Monthly Market Review

2022 年 10 月

KOSEI SECURITIES《 2022年 9月 マーケット概況 》
資産クラス指数

7月

8月

9月

日経平均株価27,801.64

28,091.53

マザーズ指数

718.55

S＆P500

当月リターン

年初来リターン

25,937.21-7.67%-9.91%

742.13695.35-6.30%-29.62%

4,130.29

3,955.00

3,585.62-9.34%-24.77%

NASDAQ 総合

12,390.69

11,816.20

10,575.62-10.50%-32.40%MSCIEurope

1,705.59

1,595.21

1,454.90-8.80%-30.50%上海総合指数

3,253.24

3,202.14

3,024.39-5.55%-16.91%

ムンバイ SENSEX

57,570.25

59,537.07

57,426.92-3.54%-1.42%

米政策金利

2.50

2.50

3.25

-

-

米国債 10 年

2.66

3.20

3.83

-

-

政策金利

-0.01

-0.04

-0.07

-

-

10 年物国債

0.18

0.22

0.25

-

-

国内株式

外国株式

新興国株式

海外金利

国内金利

外国為替

米ドル

133.19138.96144.75

4.17%

25.78%（対円）

ユーロ

136.09139.75141.84

1.50%

8.42%

WTI 原油（先物）

98.62

89.55

79.49

-11.23%

5.69%

COMEX 金（先物）

1,781.80

1,726.20

1,672.00-3.14%-8.56%

不動産

東証 REIT 指数

2,021.99

2,033.71

1,945.25-4.35%-5.86%

ヘッジ・ファンドHFRX 指数1,365.95

1,378.90

1,365.60-0.96%-4.56%

コモディティー

1見 通 し◆◇ 株式・債券・為替 ◇◆[ 9 月の金融市場 ]9 月の日本株式市場は、月前半に一時的な反発場面がありましたが、その後は米国株式市場急落の影響を受け月末にかけて大幅安の展開となりました。米国でインフレ懸念が再燃して金融引き締めペースの加速化観測や長期金利が急上昇したことから、世界的にリスクオフの動きが強まりました。日経平均の月間パフォーマンスは－7.7％となり６月の安値に迫りました。TOPIX も－6.5％と調整色を強めましたが NT 倍率はやや低下しています。
また、S＆P500 は－9.3％でしたので連動安ながら米国株に対してはアウトパフォームしました。マザーズ指数もほぼ同様に－6.3％の下落となっています。
米国株は、月半ばにかけて短期的に自律反発の動きが見られたものの、9/13 に発表された 8 月の米消費者物価指数（CPI）が市場予想を上回る伸びになったことからインフレ警戒感が再燃、大幅安の動きとなりました。NＹダウの月間騰落率は－8.8％の下落となり、６月安値を割り込み年初来安値を更新しています。金利動向に敏感なナスダックは－10.5％とさらに下げ基調を強めました。
ドル/円相場では米国の長期金利上昇からドル買い円売り圧力が強まり、9/22 に政府・日銀が約 24 年ぶりとなる為替介入を実施しました。その後はドル高の勢いは鈍りましたが、144 円台で高止まりする膠着相場が続きました。
米国 10 年債金利は、月間を通じて上昇する動きとなり月末には一時 12 年ぶりの 4％台に乗せました。
大阪金先物は、月初めに一時的に 300 円幅以上の値上がりを見せました。ただ、その後は金融市場でリスクオフの動きが強まったことから、月末に向けては 7,500 円水準まで高値から 400 円以上の大幅安となりました、月間を通して変動率が大きい月となっています。

[ 今後の見通し ]10 月 3 日に発表された ISM 製造業景気指数が 9 月としては 2 年 4 カ月ぶりの低水準なりました。それを受け、9 月に一時 4％台まで急騰していた米国 10 年金利は 3.6％台まで急反落しています。長期金利の上昇が一服したことで、株価は大幅反発に転じました。米国金融市場は、インフレ懸念による金融引き締め圧力と景気後退懸念による金融引き締めペース鈍化期待という正反対の見方で揺れ動いています。
株価の変動幅は拡大していますが、巧妙なかじ取りでソフトランディングを目指す FRB のコントロールが今のところは機能していると言えるかもしれません。
ただ、米国株は底割れを回避できたとしても、インフレの鎮静化を確認するにはもう少し時間を要しそうです。
また、株価の急ピッチの上昇局面では、インフレに神経を尖らす FRB からけん制の動きが出て頭を抑える可能性
2

を考慮すべきでしょう。米国中間選挙の年は 11 月の選挙前から選挙結果に関わらず年末に向けて上昇するというアノマリーがありますが、もしそうなった場合でも、上げピッチは緩慢にならざるを得ないのではないかと考えます。
そうした米国市場の状況に対して、当面の日本株の投資環境は好調に推移する可能性が高そうです。足元ではアフターコロナ需要の期待がありますし、来年の成長率見通しも欧米が大幅に下方修正されたのに対して落ち込みは軽度との見方が大勢です。日本株はバリュー面から見て割安感があることに加え、円安効果などで業績の上方修正期待もあります。
中間期末前後の需給悪をこなして年末に向けて上昇しやすい時間帯に入ると見ています。
10～11 月の日経平均の予想レンジは 26,500～29,000 円です。

見 通 し◆◇ オルタナティブ(ヘッジファンド) ◇◆[ 9 月のヘッジファンド動向 ]米調査会社ヘッジファンドリサーチ社が算出する 9 月のヘッジファンド・インデックスは、前月比－0.96％と反落しました。
9 月の金融市場は世界的な物価上昇を背景に、大荒れの様相となりました。債券市場では代表的な米 10 年国債の利回りが月末にかけて 4.0％台と、2008 年以来の高水準に達し、それを受けた主要国の株価指数は軒並み年初来安値を更新しました。今月は、円安が進行した 9 月 22 日に日銀が 24 年ぶりとなるドル売介入を行い、英国債が急落（利回りは上昇）した 9 月 28 日にはイングランド銀行が国債を無限に買い入れる市場介入を行うなど、中央銀行の市場安定に向けた動きが見られました。
この様な中、ヘッジファンドはマクロと CTA の戦略が大きく成績を伸ばしました。

【株式ロング・ショート】
世界の株価指数のほとんどが年初来安値を更新する中で成績を伸ばすことはできませんでした。恐怖指数と称される VIX 指数は月後半に 30 ポイントを超え、市場の混乱を示す様になりました。このような環境では緻密に練った戦略も効果を発揮することは難しいようです。

3

【イベント・ドリブン】
先月ようやく成績の持ち直しがみられたものの、金融市場が混乱する中で再び成績を落とすことになりました。
しかしこのような中でも企業の再編は行われています。ドラックストアーの米 CVS ヘルスは、医療サービスを提供するシグニファイ・ヘルスを 80 億ドル（1 兆 1,000 億円）で買収することに合意しました。上場企業同士の M&Aはヘッジファンドにとっては貴重な利益機会となります。
【レラティブ・バリュー】
一般的に金利の指標となっている 10 年国債の利回りは、欧米共に大きく上昇しました（価格は下落）。債券を保有するファンドが多い中、価格の下落は成績に悪影響を及ぼしました。注目されている米 10 年国債と同 2 年国債のスプレッド（逆ザヤ）は再び拡大し、22 年ぶりに－0.5％を超えて低下しました。スプレッドを買っていたファンドは大きな損失に繋がった模様です。英首相が突然発表した減税案をあっさり撤回するなど、英国債市場の混乱もヘッジファンドにとってはマイナスに作用しました。
【マクロ】
米金融当局の強い利上げ姿勢を受けた為替市場ではドルインデックスが 114 ポイントと、20 年ぶりの水準に上昇しました。1 か月で 5％を超える上昇を受けて、ドル買い戦略のファンドは大きな利益を得ました。更に、金利の上昇・株価の下落に賭けていたファンドも同様に利益を得ることになりました。
【ＣＴＡ】
金融市場のリスクオフの流れを受けて、商品市場も軟調な展開でした。なかでも主要な投資先の WTI（原油先物）は、将来の景気減速をも織り込む形で 11％の下落となり苦戦を強いられました。しかし株価指数先物では、コンピューターを使った短期のトレンドフォロー戦略が奏功し大きな利益に繋がりました。一日の値幅が大きければ大きいほど利益に繋がる傾向があり、大荒れの相場にはうってつけの戦略だと言えます。

【ヘッジファンドインデックスと主な戦略別の運用成績（月別騰落率）】

2022 年

年初来
9月

8月

7月

6月

5月

4月

ヘッジファンド・インデックス-4.56%-0.96%

0.95%

0.55%

-1.80%-1.09%-0.90%

株式ロング・ショート-4.80%-2.01%

0.75%

1.20%

-2.01%-0.75%-1.74%

イベント・ドリブン-5.36%-0.26%

1.66%-0.45%-2.10%-1.70%-0.71%

レラティブ・バリュー-9.82%-3.03%

0.25%

2.15%

-3.26%-0.97%-1.84%

マクロ6.08%

2.99%

1.24%

-1.48%

1.37%-0.90%

1.90%

ＣＴＡ

23.29%

6.49%

3.17%

-3.89%

3.45%-0.75%

5.19%

データ出所：HFR 社
4

そうだったのか！「知って納得、証券投資」 vol．159「日経平均気候変動 1.5℃目標指数」とは
5 月 30 日から算出・公表が開始された「日経平均気候変動 1.5℃目標指数（日経気候変動指数）」という新指数をご存知でしょうか。
近年、地球温暖化が世界的な問題なっており、2015 年 12 月にパリで開催された COP21 で採択された「パリ協定」では、世界の平均気温上昇を産業革命以前に比べ、1.5℃に抑える努力をすることが明記されました。
「日経気候変動指数」は、このパリ協定の流れを受けて開発されました。
この指数は、日経平均株価の構成銘柄をベースに、温暖化ガス（GHG）排出量に応じてウエート（構成比率）を調整しています。企業価値当たりの GHG 排出量が少ない銘柄の構成比率を増やし、多い銘柄の構成比率を減らすことにより、指数全体の GHG 排出量が日経平均のそれと比べて半分になるように設計されています。また、定期見直しの際に指数全体の GHG 排出量が前年比 7%減るように構成比率が調整されます。指数の構成銘柄数などの特性は以下の通りです。

【 日経気候変動指数の特性 】
構成銘柄数

204

銘柄入替

年 2 回（4 月、10 月）

算出基準日と基準値

2020 年 10 月 30 日（22,977 円 13 銭）

計算頻度

1 日 1 回終値ベース（日経平均プロフィルから引用）

化石燃料関連の売上高が一定水準を超える銘柄は構成銘柄から除外されるため、大手商社や電力会社、ガス会社などが構成銘柄に入っていないのが特徴的です。算出基準日は、菅義偉元首相が 2050 年までに日本の温暖化ガスの排出を実質ゼロにすると宣言した時点としています。
下記は、日経平均と日経気候変動指数の終値の時系列グラフです（日経気候変動指数の算出基準日 2020 年 10月 30 日を 100 とする）
。わかりやすいように、算出基準日前後の期間で分けて表示しています。

5図 1. 日経平均と日経気候変動指数の推移（2018 年１月～2020 年 10 月）
110
105
10095
908580

日経平均

7570
2018/1/4

2018/5/4

2018/9/4

2019/1/4

2019/5/4

2019/9/4

2020/1/4

2020/5/4

2020/9/4（リフィニティブのデータを元に作成）
図 2. 日経平均と日経気候変動指数の推移（2020 年１0 月～2022 年 9 月）
140
135
130
125120115

日経平均

110
105
10095
2020/10/30

2021/2/28

2021/6/30

2021/10/31

2022/2/28

2022/6/30（リフィニティブのデータを元に作成）

2020 年以降、それまで開いていた両指数の差が縮まり、日経平均気候変動数が日経平均を上回ったことが見て取れます。GHG 排出量の削減が注目され始めたことが原因といえそうです。最近では、ロシアのウクライナ侵攻によるエネルギー価格の高騰から脱炭素化の流れが後退し、再び日経平均が日経平均気候変動指数を上回って推移しています。
今後、日経平均気候変動指数に連動した投信や ETF、デリバティブなどが開発されれば、投資機会が一気に広がる可能性があります。

630

25

20

15

7

1450

1430

1410

1390

1370

1350

2022/05/04

2022/04/04

2022/03/04

2022/02/04

2022/07/04

2022/06/04

2022/09/04

1470
2022/09/04

HFRX指数

2022/09/04

100

2022/08/04

110

2022/08/04

120

2022/08/04

1302022/07/04

140

2022/07/04

150

2022/06/04

ユーロ円

2022/06/04

2022/05/04

2022/04/04

ドル円

2022/05/04

35

2022/04/04

日経VI指数
2022/03/04

12022/01/04

日経平均

2022/03/04

1.5

0.3
0.25
0.2
0.15
0.1
0.05
0-0.05-0.1
2022/02/04

日本10年債利回り

2022/02/04

24000

2022/01/04

25000

2021/12/04

26000

2022/01/04

27000

2021/11/04

28000

2021/12/04

29000

2021/12/04

2
2021/10/04

30000

2021/11/04

2.5
2022/09/04

2022/08/04

2022/07/04

2022/06/04

2022/05/04

2022/04/04

2022/03/04

2022/02/04

2022/01/04

2021/12/04

2021/11/04

2021/10/04

31000

2021/11/04

3

2021/10/04

3.5

2021/10/04

2022/09/04

2022/08/04

4

2022/09/04

2022/08/04

2022/07/04

2022/07/04

2022/06/04

2022/05/04

2022/04/04

2022/03/04

2022/02/04

2022/01/04

2021/12/04

2021/11/04

2021/10/04
米国10年債利回り

2022/06/04

2022/05/04

2022/04/04

2022/03/04

2022/02/04

2022/01/04

2021/12/04

2021/11/04

2021/10/04◆◇ 指標・為替チャート ◇◆
NYダウ

37000
36000
35000
34000
33000
32000
31000
30000
29000

≪執筆者≫
株式・債券・為替

・・・ 西川 雅博

オルタナティブ(ヘッジファンド)・・・ 樋爪 功次

そうだったのか！「知って納得、証券投資」Vol.159

・・・ 八木 宣行「日経平均気候変動 1.5℃目標指数」とは本資料は、情報提供のみを目的として作成したもので、いかなる有価証券等の売買の勧誘を目的としたものではありません。また、一般的あるいは特定の投資助言を行うものでもありません。本資料は、信頼できると判断した情報源から入手した情報・データ等をもとに作成しておりますが、これらの情報・データ等また本資料の内容の正確性、適時性、完全性等を保証するものではありません。情報が不完全な場合または要約されている場合もあります。本資料に掲載されたデータ・統計等のうち作成者・出所が明記されていないものは、当社により作成されたものです。本資料に掲載された見解や予測は、本資料作成時のものであり予告なしに変更されます。過去の実績は将来の成果を予測あるいは保証するものではありません。
本資料の表・グラフのデータ出所：REFINITIV、Bloomberg 他

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