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週刊マーケットレター（2020 年２月３日週号、No.702）
2020 年２月２日
曽我 純■主要マーケット指標
為替レート
１月 31 日（前週末）円ドル
108.38(109.27)
ドルユーロ
1.1093(1.1023)
ドルポンド
1.3199(1.3076)
スイスフランドル
0.9630(0.9710)
短期金利（３ヵ月）
日本-0.05667(-0.04183)
米国
1.75113(1.79538)
ユーロ-0.41643(-0.42386)
スイス-0.69000(-0.67040)
長期金利（10 年債）
日本-0.065(-0.025)
米国
1.50(1.68)
英国
0.52(0.56)
ドイツ-0.44(-0.34)
株 式
日経平均株価23205.18(23827.18)
TOPIX1684.44(1730.44)
NY ダウ
28256.03(28989.73)
S&P5003225.52(3295.47)
ナスダック
9150.93(9314.91)
FTSE100（英）7286.01(7585.98)
DAX（独）
12981.97(13576.68)
商品市況（先物）
CRB 指数
170.30(175.75)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
51.56(54.19)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1587.9(1571.9)

１ヵ月前
108.611.12101.3256
0.96782018 年末
109.56
1.14691.27570.9814-0.04733
1.90838-0.41429-0.68840-0.07267
2.80763-0.35571-0.71340-0.025
1.91
0.81
-0.19

-0.010
2.68
1.27
0.24

23656.62
1721.3628538.44
3230.788972.60
7542.4413249.01

20014.77
1494.09
23327.46
2506.856635.276728.13
10558.96

185.7861.06
1523.1169.8045.411281.3

危うい日本経済
米株が売られれば、円は強くなり、商品市況は悪化する。WTI は１ヵ月で 15.6%、銅は 9.8%それぞれ下落した。金は 4.3%値上がりしたが、CRB 指数は前月比 8.3%低下した。新型コロ
ナウイルスの深刻化も影響しているが、世界経済の成長鈍化にもかかわらず、株式や商品が買われ過ぎていた矛盾が解消に向かっていると理解すべきだ。
昨年 10-12 月期の米実質 GDP は前期比年率 2.1%と前期と同じであった。個人消費支出は1.8%と２四半期連続して伸びは低下し、設備投資は-1.5%と３四半期連続のマイナスである。

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輸入の減少により純輸出の寄与度は 1.5%に高まり、政府支出も GDP を 0.5%引き上げた。
GDP の 69.8%を占める個人消費支出の伸びが 1.8%にとどまったことが、成長の伸び悩みを招いた。個人消費支出が伸びない限り、米国経済の拡大は望めないのである。その個人消費支出を決めるのは可処分所得だが、実質では、昨年 10-12 月期は前年比 2.6%と低下しつつある。
2018 年は減税により、所得税（名目）などが前年比 1.6%に低下したため、可処分所得は6.1%も伸び、個人消費支出を引き上げた。減税効果が出尽くした 2019 年の所得税等は 5.2%増となり、可処分所得は 4.4%へと 1.7 ポイントも低下、名目個人消費支出は 4.0%と前年を1.2 ポイント下回った。
2019 年の実質 GDP は 2.3%と前年よりも 0.6 ポイント低下し、2016 年以来３年ぶりの低成長となった。所得税等の増加により個人消費支出の伸び率が鈍化したことに民間設備投資の不振が加わり、成長を引き下げた。が、財の輸出が 2018 年の前年比 4.3%から 2019 年には 0.2%、輸入も 5.0%から 0.2%へと低下し、純輸出の寄与度は-0.16 とマイナスながら、0.13
ポイント改善した。
米中貿易戦争は依然続いており、米国の財の輸出入は引き続き低迷するだろう。個人消費支出の改善が見込めなければ、民間設備投資意欲も湧いてこない。米国経済の民間需要が強くなる要因を見つけることは難しい。
物価は引き続き安定しており、昨年 10-12 月期の PCE は前年比 1.5%、PCE コアも 1.6%だ。
FRB の今年の物価見通しは PCE で 1.8%～1.9%、PCE コアでは 1.9%～2.0%であり、低経済成長が続けば FRB の目標を下回りそうである。
内外需がこのまま振るわない状態が持続すれば、経済成長率の低下さらに需要低迷による一段の物価の伸び率低下が起こるかもしれない。そうなれば、FRB も事態を放置しておくことはできず、利下げを断行せざるを得なくなるだろう。
昨年 10-12 月期のユーロ圏 GDP は前期比 0.1%と７－９月期の 0.3%から低下した。前年比
では 1.0%と鈍化しており、足元の経済状態はたどたどしい状態である。ユーロ経済の中心を占めるドイツ経済は依然思わしくない。昨年 11 月の鉱工業生産や資本財受注は前年比4.1%、7.0%それぞれ減少している。ユーロ圏外からの資本財受注は-14.2%と大幅に落ち込んでおり、回復の道筋は見えていない。経済の停滞から物価は安定しており、悪化しそうなユーロ圏失業率も 12 月、7.4%まで低下している。ドイツの失業率は 3.2%と低く、雇用が保たれていることが、ドイツ経済の支えになっているように思う。
翻って日本経済はどうかというと、米国やユーロ圏よりも悪く、10-12 月期の生産や販売は収縮している。昨年 12 月の鉱工業生産指数は前月比 1.3%と３ヵ月ぶりにプラスに転じたが、出荷は前月比横ばいにとどまったため、生産者在庫率指数 17.3%も急増してしまった。
出荷は予想を上回る不振に陥っており、先行きの生産計画もより慎重になるはずだ。
昨年 10-12 月期の生産指数は前月比-4.0%と２四半期連続のマイナスだ。４－６月期だけがプラスで後の３四半期はマイナスとなり、第４四半期は前年を 6.3%も下回ってしまい、

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これで４四半期連続の前年割れである。2019 年では生産指数は 2.9%減と 2015 年以来４年ぶりに前年を下回った。
生産の縮小は需要が減退しているからだ。『商業動態統計』によれば、消費税率引き上げの反動減に見舞われ、昨年 10-12 月期の商業計の販売額は前期比 5.5%も減少した。消費税引き上げ前の７－９月期は 1.3%増とそれほどの駆け込み需要が発生したわけではないが、それでも 10-12 月期は大幅に減少したのである。昨年 10 月の小売業は前月比 14.2%も落ち込み、11 月、12 月は連続でプラスになったものの、回復力は弱い。
昨年の失業率は 2.4%と低く、役員を除く雇用者は前年比 64 万人増加したが、正規雇用の18 万人増に対して非正規雇用は 45 万人増と雇用の質は悪化していると言える。昨年の男の正規雇用は前年比５万人減と 2014 年以来５年ぶりのマイナスである。非正規雇用の 22 万人増で昨年は計 17 万人増となったが、2018 年の 50 万人増から大きく減らした。
昨年の非正規雇用比率は 38.2%と６年前の 2013 年に比べれば 1.6 ポイント上昇している。
男の非正規雇用比率は昨年、22.8%と女の 56.0%と比べればはるかに低いが、2013 年比では男の 1.7 ポイントの上昇に対して女は 0.2 ポイントとほぼ横ばいなのである。こうした男の非正規比率の上昇も消費動向に影を差しているのではないか。雇用が増加したとはいえ、非正規が正規の 2.5 倍も増加するようでは、雇用不安は改善されず、また低賃金であることなどから消費意欲が高まることはない。
低失業率で雇用はほぼ完全雇用の状態にあるが、４割近くが非正規雇用であり、しかも賃金が横ばい状態では需要を喚起することはできない。昨年 11 月までの現金給与総額をみても前年比プラスは３ヵ月にすぎず、残り６ヵ月はマイナスであり、１ヵ月は変わらずである。
消費の低迷は物価にあらわれており、１月の東京都区部消費者物価指数は前年比 0.6%にとどまっている。商品市況の急落によって、今後物価はゼロにむかってさらに低下していくだ
ろう。需要減から物価安という悪循環に陥りつつある危うい状態に日本経済は置かれている。