金融商品取引法研究会研究記録
第 号 平成 年会社法改正後のキャッシュ・アウト法制

5926

公益財団法人 日本証券経済研究所

ISBN978-4-89032-675-4 C3032 ¥500E

金融商品取引法研究会
研究記録第 59 号

平成 26 年会社法改正後のキャッシュ・アウト法制

公益財団法人 日本証券経済研究所
金融商品取引法研究会

平成 26 年会社法改正後のキャッシュ・アウト法制（平成 28 年 11 月２日開催）
報告者

中

東

正

文

（名古屋大学大学院法学研究科教授）
目次

Ⅰ．序論………………………………………………………………………… 1
Ⅱ．キャッシュ・アウト手法の利用状況…………………………………… 2
１．調査方法………………………………………………………………… 2
２．利用される手法の変化の概要………………………………………… 3
Ⅲ．二段階取引における株式交換の利用…………………………………… 7
１．略式簡易株式交換の利用例…………………………………………… 7
２．株式交換、株式併合および株式売渡請求の比較…………………… 8
３．株式交換における対象会社の取締役の義務…………………………16
Ⅳ．対象会社の取締役の義務…………………………………………………16
１．先行公開買付との連続性………………………………………………16
２．株式売渡請求と取締役の義務…………………………………………17
３．一連のキャッシュ・アウト取引における対象会社取締役の義務……18
Ⅴ．トップ・アップ・オプション……………………………………………19
１．トップ・アップ・オプションとは……………………………………19
２．類似する事例……………………………………………………………20
３．日本法における課題……………………………………………………21
Ⅵ．結語…………………………………………………………………………22
討

議…………………………………………………………………………23

報告者レジュメ…………………………………………………………………45
資料…………………………………………………………………………71

i金融商品取引法研究会出席者（平成 28 年 11 月２日）

報 告 者 中会
委

正文名古屋大学大学院法学研究科教授

長 神 田 秀員 青 木 浩
〃
太 田

樹
子
洋

学習院大学法学研究科教授
千葉大学大学院専門法務研究科教授
西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士

〃

加

藤

貴

仁

東京大学大学院法学政治学研究科准教授

〃

黒

沼

悦

郎

早稲田大学大学院法務研究科教授

〃

後

藤

元

東京大学大学院法学政治学研究科准教授

〃

藤

田

友

敬

東京大学大学院法学政治学研究科教授

〃

松

尾

健

一

大阪大学大学院法学研究科准教授

〃

松

尾

直

彦

東京大学大学院法学政治学研究科客員教授・弁護士

〃

山
事 萬

田
澤

剛
陽

志
子

成城大学大学院法学研究科教授
専修大学法学部准教授・当研究所客員研究員

田

吉

史

野村ホールディングスグループ法務部長

忠之

大和証券グループ本社経営企画部法務課長

幹東

オブザーバー

岸

〃

森

〃

陶

山

健

二

みずほ証券法務部長

〃

田

島

浩

毅

三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券法務部長

〃

山

本

悟

日本証券業協会自主規制企画部長

〃

富

田

英

揮

東京証券取引所総務部法務グループ課長

研 究 所 増

井

喜一郎

前

忠

〃

大

日本証券経済研究所理事長
日本証券経済研究所常務理事
（敬称略）

ii

平成 26 年会社法改正後のキャッシュ・アウト法制
神田会長

まだ定刻より早いのですけれども、２名の先生方は遅刻されるというご連絡をあらかじめいただいておりまして、それ以外の先生方はおそろいですので、始めさせていただきたいと思います。本日は、金融商品取引法研究会の第 15 回目の会合ということになります。いつもお忙しいところを
ありがとうございます。
本日は、既にご案内のとおり、中東先生から、「平成 26 年会社法改正後のキャッシュ・アウト法制」というテーマでご報告をいただき、いつものように議論をしたいと思います。
それでは、中東先生、よろしくお願いします。

［中東委員の報告］
中東報告者

本日の報告では、平成 26 年会社法改正によってキャッシュ・

アウト法制が大きく変化したことを受けまして、キャッシュ・アウトの実務
あるいは法解釈がどのように変化したかを分析させていただきたいと思って
います。

Ⅰ．序論
平成 26 年の会社法改正は、社外取締役の設置の促進などコーポレート・
ガバナンスに関するものが中心ですが、組織再編についても、一般的な差止請求権が認められるなど、大きな実質的な改正がなされました。平成 17 年の会社法制定時と発想が異なっていますのは、第１に、事後救済から事前救済に重点を置いたこと、第２に、規制の非対称性を相当に是正したことにあるとされています。規制の非対称性が相当に解消されたことにより、キャッシュ・アウトに用いることができる手法の選択肢が実務的には拡大したと考えています。
1

以下では、平成 26 年会社法改正によって、キャッシュ・アウトのために利用されるスキームがどのように変化したかを分析したいと思います。その上で、この分析を通じて浮かび上がる幾つかの課題について、順次検討させていただきます。

Ⅱ．キャッシュ・アウト手法の利用状況
１．調査方法キャッシュ・アウト手法の利用状況については、公開買付届出書などの開示書類を基礎といたしましたので、本報告では、上場会社に限定して扱わせていただきます。
利用状況については、飯田秀総先生による先行研究がありまして、平成
28 年 1 月 1 日から同 5 月 31 日までの期間に上場廃止となった 11 件の事例を分析されています。①公開買付で 90％以上を取得すれば、特別支配株主の株式等売渡請求を利用し、② 90％未満の取得にとどまれば、株式併合が用いられる、こういうトレンドがあるとされています。
本報告のために行った調査結果は、資料１に取りまとめたとおりですが、結論的には、飯田先生がされた分析と同様の結果になりました。ここでは、
平成 26 年会社法改正施行の少し前の平成 27 年１月１日から、できるだけ遅く最後までクロージングが見られるようにという範囲で、平成 28 年７月 31日までの間に公開買付届出書が提出された事案を集計しています。
そこでは、ＥＤＩＮＥＴとかｅｏｌを用いて当該事案を特定するとともに、
公開買付報告書、臨時報告書、取引所の適時開示などでディールの進行を確認しております。時間の経過と対応した取引手法の変化をわかりやすくする
ために、Ｂ列では、公開買付届出書の提出日を記載し、古い案件から順番に整理をしています。Ａ列には、便宜上、案件順の番号を付しています。ＦからＩ列では、公開買付届出書において第二段階取引の方法として予定されていると開示されているものを示していました。「○」で示していますのが予定とされているもので、「△」は可能性があるとされているもの、「◎」は公2

開買付後の議決権割合が 90％以上になることを条件として、他の手法に優先して実施する予定であることが記載されているものです。実際に第二段取引として利用された手法には、その下に「実施」と記載いたしまして、網かけをしています。Ｊ列は、公開買付届出報告書において示された公開買付後の株券等所有割合を掲げております。90％以上の案件についても、網かけをしています。
２．利用される手法の変化の概要（1） 平成 26 年改正会社法施行「前」に開始された公開買付
資料１において８番までの案件は、平成 26 年会社法改正が施行された平成 27 年５月１日よりも前に公開買付届出書が提出されているものでして、全てにおいて全部取得条項付種類株式による全部取得が予定されています。
改正会社法の施行期日を定める政令は平成 27 年１月 17 日に制定・公布されていますので、公開買付の期間にもよりますが、公開買付の終了日が改正会
社法の施行日よりも後あるいは施行日に近い場合には、改正法によるキャッシュ・アウト手法を先取りすることも可能ではあったかと思うのですが、これはありませんでした。
もっとも、平成 27 年３月９日に公開買付届出書が出された５番の案件については買付期間は４月 20 日までとされており、平成 27 年３月 13 日に提出された６番の中西金属工業による公開買付については買付期間は４月９日までとされており、公開買付の終了日が改正会社法の施行日よりも相当前になっています。
他方で、平成 27 年３月 24 日に提出されたＪＷＤホールディングスによる公開買付においては、買付期間は５月８日までとされていますので、改正会社法の施行が見込まれるために、二段階買収について、レジュメに転載したような記載がなされています。
「上記の各手続きに代えて」というのは、一連の全部取得の手続きにかえてということですが、改正会社法に基づいて、株式の併合をする可能性があ3

る、あるいは、次のページでございますが、議決権の 10 分の９以上を取得すれば、売渡請求を用いる可能性もあることが開示されています。
（2） 平成 26 年改正会社法施行「後」に開始された公開買付
平成 26 年改正会社法が施行されますと、ほぼ例外なく同改正法で利用が容易になった手法が予定され、実施されています。
すなわち、第１に、公開買付によって対象会社の株式の 90％以上を取得した場合には売渡請求が予定され、実際にもこれが実行されています。支配株主による売渡請求を用いると、残余の株式の取得のために、対象会社が取締役会設置会社である場合に、同社の取締役会決議による承認で足り、株主総会を開催する時間と費用が必要ではなくなります。この点は改正前の全部取得では得られなかった利点であり、改正前であっても、略式組織再編、とりわけ略式株式交換を用いれば得られた利点ではありますが、課税上の関係もあり、利用されがたかった手法であると理解しています。
興味深いことは、売渡請求の場面での対象会社の取締役会の意見が第一段階の公開買付届出書でも示されていることが大多数であり、公開買付者が90％以上の株式を取得することになれば、会社法上の売渡請求についても対象会社の承認が得られることが予定されていることです。
例えば、Ｐ＆Ｐホールディングスの意見表明報告書においては、次のように記載されていまして、これと呼応する記載が届出書にも記載されています。
つまり、公開買付について賛同意見を表明するとともに応募推奨して、90％基準を満たして売渡請求がなされたら、対象会社の取締役会においてこれを承認する予定であることが表明されています。
第一段階の公開買付と第二段階の取引との連続性あるいは一体性を前提とすれば、自然な見解が表明されていると理解することができると思いますが、この点については、売渡請求に対する対象会社の取締役の義務との関係で、改めて検討させていただきたいと思っております。
第２に、公開買付によって対象会社株式の 90％以上を議決権ベースで取得できなかった場合には株式併合が予定されていまして、実際にもそのよう
4

に取引が進められた例が見られます。
他方で、改正会社法の施行後に開始された公開買付で全部取得が予定されている例もありますが、これは２件しかありません。
１件は、実際には株式併合が用いられたケースですが、公開買付は２回に分けられており、第１回では資本業務提携に利害関係のある株主から低い価格で株式を取得し、第２回の公開買付では少数株主からそれより高い価格で株式を取得するというスキームでした。第１回目の公開買付は改正法施行前の平成 27 年４月 14 日に開始されておりますので、それもあってか、売渡請
求を第二段取引で利用することが予定されていなかったという事情があります。
もう一つの例は、全ての少数株主との間で応募契約が締結されていたという事例で、公開買付者が実質的に対象会社の株式の 100％を取得することになっており、実際にも全ての応募があったという特別な事情が存在していたと思われます。
（3） 平成 26 年会社法改正と手法の変化の理由
以上のように、二段階買収におけるキャッシュ・アウトの手法としては、
公開買付後の株式所有割合（議決権ベース）によって特別支配株主の売渡請求権が優先して用いられ、その要件が満たされない場合には株式併合が用いられることが主流になっています。
このような変化が生じることは、多くの実務家からも予想されていました。
もっとも、実務家の先生方がこうすべきだと判断されていたら、そのとおりにするのが普通なので、予想は当たって、ある意味、当たり前というところもあります。
売渡請求の要件が満たされている場合には、これをキャッシュ・アウトの手法として用いることが第１の選択肢になることは、実務でも異論がないところであると思われます。実際にも、資料１でも示していますように、公開買付届出書でも二段階取引の選択肢として記載されており、かつ、株券等所
有割合、これと議決権割合は厳密には必ずしも一致しませんが、買付後の株5

券等所有割合が 90％以上であるにもかかわらず、他の手段を選んだ例は存在していません。
株主売渡請求の利用には、以下のようなメリットがあるとされています。
第１に、対象会社の株主総会決議あるいは端数処理手続が必要ではありませんので、先行公開買付からキャッシュ・アウト完了までの手続を１カ月程度に短縮することができるということです。全部取得を用いる場合には数カ月が必要とされていまして、先行公開買付に応募しない株主が長期間不安定な立場に立たされ、公開買付の強圧性が高まるという問題もあったわけです
が、それは相当に軽減されるという効果もあります。
第２に、株式のみならず、新株予約権あるいは新株予約権付社債も売渡請求の対象となりますので、新株予約権者などの個別的な同意を得ずに新株予約権などを処理することができるために、法的安定性が高まるとされています。
第３に、税務上も、全部取得による場合と同様に、対象会社の含み益課税（時価評価課税）が生じないとされています。
他方で、デメリットも存することが指摘されていまして、第１に、継続開示義務が負担となる可能性がありましたが、開示府令の改正によって実務上の負担は大きく限定されたとされています。この点については、全部取得、
株式併合、組織再編のいずれもが対象会社の株式を全部取得するために利用することができるにもかかわらず、それらの場合における対象会社の継続開
示義務の帰趨が異なるという規制の非対称について批判がなされていました。
この点について、平成 27 年の開示府令の改正、これは会社法の改正に伴うものですが、これによって、会社法の施行に合わせて、継続開示義務中断
申請のための要件が改正されました。すなわち、株主数が 25 名未満の場合の計算の基準日について、従前は「基準事業年度の末日」とされていましたが、「申請時又は基準事業年度の末日」に変更されました。そのため、キャッシュ・アウトの効力が生じた事業年度においても中断申請を行うことが可能
6

になり、当該事業年度に係る有価証券報告書の提出義務を免れることができることになりました。もちろん中断申請、その後の金融庁長官への株主名簿等の提出などの手続は必要ではありますが、実務上の負担は大きく軽減されたとされています。
第２に、売渡請求を用いると、友好的な株主をそのまま存続させたい場合
であっても、その者が有する株式を一旦全て買い取る必要があり、当該者に譲渡損益が生じる可能性があると指摘されていました。このデメリットは現実にも生じているようで、資料１では、２社の合弁会社にするための事例が16 番と 31 番にありまして、ここに抜粋しております 16 番の日本バイリー
ンを対象者とする公開買付届出書でも、以下〔レジュメ参照〕のように述べられています。
下線部ですが、対象者の株主を公開買付者、フロインデンベルグ及び東レ
のみと一旦して、最終的には公開買付者がフェードアウトして、対象者の株式をフロインデンベルグ及び東レが、それぞれ 75％、25％の割合で所有することを目的としている、こういう事情があります。
その次の下線の最後の部分ですが、買付者もこういった一連の取引として、先行公開買付とキャッシュ・アウトを考えているということを表明しています。この一連の取引においては、株式の移動を最小限にするために、第二段取引として株式併合が予定され、実施されたものであると考えられています。
つまり、一度どこかにまとめてしまいますと、それをもう１回分けないといけなくなりますので、それを避けているということです。

Ⅲ．二段階取引における株式交換の利用
１．略式簡易株式交換の利用例
次に、略式簡易株式交換の利用例です。
２例ではありますが、平成 26 年改正会社法施行後に公開買付届出書が提出されたもので、二段階取引として簡易株式交換を予定し、さらに公開買付によって略式の要件を満たせば、略式かつ簡易の株式交換を行うと開示して
7

簡易略式で実行されたものがあります。
いずれも買付者は東証一部の上場会社で、上場会社である対象会社を完全子会社化する事例です。野村不動産ホールディングスによる事例では、第１回の公開買付の後に株式交換による完全子会社化が予定されています。
他方で、コロプラによる事例では、２回の公開買付の後に株式交換が予定されています。公開買付を２回実施するのは、先ほどと同様ですが、支配株主からは低い価格で一旦買い付け、他の一般株主からは第２回公開買付で高い価格で買い付けをなすということです。そこで、「買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本件両公開買付けの公正性を担保するための措置」としては、そこに掲げさせていただ
きましたような記載が公開買付届出書においてなされています。
いずれの事例でも、実際には二段階取引の株式交換においては、完全親会社となる買付者の株式を対価として交付することが予定されていますので、公開買付に応募しなかった者は対象会社の株主の地位を失いますが、本来的なキャッシュ・アウトではないという事例ではあります。むしろ上場会社が買付者である場合、あるいは完全子会社化の事例でも、株式売渡請求または株式併合が予定されている例も多くあります。当事会社の規模の違い、買付者の株主構成の変化、課税の違い等が個別的に判断されたからであると思われますが、討議の部でまたお教えいただけたら幸いです。
２．株式交換、株式併合および株式売渡請求の比較
個別的なキャッシュ・アウト手法の選択とも関連いたしまして、ここでは株式交換との比較において、株式交換と株式売渡請求との制度設計の違いについて若干の考察を行います。
（1） 比較の視点
比較の視点としては、①対価の種類、②株主総会決議の要否、③取引当事者が誰になるのか、④事後的に取引を争う方法について、以下では扱わせていただきます。このほか、⑤として、クロージングの時期の違いもあると思8

いますが、ここでは取り扱わないこととさせていただきます。
（2） 対価の種類
平成 17 年の会社法制定によって、組織再編の対価の種類が限定されないことが法文上も明確になりました。現金対価の略式株式交換という手法の内実と相当に近い発想を取り込むことで、平成 26 年会社法改正に当たっては、株式売渡請求制度の導入や設計に役に立ったのではないかと思われます。
これらの一連の法改正のうち、組織再編の対価の柔軟化に関して、舩津浩
司先生は「金銭対価の組織再編を許容することが、対価の種類間の優劣を一切消滅させることまでも含意するわけではない」、あるいは、対価の種類間の優劣はなくなり、むしろどれであろうが絶対的にすぐれたものはない、つまり、「当該種類の対価を交付すれば理由の積極的な開示は必要ないというような『優れた』対価はもはや存在しない」ことを主張されていらっしゃいます。
そこで、舩津先生は「対価の種類の選択理由を正面から問題として開示する必要がある」とされておりまして、キャッシュ・アウトでないものについても当然影響を受けるということになります。
全部取得によるキャッシュ・アウトの場合には、少数株主が端数になるよ
うな大きさの対象会社株式を選択することの「相当性」についての開示が求められると解することができると思われると、再考の余地を残した表現ではありますが、説かれています。
株式併合についても同様で、株式併合でキャッシュ・アウトするということになれば、端数処理の関係で現金を対価とすることになりますが、対価の相当性という観点から、なぜ現金を選択したかということを問題とする余地があると指摘されています。
（3） 株主総会決議の要否
次に、株主総会決議の要否ですが、株式交換、全部取得などをキャッシュ・
アウトの手法として用いると、原則として対象会社の株主総会の特別決議が必要となります。他方で、株式交換であっても略式の場合には、対象会社の9

取締役会が株式交換契約の承認をすれば足り、株主総会決議は必要とされません。また、売渡請求が用いられる場合にも、対象会社が取締役会設置会社
であれば、株主総会決議は必要ではなく、取締役会の承認で足りるということになります。共通していますのは、特別支配会社または特別支配株主が存在している場合であり、総株主の議決権の 90％を特定の者が有している場
合で、こういったものを「90％基準」と呼ぶことがふえています。
そうなると、90％基準は満たしていなくて、例えば、ある株主が議決権の67％を保有している場合に、その支配株主は、株主総会の特別決議でみずからが望む結果を得ることは可能であるわけです。にもかかわらず、なぜ株主総会決議を省略する基準が 90％であるのかということが、これは昔から言われていることですけれども、１つの謎になります。
実務感覚に基づく応答としては、キャッシュ・アウトが実施されるようになった初期のころ、2003 年の藤縄憲一先生の論文では、90％は「安全サイドにたった実務感覚」であるとしつつ、次の①から④の理由があると思われるとされておりました。すなわち、①先行公開買付の買付価格の妥当性を説明しやすいこと。②特別決議を必ず可決することができる３分の２に、念には念を入れて残りの３分の１の３分の２を加えると９分の８となり、これを丸めると 90％となること。③当時の東証のルールでは、特定株主が 90％の株式を取得した場合には、即時に上場廃止となること。④少数株主の排除を明文で認めている諸国においては、おおむね 90％以上の賛成が必要とされていること。以上のことが示されていました。
このうち②の「念には念を入れて」の部分は、いわゆるＭＯＭ（Majorityof Minority）の発想があらわれているとも思われます。なお、資料１のＫ列の備考には、公開買付届出書において、ＭＯＭが公開買付の成立の条件とされている場合に、その旨を記載するようにいたしました。ＭＯＭ条項は、利益相反回避措置として積極的な評価がなされる傾向にありますが、少数派に拒否権を付与するものでもありますので、濫用されると企業買収を阻害するなどの弊害もあることが指摘されています。実際に本報告で参考にした公開
10

買付届出書においても、このような懸念を示した説明がなされている例が散見されます。
例えば、「本書提出日現在、公開買付者の所有割合は 70.60％であるため、本公開買付けにおいて、いわゆる『マジョリティ・オブ・マイノリティ』（Majority of Minority）を買付予定数の下限として設定すると、本公開買付けの成立を不安定なものとし、かえって本公開買付けに応募することを希望する少数株主の利益に資さない可能性があるものと考えているため」といった記載がなされています。
この点について、加藤貴仁先生は、ＭＢＯか完全子会社化、あるいは完全子会社であっても親会社がキャッシュ・アウトに必要な議決権を既に有しているかどうかによって、非公開化の規制は当然には同一ではないとされ、買収者が既に支配権を有している場合にこそＭＯＭが要求されるとの見解に立たれているようです。つまり、既に持っている株が多ければ多いほど、ＭＯ
Ｍというのは役立つのではないかということであると理解いたしました。ただ、理論的には説得的であるとは思いますものの、今見ていただいた事例における説明が、もし実務で一般的に通用するのであれば、実践するのはなか
なか難しいのかなとも思っております。
もう１点、なぜ 90％なのかという問いに対する実質的な応答としては、
舩津先生は次のような整理をされていらっしゃいます。これは一定の価値判断に立ったものかと思いますが、①全部取得、株式併合などをキャッシュ・
アウトのために用いることは、なお、制度の転用と評価すべきことであるということ。②は実質的でありますが、株主総会によるコントロールの必要性があると法が考えていること。つまりは、株主総会決議を要求することでキャッシュ・アウトの効力そのものを否定する可能性を残す、あるいは、ふやすという意味があるとされておりまして、この点については、事後的に取引を争う方法のところで、少し触れさせていただきます。
（4） 取引の当事者の違い
次に、取引の当事者の違いですが、株式交換、株式併合、株式売渡請求を11

比べると、直接の取引の当事者がおのおの異なっていることが相当に自覚されています。
株式交換は、完全親会社になる会社と完全子会社になる会社との間で契約が行われるという組織再編行為の一種です。すなわち、買収者と対象会社との間の契約という取引がなされて、その行為に対象会社の全ての株主が拘束されることになります。
２つ目の株式併合は、手続的には対象会社の内部の意思決定によって行われるということで、買収者は対象会社の支配株主として、実質的には対象会
社の意思決定を掌握しているわけですが、取引の直接的な当事者ではないということになります。
株式売渡請求は、特別支配株主から対象会社の株主に対して行われますが、一種の形成権の行使であって、売渡株主の個別の承諾を得ることなく、売買契約が成立したのと同様の法律関係が生じると考えられています。対象会社
が取引の当事者にならないという点で、株式売渡請求は公開買付と類似しており、公開買付における対象者の意見表明報告書の提出と、売渡請求の対象
会社の取締役会の承認の手続は、取締役のあり方について連続性があると指摘されています。
これらの当事者の違いは、取引の性質あるいは法的な構成の違いを反映したものです。この違いから、取引の効力を事後に争う方法も変わってくる可能性がありますが、これも後で申し添えます。
ここでは、平成 26 年会社法改正の国会審議で議論された点ですが、株式売渡請求制度において、売り渡しの対価が株主に着実に支払われるのかという懸念について、若干申し述べさせていただきます。
全部取得の場合には、もともと財源規制がありますので、不払いの可能性は小さいとも言えると思います。現金対価の組織再編行為がなされる場合には、債権者異議手続が予定されていまして、この手続が大変になる場合には着手しないであろうという意味において、株主が公正な対価を受けるための間接的な仕組みがあると思われます。こういった手当てが可能なのも、全部
12

取得も組織再編も、対象会社が取引の当事者になっているからであると理解することもできると思います。
他方で、売渡請求は特別支配株主が行うものであり、先ほど申しましたよ
うに、特別支配株主と対象会社の株主との間での売買類似の法律関係を生じさせるものです。そのため、特別支配株主が対価を実際に交付するか否かが対象会社の株主にとっては重要になってきます。
そこで、会社法施行規則で手当てをし、第１に、特別支配株主には、株式売渡請求は、「株式売渡対価……の支払のための資金を確保する方法」を定めて行うこととされました。第２に、対象会社の事前開示事項としても、「〔支払のための資金を確保する方法〕についての定めの相当性その他の株式売渡
対価の……の交付の見込みに関する事項」を開示することとされています。
この２点目、つまり、対象会社の事前開示に関しては、取締役会あるいは取締役は、対価の交付の見込みを判断するに当たって、特別支配株主の資金確保の方法だけではなくて、その負債の面をも含めて、対価を交付することが合理的に見込まれるか否かを確認しなければならないとされています。取
締役会がこの判断を誤った場合には、売渡株主に対して会社法 429 条に基づく損害賠償責任を負う可能性があるとされています。このような形で開示規制の実効性が一定程度は担保される仕組みになっています。
（5） 事後的に取引を争う方法
事後的に取引を争う方法についてですが、売渡株主が対価に不満を有する
場合、あるいは対価が交付されない場合において、取得日後に事後的に救済を受ける手段としては、ａ）、ｂ）、ｃ）以下ですが、対象会社の取締役の責任を追及することも考えられます。もっとも、取締役の悪意・重過失を証明することは容易ではないでしょうし、また、取締役の資力が十分であるとは限らないと思われます。
法形式上も、売渡株主の救済のためには、株式売渡請求制度の当事者である特別支配株主の関係が重要になると思われます。
ｂ）ですが、売渡株主が売買価格に不満を有する場合には、価格決定の申13

し立てをして、裁判所に公正な価格の決定を求めることもできるわけですが、これにかかる裁判費用も障害となると思われますし、さらには、裁判所から価格を引き上げる決定を得ても、この価格が支払われるか否かは特別支配株
主の資力に依存することになります。仮に株式併合によるキャッシュ・アウ
トが選択されていれば、会社が株式買取請求の相手方になりますので、相応の資力があることが一般的であると思われます。
ｃ）ですが、公正な価格が支払われないのであれば、対象会社の株主としては、売買の効力を否定して原状回復を目指すことになるかと思いますが、この手段としては、①の売渡株式の取得の無効の訴えの提起、また、②の個
別的な解除が考えられます。
①の売渡株式の取得の無効の訴えについては、無効事由の解釈が問題となりますが、一般的には、株式発行や組織再編よりも広く考えてよいと理解されています。これは、売渡請求がなされた場合には、ⓐ全ての株式の取得を目的としているわけですから、提訴期間内に売渡株式が転々流通する可能性は低く、取引の安全性を考慮する必要性は高くないこと、あるいは、ⓑ対象会社の株式の移転が生じるにとどまり、対象会社の財産には移転がありませんので、取引後の財産関係を前提に法律関係が形成されることはなく、巻き戻しが容易であるということが指摘されています。
そこで、売渡株式の大部分について対価が支払われなければ無効事由に当たると解する見解が有力であると思われます。
他方で、②の個別解除についてですが、これが可能かどうかについては議論があります。立案担当者は、解釈論に委ねられるとし、法制審での議論等を踏まえても、どちらの見解も成り立つのではないかと述べておられるところです。個別解釈を認めるとの見解が多数になりつつあるのではと考えていますが、他方で、偶発的な一部の不履行のために一部の取得の効力が喪失することを認めると、制度目的を阻害することから、個別的な解除は認められないという考え方もあります。売買契約の効力を失わせる方法を無効の訴えに限定するとすれば法的安定性という観点からになると思われますが、先ほ14

ど申し上げたⓐ、ⓑなどに鑑みますと、さほど懸念すべきではなく、形成権行使の結果として生じた売買類似の関係において、売買代金の支払いがなされない場合と同様に個別の解除を認めるのが自然であると考えています。
なお、無効の訴えによる場合と個別解除による場合とでは、理屈の上では遡及効の有無に違いが生じるとも思われます。すなわち、売渡株式の取得無効の訴えが確定すると、これは将来効で遡及効は存在しません。これに対して個別解除がなされると、原則的に原状回復義務が生じます。
この違いがどれくらい大きいかはわかりませんが、キャッシュ・アウト手法における株主総会決議の要否にも関係することに留意すべきかもしれないと考えています。つまり、対象会社の株主の救済手段に関する規制の非対称という視点からは、次のような差異がありそうです。
㋐株式併合でしたら、株主総会の決議取消の訴えが用いられる場合が多いと思いますが、提訴期間は決議の日から３カ月となり、認容判決が確定すると遡及効が生じることになります。
㋑略式でない株式交換であれば、株主総会の決議の瑕疵を争う場合には、これも取消事由の場合が多いと思いますが、決議取消の訴えを提起して、株式交換の効力発生後は、株式交換無効の訴えの変更がなされると考えるのが通常です。このような立場によれば、提訴期間は株主総会決議の日から３カ月となり、認容の確定判決には遡及効はなく、組織再編一般の話になります。
㋒略式の株式交換であれば、株主総会の決議がありませんので、株式交換無効の訴えがそのまま使われることになり、提訴期間は効力発生日から６カ月で、認容されても遡及効はないことになりそうです。
㋓株式売渡請求であれば、売渡株式等の取得無効の訴えは、提訴期間が取得日から６カ月間となり、認容の確定判決に遡及効はないということになると思います。
これらの規制を非対称と見るのであれば、㋑の場合において、いわゆる併存説をとることにすれば遡及効が生じ、株主総会の決議が争われる場合か否かで規律が変わるので、そこが変わり目だという整理をすることは可能であ15

ろうかと思っています。
３．株式交換における対象会社の取締役の義務
第二段取引として株式交換を実施するためには、対象会社の取締役会の承認を経て株式交換契約が締結される必要がありますが、先の「１」で取り上げた２つの事例では、対象会社の取締役会が承認することを予定していることは記載されておりません。
株式交換を予定している公開買付において、対象会社は賛同意見を表明し、応募の推奨をしており、これらの点は公開買付届出書でも記載されていることから、実質的には株式交換契約の締結について取締役会としては賛成であることが記載されていると見てもよいとは思います。むしろ直ちに第二段の取引、株式交換を実行させるべきであるとも考えることができます。
株式交換は組織再編であり、株式売渡請求は形成権であるという法形式の違い、あるいは取引の当事者の違いは存していますが、対象会社の取締役会の承認がなければ取引を進めることができないという意味においては違いがありませんので、対象会社の少数株主にとっては、取締役会の承認が鍵となることに変わりはないと考えられています。
また、株式売渡請求との関係では、対象会社の取締役の意見表明報告書の意見表明における取締役のあり方は、株式売渡請求における対象会社の取締役の承認手続と連続性があることが、飯田先生によっても示されているところです。
とすると、先ほども述べましたように、株式売渡請求に対する対象会社の承認の場面と同様に、対象会社の取締役の義務の内容が検討される必要があり、この点について、次の「Ⅳ」で取り上げさせていただきたいと思います。

Ⅳ．対象会社の取締役の義務
１．先行公開買付との連続性
先行公開買付との連続性ですが、先行公開買付と株式売渡請求その他の
16

キャッシュ・アウト取引との間には連続性があることが、飯田先生によって説得的に指摘されているところです。
先行する公開買付に対して対象会社の取締役会は意見表明報告書を提出しなければならない、そこで賛同・反対・中立の意見表明や意見留保がなされるという手続があります。これは特別支配株主の株式等売渡請求制度における対象会社の取締役会の承認の手続は、対象会社の取締役のあり方と連続性があることを、飯田先生は述べておられます。こういった理解が個別の論点の解釈に当たっても有益であって、私もそのように考えています。
このような理解そのものは、資料１で掲げました事例に関する書面を読んでいても、実務で相当意識されていると思いますし、一連の取引の最終的な目的がキャッシュ・アウトを用いて全株式を取得するということにあることからしても妥当であると考えています。
そこで、まず株式売渡請求がなされた場合において、対象会社の取締役が負う義務に関する議論を概観いたしまして、その上で、一連のキャッシュ・
アウト取引の対象会社の取締役の義務について検討させていただきます。
２．株式売渡請求と取締役の義務
株式売渡請求がなされた場合に、対象会社の取締役会は、これを承認するか否かの決定をして、その決定内容を特別支配株主に対して通知しなければならないこととされていますが、問題は、取締役会が承認するか否かの決定をなすに当たって取締役はどのような義務を負うかです。
この点については、対象会社の少数株主、すなわち売渡株主の利益を配慮すべきことについては理解が共有されているかと思います。例えば、立案担
当者の見解については、先ほども少し申し上げましたが、レジュメの 19 ページに掲げています。学説あるいは実務家の先生方のご意見も、対象会社取締役は売渡株主にとって条件等が適正であるか否かを判断する義務を負うという点については異論がないように思われます。もっとも義務の具体的内容に関して、レブロン義務まで負っているのかということについては見解が定
17

まっているわけではありませんが、本報告ではここのところは取り扱わないこととさせていただきます。
とすると、形式の違いはあっても、実質的にはキャッシュ・アウトがなされようとしている場面において、その手法が株式売渡請求であるか、その他の手法であるかによって、対象会社の取締役の義務は異なっていいのかどうかが問われることになるかと思います。
この点は、飯田先生の叙述を引用させていただきましたが、平成 26 年改正そのものを従来の法制を反映させたものとして捉えるという理解が可能であると思っています。
３．一連のキャッシュ・アウト取引における対象会社取締役の義務
一連のキャッシュ・アウト取引における取締役の義務については、これも飯田先生のステートメントで恐縮ですが、２通りの理解があるとされています。
①株式売渡請求制度における取締役の義務は、この制度においてのみ認められる特有な義務で、すなわち、これに関する規定は創設規定であって、株主総会を経て実施するキャッシュ・アウトの場合にはそのような義務は存在しないという理解が、一方ではあり得るということです。
他方で、②企業再編一般の場合の取締役の義務の内容が明文上明確にあら
われたにすぎない規定、つまり確認規定であり、株主総会を経て実施するキャッシュ・アウトの場合であっても、同様の取締役の義務は存在しているという見解もあり得ます。
対象会社の取締役会の要否という形で区分されているようにも思うのですが、簡易な略式の組織再編の手法が用いられる場合を考えますと、実質的には、対象会社が当事者になっているかどうかで区分されているものと理解してよいのではないかと考えています。
この点について検討を試みられている論者の大多数は、第２番目の見解を支持していると思われ、妥当であると考えられます。
18ここで、飯田先生、白井正和先生、田中亘先生のご意見を掲げさせていただきました。
レジュメ 21 ページの飯田先生のご見解ですが、二段階買収において先行
公開買付と、その後に続くキャッシュ・アウトが連動しており、したがって、
二段階目のほうが不適切であると考えられる場合には、先行公開買付においてもネガティブな意見を出すということを示唆されています。資料１で掲げさせていただいた事例においても、飯田先生のご見解が支持されるべきこと
が、実務的な感覚からしても一般的であると理解できると思われます。

Ⅴ．トップ・アップ・オプション
１．トップ・アップ・オプションとは
トップ・アップ・オプションとは、主に二段階買収を利用したキャッシュ・
アウトの場面において、先行公開買付のみでは第二段階の取引手法に必要な議決権割合を確保できない場合、具体的には 90％いかない場合に備えて、対象会社が買収者に不足分を補う数の株式を取得する権利を与えるというものです。
トップ・アップ・オプションは米国で普及していたものですが、2013 年に施行されたデラウエア一般会社法の改正によって、米国では余り用いられる必要がなくなったと考えられています。
これについては資料４で、251 条（ｈ）項を抜粋させていただきましたので、もしよろしければごらんいただければと思います。ざっくりと申し上げ
ると、一定の要件を満たせば、先行公開買付後に 90％基準を満たさなくても、
略式合併と同様に対象会社の残余の株式を取得することができるというものです。
我が国においては、これに相当する規定がありませんので、トップ・アップ・オプションの利用可能性が一応は課題になるということになりますが、まだ利用されている例はないとされています。米国と異なって、ノートで株式の発行の支払いをすることができませんので、その後で合併して相殺して19

しまうというテクニックを使えないこともあろうとは思いますが、ここではもう少し単純に比較しています。
２．類似する事例
本報告が調査対象とした事例でも利用されたものはなかったのですが、若干類似するものが１つありましたので、それをご紹介させていただこうと思っております。
第二段取引、つまりキャッシュ・アウトが可能になる形で公開買付に加えて第三者割当増資をも予定している事例がございまして、これは資料３のMipox 株式会社の事例です。
レジュメで抜粋した部分が、資料３の公開買付届出書の２ページにある記載です。いろいろ書いてあるのですが、骨子は、公開買付と第三者割当増資
によって所有するに至った株式割合を踏まえて、その次の取引のことを考えるというものです。
公開買付の結果がどうであったかというと、株券等保有割合が 86.15％になっています。公開買付が成功したということで、予定されていた第三者割
当増資が行われまして、これが行われた結果、移動後の買付者の、所有株式数は議決権ベースで 89.37％となっていまして、あと 0.63％ということになります。その後、実際にどうなったかというとキャッシュ・アウトのための株式併合が、レジュメ 24 ページに書かせていただいたような日程で行われて、結局、さらに予定されていない第三者割当増資を行うといったことはな
かったということです。
Ｑ１として書かせていただきましたが、もし疑問に感じるとするならば、第三者割当増資後に総株主の議決権の 90％以上を取得することになっていれば、売渡請求が用いられたのであろうか。用いられたのであるとすれば、
そもそもこの第三者割当増資が適法だったのであろうかということが問題になり得るということです。
Ｑ２では、連続する問題ですが、89.37％まで取得しているのであれば、
20

第三者割当増資をもう一回するということはしないまでも、市場買付等を用いて議決権割合を 90％以上にすることも考えられたかとは思うのですが、これはどうしてしなかったのだろうかということです。答えはわかりません。
実務家の方にお教えいただきたいと思いますが、気になったということですので、述べさせていただきます。
３．日本法における課題
日本法における課題ですが、これを日本で用いるとすれば、２つの問題があるとされていると理解しています。１つは適法性の問題で、もう一つは実務的な利便性の問題です。
適法性の問題としては、何かと課題はいっぱいあるということですけれど
も、何とかセーフに設計しようと思えばできるだろうと思っています。ⓐ90％基準の潜脱ではないか、ⓑ株主の議決権を侵害しないか、ⓒ株式・新株予約権の不正発行に該当しないか、ⓓ先行公開買付の買付条件を引き下げる効果を有しないか、ⓔ先行公開買付に強圧性が生じないか、ⓕ価格決定手続において決定される価格を引き下げる効果を有しないか、ⓖキャッシュ・ア
ウトの差し止めに対する萎縮的効果が生じないかという課題が検討されています。
むしろ実務で懸念されているのは実務的な利便性のほうであると私自身は承知しています。ⓐにありますように、日本の場合は、先ほど申し上げましたように、ノートで払い込んで相殺して払込みの義務を実際にはなくしてしまうということができないことがあります。授権枠の範囲でトップ・アップ・
オプションを使わないといけないために、４倍規制を踏まえると、少なくとも 60％以上の保有はしておかなければいけない。つまり、今、100 分の 60 持っているとしますと、100 足す 300 分の 60 足す 300 で、これで 400 分の 360になって、ようやく 90％いきますので、これは持ってないといけないことになります。
あるいは、少し丁寧な算数をすれば、議決権割合を１％増加させるために
21

は 10％の発行が必要となり、希薄化が大きいことになります。
さらに、ⓑのほうですが、こちらも大きいと理解しておりますが、株式の発行に伴う取引免許税の負担もあるとされています。米国と違って資本金が増加しますので、その増加額の 0.7％の登録免許税を納付しないといけません。それほど払うぐらいであれば、株主総会を開催する費用と変わらない、
こういう発想であるというお話を、この研究会の先生方も参加されている別の研究会でお伺いしました。
そうすると、トップ・アップ・オプションを使うというよりは、先ほども少し申し上げましたが、買収者が市場で買い増す、あるいは対象会社に自己株取得してもらうほうが、90％基準を満たすことだけいえば簡便かもしれま
せん。
いずれにしても、②で申し述べましたように、実務上の課題がまだ残されていますので、①の適法性の検討は時間的な余裕があるという牧歌的な発想に立てば、そちらをこの間に議論を深めるということも可能かと思っており
ます。

Ⅵ．結語
平成 26 年会社法改正後のキャッシュ・アウトの状況は、実務的に定着しつつある部分も少なくないものの、残された課題も存在しているかと思います。
例えば、本報告では扱いませんでしたが、前回の研究会で藤田先生が最高
裁平成 28 年７月１日の決定について検討されていらっしゃいますところ、
松中学先生がおっしゃっていますように、今後は買収者との交渉過程や対象
会社の意思決定の過程が重要となり、これらについて、より慎重な審査が行われるようになると思います。そうすると、白井先生とかが精力的にやっていらっしゃる点ですが、構造的な利益相反のある二段階買収において、手続が公正と評価されるための条件をどれだけ具体化できるかが問題になるかと
思います。
22

また、残された規制の非対称性、先ほど株主総会決議の要否との関係とか
遡及効の話で申し上げましたが、そこら辺の非対称をどの程度解消すべきであるのか、解消すべきであるとするならばどういう方法によるべきかについて、今後も検討される必要があると思っております。
以上で報告を終わらせていただきます。

討

議

神田会長

大変ありがとうございました。それでは、いつものように皆様方からご質問、ご意見をお出しいただいて、議論をさせていただきたいと思います。どなたからでも、どの点についてでも結構かと思います。いかがでしょ
うか。
加藤委員

平成 26 年会社法改正後に生じたキャッシュ・アウトの手法の変化について質問があります。きょう先生にご用意いただいた資料によると、
平成 26 年会社法改正後は、公開買付届出書等において、公開買付で 90％をとれた場合には株式売渡請求を行い、そうではない場合には株式併合を行うということを明示する場合が多いとのことでしたが、最近ＭＢＯを公表したＡ社の例だと、株式併合をするということしか書かれていませんでした。このような記載は別に問題はないのでしょうか。
このような記載に従えば、仮に公開買付で 90％をとれた後でもわざわざ株主総会を開くということになるかと思いますが、これは、わざわざ時間がかかる不要な手続きを行っていると評価すべきなのか、それとも一段階目で90％をとれたとしても二段階目であえて売渡請求ではなく株式併合を行うということに何か積極的な意味を見出すことができるのでしょうか。先生のご意見を伺えればと思います。
中東報告者

その事案を存じ上げていないので教えていただきたいのです

が、時間のかかることをわざわざそれしか予定しないのであれば、やはりよくない設計であると思います。
つまり、迅速にキャッシュ・アウトを実施したほうが、対象会社の株主と23

しては安定した地位に置かれ、公開買付に応募するか否かの判断も、ゆがめられることが少ないと思います。株式を併合する特別な理由がないのであれば不自然な感じはいたします。どのような事案だったのでしょうか。
加藤委員

Ａ社の MBO とはアデランスのＭＢＯで、その公開買付届出書を見ると株式併合のことしか書いていないので、最近では珍しい事例に属するように思いましたので、質問しました。
もう１つ気になったのは、例えば一段階目の公開買付で 90％をとった後、事前に株式売渡請求をやりますと予告しないと株式売渡請求をやってはいけないのでしょうか。この点について、先生のお考えはいかがでしょうか。
中東報告者

やってはいけないわけではないと思いますが、今のところやっている事案はないですし、やることでどのような弊害があるのか、ちょっと理解が及びません。対象会社の株主が先行公開買付に応募するか応募しないかの判断について影響がないのであればいいと思いますが、あるかないか、
私には定かではありません。
例えばＭＢＯにしても、ファンドにも少し株式を持たせるという設計になっているのであれば、株式併合を用いることも、先ほど合弁をつくる会社の例として申し上げましたが、もしそのような事案であれば、株式併合を用いれば株式の移動が少なくなる可能性があるとは思います。
神田会長

私もよくわからないのですが、教科書に書いてあるようなところ

で言うと、払う人が違うということは関係ありませんか。会社が払うのか、90％株主が払うのかという点はどうなのですかね。実務上は。
中東報告者

買付者にお金がなければどうしようもないと思います。むしろ対象会社に株式併合をさせれば、会社のキャッシュを使うことができます。
それは合理的にあり得るのかなと思います。
神田会長

違いが出てきますかね。最大で 10％だとすると。

太田委員

実務上、理由があったはずで、今ずっと思い出そうと思っていた

けれども思い出せません。思い出せないので、後でコメントのときにでも補足いたします。〔補注：実務上、スクィーズ・アウト後に株主を 2 名以上残24

す場合には、株式等売渡請求がワークしないため、スクィーズ・アウトの手法として株式併合のみが用いられている。アデランスのＭＢＯの事例以外でも、日本バイリーンや情報技術開発のバイアウトの事例でも、スクィーズ・
アウトの手法として株式併合のみが選択されている。〕
藤田委員

最後のほうでお話しされていた点で、公開買付で９割とれなかったときに、第三者割当をすることでそれをクリアして、特別支配株主の売渡請求を利用することをどう見るかという点ですが、よくわからないので質問させて下さい。例えば、組織再編の場合に議決権の３分の２を取得できなかったところを、第三者割当で賛成してくれる人に割り当てて３分の２クリアすることは、問題があると見る人が多いとは思います。もっとも、これですら主要目的ルールでいうところの支配権の維持確保目的なのかどうか、本当はよくわからないのかもしれません。事業提携目的は支配権維持・確保目的ではない目的と理解されているところ、事業提携目的なら不公正発行にならず、組織再編を完遂するために割り当てるのが不公正発行となるというのは不思
議な気もします。ただ、そういう疑問はありますが、通らない決議を通すた
めに第三者割当をしようということは、不公正発行に当たるという意見があっても不思議ではないと思います。
これに対して、キャッシュ・アウトの場合は、少なくとも議決権の３分の２は既にとっているとすれば、いずれ行われることはもう間違いない。だから、株主総会費用等を節約できるように株式の保有状況を整える目的での割り当てだと言った場合、不公正発行と扱われるのか。脱法だからだめと言う人もいるかもしれませんが、９割持っていれば総会決議を省略できる、逆に９割ないと総会決議が必要であるというルールにすることで、一体何が守られているのかということを明らかにしないまま脱法と言って非難してもあまり説得力はありません。したがって特別支配株主の株式売渡請求に要求される議決権の９割という要件が何のために定められているのか、それに満たなければ株主総会決議が要求されることで何が守られているのか。このあたりはどういう感触をお持ちでしょうか。
25

中東報告者

なぜだめなのかと問われるとなかなか明確ではないと思います。一般論としては、少数株主に公正な扱いがされることと、救済手段が十分に整えられているかを確認することになると思います。きょうお話しさせていただいた中では、株主総会決議があるかないかによって、例えば総会決議の効力を争う形になっていくのかそうでないのか、遡及効があるのかないのかなどが違いを生じさせるかを検討する必要があると思います。このようなことが整理できるのであれば、費用節約のためという理由も合理的で、第三者割当増資のときに差し止めの機会が与えられていればそれで十分であると思います。
藤田委員

別に第三者割当ではなくて、89％取得した株主が別の株主から1％取得して 90％をクリアするのは問題ないわけですよね。それは第三者割当になると会社がコミットするので問題になるわけですが、何か問題視しなければいけない保護法益は何なのでしょうか。
中東報告者

公開買付のときに、90％いったらこうします、いかなかったら第二段取引はしませんと言っているのに、一旦取引はクロージングしているように見えるけれども、またその続きをやってしまったということであれば問題であると思います。
藤田委員

それは全く別で、言っているとおりやらないことの問題点です。

90％とれなかったら株式併合でやりますと言ってやらなかったのだから、約束違反です。しかし、例えば極端な話ですが、90％に満たない場合であっても、足りない分があまり多くなければ第三者割当をして条件をクリアするかもしれませんよと予告していれば問題ないのでしょうか。実際には、そんな予告までしてやるとは思いませんが、仮にそうすれば適法なのでしょうか。
中東報告者

事前に開示したとおりに取引をしているか、その範囲で実行しているかの問題だと思います。事前に開示していなければ、開示していない部分を含めて一連の取引であると理解して公正か否かを判断することが難しくなると思っています。
太田委員

実務家としては、このトップ・アップ・オプションは非常に興味
26

のある問題で、理論的に言うと、これが認められるということになれば、事実上、資金調達目的のない第三者割当増資が適法の場合があるという途を開くことになると思われます。それが認められればかなり大きなブレークス
ルーになることは間違いない。
費用節約というだけだと費用の節約のためだけであればそこまでしなくてもという議論が出てくるかもしれませんが、例えばもうちょっと正当理由がありそうな場合を考えると、株式売渡請求が使えると、予約権やＣＢとかの買い取りができることになる一方、全部取得条項付種類株式のスキームや株式併合のスキーム等ではそれはできないわけですから、予約権やＣＢとかを
きちんと買い取るために持株割合を 90％まで持ってきて、株式売渡請求の制度を使いたいというようなことがあろうかと思います。そのためにトップ・
アップ・オプションを使うというのは、まさになぜ売渡請求の要件が 90％になっているかということの本質とかかわる問題で、90％になっていれば、そのＣＢなり予約権を売り渡せということができる訳ですが、そこに達していないのだから、そのための手段として第三者割当増資を使うのは脱法的だという議論があるかもしれないように思います。
一方で、第三者割当増資について、資金調達目的がなくても、何らかの正当な理由があれば、それを一種の便法として使うことも認められるという前提のもとであれば、今のような事例だと、それほど不合理なことをしようとしているようには見えないわけです。そのあたりが、この問題についてどう考えるかという分岐点なのかなと思います。
いろいろと中東先生に問題点をきちんと整理していただいて、頭の中が大変整理されたのですが、結局のところ、こういうものが認められるという方向で考えていいのか否かというあたり、いかがでございましょうか。具体的な設例を挙げたほうがいいと思うので、予約権やＣＢとかの買い取りをできるようにするためにトップ・アップ・オプションを使って 90％にして売渡請求を使いたいという場合は、どのように考えればよろしいでしょうか。
中東報告者

今のような場合については、それはそれでいいのではないかと
27

思います。不公正発行になるかどうかの問題だと思いますが、主要目的ルー
ルを基準とするにしても、適法とされる主要な目的は資金調達目的に限られませんので、その意味で、新株予約権もこの際に整理したい、ＣＢも残らないようにしたいということで、これが正当な目的と判断される事案であれば、不公正発行ではないと思います。
山田委員

細かい点で恐縮ですが、この日本研紙の件は、見てみると５月13 日に公開買付に賛成するという取締役会の意見表明がなされていて、同日に第三者割当の決議もなされている。この使い道が、どうも海外の子会社の整理というところで、会社の業績は芳しくないが技術的に優れた会社であるので子会社化を検討する。それで会社の整理のために予め決められた資金が必要で、その初めからお金が振り込まれている、そのための資金も実際に動いているので、本件はそんなに深い意味はないのかなと思います。
別の点で質問させていただきますが、私がお聞きしたかったのは、先ほど中東先生からお答えがありましたが、15 ページの「対象会社の取締役の責任を追及」するというところです。429 条で株主が取締役の責任を追及する。
その中でも、これは買切請求をすると書くということで、果たして責任がどう変わるのかというところが、もし先生のお考えがあればと思っておりました。先ほど少しお答えがあったので申しわけないのですが。
中東報告者

最初の点については、お金の動きがあれば全てよいというわけではないと理解しております。
２点目について、済みません、正確に理解できなかったので、教えてくだ
さい。
山田委員

15 ページの「取締役の責任」というところで、事後的に取締役の責任を追及するときに、対象会社のほうで株式売渡請求を承認するということをあらかじめ表明している場合と、それを含めて今後の手続の流れについて説明していない場合と、取締役の責任という点では違ってくるのか。どんなものでしょうか。
中東報告者

買収者が説明しているかどうかというよりは、むしろ売渡請求28

を実際に行うときにきちんと対価が払われるかどうか、それが適正な対価かどうかということについて、取締役が確保する義務があるということであると思います。
山田委員

それは、買収対象会社の取締役が事後的に公開買付等に応募しなかった株主から責任追及されたという前提の話ではないのですか。
中東報告者

ここでは、売渡請求がされました、対象会社取締役として承認

しました、
だけど売渡株主の中に対価を払ってもらえない人が出てきました、
そのときに誰が責任を負うのかという文脈で申し上げたつもりです。
山田委員

わかりました。

後藤委員

先ほど太田先生がおっしゃっておられたトップ・アップ・オプショ

ンにはいい面もあるのではないかというお話ですが、確かに売渡請求ができると予約権まで対象にできるというメリットがあるのはそのとおりですが、なぜそのときにトップ・アップ・オプションを使わなければいけないかというと、売渡請求については 90％を超えた場合しか使えないということになっていて、３分の２ではできないという制度になっているからです。平成 26
年改正のときに、「どうせつくるなら、３分の２の売渡請求と 90％の略式売渡請求をつくったほうが、きれいにはなるよね」という話を内部的にしていたことはあります。
なぜそれを 90％の略式手続だけにしたのかというとちょっと記憶が定かではないのですが、全部取得条項付種類株式を用いたキャッシュ・アウトに対する批判も一部にある中で、既に複雑なものがどんどん複雑になっていくのはどうかということが懸念されたということではないかと思います。バリ
エーションをそろえるという観点からは、略式全部取得と略式売渡請求と略式併合をつくると全部そろって、あとは好きな手続を選んでくださいということも考えられるのですが。（笑）あと、当時の議論では、全部取得を使うと略式手続がないので時間がかかってしまうというところだけにフォーカスが当たってしまって、売渡請求をつくっていく中で、予約権も一遍に取得できるという点にスポットが当たらなかったので、先ほどの太田先生のご指摘29

のような点は、ちょっと抜け落ちてしまったのかもしれません。そういうニー
ズもあるから、３分の２の売渡請求は必要なのだというのは１つの考え方です。
その一方で、90％へいくと総会をやらなくていいというのは所与のものとしてつくっています。先ほど藤田先生がおっしゃったように、なぜ 90％だとやらなくていいのか、90％ない場合には３分の２を持っている人がいても総会をやらなければいけないのはなぜなのかという問題は、棚上げしている
ところに一番の問題があるのかもしれません。ただ、立法するときは、既に
略式手続制度がそうなっている以上、そこにはきっと何かしらの意味があるのだろうということでしかやれなかったというのが正直なところではございます。
（笑）それを前提にすると、90％をトップ・アップ・オプションで無理やり超えるというのは、気持ち悪さは残らざるを得ないところはあります。
一番影響があるとすると、結局公開買付で 90％に達しなかったとしても後で 90％をクリアされてしまうということが、一段階目の公開買付の強圧性に影響を及ぼす可能性があるのかないのか。あるとも言い切れないけれど
も、結局そうなってしまうなら最初から売っておくかという判断をする人がいるような気もしないわけでもない。そこが一番悩ましいところかなという
気はいたします。
黒沼委員

今の後藤先生の発言がある前に質問しようと思っていたのです

が、利便性があるということだけでは正当化できないはずです。中東先生も
24 ページから 25 ページにかけて、これは石綿先生等の論文からだと思いま
すが、適法性についての幾つかの疑問点を述べておられるわけです。今までの議論でⓐからⓒまではもうクリアしたと思いますが、ⓓからⓖまではどうなのか。それぞれ効果は生じないようにも思えるのですが、生じないと考えていいのかどうか、中東先生のお考えがあったらお聞かせいただきたいと思
います。
中東報告者

一般論としてはこういう問題があるけれども、どちらかわからないということで、一旦、棚上げさせていただき大変申しわけないところで30

すが、ディールの設計を工夫すれば法的問題が起こらないようにすることは可能であるとの感触でいます。
黒沼委員

単純に考えると、これは公開買付価格と売渡請求価格あるいは二段階目の条件の関係によって決まるもののようにも思うから、そうするとやり方には依存しないようにも思いますが、それでいいのか、ちょっとよくわ
からないところもあるということです。
神田会長

関連して質問していいですか。ポイントは２つあって、１つは、今おっしゃったことで、第一段をやるときに全部アナウンスしておけば、つまり第二段も同じ価格ですとセットで言っておけば、第二段は手段を問わずでいいのではないかという点が基本としてあると思います。
ただ、細かい質問ですが、先ほどご指摘のあったように予約権やＣＢを取得できるから９割までトップ・アップしますというのは、少数株主から見れば議決権を奪うことになりますから、それでいいのかということ。
それと関連して、デラウエア州ですか、アメリカでトップ・アップ・オプ
ションが使われなくなったのは、禁止されたからではなくて、緩和されたから、不要になったのですよね。それはどういう考え方に基づいているのです
か。
中東報告者

後半の点について、アメリカでどうしてトップ・アップ・オプ

ションを緩和したのかについては、問題意識としては、先行公開買付のときに条件を開示しなさいという要件が入っていると思います。開示しておいてそのとおりにやるのであればそれで構わないという発想に、基本的には沿っていると思います。
神田会長

それは当然の前提だと思います。例えば 10％〜 20％持っている人がいて、これから公開買付をやりますという場合。90％までトップ・アップ・オプションで、株主総会決議は一切なしというのがありなのか。これに対して、既に３分の２を持っている株主がいて、キャッシュアウトは１回でもやれる状況の場合。株主総会決議を通せれば。だけど、公開買付で９割を目指して、85％しか集まらなかった場合はトップ・アップしますというのは、
31

大分違うと思うのです。全て最初にアナウンスしておけばいいではないかというのは１つ一貫した議論ではあると思いますが、場合分けが必要な気がします。そのあたりはどう整理したらいいですか。
中東報告者

基本的には実体の全体を見て不公正と評価するかどうか、つまり、正当な目的があって、そのためにどのような内容の取引になっているかということかと思います。
黒沼委員

アナウンスしておけばいいということではないのではないでしょうか。二段階目は一段階目よりは安い価格で行うとアナウンスしておけば、
やはり強圧性が……。
神田会長

どんな場合でも同額で二段階目をするとアナウンスしておけばい

いということですかね。
黒沼委員

１回でできるということを考えると、いいとは思いますが、例えば３分の２以上持っている者が、形式的に公開買付を時価よりも安い価格でやって、組織改編を同じ価格でやるというときは、強圧性は生じないけれど
も、その価格が公正な価格と推定されないということは間違いないですよね。
ただ、そのときは買取請求権などの救済がありますから。
神田会長

別の問題としていいですかね。

黒沼委員

ええ。

神田会長

３分の２持っていないところから始める場合は、総会を一遍も開かないでやれますということになります。
中東報告者

第三者割当でやるのであれば、それが公正なのかに尽きると思います。一連の取引から外れる場合ですよね。
神田会長

公正の制約は当然かかると思います。公正かどうかはちょっとはっきりしない場合が多いと思うので。アメリカでは、もともと総会一遍では通らないようなときもオーケーと言っているのかどうか。考え方を知りたいです。すみません、自分で勉強すればいいのですが。
中東報告者

一連の取引を全部開示しておくというのも１つのやり方です

が、開示していれば中身は何でもよいというものでもないと思います。例え32

ば公開買付価格よりもキャッシュ・アウトの価格が下回ってはいけないとか、あるいはキャッシュ・アウトに遅延が起こるような形ではいけないといった問題があると思います。他方で、単体で第三者割当を考えるなら、それは公正さの問題としか言いようがない感じもします。
ただ、デラウエア州会社法にしても、株主総会決議を省略するためには、
もともと特別決議が通るような形に設計しておかなければなりませんし、それに加えていくつかの条件があるという形にしています。その意味では、90％がクリティカルかと言われるとそうではない建付けになっていますので、それを超えるためだけに何かしたらそれはだめですということにはならないのではないでしょうか。
藤田委員

さっき黒沼先生の指摘された、こういう形でクリアできるという可能性が出てくることが公開買付価格に何か影響を与えるかというのが一番
本質的な問題だという気がします。考えてみると意外に微妙なところがあります。１つには、悪影響どころかむしろいい影響すらあるかもしれないのは、特別支配株主の株式売渡請求による方が、早く換金されることです。同じ値段を保証しても、例えば１株３万円という対価を設定して、公開買付で今３万受け取りますか、１カ月後に３万円受け取りますかという選択だと比較的ゆがみが少ないのですが、今受け取りますか、いつになるかわかりません
が多分４〜５カ月後に３万円受け取りますかというなら、前者の方が株主にとってもいいわけです。そう考えると、１カ月後ぐらいに特別支配株主の株式売渡請求により換金される可能性が高くなりますといったほうがいい面すらあるように一見思えるのです。
ところが、特別支配株主の資力の問題があって、会社が買主となる場合と比べるとちょっと危ないところがあるということになると話は別になります。公開買付に応じないで待って、万一払われなかった場合、救済がどうな
るかよくわからない。江頭説のように個別解除が不可能であるという解釈があり得るとすると、売主の無資力リスクを負うことになりかねない。これはリーガルリスクですが、それがあることが、現段階ならひょっとすると公開
33

買付価格に微妙な影響を与えるかもしれないと思います。ただ、ここはむしろ解釈をはっきりさせて、その場合は個別解除できるのだ、払われなければ１株だって解除できるのだとすることで、むしろその影響をなくすべきだと思います。少なくとも、この影響で直ちに不公正と考えなければいけない、
差し止められなければいけないとまでは、今のところ私は思っておりません。
中東報告者

ありがとうございます。単純なものではないというのは確かにそうだなと思います。
松尾（健）委員

同じところですが、日本研紙ですか、23 ページからの例

を見ますと、第三者割当の払込期日と公開買付の決済の開始日が同じになっている。この例は、90％の要件との関係はともかく、３分の２を確保する点
ではトップ・アップ的な意味のある第三者割当だったと思います。この事例
では、買付者は、公開買付の結果にかかわらず第三者割当は引き受ける、払い込みはするということになっていたわけです。しかも、公開買付けの結果が出るのと効力が発生するのが同時だとすると、第三者割当の不公正性はど
うやって判断するのか。結局のところ、本件は３分の２との関係では第三者割当に意味がありませんでしたが、差し止め可能な期間内には必ずしもトッ
プ・アップの意味を持つかどうかわからないという形だと、どのように不公正性が判断されるのでしょう。
中東報告者

これは本当に困った話で、90％いかなくてよかったなというのが率直な感想です。おっしゃるように、最後の決済をするまでは差し止めをかけていいのかどうかもわかりません。そういう意味では、なぜこの設計をしたのかよくわからないところもあります。答えになっていないと思いますが、不思議な事案だということで紹介させていただきました。
松尾（健）委員

あるいは、先ほどおっしゃっていたように資金調達の目的が別にあるということだとすると、むしろトップ・アップが主たる目的ではないというために、あえて公開買付けの結果を見る前に払い込むことを決めているということなのかとも思いました。そういうことは不公正でないと判断する要素として考慮していいのかどうかというのも非常に疑問なのです
34

が。
中東報告者

その辺は微妙なところで、22 ページの最後の行からですが、買付株数の下限を設定しているのですが、90％までいくような形でないと応募株式等の全部の買付等を行わないとは言っていないので、トップ・アップ
ではないと理解できそうです。ですが、公開買付で 56.59％までいかなかったら、第三者割当はしませんという設計になっているので、そこのところは不思議な感じもします。資金調達というよりは、もしかすると、23 ページの上の段の真ん中あたりにあるように、56.59％を公開買付でとってくれていれば、第三者割当を合わせて３分の２はいく。それでキャッシュ・アウト
にいく。そちらのほうに重点があって、90％というのは後からついてきた話という感じがします。
松尾（健）委員

そうすると、公開買付が下限に到達しなくて成立しなかったら、第三者割当もしないということですか。
中東報告者

私はそのように理解しております。

松尾（健）委員
太田委員

そこはちゃんと読めていなかったのですが、そうですか。

トップ・アップ・オプションの話ばかりだと思いますので、別のところについてご質問させていただきます。先ほど藤田先生の話の中にも出てきた、売渡株式の取得の無効の訴えと個別解除ができるかどうかという議論との関係についてお伺いします。
レジュメの 15 ページ、16 ページに非常に整理された形でまとめていただ
いていますが、無効事由をどれだけ広げるかの話と、個別解除を認めるべきかという話は連動している部分があるのではないかと思っています。レジュ
メの 16 ページの上に書いてある「売渡株式の大部分について対価が支払われなければ、無効事由にあたると解する見解が有力」という見解ですが、これは立案担当者とかがこのように言っているということだと思いますが、一般的に組織再編に類似した形で無効を考えると、このような考え方になるのは自然であると思います。
例えば、無効事由を広く考えてよいとした場合の外延というか限界がどう35なるかという問題です。売渡請求の対象となっている株が１万株あったとして、そのうち 1000 株についてだけ代金を払ってもらえなかったときに、テクニカルには「大部分について対価が支払われない」という状態ではないので、個別解除が認められれば、1000 株の部分についてだけ解除することができるようになるのだと思います。逆に、売渡株式の取得に関する無効事由を拡大して、極論すれば、代金を払っていない部分の株式に関しては、その部分に限定した形での無効を認める考え方もあり得る。非常にリベラルに考えればそのような考え方もあり得るように思います。
その無効事由についての拡大解釈と個別解除の可否の論点との連動可能性の問題についてどのように考えればいいかという点がうまく頭の中で整理されていないので、そのあたり、先生のご見解等があればいただければと思い
ます。
中東報告者

連動しているのは確かだと思いますが、一般的に言えば個別解除を認めるのであれば、無効事由は通常どおり考えればいいであろう。それほど広く考える必要はないだろうということかと思います。
先生にお出しいただいた例のように、１万株のうち 1000 株だけが払われていない場合については、著しくとかそういう概念ではもはやないので、その限りでは個別解除を認めるのが、もともと形成権の行使と理解する立場か
らは簡単で、その限りで巻き戻しが起こって、実務的にはそれをもう一回してもらうという形になるのであれば、全体をひっくり返す、つまり残りの9000 株についても巻き戻すような無効事由については通常どおりとするのが一案だと思います。
太田委員

私は江頭先生のご見解がよくわかっていないところがあって、江頭先生の教科書には個別解除は認められないと書いてありますが、その趣旨
は、今問題となっている売渡株式の取得に関する無効事由を広く解しておられるのでしょうか。要するに１万株のうち 1000 株について払われないとき、その辺りはどのように処理すると考えておられるのでしょうか。済みません、
不勉強なので。
36

中東報告者

16 ページの注 30 で、江頭先生のご見解を私なりにまとめたものが「不履行が著しい場合は無効事由となる」という部分でして、若干微妙ですが、基本的には無効はなかなか認めないというお立場だと理解しています。
神田会長

無効の訴えという制度があるときに、ばらばらに無効を認めていいかどうかですよね。募集株式発行の場合はどうなのですか。例えば１万株のうち 1000 株だけ仮装払込みだった場合。無効の訴えをやらなきゃいけないのか。1000 株だけ無効を個別に認めていいのか。
中東報告者

それはやはり、全部だめということになるのではないでしょう

か。
神田会長
中東報告者

1000 でも？

100 だったら？

神田会長

仮装払込ですよね。

中東報告者

はい。わかりやすい例として言っているのですが。
新株発行全体が適法に実行されていないということになるのではないでしょうか。
神田会長
中東報告者

でも、9900 は、ちゃんと払込みがある。

藤田委員

そうですね。そこは本当に不思議です。
新株発行だと、その一部の株式だけ無効になると、それを取得した人は紙切れを取得したことになります。抽象化して同じ問題として検討すべきではなく、一部を切り離して無効にしてしまうことのもたらす影響を考えなければいけない新株発行と、それが全くない特別支配株主の株式売渡請
求では問題状況が異なると考えるべきです。特別支配株主の株式売渡請求の場合、解除による一部無効を認めてキャッシュ・アウトができなくても、対価を払わないのが悪いだけですし、ほかの株主も何も影響を受けない。だから、個別解除を認めても何も問題がない。
中東報告者

藤田先生のおっしゃるとおりだと思います。会社法も訴訟のところで、会社の組織に関する訴えとして新株発行を入れているのはそういう趣旨だと思いますし、売渡株式等の取得の無効の訴えについては第７編第２37

章第１節の２のほうで別の扱いをしているというところにあらわれていると思います。
江頭先生のお話に戻させていただくと、不履行が著しい場合にしか、つまり限定的にしか無効をお認めにならないのに、にもかかわらず個別解除はだ
めですと言われると、ではどうしたらいいのかという困った話になると思います。先ほどの太田先生の連動という意味では、そのような連動をさせていいのかとは考えております。
神田会長

余計なことを言ったので、一言だけ追加しておきます。

私は、解除はありだと思っています。募集株式の発行の場合でも、ありだと思っています。例えば、債務不履行で一部を解除しますというのはありと言わざるを得ないし、解除は無効とイコールではない。少なくとも概念上は。
ですから、解除はありだと思うし、募集株式発行とこの場合とでは藤田先生おっしゃるとおりで、影響度が全然違うと思います。にもかかわらず、募集株式の発行の場合だと、例えば一部が未成年者による払込みだったら、取り消されたお金を返さなければならない。それはどう理論構成するかというのもあります。ですから、類型ごとに考えなければいけない話だと思います。
本件というか、このケースの場合は、そういう意味で無効の訴えは用意はしてありますが、法律関係安定の要請がそう高くないというか、さっきおっしゃったような意味でも。したがって、個別解除を認めても問題ないと思います。皆さん方はどのように思われますか。
中東報告者

私も個別解除は認めていいと思いますし、新株発行との関係では、払い込まない者がいたら、打ち切り発行するだけであり、その部分の効力が発生しないだけの話ですので、それを無効の訴えとつなげてしまうとわからなくなるという話だと思います。
黒沼委員

別の点でよろしいでしょうか。取締役の義務の話ですが、一連のキャッシュ・アウト取引における取締役の義務としては、ここに紹介されているような見解に賛成ですが、売渡請求制度を単独で見た場合に取締役がどういう義務を負うのかが私はよくわからなくて、例えば売渡請求価格が低過
38

ぎると考えたときでも、請求者は 90％以上持っているわけですよね。それに賛成しなければ少数株主は買ってもらえないわけで、いわば閉鎖会社に閉じ込められたような状態になってしまう。賛成すれば、価格に反対の人は、価格決定を申し立てて裁判による救済が得られることになります。そうすると、残った少数の株主の利益になるように義務を負うと解した場合でも、常に賛成せざるを得ないのではないかと思うのですが、そこはどのように考えられますか。
中東報告者

そういう考えもあり得るなと思ってお伺いしていましたが、価格決定という形での救済手段の実効性の問題かと思います。これが非常によく機能していて少数株主も使いやすいというならば、「遠慮なく取締役会は承認してください。自分たちは価格決定で頑張りますから」ということにな
ると思いますが、少数株主が自腹で価格決定の裁判に進まなければならなくなるのであれば、「もう少し取締役会は考えてください」ということになると思います。確かに、特定の者が株式の 90％を有している会社に少数株主として留まりたいかと言われれば、いたくないでしょうが、意に反して締め出されるのは嫌だということはあり得ると思っています。
山田委員

今の点でよろしいですか。先ほど私は中途半端な質問をしたのですが、その趣旨は、取締役の義務の名宛て人だと、つまりキャッシュ・アウ
トは会社から見れば株主が移動するだけで、本来幾らで売ろうと買おうと会社には関係ない。それを適正かどうか判断する。それで、最終的にその価格に賛成した。それで事実上、流れが決まってしまった。そうなると、その義務の名宛て人は、会社法の中では株主ではないのか、そういう要素が入ってこないのか。
黒沼委員

それを前提として、私はこれは少数株主に対する義務、直接の義

務だと、そういう意味では新しい見方を示した規定だと思っています。
山田委員
中東報告者

そういうご趣旨かと理解しました。
名宛人については既に議論されていると理解していますが、この場面では名宛人となると会社ですが、といっても会社自体を観念しないと39

すると、結局は株主のことになります。そういう意味では、それほど違わない話をしているだけであると理解しています。
神田会長

黒沼先生のおっしゃった点は、公開買付前置型かどうかで場合を分けないといけないと思います。ＴＯＢを前置していれば同じ値段なので。
黒沼委員

前置型で、要するに二段階目の売渡請求価格を明示しないでやったときは、公開買付に瑕疵が生じるということはあるかもしれないけれども、
仮に明示して約束違反で安い価格しか言ってこなかった場合に、やはり同じような問題が生じるような気がするのです。
加藤委員

私も黒沼先生と同じ疑問を持ったことがあります。二段階買収の二段階目として株式売渡請求が行われることを想定した場合に、取締役会の同意は何時の時点で行われるのか、最初に制度を見たときはわからなかったのです。現在の実務では、二段階買収で、二段階目が売渡請求の場合、少なくとも価格については、取締役会による公開買付価格の承認が二段階目の株式売渡請求の承認にもなると考えられていると思います。この点を考慮した場合、先ほど黒沼先生がおっしゃったような二段階目の条件が未定な公開買付に取締役会は同意してはならないということが取締役の義務として導かれるので、恐らく黒沼先生が懸念されるような事態は余り生じないように思います。
あと１点、発行済株式総数の 90％を保有する株主が存在する閉鎖会社で株式売渡請求が行われた場合に、少数派株主に投下資本回収の機会を与えるという点を考慮していいかどうか、黒沼先生ご指摘のとおり重要な問題になると思います。
神田会長

先ほどの後藤さんのご発言は、この規定を置いたときはＴＯＢ前置ということは余り想定していなかったということなのでしょうか。どういう場面を主として想定したのでしょうか。
後藤委員

主に想定していたのは、全部取得条項付種類株式を使って行われているものについて総会を飛ばせるようにしましょうということですので、多くのキャッシュ・アウトでは TOB の後に全部取得をしているでしょうか40

ら、そういう意味では当然 TOB 前置を想定しています。売渡請求について
取締役会の承認は二段階目の売渡請求についてだけ規定していますが、これが入ったことによって公開買付のほうでも、後で当然そういうことになるということを考えて、さっき加藤さんがおっしゃったように、そこは不明確だったら最初にノーと言うべきであるということを期待してはいました。取締役会がノーと言ったけれども強行した公開買付に強圧性があって、みんな賛成
して９割とってしまったらどうするのか。そこまでは詰めていなかったといえば詰めていなかったのですが、これが前のほうにも当然及んでいく。こういうのが入ると、ほかの飯田さんの見解とかも次のページに書いてあります
が、ほかのところにもそういう取締役の義務がないとは言えないというふうになるといいなと個人的には思っていたりします。
それと、閉鎖会社で９割持っている支配株主がやってきたときはどうかというのは、昔、浜田道代先生が書かれたような、少数株主側の買取請求権に、ある意味似たようなことになるのかもしれないというのはありましたが、そういう場合には、先ほど黒沼先生がおっしゃられたように、最後は値段の話に持っていくことになるのであって、そのときに取締役が「いや、これは絶対承認しない」と言うのは何か違うような気もしますが、そうかといってそこで一切値段の交渉をしなくてもいいのかというと、それもまたそれで何とも難しいところがあります。価格決定のところに最後は響いてくるだろうということを前提として、そこでそれなりの交渉がされることを期待したという意味では、根本にある発想としては、最後はつながってくるのかなと思ってはいました。ただ、想定していたのは、公開買付前置の場合がメインではあります。それに限定する趣旨ではもちろんありませんけれども。
神田会長

ほかにいかがでしょうか。今日は何かマニアックな議論が多いようですが（笑）。
加藤委員

本日のご報告資料の 13 ページで私の見解を引用していただいていますが、少し補足します。私は買収者が既に対象会社を支配している場合に常にＭＯＭが要求されるとまで言っているわけではありません。この場合
41でも、ＭＯＭは、裁判所が公開買付価格などを尊重するための必要条件ではないと考えています。しかし、下級審裁判例の中には二段階買収の公開買付に多数の応募者があったということを肯定的に評価するものもありますが、ＭＯＭ条件があった場合となかった場合では、どういった動機で公開買付に応募したかどうかとが異なるので、公開買付に応募した株主の数が持つ意味が大きく異なると思います。
つまり、ＭＯＭ条項がなかったら、どうせキャッシュ・アウトされてしまうのだから早目に現金化しようという人も多分いるでしょう。買収者が対象
会社の総議決権の 3 分の 2 を超える議決権を支配している場合には、少数派
株主の意思はキャッシュ・アウトの成否に影響がありませんので、このような傾向が高まると思います。このような状況では、裁判所は、ＭＯＭ条項が付されている場合に限り、公開買付に応募した人が多かったということを考慮したほうがいいと思います。これに対して、ＭＯＭ条項が付されていない場合には、公開買付に応募した株主の数はプラスにもマイナスにも考慮しないことが望ましい場合があると思います。
中東報告者

申し訳ありません。端折ってまとめさせていただきましたので、ご趣旨が伝わる形になっていないようです。
神田会長

中東さんが集められた資料１の事例で、ＴＯＢの前に既に親会社だったケースは何件ぐらいあるのですか。
中東報告者

Ｋの「備考」を見ていただくと、「完全子会社化」という記載をしています。
神田会長
中東報告者

これは結果ですよね。
子会社であったものを完全子会社にするという趣旨です。これで網羅されているかどうかわかりませんが、おおよその目処としてご理解く
ださい。これによりますと、ＭＯＭとの関係では、既に一定数の株を持っていて実質支配しているような場合には、なかなかＭＯＭを入れていないという、逆の状況になっていることがわかります。
神田会長

日本ではね。
42

黒沼委員

言わずもがなのことですが、アメリカなどではＭＯＭはマーケッ

トチェックのかわりだという位置づけですよね。
神田会長

こういうものを要求されるのですよね。判例理論で。

黒沼委員

既に過半数を持っていたらマーケットチェックは働かないから、

それのかわりにやると、取締役の義務が軽減されるとか、そういう議論です
よね。
神田会長

もともと親会社の場合には、アメリカでは entire fairness 基準での裁判所の審査を消すための要件の１つとしてＭＯＭがある。仮にＴＯＢから入ったとしてもですか。
中東報告者

私もそう理解しました。カナダ法などもそういう形でＭＯＭを証券規制で原則的に要求しています。ただ、恐らく実務上、例えば 85％持っているというような場合、残りの 15％の株主から高い割合の株式を取得するのは難しいことが少なくないという認識があるのかなと思っています。
神田会長

ほかにいかがでしょうか。

青木委員

非常にマニアックなお話で、ついていくだけでも精いっぱいとい

うか、本当に難しかったのですが、神田先生のおっしゃった、４割持っている場合、（特別決議のとれる）７割持っている場合というのが私は非常に気になっております。４割でクリアできてしまったら、これは問題ではないかと思うのです。７割だったらもうやらせていいという気もするけれども、先ほどおっしゃったようにいろいろ考えられることもあったから、そうそう簡
単にはいかないという結論だったと思います。
しかし、あれだけマニアックなことを言われてしまうと、少し複雑なキャッシュ・アウトをしたときの効力は本当に予測がつかないように思われます。
不安定な方向を考えるのと逆に、「これぐらいなら大丈夫」という方向を学説上示すことはできないのかと思いました。もう少し実際的に言えば（開示すればプラスであろうことのほかに）、実質 90％とれている場合は、できるだけ救ってやろうという先ほどの太田先生のお考えを、学説として構成するにはどうすればいいのでしょう。
43

中東報告者

したほうがいいと思いますが、きょうのお話にもあらわれているようにとても難しくて、実務で具体例を積み重ねていただきながら、ある程度の規範が取り出せるなら取り出すということにせざるを得ないのではないでしょうか。
青木委員

裁判なんかいったら大変ですね。

中東報告者

ただ、株の取得だけであれば、巻き戻しもそれほど神経質にならなくていいと思います。その意味では、実務の先生方に頑張っていただくしかないのかなと思います。
神田会長

もとへは戻せませんよね。ＴＯＢ前置の場合は、ＴＯＢがなかったところまで戻すことはできないから。
中東報告者

それは確かにそうで、上場廃止されてしまったなんていうと、これは大変な話になると思います。
神田会長

そろそろ時間ですが、証券界の方から何かございますか。――特によろしいですか。
それでは、そろそろ時間かと思いますので、まだご質問とかご指摘があるかとも思いますけれども、このあたりとさせていただければと思います。
中東先生、本日は大変興味のある報告をどうもありがとうございました。
次回の研究会は、お手元の議事次第にあるとおり、来年２月１日（水）の午後２時から、ご報告は後藤先生にお願いする予定です。
それでは、本日の研究会はこれで閉会とさせていただきます。どうもありがとうございました。

44

報告者レジュメ���� � �� � � ����� �� ������������������� ������� �����
��� �� ������������������������������������������������������������� ��� ���������������� ��������������������������������� ����� ���� ���������������������������������������������������� ����� ������������� ���������������������������������� ������� �� �� ��������������������� ������ ������� �� �� ��������������������� ������ ������� �� �� ��������������� ������������������ ��� ���������������� ��������������������������������� ����� ������������ ������������������������������������ ����� ��������������������� ������������������ ������� ����� ��������������������������������������������� ������� ����� �������������������������������������������� �������� ��������� ������������������������������������ �������� ��������� ������������������������������������ �������� ����������� �������������������������������� ������ ������������������� ��������������������� ���� ����������� ������������������������������������������ ������ ����������� ������������������������������������� ������ ������������� ��������������������������������� ������ ���������������������������� ��� ���� ������������� �������������������������������������� ������ ��������������� ����������������������������� ������ ������ ����������������������������������������������� ������ ��������� ����������������������������������������� ���� �� ������������������������������������������������������������ ���������������������������
�������������������������������������
���������� ������ ����������������������� ����������
���������������������
１

�

��

45

�
�

�� ��
�
� �� �� ���������� � � ��������������������� � � ���������������������� ����������������
����� ����
�������������������
�� �� �� � � � � ���� � � �� ������������ �� �����
������� ���������������������������� �����������������������������
����������������������
���������������������������
������������������� ���� � �� ������ ���������
���� �� ������������������������������
�����������������������������������
�����������������������������������
�����������������������������������
�����������������������������������
��������������������������������������
����������� �� �� �������������� ����������� ��������������������������������������� ����� ����� ������ ����
２

�

��

46

�����������������������
�� �� �� � � � � ����� �� � � � �� ����������������
������������������
������ �������������
������� �� �� ���������������������
�� ������������������������� � �������������������� � �������� ���������� � � � � � ������ � � � ��� � � �� ������ ������ � � � �������� ������������ � � � � � ������ � � �� ��� � � � ������ �����
���������������� ������������ � ������ � � �� ��� � � � ������ �����
�� ��������������������������������
���������������������������������
����������������������������������
���������������������������������
����������
�������������������� �� ���� �� ��������������������������������
�������������������� �� ���� �� ����������������������� �� ���� �� ����� �� � � � � �������������� � ���
３

�

��

47

� ��������������������������������
������������� �� �� � ������������� �������������������������������� � �� ��� � �� � ���������������������������
������������������������������
�������� �� �� ���������������������
�������������������� �������������
�� �����������������
�� ��������������� � ���������������� �����������
���������� � � � ���������
�� ����������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������� � � ������������������������������
��������������������� �����������������
�� �������������������������
４

�

��

48

� � ���� ������������ ������������ ������������ ����������
�� ���������������� � ����� � �������� ����������� ������������ � ��������������������� �����������
�������� �� �� ���������������
������������������������������������
�����������������������������������
�����������������������������������
������������ � �� ������������������
������������������������������������
�����������������������������������
���������� � �� ������������ ������������������ � � �����������������
����������������������
�������������������������
�������������������������������������
������������������� ���� � � ������ �������
�������������������������� ���� � � �� ��� ����������������������������������� ����� ����� ������ �������������������������������
������������ ������������������ ��������������� �������������
����� ����������������������������� ��� ������ ������ ������������������ ��������������� ���� �������
５

�

��

49

�
����������������������������������
�������������������� � �����������
��������������������������������
��������������������������������
���������������������������
�����������������������������������
������ ��� � � �����������������������
��������������������������������
�����������������������������������
������������ �� ���� �� � ��������
��������������������
�����������������������������������
������������������
�������������������� �� � � � � �������
���������������������
�� �� �� ���������������������������
�������������������������������
����������������������������
�����������������������������
����������� ������������� ������������������ �����������������������
�����������������������������������
���������������� ���� � �� ������ ������������������� �������������������������
���������������������� ����������� �����������������������������������������
������������ ���� � � ������ ����
６

�

��

50

�������������������������������
����������� �� � � � � ����� ������������������� �� ����������
��������������������������������

�������������������������������
�������������������������������
�������������������������������
�������������������� � � � ��������
��������������������������
�����������������������������������
��������������������������������
���������������������� � ������� � ������������� � � ��� ���������
�������� ������������� ������������������������������������������
����������������������������������
����������� ���������� ����������������������
�����������������������������������
��������������������������� ��������� ������ ���������������������������������
���������������������������������
�������������������������
���������������� ����������������� ���������
����������������������������� ���� � �����
������ �������������������������������
��������������������� ����� � �� ������ �����
�����������������������������������
�����������������������������������
�����������������������������������
��������������������� ���
７

�

��

51

����������������������������������� ����� ����������������������������
��������������������������������
���� ���������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
���������������������������� ������� �������������������������������� � � ���� ���������������������������������
����������������������������������
���������������������������������
����������������������������������
�����
�
�
�

�� ����������������
����� ������������
�������������
����������������������� �����������
��������������� ������������ ������������� � ������������� ���� � ������������� ���� � ��� �� � � � �� �����������
８

�

��

52

�
� ��������������������������������
����������������������� �������������
����������������������������������
����� ������������������������������
���������������������������������
������������������ �����������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
����������������������������������
���������������������������������
����������������������������������
���������������������������������� � ��� ������������ ��������������� � ��������������������������������
������ ���������������������
������� �����
��������
�����������
�������
�������������
９

�

��

53

��������������
�������� �����
���������� ��������������������������������
�����������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
������������������������
�� ��������������������������������
���������������������������������
�������������������
�� ��������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
�������������������������
���������������� �����������������������
�����������������������������������
���������������� ����������������������������������
������������������������������������
�����������������������������������
���������������������������������� ���� � �����
������ ���������������������������������
���� ���� � � ������ �����������������������
�����������������������������������
������������ ��� � � � � ������
������������������� ������������������ ������������������ ���
10

�

���
54

�������������
���� ��� �� ��������� �� �� �� � � � �����������������������������
���������������������������������
�������������
�� ��������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������� ��� �� ��������� �� �� �� � � � �������
�������� ���������
�����������������
�� �������������� � � �� ����������� � � � ���� ��� � � ����� � � ����� � � � � � �� ����� ��������� � � �� ������������������ ��� � � ����� ��������� � � �� ����������� ��� �� � � � � � ������������������������������
��������������������������
��������������� ������������������ ���
11

�

���
55

�����������
����������������
�������������������������
������������������ � �� � ��������������� � �� � � � �� � ����� � �� ���������������
����� ��������
������������������������� ���������
�������������������
����������������������������� �����
��������������
�� ��������������������������� � ��������������������� � ������������ � ���� ���������
���������
�� ��������������������������������
�����������������������������������
����������������������������� ������
���������������������������������
��������������������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
�������������������������
���������������������������������� ���� ��� ������ �����������������������������������������
���������������������������������� ����������
������������������������������������
����������������������� ������� �����
������������ � �������������������������
���������� ������������������ ������
12

�

���
56

������������������������
����������������������
���������������������������������
���������������������������������
�������������������
������������ �������������������������������������� � � �� ������������
����������������������
���������������������������������
���������������������
���������������������������������
��������������������������������
��������������������������
�������� ���������
��������������
�������� ��������������������������
�������� �����
��������������������������
�������������������� ��������� �����
��������������� ���
13

�

���
57

����������� �������������������� ����������������������� �� �� �� � � �����������������������������������
������������������
�������������������������� � �� �� ������������
��������� � �� �������� ��� � � � � ����� � � � � ������������������� � �� ����������� ��� �����
����������
���������� ���������������������������� ���� ��� �� � � � ��������� �� �� � � � ����������� �� �� �� � � � �� � ���������������������
����������������������������������
�������
���� ��� �� � � � � � ��������� �� �� � � � ����������������������������
����������������� �� �������� � ������ �������
���� ����
������������������������������������ ����������������������������������� �������
����
14

�

���
58

� �� ��������� �� ���������� ��� � � �����
�������� �����������
��������������������� ��� � � ������������������ ��� �� � � � ������������������ � ��������������������� ��� �� ���� � ���������������
����������������� ������������������������������ �������
���������������������������������
��������������
�������������������������
������������������ ��������������������� ��� ������
������������������ ��������������������� ��� ������������������� ���������������� �����������������������
�����������������������������������
�����������������������������������
������������������������������������
�����������������������������������
���������������������������������������
������������
������������������ ��������
���� ����
������������������������������
������������������ � ����������������
�����������������������������������
�����������������������������������
������������ ��� � � �������������������
����
15

�

���
59

���������������������������������
��������������������������������
������������ � � � � ��� ���������������������������������
�����������
�������
�������� ���������������
��������������
��������������������
������������������������������������
�����������������������������������
���������������� � ���������������
��������������� ��� � � ������
��������������������������
������������������ ������ �� ���������������� ������ �������������� �������������������
������������������������������������
����������������� �����������������������
�����������������������������������
�������������������� ����������� �������������������������� ������������������� ��������������� ����������
����������� �� ������ ���������������� �������������������� �������
�������������������������������������
���������������������������������
������������������� ���������� ����
16

�

���
60

���������������
��������������������
��������������������������������
����������������������������������
������������������� � ������������
������������ ��� ����� ��� � � ������
�������������������������������������� � ���������������������� ��� ����� �� � �� ���������������������������������������
���� � ������������������������ ��� �� � � � ����� �� ������ � � ���� ����������������������� �������������
����������������������������������
������ �������������������
�������� � ������� ������������ ������������ �����������
�� ��������������������������������
��������������������������
��������������������������
�������������������� ��� �������������������
����������������������������������� ������
�������������������������������������
�����������������������������������
���������������������������������� ��� ���
���
17

�

���
61

� ��������������������������������
���������������������������������
����
�
�

�� �����������
����� �����������
����������� ���������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
���������������������������� �� ���������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
���������������������
������ �������������
�� ����������������������������������
�����������������������������������
������� ��� �� �������������������������
�����������������������
�� ����������������������������������
��������������
�������������������������
���������������� ������������������� ���
18

�

���
62

�
�������� ���������������������������������
�������������������������
����������
����������������������������������
������������������������������������
������������������
���������� ���������������������������������
����������������������������� ���������������������������������
�����������������
�������������������
������������ ���������������������������������
����������������������������������
������������������������������� �� �������������������
�������������������������
������������������ ����������������������
������� ��� � � ����������������������
������������������ ����������������� ��������������� �������������
���������� ���������������� �����������������
��������������������������������� ����� �� ������ ���������������������������� ������������������� �� �������������� �����������
������
����������������� ��������������� �����������
����� ���������������������� �������������
�����������������������������������
������
�������������������������������������
������ � ��� ������ ����
19

�

���
63

�
�
���� ����������������������������
������������
�����������������������������������
����������������������������������
������������������������������
�����������������������������������
����������������������������������
���������������������������������� ����������������
����������� ��������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
����������������������������
����������� ��������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
������������������
�������������������������
���������������� ������������������� ����������������������������������� �������
���� ����
20

�

���
64

�
�������� ���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
����������������������������
����������� ��������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
������������������������������ �������������
����� ���������������
�� ����������������� �������������������������������
��������������������������������
�������������������������
���������������� ������������������� �����������������������������������������
��������������������� ��������������������
�����������������������������������
�������������� ���� � ��� ������ �������������
����������������������������������
������������������ ���� � �� ������ ���������
�������������������������������� �� � �� ������� ������ ������
21

�

���
65

��������������������������������
����������� � � � � � � � � � � �� � ���� � � � � � � � � � � � � � � � � ����������������������������������������������������
����������������� ��������������� ��� �������������������
����������������������� ��������������
�����������������������������������
�������������������
�� ����������������������������������
������ ������
�� ���������������������� ������ ����������������
�� �������������������� ������ �� ��� �� ��������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
����������������������������������
������������������������������� � ���� ��������������������������� ���������
�������������������������
���������������� ����������������� ������������������� ������������������������������ ������
���������������� �����
22

�

���
66

������������������������������������
��������������������������������
���������� ���������������������������
����������������������� ���������������
���������������������������������
���������������������������� ��������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
����������������������������������
����������������� �����������������������������������

��������� ��������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
����������������������������� ��������������������������������
�������������������������� �������
���������������������������������
��������������������������������
����������������������������������
���������������������������������
���������������������������������
������������������������������
�� ������������ � �� ������������ �������
�
23

�

���
67

�
� ��������������� �� � � � ���������������������������
������������������������ ���������� ���������������������� ����������� � � �� �� ����������� �������� � � � � � �� �� ��� �� ������� �������� � � � � � �� �� ��� �� ������� ���������� � � � �� �� ����������� ������� � � � � � � �� �� ����������� ������������� �� �� ��� �� ������� ������������� �� �� ��� �� ������� ����������� � � �� �� ��� �� ���������� �������������������� �����������
�������������������������������
��������������������������������
���� ���������������������������������
����� ���������������������������
������ ���������
�
�����
�
�����������������
�������������������������
������������������� ������������������� ������
�����������������������������������
24

�

���
68

�����������������
�������������������������
�����������������������������
��������������������
�����������������������������������
����������������������������������
�����������
��������������������������
����������������������������������
���������������������� ����������������
�����������������������������������
�����������������������������������
��������������������������������������
�����������������������������������
��������������������� ���������������
�����������������������������������
�����������������������������������
���������������
�������������������������������������
������������� ���� � ��� ������ �������������������� ��������������������� ����������������������
��������������������������������������� ��������������������������������������
�����������������������������������
��������������������������
������������������ ��������������������� ����������������������
�����������������������������������
���������
������������������ ����������������������
�����������������������������������
������������� ������������������������
�����������������������������������
�������������������������������
25

�

���
69

�������� ��� � � ���� ������������ ��������������� ������������������������������
�������������������
�� �������� �������������� �������������������������������
�
�

�� ��
�
������ �� � � � � ����������� ���� � � ����� ����������������������������������
���������������������������� ����������������������������������
�������������
�������������
�� ����������������������������������
������
��������������������������
���������������� ������������������� �������������������� ��� �����
��������������� ����������������������������������������
������������ ���� � �� ������ ����
26

�

���
70

資

料

������

����������������

����FT ����������������������� 27 � 8 � 10
����
����

����Mipox ��������������� 28 � 5 � 16 ��������

����Delaware General Corporations Law ����

71

72

������

����������� �����������

�������� �����������

������ �������

�

�

�

������ ����������

������ �����������

������ ����������

������ ����������

��

��

��

������ ����������

������ ��

��

��

��

����������

������

������ �������

��

����

�������

���������������

�����������

�����������
������ ��

��

����

����

���������

�������

������

������ ���������� ������

������������

������ ������

������ �������������

������� ����������

�

����

���

�

�

������ ����������

���

���

��

�

�

�

�

資料１ キャッシュ・アウトの近況
資料１������������

���������������������

�����������������

�����������������

������������

�����������������

�����

���

�����

�����

������������

������������

�����������

������������ ������

�
����
�
����

�

�

�����������
��������
���������������
��������
���������������
��������

�����������
��������
����

�

�

�����������

����������������

������
���������������

�����������

�������
��������
���������

�������� ��������

������������
��������������

0001

����� ������

��������������
�������������
����� ������������ �����������
�����������
������������
���������������
����� �������������
������������
�������
����������

����� ������

����� ������

����� ������

������������
����� ��������������

�������� ��������

������������
����� ���

�����

�
����

�

����� ���

��

�

�
����

������
���������������
������������� ����������
�������

�

�
����

�����

���������
�������
����������������
��������
����������� �����������
����������

�������
������

�

73������ ������������

������ ������������ ��������� ��������

������ �������

��

��

��

��

�������������
������ ����������

�������� ��������� ���������� ������

������ ���������� ������������ ������

������ ����������������
������ ������������ �������

��

��

��

��

��

��

��

��

���

��������

����������

��������

�������� ����������

����������

������ ����������

������ ������

��

��

����

���

������

������ ��������

������

������������
������ �����������

����������������

������������

������������

������������

������������

�����������������

�����������

������

������������

���

�����

������������

������������

������������

�����������������

�����������

�����������
��������
���������������
�����������

�����������

�����������
��������
���������������
��������
�����������
����������
������
���������������

�����������

�����������
��������
���������������

�����������
��������
���������������
��������

�����������

�����������
��������
����

�
����

�����������

�����������

������

�����

0002

������������
����� �������������

������
������������
����� �������������

������������������
����� �������������

�����������������
����� �������������

����� ������

��������� ���

�������� ��������

�����������
��������
���������������
��������
��������� ������

�����������

����� ������

���� ������

�����������
���������������

�����������
��������
��������� ������

�����������
��������

�����������

�����������
��������
��������� ��������������
����� ��������

�����������
����� ��������

�����������
��������
���������������

�����������
��������
����

�
����

�����������

�����������
��������
����

74������ ��������� ������������

������ ������

������ ����������� ���������� �����

������ ����

��

��

��

��

��

��

�����

������������
������ ���������

�����������������
������ ��������

������

�����������������

������������

�����

�����

������������

������

��������

��������������

�������

����������������
������ ��������������

������ �����������������
�����������
���������������
��������
���������������
��������

�����������

�����������

�����������
��������
���������������
��������
���������������

�����������
��������
���������������

�����������

�����������
����������
������
���������������
��������
���������������
���������������
��������

�������
��������
���������

�������
��������

������

�����

0003

������
��������

�����������
��������� ��������

������
������������
����� �������������

�����������
����� �������������

����� ������

���������� ������

����� ������

������
������������
����� �������������

������
������������
����� �������������

資料２
����
������

�������

�����������

���������������

������������

�����������
��������������

�������������

����������������

����������

������������������������������
����������

������

������������

���������

���

��

��

�

��

��

������������

�����������

�������������

�����������

����������

�����������

������

�����������

���������

�����������

����������

��������������
������������������
�����������
�����������������

����
����
����
����
����
����
����
����

������������������������������������������������
���������
������������������������������������������������
������������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������
���������������������������������
������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������

0001
75

�����������
��������
�����������
�����������

�����������������
����
�����
�

������������������������������������������������������
����������������������������

�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������

�����������������

�����������
�������������
������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������
�����������������������������������������������������

���������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
������
����������
���� �������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������
���� ������������������������������������������������
������������������������������������������������
�����������������������������������������������
�����������������������������������������������
�����������������������������������������������
�����������������������������������������������
�������������������������������������������������
�����������������������������������������������
������������������������������������������������
�����������������������������������������������
����������������������������������������

���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������������

0002
76

����������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
������������������
����������������������������������������������������
���������������������������

�����������������������

��������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������
��������������

�������������������������������������

�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������� ������ ����� ���� �� �������� �����
������������������
����������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������

0003

77

���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������
����������������������������������������������������
�����������������������������������

���������������

������������������������������������
������������������������������������
�����������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������
���������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������
����������������������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������
�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������������������
��������

0004
78

����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������
������������������������������������������ ��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������������
����������������������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������

0005
79

�

��������������������������������������������������

�����������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������

�������������������������������������������������
�����������������������������������������

�������������������������������������������������
��������������������������������������������

���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������
���������������������������������������������������
�����������������������
��������������������������������������������������
�������������

0006
80

���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������������
�����������������
��������������������������������������������������
������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
�������������������������������������������

�������

����������������������������������������������������
����������������������
��������������������������������������������������
������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������
��������������������������������������������������
���������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������
��������������������������������
�����������������������������������������������
�����������������������

���������������������������
�����������������������������������������������
������������������������������������������������
���������������������������������������

�������
�����������������������������������������������
������������������������������

���������������
�����������������������������������������������
��������������
�����������������������������������������������
��������������������������������

����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������

0007
81

��������������������������������������������������
����������������������������������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������

����������������

��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������

����������

�����������������������������������������
�����������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������
����������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������

�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������

�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������

0008
82����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������
������������������������������������������������������
������
������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������
����������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������

��������������������������������
�������
������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
������������������
������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������

����������

��������

������������

�������������������

0009
83

�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������
������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������������������������������
������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������
��������
��������

��������

��������

��������

����������

�������

�������

�������

����������

������

������

������

������

������

������

������

������

�������������

������

������

������

������

�����������������������������������������������
��������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
���������������������������������������������
����������������������

0010
84

���������������������������������������������
���������������������������������������������
��������������������������������
��������
������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�����������������������������
���������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������

����������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������
��������������������������������������������
�����������������������������������������������������

0011
85

��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�����������������������������������������������
������������������������������������������������������
������������������������������������������������������� � � � � � � � � � � � ��� � � � � � �������� � � � � � � � � � � � � � � � ��� � � � � ���������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������
������������������������������������������������������
�������������������������������������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������
����������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������

0012

86

�������������������������������������������������
����������
������������������������������������������
���������������������������������������������������

��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������
�����������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������

����

0013
87

�

�����������
������������������������������������������������������

��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������
�������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������
���������������������������
���������������������
���������������������������������������������������
������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������

0014
88

��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������
��������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������
����������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������������
��������������������

0015
89

資料３
����
������

�������

�����������

���������������
����������

������������

��������
����������

�������������

����������������

������������

����������

����������������

������������

������

����������������

���������

�������

������������

�����������

�������������

�����������

����������

�����������

������

�����������

���������

�����������

����������

���������

�

�

�

�

����������������� �������������
�����������
�����������������
����������������������������������������
�������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������
������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
��������������������������
��������������������������������������
������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������
������������������������������������������������������
�������������

0001
90

�����������
��������
��������
��������

�����������������
���������������
������������
����������������������������������������������������
�������
������������������������������������������������������ �� ��������� � �� � �� �� �� � ��������� ���� � �� � � ����� ��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������
���������������������������������������������������

��������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������� ����
�

�

�

�

���

��������

�������

�������

����������

�������

��������������������������������
��������������������������������
��������������

�������
���������������

�����������

������������

�

�

�

�

�

��

����������

���������

�������

����

�

��

����������������������������
������

�������
����

����

�

��

���������������������������

������

����

�

��

���������������������������
���

��

���

����������������������������

������
����
�����
����

���

���������������������������
���

��

��

����
����

�����

����

���������

�����

0002
91

��������������������������������������������������
���������
���������������������������������������������������
���������
���������������������������������������������������

���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������
����������������������������������������������������������� � � �� � � �� � � �� � ������ � � � ��� � � � ���� � � � � � � � � � � � � �������������������
������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������
���������������������������������������������������

��������������������������������������������������������
��������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������

���������������������������������������������������
������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������
����������

���������������������������������������

���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������
�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������

0003
92

���������������������������������������
����������������������������������������������������
������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
��������������������������������������
���������������������������������������������������

���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������
��������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������
�����������������������������������������������������
������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������� ������������������������� ������������������������� ������������������������� ���������������������
������������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
�����������������������������������������������
����������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������
��������������������

0004
93

���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
������������������������������������������������� ������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������

0005
94

��������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������
�������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������

������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
���������������������

0006
95

�

����������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������

�������������������
��������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������

���������������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������

�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������
���������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������������
������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
�������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������

0007
96

�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������������
���������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
�����������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������
������������������������������������������������������
�������������������������
���������������������������������������������������������
�������������������������������
�������������������������������������������������������������
����������������������������������
�������������������������������������������������������
��������������������������������������
�����������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������
���������
��������������������������������������������������
��������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���

0008
97

�

������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������

����������������������������������������������������
����������������������������
������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������
�������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������

0009
98

��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������
�������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�������
�����������������
���������������������������������������������������������

�����������������������������������������������������
�������������������������������������������������
������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������
�����������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
�������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������

0010
99

����������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
�����������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�����������������������������������������������
�������������������������������������������������������
������������������������������������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������
�����������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������
�������������������������������������������������
���������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������������������������������������
����������������������������������������������
���������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������

0011
100

��������������������������

����������������������������������������������������
������������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������

��������������������������������������������������
����������������������������������������������
��������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������� �� ������� � ��� � ��� � � �������� �� ����� � ����������
�������������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������
����������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������
��������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������

��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������
�����������������������������������������������������
���������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������
���������������������������������������������������������
���������������������������������������������������������
���������� ������������������������������������������������� �������������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������

��

0012
101

�

������������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������

�����������������������������

�����������������������������
��������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
������������������������������������������������
�������������
������������
���������������������������������������������������

����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������������������������������
��������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������
����������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������

0013
102

�

�����������������������������
������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������������������������
����������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
�������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
���������������������������������
��������������������������������������������������������
����������������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������

0014
103

�

�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������������������������
�������������������������������������������������
����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
����������������������������������������������������
�����������������������������������������������������
��������������������������������������������������
���������������������������

0015
104

�

���������������������������������������������
���������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
�������������������������������
�������������������������������������������������
��������������������������������������������������
��������������������������������������������������
������������

�������������������������������
�������������
�����������
�������

�����������������������������������������

������������������

�������

�������������������������
��������� ������������������������������������

�����������������������
�����������
��������������
�����������

0016
105

資料４

Legislative Council,
General AssemblyState of Delaware�������
������������NOTICE: The Delaware Code appearing on this site is prepared by the Delaware Code Revisors and theeditorial staff of LexisNexis in cooperation with the Division of Research of Legislative Council of the General
Assembly with the assistance of the Government Information Center, and is considered an official version of
the State of Delaware statutory code. This version includes all acts effective as of September 15, 2016, up to
and including 80 Del. Laws, c. 427.
DISCLAIMER: With respect to the Delaware Code documents available from this site or server, neither theState of Delaware nor any of its employees, makes any warranty, express or implied, including the warranties
of merchantability and fitness for a particular purpose, or assumes any legal liability or responsibility for theusefulness of any information, apparatus, product, or process disclosed, or represents that its use would not
infringe privately-owned rights. Please seek legal counsel for help on interpretation of individual statutes.

0001

106

����������������������
(c) [Repealed.](8 Del. C. 1953, § 244; 56 Del. Laws, c. 50; 59 Del. Laws, c. 106, § 9; 64 Del. Laws, c. 112, §§ 25, 26.)

§ 245 Restated certificate of incorporation.

(a) A corporation may, whenever desired, integrate into a single instrument all of the provisions of its certificate of incorporation which
are then in effect and operative as a result of there having theretofore been filed with the Secretary of State 1 or more certificates or other
instruments pursuant to any of the sections referred to in § 104 of this title, and it may at the same time also further amend its certificate
of incorporation by adopting a restated certificate of incorporation.
(b) If the restated certificate of incorporation merely restates and integrates but does not further amend the certificate of incorporation,
as theretofore amended or supplemented by any instrument that was filed pursuant to any of the sections mentioned in § 104 of this title,
it may be adopted by the board of directors without a vote of the stockholders, or it may be proposed by the directors and submitted bythem to the stockholders for adoption, in which case the procedure and vote required, if any, by § 242 of this title for amendment of thecertificate of incorporation shall be applicable. If the restated certificate of incorporation restates and integrates and also further amendsin any respect the certificate of incorporation, as theretofore amended or supplemented, it shall be proposed by the directors and adopted
by the stockholders in the manner and by the vote prescribed by § 242 of this title or, if the corporation has not received any payment for
any of its stock, in the manner and by the vote prescribed by § 241 of this title.
(c) A restated certificate of incorporation shall be specifically designated as such in its heading. It shall state, either in its heading
or in an introductory paragraph, the corporation's present name, and, if it has been changed, the name under which it was originallyincorporated, and the date of filing of its original certificate of incorporation with the Secretary of State. A restated certificate shall also
state that it was duly adopted in accordance with this section. If it was adopted by the board of directors without a vote of the stockholders(unless it was adopted pursuant to § 241 of this title or without a vote of members pursuant to 242(b)(3) of this title), it shall state that it
only restates and integrates and does not further amend (except, if applicable, as permitted under § 242(a)(1) and § 242(b)(1) of this title)
the provisions of the corporation's certificate of incorporation as theretofore amended or supplemented, and that there is no discrepancy
between those provisions and the provisions of the restated certificate. A restated certificate of incorporation may omit (a) such provisionsof the original certificate of incorporation which named the incorporator or incorporators, the initial board of directors and the original
subscribers for shares, and (b) such provisions contained in any amendment to the certificate of incorporation as were necessary toeffect a change, exchange, reclassification, subdivision, combination or cancellation of stock, if such change, exchange, reclassification,
subdivision, combination or cancellation has become effective. Any such omissions shall not be deemed a further amendment.
(d) A restated certificate of incorporation shall be executed, acknowledged and filed in accordance with § 103 of this title. Upon its
filing with the Secretary of State, the original certificate of incorporation, as theretofore amended or supplemented, shall be superseded;
thenceforth, the restated certificate of incorporation, including any further amendments or changes made thereby, shall be the certificate
of incorporation of the corporation, but the original date of incorporation shall remain unchanged.
(e) Any amendment or change effected in connection with the restatement and integration of the certificate of incorporation shall be
subject to any other provision of this chapter, not inconsistent with this section, which would apply if a separate certificate of amendment
were filed to effect such amendment or change.
(8 Del. C. 1953, § 245; 56 Del. Laws, c. 50; 56 Del. Laws, c. 186, § 15; 59 Del. Laws, c. 437, § 11; 64 Del. Laws, c. 112, §§ 27-29;
70 Del. Laws, c. 587, § 16; 73 Del. Laws, c. 82, § 13; 77 Del. Laws, c. 253, §§ 36, 37; 80 Del. Laws, c. 40, § 10.)§ 246 [Reserved.]

Subchapter IX
Merger, Consolidation or Conversion§ 251 Merger or consolidation of domestic corporations [For application of this section, see 79 Del. Laws, c.
327, § 8 and 80 Del. Laws, c. 265, § 17](a) Any 2 or more corporations existing under the laws of this State may merge into a single corporation, which may be any 1 of theconstituent corporations or may consolidate into a new corporation formed by the consolidation, pursuant to an agreement of merger orconsolidation, as the case may be, complying and approved in accordance with this section.
(b) The board of directors of each corporation which desires to merge or consolidate shall adopt a resolution approving an agreementof merger or consolidation and declaring its advisability. The agreement shall state:(1) The terms and conditions of the merger or consolidation;(2) The mode of carrying the same into effect;(3) In the case of a merger, such amendments or changes in the certificate of incorporation of the surviving corporation as are desired
to be effected by the merger (which amendments or changes may amend and restate the certificate of incorporation of the surviving
corporation in its entirety), or, if no such amendments or changes are desired, a statement that the certificate of incorporation of thesurviving corporation shall be its certificate of incorporation;(4) In the case of a consolidation, that the certificate of incorporation of the resulting corporation shall be as is set forth in an
attachment to the agreement;�������
0002

107

����������������������
(5) The manner, if any, of converting the shares of each of the constituent corporations into shares or other securities of thecorporation surviving or resulting from the merger or consolidation, or of cancelling some or all of such shares, and, if any shares ofany of the constituent corporations are not to remain outstanding, to be converted solely into shares or other securities of the surviving
or resulting corporation or to be cancelled, the cash, property, rights or securities of any other corporation or entity which the holdersof such shares are to receive in exchange for, or upon conversion of such shares and the surrender of any certificates evidencing them,which cash, property, rights or securities of any other corporation or entity may be in addition to or in lieu of shares or other securitiesof the surviving or resulting corporation; and(6) Such other details or provisions as are deemed desirable, including, without limiting the generality of the foregoing, a provision
for the payment of cash in lieu of the issuance or recognition of fractional shares, interests or rights, or for any other arrangement withrespect thereto, consistent with § 155 of this title.
The agreement so adopted shall be executed and acknowledged in accordance with § 103 of this title. Any of the terms of the agreementof merger or consolidation may be made dependent upon facts ascertainable outside of such agreement, provided that the manner in whichsuch facts shall operate upon the terms of the agreement is clearly and expressly set forth in the agreement of merger or consolidation.
The term "facts," as used in the preceding sentence, includes, but is not limited to, the occurrence of any event, including a determinationor action by any person or body, including the corporation.
(c) The agreement required bbyy subsection (b) of this section shall be submitted to the stockholders of each constituent corporation
corporation
at an annual or special meeting for the purpose of acting on the agreement. Due notice of the time, place and purpose of the meetingshall be mailed to each holder of stock, whether voting or nonvoting, of the corporation at the stockholder's address as it appears on therecords of the corporation, at least 20 days prior to the date of the meeting. The notice shall contain a copy of the agreement or a briefsummary thereof. At the meeting, the agreement shall be considered and a vote taken for its adoption or rejection. If a majority of theoutstanding stock of the corporation entitled to vote thereon shall be voted for the adoption of the agreement, that fact shall be certified
on the agreement by the secretary or assistant secretary of the corporation, provided that such certification on the agreement shall not be
required if a certificate of merger or consolidation is filed in lieu of filing the agreement. If the agreement shall be so adopted and certified
by each constituent corporation, it shall then be filed and shall become effective, in accordance with § 103 of this title. In lieu of filingthe agreement of merger or consolidation required by this section, the surviving or resulting corporation may file a certificate of merger
or consolidation, executed in accordance with § 103 of this title, which states:(1) The name and state of incorporation of each of the constituent corporations;(2) That an agreement of merger or consolidation has been approved, adopted, executed and acknowledged by each of the constituent
corporations in accordance with this section;(3) The name of the surviving or resulting corporation;(4) In the case of a merger, such amendments or changes in the certificate of incorporation of the surviving corporation as are desired
to be effected by the merger (which amendments or changes may amend and restate the certificate of incorporation of the surviving
corporation in its entirety), or, if no such amendments or changes are desired, a statement that the certificate of incorporation of thesurviving corporation shall be its certificate of incorporation;(5) In the case of a consolidation, that the certificate of incorporation of the resulting corporation shall be as set forth in an attachment
to the certificate;(6) That the executed agreement of consolidation or merger is on file at an office of the surviving corporation, stating the address
thereof; and(7) That a copy of the agreement of consolidation or merger will be furnished by the surviving corporation, on request and withoutcost, to any stockholder of any constituent corporation.
(d) Any agreement of merger or consolidation may contain a provision that at any time prior to the time that the agreement (or acertificate in lieu thereof) filed with the Secretary of State becomes effective in accordance with § 103 of this title, the agreement may
be terminated by the board of directors of any constituent corporation notwithstanding approval of the agreement by the stockholdersof all or any of the constituent corporations; in the event the agreement of merger or consolidation is terminated after the filing of theagreement (or a certificate in lieu thereof) with the Secretary of State but before the agreement (or a certificate in lieu thereof) has become
effective, a certificate of termination or merger or consolidation shall be filed in accordance with § 103 of this title. Any agreement ofmerger or consolidation may contain a provision that the boards of directors of the constituent corporations may amend the agreement
at any time prior to the time that the agreement (or a certificate in lieu thereof) filed with the Secretary of State becomes effective inaccordance with § 103 of this title, provided that an amendment made subsequent to the adoption of the agreement by the stockholdersof any constituent corporation shall not (1) alter or change the amount or kind of shares, securities, cash, property and/or rights to bereceived in exchange for or on conversion of all or any of the shares of any class or series thereof of such constituent corporation, (2) alteror change any term of the certificate of incorporation of the surviving corporation to be effected by the merger or consolidation, or (3)alter or change any of the terms and conditions of the agreement if such alteration or change would adversely affect the holders of any
class or series thereof of such constituent corporation; in the event the agreement of merger or consolidation is amended after the filingthereof with the Secretary of State but before the agreement has become effective, a certificate of amendment of merger or consolidation
shall be filed in accordance with § 103 of this title.

�������
0003

108

����������������������
(e) In the case of a merger, the certificate of incorporation of the surviving corporation shall automatically be amended to the extent,
if any, that changes in the certificate of incorporation are set forth in the agreement of merger.
(f) Notwithstanding the requirements of subsection (c) of this section, unless required by its certificate of incorporation, no vote ofstockholders of a constituent corporation surviving a merger shall be necessary to authorize a merger if (1) the agreement of merger
does not amend in any respect the certificate of incorporation of such constituent corporation, (2) each share of stock of such constituent
corporation outstanding immediately prior to the effective date of the merger is to be an identical outstanding or treasury share of thesurviving corporation after the effective date of the merger, and (3) either no shares of common stock of the surviving corporation andno shares, securities or obligations convertible into such stock are to be issued or delivered under the plan of merger, or the authorized
unissued shares or the treasury shares of common stock of the surviving corporation to be issued or delivered under the plan of merger
plus those initially issuable upon conversion of any other shares, securities or obligations to be issued or delivered under such plan do
not exceed 20% of the shares of common stock of such constituent corporation outstanding immediately prior to the effective date of themerger. No vote of stockholders of a constituent corporation shall be necessary to authorize a merger or consolidation if no shares of thestock of such corporation shall have been issued prior to the adoption by the board of directors of the resolution approving the agreementof merger or consolidation. If an agreement of merger is adopted by the constituent corporation surviving the merger, by action of its boardof directors and without any vote of its stockholders pursuant to this subsection, the secretary or assistant secretary of that corporation
shall certify on the agreement that the agreement has been adopted pursuant to this subsection and, (1) if it has been adopted pursuant to
the first sentence of this subsection, that the conditions specified in that sentence have been satisfied, or (2) if it has been adopted pursuant
to the second sentence of this subsection, that no shares of stock of such corporation were issued prior to the adoption by the board of
directors of the resolution approving the agreement of merger or consolidation, provided that such certification on the agreement shallnot be required if a certificate of merger or consolidation is filed in lieu of filing the agreement. The agreement so adopted and certified
shall then be filed and shall become effective, in accordance with § 103 of this title. Such filing shall constitute a representation by the
person who executes the agreement that the facts stated in the certificate remain true immediately prior to such filing.
(g) Notwithstanding the requirements of subsection (c) of this section, unless expressly required by its certificate of incorporation, no
vote of stockholders of a constituent corporation shall be necessary to authorize a merger with or into a single direct or indirect whollyowned subsidiary of such constituent corporation if: (1) such constituent corporation and the direct or indirect wholly-owned subsidiaryof such constituent corporation are the only constituent entities to the merger; (2) each share or fraction of a share of the capital stockof the constituent corporation outstanding immediately prior to the effective time of the merger is converted in the merger into a shareor equal fraction of share of capital stock of a holding company having the same designations, rights, powers and preferences, and thequalifications, limitations and restrictions thereof, as the share of stock of the constituent corporation being converted in the merger; (3)the holding company and the constituent corporation are corporations of this State and the direct or indirect wholly-owned subsidiary thatis the other constituent entity to the merger is a corporation or limited liability company of this State; (4) the certificate of incorporation
and by-laws of the holding company immediately following the effective time of the merger contain provisions identical to the certificate
of incorporation and by-laws of the constituent corporation immediately prior to the effective time of the merger (other than provisions,
if any, regarding the incorporator or incorporators, the corporate name, the registered office and agent, the initial board of directors andthe initial subscribers for shares and such provisions contained in any amendment to the certificate of incorporation as were necessary toeffect a change, exchange, reclassification, subdivision, combination or cancellation of stock, if such change, exchange, reclassification,
subdivision, combination, or cancellation has become effective); (5) as a result of the merger the constituent corporation or its successor
becomes or remains a direct or indirect wholly-owned subsidiary of the holding company; (6) the directors of the constituent corporation
become or remain the directors of the holding company upon the effective time of the merger; (7) the organizational documents of thesurviving entity immediately following the effective time of the merger contain provisions identical to the certificate of incorporation of
the constituent corporation immediately prior to the effective time of the merger (other than provisions, if any, regarding the incorporator
or incorporators, the corporate or entity name, the registered office and agent, the initial board of directors and the initial subscribers
for shares, references to members rather than stockholders or shareholders, references to interests, units or the like rather than stock orshares, references to managers, managing members or other members of the governing body rather than directors and such provisions
contained in any amendment to the certificate of incorporation as were necessary to effect a change, exchange, reclassification, subdivision,
combination or cancellation of stock, if such change, exchange, reclassification, subdivision, combination or cancellation has become
effective); provided, however, that (i) if the organizational documents of the surviving entity do not contain the following provisions,they shall be amended in the merger to contain provisions requiring that (A) any act or transaction by or involving the surviving entity,
other than the election or removal of directors or managers, managing members or other members of the governing body of the surviving
entity, that requires for its adoption under this chapter or its organizational documents the approval of the stockholders or members of
the surviving entity shall, by specific reference to this subsection, require, in addition, the approval of the stockholders of the holding
company (or any successor by merger), by the same vote as is required by this chapter and/or by the organizational documents of thesurviving entity; provided, however, that for purposes of this clause (i)(A), any surviving entity that is not a corporation shall include insuch amendment a requirement that the approval of the stockholders of the holding company be obtained for any act or transaction by
or involving the surviving entity, other than the election or removal of directors or managers, managing members or other members of
the governing body of the surviving entity, which would require the approval of the stockholders of the surviving entity if the surviving
entity were a corporation subject to this chapter; (B) any amendment of the organizational documents of a surviving entity that is not a�������
0004

109����������������������
corporation, which amendment would, if adopted by a corporation subject to this chapter, be required to be included in the certificate ofincorporation of such corporation, shall, by specific reference to this subsection, require, in addition, the approval of the stockholders of
the holding company (or any successor by merger), by the same vote as is required by this chapter and/or by the organizational documentsof the surviving entity; and (C) the business and affairs of a surviving entity that is not a corporation shall be managed by or under the
direction of a board of directors, board of managers or other governing body consisting of individuals who are subject to the same fiduciary
duties applicable to, and who are liable for breach of such duties to the same extent as, directors of a corporation subject to this chapter; and(ii) the organizational documents of the surviving entity may be amended in the merger (A) to reduce the number of classes and shares ofcapital stock or other equity interests or units that the surviving entity is authorized to issue and (B) to eliminate any provision authorizedby § 141(d) of this title; and (8) the stockholders of the constituent corporation do not recognize gain or loss for United States federal
income tax purposes as determined by the board of directors of the constituent corporation. Neither paragraph (g)(7)(i) of this section nor
any provision of a surviving entity's organizational documents required by paragraph (g)(7)(i) of this section shall be deemed or construed
to require approval of the stockholders of the holding company to elect or remove directors or managers, managing members or othermembers of the governing body of the surviving entity. The term "organizational documents", as used in paragraph (g)(7) of this section
and in the preceding sentence, shall, when used in reference to a corporation, mean the certificate of incorporation of such corporation, andwhen used in reference to a limited liability company, mean the limited liability company agreement of such limited liability company.
As used in this subsection only, the term "holding company" means a corporation which, from its incorporation until consummationof a merger governed by this subsection, was at all times a direct or indirect wholly-owned subsidiary of the constituent corporation andwhose capital stock is issued in such merger. From and after the effective time of a merger adopted by a constituent corporation by actionof its board of directors and without any vote of stockholders pursuant to this subsection: (i) to the extent the restrictions of § 203 ofthis title applied to the constituent corporation and its stockholders at the effective time of the merger, such restrictions shall apply to theholding company and its stockholders immediately after the effective time of the merger as though it were the constituent corporation, andall shares of stock of the holding company acquired in the merger shall for purposes of § 203 of this title be deemed to have been acquiredat the time that the shares of stock of the constituent corporation converted in the merger were acquired, and provided further that any
stockholder who immediately prior to the effective time of the merger was not an interested stockholder within the meaning of § 203 ofthis title shall not solely by reason of the merger become an interested stockholder of the holding company, (ii) if the corporate name of theholding company immediately following the effective time of the merger is the same as the corporate name of the constituent corporation
immediately prior to the effective time of the merger, the shares of capital stock of the holding company into which the shares of capitalstock of the constituent corporation are converted in the merger shall be represented by the stock certificates that previously represented
shares of capital stock of the constituent corporation and (iii) to the extent a stockholder of the constituent corporation immediately prior
to the merger had standing to institute or maintain derivative litigation on behalf of the constituent corporation, nothing in this section
shall be deemed to limit or extinguish such standing. If an agreement of merger is adopted by a constituent corporation by action of its
board of directors and without any vote of stockholders pursuant to this subsection, the secretary or assistant secretary of the constituent
corporation shall certify on the agreement that the agreement has been adopted pursuant to this subsection and that the conditions specified
in the first sentence of this subsection have been satisfied, provided that such certification on the agreement shall not be required if acertificate of merger or consolidation is filed in lieu of filing the agreement. The agreement so adopted and certified shall then be filed
and become effective, in accordance with § 103 of this title. Such filing shall constitute a representation by the person who executes theagreement that the facts stated in the certificate remain true immediately prior to such filing.
y its certificate of incorporation(h) Notwithstanding the requirements of subsection (c) of this section, unless expressly
expressly required bby
incorporation,,no vote of stockholders of a constituent corporation that has a class or series of stock that is listed on a national securities exchange oror
y more than 2,000 holders immediately
held of record bby
immediately prior to the execution of the agreement of merger by
by such constituent corporation
corporation
y to authorize a merger if:
shall be necessar
necessary(1) The agreement of merger expressly:
a. Permits or requires such merger to be effected under this subsection; andb. Provides that such merger shall be effected as soon as practicable following the consummation of the offer referred to inparagraph (h)(2) of this section if such merger is effected under this subsection;(2) A corporation consummates an offer for all of the outstanding stock of such constituent corporation on the terms provided insuch agreement of merger that, absent this subsection, would be entitled to vote on the adoption or rejection of the agreement of merger;
provided, however, that such offer may be conditioned on the tender of a minimum number or percentage of shares of the stock of such
constituent corporation, or of any class or series thereof, and such offer may exclude any excluded stock and provided further that thecorporation may consummate separate offers for separate classes or series of the stock of such constituent corporation;
a.-d. [Repealed.](3) Immediately following the consummation of the offer referred to in paragraph (h)(2) of this section, the stock irrevocably
accepted for purchase or exchange pursuant to such offer and received by the depository prior to expiration of such offer, together withthe stock otherwise owned by the consummating corporation or its affiliates and any rollover stock, equals at least such percentage ofthe shares of stock of such constituent corporation, and of each class or series thereof, that, absent this subsection, would be required
to adopt the agreement of merger by this chapter and by the certificate of incorporation of such constituent corporation;�������
0005

110����������������������
(4) The corporation consummating the offer referred to in paragraph (h)(2) of this section merges with or into such constituent
corporation pursuant to such agreement; and(5) Each outstanding share (other than shares of excluded stock) of each class or series of stock of such constituent corporation thatis the subject of and is not irrevocably accepted for purchase or exchange in the offer referred to in paragraph (h)(2) of this section is tobe converted in such merger into, or into the right to receive, the same amount and kind of cash, property, rights or securities to be paid
for shares of such class or series of stock of such constituent corporation irrevocably accepted for purchase or exchange in such offer.
(6) As used in this section only, the term:a. "Affiliate" means, in respect of the corporation making the offer referred to in paragraph (h)(2) of this section, any person that(i) owns, directly or indirectly, all of the outstanding stock of such corporation or (ii) is a direct or indirect wholly-owned subsidiaryof such corporation or of any person referred to in clause (i) of this definition;b. "Consummates" (and with correlative meaning, "consummation" and "consummating") means irrevocably accepts for purchaseor exchange stock tendered pursuant to an offer;c. "Depository" means an agent, including a depository, appointed to facilitate consummation of the offer referred to in paragraph(h)(2) of this section;d. "Excluded stock" means (i) stock of such constituent corporation that is owned at the commencement of the offer referred toin paragraph (h)(2) of this section by such constituent corporation, the corporation making the offer referred to in paragraph (h)(2)of this section, any person that owns, directly or indirectly, all of the outstanding stock of the corporation making such offer, or any
direct or indirect wholly-owned subsidiary of any of the foregoing and (ii) rollover stock;e. "Person" means any individual, corporation, partnership, limited liability company, unincorporated association or other entity;
f. "Received" (solely for purposes of paragraph (h)(3) of this section) means (a) with respect to certificated shares, physical receipt
of a stock certificate accompanied by an executed letter of transmittal, (b) with respect to uncertificated shares held of record bya clearing corporation as nominee, transfer into the depository's account by means of an agent's message, and (c) with respect touncertificated shares held of record by a person other than a clearing corporation as nominee, physical receipt of an executed letter oftransmittal by the depository; provided, however, that shares shall cease to be "received" (i) with respect to certificated shares, if thecertificate representing such shares was canceled prior to consummation of the offer referred to in paragraph (h)(2) of this section,or (ii) with respect to uncertificated shares, to the extent such uncertificated shares have been reduced or eliminated due to any saleof such shares prior to consummation of the offer referred to in paragraph (h)(2) of this section; andg. "Rollover stock" means any shares of stock of such constituent corporation that are the subject of a written agreement requiringsuch shares to be transferred, contributed or delivered to the consummating corporation or any of its affiliates in exchange for stockor other equity interests in such consummating corporation or an affiliate thereof; provided, however , that such shares of stock
shall cease to be rollover stock for purposes of paragraph (h)(3) of this section if, immediately prior to the time the merger becomes
effective under this chapter, such shares have not been transferred, contributed or delivered to the consummating corporation or anyof its affiliates pursuant to such written agreement.
If an agreement of merger is adopted without the vote of stockholders of a corporation pursuant to this subsection, the secretaryor assistant secretary of the surviving corporation shall certify on the agreement that the agreement has been adopted pursuant to thissubsection and that the conditions specified in this subsection (other than the condition listed in paragraph (h)(4) of this section) havebeen satisfied; provided that such certification on the agreement shall not be required if a certificate of merger is filed in lieu of filingthe agreement. The agreement so adopted and certified shall then be filed and shall become effective, in accordance with § 103 of thistitle. Such filing shall constitute a representation by the person who executes the agreement that the facts stated in the certificate remaintrue immediately prior to such filing.
(8 Del. C. 1953, § 251; 56 Del. Laws, c. 50; 56 Del. Laws, c. 186, § 16; 57 Del. Laws, c. 148, § 22; 57 Del. Laws, c. 421, §§ 8, 9;
58 Del. Laws, c. 235, § 5; 59 Del. Laws, c. 437, §§ 12-14; 64 Del. Laws, c. 112, §§ 30-33; 66 Del. Laws, c. 136, §§ 17-23; 67 Del.
Laws, c. 376, §§ 11, 12; 68 Del. Laws, c. 337, § 1; 69 Del. Laws, c. 235, § 5; 70 Del. Laws, c. 79, §§ 13-15; 70 Del. Laws, c. 186, §1; 70 Del. Laws, c. 349, §§ 8, 17; 70 Del. Laws, c. 587, §§ 17, 18; 71 Del. Laws, c. 339, §§ 43, 44; 72 Del. Laws, c. 123, § 7; 73 Del.
Laws, c. 82, §§ 14-20; 74 Del. Laws, c. 84, §§ 10, 11; 75 Del. Laws, c. 30, § 3; 76 Del. Laws, c. 145, §§ 4-7; 77 Del. Laws, c. 290,§§ 8-10; 79 Del. Laws, c. 72, § 6; 79 Del. Laws, c. 327, § 7; 80 Del. Laws, c. 265, § 7.)§ 252 Merger or consolidation of domestic and foreign corporations; service of process upon surviving or
resulting corporation.

(a) Any 1 or more corporations of this State may merge or consolidate with 1 or more other corporations of any other state or states of theUnited States, or of the District of Columbia if the laws of the other state or states, or of the District permit a corporation of such jurisdiction
to merge or consolidate with a corporation of another jurisdiction. The constituent corporations may merge into a single corporation, which
may be any 1 of the constituent corporations, or they may consolidate into a new corporation formed by the consolidation, which may be
a corporation of the state of incorporation of any 1 of the constituent corporations, pursuant to an agreement of merger or consolidation,
as the case may be, complying and approved in accordance with this section. In addition, any 1 or more corporations existing under thelaws of this State may merge or consolidate with 1 or more corporations organized under the laws of any jurisdiction other than 1 of�������
0006

111

����������������������
the United States if the laws under which the other corporation or corporations are organized permit a corporation of such jurisdiction
to merge or consolidate with a corporation of another jurisdiction.
(b) All the constituent corporations shall enter into an agreement of merger or consolidation. The agreement shall state:(1) The terms and conditions of the merger or consolidation;(2) The mode of carrying the same into effect;(3) The manner, if any, of converting the shares of each of the constituent corporations into shares or other securities of thecorporation surviving or resulting from the merger or consolidation, or of cancelling some or all of such shares, and, if any shares ofany of the constituent corporations are not to remain outstanding, to be converted solely into shares or other securities of the surviving
or resulting corporation or to be cancelled, the cash, property, rights or securities of any other corporation or entity which the holdersof such shares are to receive in exchange for, or upon conversion of, such shares and the surrender of any certificates evidencing
them, which cash, property, rights or securities of any other corporation or entity may be in addition to or in lieu of the shares or othersecurities of the surviving or resulting corporation;(4) Such other details or provisions as are deemed desirable, including, without limiting the generality of the foregoing, a provision
for the payment of cash in lieu of the issuance or recognition of fractional shares of the surviving or resulting corporation or of any
other corporation the securities of which are to be received in the merger or consolidation, or for some other arrangement with respect
thereto consistent with § 155 of this title; and(5) Such other provisions or facts as shall be required to be set forth in certificates of incorporation by the laws of the state which
are stated in the agreement to be the laws that shall govern the surviving or resulting corporation and that can be stated in the caseof a merger or consolidation.
Any of the terms of the agreement of merger or consolidation may be made dependent upon facts ascertainable outside of suchagreement, provided that the manner in which such facts shall operate upon the terms of the agreement is clearly and expressly set forthin the agreement of merger or consolidation. The term "facts," as used in the preceding sentence, includes, but is not limited to, theoccurrence of any event, including a determination or action by any person or body, including the corporation.
(c) The agreement shall be adopted, approved, certified, executed and acknowledged by each of the constituent corporations inaccordance with the laws under which it is formed, and, in the case of a Delaware corporation, in the same manner as is provided in §251 of this title. The agreement shall be filed and shall become effective for all purposes of the laws of this State when and as providedin § 251 of this title with respect to the merger or consolidation of corporations of this State. In lieu of filing the agreement of merger
or consolidation, the surviving or resulting corporation may file a certificate of merger or consolidation, executed in accordance with §103 of this title, which states:(1) The name and state or jurisdiction of incorporation of each of the constituent corporations;(2) That an agreement of merger or consolidation has been approved, adopted, certified, executed and acknowledged by each of theconstituent corporations in accordance with this subsection;(3) The name of the surviving or resulting corporation;(4) In the case of a merger, such amendments or changes in the certificate of incorporation of the surviving corporation as are desired
to be effected by the merger (which amendments or changes may amend and restate the certificate of incorporation of the surviving
corporation in its entirety), or, if no such amendments or changes are desired, a statement that the certificate of incorporation of thesurviving corporation shall be its certificate of incorporation;(5) In the case of a consolidation, that the certificate of incorporation of the resulting corporation shall be as is set forth in an
attachment to the certificate;(6) That the executed agreement of consolidation or merger is on file at an office of the surviving corporation and the address thereof;(7) That a copy of the agreement of consolidation or merger will be furnished by the surviving corporation, on request and withoutcost, to any stockholder of any constituent corporation;(8) If the corporation surviving or resulting from the merger or consolidation is to be a corporation of this State, the authorized
capital stock of each constituent corporation which is not a corporation of this State; and(9) The agreement, if any, required by subsection (d) of this section.
(d) If the corporation surviving or resulting from the merger or consolidation is to be governed by the laws of the District of Columbia
or any state or jurisdiction other than this State, it shall agree that it may be served with process in this State in any proceeding for
enforcement of any obligation of any constituent corporation of this State, as well as for enforcement of any obligation of the surviving
or resulting corporation arising from the merger or consolidation, including any suit or other proceeding to enforce the right of any
stockholders as determined in appraisal proceedings pursuant to § 262 of this title, and shall irrevocably appoint the Secretary of State as
its agent to accept service of process in any such suit or other proceedings and shall specify the address to which a copy of such process
shall be mailed by the Secretary of State. Process may be served upon the Secretary of State under this subsection by means of electronictransmission but only as prescribed by the Secretary of State. The Secretary of State is authorized to issue such rules and regulations withrespect to such service as the Secretary of State deems necessary or appropriate. In the event of such service upon the Secretary of State�������
0007

112

����������������������
in accordance with this subsection, the Secretary of State shall forthwith notify such surviving or resulting corporation thereof by letter,directed to such surviving or resulting corporation at its address so specified, unless such surviving or resulting corporation shall havedesignated in writing to the Secretary of State a different address for such purpose, in which case it shall be mailed to the last address sodesignated. Such letter shall be sent by a mail or courier service that includes a record of mailing or deposit with the courier and a recordof delivery evidenced by the signature of the recipient. Such letter shall enclose a copy of the process and any other papers served on the
Secretary of State pursuant to this subsection. It shall be the duty of the plaintiff in the event of such service to serve process and anyother papers in duplicate, to notify the Secretary of State that service is being effected pursuant to this subsection and to pay the Secretaryof State the sum of $50 for the use of the State, which sum shall be taxed as part of the costs in the proceeding, if the plaintiff shall prevail
therein. The Secretary of State shall maintain an alphabetical record of any such service setting forth the name of the plaintiff and thedefendant, the title, docket number and nature of the proceeding in which process has been served, the fact that service has been effectedpursuant to this subsection, the return date thereof, and the day and hour service was made. The Secretary of State shall not be required
to retain such information longer than 5 years from receipt of the service of process.
(e) Section 251(d) of this title shall apply to any merger or consolidation under this section; § 251(e) of this title shall apply to a merger
under this section in which the surviving corporation is a corporation of this State; and § 251(f) and (h) of this title shall apply to any
merger under this section.
(8 Del. C. 1953, § 252; 56 Del. Laws, c. 50; 56 Del. Laws, c. 186, § 17; 57 Del. Laws, c. 148, § 23; 59 Del. Laws, c. 437, §§ 15, 16;
64 Del. Laws, c. 112, §§ 34, 35; 66 Del. Laws, c. 136, §§ 24, 25; 67 Del. Laws, c. 190, § 4; 68 Del. Laws, c. 337, § 2; 69 Del. Laws,
c. 61, §§ 4-6; 70 Del. Laws, c. 186, § 1; 70 Del. Laws, c. 349, §§ 9, 18; 70 Del. Laws, c. 587, § 19; 71 Del. Laws, c. 339, § 45; 74
Del. Laws, c. 84, § 12; 77 Del. Laws, c. 290, §§ 11, 12; 79 Del. Laws, c. 72, § 7.)§ 253 Merger of parent corporation and subsidiary or subsidiaries.

(a) In any case in which at least 90% of the outstanding shares of each class of the stock of a corporation or corporations (other thana corporation which has in its certificate of incorporation the provision required by § 251(g)(7)(i) of this title), of which class there areoutstanding shares that, absent this subsection,, would be entitled to vote on such merger, is owned by another corporation and 1 of thecorporations is a corporation of this State and the other or others are corporations of this State, or any other state or states, or the Districtof Columbia and the laws of the other state or states, or the District permit a corporation of such jurisdiction to merge with a corporationof another jurisdiction,, the corporation having such stock ownership may either merge the other corporation or corporations into itself andassume all of its or their obligations, or merge itself, or itself and 1 or more of such other corporations, into 1 of the other corporations byexecuting, acknowledging and filing, in accordance with § 103 of this title, a certificate of such ownership and merger setting forth a copy
off the resolution of its board of directors to so merge and the date of the adoption; provided, however, that in case the parent corporation
shall not own all the outstanding stock of all the subsidiary corporations, parties to a merger as aforesaid, the resolution of the board of
directors of the parent corporation shall state the terms and conditions of the merger, including the securities, cash, property, or rights to beissued, paid, delivered or granted by the surviving corporation upon surrender of each share of the subsidiary corporation or corporations
not owned by the parent corporation, or the cancellation of some or all of such shares. Any of the terms of the resolution of the boardof directors to so merge may be made dependent upon facts ascertainable outside of such resolution, provided that the manner in whichsuch facts shall operate upon the terms of the resolution is clearly and expressly set forth in the resolution. The term "facts," as used in thepreceding sentence, includes, but is not limited to, the occurrence of any event, including a determination or action by any person or body,
including the corporation. If the parent corporation be not the surviving corporation, the resolution shall include provision for the pro rata
issuance of stock of the surviving corporation to the holders of the stock of the parent corporation on surrender of any certificates therefor,
and the certificate of ownership and merger shall state that the proposed merger has been approved by a majority of the outstanding stockof the parent corporation entitled to vote thereon at a meeting duly called and held after 20 days' notice of the purpose of the meeting
mailed to each such stockholder at the stockholder's address as it appears on the records of the corporation if the parent corporation isa corporation of this State or state that the proposed merger has been adopted, approved, certified, executed and acknowledged by theparent corporation in accordance with the laws under which it is organized if the parent corporation is not a corporation of this State. If
the surviving corporation exists under the laws of the District of Columbia or any state or jurisdiction other than this State:(1) Section 252(d) of this title or § 258(c) of this title, as applicable, shall also apply to a merger under this section; and(2) The terms and conditions of the merger shall obligate the surviving corporation to provide the agreement, and take the actions,required by § 252(d) of this title or § 258(c) of this title, as applicable.
(b) If the surviving corporation is a Delaware corporation, it may change its corporate name by the inclusion of a provision to that
effect in the resolution of merger adopted by the directors of the parent corporation and set forth in the certificate of ownership and merger,
and upon the effective date of the merger, the name of the corporation shall be so changed.
(c) Section § 251(d) of this title shall apply to a merger under this section, and § 251(e) of this title shall apply to a merger under
this section in which the surviving corporation is the subsidiary corporation and is a corporation of this State. References to "agreementof merger" in § 251(d) and (e) of this title shall mean for purposes of this subsection the resolution of merger adopted by the board of
directors of the parent corporation. Any merger which effects any changes other than those authorized by this section or made applicableby this subsection shall be accomplished under § 251, § 252, § 257, or § 258 of this title. Section 262 of this title shall not apply to any
merger effected under this section, except as provided in subsection (d) of this section.

�������
0008

113

����������������������
(d) In the event all of the stock of a subsidiary Delaware corporation party to a merger effected under this section is not owned by
the parent corporation immediately prior to the merger, the stockholders of the subsidiary Delaware corporation party to the merger shallhave appraisal rights as set forth in § 262 of this title.
(e) A merger may be effected under this section although 1 or more of the corporations parties to the merger is a corporation organizedunder the laws of a jurisdiction other than 1 of the United States; provided that the laws of such jurisdiction permit a corporation of suchjurisdiction to merge with a corporation of another jurisdiction.
(f) This section shall apply to nonstock corporations if the parent corporation is such a corporation and is the surviving corporationof the merger; provided, however, that references to the directors of the parent corporation shall be deemed to be references to membersof the governing body of the parent corporation, and references to the board of directors of the parent corporation shall be deemed to bereferences to the governing body of the parent corporation.
(g) Nothing in this section shall be deemed to authorize the merger of a corporation with a charitable nonstock corporation, if thecharitable status of such charitable nonstock corporation would thereby be lost or impaired.
(8 Del. C. 1953, § 253; 56 Del. Laws, c. 50; 56 Del. Laws, c. 186, § 18; 57 Del. Laws, c. 148, § 24; 59 Del. Laws, c. 106, §§ 10, 11;
60 Del. Laws, c. 371, § 2; 63 Del. Laws, c. 25, § 13; 64 Del. Laws, c. 112, §§ 36, 37; 66 Del. Laws, c. 136, § 26; 69 Del. Laws, c. 61,§§ 7, 8; 70 Del. Laws, c. 186, § 1; 70 Del. Laws, c. 299, § 1; 70 Del. Laws, c. 349, § 10; 70 Del. Laws, c. 587, § 20; 72 Del. Laws, c.
123, § 8; 74 Del. Laws, c. 84, § 13; 77 Del. Laws, c. 253, §§ 38-40; 77 Del. Laws, c. 290, § 13.)§ 254 Merger or consolidation of domestic corporation and joint-stock or other association.

(a) The term "joint-stock association" as used in this section, includes any association of the kind commonly known as a joint-stock
association or joint-stock company and any unincorporated association, trust or enterprise having members or having outstanding shares ofstock or other evidences of financial or beneficial interest therein, whether formed by agreement or under statutory authority or otherwise,
but does not include a corporation, partnership or limited liability company. The term "stockholder" as used in this section, includes every
member of such joint-stock association or holder of a share of stock or other evidence of financial or beneficial interest therein.
(b) Any 1 or more corporations of this State may merge or consolidate with 1 or more joint-stock associations, except a joint-stock
association formed under the laws of a state which forbids such merger or consolidation. Such corporation or corporations and such 1 ormore joint-stock associations may merge into a single corporation, or joint-stock association, which may be any one of such corporations
or joint-stock associations, or they may consolidate into a new corporation or joint-stock association of this State, pursuant to an agreementof merger or consolidation, as the case may be, complying and approved in accordance with this section. The surviving or resulting
entity may be organized for profit or not organized for profit, and if the surviving or resulting entity is a corporation, it may be a stock
corporation or a nonstock corporation.
(c) Each such corporation and joint-stock association shall enter into a written agreement of merger or consolidation. The agreement
shall state:(1) The terms and conditions of the merger or consolidation;(2) The mode of carrying the same into effect;(3) The manner, if any, of converting the shares of stock of each stock corporation, the interest of members of each nonstock
corporation, and the shares, membership or financial or beneficial interests in each of the joint-stock associations into shares or othersecurities of a stock corporation or membership interests of a nonstock corporation or into shares, memberships or financial or beneficial
interests of the joint-stock association surviving or resulting from such merger or consolidation, or of cancelling some or all of suchshares, memberships or financial or beneficial interests, and, if any shares of any such stock corporation, any membership interests ofany such nonstock corporation or any shares, memberships or financial or beneficial interests in any such joint-stock association are
not to remain outstanding, to be converted solely into shares or other securities of the stock corporation or membership interests of thenonstock corporation or into shares, memberships or financial or beneficial interests of the joint-stock association surviving or resulting
from such merger or consolidation or to be cancelled, the cash, property, rights or securities of any other corporation or entity which
the holders of shares of any such stock corporation, membership interests of any such nonstock corporation, or shares, memberships or
financial or beneficial interests of any such joint-stock association are to receive in exchange for, or upon conversion of such shares,
membership interests or shares, memberships or financial or beneficial interests, and the surrender of any certificates evidencing them,which cash, property, rights or securities of any other corporation or entity may be in addition to or in lieu of shares or other securitiesof the stock corporation or membership interests of the nonstock corporation or shares, memberships or financial or beneficial interestsof the joint-stock association surviving or resulting from such merger or consolidation; and(4) Such other details or provisions as are deemed desirable, including, without limiting the generality of the foregoing, a provision
for the payment of cash in lieu of the issuance of fractional shares where the surviving or resulting entity is a corporation.
There shall also be set forth in the agreement such other matters or provisions as shall then be required to be set forth in certificates ofincorporation or documents required to establish and maintain a joint-stock association by the laws of this State and that can be stated in
the case of such merger or consolidation. Any of the terms of the agreement of merger or consolidation may be made dependent upon facts
ascertainable outside of such agreement, provided that the manner in which such facts shall operate upon the terms of the agreement isclearly and expressly set forth in the agreement of merger or consolidation. The term "facts," as used in the preceding sentence, includes,
but is not limited to, the occurrence of any event, including a determination or action by any person or body, including the corporation.

�������
0009

114

金融商品取引法研究会名簿（平成 28 年 11 月２日現在）

会
長
副 会 長
委
員
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
幹
事

神 田 秀 樹前 田 雅 弘青 木 浩 子
飯 田 秀 総太 田洋
加 藤 貴 仁川 口 恭 弘神 作 裕 之黒 沼 悦 郎後 藤
元
中 東 正 文中 村聡
藤 田 友 敬松 尾 健 一松 尾 直 彦山 田 剛 志萬 澤 陽 子

学習院大学法務研究科教授
京都大学大学院法学研究科教授
千葉大学大学院専門法務研究科教授
神戸大学大学院法学研究科准教授
西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士
東京大学大学院法学政治学研究科准教授
同志社大学大学院法学研究科教授
東京大学大学院法学政治学研究科教授
早稲田大学大学院法務研究科教授
東京大学大学院法学政治学研究科准教授
名古屋大学大学院法学研究科教授
森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士
東京大学大学院法学政治学研究科教授
大阪大学大学院法学研究科准教授
東京大学大学院法学政治学研究科客員教授・弁護士
成城大学大学院法学研究科教授
専修大学法学部准教授・当研究所客員研究員

オブザーバー
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃
〃

齋
岸
森
鎌
陶
田
山
石
山
富

金融庁総務企画局市場課長
野村ホールディングスグループ法務部長
大和証券グループ本社経営企画部法務課長
ＳＭＢＣ日興証券法務部長
みずほ証券法務部長
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券法務部長
日本証券業協会常務執行役自主規制本部長
日本証券業協会政策本部共同本部長
日本証券業協会自主規制企画部長
東京証券取引所総務部法務グループ課長

藤
田 吉
忠
塚 正
山 健
島 浩
内 公
黒 淳
本
田 英

研 究 所 増 井
〃
大 前

馨
史
之
人
二
毅
明
史
悟
揮

喜一郎
忠

日本証券経済研究所理事長
日本証券経済研究所常務理事

115

（敬称略）

［参考］ 既に公表した「金融商品取引法研究会（証券取引法研究会）
研究記録」

第１号「裁判外紛争処理制度の構築と問題点」
報告者 森田章同志社大学教授

2003 年 11月

第２号「システム障害と損失補償問題」
報告者 山下友信東京大学教授

2004 年１月

第３号「会社法の大改正と証券規制への影響」
報告者 前田雅弘京都大学教授

2004 年３月

第４号「証券化の進展に伴う諸問題（倒産隔離の明確化等）」報告者 浜田道代名古屋大学教授

2004 年６月

第５号「EU における資本市場法の統合の動向

2005 年 7 月―投資商品、証券業務の範囲を中心として―」報告者

神作裕之東京大学教授

第６号「近時の企業情報開示を巡る課題―実効性確保の観点を中心に―」報告者 山田剛志新潟大学助教授

2005 年７月

第７号「プロ・アマ投資者の区分―金融商品・2005 年９月

販売方法等の変化に伴うリテール規制の再編―」

報告者

青木浩子千葉大学助教授

第８号「目論見書制度の改革」
報告者 黒沼悦郎早稲田大学教授

2005 年 11月

第９号「投資サービス法（仮称）について」2005 年 11月
報告者 三井秀範金融庁総務企画局市場課長
松尾直彦金融庁総務企画局
投資サービス法（仮称）法令準備室長
第 10 号「委任状勧誘に関する実務上の諸問題―委任状争奪戦（proxy ﬁght）の文脈を中心に―」

報告者

2005 年 11月

太田洋 西村ときわ法律事務所パートナー・弁護士

第 11 号「集団投資スキームに関する規制について
2005 年 12月―組合型ファンドを中心に―」報告者 中村聡 森・濱田松本法律事務所パートナー･弁護士
第 12 号「証券仲介業」
報告者 川口恭弘同志社大学教授

116

2006 年３月

第 13 号「敵対的買収に関する法規制」
報告者 中東正文名古屋大学教授

2006 年５月

第 14 号「証券アナリスト規制と強制情報開示・不公正取引規制」 2006 年７月
報告者 戸田暁京都大学助教授
第 15 号「新会社法のもとでの株式買取請求権制度」
報告者 藤田友敬東京大学教授

2006 年９月

第 16 号「証券取引法改正に係る政令等について」2006 年 12月（ＴＯＢ、大量保有報告関係、内部統制報告関係）

報告者

池田唯一

金融庁総務企画局企業開示課長

第 17 号「間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況」 2007 年５月
報告者 神田秀樹 東京大学大学院法学政治学研究科教授
第 18 号「金融商品取引法の政令・内閣府令について」2007 年６月
報告者 三井秀範 金融庁総務企画局市場課長
第 19 号「特定投資家・一般投資家について―自主規制業務を中心に―」 2007 年９月
報告者 青木浩子 千葉大学大学院専門法務研究科教授
第 20 号「金融商品取引所について」2007 年 10月
報告者 前田雅弘 京都大学大学院法学研究科教授
第 21 号「不公正取引について−村上ファンド事件を中心に−」2008 年１月
報告者 太田 洋 西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士
第 22 号「大量保有報告制度」
報告者 神作裕之

2008 年３月
東京大学大学院法学政治学研究科教授

第 23 号「開示制度（Ⅰ）―企業再編成に係る開示制度および2008 年４月
集団投資スキーム持分等の開示制度―」
報告者 川口恭弘 同志社大学大学院法学研究科教授
第 24 号「開示制度（Ⅱ）―確認書、内部統制報告書、四半期報告書―」 2008 年７月
報告者 戸田 暁 京都大学大学院法学研究科准教授
第 25 号「有価証券の範囲」
報告者 藤田友敬

2008 年７月
東京大学大学院法学政治学研究科教授

第 26 号「民事責任規定・エンフォースメント」
2008 年 10月
報告者 近藤光男 神戸大学大学院法学研究科教授
第 27 号「金融機関による説明義務・適合性の原則と金融商品販売法」2009 年１月
報告者 山田剛志 新潟大学大学院実務法学研究科准教授
第 28 号「集団投資スキーム（ファンド）規制」
2009 年３月
報告者 中村聡 森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士117

第 29 号「金融商品取引業の業規制」
2009 年４月
報告者 黒沼悦郎 早稲田大学大学院法務研究科教授
第 30 号「公開買付け制度」
報告者 中東正文2009 年７月
名古屋大学大学院法学研究科教授

第 31 号「最近の金融商品取引法の改正について」2011 年３月
報告者 藤本拓資 金融庁総務企画局市場課長
第 32 号「金融商品取引業における利益相反―利益相反管理体制の整備業務を中心として―」

報告者

神作裕之

2011 年６月

東京大学大学院法学政治学研究科教授

第 33 号「顧客との個別の取引条件における特別の利益提供に関する問題」2011 年９月
報告者 青木浩子 千葉大学大学院専門法務研究科教授
松本譲治 ＳＭＢＣ日興証券 法務部長
第 34 号「ライツ・オファリングの円滑な利用に向けた制度整備と課題」2011 年 11月
報告者 前田雅弘 京都大学大学院法学研究科教授
第 35 号「公開買付規制を巡る近時の諸問題」
2012 年２月
報告者 太田 洋 西村あさひ法律事務所弁護士・NY州弁護士
第 36 号「格付会社への規制」
報告者 山田剛志

成城大学法学部教授

2012 年６月

第 37 号「金商法第６章の不公正取引規制の体系」
2012 年７月
報告者 松尾直彦 東京大学大学院法学政治学研究科客員教授・西村あさひ法律事務所弁護士
第 38 号「キャッシュ・アウト法制」
2012 年 10月
報告者 中東正文 名古屋大学大学院法学研究科教授
第 39 号「デリバティブに関する規制」
2012 年 11月
報告者 神田秀樹 東京大学大学院法学政治学研究科教授
第 40 号「米国 JOBS 法による証券規制の変革」
2013 年１月
報告者 中村聡 森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士
第 41 号「金融商品取引法の役員の責任と会社法の役員の責任 2013 年３月―虚偽記載をめぐる役員の責任を中心に―」報告者 近藤光男 神戸大学大学院法学研究科教授
第 42 号「ドッド＝フランク法における信用リスクの保持ルールについて」 2013 年４月
報告者 黒沼悦郎 早稲田大学大学院法務研究科教授
第 43 号「相場操縦の規制」
報告者 藤田友敬

2013 年８月
東京大学大学院法学政治学研究科教授

118

第 44 号「法人関係情報」
2013 年 10月
報告者 川口恭弘 同志社大学大学院法学研究科教授
平田公一 日本証券業協会常務執行役
第 45 号「最近の金融商品取引法の改正について」2014 年６月
報告者 藤本拓資 金融庁総務企画局企画課長
第 46 号「リテール顧客向けデリバティブ関連商品販売における民事責任 2014 年９月―「新規な説明義務」を中心として―」報告者 青木浩子 千葉大学大学院専門法務研究科教授
第 47 号「投資者保護基金制度」
報告者 神田秀樹

2014 年 10月
東京大学大学院法学政治学研究科教授

第 48 号「市場に対する詐欺に関する米国判例の動向について」 2015 年１月
報告者 黒沼悦郎 早稲田大学大学院法務研究科教授
第 49 号「継続開示義務者の範囲―アメリカ法を中心に―」2015 年３月
報告者 飯田秀総 神戸大学大学院法学研究科准教授
第 50 号「証券会社の破綻と投資者保護基金―金融商品取引法と預金保険法の交錯―」

報告者

山田剛志

2015 年５月

成城大学大学院法学研究科教授

第 51 号「インサイダー取引規制と自己株式」
2015 年７月
報告者 前田雅弘 京都大学大学院法学研究科教授
第 52 号「金商法において利用されない制度と利用される制度の制限」 2015 年８月
報告者 松尾直彦 東京大学大学院法学政治学研究科
客員教授・弁護士
第 53 号「証券訴訟を巡る近時の諸問題

2015 年 10月―流通市場において不実開示を行った提出会社の責任を中心に―」報告者

太田 洋 西村あさひ法律事務所パートナー・弁護士

第 54 号「適合性の原則」
報告者 川口恭弘

2016 年３月
同志社大学大学院法学研究科教授

第 55 号「金商法の観点から見たコーポレートガバナンス・コード」 2016 年５月
報告者 神作裕之 東京大学大学院法学政治学研究科教授
第 56 号「ＥＵにおける投資型クラウドファンディング規制」 2016 年７月
報告者 松尾健一 大阪大学大学院法学研究科准教授
第 57 号「上場会社による種類株式の利用」
2016 年９月
報告者 加藤貴仁 東京大学大学院法学政治学研究科准教授

119

第 58 号「公開買付前置型キャッシュアウトにおける2016 年 11月
価格決定請求と公正な対価」
報告者 藤田友敬 東京大学大学院法学政治学研究科教授
購入を希望される方は、一般書店または当研究所までお申し込み下さい。
当研究所の出版物案内は研究所のホームページ http://www.jsri.or.jp/ にてご覧いただけます。

金融商品取引法研究会研究記録

第 59 号

平成 26 年会社法改正後のキャッシュ・アウト法制
平成 29 年１月 11 日
定価（本体 500 円＋税）
編 者
発行者

金 融 商 品 取 引 法 研 究 会
公益財団法人 日本証券経済研究所

東京都中央区日本橋茅場町 1-5-8

東京証券会館内
電話〒 103-0025

03（3669）0737 代表

URL: http://www.jsri.or.jp

ISBN978-4-89032-675-4 C3032 ¥500E