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インタビュー

新春特別インタビュー

日本政策投資銀行

竹ケ原啓介氏にきく

ESG 投資と企業の環境戦略
企業にコミットし成長の果実を分け合う長期投資の観点から、欧米ではESG 投資がトレンドとなっている。その状況から日本は大きく立ち遅れていたが、2014 年、金融庁によって「スチュワードシップ・コード」が導入されたことをきっかけに、日本の機関投資家が一斉にESG 投資を標榜しはじめた。今後、日本の企業評価には「非財務的価値」が大きく関与するようになったといえる。本記事では、日本政策投資銀行の CSR 分野を引っ張ってきた産業調査部長の竹ケ原啓介氏に、 環境金融分野におけるESG 投資のこれからを語っていただいた。
聞き手：黒岩 進（ 一般社団法人 産業環境管理協会 専務理事 ）環境がビジネスになることをドイツで体感するした。
黒岩：土壌地下水汚染もドイツでは比較的早くから取り組んでいましたね。
竹ケ原：当時、土壌汚染対策法こそまだなかったの

黒岩：金融と環境、金融とESG 投資 などの分野で、＊１ですが、汚染跡地（アルトラステン）の浄化自体は既にビジ

日本政策投資銀行はパイオニアとしての役割を果たしてネスになっていました。また、ドイツは河川など表流水でこられました。竹ケ原部長はそれらをリードする役割をはなく地下水を水源とすることが多いため、地下水のモ果たされてきたわけですが、今回はそのご経験と知見

ニタリングも各地でしっかりと行われていました。日本はまを、弊誌の読者や当協会会員に向けていろいろとお話

だダイオキシン騒動が起きる前でしたが、彼らからみれしいただきたいと思います。最初に、金融の多彩な側

ば、先進国として成熟社会に入ってきてこれから環境が面について取り組まれた原点として、2 度にわたって長大きく伸びてくるフェーズにあり、しかも民度も所得も高く、期滞在されたドイツでのご経験があるとお聞きしています。

技術もある国だということで、これから日本マーケットは大竹ケ原：ドイツには 2 回行かせていただきました。最きく伸びるという認識だったそうです。そのためかドイツ

初は 1990 年代のマルクの時代、95 年から 97 年でした。

企業も親切で、いろいろプラントやサイトなどを見学させ

2 回目はユーロの時代の 2005 年から 2008 年頃でした。

てもらうことができ、「 環境がビジネスになるんだな」と実

初回は金融と環境の接点というより、環境自体がビジネ

感できたことが鮮烈な原体験でした。

スになることを学ぶきっかけになりました。企業を訪問する中で、「日本市場がすごく有望でおもしろい」といってくれたセクターがいくつかあり、その中の一つが環境分
野でした。
黒岩：ドイツの環境分野というと、リサイクルが有名で環境経営を評価して投資対象にする発想に触れる

すね。

012

竹ケ原：そうです。最初に駐在した頃のドイツでは、

竹ケ原：最初の駐在から帰国したあと、「これから

いわゆる拡大生産者責任の走りとして容器包装リサイク

環境が投融資の一つの重点分野になりそうだから」といル法が導入され、有名なDSD（デュアル・システム・ドイチュラ

う問題意識から産業調査に取り組んでみました。これがント）社という専門会社もできました。DSD 社を拠点としきっかけになり、日本国内の様々な環境セクターとの関係てリサイクルの新しい仕組みが続々とできはじめた時代でもできたところで二度目のドイツ赴任になります。このとき

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環境意識は日本のほうがはるかに高いと思います。特にを探るソーシングに力点を置いていました。そこで、昔何ら罰則も、あるいは誰もみていなくても日本人は「これとった杵柄で環境分野はどうだろうという思い調べたとこ

は燃えるゴミ、燃えないゴミ」と一生懸命悩んだりします

ろ、環境ビジネスはすでにしっかり定着しており、とりたよね。一般的なドイツ人はそういうことに悩みません。ドてて「 環境セクターだから」という特別扱いではなかった

イツには外国人も多く、必ずしもドイツのルールや制度をを判断しようとする動きが活発になっていたのが印象的

構感動しました。生活してみてわかったのは、ルールをでした。いまでいう非財務的価値に着目した企業評価と守ることに経済合理性を見いだせるような仕組みが構築いう発想に触れたのがこのタイミングです。

されていることです。

報告

熟知している人ばかりではないわけです。にもかかわらず社会システムが全体としてうまく回っていることには結総説のです。むしろ環境という切り口では、個別企業の経営を環境という側面から評価して投資対象としての妥当性

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は銀行自体も新しい投資・融資、ファイナンスの可能性

いま世界的にも影響力を持っているESGレーティングとの接点が生じたわけですが、これも最初の駐在時代の知識や問題意識が役立って次につながったのではな
いか、若干強引ですが、そういう展開かなという感じがシリーズ連載します。

個人の意識に依存せずにゴミを分別させるシステム

黒岩：ドイツにおける環境分野の取り組みは、市民レ
ベルでも環境意識が高かったり、あるいは過去の炭鉱

竹ケ原：例えば、ゴミの分別などが典型です。通常、家庭ゴミは自治体指定のゴミ箱に入れて廃棄しますが、日本と比べると当時はかなり違ったことを感じられたので使用するゴミ箱の容量によって料金が決まっています。

はないでしょうか。

いわゆる従量制のゴミ処理手数料を払っているわけで、

竹ケ原：生活者の目線でいえば、個々人の平均的な環境情報

跡地問題といった環境問題で苦労した歴史があるので、ゴミはそこに入れるしかない。ところがパッケージ、生ゴ

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ミ、庭木の剪定枝、紙ゴミなどはそれぞれ個別のリサイ対のような社会運動の性格の強いものだったようです。

クルルートができあがっているので、それ専用の回収ボッこれに次ぐ第 3 世代が、1990 年代からヨーロッパで主クスが別途割り当てられています。ちゃんと分別して出流となった、現在に連なるSRIです。ここでは、企業

せば、リサイクル分にコストはかかりません。すると、自の成長と非財務的な取り組みを同期させて「 環境に配治体のゴミ箱に入れる量が減り、使用するゴミ箱も小さく慮している会社はより強い会社だ」とか、「 社会性に配て済むからコスト負担が小さくなる。これが経済的なイン慮している会社はリスクが低い」といったプラス面に注目

センティブになって、市民が一生懸命ゴミを分別します。

してみていく流れが強くなっています。私が欧州に駐在個々人の意識に依存しないシステムのつくり方のうまさをしていたのは、まさにこの第 3 世代のSRI が定着・拡感じました。

大していく時期にあたります。

裏返せば、これは家庭が費用削減のためにやっているという話です。従って、このインセンティブが効かない
駅など公共の場のゴミ箱をみると、これが同じ国かと思うくらい分別されずに廃棄されていたりする。一方、日本
では、家庭も公共の場でも分別廃棄に大差はないです

金融市場は使い方次第で大きな武器になるよね。長く現地で生活してみると、見ると聞くとではちょっと違うなみたいなところは随分感じました。

黒岩：竹ケ原部長は日本における環境金融やESG

黒岩：環境金融の中で、環境リスクなど従来は財務投資が始まるところから第一線でかかわってこられたわ

情報の中になかったような要素を採り入れて企業の価値けですが、環境金融あるいはESG 金融の意義付け、を見極める側面や、あるいは環境、ESGなど、社会とその現状などについて教えて下さい。

して望ましい分野に資金を振り分けたり、企業の活動を

竹ケ原：金融は、お金を余らせている人から足りなESG 配慮型に誘導するというような側面を現地で目の当い人への融通という極めてシンプルな機能です。そこにたりにしたということですね。

環境配慮という発想はありません。しかし、資産価値を竹ケ原：その通りです。非財務的な価値に着目した算定し、市場価格とのズレを見つけ出して利益を上げよ

投資活動である「 SRI（ 社会的責任投資 ）」の系譜を整理しうと無数の投資家が虎視眈々とチャンスを狙っている金

た資料を読みますと、いくつかの年代に区分することが融市場は、使い方によっては環境保全の大きな武器にできるそうです。ごく初期のSRIはキリスト教の倫理観もなりえます。もし環境に配慮している企業の価値はそうに基づいた、「 罪あるモノには投資せず 」といった宗教でない会社よりも高いという認識が共有されれば、お金

色の強いものでした。これを第 1 世代とすると、第 2 世の 流 れ が 変 わ る か ら で す。1990 年 代 後 半 に、代は、70 年代のアメリカを中心とする、アパルトヘイト反WBCSD（ 持続可能な発展のための世界経済人会議 ）が提言を出していますが、この頃から環境のために金融機能を活用しようという動きが加速してきたように思います。

図１／ SRI（ 社会的責任投資 ）の系譜とはいえ、投資家は短期的に「 儲かった、損した」
で投資対象を評価しようとするので、極端な話、同じよ
うな規模の会社が 2 社あって、片方が環境配慮に熱心、もう一方が無頓着だとすると、一見利益率が高くみえる
後者のほうを選びかねないところがあります。これが誤りなのは、短期的には利益を上げているようにみえる企業が、実際には、不法投棄のリスクとか土壌汚染のリスクとか様々なリスクを抱えていることを考えれば明らかです
が、短期主義に陥るとこうしたリスクがみえなくなることがあります。
黒岩：土壌汚染は厄介な問題であり掘削除去という過大な費用負担が指摘されていましたが、竹ケ原部長はどのように考えられていますか。
竹ケ原：土対法もなかった時代には、土壌汚染は企014

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業経営上、どちらかといえばタブーでした。けれど、ドイツや米国など欧米の人たちもいろいろ苦労した中で、完全浄化はありえない、土地は用途に応じてリスク管理を徹底して対応すればよい、と認識するようになりました。
汚染対策の制度設計、仕組みのつくり方からそれに応総説じたコストを抑えた手法まで、様々なバリエーションができています。
土対法が導入される前に問題となった豊洲も完全掘削除去でなく、本来は汚染を封じ込めて、覆土をしてリ

報告

スクを遮断するやり方だったはずですから、ヨーロッパに近いような考え方でした。冗談ですが、土地を海面以下まで深く掘削したらどうなったでしょう。埋立地の豊洲は水没して消滅してしまいます（ 笑 ）。

シリーズ連載成長の果実を分け合うための長期投資の重要性と責任投資原則

環境情報

黒岩：金融に環境ファクターが加わる契機は投資家の影響だったのでしょうか。その嚆矢となる要素はどのようなものだったのでしょうか。
竹ケ原：金融と環境の関係を考えるうえでのエポックにもなっている責任投資原則（ PRI ）をまず挙げるべきでしょう。2006 年に国連主導で導入された投資原則です
が、その対象は機関投資家でした。世界中様々な資産に広く投資している機関投資家は、時にユニバーサ
ル・オーナー＊２と呼ばれるように、非常に大きな影響力を持っている分、気候変動などのマクロな要因の影響を竹ケ原 啓介 T A K E G A H A R A K e i s u k e

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メーキングな出来事はいくつもありますが、最近のトレンド（ 株 ）日本政策投資銀行 産業調査部長「DBJ 環境格付融資」を開発するなど日本の環境金融の第一人者。1989 年一橋大学
法学部卒業後、日本政策投資銀行の前身である日本開発銀行に入行。2005 年日本政策投資銀行フランクフルト首席駐在員、ドイツに計 6 年駐在。2011 年同行環境・CSR部長。2016 年より現職。 環境省「持続可能な社会の形成に向けた金融行動原則」運
営委員会共同委員長（2014 年～）など歴任。 著書・共著『再生可能エネルギーと新成長戦略』（2015）、『環境格付～環境金融の情報基盤～』（2010）、『ドイツ環境都市モデルの教訓』（2011）など。

強く受けますから、リスク管理の面からも視野を広く持つ必要があります。当時の国連事務総長であるコフィー・アナン氏はこの点に着目して、機関投資家は長期投資家にふさわしく、ESGに着目せよと呼びかけました。こに成長の果実を分け合う長期投資の重要性を再確認しれが一つの契機となって、まず欧米の機関投資家を中ようという動きが出てきました。この動きが PRIに連なる心にESG 投資という流れができたといえるでしょう。

動きと同期し、いまのESG 投資の興隆につながってい黒岩：金融危機があった時期はどうだったのでしょうか。

るように思います。
企業のパフォーマンスを水面上に顔を出ている氷山に

竹ケ原：次のターニングポイントになったのがまさに例えれば、その下の水面下には、いいことも悪いことも2008 年の金融危機、いわゆるリーマン・ショックです。

含めて、パフォーマンスを左右する膨大な情報が存在し長期投資家への理念が語られる一方、当時はむしろ短ています。次の四半期で売り買いするだけなら、水面期的な収益至上主義が過熱しており、これが臨界点を上の情報で用は足りてしまうかもしれません。しかし、超えて大きな危機を迎えたのは記憶に新しいところです。

10 年、20 年の長期投資をしようと思えば、現在高収

その反省として、過度な短期主義（シュート・ターミズム）を益の会社が 10 年後も強い会社であり続けるのかが重改め、長い時間をかけて投資先の企業にコミットし、共要となり、これを知るためには水面下の情報を相当引き
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図２／財務パフォーマンスと非財務情報れました。
こうした流れの中で、2015 年の 9 月に世界最大の機関投資家であるGPIF（ 年金積立金管理運用独立行政法人 ）が PRIに署名しました。ESGを投資方針に織り込み、投資先の企業に対してESG 情報の開示を求めていくというPRIにGPIF が加わったということは、GPIFのビジネスパートナーである資産運用会社にとって大きなインパクトを与えました。GPIFの要請に応える形で、これ以降、雪崩を打つように日本の機関投資家が ESGを標榜しはじめます。時間差はありましたが、これでやっとわが国の状況も欧米と文脈がそろってきたといえるでしょう。
黒岩：日本企業は非財務情報の開示という意味では、
例えば統合報告書の導入など、比較的出足が遅かっ
た印象を受けます。
竹ケ原：環境報告書についていえば、日本企業は早くから着 手していたと思います。ISO 14001 による出さなければいけない。財務情報だけをみるのではなくPDCAをはじめ、環境管理の一環としての情報開示でて、非財務的な情報もしっかりみないとわからないというは遅れを取っていなかった。これは、財務情報のディス

コンセンサスができてきます。これが ESG 投資です。

クロージャー誌（ 開示文書 ）である有価証券報告書／ア
ニュアルレポートの環境版、いわば外部不経済のディス
クロージャー誌として位置付けられていたとみることがで世界最大の機関投資家の参加により日本に浸透したESG 投資

きます。
しかし、本日テーマになっているESG 投資の対象として求められる情報開示は、これとはニュアンスが異なります。「 悪いことをしていません」ではなく、「 当社が儲か竹ケ原：こうしたトレンドの中で例外的だったのが日本

れば社会にこれほどプラスがあります」という、いわばアッでした。公的年金基金などを中心に欧米の機関投資家

プサイドの情報が求められてきます。統合報告の役割もが舵を切ることでESG 投資がメインストリームになる中、そこにあるといえるでしょう。そこへの転換が遅れている

日本の機関投資家はあまり熱心ではありませんでした。

というのはご指摘のとおりかもしれません。環境報告書

このため、企業経営者からも「 環境経営やCSRなどいをつくってきた真面目な担当者にとって、コーポレートブラ

ろいろいわれるが、実際にIR（ 投資家説明 ）の場で質問ンドを高めるための情報開示というのは、相当大きなジャを受けたこともない。金融市場がこうした情報に関心をンプのような気がします。

持っているという実感が湧かない」といった発言もよく聞かれました。
これがガラリと変わったのが 2014 年です。この年、金融庁によって「スチュワードシップ・コード（ 資産運用受託者としての責任を果たすために求められる行動原則 ）」という新しい

出遅れた日本の強みとなる事業継続マネジメント

ルールが導入されました。細かい点はともかく、これは日

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本版 PRIとでも呼ぶべきもので、機関投資家に対して

黒岩：非財務情報も含めて、いかに企業を評価して企業の長期戦略にコミットする長期投資家となるよう求

いくかという話になると、例えば ESGの分野では、見方

め、そのための質の高い対話の実践を要請しています。

がヨーロッパとアメリカと日本で違っている面があります。

この対話の中にESGという要素が含まれます。当行も環境についても昨今、例えば座礁資産＊３や石炭につい含め、多くの投資家がこのコードを受け入れました。そての見方の問題などをみていると、どんな視座や基準の翌年には、対話の相手方となる企業を対象にコーポで判断するかということが重要になってくるように思えま

レートガバナンス・コードが入り、対話の仕組みが整えら

すがいかがでしょうか。

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竹ケ原：一般論として、ESG 投資、あるいはSRI
投資の歴史を辿れば、まず欧米の機関投資家由来であり、日本は出遅れたという経緯があります。ESG 投資家のニーズに応える情報プロバイダー、ESGレーティン
グ機関やそのアナリストも当然ベースは欧米になります。

総説

彼らの理念に則して組み立てられたESGレーティングがメインストリームになり、それ以外の地域の企業もこれで評価されているという面は間違いなくあると思います。
GRI（グローバル・レポーティング・イニシアティブ）など、情報報告

開示ルールもいろいろとありますが、これも基本的にやはり欧米発ですし、どうしてもそのロジックに引きずられた
情報開示が要請される。日本企業に必ずしもマッチしな
い評価軸でみられてしまうケースもあると思います。グローバルに活動している日本企業や、株主に外国人がシリーズ連載多い企業などにはあまり違和感ないと思いますが、国内中心の企業にとっては、違和感のある設問や情報開示の要請があり、「なぜこんなことが自分たちの評価を決めるのかわからない」といったような局面もあるでしょう。

環境情報

ただ、足下では、日本でもようやくメインストリームの投資家が ESG 投資に舵を切り始めました。こうなると、今度は評価する者同士の競争が生じます。最終的には、
その評価の競争力はTOPIX 等の参照インデックスをア
ウトパフォームするかなどの結果次第となりますから、日てくることになると思います。今後は、国産アセットマネ

黒岩 進 K U R O I W A S u s u m u

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本企業の実力をより正しく評価できる評価軸が選別され一般社団法人 産業環境管理協会 専務理事

ジメント会社の専門家がこうした視点で調査を始めます
し、企業からもこれに合わせた情報開示が進めば、欧米の評価者にも、日本企業固有の強み等が認識されやた部分について、もう少しきちんと情報を開示していくこ

すくなると思います。違う文脈で一方的に評価されるようとで日本企業の強みを認識させることが必要ではないか

な事態は解消されてくるのではないでしょうか。

と思います。若干手前味噌ですが、我々がやっている

黒岩：逆に日本企業の強みになるような評価軸はありませんか。
竹ケ原：災害対策面で十分な強みがあると思います。
イタリアでは最近、大きな地震がありましたが、基本的評価型の融資の中でも、事業継続マネジメントに着目した融資（ BCM 格付融資 ）はダボス会議などでも高い評価をいただき、グローバルリスクレポートにも取り上げられています。そのように日本発の情報を少しずつでも出していっに北ヨーロッパでは地震は滅多になく、津波も差し迫って、非財務情報を評価するうえでも日本企業固有のファたリスクとは認識されていないです。日本企業は供給責

クターがあるのだということをちゃんと理解してもらわない

任を全うするために、多くのコストをかけて事業継続マといけないと思います。

ネジメントに取り組んでいます。このリスクマネジメントは
実は強力な非財務力だと思いますが、残念ながらこの部分が欧米の評価軸では重視されていないようです。
地震の再保険市場では、世界の十大危険地帯に日本の三大都市圏が入っており、そこに本社があれば十「 公害防止 」から「 環境経営 」へ
金融側の投資スタンスの変遷

把一絡げ扱いとなりますが、リスク対応力は個々に異なります。一律に評価してしまうことで、本来投資すべき

黒岩：そうですね。ただ、そのあたりを正しく理解し企業が見過ごされている可能性があるわけです。こうしてもらうためには、日本企業や日本の金融界がうまくマッ
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インタビューチしたかたちで情報を出したり働きかけたりしていかない

なくともこれまでの評価軸でみれば、日本企業は環境にと、なかなかうまくいかないのではないかと思います。

ついてはかなりよくやれている。むしろS（ 社会 ）とG（ガバ竹ケ原：おっしゃるとおりです。世界の機関投資家をナンス）のバランスの中で損しているという側面がすごく強相手にしてきた企業からみれば周回遅れもいいところでいような気がします。そうすると今度はウエイトの話になっしょう。そうした企業は、非財務をみる投資家との接点てくると思います。

を、少なくとも2000 年代半ばには持っていたわけです。
ところが、本来なら味方についてくれるはずの国内の金

黒岩：ただ、Gの問題になってくると、あるものをどうみせるか、どう出すかという問題になります。

融がそれをみていなかった。このギャップがようやく解消

竹ケ原：そうですね。経営者と一般従業員の所得格されるタイミングなので、おっしゃるとおり、企業と金融が差が非常に大きい欧米企業と、かなり平等に近い給与

正しく対話できるところにまで早期に持っていかなければ体系を持っている日本企業とではガバナンスのあり方もいけない。金融側が早く追いつかないといけません。

違いますし、取締役に対する株主の監視の目も当然違っ

金融側は企業からの情報開示が不足しているから評価てきます。この点も日本企業にはちょっと合わないのかもできないのだといい、企業側は、情報は散々出しているしれません。

のに評価できないほうが悪いといった水掛け論がよく聞かれますが、これを何とかしないといけません。

黒岩：先ほど非財務情報の開示など、機関投資家との関係で日本では動きが遅れた面があるというお話があ

黒岩：日本企業の先進的な取り組みやきめの細かいりました。他方、日本政策投資銀行は、企業格付けや全体的な取り組みをみていると、過小評価されているよ

貸出レートとの連動、さらには政府や地方自治体との連

うな気がします。

携なども含めると、非常に早くから環境金融あるいは竹ケ原：欧米のESGレーティングの有力なレポートをみると、日本企業の評価で環境面を悪く書かれることは＊４

ESG 金融に取り組まれています。
竹ケ原：これは我々の歴史そのものの話になりますが、ほとんどありません。ダイベストメント とか座礁資産みた

原点は産業公害克服の時代にあります。当時は日本のいな動きが今後どう影響してくるかはわかりませんが、少企業の設備投資の約 2 割が公害防止投資という時代であり、日本開発銀行（ 当時 ）の年間の融資の 2 割がやはり公害防止関係のプログラム融資でした。OECDのレポートにもありましたが、規制と補助金や政策金融等というアメとムチを巧みに使い分けながら短期間のうちにエンド・オブ・パイプ投資を徹底した日本政府のプログラムは効果的でしたし、それを支えた伝統が組織の中にありました。私が新人だった頃は、環境という言葉は公害防止とほぼ同義でしたが、ここは政策金融の重要分野だという認識は根強くありました。
ところが、汚染源が固定排出源から気候変動のような移動排出源に変わってきて、個々の自動車や家庭が対象になると、伝統的な汚染者負担原則（ PPP ）による公害防止投資とこれに対する融資という構図ではなくな
り、貸し方の発想から変えていかないと環境分野に知見があっても仕事にならない時代になってきました。

環境政策をサポートする「 DBJ 環境格付 」プログラム
竹ケ原：どうしたら日本の環境政策の遂行を金融面
からサポートできるか、いろいろと議論していく中で、
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図３／ DBJ 評価認証型融資 実績

特集「 個々の設備に注目しても仕方がない。むしろ環境に絡めて企業そのものを評価し、環境経営を対象にすればいいではないか。そのためにはNO x 対策やSO x 対策を設備に紐づけて個別プログラムで対応するのではなくて、企業全体を評価する必要がある」という発想に到りまし総説た。間接金融からみれば、「 環境に優れた会社は、目配りがあちこちに効いているのでおそらくリスクが低く、デフォルト率が低いだろう」という仮説の下で政策金融を展開するのがよいのではないかという話になったので報告す。これをプログラム化したのが「DBJ 環境格付 」です。
2004（ 平成 16 ）年から運用を開始しています。
折しもその前年（ 2003 年 ）に、UNEPの国連環境計
画の金融イニシアチブ（ UNEP-FI ）のラウンドテーブルをアジアで初めて東京に招致する企画がありました。そのシリーズ連載カンファレンスステートメントとして東京原則というものがつくられ、環境で頑張っている会社を支援する金融商品の開発が謳われました。当行はこの会議のホスト行の一翼を担っていたので、これを具体化するツールとして

環境情報「 DBJ 環境格付 」がちょうど良い位置付けになりました。
SRI、CSRなどの概念が定着しつつあるタイミングでこのプログラム融資を始めたので、金融のインセンティブ
によって環境配慮型の経営に誘導していこうという発想てこられた日本の金融界の意見がもっと反映されたほうとしては、時期的には欧米にそんなに遅れをとっていな

が、より早くいいほうに収斂するような気もします。
竹ケ原：そのとおりだと思います。ここは国際的な情はなく、間接金融なので、融資がないことには誘導が報発信の総合力の問題かもしれません。話題となったト

効かない。株価を動かせる直接金融との違いはあります。

ヨタ自動車の 2050 年ビジョンにしても、あるいは、それ

黒岩：最近のグリーンボンドなど海外のいろいろな動きに先だって日産自動車が打ち出していた 2050 年に向けをみると、日本ではシェアは低いですが、間接金融がうてEVを拡大していく長期方針にしてもそうですが、国まく動いていた結果なのではないかという気もします。

際的に活躍している日本企業が長期的なメッセージを明

竹ケ原：そうかもしれません。グリーンボンドも弊行は確に打ち出しています。個人的には、これに金融セク

国内で一番初めにやらせていただきました。最初はターがちゃんと足並みを揃えてメッセージを出していくことGreen Building 認証という、投資資産が環境配慮が大事なんだろうと思います。ESGレーティングでも日本型の不動産というクリアなコンセプトで、このボンドを通じ企業の強みをきちんと反映できるようなものがもう少し力てCO 2 排出量をどのくらい抑制できるかを定量的にみせを持ってくれるといいという気がします。

られるものでした。2 年目からは、環境格付融資債権も黒岩：実際、いろいろな規則の国際標準化への対対象に加えて規模を拡張しましたが、こうなるとシンプル

応なども含めて、企業から金融機関への期待は大きい

な「グリーン」ではなくなってきますので、サステイナビリと思います。

ティボンドというコンセプトに変更しました。初年度はまだ

竹ケ原：あるメーカーから聞いた話ですが、欧州のこなれないところもありましたが、今年の発行分は、投巨大年金基金から質問状が来たそうです。ちょっと誤解

資家の関心も高く、かなり売れ行きがよかったと聞いてした内容だったようですが、社内でたらい回しになっています。これから、こうしたボンドが、日本企業の資金

最後、CSR 部門に回付されてきたらしいのです。相手調達手段としても結構定着してくるのではないかという気が GPIF 並に影響力のある基金ですから、これは答えはしています。

なければまずかろうということで、丁寧に反論して、事

黒岩：国際的な標準化については、様々な環境問実を補正して返信したのだそうです。そして後日、基金

題への長年にわたる日本企業の取り組み、それを支えがその企業の投資を増やしたことがわかったそうです。

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かったということはいえるかもしれません。ただ、投資で

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これは、大変ポジティブなメッセージですよね。たぶんこ機ですが、IoTやビッグデータの活用のような新しい使

うしたコミュニケーションが求められているのです。足下い方が徐々に拡大していることも確認できました。深刻では、日本国内にも、こうした対話を求める投資家が増な人手不足を背景とする人的投資も同様ですし、研究

えつつありますから、良い方向に向かえば、企業がこれ開発や今後の成長分野の展望等からも次をにらんだ

までやってきた努力が正当に評価され、やったらやった

様々な動きがパイプライン上にあることがわかりました。

だけ返ってくるという手応えを感じられるようになると思います。

これらを総合的にみると、足元の設備投資動向を判断するうえで、格好の補正材料になることがわかります。
若 干 強 引ですが、これも一 種の非 財 務 情 報です。
ESGを限定的に捉えるべきではなく、例えば、マザー

設備投資動向から
企業の非財務情報をみる

工場をいかに強くしているか、人手不足に対してどういう手を打って人を育てているかなど、マネジメント力を「見える化 」していったほうがいいのではないかという気がしています。今回の設備投資計画調査は、非財務という黒岩：日本政策投資銀行では毎年設備投資計画調査をされています。今回は、従来の企業活動の枠を超えて非常に広範な、企業の価値についていろいろと考察されるような調査をされたとお聞きしました。

思っています。
黒岩：「マザー工場機能 」についてもう少しお話しいただけますか。

竹ケ原：これもある意味でESGのアナロジーのような

竹ケ原：国内マーケットはどうしてもどんどんシュリンク

ところがあります。当行の設備投資計画調査は、お陰

していきます。主戦場は海外ですし、地産地消型の財様で昨年丸 60 周年を迎えることができました。長きにわが多いとなると、これから国内の生産設備をそのままリプたり企業の国内有形固定資産投資を中心に調査してきレイスしても過剰投資になってしまいます。やはり投資のたわけですが、最近の傾向として、企業が柔軟に資金

主戦場は海外だとなるわけです。では、それでも国内を使い分けており、国内における有形固定資産投資は、で行われる投資とは何なのかを聞くと、一番多かった声

その結果の一部に過ぎないという印象が強くなってきましが「マザー機能 」だったのです。あえて定義せずに選た。

択肢として置いたのですが、回答いただいた企業の約

例えば M&A がそうです。時間を買うという意味では
設備投資の代替として企業買収が行われていますし、半数がマザー工場機能を重視しているという結果になりました。

製造業ではR&D（ 研究開発 ）を代替する手段として位置

ではそのマザー機能とは何か。意見はいろいろ分か付けているところもあります。この他にも、従来の枠組みれます。共通しているのは、新製品の開発、新しいもでは海外投資はカバーされませんし、人件費の塊でもあのをつくり、それを生産段階まで持っていく初期の段取りる研究開発費や資産計上されないソフトウェア投資を含を構成していく機能です。それもラボレベルではなく、一む情報化投資、さらには金額換算すら難しい人的投資、定の生産規模を伴っていること、さらに日々の改善が可

ひとづくりの要素も重要なテーマです。企業は予算制約能であること、それを支える人材がいること、といった点の下、これらの支出を機動的に使い分けています。良に収斂してくるように思います。だから、規模はさほど大い買い物があれば海外でのM&Aを行うし、時間をかきくないかもしれないけれど、こうしたマザー機能を国内

けて国内のマザー拠点を強化していったほうがいいと判にしっかり保っている企業は、例えば進出先の人件費断すれば設備投資をする。そうなると、結果としての国が上がって他地域に移転する場合であっても、スムーズ

内有形固定資産投資だけをみていても企業動向は把に運ぶ。逆に、国内のこの機能を喪失してしまった企

握できないのではないかという問題意識がありました。

業は、根無し草になってしまう。つまり、マザーをしっか

そこで 60 周年のタイミングで、ワイドレンズで投資というものを捉えてみようということにしました。その結果、

020

情報の塊を考え直す意味でも、いいきっかけだったなとり持っているかどうかという点も、極めて重要な非財務力となります。

ちょっと違った姿がみえてきたように思います。設備投資

ここからは勝手な妄想ですが、ひょっとしたら公害防自体も決して悪くないのですが、それ以外の要素、例

止や環境管理のノウハウもマザー機能の重要な構成要

えば、情報化投資などが業種を問わず大きく伸びてい素ではないかという気がします。過去の公害対策からます。生産性向上や情報セキュリティが主たる投資動

営々と積み重ねてきた経験は、排水処理であれ、工程

環境管理│ 2017 年 1 月号│ Vol.53

No. 1

巻頭特集

ESG 投資と企業の環境戦略

しょうか。

持っているかどうかというのはひょっとしたら今後、海外

竹ケ原：技術はすでに間違いなくあります。よくいわの生産拠点を運営する上でも大きな武器になるのではなれる話ですが、B/C（ 費用便益 ）を考えたときに、日本のいでしょうか。

場合はちょっと過剰品質になっているという話もあります。

今回、「 広義の投資 」という観点から設備投資計画

特集

上の省エネであれ、重要なノウハウですから、これをただ、それこそ廃棄物処理のように排出者が処理手数
を、排出者が払わないという前提のビジネスにどう持っ営業利益率、ROE、ROAだけでは見切れないものがていくか。どちらかというと技術の話よりビジネスモデル

ありそうだという中から出てきたのですから。その中で何のつくり方や、ローカルパートナーをどう巻き込んでいくかをみるか、ESGという3 語で本当に尽きるのかどうかもなど、アライアンスの話になってきているような気がします。

含めて今後も慎重な議論が必要になります。

NEDOを始め、いろいろなサポートもあります。水処理

報告料を払うという文化の中できちんと組み立てられたモデル

機もきっと同じだろうと思います。目先の経常利益率、総説

調査をやってみて思ったのですが、ESGの根本への動などがその典型ですが、日本の技術を現地ニーズに合った形で導入しようという議論が続けられています。
黒岩：もう少し日本全体としてうまくいくといいのですが。制度を含め問題のある日本産業の現状があるので、シリーズ連載環境イノベーションを創出する金融機関の役割と責任

もっとトータルで日本の産業競争力が強化できたらいいなと思います。情報も含めサイクル全体の評価が経済的

黒岩：日本の企業がビジネスチャンスを見つけて世界

いなという感じがします。

環境的にはすごく悲惨な状況になってしまうのではない

竹ケ原：そういうプロジェクトの価値をもう少しきちんとかといわれています。設備投資は別として、いまの日本計測できるようなシステムが必要になってきます。いまは企業の動きや金融に対するニーズはどうなっているので企業価値の評価にとどまってしまっていますが。

環境情報で活躍できないようだと、パリ協定の目標実現どころか、な指標価値につなげられるようになるのはなかなか難し

ＥＳＧ 投 資 と 企 業の 環 境 戦 略

021

特集
インタビュー

黒岩：日本企業のリサイクル技術に関してはいかがでしょう。

影響からか、最近はちょっとした変化を感じています。
例えば DBJ 環境格付融資の評価結果をお伝えする場

竹ケ原：鉄鋼業界がコークス炉や高炉を使って廃プに、経営層やIR、財務担当の方たちが普通に同席さラスチックを処理したり、非鉄金属業界がかつての選鉱れるようになってきています。この仕事にはもともと、環設備を使って金属リサイクルを高度化したり、動脈産業

境部門で頑張っている人たちの努力を財務部長の前では日本ならではの展開をしていると思います。そこから明らかにするというカタルシスがあったのですが、仕組ま静脈産業を含めたパッケージとして出していければ日本

ずとも、これが普通になってきています。その意味ではの競争力が違ってみえるでしょう。

しっかりした環境管理で守りを固めている方もさることな

黒岩：環境負荷というのは、時間や空間をどの範囲

がら、「 先駆的にエコプロダクツをリリースして、当社自でとらえるかということで評価が全然違ってきてしまいま

身のCO 2 よりも全体的でオフセットしているCO 2 の大きさす。

で当社の戦略を語ろうではないか」という人の声をちゃん

竹ケ原：日本の重工メーカーでお聞きした話ですが、と経営者が理解して、実際にマーケティングやIRに使オーストラリアの褐炭から水素を製造して、これを液化しわれようとしている。これはすごくいい傾向だなと思ってて運搬し、水素発電を実現する水素のサプライチェー

います。

ン計画がいよいよ現実味を帯びてきたそうです。発電でそういう意味で、これまでやってきたことと中身は何もの利用となれば、圧倒的な規模の経済が働きますから、変わっていないのかもしれませんが、資本市場が注目し燃料電池車以上にインパクトのある話です。これが実現始めたという環境の下、社内での評価が随分と変わっする段階では、水素のサプライチェーンを構成する褐炭

てきています。もともと強かったE（ 環境 ）という要素がようへの評価はいまとは大きく変わる可能性があります。単

やく経営層の目に止まって、自社の武器に位置付けられ

純にダイベストメントをする話ではなくなるわけです。そうているような会社が増えてきたのはすごくいいことではな

いう時間軸でみていくと、いろいろと非連続的な展開がいでしょうか。

考えられます。
黒岩：そのイノベーションを促進するようなかたちに社会がうまくインフラを整える必要があります。

黒岩：我々は企業の環境管理をいろいろな意味でサポートするのが仕事ですが、環境分野に携わる方々がもっと情報交換や交流をしたり、あるいは先進的な取り

竹ケ原：そこは間違いなく金融の担っている一つの組みがぶつかったりするような場を少しでも提供できれば責任であって、そういうイノベーションを企業の非財務的いいなと思っています。竹ケ原部長には引き続きいろいな力として評価して投資に回していくという流れができな

ろなかたちでご支援をいただければと思います。本日はいと。悪いことをしていませんというだけで満足されてしどうもありがとうございました。

まえば困るわけです。むしろそちらですよね。たぶん目利きが問われるでしょう。あと、出ている情報から何を読み取るか。同じことをしていても収益機会は限られてしまいますので、人よりも早くいいものを見抜いて、投資を先行的にしていった人間だけが果実を得られますから。
そういう競争原理が働くようになるとまたずいぶん違ってきますよね。
黒岩：いまの日本の各企業で環境分野に取り組んでいる方々は、いわばソーシャルビジネス的に社会問題を解決するためにはどうするかという観点で取り組んでいる方も増えている感じがします。
竹ケ原：環境部門や環境製品を開発、マーケティン
グされている方々と長くお付き合いさせていただいていますが、それらの部門はある時期までは会社の経営全体
からは傍流のような位置付けでした。うまくいって当然、ミスがあったら叱責されるという立場に甘んじておられました。ところが、機関投資家が ESGを語りだしたことの022

環境管理│ 2017 年 1 月号│ Vol.53

No. 1＊１ ESG 投資とは、環境（ Environment ）、社会（ Social ）、企業
統治（ Governance ）に配慮している企業やプロジェクトを評価・選別して行う投資をいう。
＊２ ユニバーサル・オーナー：大型の年金基金のように巨額の運用資産を分散投資し極めて多様なポートフォリオによって運用し、経済のみならず社会や自然環境などの状況も加味した長期的な展望を持つ投資家をいう。長期的な運用成果は気候変動を含むESGといったコンセプトにも影響され経済や社会など地球レベルのパフォー
マンスに左右される。
＊３ 座礁資産：環境変化で将来の価値が毀損する資産＊４ ダイベストメント：投資引き上げ・事業売却