アジア投資環境レポート(兆米ﾄﾞﾙ)

為替相場と外貨準備

4.0

人民元市場相場：3.5（右軸）直近値：2016年
1月22日

3.0(元/米ﾄﾞﾙ)

6.0 5,500
元
高↕
元安

2.5

5,000

6.5

7.0

株価と証拠金残高(日次)注) 直近値は2016年1月22日

経 済 調 査 部

2.0

2.0
1.5
1.0
証拠金残高
(右軸)

2,000

0.5

(年)

8.5 1,500
2013

0.02014

2015

2016

(年)

出所）中国人民銀行(PBoC)、Bloomberg

年初より今月8日にかけて対米ドル(以下｢ドル｣)で1.5%下落した人民元はその後先週22日にかけて同0.2%上昇、不安定な株価を横目にひとまず安定を取戻しました。

人民元相場と中国株が相次いで下落し世界的な金融市場の動揺を招いたのは、昨年8月以降2回目です(図1)。昨年8月11日には、中国人民銀行(PBoC)が、国内人民元(CNY)相場の基準相場を前日比1.9%引下げ、翌日も同1.6%引下げ(図2左)。国際金融市(元/米ﾄﾞﾙ)

人民元基準相場と市場相場 (日次)

6.10

6.46

元
高↕
元
安

基準相場
(丸)

6.20

人民元基準相場と市場相場 (日次)

6.48

元
高↕
元
安

6.50

6.52

6.25

市場相場

市場相場
(高･安･終値)(高･安･終値)

6.54

基準相場
(丸)

6.35

6.56

6.40
6.45

直近値：2015年12月

0.0
2005 2007 2009 2011 2013 2015

(元/米ﾄﾞﾙ)

6.05

6.30

上海総合株価指数(左軸)

8.0
外貨準備（左軸）

3.0

6.15

4,000

2,500

1.0

(兆元)

4,500

7.5 3,000

1.5【図２】 昨年8月(左)と今年年初 (右)に、人民元基準相場を引下げ

2.5

3,5000.520 16 年 1月2 5日号

中国：人民元相場の今後を考える～年初の下落を経ての足元の安定は一時的なものなのか【図１】 昨年8月と同様、今年年初も元と株価の同時下落が発生
4.5

情報提供資料

アジア投資環境レポート 2016年1月25日号

FocusO注) 期間は2015年
8月3日～9月4日

6.50

6.58

注) 期間は2015年12月21日～2016年1月22日

6.60
8/3

61114192427

9/1

4

12/21 2429

1/47121520出所）中国人民銀行(PBoC)、Bloomberg

基準相場と実勢相場のかい離は、PBoCによる特殊な市場運営によりました。2005年にCNYの小幅切上げを行った際、PBoCは｢管理変動相場｣に移行したと公表。この制度の下、PBoCは毎朝基準相場を公表し、市場相場は同相場から一定の範囲(現在は±2%)で需給を反映して変動します。1日あたり2%、5日累計で最大10%変動可能な相場制度は一見柔軟に見えます。しかし、昨年8月初まで、市中銀行からの聞取りに基場に｢輸出と景気の低迷に苦しむ中国が遂に通貨切下げに追込まれた｣という見方が広づいて公表されるはずの基準相場は、前日の市場相場終値ではなく前日の基準相場にがりました。しかし、基準相場の引下げは、国際通貨基金(IMF)の助言に沿った為替近い水準で推移。この結果、国際収支黒字局面では市場相場が基準相場より2%ほど高相場の柔軟化と透明度向上に向けた取組みの結果でした。海外投資家の同国為替制度く、同赤字局面では同2%ほど低いという状態が恒常化(図3左)。PBoCは変動相場の看に対する理解不足とPBoCによる説明不足が不要な誤解と混乱を生んだと考えられます。

板を掲げながら、基準相場を固定することで事実上の固定相場を運営していました。

当時、IMFは特別引出権(SDR)にCNYを採用すべきか審査中であり、8月3日公表の中8月11日、PBoCはCNYの基準相場を前日の市場相場終値と同水準まで引下げ。しか間報告書で、CNYの基準相場が｢市場実勢を反映しておらず2%以内のかい離が生じてし、突然の基準相場引下げに動揺した市場参加者がCNY売りを急ぎ市場相場が基準相いる｣と指摘。これを受けて、PBoCは基準相場を実勢相場に近づけようとしました。

場より下落したため、PBoCは翌日の基準相場を再び引下げることになりました。

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

1

O

アジア投資環境レポート 2016年1月25日号

 昨年8月の混乱を経て、今年初に再び下落した元相場【図3】 外国人による売りで一時国内元を下回った海外元相場(右)市場の動揺に驚いたPBoCは、8月12日に市場介入でCNYの市場相場の下落を抑え、翌13日には基準相場と市場相場の調整は終わったと表明、事態の収拾を図りました。
その後、PBoCは市場介入で市場相場を安定させつつ、基準相場を前日市場終値と同水準かやや高めに設定(図2左)。この結果、CNYの市場相場は安定を取り戻しました。
しかし、相場は今年初より再び下落を始めます。年明けの1月4日、PBoCはCNY基(元/米ﾄﾞﾙ)

5.9

人民元基準相場と市場相場 (日次)6.1

基準相場相場も0.6%下落しました。その後、6日と7日にもPBoCは基準相場を前日の市場相場6.30.10終値より低く設定、7日には元安への懸念も高まる中で株価が急落しました。市場の6.4

相場は小幅にかい離しており(図2右)、昨年8月初以前の状況に逆戻りしたとも言えます。また、PBoCは、外国人も自由に売買可能な海外人民元(CNH)が売込まれCNY相場を大きく下回ったこと(図3右)、市場参加者が裁定取引(CNH買い/CNY売り)を活発

6.7

香港のCNH市場に介入し、CNH相場をCNY相場と同水準に押し戻した模様です。

0.05

6.4
元高↕
元安

海外元(CNH)右軸

内外格差
棒:左軸

6.6

0.00

6.56.6化したことを問題視。同裁定取引への規制を強化するとともに、国有商業銀行経由で市場相場6.2

国内元(CNY)右軸

0.200.15

動揺を受けて、PBoCは8日以降の基準相場を高めに設定。この結果、基準相場と市場

6.00.25

6.2

準相場を年末の終値より低い水準に設定(図2右)。同日に中国株が急落する中で市場(元/ﾄﾞﾙ)

人民元の内外市場相場 (日次)

相場上限

元高↕
元安

6.0(元/ﾄﾞﾙ)

0.30

6.8

相場下限

-0.05

注) 直近値は2016年1月22日

6.82012

2013

2014

-0.10

2016 (年)2015

注) 直近値は2016年1月22日

-0.15
2014

7.0

2015

2016(年)

出所）中国人民銀行(PBoC)、Bloomberg

 当局は、市場の落着きを待って緩やかな元安誘導を再開か
PBoCの主席エコノミストは、昨年12月に公表した独自の名目実効相場(NEER)に言【図4】 赤字基調の国際収支(左)、割高感の強い人民元相場(右)(億米ドル)

国際収支 (四半期)

及しつつ、｢対ドル相場のみにとらわれないで欲しい｣と発言。年初からの基準相場の2,500135

引下げは、対ドル相場の柔軟化を志向したものとみられます。しかし、株価急落で市2,000130場の不安が高まる中での相場引下げ続行は配慮不足との批判を免れないでしょう。

1,500

125

昨年8月と今年初の混乱は、市場の自由化と相場の柔軟化を目指す当局が、金融市1,000場への十分な理解を欠いていたことから発生。この結果、基準相場の透明化やCNH

500

市場の取引自由化は一時的に後退しました。当局は引き続き中期的なCNY相場の柔0軟化を志向しているとみられるものの、国際収支が赤字基調(図4左)の下での柔軟化-500は元安を招きます。ドル独歩高の下で長らく対ドル相場が安定していたため、CNY

115

経常収支110

証券投資105

その他
投資

100

-1,000の実質実効相場は大きく上昇しています(図4右)。今後、国内金融市場が安定を取戻-1,500総合収支90

した後、PBoCは再び基準相場を減価させ、緩やかな元安誘導と市場相場の柔軟化を-2,000

誤差脱漏

85

図るでしょう。金融市場との付き合い方に不慣れな当局が、再び市場の動揺を招く可-2,500能性も低くはありません。CNYの対ドル相場は今後も年末まで緩やかに減価し、同-3,000

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

中国

120

直接投資

通貨との連動性の高い台湾や韓国の通貨の上値を重くすると予想されます。（入村）主要アジア通貨の実質実効為替相場注) 直近値は2015年7-9月期

香港
ﾌｨﾘﾋﾟﾝ韓国
ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ
タイ
台湾
ｲﾝﾄﾞ
ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ

9580

ﾏﾚｰｼｱ注) 2012年1月3日=100として指数化
直近値は2016年1月21日

75

2005 2007 2009 2011 2013 2015

（年）

2012

2013

2014

2015

2016

(年)

出所）中国国家外貨管理局(SAFE)、CEIC、Bloomberg

2

O

アジア投資環境レポート 2016年1月25日号

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