資本市場を巡る国際動向

ただいま御紹介いただきました天谷です。どうぞよろしくお願いいたします。
本日は、「金融安定に対する足元の見通し」と

天

谷

知

子

で、「課題への対応」として、①ノンバンク金融Ｂ）の本会合のプレスリリースから御紹介したい

昨年一一月に開催された金融安定理事会（ＦＳ一、金融安定に対する足元の見通
し仲介、②サステナブルファイナンス、③デジタルと思います。

いうことで最近の国際的な金融情勢に触れた上化の進展についてお話しします。

その内容ですが、まず足元の主要な脆弱性は、

コ ロ ナ の 影 響 を 受 け、 公 的 部 門 や 非 金 融 法 人 部

門、家計部門の全てにおいて債務が増加しているということです。その中には、それぞれの部門に― 37 ―

おける債務負荷という問題、また金融システムと以上が概観ですが、各国の当局による見通しにます。そのほか不動産分野の問題や、さらには、蓄積されていることに対する警戒感が高まっていで、ある意味、見えないような形でレバレッジがて い る と い う こ と で は な く、 シ ス テ ム 全 体 の 中が、特定の法人や特定の家計部門に債務が集中しほどのノンバンク金融仲介の話とも関係します

め込まれたレバレッジ」ということで、これは後し、 モ ー ゲ ー ジ の 新 規 契 約 額 も 増 え て い る も のえ て い ま せ ん。 そ の 意 味 で は、 住 宅 価 格 は 上 昇

ライム、あるいはニアプライムの新規契約額は増

伸びています。ただ、かつて問題になったサブプ

契約額を見ても、プライムの新規契約額は急速に伸び率は非常に激しく、また、モーゲージの新規のあたりがかなり注目されています。住宅価格の米国では、リスク性資産や住宅価格の上昇、こついても少し見てみたいと思います。

これからコロナ対策の出口戦略、またインフレ予の、審査基準の緩みのような状況はあまり見られ

金融仲介、気候変動によりもたらされる物理的リ

そうした中、具体的な課題として、ノンバンクとしてのステーブルコインの拡大が広がる中、そ引の拡大、そして、暗号資産の取引をつなぐもの

性に疑義が指摘される状況にあり、暗号資産の取― 38 ―の連環が含まれます。また、「金融システムに埋想の高まりが生じている中で金利の引上げが行わないというのが米国の認識です。

スク及び移行リスク、暗号資産といったことが注の安全性が若干心配されています。

かということも指摘されています。

目されています。

そのほか、一部のステーブルコインは償還可能

れると、新興国にとってリスクがあるのではない

第62巻第２号
証券レビューほうに、流動性という観点ではリスクが高いほうる債券等は近年ずっと、格付という観点では低いる懸念が示されています。ファンドが投資しています。また、暗号資産等の新たな投資対象に対すており、今後調整の影響を受けやすい状態にあり

式市場やリスク性資産の市場は急激な活況を呈し

ヨーロッパも基本的な問題意識は同じです。株のほうが大きいと言えます。

新興国のほうが上ですが、コロナの影響は新興国

い。したがって、実質ＧＤＰ成長率だけを見ると

ま で 回 復 す る 一 方、 新 興 国 は ま だ ま だ 回 復 し な

年の第４四半期にはコロナ前に見込んでいた水準比べてみるとどうなのか。先進国では、二〇二二

長率をコロナ前の二〇一九年一一月時点の予測とを見込んでいたからですが、では、実質ＧＤＰ成

少し状況が異なるのが新興国です。先進国ではれる中で、各国当局においては、緩和の縮小やコ

資産価格の上昇、市場・経済の過熱懸念が見ら― 39 ―に移行し続けています。

コロナ対策の出口戦略が議論されていますが、新ロナ特例措置の終了に向けた部分的な動きが見られます。中央銀行の金融政策面ではテーパリング

ウェーデン、カナダ、英国の最近の動きとして、ワクチン接種率は依然として低水準であり、コロ

また、経済の回復という意味では、ＯＥＣＤの銀行の自己資本比率規制におけるカウンター・シや 金 利 の 引 き 上 げ、 ま た 金 融 監 督 当 局 で は、 ス

見通しでは、先進国に比べて新興国のほうがよりカウンター・シクリカル・バッファーとは、国クリカル・バッファーの引き上げがあります。

然ながら、もともと新興国のほうが高い経済成長

速いスピードでＶ字回復するように見えます。当ナそのものに対する懸念が大きい状況です。

興国の場合、国によってばらつきはあるものの、資本市場を巡る国際動向ゼロ％に引き下げていましたが、再び引き上げる

ロナに対応して、従来課していた資本賦課を一度う仕組みです。これらの国では、一昨年の春、コ

量において自己資本比率規制の上乗せをするといずるおそれのある損失をカバーするため、各国裁内の信用供与が過剰と認められる場合に、将来生ているか緩和しているかを示しています。

１）ですが、このグラフは金融環境全体が緊縮しの か、 少 し 長 い 時 間 軸 で 見 た の が こ の 図（ 図 表

界で議論されています。どんなことが起きている

上、ＦＳＢをはじめとした国際的な金融規制の世ショックを契機とした世界金融危機後一〇年以以上のような足元の経済状況を踏まえて、金融

へということで非常に緊迫した情勢になりまし

二〇〇八年のリーマンショックから世界金融危機

御覧のとおり、二〇〇七年のパリバショック、

規制上どのような課題が議論されているのか、幾た。そこから一回緩和した後、二〇一一年から二が、米国の連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）をはじ

月 に 市 場 が 非 常 に 混 乱 し、 ま た も 緊 迫 し ま し たす。そして、コロナ禍が急拡大した二〇二〇年三全体としてはフラットな落ち着いた状況が続きま中国において何回かタイト化がみられたものの、ユーロ圏を中心に再び緊迫しました。その後は、〇 一 二 年 に か け て、 ユ ー ロ の 債 務 危 機 に よ り、

つかお話ししたいと思います。

二、課題への対応（ノンバンク金融仲介）
まずはノンバンク金融仲介（ＮＢＦＩ）を巡る動きです。
ノ ン バ ン ク 金 融 仲 介 に つ い て は、 リ ー マ ン― 40 ―

ことを決定しています。

第62巻第２号
証券レビュー資本市場を巡る国際動向

図表１
１
緊縮

２

世界の金融環境

米国

３

中国

その他
新興国

その他
先進国

緩和

（年）

ノンバンク全般

G20カンヌ・サミット（11年11月）

うち、MMF

シャドーバンク、証券化、レポ等に関する提言（12～14年）

FSB脆弱性評価作業（15年３～９月）

FSB資産運用業提言（17年１月）FSB MMF提言（12年10月）

FSB NBFI進捗報
告（21年11月）
FSB MMF最終報告（21年10月）③ 世界的な金融緩和とレバレッジの高まり① 世界金融危機とその後の規制改革② コロナの感染拡大と市場の混乱• 世界金融危機後の規制改革の一環として、資産運用業の活動による構造的な脆弱性に関する作業等のノンバンクに係る作業を実施。

• 金融システムにおける特定の活動やメカニズムが、流動性ストレスの緩和要因や伝播要因として作用。

• 各法域における対応状況及びその効果の確認作業中にコロナの感染が拡大。2020年3月に市場の混乱が発生。

FSB包括的レビュー（20年11月）• 2020年３月の市場の混乱は、ノンバンクの頑健性
強化の必要性を強調。

• コロナ感染拡大に伴う経済失速を抑えるため、各国当局は異例の金融緩和策を実施。
• 足元では、各セクター（政府、非金融、家計）の債
務増加やレバレッジの高まりに脆弱性が見られる。また、
不動産分野にリスクが累積。

〔出所〕 IMF “Global Financial Stability Report”（2021年10月）等

めとする中央銀行の大々的な緩和策により収束したというのが大きな流れです。

そうした中、規制の面ではどのような議論がなされてきたのか。まず、世界金融危機を振り返ると、当時は「シャドーバンキング」という言い方をよくしていましたが、ノンバンク金融仲介において、リスクが蓄積され、伝播し、拡大したという問題意識に基づき、世界金融危機後の規制改革の一環としてノンバンクに関する作業が行われてきました。

カンヌ・サミットをはじめとしてさまざまな提言がなされ、各国においてそれを実施し、その効果がどの程度出ているかモニタリングしようとしていたところ、コロナの感染拡大で二〇二〇年三月の市場の混乱ということになったわけですが、

世界金融危機のときとは異なり、特定のノンバン

ク金融仲介ルートを通じて、例えば複雑な金融商― 41 ―

バンクセクターが持っているということで、それになり得るという点では、より深刻な要素をノン特定の脆弱性の要因がなくても市場の混乱の要因

ターが混乱の大きな要因となったのは事実です。

クの伝播という意味においては、ノンバンクセク問題があったわけではありません。しかし、リス品を使い、そこでリスクを蓄積しているといったう問題意識に基づいて行われた施策です。

ける脆弱性の要因に対していかに対処するかとい対策」が、銀行以外のさまざまなマーケットにお頭デリバティブズ市場改革」と「シャドーバンク

は 許 さ な い 」 は 既 存 の 金 融 機 関 の 話 で、「 店fail

う ち、「 も っ と 資 本 と 流 動 性 を 」 と「 Too big to

全体像が提示されました（図表２）。四つの柱の会議（ピッツバーグ・サミット）では規制改革のかなり集中していることが懸念されています。

レッジの高まりがノンバンクセクターのほうにも言えば「カネ余り」の状態が世界的にあり、レバの金融緩和策を各国が実施している中で、平たくその一方で、世界の金融情勢を考えると、異例

リング、証券化商品の透明性の確保、レポ・証券

シャーバンキングについてのデータ収集・モニタ

す る シ ス テ ミ ッ ク リ ス ク の 削 減、 Ｍ Ｍ Ｆ 以 外 のＭＭＦ（マネー・マーケット・ファンド）に関連

グセクターの間における危機の波及効果の抑制、

具体的には、銀行セクターとシャドーバンキン

アセマネ（資産運用業）についても、その活動― 42 ―

に対する議論が今行われています。

以上がノンバンクを巡る大きな流れです。

貸借取引から生じるシステミックリスクへの対処

首脳中でシャドーバンク対策が非常に大きな問題になりました。そして、二〇〇九年の第三回Ｇ20などが議論されました。

二〇〇八年の世界金融危機の後、その解決策の第62巻第２号
証券レビュー資本市場を巡る国際動向

図表２
2008年︓世界金融危機
2009年︓第3回G20首脳会議（ピッツバーグ・サミット）
規制改革の全体像の提示
もっと資本と流動性を

Too big to failは許さない

店頭デリバティブズ
市場改革

シャドーバンク対策• トレーディング活動の資本賦課強化（バーゼル2.5）（2009年）• システム上 重要な金融機関の指定と上乗せ規制・
TLAC ・ 破 綻 処 理 計 画（2011～2015年）• 中央清算（2012年）• 証拠金規制（2013年）• 銀行のシャドーバンクへの関与に対する規制強化（2014年）• 取引報告義務（2012年）• MMF改革（2012年）• 破綻処理制度の整備（2014年）• 電子取引基盤（2011年）• 証券化取引規制（2012年）• 資本の質と量の引き上げ、
レバレッジ比率規制、流動性規制（バーゼルⅢ）（2010年）• レポ市場改革（2014年）• バーゼルⅢの最終化（2017年）から生じる四つの脆弱性に対応するため、二〇一

七 年 一 月 に 政 策 提 言 が 公 表 さ れ て い ま す（ 図 表３）。一番大きいのは「流動性ミスマッチ」で、１と２が情報・データ、３～８がリスク管理、９がシステム全体への影響に関する提言です。そのほか、「レバレッジ」「オペレーショナルリスク及び投資契約・顧客口座等移管リスク」「資産運用会社及びファンドの証券貸借関連取引」についても提言がなされました。

ここまでがコロナ前の話です。

その後、二〇二〇年三月の市場の混乱ということになるわけですが、この危機を引き起こした要因をＦＳＢが分析した結果、特定された課題は以下のとおりです。

①ＭＭＦの強靭性。非政府債ＭＭＦから大量の資金流出が発生していたということで、流動性ミスマッチに加え、それ以外の構造上の脆― 43 ―

証券レビュー

第62巻第２号

図表３
 FSBは、資産運用業の活動から生じる４つの脆弱性に対応するため、2017年１月、14の政策提言を公表。
【脆弱性①︓流動性ミスマッチ】【脆弱性②︓レバレッジ】

提言１ 当局によるオープンエンド型ファンドの流動性プロファイル
に関する情報の（報告義務を通じた）収集

提言10 簡易かつ整合的なレバレッジ指標の構築及びリスクベース指標の構築の検討

提言２ 流動性プロファイルに関する投資家への開示
提言３ 流動性ミスマッチの軽減に鑑みたファンドの投資資産及び戦略とファンドの解約条件との整合性に関する規定
提言４ オープンエンド型ファンドによる使用可能な流動性リスク管理ツールの拡大
提言５ First Mover Advantageを低減する流動性リスク管理ツールの導入
提言６ ストレステストの要求及びガイダンスの提供
提言７ 非常時の流動性リスク管理ツールの使用に関する明
確な決定手続の設定及び投資家への開示
提言８ 当局による例外的な流動性リスク管理ツールに関するガイダンス及び方向性の提示
提言９ 金融システムの回復力への影響を把握するために適切な場合におけるシステムワイドストレステストの結果の考慮

提言11 重要なレバレッジリスクを有するファンドに関するデータ報
告やモニタリング等の強化
提言12 構築する整合的な指標に基づく、IOSCOによる各国のレバレッジデータの収集【脆弱性③︓オペレーショナルリスク及び投資契約・顧客口
座等移管リスク】
提言13 大規模かつ複雑又は重要なサービスを提供する資産運用会社におけるBCP及び（顧客資産等の）移管
計画を含む包括的なリスク管理システムの確保【脆弱性④︓資産運用会社及びファンドの証券貸借関連
取引】提言14 エージェントレンダー/資産運用会社が顧客に提供する補償をモニタリングし、必要に応じて適切な対応の実施〔出所〕 Financial Stability Board “Policy Recommendations to Address Structural
Vulnerabilities from Asset Management Activities”（2017年１月12日）

弱性が問題を悪化させた。

②オープンエンドファンド（ＯＥＦ）の流動性

リ ス ク と そ の 管 理。 Ｍ Ｍ Ｆ 以 外 の Ｏ Ｅ Ｆ でも、やはり流動性リスク、あるいは流動性管理に起因する問題が生じていた。

③証拠金の慣行。ＣＣＰ（中央清算機関）の利用が世界金融危機以降拡大しており、ＣＣＰ

自 体 は 正 常 に 機 能 し て い た も の の、 一 方 で

マージンコールの増大が流動性のプレッシャーになっていた。

④債券市場の流動性、構造及び強靭性。債券市

場の機能においても非常に低下が見られた。

⑤システミックリスクの評価と政策対応。ＮＢ

ＦＩ同士や銀行との相互連関性、資金・市場流動性への依存の高まり、安全資産の問題、

国債市場の役割、ドル資金問題など、さまざ

まな指摘がされています。

― 44 ―

融市場の構造も含め、議論が行われました。

〇年一一月のＦＳＢのレビューを受けて、短期金中でもまず注目されたのがＭＭＦです。二〇二ているからいけないのであって、流動性の変換そＦは短期の資金を調達して長期の債券等に投資しる。四つ目は、流動性変換の減少。そもそもＭＭのかということで、脆弱性の要因を二つに分類しして考えられるということで、それぞれに合わせ

概念的にはこの四つのメカニズムが対処方法とのものを減少させればいい。

ています。一つ目は、突然の返金請求を受けやすた政策オプションとその効果を整理したのがこのその中ではまず、そもそもＭＭＦはなぜ脆弱ない（取り付けが起きやすい）こと、二つ目は、ス

図です（図表４）。

では、どうずればこれらの問題に対応できるのを要求しているものではありません。これらを踏しかし、このレポートは特定の施策をとることこういったことも含め、ＦＳＢが整理したノン― 45 ―

トレス下で資産売却が困難になることです。

か。一つ目は、償還（解約・返金・換金）を求めまえ、各国において必要な施策を考えてもらい、値に達したら特定の行動がとられるということにバンク金融仲介に関する問題意識について、今どその実施状況をレビューしていくということになると、それを予測して投資家が一斉に償還を求ういう段階にあるのかということをまとめたのがファンド自身の損失吸収力を高める。三つ目は、

めるといった行動が起こりがちになるため、そう

この図です（図表５）。

なっています。

いった閾値効果を減少させるような仕組みを入れ

閾値効果の減少。規制等の関係で、ある一定の閾て く る 投 資 家 に コ ス ト を 移 転 す る。 二 つ 目 は、

資本市場を巡る国際動向証券レビュー

第62巻第２号

図表４
 MMF※1の脆弱性の2分類（対応を要する目的）① 突然の返金請求を受けやすいこと② ストレス下で資産売却が困難になること

 脆弱性に対応し強靭性を向上するための4メカニズム1.
償還※2を行う投資家にそのコストを負担させる
2.
損失吸収
3.
閾値効果※3の減少
4.
流動性変換の減少

提示された政策オプションの概要
代表的オプション

強靭性向上のメカニズム

主たる目的

従たる目的

拡張／派生オプション

スウィングプライシング

償還を行う投資家に、そのコストを負担させる

金融安定を損なう償還行動の可能性の低減

大規模償還の影響緩和

当局による、マクロプルーデンスの見地からのスウィングプライシング

Minimum balance at risk
(MBR)

損失吸収

金融安定を損なう償還行動の可能性の低減

資本バッファー

損失吸収

金融安定を損なう償還行動の可能性の低減

大規模償還の影響緩和

スポンサーサポート、流動性提供銀行

規制上の閾値と償還手数料やゲート発動との関係解消

閾値効果の減少金融安定を損なう償還行動の可能性の低減

大規模償還の影響緩和

当局による償還手数料やゲート発動の認可、MMF投資家の集中制限、カウン
ターシクリカルな流動性バッファー

固定NAVの排除

閾値効果の減少金融安定を損なう償還行動の可能性の低減

適格資産の限定

流動性変換の減少

大規模償還の影響緩和

新たな流動性要件やエスカレーション手続き※4

流動性変換の減少

大規模償還の影響緩和※1

MMFを政府系債務に投資するものに限定、現物償還の実施、日々取引の排除、保有流動性に基づいた償還の繰延べ
金融安定を損なう償還行動の可能性の低減

元本の安定、日々の流動性、リスクの分散及びマネー・マーケットの実勢金利に沿った収益を目指して運用されるオープンエンド型投資ファンドをいう※2

報告書では”redeem” “redemption”という言葉が用いられている。これはMMF持分の解約・返金・換金を広く含む概念である。

※3

規制上の閾値を超えることによる帰結を回避するための投資家の予防的な償還行動を惹起する効果※4

2週間で現金化可能な流動性要求の導入や、閾値超過時に強度の強くない措置から実施していくという提案〔出所〕 Financial Stability Board “Policy Proposals to Enhance Money Market
Fund Resilience”（2021年10月11日）

ＭＭＦについては、政策オプションの提示を受け各国がどのような施策をとったのか、今後棚卸しをし、評価していきます。

オープンエンドファンドについては、先ほど二〇一七年の提言を紹介しましたが、それがどの程

度 有 効 だ っ た の か、 評 価 作 業 が 進 め ら れ て い ます。

証拠金については、証拠金の慣行にどの程度問題があるのか、あるいはないのか、レビューを実施しています。

債券市場、ドル資金調達についても、それぞれ分析作業を進めています。

ここまでノンバンク金融仲介に関する取り組み

を駆け足で紹介してきましたが、このノンバンク

金融仲介については、ＦＳＢをはじめ各国の金融当局が一〇年以上にわたって苦しんでいる問題です。銀行が金融システムの中心にあったときは、― 46 ―

資本市場を巡る国際動向

図表５
 FSBは、2021年11月、「2020年3月の市場の混乱についての包括的レビュー」に基づくNBFIの強靭性向上のための作業の進捗状況と今後の計画に関する報告書を公表し、G20ローマサミットに提出。
進捗状況

今後の計画
第一段階

① MMFと短期資金調達市場の強靭性• MMF 強 靭 性 向 上のための政策提案

第二段階• 各法域のMMF関連政策の棚卸（～2023年）と評価（～2026年）• 2012年MMF提言の再確認（時期未定）• 短期資金調達市場の機能と強靭性の強化（時期未定）② オープンエンドファンド（ OEF ） に お け る
流動性リスクとその管理• 2017年FSB提言の有効性の評価（～2022年半ば）

NBFIに対する
システミックなアプローチの策定• 2018年IOSCO提言の実施状況に関するレビュー（同上）③ 証拠金の慣行• 証拠金の慣行に関するレビューの市中協議④ 債券市場の流動性、構造及び強靭性• ディーラーやレバレッジされたノンバンク投資家の債券市場における役割等から得られる所見と政策的含意（作業中、2022年半ばまでに完了）⑤ ドル資金調達と新興国経済の脆弱性• ドル建クロスボーダー調達の脆弱性及びその新興国経済における脆弱性との相互作用に関する報告書（～2022年Q２、G20に提出予定）• 同レビューの最終化（～2022年前半）とフォローアップ（2022年後半以降）- NBFI の継続的なモニタリングを強化するための、NBFIのシステ
ミックリスクに対する理解深耕- 必要に応じて、こうしたリスクに対処するための政策の策定〔出所〕 Financial Stability Board “Enhancing the Resilience of Non-Bank Financial
Intermediation：Progress Report”（2021年11月１日）

当局の側からすると、銀行を監督し、分析し、規制すればよかったわけです。ところが、市場型金融に移っていくことに伴い、個々のプレーヤーの行動というよりも、多様なプレーヤーの行動の相互作用によって起きる問題に対処しなければならなくなっています。アネクドータルには、「どこそこでこんな問題があった」という話はあちこちにありますが、実際にマーケットで何が起きていたのか知ろうとすると、どこから何のデータを集めればいいのかというところから悩むことになるというのが現実です。

また、ノンバンクとなると、証券当局はＩＯＳ

ＣＯ（証券監督者国際機構）になるわけですが、そういったところに集まってくる人たちは基本的に、エコノミストではなく法律家です。その人たちが公正な市場を目指す、発想としては、「制度はきちんとつくりました。何が正しいかどうかを― 47 ―

という目的を加える、そのため、一〇年以上にわとしていた分野に、結果として金融システム安定たわけです。市場の公正のためのルール作りを主というエコノミスト的な問題がつきつけられてき

動かなくなることもあり、それにどう対処するか

しかし、市場が判断するといっても、市場は突如判断するのは市場です」ということになります。

つは、短期・中期・長期の全てにわたって非常にて、異常気象と気候変動への対応の失敗、この二る よ う に な っ て い ま す。 ま た、 気 候 変 動 に 関 しありましたが、今年は短期と中期の両方に登場すは、昨年の認識では中期（二～五年）のところにば、資産バブルをはじめとするマーケットの問題

以 外 の 部 分 で も お も し ろ い 点 が あ り ま す。 例 え

現 象（ 洪 水 等 ） や 長 期 的 な 気 候 パ タ ー ン の 変 化

物理的リスクとは、気候変動に伴う極端な気象的リスクと移行リスクに分類できます。

か。気候関連金融リスクは大きく分けると、物理

では、それを金融の側面から見るとどうなるのす。

さなければならないというのが現在の問題意識では増大していきます。このリンクを何とか切り離経済が成長を続ける限り、二酸化炭素の排出量高いリスクと認識されています。

（サステナブルファイナンス）
続きまして、サステナブルファイナンスの話に移りたいと思います。
昨日、ワールド・エコノミック・フォーラムが短期・中期・長期的に顕在化しそうなリスクに関するサーベイの結果を発表しました。
これからお話しするサステナブルファイナンス

― 48 ―

たって国際的に金融当局は苦しみ続けているというのが実態です。

第62巻第２号
証券レビューなくなったりすることによって引き起こされる金

特定のビジネスモデルが実体経済において成立し（温暖化等）で、物理的に何かが破壊されたり、融政策・リスク管理の時間軸では把握できないと常に長い期間をかけて現れてくるため、通常の金似た性格を持つものの、気候変動による影響は非

融資先の信用力の低下など、通常の金融リスクとでは、金融当局はこの問題にどのような観点かいうことが指摘されているところです。

融資産・負債へのリスクです。
移行リスクとは、低炭素社会への移行に伴って生じる政策変更、技術革新、投資家や消費者のセら臨んでいるのか。

気候変動の原因は経済活動によって排出される― 49 ―

ンチメント・需要・期待の変化等で、やはり実体経済においてビジネスモデルが成立しなくなった

ＣＯ２ですが、その影響は非常に幅広く、社会全いうことで、外部性が生じています。この外部性

り、企業の生産性・収益性が低下したりすること

ここで一つポイントとなるのは、出発点は物理をどう内部化していくか、これが一言で言えば気体に及びます。あるいは時間軸においても、現在的リスクや移行リスクなのですが、実際に金融シ候変動への対応ということになるわけですが、そによって引き起こされる金融資産・負債へのリス

ステムが影響を受けるときには、信用リスクや市の 中 に は、 気 候 政 策 の 選 択、 グ リ ー ン 商 品 の 購排出されたＣＯ２が将来の気候変動に影響すると場リスクといった通常の金融リスクの形で現れてグリーン商品の購入や投資選択には二つの側面

入、投資選択といったことがあります。

したがって、気候関連金融リスクは、例えば投くるということです。

クです。

資本市場を巡る国際動向

ていく中で、あるいは気候変動の影響を受ける中が、経済社会全体が気候変動という問題に対応しは、先ほどの移行リスクの話につながるわけですの 原 因 に 対 し て 能 動 的 に 働 き か け る。 も う 一 つ様に、特定の投資行動をとることにより気候変動があると言えます。一つは、気候政策の選択と同点であり、関心事項です。

の安定を図る。これが金融規制当局としての着眼がとられるようにすることによって金融システムが与えられ、適切な形でリスクを織り込んだ行動

家や金融機関が自ら意思決定する上で必要な情報的としているものではありません。むしろ、投資

基本的には、特定の投資行動に誘導することを目

みずからの収益性の観点から、グリーン商品を購見ると維持可能でなくなることを見込んだ上で、は、①気候関連企業開示、②データ、③脆弱性分

月 に ロ ー ド マ ッ プ を 公 表 し て い ま す。 そ の 中 でこういった観点から、ＦＳＢでは二〇二一年七中でも進んでいるのが開示の分野です。気候変

ここで一つ申し上げておきたいのは、なぜ金融発が進められてきましたが、開示する企業や利用

ともと複数の主体によって開示基準・枠組みの開― 50 ―

で、特定の資産や特定の企業の収益性が長期的に入したり投資選択をしたりするということです。

析、④規制・監督ツールという四つの分野で作業

び移行リスクへの対応、そういったことが全体として相まって外部性に影響を与えていくというこ

当局がこの問題に臨んでいくのかということで者のコストが増大し、情報の比較可能性・信頼性動の問題について投資家の関心が集まる中で、もす。いろいろな言い方はあろうかと思いますが、とになります。

を行うことが示されています。

これに加えて、金融機関が行う物理的リスク及第62巻第２号
証券レビュー

で投資判断に有用な開示に向けた取り組みが進めた。そのため、グローバルに一貫した、比較可能等に課題があるということで問題視されていまし

戦略をどのような指標で管理していくのかといっ

シナリオを考慮した戦略のレジリエンスや、その標」という四つの大きな柱があり、例えば、気候「 ガ バ ナ ン ス 」「 戦 略 」「 リ ス ク 管 理 」「 指 標 と 目

たことについて、定量的な開示が求められていま

られています。
具体的には、二〇一七年六月に出されたＴＣＦをもとに、サステナブルに対する国際的な開示基

幾つかあります。アセマネに関しては、数多く出開示以外にも、マーケットに対する取り組みがす。

準としてＩＳＳＢ基準を開発していくわけです

されているＥＳＧ関連の投資商品について十分な― 51 ―

Ｄ（気候関連財務情報開示タスクフォース）提言

が、これは、国際会計基準をつくっているＩＦＲ

透明性が確保されているかどうかという問題意識のプラクティスの開示、商品についての適切な開Ｓ財団の下に設置したＩＳＳＢ（国際サステナビ

テップとして、ＩＯＳＣＯがエンドースし、それ示、用語の定義づけなど、サステナビリティ関連にのっとり、ＩＯＳＣＯにおいて、アセマネ自身に整合的な形で各国が規制枠組みをつくることにの実務、方針、手続及び開示に関する提言を行っ

リ テ ィ 基 準 審 議 会 ） で 行 い ま す。 そ し て 次 の ス

よって、最終的に、グローバルに一貫した、比較行う機関の独立性の確保や利益相反の回避、格付

また、ＥＳＧレーティングについても、格付をています。

そ の 出 発 点 に な っ て い る Ｔ Ｃ Ｆ Ｄ 提 言 で は、な流れが現在でき上がっているところです。

可能で投資判断に有用な開示を目指す。このよう資本市場を巡る国際動向

手法やプロセスに関する十分な開示等が提言されれているところです。

に公表予定とするなど、さまざまな施策が進めらの サ ス テ ナ ブ ル・ フ ァ イ ナ ン ス・ことが問題になっているのか。

では、その次の段階として、国際的に今どんなています。
こういったことを受け、現在我が国ではどのよ
うな取り組みが行われているのか。

これはＧ

ロードマップです（図表６）。今後、気候変動を開示については、ＴＣＦＤの基準に基づく開示の質と量の充実を促すということで、コーポレー

中心に、Ｇとしてサステナブルファイナンスに

トガバナンス・コードの改訂が行われています。

象になりますが、それとともに、上場企業に対しこれは基本的に東証プライム市場の上場企業が対３です。

点分野が提示されていますが、大きな部分は１～

どう取り組んでいくのかということで、五つの重リティに関する取組みの適切な開示のあり方を検グループにおいて、上場企業等によるサステナビ

迎する。そしてレーティング機関の透明性向上、す。まずはＩＦＲＳ財団での開示基準の開発を歓

重点分野２は、先ほど申し上げた開示の問題でさらには自然・生物多様性関連開示に係る取り組討中です。
Ｅ Ｓ Ｇ レ ー テ ィ ン グ に つ い て は、 評 価 機 関・重点分野３は、リスク評価です。気候変動によみも進めることにしています。

れていますし、アセマネの関係では、ＥＳＧ関連

る金融リスクと金融安定への影響を調査し、追っデータ提供機関に期待される行動規範等が議論さ投信の実態調査を行い、その結果を本事務年度中― 52 ―

20

20ては、金融審のディスクロージャーワーキング・第62巻第２号
証券レビュー資本市場を巡る国際動向

図表６
G20サステナブル・ファイナンス・ロードマップ
パリ協定や持続可能な開発目標（SDGs）の実施に向けた資金動員を拡大する国際的取組みを前進させるため、気候変動やその他の持続可能性に関するG20のアジェンダやSFWGの作業計画等を、５つの重点分野・19の行動として提示
重点分野１

重点分野２

重点分野３

重点分野４

持続可能性目標に沿った投資の実現のための市場開発とアプローチ※

持続可能性に関するリスク、
機会及び影響に関する一貫した、比較可能で意思決定に役立つ情報

気候と持続可能性に関するリスクの評価と管理

国際開発金融機関、
公的資金と政策的動機付けの役割（例）
 各法域が独自のアプローチを開発する
際に参照すべき自主的な原則を提示
 比較可能性と相互運用性の向上に関する提言を今後検討 アプローチにトランジションの考慮を統合

重点分野５
 サステナブル関連開示基準を開発する
IFRS財団の作業計画を歓迎
 ESG評価機関等のデータの質やメソドロ
ジーの透明性向上を慫慂 自然・生物多様性関連開示に係る取組
みを慫慂 気候変動による金融リスク及び金
融安定性への影響を調査
 追って他のサステナビリティ関連リスク（自然、生物多様性等）に分析範囲を拡大横断的課題

 トランジションファイナンスに関するハイレベル原則の策定※アプローチの具体例として、タクソノミー（サステナブルな経済活動の分類）やESG評価手法等が挙げられている。

SFWG統合レポート
SFWGの2021年のプライオリティ３分野に関し、課題、現在の取組み及び勧告を提示し、ロードマップにインプット。
①アプローチの比較可能性及び相互運用性の向上（→重点分野１）③国際開発金融機関の役割の向上（→重点分野４）②サステナビリティ報告・開示の改善（→重点分野２）〔出所〕 G20 Sustainable Finance Roadmapて、自然・生物多様性全体に分析範囲を広げることにしています。

重点分野１は、「持続可能性目標に沿った投資の実現のための市場開発とアプローチ」という非常に漠然とした言い方をしていますが、その具体例としてタクソノミーが挙げられています。投資

行動がサステナブルの目標に一致しているかどうかをどのように評価していくのか。そして、この仕組みについて、比較可能性や相互運用性をいかに向上させていくのか。各国がバラバラなタクソ

ノミーをつくっていては、マーケットとしては利用しにくいため、そこをどうしていくのか議論することにしています。

また、「アプローチにトランジションの考慮を統合」とありますが、ある意味、横断的な問題として、トランジションファイナンスというものが注目されるようになっています。

― 53 ―

部分に対して圧倒的に流れていくことになりま

よりも、これからグリーンになっていくであろう

不可欠です。したがって資金も、グリーンの部分ではなく、時間をかけた企業・産業構造の転換がも、当然のことながら、一足飛びに達成されるの「カーボンニュートラルを目指す」と言ってられます。

れが今年議論していく大きなテーマになると考えなる。このトランジションをどう評価するか、こ不能になってしまうということでリスクが大きくとなると、どこかの段階でビジネスモデルが継続の投融資先がこのゴールに達することができないば、その企業は生き残っていける。一方で、自分金融機関にとっては、自分の投融資先がグリーン間資金の動員が必要」と書きましたが、投資家やそうしますと、資料には「この目標に沿った民速に進展しています。

ローチの議論がさまざまな国や会議体において急な コ ン セ ン サ ス と な っ た こ と で、 具 体 的 な ア プ

トランジションファイナンスの重要性が国際的〇年カーボンニュートラルを達成できるのであれ

階においてグリーンでなかったとしても、二〇五

どうかのほうが関心事項になります。もし今の段く中で、それと整合的な形で生き残っていけるか

ると、世界がカーボンニュートラルに向かってい

将来的にきちんとグリーンになれるか、言いかえする目標と整合的なものかどうか、ロードマップ

ジション戦略が実際にカーボンニュートラルに対金調達者が自身の移行計画をつくり、そのトランが作成する分野別ロードマップを参照しながら資

マップ・アプローチを志向しています。経産省等

そ の ア プ ロ ー チ の 仕 方 と し て、 日 本 は ロ ー ド― 54 ―す。

かどうかということよりも、むしろ、投融資先が第62巻第２号
証券レビュー

を参照しながら外部評価機関が評価するというも

業種別の団体はあったのですが、それらを全て傘

二〇五〇年までにネットゼロを実現するための科下に置くような形で発足しました。参加者には、

一方、国際的には、タクソノミー・アプローチ

学的に整合性のある目標（二〇三〇年までの中間のです。

をトランジションファイナンスに拡張する動きも具体的にはどのようなことを進めていくのか。

目標及び長期目標）を設定することが求められてるわけですが、従来タクソノミーで規定している

ワークストリーム１は「コミットメントの確立」、

出てきています。グリーンの世界というのは、二範囲をさらに広げ、二〇××年段階ではこれを達

２は「民間資本動員」ですが、３～５が非常に重います。

成していればトランジションとして認められる、

要で、この三つが先ほどのトランジションと関係― 55 ―〇五〇年カーボンニュートラルをゴールとしていこのような分類をつくっていくことを目指してい３は「セクター別パスウェイ」で、ネットゼロ

してきます（図表７）。

（国連気候変動枠組条約第二十六回締るのがタクソノミー・アプローチです。
ＣＯＰ

達成に向けたセクター別の経路（日本でいうのコミットメントや移行計画に関する金融セ

４は「実体経済の移行計画」で、ネットゼロへ

関と主要産業との間で調整する。

約国会議）に合わせて、当局だけでなく、最近は

Glasgow Finance Alliance for） で す。 も と も と ネ ッ ト ゼ ロ を 目 指 す
Net Zeroの が Ｇ Ｆ Ａ Ｎ Ｚ（

民間イニシアチブの中でも非常に目立っている

ロードマップのようなもの）について金融機

26

民間の取り組みも加速化しています。

資本市場を巡る国際動向証券レビュー

第62巻第２号

図表７
Glasgow Finance Alliance for Net Zero (GFANZ)• 2021年4月設立。マーク・カーニー国連特使を議長とし、金融界が業態別にネットゼロを目標とするイニシアティブを統合し連携・拡充を図る戦略的フォーラム。
WS1︓コミットメントの確立
金融セクターのネットゼロに向けたコミットメントの拡大

WS3︓セクター別パスウェイ
金融機関と主要産業との間でネットゼロ達成に向けたセクター別の経路（パスウェイ）の調整

WS2︓民間資本動員
新興市場や途上国へ民間資本の動員

WS4︓実体経済の移行計画
ネットゼロへのコミットメントや移行計
画に関する金融セクターの期待を実体経済へのガイダンスとして策定

WS5︓金融機関の移行計画
金融セクターの移行計画に関するベストプラクティスを提示

WS6︓ポートフォリオアラインメントの計測
ポートフォリオアラインメント測定ツー
ルの改良に向けたガイダンスの作成

WS7︓政策的行動
政府・公的部門への政策提言

Net Zero Banking
Alliance (NZBA)Net Zero Insurance
Alliance (NZIA)Net-Zero Asset Managers
Initiative(NZAM)

Net-Zero Asset Owner
Alliance (AoA)• 2021年4月設立• 国連環境計画・金融イニ
シアティブ（UNEP FI）等
が主導
• 98行、66兆ドル(2021/12• 2021年7月設立• UNEP FI等が主導し、AoAに参加している欧州系保険引受会社（AXAがリード）が設立• 16社(2021/11時点)
0.6兆ドル(2021/12時点)• 2020年12月設立• 地域別投資家グループと国連責任投資原則（PRI）等が主導• 220社、57兆ドル(2021/12• 2019年9月設立• UNEP FIとPRIが主導• 65社、10兆ドル(2021/12

時点)

時点)

時点)

〔出所〕 各団体ウェブサイト

クターの期待を実体経済へのガイダンスとして策定する。

５は「金融機関の移行計画」で、金融セクターの移行計画に関するベストプラクティスを提示する。

当局のハイレベルの原則の議論がある一方こういった形で、トランジションに関しては、Ｇ― 56 ―

で、実務レベルにおいて具体的な検討作業の議論も本格化しています。

以上が気候変動の問題を巡る最近の動きです。

続きまして、次のステップとして、生物多様性の問題について簡単に御紹介したいと思います。

）が開催され、二本年、中国（昆明）で生物多様性条約第一五回締約国会議（ＣＢＤ／ＣＯＰ〇三〇年までの計画が策定される予定ですが、金融面においては、それを先取りし、昨年六月、気候変動におけるＴＣＦＤに倣うような形でＴＮＦ

1520

資本市場を巡る国際動向

図表８
 生物多様性と金融安定に関するNGFS*1とINSPIRE*2の共同研究グループによるリサーチ（2021年10月公表）は、生物多様性損失の物理リスク・移行リスクが金融機関及び金融システムに影響を与える可能性があると言及。両者間の波及経路について、より理解を進める必要があるとした。
*1︓The Network for Greening the Financial System*2︓The International Network for Sustainable Financial Policy Insights, Research, and Exchange

生物多様性損失が実体経済、金融システムに影響を与える波及経路
物理リスク*
花粉媒介、食料供給、土壌の浸食等
影響

依存

移行リスク*

規制変容、訴訟、
消費者選好の変化等

実体経済
■資本毀損
■素材価格のボラティリティ増加■製造プロセス・バリューチェーンの崩壊■座礁資産■生物多様性/
生態系サービスの減少によるオペレー
ション・コスト■経済活動の再配置■外部性の価値評価

金融機関（リスクと機会）

資本の減少

銀行
取引先企業の
収益減少

生物多様性
関連での
投資機会
保険引受能力の減損、
生物多様性関連
ソリューション
波

及

経

資本の減少

投資

保険

信用
リスク

流動性
リスク

市場
リスク

オペレー
ショナル
リスク

金融政策
ﾐｸﾌﾟﾙ/ﾏｸﾌﾟﾙ政策
ｸﾞﾘｰﾝﾌｧｲﾅﾝｽ
の拡大路*「物理リスク」の例…授粉媒介者の減少に伴う収穫量減少や人工授粉コストの増加（慢性的リスク）、害虫による収穫高の減少や疫病の蔓延（急性的リスク）、森林破壊による気候・水循環システムの崩壊（慢性的・急性的リスク双方）等「移行リスク」の例…政府の政策、技術革新、訴訟、消費者選好の変化等〔出所〕 NGFS and INSPIRE（2021）“Biodiversity and financial stability: building thecase for action” より金融庁作成

Ｄ（自然関連財務情報開示タスクフォース）が既に発足しています。

本年中にはフレームワークを構築し、それをテストするところまで進もうということで、かなりアンビシャスな目標を掲げています。

生物多様性を中心とした自然関連の問題は、気候変動に比べると新しい話ではありますが、この波及経路の図（図表８）にお示ししたとおり、生物多様性の物理的リスク及び移行リスクが、実体経済におけるさまざまなビジネスへの影響を通じて、最終的に金融機関にとっての信用リスク、市場リスクになります。つまり、気候変動のときに用いた考え方の枠組みを流用できるといいます

か、一回議論したことのアナロジーで検討を進めることができるわけです。そういう意味で、この生物多様性については、非常に迅速に金融の問題に落とし込むことができるのではないかと、実際― 57 ―

に議論する中で感じています。

（デジタル化の進展）
最後に、デジタル化の進展について少しお話し

明確化、既存のクロスボーダー送金の改善、中銀

デジタル通貨に関する議論の進展など、さまざまな取組みが一斉に進んでいきました。

また、デジタル化の進展を背景に、近年リスクが出てきたわけですが、中でもリブラ構想の公表

いろいろなことがきっかけでデジタル化の問題

故が起きると、それが非常に多くの主体に波及す

ウドサービスの普及に伴い、一つのクラウドで事どサイバーセキュリティ面での脅威のほか、クラの態様も変化しています。ランサムウェア攻撃なは各国の金融当局に大きなショックを与えまし

るようになってきています。例えば昨年九月に発に、グローバル・ステーブルコインが金融システ

そこから出てきた問題意識は三つです。一つ目

テム障害は、それ自体大きな問題にはならなかっ

生 し た Ａ Ｗ Ｓ（ Amazon Web Services）のシス

そんな中、国際的には、裏づけのない暗号資産たものの、改めてクラウドサービスの持つ影響力

ムにおける送金が不便だからである。三つ目に、やステーブルコイン、分散型金融を含めた暗号技

ムに与える影響は非常に大きい。二つ目に、そも

こういうものを民間企業が行うことを容認するの術の利用に伴うリスクの抑制とその便益の活用とを認識するきっかけになりました。

かということです。これらを踏まえて、グローバ

いったことが注目されています。

そもこんな話が出てきたのは、既存の金融システ

ル・ステーブルコインに対する規制・監督要件の― 58 ―

したいと思います。

た。

第62巻第２号
証券レビューるハイレベルな勧告を公表しています。その中でＳＢが二〇二〇年一〇月、規制・監督・監視に係

グローバル・ステーブルコインについては、Ｆ

では、現在どんなことが行われているのか。

領可能、そういったスピード感に国際的な送金シ

リテール取引の七五％は一時間以内に受取人が受えばスピードという点では、二〇二七年末までにそれとともに高い定量目標も掲げています。例

中 央 銀 行 デ ジ タ ル 通 貨（ Ｃ Ｂ Ｄ Ｃ ） に つ い て

ステムを向上させる等の目標を掲げ、さまざまないため、包括的なガバナンスフレームワークを構も、Ｇ７が二〇二一年一〇月に原則を公表していは例えば、ステーブルコインはもともと、発行す築すべきであるとか、そのほかにも、マネロン対

ます。ＣＢＤＣについては、日銀をはじめ各国の論点を今潰している最中です。

策、サイバーセキュリティに関するリスク管理等

中央銀行が実証実験をしながら技術的な検討を進対処していくかということで、規制・監督、既存

長い送金時間、アクセス・透明性の欠如）にどうとなったクロスボーダー送金の課題（高コスト、いけない、自国だけでなく他国の通貨主権にも配ている、不正な金融に使用されるものになっては

例えば、データプライバシーがきちんと考慮され

ＢＤＣが満たすべき要件を取りまとめています。

― 59 ―

る主体と実際に流通させる主体が異なることが多について提言しています。

の決済インフラの改善、データの質の向上など、慮するといったことのほか、国際開発ということめているわけですが、Ｇ７原則では、そもそもＣ非常に幅広い観点からこの問題に取り組むためので は、 自 国 の Ｃ Ｂ Ｄ Ｃ を 使 っ て 国 際 開 発 援 助 をまた、リブラ構想のようなものが出てくる背景

ロードマップが公表されています。

資本市場を巡る国際動向

行った場合、受取国の政策に悪影響を与えること

新たなプレーヤーの参入、外部委託の拡大、サイ

オペレーショナル・レジリエンスについては、てくる中で、従来のＢＣＰのように自社の業務ががないようきちんと透明性を確保しなければいけ

また、コロナによってバーチャルな取引が拡大継続できるかという観点だけでなく、顧客がサーバー攻撃の脅威増大など、さまざまな要因が入っする中、サイバーセキュリティの問題が非常に注

ビスを継続して受けられるかという観点が重視さないなど、一三の原則が示されています。

目を浴びるようになりました。二〇二〇年一〇月

れています。

しっかり行うだけでなく、身代金の支払い（特にの対処として、単にサイバーセキュリティ対策をウェアに関する附属文書」は、ランサムウェアへ

７ 財 務 大 臣・ 中 央 銀 行 総 裁 声 明 」 と「 ラ ン サ ム

なく、重要なビジネスサービスに対してどの程度務の継続が妨げられてはならないということでは

イントは、ゼロトレランス、すなわち、絶対に業において議論が見られますが、ここでの大事なポ欧州、英国、米国、バーゼル銀行監督委員会等― 60 ―に公表された「デジタル・ペイメントに関するＧ

暗号資産による支払い）に利用されてはならない

は以上です。

最後は駆け足になってしまいましたが、私の話策をとるということです。

の重要度に応じて検討しつつ、それに合わせた対の影響なら許されるのか、そのあたりをサービス

ティスがまとめられています。

務」では、主に民間金融機関向けのベストプラク「 サ イ バ ー 事 象 の 初 動・ 回 復 対 応 の 効 果 的 な 実

さらに、二〇二〇年一〇月にＦＳＢが公表したという点を強調しています。

第62巻第２号
証券レビュー

○増井理事長

お話では、二〇二〇年三月に大量の資金流出が発解決が図られたと思います。ところが、先ほどの現在世界が直面している大変ホッ

トなイシューと最先端の動きをお話しいただき、生したと。それでコロナ後に政策オプションが提か、償還手数料とか、固定ＮＡＶの排除とか、こ示 さ れ た と い う こ と で す が、 資 本 バ ッ フ ァ ー とありがとうございました。
若干時間がありますので、御質問を受け付けた
いと思います。いかがでしょうか。

れを見ると、リーマン後の議論のデジャビュといリーマンの後、金融機関のほうではバーゼルをファーは難しい。したがって、やるとしたら変動

Ｍ Ｍ Ｆ は 短 期 の 金 融 商 品 で す か ら、 資 本 バ ッ

最初のノンバンク金融仲介について少○質問者

う感じがします。

中心にいろいろなことが進んだため、コロナ危機

ＮＡＶ化ですけれども、固定ＮＡＶがあるから資ことになったと思ったのですが、そうではなかっ― 61 ―

し教えていただきたいと思います。

においては、中央銀行の超金融緩和は別にして、金が集まってしまうということで、米国の改革で質問のメインはＭＭＦです。リーマンのときにたのでしょうか。それでもコロナ危機のときにはは、ガバメントＭＭＦと商品性を変えて、他の商

米国を中心として大議論が起き、二〇一〇年の米資金が集まっていて、それが大量に流出してトリているのですが、それでよろしいかどうかという国のＭＭＦ改革で、ガバメントＭＭＦをつくり、ガーになってしまった経緯といいますか、要する品は固定ＮＡＶではなく変動ＮＡＶにするという他のＭＭＦと商品性を変えることによって一定のことがまず一つ。

金融規制の観点から問題は生じなかったと理解し資本市場を巡る国際動向

に、米国がＭＭＦ改革を行ったにもかかわらず、る政策オプションは非常に悩ましい問題を抱えて

ただ、おっしゃるように、現在、提案されていなのか、あるいは実現可能なのか、なかなか正解

なぜ今回のようなことが起きたのか、教えていた○天谷が見つからないからこそ、とりあえずオプション

います。どれとどれを組み合わせれば本当に有効

心とした金融セクターは頑健だったという認識だけ並べて、「各国が自国の実情に合わせて、でだければと思います。

は、そのとおりだと考えております。であるから

きそうなこと、一番有効と考えられることをまず

まず、ノンバンク以外の、特に銀行を中こそ、ノンバンクの問題が非常に注目されたといはやってみてください」というのがこの提言での流出があった。したがって、特にガバメントＭるから資金が集まり、それ以外のＭＭＦでは資金きの議論は、ガバメントＭＭＦが安全だと思われり、これはまさにデジャビュです。リーマンのとすぐに引き出すことができるという期待がある限○天谷

まったということですか。

Ｆよりも信用力が低いにもかかわらず、資金が集

○質問者

す。

ＭＦ以外について厳格にすればいい。では、それりにおいて、（ガバメントＭＭＦほどではないに

次に、ＭＭＦについてですが、おっしゃるとおで安心だったかというと、非ガバメントＭＭＦでせよ）やはり資金は集まりやすかった。これが実

非ガバメントＭＭＦはガバメントＭＭは、コロナ危機の中でまた激しい資金流出が起き際に起きたことです。

信用力が低いとしても、流動性が高くてた。

― 62 ―

うことです。

第62巻第２号
証券レビューシャーという問題は、二〇二〇年三月においては換金しようと思ってもできないという○質問者解決したということになります。
○増井理事長事態は生じなかったのですか。
○天谷

し ょ う か。 ―― 時 間 も オ ー バ ー し て お り ま す のそのほかに御質問等ございますで脆弱性の二分類ということになるわけですが、すで、今日の「資本市場を考える会」はこのあたり

それがまさに資料（図表４）のＭＭＦのぐに換金できると思うからこそカネが集まってく

天谷金融国際審議官のお話を伺い、世界が本当で終わりたいと思います。

斉に換金しようとすれば、資産を一斉に売り払わに大きく動いていることを改めて実感いたしまし― 63 ―

る。ところが、コロナという要因をきっかけに一なければならないということでマーケットにプた。

ともこ・金融庁金融国際審議官）

 （旨を整理したものであり、文責は当研究所にある。 ）本稿は、令和四年一月一二日に開催した講演会での要（あまや

本日はどうもありがとうございました。（拍手）レッシャーがかかり、不安定要素になったという

それで債券やＣＰが暴落したというこ

暴落というよりそもそもマーケットが成ま っ た。 そ れ に よ り、 マ ー ケ ッ ト へ の プ レ ッ

で、債券やＣＰの市場に対するプレッシャーが薄しい金融緩和が中央銀行によって行われたこと

立しなくなる事態になりかけこれを防ぐために激

○天谷

とですか。

○質問者

ことです。

資本市場を巡る国際動向証券レビュー

天

谷

知

子

第62巻第２号

氏
略

歴

金融庁金融国際審議官
1986年東京大学法学部卒業、カリフォルニア大学サンディエゴ校国際関係・環太平
洋研究大学院 Mid-Career Associate Program 修了。
1986年大蔵省（現：財務省）入省後、大蔵省・金融庁において金融監督、国際金融規制などに携わる。
金融庁においては国際課企画官（保険担当）（2002～2006年）、リスク分析参事官（2008～2010年）、その後公認会計士・監査審査会事務局長（2015～2017年）、証券取引等監視委員会事務局次長（2017～2019年）などの役職を歴任。その間東京大学
大学院公共政策学連携研究部特任教授（2011～2013年）、預金保険機構において審議役、調査部長（2013～2015年）も務める。
2019年7月、金融庁国際・監督局担当審議官に就任。2020年4月、国際総括官兼任。
2021年7月より現職。
金融安定理事会（FSB）、バーゼル銀行監督委員会メンバーとして金融庁を代表する。バーゼル銀行監督委員会においては、2021年1月より監督協力部会（SCG）の共同議長を務める。

― 64 ―