※この記事は、一般財団法人海外投融資情報財団（JOI）機関誌「海外投融資」2017年3月号に掲載されたものです（www.joi.or.jp）。

寄稿

米大統領選挙から100日余りを無難に通り抜けた途上国経済－具体化する米政策の影響への備えは必要－

国際協力銀行 外国審査部

菊池はじめに部長洋

NAFTA（北米自由貿易協定）の再交渉など、多国間自由貿易体制に反対し、二国間の協定を優先する姿勢

昨年11月８日の米大統領選挙の結果、ドナルド・トを鮮明にしている。楽観的な期待はある意味で裏切ら

ランプ候補がヒラリー・クリントン候補に勝利し第45れたといえる。しかし、意外にも世界経済への影響は代米国大統領に就任することが決まってから、およそあまりみられない不思議な現象が起こっている。

100日余りが経過した。その間、米国の新政権がどの以下では、主要新興国・途上国の金融・経済動向とような政策を実施に移すのかをめぐり、先進国・途上の関係で、昨年11月の大統領選挙後の100日間を振り国を問わず、金融市場を中心に世界経済は大きく揺れ返り、今後の見通しを考える。

動いた。
まず、トランプ候補の当選直後、世界的に為替と株価が大きく揺れた。日本でも、１ドル＝105円前後の―アジアの通貨は軟調、中南米は増価へ―

対米ドルレートが、翌日９日には101円台前半の円高

大統領選挙直後、影響は、まず対米ドル為替レートに振れたのち、わずか十日あまりで110円を超える円の動きに顕著に表れた。面白いことに、ここでひとつ安が進行した。日経平均株価が、11月９日の取引で、の地域的特徴をみて取ることができる。

一時千円超下落したことも記憶に新しい。

まずひとつ目は、アジアの新興市場国の多くで共通新興国では、とりわけメキシコ・ペソが、トランプしてみられる特徴である。具体的には、大統領選挙直候補優勢の報道とともに、大きく下落を始めた。金融後に大きな通貨の下落は観測されなかったものの、そ市場を中心に世界が大きく揺れたのは、対外的に保守れ以降、じわじわと通貨安の方向に進んでいる点であ的な政策を実施することを選挙期間中から訴えてきた

る。もとの水準に回帰するというよりは、これまでのトランプ大統領の誕生により、世界経済の見通しにかところ減価した水準が継続している。ただ、減価の幅かる不透明感が一気に高まったことが背景にある。

は、マレーシアを除けばおおむね５％以内であり、実体経済に対して目に見える影響を及ぼすには至っていしかしその後、今年１月20日に大統領就任式を迎えない。

るまでの間、ある種の楽観的観測が一時的に持ち上が株価については、今年２月中旬までの100日をかけることになる。すなわち、トランプ候補が選挙期間中て、おおむね11月初め時点の水準を少し上回る程度へに訴えてきた公約の多くは非現実的なので、実際に大と回復した。マレーシアやベトナムは、2030年までの統領に就任して実務に携わるようになれば、現実的なTPPの経済効果がGDPの８％～10％と期待されてい政策を打ち出さざるを得ないはずという期待感である。

たので、米国の離脱は大きなマイナス要因となるはず心配された途上国からの資本流出も限定的で、通貨だが、ベトナムに至っては、株価はむしろ上昇した。の下落に対する為替介入手段を用いた緊急対応は、ブラジルやインドネシアなどの一部の国での一時的な実施に留まった。

次に中南米諸国についてみると、メキシコ、ブラジル、コロンビア、チリ、アルゼンチンといった主要国で、そして、トランプ政権が発足してから１カ月余りが米大統領選直後に比較的大きな通貨の下落が観測さ経過した。就任直後より、対外経済政策においては、れた。しかし、メキシコとアルゼンチンを除くこれらTPP（環太平洋経済連携協定）からの正式離脱や、の国では、遅くとも2016年の年末までには、通貨が強182017.3

中南米 特集
くなり始め、２月中旬には米大統領選挙前を超える水準にまで為替は増価した。

米国ではこの100日間、減税策の実施など財政政策の転換への期待が高まるなかで、株価と長期金利の上自国通貨に替えられた資金が株式市場にも向かった昇が続いた。新興国・途上国の為替や株の変動要因

結果、ブラジル、アルゼンチンでの大幅上昇に顕著には、トランプ政権の影響だけで決まるわけではない。

みられるように、中南米諸国では株価の堅調な推移が自国の経済状況は勿論のこと、ショックに対する対応観測された。両地域のこの差はなぜ起こったのであろ策、そしてその対応策に対する市場のリアクションのうか。

影響を受ける。

―資源価格が中南米の追い風に―しかし、以上の話をあえて非常に単純化し、米大統領選挙直前から２月末までの為替レートと株価の変化を表現すると、為替が増価し株価も上昇した中南米諸この100日余りの間に起こったもうひとつ重要なイベ国と、為替が減価したままで株価はわずかな上昇に留ントとして、OPEC（石油輸出国機構）による減産合まるアジア諸国のふたつのグループに分かれる。石油意がある。サウジアラビアとイランの対立などが障害価格の影響が大きいロシアは前者のグループに入る。となり、合意に達するのは難しいとみられていたが、中南米諸国で為替高・株高が観測された背景には、11月28日のOPEC総会において、一転して日量120万原油価格を初めとするコモディティ価格の動きがある。

バレルの減 産が 決まった。さらに、ロシアなど 非中国では、政府の経済対策が功を奏して、景気の底OPEC諸国が、同約60万バレルの減産でこれに加わる割れ懸念が和らいだことで、2016年の後半にかけて石ことで、合計同180万バレル程度の減産を通じ、価格炭価格が上昇し、これにけん引されるかたちで長く続への影響力を高めることとなった。

いたデフレ傾向が反転に転じた。加えて、トランプ政減産合意を受けた2017年１月の原油の生産状況に権の政策転換期待もあり、世界経済の緩やかな拡大もついて、OPEC諸国はおおむね合意を順守した模様で視野に入っていた。こうした環境が、中南米諸国にはある。この結果、非OPEC諸国の未達を勘案しても、プラスに働いていたと思われる。

油価の動きには効果的に影響し、2016年央には30ドル

その意味では、米大統領選挙直後の為替の減価が台を記録していた原油価格は、直近で50ドル台にまで多少行き過ぎていたことへの調整と、コモディティ価回復した。また同時に、米国でのシェールオイル生産格の調整が、中南米経済にとっては相乗効果の追い風が経済性を取り戻す水準が、油価の上限を限定することなって、プラスの方向に大きく振れた状態になってとから、上値が天井知らずにはならないといわれていいる可能性がある。資源価格の上昇効果が大きく効いる。このため、油価の動きの安定性が高まり、現状が、て経済が回復基調に入った点は、このグループに入る

石油輸出国にとっても輸入国にとっても、居心地の悪ロシアも同様である（図表1）。

くない水準になっている可能性がある。
他方でアジア諸国については、中南米諸国ほどに為図１

中南米諸国とロシア

注：2016 年 11 月 1 日の対米ドル為替レートを 100 として増減割合を表示
出所：トムソン・ロイター・データストリーム

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替の減価が戻らない点に特徴がある。ひとつの仮説は、うと見られるウィルバー・ロス商務長官が、２月27日2017年に予想される米国の利上げを、アジア諸国の通に米議会上院で承認を受けたものの、この時点で通商貨がすでに織り込んだかたちで推移しているというこ代表部（USTR）長官はまだ公聴会も開かれていなとではないか（図表2）。

かった。２月末時点で米連邦議会への通知は出ておら米大統領選挙後の為替下落局面において、アジアの主要国はいずれも金利の引き上げによる通貨防衛は行ず、米墨両国が交渉のテーブルに着くのは、早くても今年６月以降ということになる。

わなかった。自国通貨の下落は、輸入物価の上昇を通

今は単に嵐の前の静けさなのかも知れない。為替のじたインフレや、外貨建ての債務返済の負担を増やす

動きをみると、１ドル＝22ペソの最安値をつけた今年可能性があるので、為替介入に比べて自国経済への負１月中旬以降、一転して緩やかな増価傾向にある。株の影響は大きい。ただ一方で、輸出の増加につながれ式市場も、アップダウンを繰り返しながらも今年に入ば、自国経済にプラスに働く。今回アジア諸国にとっり総じて上昇傾向にある。しかし、うまく嵐を避けらては、昨年11月のトランプ・ショックが、実はちょうれたとしても、直接投資を考える海外の投資家が様子

ど心地よい程度の自国通貨安に落ち着いている可能性

見の姿勢を取れば、今年の成長率にはネガティブに影がある。ベトナムとマレーシアというTPPの恩恵を一響する。IMFは今年１月に公表した2017年の成長率番受けると思われていた両国の株価上昇は、その可能見通しを、それまでの2.3％から1.7％へと引き下げた。

性が高いことを示している。

―対応に苦慮するメキシコ・トルコ―

トルコの為替レートの動きは、自国要因に加えて米国の大統領選挙結果を反映したものである。2016年の年初は、１ドルが３リラを下回る水準で推移していた

かなり大胆に地域的な特徴をまとめると以上の通り

為替レートは、７月15日に発生したクーデター未遂事となるが、この大まかな括りでは説明のしきれない国件を受け、９月下旬の格付会社の格下げをきっかけにが２カ国ある。メキシコとトルコである。

下落が始まった。11月の米大統領選直後の３週間にはメキシコについては、為替は減価し、株価は下落し約10％下落するなど、新興国の中でも通貨の下落が著た。不法移民対策として、トランプ大統領がキャンしい国のひとつとなり、メキシコと同様に通貨防衛目

ペーン期間中に再三訴えてきた国境での壁の建設や、的のための利上げを余儀なくされた。

NAFTAの再交渉の影響を受けるメキシコは、米国とエルドアン大統領は、非常事態宣言の期限を延長しの交渉のレバレッジを持たないとして、最も大きな影つつ、大統領権限の強化を目指した憲法改正を実現す響を受けることが懸念された国である。

るための国民投票の準備を進めている。トルコへの外米政権がNAFTAの再交渉を始めるには、米連邦

貨流入は、金融市場への資本流入と観光収入の受け取議会に対して、その旨の通知を行う必要があり、実際りである。政治経済情勢が不安定化するリスクを包含の交渉開始はそこから90日後になる。交渉の中核を担しながらも、安定した金融市場のもとで外貨が流入し

図2

アジア諸国とトルコ

注：2016 年 11 月 1 日の対米ドル為替レートを 100 として増減割合を表示
出所：トムソン・ロイター・データストリーム

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中南米 特集ていることから、リラは2017年に入って増価に転じた。

は就任初日から宣言したものの、WTO（世界貿易機

しかし、IMFの推計によると、観光客が10％減少す関）を中心とする国際的な貿易に関する枠組みの存在

ると経済成長率が0.3％～ 0.5％ポイント低下するなど、や、OECD（経済協力開発機構）が関与する国際的な観光業の経済への影響は大きい。2016年は欧州からの課税ルール、さらに国際的なサプライチェーンが強固観光客が約３割減少した。資金流出を止めるための利に構築されている実態なども踏まえ、トランプ大統領

上げは、経済成長を犠牲にする。トルコの中央銀行は、の選挙期間中の公約を米新政権が実行に移すスピード

成長と通貨安定という二律背反する政策の達成を目指感や程度について、一種のこう着状態が続いている。

す難しい状況に直面している。当面は目が離せない状

こういった状況は、メキシコ・ペソが今年1月以降増価況が続くことになる。に転じていることが、端的に表している。

―デカップリングなのか―

しかし、今後の新興国・途上国の経済情勢の見通しにかかる不確定要因は多数存在する。米国の財政政策や通商政策、３月のオランダ下院選から始まる欧州主

2016年は、ロシア、ブラジル、ナイジェリアなど各要選挙でのEU懐疑派の伸張など先進国発の影響に加地域の大国がマイナス成長となった。しかし、よりきえて、コモディティや素材価格に影響を持つ中国経済

め細かくみれば、年後半からは回復に向かっている。の動向や、OPECの減産合意の行方などだ。これらがアジアでも、中国において政府の景気対策が効果を発上手く好転しつつ、バランスよく世界経済の拡大が続揮し、長く続いた卸売物価上昇率の反転と経済成長率くことが2017年のベースラインにはなる。の下支えがみられた。

しかし、その想定から外れることで急激な為替変動すなわち、トランプ政権の誕生が決まったときには、を伴う国内調整が必要となる可能性には注意が必要だ

世界全体がすでに景気の調整局面を終えかけており、ろう。その場合、景気回復局面で利下げを織り込んでそのなかで米国の政策変更がドライブをかけるかたちいるような国々においては、難しい政策対応を迫られで、世界全体の株高と一次産品価格の上昇につながっることになる。

たものと考えられる。途上国の通貨について、アジアと中南米で影響に差が出ているのは、両地域の産業構造の違いを反映したものである。
IMFは今年１月に世界経済見通しの改定値を発表した。米国の財政政策にはまだ不確実性があるとしな※筆者略歴：1991年日本輸出入銀行入行。研究所やソブリン・リスク審査関連部署に計３回（合計10年弱）の勤務を経て、2016年９月から現職。この間、2000 ～ 04年国際協力銀行（JBIC）ワシントン駐在員、04 〜 07年国際通貨基金（IMF）
エコノミスト、12 ～14年JBIC北京首席駐在員。一橋大学経済学部卒、東京大学大学院修士。

がらも、政策転換を織り込んだうえで、米国の2017年、2018年の経済成長率見通しを、昨年10月に比べてそれぞれ0.1％ポイント、0.4％ポイント引き上げた。

図3

IMF による実質 GDP 成長率見通しの改定推移

新興国・地域および途上国・地域については、2017年は0.1％ポイントの引下げ、2018年は改定なしとの見通しを示した。米国の景気が拡大した場合でも、その波及効果が世界全体には及ばないということである。
デカップリングの要素がある。これは、グローバリズムの方向感に不透明性が増すなかにあって、その先の世界経済の姿を暗示しているようにも思える（図表3）。

おわりにトランプ大統領誕生からの100日余りの途上国経済は、米国の政策転換が織り込まれるかたちで期待感が先行している。コモディティ価格の回復も、これを支えた。反自由貿易主義的な政策についても、TPP離脱

注：各棒グラフの左側は、2016 年 10 月に発表された見通しで、右側は2017 年１月に発表された改定値。
― 米国は、2018 年の成長率を大幅上方改定。
― 新興国・途上国全体では、大きな変化がないなか、メキシコは2017 年、2018 年ともに大幅下方改定。
出所：IMF 世界経済見通し（2016 年 10 月、2017 年１月）

2017.321