COMPANY RESEARCH AND ANALYSIS REPORT

企業調査レポート

芙蓉総合リース
8424 東証 1 部
企業情報はこちら >>>2017 年 12 月 13 日（水）執筆：客員アナリスト

柴田郁夫
FISCO Ltd. Analyst Ikuo Shibata

FISCO Ltd.
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芙蓉総合リース
8424 東証 1 部

2017 年 12 月 13 日（水）http://www.fgl.co.jp/ir/██目次■要約----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 01■会社概要----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 02
1. 事業概要. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

02

2. 沿革........................................................ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

05■決算動向----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 06
1. 業績を見るポイント.......................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

06

2. 過去の業績推移................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

07

3. 2018 年 3 月期上期決算の概要...... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

09■業績見通し----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 13■業界環境----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 14■成長戦略----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 15
1. 中期経営計画....................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

15

2. 各戦略分野の方向性.......................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

16■株主還元----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 18

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芙蓉総合リース
8424 東証 1 部

2017 年 12 月 13 日（水）http://www.fgl.co.jp/ir/██要約2018 年 3 月期上期は大幅な増収増益（過去最高益）を実現。
新中期経営計画の達成に向けて順調な滑り出し
芙蓉総合リース <8424> は、みずほフィナンシャルグループ <8411>（旧 ( 株 ) 富士銀行）系の総合リース会社
である。1969 年に富士銀行や丸紅 <8002> など芙蓉グループ 6 社にて設立された。情報関連や事務機器、不動産リースなどに強みがあり、年間の契約実行高 8,341 億円（2017 年 3 月期実績）、営業資産残高 2 兆 813 億円（2018 年 3 月期第 2 四半期）は業界 6 位に位置する。資産管理やコストコントロール、専門性を活かしたノウ
ハウなど、顧客の課題に対する高度なソリューション力を発揮することで営業資産を積み上げ、業績は順調に拡大している。
同社は、2018 年 3 月期から 2022 年 3 月期を最終年度とする中期経営計画「Frontier Expansion 2021」をスタートした。
「前例のない場所へ。」をスローガンに掲げ、新しいビジネス領域やビジネスモデルへ挑戦することにより、事業ポートフォリオの「フロンティア」を拡大し、国内リース事業を取り巻く環境が大きく変化するなかでも持続的に成長する企業グループを目指す方針である。また、5 年後の目標として、営業資産残高を 2 兆 5,000 億円（年平均伸び率 4.1%）、ROA を 2.0%（0.4pt の改善）、経常利益を 500 億円（年平均伸び率 9.8%）を掲げている。
特に、経常利益目標のハードルが高いが、営業資産残高の拡大と ROA 向上の両方の達成（掛け合わせ）により実現するシナリオだ。
新中期経営計画の初年度となる 2018 年 3 月期上期の業績は、売上高が前年同期比 23.6% 増の 3,026 億円、営業利益が同 23.3% 増の 175 億円と 2 ケタの増収増益により、過去最高益（半期ベース）を更新した。新たな中期経営計画の達成に向けて力強いスタートを切ったと評価できる。リース業界全体がやや軟調に推移するなかで、
1)「契約実行高」の拡大とそれに伴う「営業資産」の積み上げ、2) 資産粗利率の改善、3) 大型リース案件の解約（売却）に伴う利益計上、の 3 つの要因が業績の伸びをけん引した。特に、戦略分野である航空機や不動産が順調に伸びたほか、2017 年 1 月に連結子会社化したアクリーティブ <8423> による収益貢献も大きかった。
2018 年 3 月期の業績予想について同社は、期初予想を据え置き、売上高を前期比 4.5% 増の 5,300 億円、営業利益を同 8.3% 増の 310 億円と増収増益を見込んでいる。上期業績が好調であったにもかかわらず、期初予想を据え置いたのは、急激な環境変化や不測の事態を念頭に入れ、保守的な判断によるものと考えられる。弊社では、上期業績の進捗率が高かったことや、営業資産の積み上げを含め、同社の取り組みが順調に進展していることを勘案すれば、上振れの可能性にも注意が必要である。また、中長期的な目線からは、中期経営計画の達成に向けた各戦略分野の進捗に注目している。特に、ROA の向上をどのように図っていくのか、その道筋をしっかりとフォローしていきたい。

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要約

Key Points

・2018 年 3 月期より新中期経営計画「Frontier Expansion 2021」（5 年間）をスタート
・2018 年 3 月期上期は大幅な増収増益（半期ベースで過去最高益）となり、順調な滑り出し
・戦略分野である「航空機」や「不動産」が伸びたほか、アクリーティブの連結効果も収益寄与・2018 年 3 月期の通期予想は据え置き（増収増益を見込む）
・中長期の目線では、各戦略分野の進捗や ROA の向上に向けた道筋に注目

売上高及び経常利益の推移
（億円）

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売上高（左軸）（億円）

経常利益（右軸）

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（予）

出所：決算短信よりフィスコ作成

██会社概要「不動産」、「航空機」などに強みを有する総合リース会社。
新領域の拡大にも積極的に取り組む
1. 事業概要
同社の事業セグメントは、「リース及び割賦」「ファイナンス」「その他」の 3 つに区分されるが、同社では「リース」と「割賦」をさらに分けて開示している。主力の「リース」が売上高の 86.7%、契約実行高の 53.6%、営
業資産残高の 67.9% を占めている（2018 年３月期上期実績）。

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会社概要

事業別売上高の構成比㻞㻚㻝㻑 㻞㻚㻜㻑
㻥㻚㻞㻑
リース
割賦
ファイナンスその他

㻤㻢㻚㻣㻑

出所：決算短信よりフィスコ作成



事業別契約実行高の構成比

リース

㻠㻜㻚㻥㻑

割賦
㻡㻟㻚㻢㻑

ファイナンス・その他

㻡㻚㻡㻑
出所：決算短信よりフィスコ作成



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会社概要

事業別営業資産残高の構成比

㻞㻢㻚㻞㻑

リース
割賦
ファイナンス・その他
㻡㻚㻥㻑

㻢㻣㻚㻥㻑

出所：決算短信よりフィスコ作成



各事業の概要は以下のとおりである。
(1) リース及び割賦
情報通信機器・事務用機器、産業工作機械等のリース業務、及び商業施設、生産設備、病院設備等の割賦販売業務を行っている。営業資産残高はリースが 1 兆 4,129 億円、割賦が 1,229 億円となっている。
リースとは、顧客が選定した機械や設備などを顧客に代わってリース会社が取得し、比較的長期にわたって一定のリース料で賃貸する取引である。設備導入に使途を絞った資金調達手段（金融取引）と言える。顧客にとっては設備を自社購入（所有）するよりも「資金の効率的運用」「事務負担の軽減」「陳腐化リスクの回避」のほか、「コストコントロール機能」の面などでメリットがある。リース会社にとっても、通常の融資取引に比べてリース物件の所有権を自らが持つことになるため回収リスクが小さい。なお、リースには、ファイナンスリース※ 1とオペレーティングリース※ 2 の 2 つのタイプがあるが、ファイナンスリースがリース営業資産の 75% 強を占
める。
※1
※2

解約不能であるとともに、リース物件の使用に伴って生じるコスト（物件の取得価額、資金コスト、固定資産税、保険料など）を実質的にすべて負担するリース取引。
ファイナンスリース以外のリース取引。

また、税務上、リースに属さない物件や顧客が物件の所有を希望する場合には、割賦販売にて対応している。
物件別のリース契約実行高では、「情報・事務用機器」の比率が高い。また、最近、大きく伸びているのは、「建物等」（不動産リース）と「輸送用機器」である。不動産リースは同社の得意とする商業施設（大型ショッピングセンターなど）のほか、足元ではインバウンド需要を背景としてビジネスホテルが伸びている。法的なハードルの高さ
や権利関係が複雑であることなどから専門性やノウハウが必要とされる分野であるため、30 年以上にわたる
経験則やネットワークが生かされている。加えて、「輸送用機器」の伸びは、航空機リースによるものであり、こちらも古くからの実績やノウハウが強みとなっている。
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会社概要

物件別のリース契約実行高
その他
㻡㻚㻜㻑

建物等
㻞㻥㻚㻞㻑

商業・サービス用機器
㻣㻚㻥㻑
医療機器
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情報・事務用機器
㻟㻠㻚㻤㻑

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産業工作機械
㻠㻚㻟㻑
土木・建設機械㻝㻚㻣㻑

出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

(2) ファイナンス
設備投資資金などの事業資金のローンや不動産ファイナンスのほか、有価証券の運用業務等を行っており、営
業資産残高は 5,263 億円となっている。コーポレート向けの営業貸付（シンジケートローンなど）や連結子会社のシャープファイナンス ( 株 ) によるリテール向けなども含まれる。また、2017 年 1 月に連結子会社化したアクリーティブが展開するファクタリング事業※も新たに追加されている。
※

主に中小企業向けに FPS（売掛債権早期支払サービス）、及び医療機関向けに FPS メディカル（診療・介護報酬債権
早期支払サービス）を展開している。これまで同社にはなかった短期間で実行・回収を繰り返す（回転率の高い）事
業特性を有しており、特に契約実行高の拡大や資産粗利率の改善などで大きな貢献が期待される。

(3) その他
自社事業としてのメガソーラーの運営（再生可能エネルギー事業）のほか、航空機リースなどに関わる匿名組
合組成業務や生命保険代理店業務なども含まれている。営業資産残高は 191 億円となっている。
2. 沿革
同社は、1969 年に富士銀行（現 ( 株 ) みずほ銀行）や丸紅飯田 ( 株 )（現丸紅）を中心とする芙蓉グルー プ 6社を株主として設立された。
その後、順調に業容を拡大すると、1988 年に米国に現地法人を設立。1999 年には航空機リースのメッカであるアイルランド（ダブリン）に現地法人を設立した。最近、各社が注力している航空機ビジネスへの参入は比較的早いほうであり、レバレッジドリース（投資家募集型の航空機リース）などの実績やノウハウも積み上げてきた。
また、1987 年に横河電機 <6841> との合弁により横河レンタ・リース ( 株 )（計測器で高いシェア）を設立、1999 年にはニチイ学館 <9792> との合弁にて ( 株 ) 日本信用リース（医療機器・設備や福祉用具で高いシェア）を設立するなど、他社との連携にも取り組んできた。
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会社概要

同社にとって大きなターニングポイントとなったのは、2004 年 12 月の東証 1 部上場と 2008 年 4 月のシャー
プファイナンスの連結子会社化（株式の 65% を取得）である。特に、シャープファイナンスは収益性の高いリテー
ル（ベンダーリース）分野で高いシェアを誇っており、事業領域の拡張と規模拡大の両面で同社の業績に大きく貢献してきたと言える。
また、2014 年 6 月には英国の航空機関連サービス会社 ALM 2010 Limited（Fuyo Aviation Capital Europe
Limeted に商号変更）を連結子会社化（全株式の取得）し、航空機ビジネスの拡大に向けて推進体制を強化した。
2017 年 1 月には、ドンキホーテホールディングス <7532> の子会社であり、主に中小企業向けにファクタリン
グ（売掛債権の買取り）事業等を展開するアクリーティブを公開買い付けにより連結子会社（議決権保有割合51%）した。同社グループ各社とのクロスセルによるシナジー追求はもちろん、新領域への取り組み強化（FinTech
分野への進出も視野）、海外拠点における連携等を進めている。

██決算動向「営業資産」の積み上げにより、事業本来の業績の伸びを示す「差引利益」は順調に拡大
1. 業績を見るポイント
同社の売上高は、全体の 85% 前後を占めるリース料収入のほか、割賦販売による収入や営業貸付による受取利
息などによって構成されている。売上高は基本的には「営業資産残高」に伴って増減することから、売上高の拡大のためには「契約実行高」を増やし、「営業資産」を積み上げることが必要となる。ただ、主力のリース料収入については、売買取引に準じた会計処理となっており、リース物件の価格部分が含まれていることに注意が必要である。したがって、金融としての本来の業績の伸びを判断するためには、売上高からリース物件の取得原価を除いた「差引利益」の動きを見るのが妥当である。なお、「差引利益」は、「営業資産残高」と「資産粗利率」の掛け算となるため両方の動きによって影響を受ける。
一方、本業における収益性を判断するためには、「差引利益」から「資金原価（資金調達コスト）」のほか、「人件費及び物件費」や「貸倒関連費用（戻入れ益を含む）」※などを除いた「経常利益」の動きをみるのが最も合理的であると考えられる。
※

貸倒引当金繰入額（販管費）と貸倒引当金戻入益（営業外収益）をネットしたもの。

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決算動向

2. 過去の業績推移
過去の業績を振り返ると、売上高は「営業資産（特にリース営業資産）」の積み上げに伴っておおむね右肩上がりに推移してきた。一方、「差引利益」は 2013 年 3 月期から 2014 年 3 月期にかけて一旦低下傾向をたどったが、2015 年 3 月期以降は増益基調に転じている。なお、「差引利益」の落ち込みは、競争激化によるリース料率の引き下げに伴う「資産粗利率」の低下によるが、「営業資産残高」の積み上げと「資産粗利率」の改善により回復を図ってきた。「資産粗利率」の改善は、比較的利回りの高い「不動産リース」及び「航空機リース」の拡大が寄与したものとみられる。
一方、費用面を見ると、「調達原価」はほぼ横ばいで推移してきた。調達総額が増加しているものの、市中金利の影響により調達利回りが低下していることが要因である。また、「人件費及び物件費」を一定水準に抑えるとともに、「貸倒関連費用」も低位にて推移しており、同社の強みであるローコストオペレーションも発揮されている。その結果、「経常利益」は 3 期連続で増益となった。
また、有利子負債は「営業資産」の積み上げに伴い増加してきたが、自己資本比率は 10% 前後で安定的に推移している。自己資本比率 10% 水準はリース業界においては他社と比べて見劣りするものではなく、財務基盤の安定性に懸念を生じさせるものではない。
ROA は金利競争が激化するなかでも 1.4% の水準を維持してきた。一方、資本効率を示す ROE は低下傾向にあったが、2016 年 3 月期からは改善の兆しがみられる。
営業キャッシュフローはマイナスの状況が続いており、特に直近 3 期におけるマイナス幅が大きくなっている。
これは、将来の収益源となる「営業資産」を積極的に積み上げていることが要因であり、同社の成長性を反映したものとみるのが妥当である。

営業資産残高の推移
（億円）

リース

割賦

ファイナンス・その他

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出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

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決算動向

資産粗利率の推移
㻠㻚㻜㻑

リース

㻟㻚㻤㻑
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㻟㻚㻡㻑
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ファイナンス
㻟㻚㻠㻑

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出所：決算説明会資料よりフィスコ作成



調達残高の推移
（億円）

短期借入金

長期借入金

㻯㻼

リース債権流動化㻞㻜㻘㻜㻜㻜

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㻝㻟㻛㻟期

㻝㻠㻛㻟期

㻝㻡㻛㻟期

㻝㻢㻛㻟期

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㻜
出所：決算説明会資料よりフィスコ作成



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決算動向

自己資本比率及び㻾㻻㻭、㻾㻻㻱の推移
㻝㻞㻚㻜㻑

㻝㻝㻚㻝㻑

㻾㻻㻱

㻥㻚㻤㻑
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㻾㻻㻭
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自己資本比率

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㻝㻣㻛㻟期

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㻠㻚㻜㻑
㻞㻚㻜㻑
㻜㻚㻜㻑



出所：決算短信よりフィスコ作成

2018 年 3 月期上期は大幅な増収増益（過去最高益）を実現。
新中期経営計画の達成に向けて順調な滑り出し
3. 2018 年 3 月期上期決算の概要
2018 年 3 月期上期の業績は、売上高が前年同期比 23.6% 増の 3,026 億円、営業利益が同 23.3% 増の 175 億円、経常利益が同 20.3% 増の 188 億円、親会社株主に帰属する四半期純利益が同 14.0% 増の 117 億円と 2 ケタの増収増益により、過去最高益（半期ベース）を更新した。新たな中期経営計画の達成に向けて力強いスタートを切ったものと評価できる。
なお、売上高が大きく伸びたのは、営業資産（リース資産）の積み上げのほか、大型リース案件（不動産リース
及びブリッジ型案件）の解約（売却）に伴う一括計上が一時的な上乗せ要因（約 400 億円）となったことにも注意が必要である
もっとも、同社本来の業績の伸びを示す「差引利益」についても、前年同期比 13.7% 増の 348 億円（前年同期
比 42 億円増）と順調に拡大した。1)「契約実行高」の拡大とそれに伴う「営業資産」の積み上げ、2) 資産粗利率の改善、3) 大型リース案件の解約（売却）に伴う利益計上、の 3 つの要因によるものである。また、1) 及び 2) には、アクリーティブによる連結効果（約 13 億円の増益要因）も含まれている。

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決算動向

リース業界全体がやや軟調に推移するなかで、「契約実行高」は前年同期比 39.5% 増の 5,235 億円と大きく拡大するとともに、「営業資産残高」も前期末比 1.8% 増の 2 兆 813 億円に伸びたことが「差引利益」の増加に寄与した。特に、「契約実行高」の伸びが大きいのは、連結化したアクリーティブのファクタリングによるところが大きい※。一方、主力の「リース」についても、戦略分野である「輸送用機器（航空機リース）」や「建物等」
が順調に伸びている。
※

2017 年 1 月に連結子会社化したアクリーティブによる契約実行高 1,045 億円がすべて上乗せ要因となった。これは契約実行高の増加分全体（1,483 億円）の約 70% を占める。また、アクリーティブの 2017 年 9 月末の営業資産残高
は 149 億円（前期末比 6.4% 増）となっている。営業資産の規模や伸び率と比較して契約実行高が大きいのは、短期間で実行・回収を繰り返す（回転率の高い）ファクタリングならではの特性によるものであり、収益性や効率性の面でもプラスの効果が発揮されている。

一方、収益性（資産粗利率）についても、「リース」が 3.4%（前期末は 3.3%）、「ファイナンス」が 2.4%（前期末は 2.1%）と、金利競争が厳しいなかでも改善を図ることができた。特に、「ファイナンス」の改善幅が大きいのは、アクリーティブの連結化によるものである※。また、「リース」についても、収益性の高い資産の伸
びなどにより高い水準を維持したと言える。
※

アクリーティブによるファクタリング事業の資産粗利率は、2017 年 9 月末の営業資産残高 149 億円、差引利益 13億円（上期）から概算すると 17%（年換算）を超える水準と推定される。

また、経常利益についても、「差引利益」の増加に加えて、資金原価が横ばいで推移したことや販管費の増加を一定水準に抑えたことから、大幅な経常増益を実現した。
財務面では、営業資産残高の拡大により総資産が前期末比 2.4％増の 2 兆 3,543 億円に拡大した一方、自己資本も内部留保等により同 4.5% 増の 2,380 億円に積み増したことから、自己資本比率は 10.1%（前期末は 9.9%）に若干改善した。また、有利子負債は、営業資産残高の拡大に伴って同 3.4% 増の 1 兆 8,034 億円に増加したが、有利子負債の長短比率は 61.9%（前期末は 60.3%）、流動比率も 144.7%（前期末は 143.7%）と高い水準にあることから、財務の安定性は維持されている。

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決算動向2018 年 3 月期上期決算の概要（単位：億円）17/3 期上期実績

18/3 期上期
実績

構成比
売上高

増減

構成比

2,449

3,026

増減率
577

23.6%
27.1%

リース

2,064

84.3%

2,624

86.7%

560

割賦

282

11.5%

279

9.2%

-3

-1.1%

ファイナンス

45

1.8%

64

2.1%

19

42.2%

その他

58

2.4%

60

2.0%

2

3.4%

差引利益

306

12.5%

348

11.5%

42

13.7%

リース

215

10.4%

236

9.0%

21

9.8%

割賦

11

3.9%

11

3.9%

0

0.0%

ファイナンス45

100.0%

64

100.0%

19

42.2%

その他

35

60.3%

38

63.3%

3

8.6%

資金原価

36

1.5%

36

1.2%

-0

-0.3%

売上総利益

270

11.0%

312

10.3%

42

15.6%

販管費

128

5.2%

137

4.5%

9

7.1%

営業利益

142

5.8%

175

5.8%

33

23.3%

経常利益

157

6.4%

188

6.2%

32

20.3%

親会社株主に帰属する
四半期純利益

103

4.2%

117

3.9%

14

14.0%

契約実行高

3,752

1,483

39.5%

リース

2,570

68.5%

2,807

53.6%

237

9.2%

割賦

281

7.5%

285

5.4%

4

1.5%

ファイナンス・その他

901

24.0%

2,143

40.9%

1,242

137.9%

5,235

物件別リース契約実行高
情報・事務用機器
産業工作機械

1,071

976

-95

-8.9%

236

122

-114

-48.3%

土木・建設機械

27

47

20

74.1%

輸送用機器

241

359

118

49.0%

医療機器

119

120

1

0.8%

商業・サービス用機器

207

223

17

8.2%

建物等

562

819

257

45.7%

その他

109

141

32

29.4%

合計

2,570

2,807

237

9.2%

17/3 期末実績

増減

18/3 期上期末実績

増減率

営業資産残高20,436

リース

13,69867.0%

14,129

67.9%

431

3.1%

割賦

1,279

6.3%

1,229

5.9%

-50

-3.9%

ファイナンス・その他

5,459

26.7%

5,455

26.2%

-4

-0.1%

20,813

377

1.8%

資産粗利率
リース

3.3%

3.4%

0.1pt

ファイナンス・その他

2.1%

2.4%

0.3pt

総資産

23,001

23,543

542

2.4%

自己資本

2,278

2,380

102

4.5%

自己資本比率

9.9%

10.1%

0.2pt

有利子負債

17,43618,034

598

3.4%

短期

10,875

11,136

261

2.4%

長期

6,561

6,898

337

5.1%

長短比率

60.3%

61.9%

1.6pt

出所：有価証券報告書、決算短信、決算説明会資料よりフィスコ作成

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決算動向

各戦略分野における業績や活動実績は以下のとおりである。
a) 不動産2017 年 9 月末の営業資産残高は前期末比 16.4% 増の 2,796 億円（前期末比 394 億円増）と大きく伸びた。
大型案件の成約※ 1 を含め、同社が得意とする商業施設（大型ショッピングセンター等）のほか、インバウン
ド需要を背景に高稼働の続くビジネスホテルの建物リースが好調であった。また、下期についても、既に大型案件※ 2 を成約しており、3,000 億円を超える勢いで伸びている。一方、ROA については 1.8%（前期は 1.9%）とやや低調であったものの、土地情報持込型の提案営業や賃貸事業の開始など、収益性の改善に結び付く活動
では一定の成果を残した。
※1※2

商業施設「コレットマーレ」を中核とした複合ビル「TOC みなとみらい」（横浜市中区）を 2017 年 5 月に実行。
2017 年 11 月には、セブン & アイ・ホールディングス <3382> による大型ショッピングモール「プライムツリー赤池」（愛知県日進市）を実行済み。

b) エネルギー・環境2017 年 9 月末の太陽光発電事業の営業資産残高は前期末比 11.0% 増の 191 億円と増加した（新規稼働案件はなし）。現在は、全国 29 ヶ所でメガソーラー（発電量合計 77MW）が稼働しているほか、新たに福島地区を中心に 3 ヶ所で超大型メガソーラー（発電量合計 60MW）※が建設中である（2018 年度に完成予定）。また、
ROA は 7.9%（前期は 6.1%）に大きく改善しているが、季節要因（夏場は太陽光発電の稼働が高まる）によるものであり、通期ではほぼ前期並みの水準に収束する見通しである。
※

2040 年頃を目途に県内のエネルギー需要量すべてを再生可能エネルギーとする「福島県再生可能エネルギー推進ビジョン」を支援する「福島新エネ社会構想」に基づくものが含まれる。

c) 医療・福祉
具体的な数値目標は掲げていないが、主な活動実績として、1) 研究開発型ベンチャー企業への出資や、2)「高齢者施設」の建物リース推進などで成果を残すことができた。1) については、手術支援ロボットを開発する
リバーフィールド ( 株 ) に出資。国産初の手術支援ロボットを 2020 年に商品化する計画である。導入推進に当たって、リースなどファイナンス・スキームでのサポートを展開していく方針である。また、2) については、( 株 ) ニチイケアパレスが運営する介護付き有料法人ホームの建物リースを実行。高齢者向け施設の建物リー
スでは、業界をリードする取り組みとなっている。
d) 航空機2017 年 9 月末の営業資産残高は前期末比 18.0% 増の 886 億円に拡大した。自社保有 5 機を組成（1 機売却）
し、保有機体数も 23 機（前期末比 4 機増）に増加している。また、日本初の導入となる最新型エンジン搭載「エアバス A321neo」4 機のリース契約を締結（そのうち 1 機は上期実績。残り 3 機は下期から来期にかけて実績計上される見通し）。さらには、新たに航空機のエンジン・オペレーティングリースにも取り組み、今後の事業拡大に向けて間口を広げた格好である。一方、ROA は 1.9%（前期は 1.9%）と横ばいで推移した。規模の拡大（ポートフォリオの厚み）とともに、収益性も高めていく方針である。

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決算動向

e) 海外
2017 年 9 月末の営業資産残高は前期末比 3.0% 減の 816 億円と縮小した。北米、アジアを中心としてインオー
ガニックな成長（出資や買収、提携等）を含めた拡大を目指しているが、まだ準備段階と言える。ただ、これまで無人としていたシンガポール現地法人へ人員を派遣し、近隣諸国での事業展開や情報収集に向けて強化を図っている。
f) 新領域
アクリーティブが展開する FPS（売掛債権早期支払サービス）及び FPS メディカル（診療・介護報酬債権早期支払サービス）が業績に大きく貢献した。特に、FPS では同社の親密取引先※ 1 との取引を開始するとともに、FPS メディカルにおいても、同社の親密先である地方銀行などとの間で顧客紹介※ 2 等の業務協定を締結。
クロスセルなどシナジー追求に向けて順調に進捗している。また、2017 年 4 月からスタートした SAP ジャ
パン ( 株 ) との会計サービスについても本格的な業績貢献には時間を要するものの、順調に立ち上がったようだ。最先端技術の研究・開発への支援（提携・出資等）※ 3 や中古ビジネスの展開※ 4 でも一定の成果を残した。
※1

九州・関東エリアを中心にディスカウントストアを展開する ( 株 ) トライアルカンパニー（ディスカウントストア 2位）との取引（FPS）が成立。
病院・診療所などの医療機関の紹介。
※3
手術支援ロボット開発メーカーであるリバーフィールドへの出資のほか、ベンチャービジネス投資ファンド「みらい創造一号」（東京工業大学発の最先端技術を活用するベンチャー企業を中心に投資・経営支援を行うファンド）に出資したほか、日本初の産学連携型「GAP ファンド」（東工大の研究成果の事業化・商業化を支援）を設立した。
※4
中古物件処理ヤード「東京 3R センター」（東京都八王子市）を増床。中古ビジネス拡大に向けてインフラ整備を行った。
※2██業績見通し2018 年 3 月期の通期予想は据え置き、好調な不動産及び航空機を中心に営業資産残高を積み上げ
2018 年 3 月期の業績予想について同社は、期初予想を据え置き、売上高を前期比 4.5% 増の 5,300 億円、営業利益を同 8.3% 増の 310 億円、経常利益を同 5.2% 増の 330 億円、親会社株主に帰属する当期純利益を同 2.6%
増の 205 億円と増収増益を見込んでいる。
引き続き、好調な「不動産」及び「航空機」を中心とした営業資産残高の積み上げが業績の伸びをけん引する想定である。また、アクリーティブの連結化が期初から寄与することも上乗せ要因（約 9 ヶ月分）となる。
なお、上期業績が好調であったにもかかわらず、期初予想を据え置いたのは、急激な環境変化や不測の事態の可能性も念頭に入れ、保守的な判断によるものと考えられる。
弊社でも、上期業績の通期予想に対する進捗率が、売上高 57.1%、営業利益 56.3%、経常利益 57.1%、親会社
株主に帰属する当期純利益 57.1% と高い水準となったことや、営業資産の積み上げを含め、同社の取り組みが順調に進展していることを勘案すれば、上振れの可能性にも注意が必要である。

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業績見通し2018 年 3 月期の業績予想（単位：億円）16/3 期実績

18/3 期
予想
構成比

増減
構成比

売上高

5,070

営業利益

286

5.6%

310

経常利益

313

6.2%

330

親会社株主に帰属する
当期純利益

199

3.9%

205

増減率

5,300

230

4.5%

5.8%

24

8.3%

6.2%

17

5.2%

3.9%

6

2.6%

出所：決算短信よりフィスコ作成██業界環境国内リース市場はやや弱含みで推移するなか、銀行本体の参入を含めた競合も厳しさを増している
リース事業協会の調査によれば、2017 年度上期（2017 年 4 月− 9 月）のリース取扱高は前年同期比 6.3% 減の 2 兆 2,735 億円と、半期ベースでは 2016 年度下期から連続して前年同期比マイナスとなった。過去の市場
環境を振り返ると、リーマンショック後の設備投資削減の影響で、国内リース市場は縮小傾向が続いてきた。その後、政府による設備投資促進策も追い風となり、景気回復と設備投資の増加を受け緩やかながら回復基調で推移してきたが、足元では先行き透明感やリース利用意欲の鈍さから弱含みの状況がみられる。
一方、競合状況については、独立系や銀行系、メーカー系などを中心として上場会社が 10 社存在するなど競合は厳しい。営業資産残高で見ると、オリックス <8591>、三井住友ファイナンス & リース ( 株 )、三菱 UFJ リー
ス <8593>、日立キャピタル <8586>、東京センチュリー <8439> が上位にランキングされており、同社は業界6 位となっているが、伸び率では上位の中でも高い水準にある。なお、銀行系については銀行再編に伴う合併によって規模を拡大してきた経緯がある。最近の上位顔ぶれには大きな変動はない。また、マイナス金利政策の影響等により、銀行本体の参入による競合の激化もみられる。
主なリース会社（2017 年 9 月末の営業資産残高によるランキング）（単位：億円）
証券コード

営業資産残高8591

91,161

1.8%-

48,946-0.1%

三菱 UFJ リース

8593

48,616-0.3%

東京センチュリー

8439

31,869-0.9%

日立キャピタル

8586

30,772

2.8%

同社

8424

20,813

1.8%

興銀リース

8425

16,063

-0.1%

オリックス
三井住友ファイナンス＆リース

前期末比

出所：各社 2018 年 3 月期上期決算資料よりフィスコ作成

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業界環境

国内市場の成熟を受け、ここ数年、各社が注力しているのは、太陽光などの環境エネルギー分野及び航空機リース、海外事業である。ただ、太陽光関連については政府による固定買取価格の引き下げにより足元では一巡感が漂っている。また、海外事業もアジア経済などに不透明感がみられ、難しい経営環境を迎えている。

██成長戦略
収益性の高い事業の拡大やフロンティア（新領域）への挑戦により、営業資産残高の積み上げと ROA の向上を目指す
1. 中期経営計画
同社は、2018 年 3 月期から 2022 年 3 月期を最終年度とする中期経営計画「Frontier Expansion 2021」をスタートした。「前例のない場所へ。」をスローガンに掲げ、新しいビジネス領域やビジネスモデルへ挑戦することにより、事業ポートフォリオの「フロンティア」を拡大し、国内リース事業を取り巻く環境が大きく変化するなかでも持続的に成長する企業グループを目指す方針である。また、フロンティア（新領域）の拡大に向けて 5 年間の長期目線で策定している。
目標とする経営指標として、5 年後の営業資産残高を 2 兆 5,000 億円（4,564 億円の増加）、ROA を 2.0%（0.4ptの改善）、経常利益を 500 億円（186 億円の増加）と掲げている。なお、5 年間における営業資産残高の伸び率
は年率 4.1%、経常利益は同 9.8% となっている。特に、経常利益目標のハードルが高いが、営業資産残高の拡大と ROA 向上の両方の達成（掛け合わせ）により実現するシナリオとなっている。
中期経営計画の目標数値

営業資産残高17/3 期実績

20/3 期
中間目途値

22/3 期
目標値

増減

20,436 億円

23,000 ～ 24,000 億円

25,000 億円

4,564 億円

1.6%

1.7% ～ 1.8%

2.0%

0.4pt

314 億円380 ～ 420 億円

500 億円

186 億円

ROA
経常利益

出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

また、戦略軸として、(1) 戦略分野の選択と集中、(2) フロンティアへの挑戦、(3) グループシナジーの追求の3 つを挙げている。
(1) 戦略分野の選択と集中
成長ドライバーとして経営資源を集中する分野（戦略分野）として、a) 不動産、b) エネルギー・環境、c) 医療・福祉、d) 航空機、e) 海外、f) 新領域を選択する一方、g) オートリース、h) ベンダーリース、i) 国内コーポレート、j) ファイナンスについては、グループ連携等効率的な営業でマーケット（顧客基盤）を維持・拡大する分野（コア分野）と位置付けた。

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成長戦略(2) フロンティアへの挑戦
他社（銀行系リース会社及び銀行本体）との差別化を明確に打ち出すため、銀行が提供できない付加価値やサービス、ビジネス領域へ軸足をシフトする。特に、オペレーティングリースや不動産リースを始めとするモノの価値（事業価値）等に重点を置いた領域への拡大を図る。また、新領域の拡大に当たっては、M&A や資本・業務提携を活用するとともに、資産効率（ROA）向上に貢献するノンアセットビジネス（手数料収入等）を中心に注力していく。
(3) グループシナジーの追求
グループ各社の商品（サービス）をグループ各社のマーケット（顧客基盤）に展開することで、グループシナジーの最大化を目指す。特に、大企業向けの取引に強みに持つ同社、リテール中心のシャープファイナンス、あるいはファクタリングのプラットフォームで大企業と中小企業を結ぶアクリーティブなどの「機能」と「顧客基盤」を有機的に結ぶことで、営業のパフォーマンスを飛躍的に向上させる方針である。
2. 各戦略分野の方向性a) 不動産好調な契約実行高を維持・拡大により、5 年後の営業資産残高は 4,800 億円（5 年間で約 2 倍）、ROA は 2.2%
（0.3pt の改善）を目指す。引き続き、土地情報の持ち込みによるニーズの発掘や同社自らテナント付けを行うなどリスクテイクを拡大するとともに、不動産ファイナンス、REIT への投資、不動産投資などフロンティ
ア拡大にも取り組む。一方で、シャープファイナンスでの不動産リース提案などグループでの取り組みを推進する。
b) エネルギー・環境
主力の太陽光発電事業は大型ソーラーを中心とする第 2 フェーズとして、案件数は絞り込むものの従来の数倍の規模を手掛ける方針である。5 年後の発電量を 165MW（5 年間で 2 倍の電力供給）、営業資産残高を340 億円（5 年間で約 2 倍）に拡大するとともに、ROA も 6.0% と高い水準を維持する。前述のとおり、「福島新エネ社会構想」に基づく大型太陽光発電所を含めて 3 ヶ所（発電量合計 60MW）の工事を開始しており、滑り出しは順調と言える。
c) 医療・福祉
具体的な数値目標は掲げていないが、国が推進する「地域包括ケアシステム」の普及を含め、今後の需要拡大が見込める上、同社グループ各社によるシナジー創出が可能な分野として位置付けている。医療事業について
は、病院再生や経営管理などのコンサルタントへの参画、中古医療機器販売会社との提携※によるノウハウの活用、アクリーティブの診療・介護報酬ファクタリングなどフロンティア拡大を中心に推進する。一方、福祉（介護）事業についても、業界に先駆けて取り組みを始めた老人ホームなど介護施設の建物リースについて、介護業界大手であるニチイ学館とのパートナーシップを軸としてさらに推進していく。
※

2017 年 3 月 29 日、中古医療機器の解体・撤去や売買などを手掛ける ( 株 )FUJITA との資本業務提携を締結。

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成長戦略d) 航空機
航空機リースの組成数を年 10 機程度に加速させ、5 年後の自社保有機体数を 4 倍規模の 70 機（51 機の増加）に拡大する方針である。それに伴って営業資産残高も 2,800 億円（2,049 億円の増加）に増加するとともに、
ROA も 2.3%（0.4pt の改善）を目指す。世界的な需要が拡大するなかで、中国等との競争も厳しくなってきたが、同社の強みを生かした付加価値の提供により、不動産リースと同様、規模の拡大と資産効率の向上の両方を実現する戦略である。特に、米航空会社への取引拡大やインオーガニックな成長（出資やジョイントベン
チャーなど）にも取り組む。
e) 海外
北米・アジアを中心として非日系ビジネスをさらに推進するとともに、インオーガニック（出資や買収、提携等）を含めた事業拡大により、5 年後の営業資産残高は約 1.5 倍の 1,200 億円（359 億円の増加）、ROA は 1.8%
（1.2pt の改善）を目指す。インオーガニック戦略は、北米・アジア新興国の非日系リース会社（輸送機器リース、
医療機器リース、オートローンなどの特化型）をターゲットにしているようだ。一方、オーガニック戦略には、海外拠点の拡大やアクリーティブの海外拠点活用（タイ・カンボジアにおける小口金融を展開）を挙げている。
f) 新領域
新領域は、新規事業やビジネス領域の拡大など「新しい取り組みとなるビジネス」の総称であり、ノンアセッ
トビジネスの中心としたフロンティア拡大を目指し、5 年後の経常利益額を 40 億円程度にまで引き上げる計画である。特に、アクリーティブのファクタリングや給与前払いシステムなどの事業、新たな M&A や資本・業務提携による事業、中古物件販売や中古価値を織り込んだリーススキームの開発、リース資産流動化事業、SAP と共同開発した「FLOW Cube+」を中心とした会計サービス事業等に取り組み、収益性及び資産効率の向上を狙う戦略である。
戦略分野における目標数値
17/3 期実績

20/3 期
中間目途値

22/3 期目標値

増減

2,402 億円

3,800 億円

4,800 億円

2,398 億円

1.9%

2.0%

2.2%

0.3pt

172 億円

290 億円

340 億円

168 億円

6.1%

6.0%

6.0%

-0.1pt

77

135

165

88

不動産
営業資産残高ROAエネルギー・環境
営業資産残高ROA
発電量（MWdc）
航空機
営業資産残高751 億円

2,100 億円

2,800 億円

2,049 億円

ROA

1.9%

2.0%

2.3%

0.4pt

自社保有機体数

19 機

49 機

70 機

51 機

841 億円

1,100 億円

1,200 億円

359 億円

0.6%

1.5%

1.8%

1.2pt

17 億円

30 億円程度

40 億円程度

23 億円程度

海外
営業資産残高
ROA
新領域
経常利益

出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

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成長戦略

以上から、中期経営計画の達成に向けては、引き続き、「不動産」と「航空機」分野による営業資産残高の拡
大と収益性の向上が大きなカギを握ると言える。また、資産効率の高い「新領域」の拡大も ROA の向上に貢献するものと考えられる。
弊社では、営業資産残高の拡大は、戦略分野における好調な外部環境やこれまでの実績、同社の優位性から判断して十分達成できる水準であると評価している。最大の注目点は、ROA の向上をいかに図っていくのか、その道筋にある。同社の ROA 向上への取り組みは、1) 不動産や航空機、再生エネルギーなど ROA の高い事
業の拡大（構成比の変化）によるものと、2) 不動産及び航空機自体の ROA 向上によるものの 2 つの要因に分けて進捗を見る必要がある。前者 1)（構成比の変化）による ROA 向上については、収益性の高い事業の拡大や資産効率の高い新領域による収益貢献により実現の可能性は高いと評価できる。一方、後者 2)（不動産及び航空機自体の ROA 向上をいかに図っていくのか）については、外部環境及び内部施策の両方から注意
深く見守る必要があるだろう。

██株主還元
好調な業績により増配基調を継続。
2018 年 3 月期も 6 円増配の 136 円を予定
同社は、業績及び目標とする経営指標等を勘案し、確固たる経営基盤、財務体質の強化を図るべく、株主資本の充実に努めるとともに、長期的かつ安定的な配当の継続により、株主への利益還元に努めることを基本方針としている。配当性向は 20% 程度を目標としているようだ。
2018 年 3 月期の年間配当額については、前期比 6 円増配の年間配当額 136 円（中間配当 68 円、期末配当 68 円）を予定している（配当性向予想は 20.0%）。
弊社では、同社の年間配当額は毎年増加しており、今後も利益成長に伴う増配の余地は十分に高いものと見ている。

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株主還元㻝株当たり配当金と配当性向（円）

㻝株当たり配当金（左軸）

配当性向（右軸）
㻝㻥㻚㻢㻑

㻝㻢㻜

㻝㻟㻜

㻝㻣㻚㻞㻑

㻝㻞㻜

㻞㻜㻚㻜㻑
㻝㻟㻢

㻝㻣㻚㻟㻑

㻝㻣㻚㻜㻑

㻝㻡㻚㻜㻑

㻝㻜㻜
㻝㻟㻚㻡㻑

㻤㻜

㻞㻜㻚㻜㻑

㻣㻜

㻣㻠

㻤㻜

㻝㻜㻚㻜㻑

㻠㻜

㻡㻚㻜㻑

㻜

㻜㻚㻜㻑
㻝㻟㻛㻟期

㻝㻠㻛㻟期

㻝㻡㻛㻟期

㻝㻢㻛㻟期

㻝㻣㻛㻟期

㻝㻤㻛㻟期（予）出所：決算短信よりフィスコ作成



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