2023.7.28【ECB 政策理事会（23 年 7 月）】

9 会合連続の利上げを決定～9 月の利上げを最後に様子見姿勢に転じると予想～
経済調査部 エコノミスト
前田和孝

ポイント

7 月 2 7 日開催の ECB の政策理事会では、主要政策金利を 0.25％引き上げることを決定
今後の金融政策の方針に関して、データに依拠したアプローチを継続するとしたうえで、次回 9 月会合については利上げ、すえ置きのいずれの可能性もあるとした



景気の減速懸念は残るものの、コア CPI の高止まりが当面続くことを踏まえれば、ECB は 9 月に 0.25％の利上げを実施し、その後は様子見姿勢に転じると予想

１． 9 会合連続の利上げを決定（図表1）ECBの主な金融政策

7 月 27 日開催の ECB（欧州中央銀行）の政策理事会では、主要政策金利を 0.25％引き上げることを決定した（図表 1）。これで利上げは 9 会合連続となり、主要政策金利は預金ファシ政策金利預金ファシリティ金利：＋3.75％

主要リファイナンスオペ金利：＋4.25％

リティ金利が 3.75％、主要リファイナンスオペ金利が 4.25％、 限界貸出ファシリティ金利 ：＋4.50％
限界貸出ファシリティ金利が 4.50％まで引き上げられた。ラ

資産買入れ

ガルド総裁が前回会合後の記者会見で、「ベースラインに重大・APP（資産買入れプログラム）な変更がない限り、7 月も政策金利を引き上げる可能性が極め債券の買入れは2022年7月1日に終了て高い」と述べていたことから、今回の利上げは既定路線だった。また、民間金融機関が ECB に預ける最低準備金への付利金利の水準をこれまでの預金ファシリティ金利から 0 ％へ引き下げることを新たに決めた。ECB はこの措置について、金融政策の効率性を改善させると解説している。最低準備金 に対す償還された債券の再投資を一部取りやめることを通じて、資産の縮小を2023年3月より開始し、6月末まで平均150億ユーロ/月の資産を縮小
2023年7月に再投資を停止
・PEPP（パンデミック緊急買入れプログラム）
債券の買入れは2022年3月末に終了償還された債券の再投資は2024年末まで実施（期間、資産クラス、対象国は柔軟に変更）
・TPI（伝達保護措置）を導入

る付利をやめ、実質的に預金準備率の引き上げと同様 の金融民間金融機関への資金供給オペレーション引き締め効果を狙ったものとみられる。
資産買入れ策については、APP（資産買入れプログラム）で2022年11月23日以降、TLTROⅢ（条件付き長期資金供給オペレーション第3弾）の適用金利を変更※赤字は7月政策理事会での変更点保有する資産の再投資を 7 月から全額停止する方針を維持した。PEPP（パンデミック緊急買入れプログラム）で買い入れた
1（出所）ECB公表資料より明治安田総研作成

資産については、全額再投資を行なう。
声明文では、今後の金融政策の方針に関して、データに依拠したアプローチを継続するとしたうえで、前回の「中期的なインフレ率を目標である 2％に適時に戻すために、政策金利を十分抑制的な水準に引き上げ、必要な限りその水準を維持する」から「中期的なインフレ率を目標である 2％に適時に戻すために、必要な限り政策金利を十分抑制的な水準に設定する」へと変更された。
「政策金利を十分抑制的な水準に引き上げ」との文言が削除され、今回の利上げサイクルが終了に近づいている可能性が示された。
２．基調的な物価は高水準との見方を維持
声明文では、足元の景気に関して、高インフレと金融引き締めが支出の抑制要因となっており、国内需要の弱さによって悪化しているとの認識を示した。先行きについては、外需の低迷により製造業の生産が減少することに加え、サービス業の回復の勢いが鈍化することで短期的には景気は低迷が続くとした。もっとも、長期的にはインフレ率の低下や所得の増加などが下支え役となり、景気は持ち直すとの見解を示した。
労働市場に関しては、主にサービス業における雇用の増加によって堅調な推移が続いているとの認識を示した。
ただ、今後数ヵ月間でサービス業の雇用増の動きが鈍化するほか、製造業では雇用が減少に転じる可能性があるとの見通しが示された。
インフレ率については、一部の品目では低下しているものの、これまでのエネルギー価格上昇による 影響が経済全体へ波及しており、基調的な物価は高い水準にとどまっているとした。また、インフレの要因が外部要因から、賃金上昇などによる国内要因にシフトしつつあるとの認識を示した。先行きに関しては、長期的なインフレ期待は 2％前後で推移しているものの、今後も注意深く監視する必要があると警戒感を示した。
資金調達環境に関しては、前回会合以降、短中期の国債利回りが上昇しているほか、TLTRO（条件付き長期資金供給オペレーション）の段階的な縮小に伴って銀行の資金調達コストも上昇しており、金融引き締めの効果が現れてきているとの認識を示した。7 月 25 日に公表された 4－6 月期の銀行貸出調査でも、住宅ローン需要が 5 四半期連続で減少したほか、企業の設備投資姿勢が慎重 化している様子が示されている。

（図表2）ユーロ圏PMIの推移

ポイント
706050

３．9 月利上げの後、様子見に転じると予想40206.0

及しはじめている様子が示されている（図表 2）。

4.0

因に前月から伸びが拡大した。ユーロ圏の 1－3 月期の妥結賃
223/7

23/1

22/7

22/1

21/7

10.0

月連続で下回り、金融引き締めの効果が徐々に実体経 済に波2.00.0

コアHICP（出所）ユーロスタット

食品（アルコール・タバコ含む）

エネルギー

23/6

23/3

22/12

22/9

22/6

22/3

21/12

21/9

-2.0
20/6ている（図表 3）。特にコア CPI は、サービス価格の上昇を主（図表3）ユーロ圏HICPと寄与度（前年比）％

8.0

も同＋5.5％と依然として目標である 2％を上回る推移が続い

総合PMI

12.0指数)を見ると、7 月は 48.9 と好不況の境目である 50 を 2 ヵ

一方、ユーロ圏の 6 月の総合 CPI は前年比＋5.5％、コア CPI

サービス業PMI

21/6

成長率と連動性が高いユーロ圏総合 PMI（企業購買担当者景気製造業PMI（出所）ファクトセット

21/3

かろうじて 2 四半期連続のマイナスを免れた。もっとも、GDP

21/1

19/7

ユーロ圏の 1－3 月期の実質 GDP 成長率は前期比±0.0％と、20/710けた。

20/1「利上げもあり得るし、すえ置きもあり得る」とし、明言を避

30

20/12

会一致で決まった」と述べる一方、次回 9 月会合については

20/9

ラガルド総裁は理事会後の記者会見で、「今回の利上げは全HICP

金は同＋4.3％と、約 30 年ぶりの高い伸びとなっており、賃金上昇圧力はまだ根強い。景気の減速懸念は残るものの、コア CPI の高止まりが当面続くことを踏まえれば、ECB は 9 月に 0.25％の利上げを実施し、その後は様子見姿勢に転じると予想する。

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