「新しい資本主義」とスタートアップ育成ること、である。

佐賀卓雄

その政策メニューは広範で、宇宙、海洋、文化向けた政策メニューを示した。それは、①「市場いて、資本主義がもたらした社会的課題の解決に岸田政権は「新しい資本主義」の政策構想にお主義観と経済成長戦略のスタートアップ育成につしも明らかではない。ここでは、基本となる資本ジョン、構想とどのように関連しているかは必ずし、 そ の 根 底 に 流 れ る「 新 し い 資 本 主 義 」 の ビ

はじめにも国家も」、「官も民も」によって課題を解決するいて取り上げてみたい。

芸 術・ ス ポ ー ツ の 振 興 に ま で 及 ん で い る。 し かこと、②課題解決を通じて新たな市場を創る、すなわち、社会的課題解決と経済成長の二兎を実現すること、③国民の暮らしを改善し、課題解決を通じて一人ひとりの国民の持続的な幸福を実現す― 72 ―

一、「 新しい資本主義」のビジョン

本主義」の考え方を受け入れれば、一応の納得が得られるものであろう。しかし、その構想を示した「新しい資本主義のグランドデザイン及び実行計 画 」（ 二 〇 二 三 Ａ ）（ 以 下、「 グ ラ ン ド デ ザ イ

た資産運用立国実現プラン（内閣官房（二〇二三閣官房（二〇二二Ａ））であり、その実現に向けれている。その中心は、資産所得倍増プラン（内その後、その具体的な柱と政策メニューが提示さ「新しい資本主義」を標榜する経済政策を掲げ、には一九八九年のベルリンの壁崩壊、旧ソ連邦の政治体制や、経済システムの破綻、そして決定的ある。確かに、旧ソ連を中心とした権威主義的な制度は資本主義でしかあり得ない」という文言が「グランドデザイン」には「資本主義を越えるる。

ン」と略）にはいくつか受け入れがたい認識があＢ））である。また、人的資本・イノベーション

解体以降、社会主義がかつての魅力を失い、資本アップ育成」（内閣官房（二〇二二Ｂ）、経済産業経済体制の将来像を探ろうとすると、「〈コモン〉

今日、資本主義が抱える様々な問題を検討し、― 73 ―岸 田 政 権 は、 二 〇 二 一 年 一 二 月 の 発 足 以 来、の面では、「リスキリングの推進」、「職務給の導主義に代わる経済システムを構想しにくくなって省（二〇二三））があげられている。これらの政を再建する脱成長コミュニズム」か、資本主義のいるのは事実であろう。

策はその基本的な立脚点となっている「新しい資場改革」、また、経済成長政策として「スタート入」、「労働移動の円滑化」の「三位一体の労働市「新しい資本主義」とスタートアップ育成

資本主義の本質に対する重大な疑問と深刻な課題ある。しかし、後者の方向性を模索するにしろ、枠内での改革しか方向が見当たらないのも事実でがあるとした。

まれる余暇をどう使用するかを真剣に考える必要入ってくると展望した。他方で、それによって生済 問 題 は 解 決 す る か、 少 な く と も 解 決 が 視 野 に⑴を認識することが必要である。この問題をめぐる珍しく、この中で一〇〇年後の社会を展望してい済問題に対する政策を提示したケインズにしてはした言葉がしばしば引用され、基本的に短期の経「長期的には皆死んでしまう」という彼自身が残年 に は、 世 界 経 済 は 深 刻 な 不 況 を 迎 え て い た。

録に手を入れてエッセーとして発表した一九三〇済的可能性」というテーマで講演を行った。講演にケンブリッジ大学の学部生を前に「孫たちの経ジョン・メイナード・ケインズは、一九二八年なく商品経済のメカニズムに取り込むことによっ中国、そしてアフリカというフロンティアを間断経済に留まっていた南アメリカやアジア、東欧、資本主義の本質であり、資本主義の歴史は非商品得をめぐる競争を通じた際限のない拡大欲求こそら、なお満たされない人間の欲求である。利益獲

インズの予想通り所得はほぼ約五倍に増加しながここで問題にすべきは、先進国に限定すれば、ケ正鵠を逸しているということになろう。ただし、世界経済が抱える様々な問題を考えれば、著しく現在から見れば、この予想は超楽観的であり、る。ケインズは、重大な戦争と顕著な人口増加がて発展を遂げてきたのである。資本主義の発展に― 74 ―

歴史を概観しよう。

なければ、今後一〇〇年の間に所得が四―八倍にとって、狭隘となった国内市場を越えて外延的に⑵増加し、労働時間は一日に三時間程度になり、経第64巻第６号
証券レビュー

本 性 で あ る。 従 っ て、 仮 に 古 典 派 経 済 学 の い う

市場を拡大する指向性はそのシステムに内在したし、かなり急激で制御不能な減退がみられるであり、 生 産 高、 食 料 供 給 は 滞 り、 生 活 水 準 は 低 下

る た め に、 莫 大 な 資 金 を 投 入 せ ざ る を 得 な く な

はや資本主義とは異質の社会であろう。というののような名称を付与するかは別にして、それはも済問題の解決した社会」が実現したとすれば、ど的には停止している状態）やケインズのいう「経意識される契機となった。しかし、その後、これに、地球という閉じた経済の資源の有限性が強く宙船地球号」において指摘した資源の限界と共前の一九六六年にケネス・ボールデイングが「宇このレポートは世界中に衝撃を与え、その少し⑶「定常状態」（ジョン・スチュアート・ミル）（人ろうと展望した。

は、そこでは競争による利益追求を通じた際限のらの悲観的な見通しに対して研究者やマスコミかしかし、この問題以前に、現在の世代が取り組モデルが単純で、テクノロジーによる代替的エネら多くの批判や反論が提起された。その要点は、

し を 示 し た。 二 〇 三 〇 年 か ら 二 〇 四 〇 年 ま で に心としたグローバル化の進展の中で、資本主義こ一九八八年以降のソ連邦の解体やアメリカを中― 75 ―的資本と物的資本のストックが一定の状態で経済ない拡大指向性が止揚されているからである。

まなければならない喫緊の課題がある。一九七二

ルギーの開発や、食料生産の生産性の向上を考慮

は、再生可能資源は限界に達し、汚染は地球の吸そ将来の唯一の経済システムであるという雰囲気していないということである。

収力を越え始める。国家はこれらの問題を解決す界』という報告書を発表し、極めて悲観的な見通

年に、国連、ＭＩＴの科学者チームが『成長の限「新しい資本主義」とスタートアップ育成

え、海洋の酸性化は限界を目前にしていることをれ る。 地 球 シ ス テ ム 科 学 の デ ー タ か ら、 気 候 変れるが、その限界を越えると崩壊し始めるといわは統合されたシステムで、一定の負荷には耐えら険ゾーンに入っていると指摘した。地球の生態系

限界）という新しい概念を提唱し、地球環境が危学者は「プラネタリー・バウンダリー」（惑星のらの警鐘が鳴らされた。二〇〇九年に三人の生態

しかし、その後、資源の限界とは異なる視点かム、ネオジム、コバルトなど、莫大な量の金属とル ギ ー へ の 移 行 は、 銀、 銅、 亜 鉛、 ア ル ミ ニ ウ

それ以上に、風力、太陽光などのクリーン・エネわれることになる可能性が極めて高いであろう。

ギーとしてではなく、追加的エネルギーとして使は、 現 実 に は、 再 生 エ ネ ル ギ ー は 代 替 的 エ ネ ル

限のない利益追求を本質とする資本主義の下でエネルギーによる化石燃料の代位を考えよう。際

例えば、ＣＯ２の排出量削減を目指した、再生⑷が醸成され、『成長の限界』はほとんど顧みられ実証的に示した。

動、生物多様性の喪失、海洋酸性化、土地利用のレアアースを必要とする。に つ い て は、 プ ラ ネ タ リ ー・ バ ウ ン ダ リ ー を 越動、生物多様性、森林破壊、生物地球化学的循環

い る こ と が 指 摘 さ れ た。 こ の う ち、 既 に 気 候 変

ン層の破壊、の九つのプロセスが不安定になってアロゾルによる負荷、化学物質による汚染、オゾ所必要であるという。また、乾電池の主原料であペニャスキー鉱山と同規模の鉱山があと一三〇ケ銀の採取には、世界最大の銀山であるメキシコの換えるとすれば、ソーラーパネルの主原料となる

例えば、電力源をすべて再生エネルギーで置き― 76 ―ることがなくなった。

変化、窒素・リンによる負荷、淡水利用、大気エ

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業用水が枯渇するという問題が起きているし、そンデスでは地下水を大量に汲み上げるために、農ロンの水が必要で、その大半が採取されているアるリチウムを一トン採取するためには、五〇万ガ

プ―トニック打上げを発端に、宇宙開発に関わるた、体制間の競争の中で、一九五八年のソ連のスら 開 発 さ れ、 民 事 に 転 用 さ れ た も の で あ る。 ま

技術、通信、インターネットなどは軍事的動機かが圧倒的に多い。例えば、コンピューター、暗号生態系にこれだけの影響が及ぶのである。地球上電力を再生エネルギーで置き換えるだけでも、えつつあるようである。そうであれば、その衝動

う惑星の持つ資源面での受容能力、回復能力を越しかし、その際限のない拡大欲求は、地球とい⑹こから漏れ出た化学物質が河川を汚染し、淡水の技術が発展してきた。の資源の絶対的な限界の前に、生態系の崩壊といを制御する以外に、地球という惑星が長期的に存⑸う危機を迎える危険性がある。これを回避するた続する余地はないことになる。残念ながら、岸田― 77 ―生態系を破壊しているという。

めには、物的資本の拡大につながる経済成長に歯連した社会的問題も提起されていない。

づく危機感はまったく感じられないし、それに関政権の「新しい資本主義」にはそうした認識に基主義との東西冷戦を背景として生み出されたもの

は、二〇世紀以降のイノベーションは戦争や社会

ベ ー シ ョ ン を 現 出 し て き た。 も っ と も、 現 実 にテ ム で あ り、 そ の 歴 史 の 中 で 数 々 の 重 要 な イ ノ

資本主義は極めて革新的でダイナミックなシス

止めをかける他ないであろう。

「新しい資本主義」とスタートアップ育成

非公開企業の時価総額は取引当事者間での交渉の結果、決められた価格であり、広く一般の投資とすることを目指すとしている。そして、具体的

タートアップ・エコシステムをアジア最大のハブ

投資額を五年で一〇倍にし、官民一体となってス

成五か年計画」と略）では、スタートアップへの「スタートアップ育成五か年計画」（以下、「育い。従って、従来から存在するカーギルなどの大もが参加できる公開市場で形成された価格ではなき計算されたものである。上場企業のように、誰者との間で交渉の末、決定された発行価格に基づ在せず、時価総額は資金調達に携わるＶＣと出資はない。従って、非公開会社には公式の価格は存二、スタートアップ育成の課題に は、 将 来 的 に ユ ニ コ ー ン 一 〇 〇 社 と ス タ ー ト

手非公開企業も売上高などの数字は公表されていのアイリン・リーが二〇一三年に命名したものでキャピタル（ＶＣ）のカウボーイ・ベンチャーズいまでの段階的資金調達（ステージ・ファイナン

プはシード、エンジェル、シリーズＡからＣぐら

ユニコーンが注目される以前は、スタートアッ― 78 ―家が参加する取引所で形成される客観的な価格でアップ一〇万社の創出が掲げられている。後者はるが、時価総額は表示されないのが普通である。

日本のサントリーなどの非公開企業についても同ある。この時点では三九社を数えたが、二〇二三ス）を経てＩＰＯに到達した。この期間は平均し様である。

年には六〇〇社を越えている。

をこえる非公開会社を指し、元々はベンチャー・定義上、ユニコーンとは時価総額が一〇億ドルともかく、前者はどのような意味であろうか。

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やＧまで延長し、非公開に留まる期間も七年ぐらり、私募市場が拡大するとともに、シリーズもＦ投資家のスタートアップへの投資の拡大などによやミューチュアル・ファンド（ＭＦ）などの機関て創業から四年程度であった。その後、年金基金ニューヨークのシリコンアレー）に所在する有力バ レ ー、 ボ ス ト ン の「 ル ー ト 一 二 八 」、 そ し て

大起業中心地（サンフランシスコを含むシリコンある。アメリカでもＶＣが集中しているのは、三の役割と私募市場の発展についての分析が必要でところで、この問題を検討するためには、ＶＣ平均して八種類の普通株と優先株を発行している

権利内容を持つ優先株が発行され、ユニコーンはこの期間、投資家に対してシリーズ毎に様々なほとんど変わりがない。起業資金の調達は決して（？））から調達せざるを得なく、この点は日本と（ フ ァ ミ リ ー、 フ レ ン ド、 フ ー ル（ 無 知 な 人な ス タ ー ト ア ッ プ を 除 け ば、 起 業 資 金 は 三 Ｆず、取締役会のメンバーに加わり、人材の斡旋、― 79 ―いになった。といわれる。その時価評価は直近のシリーズの発容易ではないのである。

い方法である。実際、ユニコーンの時価総額が過経営助言、販売先の紹介など、経営全般にコミッ

一九九〇年代後半のＩＴバブルの頃までは、Ｖ大評価であることを認めているＶＣも多いし、そトするハンズオン型の投資を行っていた。ＶＣにズで発行される優先株は権利内容が異なるので、れが約五〇％の過大評価であることを明らかにしは、「二〇分ルール」と呼ばれるように、創業者Ｃはスタートアップに対して資本の提供のみならた学術的な研究も存在する。

同じ価格で時価総額を計算するのは極めて荒っぽ⑺

行価格に発行株数を乗じて計算される。各シリー「新しい資本主義」とスタートアップ育成

とを求める習慣があった。交通通信手段が発達しオフィスから車で二〇分以内の範囲に所在することの日常的なコミュニケーションを図るために、らを追放した。

経営が揺らぎ、最終的にはＶＣが中心となって彼ワークやウーバーでは創業経営者の私物化によりこの結果、ＶＣのチェックが効かなくなったウィ

スタートアップが順調に軌道に乗り、知名度がた現在ではそこまで厳格ではないが、情報の非対称性を解消するために地理的な距離を重視していル・ マ フ ィ ア 」 の 中 心 人 物 と み ら れ て い る ピ ー

アクセラレーターのＹコンビネーター、「ペイパが現れた。例えば、ポール・グレアムが創業したさない」ハンズオフ型の投資を売り物にするＶＣた。それにともない、いわば「金は出すが口は出につれ、スタートアップとＶＣの力関係が変化し参入し、スタートアップへの資金流入が急増する

エクィティ（ＰＥ）、ヘッジファンド（ＨＦ）がしかし、その後は、投資銀行、プライベート・ドルを越えるユニコーンが登場し、増加したのでが指摘されている。その結果、時価総額が一〇億が強く、それが非公開を続ける動機になったこと

業は公開にともなう情報開示義務を忌避する傾向た。また、無形資産の比重が高いＩＣＴ関連の企ばれていたＩＰＯを急がなくなる傾向が強まっ

かつては「成功のゴールド・スタンダード」と呼化され、また私募市場の規制緩和の進展により、も地理的に拡大していく。ＶＣの資金動員力が強スタートアップへの投資が増加し、投資家の範囲上がってくると、年金やＭＦなどの機関投資家のター・ティールのファウンダーズ・ファンド、あある。

― 80 ―

ることは変わらない。

るいは孫正義のビジョン・ファンドなどである。

第64巻第６号
証券レビュー環境の違いを重視せずに、日本においてユニコー返しになるが、このような決定的ともいえる市場との間には簡単には埋めがたい落差がある。繰りいは層の厚い独立系ＶＣの存在などの点で、日本

成・発展、スタートアップ投資家の顔ぶれ、ある公開区分をめぐる市場構造と非公開株式市場の生ユニコーンが増加した背景をみれば、公開・非ろに市場は育たないのも現実である。

成もやむをえないとは思うが、ニーズのないとこてきた。それが期待できない以上、官製の市場育公開株を組み入れた投資信託が企画、製品化されレベルで自然発生的に未公開株の売買市場や、未れているが、アメリカの場合には、民間の様々なのセカンダリー・マーケットの整備も取り上げらる。もちろん、「育成五か年計画」では未公開株示されている。しかし、いくつかの国におけるこバレー・モデルに近づけるための様々の施策が提もちろん、「育成五か年計画」でも、シリコンて、 非 公 開 会 社 は そ の よ う な 義 務 は 課 せ ら れ なされ、違反すれば罰則が科せられる。それに対し示、継続開示の義務が課せられ、重要情報が開示

さ ら に 言 え ば、 公 開 会 社 は 証 券 法 上、 発 行 開

このようなアメリカの現状を踏まえれば、ユニ― 81 ―ンの増加を目標とすることの意味が分からない。

うした試みは総じてうまくいっていないし、アメい。その結果、ここ数年、ユニコーンの不正行為が増加し、それに対する規制強化を求める動きがむしろ、取引所市場を活用したスタートアップコーンを一〇〇社育成するというスタートアップ⑼

慮すれば、その成果について疑問視する意見も強強まっているのである。の育成・成長が可能性の高い方向性のように思え⑻

い。

リカと日本の文化的背景、日本人の習性などを考「新しい資本主義」とスタートアップ育成

「育成五か年計画」では、スタートアップ創出でもあるのだろうか。

しく透明性の高い上場を目指すには不都合な理由の上場を追求しないのであろうか。情報開示が厳育成の目標は意味が不明である。何故、取引所へな公的支援も必要であろう。に、資金支援、税制面での優遇措置など、多面的も 注 目 さ れ て い る。 採 算 に 乗 り に く い 分 野 だ け

は、相当数のＳＤＧｓに関連したスタートアップノロジーの登場が待たれるのである。アメリカで除去ないし予防できるブレイクスルーとなるテク開 発（ ビ オ ン テ ッ ク、 モ デ ル ナ ） と 自 然 エ ネ ルの資料（二〇二三）では、新型コロナワクチンの点を絞るかについての言及は少ない。経済産業省

どのような内容で、戦略的にどのような分野に焦成による社会的課題の解決といいながら、それがである。ただし、実際問題として、異なる時代の資本に加えて、自然資本を考慮することが不可欠いうことである。このためには、物的資本と人的とも現在の世代と同じ水準の生活を可能にすると続可能」とは、後の世代の人々のために、少なく国連のＳＤＧｓ（持続可能な開発目標）の「持終りにに向けた人材・ネットワークの構築、資金供給のンの推進、という三つの柱を提示している。しかし、「新しい資本主義」ではスタートアップの育ギー発電施設の開発（自然電力株式会社）が例と生活の質を判断するのは難しい。

成長率の指標として最も広範に使用されている

してあげられているが、資源の限界や、再生エネルギーの利用にともなう環境汚染などの副作用を― 82 ―

強化と出口戦略の多様化、オープンイノベーショ

第64巻第６号
証券レビューＧＤＰについては、これまでにも様々な欠点や限⑴

井出（二〇二四）（注）る。の対象ではないものは計測の対象とはしない。特ケインズ『説得評論集』著作集第九巻、所収。なお、山界が指摘されてきた。ＧＤＰは基本的に市場取引に、環境に関わる要因はほとんど考慮されない。

⑶

ヒッケル（二〇二三）、一二九―三〇頁。この問題をめぐ

ヒッケル（二〇二三）、一二六―二八頁⑸

コルナイ（二〇二三）は、社会主義との比較で、急速なヒッケル（二〇二三）、一四六―五〇頁

主義が誕生した一九一七年以降の世界の百十一件の革新的特有の性質に基づくものであることを主張している。社会イノベーションやダイナミズムが資本主義というシステム⑹

る動向については、詳しくは同書第二章を参照されたい。

⑷

スキデルフキー（二〇一四）、第一章、を参照されたい。

ンズの見通しが外れた理由については、スキデルフキー・

形浩生訳はインターネットからダウンロードできる。ケイ⑵

このため、それに代わる様々な指標が提案されて⑽ＧＤＰに代わる有力な指標はない。
最近では、日本のＧＤＰがドイツに抜かれ、近いうちにインドにも抜かれることが話題になった。その指標としての限界を踏まえた上でも、国全体のフローの産出額を示すＧＤＰそのものよりも、一人当りＧＤＰの方がまだ生活実感に近い感

イノベーションのリストを作成し、そのほとんど全部がアメリカを中心とした資本主義諸国において生み出されたも覚がある。
経済政策の目標としてＧＤＰ六百兆円の達成とのであることを明らかにしている（五二―五四頁、表二・シェーン（二〇一三）は、学術的研究も踏まえてアメリカの起業活動の実態を明らかにしている。

⑺

一を参照）。

いうことがいわれるが、計測が難しいとはいえ環境に関わる自然資本の概念を考慮すると、それを唯一の指標として依拠することにも疑問を感じ― 83 ―

きたものの、現在のところ経済成長の目安として「新しい資本主義」とスタートアップ育成

⑼⑻ＧＤＰの開発の経緯、およびその指標としての限界と問佐賀（二〇二三）を参照されたい。

シェーデ（二〇二四）

題点については、コイル（二〇一五）を参照されたい。

⑽

講談社α新書井出壮平（二〇二四）、『世界の賢人と語る「資本主義の先」』
ウリケ・シェーデ著、渡部典子訳（二〇二四）、『シン・日本の経営―悲観バイアスを排す―』日経プレミアムシリーズ
加藤雅俊（二〇二四）、『スタートアップとは何か』岩波新書
経済産業省（二〇二三）、「スタートアップの力で社会問題の解決と経済成長を加速する」。七月

一一月二八日――――（二〇二三Ａ）、「新しい資本主義のグランドデザイ

ン及び実行計画」二〇二三改定版、六月一六日――――（二〇二三Ｂ）、「資産運用立国実現プラン」、一二月一三日） , GDP: A Brief but affectionate History;
高橋Coyle（D. 2014璃 子 訳（ 二 〇 一 五 ）、『 Ｇ Ｄ Ｐ ―〈 小 さ く て 大 き な 数 字 〉―』みすず書房） , Less Is Moore;
野 中 香 方 子 訳（ 二 〇 二 三 ）、Hickel（J. 2020
『資本主義の次に来る世界』東洋経済新報社（J. 2014） , Dynamism, Rivarity, and the Surplus Econo
Kornai

溝端佐登史、堀林 巧、林 裕明、里上三保子訳（二my;〇二三）、『資本主義の本質についてーイノベ―ションと余剰経済ー』講談社学術文庫） , The Illusions of Entrepreneurship: The Cost
Shane（S. 2008

佐賀卓雄（二〇二一）、「アメリカにおける非公開株式流通市場（セカンダリー・マーケット）について」、『証券経済研

ly Miths that Entrepreneurs, Investors, and Policy Makers;
谷口功一、中野剛志、柴山佳太訳（二〇一一）、『〈起業〉と会』筑摩書房（さがたかお・当研究所名誉研究員）） , How Much Is Enough ? ;Skidelsky R. and Skidelsky（E. 2012
村 井 章 子 訳（ 二 〇 一 四 ）、『 じ ゅ う ぶ ん 豊 か で、 貧 し い 社

いう幻想―アメリカン・ドリームという幻想―』白水社

究』第一一四号、六月
制度と公開会社の衰退」、『証券経済研究』第一二四号、一――――（二〇二三）、「アメリカ株式市場における情報開示
二月
内閣官房（二〇二二Ａ）、「資産所得倍増プラン」、一一月二八日――――（二〇二二Ｂ）、「スタートアップ育成五か年計画」、― 84 ―（引用・参考文献）

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