寄稿

わが国の当面の経済展望（2020年夏）

経済再開も20年度はマイナス6.8％成長― 緊急宣言の再発動なら企業債務は膨張 ―西岡 慎一（にしおか しんいち）
公益社団法人 日本経済研究センター主任研究員《要約》

世界経済は厳しい状況にあり、日本でも、４－６月期は20％以上のマイナス成長が見込まれる。緊急事態宣言が解除された後も、企業・家計の行動は慎重で、経済の回復ペースは緩やかである。20年度の成長率はマイナス6.8％に沈み、21年度はプラス3.4％の反発にとどまると予想する。政府は巨額の経済対策を決定し、現金給付や投融資を通じて経済を支援する構えである。この代償として、財政赤字は GDP の14％に達すると見込まれ、長期金利の上昇圧力をいかにかわすかという点が今後の焦点となる。
東京などで感染者数が増加するなど、感染の再拡大が懸念される。仮に、感染の第二波が今冬に発生し、緊急事態宣言が再び発動されると、20年度の成長率はマイナス８％台半ばに落ち込み、企業の過剰債務は90年代後半の金融不安期並みの水準に達する試算となる。債務調整の長期化で、設備投資が低迷し、潜在成長率の低下につながるおそれがある。経済への一段の負担を避けるためにも、検査体制の大規模化や医療体制の拡充などを進め、感染防止と経済稼働を両立させる対策が必要となる。

１．海外経済の見通し⑴

概況【海外経済は急落】

海外経済の落ち込みが激しい。海外の実質成長率は、2019年10－12月期（＋3.0％）から急下降し、20年１－３月期は前年比でマイナス1.7％となった（図表１）。この時点でリーマン・ショック期のボトム（09年１－３月期：マイナス2.2％）並みの減少率となる。４－６月期には、マイナス7.4％と一段の落ち込みを予想する。感染症の流行を受け、多くの国で、外出制限や操業停止などの厳しい都市封鎖が実施された。この影響で、経済活動はかつてないほどに停滞している。
20年の海外成長率は、マイナス3.8％、21年はプラス5.6％と予想する（図表２）。この見通しは、少なくとも21年末まで有効なワクチン・治療薬は開発されず、ウイルスが再拡大する可能性が残ると仮定している。再感染を巡る不確実性が、家計の消費行動や企業の投資行動を萎縮させ、経済の回復は緩やかなものにとどまると見込む。
【都市封鎖は解除へ】
多くの国で、行動制限が部分的に解除されている。欧州では、４月下旬以降、都市封鎖が段階的に緩和されており、製造業や建設業など感染の恐れが低い産業を先頭に操業が再開されている。タ

福島の進路 2020. 729

寄稿【図表１】海外の実質成長率12【図表２】海外の実質成長率見通し

（前年比％）

予測

海米

108欧

64

アジア

20‑2新興国‑4‑6‑8‑10
06:1

（四半期）

08:1

10:1

12:1

14:1

16:1

18:1

20:1

22:1

（資料）各国統計機関のデータをもとに日本経済研究センターが推計

年
外計米
国
ユ ー ロ 圏英国中国
N I E SA S E A N
イ ン ド
ブ ラ ジ ル
ロ シ ア
豪州実

績
193.1
2.3
1.2
1.4
6.1
1.6
4.5
4.9
1.1
1.3
1.8（前年比％）予20－3.8－5.7
－10.5
－12.0
－0.2
－1.9
－3.0
－3.7
－7.0
－4.7
－4.0

測
21
5.6
3.7
3.7
3.3
9.1
3.3
6.4
8.9
5.8
5.6
4.4

（注）海外計は、各国の成長率を日本の輸出額で加重平均したもの。
（資料）各国統計機関のデータをもとに日本経済研究センターが推計

イ・マレーシアなどのアジア諸国でも同様の措置が取られている。
ただし、一部の国・地域では、感染が拡大しているにもかかわらず、行動制限が緩和されている。
たとえば、新興国では、ロシア、インドなどがこれにあたる。米国でも、経済再開後に感染者数が増加している州が複数みられ、経済規模が比較的大きいカルフォルニア州やテキサス州もこの中に含まれる。拙速な封鎖解除が感染の再拡大につながる可能性には注意を要する。
【封鎖解除後の経済回復ペースは弱く】
行動制限を緩和した後も、各国経済の回復力は弱い。スマホの位置情報を元にした小売・娯楽施
設への訪問者数をみると、ほとんどの国・地域で経済対策が実施されている。これに加えて、欧州連合（EU）も雇用対策や財政支援など5,000億ユーロを超える経済対策を決定した。さらに、5,000億ユーロの復興基金を設立し、感染被害の大きい国を支援することで各国の調整が続いている。
【カギ握る長期金利コントロール】
このような大型の経済対策で、財政赤字が大きく膨らむ見込みである。IMF の試算によると、米国では、財政赤字額は GDP 対比で15％に達する。これを踏まえると、今後は中央銀行による長期金利コントロールが重要となる。米国では、連邦準備制度理事会（FRB）が、国債を大量に購入している。欧州中央銀行（ECB）も、既存の平時を大きく下回っている（図表３）。４月に平時の８割減となった欧州では、５月以降、回復に向かっているが、それでも４割減と落ち込んだ状態が続いている。ASEAN や新興国でも５割減と【図表３】小売・娯楽施設への訪問率厳しい状況にある。米国と日本も平時から２割減と停滞している。感染への警戒感から、人々の慎重な行動は続くと予想される。
【各国で大規模な経済対策】
経済の悪化を受けて、各国の政府は大型の経済対策を実施している。米国では、３月と４月に決定した経済対策の規模は2.7兆ドルにのぼる。このうち、中小企業への所得補償には、給与保護プログラム（PPP）が重要な役割を果たしている。
これは、2.5カ月分の人件費を融資（上限1,000万ドル）する制度で、雇用を維持した場合に返済が免除されるものである。
欧州の主要国でも GDP 比で２割前後にのぼる

30

福島の進路 2020. 720（ベースラインからの変化率、％）

0

韓国・台湾・香港

‑20米国
日本

‑40

新興国

‑60

ASEAN

‑80
‑100
3/1

欧州

4/1

5/1

（注）位置情報を元に、小売・娯楽施設への訪問数を算出。ベー
スラインは１月３日から２月６日の平均。７日間移動平均。
欧州は主要５カ国（独、仏、伊、西、英）、ASEAN はイ
ンドネシア、タイ、マレーシア、フィリピン。いずれも単純平均値。直近は５月29日。
（資料）Google,“COVID-19 Community Mobility Report”

寄
資産買い入れプログラム（APP）の供給枠を拡
大したほか、パンデミック緊急買い入れプログラ【図表４】日本の実質 GDP 成長率
6ム（PEPP）を新設し、大量の国債買い入れを実施している。これらが奏功して、各国の長期金利は安定している。

２．日本経済の見通し【20年度はマイナス6.8％成長】
日本経済は厳しい状況にある。１－３月期の成長率は前期比年率2.2％のマイナス成長となった後、４－６月期は年率でマイナス25％へと大幅に落ち込むと予想する。２月下旬に外出自粛が要請され、４月には全国で緊急事態宣言が発動された。外出・集会の自粛や店舗の時短営業・休業などで、予測

20‑2‑4る方針を固めた。米国政府はこれに強く反発しており、関税や査証などに関する香港への優遇措置を撤廃するなどの制裁を課す意向を示した。香港

象に、株式市場から上場廃止を可能とする法案などが検討されている。
世界的な感染拡大を受けて、医療・貿易・金融など多方面の国際協調が欠かせない状況にある。
米中が強く対立することで、多国間の協力関係が阻害され、世界の経済復興に支障が生じる可能性に注意を要する。

（前年比％）

4【米中摩擦の再燃】
米中摩擦が再燃している。中国は５月末に香港への統制を強化する「香港国家安全法」を制定す問題以外にも、米国では、様々なかたちで対中制裁オプションを積み上げている。中国に感染拡大の責任を問う法案が議会に提出されている。金融面でも、米国の会計監査に従わない中国企業を対稿

民需
公需外需
実質GDP成長率‑6‑8‑1000

02040608（年度）101214161820（資料）内閣府『四半期別 GDP 速報』【図表５】国内経済の見通し
（前年比・前期比％、寄与度％ポイント）

年 度
実 質 国 内 総 支 出
民需
民間最終消費支出
民 間 住 宅 投 資
民間企業設備投資
公需
外需
輸
出輸入（控除項目）名 目 国 内 総 支 出
G D P デ フ レ ー タ
消費者物価指数（除く生鮮）

実

績
190.0
－0.5
－0.3
0.0
－0.0
0.6
－0.2
－0.5
－0.3
0.8
0.8
0.6

予
20－6.8
－4.8
－3.0
－0.4
－1.4
0.3
－2.2
－4.1
－1.9
－7.1
－0.3
－1.2

測
213.42.51.80.10.6
0.20.72.01.3
2.7－0.70.3（注１）GDP の構成項目は寄与度。
（注２）消費者物価指数の四半期は前年比。消費税の影響を含むベース。
（資料）内閣府『四半期別 GDP 速報』、総務省『消費者物価指数』

数は、１－３月期対比で14.0％減少した（図表６）。

消費活動が停滞した。海外経済の悪化で輸出が落ち込むことも成長率を下押しする。

緊急事態宣言の発動で、消費者の外出自粛や店舗の休業・営業短縮が広がったことが響いた。なか緊急事態宣言が解除された後も企業・家計の経済活動は慎重である。７－９月期以降の回復は緩やかなものにとどまり、20年度は6.8％のマイナス成長に陥り、21年度はプラス3.4％と反発力はでも、サービス消費は４月に１－３月期対比で20.5％減と落ち込んだ。外食が大幅に減少し、４月の外食産業売上高は前年比39.6％減となった。
３月の前年比が63.7％減となった旅行（国内旅行

鈍い予想である（図表４、５）。20年度前半に落ち込んだ GDP 水準は、21年度中に取り戻せない取扱高）も、４月以降、大幅な減少を続けているとみられる。３月の前年比が97.5％減となった遊と考えた。ペントアップ需要を見込みにくいサービス業の悪化が著しいほか、行動制限の継続や再感染への警戒感も、家計の外出行動や企業の投資行動を萎縮させると想定する。
【４月の消費は14％減少】

園地・テーマパーク（特定サービス業動態調査）をはじめ、娯楽関連の消費も４月以降、激減していると考えられる。
財消費も減少しており、４月の耐久財消費は１－３月期対比で12.8％減となった。なかでも百貨消費が大幅に減少している。４月の消費活動指店売上高が73.1％減少した。４－５月の自動車販

福島の進路 2020. 731寄稿【図表６】実質消費活動指数【図表７】実質輸出（2011年＝100）（前期比％）

110

151010551000‑595‑1090

その他‑20858008:1

自動車関連‑15（四半期）

10:1

12:1

14:1

16:1

18:1

20:1

計‑25‑3008:1

（四半期）

10:1

12:1

14:1

16:1

18:1

20:1

（注）直近の20:2は４月。旅行収支調整済み。
（資料）日本銀行『消費活動指数』（注）直近の20:2は４月の値。
（資料）日本銀行『実質輸出』

売も１－３月から25.6％減少したが、最大で９割以上減少している諸外国に比べると、落ち込みは比較的軽微である。外食から食料品へのシフト効
果で４月のスーパー売上高は前年比0.9％増となった。衛生用品の好調で４月のドラッグストア売上高は前年比10.4％増となった。このように増加している品目もみられるが、減少品目がこれを凌駕しており、４－６月の消費は前期比5.8％の減少を見込んでいる。
【４月の輸出・生産10％以上の減少】
海外経済の悪化で輸出が大幅に減少している。
４月の実質輸出は１－３月期対比で15.6％減となった（図表７）。なかでも、自動車関連が４割減と全体の足を引っ張った。世界的に自動車販売4.7％減）の減少率が大きい。４月の失業者は前年から13万人増加し、完全失業率は2.6％となった。
１－３月期の2.4％から0.2％ポイント上昇した。
さらに、失業にはカウントされない休業者が大幅に増加している。４月の休業者は597万人と前年から420万人増加した。労働力調査では、休業者は就業者の中に含まれる。４月の就業者の80万人減のうち、休業者が420万人増加する一方、その他の就業者（従業者）が500万人減少した計算になる。従業者の減少は、就業者の前年比を７％以上押し下げた計算となり、４－６月期の GDPの減少率（前年比9.1％減）と整合的な動きである。
今後の景気回復テンポは鈍いと予想され、休業者数の高止まりが懸念される。

が激減しているほか、工場の操業停止で部品供給が滞っていることが、輸出の減少に影響している。
内外経済の悪化で、４月の鉱工業生産は、１－３月期から11.5％減少した。自動車生産の減少が、素材関連や資本財など幅広い産業に波及した。自動車メーカーは５月以降も生産調整を続けており、稼働率が大幅に低下した状態が続いている。４－６月期の輸出を22.0％減、生産を13.5％減と予想する。
【雇用は悪化、休業者が大幅増】
雇用環境が悪化している。４月の就業者数は前年から80万人減少し、前年比は1.2％減となった（図表８）。なかでもパートやアルバイトなどの非正規雇用が97万人減少した（正規雇用は増加）。
産業別では、宿泊業・飲食サービス業（４月前年比11.0％減）、生活関連サービス業・娯楽業（同32

福島の進路 2020. 7【図表８】就業者数
8（前年比％）

6420‑2‑4‑6‑8‑1013:1

休業者

従業者

就業者
（四半期）

14:1

15:1

16:1

（注）直近の20:2は４月の値。
（資料）総務省『労働力調査』

17:1

18:1

19:1

20:1

寄
【政府、巨額の経済対策を決定】
政府は、５月末に第２次補正予算を閣議決定した。総事業費は117兆円、歳出額は32兆円にのぼる巨額の対策となる。歳出には、①医療体制の強化、②資金繰り対応、③企業への現金給付（雇用調整助成金、持続化給付金、家賃支援）などが計上されている。
４月に決定した経済対策と合わせると、その規【図表10】企業債務・GDP 比率
12090

は概ね２割程度であることを踏まえると、わが国の経済対策はかなり大きい。
今後の課題は、規模よりもスピードとなる。経営の持続や休業者への所得補償には、雇用調整助

60【緊急宣言再発動で企業債務50兆円増】
緊急事態宣言後、東京や北九州で感染者が増加するなど、第二波の到来が懸念される。仮に、来【図表９】各国の経済対策
40（GDP比％）

3530医療所得補償

融資・資本注入

その他

70
（年度）

80 83 86 89 92 95 98 01 04 07 10 13 16 19（注）借入金は、金融機関借入金（短期・長期）と社債の合計。
（資料）財務省『法人企業統計年報』、内閣府『四半期別 GDP速報』

年の21年１－３月期に世界で感染が再拡大し、海外の都市封鎖や日本の緊急事態宣言が再び発動されるとした場合、日本の成長率は20年度にマイナ
ス8.5％に達し、21年度は0.8％増にとどまる。20年度の経常利益は、前年から約50兆円落ち込み、21年度はほぼ横ばいで推移する。これを勘案すると、企業の借入金は前年から約50兆円増加し、20年度は500兆円近くに達する。GDP 比では約100％弱と、90年代後半の金融不安期以来の水準に達する（図表10）。
バブル期に膨らんだ企業債務の調整に10年単位の時間を要したことを勘案すると、今回の局面でも、債務圧縮に少なくとも数年は費やすと考えられる。企業は、債務返済を優先し、設備投資を抑制する可能性がある。資本ストックの蓄積は妨げられ、潜在成長率が低下する可能性がある。
【感染防止と経済稼働の両立を】
企業債務の膨張を防ぐには、経済対策にも付された企業への現金給付と資本注入が重要な政策となる。ただ、これは民間債務を政府が肩代わりするに過ぎず、経済全体の負担が増すことには変わりない。これを踏まえると、経済を稼働させなが252015ら、感染拡大を抑える体制整備が重要となる。この点、５月15日の経済財政諮問会議では、
「検査・

105
英国

イタリア

フランス

ドイツ

米国

日本

0予測

10080

３．感染の第二波リスク

（％）

110

模は GDP の35％にのぼる（図表９）。これは、国が直接支出しない政府系金融機関の投融資や信用保証などの資金枠も含んでいる。米欧の経済対策成金の活用がカギとなるが、５月末時点で累計184億円しか支給されていない。アメリカの企業給付として創設された給与保護プログラム（PPP）は、給付開始から２週間で38兆円分の給付枠が枯渇し、新たに約35兆円分の予算が手当てされたこととは対照的である。手当てを受けていない休業者は相当数にのぼるとみられるだけに、政策の実効性を高めることが急務となっている。

稿（注）GDP は2019年の名目額。米国の融資は FRB の資金供給額と特定企業向け融資を使用。日本のその他は税猶予額26兆円と医療、現金給付、融資以外の補正予算で付されたもの。
（資料）各国の政府資料などを基に作成

追跡・救命と感染遮断」の徹底を目指し、①検査体制の大規模化、②追跡体制の行動化、③医療体制の拡充などを巡る具体策が提示されている。緊急事態宣言の回避を目指してこうした体制を構築することが今後の経済対策として求められる。
（６月８日脱稿）

福島の進路 2020. 733