金融商品取引法研究会研究記録
第 号 金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法

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財団法人 日本証券経済研究所

ISBN978-4-89032-643-3 C3032 ¥500E

金融商品取引法研究会
研究記録第 27 号

金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法

財団法人 日本証券経済研究所
金融商品取引法研究会

ま

え

が

き

日本証券経済研究所の金融商品取引法研究会は、その時々の証券市場、資本市場をめぐる様々な法律問題について、ご専門の研究者や法律実務家の先生方を中心に、また、金融庁のご担当者や実務関係の方々にもオブザーバーとして参加していただき、ご報告、ご討論をしていただく場である。研究会の都度、出来るだけ早く研究記録を刊行し、皆様のお役に立ちたいと考えている。
今回の研究記録は、平成 20 年 11 月 26 日開催の研究会における山田剛志
委員（新潟大学大学院実務法学研究科准教授）の「金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法」についてのご報告と、このご報告をめぐる研究会でのご討論の記録である。
山田先生のご報告は、金融商品取引法及び金融商品販売法の改正に至る経緯の中で、説明義務や適合性原則が判例上どのように取り扱われてきたか、
ドイツ法、アメリカ法、イギリス法との比較法を交え、分析され、適合性原則の違反が民事責任を生ぜしめるという規定がないことについてもう一度議論される必要があるのではないか、重要事実を説明したかどうかの立証責任が顧客の側にあることでよいのか、契約後の事情変更についても、書面に記載されていない事態が発生した場合の立証責任が顧客側に一方的にあることでよいのか等の問題について論じられた。このご報告をめぐり、いつものよ
うに委員の先生方から活発なご議論があり、大変有意義な研究記録となっている。
ご報告をいただき、議事録の整理にご協力をいただいた山田先生に厚くお礼を申しあげ、また、神田会長、前田副会長をはじめご参加いただいた先生
方、オブザーバーの方々に心から感謝申し上げる次第である。
2009 年１月

財団法人

日本証券経済研究所

理事長

i

髙

橋

厚

男

金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法（平成 20 年 11 月 26 日開催）
報 告 者

山

田

剛

志

（新潟大学大学院実務法学研究科准教授）
目次

１．問題の背景…………………………………………………………………１（１）説明義務を巡るこれまで判例の動向 ………………………………２（２）適合性の原則に関する判例の動向 …………………………………３（３）金融商品取引法及び金融商品販売法改正に至る過程 ……………４
２．説明義務及び書面交付義務………………………………………………６（１）金融商品販売法における説明義務と判例 …………………………６（２）金融商品取引法における書面交付義務 ……………………………７（３）比較法〜ドイツにおける助言義務を中心に ………………………９３．適合性の原則………………………………………………………………14（１）金融商品取引法における適合性の原則 ……………………………14（２）最高裁平成 17 年判決及びその後の展開……………………………15（３）金融商品販売法における説明義務と適合性の原則 ………………18（４）比較法〜アメリカにおける自主規制を中心に ……………………19
４．おわりに……………………………………………………………………21
討

議……………………………………………………………………………24

報告者レジュメ：「金融商品販売法及び ……………………………………43
金融機関による説明義務・適合性原則」
資料……………………………………………………………………………55

iii

金融商品取引法研究会出席者（平成 20 年 11 月 26 日）

報 告 者

山

田

剛

志

新潟大学大学院実務法学研究科准教授

長 神

田

秀

樹

東京大学大学院法学政治学研究科教授

副 会 長 前田雅弘

京都大学大学院法学研究科教授

委

員 太

田

洋

西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士

〃

川

口

恭

弘

同志社大学大学院法学研究科教授

〃

神

作

裕

之

東京大学大学院法学政治学研究科教授

〃

黒

沼

悦

郎

早稲田大学大学院法務研究科教授

〃

中

東

正

文

名古屋大学大学院法学研究科教授

〃

中

村

聡

森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士

〃

藤

田

友

敬

東京大学大学院法学政治学研究科教授

オブザーバー永井智亮

野村證券執行役

〃

桑

原

政

宜

大和証券グループ本社法務部長

〃

永

山

明

彦

日興シティホールディングス法務部長

〃

浅

場

達

也

みずほ証券法務室長

〃

菊

地

鋼

二

日本証券業協会自主規制企画部長

〃

柿

崎

環

日本証券業協会客員研究員・会

東洋大学法科大学院准教授
〃

木

村

真生子

日本証券業協会客員研究員・筑波大学ビジネス科学研究科アシスタントリサーチャー

〃

廣

瀬

研 究 所 髙

橋

厚

林

良之助

〃

若

〃

関

〃

小

林

〃

萬

〃

安

康

東京証券取引所総務部法務グループ課長

男

日本証券経済研究所理事長
日本証券経済研究所常務理事

要

日本証券経済研究所顧問

和子

日本証券経済研究所主任研究員

澤

陽

子

日本証券経済研究所研究員

田

賢

治

日本証券経済研究所事務局次長
（敬称略）

iv

金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法
前田副会長

定刻になりましたので、金融商品取引法研究会の第 12 回会合を始めさせていただきます。
報告に入ります前に、会長の神田先生から、お知らせ事項がございます。
神田会長

一言お知らせです。この研究会の委員でいらっしゃった戸田先生

ですが、ご事情により大学を退職されまして、この研究会についても、ご本
人から退会したいというご希望が出されました。森本先生ともご相談しました結果、この研究会のメンバーから退員されることになりました。以上をお知らせいたします。
前田副会長

それでは、報告のほうに移らせていただきます。

既にご案内のとおり、本日は新潟大学の山田剛志先生より、金融商品販売
法及び説明義務に関するテーマについてご報告をいただきます。
それでは、山田先生、よろしくお願いいたします。
山田委員

新潟大学、山田でございます。

本日は、金販法説明義務・適合性の原則についてご報告させていただきます。

１．問題の背景
バブル経済の崩壊以後、さまざまな金融商品の開発に伴い、金融商品販売の際、金融機関のリスクに関する説明が不十分であったり、適合性に反するような金融商品販売を行ったとして、金融機関と顧客との間の紛争が頻発をしているわけであります。
本来、民法上の原則からいたしますと、契約自由の原則が妥当しまして、両当事者の意思の合致により契約が成立をすれば、詐欺、強迫等の取り消し等がなければ、当然ですけれども、原則として契約は有効であって、通常は
1

説明義務などは存在せず、相手方に損害が生じていても、業者側に損害賠償責任が生ずることはないということであります。
しかしながら、契約当事者間で情報量に著しい格差があって、自己責任を貫徹するというためには、信義則上または契約締結上の過失の法理によって、情報の格差を是正し、業者側に説明義務を求めるべきであるとするのが判例でございました。
その後、2000 年に金融商品販売法が制定されまして、また、この際金融商品に対する民事上の説明義務が法定され、説明義務違反と損害、これは元本欠損額ですが、その間の因果関係の推定規定が置かれました。
しかしながら、現実として金融商品販売法の規定は、これまでの判例法以上に説明義務や因果関係の立証を容易にしたものであったかどうか、少し疑問が残るところであったためでしょうか、金融商品販売法に基づく判例は余りなかったといえると思います。その後、2006 年における金融商品取引法制定に伴って、金融商品販売法も改正されましたが、その金融商品販売法が適用された判例は、余り多くはございません。
（１）説明義務を巡るこれまで判例の動向（１）「説明義務を巡るこれまで判例の動向」をご報告致しますが、金融商品取引をめぐる判決は、確認できるものだけでも 400 を超えているとされております。
初期のものは、外務員の横領などの犯罪的なものが非常に多いわけですが、
平成６年ごろから、説明義務違反を対象とするものが目立ち始めます。初期の判例は、説明義務の存在そのものが争われたという事例が多いんですが、その存在理由は信義則であります。
説明義務が存する実質的な理由としては、金融機関と顧客との間の情報力の差を挙げるものが多く、特に証券会社の役職員が説明義務に違反してリスク商品を販売し、顧客に損害を与えた場合には、不法行為または債務不履行によって責任を負うというふうにしたものがままありました。もっとも、多2

くの事例は過失相殺がありまして、請求全額が認められるというものは余り多くなかったと思われます。
（２）適合性の原則に関する判例の動向続きまして、「適合性の原則に関する判例の動向」ですが、適合性の原則
違反の取引が不法行為となるか否かに関しまして、平成６年９月８日東京地
裁判決によりますと、投資経験の少ない主婦らにワラント取引を勧誘したとして、説明義務違反、適合性原則違反として、５割の過失相殺を認めた損害賠償を認めた判決が出たということがあります。
その後、平成８年３月 29 日静岡地裁浜松支部判決で、株式取引について、現物取引を始めて３カ月の顧客に対し信用取引を勧めた事案でも、適合性の原則違反が認められました。
また、平成 12 年には、投資信託に関し、年金生活をしている高齢の夫婦に借り入れをさせて投資信託を購入させたということが適合性の原則に違反すると認定されるなど、適合性の原則違反を理由に、損害賠償を認める判決が出始めたといえると思います。
その後、大阪高判平成９年６月 24 日、東京地判平成 10 年８月 26 日なども出ましたけれども、基本的には説明義務の一環または前提としての適合性の原則を理解するということで、適合性原則違反単独で不法行為を認めたものではなかったというのが、その時点までの判例かと思われます。
その後、京都地判平成 11 年９月 13 日が出まして、オプションに関するものですが、このような判決、適合性原則違反を理由に不法行為責任の成立を認めたというものが、平成 11 年ごろから出始めたと思われます。
京都地判平成 14 年９月 18 日は、証券会社の従業員としては、顧客がオプション取引の仕組みと危険性を理解する能力と、取引経験及び社会経験を有していると認められる場合にのみこれを勧誘すべきであって、そうでない場
合には、これを勧誘してはならないという義務を有すると解すべきであると判示しました。
3その結果、金融商品のリスクは説明等により理解はされますけれども、投資家の適合性が明らかに当該商品に合わない場合には、それを知りつつ勧誘したしたときには、不法行為が成立する可能性があるという判例が確立したと思われます。後述いたしますけれども、この後平成 17 年の最高裁判決に至るまで、この傾向は続くと思われます。
（３）金融商品取引法及び金融商品販売法改正に至る過程
続きまして、「金融商品取引法及び金融商品販売法改正に至る過程」ですが、
平成 18 年６月、証券取引法の一部を改正する法律及びその整備法による金融商品販売法の改正が行われました。立法担当者の解説によりますと、業者の民法上の不法行為責任が認められた事例を検討して改正されたというふうにされております。
特に、ワラントオプションや外為証拠金取引等のリスクがある取引の仕組
み及びリスクについて、顧客に十分に説明してないという業者の説明義務違反。業者の説明義務違反の認定に当たって、顧客の適合性を考慮するという裁判例。業者の断定的判断の提供に基づく判決が、その背景であるというふうにされております。
主な改正点は、次の３点とされております。
１番目として、「説明義務の拡充」。これにつきましては、元本欠損を生じるおそれと区別しまして、元本を上回る損失が生じるおそれについて、取引の仕組みのうち、重要部分として説明義務の対象とされました。金販法３条
１項２号とされております。
例といたしまして、デリバティブ取引でありますと、顧客が開始時に保証金を支払う必要がある取引で、当該取引の対象となる原資産に係る相場の変動によって、当初支払った保証金から減額された金銭しか返ってこない。または、保証金を上回る損失の可能性があるということで、デリバティブ取引については、そのように説明をすべきだというふうに解説されております。
さらに、ご承知のように説明義務が尽くされたか否かに関しましては、適4

合性の原則の考え方を盛り込みまして、説明は顧客に理解されるために必要な方法によらなければならないとされたわけであります。
一方、金商法においても、適合性の原則が 40 条において規定をされております。この場合、業法的な性格が強い金商法では、適合性の原則につきましては、業者の特定の投資家に対する当該顧客の属性を考慮した禁止行為とされておりまして、説明義務と適合性の原則を区別して整理をしております。
しかしながら、裁判例では、説明義務の認定に当たって、適合性を考慮する
ような判決も多く見られるところであります。
ところが、金販法では、説明は顧客の知識、経験、財産の状況及び当該金融機関の販売に係る契約を締結する目的に照らし、当該顧客に理解されるた
め必要な方法及び程度によるものでなければならないと規定し、説明義務を尽くしたか否かの判断基準としては、適合性原則の考え方を取り入れたということであります。
その結果、もし金融機関側が、原則的に顧客に対して適合性原則に基づく説明を尽くしていない場合には、説明義務違反となることがあるという可能性があると思われます。しかしながら、適合性原則自体に民事効を付与する。
すなわち適合性原則違反によって損害賠償責任を課すということは見送られたわけであります。
この場合、改定後の金販法におきましても、顧客が特定顧客、金融商品の販売等に関する専門的知識及び経験を有する者として政令で定める者の場
合、対等な当事者として、３条１項の説明義務に係る規定の適用はないとされております。
なお、金商法では、ご承知のように顧客を特定投資家及び一般投資家に区分しまして、各区分に応じた行為規制を行って、「規制の柔構造化」というふうに呼ばれておりますが、各投資家間で移行可能でありますけれども、金販法では、金販法３条７項２号による説明不要の意思表示をした場合を別にすれば、金商法のような柔構造化は存在しないとされております。
続きまして、「断定的判断の禁止」ですが、金販法改定によりまして、５5

条ですが、新たに断定的判断の提供の禁止をする規定を設けまして、違反があった場合に損害賠償責任を課す。この場合、損害賠償額の推定規定も適用となります。
金融商品の販売が行われるまでの間に、顧客に対して、不確実な事項について断定的判断を提供し、または確実であると誤認されるおそれがあることを告げる行為を行ってはならないとされています。
３番目といたしまして、「対象金融商品の拡大」でございますが、これは金商法において、有価証券及びデリバティブ取引へ金商法の適用が拡大されたということに伴いまして、金販法の対象も拡大したということでございます。この場合、金販法の金融商品は、預貯金、信託、保険有価証券、有価証
券及びデリバティブ等に拡大をされております。
本報告では、これまでの裁判例を見まして、なぜ金融商品販売法が裁判において余り適用されてこなかったのか、それについて検討をしたいと思います。その上で、金融機関の説明義務の問題点に関し、説明義務及び適合性の原則をめぐる判例を検討しながら、アメリカ、特にドイツの法制度を参照して、考察をしていきたいと考えております。

２．説明義務及び書面交付義務（１）金融商品販売法における説明義務と判例続きまして、２「説明義務及び書面交付義務」ですが、（１）といたしま
して、「金融商品販売法における説明義務と判例」ですが、販売業者等は、金融商品販売を業として行う場合には、当該金融商品の販売が行われるまでの間に、相手方である顧客に対しまして、一定の重要事項を説明する義務があるとされております。この場合、説明義務違反は不法行為の特則として理解されておりまして、説明義務違反についての無過失責任化。当然これは不法行為は故意過失を要しますから、無過失責任化された訳であります。
２番として、説明義務と顧客の損害に当たる因果関係の推定。ただ、これは民法の適用を排除しているものでございません。
6

改正前金融商品販売法が適用された判決といたしましては、東京地判平成
15 年４月９日の判決がありまして、資料２の判決でございます。
本件は、投資家Ｘが証券会社Ｙに対して、破綻したマイカル社債第９回債につきまして、改正前金販法３条１項２号所定の説明がなされなかったとして、倒産で償還されない買い付け代金 970 万円を請求した事案であります。
東京地裁は、Ｘの請求を一部認容しまして、291 万円余を支払うように命じたわけであります。
「Ｙは本件買付までの間に法３条１項２号所定の重要事項の説明をしなければならないところ、……社債について元本決済が生じる恐れがある旨説明したとはいえない上、社債がその発行主体の倒産により元本欠損の恐れがある旨説明しなかった点を考慮すると、本件説明は法３条１項２号所定の重要事項の説明としては不十分である。……また重要事項の説明をしなかったことと本件損害の間には因果関係がないとはいえないこと。……金販法の損害賠償請求権についても過失相殺の適用はある」ということで、先ほど申し上げましたように、一部認容したということでございます。
しかしながら、これ以外に金融商品販売法を適用した裁判例は多くありません。他方、判例法では、説明義務の内容に関しまして、重要事項以外に損
失発生のおそれとか、その程度、損失発生の理由、取引の仕組みなど多くの内容に関しましても、説明義務の対象としております。
また、説明の程度につきましても、判例法は理解したか否かを確認する義
務を置くなど、いってみれば判例のほうが、顧客の保護に関し、より柔軟な解決を図っているのではないかというふうにされております。
（２）金融商品取引法における書面交付義務①契約締結前書面交付義務「金融商品取引法における書面交付義務」であります。まず初めに「契約締結前書面交付義務」ですが、金商法は説明義務を契約締結前の書面交付義
務の形で明文化したとされております。
7

「金融商品取引業者等は、金融商品取引を締結しようとするときは、予め顧客に対し法定事項を記載した書面を交付しなければならない」とされております。
ただし、例外といたしまして、投資家保護に支障がない場合として、内閣府令で定める場合には、契約締結前交付書面の交付義務が免除されるとされております。この場合、形式的に書面を交付しただけでは、説明義務を果た
したことにはならないことはもちろんですし、書面の交付に際して、顧客の知識、経験、財産の状況及び投資目的に照らして、当該顧客に理解されるために必要な方法及び程度による説明をしなければならないと思われます。この場合、このように理解しますと、広義の適合性の原則が顕在化したものと評価できるのではなかろうかと思われます。
これは金商法における規定でございますので、当然この義務に違反した業
者には監督上の処分を発動できるというのが、おそらく履行目的の１つであると思われます。この場合、金融商品取引業者等は、金商法２条２項により、有価証券とみなされる件に係る契約締結の勧誘を行う場合には、あらかじめ当該契約締結前交付書面の内容を内閣総理大臣に届け出なければならない。
その場合、施行令 16 条の２は、当該勧誘に応ずることによって、500 名以上の者が当該勧誘に係る金融商品取引契約を締結することになる場合に限定をしているということであります。
なお、これは今後の報告にも関係すると思われますけれども、37 条の３
第３項の趣旨は、これまで開示規制が及ばなかった事業型ファンドに届け出義務を課すというものであるとされております。
②契約締結時の書面交付義務続きまして、「契約締結時の書面交付義務」ですが、「金融商品取引業者等
は金融取引契約が成立したとき、また有価証券にかかる投資信託契約の全部または一部の解約があったとき等内閣府令で定めるときは遅滞なく書面を作成し、交付しなければならない」とされております。
例外として、累積投資契約による有価証券等の買い付けの場合で、顧客に8

対して当該取引契約の内容を記載した書面を定期的に交付し、かつ顧客から個別の照会に速やかに対応できる体制が整備されているときのように、投資家保護上支障がないと認められたときは、当該書面交付義務は課せられないとされております。
③書面による解除
続きまして、③といたしまして「書面による解除」ですが、「金融商品取引業者等と金融商品取引契約を締結した顧客は、内閣府令で定める場合を除き、契約締結事項書面を受領した日から 10 日以内に、書面により当該金融商品取引契約を解除できる」とされております。この場合、この契約解除の効力は書面を発したときに生ずるとされております。なお、37 条の６第１項ないし４項に反する特約で、顧客に不利なものは無効になるとされております。
そこで、説明義務に関しまして、少し比較法の観点から説明させて頂きた
いと思っております。
（３）比較法―ドイツにおける助言義務を中心に①ドイツにおける助言義務と証券取引法制定
特にこの分野で、ドイツ法を参照させていただきたいと思いますが、「ドイツにおける助言義務と証券取引法制定」ということで、次に進ませていた
だきます。
当然ですけれども、我が国だけでなくて、諸外国でも金融商品をめぐる紛争は頻発をしているわけであります。
この場合、ドイツでは「助言義務」という義務がよくいわれることがあります。助言義務というのは、「投資家がその専門的知識等の欠如のため、合理的な投資行動がとれず、または不合理な投資行動をとる場合に、金融機関が専門家たる地位と継続的契約関係（黙示の場合も含む）に基づき、また顧客からの高度の信頼に鑑み、適切な助言や情報提供をなす義務である」とされております。
9

その内容を具体的に考えていきますと、ホプト教授によりますと、どういう内容が問題になるかといたしますと、①としては、説明の必要性の程度。
②銀行及び顧客との間の個別的な取り決めの内容。③として、取引の継続性などさまざまな要素による互いの関係の緊密さ。④顧客による保護の放棄があるか否か。そして、⑤銀行がそのような義務を果たすことによる経営上・経済上の負担の５つが指摘されております。
ご承知のように、ドイツは大陸型のユニバーサルバンクシステムを採用しておりますので、基本的には証券会社単体というものは存在しません。この場合、銀行は顧客に対して、真実を知らせなければならないという真実義務を負っているというふうに、ホプト教授によると議論されております。この義務は事実だけでなくて、有価証券の評価についても当てはまるとされております。
この場合、一般投資家は事実についてだけではなくて、ある有価証券の評
価に関して、なぜ銀行はそのような評価をしたかについても、説明が必要であるからというように理解されております。この場合の根拠は、ドイツの資本市場における情報の格差とされております。
２番目として、銀行は調査・照会義務を負うとされております。いいかえ
ると、銀行は常に助言者として、正確で適切な助言をする義務を負うということであります。すなわち銀行は、助言者として、市場の現状について継続
的にフォローする義務を負っているということかと思われます。
第３に、銀行はいつでも適切な助言を顧客に与えるために、適切な組織を備えておくべきであるという組織義務を持たなければならないとされております。つまり、資本市場において圧倒的な能力を持つ銀行は、顧客への助言についても、十分な能力ある助言者をみずからの費用で設置する義務があるとされております。
これらは古典的といいますか、やや昔の議論でありますけれども、近年、
再 び ド イ ツ で 説 明 義 務 が 活 発 と な っ て き た の は、 証 券 取 引 法（Wertpapierhandelsgesetz）の 31 条が、証券サービス業者等の情報提供義10

務を規定したことがきっかけであります。
証券取引法は、有価証券取扱会社に関しまして行為規定を制定しております。この場合の有価証券取扱会社とは、金融仲介業もしくは発行業務、または投資仲介業もしくはディーリング業務を営む銀行または金融サービス会社をいいまして、業務が外貨取引・指数取引あるいはデリバティブ取引に限定されている場合は除かれるとされております。
ドイツの条文が頻繁に改正されておりまして、少しフォローし切れない部
分があるんですけれども、資料８が現行の証券取引法でございます。
この場合、証券取引法の 31 条は、一般行為規定について適合性の原則等の規定をしております。また、同法 32 条で顧客の利益に反する取引を禁止し、有価証券の推奨に関して特別の行為規定を定めております。
また、33 条では、顧客に投資サービスを提供するには、それに必要な情報を集めるために十分な組織を持つ義務を規定しまして、同時に有価証券取扱会社内に、義務の不履行を防ぐために設置する組織を持つ義務が課せられました。神作先生に教えていただいたんですが、この組織義務というのは内容統制機構を設置する義務を課しているということでございます。
この場合、同時に有価証券取扱会社は、顧客に提供した投資サービスを記録・保管して、また有価証券業務に伴って顧客から受け取った金銭を自己勘定とは別に保管する義務を負うというふうに規定をされたということであります。
その後、ご承知のようにドイツでもいろいろ資本市場の改革が進みまして、
2002 年第４次資本市場振興法が提出をされた。その中で、取引所法、現在は投資会社法、販売目論見書法、信用制度法の改正などが入っている立法であります。
この場合、証券取引法に関しましては、一般行為規定、特別行為規定、さらに組織義務並びにサービスの保管義務を定めております。これによって、リスク商品を購入する顧客を保護する基礎的条件がかなりの部分で整ったといえると思われます。
11

続きまして、これらの規定の民事効について検討をさせていただきたいと思います。
②説明義務の強行法規制と私法上の効果「証券取引法 31 条１項は、有価証券取扱会社（多くの場合銀行）に対し、顧客の利益のために、必要とされる知識、配慮及び誠実さをもって、有価証券の取扱業務を行う義務を課している」。また、２項では、「顧客の財産状態と当該取引の目的に関して、投資提供の目的となる取引に対する顧客の経験と知識を考慮して情報提供する義務及び顧客にとって有益な情報を全て提供する義務。それは、顧客が意図した取引の種類及び量を考慮して、顧客の利益を保護するために必要な程度で行われなければならない」ということで、そのような義務を課しております。すなわち「顧客の状況を考慮し、顧客の利益のために金融機関としてふさわしい知識をもって、顧客に情報を提供する義務」というふうにいえるかと思います。
同法の立法趣旨につきましては、情報提供義務とは、公平かつ公正な証券市場の発展を支えるための監督法上の義務でありますけれども、２次的には、顧客との間の情報格差を前提に、有価証券取扱会社が適切な情報を提供する義務であって、顧客保護を目的とするというふうにされております。
続きまして、私法上の関係を見ていきたいと思います。ドイツで確立されました判例法理が、証券取引法の 31 条によってどのような影響を受けるかということにつきまして、コラー（Koller）教授によりますと、証券取引法
31 条によって前述した判例法理が無効となるものではないといたします。
証券取引法 31 条は特別法であって、私法上の義務を緩和するわけではなく、その中には警告義務も含まれる。すなわち、顧客が気がついていなかった当該取引の危険に関し、金融機関側に多大なコストを要しない場合に、顧客側で金融機関が警告してくれることを期待する義務ということがいえるかと思います。
ドイツでは、金融機関の説明義務、特に助言義務が常に有価証券取扱会社に対し認められるかについては、それを否定するのが判例通説であるとされ
12

ております。すなわち、十分に理解力があって銀行から説明を受ける必要のない機関投資家や、あらかじめみずから情報提供を不要とする投資家などには説明義務は否定されていて、その点では任意法規とされております。
しかしながら、証券取引法 31 条が規定する情報提供義務に関しましては、強行法規であると考える説が通説であるとされております。その結果、同法が監督法規ですから、私法上の効果を否定する見解もありますが、有価証券取扱会社が情報提供義務に違反した場合、顧客に対し損害賠償義務を負うとされます。その結果、ドイツ民法 823 条２項にいう保護法に該当しまして、
顧客は、有価証券取扱会社の情報提供義務違反を保護法違反の不法行為であるとして、不法行為に基づく損害賠償を請求できるとされております。
立証責任に関しましては、原則顧客側が、説明義務が尽くされなかったた
め問題の金融商品を買ったこと等を立証する必要がありますけれども、証券取引法 34 条は、顧客に対し、顧客に提供した投資サービスを記録・保管する義務を課しているため、顧客に有利な要素として評価されるのではないかと思われます。このように、ドイツでは近時特別法により業者ルールの形で投資家保護が図られているだけではなくて、民事法上の不法行為責任として構成する学説も有力に主張されております。
③投資家保護改良法における目論見書責任制度の法定
その後、2004 年４月になりまして、ドイツは、投資家保護の強化を目的とする法律、投資家保護改良法を可決いたしました。同法は、企業統合及び取消権の現代化に関する法律と並んで、特に上場株式会社に対し実務上大きな影響を与えるものだとされております。
投資家保護改良法によりまして証券取引法も改正され、新たに金融商品という概念が導入されまして、証券取引法において、有価証券、金融市場商品
及びデリバティブの上位概念として規定されたといわれております。つまり、金融商品とは、有価証券、金融市場商品、デリバティブ及び有価証券を引き受ける権利、並びにドイツ国内またＥＵのほかの加盟国における規制市場で取引することを認可され、もしくはその認可を申請中の商品と定義されるの13

ではないかと思われます。
近時制定された法律の中に、有価証券販売目論見書法という法律があります。同法によると、故意または明らかな過失によって、①販売目論見書法を公告しない。②販売目論見書法を不完全な情報もしくは方法によって公告する。③販売目論見書に追記すべき情報を完全に追記しない。④これらの義務に違反して販売目論見書を公告する場合には、発行者に 50 万ユーロないし５万ユーロの過料を科すことができる。また、Baﬁn からの照会に関しまして意図的に情報を提供しない等の場合には、同じく過料が科せられるということかと思われます。
このように、特に有価証券販売目論見書法は、これまで規制が及ばなかったいわゆる灰色市場と呼ばれる市場において販売されてきた税法上の優遇措置を含む匿名組合持分等に対して、これまで判例法で積み上げられてきた民事法的な目論見書責任法理に基づく損害賠償による救済とは別に、財産投資として上記投資商品を明文で規定し、これに対し販売目論見書の作成及び公告を義務づけました。さらに、その販売目論見書に対する承認がなければ公告してはならないことを立法したのは、非常に有意義なことであると思われます。
以上のように、ドイツでは主に判例法上、契約締結上の過失の一類型として、目論見書責任法理によって民事責任に関する問題解決が図られてきまし
たが、一方、近時の立法は、行政が金融商品の販売者等に対し、直接、契約や公告に対する規制をかける形で金融市場の適正を図っているのではないかと思われます。

３．適合性の原則（１）金融商品取引法における適合性の原則
続きまして、３番目の日本における「適合性の原則」に移りたいと思います。
適合性の原則を年代ごとに順に見ていきますと、まず①番として、199214

年証券取引法改正前の規制です。1992 年以前は法律で適合性の原則は規定されておらず、1974 年大蔵省証券局長通達、投資者本意通達と呼ばれることが多いのですけれども、これによって、証券投資に関する知識、経験が不十分な投資者及び資力が乏しい投資者に対する投資勧誘に関しては、より一層の慎重を期することとされていただけでした。また、日本証券業協会公正慣習規則９号によって、顧客管理等の整備、過当取引の禁止などが規定されました。
その後、1992 年証券取引法改正による明文化で、証券取引法 54 条１項１号が、顧客の知識、経験または財産の状況に照らし不適当と認められる勧誘を行って投資者の保護に欠ける場合、または欠けるおそれがある場合、大蔵大臣が是正命令を出すことができると規定されました。
続きまして、③番、1998 年証券取引法改正により、旧証券取引法 43 条１号、
顧客の知識、経験及び財産の状況に照らし不適当と認められる勧誘を行って投資者の保護に欠けることということで、違反した場合には一定の監督上の制裁が科されることになりました。
④番、現行金商法の 40 条ですが、顧客の知識、経験及び財産の状況、金融商品取引を締結する目的に照らし、顧客に適合しない勧誘を行ってはならないと規定されました。それとは別に、金融庁「金融商品取引業者向け総合
監督指針」や日本証券業協会「協会員の従業員に関する規則」等も、適合性について規定しております。
（２）最高裁平成 17 年判決及びその後の展開①最高裁平成 17 年判決
続きまして、平成 17 年最高裁判決について見ていきたいと思います。
最高裁は、平成 10 年法律第 107 号による改正前の証券取引法 54 条１項１号、２号及び証券会社の健全性の準則等に関する省令８条５号は、業務停止
命令等の行政処分の前提要件としてではあるが、証券会社が、顧客の知識、経験及び財産の状況に照らして不適当と認められる勧誘を行って投資者の保15

護に欠けることがないように業務を営まなければならないとの趣旨を規定し、もって適合性の原則を定める。また、平成４年法律第 73 号による改正
前の証券取引法の施行されていた当時にあっては、適合性の原則を定める明文の規定はなかったものの、大蔵省証券局長通達や証券業協会の公正慣習規則等において、これと同趣旨の原則が要請されていたところである。これらは直接には公法上の業務規制、行政指導または自主規制機関の定める自主規制という位置づけではあるが、証券会社の担当者が、顧客の意向と実情に反して、明らかに過大な危険を伴う取引を積極的に勧誘するなど、適合性の原則から著しく逸脱した証券取引の勧誘をしてこれを行わせたときは、当該行
為は不法行為法上も違法となると解するのが相当である。「著しく逸脱した」ということで、適合性の原則違反から不法行為法上も違法となるという判断を下したわけであります。
そして、証券会社の担当者によるオプションの売り取引の勧誘が適合性の原則から著しく逸脱していることを理由とする不法行為の成否に関しまして、顧客の適合性を判断するに当たっては、単にオプションの売り取引という取引類型における一般的抽象的なリスクのみを考慮するのではなくて、当該オプションの基礎商品が何か、当該オプションは上場商品とされているかどうかなど具体的な商品特性を踏まえて、これとの相関関係において、顧客の投資経験、証券取引の知識、投資意向、財産状態等の諸要素を総合的に考慮する必要があるというべきである。これを本件について見ると、日経平均
株価オプションの売り取引は、単にオプションの売り取引という類型から見れば、一般的抽象的には高いリスクであるが、当然に一般投資家の適合性を否定すべきものであるとはいえない。そうすると、Ａの担当者において、被上告人にオプションの売り取引を勧誘して３回目及び４回目のオプション取引を行わせた行為が、適合性の原則から著しく逸脱するものであったということはできず、この点について上告人の不法行為責任を認めることはできな
いということで、本件につきまして、不法行為責任自体は否定をしているわ
けであります。
16

この判決につきましては、黒沼先生も評釈を書かれてございますけれども、著しい適合性原則違反があったときに、行政上の取締法規違反となると同時に民事上の不法行為となるかどうかという論点に関しまして、証券会社の担当者が、顧客の意向と実情に照らし明らかに過大な危険を伴う取引を積極的に勧誘する場合には、適合性の原則から大きく逸脱した場合であって、不法行為法上も違法であるとしたということであります。最高裁レベルで、金融商品を勧誘する際の適合性の原則の判断について、金融商品特性だけでなくて、投資家等の属性を総合的に判断して、不法行為の成立をめぐる適合性を判断すべきという判断が下された意義は大きいと思われます。この場合、適合性の原則は、説明義務の一部のそれではなくて、勧誘方法である点が特徴的であります。
他方、金融商品販売法においては、重要事項の説明義務を規定して、プロ投資家を特定顧客ということで区別しております。特定顧客とは、金融商品販売法施行令８条によれば、金融商品取引業者、金融商品取引法上の特定投資家及び自ら説明を放棄した者とされます。この場合、金融商品販売法は重要事項の説明義務を定め、説明責任違反の場合に損害賠償義務を規定します。
他方、特定投資家には説明義務は適用されません。
②大阪高裁平成 20 年６月３日判決
平成 17 年判決後に出た重要判決として、大阪高判平成 20 年６月３日を挙げたいと思います。
簡単に見ていきますと、証券会社は、顧客の知識、経験及び財産の状況に照らして不適当と認められる勧誘を行って投資者の保護に欠けることのないように業務を営まなければならず、証券会社の担当者が、顧客の意向と実情に反して、明らかに過大な危険を伴う取引を積極的に勧誘するなど、適合性の原則から著しく逸脱した証券等投資商品の取引の勧誘をしてこれを行わせたときは、当該行為は不法行為法上も違法となる。顧客の適合性を判断するに当たっては、当該投資商品の取引類型における一般的抽象的なリスクのみを考慮するのではなく、具体的な商品特性を踏まえて、これとの相関関係に
17

おいて、顧客の投資経験、証券等投資商品の取引の知識、投資意向、財産状態等の諸要素を総合的に考慮する必要がある。証券会社は、一般投資家を取引に勧誘することによって利益を得ているところ、一般投資家と証券会社との間には、知識、経験、情報収集能力、分析能力等に格段の差が存するところを考慮すれば、証券会社は、信義則上、一般投資家である顧客を証券取引に勧誘するに当たり、投資の適否について的確に判断し、自己責任で取引を行うために必要な情報である当該投資商品の仕組みや危険性等について、当該顧客がそれらを具体的に理解することができる程度の説明を、当該顧客の投資経験、知識、理解力等に応じて行う義務を負うというべきであるということで、同判決は、平成 17 年判決を一歩進めて、証券会社は、顧客に理解できる程度の説明を適合性の原則に従って行う義務を負うとしております。
これはかなり厳しいかなと個人的には思っております。
金融商品取引法における適合性の原則
続きまして、金融商品取引法における適合性の原則は、ご承知のように、金融商品取引業者等が投資勧誘を行うに当たって、自己責任を問う前提として、顧客の適合性に合う説明をしなければならないとされております。
（３）金融商品販売法における説明義務と適合性の原則「金融商品販売法における説明義務と適合性の原則」ですが、金融商品販
売業者が金融商品販売法上、顧客に対し説明義務を負うのは、金商法違反として不法行為が成立する場合と比べると、金販法のほうが無過失責任であって、損害額が法定され、立証責任を販売業者が負う点ですぐれているが、平成 17 年判決と比べると、著しい適合性の原則違反だけで民事責任を生じさせない点で判例法と異なるといえると思います。
これまでの判例を踏まえると、説明義務の範囲及び程度は、顧客の当該商品に対する適合性で決まるものである、つまり、適合性の原則を踏まえた説
明義務とは、投資家及び預金者に自己責任原則を問い得るため、最低限の知18

識、情報レベルまで顧客の知識を引き上げることと理解すべきではなかろう
かと思われます。
なお、販売業者が投資勧誘を行う場合には、あらかじめ勧誘方針を作成し、勧誘対象者の知識、経験や勧誘方法等、勧誘の適正の確保に必要な事項を決定し公表しなければならないとされております。
（４）比較法―アメリカにおける自主規制を中心に①アメリカ法続きまして、比較法です。これはそれほど最近の新しいことがあるわけではございませんが、アメリカ法を簡単に見ていきたいと思います。
適合性の原則は、まず各種自主規制機関の規則によって規定されます。すなわち、
全米証券業協会（ＮＡＳＤ：現ＦＩＮＲＡ）規則 2310 条（ａ）項は、顧客に対して証券の買い付け、売りつけ、または交換を推奨する場合には、会員は、当該顧客によって、その者のほかの証券保有及び財産状況並びに必要性に関して開示された事実に基づき、推奨が当該顧客のために適合していると信じるにつき相当の理由を有していなければならないとしております。
また、ＮＹＳＥユーロネクスト、ニューヨーク証券取引所規則 405 条は、各会員は、各顧客、各注文、当該会員によって受諾されまたは保有されている
各現金または証拠金口座及び各会員によって受諾されまたは保有されている口座についての代理権を有する者に対して、重要な事実を知るために適正な注意を尽くすことが求められていると規定されております。
問題は、このような自主規制機関の規則に違反した場合の民事効でありますが、幾つかの判決を検討していきます。バトリー対メリルリンチ社ほか事
件におきますと、本件では、倒産した個人ブローカーＡが単独株主となってブローカー会社を設立したが、それも破産した。破産に先立ってＡは、ブローカー会社の顧客の預かり資産を詐欺的にブローカー会社名義で被告を通じての投機的取引に回しており、破産会社に損害を与えた。このような事実関係のもとで、破産管財人がニューヨーク証券取引所規則の適合性の原則に関す
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る各規則違反によって被告を訴えた。被告は、ブローカー会社名義での取引に際して、原告は取引までにブローカー会社の事情を調べるべきだったという。判決は、主張されている規則違反が直ちに訴求可能ではない。被告による単なる判断の誤りは連邦法上の請求原因も構成しない。しかし、本件で主張されている事実は破産者の顧客に対する詐欺に匹敵し、民事責任を生ぜしめるとしたということで、「詐欺に匹敵する」という基準が出されたとされております。
ただ、ここで注意をしていただきたいのは、この判決はそうなのですけれ
ども、この場合、自主規制機関の規則違反が直ちに民事責任を生ぜしめるかということにつきましては、各巡回区ごとに状況が異なっていて、むしろ否定する例が多いということであります。ただ、この判決からいきますと、ブローカー・ディーラーの説明義務の判例からは、勧誘に際して、適合性の原則は自主規制機関によって規則化されているだけでありますけれども、詐欺に匹敵する適合性原則違反は判例法上、民事責任を生ぜしめる可能性があるということはいえるかと思います。
②イギリス法
イギリス法について少しだけ申し上げますと、イギリス法では、情報提供義務を定めた法令は多いのですけれども、消費者の知識、財産の状況等に配慮した助言までを要求したものは少ないとされておりまして、金融サービス
市場法は、消費者の利益を保護する規範の権限を金融サービス機構（ＦＳＡ）に認めていて、金融サービス市場法によってＦＳＡが作成した下位規範として、ハイレベルスタンダード、プルデンシャルスタンダード、ビジネススタ
ンダード等があります。これらの規範違反者には基本的に損害賠償請求が認められており、特にコンダクトオブビジネスは、事業者に対し、顧客に適合する助言を行うための手段をとらなければならないとしております。

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４．おわりに（１）金商法上の行為規制（１）「金商法上の行為規制」ですが、金融機関が金融商品を販売する際に顧客に対し行う行為は、①広告、②勧誘、③販売（説明義務）、④アフターケアに分類されると思われます。金融商品取引法は、この過程に対し、行為規制として、①広告規制、②不招請勧誘の禁止、意思確認義務、③契約締結
前の書面交付義務、契約締結時の書面交付義務及び適合性原則を規定しますが、④アフターケア義務については規定を置いていないと思われます。これらにつきましては、諸法、例えば銀行法、信託業法、保険業法ではそれぞれ独自の規定があります。基本的には同じ規制なのですけれども、業法ごとに規定が異なりまして、非常に複雑な規定となっております。
（２）民事責任（２）「民事責任」につきましては、まず広告時について、いまだに金融機
関と顧客の間には契約がないという状況であります。この点、ドイツの議論を参照しますと、契約の当事者の概念を広げて責任を広く解するという考え方につきましては、ドイツの目論見書責任の議論からは、投資家が意思決定をする際に、仲介業者は専門家として目論見書責任の記載事項にいわば保証人のように個人的な信用を与えているような印象を与えるということで、アスマン教授によりますと、契約成立に関与した者がもし契約締結時に相手方の不信を高めた場合には、一種の契約締結上の過失の法理によって責任を負うという議論もあります。この場合、金融機関の職員が顧客の誤解を認識している場合には、少なくともその誤解を解くような義務は存すると解することはできるのかなと考えております。
契約がない場合の関係につきましては、アメリカの信認義務理論があります。この場合、ご承知のように、アメリカの不法行為リステートメント 551
条２項によりまして、契約の両当事者間に著しい情報格差があって、かつ一21

方当事者が他方当事者の情報に依存していたような場合、他方当事者、この場合は金融機関ですけれども、先行行為としての情報開示義務を負うとされております。ただ、この場合、我が国の法制度の中でどれだけ一般化できるか少し疑問な部分ではあります。
適合性原則と情報提供義務ですが、ドイツの議論を参照しますと、金融商品を販売する者には、適合性の原則を踏まえて、当然ですけれども、顧客の属性及び理解力に応じ情報提供する義務があると解すべきかと思われます。
そうすると、これは私見ですけれども、この観点からいたしますと、基本的な問題は、金融商品販売法において適合性の原則違反の行為が民事責任を生じさせない点であります。金融商品販売法３条２項は、顧客の知識、経験、財産の状況及び当該金融商品の販売に係る契約を締結する目的に照らして、当該顧客に理解されるために必要な方法及び程度によるものでなければならないとして、適合性の原則について明文で規定をいたします。しかしながら、さきにも申し上げましたとおり、適合性の原則違反が民事責任を生ぜしめるという規定ではありません。この点、もう一度議論される必要があるのではなかろうかと思われます。
（３）立証責任の転換
続きまして、（３）「立証責任の転換」です。
重要事項を説明したか否かの立証責任ですけれども、金融商品取引法上の重要事項に関して説明義務を尽くしたか否かに関して、金融商品販売法では、金融商品販売業者等に適合性原則に従った説明義務があって、元本欠損額の推定とありますけれども、重要事項を説明したか否かの立証責任は改正金融商品販売法でも顧客の側にあります。
この点、顧客側から金融商品販売業者側に立証責任を転換した場合に、顧客に元本欠損を生じただけで原則、金融商品販売業者側に損害賠償責任が発生することになって、著しく均衡を失する立法となるという指摘や、不招請
勧誘や適合性の原則に違反した勧誘があっただけで損害賠償の効果を発生さ22せることには、顧客のモラルハザードを生ぜしめるという指摘がございます。
しかし、仮に金融商品販売業者側が勧誘の時点で元本欠損が生じない商品であると説明したにもかかわらず、元本欠損を生じた場合には、顧客の側で重要事項説明書を裁判所に提出すれば、説明と異なるわけですから、なぜ業者側の説明と異なって元本欠損が生じたのか、金融商品販売会社側で立証する必要がある場合もあるのではないかと思われます。
契約締結後の事情変更はアフターケア義務ということですけれども、継続的な金融取引におきまして、業者には顧客のニーズにこたえ、少なくとも顧客に損失が生じないように、あるいは生じたときは最小限に食いとめるような措置を講ずべき義務があると理解することができるかと思います。ただ、これに関しましても、一般的に説明義務の中に入れるのがいいかどうかというのは確かに議論がありますが、例えば、一定の先行行為をした金融商品販
売業者側が、市場が変わって、今後そのような商品を継続的に保有することは非常にリスクが高いと認識した場合には、これはやはり一定の助言義務は考えてもそれほど突飛な発想ではないのではなかろうかと思われます。
最後に、適合性の原則ですが、先ほど申し上げましたように、金融商品取引法では、契約締結前の書面交付義務、契約締結時の書面交付義務を規定していて、実際、紛争となるような金融取引においては当該書面が原則として交付されているだろうと思われます。したがって、裁判等では、このような書面に記載されていない事態が発生した場合には、その立証責任は顧客の側に一方的にあると考えていいのだろうかと思う場面があります。
また、初めから顧客が理解できないような高度な商品を例えば高齢者に販売したような場合には、顧客側で当該販売が適合性の原則に反することを証明した場合、なぜ損害が生じたかということについての説明義務違反に関しては金融商品販売会社側でむしろ反証するような義務があっても、場合によってはおかしくないのではないかと思われます。判例の法理を考えますと、適合性の原則違反は民事責任を生ぜしめるような形の法改正も検討されてもいいのではなかろうかと思われます。
23

このように顧客側に非常に甘いような解釈でございましたけれども、一般顧客に対して契約時に必要な情報を提供する義務を金融機関が負うことで初めて一般顧客に自己責任が追及し得ると理解でき、そのような理解はむしろ適正な金融機関取引の市場の確立に資するということで、一般顧客のモラルハザードにはつながらないと考えられます。むしろ適正な市場の確立に不可欠な要素と理解されるべきではないかと思われます。
大変つたない説明ではございましたけれども、以上です。
どうもありがとうございました。

討

議

前田副会長

どうもありがとうございました。

比較法も交え、説明義務・適合性原則につきまして、貴重なご報告をいた
だくことができました。
それでは、ただいまのご報告につきまして、どこからでも結構ですので、
ご質問、ご意見をよろしくお願いいたします。
「おわりに」のところで、金融商品販売業者側が元本欠損は生じませんと説明したにもかかわらず、現実に元本欠損が生じた場合には、業者側で、なぜ元本欠損が生じたのかを立証しなければならないというお話がありました。しかし、業者側が元本欠損は生じないと説明したにもかかわらず、現実に元本欠損が生じれば、まさしく説明義務違反ですね。そして、これは無過失責任ですので、因果関係がないとか損害が生じていないという立証ができないかぎり、業者は責任を免れることはできないのではないでしょうか。
山田委員

そのとおりです。

藤田委員

余り内容に深くかかわらないことなのですけれども、ドイツの説明があったところで、若干補足して説明をお願いします。「適合性原則」という言葉も二様によく使われているので紛らわしいですが、狭い意味でのほうですね―――最高裁なんかでも認識されている、ある特定の利用者に対しては、説明しても売ってはいけない、こういう商品はこの人に適合しないか24

らそもそも勧誘してはいけないという意味―――での、狭い意味での適合性
原則、つまり説明義務の範囲を画するための属性としての適合性について、
ドイツでは、そういうのはあるのでしょうか、それともないということなのでしょうか。
説明を伺っていると、証券取引法 32 条で、適合性の原則を規定した規定という紹介があったのですが、それは日本で認識されているところの狭い意
味での適合性原則に関係するものと理解してよろしいでしょうか。言葉だけの問題かもしれませんが。
山田委員

１項ですけれども、有価証券取扱会社の顧客に対して、顧客の利益に反するような推奨をした場合、そして顧客の利益に反した程度において、有価証券及びデリバティブの購入または売却について推奨することということが、有価証券取扱会社には禁止されるというふうに規定されておりますの
で・・・。
藤田委員

それが適合性原則なのですかという質問なのですけれども。

山田委員

確かに広い意味の適合性原則からすると、これは違うのかなと。

藤田委員

いや、広い意味ではなくて、狭い意味での適合性原則、つまり、およそある一定の顧客には一定の商品は売っちゃいけませんということを、
この条文で示そうとしているのか。その後を見ると、「または最良執行原則」と書かれているのですが、日本だと最良執行原則と適合性原則は全く違うものと認識されていますので、ドイツのこれはその両方を含むものだとすると、またちょっと我々と概念定義が違うことになるのですけれども。そこでそも
そもこの条文の意図というのが、我々の考えるところの狭い意味での適合性原則を読み込める条文なのか、それともドイツではそのようなものは基本的にはなくて、広い意味での適合性原則、つまり説明義務にそういった属性がカウントされるという意味での話はあるけれども、我々のいうところの狭い意味での適合性原則は条文でも判例の考え方にもないのか、いずれなんだろうかという、そういう質問です。
山田委員

これも勉強不足で明確なことは申し上げられませんけれども、先25

生がおっしゃった後者の適合性の原則に関しましては、どちらかというと判例で議論されてきたのかなと。今回、確かにこれが狭義の意味の適合性の原則と完全に一致するかというと、一致しない部分はあるかなというふうに思われますが、基本的に証券取引法 31 条、32 条で議論されているのは禁止規定ですから、ということになると、明らかに顧客の利益に反するような推奨をした場合等は禁止されるということなので、ここに狭義の適合性の原則を読み込んでいいのかということになると、これは少しいろんな解釈はあるかなと思います。
私は、顧客の利益に反するという点につきまして、確かに先生がおっしゃるように、適合性の諸要素というのは余り出てこなくて、利益だけなので、疑問は残るところかなとは思いましたが、この報告をした時点では、利益というところを少し広く考えて、そのように考えたということです。後からでもご教示いただければ幸いです。
藤田委員

あわせて、今の区分論から発生する問題について、ドイツの話じゃない解釈との関係で、１点ついでに質問させてください。
報告ではあまり深く触れられなかったところですけれども、適合性原則と説明義務とのの関係が私はまだ余りよく整理できていないところがあって、組み合わせてとして、最高裁のように「適合性原則違反がありません。説明義務違反もありません」という組み合わせはわかるのです。また、「適合性原則はありません。しかし、説明義務違反がありました」という組み合わせもよくわかるのですね。ところが、平成 20 年の引用されていた最新の配付されている判決を見ると、両方の違反を同時に認定しているのですね。こういうのがどうなるのかというのがよくわからなくて・・・。適合性原則違反
なら、勧誘しちゃいけないので、説明しても依然販売してはだめなはずで、何で適合性原則違反の後に説明義務違反の議論が出てきて、両方認定して不法行為だというふうにいうのかが、そもそもよくわからないのが１つ。
まあ２ついう請求原因は、どっちを単独でいっても成り立ちますよというだけでいっているならいいのかもしれません。ただ、それ２つをまとめて不26

法行為を基礎づけて、今度は過失相殺までいってのですが、この２つは全然性格が違いますので、例えば過失相殺などにいくにしても、カウントすべき要素は違うのかもしれないですね。
説明義務違反だったら、「このぐらい聞いたら、まあこのぐらいのことはわかるでしょう。そこから先はあなたのうかつですね」という過失相殺もあり得るでしょうけれども、適合性だと、多分そんな議論は封じられるんだと思えます。適合性の原則の場合―――その認定に使った要素次第かもしれま
せんが―――、少なくとも投資経験なんかをもとに同じ適合性原則違反を認めたのなら、「よく聞いたらわかったでしょう」とはいっちゃいけないはず
ですよね。
だから、
これは２つを請求原因として並べて、両方どっちでも違法だといった上で、まとめて過失相殺で、その要素を聞くと、どうも説明義務違反としてはそれほどおかしくないような要素が挙がっていますけれども、適合性原則違反との関係では気になったりするんです。
結局、適合性原則と説明義務違反は、やっぱり非常に性格が違うので、最後のまとめのところでもいろいろ議論されていましたが、この２本立ての形を維持して維持しているところが、―――原告が２つ並べていつも主張するかということがあるんでしょうけれども―――余りうまく切り分けされてないなというのが判例の印象なんですが。そういうことも、これはこれで説明つくような判決なんでしょうか。
山田委員

判例を歴史的にといいますか、昔から見ていきますと、先生がおっしゃるように、当初区別されないで、説明義務違反または適合性の原則違反というだけで、不法行為上も違法というふうに評価しているものがありまして、その後に、適合性の原則は説明義務の前提であるというふうに説明した
判決もございました。
その後、適合性の原則だけで不法行為上の違法だというふうに評価したものもありまして、その辺、おそらく判例によって裁判官も違いますので、どうなんでしょうか。単に端的に適合性の原則違反で不法行為上違法というも27

のだけいっているのか、それとも説明義務違反の考慮の中に、適合性の原則というものを前提条件として組み込んで判断しているのか。私はどちらかというと、これまでの、特に昔の判決を見ていると、区別するよりは、説明義
務の前提として、適合性の原則を組み込んだ広い意味での適合性の原則というふうに評価したものが多かったのかなと思いますが。
藤田委員

最高裁判決がそう読まれているということですか。

山田委員

いえ、最高裁は違います。

黒沼委員

説明義務の前提でする適合性の原則というのは、要するに広義の適合性の原則ということでしょうか。それは狭義の適合性の原則とは別に、依然として存在すると考えていいのではないかと思います。平成 20 年判決
は、どちらかの違反を認定すれば済んだ事例ではないかと思います。
ただ、私は、この２つの適合性原則の関係は一部では重なるのではないかと思っています。それは顧客の理解度が極めて低い場合には、幾ら説明しても、顧客の属性に照らした説明をしたことにはならない。だから、狭義の適合性の原則に違反するとともに、説明義務にも違反する場合が生じるという点で両者は重なる場合がある。けれども、概念としては一応別個のものととらえることができるのではないかと思っています。
神作委員

若干戻ることになり恐縮ですけれども、ドイツ法の理解なのですが、山田先生のご理解と同じでして、ドイツ証取法 32 条１項は、一定の顧客に対しては、業者としてはそもそも売ってはいけないという狭義の適合性の原則に相当する業者ルールをも定めている。幾ら説明しても、売ってはいけない場合があると理解しております。
ただ、これから述べることは山田先生のご報告の後半のご主張に対する質問につながるのですが、聞き間違いでなければ、山田先生は、狭義の適合性原則違反に対しても、民事効を付与するのが望ましいといわれたと思いますが、ドイツにおいて狭義の適合性違反に対して、独自の民事効を付与するということは考えていないのではないか。と申しますか、それは一般の説明義
務違反の場合と基本的に同じである。
28

逆に申しますと、狭義の適合性違反に対して民事効を付与するという場合の民事効というのがどういう効果のものになるとお考えなのか。適合性に反するという以上、一切取引は無効ですよという取引の効力を否定するような効果までをも与えようとされているのか。そのような意味での民事効が付与された適合性の原則ということですと、ドイツ証券取引法には存在しないと思います。
業者がしてはいけないということと、違反した場合にどういう民事効が生ずるのかということと、分けて考える必要があると思うのですけれども、山田先生がご報告の中で、狭義の適合性原則自体に民事効を付与するべきだといわれるときの民事効の中身について、少しお聞かせていただければと思い
ます。
山田委員

判例を調べてみますと、１つの要素として、適合性の原則違反で損害賠償責任を認めた判例のジャンルがある。その場合には、立証として、
例えば収入が年金しかないという場合に、非常にリスクの高いようなオプション取引等を勧めたという場合、これは恐らく比較的立証が容易で、当事者の内面的な、例えばどういう意図であったとか、説明したか、しないかということを立証しなくても、客観的な投資家の状況を立証すれば、これは適合性の原則違反ということが認められやすくなって、その場合に、判例は損害賠償責任を認めたと思われます。
そういうふうに考えますと、ちょうどドイツの事例で神作先生からご教示
いただきましたように、狭義の適合性原則の意味で、そのような取引を勧誘してはいけない。この場合、民事上無効というのは、例えば民法 90 条に反するという場合は別としまして、かなり困難かと思われます。
神作委員

もし、損害賠償責任だとすると、狭義の適合性の原則違反を伴わない説明義務違反の場合の損害賠償と、適合性違反の場合の損害賠償とで、範囲が異なるのかそれとも同じなのかという点については、いかがでしょうか。
山田委員

その点につきましては、投資家に生じた損害との因果関係の問題
29

かと思われます。その損害が発生したのが勧誘によるのか、説明義務違反によるのか、２つの要因の重なる部分と別個のことをいっている部分を判断して、それで最終的に因果関係の範囲で決めればいいのかなというふうには考
えております。
お答えになっておりますでしょうか。
中東委員

先ほどの東京高裁の昭和 20 年の判決ですが、これは狭義の適合性原則を使ったものなのでしょうか。あるいは、コメントにもありますが（「適合性の判断について、顧客に適合しない『金融商品』を勧誘してはならない
原則と狭く解さず、顧客に適合しない『勧誘』をしてはならない原則との理解に立って適用した裁判例」金判 1300 号 47 頁）、裁判所の事実認定を見ていますと（例えば、「原告の投資意向を確認しないまま」）、結局のところ、広義の適合性原則を問題にしているような感じもします。
もしもそうであるのでしたら、藤田先生のお話にも関係して、どちらの義
務違反についても、過失相殺を一気にしている判決の図式もわからなくもな
いと思います。ただ、そうなると、広義の適合性原則と説明義務違反の関係をどのように整理したのかわからなくなります。判例をどのように理解をすべきなのか教えていただけますでしょうか。
山田委員

今ほど中東先生がおっしゃったように、判決の前にある解説は、

狭義の適合性原則違反というふうにとらえていると思いますが、先ほどご説
明いたしましたように、本来は両方持ち出すことが必要があったかどうか別ですけれども、適合性の原則及び説明義務違反ということで判断をしているというように思われます。
このコメントを見ますと、Ｘさんはその属性が書いてありまして、これまでみずから証券投資をした経験はなかったということで、その場合に裁判所
は、「証券会社は、信義則上、一般投資家である顧客を証券取引に勧誘するにあたり、投資の適否について的確に判断し、自己責任で取引を行うために必要な情報である当該投資商品の仕組みや危険性等について、当該顧客がそれらを具体的に理解することができる程度の説明を当該顧客の投資経験、知30

識、理解力等に応じて行う義務を負うというべきである」というふうにしておりますので、それは広い意味での適合性の原則を説明したのかなと思います。
藤田委員

私がそもそも聞き始めたことで、これは余り報告の主眼じゃなかったのに、これに立ち入るのはよくないと思うのですけれども、多少責任もありますので若干補足します。
素直に判決のストラクチャーに沿って読むと、２というところから始まる
ところは、これは狭義の適合性原則をいっていて、54 ページの上のところで話は終わっていて、ただ、３（１）で、投資経験その他についていろいろ触れている。こちら広い意味での適合性原則で、それを勘案して説明義務の範囲が決まって、その２つを並列的に受けて、だから、４で不法行為責任があるといって、両方まとめて一緒の扱いで過失相殺しているというのが、判決をそのまま文字どおり受け取った場合の読み方なのだというふうに思えるんです。
そういう意味では、判例集の見出しも正しい。１、２で完全に並列で書いているのも、それはそれで正しいのかもしれないです。その結果狭義の適合性原則も広義のそれも両方ともあらわれている判決であるのは間違いないと
思います。
川口委員

先ほどドイツ法との比較が議論されていましたが、ご報告では、

アメリカ法とも比較をされていました。もっとも、ニューヨーク証券取引所の規則で定められているものは、日本でいう「適合性の原則」そのものに対応するものではなく、「顧客を知れ（ノウ・ユア・カスタマーズ）」ルールですよね。これは、ＩＯＳＣＯの行為規範原則を規則化したものです。この点で、日本のものと少し違うように思いまして、比較の対象として難しいという感じがするんですね。
ただ、日本証券業協会の規則（協会員の投資勧誘、顧客管理等に関する規則３条２項）には、「顧客を投資経験、投資目的、資力等を十分に把握し」、
顧客の意向と実情に適合した投資勧誘を行うように努めなければならないと31しているものがあります。この点であれば、比較も可能であるように思います。日本で、このような自主規制ルールについて、違反行為につき民事効が発生するかどうかは、また別の問題ですが。
山田委員

川口先生がおっしゃるとおりで、規則そのものは、顧客の属性等をよく理解しなさいということのみで、これ違反で最終的に民事責任が生ずるかどうかというところで、後ほどの判例を引用しましたので、これは先走って少し混乱していた面があるかもしれません。
ただ、この民事責任につきましても、先ほど申し上げましたように、巡回
区によって、民事責任を認めている判決と認めてない判決がありまして、これだけでも民事責任があるというのはちょっと厳しいかなというふうには認識をしております。
もしよろしければ、川口先生の見解もご教示いただけると幸いですが。
川口委員

アメリカでは、知るべき情報を知らなかっただけで詐欺といっているのでしょうかね。そうであれば、かなり業者側に厳しいような気もしま
すね。
中東委員

下世話な話で申しわけないのですが、大学がデリバティブで大きな損失をこうむったときに、「済みませんでした。私学助成も受けており、堅実な資産運用をすべき立場にありました」と反省し、かつ「学内にはデリバティブの仕組みを理解している人物はいませんでした」という説明をしたとすれば、これは戦略的に得なのですか。
山田委員

アメリカですと、大学の本部に、投資についてすごく深い知識を持った方がおられて、非常に専門的に運用されているということを聞いたことがあるんですけれども、私も中東先生と同じく国立大学法人の職員でして、私立大学がどのようにその辺の運用を決定しているのかどうかわかりません。
ただ、これは仮に運用委員会の中に、例えば経済学部の先生なり法学部の教員がいて、理論的に金融に関するような論文があった。実際には、理論と実務は違いますので、理論的に強いからといって特定顧客とはならない気が32

します。それは十分に説明したかどうかは別として、実際には、自己責任ということで、運用失敗の責任は大学側が負わなければいけないのかなという気はしますけれども。
中東委員

私の聞き方が悪くて、失礼しました。もしも、「大学である以上、ハイリスクな投資をすべきではありませんでした」といって、金融機関の狭義の適合性原則違反を主張し、また、「担当者を含め皆が、どのような金融商品であるのか、理解できていませんでした」という形で、説明義務違反もあったと主張しておけば、後の処理で有利になることもあるのかという、非を積極的に認めることで、世間からの批判を覚悟しつつ、実利を得るという対応ができるかという疑問を持っていました。
山田委員

実際に某大学の例はわかりませんが、当然ですけれども、金融機

関とデリバティブ取引をしていた。そのときに、大学の財政規模からして非常に多額のデリバティブ取引をしていて、資金の性質からしてもデリバティ
ブに投資すべきではなかった場合、その場合に、説明義務違反ないしは、狭義の適合性原則違反で、勧誘した金融機関に民事責任があるかということですね。
その点については、その大学の投資経験の有無とか財産運用の経緯とか、あとはその担当者並びに実際に決裁した者の投資経験とか適合性とか、そういうものを考慮されるんじゃないかなと思われます。実際に、最近は国立大学法人で規制緩和になりまして、余剰資金を運用していいというふうになったようです。ただ、この場合にも、大学内部では非常に安全性な運用しかできないという規則がある。
ただ、その場合に、そういう内部的な規則とか内部的な制限というものがあったかどうかわかりませんけれども、もしなくて、投資経験が結構あって、
過去にデリバティブ等の商品に運用したような実績があれば、これは適合性原則違反と主張するのは難しいのではなかろうかと思います。
黒沼委員

狭義の適合性原則違反の場合に、判例は「適合性の原則に著しく違反して勧誘を行って取引を行わせた場合は」という言い方をしていますね。
33

そのときに、勧誘がなされたから取引を行った場合と、適合性原則に違反した勧誘が行われかったとしても、投資家本人には、その取引をしようという意思があった場合とが考えられます。したがって、「取引を行わせた」という要件をどの程度重く見るかによって結論が違ってくる気がするのです。因果関係には寄与しているかもしれないけれども、どの程度寄与しているかということで判断が変わってくる可能性があるのではないかと思います。
中村委員

狭義の適合性原則違反に関する最高裁判決の射程について考えていて、わからない点があるのでお尋ねします。
判例の表現を借りると、著しい逸脱のある場合に民事責任が発生することになります。金商法の中には、適合性を顧慮した勧誘が業務規制となっているとともに、そのほかいろいろ勧誘規制があります。そういう金商法の勧誘規制一般について民事効が発生する条件として、著しい逸脱というものが必要になると考えるべきか。より一般化していえば、行政監督規定の違反について、それが不法行為責任を発生させるためには、著しい逸脱という条件が一般に必要なのか。それとも、これは適合性原則に限定して理解したほうがよいのか。この点についてお考えがあれば教えていただきたいと思います。
山田委員

おっしゃるように、最高裁判決は「適合性の原則から著しく逸脱した証券取引の勧誘」と述べておりますので、適合性の原則から著しく逸脱した証券取引の勧誘をしたということで、恐らく広義の適合性の原則から逸脱したような投資勧誘のみを指すのかなと理解したのです。
これは適合性の原則についての最高裁の判例ということを加味しますと、適合性の原則から著しく逸脱した、この「著しく」が重要で、単に逸脱しただけでは民事効といいますか、不法行為上の違法とはならないという学説もありますので、おそらくは「適合性の原則から著しく逸脱した証券取引の勧誘」というところが重要なのかなと思います。
神作委員

この点は、山田先生のご報告にもありましたけれども、ドイツの保護法規という考え方が非常に参考になるのではないかと思っております。
つまり、ある行政法規が顧客や自然人の保護を直接的な目的としている行政34

法規であれば、その違反に対しては私法上の効力すなわち不法行為責任が生ずる。それに対して、当該行政法規が保護している規範が一般的な例えば市場の健全性ですとか、消費者や投資家などの直接の保護を目的としていない規定であれば、恐らくその違反に対しては原則として不法行為に基づく損害賠償責任という法効果は認められないと考えるのが適切ではないかと考えています。ただ、山田先生がご指摘のように、この最高裁の判決の射程がどこまでかというのは、直ちにその最高裁の判例法理自体からは明らかになっていないと理解しております。
藤田委員

一般論として、行政法規、取り締まり法規だから、違法行為になるのは著しい違反だけに限定するなどという法理は、日本法にないと思います。ただし、この適合性原則に関する限り、狭義の適合性原則、つまり「幾ら説明してもだめですよ」というふうなものである以上は、非常に限定して不法行為の成立を認めるというのが最高裁です。ただ、にもかかわらず、周辺にまだ広義の適合性原則があって、説明義務違反と結びつく余地があるものが外にあることを前提にしているから、これは非常に狭く、著しい違反と絞ったのではないかと思います。
ついでに、ドイツが参考になるかどうかについては、ドイツは日本と違って、不法行為の成立を非常に限定しており、法規によって法律上保護された利益か否かというのを要求しているのに対して、日本は権利侵害の要件を非常に薄めてしまっているところで前提で違いがあるので、どこまで参考にな
るかよくわからないのですが、さっき神作先生が 32 条との関係で民事効が発生する、しないの議論をされたときのことに関してですが、証券取引法
31 条はドイツでいうところの保護規範（Schutzgesetz）に当たる考え方ですが、32 条（今は条文番号がもう変わっているようですけれども）は違う。
つまり、この２つの条文で、性格づけがドイツ法上、不法行為との関係でSchutzgesetz に当たるか当たらないかの違いがある、そういうことですね。
神作委員

はい。

藤田委員

わかりました。それ確認したかったのです。
35

中村委員

神作先生、藤田先生のお考えをお聞きして、随分参考になって理解が深まったのですけれども、民事法上の説明義務、これに金販法上の説明義務を含んだ形で理解した場合に、別途金商法上の説明義務が規定されているところで、保護法規的に考えると、金商法 38 条に基づく業府令の説明義
務の違反についても、別に「著しい」という限定を付さなくても、民事法上の説明義務違反と並んで行政取締法規違反、単なる違反によって民事効が発生すると理解できる余地があるのか。このことを１点ドイツ法との絡みでお伺いしたいと思います。
それから、藤田先生にご説明いただいたところで、民事規定と行政規定に同じような条文があるときに、最高裁判決のような考え方でいうと、適合性原則違反のときに「著しい」という条件をかけて絞るのであれば、金商法上の説明義務違反についても「著しい」という限定をかけたほうがバランスがとれるのではないかという考え方もあり得るので、両先生にその点をお伺いしたいと存じます。
神作委員

確かにドイツ法では、著しく違反しているかどうかは問わずに、

とにかく保護法規に違反していれば不法行為責任が認められます。そういう意味では、なぜ最高裁の判例が「著しく」をつけたかということが問題となり得るかと思うのですが、ただ、伝統的には公法私法二分論というのでしょうか、行政法規と私法上の問題を峻別し、行政法規違反の効力は公序良俗等の一般的な私法概念を通じて私法上の効力と結びつけられてきたところにこのような判決が出されたことは、「著しく」という条件はついているものの画期的なことで、高く評価すべきではないかと思います。これで１つの突破口が開けたのではないかと私は評価しています。ただ、エンフォースメントの観点からすると、「著しく」はだんだん要らなくなる方向に行くのが望ましいのかなと個人的には考えております。他方で、最高裁は、行政法規の違反にとどまらず、自主規制の重大な違反に対しても不法行為成立の余地を認めており、この点も「著しい」という限定を付した根拠になっているのではないかとも推測しております。
36

前田副会長

金融商品取引法 38 条に違反する行為が直ちに民事上不法行為を構成するものでないというところまでは、まずは異論のないところだと思うのです。けれども、金融商品取引法 38 条で禁止行為が定められていることによって、不法行為の前提となる注意義務のレベルが高められて、不法行為の要件を満たしやすくなる。こういう関係にあると理解しているのですけ
れども。
黒沼委員

いわゆる過当取引や過大な金額の取引は適合性の原則違反と見ていいのでしょうか。私は、その投資家の属性に応じて過当、過大と考えられるものについては適合性原則の違反と理解しているのですが、その場合には「幾ら説明しても」の「説明」は余り関係なくなるわけですね。勧誘そのものが不法行為を構成することになるかと思うのですが、どう考えたらいいか、
もしお考えがあればお教えください。
山田委員

私も今、黒沼先生のご説明を聞きまして納得するところが多くて、これはある投資家にとって明らかに過当取引だ、過大だと認められる場合には、その投資家の適合性から見ると、明らかに適合性の原則違反と考えていいのではなかろうかと思われます。
黒沼委員

そうすると、通常の適合性原則違反だと、適合性に即した勧誘をしていればそもそもその商品は買わなかったであろうということで、取引から生じた損失を全部賠償させることもあり得ると思うのですが、過大な金額、過当な金額ということが適合性の原則違反だとすると、通常の取引高とか回数によるものは損害にはならないとか、手数料のみが損害だとか、損害論にも影響を与えてくるように思うのです。したがって、適合性原則違反の効果
はいろいろと考える点があるような感じがしています。
神作委員

本年の改正特商法で新設されたいわゆる過量販売取消権は、立法の過程では金商法などの適合性の原則が参照されて、過当な取引を行った場
合には消費者に対し取消権を与えるという法律構成を採用しておりますので、確かに損害賠償とはまた違う法効果は、いろいろあり得るのかもしれません。あるいは損害賠償として構成するときの損害概念も、通常の説明義務
37

違反の場合とはちょっと違った類型になり得るのかもしれません。いずれにしても、特商法の今般の改正で入れられた過量販売取消権はむしろ金商法の適合性の原則をヒントにつくられたと理解しております。
永井オブザーバー（以下ＯＢＳ） 山田先生はアフターケアも重要とおっしゃられますが、どういう内容をいかなる形式でお客様に対して提供すべきとおっしゃっておられるのかお教えいただきませんでしょうか。引用いただい
た最高裁の判決でも才口裁判官が指導助言義務と補足意見で述べられました。しかし、具体的な内容は必ずしも明らかではないと思いました。取り上げていただいた判決にはそれぞれ個別の事実関係・背景があり、主張したい
論点は多々ありますが、アフターケアとしての具体的な要件をもう少しお聞
かせいただければと思います。
山田委員

アフターケアというときに私が思い浮かべるのは、破綻したスーパーの事例です。社債を販売した時点では投資適格であった。ところが、その後、当該社債の投資適格性が当該発行会社の信用不安によりまして急激に低下した場合に、例えばこれは一回性の取引ですから、実際に口座の中に当該社債が幾らあるという場合に、確かに金融機関としては、販売すれば、別にその後、いつの時点で売りなさいなどということを助言する義務は当然な
いと思います。ただ、実際に販売したときと販売後に明らかに状況が違うという場合には、当然、金融機関としては把握していると思いますので、今の例は極端な例かもしれませんけれども、そういうふうに一回性の取引であっても、販売した時点とその後の状況が極端に異なった場合には、そのような事情を通知して、場合によっては、売却なり、ほかの方法を考えてもいいのではないかというふうな助言をすることも考えてもいいのではないかというのが１つの例です。いかがでしょうか。
永井ＯＢＳ

個別のケースについては具体的な話は避けたいと思いますが、業績が悪化する場合もあれば、あるいはその会社自体の問題ではなくマーケットの変動によって、当該会社の証券の価値が下がることもあります。しかし、今売って損失を確定させる助言はなかなか難しいものです。一定の予38測条件を置いてお話しすることはもちろんお客様に対して一般的に行っていますが、その時点では誰にも予測がつかないものもあります。投資家と業者の情報の非対称性とおっしゃいますが、今は情報の入手はかなり容易で、む
しろ情報過多の中で、それをどう選ぶかという点で専門性が問われることが多いと思われます。かなりリスクを負う判断をお願いするときに、仮に損をしても、「それはやむを得なかった」と言っていただける条件は何なのか、そこを教えていただきたいと思います。
山田委員

個別の銘柄名は大変申しわけありませんでした。

ただ、最近も地元で上場したばかりの企業が破綻する例がありました。その会社の株式への投資勧誘をする際は当然「将来有望ですよ」ということで勧めて、その後その会社は粉飾があったようですけれども、ある投資家の方は勧められて買ってそのままにしておいたら、最終的に粉飾決算といわれて、どうしたものだろうと考えていたら破綻してしまった。これは自己責任といえば自己責任の部分はありますけれども、その前提として、公表された情報とか、先ほど申し上げたように、為替やほかのいろいろな事情が急激に変化した場合には、少なくとも初めから「アドバイスは要らないよ」といったのでなければ、やはりそれについて何らかの注意ないし「こういう状況に変わりましたよ」ということはあったほうがいいのではないか。
逆にいうと、永井さんがおっしゃるように、それがあったにもかかわらず、
それを記録に残しておいて、そういうふうな注意をしたにもかかわらず売らなかったということになれば、最終的に売るか売らないかは当然、投資家の判断なので、それは仮に説明義務違反等が認められるにしても、過失相殺の割合がかなり高くなるのではないかとは考えておりますが、多分見解の相違もあると思います。
川口委員

もしアフターケアを義務と考えると、その義務の根拠はどこに求めたらいいのでしょうか。一見さんの顧客と、長いつき合いで顧客が業者を信頼しているというようなものとはまたちょっと違うようにも思います。後者であれば、信認義務のようなものを認めて、それから、アフターケアの義39

務を導くことも可能かもしれませんが。
山田委員

これも私見ですので、妥当性があるかどうかわかりませんけれども、例えば先行行為があるとか、顧客が非常に金融機関を信頼している様な場合、継続的な金融取引において、業者には顧客のニーズにこたえ、少なくとも顧客に損失が生じないもしくは損失が生じたときにこれを最小限に食いとめるような措置を講ずべき一定の義務があると考えるべき事例があると思います。例えば、先行行為により手数料を得たということであれば、誤解を解く義務とか、もしくはアフターケアという義務を考えても良いのでは。この辺は見解の相違かもしれませんけれども。
川口委員

手数料にアフターケアのフィーが入っているということです

か・・・。
山田委員

オンライン取引で全て自分でやるわけでなければ、常に外務員の方から情報提供なり、「こういう商品はどうですか」というふうに連絡が来る。
その中で、今はこの商品を購入していただいたときと情勢が違うということは伝えてもいいのではないか。それは１つの論拠としては、今申し上げたよ
うに先行行為があると。先行行為があってリステートメント等で一定の責任を負うのであれば、その後の行為についても、責任が全くないのかというと、多少認めていいのではないかというが私の見解です。
太田委員

またアフターケアの話で恐縮ですが、私もちょっと疑問に思うのですが、例えば、今は普通の主婦でもＦＸにどんどん投資をしているわけですけれども、現状、通貨のボラティリティーは非常に高くなっていますし、
ＦＸに限らず株式でも、今は日経平均のボラティリティーはとんでもなく高くなっている状況だと思うのですけれども、為替や日経平均のボラティリ
ティーが高くなっているというのは、毎日のニュースを見れば判りますので、ある意味公知の事実といってよいかと思います。そのようなときに、ボラティ
リティーが高くなっているので投資のリスクが増していますよといったようなことを一々顧客に教えてあげる義務まであるとすると、さすがに業者さん
にとってはかなりきついように思います。また、そのようなノーティスを要40

求することに果たして意味があるかどうかも疑問です。アフターケアの義務が仮にあるとした場合、どのような状況下において通知等の義務が発生すると考えるべきなのか、また、どの程度のことを通知する義務があるのかという点について、山田先生のご意見をいただければと思います。
山田委員

これも繰り返しになりますけれども、今、大田先生がおっしゃっ

たＦＸ取引のような場合には、恐らくオンライン、インターネット上で取引をして、当然、最初に「ある程度自己責任でやります」というふうな書面には署名してあると思うのです。その場合、為替が変動したからといって、ＦＸ業者が「これぐらい変動しましたから注意してください」というメールをやる必要はないだろうと思います。
ところが、外務員の勧誘で、しかも例えば退職金が入ったとか相続をしたとかで運用を考えているときに、勧められてある商品を買った。その商品を購入したのも当然、自己責任なのですけれども、最終的にその商品を購入したときに「当該商品の特性から見て、こういうふうなマーケットの状況であれば、一定のリスクはありますけれども、リターンは返ってきますよ」という説明があった。その説明が一回性の取引の場合には変わることがあり得るのではないか。そうした場合には、先ほど申し上げたように、フィーを一たん取ったということで、情報を提供するようなことを考えても私はいいのではないかと思うわけです。
中村委員

たしか従前の金融デリバティブに関する銀行の説明義務、アフターケア義務に関する裁判例（仙台高裁平成 9 年 2 月 28 日判決）の中では、勧誘の際に損失発生の要因をシミュレーション等を示した上で説明し、損失回避の方法についても説明をしていれば、そういう場合にはアフターケア義務は発生しない、ただ、勧誘の際にリスクについてきちんと説明しなかった
場合、それから損失回避の方法について説明しなかった場合にはアフターケ
ア義務が発生するということで、限定的に判断した事例があるかと思います。
そういうバランスのとり方が多分妥当ではないかと個人的には思っていま
す。
41

山田委員

そうすると、その説明の仕方によってということですか。

中村委員

そうですね。先行行為的に、きちんと説明しなかったのだから、後で実際に損失が発生するおそれがある、あるいはさらなる損失の拡大のおそれがあるときに、その損失拡大を防止するよう配慮すべき義務が生ずるということが、情報量の格差という問題とは別に多分アフターケア義務の根幹になり得るのかなと思います。
前田副会長

それでは、時間になりましたので、これで質疑を終了させていただきます。
山田先生、どうもありがとうございました。
次回は、お手元の資料にございますように、来年１月 28 日の午後２時より、
中村先生から集団投資スキーム規制に関連するテーマでご報告をいただく予定です。
それでは、本日はこれで閉会とさせていただきます。
どうもありがとうございました。

42

［報告者レジュメ］������������
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（報告概要）
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1 、問題の背景���������������������
（１）説明義務を巡るこれまでの判例の動向�������������������
（２）適合性の原則に関する判例の動向���������������������������
（３）金融商品取引法及び金融商品販売法改正に至る過程���������������
2 、説明義務及び書面交付義務����������������������
（１）金融商品販売法における説明義務と判例���������������������
（２）金融商品取引法における書面交付義務������ 〜ドイツにおける助言義務を中心に
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（３）比較法���������
3 、適合性の原則���������������������
（１）金融商品取引法における適合性の原則����������������������
（２）最高裁平成１７年判決及びその後の展開（３）金融商品販売法における説明義務と適合性の原則�������������������������
（４）比較法�����������������
������� 〜アメリカにおける自主規制を中心に�������
4 、おわりに�� � � ��� � � � � � ������������������������ ������������� ���������� � � � � � � � � � � � � � � � � ��������� 6 � 9 � 8 ��� ������������� 8 � 3 � 29 ��� ������� 11 � 9 � 13 ��� ������� 14 � 9 � 18 ���������������������
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5�Vgl.BT-Drucks. 14/8017 (2002), S.1ff.

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6�Vgl.Koller, §31 Rz 8, Assmann, Schneider (Hrsg)

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"Wertpapierhandelsgesetz 3.Aufl." (2003) S.936ff.

7�Ibid, §31 Rz 17. S.942ff.
8�Vgl. Kümpel "Bank- und Kapitalmarktrecht 3.Aufl" (2004) S.263ff.

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12�Kuthe 'Änderung des Kapitalmarktrechts durch das Anlegerschutzverbesserungsgesetz'

ZIP 19/2008 (2004) S.883ff.

13�Vgl.www.bmj.bund.de-6-

14�Vgl. Kuthe, a.a.O(fuß12)., S.884.

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24�Cf.Assmann,"The Broker-Dealer'sLiability for the Recommendation"�1982�., p.39ff.

25�Buttrey v. Merill Lynch, Pierce, Fenner& Smith Inc. 410 F. 2d 135, 7th Cir.1969.
26�Rolf v. Blyth Eastman Dillon &Co.Inc. 424 F.Supp. 1021, S.D.N.Y.
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資 料

金融商品取引主要判例

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資料２

東京地裁平成 15 年４月９日判決

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69

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資料３

最高裁平成 17 年７月 14 日第一小法廷判決

71

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資料８

BaFin-Wertpapierhandelsgesetz-Gesetzuber den Wertpapierhandel

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資料９−１「契約締結前交付書面に関する確認書」例

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96

金融商品取引法研究会メンバー（平成 20 年 11 月 26 日現在）

顧

問 森

会
長
副 会 長
委
員
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
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オブザーバー
〃
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〃
〃

本

神 田
前 田
青 木
太 田
川 口
神 作
黒 沼
近 藤
中 東
中 村
藤 田
山 田
松 尾
永 井
桑 原
永 山
浅 場
伊地知
平 田
菊 地
小 川

滋
秀
雅
浩

樹
弘
子
洋
恭 弘
裕 之
悦 郎
光 男
正 文
聡
友 敬
剛 志
直 彦
智 亮
政 宜
明 彦
達 也
日出海
公 一
鋼 二
宏 幸

〃

柿

崎

環

〃

木

村

真生子

〃

金

賢

〃
研 究 所
〃
〃
〃
〃
〃

廣
髙
若
関
小
萬
安

瀬
康
橋 厚 男
林 良之助
要
林 和 子
澤 陽 子
田 賢 治

仙

京都大学大学院法学研究科教授
東京大学大学院法学政治学研究科教授
京都大学大学院法学研究科教授
千葉大学大学院専門法務研究科教授
西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士
同志社大学大学院法学研究科教授
東京大学大学院法学政治学研究科教授
早稲田大学大学院法務研究科教授
神戸大学大学院法学研究科教授
名古屋大学大学院法学研究科教授
森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士
東京大学大学院法学政治学研究科教授
新潟大学大学院実務法学研究科准教授
東京大学大学院法学政治学研究科客員教授
野村證券執行役
大和証券グループ本社法務部長
日興シティホールディングス法務部長
みずほ証券法務室長
日本証券業協会常務執行役
日本証券業協会常務執行役
日本証券業協会自主規制企画部長
日本証券業協会客員研究員・
亜細亜大学法学部准教授
日本証券業協会客員研究員・
東洋大学法科大学院准教授
日本証券業協会客員研究員・筑波大学ビジネス科学研究科アシスタントリサーチャー
日本証券業協会客員研究員・早稲田大学
法学学術院（法学研究科）客員研究助手
東京証券取引所総務部法務グループ課長
日本証券経済研究所理事長
日本証券経済研究所常務理事
日本証券経済研究所顧問
日本証券経済研究所主任研究員
日本証券経済研究所研究員
日本証券経済研究所事務局次長

（敬称略）

97

［参考］ 既に公表した「証券取引法研究会研究記録」
第１号「裁判外紛争処理制度の構築と問題点」
報告者 森田章同志社大学教授

2003 年 11月

第２号「システム障害と損失補償問題」
報告者 山下友信東京大学教授

2004 年１月

第３号「会社法の大改正と証券規制への影響
報告者 前田雅弘京都大学教授

2004 年３月

第４号「証券化の進展に伴う諸問題（倒産隔離の明確化等）」 2004 年６月
報告者 浜田道代名古屋大学教授
第５号「EU における資本市場法の統合の動向―投資商品、証券業務の範囲を中心として―」

報告者

2005 年 7 月

神作裕之東京大学教授

第６号「近時の企業情報開示を巡る課題―実効性確保の観点を中心に―」報告者 山田剛志新潟大学助教授

2005 年７月

第７号「プロ・アマ投資者の区分―金融商品・2005 年９月

販売方法等の変化に伴うリテール規制の再編―」

報告者

青木浩子千葉大学助教授

第８号「目論見書制度の改革」
報告者 黒沼悦郎早稲田大学教授

2005 年 11 月

第９号「投資サービス法（仮称）について」2005 年 11 月
報告者 三井秀範金融庁総務企画局市場課長
松尾直彦金融庁総務企画局
投資サービス法（仮称）法令準備室長
第 10 号「委任状勧誘に関する実務上の諸問題

2005 年 11 月

―委任状争奪戦（proxy ﬁght）の文脈を中心に―」報告者

太田洋 西村ときわ法律事務所パートナー・弁護士

第 11 号「集団投資スキームに関する規制について
2005 年 12 月
―組合型ファンドを中心に―」報告者 中村聡 森・濱田松本法律事務所パートナー･弁護士
第 12 号「証券仲介業」
報告者 川口恭弘同志社大学教授

2006 年３月

第 13 号「敵対的買収に関する法規制」
報告者 中東正文名古屋大学教授

2006 年５月

98

第 14 号「証券アナリスト規制と強制情報開示・不公正取引規制」 2006 年７月
報告者 戸田暁京都大学助教授
第 15 号「新会社法のもとでの株式買取請求権制度」
報告者 藤田友敬東京大学教授

2006 年９月

第 16 号「証券取引法改正に係る政令等について」2006 年 12 月
（ＴＯＢ、大量保有報告関係、内部統制報告関係）
報告者 池田唯一金融庁総務企画局企業開示課長
第 17 号「間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況」 2007 年５月
報告者 神田秀樹 東京大学大学院法学政治学研究科教授
第 18 号「金融商品取引法の政令・内閣府令について」2007 年６月
報告者 三井秀範 金融庁総務企画局市場課長
第 19 号「特定投資家・一般投資家について」2007 年９月
報告者 青木浩子 千葉大学大学院専門法務研究科教授
第 20 号「金融商品取引所について」2007 年 10 月
報告者 前田雅弘 京都大学大学院法学研究科教授
第 21 号「不公正取引について−村上ファンド事件を中心に−」2008 年１月
報告者 太田洋 西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士
第 22 号「大量保有報告制度」
報告者 神作裕之

2008 年３月
東京大学大学院法学政治学研究科教授

第 23 号「開示制度（Ⅰ）―企業再編成に係る開示制度および2008 年４月
集団投資スキーム持分等の開示制度―」
報告者 川口恭弘 同志社大学大学院法学研究科教授
第 24 号「開示制度（Ⅱ）―確認書、内部統制報告書、四半期報告書―」 2008 年４月
報告者 戸田 暁 京都大学大学院法学研究科准教授
第 25 号「有価証券の範囲」
報告者 藤田友敬

2008 年７月
東京大学大学院法学政治学研究科教授

第 26 号「民事責任規定・エンフォースメント」
2008 年 10 月
報告者 近藤光男 神戸大学大学院法学研究科教授

購入を希望される方は、一般書店または当研究所までお申し込み下さい。
当研究所の出版物案内は研究所のホームページ http://www.jsri.or.jp/ にてご覧いた
だけます。

99

金融商品取引法研究会研究記録

第 27 号

金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法
平成 21 年１月 15 日
定価（本体 500 円＋税）
編

者

発行者

金 融 商 品 取 引 法 研 究 会（証券取引法研究会）

財団法人

日本証券経済研究所

東京都中央区日本橋茅場町 1-5-8

東京証券会館内
電話〒 103-0025

03（3669）0737 代表

URL: http://www.jsri.or.jp

ISBN978-4-89032-643-3 C3032 ¥500E