報告

商事信託法と業法・特別法－投信法・SPC
法上の若干の論点
田澤元章
目次
１．

はじめに

２．

業法・特別法上の注意義務規定と損害賠償責任⑴

会社型と信託型の注意義務規定⑵

信託業法による善管注意義務の強行規定化⑶

金融商品取引業者（投資運用業）の善管注意義務

３．

投信法・SPC 法における損害賠償責任⑴

投資信託と投資法人①

投資者の運用業者に対する損害賠償請求②

間接損害を被った株主は会社法429条 1 項の第三者にあたるか？

③

間接損害を被った投資主を「第三者」にあたると考えるべきか？

④

投信法56条と信託財産⑤

会社と信託における財産保持のロジック⑵

特定目的会社と特定目的信託①

投資者救済ルールの違い②

間接損害を被った社員及び特定社債権者等は「第三者」にあたるか？

４．

投信法・SPC 法における差止⑴

投資法人における不公正価格による募集投資口の発行の差止⑵

特定目的会社と特定目的信託①

特定目的会社における差止②特定目的信託における差止― 29 ―

信託法研究１．

第39号（2014）

はじめに信託は，財産分離機能を有する点において，会社と同様に組織法の性質を有するものと言われています。この点に着目し，投資信託及び投資法人に関する法律（以下「投信法」）では投資信託と投資法人，資産の流動化に関する法律（以下「SPC 法」）では特定目的信託と特定目的会社というように，それぞれ信託型，会社型の二つの器があり，基本的に同じ機能を営むものとして法制が整備されています。これら二つの器は，それぞれ土台となる制度が異なります。しかし，基本的に同じ機能を営むものであれば同じルールに従うことが望ましいだろうということを意識しながら，業法・特別法上の善管注意義務と損害賠償責任，損害賠償における責任ルール，差止制度の ３ 点を取り上げたいと思います。器の性質や投資者の救済から，会社法上の解釈がそのまま当てはまるのかな
ど，若干の点につき述べることとします。
２．

業法・特別法上の注意義務規定と損害賠償責任（ １ ） 会社型と信託型の注意義務規定
投信法・SPC 法に限ったことではありませんが，信託型の器の場合，受託者の義務のうち善管注意義務の確保に関して業法上の役割が大きいことが特徴と言えます。会社の取締役の善管注意義務は強行規定であり，会社型の器においてはこれがそのまま持ち込まれます（会社法330条，投信法97条，SPC 法69条）。信託型の器も同じ機能を果たすものであれば，会社型の器とのバランスから受託者の善管注意義務が強行規定であるのが自然であろうという考え方もあります。しかし，信託法においては，受託者の善管注意義務は任意規定です。この点，SPC 法では受託信託会社について，信託法の特則として善管注意義務を強行規定としたと言われています（SPC 法280条 2 項）。しかしながら，これが一切の軽減・制限を許さない意味での強行規定なのかについては議論の余地があると言えます。
一方，投信法には特別の規定はありません。投資信託の受託者となる信託会社等は，信託法上は任意規定としての善管注意義務を負い，業法― 30 ―

シンポジウム「商事法・法人法の観点から見た信託」

上は強行規定化された善管注意義務を負う形になると思います（信託法29条 2 項，信託業法28条 2 項）。この私法上の善管注意義務が任意規定であることは旧信託法のときから解釈上そうであったわけで，新しい問題ではありません。しかし，信託業法に強行規定として新たに定められたため，これらの関係で若干議論があるのはご存じのとおりです。
（ ２ ） 信託業法による善管注意義務の強行規定化
信託業法上，善管注意義務は強行規定ではありますが，合理的な範囲で義務を負う範囲の制限は可能と解されています。少なくとも商事信託においては，信託を用いたスキームの類型ごとに，そのスキームの実質に関わる部分は制限できない範囲に属するものと考えられましょう。業
法上の善管注意義務違反に対する法的構成には諸説ありますが，私法上の効果，特に損害賠償責任に結び付ける見解も有力です。信託業法自体，23条に第三者委託に係る責任という私法的規定を置いていることも考え併せると，妥当な見解ではないかと思われます。
なお，以上に述べたことは理論上の問題であり，実際には信託契約上，注意義務が軽減されなければ，損害賠償責任との関係で業法上の義務を持ち出すまでもないことはもちろんであります。
ところで，受益証券発行信託においては，信託法上，善管注意義務が強行規定化されています（信託法212条 1 項）。その趣旨は，不特定多数の一般投資家の保護と言われています。そうすると，信託受益権の証券化商品すべてにこの趣旨が当てはまるように思われます。しかし，例えば投信法ではこの規定の準用は外されています（投信法 6 条 7 項・50条4 項参照）。業法ではなく私法において，なぜ受益者が不特定多数になると善管注意義務が強行規定とされるのか，その実質的な理由は何かよくわからないところがあります。
（ ３ ） 金融商品取引業者（投資運用業）の善管注意義務
投信法にはもう一つ問題があります。投信法における運用業者や指図権者は，受託者義務として善管注意義務を投資者に対し負うべき存在で― 31 ―

信託法研究第39号（2014）

す。しかし投信法に特に規定はありません。指図権者である委託会社は別として，受託者と運用業者の間には通常は運用委託契約があります。
そこでの善管注意義務は民法644条の任意規定の性質を有するものと解され，また義務を負う対象は契約相手方である受託者であり，投資者・受益者に対して義務を直接負うものではありません。そこで運用業者等については，金商法上，投資運用業者の権利者に対する注意義務が強行規定として課されているわけです（金商法42条 ２ 項）。
この金商法42条は規制の横断化のため投信法等に置かれていた忠実義務・注意義務の規定をまとめたものであり，したがってこの問題は金商法制定前から存在していたものです。当時から，この注意義務規定が私法的性質を有するかどうかははっきりしないと言われていました。金商法制定後は，業法上の義務という位置付けがより明確とはなったものの，依然として私法上の効果を有するのかが問題となります。投資サービスにおける受託者責任を確保するための規定であることを考えると，私法的効果も肯定する見解が有力なのは理解できるところです。
３．

投信法・SPC 法における損害賠償責任（ １ ） 投資信託と投資法人①

投資者の運用業者に対する損害賠償請求

投資信託では，運用業者や指図権者の任務懈怠に対し，受益者からの賠償請求を認める規定があります（投信法21条・56条）。これに対し投資法人の場合，資産運用会社にそのような規定はありません。しかし，投資信託の受益者とのバランスでいうと，投資法人の投資主の資産運用会社に対する賠償請求が認められてもよいのではないかとも考えられるところです。運用の失敗による投資法人資産の減少によって投資主が被る損害は，会社法的にいえば株主の間接損害にあたるものです。そこで
会社法の議論を参考に，資産運用会社の第三者責任規定の「第三者」の解釈によって投資主に賠償請求が認められないか，考えてみたいと思います。なお，資産運用会社は，責任関係においては投資法人の役員と同列に扱われ，投資法人に対する任務懈怠責任，第三者に対する責任，代― 32 ―

シンポジウム「商事法・法人法の観点から見た信託」

表訴訟などが投信法204条に規定されています。
②

間接損害を被った株主は会社法429条 1 項の第三者にあたるか？

この問題は，間接損害を被った株主は会社法429条 １ 項の「第三者」にあたるかというものです。会社財産の減少という損害を株主が被ったとき，この株主は第三者責任規定による「第三者」として，取締役に賠償請求できるかということですが，周知のごとく会社法上の多数説・判例はこれを否定しますが，肯定説も有力です。否定説は，肯定説によると，株主による会社財産の割取りを認めることになること，取締役に会社及び株主への二重責任を負わせることになることの ２ 点を指摘し批判します。これについて有力説は次のように考えます。「会社に対し先に賠償すれば株主への責任は消滅する。しかし，先に株主に賠償しても会社に対する責任は消滅しない。そして株主への賠償後に会社へも賠償したときは，先に株主が受けた賠償は不当利得となる」。このように考えれば，会社財産の割取りと取締役の二重責任という批判を避けることができるわけです。
③

間接損害を被った投資主を「第三者」にあたると考えるべきか？

それでは，資産運用会社の運用の失敗によって投資法人資産の減少という損害を被った投資主の場合は，どう考えるべきなのか。資産運用会社の第三者責任規定における「第三者」にあたると考えるべきでしょうか。投資信託の受益者とのバランスからも肯定説に従うほうが妥当ではないかと思われます。もし否定すると，不法行為に基づく損害賠償請求を除けば，投資主は資産運用会社に対する代表訴訟のみが救済手段ということになり，なぜ投資法人の債権者が一般の会社債権者に比べ資産運用会社の第三者責任規定により厚く保護されるのか，その積極的な理由は説明し難いと思われます。投資主の間接損害も賠償対象となっていると考えると，資産運用会社の第三者責任規定の意義が説明しやすくなるのではないかと思います。また，資産運用の器にすぎない投資法人では，法人資産の減少は実質的には直接損害に近く，救済の必要性が高いと思― 33 ―

信託法研究第39号（2014）

われること，また，投資主に対し常に代表訴訟を要求するのは困難ではないかと思われるからです。
④

投信法56条と信託財産最初に申し上げたいのは，指図権者の受益者への賠償責任を定める投信法21条は，委託者非指図型投資信託において運用委託先等の受益者への賠償責任を定める投信法56条とは法的な意味が大きく異なるということです。指図権者は受託者への損害賠償責任を負いませんので，投信法21条による受益者への直接賠償は信託財産の割取りという問題を生じません。しかし，投信法56条の場合の法律関係は，信託財産の割取りという問題を生じ得ます。この点で先に述べた資産運用会社の第三者責任規定の解釈とパラレルに考えられるのではないかと思われます。
委託者非指図型投資信託の運用委託先の業者が任務懈怠により信託財産を減少させた場合の法律関係を例に考えてみたいと思います。
まず，運用業者は受託会社に対し，委託契約の債務不履行による損害賠償債務を負います。この損害賠償請求権は信託法16条 １ 号により信託財産に帰属すべき財産となります。他方で運用業者は受益者に対し，投信法56条により賠償責任を負います。この両者の関係ですが，投信法56条は法定責任であり，これにより信託財産に属する受託会社の損害賠償請求権は影響を受けないと考えるべきだろうと思われます。もし受益者に直接賠償をなせば受託会社に対する責任を免れると考えると，結局，受益者に信託財産の割取りを認めるのと同様になるからであります。しかしながら，投信法56条は運用業者に二重の責任を負わせるものではないとするのであれば，前述の間接損害を被った株主は会社法429条 １ 項の「第三者」にあたると解する学説（肯定説）のように考えるのが合理的だろうと思われます。すなわち，受託者に対し先に賠償すれば受益者への賠償責任は消滅する，受益者に賠償しても受託者に対する損害賠償責任は縮減しない，受益者に賠償した後，受託者にも賠償した場合は，先に受益者に対してなした賠償は不当利得となると考えるわけです。
では，受託会社自身が運用上の任務懈怠により信託財産に損害を与え― 34 ―

シンポジウム「商事法・法人法の観点から見た信託」

た場合はどう考えたらいいのでしょうか。
受託者の損失てん補責任（信託法40条）と投信法56条の賠償責任との関係をどう解すべきか。これは信託財産の保持という観点からは，先に述べました会社法429条 １ 項に関する多数説・判例と同様に考えられるのではないかと思います。すなわち，受益者には損失てん補請求権の行使を認めれば十分であるということで，投信法56条による賠償請求は認めず損失てん補請求に限るとの解釈をとるということです。委託者非指図型投資信託において受益者に賠償をなせば損失てん補責任は消滅すると考えることも可能でしょうが，そうすると，信託財産の割取りを受益者に認めるのと同様になるからであります。
⑤

会社と信託における財産保持のロジック

次に「会社と信託における財産保持のロジック」を見ていきたいと思います。信託は法人格がないため，信託法16条の「信託財産の範囲」の問題として処理するものと思われます。ところで，受託者の損失てん補責任も，機能的には信託財産の損失分につき，受託者の固有財産から信託財産への財産移転を行う責任と言えます。したがって，損失てん補責
任も信託財産の範囲の問題と連続性を有すると理解することができます。これに対し会社は法人格があるので，すべて「会社の権利」として問題を処理します。それゆえ，取締役が会社に対し損害賠償債務を負う
場合，同じ損害について株主からの賠償請求を認めることは会社財産の割取りにつながるおそれがあるわけです。これが「株主の間接損害の回復は代表訴訟によるべし」という，会社法の多数説・判例の立場に表れていると言えましょう。
こうしてみると，代表訴訟と損失てん補請求権は「財産の回復」という点においてパラレルな制度と思われます。ただし，債権者に対して持つ意味は異なります。会社債権者は代表訴訟による会社財産の回復に利益を有します。なぜなら，責任財産は会社財産だけだからであります。
しかし，信託債権者は損失てん補請求権の行使がなされても利害状況に変化はありません。なぜなら，信託債権者の責任財産は受託者の固有財― 35 ―

信託法研究第39号（2014）

産及び信託財産であり，財産がいずれに帰属しようと責任財産に変化はないと言えるからです。
（ ２ ） 特定目的会社と特定目的信託①

投資者救済ルールの違い

SPC 法も投信法と同じく，信託型と会社型とでは投資者救済ルールが異なっています。受託者・役員の任務懈怠による損害に対し，特定目的信託の受益者の場合は損失てん補請求権を有することになります。特定目的会社の社員は代表訴訟による役員の責任追及に加え，第三者責任規定による責任追及の可否が問題となります（SPC 法94条～97条）。ところで，この特定目的会社の特定社債権者等の地位に鑑みると，特定目的会社の役員の第三者責任規定の「第三者」の意義については，会社法とは違う考え方をなすべきではないか。すなわち，株主と債権者を峻別する会社法の考え方はあてはまらないのではないかと思われます。
②

間接損害を被った社員及び特定社債権者等は「第三者」にあたるか？

間接損害を被った社員及び特定社債権者等は，特定目的会社の役員の第三者責任規定（SPC 法95条）における「第三者」にあたるかという問題です。これについては資産流動化計画に記載された債権者の地位が，優先出資社員の地位に著しく近接していることを考慮する必要があります。社員及び特定社債権者等は資産流動化計画の機械的な遂行という点で利害が一致し，取締役は流動化計画の遂行以外に経営裁量を有しません。よって，社員・債権者間にリスク選好の違いによる利害対立は生じない構造となっています。それゆえ，後に述べますが，特定社債権者等も優先出資社員と同じく，差止請求権など経営上の監督是正権が与えられているのだと理解されます。以上により，第三者責任規定における「第三者」の解釈において特定社債権者等は，優先出資社員と同じ扱いとするのが妥当と思われます。
それでは，まず社員についてどう考えるかという点に戻りたいと思い― 36 ―

シンポジウム「商事法・法人法の観点から見た信託」

ます。投資法人の場合とは異なり，この場合は会社法の多数説の考え方に従うべきと思われます。すなわち，間接損害を被った社員は，役員の第三者責任規定における「第三者」にはあたらないと解するものであります。そして，特定社債権者等についても社員と同様，間接損害については「第三者」にあたらないと解することになります。資産運用の器である投資法人の場合，投資主の間接損害は，実質的には直接損害に近いものと評価できます。しかし，流動化の器である特定目的会社の社員の場合は，そのような考え方はあてはまりません。また，特定目的信託の受益者には損失てん補請求権しか認められないこととのバランスからも，社員の間接損害の回復は代表訴訟によるべきと考えることで平仄がとれるのではないかと思います。
特定目的信託においては，資産流動化における投資者は受益者として同一の扱いを受けます。特定目的会社の場合も，資産流動化計画に記載されたものは債権者であっても投資者という意味では，損害賠償や差止めの局面において，できるだけ社員・出資者と同じ扱いをするのが妥当ではないかと思います。
４．

投信法・SPC 法における差止（ １ ） 投資法人における不公正価格による募集投資口の発行の差止
投資信託の場合，受益者が差止請求をなすような場面はあまり考えられません。しかし，投資法人の場合，投資主が募集投資口の不公正価格発行の差止めを行った裁判例があります（東京地決平成22年 5 月10日金融 ･ 商事判例1343号21頁）。募集投資口の発行差止の問題は，信託との比較というより会社法との比較が中心となる問題ですので詳細は省略し， ３ 点だけ申し上げます。
第 １ に，会社法の学説・判例上は争いがありますが，投資法人の場合，不公正価格発行は常に法人の損害を生ずると解すべきではないかと思われます。
第 ２ に，法人に損害が生ずるといっても，投資主の差止要件である「回復することができない損害」が生じるおそれがあるときに常に該当する― 37 ―

信託法研究第39号（2014）とは限らないと思われます（投信法109条 ５ 項，会社法360条 １ 項）。この点，平成25年の投信法改正において，募集株式発行差止に関する会社法210条の準用が新たに認められました（改正後投信法84条 1 項）。
第 ３ に，もし差止めがなされずに不公正価格による発行がなされた場
合，投資主には，代表訴訟及び役員の第三者責任規定による賠償請求のいずれの救済手段も認めるべきだろうと思われます。
（ ２ ） 特定目的会社と特定目的信託①

特定目的会社における差止SPC 法82条は会社法360条と同趣旨の規定と言われています。しかしながら，会社法とは異なる点もあり，先ほど述べましたように差止請求権者に債権者が含まれることが大きな特徴と言えます。特定目的会社の特定社債権者等の地位は社員に近接し，両者は共通のインセンティブがあると言えるので，差止請求権を認めることの合理性が肯定されるわけです。そして，損害賠償のところで述べましたように，資産流動化計画に記載された者は，債権者であっても投資者という意味では同一の扱いとするのが，特定目的信託の場合とのバランスからも妥当であろうと思われるわけです。
②

特定目的信託における差止

特定目的信託においては，受益者の権利は原則として代表権利者が行使する仕組みがとられています（SPC 法256条・260条・261条）。差止めも代表権利者を介しての行使が原則となります。この場合の差止めの損害要件は信託法44条のとおり「著しい損害が生ずるおそれ」ですが（SPC 法259条 1 項），例外的に受益者自身による差止めも認められています。そして，受益者自身による差止めは，「回復をすることができない損害を生ずるおそれ」が要件とされるわけです（SPC 法262条）。
SPC 法は新信託法以前の立法ではありますが，信託法上は，受益証券発行信託においても差止めの損害要件の厳格化は認められていません。信託行為において，受益証券の ６ か月以下の保有期間要件を定める― 38 ―

シンポジウム「商事法・法人法の観点から見た信託」ことができるにとどまるわけです（信託法213条 4 項）。
そうすると，受益者自身の行使の場合の損害要件の厳格化は，どのような理由により正当化されるのかが問題となります。監査役設置会社の場合の差止めと同じ観点から説明する見解がありますが，疑問であります。代表権利者は受託者の違法行為監視の義務を負うものではなく，監査役と同等の機能を果たすとは言い難いからです。もし正当化するとすれば，代表権利者を介しての差止めが受益者の単独差止と同等であると評価できる，また，そのような制度的担保があるというような説明に求められるのではないかと思われます。SPC 法上，代表権利者は正当理由がなければ権利行使の請求を拒絶できず，不当拒絶には損害賠償責任を負うこと（SPC 法256条 3 項・259条 １ 項，会社法710条 1 項），また代表権利者も受益者であって利害の共通性があるゆえに，不当拒絶のインセンティブは低いと言えるのではないかと思います。
以上のような仕組みから，代表権利者を介しての差止めも受益者自身による差止めと同等であると見ることが可能であろうと思われます。そうすると，代表権利者を介しない受益者自身による単独差止については損害要件を厳格化することも，この意味で，理屈が通ると考えることができます。
ところで，会社法は監査役という取締役の監督機関に差止めを認めることにより，個々の株主の差止めの損害要件を厳格化する仕組みがとられています（会社法360条 3 項）。これに対し信託では，受託者を監督する機関がないことから，理屈の上では受益者が多数という理由だけで差止めの損害要件を厳格化するのは，理論的には難しいのではないかと推測されます。この点，SPC 法の差止制度は，非常に巧みに制度が設計されていると思われます。
以上で報告を終わります。ご清聴ありがとうございました。
（明治学院大学法学部教授）― 39 ―