「論理一貫」「独立不羈」「歴史的国際的視野」

2024 年 8 月 19 日
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復活の予兆か武者リサーチコメンタリー

ストラテジーブレティン（362 号）

生活実感から乖離した高株価は正当化できる～円安による J カーブ効果が数量景気を引き起こす～
7 月 31 日の日銀利上げによって引き起こされた、3 日間で 7600 円、20%の空前の株価暴落(日経平均)は、その後 7 日間で 6500 円、20%と急騰し、下落幅の 85%が取り戻された。この V 字回復は、株価下落がファンダメンタルズに基づいたものではなかったことを示唆している。だが人々が悲観に流されたのも無理からぬこと、と言えなくもない。これまで日本人の生活実態はほとんど改善されてこなかったからである。図表 1
によって実質個人消費支出を振り返ると、過去 10 年間では、2014 年 3 月の消費税増税(5➡8%)直前の 2014 年 1～3 月の 310 兆円がピークで、その後一度もそれを上回っていない。コロナパンデミック時 2020 年 4～6 期の 272 兆円から回復に転じ、直近の2024 年 4～6 月は前期比年率 4.0%と上昇したものの、依然として 10 年前のピークに比べ 4%減の水準にある。この間企業利益は 2.2 倍、株式時価総額は 3.3 倍、一般会計税収は 1.6 倍になったのであるから、いかに個人生活が取り残されてきたかがわかる。

株式会社 武者リサーチ
代表
武者 陵司
E-mail: musha@musha.co.jp
www.musha.co.jp〒108-0075
東京都港区港南 2-16-7～なぜ日本株の突出した強さが続くのか～
では株価や企業利益が全くの砂上の楼閣なのかと言うと、そうではない。8 月 15 日に発表された 4～6 月期 GDP 統計によると、日本人が稼ぐ所得総額(名目 GNI)は 647 兆円、前年同期の 630 兆円比 2.7%増、前々年同期の 593 兆円比 9.1%増と鋭角的拡大か続いている。実質 GDP がここ 2 年間 550 兆円で全く成長していない中で何故名目 GNIが急成長できたのか。第一に物価上昇により名目 GDP が拡大した、第二に海外からの所得収支黒字が大きく増加したからである。企業利益も株価も税収も名目所得に連動するのであるから、それらが好調なのは道理に合っている。

図表 1: 乖離する日本の名目総所得(GNI)・名目 GDP と実質 GDP・実質消費(武者リサーチ)

650(兆円)

(兆円)

600

500

海外からの純所得

実質GDP(左)名目GDP(左)名目GNI(左)実質消費支出(右)インフレによる所得目減り

450

550

400

500

350

450

300

消費税増税
250

1994/ 1- 3.
1995/ 1- 3.
1996/ 1- 3.
1997/ 1- 3.
1998/ 1- 3.
1999/ 1- 3.
2000/ 1- 3.
2001/ 1- 3.
2002/ 1- 3.
2003/ 1- 3.
2004/ 1- 3.
2005/ 1- 3.
2006/ 1- 3.
2007/ 1- 3.
2008/ 1- 3.
2009/ 1- 3.
2010/ 1- 3.
2011/ 1- 3.
2012/ 1- 3.
2013/ 1- 3.
2014/ 1- 3.
2015/ 1- 3.
2016/ 1- 3.
2017/ 1- 3.
2018/ 1- 3.
2019/ 1- 3.
2020/ 1- 3.
2021/ 1- 3.
2022/ 1- 3.
2023/ 1- 3.
2024/ 1- 3.

400

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図表 2:GDP デフレーターと前年比
1.2

前年比

デフレーター

1.15

0.06
0.05

0.04
0.03

1.1

0.02
0.01

1.05

0-0.01

10.95

1994/…
1995/…
1996/…
1997/…
1998/…
1999/…
2000/…
2001/…
2002/…
2003/…
2004/…
2005/…
2006/…
2007/…
2008/…
2009/…
2010/…
2011/…
2012/…
2013/…
2014/…
2015/…
2016/…
2017/…
2018/…
2019/…
2020/…
2021/…
2022/…
2023/…
2024/…

-0.02
-0.03

出所:内閣府値武者リサーチ

この好調な業績・株価と低調の実質消費との乖離は、今後どうなっていくのだろうか。武者リサーチは実質GDP と消費が成長率を高め、名目成長に追いついていくと予想する。
第一の理由は 2024 年後半以降の日本経済は数量景気が顕著となるからである。これまでの消費低迷の一因は円安による J カーブ効果にあった。J カーブ効果による円安初期の価格面でのマイナス場面は 2024 年 1～3月期で終わり、すでに数量増の乗数効果が表れる時期に入っている。円安で日本の価格競争力が強まり、工場の稼働率が高まっている。また割高になった輸入品の国内生産代替が起きている。円安はまた、インバウンドを増加させ、外国人観光客が日本の津々浦々の地方内需を刺激する。安いニッポンに向かって、様々なチャンネルを通じて世界の需要が集中し、国内景気を活性化している。企業の国内における設備投資意欲は急激に高まっている。政策投資銀行による大企業の設備投資調査では 2024 年度は製造業で 24.7%増、全産業で 21.6%増と過去最高レベルの伸びとなっている。円安効果に加えて日本政府による合計 4 兆円に上る半導体支援が佳境に入り熊本、北海道、北上、広島などで投資ブームが起きていること、日本でも遅れていた EV投資が高まってきたことが推進力になっている。円安定着が確信できれば、企業はより国内投資に本腰を入れるだろう。

図表 3: J カーブ効果

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図表 4: 政策投資銀行

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大業設備投資調査

第二に J カーブ効果の初期に打撃を受けた家計の実質所得が回復し始めた。30 年ぶりの 5%という大幅な賃金上昇率に加えて、インフレが沈静化している。2022 年以降の国際的インフレ(エネルギー価格、及びサプライチェーンの混乱による)は完全に終焉した。また急速な円安もほぼ一巡した。ＧＤＰデフレーターは 2023 年 1～3 月に前年比 5%まで上昇したが、2024 年 4～6 月は 3.0%まで低下している。物価変動の影響を除いた実質の雇用者報酬は 2024 年 4〜6 月期に前年同期比0.8%増と 21 年 7〜9 月期以来 11 四半期ぶりにプラスとなった。家計消費は力強さを高めていこう。2024 年 4～6 月期の実質 GDP は年率 3.1%で G7 の中で最高の伸びとなったが、日本の相対的な好調さは今後も続くだろう。

図表 5:主要経済指標、アベノミクス以降の推移

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