UniCask のスキーム図 2出所）日本ブロックチェーン協会セミナー資料

大手企業の場合、熟成に要する管理コストや資金コストを負担できる場合もあるものの、小さな醸造所の場合には、このようなコストに耐えられない場合がある。
UniCask では事前に樽の権利を分割してNFT 化して販売することにより、販売する醸造所にとっては早期の資金調達をしながら熟成を行う機会が、ウイスキーの愛飲家にーは 1 棟まるごと購入するか、もしくはシェア購入（年 10 日・年 30 日）によって、物件を保有する。
NOT A HOTEL の NFT は、より安い金額でNFT を購入してメンバーシップ会員になることにより、1 日単位（例えば年に 1 泊/2 泊/3 泊を 47 年分）で NOT A HOTEL の物件に宿泊できるサービスとなる。

とっては所有の喜び、熟成後まで待って飲む

当該宿泊施設を 47 年間利用することができ楽しみ、期中の定期的な一部試飲の機会、自る権利の NFT は、法的には前払式支払手段分で飲まない場合には転売による値上がりとして組成されているため、原則払戻しがで益の期待、などが見込める。

きないものの、NFT となることにより、NFTを NFT マーケットプレイスで売却したり、高級宿泊施設の RWA トークン化
宿泊施設の利用権のトークン化の事例として、Not A Hotel NFT というものがある。
NFT ではない NOT A HOTEL は、所有物件をアプリで手軽に、自宅や別荘、ホテルに切友人に贈ったりすることができ、メンバーシップ NFT を保有している人限定のイベントに参加できる 3。なお、メンバーシップ NFTの内訳は宿泊券（前払式支払手段）が 80%、登録料が 20%との整理がされており、NFTの対価全額を前払式支払手段としていない。

り替えて運用できるサービスであり、ユーザ

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ZPG のスキーム図出所）ジパングコイン公式サイト https://www.zipangcoin.com/au

ゴールドの RWA トークン化と同時に、デジタルアセットマーケット社か現実資産に紐づいたトークンが暗号資産と現物の消費寄託に関する引渡請求権を表象して販売された例として、ゴールドのトークら発行者が消費寄託を受ける、③ZPG は金するが、ユーザーは ZPG を持っていても現ン化であるジパングコイン（ZPG）がある。物の金の引渡しを請求できない、④しかし、ZPG は、三井物産デジタルコモディティーマーケットメーカーであるデジタルアセッズが発行する暗号資産である。ZPG は、インフレヘッジ機能など金（ゴールド）の特性を備え、デジタル化による利便性と小口化を実現した国内初のデジタルゴールドといえる暗号資産であり、概ね金（ゴールド）価格に連動することを目指す商品で、仕組みとしては下記のとおりとなっている。
仕組みとしては、①三井物産デジタルコモディティーズ社（以下｢発行者｣という。
）
が ZPGを発行する場合、ZPG の移転と同時に、（利用者に代わって ZPG を購入した）デジタルアセットマーケッツ社のために、ZPG の数量と同等の金現物を、調達資金を用いて三井物産社から購入、②当該購入した金現物は、デジタルアセットマーケッツ社へ販売するトマーケッツ社が金の市場価格に近似した価格で ZPG を購入することを約束している（なお、かかる請求権には銀行保証が付される）、⑤デジタルマーケッツ社が ZPG を有する場合、発行者に ZPG と同数の金現物の引渡しを要求できる、という仕組みで、1ZPGが 1 単位の金と限りなく近い価格になるように組成されているようだ。

RWA トークンと日本法
RWA トークンと日本法の整理については、筆者の法律事務所の Blog
（https://innovationlaw.jp/rwa-token/）、及び筆者もドラフターとして参加した日本

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3暗号資産ビジネス協会 NFT 部会の資料詳しいが、それらの記載を元にすると、下（https://cryptocurrency-記のような点の検討が必要となる。

association.org/policy/20240404-001）がRWA トークンに適用されうる金融規制と主要な規制のチャート

出所）日本暗号資産ビジネス協会 NFT 部会の資料

主として適用される法律のまとめ
金融規制
1 暗号資産法（資金決済法）
RWA トークンが暗号資産に該当する場合、その販売等には暗号資産交換業の登録が必要となる。
概ね（1）決済手段として使用することを禁じていること、及び（2-1）発行枚数がFERI INFORMATION (24.4.25)
Copyright ©2024 SBI Financial and Economic Research Institute Co., Ltd. All rights reserved4100 万枚未満であること、又は（2-2）取引る。それ以外の第三者型前払式支払手段の価格が 1000 円以上であること、を満たす

発行者は、発行から 6 か月の有効期限があ場合には、一般に暗号資産ではなく NFTるものを除き、財務局長への登録等が必要であると考えられており、そのような場合になる。

には規制が適用されない。
他方、ゴールドをトークン化したジパングコインのように、暗号資産として組成することも考えられる。
2 金商法
RWA トークンが有価証券に該当する場合、その販売には第 1 種金商業の登録が必要

4 為替取引規制
トークンが、例えば円やドルなどの通貨に紐づいており、資金の移動のために使用される場合、為替取引の規制が適用される場合がある。ただ、RWA トークンで、このようなスキームとなる例は現時点では存在しないと思われる。

となる。
例えば、RWA トークンに配当や 100%以上の元本償還があるような場合、集団投資スキーム（ファンド）＝有価証券に該当する可能性が高くなる。
事業者が現実資産を利用して収益を上げ、その収益をトークンホルダーに分配する
場合や、事業者が現実資産を売却し、その売却益をトークンホルダーに分配するようなスキームでは、集団投資スキーム該当性について慎重な検討が必要となる。
3 前払式支払手段

金融規制以外の規制
5 預託等取引法
RWA トークンのスキームにおいて物品や物品に関連する権利の預託を受け、それに関連して、利益の供与を約束したり、物品等の買取を約束する場合、預託等取引法の適用が問題となり、その販売等には内閣総理大臣の事前確認等が必要になることがある。
収益配当や元本償還を約束する場合又は類似の仕組みがある場合、金商法もしくは現実の資産を取得したり利用したりする預託等取引法、又はその両者が適用されることができる権利のトークンを形で発行ことがないか、検討する必要がある。

する場合、前払式支払手段として資金決済法の規制対象となる可能性がある。
発行者やその密接関係者のみで使用できる自家型前払式支払手段の発行者は、発行から 6 か月の有効期限があるものや、一定の基準日において未使用の残高が 1,000万円以下であるものを除き、財務局長への届出及び発行保証金の供託等が必要にな

6 倉庫業法
ユーザーから預託を受けた物品を倉庫で預かり、当該物品に係る権利を表章するトークンを発行する、というスキームの場合、倉庫業法の検討が必要となる場合がありえる。具体的には、預かった現物資産に係る権利を表章する RWA トークンを発行する場合、当該 RWA トークンが倉庫業法上FERI INFORMATION (24.4.25)
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5の倉荷証券に該当するときは、当該 RWAールの販売の場合には酒類販売業の免許なトークンの発行には国土交通大臣の許可ど、物品に関連する法律が適用されることが必要となる 。

がある。

7 古物営業法
一度使用された物品（鑑賞的美術品を含む）を、営業として売買し、又は委託を受けて売買する場合、古物営業法の適用がありえる。古物営業法の適用がある場合、警察へ権利の移転と対抗要件
9 RWA トークン移転による権利の移転と対抗要件の届け出が必要なほか、ユーザーの本人確

RWA トークンでは、トークンの移転に伴い認等が必要となる。

いかなる権利の移転がなされるのか、対抗但し、分割化した権利として販売している場合には、古物営業法は適用されない可能性がある。
8 裏付資産に関連するその他の法律
例えば、不動産の小口化商品なら宅地建物取引業法と不動産特定事業法など、アルコ

RWA トークンと今後、課題
RWA トークンの市場は拡大しているが、統計等で RWA トークンとして上げられる金額には不動産セキュリティートークンなどの要件はどのように備えるのか、検討を要する。トークン移転に伴い動産の所有権の移転があり、かつブロックチェーン上の記録で指図による占有移転がある、という考え方や、トークンの移転に伴い利用権や引渡請求権が旧トークンホルダーの元では消滅し新トークンホルダーの元で発生する等の考え方がありえる。

一段落したことから、ST や NFT の名前を書き換えて新たなバズワードを作ったにすぎない、という批判も存在している。

ST の金額も含まれており、金額の主要部分

このような批判も一定程度は理解できるもは ST なのではとも推測される。のの、他方、例えば仮想通貨やブロックチェ

また、諸外国での RWA トークンの議論を見ると、例えば国債のトークン化、社債のトークン化、MMF（マネーマーケットファンド）のトークン化など、RWA トークン＝有価証券であることを当然の前提として議論してーン、NFT、DeFi などの用語を纏めて Web3という用語ができたように、市場が拡大したからこそ新しい用語ができ、新しい用語ができたことにより更に市場が拡大する、という好循環のケースもまた存在しよう。

いるものも見受けられ、日本での RWA トー

現実資産をトークン化することにより、移転クンの議論と若干、差異が存在するようにもを自由化・効率化する、小口の投資を可能と思われる。

する、スマートコントラクトや DeFi 等で利RWA トークンについては、NFT のブームが用可能にする、という流れは今後ますます拡大していくであろう。

FERI INFORMATION (24.4.25)
Copyright ©2024 SBI Financial and Economic Research Institute Co., Ltd. All rights reserved6日本でも、現実資産のトークン化を促進する

特に対抗要件の法整備を行うことは、日本法ためにはどのような問題があるか、例えば規を RWA トークンの準拠法にするインセンテ制に過不足はないか、トークンの移転に伴っィブを世界中に与えると思われ、検討が望まて現実資産の権利の移転を同時に行うためしい。

に現在の民法の対抗要件制度が障害になっていないか、それらの改訂の必要性がないか等、検討することが望ましいと思われる。

1

SHANTIESCALANTE-DEMATTEI、｢ブロックチェーン上でウォーホル作品の共同所有権を提供。NFT 不況の中で船出した新興企業、フリーポート｣、https://artnewsjapan.com/article/1034、及び髙橋知里、｢アート分割投資のフリーポート、ウォーホル作品を証券トークンに｣、https://www.neweconomy.jp/posts/306673 を参考に記載。
2

UniCask については、同社の日本ブロックチェーン協会セミナー資料を参考及び出典として記載。https://jbaweb.jp/cms/wp-content/uploads/2021/10/UniCask-whisky-x-NFT.pdf
3｢NOT A HOTEL とは？NFT の購入方法や利用方法を解説！｣https://diamond.jp/crypto/nft/not-a-hotel/を参考に記載FERI INFORMATION (24.4.25)
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