IPO 初値分析・株式投資〜Hephaistos Investment Research

URL: http://hephaistos.fc2web.com/

2005 年 11 月 18 日
セクター：サービス業

パシフィックゴルフグループインターナショナルホールディングス（2466 東証）

成長性を織り込んだ公募価格には、リスクあり足元の業績には様々な特別利益・特別損失が織り込まれている上に、税務上の欠損金が存在するために、当期利益には法人税等の負担がまだ適切に反映されていない。
業績は順調に向上しているとはいえ、想定公募価格 102,000 円の水準は、今期想定 EPS（法人税補正を考慮して、税後利益を 25 億円と想定）約 2,000 円に対して PER 約 50 倍となり、割高な印象がある。公募価格には、今期以降の更なるゴルフ場の取得と既存ゴルフ場での業績改善を織り込んでいるのだろうが、足元の業績等をみる限りでは、楽観的ではないかと考えられる。
公募価格以上の価格での株式取得には、リスクがあるといえる。

連結データ（左肩は対前年比（%））
決算期

経常利益（百万円）

04/12
10.3%
33,61637,071
82.1%
3,371
6,138
126.2%
1,308
2,959

当期利益（百万円）
総資産（百万円）
純資産（百万円）
株主資本比率（%）
ROA（%、経常利益ﾍﾞｰｽ）
ROE（%、当期利益ﾍﾞｰｽ）
発行済株式数(修正後、千株)
EPS(円/株)
BPS(円/株)配当(円/株)-1,141
90.8%
114.7%-1,188-7.7--

営業収益（百万円）
営業利益（百万円）

03/12

4,169
113,646
4,669
4.1%
2.6%
89.3%
1,188
3,509
3,929.8--

04/6中

05/12会予69.1%
267,974
62,7033,929-43.1%

9784,234-27.2%
158
3,033
191,892-9,840
-5.1%
-0.5%
-1.6%
-1,188
1,188
133
2,553
8,282.8----

03.12 期の当期利益には会社更生法・民事再生手続きにより発生した債務免除益等が巨額に計上されているために、記載していない。

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事業の概要〜事業整理を行ったゴルフ場の再生・運営事業
当企業グループは当社及び子会社 35 社で構成されており、ゴルフ場の保有と運営を主たる事業としている。この事業に加えて、ゴルフ場の運営委託、霊園とホテルの保有・運営、更に財団法人道路サービス機構・ハイウエイ交流センターと経営委託契約書を締結し、三箇所のサービスエリアの運営を行っている。親会社は、米国テキサス州ダラスを本拠とし、投資活動を行っているファンド Lone
Star が運営を行っているファンドとなっている。
当社は 04 年 12 月に株式移転によって設立され、主に民事再生法や会社更生法を申請したゴル
フ場保有運営会社の買収を行いながら、ポートフォリオを構成する会社とゴルフ場を増加させている。
ゴルフ場の運営は、グループ内のゴルフ場運営会社であるパシフィックゴルフマネージメントに委託している。
【表 1 当社グループにおける主な会社の役割】
役割
グループ全体の経営管理

会社名
パシフィックゴルフグループインターナショナル
ホールディングス

国内のグループ内各企業の統括

パシフィックゴルフグループ

グループ内各子会社の株式の保有・資産管理

パシフィックゴルフプロパティーズ

グループ内ゴルフ場の運営

パシフィックゴルフマネージメント

ゴルフ場保有会社

22 社

倒産隔離のための中間持ち株会社

5社

収支の状況〜本業の回復状況は確認できるが、営業外費用と特別損失等の計上が特徴的運営ゴルフ場の増加と共に、更に買収したゴルフ場の運営収支が回復・再生することに従って、業績は向上している。表 2 には、これまでの取得ゴルフ場コース数と来場者数の推移が記載してあるが、順調に増加している。
04.12 期では、営業利益が約 6,138 百万円計上されているが、支払い利息等が約 3,153 百万円発生しているため、経常利益ベースでは利益額は半減の 2,959 百万円となっている。また、この期には、退職給付の簡便法から原則法への変更時差異や前期損益修正益を特別利益に計上する一方、固定資産除却損や前期損益修正損を特別損失に計上するなど、特別損益での出入りが激しくなっている。
05.6 中間期でも、営業利益の半分以上を支払利息・支払い手数料で差し引かれる勘定となっている。また、特別損失では、繰り延べ税金資産計上に伴う連結調整勘定の一時償却費や買収関連手数料等を計上している。

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当社の事業スタイルが、主に民事再生法・会社更生法等を申請したゴルフ場経営会社の株式を取得することで成長するものであることが原因となっているが、こうした営業外費用の大きさと、特別損失を過去毎期計上していることが、非常に特徴的な決算となっている。また、税務上の繰越欠損金が存在するために、実質的な法人税等の負担がまだ発生していない点にも注意が必要である。
【表 2 ゴルフコース数と来場者の推移】
決算期

運営コース数18 ホール換算コース数

来場者数（人）

02.12

15

16.5

645,097

03.12

40

49.5

1,961,479

04.12

52

64.5

2,805,241

05.6

81

98.0

2,053,876(6 ヶ月)

05.9

96114.5

3,749,002(9 ヶ月)

株式の状況〜上場直後に行使可能なストックオプション数は少ない
05 年 10 月時点の当社の発行済み株式数は、1,110 千株となっている。上場にあたっての公募は、60,000 株。更に、下表のようにストックオプションの未行使残高が存在する。ただし、ストックオプションは上場後の経過期間によって一部しか行使出来ないという制限がついている。上場直後に行使可能となるストックオプションは、18 千株となる。以上を合計して、上場時点での想定発行済み株式数は、1,188 株とした。
【表 3 ストックオプションの未行使残高の状況】
総会決議

対象株数

行使価格

行使期間

05 年 10 月

9,000 株

1円

予約権発行日から 5 年を経過するまでの同上

60,000 株

上場時の公募価格

範囲内で取締役会で決定* 上場日以降、権利行使期間開始日から 1 年間の行使可能数は、上が 1/3、下が 1/4

売り出し人 LSF Transcointernational には 180 日間のロックアップがかけられている。同社の保有株式割合は、公募・売り出し完了直後の時点で約 64%となる。
目論見書での想定公募価格は、102,000 円で、これに基づく公募による当社手取り概算額は、5,564 百万円とされている。資金使途は、ゴルフ場の改修等の設備投資に 2,564 百万円、新規ゴルフ場の取得の投融資等に 3,000 百万円を充当する予定。

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情報開示の状況〜まだまだ不十分な開示状況
当社ウエブサイトには、11 月 17 日時点で、投資家向け情報開示のページは設置されていない。
業績予想と、会社情報・上場関連情報が掲載されているだけとなっている。大型の IPO 銘柄であり、投資検討する投資家も多いと思われるので、より積極的な開示を希望する。

本資料における個別銘柄に関する注意事項
・EPS・BPS・株主資本比率の計算の元となる、純資産・総資産・株主資本は、各決算期末時点の会社公表数値を用いている。発行済株式数は、自己保有株を含まない。また、株式分割・公募増資・自己株買い入れ等を必要に応じて過年度を含めて修正している場合がある。
・一株当りの配当は、株式分割・公募増資・自己株買い入れ等を必要に応じて過年度を含めて修正している場合がある。
その他の重要な注意事項
本資料は、投資判断の参考となる情報提供のみを目的として作成されたものであり、個々の投資家の特定の投資目的、または要望を考慮しているものではありません。投資対象となる有価証券の価値や投資から得られる収入は、証券価格の変動のほか、発行体の経営・財務状況の変化、金利や為替相場の変動やその他の要因によって変化する可能性があり、投資額を下回る場合があります。また過去の実績は必ずしも将来の成果を示唆するものではありません。投資に関する最終決定は、投資家ご自身の判断と責任でなされるようお願いします。
本資料は、当社が信頼できると判断した情報源からの情報に基づいて作成されたものですが、その情報の正確性・完全性を保証するものではありません。また、本資料に記された意見や予測等は、資料作成時点での当社の判断であり、今後予告なしに変更されることがあります。
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