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リタイアして選んだ FIWA の道「これは大手を振って、正しいと思うことを正しいと言える機会かもしれない・・・」

寄稿： 上山 光夫氏

上山 光夫氏プロフィール
1954 年大阪生れ。大阪外国語大学（現大阪大学外国語学部）卒。大手都市銀行に勤務。スペイン・マドリード、米国アトランタなどで業務に従事。化学品メーカー（中国子会社董事長）、システム会社出向、継続雇用を経て 2016 年退職。2018 年、CFP 資格取得、同年、バイオベンチャー管理部で勤務開始。2020 年、金融庁にフィデュシャリー・デューティー宣言を提出、同年 4 月、FIWA 正
会員に認定される。2017 年、米国アトランタ駐在中の商業不動産不良債権回収の体験を題材にした「ザ・タワー・オブ・アトランタ」という小説（ペンネーム、奈良 光）を執筆した。WEB サイト
https://grc-con.com/

はじめまして。GRC コンサルティング代表の上山光夫です。今般、FIWA の正会員に加えていただくことになりました。よろしくお願いいたします。
さて、簡単な自己紹介をさせていただきますと、1954 年大阪生まれの 65 歳です。大学卒業後に都市銀行に入社して 26 年在籍し、その後メーカーやシステム関係の会社に転職しました。現在は、ベンチャー企業の管理部でお手伝いをしています。
GRC コンサルティングの名前の由来をご説明しますと、G はガバ
ナンス、R はリスクマネジメント、C はコンプライアンスです。GRC
はもともと企業経営によく使われる言葉ですが、これからの時代には家族や親族を含めた個人の単位にも GRC の考え方が必要だと思って名付けました。

Copyright ⓒNPO 法人「みんなのお金のアドバイザー協会～FIWA」
発行人：岡本和久、発行：NPO 法人「みんなのお金のアドバイザー協会～FIWA」
URL: https://fiwa.or.jp/ Email: joho@fiwa.or.jp

長期投資仲間通信「インベストライフ」

僕が GRC の考え方にかかわりを持ち始めたのはバブル最盛期のデリバティブ取引です。当時は外資系を中心に各金融機関がスワップやオプションにかかる法律や規則を拡大解釈して大きな利益を上げていました。
結論から言えば、事態を重く見た国税庁に税務の抜け穴を全部ふさがれて、その上、バブル崩壊も重なって多くの金融機関（銀行や保険会社など）は顧客に多大な損害を与え、厳しいクレームを受けました。もちろん金融機関自身も大きな痛手を被りました。
次に米国へ赴任してバブルの残骸である、商業不動産貸付の不良債権回収に当たりました。この時も、事態を重視した FRB が資産査定基準を厳格化して、毎年の FRB 検査ごとに不良債権金額が増大する有様でした。この時の FRB の資産査定ルールが後に金融庁の検査マニュアルのもとになりました。
自分の目で不良債権の内容を調べていると、取り組み当初に、実績を上げることを急ぐあまり調査が不十分だった例や、残念ですが本来の銀行内のルールを逸脱する例が見られました。この
ときの経験が非常に印象深くて、後日、創作も交えて奈良光というペンネームで小説に書きました。
それから帰国して、そのころ銀行に解禁された投資信託の販売を担当しました。当時は実質的なインデックス投信の販売手数料が 3％という時代で、銀行は手数料収入を得るために既存のお客様に強力に日経平均連動の投信を売っていました。
僕はせめてもの抵抗に、少額購入のお客様の販売手数料率を大幅に下げる交渉をしましたが、それでも「失われた 20 年」の日経平均は下がる一方で、お客様の顔が暗くなっていくのを辛い思いで見ていた記憶があります。
当時からコンプライアンスの重要性は叫ばれていましたが、「ルールはうまくすり抜けるもの」という認識が強かったような印象が残っています。それでも当時の銀行が掲げていた「顧客本位」の原則からすれば、その時の投信の販売方法は必ずしもその原則には沿っていなかったと思うのですが、収益という言葉が原則を凌駕していました。
本当に、原理原則を踏み外さないで、適正な収益を上げ続けることは苦しくて難しい。でも苦しさのあまり収益の誘惑に負けて、一度真っ当な道から逸れてしまうと、元の道に戻ることは大変に困難です。
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長期投資仲間通信「インベストライフ」

これらの経験から身に染みたことは、社会の基本的ルールや法律の原理原則は昔から変わっていないのに、市場の変化に合わせると言って原理や原則を自分に都合よく解釈して適用すると、一時的には大きな収益を上げることができるかもしれないが、市場環境が再び変わると累積した収益を大きく上回る損失を被ることになり、せっかく長期間にわたって築き上げた信用を大きく毀損してしまうことになりかねないということです。
そんな時に、もしも企業としての体力が弱いと、大きな波にのまれて顧客とともに銀行自身が消え去ってしまうということもあり得ます。
もちろん、銀行に限らず、企業の傘の下には沢山の個人がいます。市場変化の大波を乗り越えて上昇していく少数の個人と、波にのまれて沈んでいく大多数の人たちと接していると、自分の無力さを感じるとともに、人生のいつかどこかで、波乱に翻弄される人たちのために何かのお役に立てればなあという思いを持つようになりました。
しかし、銀行を退職して金融商品の企画や販売から離れ、いくつかの会社を転職するうちに、その気持も薄くなってきました。
2020 年 2 月に大阪で FIWA の設立総会に参加して、岡本さんや岩城さんのお話を伺っているうちに、定年を迎え会社を退職してから、いつの間にか忘れていた記憶が蘇ってきました。
「これは大手を振って、正しいと思うことを正しいと言える機会かもしれない」
こんな機会を与えて頂いた FIWA の皆様には感謝です。
そこで泥縄でしたが、2 月から準備を始めて 4 月に開業に漕ぎつけて FIWA に会員申請をしました。
友人に開業の話をすると、「俺が顧客第一号になる」と言って、定年後の年金生活をテーマに僕のコンサルを受けてくれました。実績 1 件ですね。（笑）
FIWA の正会員を名乗るには、経験も実績も全くありませんが、地道にお客様のお役に立つ活動を継続できればと考えております。今後ともよろしくお願いいたします。
（参照： https://fiwa.or.jp/adviser/）3
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FIWA 通信「インベストライフ」

I-OWA マンスリー・セミナー講演より
株主アクティビズムと企業のショートターミズム批判（Zoom による Webinar 開催）
講演： 三和 裕美子氏
レポーター： 赤堀 薫里

三和裕美子（みわゆみこ）氏 プロフィール
明治大学商学部教授。博士（商学）。大阪市立大学大学院経営学研究科後期博士課程単位取得
退学後、明治大学商学部助手、同専任講師、同助教授、2005 年より同教授、現在に至る。博士(商学)。ミシガン大学客員教授(2006 年～2008 年)
主著書:『機関投資家の発展とコーポレート・ガバナンス』(日本評論社、1996 年)、『アメリカ型企業
ガバナンスの国際化』(共著、渋谷博史他編、東京大学出版会、2002 年)、Corporate Governancein Japan(共著、シュプリンガフェアラーク東京、2006 年)。
明治大学株価指数研究所代表、特定非営利活動法人「みんなのお金のアドバイザー協会～
FIWA」アドバイザリー・ボード・メンバー

2 月 2 日から、ニューヨークの年金基金へ行き、インタビュー
をしてきました。ニューヨークの年金基金は、株主としての権利を行使して、企業にものを言う活動を非常に活発にやっています。その年金基金の声も非常に強くなっていますが、今、ファンド、年金基金両方とも、株主の声、力が非常に大きくなってきています。
新聞報道で大きく出ていた 2017 年のデュポンとダウケミカルの合併の話は、ヘッジファンドがリードしました。ヘッジファン
ド、トライアンが、デュポン社に対して株式分割を要求します。デュポン社はそれに反対したところ、トライアンが 4 人の取締役の兼任を要求した。過剰な本社の費用をカットし、R&D の見直し、増配、M&A の検討、コーポレート・ガバナンスの改善などの要求をして、委任状争奪戦を行います。

Copyright ⓒNPO 法人「みんなのお金のアドバイザー協会～FIWA」
発行人：岡本和久、発行：NPO 法人「みんなのお金のアドバイザー協会～FIWA」
URL: https://fiwa.or.jp/ Email: joho@fiwa.or.jp

長期投資仲間通信「インベストライフ」

米国は、株主総会招集通知資料の中に、株主の提案をボードのメンバーの提案として含めることができるというプロクシーアクセスが可能です。日本は株主提案としてしかできません。会社側の提案に株主側の提案を載せるということは、株主提案としてではなくて、会社側の提案として載せるので拘束力を持っている。これは株主の力がここまで強いという現れです。4 人の取締役の選任を要求し、カルスターというカルフォルニアの年金基金が賛同して委任状奪戦になっていきました。
結局、株主はカルスターに賛同しましたが、会社側が勝ち、株主は負けました。勝った会社側は、
その 5 ヶ月後に経営者が業績の低迷ということで辞任。そのあとに来た会社分析のスペシャリストといわれるエドワード・ブリーン氏が就任しています。
一方、ダウケミカルに対してはサードポイント、日本ではソニーが仕掛けています。サードポイントというヘッジファンドがダウに対して石油化学事業と薬品事業を分離してくれと要求します。また、ファンドが推薦する役員候補の容認、ダウ社の CEO の退任要求を株主提案という形で要求しました。ダウ社としてはサードポイントの要求を受けて、役員 2 名を入れています。その後、ブリーン氏
が CEO となったデュポン社との経営統合をしました。今の時代 M&A の主導を握っているのはファンドだと言われる大きな会社の事例です。
こんな株主の声が日本国内外でも高まってきている中で、アメリカで昨年、ビジネスラウンドテーブ
ル（経営者の団体）が株主価値極大化経営の見直しを宣言しました。アクティビストと呼ばれるファ
ンドの圧力に屈して、事業売却や株主還元を行う。極端に社債を発行して自社株買いと配当を増額することによって ROE を高める、それを財務エンジニアリングと言います。利益を高めるのではなく、利益が上がらないのでエクイティの方を小さくすることによって ROE を高める。
そのような行為で企業が存続していけるのかということですね。過激な株主還元要求等を聞きつけて直にいなくなっていく株主よりも、今後も長くいてくれる株主のために経営したいと思っている
経営者が多く、その中でビジネスラウンドテーブルが、会社は株主価値極大化経営ではなくて、長期的にステークホルダーのための経営も考えましょうということを宣言しました。ビジネスラウンド
テーブルは 1970 年代から一貫して会社の目的は株主価値極大化だと言い続けてきた団体でした
が、そこが大きく転換したということで、かなり衝撃的なことでした。
講演の冒頭に、2016 年に岡本さんからの寄付で始まった、戦前、大正、明治からの株価指数を作るプロジェクトである明治大学株価指数研究所の進捗状況の報告。
また、株主の声が大きくなってきている国内事例や、株主と企業のショートターミズムに対する米国と欧州の動向についての解説。非常に盛んに株主提案やエンゲージメントを行っているニューヨ
ーク市の職員年金基金の説明。
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長期投資仲間通信「インベストライフ」
モノから人中心の時代へ、価値観の転換、新たな資本主義である社会創造型資本主義についての解説。最後に「投資家として企業を見る目、その中に社会価値を共に作っていく視点というものを入れてみるということが重要なことだ」と結ばれました。

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長期投資仲間通信「インベストライフ」

I-OWA マンスリー・セミナー座談会より
フリー・ディスカッション

岡本｜ファンドが、企業に対していろいろな働きかけをしている
ことがわかりますが、ファンドの行動が、本当にファンドを持っている人たちの意向を反映しているのでしょうか。
三和｜アクティビストとして有名なファンドの出資者の多くは、商業銀行、シティーバンク、投資銀行です。
岡本｜商業銀行や投資銀行がファンドを組成しているということは、商業銀行にも株主がいるわけですよね。そういう株主の意向をちゃんと反映された形で商業銀行や投資銀行が行動しているのかどうかということですよね。要す
るにエージェントが何重にもなって、一つ層が増えているだけという感じがします。
三和｜最終的には年金基金や、その受給者の労働者が本人、つまり国民全体ということになってくるのではないかということですかね。
岡本｜ファンドそのものが自分のパフォーマンスを上げて、企業に働きかけることで、自分のビジネスをうまくやりたいという意向がある。そのためには、どちらかといえば、ショートターミズ
ムに走りがちになるということもあるかもしれません。ファンドの行為が最終的なお金を出している人たちの意向にどれくらいちゃんとマッチしているのかなという、そのところがちょっと疑問ですね。
三和｜そこは、おっしゃる通り、社会を反映していると思います。その社会というのは、環境に優しいことに重視する、特に若い世代などはそうです。この間ニューヨークへ行って聞いてきたのは、20 代ぐらいまでの若い世代は、非常に環境や、人権の意識に敏感です。多様性もそうです。例えば、ナイキの非常に大きな広告。従来であれば、ナイキのスマートなかっこ
いい靴を、スマートなモデルに履かせて広告を作っていたのが、中年の太ったおじさんにス
マートな靴を履かせてナイキの広告を作った。それはどういうことか。アメリカの社会は太った人はダメ、たばこを吸う人ダメというのが従来ありました。しかし、この広告は多様性を重視し排除をしないということが、若者に受け入れられている。若者は 30 代、40 代になったら将来、主要な消費者層になっていくし、今の若者のトレンドを企業が敏感に反映していま
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長期投資仲間通信「インベストライフ」
す。ナイキの例もそうですし、全てのマクドナルドでビーガン用のパテを作る、そんな感じです。
参加者｜社会価値創造型の資本主義というところで、インデックス運用としての社会全体への働きかけというお話が出ました。そのつながりがよく理解できませんでしたので、かみ砕いて教えてください。
三和｜インデックスは市場全体を保有するので、社会全体をより良くなるように働きかけるという意味です。岡本さんに質問ですがアメリカのインデックスは、入れ替えが日本よりも激しくしているというお話はどうですか。
岡本｜インデックス運用では、指数に組み込まれた銘柄を持ちますよね。つまり指数に銘柄入れ替えがあれば当然銘柄を入れ替える。インデックス運用にもいろいろなレベルがあって、最適化法、層化抽出法、完全法というのが一番一般的です。今は大きいところはほとんど完全法になっています。完全に時価総額加重で全銘柄を保有する。それについては、銘柄の入れ替えはあまりないですよね。全部持っていますから。新規の上場があれば、それが入るわけですが。結局全銘柄を持つということは、良い企業も悪い企業もみんな入っているわけです。そこで御三家、バンガード、ブラックロック、ステートストリートは、ものすごくエン
ゲージメントに積極的になってきています。やはり、問題のある企業を持たないという選択肢はない以上、そういう企業に働きかけて彼らの行動を修正させるというのがインデックス
運用の責任の一つであると、今、大きく変わってきています。従来はインデックス運用では、個別銘柄のアナリストはいらなかった。しかし、バンガードの故ボーグルさんは講演でも、何十人ものアナリストを採用して、それぞれの企業の行動で問題がないかという分析はずっとやっていると言っていました。特にサプライチェーンの関係などには注目しているようです。
三和｜結局、指数に組み込まれている銘柄は保有しなければ投資目的が達成できないので、これは悪そうだという企業があったら、インデックス運用者といえども株主としてモノをいうこと
で行動を変えていく。それをみんなでやることによって、全体の価値を高めていこうということでしょう。社会全体を良くするというのは競争ではありません。共に作る社会。インデック
スとはそういう投資の手法だと思います。リターンで勝ちにいくというよりも、リスクを減らして、アクティブ運用が負けることを待っているという手法です。企業が良くなるよう働きか
け、自分もみんなも良くなるというのがインデックス運用の思想でしょう。コンペティティブ（競争）ではなくてコ・クリエイト（共創）です。

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長期投資仲間通信「インベストライフ」
岡本｜結局それは、単にインデックスだけではなくて、インデックスも含めて、いわゆるユニバーサ
ルオーナーといわれるような、非常に大型の年金基金など全体についても言えることではないかと思います。日本でいえば GPIF のような。
三和｜サプライチェーンの問題に企業も投資家も敏感です。イギリスでは、現代奴隷法があります。ある一定以上の売り上げの企業を、サプライチェーン、一つの国の後発資本主義諸国の企業の従業員、要は地域社会まで、奴隷的な労働をさせていないか確認しなさいということが、イギリスやヨーロッパでも広がっています。サプライチェーンのビジネスと人権の問
題は、非常に敏感な問題です。
岡本｜話題が少し変わりますが、相場が新型コロナ。ウイルス問題で大荒れです。今日、Zoom開催ですが教室にお見えいただいている大江さん、このご時世どうしましょうという質問があったときはどう答えますか？
大江｜投資は、無理に投資をするものではない。やはり、投資や投資教育は、本当に自分がその気になって勉強しようと思わないとあまり意味がない。それよりも若い人に是非知ってもらいたいことは、投資のテクニックや技術、考え方ということよりも、社会保険がどうなっているのとか、税金、社会保険を勉強する。その上で投資をしたいと思ったら勝手にやればというのが私の考え方です。
私はファイナンシャル・プランナーではないので、個別に相談を受けるということはありませんし、自分の言いたいことを評論家のように言っているだけなので、人に対するアドバイス
ではありませんが、どちらか両極端にいってしまうわけですよね。
元本保証か博打か。どちらもそれは違うと思います。運用するなら運用する。運用しなくてもそこは自分で考えていくこと。
岡本｜問題は、退職後のために積立投資をした人が止めてしまうことが一番大きな問題。やらなくてもよいというのはその通りでやらなくてもいい。やりたくなければやらなければいい。でも始めてしまった人が、志半ばで止めちゃうというと、せっかく始めたことの効果も出ないし、ただただ損をして投げて、もう二度と投資などやるものかとなってしまう。
大江｜投資にはいつも邪魔が入ります。上がっている時は欲が邪魔をするし、下がっている時は恐怖が邪魔をする。「欲や恐怖を克服する」というのは簡単ですけど、簡単に克服できません。私は一喜一憂しろと言っています。どんどん一喜一憂して、違ったことをして失敗すればいいんですよ。人間は失敗しないと学べないから。だから少額で失敗すればいいです。
投資なんか株なんかやるのは人間のくずだという人が経験もないのに一度にやりだすから、欲と恐怖に駆られてしまうのです。少額でいいんですよ。

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長期投資仲間通信「インベストライフ」
岡本｜面白いのが 10 年前から積立投資をしている人は、リーマンショックの時に買い増したりしていますよね。別にそんなことを勉強しているわけではないんだけど、安いから買うという発想が自然に身についている。これが結果として上手くいっているケースが多い。まずは第一歩を踏みだしてやりだしたら続けてもらいたいなと思いますね。
ご存知のジョンテンプルトン卿は金言をたくさん残しています。その一つに「他の人が落胆のうちに持ち株を売却しているときに買い、欲に駆られているときに売る。それを行うには最大級の不屈の精神が必要である」と言っています。ジョンテンプルトンさんにしてもそうな
んだなと思います。安くなったら買って、高くなったら売るということは、言うのは簡単だけど実際にはそんなに簡単ではない。今日もありがとうございました。

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FIWA 通信「インベストライフ」

I-OWA マンスリー・セミナー講演より
長期投資に役立つ投資理論
講演： 岡本 和久
レポーター： 赤堀 薫里

長期投資に役立つ投資理論についてお話します。20 世紀の初めくらいまでは、投資といってもほ
とんど投機です。噂や嘘のネタ、フェイクニュース、あるいは需給関係などで株価が動いていた。しかし、1929 年の大暴落で徐々に運用手法が見直された。さらに 60 年代から 70 年代にかけては年金が非常に大きな力を持ち、より長期な視点にたち、ポートフォリオ全体をいかに安定的に増やしていくのかというところに焦点が移っていった。
市場が機関投資家に大きく影響されるようになった。これからこの数十年、生活者が自分の退職後のために、資産を形成していくことが必要になってくる。金持ちから機関投資家へ、そして一般の生活者へとマーケットの中心がだんだん変わってきています。それに従って投資理論も、より現実的なものとして、使いやすいものが注目されるようになってきました。
個人投資家は、自分の退職後のための資産形成をするのであれば、そんなに難しい投資知識はいりません。投資理論といっても、とても直感的に分かるものです。少しだけ統計の知識は必要です。平均と分散と相関がどんなものか、この 3 つのことを知っておけば十分です。
このような前段に基づいてポートフォリオ理論に入ります。戦後 1950 年代にハリー・マーコビッツが登場します。25 歳の時、シカゴ大学で書いた博士論文、「ポートフォリオセレクション」が資産運用を変革しました。そもそも彼が勉強をしていたオペレーションズリサーチとは、最小のインプット
で最大のアウトプットが得られる組み合わせは何か、いろいろな要素を組み合わせてインプットす
ると、最も高いアウトプットが出るような組み合わせは何か、そのようなことを研究する学問です。
それが株式市場のポートフォリオに結びついていきました。
投資においてリスクがまさに中心的な問題です。リスクをインプットすることによってリターンが得られる。最大のリターンが得られるためのリスクの組み合わせは何か。いろいろな株式の銘柄がある中、どのように組み合わせた時、リスクに見合った一番高いリターンが得ることができるのかというところに発想がいきます。分散投資の分散効果は、何を保有するかではない。昔から、一つのカゴに卵を盛ってはいけないと言われてきました。しかし、それだけではない。それぞれの銘柄間

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長期投資仲間通信「インベストライフ」の相関係数を考慮して保有銘柄を組み合わせることで最適な分散効果ができるはずです。つまり、「個別の株式や債券をどう選択するかではなくて、資産の集合体であるポートフォリオを如何に選択するのか、これが一番重要なことだ」ということを論文で述べています。
リスクは期待収益率が得られない確率、つまり不確実性であると定義して、それを標準偏差によって測定したのです。それによって、ポートフォリオ概念が期待収益率とそのポートフォリオを構成している銘柄全体の標準偏差で把握できるようになった。
ポートフォリオのリスクは、個別証券の期待収益率の分散と各証券の間の共分散、相関係数から成り立っている。期待収益率とその期待収益率の山の広がり、つまり、分散、標準偏差、そこに組み入れている銘柄の相互間の相関係数から成り立っている。この 3 つをコントロールすることで最適なポートフォリオができるようになるはずである。このように統計学の視点からポートフォリオに光を当てることで全体を管理する手法が始まったのです。
講演の前半では、二つの平均である算術平均と幾何平均、そして分散と標準偏差、共分散と相関係数を分かりやすく解説してくださいました。また、ポートフォリオ理論の初期の研究であるバシャ
リエの「投機の理論」や、今日一般的に使われているダウが作ったダウ・ジョーンズの平均株価、
コールズⅢ世が開発した S＆P 指数である時価総額加重の指数についての解説がありました。戦
後、花開いたマーコウィッツの効率的フロンティア、ジェームズトービンの分離定理、超効率的フロ
ンティアについて、ウィリアム・シャープの単一インデックスモデル、資本資産価格評価モデル(CAPM)の解説、ベータ革命、効率的市場仮説、チャールズエリスの「敗者のゲーム論」、アクティ
ブ投資の算術論、スパゲッティ・チャート、アセットアロケーションの重要性や効果に関する研究の説明などが簡潔にありました。長期投資家が知っておくべポートフォリオ理論の推移と重要なポイントについてお話いただきました。

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FIWA 通信「インベストライフ」

知って得する、ちょっと差がつく

トリビア・コーナー
トリビア研究家 末崎 孝幸

末崎 孝幸氏1945 年生まれ。1968 年一橋大学商学部卒業、同年日興證券入社。調査部
門、資産運用部門などを経て、日興アセットマネジメント執行役員（調査本部長）を務める。2004 年に退職。Facebook 上での氏のトリビア投稿は好評を博している。

「あまおう」の由来（甘王ではない）
福岡のブランドいちごといえば「あまおう」だが、このブランド名の由来は漢字表記の「甘王」ではない。
実は「あまおう」の名は公募で決まったもので「（あ）赤い」「（ま）丸い」「（お）大きい」「（う）美味い」の頭文字をとって付けられたものである。
最初の「あ」を「甘い」と間違えやすいが「赤い」に由来している。
歴史は意外に浅く 2002 年が初出荷だが、今ではいちご業界でもメジャーな品種になっている。

アリナミンＡの「Ａ」とは？
武田薬品工業の『アリナミンＡ』はビタミン B1群誘導体が薬の主成分であり、ビタミンＡが含まれているわけではない。 では「Ａ」は何を意味するかというと、一般向け用薬であることを示す社内
区分記号である。

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長期投資仲間通信「インベストライフ」
昭和29年（1954年）に「アリナミン糖衣錠」を発売したのがアリナミンシリーズの始まりだが、この薬は旧陸軍から脚気（典型的なビタミン B1欠乏症）の治療薬の開発を依頼されたのが開発のきっかけとなっている。
（追記）脚気は歩行障害、意識障害などの中枢神経系障害や知覚障害などの末梢神経系障害を生じ、重症化すると死に至る重大な疾患。農芸化学者だった鈴木梅太郎博士が明治43年（1910年）、米ぬかから脚気の予防・回復に有効な成分の抽出に成功し、オリザニン（後のビタミン B１）と命名した。

ランニングマシンは元々健康器具ではない
ランニングマシン（ルームランナー）は和製英語で、英語ではトレッドミル（treadmill「踏み車）の意）といい、200 年ほど前のイギリスで開発された。当初は囚人たちを産業の動力源として、複数の囚人たちに踏ませ巨大な外輪を回すことによるエネルギーで水をくみ上げたり、穀物を砕いたりする
動力として使われていた。しかし、この長時間の作業は過酷を極めるものだった。
そこで、踏み車はその残虐性から、理想的な拷問器具として、監獄法によってイギリス各所に導入された。
しかし、1954 年になり、米国で心臓や肺の疾患を診断する目的としての電動のトレッドミルが開発され、のちに改良が進み健康器具として使われるようになったのである。

銀座の柳銀座通りに街路樹として柳が植えられたのは
明治 17 年である。しかし、道路拡幅や関東大震災による消失で「銀座の柳」は壊滅状態になった。昭和 4 年に発表された歌謡曲「東京行進曲」が大ヒット、その冒頭に「♪♪昔恋しい銀座の柳」とあり、「銀座の柳」復活への機運が高まり、昭和 7 年には銀座 4 丁目の三越前で植樹式が行われ、銀座の柳は復活したのである。
そして、東京大空襲で過半を消失したものの、戦後に再度植樹され昭和 26 年には「柳まつり」が復活。その後、昭和 43 年の「銀座通り」整備のため多くの柳が日野市にある建設省街路樹苗圃に移植され危機に瀕したが、銀座の住民による復活運動で挿し木によって根付かせることに成功、現在は「三世柳」「四世柳」として育成されたのである。
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娘子隊（じょうしたい）と中野竹子

会津戦争の悲劇の象徴としては「白虎隊」が取り上げられる。しかし、日本の歴史上、女性が戦いの最前線に出たのは会津戦争が最初で最後だったことを考えると（巴御前の場合は単騎での戦い）、娘子隊隊長・中野竹子の壮烈な戦死はやはり会津戦争でのシンボル的な位置づけとなろう。竹子は幼少より聡明で、5～6 歳の頃に小倉百人一首を暗誦して一字も誤ることがなかったという。容姿端麗、男勝りの女丈夫として知られた。
1868 年（慶応 4 年）8 月 25 日、中野竹子は額に銃弾を受け討死する。 その首級は、政府軍に奪われることをよしとしない妹・中野優子により介錯（母が介錯したとの説も）、白羽二重に包み回収された。享年 22（20、18 の説もある）。
なお、娘子隊は、娘子軍、婦女隊との呼び方もある。これは藩の正式な組織ではなく、中野竹子
らが、照姫を護衛するために自発的に組織したため。
また、中野竹子の辞世の句は、倒れた際に握られていた薙刀に結ばれていた「武士（もののふ）の 猛（あつ）き心に くらぶれば 数には入らぬ 我が身ながらも」。

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FIWA 通信「インベストライフ」

FIWA 代表理事より
コロナの時代 「資産形成の途中を楽しもう」

寄稿： 岩城 みずほ
Stay home の日々、みなさんはどのようにお過ごしでしょうか。
「時間がたっぷりあるので、自分のこと、家族のこと、未来のことを考える時間にしています」という内容のメールを数通頂きました。くださったのは、10 年前から、あるいは、最近、長期積立投資を始めたお仲間たちです。彼ら彼女らは、「経済状況が不透明な中、不安もあるけれど、自分で決めてスタートした長期分散投資に迷いはない」と言い添えてくれています。アドバイザーとして最も嬉しい言葉です。
コロナの時代は、未来のある日に振り返ると、間違いなく時代の転換期でありましょう。もしかしたら、敗戦から他国主導で歩まざるを得なかった日本にとっては、コロナの時代の重みは、より深い意味を持つのかもしれないと個人的には思っております。
さて、各々が、それぞれの持ち場で、さまざまな事を感じたり考えたりしている今、私の持ち場は、
パーソナルなお金のアドバイスをするという場所にあります。「お金の人生設計」の大切さについて思うところを、改めてお伝えします。
私が、お金のご相談時に、まず、お伝えしているのは、「自分がこれからいくら貯めなくてはならな
いかを知ること」です。貯めるというのは、運用も含みます。今の収入は、今の生活の糧であると同時に、将来の自分の生活を支えるためのお金でもあるので、今後のライフイベントや、将来、もらえる年金などを考慮して、自分が望む生活を維持するために必要な貯蓄率を考えなければなりません。
今回のコロナ不況で、「貯蓄」の重要性を改めて実感しました。自営業の方々のご苦労は当然ながら、時間外労働の減少による賃金低下、業績不振によってボーナスが出ないなど、予定していたお金が得られない会社員の方々も多いでしょう。教育費や住宅ローンの支払いが難しくなるなど

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発行人：岡本和久、発行：NPO 法人「みんなのお金のアドバイザー協会～FIWA」
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長期投資仲間通信「インベストライフ」の問題が生じています。これらも、ある程度の貯蓄があれば、補てんができますので、きちんと計画を立てて資産形成していくことがいかに大切かを実感します。
「資産運用」とは、将来必要になるお金を、最も合理的な方法で、安定的に増やしていくことです。
生活者にとって必要なことは、計画して実行し、自分で管理していくことです。そのために、必要なリテラシーを持つことです。そして、それを正しく伝え、温かく寄り添い、バックアップしていくことができるのは、真に顧客本位の立場のアドバイザーです。生活者にとって、そんな存在は必要です。
私は、「いろいろなことがあるけれど、資産形成をしている今を楽しもう。変化を恐れないで、考えても仕方がないことは考えないで、ポジティブでいよう！」と伝えられるアドバイザーでいたいと思っています。しかし、このようなこと言うと、「きれいごとだ」と非難されることも多いのです。「商品を売らない」とフィデューシャリーデューティ宣言をすることに対し、感情的な批判をされたり・・・・・。
FIWA も私も、商品を売ることを否定してはいません。伝えているのはただ一つ、「金融商品の販売で手数料を得ていることを伝えるべきだ」ということです。つまり、利益相反が生じている事実を伝えるべきだと主張しています。FIWA の存在理由もここにあります。IFA を選択する顧客も大勢いるだろうし、しない人も同じくらいいるでしょう。それでよいと思います。
コロナの時代、以前にも増し、たくさんの人が、精神的な幸せや満足感を求めているという気がします。今後は、本当の意味で、社会に幸せを与えているものでなければ、どんなに宣伝をしても、どんな戦略を立てたとしても、求められるものにはならないのではないかと思います。
目先の自分の利益ではなく、相手の幸せ、社会にとって、世界や地球にとって、本当に必要なもの
だけが長く残る時代になっていくのではという気がするのです。アドバイザーも、生活者の幸せと利益だけを考える人が求められていくようになるでしょう。アドバイザーの皆さんには、なぜ、自分がアドバイザーという職業を選んだのか、今一度考えてみていただきたいと思います。FIWA は、共に変革を楽しむ仲間を求めています。道途中こそ面白い。芽はいかようにも育てられます！

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新春絵本

繕済的自立のための揖貿つてなに?
口上師:岡本和久
その図解人:大嶋賢洋

第 1聞

新しし嘩がきました。読者の皆さんの中にも、きっと新しいお仲間がいることでしょう。
芯うぱ、いま一度、長期投資のところを、第一歩かうお話するのににいい機会です。

私たちが、経済的自由を得るための投資について学ぶ上で、もつるのか」という点を理解すること

ちはこの投資収益によって将来にでしよう 。

備えようというわけです。

とも大切なことは「なぜ、いま投財産形成をする上で重要な役割資をすることが、将来の備えになを果たすのが株式投資です。私たでは、どうやったら儲かるのか。
答えは単純で、安い時に買って、高い時に売る 。とても単純です 。
ところがこの単純なことが実はな→?
.

かなか難しい。
ます、今日の株価は高いのか、安いのか分かうない。昨日より今日が高いか安いかは分かる 。 しかし、明日の株価は今日の時点ではまだ分かうない。だかう明日の株

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価と比べて、今、売買をするのが良いのか、悪いのか誰にも分からない。明日は誰にもわか 5ない。

明日は誰にもわからない・..
.
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わか 5ない明日に踊らされて勝ったり、負けたり、これを投機といいます。

う
七me
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川 訂Me

b‑¥i
time

投資とは
今のあなたが・..

按機と按貿の遣いと I
t
買った株が値上がりした。儲力、0'った。でも、その先が難しし
今な 5売ればハワイに行ける。でも、もうちょっと待てば、憧れのスポーツ力ーが買える。どうしょう。迷って、待って、その結果、株価は下落。虎の子の投資資金も減ってしまい、悲しき一日ワンコ
インの生活になってしまうかもしれない。このような目的で株式を売買していると分か 5ないことだ

5け。「当たるかはすれるかJの世界なのです。
これを「投機Jといいます。あるいは「博ばく打ちJと言ってもいいか

将来のあなたを支えること……

でしょう。しかし、それで経済的自由を得るための財産形成は難し

言葉を変えると、経済的自立のたい。なぜなう、失敗した時のリスクが大きすぎるか 5です。

来のあなたを支える行為ともいえます。

では「投資Jと「投機」の違いはなんだろう。これには明確な定義はないけれど、強いていえば、

では、そのために、私たちはな

自らコントロールできる要素が多ければそれは投資。自 5コント口ールできないことに賭けるのが投機、ということができるのではな
いでしょうか。
投資って、令のあ恕たが、将来のあなたを支えること
そこで経済的自立のための「投資」です。

もしれません。競馬、競輪、バチ

それはつまり、 30
歳の人な 5あンコ、マージャン、宝くじなどと似た次元の話です。それらにもと30‑40年後、 40歳の人でもあと 20‑30年後に使うお金を、
今か 5準備するための投資です。

「必勝去」と呼ばれるものはあるのめの投資とは、今のあなたが、将にをするのでしょうか。例えば、
30歳のあなたが、素敵なレストラ
ンでの食事を我慢して、 1万円を金庫に貯金したとします。そして、40
年後に、この 1万円を持って同じレストランに行って、あなたは我慢した時と同じ食事を楽しめるでしょうか。それはたぶん無理です。これまでの経済の動きか 5考
えても、普通、物価は上がってし
まうか 5です。
揖資って、将来の購買力を維持するためのもの
しかも、老後に出費するのはレストランだけではありません。も笈lO
5.
l インペストライフ

2
1

長期投資は私の分身のお金が働き続け未来の家と土台をつくる…・.

し、 1万円ではなくて 100
万円だ
った 5どうでしょうか。生活全体を支える支出です。ですか 5、現在手元にあるお金の一部を何十年も先のために取っておく上で、どうも良さようなものです。
実はそのための手段が「投資Jなのです。

株式と債舞ってなにットがあるわげです。
投資の方法は、極言すれば、このように、「モノを持つ」か、お金を「貸し付けるか」の 2つの方法
を、物価の変動に合わせて選んでいくことともいえます。

しても達成したい目標は「少なくとみなさんのなかには、住宅口一も生活に必要とされる品々を、将ンを抱えている人も多いことでし来も買えるだけの金額に増やしてょう。その人たちは不動産価格がおきたい」ということになります。

下落すると困ります。なぜな 5、

これはちょっと難しい言葉で「購買

お金を借りてせっかくマンション

ただ問題は、「モノを持つJとか力を維持するjということです。

を買ったのに、マンションの価格「貸し付げをする」といっても、私は下がっても、借金の額は減 5なたちにとって、そう簡単にできる

乙の購買力を維持するためには、
単に現金を金庫に入れておいてもいからです。

みんなが按資できる場所が有価証勢市場

ことではないことです。たくさんだめ。金庫の中の 1万円は何 10年

その一方で、お金を貸した人はのモノを持つためは、大きな倉庫

たってもそのときの物価水準に関喜んでいるはすです。なぜな 5、を持つことが必要です。また、お係なく 1万円です。たしかに「元そのお金が返済されたときには、金を貸すといっても、信用できる本を維持する」ことはできますが、同じ程度のマンションが、より安人を探してお金を貸すのは簡単で現在と同じ「購買力を維持する」

く買えるか 5です。

はありません。

ですか 5、モノの値段が下がっ

そこで、このようなことを、誰もし、その期間に物価が倍になている時は、お金を人に貸していもができるように用意されている

れば価値、つまり購買力は半分にる方が得です。反対にインフレののが有価証券市場です。ここでは、なってしまう。反対に物価が 1割時はどうでしょうか。お金を借り

大きく、株式と、債券が取引され下落すれば現金の価値は 1割増えてマンションを買うと、マンショています。

たことになります。

ン価格がどんどん上がります。しでは、なぜ、株式や債券を持つ

これではあまりに物価まかせでかし、借りたお金の額はそのまま。

ことが「モノを持つ」とか「貸し付けす。もう少し物価の変動に合わせですか 5、インフレ時には、お力をする」ということになるのでしょて購買力を維持する方法があってネを借りてモノを持つことにメリうか。

ためには有効ではありません。

22

いま、物をもつかお金をもつか

話
量

Ye~

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株式というのは企業の資産の所有権を表すものです。株式を持つあると思います。そのバランス・シ

産を持っていた方が得です。もし、一卜は左右に分かれていますね。

デフレ芯ら債券を持って、会社にということは、その企業の工場や、左側には企業が保有している資産

お力ネを貸した方が得です。乙れ

本社ピルや、金融資産やパテントが記載されています。企業はそのはマンションの例と同じです。

など、全ての資産の一部を保有し資産を使って生産活動をしているている、ということです。

わけです。

一方、債券はその企業の借入金。

右側は上下に分かれていて、上ですか 5、債券を持つということ

は借入金や債券の状況が書かれていて、下には株主資本、つまりすはその企業にお金を貸していることと同じなのです。
企業は株主の資金と、借入金やべての株主が保有する資本額が書かれています。

こうして私たちは、自分のお金を、ある企業の株や債券に投資することで、投資先の企業の一部を所有するか、貸し付けをするわけです。
企業は、その事業をします。乙
れは、私たちのお金が働いている

債券で調達した資金を使って、資ですか 5、私たちが株や債券に産を保有し、事業を行い収入を得投資するということは、企業のパ「投資」とは、こうしてお金に働

ランス・シートの右側を保有しているというととにほかな 5ないのです。株式保有は下側への投資、債らいても 5い、将来のために増やます。企業はその収入か 5、借入金や債券に金利を払い、残った利益から株主に配当を払っています。
そのような利益が積み重なり企業は成長し、私たち投資家の利益も増えていきます。

券は上側への投資です。

お盆に画いても Sう

みなさんも、企業のバランス・もし、将来にインフレが予想さシート(貸借対照表)を見たことがれるな 5、株式を通じて会社の資ことでもあります。

していく行為です。お金はいく 5
働いても疲れることもなければ、歳をとることもありません。

30
年
、 40
年とお金に働いても5い、その後の人生での経済的自立を手にするのが、長期投資というわけです。

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1 インペストライフ

2
3

経済的自立のための投資つてなに? 第2回株主になった 5知っておとう

株式リターンの仕組みについて
口上部:岡本和久

その図解人:大嶋貫洋

ペンギン父さん、息子のペンギンラーメンに投資する
今月は株式のリターンの仕組み

それが昨年、突如、ラーメン屋万円を出資しさんをやるので 200について考えてみましょう。

売り上げ好調のペンギンラーメンてくれと言ってきたのです。半分

やっぱり、持つべきものは良き

あなたの息子はペンギンラーメ

万円は自分で出すと言いまの200友です。開屈してすぐに、息子のン株式会社の社長です。資本金

す。あなたは老後資金のために貯友達がやっているラーメン・サイ

400万円。スタッフは一人、つま蓄しておいた資金の一部を出資し卜に、非常に良いコメントを掲載

り、社長であるあなたの息子一人ます。

してくれました。その結果、初年だけ。彼は学生時代、有名ラーメ

万円 x2
したがって資本は 200万円儲かりました。と度は総額60ン庖でバイトをしていましたが、万円となります。そして患で400れをあなたと患子の二人が株主総

卒業後は就職口もなくフラフラし子はこの 400万円を元手にラーメ会を聞き、結局、ちょっと甘いけていたので心配していたのです。

ン屋さんを始めたのです。

万円、 10ど息子の報酬として 20

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創業資金=株主資本

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70万円をどうするか

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分かれ道

創業資金=株主資本

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万円を配当金、そして残りの 30
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利益
100
万円達成!
部留保などに分割して処分します。

として、全額払い出したことにし円を来年度の事業に再投資する

この処分の仕方は株主総会で決定

ましょう 。すると配当はたくさん(これを内部留保と言います)こと

されます。

万
もらえますが、資本の額は 430にしました。

創業3年目か Sの経営の峨踏円のままです。

その結果、株主資本は 430万円

来年も同じ収益率なう 100万円になります。あなたはその半分を2年目の利益は 100万円に倍増の利益となります。 したがって来保有しているので 200万円の投資します 。 まさに順風満帆です 。

年の配当金も同じだし、株主資本額に対し 5万円の配当(利回りは430万円の資本が 100万円の利の価値も今年と変わうす同じです。

2.5%)をもうい、同時にあなたが益を生み出したのです。収益率はケース 2は、もし、配当金をゼ投資した 200万円の株式の価値は

100‑
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4
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)です。
何と 23.3%(

口として、全額を資本に追加する息子がうるさいので報酬を 30万場合です。これな 5どうでしょう

215万円に上昇しました。
このことから株式リターンの本

万円に増やしてやると、残りは 70か。来年の資本の額は 500万円

質がわかります。つまり、あなた円です。そこであなたは考えます。

(430+70)となります。来年もが出資したお力ネは事業に用いう

その 70万円を、次年度からの事業3%の収益率を稼げ今年と同じ 23.

れて、それが収益を生みます。そ資金として、どう処分するのがー

れば、利益は 116.5万円 (500xれから原価や金利、税金などを引番得だろうかと。

0.233)となります。

いた利益を役員報酬、配当金、内万円を配当
ケース 1として、 70i

したがって 3年目の配当金や内∞

2 5
2 インベストライフ

2
1

20
万円の配当が支払われ、株主資本は480万円となりました。

利益を見ると、毎年 12.5%
伸びて資本に対する収益率が高いほど、乙こでアナリスト氏が登場しま

とれはなぜかというと、株主資

あなたは配当で資金を受け取るよす。彼はペンギンラーメン(株)の本利益率25%が生み出す利益のう

りも、その資金を再投資してビジ分析をして、以下のような結論にち、半分を内部留保しているからネスで稼いでもうった方が良いと達します。

です。その結果、あなたの保有す部留保の原資は大きくなることに
なります。

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)。
いるのがわかります(次頁[図 1

いうことになります。この収益率「今後、 5年間、この会社は株主

る株式の価値も同じ比率で増加しています。

は「株主資本利益率つと呼ばれ、資本利益率 25%を維持できる。利

財務分析でも最も大切な比率とさ益の 3割は息子(社長)の報酬、 2

同時にあなたは配当金を受け取れています。

割は配当金、残りの 5割を内部留っています。配当金も成長していケース 3は、この2つの間をとっ保とすると想定する」。その結果、るので、あなたの出資額の 200万て、配当は 20万円、内部留保は

この会社の今後、 5年間の利益成円と比較すると 1年後で 6%{(50万円とすることにします。その長は次のようになります。

24.0‑:‑2)‑
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2
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}、5年後では

結果、株主資本は 480万円 (430

この試算でいくと 5年後、ペン+50)になります。結局ケース 3

ギンラーメン(株)の利益は 192.2

でいくことが株主総会で決まり、万円と芯っています。この会社の9.60%{(38.
4
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‑2)‑
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‑200}になるのです。
株式の価値が 12.5%
で成長する

2年目:ペンギンラーメン経営の 3つの分かれ道株主である父にとって最善の道とは?

1
こお金が欲しいか 5

~35万円

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全額再投資して事業を大きくしよう

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2

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とともに、配当利回りも 6%か5ます。

んのお話は架空の話ですが、株式9 %を超えるまでに上昇していき

株式を保有することは、資本に出資するのと同じこと会社というものと、株式へ出資すます。この予測通りとなれば、かなりの良い投資だったことになり

さて、ここまでのラーメン屋さるということの意昧はわかってい
ただけたと思います。みなさんが株式を保有するということ[図1]アナリスト氏による 5年間の収益

は、息子のラーメン屋さんに900出資しているのと同じことな
のです。

800

そして、配当金を受け取る

700

12.5%
成長

一方で内部留保を行い、株主
資本の価値を高めていきま

600

す。株式市場で株価が変動す
500

るのは、この配当金と株主価

480.
0

値が、将来どうなっていくか

4001 ‑ ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ー ーという憶測が反映されている
300

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5年目

6年目

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7年目[
図2] もし、あなたがペンギンラーメンの株を買うとした 5……。

のです。
あなたが市場で、ある銘柄をある値段で買う。それは、その値段で株主資本を買っているということです。
例えば現在、株主資本500円に対して利益が 100円も出ている会社があるとします。
株主資本利益率力¥20%です。
あなたはこの利益率が維持されるのであれば、株価が

仮l
こ
現在の株価を1000円であっても良いと思

ここにしますうかもしれません。
株価が現在600円であれば、この株式は割安ということになります。そこで、、現在の株価が今期の利益の何倍まで買われているかという、株

現状

だ
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だ買 ¥

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利益

価収益率 (PER)という概念が大切になってくるのです。

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これについてはまた、号を00
年目改めて説明しましょう 。

※株主資本利益率
株主資本利益率とは、自己資本(株主資本)を使って、どれだけ当期の利率が稼げるかを見る指標。当期利益ー自己資本(株主資本)という式で求められ、ROE(円e
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とも呼ばれる2∞>
5.
2 インベストライフ

2
3

経済的自立のための投資つてなに? 第3回

舗が成長する刈=ズ比BDEの聞憶について細っておとう
口上部:岡本和久

株主資本とは何か?

その図解人:大嶋賓洋

一部は役員報酬などになりますが、

equity、あるいはそれを略して

大部分は株主に配当金として支払

ROEと呼びます。

先月号では、株式リターンがどわれるか、あるいは内部留保して仮に、株主資本が 1000円の企業のようなメ力二ズムで生まれてく

株主資本に加え 5れ、翌年の事業が100円の利益を出しているなう、るのかを、ペンギン・ラーメンの例に用いられます。

10%がROEとなります。その 100を用いて解説しました。

上記の話から、企業の収益性を円のうち 50円が配当として支払わ

つまり、あなたが保有する株式考える上で一番大切なのは、株主

れれば、内部留保は残りの 50円ですか 5、翌年の株主資本は 1050円

は投資先企業の株主資本の持ち分

資本がいくうの利益を生み出して芯のですが、会社はその株主資本いるか、ということであることがです。翌年の ROEも10%であれば、を活用してビジネスをし、利益をわかると思います。この比率を株

利益は 105円になります。こうし出すわけです。そしてその利益の主資本利益率、英語で Returnonて株主資本が成長して利益も成長

伽】之の会社の招来粧l
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してゆくのです。
ここで大切なことは、 ROEが今後どうなるかということです。せっかく株主資本が 1050円に増加しが8%に下がってしま
でも、 ROE

では利益を出すためにどうしようか
利益の構造って単純化す否と 2つしかない軍軍J: 11~fEtJ lcf9

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まうのです。株主資本は増加して

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これでは株主は面白くありませそのためには・数をたくさん売否・販売価絡をよげ否

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減益です。

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いるのに利益は 100円か 5

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8%=84円、で 84円に低下してし企業 l'この2つを目指す

し、株主資本の価値の増加も減速してしまうからです。だか 5みんを注目するのです。
なが ROE利益"とはいったい何だろう?
そこで利益とは何かをもう少し詳しくみてみましょう。
利益というのは、売上からすべての経費を引いた残りです。ですから、利益が増加していくためには売上が増加するか、経費が少なくなるか、その両方かが必要で、す。
売上のうち、どれく 5い利益として残るかを売上高利益率、あるいはマージンと言います。つまり、リストラや経費節減、生産の効率化をするのは、とのマージンを上げるためなのです。もちろんマー
ジンを改善することは大切ですが、同時に売上を増やすことも非常に重要なのです。

売上増加のための方法
売上を増加するためには 2つの方法があります。 1つはたくさんの数量を売ること 。もう 1つは値現状の内部留保では資金が足りない!

新しい資盆が必要だ 11

段を上げることです。
しかし、値段を上げると普通は∞

2 5.
3 インベストライフ

2
1

たくさんの数を売るのが難しくなだからといって借入金や債券を発要になってきます。

ります。一方、たくさん売りたい

そのお力ネはどこからくるかと

行すると、金利がかかるので経費がために値段を下げーて売っても、いうと、毎年の利益の一部を事業が増加し、マージンが低下します。

売上が増えなくなってしまうわけにつぎ込むための内部留保なので重要なポイントはどちらの形態です。私たちの身の回りでも、よす。内部留保をするということは、であれ、資金調達を行った場合にくこのような現象は見かけますよ

株主資本が増加しているというこは、その資金が資金調達に伴う株ね。大手のハンバーガー・チェーンとですかう、あなたの持っている数や支払金利の増加を乗り越えて、など、記憶に新しいところです。

株式の価値も増加します。その一きちんと利益の増加に結びつくよ通常、競争の厳しい業界では値方で生産を拡大して売上・利益をうに活用されるということなので段を下げて「シェア争い」が行わ増やすことができるので、 ROEもす。

れるのは、こういう訳です。反対改善するのです。

利益と経費の関係が企業経営を決めるに独占的な技術を持っている会社

時には内部留保のお力ネだけでなどでは、値段を上げてもその製は、生産設備を増加するのに足り

大分、ややっこしい話になりま晶が売れるというようなこともあ

なくなることもあります。その時にしたが、企業経営というのはこのります。

企業はどうするかというと、ひとようないろいろなトレードオフの

一般に、売上を持続的に増やす

つは新しい株式を発行するか、あ関係を解決しながら、株主に配当ためには、販売の数量を増やすこ

るいは銀行からお力ネを借りたり、を払い、株主資本の増殖を図ってとが必要です。たくさん売るため債券を発行したりするわけです。

いるのです。

には、たくさん生産をしなければ新規に株式を発行すると、流通

売上数量を増やすためには値段なりません。そしてたくさん生産

している株数が増えます。そうすを下げなければなうない。しかし、をするためには、生産設備を拡充

ると 1株当たりの利益は減ってし

値段を下げすぎると売上の金額がしていく必要があります。工場をまいます 。例えば、1株当たりちっとも増えない。また、うまく増設しなければなうないかもしれ

100円の利益な 5、株数が 1割増

売上が増えたとしても、経費がもません。そのためにはお力ネが必0.
9円になってしまいます。
えると 9

っと増えてしまったう元も子もな

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ROE10%を維持して
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のヒントにつながります。

て益しリ

めには、生産設備も大きくしなけ

号がと銘柄を持ったら良いかということ④ 達乙い。しかも、売上数量を増やすた
ればなうない。そうすると内部留一口で言えば、あなたが持って保だけではお力ネが足りない。増いる「株主資本を有効に活用して資をすると株数が増えてしまい、

くれている企業」であること、言一株当たりの利益が薄まってしま

い換えればrROEの高い企業」と証券アナリスト"と言われる人たう。お力ネを借りると金利がかかいうことです。もう少し説明を付

ちは、このようなことをもっと、る。「いったい、どうしたらいいん

け足すと、次のような点が上げら

もっと専門的に細かく分析していだリというのが企業の経営なのれると思います。

る人たちなのです。

です。

株式の働き
あなたが持っている株式は、こ

ざっとこんなところでしょうか。

読者の皆さんは、ほとんどの方① 売上数量が増加している成長産が証券アナリストではないと思い業で大きなシェアを持つことます。

② 独自の技術を持っていて価格競

しかし、このような原理をきちこに述べたような働きを会社のな争力が強いととんと理解されると、会社の収益にかでしているわけです。このメカ③ 無 駄のない筋肉質の企業体質でついてや株式投資の意昧がよくわ

ニズムを理解すると、どのようなマージンが高いことかるようになります。

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2
∞
>
53 インベストライフ

23

按資する会祉の価値評価の仕組みを知る
口上師:岡本和久

その図解人:大嶋賢洋

ペンギンラーメンの 10
年後「光陰矢の如し j とはよく言っ年が経ち、たものです。あれから 10
2015
年の今日、ペンギンラーメンも大きな企業に成長しました。全
国への居舗の展開も果たし、ついに南極マザーズへ上場!!
ここまで成長してきたのも株主から預かっているお力ネを最大限、効率よく活用して利益を上げ、株主へのリターンを高めようとしてきたかう、つまり、 ROE (株主資本利益率)を重視した経営をしたか 5でしょう 。
現在、ペンギンラーメンの 1株当たり株主資本は 1000円です。現在のマザーズでの株価は 1500円。
円OEは10%を維持しています。つ南極会社四季情報株式会社ペンギンラーメン

まり、 1000円の株主資本に対して100円の 1株当たり利益が出ています。その 100円の利益のうち 2割の20円を配当へ、残りの 8割を内部留保として将来の成長のための資金源にしています。つまり、内部留保率力'80%というととです。

『トータル・リターンJって何?
会社を評価する指針に利益成長率があります。それは、rROEX
内部留保率=利益成長率」という方程式で算出します。
ペンギンラーメンの例でいうと
10XO.8=8で8%が内部留保を原20上場したけれど息子の会社はどう評価されているんだろう。
心配だ。

8%I

資にして達成できる成長率であるはこの成長率だけではありません。

ということがいえます。投資家が期中で 1株当たり利益の2割に当

結局、投資家が 1500円を払って1000円の株主資本に 1500円の値段

うことになります。

たる 20円を配当としてもらってい受け取るものは 8%の利益成長と、をつけているのは、この成長率をます。 1500円に対して 20円の配当

1.3%の配当利回りということで、買っているということです。

があるのですかう、配当利回りはこれ 5を合計した 9.3%を「トータ

20円 ‑
:
‑
1
5
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0円 =0.013で1.3%とい

ル・リターン」というのです。

しかし、投資家が受け取るもの

想 3ペンギンラーメンl
ま

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gt株価での評価‑‑ ~ 1株当たりいく 5穣いでいるか

1500円

現在の棚

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gE2司ペンギンラーメンの 1株のリアルな価値 l
ま令いく 6?

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当期利益

I

ROE

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椋主資本

との意味は +

1000円
× 0
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1
100円

リアル恕価値

1椋当たり

発行済株式数市場の線価+500同 市場の期待
甥 4~ ペンギンラーメンはその利益で、理 5 ペンギンラーメン

戸のトータル・どんな経営をしているか?

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リターンl
ま?
~_ ._------ --- .

;内部留保率を知る :

利益成長率

…
一
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一
一
…

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(80%)

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毘当利回り/十¥___=0.013 ・・ .1~3%~~-' (
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トータル・リターンが高ければ収益率、 PER (Price earnings

PERも高く t
J.る

1500円 =0.010で1.0%です。内部

r
a
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i
o
) と呼ばれる指標です。

留保で可能な成長率は 8XO.8=6.4

投資家かう見ると、 1株当たり

一般にトータル‑リターンが高い

で6.4%です。そうするとカモメの利益のうち配当になる分は配当利

ほど、 PERも高くてよいというこ

トータ jレ・リターンは 6.4+1.0で回りに、残りは内部留保されて将とになっています。

7.4%です。

来の成長になるのですから、どち

例えばペンギンラーメンと同じ

うにしても投資家にとってはメリく、 1株当たり株主資本が 1000円、

ツ卜になります。つまり、株式の株価が 1500円のカモメラーメンとすでに述べたようにペンギンの価値は、 1株当たり利益に対していう会社あるとします。カモメのトータル・リターンは 9.3%でPER

'
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‑
1
株価が何倍か、つまり、株価 "ROEは8%です。そうすると 1株当は15倍、カモメのトータル・リタ

株当たり利益で判断するのです。

たり利益は 80円。配当は、ペンギーンは 7.
4%でPERI
ま1500円 "
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‑
8
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1
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0円 =15で、
この例では 1500円 "ンと同じく 2割が支払われるとす

円 =18.7倍です。これで見るとど15倍ということです。これが株価ると 16円で、配当利回りは 16円÷ち 5がより価値が高いかは一目際

南極会社四季情報[

証努の価値評価

トータルリターンでの評価]

株主として受け取れるトータルな利益はいくうかを知る

20円
÷1500門戸価格での盟0.013園田令 1
3%‑④

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これが高いほどいい会社

8+1.3%圃
砂 9.3%

南極会社四季情報azs

株主は利益成長率と配当利回りを手に入れる

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2
訴
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荷
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占
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その会社の 1株が得る利益に対して、市場の株価が現在何倍の値(=株価)をしているかを知る
ER(
P
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o
)なんて呼んでいるが、つまりはこんなこと。
専門家はこれを P

1500円
100円

+15
100円
1株当たりの利益

22

ペンギンラーメンの
PERは
との鍛字が
少ないほど
割安な株といえます】

他の会社と比較しての評価
1.3%
ペンギンはカモメよりも .
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.

9.3%

、

r

ータルリターンが高い ー"JIII""'" ~

一
…

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一
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トータルリターンたか、 PER か 15 -一一下~ ，"¥j

この差が問題

今ペンギン

株の方が
魅力的

この分、カモメラーメ

ンは市場ですでに買われてしまっている

(割安)

1.0%

7.4%

想2
九夜、 幽目今 ×5
2

トタルムーン力開叫ンータルリターンか低

今×

値段が上昇すれば、それを生産し明をしました。それを理解すると、ペンギンはトータル・リターンがている設備の価値も上昇するはす、

どのような企業が持続的に成長を

PERが割安なのです。

です 。株主になるということは、可能にできるかがわかります。ここのようにして証券の価値評価は

その生産設備のオーナーになるとれが企業のファンダメンタル分析行われるのです。

いうことなのです。

といわれるものです。

然ですね。
高いのに、

それでは、株主になるとどのよ

そして、今回の最終回ではパリ

うなメカニズムでリターンが得ら

ユ工ーション分析について解説をさて、これまで 4回にわたってれるのか、それを第 2回で説明ししました。ファンダメンタル分析

ペンギンラーメンを例にとって証ました 。ここで株主資本利益率、で判断した証券の価値を、現在の券投資を考えてきました。

ROEという指標が紹介されまし株価との対比で見てどのように判第 1回では株式投資の意昧を考た。そして株主資本が生み出す利断するべきかを示しています。そえてみました。投資の長期的な目益が配当になり、内部留保になっERという概念
して株価収益率、 P

的は購買力を維持することにありて次期の成長につながることを説を紹介しました。

ます。そのなかで株式投資はイン明しました。

証勢挽資のおさらい

これうのアプローチはとても正フレ・ヘッジに有効な手段です。なa:ROEをいろい
さて、第3回で I

統的なものですが、実際にはもっぜなう、株を持つということは、ろな要素に分解して検討をしましと、もっと複雑な手法が使われま

その企業のオーナーになることだ

た。売上の成長、経費の削減、そす。いすれそれ 5についても紹介

か 5です。もし、インフレになっして業務拡大のための資金調達なできればと思っていますが、今回てその企業の生産している商品のど、企業経営の難しさについて説はこれまでにしましょう。

∞

司
自

25
.
4 インベストライフ

2
3

＜モデルポートフォリオ：2020年4月末の運用状況＞
トータルリターン
1ヵ月
積極型
４資産型 成長型
安定型
積極型
２資産型 成長型
安定型

1年

5.97
3.84
1.70
7.82
4.98
2.13

-4.96
-1.98
0.74
-5.59
-1.85
1.57

単位：％

1万円ずつ積み立てた場合の投資額に対する騰落率

リスク

5年

10年

（年率）

（年率）

2.04
1.80
1.34
2.40
1.93
1.25

7.45
5.98
4.34
8.02
6.53
4.87

10年
（年率）

1年

5年

10年

12万円

60万円

120万円

15.06
10.44
6.31
16.47
12.03
8.20

-4.07
-2.07
-0.24
-4.16
-1.72
0.49

5.60
5.48
4.85
8.29
7.67
6.47

46.55
34.72
23.29
50.20
38.64
27.26

2000年1月
～
244万円

79.90
65.10
48.75
96.90
78.53
58.59

* 投資にかかるコストは控除していない。積み立ては、税引き前分配金再投資。ポートフォリオは毎月リバランスをしたものとする。
積み立ては計算月数分を運用したものとする。例えば1年の場合は2019年4月末に1万円投資資金を 積み立て始め、2020年3月末の投資資金までとする（2020年4月末積み立て分は運用期間がないため含めていない）。
出所：イボットソン・アソシエイツ・ジャパンがMorningstar Directにより作成。Morningstar Directについてのお問い合わせは、
イボットソン・アソシエイツ・ジャパンのお問い合わせメール（https://www.ibbotson.co.jp/contact-us/）まで。

ポートフォリオの資産配分比率（外貨建て資産は円換算ベース）

４資産型

２資産型

国内債券： 外国債券：
外国株式：
国内株式：
NOMURAFTSE
MSCI
TOPIX
BPI
WGBI
KOKUSAI(総合） (除く日本）

積極型
成長型
安定型

積極型
成長型
安定型

■ ４資産型
国内株式：
TOPIX

40%
25%
10%

40%
25%
10%

10%
25%
40%

10%
25%
40%

世界株式：
MSCI ACWI（含む日本）

世界債券：
FTSE WGBI（含む日本）

80%
50%
20%

20%
50%
80%

ポートフォリオは「インベストライフ」が参考のために考案した資産配分に基づき、イボットソン・アソシエイツ・ジャパンがデータを算出しています。

特定の資産配分による投資の推奨を行うものではありません。

「長期投資仲間」通信『インベストライフ」のその他の記事はこちらからご覧ください。

http://www.investlife.jp/

積極型

成長型

安定型

積極型

成長型

安定型

外国株式：
MSCI KOKUSAI

国内債券：
NOMURA-BPI
(総合）
外国債券：
FTSE WGBI(除く日本）■ ２資産型
世界株式：
MSCI ACWI（含む日本）

世界債券：
FTSE WGBI（含む日本）

Copyright ©2020 Ibbotson Associates Japan, Inc.

＜国内で購入可能な代表的ETF：2020年4月末の運用状況＞

当資料は「インベストライフ」のために、イボットソン・アソシエイツ・ジャパンがデータを算出、作成しています。特定の投資信託による投資の推奨を行うものではありません。※ファンド名をクリックするとそのファンドの詳細を見ることができます。

＊投信ブログ「梅屋敷商店街のランダムウォーカー（インデックス投資実践記)」 の管理人、水瀬ケンイチさんのご協力で銘柄を選定しました。
なお、国内株式、債券、コモディティについては
インベストライフが選定しました。

「長期投資仲間」通信『インベストライフ」のその他の記事はこちらからご覧ください。http://www.investlife.jp/

Ticker1308

トータルリターン（米ドル換算）ファンド名

上場インデックスファンドTOPIX（日興AM)MAXIS トピックス上場投信
1348 （三菱UFJ国際）

トータルリターン
（円換算）

リスク

リスク

（円換算） （米㌦換算）

1万円ずつ積み立てた場合の投資額に対する騰落率

1万円ずつ積み立てた場合の
月末資産額

純資産
2020年4月末

総経費率
または
信託報酬
（％）

イボットソン
分類

連動を目指す投資対象指数

1ヵ月

1年

5年
7年
10年
（年率） （年率） （年率）

1ヵ月

1年

5年
7年
10年
10年
10年
（年率） （年率） （年率） （年率） （年率）

1年
12万円

5年
60万円

7年
84万円

10年
120万円

1年
12万円

5年
60万円

7年
84万円

10年
120万円

百万ドル

億円

5.31

-3.37

2.74

4.05

4.83

4.32

-7.22

0.46

5.44

6.19

18.18

14.14

-5.86

-0.48

8.93

39.98

11.30

59.71

91.50

167.9745,26048,3990.10

国内株式・
大型ブレンド型

TOPIX(配当込み）

5.31

-3.37

2.73

4.04

4.82

4.31

-7.23

0.45

5.43

6.18

18.18

14.13

-5.86

-0.51

8.89

39.90

11.30

59.70

91.47

167.8813,00813,9100.09

国内株式・
大型ブレンド型

TOPIX(配当込み）

37

39

0.17

外国株式・
世界型(除く日本)

MSCI ACWI ex Japan指数（円換算）1554

上場インデックスファンド世界株式(MSCI ACWI)除く日本（日興AM)

10.73

-4.13

4.20

5.96

―

9.68

-7.95

1.88

7.39

―

―

―

-6.24

6.65

15.48

―

11.25

63.99

97.00

―

VT

Vanguard・トータル・ワールド・ストックETF

10.95

-5.93

4.38

6.29

7.11

9.90

-9.68

2.06

7.72

8.50

19.75

15.77

-6.88

5.98

15.78

53.28

11.17

63.59

97.26

183.93

12,506

13,3740.08

外国株式・世界型

FTSE グローバル・オールキャップ指数

IOO

iShares® グローバル 100 ETF

11.16

2.89

7.29

7.92

8.09

10.11

-1.21

4.90

9.37

9.49

20.10

15.57

-0.32

19.16

29.96

71.08

11.96

71.50

109.17205.29

2,093

2,238

0.40

外国株式・世界型

S&P グローバル 100 指数

TOK

iShares® MSCI コクサイ ETF

11.44

-3.94

5.41

7.42

8.24

10.39

-7.77

3.06

8.86

9.64

20.24

15.96

-5.67

9.55

20.43

63.52

11.32

65.73

101.16196.22

122

131

0.25

外国株式・世界型

MSCI KOKUSAI（コクサイ）指数

EFA

iShares® MSCI EAFE ETF

6.39-11.51

-0.25

1.82

3.45

5.39

-15.04

-2.47

3.19

4.80

19.84

16.17

-11.79

-6.91

-2.71

21.05

10.58

55.86

81.72

145.2645,81548,9920.32

外国株式・
大型ブレンド型

MSCI EAFE 指数

VSS

Vanguard・FTSE・オールワールド（除く米国）スモールキャップETF

12.73 -14.62

-0.52

1.61

3.18

11.66 -18.02

-2.73

2.97

4.52

20.61

18.01

-12.90-11.23

-6.29

15.50

10.45

53.26

78.71

138.60

4,673

4,997

0.11

外国株式・
中・小型ブレンド型

FTSEグローバル・
スモールキャップ（除く米国）指数

VTI

Vanguard・トータル・ストック・マーケットETF

13.26

-1.16

8.31

10.63

11.29

12.19

-5.10

5.90

12.12

12.74

20.89

16.06

-3.36

17.21

33.78

95.66

11.60

70.33

112.37234.79132,645

141,844

0.03

米国株式・
大型ブレンド型

CRSP USトータル・マーケット指数

VB

Vanguard・スモールキャップETF

14.64 -15.18

3.56

7.02

8.73

13.56 -18.57

1.25

8.46

10.14

24.39

19.93

-13.33

-1.86

9.26

57.75

10.40

58.88

91.77

189.2924,27725,9600.05

米国株式・
小型ブレンド型

CRSP USスモールキャップ指数

EEM

iShares® MSCI エマージング・
マーケット ETF

8.48

-12.98

-0.78

0.09

0.75

7.46

-16.45

-2.98

1.44

2.06

20.50

18.61

-10.13

-4.77

-2.05

9.52

10.78

57.14

82.27

131.42

20,97722,431

0.68

外国株式・新興国型(複数国)

MSCI エマージング・マーケット指数

VWO

Vanguard･FTSE・エマージング・マーケッツETF

9.29-12.64

-0.86

0.30

1.20

8.26

-16.12

-3.07

1.64

2.52

20.69

18.79

-10.47

-4.59

-1.33

11.12

10.74

57.25

82.89

133.3552,05055,6590.10

外国株式・
新興国型(複数国)

FTSEエマージング指数

FMiShares® MSCI フロンティア 100 ETF

4.40-16.88

-3.03

0.19

―

3.41

-20.19

-5.19

1.53

―

―

―

-19.50-15.31-13.88

―

9.66

50.82

72.34

―

358

383

0.79

外国株式・
新興国型(複数国)

MSCI フロンティア・マーケット 100 指数

IGOV

iShares® 世界国債（除く米国）ETF

1.59

3.03

1.67

0.26

1.36

0.63

-1.08

-0.59

1.60

2.67

8.38

7.52

-1.57

-0.02

1.29

12.39

11.81

59.99

85.08

134.87

817

873

0.35

外国債券・世界型

S&Pシティグループ・
インターナショナル・
トレジャリー・ボンド指数（除く米国）

AGG

iShares®・コア 米国総合債券市場 ETF

1.81

10.72

3.73

3.24

3.87

0.84

6.31

1.42

4.62

5.22

8.23

3.09

3.91

9.56

14.71

32.64

12.47

65.74

96.36

159.17

71,13476,067

0.04

米国債券・
中長期型

バークレイズ米国総合指数

TIP

iShares® ・米国物価連動国債 ETF

2.87

9.43

2.97

1.55

3.39

1.89

5.07

0.68

2.91

4.73

8.04

4.56

3.60

7.67

11.21

26.07

12.43

64.60

93.42

151.2819,046

20,3670.19

米国債券・
インフレヘッジ型

バークレイズ米国TIPS指数（シリーズL）

RWX

SPDR ダウ ジョーンズ
インターナショナル
リアル エステート ETF

5.99-19.33

-3.25

-1.66

3.40

4.98

-22.55

-5.40

-0.34

4.74

19.19

17.36

-21.03-17.97-14.47

7.01

9.48

49.22

71.84

128.41

1,124

1,201

0.59

ダウ・ジョーンズ・
海外不動産
グローバル（除く米国） セレクト・(除く米国) セクター型
リアル・エステート・セキュリティーズ指数

IYR

iShares®・米国不動産 ETF

9.11

-9.53

3.98

4.34

7.66

8.08

-13.14

1.66

5.74

9.06

19.59

17.05

-13.69

0.03

11.28

47.77

10.36

60.02

93.47

177.32

3,217

3,440

0.42

米国不動産
セクター型

ダウ･ジョーンズ米国不動産指数

iShares® S&P GSCI コモディティ・
GSG インデックス・トラスト-9.61-48.42 -17.09 -17.04 -12.43 -10.46 -50.47 -18.94 -15.93 -11.29 21.19

19.26-41.96-47.39-53.97-57.70

6.96

31.56

38.67

50.76

441

471

0.75

コモディティ・総合S&P GSCI商品指数

GLD

5.80

32.27

16.85

14.01

26.43

28.25

32.10

13.68

75.86

107.73158.52

57,82061,8300.40

コモディティ・貴金属

金地金価格(ロンドン午後決め値）

SPDR®ゴールド・シェア

7.18

1.72

3.33

4.80

26.99

4.79

3.09

4.67

14.91

*積み立ては税引き前分配金再投資、計算月数分を運用したものとする。例えば1年の場合は2019年4月末に1万円で 積み立てを開始し、2020年3月末投資分までの2020年4月末における運用成果とする（2020年4月の積み立て額は入れない）。
出所：MorningstarDirect のデータを用いてイボットソン・アソシエイツ・ジャパンが作成。MorningstarDirectについてのお問い合わせはイボットソン・アソシエイツ・ジャパンのお問い合わせメール（https://www.ibbotson.co.jp/contact-us/）にてお気軽にご送信ください。
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