証券経済研究書第105号（2019.３）

評Ball M.L 著［2018］

The Fed and Lehman Brothers:Setting theRecords Straight on a Financial Disaster（Cambridge University Press）

佐

賀

卓

雄

検討，そして何が起きていたのか，それは何故Ⅰかについて分析した膨大な証拠の点で，金融危機についての他のあらゆる著書からは際立って2008年 9 月15日のリーマン・ブラザーズの破いる」（Preface, p.xiv）と自負するだけあっ綻（連邦破産法11条（チャプター・イレブン）て，丹念なファクト・ファインディングに基づの適用）は各国の金融市場を大混乱に陥れた

く推論は読みごたえがある。あたかも，上質なが，対策として採られた公的資金の投入や中央

ミステリーの謎解きを読んでいるかのような高銀行による低金利政策及び大量の流動性の供給

揚感すら感じさせるほどである。内容的にいえによって事態は取りあえず沈静化させられた。

ば，リーマン・ブラザーズの破綻をめぐる数々

それから10年が経過し，リーマン・ショックの疑問について説得的な分析を提示しており，

は金融史を飾る大きな事件として扱われ始めてこの問題についての決定版といっても過言ではいる。しかし，2018年に至っても，アメリカのないと思われる。しかも，著者の並々ならぬ力

産出高の水準は08年以前の成長経路をたどった

量を感じさせるのは，本書であげられている根

場合と較べ 5 ないし10％低い水準に止まってい拠のほとんどすべてが既発表の公表資料に基づるし，FRB のバランスシートや金利水準を含くものであることである。

めた金融市場の状態は今日に至るまで危機以前

Ball はニューヨーク大学経営大学院助教授，の姿を取り戻してはいない。そして，当時からプリンストン大学助教授を経て，現在，ジョン問題とされていた，何故，リーマン・ブラザー

ズ・ホプキンス大学の経済学担当教授および学ズだけが破綻したのか（あるいは，破綻させら部 長 で あ り， 全 米 経 済 研 究 所（National

れたのか）という疑問に対しては，依然として

Bureau Economic Research, NBER） 客 員 研十分に説得的な分析はなされていない。

究員，国際通貨基金（IMF）のコンサルタント

Ball の『連邦準備銀行とリーマン・ブラザーを兼務している。これまでに，連邦準備銀行

ズ』はこの疑問に本格的に取り組んだ著書であ（FRB） お よ び ボ ス ト ン， カ ン ザ ス シ テ ィ，り，「本書は危機の決定的な出来事，リーマ

フィラデルフィアの各連銀，日本銀行，イング

ン・ブラザーズの破綻についての詳細な事実のランド銀行，ニュージーランド準備銀行などの

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書

評

The Fed and Lehman Brothers:Setting the Records Straight on a Financial Disaster

中央銀行の客員研究員を歴任している。

ことを結論づけている（第10章）。
第二は，ベン・バーナンキ（Ben S.Bernan-Ⅱke）FRB 議長は公聴会や講演で，リーマンを救済できなかった理由として，FRB には投資

本書の目次は以下の通りである。

銀行を監督する権限がなかったことと，危機にはしがき陥った金融機関を救済するための根拠とされる

リーマン破綻に関する年表

連邦準備法13⑶条の発動の前提となる十分な担1 ．序章

保がなかったことをあげている（第12章）。そ2 ．2008年の危機

こで，この条文の構造を検討している（第 33 ．連邦準備銀行による支援の法律的基準章）。

4 ．リーマンのバランスシートと健全性

第三は，FRB が救済を拒否した根拠である

5 ．リーマンの流動性危機

リーマンの担保の評価である（第 4 章）。その

6 ．リーマンの担保と流動性支持の実行可能性ために，リーマンの財務構造の詳細な分析が行7 ．担保と流動性についての連邦準備銀行の議われる。さらに，これに関連して，リーマンが論
8 ．リーマンの破綻を決定した連邦準備銀行の行動

チャプター・イレブンを申請した後で採られた，ゴールドマン・サックスとモルガン・スタ
ンレーへの融資の際に FRB に提供された担9 ．リーマンの可能性のあった長期的な帰結

保，さらには AIG への救済融資の際の担保に

10．連邦準備銀行による他の金融機関の救済はついて詳細な分析が行われる（第 8 章，第10

どの程度，危険であったのか
11．誰がリーマンの破綻を決めたのか章）。
第四は，リーマン救済をめぐる意思決定プロ

12．リーマン破綻についての説明

セスと背景についての分析である。この問題

13．結論の性格上，キーパーソンであったヘンリー・ポールソン（Henry M.Paulson）財務長官，

本書の内容は，大きく 4 つの部分から構成されている。

ベン・バーナンキ FRB 議長，ティモシー・ガ
イ ト ナ ー（Timothy F.Geithner）NY 連 銀 総

第一は，リーマン破綻の経緯についてである

裁，それに加えてクリストファー・コックス（主として，第 2 章）。特に，FRB がリーマン（Christopher Cox）SEC 委員長の個性にまでに対して流動性の供給を拒否した根拠となった

立ち入った分析が行われる（第11章）。

十分な担保の有無を検証する予備的作業として，2008年 3 月のベア・スターンズの救済，

Ⅲ

リーマン破綻後のゴールドマン・サックスおよびモルガン・スタンレーへの流動性の供給，そ最初に，リーマン・ブラザーズの破綻の経緯

して AIG の救済，を比較している。そして，についてである。これについては『金融危機調

これらの作業によって，それが説得的ではない

査委員会報告書』や破産裁判所管財人による，50

証券経済研究第105号（2019.３）

いわゆる『バルカス報告』などの政府機関の報

ヘッジ・ファンドを閉鎖し，同年第 2 四半期に告書を初め，おびただしい数の報告書や論文で損失を計上したことである。これによってベア分析つくされているが，著者の問題意識との関は市場参加者からの信頼を失い，短期資金の取連で，ベア・スターンズ救済を発端とした，金入れが困難になった。ベアの無担保の CP 発行

融市場をとりまく環境，特に市場関係者の受け残高は2006年末の210億ドルから07年末には40

とめ方や世論の動向といった点に分析の焦点が億ドルに激減したが，取りあえずレポ取引に当てられている（第 2 章）。

よって凌ぐことができた。しかし，翌年 3 月に大手投資銀行が相次いで経営危機に陥った要傘下の特別目的会社（special purpose vehicle,

因として 3 点が指摘できる。一つは，2000年代

SPV）が発行していたモーゲッジ担保証券の格初頭から融資，モーゲッジ担保証券の組成，商付けが引き下げられると，レポ取引のカウン

業用不動産プロジェクトへの出資など，様々なターパーティ（貸し手）は貸し替えを拒否した

不動産投資を拡大してきたことである。その一り，ヘアカット率を引き上げたりしたため，流部は他の金融機関に売却したものの，大部分は動性プールは危機的水準にまで低下した。

バランスシートに自己ポジションとして保有さベアは投資銀行であるため，FRB は直接にれた。この戦略は2001年から06年の不動産バブ

融資することはできない。そこで，NY 連銀がルの時期には大手投資銀行の収益に大きく貢献

JP モルガン・チェースに129億ドル融資し，同したものの，07年以降の不動産価格の下落とと行がそれをベアに融資することによって当面のもに，大幅な損失の原因となった。

資金繰りを切り抜けた（ 3 月14日，金曜日）。

二つ目は，レバレッジの高さである。資産取

このニュースが知れ渡ると， 3 つの格付会社が得のための資金調達は自己資本ではなく借入金そろってベアの社債を格下げしたために，同社

によって行われた。2007年末で， 5 大投資銀行の株価は一気に47％も低下し，週明けの事業再の 自 己 資 本 比 率 は3.0 ％ か ら3.8 ％ で あ っ た

開の目途が立たなくなってしまった。

（リーマンは3.3％）。したがって，不動産価格

そこで，ガイトナーNY 連銀総裁とポールソのある程度の下落によってでも，自己資本は底ン財務長官は 3 月15，16日の週末に JP モルガ

をつき，債務超過の状態に追い込まれることにン・チェースによるベアの救済買収のスキームなった。

を作り上げた。まず，モルガンはベア株を一株

三つ目は，大手投資銀行の借入金の大きな割2 ドルで買い取り（後に10ドルに引き上げられ合が極めて短期であり，毎日借り換えが必要なた），ベアのすべての債務を引き受けることをオーバーナイトの資金であったことである。し宣言した。しかし，モルガンはベアの保有するたがって，一旦，貸し手の信頼を失えば，瞬く

約300億ドルの不動産を引き受けないことを条間に資金繰りに行き詰まることになったのであ件 と し た た め，FRB は メ イ デ ン・ レ ー ンる。

（Maiden Lane）LLC と い う 特 別 目 的 会 社

このような大手投資銀行の業務および財務構（SPV）を創り，その不動産を買い取った。メ造の下で，一連の危機の発端になったのは，

イデン・レーンの資金は290億ドルは NY 連銀

2007年 7 月にベア・スターンズが傘下の 2 つのからの融資，10億ドルはモルガンからの劣後融

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書

評

The Fed and Lehman Brothers:Setting the Records Straight on a Financial Disaster

資で賄われた。FRB は連邦準備法13⑶条の「異Development Bank）がリーマンへの投資の交常で差し迫った状況」に基づき NY 連銀による渉を打ち切ることを発表すると，株価は14ドル融資を承認した。

から 8 ドルに下落し，同社の債務の CDS プレ

この救済スキームは後に AIG の救済にも採ミアムは200ベーシス・ポイント上昇した。そ用され，受け皿としてメイデン・レーンⅡ，メ

して，翌 9 月10日に第 3 四半期の決算が41億ド

イデン・レーンⅢが創られた。また，連邦準備

ルの赤字になることを発表すると，事実上の取法13⑶条は1932年に追加された条文であり，36付に襲われるのである。

年までにこの条文に基づき150万ドルの融資がポールソン，ガイトナーはリーマンに関心を行われたが，その後2008年 3 月までの70年間以示していたイギリスの大手金融機関バークレイ

上使われることはなかった。しかし，2008年 3ズによる買収に望みを託したが，バークレイズ

月から11月までの間に，この条文に基づき 6 つは JP モルガン・チェースによるベア・スターの緊急ファシリティを創設し， 3 つの SPV，ンズの買収と同じようにリーマンの非流動的資投資銀行 4 社，保険会社 1 社への直接融資を行

産の買取りを求めた。これ以上の公的資金の投い，2008年末には7000億ドル以上の融資残高を入を避けたい政策担当者側はウォール街の業者記録した。2008年末までの金融危機の深刻さをによる融資団によってこの資金を調達しようと如実に示す数字である。

した。このスキームは一旦はまとまりかけた

JP モルガン・チェースによるベア・スター

が，NY 連銀がベアの救済スキームと同じようンズの救済買収の後，市場はリーマン・ブラに，バークレイズにリーマンのすべての債務のザーズを次のターゲットとした。リーマンは保証を求めたことから頓挫する結果になった。

2006年に不動産とプライベート・エクイティへというのは，イギリス法の下では，そのようなの投資を主要な戦略とし，資産を拡大した。不保証は株主の承認を必要とし，それには30－60

動産価格は2006年半ば以降，弱含みに転じてい日が必要であることが明らかとなったためであたにもかかわらず，資産総額は2005年末の4100る。Ball はこの程度の期間であれば連銀による億ドルから2008年第 1 四半期には7860億ドルに繋ぎ融資によってリーマンの救済は可能だったまで拡大した。これは同社が不動産市況が回復のではないかという疑問を呈している（第 9した時に大きな利益をもたらす「反循環的成長章，p.166）が，それを含めて FRB によるい戦略」（a counter-cyclical growth strategy）

かなる救済融資も認めないというのが政策担当を追求した結果であった。

者の立場であった。

しかし，ベア・スターンズ破綻後，市場環境

ほとんど同時に，今度は保険会社グループのが厳しくなるのを受け，リーマンは戦略をドラAIG が短期資金調達手段であった無担保 CP のスティックに変化させ，資本の増強，非流動的借り換えができなくなり，NY 連銀に支援を求資産の売却，戦略的パートナーの探索，収益性めた。この場合も民間のコンソーシアムによるの高い資産管理部門の一部売却などを試みた。

救済を画策したが，リーマン破綻によって金融

こうした方策にもかかわらず， 9 月 9 日午前

市場がパニック状態にあったためにすぐに頓挫

中に有力視されていた韓国開発銀行（Korean

した。そのため，FRB は連邦準備法13⑶条に52

証券経済研究第105号（2019.３）

基づき850億ドルの融資を行った。しかし，そBrothers Holding Inc.,LBHI）とイギリスの子

れでは十分ではないため，380億ドルの追加融会社（Lehman Brothers International（Eu-

資が認められた。さらに，メイデン・レーンⅡrope），LBIE）を破綻させ，その影響を最小限とⅢが創られ，AIG の保有する MBS とデリバに止めるための措置であったと結論している

ティブ取引に関連する複雑な取引を引き取っ（ 第 8 章，Ball は こ れ を 政 策 担 当 者 に と っ てた。その後も，TARP（不良資産買取プログラ「トリッキーな問題」（p.145）と表現していム）の下で，財務省は AIG に400億ドルの投資る）。

を行っている。

Ⅳ

リーマンの破綻は，同社の CP を保有していた 大 手 MMF（Reserve Primary Fund） の 元
本割れ（純資産（NPV）の 1 ドル割れ）（break

連邦準備法13⑶条は，特別の状況下では，非the buck）による償還停止により，リーマンの預金取扱金融機関，さらには事業会社にも融資

CP を保有していない MMF にまで償還請求のを認めている（第 3 章）。これに関連して， 2

波が押し寄せ元本割れの状態に追い込まれた。

つの点を確認しておく必要がある。一つは，同

これにより，CP 市場，レポ市場の機能が大き

条はいかなる意味でも借り手が支払能力がある

く損なわれることになった。この感染効果を遮（solvent）ことを要求していないことである。

断 す る た め に， 連 邦 準 備 法13⑶ 条 に 基 づ き

もう一つは，この条文に基づく融資の決定に

MMF 救済のためのプログラムが設けられた。

ついては FRB が単独の権限を有するというこ

さ ら に， 金 融 市 場 で は モ ル ガ ン・ ス タ ンとである。融資を行うためには，NY 連銀のよレー，さらにはゴールドマン・サックスを次なうな各地区の連銀が連銀理事会の承認を得るだ

るターゲットとして標的にした。FRB はリー

けで良いのである（p.50）。Ball がこの点を強マン破綻直前の 9 月14日に，13⑶条に基づく投調するのは，リーマンへの同条の適用の拒否が資 銀 行 へ の 融 資 プ ロ グ ラ ム（TSLF（Term

事実上，ポールソン財務長官主導で行われたこSecurities Lending Facility），PDCF（Primaryとに対する非難を込めているのである（第11章

Dealer Credit Facility））を拡充（担保となると第12章を参照）。

資産の基準を緩和）し，両社への融資を行っ

FRB は以下の三つの条件が満たされれば，た。モルガンへの融資残高はピークの 9 月29日

この条文に基づく融資を供与できるとしていに1070億ドル，ゴールドマンへの融資はピークた。それは，①異常で差し迫った状況，②借手の12月31日には690億ドルに達した。これだけが他の銀行から適当な融資を受けることができの融資がリーマンに対しても行われていれば，ないと FRB が判断，③融資が FRB の満足のその破綻は避けられた可能性が強い。Ball はこ

いく保証があること，である。これらの基準にの点を検証するために，リーマン，モルガンと照 ら し て，TSLF（Term Securities Lending

ゴールドマンの担保を検討し，リーマンの証券

Facility），PDCF（Primary Dealer Credit Fa-

子会社（Lehman Brothers Inc.,LBI）を救済

cility）の投資銀行への信用供与プログラム，（バークレーズが買収）し，持株会社（Lehman

さらにはベア・スターンズ救済資金の受け皿で

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書

評

The Fed and Lehman Brothers:Setting the Records Straight on a Financial Disasterある特別目的会社メイデン・レーン（Maiden「保証」は裏書，担保，保険料の三つの形態がLane LLC）への資金拠出が行われたのである。

あり，しかも担保として求められる資産の種類

2008年 3 月以降の状況は，三つの基準のうについては限定していないという。要するに，

ち，異常で差し迫った状況，他の銀行から融資

13⑶条は通常の融資とは異なることが明確に指を受けることができない，という二つの条件に摘 さ れ て い る と い う（2008年10月 に CPFF

問題なく該当しており，それに疑義を挟む意見（Commercial Paper Funding Facility）プログはなかった。問題は三番目の「満足のいく保ラムが導入される際の法務部のメモより）

証 」（satisfactory security） と い う 条 件 で あ（pp.51- 2 ）。しかし，バーナンキはリーマン

り，FRB のバーナンキ議長はリーマンがこのは適切な担保を欠いていたため救済が困難で条件を満たしていないために救済することがであったことを議会証言や講演で繰り返し主張しきなかったと主張している。彼に同調して，ており，FRB の同条の適用基準が融資の回収

ポールソン財務長官，ガイトナーNY 連銀総裁に必要な十分な担保を有することに置かれていも同様の趣旨の発言を繰り返している。

たことは明確である。特に AIG への救済融資

もっとも，バーナンキの説明は一貫したものと較べてこの点を強調している。

ではなく，少なくともリーマンのチャプター・

Ⅴ

イレブン適用申請の一週間後（ 9 月23日）に開催された議会の公聴会では，FRB も財務省も投資家とカウンターパーティーは予防的な措置

FRB がリーマン・ブラザーズへの資金融資を講じる時間があったと判断したために，公的を拒否した理由として，FRB には権限がない

資金の投入は拒否したと述べ，担保の問題あることとリーマンが充分な担保を保有していない

いは法的権限の問題については触れていない。

ことをあげていた。前者の理由はその後の連邦最初に担保が不充分という理由をあげたのは10

準備法13⑶条の積極的な適用をみればまったく

月 7 日の講演においてである（p.113-14）。以

説得力がないのであるが，議会証言の中でリー

後，一貫して，この理由が繰り返されている

マンの破綻によって惹起された金融危機によっ（第 7 章）。この問題については，金融危機調査てその適用が可能になったという指摘は納得が委員会（FICI）も追求しているが，納得のいいく面がある。
そこで，Ball は担保不足（および担保の質）

く説明はない。
ところで，そもそも「満足のいく保証」とはについて検討している。13⑶条の適用基準は必何を示しているかは曖昧である。ドッド・フラ

ずしも明確ではないが，回収可能性が有力な基ンク法によって，この条文は改正され，支払不準の一つであるとすると，債務超過状態ではな能（insolvent）の状態にある借手への融資をいことと充分な担保を保有しているかどうかが禁 止 す る こ と を 明 確 に し た が， そ れ ま で は問題になる。

FRB の裁量に任され，特に借手の財務状態に対 す る 明 確 な 要 件 を 欠 い て い た。 し か し，
FRB の法務部（Legal

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Division）の解釈では，

まず，債務超過状態であったかどうかを検討している（第 4 章）。
リーマンの資産額6910億ドルのうち，約95％

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は 金 融 資 産， 担 保 付 債 権， 受 取 債 権 で あ る

億ドル（なお，リーマンは 6 月に60億ドルの増（2008年 5 月31日現在）。これらのうち，後二者資を行って 8 月末の自己資本額は280億ドルでは客観的に評価されており，資産の過大評価がある。以上で述べた金融機関の資産査定は 9 月

問題になるのは金融資産である。破綻前に買収に入ってから実施されているから，この数字をを検討したバンク・オブ・アメリカ，イギリス使う方が妥当であろう）であるから，これらののバークレイズ，さらに NY 連銀のガイトナー

過大評価額を減額しても，若干のマイナスかい

総裁がリーマン救済のために組織したコンソー

くらかのプラスであった。加えて，劣後債務がシアムによる資産の査定（シティグループ，

180億ドルあるから，仮に清算されても，債務

ゴールドマン・サックス，クレディスイスの三超過にはならないことになる。

社が担当）のいずれもが不動産とプライベー

次に，担保の問題である。FRB は13⑶条をト・エクイティを中心にデューデリジェンスを適用した AIG について，リーマンと異なり，行っている。その結果，資産の過大評価額は十分な担保を保有していたことが融資を行った

230－270億 ド ル（ バ ー ク レ イ ズ ），284億 ド ル

理由であると説明している。しかし，AIG の（ バ ン ク・ オ ブ・ ア メ リ カ ），220－250億 ド ル

担保について説明がまったくなされていないた（コンソーシアム）であった。これらの金融機

め，その主張を検討できないとしている（第10関によるリーマンの資産の過大評価額の推定に章）。

は極端に大きな差はなく，220億ドルから290億

それ以上に問題になるのは，ベア・スターン

ドルの範囲であった。Ball は FASB（財務会計

ズ救済の際に創られたプログラムである PDCF

基準審議会）のレベルⅢ資産（客観的な評価が（Primary Dealer Credit Facility）を利用した困難な資産）413億ドルと販売目的で保有され融資の際に差し入れられる担保の質である。

ている207億ドルの合計額620億ドルを問題のあPDCF プログラムがスタートした2008年 3 月かる資産とし，過大評価額はゼロと620億ドルのら 9 月13日まで，担保として認められるのは財間であると推定している。これはまったく適正

務省証券，政府機関債，それに投資適格債なな評価がされている場合（過大評価額ゼロ）と

ど，高格付けの証券に限られていた。しかし，100％過大に評価されている場合の範囲を示す

14日からはリーマン破綻の影響を緩和させるたに過ぎず，レベルⅢ資産がまったく無価値にな

めに，投機的格付けを含むトリパーティ・レポ

るとは考えにくいので，かなり大雑把な推計で取引の担保となる証券にまで拡充した。これにある。バークレイズやバンク・オブ・アメリカ

よって，リーマンの証券子会社 LBI は親会社

が FRB に対して，JP モルガン・チェースがベ

LBHI 破綻後に200-280憶ドルの融資を受ける

ア・スターンズの救済買収に対して供与したことができた。また，PDCF の対象となる担保

300億ドル程度の融資があれば，リーマンの買の拡充によりモルガン・スタンレーとゴールド

収を受け入れる意向を示していたから，この金

マン・サックスは当面の資金繰りを乗り切るこ

額が資産の過大評価の目安とみるのが妥当と思とができた。

われる。
リーマンの2008年 5 月末の自己資本額は260

それでは，何故，リーマンは債務超過ではな
く充分な担保があるのに，PDCF の融資を拒否

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書

評

The Fed and Lehman Brothers:Setting the Records Straight on a Financial Disasterされたのであろうか。この原因は FRB が根拠

大きな影響を受け，金融危機の際の緩和的な政の 明 確 で な い「 金 曜 日 基 準 」（“Friday

策の支持者である。

criterion”） を 設 け た こ と に あ る。 こ れ は，

この顔ぶれをみれば，リーマン・ブラザーズ

FRB が PDCF を利用するための担保を 9 月12に対して救済策が採られても不思議がないが，日の金曜日に証券子会社 LBI のバランスシー

それができなかったのはそれだけ救済に対するトに載っている資産に限るとしたものである。

批判が強かったためであろう。これらのキー

これによって，他の子会社が LBI に資産を移パーソンは最後の最後までリーマン存続に望みし，それを PDCF の担保として資金を取り入を託していたが，最終的にはすべての公的資金

れ，親会社 LBHI やロンドンの子会社 LBIE にの投入を伴わない救済スキームが挫折する。そ資金を回すことができなくなった。リーマンのの時点でなお公的な介入（公的資金の投入，連役員の一人は「FRB の政策がリーマンの命脈

邦準備法13⑶条に基づく特別融資）に反対したを絶った」と述べている（p.146, pp.158-62）のは，「ミスター救済」と呼ばれることを忌みが，リーマンの役員は一部を除いて突然，設け嫌ったポールソン財務長官であった。

られたこの基準を知らなかったために，リーマ

しかし，13⑶条行使の権限は FRB 議長にあンだけが PDCF による融資を拒否されたと受り，財務長官であるポールソンにはそれを決定け止めたのである。しかし，この基準が何故設する権限はない。本来であればバーナンキが判けられたかは依然として謎である。

断すべき重要案件であるが，実態はポールソン
が主導権を握っていた。バーナンキが学者肌のⅥ

温厚な性格であったのに対し，ポールソンは
ダ ー ト マ ス 大 学 の フ ッ ト ボ ー ル・ チ ー ム で最後に，リーマン破綻に至る政策担当者のプ「ザ・ハマー」あるいは「ハマーリング・ハン

ロセスと背景についてである（第11章）。このク」（いずれもポールソンの攻撃的性格を表す）

問題を分析する場合，最初にベア救済に対すると呼ばれるほど，攻撃的で自己主張の強い性格

専門家および議会からの猛烈な批判の動きに留であった。リーマンの問題処理の過程でそれが意する必要がある。

象徴的に表れたのが， 9 月14日にポールソンがリーマンの破綻処理をめぐるキーパースンはコックス SEC 委員長にリーマン経営陣に破産

ポールソン財務長官，バーナンキ FRB 議長，

手続きを採るよう指示した件をめぐってであ

そしてガイトナーNY 連銀総裁である。ポール

る。コックス委員長が迅速にリーマン経営陣に

ソン財務長官はベア・スターンズの救済によっ指示しなかったため，ポールソンが声を荒げてて「ミスター救済」（Mr.Bailout）と呼ばれ，彼を叱咤したのである。これも SEC の所管事

ガイトナーNY 連銀総裁はかつてヘッジ・ファ

項に対するポールソンの越権行為に近いものでンド LTCM の破綻処理にあたって「救済王」ある。

（Bailout King）と呼ばれた。そして，バーナ

権限関係からいえば問題はあったが，他方でンキ FRB 議長は29年恐慌についての高名な研はポールソン，バーナンキ，ガイトナーの間の究者であり，ミルトン・フリードマンの主張に意思疎通は密であり，最終的には三者間で齟齬

56

証券経済研究はなかった。

第105号（2019.３）

な説明を与えたことであろう。2008年 9 月のさらに付け加えれば，最後まで政府および

リーマン破綻に至るまでの背景と政策当事者のFRB が公的資金の投入を含めた介入に踏み切

意思決定のプロセスが詳細に分析され，これまらなかったのは，リーマン破綻の影響についてで疑問とされていたいくつもの問題について納の過少評価があった。リーマン破綻後の13⑶条

得のいく分析を提示している。それによって，の積極的発動は事態の深刻さを認識した結果で連邦準備法13⑶条の運用をめぐっては政策運用あった。リーマンの破綻によってウォール街は者の間でも混乱があったことも明らかにされ救われたというあるジャーナリストの指摘は妥た。

当であろう（p.222）。

しかし，「金曜日基準」の問題のように依然として明らかになっていない問題もある。問題Ⅶの性格上，新たな資料が発見されない限り，明確にならないであろう。それが本書の限界とい本書の最も大きな貢献は，徹底したファク

えなくもないが，少なくとも公表された資料のト・ファインディングに基づきリーマン・ブラ

徹底的な分析による最良の成果と評価できる。

ザーズの破綻をめぐる様々な疑問に対して明快（当研究所特任研究員）

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