公表時間
4 月 28 日（火）14 時 00 分

経済・物価情勢の展望
2020 年 4 月

本稿の内容について、商用目的で転載・複製を行う場合（引用は含まれません）
は、予め日本銀行政策委員会室までご相談ください。
引用・転載・複製を行う場合は、出所を明記してください。

経済・物価情勢の展望（2020 年 4 月）
【基本的見解】 1＜概要＞



わが国の経済・物価情勢を展望すると、経済は、当面、内外における新型コロナウイル
ス感染症の拡大の影響から厳しい状態が続くとみられる。また、物価についても、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、当面、感染症の拡大や原油価格の下落などの影響を受けて弱含むとみられる。



その後、内外で感染症拡大の影響が和らいでいけば、ペントアップ需要（抑制されていた需要）の顕在化や挽回生産が予想されることに加え、緩和的な金融環境や政府の経済対策にも支えられて、わが国経済は改善していくと考えられる。物価も、徐々に上昇率を高めていくとみられる。今回の見通しにおいては、感染症拡大の影響が、世界的にみて、本年後半にかけて和らいでいくことを想定している。



もっとも、先行きについては、感染症の拡大が収束する時期や内外経済に与える影響の大きさによって変わり得るため、不透明感がきわめて強い。また、上記の見通しは、感染症拡大の影響が収束するまでの間、企業や家計の中長期的な成長期待が大きく低下しないことや、金融システムの安定性が維持されるもとで金融仲介機能が円滑に発揮されることなどを前提としているが、そうした前提には大きな不確実性がある。



リスクバランスは、経済・物価のいずれの見通しについても、新型コロナウイルス感染症の影響を中心に、下振れリスクの方が大きい。

1

本基本的見解は、4 月 27 日開催の政策委員会・金融政策決定会合で決定されたものである。
1

１．わが国の経済・物価の現状
わが国の景気は、内外における新型コロナウイルス感染症の拡大の影響により、厳しさを増している。海外経済は、感染症の世界的な大流行の影響により、急速に落ち込んでいる。そうしたもとで、輸出や鉱工業生産は減少している。
企業の業況感は悪化しており、設備投資はこのところ増勢の鈍化が明確となっている。感染症拡大の影響が強まるなかで、雇用・所得環境には弱めの動きがみられ始めており、個人消費は飲食・宿泊等のサービスを中心に大幅に減少している。この間、住宅投資は横ばい圏内で推移しており、公共投資は緩やかに増加している。わが国の金融環境は、全体として緩和した状態にあるが、企業の資金繰りが悪化するなど企業金融面で緩和度合いが低下している。物価面では、消費者物価（除く生鮮食品、以下同じ）の前年比は、０％台半ばとなっている。予想物価上昇率は、弱めの指標がみられている。

２．わが国の経済・物価の見通し（１）当面の経済・物価の見通し
当面のわが国経済は、内外における新型コロナウイルス感染症の拡大の影響から、厳しい状態が続くとみられる。
新型コロナウイルス感染症は、中国で流行したあと、アジアや欧州、米国など、世界中で急速に拡大し、パンデミック（世界的な大流行）の状態にある。
各国・地域で、外出・出入国制限や営業・生産活動の停止措置などの感染拡大防止策がとられている結果、経済活動が大きく制約されている。感染症拡大が収束に向かうまで、経済活動の抑制が続くと予想され、その間、海外経済は落ち込んだ状態が続くと考えられる。
そうしたもとで、インバウンド消費を含めたわが国の輸出は、低迷した状態を続けるとみられる。また、国内需要は、政府の経済対策が下支えとなるものの、感染症拡大の影響を受けて経済活動が抑制されるなか、個人消費を中心に落ち込んだ状態が続くとみられる。
消費者物価の前年比は、プラスで推移しているものの、先行きは、当面、感染症の拡大や原油価格の下落などの影響を受けて弱含むとみられる。

2

（２）やや長い目でみた経済・物価の見通し
やや長い目でみた経済の見通しについては、後述するように、きわめて不確
実性が大きいが、今回の見通しにおいては、感染症拡大の経済への影響が、世界的にみて、本年後半にかけて和らいでいくことを想定している2。
こうした想定のもとで、海外経済は、本年後半頃から、ペントアップ需要や挽回生産が押し上げに作用し、各国・地域の積極的なマクロ経済政策の効果も発現すると予想されることから、成長ペースは高まっていくとみられる。
わが国経済も、内外で感染症拡大の影響が和らいでいけば、改善していくと考えられる。輸出は、海外経済の成長ペースが高まっていくもとで、再び増加に向かっていくと予想される。また、国内需要は、ペントアップ需要の顕在化が予想されることに加え、緩和的な金融環境や政府の経済対策にも支えられて持ち直しに転じ、先行き、増加していくと考えられる。
物価については、このように景気が改善していくもとで、消費者物価の前年比は、先行き、徐々に上昇率を高めていくとみられる。
（３）金融環境
こうした見通しの背景となる金融環境についてみると、感染症拡大を受けて、内外の金融資本市場で不安定な動きがみられているほか、世界的にみて企業金融に影響が生じている。もっとも、各国・地域の政府・中央銀行は、金融市場の安定を維持し、企業金融の円滑を確保するために、積極的な対応を行っている。わが国についても、政府は、企業の資金繰りを支援するための各種の施策を講じている。日本銀行は、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を推進するもとで、３月以降は、企業等の資金調達の円滑確保と金融市場の安定維持に向けて、各種の強力な金融緩和措置を実施している3。そうしたもとで、緩和的な金融環境が維持され、金融面から実体経済への下押し圧力が強まることは回避されると想定している4。
2

IMF の世界経済見通し（2020 年 4 月）の標準シナリオでは、感染症の世界的な流行が2020 年後半には収束に向かい、各国・地域で実施されている感染拡大防止策も徐々に解除に向かうことを前提としている。本経済・物価見通しでも、概ね同様の考え方である。
3「新型感染症拡大の影響を踏まえた金融緩和の強化について」（2020 年 3 月 16 日）、「金融緩和の強化について」（2020 年 4 月 27 日）。
4

各政策委員は、既に決定した政策を前提として、また先行きの政策運営については市場の織り込みを参考にして、見通しを作成している。
3

３．経済・物価のリスク要因
先行きの経済・物価の見通しは、新型コロナウイルス感染症の拡大が収束する時期や内外経済に与える影響の大きさによって変わり得るため、不透明感がきわめて強い。また、上記の見通しは、感染症拡大の影響が収束するまでの間、企業や家計の中長期的な成長期待が大きく低下しないことや、金融システムの安定性が維持されるもとで金融仲介機能が円滑に発揮されることなどを前提としているが、そうした前提には大きな不確実性がある。以下は、経済・物価見通しの主なリスク要因（上振れないし下振れの可能性）であるが、リスクバ
ランスは、経済・物価のいずれの見通しについても、新型コロナウイルス感染症の影響を中心に、下振れリスクの方が大きい。
先行きの経済について、感染症拡大の影響が収束するまでの間は、特に以下の３つのリスク要因に注意が必要である。
第１に、新型コロナウイルス感染症拡大による内外経済への影響である。感染症拡大の帰趨やそれが収束する時期、収束までの間の内外経済に与える影響の大きさについては、不確実性が大きい。新型コロナウイルス感染症に有効な治療薬やワクチンの開発が現時点で見通せないことから、感染症拡大の収束にどの程度の期間を要するかは非常に不透明である。また、外出の制限・自粛要請などの感染拡大防止策が経済に与える影響についても、その大きさを予測することは難しい。さらに、感染症拡大が収束した後の経済の改善ペースについても不確実性が大きい。
第２に、企業や家計の中長期的な成長期待である。感染症拡大の長期化などを契機に、企業や家計の中長期的な成長期待が低下する場合には、感染症拡大の収束後も企業や家計の支出意欲が高まりにくいリスクがある。一方、今回の問題を契機に、外出制限時の様々な情報通信技術の活用が、イノベーションの促進を含め、デジタル分野などにプラスの影響を及ぼせば、中長期的な成長期
待を高める可能性もある。
第３に、金融システムの状況である。感染症拡大の影響から金融システムは強いストレスを受けているが、日本銀行や政府は、企業等の資金調達の円滑確保と金融市場の安定維持のために、積極的な対応を講じている。また、金融機
関は資本・流動性の両面で相応に強いストレス耐性を備えている。こうしたも4

とで、金融システムは全体として安定性を維持している5。ただし、感染症拡大の影響が想定以上に長引いた場合には、実体経済の悪化が金融システムの安定性に影響を及ぼし、それが実体経済へのさらなる下押し圧力として作用する
リスクがある。現時点で、こうしたリスクは大きくないと判断しているが、先行きの動向を注視していく必要がある。
以上の経済のリスク要因が顕在化した場合には、物価にも相応の影響が及ぶとみられる。また、原油価格をはじめとする国際商品市況の動向や、今後の為
替相場の変動が物価に与える影響についても、注意してみていく必要がある。

5

詳しくは日本銀行「金融システムレポート」（2020 年 4 月）を参照。
5

（参考）2019～2022 年度の政策委員の大勢見通し――対前年度比、％

実質ＧＤＰ

消費者物価指数（参考）消費税率引き（除く生鮮食品）上げ・教育無償化政策の影響を除くケース2019 年度-0.4 ～ -0.1

＋0.6

＋0.4

1 月時点の見通し＋0.8 ～＋0.9＋0.6 ～＋0.7＋0.4 ～＋0.52020 年度-5.0 ～ -3.0

-0.7 ～ -0.3

-0.8 ～ -0.4

1 月時点の見通し＋0.8 ～＋1.1＋1.0 ～＋1.1＋0.9 ～＋1.02021 年度＋2.8 ～＋3.9

0.0 ～＋0.7

1 月時点の見通し＋1.0 ～＋1.3＋1.2 ～＋1.62022 年度＋0.8 ～＋1.6＋0.4 ～＋1.0（注１）今回、先行きの不確実性が従来以上に大きいことに鑑み、各政策委員は最大 1.0％ポイントのレンジの範囲内で見通し（上限値・下限値の２つの値）を作成することとした。「大勢見通し」は、９名の政策委員の見通し値（上限値・下限値）のうち上から２個、下から２個、計４個の値を除いて、幅で示したものである（政策委員が単一の値で見通しを作成した場合には、当該値を２個と数える）。１月時
点の大勢見通しは、各政策委員が単一の値で示した見通し値から、最大値・最小値を１個ずつ除いて幅で示したものであり、今回の大勢見通しとは異なることに留意が必要である。
（注２）各政策委員は、既に決定した政策を前提として、また先行きの政策運営については市場の織り込みを参考にして、上記の見通しを作成している。
（注３）2019 年 10 月に実施された消費税率引き上げの 2019 年度と 2020 年度の消費者物価への直接的な影響は、それぞれ＋0.5％ポイントとなる。また、現時点の情報をもとに、教育無償化政策の 2019 年
度と 2020 年度の消費者物価への直接的な影響を一定の仮定に基づき計算すると、それぞれ－0.3％ポ
イント程度、－0.4％ポイント程度となる。
（注４）2019 年度の消費者物価指数（除く生鮮食品）は、実績値。

6

政策委員の経済・物価見通し（１）実質ＧＤＰ
6.0（前年比、％）（前年比、％）

6.0

5.0

5.0

4.0

4.0

3.0

3.0

2.0

2.0

1.0

1.0

0.0

0.0

-1.0

-1.0

-2.0

-2.0

-3.0

-3.0

-4.0

-4.0

-5.0

-5.0

-6.0

-6.0
2015 年度

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

（２）消費者物価指数（除く生鮮食品）
3.0（前年比、％）（前年比、％）

3.0

2.5

2.5

2.0

2.0

1.5

1.5

1.0

1.0

0.5

0.5

0.0

0.0

-0.5

-0.5

-1.0

-1.0

-1.5

-1.5
2015 年度

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

（注１） 実線は実績値。シャドーは、当該値（0.1％ポイント刻み）が何人の政策委員の見通し値（レンジ）に含まれているかを、以下の分類で示したもの。縦線は政策委員の「大勢見通し」を表す。
0人

1人

2人

3人

4人

5人

6人

7人

8人

9人

（注２）消費者物価指数（除く生鮮食品）の 2015 年度については、2014 年 4 月の消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベース。

7

【 背 景 説 明 】6
１．経済活動・物価情勢の現状と見通し
１．１

総論（景気動向）
わが国の景気は、内外における新型コロナウイ

図表１：実質ＧＤＰ

ルス感染症の拡大の影響により、厳しさを増して

15

いる。

（季節調整済、前期比年率、％）102019 年 10～12 月の実質ＧＤＰは、海外経済の減速の影響から輸出が減少したほか、消費税率5引き上げや自然災害等の影響から、個人消費や設0

備投資といった国内需要も減少したことから、前

-5

民間需要

期比－1.8％（同年率－7.1％）と５四半期振りの

公的需要

-10

マイナス成長となった（図表１）。失業率や有効求

純輸出
実質ＧＤＰ

人倍率でみた労働需給は引き締まった状態が続き、 -15
1 1年 1 2

就業者数は引き続き増加傾向をたどったものの

13

14

15

16

17

18

19

（出所）内閣府（図表２、３）、労働と設備の稼働状況を捉えるマ

図表２：労働需給

クロ的な需給ギャップは、
プラス幅を縮小した
（図

7

表４）
。2020 年初までは、消費税率引き上げの影（季節調整済、倍）（季節調整済、％）

1.8

失業率（左目盛）

1.6

響が徐々に和らぐもとで、個人消費などに持ち直6

有効求人倍率（右目盛）

1.4

しの動きもみられていたが、その後、内外における新型コロナウイルス感染症の拡大の影響により、情勢は大きく変化し、わが国の景気は厳しさを増

5

1.2

1.0

4

している。すなわち、海外経済が急速に落ち込ん

0.8

でいるもとで、輸出は減少している。国内需要を30.6

みると、設備投資はこのところ増勢の鈍化が明確2となっているほか、感染症拡大の影響が強まるな

0.4
05 年

07

09

（出所）総務省、厚生労働省

かで、個人消費は飲食・宿泊等のサービスを中心に大幅に減少している。
先行きのわが国経済は、当面、内外における新6

４月 27 日開催の政策委員会・金融政策決定会合で決定された「基本的見解」について、その背景を説明するためのものである。

8

11

13

15

17

19

型コロナウイルス感染症の拡大の影響から、厳し

図表３：労働参加と就業い状態が続くとみられる。感染症の世界的な大流70行の影響により、海外経済は落ち込んだ状態が続（季節調整済、百万人）
労働力人口

69

くもとで、インバウンド消費を含めたわが国の輸

就業者

68

出は低迷した状態を続けると見込まれる。また、

67

国内需要は、政府による経済対策が下支えとなる66

ものの7、サービス消費を中心に個人消費は落ち込

65

んだ状態が続くと見込まれる。

64

やや長い目で先行きをみると、内外で感染症拡63

大の影響が和らいでいけば、海外経済の成長率も62
05 年 07

高まるなかで、金融緩和と政府の経済対策による

09

11

13

15

17

19

（出所）総務省

相乗的な需要刺激効果に加え、ペントアップ需要

図表４：需給ギャップ

が押し上げに作用すると予想されることから、わ

8が国経済は改善していくと考えられる。輸出は、

6-30

海外経済の成長率が高まるもとで、再び増加に向4-20

かっていくと予想される。設備投資は、製造業の

2-10

機械投資を中心にいったん減少するものの、緩和00的な金融環境に支えられて、都市再開発関連の建-2

10

設投資、人手不足に対応した省力化投資、成長分-420

野におけるソフトウェア・研究開発（Ｒ＆Ｄ）投-6

資を中心に、ややラグを伴って増加基調に復する-8

需給ギャップ（左目盛）
短観加重平均ＤＩ（右目盛）

和に伴って、持ち直しに転じ、先行き増加していくと考えられる。この間、政府支出は、災害復旧・

90

95

00

30

05

10

15

図表５：潜在成長率

着実に増加したあと、高めの水準で推移するとみ

5

られる。

4

以上のように、当面のわが国経済は、新型コロ

3

ナウイルス感染症の拡大の影響から厳しい状態が2続くと考えられる。その後、内外で感染症拡大の

1

7

0

（前年比、％）
ＴＦＰ
資本投入
労働投入

潜在成長率

-1
-2
85

90

年度半期

95

00

05

10

15

（出所）日本銀行（注）日本銀行スタッフによる推計値。2019年度下半期は、2019/4Qの値。

920（出所）日本銀行（注）1. 需給ギャップは、日本銀行スタッフによる推計値。
2. 短観加重平均ＤＩ（全産業全規模）は、生産・営業用設備判断ＤＩと雇用人員判断ＤＩを資本・労働分配率で加重平均して算出。2003/12月調査には、調査の枠組み見直しによる不連続が生じている。
3. シャドー部分は、景気後退局面。

復興関連工事や国土強靱化関連工事等の拡大から政府は、2020 年４月に、事業規模 117.1 兆円程度、財
政支出 48.4 兆円程度となる「新型コロナウイルス感染症
緊急経済対策」を閣議決定した。今回の見通しでは、同対策を踏まえた 2020 年度補正予算が成立・執行され、個人消費を中心に国内需要が下支えされることを見込んでい
る。

-40

40
85 年

と見込まれる。個人消費も、感染拡大防止策の緩（「過剰」－「不足」、％ポイント、逆目盛）（％）

影響が和らいでいけば、わが国経済は改善していくことが見込まれる。今回の見通しにおいては、
感染症拡大の経済への影響がどの程度続くかについては不確実性が大きいものの、世界的にみて、本年後半にかけて和らいでいくことを想定している。そうしたもとで、実質ＧＤＰ成長率は、2020
年度に大きめのマイナス成長となった後、2021
年度には落ち込みからの反動もあって、高めの成長となると考えられる。

（物価情勢）
消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、０％台半ばとなっている。
先行きについては、当面、感染症の拡大や原油価格の下落などの影響を受けて弱含むとみられる。
すなわち、①感染症拡大の直接的な影響から宿泊料や外国パック旅行費が下落するほか、②食料工業製品や外食等の景気感応的な品目が弱含むと考えられる。また、③石油製品等のエネルギー価格の下落が下押し要因として作用すると見込まれる。
そうしたもとで、中長期的な予想物価上昇率は、当面、弱含むと考えられる。もっとも、その後については、エネルギー価格下落の影響が減衰していくことや、景気が改善していくもとで、中長期的な予想物価上昇率も緩やかに高まっていくこと
から、消費者物価（除く生鮮食品）の前年比は、
徐々に上昇率を高めていくと考えられる。

10

１．２

主要支出項目の動向とその背景
図表６：公共投資（政府支出）

25（季節調整済年率換算、兆円）（季節調整済年率換算、兆円）
公共工事出来高（名目、左目盛）

24

32

31

公共投資は、緩やかに増加している（図表６）。

23一致指標である公共工事出来高は、災害復旧・復2229

興関連工事や国土強靱化関連工事の進捗を反映し

21

28

20

27

19

26

18

25

17

24

16

23

て、緩やかな増加を続けている8,9。

（海外経済）
海外経済は、感染症の世界的な大流行の影響により、急速に落ち込んでいる10（図表７）。グロー
バルな製造業の業況感をＰＭＩでみると、昨年後公的固定資本形成（実質、右目盛）

152209 年 10

11

12

13

14

15

図表７：海外経済見通し

どを背景に、下げ止まりから持ち直しに向かって10いたが、足もとでは感染症の世界的な大流行の影

8とで、製造業、非製造業部門ともに経済活動は大きく抑制され、貿易活動も急速に落ち込んでいる。
主要地域別にみると、米国経済や欧州経済、中国以外の新興国・資源国経済は、感染症拡大の影
響から、急速に落ち込んでいる。一方、中国経済

16

17

18

19

20

（出所）内閣府、国土交通省（注）2020/1Qは、1～2月の値。

半はＩＴサイクルの好転や米中通商協議の進展な

響から大幅に悪化している（図表８）。こうしたも30（前年比、％）
ＩＭＦ
予測

6

4
2
0
-2
-4

海外経済
先進国

-6

新興国・資源国-8

は、感染症拡大による影響が和らぐなか、落ち込

85 年

90

95

00

05

10

15

20

（出所）ＩＭＦ、財務省（注）ＩＭＦによる各国・地域の実質ＧＤＰ成長率を、わが国の通関輸出ウエイトで加重平均したもの。2020年以降はＩＭＦ予測（2020/4月時点）。
先進国は、米国、ユーロ圏、英国。新興国・資源国はそれ以外。

んだ状態から持ち直す動きがうかがわれる。

図表８：グローバル製造業ＰＭＩ
60（季節調整済、ＤＩ）
グローバル

8

2018 年 12 月に閣議決定された「防災・減災、国土強靱化のための３か年緊急対策」（総事業規模約７兆円程度）を受けて、重要インフラ等の機能維持対策が、2018～2020年度までの３年間で集中的に実施される計画となっている。
92019 年 12 月に閣議決定された「安心と成長の未来を拓
く総合経済対策」（事業規模 26.0 兆円程度、財政支出 13.2兆円程度）を踏まえ、2019 年度補正予算および 2020 年
度当初予算が成立した。先行き、公共投資は、災害復旧・復興事業や治水対策等を中心に押し上げられることを見込んでいる。
10

新型コロナウイルス感染症拡大が、海外経済の動向に及ぼす影響については、ＢＯＸ１を参照。

11

先進国

58

新興国・資源国

56
54
52

50
48
46

10 年 11

12

13

14

15

16

17

18

19 20

（出所）IHS Markit(© and database right IHS Markit Ltd 2020. All rights reserved.)等（注）グローバルは、J.P.Morganグローバル製造業ＰＭＩ。先進国は４か国・地域（米国、ユーロ圏、英国、日本）、新興国・資源国は20か国・地域（中国、韓国、台湾、
ロシア、ブラジルなど）の製造業ＰＭＩをＩＭＦ公表のＧＤＰウエイトで加重平均したもの。

（輸出入）
図表９：実効為替レート
輸出は、海外経済が急速に落ち込んでいるもと

160で、減少している11（図表 10）。地域別にみると、

140

米国やＥＵ等の先進国向けは、昨年央頃まで増加（2010年＝100）
実質実効為替レート

名目実効為替レート

120

基調にあったが、足もとでは自動車関連や資本財を中心にはっきりと減少している（図表 11）。中100

国やＮＩＥｓ・ＡＳＥＡＮ等の新興国向けは、情80

報関連には持ち直しの動きがみられるものの、資60

本財を中心に、弱めの動きを続けている。財別に40

みると、自動車関連は、海外への生産移管の動き

20は一巡したものの、グローバルな自動車販売の落ち込みから、減少傾向が明確となっている（図表12）。資本財も、ＩＴサイクルの影響を受ける半導体製造装置を除けば、グローバルな設備投資の落
ち込みを反映して、はっきりと減少している。一方、情報関連は、データセンター向けや５Ｇ関連向けを中心に、底堅く推移している。この間、中間財は、昨秋までは化粧品や医薬品を中心に緩やかな増加基調にあったが、このところ増勢が鈍化

円高

円安

80 年 85

90

95

00

05

10

15

20

（出所）ＢＩＳ（注）ブロードベース。1993年以前は、ナローベースを使用して接続。

図表10：実質輸出入
120（季節調整済、％）（季節調整済、2015年＝100）

10

110

8

100

6

90

4

80

2

70

0

60

-2
実質貿易収支（対実質ＧＤＰ比率、右目盛）

している。

50

-4

実質輸出（左目盛）
実質輸入（左目盛）

40

-6
05年

07

09

11

13

15

17

19

（出所）日本銀行、財務省、内閣府（注）日本銀行スタッフ算出。

図表11：地域別実質輸出
140（季節調整済、2015/1Q＝100） （季節調整済、2015/1Q＝100）
中国＜19.1＞

NIEs・ASEAN等＜34.6＞
その他＜16.8＞

130

140
130

120

120

110

110

100

100

90

90

米国＜19.8＞
ＥＵ＜9.7＞80

80
15 年 16
11

新型コロナウイルス感染症拡大が、財・サービス輸出や個人消費などのわが国経済に及ぼす影響については、ＢＯ
Ｘ２を参照。

1217

18

19 20 15年 16

17

18

19 20

（出所）日本銀行、財務省（注）1. 日本銀行スタッフ算出。＜ ＞内は、2019年通関輸出額に占める各国・地域のウエイト。
2. ＥＵは、全期間において、英国を含まない。

「世界貿易量12」の伸び率をみると、世界経済
成長率をはっきりと下回り、昨年後半以降、前年比マイナスで推移している（図表 13）。世界貿易量に占める日本の輸出シェアは、このところ横ば

図表12：財別実質輸出
130（季節調整済、2015/1Q＝100）（季節調整済、2015/1Q＝100）125

中間財＜19.8＞

情報関連＜20.4＞

自動車関連＜24.1＞

資本財＜17.6＞

130
125

120

120

115

115

輸入は、感染症拡大に伴う中国を中心とした生

110

110

産活動の停滞もあって、はっきりと減少している

105

105

（前掲図表 10）
。

100

100

95

95

い圏内で推移している（図表 14）。

90
15 年 1617

18

19 20 15年 16

90
17

18

19 20

（出所）日本銀行、財務省（注）日本銀行スタッフ算出。＜ ＞内は、2019年通関輸出額に占める各財のウエイト。

図表13：世界の貿易量と実質ＧＤＰ20（前年比、％）

15
10

5
0
-5

-10

世界貿易量
世界実質ＧＤＰ

-15
-20
05 年

07

09

11

13

15

17

19

（出所）オランダ経済政策分析局、ＩＭＦ等（注）1. 世界貿易量は、世界実質輸入。2020/1Qは、2020/1～2月の2019/1～3月対比。
2. 世界実質ＧＤＰは、ＩＭＦ公表のＧＤＰウエイトを用いて日本銀行スタッフが算出。

図表14：日本の輸出シェア
5.8（季節調整済、％）

5.6
5.4
5.2
5.0
4.8

4.6
4.4
4.2
4.0
12

ここでは、「世界貿易量」として、各国の実質輸入を合計した値を用いている。

13

05 年 07

09

11

13

15

17

19

（出所）オランダ経済政策分析局（注）世界貿易量に占める日本の輸出シェア（日本の実質輸出を世界実質輸入で割って算出、2010年基準）。2020/1Qは、1～2月の値。

（対外収支）図表15：経常収支
名目経常収支の黒字幅は、本年１～２月にかけ

30て拡大した（図表 15）。内訳をみると、名目貿易

20

収支は、輸出が減少する一方、中国における生産（季節調整済年率換算、兆円）

10

活動の停滞や既往の原油価格下落などを背景に輸入が大きく減少したことから、黒字幅を拡大した。
サービス収支は、ほぼゼロ近傍で推移してきたが、0-10

足もとでは感染症拡大の影響による旅行収支の大-20

幅な悪化を映じて、赤字となっている。一方、第-30

一次所得収支は、大きめの黒字を維持している。

-40

貿易収支
サービス収支
第一次所得収支
第二次所得収支
経常収支

09 年 10

この間、サービス収支に含まれる旅行収支の受取に影響を与える入国者数をみると、本年２月以降は、入国制限措置などの感染拡大防止策の影響を主因に、大幅に減少している（図表 16）。こうした動きを映じて、旅行収支の受取は大幅に減少
している。

11 12

13 14

15 16

17 18 19 20（出所）財務省・日本銀行（注）2020/1Qは、1～2月の値。

図表16：入国者数35（季節調整済年率換算、百万人）
その他

30

北米・欧州
ＡＳＥＡＮ

25

ＮＩＥｓ
中国

20
15
10
5
0
09 年 10 11

12

13

14

15 16

17

（出所）日本政府観光局（ＪＮＴＯ）（注）北米・欧州は、米国、カナダ、英国、フランス、ドイツ。

14

18

19

20

（鉱工業生産）
図表17：鉱工業生産
鉱工業生産は、海外経済が急速に落ち込んでい120（季節調整済、2015年＝100）

るもとで、減少している（図表 17）。主な業種について２月までのデータをみると、「輸送機械」は、

生産
在庫

110

昨年秋の自然災害からの挽回生産の動きがみられるものの、海外の自動車販売の不調が下押しとな

100

り、低水準で横ばい圏内の動きとなっている。
「はん用・生産用・業務用機械」は、自然災害からの90

挽回生産が押し上げとなっているものの、資本財輸出の減少の影響が大きく、減少基調が続いている。一方、「電子部品・デバイス」は、データセン
ター向けや５Ｇ関連向けの海外需要の増加を背景に、持ち直している。この間、出荷・在庫バラン

80
05 年 07

09

11

13

15

17

19

（出所）経済産業省（注）1. シャドー部分は、景気後退局面。
2. 生産の2020/1Qおよび2Qは、3、4月の予測指数を用いて算出。
在庫の2020/1Qは、2月の値。

図表18：出荷・在庫バランス

ス（＝出荷の伸び率－在庫の伸び率）は、生産財40などを中心に、悪化している（図表 18）
。

30

30

20

20

10

10

企業収益は、総じて高水準で推移してきたが、00

足もとでは感染症拡大の影響から下押し圧力が強

-10

-10

まっている。法人企業統計で、昨年までの利益率-20（企業収益）（前年比、％）（％ポイント）

出荷－在庫（右目盛）（全産業全規模ベース）の推移をみると（図表 19）、 -30
海外経済の減速や自然災害などの影響からひと頃に比べ低下しているが、やや長い目でみれば高水準を維持していた。

-40-40
05 年 07

09

11

13

15

17

19

（出所）経済産業省（注）生産と出荷の2020/1Qは、1～2月の値。在庫の2020/1Qは、2月の値。

悪化している。３月短観の業況判断ＤＩをみると（図表 20）、全産業全規模ベースでは、感染症拡大の影響を背景に、「悪い」超に転化した。業種別にみると、製造業は、自動車やはん用・生産用・

764

非製造業では、感染拡大防止策を受けた外出やイ

2

ベント自粛の動きを背景に、宿泊・飲食サービス

1や対個人サービスが大幅に悪化している。こうし

015

売上高経常利益率

53たことから、足もとの企業収益の動向には注意が（季節調整済、％）

売上高営業利益率

業務用機械、鉄鋼など幅広い業種で悪化している。

-20

-30

生産（左目盛）図表19：企業収益
企業の業況感をみると、感染症拡大の影響から、

40

05 年 07

09

11

13

（出所）財務省（注）1. 法人季報ベース。金融業、保険業を除く。
2. 2009/2Q以降は、純粋持株会社を除く。
3. シャドー部分は、景気後退局面。

15

17

19

必要である。

図表20：業況判断
60（設備投資）（「良い」－「悪い」、％ポイント）
全産業

良い

設備投資は、このところ増勢の鈍化が明確とな40っている（図表 21）。機械投資の一致指標である

20

資本財総供給は、海外経済減速の影響などから、足もとでは弱めの動きとなっている。建設投資の

非製造業

-20

は、このところ増勢の鈍化が明確となっている。

-40

機械投資の先行指標である機械受注をみると、-60

では、海外経済の減速の長期化を背景に、製造業を中心に弱めの動きとなっている（図表 22）。建設投資の先行指標である建築着工・工事費予定額（民間非居住用）は、大型案件の反動や本年夏に開催予定であったオリンピックを見据えて着工を手控えた動きもあって、減少している。

悪い0

一致指標である建設工事出来高（民間非居住用）

昨年央頃までは増加傾向を続けてきたが、足もと

製造業

90 年

95

00

05

10

15

20

（出所）日本銀行（注）1. 短観の業況判断ＤＩ（全規模ベース）。2003/12月調査には、調査の枠組み見直し
による不連続が生じている。
2. シャドー部分は、景気後退局面。

図表21：設備投資一致指標
9590（季節調整済年率換算、兆円）（季節調整済、2015年＝100）
民間企業設備投資（ＧＤＰベース、実質、左目盛）150

資本財総供給（右目盛）建設工事出来高（民間非居住用、実質、右目盛）

85

化投資や成長分野への研究開発投資などにおいて、企業の前向きな設備投資スタンスは維持されているとみられる。３月短観における設備投資計画をみると、2019 年度、2020 年度ともに、３月調査
時点の過去の平均を上回っており、増加計画が維持されている（図表 23）。ＧＤＰの概念に近い、

120
110

75

100
90

70

80
65

70

60

60
05 年 07

09

11

13

15

17

19

（出所）内閣府、経済産業省、国土交通省（注）1. 2020/1Qは、1～2月の値。
2. 建設工事出来高の実質値は、建設工事費デフレーターを用いて日本銀行スタッフが算出。

「全産業全規模＋金融機関」のソフトウェア・研

図表22：設備投資先行指標

究開発を含む設備投資計画（除く土地投資）をみ

13

ると、2019 年度は前年比＋4.4％の増加となった

12

あと、2020 年度も同＋1.3％のプラスとなってい11る。ただし、足もとの感染症拡大を受けた収益環

10

境の変化などが、設備投資の下押し圧力とならな

9

いか注意が必要な状況である。

8（季節調整済年率換算、兆円）
機械受注（民需除く船舶・電力）
建築着工（民間非居住用、工事費予定額）7

名目設備投資・ＧＤＰ比率は、設備投資が増加してきたもとで、高水準を維持してきた（図表 24）。
もっとも、足もとでは、設備投資の増勢が鈍化し

6
5
05 年 0709（出所）内閣府、国土交通省（注）2020/1Qは、1～2月の値。

16

140
130

80

現時点では、人手不足に対応した効率化・省力

160

11

13

15

17

19

ていることから、同比率は幾分低下している。

図表23：設備投資計画の修正パターン
10

過去（2004～2018年度）の平均（前年比、％）

8
6
4
2020年度20

2016年度

2017年度

2018年度

2019年度

-2
3月

6月

9月

12月

見込み

実績

（出所）日本銀行（注）1. 短観ベース。全産業＋金融機関の値。
2. ソフトウェア投資額・研究開発投資額を含み、土地投資額は含まない。
2016/12月調査以前は、研究開発投資額を含まない。
3. 2017/12月調査には、調査対象企業の見直しによる不連続が生じている。

図表24：設備投資・ＧＤＰ比率（名目）17（季節調整済、％）
設備投資・ＧＤＰ比率（名目）1994年以降の平均

16

15

14

13
94年96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18（出所）内閣府（注）シャドー部分は、景気後退局面。

17

（雇用・所得環境）

図表25：雇用者所得

感染症拡大の影響が強まるなかで、雇用・所得
環境には弱めの動きがみられ始めている。

4（前年比、％）

2

労働需給面をみると、有効求人倍率は、本年初まではバブル期のピークを超えた高水準で推移していたが、足もとでは、感染症拡大の影響もあっ

0-2て、大きめに低下している13（前掲図表２）。短観-4の雇用人員判断ＤＩをみると、非製造業を中心に-6

人手不足感の強い状態が続いているが、宿泊・飲食サービスや対個人サービスでは、感染症拡大の影響が強まるなかで、人手不足感が和らいでいる。
雇用面をみると、労働力調査の雇用者数は、本
年１～２月までは、着実な増加を続けた（図表 25）。
そうしたもとで、失業率は、２％台前半と低水準

名目賃金
雇用者数
雇用者所得
実質雇用者所得-8
09 年 10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

（出所）厚生労働省、総務省（注）1. 各四半期は、1Q：3～5月、2Q：6～8月、3Q：9～11月、4Q：12～2月。
2. 雇用者所得＝名目賃金（毎月勤労統計）×雇用者数（労働力調査）
3. 毎月勤労統計の2013/1Q～2019/1Qは、東京都の「500人以上規模の事業所」を復元した抽出調査系列、2019/2Q以降は、全数調査した本系列。
4. 毎月勤労統計の2016/1Q以降は、共通事業所ベース。
5. 雇用者所得の実質値は、ＣＰＩ(除く持家の帰属家賃）を用いて日本銀行スタッフが算出。

図表26：労働力率63（季節調整済、％）で推移している（前掲図表２）。この間、労働力率
は、女性を中心に上昇傾向が続いている（図表 26）。

62

賃金面をみると14、一人当たり名目賃金は、賞61

与の伸び悩みや所定外給与の減少を反映してややペースが鈍化しているが、所定内給与を中心に緩やかな上昇が続いている15（図表 27）
。ただし、

60

59

ごく足もとでは、感染拡大防止策を受けた店舗の営業時間短縮や休業が、所定外給与などに影響を

58
05 年

07

09

11

13

15

17

19

（出所）総務省（注）2020/1Qは、1～2月の値。

132020 年１月以降の求人倍率の大幅な低下には、事業所が職業安定所に提出する求人票の記載項目が大幅に拡充されたことを受けて、一部に求人票の提出を見送る動きがみられたことが影響しているとみられる。もっとも、こうした要因を除いてみても、足もとの求人倍率は、海外経済
減速や感染症拡大の影響により低下していると考えられる。

図表27：名目賃金2（前年比、％）

014

厚生労働省は、毎月勤労統計の 2019 年６月分調査から、東京都の 500 人以上規模の事業所について全数調査を行った系列の公表を開始した。本展望レポートにおける同統計を用いた図表では、2019 年６月分以降は全数調査結果
を用い、2019 年５月分までについては、抽出調査結果に復元処理を加えた集計値が利用可能な部分では、これを用
いている。
15

毎月勤労統計の賃金については、調査対象のサンプル替えの影響を受けにくい共通事業所ベースで評価している。

18

-2
所定内給与
所定外給与

-4

特別給与
名目賃金

-6
09 年 10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

（出所）厚生労働省（注）1. 各四半期は、1Q：3～5月、2Q：6～8月、3Q：9～11月、4Q：12～2月。
2. 2013/1Q～2019/1Qは、東京都の「500人以上規模の事業所」を復元した抽出
調査系列、2019/2Q以降は、全数調査した本系列。
3. 2016/1Q以降は、共通事業所ベース。

与え始めているとみられる。

図表28：所定内給与の要因分解

名目賃金の内訳をみると、所定内給与は、一般

2（前年比、％）
一般労働者賃金要因

労働者の賃金上昇を主因に、緩やかな上昇を続けている（図表 28）。一般労働者の所定内給与の前

パート労働者賃金要因
パート労働者比率要因等

1

所定内給与

年比は、０％台半ばから１％程度のプラスで推移
している16（図表 29）。労働需給の状況に感応的

0なパートの時間当たり所定内給与の前年比は、最低賃金引き上げの影響もあって、３％程度の高め-1の伸びを続けている。一方、所定外給与は、「働き方改革」に伴う所定外労働時間の減少が基調的な
下押し圧力として作用するなかで、海外経済の減速に伴う製造業の生産活動低下や、感染拡大防止策による経済活動抑制の影響もあって、減少傾向にある。特別給与も、企業収益の鈍化に伴う賞与-2
09年 10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

（出所）厚生労働省（注）1. 各四半期は、1Q：3～5月、2Q：6～8月、3Q：9～11月、4Q：12～2月。
2. 2013/1Q～2019/1Qは、東京都の「500人以上規模の事業所」を復元した抽出
調査系列、2019/2Q以降は、全数調査した本系列。
3. 2016/1Q以降は、共通事業所ベース。

図表29：一般・パート別賃金4（前年比、％）の伸び悩みを反映して、このところ伸びが鈍化し所定内給与（一般労働者）

3

ている。

時間当たり所定内給与（パート労働者）

2

上記のような雇用・賃金情勢を反映して、昨年
10～12 月の労働分配率は、雇用者所得が増加した一方、名目ＧＤＰが減少したことから、はっきりと上昇した（図表 30）
。

1
0

-1
-2
09 年 10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

（出所）厚生労働省（注）1. 各四半期は、1Q：3～5月、2Q：6～8月、3Q：9～11月、4Q：12～2月。
2. 2013/1Q～2019/1Qは、東京都の「500人以上規模の事業所」を復元した抽出
調査系列、2019/2Q以降は、全数調査した本系列。
3. 2016/1Q以降は、共通事業所ベース。

図表30：労働分配率
57（季節調整済、％）（季節調整済、％）80

ＳＮＡベース（左目盛）5516

法人季報ベース（右目盛）

76

53

72

51

68

49

64

2020 年度のベースアップについて、連合による第３回
47
94年96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18
集計結果（0.46％）をみると、2019 年度実績（0.56％）（出所）内閣府、財務省
からは伸びをやや低下させつつも、プラスを維持している。 （注）1. 労働分配率（ＳＮＡベース）＝名目雇用者報酬÷名目ＧＤＰ×100

60

2. 労働分配率（法人季報ベース）＝人件費÷（営業利益＋人件費＋減価償却費）×100
3. 法人季報ベースは、金融業、保険業を除く。2009/2Q以降は、純粋持株会社を除く。
4. シャドー部分は、景気後退局面。

19

（家計支出）図表31：個人消費

個人消費は、感染症拡大の影響が強まるなかで、飲食・宿泊等のサービスを中心に大幅に減少している。
わが国の消費活動を包括的に捉える観点から、各種の販売・供給統計を合成した消費活動指数（旅行収支調整済）17の動きをみると、昨年 10～12 月
は消費税率引き上げ前の需要増の反動に加え、自然災害の影響などもあって、大きめの減少となったあと、感染症拡大の影響がみられ始めたこともあって、１～2 月の持ち直しは小幅にとどまった（図表 31、32）。
形態別にみると、耐久財消費は、消費税率引き（季節調整済、2011年＝100）
消費活動指数（旅行収支調整済、実質）110
家計最終消費支出（ＧＤＰベース、除く持ち家の帰属家賃、実質）可処分所得等（ＧＤＰベース、実質）
108

112

106

104
102
100
98
96
09 年 103につれて緩やかに持ち直してきたが、３月以降は、

2

感染症拡大の影響から減少に転じている。このう

1

ち乗用車販売は、自然災害による供給制約などか

0

ち直してきたが、足もとでは感染症拡大に伴う影響がみられ始めている（図表 33）。家電販売は、

16

17

18

19

20

（季節調整済、前期比、％）

サービス
非耐久財

-4

耐久財

-6

動きがみられたものの、軽減税率やキャッシュレ

15-3

伴う店舗休業からいったん減少したあと、テレビでいる。非耐久財消費は、暖冬の影響から弱めの

14

-2

-5

３月以降は、外出自粛の動きを背景に再び弱含ん

13-1

消費税率引き上げ前の需要増の反動や自然災害にやパソコンを中心に持ち直してきた。もっとも、

12

図表32：消費活動指数（実質）上げ前の需要増の反動や自然災害の影響が和らぐ

ら大きめの減少となったあと、緩やかながらも持11（出所）日本銀行、内閣府等（注）1. 消費活動指数（旅行収支調整済）は、除くインバウンド消費・含むアウトバウンド
消費（日本銀行スタッフ算出）。2020/1Qは、1～2月の値。
2. 家計最終消費支出の2020/1Qは、消費総合指数（2月までの値）を用いて日本銀行スタッフが試算。
3. 可処分所得等は、可処分所得に年金受給権の変動調整を加えたもの。家計最終消費
支出デフレーターを用いて実質化。

消費活動指数

09 年 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）日本銀行等（注）1. 消費活動指数は、旅行収支調整済（日本銀行スタッフ算出）。
内訳は、旅行収支を調整していない。2020/1Qは、1～2月の値。
2. 非耐久財は、ＧＤＰ統計において半耐久財に分類される品目を含む。

図表33：耐久財消費600（季節調整済年率換算、万台） （季節調整済、2011年＝100）140

ス決済時のポイント還元制度の効果に加え、足もとでは外食からのシフトに伴う食料品需要の高ま

130

500

120

りなどもあって、底堅く推移している。サービス
消費は、通信や医療の趨勢的な増加を反映して、

110
400

100
90

緩やかな増加傾向を続けてきたが、足もとでは感

80

300

70
新車登録台数（乗用車含む軽、左目盛）

17

消費活動指数については、日本銀行調査論文「消費活動指数の 08ＳＮＡ対応と精度向上を企図した見直し」（2018
年 4 月）を参照。

60

家電販売額（実質、右目盛）

20050
10 年 11

12

13

14

15

16

17

18

19 20

（出所）日本自動車販売協会連合会、全国軽自動車協会連合会、経済産業省、総務省（注）家電販売額の実質値は、商業動態統計の機械器具小売業販売額指数と各種家電関連商品のＣＰＩを用いて日本銀行スタッフが算出。

20

150

染症拡大の影響から大幅に減少している。外食は、ファーストフードを中心に、緩やかな増加基調を維持してきたが、足もとでは外出自粛等の動きか
ら大幅に減少しているとみられる（図表 34）。旅行は、感染症拡大の影響が強まるなかで、国内・海外ともに大幅に落ち込んでいる。娯楽サービス
や鉄道・旅客サービスなどその他のサービスも、外出自粛や休業による影響から大幅に減少しているとみられる。
個人消費関連のマインド指標をみると（図表35）、消費者態度指数は、昨年９月をボトムに持ち直していたが、感染症の拡大懸念が強まるなかで、

図表34：サービス消費120（季節調整済、2011年＝100）

115
110

105
100
95
90

国内延べ宿泊者数（除くインバウンド）

85

外食産業売上高

80
10 年 11

12

13

14

15

16

17

18

19 20

（出所）観光庁、日本フードサービス協会「外食産業市場動向調査」（注）国内延べ宿泊者数の2010年は、従業者数10人以上の宿泊施設の調査結果における前年比を用いて接続。

悪化している。景気ウォッチャー調査のＤＩも、

図表35：個人消費関連のマインド指標

足もとでは大幅に悪化している。

60（季節調整済）55

昨年 10～12 月までの消費性向は、消費税率引50

き上げによる振れを伴いつつ、横ばい圏内で推移

45

40

した（図表 36）
。

35
30

改善

25

消費者態度指数20
15

景気ウォッチャー（家計動向関連）悪化

10

05 年 07

09

11

13

15

17

19

17

19

（出所）内閣府（注）景気ウォッチャーは、景気の現状判断ＤＩ。

図表36：平均消費性向
88（季節調整済、％）
消費活動指数／可処分所得等

86

ＧＤＰ個人消費／可処分所得等

84
82
80
78
76

05 年 07

09

11

13

15

（出所）日本銀行、内閣府等（注）1. 消費活動指数は、旅行収支調整済（日本銀行スタッフ算出）。
2. ＧＤＰ個人消費は、家計最終消費支出（除く持ち家の帰属家賃）。
3. 可処分所得等は、可処分所得に年金受給権の変動調整を加えたもの。

21

住宅投資は、横ばい圏内で推移している（図表37）。住宅投資の先行指標である新設住宅着工戸数をみると、足もとでは水準が切り下がっている。
内訳をみると、持家は、2014 年の消費増税時に

図表37：住宅投資
24

民間住宅投資（ＧＤＰベース、実質、左目盛）

22

新設住宅着工戸数（右目盛）

比べ小幅ながらも、昨年の消費税率引き上げ前の20

需要増の反動が生じている。分譲は、大型物件の18有無による振れを伴いつつ、このところ弱めの動16きとなっている。貸家は、金融機関の融資姿勢の14

慎重化などを背景に、減少傾向を続けてきたが、（季節調整済年率換算、兆円）（季節調整済年率換算、万戸）

110
100
90
80

12

70

10

60

05 年 0709（出所）内閣府、国土交通省（注）2020/1Qは、1～2月の値。

22

130
120

貸家向けマンションの増加から、足もとでは減少
ペースが鈍化している。

140

11

13

15

17

19

１．３

わが国の物価情勢（物価の現状）
図表38：物価関連指標
物価の現状についてみると、国内企業物価（夏季電力料金調整後）の前期比は、国際商品市況や（前年比、％）

除く生鮮38）。企業向けサービス価格（除く国際運輸）の前

消費税・教育無償化の影響を除く

年比は、企業収益の鈍化に伴う経費節減圧力など

除く生鮮・エネルギー

18

拡大の影響もあってマイナスに転化した 。
消費者物価の前年比をみると、除く生鮮食品・エネルギー、除く生鮮食品ともに０％台半ばとなっている（図表 38、40）
。

19/3Q

19/4Q

20/1Q

0.8

0.5

0.6

0.6

0.2

0.2

0.8

0.7

0.6

0.4

消費者物価指数（ＣＰＩ）

為替相場の動きを反映して、下落している（図表からプラス幅が縮小しており、本年３月は感染症

19/2Q

0.5

0.6

消費税・教育無償化の影響を除く
国内企業物価指数（前期比）

0.4

-0.9

-0.1

-0.3

企業向けサービス価格指数

0.9

0.5

0.4

0.2

ＧＤＰデフレーター

0.4

0.6

1.2

内需デフレーター

0.4

0.2

0.7

（出所）総務省、日本銀行、内閣府（注）国内企業物価指数は、夏季電力料金調整後。企業向けサービス価格指数は、除く
国際運輸。いずれも、消費税率引き上げの影響を除く。

図表39：企業の価格判断

消費者物価（除く生鮮食品・エネルギー、消費60（「上昇」－「下落」、％ポイント）50

税率引き上げ・教育無償化政策の影響を除くベー

販売価格判断ＤＩ

40

仕入価格判断ＤＩス）の前年比の内訳をみると、食料工業製品や外30

食などにおいて、原材料費や人件費の上昇の価格20転嫁が進むもとで、全体ではプラス幅を拡大する

100

動きがみられてきた。一方、足もとでは、感染症-10拡大の影響によるインバウンド需要の落ち込みか-20

ら、宿泊料などのサービスの一部（旅行関連）が

-30

-40

弱含んできている（図表 41）。

07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）日本銀行（注）短観ベース（全産業全規模）。

図表40：ＣＰＩ（除く生鮮）
4（前年比、％）

消費税・教育無償化の影響

3

エネルギー以外
エネルギー

2

ＣＰＩ（除く生鮮）

1
0
-1
18

こうしたなかで、短観の仕入価格判断ＤＩは、原油などの商品市況の下落や需要減もあって「上昇」超幅が縮小しているほか、販売価格判断ＤＩは「下落」超に転化している（図表 39）。

23-2
14 年 151617（出所）総務省（注）エネルギーは、石油製品・電気代・都市ガス代。

18

1 9 20この間、ＧＤＰデフレーターの前年比は、内需デフレーターの上昇を背景に、全体では１％台前半のプラスとなっている（前掲図表 38）。内需デフレーターの前年比は、消費税率引き上げもあっ

図表41：ＣＰＩ（除く生鮮・エネルギー）
1.5（前年比、％）

1.0て、個人消費デフレーターを中心に、０％台後半
0.5のプラスとなっている。

0.0
財
一般サービス（除く家賃）
家賃
公共料金
ＣＰＩ（除く生鮮・エネルギー）

-0.5

-1.0
14 年 1 5

1 6

1 7

1 8

（出所）総務省（注）1. 公共料金（除くエネルギー）＝「公共サービス」＋「水道料」
2. ＣＰＩは、消費税率引き上げ・教育無償化政策の影響を除く。

24

1 9 20（物価を取り巻く環境）

図表42：ＣＰＩと需給ギャップ

物価情勢を点検するにあたり、物価上昇率を規定する主な要因について整理する。第 1 に、マク8（前年比、％）（％）

需給ギャップ（左目盛）64
3

ＣＰＩ（除く生鮮・エネルギー、
右目盛）

ロ的な需給ギャップをみると、2019 年 10～12

4

月は、7～9 月からプラス幅を縮小したものの、引2

1

き続きプラスを維持した（前掲図表４、図表 42）。

00

もっとも、足もとでは、新型コロナウイルス感染-2-1症の拡大の影響から、需給ギャップは弱含んでい-4-2ると考えられる。

-6-3

第２に、中長期的な予想物価上昇率は、弱めの指標がみられている（図表 43、44）。先行きについては、当面は、エネルギー価格下落の影響も含めた実際の物価の弱含みを受けて、予想物価上昇

-8

-4
85 年

から、予想物価上昇率は緩やかに高まっていくと

95

00

05

10

15

20

図表43：予想物価上昇率（各種調査）
2.5（前年比、年率平均、％）市場参加者（QUICK、２年先～10年後までの８年間）
エコノミスト①（６～10暦年先）
エコノミスト②（７～11年度先）
家計（生活意識アンケート調査、今後５年間）
企業（短観、５年後）

2.0

いくことや、日本銀行が「物価安定の目標」の実
現に強くコミットし金融緩和を推進していくこと

90（出所）総務省、日本銀行（注）1. ＣＰＩは、消費税率引き上げ・教育無償化政策の影響を除く。
2. 需給ギャップは、日本銀行スタッフによる推計値。

率も弱含むとみられる。もっとも、その後は、景気が改善していくもとで、現実の物価が上昇して

2

1.5

1.0

考えられる。
0.5

0.0

05 年 07

09

11

13

15

17

19 20

（出所）日本銀行、QUICK「QUICK月次調査（債券）」、JCER「ＥＳＰフォーキャスト」、
Consensus Economics「コンセンサス・フォーキャスト」（注）1. エコノミスト①はコンセンサス・フォーキャスト、②はＥＳＰフォーキャスト。
2. 家計は、修正カールソン・パーキン法による。
3. 企業は、全産業全規模ベースの物価全般の見通し（平均値）。

図表44：予想物価上昇率（ＢＥＩ）
2.5

（％）

2.0
1.5
1.0

0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
-2.0

旧物価連動国債（10年物）-2.5

旧物価連動国債（最長物）-3.0

新物価連動国債（10年物）-3.5

05 年 07

09

11

13

15

17

19 20

（出所）Bloomberg（注）固定利付国債利回り－物価連動国債利回り。物価連動国債のうち、2013/10月以降に発行されたものを新物価連動国債、それ以外を旧物価連動国債と呼称。旧物価連動国債の最長物は、16回債（2018/6月償還の銘柄）の利回りを用いて算出。

25

第３に、輸入物価についてみると、足もとの原
油価格は、感染症拡大に伴う需要の急激な減少などを背景に大幅に下落している（図表 45）。こう図表45：国際商品市況
140

した原油価格の動向は、エネルギー価格の下落を120

通じて、当面、消費者物価を下押しすると見込ま

100

れる。

80

（月中平均、原油：ドル／バレル、銅：百ドル／トン）

60
40
20

ドバイ・原油銅

005 年 07

09

11

13

15

17

19

（出所）日本経済新聞社、Bloomberg

図表46：フィリップス曲線
4

ＣＰＩ（除く生鮮・エネルギー、前年比、％）
1983/1Q～2013/1Q

3

2013/2Q～2020/1Q

2

B

2020/1Q

1

A

0
-1
-2

C

A:1983/1Q～2013/1Q
y = 0.37x + 0.7
B:1983/1Q～1995/4Q
y = 0.21x + 1.6
C:1996/1Q～2013/1Q
y = 0.24x - 0.1

2013/2Q-3-7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0

1

2

3

4

需給ギャップ＜２四半期先行＞（％）（出所）総務省、日本銀行（注）1. ＣＰＩは、消費税率引き上げ・教育無償化政策の影響を除く。
2. 需給ギャップは、日本銀行スタッフによる推計値。

26

5

6

２．わが国の金融情勢
図表47：イールドカーブ（金融環境）

1.2（％）
前回展望レポート時点（2020/1/20日）

1.0

わが国の金融環境は、全体として緩和した状態

0.8にあるが、企業の資金繰りが悪化するなど企業金

直近（2020/4/24日）

0.6

融面で緩和度合いが低下している19。

0.4

日本国債のイールドカーブをみると、
「長短金利

0.2

操作付き量的・質的金融緩和」のもとで、現行の0.0

金融市場調節方針（短期政策金利：－0.1％、10-0.2

年物国債金利：ゼロ％程度）に沿ったかたちとな-0.4
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 15 20っている（図表 47）。すなわち、短めのタームは30

年（出所）Bloomberg

小幅のマイナス領域で推移している。10 年物は、

図表48：貸出金利とＣＰ・社債発行利回り

米欧の長期金利同様、不安定な動きもみられたが、

2.0

（％）

日本銀行が国債買入れを増額し、オファー回数を1.8増やしたこともあって、ゼロ％程度で推移してい1.6

ＣＰ（３か月物）

る。この間、20 年物は、10 年物同様に振れの大1.4社債（ＡＡ格）0.8
0.6

準で推移しているが、4 月入り後はＣＰを中心に

0.4

市場調達レートが上昇する場面もみられている

0.2（図表 48）。ＣＰの発行環境は、３月短観のＤＩ

0.0

は、新型コロナウイルス感染症の拡大により運転

銀行貸出金利（長期）1.0

企業の資金調達コストは、総じてみれば低い水

低い水準で推移している。もっとも、４月入り後銀行貸出金利（短期）1.2

きい動きとなったが、０％台前半で推移している。

などをみると良好であるほか、発行金利も総じて

40（残存期間）

05 年 07

09

11

13

15

17

19 20

（出所）日本銀行、証券保管振替機構、キャピタル・アイ、アイ・エヌ情報センター、
Bloomberg（注）1. ＣＰ発行利回りの2009/9月以前はａ-１格以上、2009/10月以降はａ-１格。
2020/4月は、4/23日までの月中平均値。
2. 社債発行利回りは、単純平均値、起債日ベース。対象は国内公募社債で、銀行や証券会社などの発行分は除く。

資金需要が増加するなか、投資家のスタンスが幾分慎重化していることもあって、需給悪化を背景

図表49：企業からみた金融機関の貸出態度
40

全産業・大企業にレートが大きく上昇している。社債の発行金利30

は、きわめて低い水準で推移しているが、４月入20

り後は、幾分上昇している。この間、貸出金利（新10規約定平均金利）は、既往ボトム圏の水準で推移

0

している。

（｢緩い｣－｢厳しい｣、ＤＩ、％ポイント）

全産業・中小企業

-10
-20

19

新型コロナウイルス感染症拡大が、内外の金融環境に及ぼす影響とそうしたもとでの各国・地域の中央銀行の対応については、ＢＯＸ３を参照。

27-30
95年97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 20（出所）日本銀行（注）短観の金融機関の貸出態度判断ＤＩ。2003/12月調査には、調査の枠組み見直しによる不連続が生じている。

企業の資金調達の容易さという観点から、企業
からみた金融機関の貸出態度を短観のＤＩでみると、「緩和的」との回答割合の減少を背景に、大企

図表50：企業の資金繰り
40

全産業・大企業業、中小企業ともに幾分低下しているが、総じて30

緩和的な水準を維持している（図表 49）
。一方、

20

企業の資金繰りを短観のＤＩでみると、全体とし10てみれば良好な水準を維持しているものの、感染0症の拡大に伴う売上減少などを背景に悪化しており、特に感染症拡大の影響の大きい業種において（｢楽である｣－｢苦しい｣、ＤＩ、％ポイント）

全産業・中小企業-10-20

悪化幅が大きくなっている（図表 50）。
-30

企業の資金需要面をみると、これまで設備投資向けや企業買収関連などが資金需要の伸びを支え

95年 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 20（出所）日本銀行（注）短観の資金繰り判断ＤＩ。2003/12月調査には、調査の枠組み見直しによる不連続が生じている。

てきたが、足もとでは感染症拡大の影響を受けた

図表51：貸出残高とＣＰ・社債発行残高

売上げの減少や予備的な需要などによる資金需要16が増加している。こうしたもとで、銀行貸出残高1214の前年比は、
２％台前半のプラスとなっている（図

10

表 51）
。ＣＰ・社債合計の発行残高の前年比は、

6

10％を超える高めのプラスで推移している。このうち、ＣＰについては、例年残高が減少する年度末にかけても、感染症拡大の影響を受けた売上げの減少や予備的な需要などによる資金需要を背景に積極的な発行がみられたため、大幅に前年比プラス幅が拡大している。

（前年比、％）

民間銀行貸出

ＣＰ・社債計

8
4
2
0
-2
-4
-6
-8

05 年 07

09

11

13

15

17

19 20

（出所）日本銀行、証券保管振替機構、日本証券業協会、アイ・エヌ情報センター（注）民間銀行貸出は平残前年比、ＣＰ・社債計は末残前年比。

マネタリーベースは、前年比で２％台後半の伸図表52：マネーストック

びで推移しており、３月末時点の残高は 510 兆円

6（対名目ＧＤＰ比率は 93％20）となっている。マ5

ネーストック（Ｍ２）の前年比は、銀行貸出の増加などを背景に、３％台前半の伸びとなっている（平残前年比、％）
Ｍ２
Ｍ３

4
3

（図表 52）。
2
1
0-1
98 年 00（出所）日本銀行

20

名目ＧＤＰは、2019 年 10～12 月期の値を用いている。

28

02

04

06

08

10

12

14

16

18

20

（金融市場動向）
図表53：主要国の長期金利（10年物国債）
国際金融市場の動向をみると、新型コロナウイ

6

ルス感染症の拡大による投資家のリスク回避姿勢

5の強まりなどを背景に、多くの国で株価や長期金

（％）

日本
米国
ドイツ

4

利が低下したほか、ドル資金市場でも需給の逼迫がみられるなど、きわめて不安定な動きとなった。

3

各国・地域の中央銀行による積極的な資金供給や2

資産買入れなどの対応もあって、足もとにかけて

1はひと頃の緊張が幾分緩和しつつあるが、引き続

0き、神経質な状況にある。

-1
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20

米欧の長期金利（10 年物国債利回り）をみると、
米国では、投資家のリスク回避姿勢の強まりやＦ（出所）Bloomberg

図表54：ＬＩＢＯＲ－ＯＩＳスプレッド（％）

ＲＢによる金融緩和などを背景に大幅に低下して4.0

おり、既往最低水準を更新する場面もみられた（図

3.6

円

3.2

ドル

表 53）
。この間、リスク回避姿勢が強まるなかで2.8

も長期金利が上昇する場面もみられるなど、不安

2.4

定な動きもみられたが、ＦＲＢが積極的な国債買

2.0
1.6

入れを行うもとで、再び低下に転じている。ドイ

1.2

ツでは、米国の長期金利につれて、既往最低水準

0.8を更新する場面もみられたが、その後上昇するな
ど、振れの大きい展開となっている。

ユーロ

0.4
0.0
-0.4
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20

主要通貨のＬＩＢＯＲ－ＯＩＳスプレッドをみると、米ドルは、感染症拡大を受けてドル調達需要が高まるなかで、主なドルの出し手であるプラ（出所）Bloomberg（注）ＬＩＢＯＲ－ＯＩＳスプレッド＝ＬＩＢＯＲ３か月物－ＯＩＳレート３か月物

図表55：ドル資金調達プレミアム
3.2

（％）

イム MMF が解約による資金流出を受けて放出ス

2.8

ドル／円

タンスを慎重化させたことなどから大きく拡大し

2.4

ユーロ／ドルた（図表 54）。ユーロでも幾分拡大している。こ2.0の間、円は低水準で推移している。円を見合いと

1.6
1.2

するドル調達にかかるプレミアムは、ドル資金市

0.8

場の需給がひっ迫するなか、年度末越えも意識さ

0.4

れ、リーマン・ショック以来の水準まで拡大した

0.0（図表 55）。もっとも、日本銀行を含めた各国・地域の中央銀行による米ドル資金供給オペを通じて多額のドルが供給されたほか、年度末を越えた

29

-0.4
-0.8

07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Bloomberg（注）円またはユーロ資金を用いた３か月物のドル資金調達金利とドルＬＩＢＯＲ
３か月物との差。

こともあって縮小に転じており、足もとではプレミアムが剥落している。ただし、円を見合いとす
るドルの調達コストは、ひと頃に比べれば低下し

図表56：主要株価指数
240（月中平均、2007/1月＝100）

日本（日経平均）

220

米国（Ｓ＆Ｐ５００）ているものの、ＯＩＳとの比較では、なお高めで200

欧州（ＥＵＲＯ推移している。

180

新興国（ＭＳＣＩ）

ＳＴＯＸＸ）

160

株式市場をみると、米国の株価は、２月半ば頃

140までは最高値圏で推移していたが、米欧において

120

も感染症が拡大したことを契機に、２月下旬以降、投資家のリスク回避姿勢が強まり、大幅に下落した（図表 56）。その後、米国政府による経済対策などが好感される形で幾分値を戻しているが、直

100
80
60
40
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Bloomberg（注）新興国は、ＭＳＣＩエマージング（現地通貨建て）を利用。

近ピークと比べると 2 割程度低い水準にとどまっている。欧州やわが国の株価も、米国株価につれ

図表57：主要ＲＥＩＴ指数
140

た動きとなっている。

（月中平均、2007/1月＝100）
日本（東証ＲＥＩＴ指数）120

米国（Ｓ＆ＰＵＳ

ＲＥＩＴ指数）わが国の不動産投資信託（Ｊ－ＲＥＩＴ）市場
をみると、Ｊ－ＲＥＩＴ価格は、投資家のリスク

100

回避姿勢の強まりから、大きく下落している（図

80

表 57）
。

60

為替市場をみると、円の対ドル、対ユーロ相場

40

は、非常に大きな振れを伴いつつ、幾分円高方向に推移している（図表 58）。この間の円の対ドル相場を詳しくみると、米国経済の相対的な堅調さ等を背景としたドル高から、112 円台をつけた後、感染症拡大等によるグローバルな投資家のリスク回避姿勢の強まりから、101 円台まで円高が進んだ。もっとも、その後は、ドル資金需要の高まり
から円安方向で推移するなど、振れの大きい展開
となった。

20
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Bloomberg

図表58：円ドル・円ユーロ相場
180（月中平均、円／ドル、円／ユーロ）

170

円／ドル相場160

円／ユーロ相場

150
140
130
120
110
100

円安

90
80

円高

70
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Bloomberg

30

（地価）
図表59：地価（住宅地）（前年比、％）

地価は、全体として緩やかに上昇している。

25

2020 年の地価公示（１月１日時点）で地価の前20

全国年比をみると、商業地・住宅地ともに、プラス幅

15

三大都市圏

を拡大している（図表 59、60）。東京、大阪、名

地方圏

10

東京都

5

古屋の三大都市圏では、商業地・住宅地ともに、0プラス幅を拡大している。地方圏でも、商業地・-5

住宅地ともに、プラス幅を拡大している。

-10
-15

以

上

-20

-25
90 年

95

00

05

10

15

20

（出所）国土交通省（注）1. 公示地価ベース（1月1日時点）。
2. 三大都市圏とは、東京圏（東京、神奈川、埼玉、千葉、茨城）、大阪圏（大阪、兵庫、京都、奈良）、名古屋圏（愛知、三重）を指す。
地方圏とは、三大都市圏以外を指す。

図表60：地価（商業地）
25（前年比、％）

20
15
10
5
0
-5
-10
全国

-15

三大都市圏

-20

地方圏

-25

東京都

-30
90 年

95

00

05

10

15

（出所）国土交通省（注）1. 公示地価ベース（1月1日時点）。
2. 三大都市圏とは、東京圏（東京、神奈川、埼玉、千葉、茨城）、大阪圏（大阪、兵庫、京都、奈良）、名古屋圏（愛知、三重）を指す。
地方圏とは、三大都市圏以外を指す。

31

20

（ＢＯＸ１）新型コロナウイルス感染症拡大以降の海外経済の動向
前回の展望レポート以降、新型コロナウイルス
感染症が世界的に大流行し、その影響により、海外経済は急速に落ち込んでいる。また、感染症拡大が収束に向かうまで、落ち込んだ状態が続くと図表B1-1：主要国・地域の新規感染者数35

経済活動への影響がはじめにみられた中国の動向20を確認したあと、米国や欧州の動向について、足

15

もとを中心にみていく。

10

ど当局による厳格な感染拡大防止策が実施され、2 月上旬ごろから、その拡大ペースは鈍化した（図

3

2

1

0
1/1 日

3/1

4/1

図表B1-2：中国の高頻度データ
180（2019年＝100）
石炭消費量（発電時）
渋滞遅延指数

160

不動産販売

140

が生じ、また、家計や企業のマインド慎重化によ

120

る需要の減少もあって、幅広い業種で経済活動が100

大幅に落ち込んだ（図表 B1-2）。もっとも、2 月

80

タイヤ製造業の稼働率

60
40

れ、中国国内での感染拡大防止策が緩和され、工20場が操業を再開し、稼働率も上向いている。また、

019/12 月して持ち直しの動きがうかがわれる。

2/1（出所）ＣＥＩＣ（注）ＷＨＯ公表値から算出。中国は、2/17日～19日について、他の期間とベースが異なる
ため、段差が生じているほか、3/16日から中国国家衛生健康委員会の公表値ベース。

ている。この間、厳格な感染拡大防止策のもと、電力使用量も回復しつつあり、経済活動は全体と4

中国（右目盛）0200

上旬以降は、感染症の流行が落ち着き始めるにつ

20/1

20/2

20/3

20/4

（出所）Ｗｉｎｄ（注）石炭消費量は６大電力会社の発電時の消費量。渋滞遅延指数は100都市の平均。
不動産販売は主要都市における販売面積。タイヤ製造業は乗用車向けタイヤ製造業。

図表B1-3：米国・欧州のレストラン客数

このように足もとで中国での感染症の流行が落ち着いている一方、欧州や米国では感染症が急拡大している（前掲図表 B1-1）。中国でみられたような厳格な感染拡大防止策が、3 月中旬以降、欧米でも実施され、幅広い経済活動に影響が生じている。サービス業の多くでは、外出制限などから、需要が大きく落ち込んでいる。例えば、レストラ
ンの客数は、3 月中旬から大幅に減少し、足もとでは客足が途絶えている（図表 B1-3）
。製造業で

32

5

5

表 B1-1）。足もとでは、感染症の流行は落ち着い

労働力不足やサプライチェーン障害など供給制約

ユーロ圏（左目盛）3025

したものの、移動・外出制限や工場の操業停止な（千人）
米国（左目盛）考えられる。本ＢＯＸでは、感染症の拡大やその中国では、1 月下旬以降、感染症が急速に拡大

（千人）

40

20

（前年比、％）

10
0
-10
-20
-30
-40
-50
-60
-70

米国
ドイツ

-80
-90
-100
2/18 日

英国

3/3

3/17

3/31

4/14

（出所）OpenTable（注）OpenTable online networkに参加しているレストランにおける店内飲食の客数の前年比。

は、国内外のサプライチェーン障害や工場での感染拡大防止策から操業を停止する動きなどが、供給面の制約となっている。自動車セクターでは、

図表B1-4：主要国・地域の自動車販売台数40

21年市場予想

30

工場の操業停止が長期化の様相を呈し始めており、

20

供給面の制約に加えて、外出制限などによる需要10面の減少も指摘されている（図表 B1-4）。
ただし、（前年比、％）

0-10

直近の市場予想によれば、感染症拡大の影響が和-20

らいでいくもとで、自動車販売は徐々に持ち直し、-30

2021 年には前年を上回るとみられている。

-40

欧州

-50

中国

こうした欧米での経済活動の急速な落ち込みは、雇用面にも大きな影響を及ぼしている。
米国では、

米国

20年市場予想

-60
18 年

19

20

21

（出所）IHS Markit（注）総車両重量６トン未満の商用車を含む乗用車の販売台数。2020/1Qは、見込み値。
市場予想は、4/15日時点。

失業保険の新規申請数が大幅に増加し、既往ピー
クを上回っている（図表 B1-5）。ドイツでも、時短勤務を導入する企業が急増している。海外経済が持ち直していくうえで、雇用・所得環境の動向

図表B1-5：米国・ドイツの雇用関連指標
25

（百万人）

（百万人）

1.2

米国の新規失業保険申請数（左目盛）

1.0

20

ドイツの時短勤務申請数（右目盛）には注意が必要である。

0.8

15

以上のような感染症拡大の影響に対し、各国・地域で、医療態勢の拡充はもとより、景気下押し
圧力の緩和に向けた雇用対策や中小企業支援など、

0.6
10
0.4

5

0.2

大規模な財政政策が積極的に打ち出されている
0（図表 B1-6）。

0.0
07 年 09

海外経済は、当面、落ち込んだ状態が続くとみられる。もっとも、足もと中国でみられているよ

11

13

15

17

19 20

（出所）Haver、ドイツ連邦雇用庁（注）米国の新規失業保険申請数は、週次の計数を用いて月次に換算。2020/4月は、
4/18日週までの月次換算値。

図表B1-6：主要国・地域の主な財政政策対応

うに感染症拡大の影響が和らいでいけば、ペントアップ需要や挽回生産が押し上げに作用し、各国・

米国

・ 失業保険の給付額拡大・給付期間延長や、個人への現金給付
・ 中小企業や航空業などへの資金調達
支援

ＥＵ・ 時短勤務に伴う賃金減少分の補填などを通じた雇用対策
・ 中小企業を主な対象とする信用保証などを通じた資金調達支援

中国

・ 新卒者と雇用契約を結んだ中小企業に対する補助金支給などの雇用対策
・ 減税などによる企業負担の軽減
・ 重点インフラプロジェクト等の実施に向けた地方専項債の発行規模拡大

地域の積極的なマクロ経済政策の効果も発現すると予想されることから、先行き、成長ペースは高まっていくと考えられる。ただし、感染症拡大の帰趨やそれが収束する時期、経済に与える影響の大きさについては、不確実性が大きく、注意が必要である。

（出所）各国政府等

33

（ＢＯＸ２）新型コロナウイルス感染症拡大以降のわが国経済の動向
新型コロナウイルス感染症の拡大は、①海外経済の落ち込みに伴う財輸出の減少、②サービス輸
出（インバウンド需要）の減少、③外出・イベン
ト自粛による国内個人消費の落ち込み、という主図表B2-1：日系中国拠点の事業再開状況
80（回答社数の割合、％）

70

2020/2月中旬時点

60に３つの経路を通じて、わが国の景気に影響を及50ぼしている。本ＢＯＸでは、財・サービス輸出お40

よび国内個人消費の動向について、わが国経済に30及ぼす影響を整理する。

20

2020/3月上旬時点
2020/4月上旬時点

10（財輸出の動向）0
未再開

まず、わが国の財輸出について、地域別にみると、中国向け輸出は、昨年末まで増加を続けてきたが、本年１～３月は、中国政府による感染拡大防止策の影響から、減少した（前掲図表 11）。も

30～
40％

50％
程度

70～
80％

ほぼ
100％

（出所）華東地域日商倶楽部懇談会「新型コロナウイルスの企業活動への影響について」（注）華東地域（上海市、江蘇省、浙江省、安徽省）の商工クラブ会員企業のうち、製造拠点を有する先が対象。回答社数と調査期間は以下のとおり。
２月中旬：570社・2/19～21日、３月上旬：481社・3/4～6日、４月上旬：424社・4/1～6日。

図表B2-2：米欧向け自動車関連輸出（実質）っとも、ＢＯＸ１で概観したとおり、中国では、

120

感染症の流行が落ち着き始めるにつれて、当局が100

順次、人の移動や工場の再稼働を許可してきてい80ることから、経済活動には全体として持ち直しの～20％（季節調整済、2008/1Q＝100）60

動きがうかがわれる。日系企業の中国拠点に関す
るアンケート調査によれば、物流面での障害など

40
米国＜32.7＞

から本格的な事業回復に至っていないという先も20

引き続きみられているものの、新規感染者数が少0数の地域を中心に生産活動が回復しつつあるようにうかがわれる（図表 B2-1）。こうした状況を踏ＥＵ＜11.5＞

08年 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）日本銀行、財務省（注）1. 日本銀行スタッフ算出。＜ ＞内は、2019年通関輸出額（自動車関連）に占める
各国・地域のウエイト。
2. ＥＵは、全期間において、英国を含まない。

まえると、先行きの中国向け輸出は、下げ止まり

図表B2-3：入国者数の推移

から緩やかな持ち直しに転じていくと見込まれる。

40（季節調整済年率換算、百万人）

35

他方、米欧向け輸出をみると、自動車関連や資30

本財を中心に、はっきりと減少している。足もと、

25

欧州や米国では、都市封鎖などによる外出抑制の20

結果、サービス部門を中心に経済活動が大きく落

15

ち込んでおり、ＢＯＸ１で概観したとおり、自動10

車販売も減少している（前掲図表 B1-4）。米欧に5

おける自動車販売が減少すると、わが国からの自

0

世界計

中国

ＮＩＥｓ

ＡＳＥＡＮ

その他

15 年

16

17

（出所）日本政府観光局（ＪＮＴＯ）

34

18

19

20

動車関連輸出は落ち込む傾向がある（図表 B2-2）。
目先、米欧の自動車販売が停滞することが見込まれるもとでは、わが国からの米欧向けの自動車関連輸出には一段と下押し圧力がかかると予想され

図表B2-4：ＳＡＲＳ流行時の入国者数
8（季節調整済年率換算、百万人）

7
6

る。

世界計

中国

ＮＩＥｓ

ＡＳＥＡＮ

その他

5

（サービス輸出の動向）

4

次に、サービス輸出をみるため、旅行収支の受取に影響を与える入国者数の動向を確認すると、昨秋以降は、中国人訪日客の増加により持ち直しの動きがみられたが、本年２月以降は、感染症拡大の影響から大きく減少している（図表 B2-3）。

3
2
1
0
02/3 月

7

11

03/3

7

11

04/3

（出所）日本政府観光局（ＪＮＴＯ）（注）シャドーは、ＳＡＲＳが発生した2002/11月からＷＨＯが終息宣言を発表した2003/7月。

４月入り後は、海外からの渡航者に対する入国制

図表B2-5：景気ウォッチャー調査

限措置の強化もあって、入国者数はさらに減少し55ているとみられる。

50（季節調整済、ＤＩ）

45

2003 年にＳＡＲＳの感染が拡がった際の入国

40

者数の動きをみると、当時は、４～５月にかけて

35

大きく落ち込んだあと、６月には終息宣言を待た30ずに回復に転じ、７月に概ねＳＡＲＳ感染拡大前25の水準を取り戻した（図表 B2-4）。こうした経験によれば、ひとたび感染症拡大が収束に向かい、入国制限措置が解除されれば、入国者数は徐々に回復すると考えられる。もっとも、新型コロナウ
イルス感染症はラグを伴いつつ世界的な拡がりをみせていることもあって、その影響は相応の期間

20

新型コロナウイルス
感染症の拡大局面

15

東日本大震災発生局面

10-18 月 -12

-6

0

+6

+12

+18

（出所）内閣府（注）1. ０月は、新型コロナウイルス感染症の拡大局面は2020/2月、東日本大震災発生
局面は2011/3月。新型コロナウイルス感染症の拡大局面の直近値は、2020/3月。
2. 景気の現状判断ＤＩ（家計動向関連）。

図表B2-6：震災時の消費活動指数の推移
主要サービス品目・実質残ることも考えられるため、回復ペースが緩やか

10なものにとどまる可能性にも十分注意しておく必

5

要がある。

0

（トレンドからの乖離率、2011/2月＝0、％ポイント）-5（個人消費の動向）-10
外食＜12.1＞-15

最後に、国内個人消費は、感染症拡大の影響が-20強まるなかで、飲食・宿泊等のサービスを中心に-25大幅に減少している。感染症の拡大が個人消費に-30与える影響を早期に把握できる指標として景気ウォッチャー調査をみると、２月は、消費関連企業

35-35
11/1 月娯楽＜4.7＞

宿泊＜1.7＞

3

5

7

9

（出所）日本銀行等（注）1. トレンドは、ＨＰフィルターを用いて算出。
2. 日本銀行スタッフ算出。各品目は、旅行収支を調整していない。
3. ＜ ＞内は、消費活動指数におけるウエイト。

11

のマインドが東日本大震災以来の低水準まで悪化したあと、３月は外出自粛の強まりを背景に一段と悪化している（図表 B2-5）。包括的な個人消費の動向を月次で把握することが可能な消費活動指図表B2-7：宿泊施設別にみた客室稼働率
90
80

70

数を用いて、東日本大震災時の動きを振り返ると、

60

当時は、自粛ムードを受けて宿泊、娯楽、外食な50

どのサービスが大きく落ち込んだ（図表 B2-6）。

40

今回も、宿泊施設の客室稼働率が大幅に低下して30いるなど、同様の動きがみられている（図表 B2-20

7）。日次で利用可能な携帯電話の位置情報データを用いて、３月以降のリアルタイムの消費動向を（季節調整済、％）

シティホテル

ビジネスホテル
リゾートホテル
旅館

10（参考）シティホテル連盟加盟施設

0
11 年 12

13

14

15

16

17

18

19

20

（出所）観光庁、全日本シティホテル連盟

検証すると、旅行需要を表すとみられる国内の世界文化遺産における滞在者数は、例年であればみられる３月下旬から４月上旬にかけての増加が本

図表B2-8：世界文化遺産における滞在者数
300

年はみられず、外出自粛要請を背景に落ち込んで250いる（図表 B2-8）。また、飲食需要を表すとみら200（2019年平均＝100、中心７日移動平均）

2020年

2019年

れる東京の繁華街における夜間人口は、外出自粛
や飲食店の休業もあって、３月に大きく減少した

150

あと、４月は７日の緊急事態宣言を受けて一段と100減少している（図表 B2-9）。

50

先行きについては、2020 年４月に閣議決定された政府による緊急経済対策が執行されていくことにより、家計への現金給付や雇用調整助成金の支給要件の緩和などの各種支援策が個人消費の下支えとして作用していくと予想される。また、感

0
1月 2

3

4

5

6

7

8

9

10 11 12（出所）Agoop、国土交通省（注）1. スマートフォンの位置情報をもとに、2017年までに登録された日本の世界文化遺産
における9～17時までの滞在人口を集計。
2. 2020年の直近値は、4/7～13日の平均値。

図表B2-9：東京の繁華街における夜間人口150（2019年平均＝100、中心７日移動平均）染症の影響が和らぐにつれて、ペントアップ需要も見込まれる。ただし、感染症拡大の帰趨やそれが収束する時期に関する不確実性は高く、個人消費の回復が遅れる可能性があることには、十分注

125
100
75

意しておく必要がある。
50
2020年

25

2019年

0
1月 2

3

4

5

6

7

8

9

10 11 12（出所）Agoop、国土交通省（注）1. スマートフォンの位置情報をもとに、銀座、新宿、六本木の各駅を中心とした1.5km四方の領域における20～24時までの滞在人口を集計。
2. 2020年の直近値は、4/7～13日の平均値。

36

（ＢＯＸ３）新型コロナウイルス感染症拡大以降の内外の金融環境
新型コロナウイルス感染症が世界的に拡大する
もとで、内外の金融市場ではきわめて不安定な動図表B3-1：株価・国債のボラティリティ①株価

きがみられている。また、経済活動の抑制に伴う

100

売上減少などを受けて、世界的に企業金融面に影

90

日本

80

米国

70

欧州

響が生じている。本ＢＯＸでは、感染症拡大以降の内外の金融環境を点検するとともに、こうした60

状況のもとでの、日本銀行および各国・地域の中50

央銀行の対応を整理する。

（％）

40

30
20

国際金融市場では、米欧で感染症が拡がり始め

10

た２月下旬から、世界的にきわめて不安定な動き

0がみられている。投資家のリスク回避姿勢の強まりから株価や長期金利が低下したことに加え、後07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
年（出所）Bloomberg（注）日本は日経平均ボラティリティー・インデックス、米国はVIX指数、欧州はVSTOXX指数。

②長期国債先物オプション

述する米ドル需要の高まりにより安全資産とされ18る国債にも売り圧力が強まる（長期金利に上昇圧

16

日本

力がかかる）場面がみられた。また、金融機関が

14

米国

業務継続計画（ＢＣＰ）に基づき代替拠点を使っ

12
10た分散勤務や在宅勤務などの業務体制に移行し、

8

取引執行環境が変化したこともあって、債券市場

6などでは、流動性が低下した。こうしたなか、株式市場、債券市場のいずれにおいてもボラティリ
ティ指標がリーマン・ショック以来の水準まで上昇するなど、市場機能の低下が広くみられたこと

（％）

4

2
0

07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Bloomberg（注）日本はS&P/JPX日本国債VIX指数、米国はTYVIX指数。

が今次局面の特徴である（図表 B3-1）。さらに、

図表B3-2：ＡＡ格社債の対国債スプレッド

感染症の拡大を背景にした米ドル需要の高まりな

6

どから、米ドル資金市場の需給がタイト化すると

5

ともに、為替市場ではドル高が進む場面がみられ

（％）

日本
米国

4

欧州

た（前掲図表 54、55、58）。欧米市場を中心に、社債やＣＰのスプレッドが拡大するなどクレジッ

3

ト市場でも不安定な動きがみられており、企業金

2

融面にも影響が及んでいる（図表 B3-2）。

1

この間、わが国の金融環境をみると、感染症拡大の影響を受けた売上減少などから企業の資金繰37

0
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Bloomberg、QUICK（注）日本の社債流通利回りは日本証券業協会の売買参考統計値、格付けはR&Iによる。
集計対象は、残存3年以上7年未満の銘柄。米欧はICE Data Indices算出、格付けはMoody's、S&P、Fitchによる。集計対象は、残存3年以上5年未満の銘柄。

りが悪化している（前掲図表 50）。特に、売上の

図表B3-3：中小企業の資金繰り環境

急激な減少などに直面している宿泊・飲食などの①短観

サービス業や小売業、とりわけ相対的に規模の小20

さい企業を中心に、資金繰りがより悪化している

10

姿がみられている（図表 B3-3）。もっとも、現時

0点では、金融機関の貸出態度は長い目でみて緩和-10

的な水準を維持しているほか、国内金融市場を通-20じた資金調達環境も総じて安定しているとみられ-30る。今後、実体経済の悪化が金融システムの安定-40性に影響を与えないか、すなわち、引き続き、金-50融システムの安定性が維持されるもとで、金融仲-60

介機能が円滑に発揮されるかについては、注意してみていく必要がある（前掲図表 48、49、51）
。

全産業

-10

-30

は世界共通の課題となっており、米欧の中央銀行-40施している。さらに、６中銀で協調して、米ドルの資金供給にも万全を期している。こうしたもと、（「好転」―「悪化」、％ポイント）-20

融市場の不安定化や企業金融面への影響への対処

じて具体的な対応には差があるものの、対策を実

宿泊・飲食サービス②LOBO調査

面への影響に対して、日本銀行は、金融市場の安も、貸出・債券市場の構造や状況の違いなどに応対個人サービス

07年 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 200

様々な対応を積極的に行ってきている。また、金小売（出所）日本銀行（注）短観の資金繰り判断ＤＩ。

上述したような金融市場の不安定化や企業金融

定維持や企業等の資金調達の円滑確保に向けて、（「楽である」―「苦しい」、％ポイント）

全産業
小売業
サービス業

-50
-60

07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）日本商工会議所「LOBO調査」（注）LOBO調査の資金繰りＤＩ。調査対象は、個人事業主を含む。

中央銀行のバランスシートは、大幅に拡大してい図表B3-4：中央銀行の資産規模

る（図表 B3-4）。

120

金融市場では神経質な状況が続いているが、こうした各国・地域の中央銀行の積極的な対応によ（対名目ＧＤＰ比、％）
日本

100って、ひと頃の緊張が幾分緩和しつつある（図表

80

B3-5）
。また、各国・地域の中央銀行の対応は、政

60

米国
ユーロ圏

府の様々な対応とも相俟って、金融経済活動の下40支えに貢献するものと考えられる。

20
0
07年08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20（出所）Haver（注）2020/1月以降は、2019/4Qの名目ＧＤＰを用いて算出。

38

図表B3-5：中央銀行による政策対応
日本

・積極的な国債買入れなどを含む一層潤沢な資金供給
・特別オペの導入・拡充やＣＰ・社債等買入れの増額を通じた企業等の資金調達の円滑確保
・金融市場の安定維持を企図したＥＴＦ・Ｊ－ＲＥＩＴの積極的な買入れ

米国

・２度にわたる政策金利の引き下げ
・市場機能の円滑化や金融政策の効果的な波及を企図した国債等の必要額の買入れ
・ＣＰ・社債買入れや企業金融支援等を企図したファシリティの拡充

・企業金融支援や金融システムへの流動性供給を企図した長期資金供給オペの拡充
ユーロ圏 ・ＣＰ・社債等の資産買入れプログラムの拡充
・金融政策の波及や経済見通しのリスクに対応するため、国債等の緊急買入れプログラムの導入

６中銀による米ドル流動性供給
・カナダ、英国、日本、ユーロ圏、米国、スイスの中央銀行による、米ドル・スワップ取極を通じた米ドル
流動性供給の拡充（適用金利の引き下げ、供給期間の長期化、供給頻度の引き上げの実施）

39