（海外）

Robert H. Sitkoff 教授による信託法研究――経済・実証分析の展開
山中利晃
1.

はじめに信託と信託法の経済分析は海外で様々になされてきたが，日本法の研究においてこのような分析は十分になされているわけではない。この点で特に参考になるのが，Robert H. Sitkoff 教授による信託法研究である。
同教授は，ハーバード・ロースクールで信託法を講じ，研究成果は様々（1）な領域に及ぶ。以下，同教授による信託法研究の展開を紹介する。

２．

Sitkoff 教授による信託法研究の展開（ １ ） 最初期の論稿――2002年以前
Sitkoff 教授による最初の研究成果は，同教授がシカゴ大学ロースクー（2）ルの学生であった1998年に公刊された論稿のようである。同教授が教職（3）に就いた後の2002年には，会社の政治的言論に関する論稿もみられた。
（ ２ ） 贈与的信託および公益信託の経済・実証分析
信託法に関する Sitkoff 教授の最初の研究成果とみられるのが，2003（4）

年の「信託法，会社法，資本市場の効率性」 である。同論稿は，信託と会社のガバナンスを比較し，エージェンシー・コストが贈与的信託（donative trusts）と公開会社とで異なる背景として，資本市場からの影響の違いや，残余権者の退出の容易さを指摘した。
信託と信託法の経済分析における基本的視点を同教授が包括的に示し（5）たのが，翌2004年の「信託法のエージェンシー・コスト理論」である。
― 259 ―

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同論稿は，贈与的信託を主な対象としつつも信託一般を念頭に，同理論を発展させる試みであった。法は，管理権能を受託者に委ね，残余権を受益者に委ねることから生じるエージェンシー・コストを最小化するべきであり，それは設定者の事前の指示と一貫性を有する限りにおいてな（6）されるべきであるとした。
2008年 の「 エ ー ジ ェ ン シ ー・ コ ス ト， 公 益 信 託， 会 社 支 配 ――
（7）

Hershey 社のチョコレートからの証拠」では，標準的なイベントスタデ
ィにより，公益信託（charitable trusts）におけるエージェンシー・コストに関する実証分析を初めて行ったとされている。具体的には，同社の支配株主たる公益信託（Milton Hershey School Trust）による「同社の株式を売却する」というアナウンスメントが25％以上プラスの超過リターンを，これをキャンセルするというそれが12％近くマイナスのそれを，いずれももたらしたことを報告し，州の法務総裁（AttorneyGeneral） に よ る 監 督 ―― 同 売 却 に 反 対 し 仮 差 止 命 令（preliminaryinjunction）を得た――に課題があるとした。
（ ３ ） 信託と税および期間不確定信託の経済・実証分析
2005年の「信託基金における法域間競争――永久拘束と税の実証分（8）析」 は，アメリカ国内における信託基金の州間競争についての最初の実証分析であるとされている。具体的には，永久拘束禁止則（the Rule
Against Perpetuities）の廃止は，信託財産を，総額で60億ドル（20％），
1 信託当たりの平均で20万ドル増加させ，信託基金のうち約1,000億ドル分が廃止州に移動したとした。他方で，信託基金から収入税を徴収した州では，永久拘束禁止則の廃止後も信託が増加したわけではない。以上を踏まえ，州税収の増減という観点から州間競争を分析することが有益であるとした。
翌2006年の「永久拘束あるいは税？

（9）

期間不確定信託の隆盛を説明する」 では，21州が永久拘束禁止則を廃止し期間不確定信託（perpetualtrusts）を有効にしたことを受けて，信託財産に関する州レベルのパネルデータを用い，この廃止が信託基金における州間競争に影響を与えた― 260 ―

文

献紹介

かどうかを分析した。具体的には，GST 税――世代飛越譲渡税（genera­tion skipping transfer tax）――が1986年に導入されるより前に永久拘束禁止則を廃止した州では信託が増加しなかった一方，GST 税の導入以降2003年までの間にこれを廃止した州では実質的な増加がみられたことから，GST 税の導入は期間不確定信託の増加に寄与したとした。
（10）

同2006年 の「 収 入 の 永 久 積 立 を 禁 じ る 隠 れ た ル ー ル 」 で は， 期間 不 確 定 信 託 が 隆 盛 す る 中 で， 永 久 積 立 禁 止 則（the Rule AgainstAccumulations）が望ましいかどうかを論じた。永久積立禁止則を肯定したかつての理由は現在では妥当せず，立法によって修正または廃止されるであろうことから，期間不確定信託の隆盛を永久積立禁止則が妨げることはないであろうとした。

（11）

2014年の「違憲である期間不確定信託」では，期間不確定信託を認める州法に関して，州憲法が永久拘束を禁止している場合には，期間不確定信託は違憲であり認められないことを歴史的観点から論じた。
（ ４ ） 資産運用の経済・実証分析
2007年の「プルーデント信託投資法の改革は信託ポートフォリオの構（12）成を変化させたか？」では，各州のプルーデント信託投資法（prudenttrust investment laws）が非商事的信託における資産構成に与えた影響を実証的に分析した。具体的には，プルーデント・インベスター・ルー
ルが受益者のリスク許容度に応じた投資を可能とした点について，1986年から1997年を対象に，州と各機関に基づくパネルデータを用いて分析を行い，同ルールの採用後，受託機関は株式投資を約1.5％～4.5％ポイント分増加させたとした。また，対象期間における株式保有全体の増加のうち，このことによっておおむね10％～ 30％分を説明でき，増加分の残りは株価の上昇によるものであるとした。信託信認法はデフォルト・ルールであるにもかかわらず，受託機関はルールの変更に対して敏感に（13）反応したとした。

（14）

2014年の「代理法の下における金融アドバイザーの信認義務」では，顧客財産の取引を行う裁量を有する金融アドバイザーに対して州代理法― 261 ―

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における信認義務がどのように適用されうるかを検討した。信認義務が顧客財産の取引における問題をどのように軽減できるかを検討した上で，金融アドバイザーに代理信認法を適用する可能性を論じた。
プルーデント・インベスター・ルールについては，2015年の「プルー（15）デント・インベスター・ルールと市場リスク――実証分析」でも新たな実証分析結果を報告した。
（ ５ ） 事業組織の形態――信託と会社
Sitkoff 教授は，事業組織の形態に関する研究も行っている。
2008年の「アメリカにおける制定法上のビジネス・トラスト――ある（16）

研究課題」では，制定法上のビジネス・トラストがアメリカにおける特定の領域で重要であること，および，今後の研究の必要性と方向性を具体的に論じた。事業組織の形態として信託は会社と長い間競争し，今日，会社は信託よりも有力となったが，投資信託や仕組み金融などの専門性が高い領域では会社よりも信託が有力である。これらの市場規模はアメリカで数兆ドルに上るにもかかわらず，現代のビジネス・トラストは十（17）分に分析されてこなかったとして，その重要性を実証的に指摘した。
（18）

2013年の「信認ガバナンスおよび財産分離としての信託法」では，組織法としての信託法の性格を論じた。組織法は信認としての性格を有する契約主義的なルールを提供し，その中には，管理運用者の権限と義務および受益する所有者の権利が含まれるとした。
（ ６ ） 信託と相続財産
Sitkoff 教授は，2005年以降，「信託と相続財産」（Trusts and Estates）（19）に関するケースブックの共著者であり，この分野に関する論稿もある。
（20）

2013年の「不法行為と相続財産――相続への誤った介入を救済する」
では，相続における不法行為の性格や起源，政策的な妥当性を考察した。相続における不法行為は，不法行為法第 2 次リステイトメントの条文となり，連邦最高裁判所で承認され，約半数の州裁判所でも実際に採用されてきた。しかし，それは，アメリカの相続法を強化する遺贈の自― 262 ―文

献紹

介由（freedom of disposition）という中心原則に反するなど，相続法と不法行為法の両面で問題があるほか，近時の法的思考における不適切な傾向――不当利得法とエクイティ上の救済の忘却，責任の賦課についての裁判所への安易な授権――を反映したものでもあり，望ましくないとした。

（21）

翌2014年の「信託と相続財産――遺贈の自由を修正する」では，「信託と相続財産」という領域は，「遺贈の自由を修正する法と政策」として定義することが適切であるとした。
（ ７ ） 信認法の経済分析（22）

2011年の「信認法の経済的構造」 およびこれに加筆・修正を加えた（23）

2014年の「信認法の経済理論」では，「信認法の経済分析の観点から重（24）

要な問題設定を確認し，簡潔な見取り図を示」した。具体的には，「①すべての信認関係の核心にあるエージェンシー問題を明確化すること，②信認ルールをその機能面に着目し，主要なものと付随的なものとに区別すること，③信認法の強行法規性を考察すること，という 3 つの課題
（25）に対する現時点における回答」を示した。

３．

おわりにアメリカにおける今後の信託法研究では，経済・実証分析が有益な手（26）

法となり，その中で Sitkoff 教授が重要な役割を担うように思われる。
同教授による信託法研究は日本法の研究に対しても様々な示唆を有し，信託と信託法の経済・実証分析は特に有益な試みとなろう。例えば，資産運用に関連する法制度の変更――平成18年信託法改正を含む――が信託財産の運用に与えた影響を実証的に明らかにしようとする際にも，同教授の研究は有益な手がかりになる。また，ビジネス・トラストに関（27）（28）

する同教授の論稿は，「商事信託の法理」に対しても一定の示唆を有す（29）るようにも思われる。
Sitkoff 教授による信託法研究の今後の展開が，より一層注目される。
― 263 ―

信託法研究第40号（2015）（ 1 ） 同教授は，シカゴ大学ロースクール（J.D. 課程）を1999年に修了した後，翌2000年まで Richard A. Posner 裁判官のロークラークを務めた上で，同年からノースウエスタン大学，2006年からニューヨーク大学，2007年からハーバード・ロースクールでそれぞれ教えており，同教授の研究・教育歴は約15年になる。なお，同教授は，ハーバード・ロースクールの歴史上もっとも若い年齢でテニュア付きの教授になったとされている。同校ウェブ
サイト（http://hls.harvard.edu/faculty/directory/10813/Sitkoff/）参照（最終アクセス：2015年12月11日〔以下同じ〕）。
（ 2 ） Robert H. Sitkoff, “Mend the Hold” and Erie: Why an Obscure Contracts
Doctrine Should Control in Federal Diversity Cases, 65 U. Chi. L. Rev. 1059
(1998). 同論稿は，当事者の契約自由を修正するある法理（“mend thehold”doctrine）が多くの法域で現在も機能していることに焦点を当てた。
なお，同教授はこの時期，シカゴ大学ローレビュー誌の編集委員であった。
（ 3 ） Robert H. Sitkoff, Corporate Political Speech, Political Extortion, and theCompetition for Corporate Charters, 69 U. Chi. L. Rev. 1103 (2002). 同論稿は，会社の政治的言論に対して法が長い間否定的であったことの政策的な背景を考察するとともに，会社の政治的言論を州法によって規制することを州間競争との関係でどのように理解すべきかを論じたものである。
な お， こ の 問 題 に つ い て は 別 稿 で も 改 め て 論 じ ら れ た。Robert H.
Sitkoff, Politics and the Business Corporation, Regulation, Winter 2003, at 30.
（ 4 ） Robert H. Sitkoff, Trust Law, Corporate Law, and Capital Market Efficiency,
28 J. Corp. L. 565 (2003).
（ 5 ） Robert H. Sitkoff, An Agency Costs Theory of Trust Law, 89 Cornell L. Rev.
621 (2004).
（ 6 ） 同論稿は，信託と信託法の経済分析に関する理論的な背景を幅広く考察し，経済学の枠組みから信託法の主要な当事者――設定者，受託者，受益者――の関係を整理した。また，プリンシパル＝エージェント理論や「企業の理論」についても考察し，信託法が財産法と契約法のどちらにより近いのかに関する議論にも貢献した。そして，これらは商事的信託（commercial trusts）や公益信託にも拡張されうる分析枠組みであるとした。See, e.g., R. H. Coase, The Nature of the Firm, 4 Economica 386 (1937);
Oliver Hart, An Economist’s Perspective on the Theory of the Firm, 89 Colum.
L. Rev. 1757 (1989).
以上に関しては，Jonathan R. Macey 教授が1988年の論稿の中で，受益者が便益を享受し，受託者が様々な障壁に挑むという点で両者が分離さ― 264 ―文献紹

介れているという信託の特徴を経済学的観点から分析しており，Sitkoff 教授の同論稿はこの延長に位置づけられる。Jonathan R. Macey, Private Trusts
for the Provision of Private Goods, 37 Emory L.J. 295 (1988).
（ 7 ） Jonathan Klick & Robert H. Sitkoff, Agency Costs, Charitable Trusts, andCorporate Control: Evidence from Hershey’s Kiss-Off, 108 Colum. L. Rev. 749(2008).
（ 8 ） Robert H. Sitkoff & Max M. Schanzenbach, Jurisdictional Competition forTrust Funds: An Empirical Analysis of Perpetuities and Taxes, 115 Yale L.J. 356(2005).
（ 9 ） Max M. Schanzenbach & Robert H. Sitkoff, Perpetuities or Taxes?
Explaining the Rise of the Perpetual Trust, 27 Cardozo L. Rev. 2465 (2006). 同
論稿の紹介として，岡村忠生「永久信託増加の原因――永久支配か税負担軽減か？」アメリカ法2009-1号147頁以下（2009年）がある。
（10） Robert H. Sitkoff, The Lurking Rule Against Accumulations of Income, 100
Nw. U. L. Rev. 501 (2006).
（11） Steven J. Horowitz & Robert H. Sitkoff, Unconstitutional Perpetual Trusts,
67 Vand. L. Rev. 1769 (2014).
（12） Max M. Schanzenbach & Robert H. Sitkoff, Did Reform of Prudent Trust
Investment Laws Change Trust Portfolio Allocation?, 50 J.L. & Econ. 681(2007).
（13） この分析は，2009年の論稿でも解説された。Max M. Schanzenbach &Robert H. Sitkoff, The Prudent Investor Rule and Trust Asset Allocation: AnEmpirical Analysis, 35 ACTEC J. 314 (2009).
（14） Robert H. Sitkoff, The Fiduciary Obligations of Financial Advisers under theLaw of Agency, J. Fin. Plan., Feb. 2014, at 42.
（15） Max M. Schanzenbach & Robert H. Sitkoff, The Prudent Investor Rule andMarket Risk: An Empirical Analysis (Harvard Public Law Working Paper No.
15-06, 2015), http://ssrn.com/abstract=2583775. 同論稿は，プルーデント・インベスター・ルールが，①銀行の中では信託勘定の大きさで上位25％以内にある先のみで株式保有を増加させたこと，②株式保有の増加によって信託と市場との連動性が高まったわけではないこと，を報告した。
（16） Robert H. Sitkoff, The American Statutory Business Trust: A ResearchAgenda, in The Regulation of Wealth Management 17 (Hans Tjio ed.,National Univ. of Singapore 2008).
（17） これは，Langbein 教授の問題設定を Sitkoff 教授が発展させたものであ― 265 ―

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る。John H. Langbein, The Secret Life of the Trust: The Trust as an Instrumentof Commerce, 107 Yale L.J. 165 (1997). See also, John H. Langbein, The
Contractarian Basis of the Law of Trusts, 105 Yale L.J. 625 (1995).
（18） Robert H. Sitkoff, Trust Law as Fiduciary Governance plus Asset Partitioning,in The Worlds of The Trust 428 (Lionel Smith ed., Cambridge Univ.
Press 2013).
（19） 現 時点 に お け る 最 新 版 は第 9 版 で あ る。Jesse Dukeminier & Robert
H. Sitkoff, Wills, Trusts, and Estates (Wolters Kluwer, 9th ed. 2013).
Dukeminier 教授が2003年に逝去された後，Sitkoff 教授が2005年の第 7 版から執筆に参加し，第 9 版では Sitkoff 教授のみが同書の責任を負っている。
Id. at xxxiii.
（20） John C.P. Goldberg & Robert H. Sitkoff, Torts and Estates: Remedying
Wrongful Interference with Inheritance, 65 Stan. L. Rev. 335 (2013).
（21） Robert H. Sitkoff, Trusts and Estates: Implementing Freedom of Disposition,
58 St. Louis U. L.J. 643 (2014).
（22） Robert H. Sitkoff, The Economic Structure of Fiduciary Law, 91 B.U. L. Rev.
1039 (2011). なお，同論稿に関する指摘として，Joshua Getzler 教授（オックスフォード大学）は，Sitkoff 教授による信認法の経済分析ではイングランドにおける伝統的な裁判所の立場を十分に説明できないことを示唆した。Joshua Getzler,“As if.” Accountability and Counterfactual Trust, 91 B.U.
L. Rev. 973, 985-986 (2011).
（23） Robert H. Sitkoff, An Economic Theory of Fiduciary Law, in PhilosophicalFoundations of Fiduciary Law 197 (Andrew S. Gold & Paul B. Millereds., Oxford Univ. Press 2014). 同書全体――同書には20編の論稿が収められている――の紹介および本文中の記述については，拙稿「信認法の理論的基礎の確立に向けて」アメリカ法2015-1号75頁以下，79頁（2015年）。
（24） 同箇所。
（25） 同箇所。
（26） このような研究に取り組んでいるのは，例えば，Richard R.W. Brooks教授（コロンビア・ロースクール）や Daniel Markovitz 教授（イェール・ロースクール）である。
（27） Sitkoff, supra note 16.
（28） 商事信託の法理は，商事信託という概念とそれを基礎としての類型論的アプローチを重視する。神田秀樹「商事信託の法理について」信託法研究22号49頁以下（1998年），同「商事信託法の展望」新井誠＝神田秀樹＝木― 266 ―

文

献紹介

南敦編『信託法制の展望』（日本評論社，2011年）497頁以下，504頁参照。
（29） 同法理の下では，「信託を用いて何が行われるか」という観点から信託を類型化して考察することが重要になる。同書・506頁。なお，アメリカにおけるビジネス・トラストは，日本の「商事信託」に対応する概念になっているとの指摘がある。小出篤「工藤聡一著『ビジネス・トラスト法の研究』」信託法研究32号129頁以下，135頁（2007年）。

（東京大学大学院法学政治学研究科博士課程・日本学術振興会特別研究員）― 267 ―