証券取引法研究会研究記録

証券取引法研究会研究記録
第 17 号

第 号 間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況

17

財団法人 日本証券経済研究所

ISBN978-4-89032-633-4 C3032 ¥500E

間接保有証券に関する
ユニドロア条約策定作業の状況

財団法人 日本証券経済研究所
証券取引法研究会

ま

え

が

き

日本証券経済研究所の証券取引法研究会では、証券市場、証券取引をめぐる様々な法律問題について、ご専門の研究者、法律家の先生方に委員としてご参加いただき、又、行政のご担当者や実務家の方々にもオブザーバーとして参加していただき、ご報告、ご討論いただく場としている。
今回の研究記録では、3 月 23 日開催の研究会における神田秀樹会長（東京大学大学院法学政治学研究科教授）の ｢ 間接保有証券に関するユニドロア
条約策定作業の状況 ｣ についてのご報告とそれについての討論の議事録をお届けする。
わが国では、2009 年に予定されている株券のペーパーレスにより社債券、株券等の投資有価証券は原則としてペーパーレス（電子化）されることとなるが、このような投資有価証券の電子化の動きは、欧米等各国で進展しつつある。国によっては、券面は廃止せず中央預託機関において不動化するにとどまる国もあるようだが、いずれにしてもこのようないわゆる ｢ 間接保有状態 ｣ で券面の保有がされ、又取引がされるのが、主要国の共通の姿となっている。こうした間接保有証券の保有、譲渡、担保取引について、私法レベル
で各国法の調整を図ろうという動きが、ローマに本部がある私法統一国際協会、ユニドロアで進められている。スタディグループの検討を経て、2004
年 11 月にユニドロア事務局による条約草案が取りまとめられ、政府専門委員会の場でこの草案に基づく検討が進められているところである。スタディ
グループの段階からこの検討に参加され、政府専門委員会にも日本政府を代表して参加しておられる神田先生から、各国法を調整していく上で問題となっている主要な論点や条約草案についての考え方等をご報告いただき、ごi参加いただいた委員の方々から活発な討論が行われた。有価証券の国際取引の進展が展望されるなか、大変興味深い研究記録となっている。
貴重なご報告をいただき、議事録の整理にもご協力をいただいた神田先生に心から厚く御礼申し上げ、又、研究会にご出席いただき熱心にご討議いた
だいた前田副会長をはじめ、委員の先生方に感謝申し上げるしだいである。
2007 年５月
財団法人 日本証券経済研究所
理事長

ii

髙

橋

厚

男

間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況（平成 19 年３月 23 日開催）

報告者

神

田

秀

樹

（東京大学大学院法学政治学研究科教授）目次は じ め に………………………………………………………………………… 2
１．経

緯………………………………………………………………………… 4

２．スタディグループにおける主要な論点…………………………………… 6
３．政府専門家委員会における主要な論点……………………………………11
４．現時点における条約草案の概要……………………………………………16
５．日本の制度についての指摘…………………………………………………22
討

議………………………………………………………………………………28

資料１ 「間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況」…………49（報告レジュメ）資料２

説明用スライド…………………………………………………………51

資料３ 「間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況」…………57（江頭憲治郎先生還暦記念「企業法の理論」【下巻】所収）
資料４

現時点における条約草案の概要………………………………………70「 PRELIMINARY DRAFT CONVENTION ON
SUBSTANTIVE RULES REGARDING INTERMEDIATED
SECURITIES ［ Appendix2 ］ 」

iii

証券取引法研究会出席者（平成 19 年３月 23 日）
会

長 神

田

秀

樹

東京大学大学院法学政治学研究科教授

副 会 長 前田雅弘

京都大学大学院法学研究科教授

委

員 青

木

浩

子

千葉大学大学院専門法務研究科教授

〃

太

田

洋

西村ときわ法律事務所パートナー・弁護士

〃

神

作

裕

之

東京大学大学院法学政治学研究科教授

〃

黒

沼

悦

郎

早稲田大学大学院法務研究科教授

〃

近

藤

光

男

神戸大学大学院法学研究科教授

〃

戸

田

暁

京都大学大学院法学研究科助教授

〃

中

村

聡

森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士

〃

藤

田

友

敬

東京大学大学院法学政治学研究科教授

〃

山

田

剛

志

新潟大学大学院現代社会文化研究科助教授

オブザーバー（代理）池

田

和

世

金融庁総務企画局市場課課長補佐

〃

永

井

智

亮

野村證券執行役

〃

桑

原

政

宜

大和証券グループ本社法務部長

〃

永

山

明

彦

日興コーディアルグループ法務部長

〃

浅

場

達

也

みずほ証券法務室長

〃

伊地知

日出海

日本証券業協会常務執行役

〃

山

内

公

日本証券業協会自主規制企画部長

〃

楢

崎

みどり

日本証券業協会客員研究員・中央大学法学部助教授

〃

美濃口

真

琴

東京証券取引所総務部法務グループリーダー厚男

日本証券経済研究所理事長

要

日本証券経済研究所顧問

研 究 所 髙

橋

明

〃

関

〃

小

林

和

子

日本証券経済研究所主任研究員

〃

安

田

賢

治

日本証券経済研究所事務局次長
（敬称略）

iv

間接保有証券に関する
ユニドロア条約策定作業の状況
前田副会長

定刻になりましたので、研究会を始めさせていただきます。

前回、神田先生からお話がありましたように、司会は神田先生と私との交代制になりましたので、本日は私が司会をさせていただきます。どうぞよろしくお願いいたします。
ご報告いただきます前に、オブザーバーに若干変更がございましたので、ご連絡させていただきます。
お手元の委員会名簿と出席者名簿にありますように、まず人事異動に伴いまして、日興コーディアルグループから永山法務部長に参加いただいております。日本証券業協会の客員研究員といたしまして、これまでは若林先生にご参加いただいておりましたけれども、新たに河村先生と楢崎先生にもご参加いただくことになりました。
金融庁からオブザーバーとしてご参加いただいている松尾さんがご都合で参加できないために、本日は代理として池田さんが参加しておられます。
前田副会長

それでは、報告の方に移らせていただきます。

本日は神田秀樹先生から「間接保有証券に関するユニドロア条約策定作業の状況」についてご報告をいただきます。
それでは、神田先生、よろしくお願いします。
神田会長

神田でございます。ご報告をさせていただきます。

報告は１時間弱をめどにしたいと思っています。まず、お手元の資料ある
いは事前にお送りしました資料の簡単な確認をさせていただきまして、それから私の報告でどういうことを申し上げようかということを簡単に申し上げて、それから報告に入らせていただきます。

1

はじめに
資料の確認
資料ですけれども、資料１を私の報告ではレジュメにさせていただきます。
そのほかにも幾つか事前にお送りいたしましたが、資料２はパワーポイントの資料みたいなものですが、必ずしも報告に使う趣旨ではありません。もし後でご質問等があったときに、必要に応じて参照させていただきたいと思います。
資料３は、私が江頭先生の還暦記念論文集に書かせていただきました論文というか報告であります。
また、
ユニドロアの原資料というか、いずれもホームページからダウンロードできる状態のものをいくつか事前にお送りしました。
１つは（未収録）、一番最初のペーパーというか、成果物になります、後で申し上げますスタディグループと呼ばれているところが作成したポジショ
ン・ペーパーと呼んでいるものであります。
もう１つは（未収録）、昨年３月の会合のために作成された条約草案です。
このほか（未収録）、昨年３月の、後で申し上げます政府専門家委員会の記録というか、結果のレポートです。また、若干前後いたしますが、もう１つ（未収録）、その後、昨年 11 月の政府専門家委員会のために作成されました、直訳しますと透明制度と訳すのでしょうか、英語で Transparent
Systems と呼んでいますが、それについての報告書というか、問題提起をするワーキングペーパーです。
最後に、資料４（一部収録）は、昨年 11 月の政府専門家委員会の後に、その政府専門家委員会の作業を踏まえてて作成された条約草案です。本当は
仮条約草案と訳すべきでしょうが、ちょっと発音がしにくいものですから、条約草案ということで本日は通させていただきます。現時点におきましては、
これが条約草案の最新版ということになります。
以上が資料の確認でありまして、私の報告は次のように進めさせていただ2

きたいと思います。
報告の内容
後でも申し上げますけれども、このユニドロアの会合は、政府専門家委員
会という状況に現在なっています。私はそれに出席をさせていただいているのですが、日本政府として臨むということでありますので、ほかの国連国際商取引研究会（アンシトラル）ですとかの会合等と同じく外務省において研究会が開かれており、それに基づいて政府はいわゆる対処方針というものを作成して会合に臨むというやり方をしています。
本日お集まりの皆様方の中には、外務省の方の研究会のメンバーあるいはオブザーバーとして出席されている方もいらっしゃいますので、そういう方々にはここで同じことを２度お話しするという面もあるのですが、しかし他方で初めてこの話を聞くという方々もいらっしゃると思います。また、この研究会は、学界メンバー中心ということでもありますので、かれこれ考えまして、きょうは次のようなことをお話しさせていただきたいと思います。
まず、レジュメで申しますと、１の「経緯」と２、３。２、３は江頭先生の論文集に書かせていただきましたものと項目番号を合わせていますので、レジュメの１、２、３について、江頭先生の還暦論文集に書かせていただきましたものに沿ってご報告します。
次に、レジュメですと４になりますが、現時点における条約草案の概要ということで、翻訳していなくて申しわけないのですが、資料４に沿って、大体どういうことを決めているのかという各条文の、せめてタイトルぐらいをごく簡単にお話ししたいと思います。
それから、レジュメの５ですが、これは外務省の研究会等では報告できない話でして、こういう研究会に向いているのではないかと思うものです。こういうプロジェクトを通じて日本の制度について何か考えることがあるかという問題関心です。このプロジェクトについてのアメリカ代表の１人でいらっしゃいますペンシルバニア大学のムーニー先生という先生が、昨年秋、３カ月日本に滞在されまして、日本の制度も研究された結果、幾つか指摘を3

されました。その指摘をご紹介して、どういうふうに考えたらいいのかということを多少申し上げてみたいと思います。
大体、以上のような順番でご報告をさせていただきたいと思います。

１．経緯

そこで、まず「経緯」ですけれども、資料３の「はじめに」のあたりからごらんいただければと思います。
「間接保有証券」というのは余りいい日本語ではないのですが、日本でいいますと株券ですとか社債券等の投資有価証券というか、そういうものを保有し、あるいは譲渡あるいは担保取引が行われるような状態を意味しています。ご存じのように、こういった投資有価証券の電子化が各国で進展しています。
国によっては、有価証券という券面それ自体は廃止せずに、中央の預託機関というか、一般にＣＳＤと呼んでいますけれども、そこに預託して動かさないという状態で処理をするにとどまっている国もあります。アメリカの株券等がそうでありますし、日本でも現在エクイティ証券は、ご承知のように紙があることが前提であり、証券保管振替機構に預けていることになります。
これを完全に電子化している国もありますが、いずれにしても、こういう状態のことを、余りいい表現ではありませんが、「間接保有状態」あるいは「階層保有状態」などと呼んでいることは、皆様方もご存じかと思います。そういう状態で、例えば株式であればその譲渡あるいは担保提供が行われる。国債あるいはその他の債券についても同じ状況であります。こういった状況はアメリカとか日本だけではありませんで、世界の主要国のみならず、かなり多くの国で既にそういう状況になっています。
ユニドロアといいますのは、ローマに本部があり、私法統一国際協会と訳していますが、各分野における私法の統一その他の活動をしている団体でありまして、国がメンバーであり、日本もユニドロアのメンバーの１国であります。
4

このユニドロアにおきまして、こうした間接保有証券の保有、譲渡、担保取引等について、私法レベルでの各国法の調整をしようというのが、本日は「本プロジェクト」と呼ばせていただきますが、この「間接保有証券に関するユニドロア条約策定プロジェクト」ということになります。
この分野は、そもそも「間接保有」という日本語もよくわからない日本語ですが、さらにそれぞれの言葉がまだまだ確定していないところがあります。
英語では通常 intermediary といいますが、日本の社振法の言葉を使えば、
こ れ は 口 座 管 理 機 関 と い う こ と に な り ま す。 そ れ か ら、 や は り 英 語 でaccount

holder という言葉がよく出てきますが、これは口座名義人と呼ぶことになります。
そのほかの、そもそも権利をどう呼ぶかという問題等もあり、各国によっていろいろ違っていますが、日本語としても、漠然と「証券」と呼んでみた
り、「証券上の権利」と呼んでみたりということで定まっておりません。本日の報告では、そのあたりはいいかげんにさせていただきたいと思います。
ユニドロアでの作業の経緯を簡単に紹介させていただきます。
資料３でいいますと、もとのページで 572 ページから 573 ページあたりになります。西暦でいいますと 2002 年、今から５年ぐらい前にこのプロジェ
クトが始まりました。その 2002 年９月にスタディグループというものが開かれまして、そこの私の日本語の記載は正確ではないのですが、スタディグ
ループは 2002 年９月の会合を含めて合計で５回というのが正確であります。
２年間にわたって５回開催されまして、その成果に基づいて、2004 年 11 月と 12 月にユニドロアの事務局によって条約草案とその説明資料が取りまとめられました。
先ほど申し上げましたように、このスタディグループレベルから始まりまして今日に至るまで、非公式のセミナーを含め、公式の資料等は、この次に申し上げます政府専門家委員会の資料等も含めて、すべて注に引用してありますユニドロアのホームページからダウンロードできる状態になっていま5す。これをすべてダウンロードしますと、今回お送りしました資料の約３倍ぐらいの量になります。
私自身はスタディグループの段階から縁があって参加してきまして、その後、この後申し上げます政府専門家委員会については法務省の担当の方と私とで参加して、今日に至っています。
話を戻しますけれども、スタディグループの成果を受けて条約草案が取りまとめられました。これを受け、ユニドロアの理事会は政府専門家委員会を設置することを決定いたしました。そして、政府専門家委員会の会合の第１
回目が 2005 年５月に開催され、２回目が昨年３月に開催されました。
私の原稿というか論文自体は昨年の夏前に書かせていただいたものですから、それには第３回目の会合が昨年 11 月に開催される予定であると書いてありますが、実際に昨年の 11 月に開催されました。
このプロジェクトでは条約の策定を目指すべきなのか、モデル法というか、モデルローあるいはガイドライン、プリンシプルなどとも呼んでいます。そういうものを目指すべきかという問題もありますが、現時点では、ユニドロアの理事会としては条約の策定を目指しているようであります。

２．スタディグループにおける主要な論点
そこで次に、時間の関係もありますので資料１の「２．スタディグループ
における主要な論点」と「３．政府専門家委員会における主要な論点」をごくかいつまんでお話しさせていただきたいと思います。しかし、これは資料
３に沿ってお話しさせていただきます。
スタディグループの議論のポイントが一番よく書かれていますのが、最終成果物ではないのですが、2003 年８月に公表された「Position

Paper」と題する資料です。
個別の主要な論点については資料１にも列挙させていただきましたが、その前置きとして、このプロジェクトは一体何をしようとしたのか、何が問題なのかということがあろうかと思います。
6ここでの問題意識は、資料３でいいますと 574 ページの１行目からになりますが、こういった間接保有、階層保有状態において保有される投資有価証
券について譲渡ですとか担保取引が行われる。それが国際機関での条約です
ので、国境を越えて行われる場合に生じ得る法的不確実性がある。それを取り除いて、それによってスムーズな譲渡取引や担保取引が行われるように、私法面でのルールの調整をしようということであります。
このプロジェクトを行っていく上で、２つ基本的な視点が挙げられました。
それは、英語で申し上げますと各国のシステムがそれ自体としてサウンドであ る と い う か、 直 訳 す れ ば 国 内 的 に と い う の で し ょ う か、internalsoundness という言葉を使っています。もう１つは、各国のシステムの共存性と訳してみたのですが、compatibility の２つを挙げるようになりました。
これはどういうことかといいますと、現代のコンピューターテクノロジー
等を前提として、こういった株とか社債とか国債とかが間接保有される、あるいは階層保有される。そういうシステムは、まず、それ自体として各国のシステムそのものがちゃんと動くのかどうか。そして、１国のシステムとしては動くとしても、国によってシステムが違うことが結構ありますので、他の国のシステムと接続した場合にそれがうまくいくのかということであります。
論 文 の 注 に は 書 か せ て い た だ い た の で す が、 私 は 第 １ 点 の 方 を
workability、２つ目の点のことを connectibility と、そちらの方がわかりやすいのではないかというので、そういう表現を使ったりしています。なお、
この分野の法制度については、日本でも既に何人かの先生の論文等によって各国の法制度のご紹介がなされています。
それによりますと、例えば、アメリカの制度と日本の制度は全然違うのですが、それだけではなく、いわゆるコモンロー諸国と呼ばれている、例えばアメリカとイギリスの制度も、法制度としては非常に違う。それから、大陸法国といわれているドイツの制度とフランスの制度も非常に違うわけであります。英米法系と大陸法系という違いはありますが、それ以上に英と米でも7

違いますし、例えばドイツとフランスも違っているという状況があります。
これは、もし時間があれば、後で少し申し上げたいと思います。
いずれにしましても、各国の法制度が非常に違っていますので、そういう状況の中でこのプロジェクトがとったアプローチというのは、いい表現かど
うかわかりませんが、機能的アプローチ、functional

approach と呼んでいます。
それはどういうことかといいますと、一言でいいますと、法律構成は国によって違ってもいい、あるいはそれを調整することはほとんど不可能であろう。しかし、その法的ルールがもたらす結果は同じでないと困るということです。
そこには例は挙げていないのですが、一番わかりやすい例でいいますと、
例えば証券会社等の口座管理機関が万が一倒産したような場合であっても、顧客の証券というのは倒産した口座管理機関の破産財団等には属さない、顧客に属す。これが結果です。
その法律構成が、それは物権というか、あるいは物権ではないという法律構成をとりながらも破産財団には属しませんというか。例えば特別立法をするか。それは各国にゆだねられているのであって、その法律構成まで統一しましょうということは考えない。しかし、顧客の証券は口座管理機関が倒産したらその破産財団には属さないという結果は調整しないと困る、こういう発想であります。
こういった視点に立ちまして、各国法の調整を要する主要論点として何があるかということを挙げていきまして、このポジション・ペーパーでは、資料１にも列記させていただきました①から⑨までの９つの論点を挙げました。それを簡単にご紹介させていただきます。
①上位差押さえの禁止①は、これもなかなかうまく日本語にならないものですから、ポジション・
ペーパーの英文そのものを引用させていただいています。いわゆる上位差押
8

さえの禁止という問題です。これはどういう問題かといいますと、基本的な図でも書かなければいけないかもしれませんが、日本でいえば一番上に保振がありまして、その下に口座管理機関が新しい社振法のもとでは２層、３層になることも可能です。一番下が口座名義人だとしますと、例えば一番下の口座名義人の債権者が、その口座名義人に例えば債務不履行とか何かがあった場合に、その口座名義人の日本でいえば証券を差し押さえるわけです。しかし、その口座名義人の直接の口座管理機関よりももっと上のレベルで、例
えば保振でいって差し押さえることは認められるべきではないという問題であります。それが１つ目の問題です。それだけでは何をいっているのかわか
りにくいかもしれませんが、時間の関係がありますので、先に進みます。
②証券口座への記帳の意味②は証券口座への記帳の意味であります。これは、口座へ記帳したら、それが直接法的効果を発生させる要件とすべきかということであります。日本
法はそうなっていますが、実はこの分野について法制を現代化しているのは、
フランス、アメリカ、日本という、主要国では３国だけであります。イギリ
スでもドイツでも、その他主要国においても口座への記帳が直接法的効果を発生させるような、いわば特別法を持っているわけではありません。
③担保権の設定と実行の手続③といたしまして、担保権の設定と実行の手続であります。担保権の設定の方法については、国によって非常に分かれています。実行につきましても、この分野だけではありませんが、有名な、いわゆる私的実行を認めるべきではないかという論点があります。
④記帳を伴わない方法での証券の譲渡・担保差入れ④、これは今申し上げましたことと関係いたしますけれども、記帳を伴わない方法で証券（株とか債券）の譲渡や担保提供ができるのかということでありまして、日本の社振法ではそういうことは認めていません。しかし、アメリカが代表的ですが、多くの国では、口座名義人が担保権者、すなわち債権者との間で合意すれば、口座管理機関との３者間の合意によって担保権の9

設定、かつ第三者対抗要件の具備が認められています。
とりわけ、口座管理機関が証券会社だとしますと、その証券会社から口座名義人がお金を借りて、そこに自分の証券を担保に入れることも、アメリカなどでは非常に行われます。この場合には口座名義人が債務者であり、口座管理機関が債権者になりますので、担保権者になり、２者間の合意で担保権の設定と対抗要件の具備が認められています。
⑤仮記帳（条件付記帳）⑤になりますが、仮記帳というか条件付記帳というか、英文をみるとそういうことですが、これは各国によって非常にバラエティーがありまして、そ
ういうものについてできれば調整したいということです。
⑥善意取得⑥、善意取得と書きました。日本の社振法でも善意取得制度はありますけ
れども、そういうものを認めるべきではないかということであります。
⑦ネットベースでの証券決済⑦はネットベースでの証券決済と書いてみましたが、証券決済をネット
ベースで行うことが認められてしかるべきであるということであります。
⑧譲渡のファイナリティと譲渡手続等申請の撤回不可⑧、ちょっと決済の話になっていく感じがありますが、いわゆるファイナ
リティみたいな話であります。なかなか論者によっていっている意味は違う
わけですが、普通にいいますと、一旦なされた記帳について、どのような場
合に取消しが認められるべきかという論点と理解した方がいいように思います。
関連する問題としていろいろなものを書かせていただきましたが、いわゆる無因性と有因性、すなわちもととなる売買取引が無効だった場合に記帳を取り消せるかという問題があります。日本ではこの点について明文の規定はありませんで、解釈にゆだねられています。
⑨証券に不足が生じた場合の損失負担
最後に⑨といたしまして、証券に不足が生じた場合の損失負担。これはど10この国でも生じ得る話だと思いますが、口座管理機関が保有する証券、日本の場合には証券は保有しないという構成ですので、うまくいえませんが、口座管理機関が保有する数と実際の数が食い違った場合、特に足りない場合にどうするかという問題であります。

３．政府専門家委員会における主要な論点
こういったポジション・ペーパーを公表した後、スタディグループでの議論に基づきまして、2004 年の暮れに条約草案が成果として公表されました。
それをベースに 2005 年５月に第１回の政府専門家委員会会合が開かれました。そこでの主要な論点が、レジュメでいいますと３の（ア）から（ケ）まで列記させていただいたものであります。
私の感想を申し上げますと、主として法律的に問題となる主要論点は、むしろスタディーグループの方に上がっていたように思いました。その後は、どちらかというとそれをどうこなしていくのかという感じに論点が移っていったように思います。
先に申し上げておきますと、第１回の政府専門家委員会会合の結果は、ホームページからダウンロードできる状態になっております。
そこで、第１回政府専門家委員会会合の主要論点であります（ア）から（ケ）までをごく簡単に申し上げます。
（ア）口座名義人が有する権利（ア）は、結局国によって非常に制度が違いますので、それをどうカバー
するかという、どちらかというと技術的な問題であります。
アメリカやイギリスが採用する制度は、よく我々は「切れた関係」といっていますが、１つ１つが別々の権利で構成されています。例えば一番下の口座名義人は、自分の口座管理機関に対してある権利を持っており、アメリカ
ではそれをセキュリティ・エンタイトルメントと呼んでいます。
イギリスでは、通常は信託構成をしますので、特別法はありませんが、信託受益権ということになります。そして、英米では、口座管理機関は、また11

その上の口座管理機関に対して別個の信託受益権あるいはセキュリティ・エ
ンタイトルメントを持ってずっと上まで行っている状況であります。
これに対して、フランスと日本が代表ですけれども、口座管理機関は何も証券上の権利を持たない、一番下の口座名義人が株式とか社債そのものを有するという考え方であります。
それが（ア）であり、どちらかというと両者をカバーできるように書くという技術的な問題であります。
（イ）譲渡取引と担保取引の取扱い（イ）は譲渡取引と担保取引をどういうふうに包括的にというか、すき間なくカバーするかということであります。
（ウ）譲渡取引と担保取引の要件（ウ）です。いろいろな論点がありますけれども、（ウ）は主として、一方で口座への記帳を当然要件にするわけですが、手続的な要件としては十分条件であるということにしたい。他方で、担保取引については、先ほど申し上げましたように、日本法とは異なり、当事者間の合意による担保権の成立及び第三者対抗要件具備も認められてしかるべきではないかという論点であります。
さらに、よくいわれることですが、口座自体を担保に提供するとよくいいますが、英語でいうと Securities

Account そのものを担保の対象とするというか、担保の対象物とするという言い方をします。要はその口座に日々記帳され、変動する証券群というものについて一括して担保権の設定をするよ
うなことを認めるべきであるというのでしょうか。アメリカですとかフランスでもそれが認められているわけですけれども、日本では現在、少なくとも直接それを認める規定はありません。そういった論点があります。
（エ）口座管理機関の義務等（エ）は口座管理機関の義務等であります。これにもいろいろな論点がありますが、時間の関係で先へ進ませていただきます。

12

（オ）不足が生じた場合の損失負担ルール（オ）は不足が生じた場合の損失負担ルールであります。
（カ）善意取得と担保権の優劣（カ）は省略いたします。
（キ）発行会社との関係（キ）は発行会社との関係。
（ク）担保取引についての特則（ク）について一言だけ申し上げておきます。また後で申し上げますが、担保取引については、2002 年にＥＵで担保取引指令というディレクティブというものができていまして、それをこちらでも取り込むということになりました。
（ケ）その他
最後に（ケ）その他としまして、先程申し上げた上位差押さえ禁止ルールというのはなかなか難問でありまして、引続きの検討事項とされ、②に書きました決済システムの規則等によるルールの変更の許否といいますのは、決済システムが独自の規定を持っている場合にはそちらの方を優先すべき場合があるのではないかという論点であります。③の記帳の有効性、取消し・撤回云々というのは、先ほど少し紹介したポジション・ペーパーに既に出てきたものであります。いずれにしましても、そういう点が一通り議論されましたのが、一昨年５月の第１回政府専門家委員会になります。
第２回政府専門家委員会会合
その後、非公式のセミナー等を経まして、２回目の政府専門家委員会会合
は、昨年３月に開催されました。その結果の報告書が、お手元に、少し分厚いものですが、配らせていただきました（未収録）。その内容を詳しくご紹介している余裕はないのですが、基本的には私の資料３の方にも簡単に、
582 ページから 583 ページにご紹介させていただいたような内容であります。
新たな論点が出てきたというよりは、第１回会合で議論が分かれており結論が出なかった基本的な論点の多くについて、方向性が出たといってよろしい
13

かと思います。
第３回政府専門家委員会会合
第２回の政府専門家委員会、すなわち昨年３月の会合後に、さらにそれに基づいた条約草案が作成されました。それに基づいて、その後は資料３には書いていないのですけが、昨年 11 月に第３回の政府専門家会合が開かれました。昨年の 11 月の第３回の会合の結果の報告書というのは、実は今週の水曜日の夜に私のところに送られてきまして、私もまだ読んでおりません。
いずれにしましても、新しい論点があるかというとほとんどありませんで、既存の論点が繰り返し議論されたと申し上げてよろしいのではないかと思います。若干特徴的なところはあろうかと思いますが、時間の関係で、それは後で触れさせていただきます。
第４回政府専門家委員会会合（予定）
現時点ではそういうわけでありまして、11 月に第３回目の政府専門家委
員会会合が開かれました。今後はどうなるかというとなのですが、現在の予定では、今年の５月にもう１回、短か目のものですが、第４回の政府専門家委員会の会合が開かれる予定になっています。うまくいけばですが、条約の策定を目指すことになります。現時点では全くはっきりしませんが、来年の５月か６月あたりに、条約ということになりますと、いわゆる外交会議というものを開くことになりますので、その開催を目指すというのが現在の状況だと聞いております。これらはすべて理事会で決められることであります。
ＥＵの法的確実性プロジェクト
簡単にいうと以上が概況ですが、各国の対応ということでいいますと、１点だけ補足させていただきたいことがあります。それは、ＥＵの動向であります。
ＥＵは、私の資料３でいいますと 585 ページに数行書いてあります。ＥＵ
の方では Legal

Certainty

Project、2005 年１月末に、直訳しますと法的確実性プロジェクト。余りいい訳ではないのですが、それを設置しまして、ＥＵの見地からユニドロアのこのプロジェクトとほぼ同じ論点についての検14

討が続けられています。
江頭先生の還暦論文集に書かせていただいた時点では、ヨーロッパ諸国についての情報はなかったのですが、その活動の一環として、ＥＵ諸国外にもクエスチョネールというか質問を送って回答を求めるという作業が行われまして、日本とスイスとアメリカがその回答を提出しました。これらはＥＵのホームページからダウンロードできる状態になっています。
私がこの資料３を書かせていただいた後に、昨年の夏に、ＥＵ自体は 25
カ国の加盟国の各国の状況をまとめた資料をこのホームページに掲載しました。この資料も全部で 600 ページを超える資料でありまして、読みごたえがあるというか、なかなか分量が多いものであります。
それを見ますと、ＥＵの加盟国の中でも、この分野は調整しようとすると結構大変のようです。もともと調整する必要があるのかどうかということもあるわけですが、そういう状況があります。したがいまして、現在、ヨーロッパという目で見ますと、このユニドロアのプロジェクトとは別にというか同時並行的に、ＥＵにおける Legal

Certainty

Project というものが進行しているということになります。

４．現時点における条約草案の概要
そこで、次に、レジュメで申しますと４になりますけれども、現時点における条約草案の概要ということで、資料４をお持ちの方は、ご覧下さい。条文がどういう項目をカバーしているかということをごく簡単に申し上げます。
第１条
まず第１条は用語の定義であります。これも何か申し上げるべきことがあるかと思いますけれども、時間の関係で先へ進ませていただきます。
第２条
第２条ですが、これは適用範囲でありまして、この条約草案というのは実質法を調整することにあるということであります。別途、国際私法のルール
15

につきましては、2002 年の暮れにハーグ国際私法会議において条約が成立しています。まだ発効していませんけれども。いずれにしましても、ユニド
ロアの方のプロジェクトは実質法の調整をするということであります。
第３条
第３条はＣＳＤについて、一部の活動の側面については、この条約草案は適用しないということであります。
第４条
第４条は国際条約では当たり前の規定であります。
第５条
第５条からが実質的な中身になります。第５条は、先ほど少し申し上げた
ように、要するに口座名義人はどういう権利を有するかということです。日
本でいえば、紙がある世界で申しますと、自分が株券を持っていたらどういう権利を持っているかということですが、これを文章にするのは大変なことであります。日本の社振法には何も書いてありません。ですから、書かなくてもいいのではないかという考え方もあるかと思うのですが、物権だとか債権だとか、いろいろな議論を経て、現状は５条にそれを書き出すことになっています。
これを読んでもすぐにはわからないのですが、簡単にいいますと、所有権的な権利、すなわち仮に株券を持っていれば、株式を所有権というか譲渡、処分できる権利。それから、発行会社に対して株主権を有する。大きくいうとその２つであります。５条の１項（ａ）というのは発行会社に対する権利であります。
しかし、先ほど申しましたように、英米のような国とフランスや日本のよ
うな国がありますので、１（ａ）（ⅰ）は何をいっているかというと、階層保有の一番下の名義人のことをいっています。ですから、フランスや日本でいうと１（ａ）（ⅰ）で一番下の口座名義人が、日本語でいいますと株式とか社債を有するということになり、（ⅱ）は、英米などでは途中の口座名義人であり、したがって口座管理機関でもあるわけですけれども、それも権利16

がある場合には、ということになります。
アメリカなどでは一番上のＣＳＤが発行会社との関係では株主。日本でいいますと、現在の保振法はそういう制度になっており、保振機構が発行会社との関係では、商法上というか会社法上の株主になるわけです。そういうのは１（ａ）（ⅱ）で、ifthenon-Convention

law

so

provides というところで、各国法がそれを認める場合には、そういう上の方の人も権利がありますよということになります。
（ｂ）と（ｃ）は、むしろ所有権に当たるものでありまして、簡単にいいますと譲渡とか質入れその他の担保提供ができますということであります。
そのほか、証券というか紙があることを想定しているシステムもあります
ので、日本の保振制度もそうなのですが、その紙を引き出す権利みたいなものもそこに書いてあります。
少し時間がありませんので、差し当たり全体でどういう項目が触れてある
かということだけ述べさせていただきます。
第６条
そうしますと、６条は飛ばさせていただきまして、次の基本条文は７条に
なります。
第７条
これは何をいっているかといいますと、減額記帳と増額記帳。記録というべきかもしれませんが、本日は「記帳」という言葉で日本語としては通させていただきます。
debit、credit といっていますが、減額記帳と増額記帳によって、譲渡あるいは担保取引ができるというのが７条であります。これは何を意味しているかというと、手続的な要件としては、減額記帳や増額記帳という記帳が必要条件であると同時に十分条件であるという意味です。十分条件というのはどういう意味かというと、第三者対抗要件具備も含むということであります。
日本もそうなっています。
しかし、そのことと、先ほども申しました有因、無因ということとは別で17す。すなわち記帳がなされれば、譲渡なら譲渡取引は、日本の法制でいいますと効力を生じ、効力要件であり、かつ第三者対抗要件となりますけれども、
例えば間違って記帳した場合どうなるのか。
その場合には、そういう意味では記帳自体は有効かもしれませんが、それを有効というかどうかは言葉の問題かもしれませんが、それを取り消すという作業が起きます。そういうものは７条では書かないで 11 条で書くことにしています。７条では 11 条の場合を除きというか、そういう文言を入れて
あります。
第８条
８条は担保権設定でありまして、長々と書いてありますのは、先ほど申し上げましたように、記帳による方法だけではありませんで、当事者間の合意による担保権設定アンド対抗要件具備を書いてあるからであります。そのほか、証券口座自体を担保に入れることも可能にするというのが８条の３項あたりをごらんいただきますと書いてあります。
第９条
９条は飛ばさせていただきます。
第 10 条
10 条も飛ばさせていただきます。
第 11 条11 条は、今申し上げた有効、無効といった話であります。これは、もしご質問があれば、後でまた詳細にお話しさせていただくことにしまして、こ
こでは先ほど申し上げたことでいいますと、例えば間違いで記帳した場合には直せる、あるいはもとの売買契約が無効だという場合には記帳を直せるということはあるということであります。それが 11 条で書いてあることであります。
第 12 条12 条は、いわゆる善意取得についてのルールであります。善意取得という概念がいいかどうかは日本でも議論があるところでして、この条約草案で18

は innocent

acquisition というか、無知による取得というか、innocent

person といった言葉を使っています。いわゆる goodfaith とかいう言葉は使わないことにしています。
第 13 条次に、
13 条はプライオリティー、すなわち優劣を決めた規定です。したがってこれは担保権にしか適用はありません。複数の担保権がある場合に、その優劣を決めた規定であります。原則、先に対抗要件を具備した方が勝ちます。
１つ特徴的なところとしては、口座への記帳を重視していますので、口座への記帳による方法で対抗要件が具備された場合には、その時間的順番であり、口座への記帳以外の方法での担保権の設定及び第三者対抗要件の具備を認める場合には、そういう方法によるものは劣後するというのが基本的な考え方
で 13 条はできています。
第 15 条14 条は飛ばしまして、15 条から。15 条は、冒頭で少し申し上げたように、基本的には口座管理機関が倒産した場合であっても、口座名義人の権利は有効であるというか、破産財団には属さない。日本語でいえばそういうことになると思いますが、そういうことを定めています。
第 17 条16 条は省略いたしまして、17 条が、先ほどちょっと申し上げました上位
差押さえの禁止であります。ただ、時間の関係で中身は省略させていただきます。
第 18 条18 条からは、どちらかというと口座管理機関の義務とか免責というとちょっと言い過ぎかもしれません、責任というべきかもしれません。そういったものが定められています。
このあたりは、基本的には日本法と同じ部分も多いのですけれども、若干特徴的なことを申し上げます。

19

第 20 条20 条あたりで書いてある問題として、簡単にいいますと、口座管理機関というのは、一方で自分の口座名義人、自分が契約している口座名義人からの指示に従ってのみ振替え記帳を行う。それ以外の人の指示には従わないということを書いています。これについては難しい問題がありますが、後で申し上げたいと思います。
第 21 条
21 条からは、いろいろなことが書いてありますが、21 条と 22 条は、証券（あるいは記帳）が不足したような場合です。ですから、日本でいいますと
口座管理機関が自分の顧客の証券として、例えば 100 というものを持って（記帳して）いるが、自分自身は顧客勘定として、自分の上位の口座管理機関に80 しかなかった。20 足りないわけで、こういう場合にどうするかというのが基本的事例であります。
第 22 条
22 条の方は、そういう状態で口座管理機関が倒産してしまった場合には、按分で顧客がへこんだ部分を負担すると書いてある。しかし、21 条がわかりにくいのは、これはさっき申し上げようか非常に迷ったのですが、日本な
どでいいますと分別管理義務との関係をついて定めている点です。実は、分別管理義務は定めておらず、口座管理機関が有する証券は、顧客勘定で有するものも自己勘定で有するものも、足りない場合には合わせて全部顧客へ行く。それが 21 条の考え方です。
少しわかりにくいと思いますが、口座管理機関が自分の顧客の証券 100 を有している。有しているというのは記帳額を意味しますが、社振法の世界では証券そのものは持っていないのですが、今は便宜上そういう表現を使わせていただきます。
口座管理機関がお客さんの証券を 100 持っている。何かの事情で上には80 しかない。そういう事態が生じた場合でも、仮に、自己勘定で同じく 80
上で持っていたとします。そうすると、その口座管理機関は自分より上位の
20

口座管理機関あるいはＣＳＤにトータルで 160 持っていることになります。
この場合には、160 のうち 100 はお客さんに行くというのが 21 条の考え方です。
なぜ時間のない中で私がこれを申し上げるかといいますと、日本は分別管理義務を課していますので、今の自己分 80 と顧客分 80 というのは上位の口座管理機関において、当該口座管理機関は分別保管する義務があります。万が一倒産した場合、顧客が 100 だった場合でも、口座管理機関の自己分の80 は顧客分には充当されません。これは、破産財団に属し、当該破産した口座管理機関の一般債権者へ行くことになるわけです。
ユニドロアでは日本がそれを主張したところ、主要国はどこも賛成しなかったという非常に不思議な結果が生じまして、私などは非常に驚きました。
昨年 11 月の専門家委員会会合でわかったことです。スペインとポルトガルだけが賛成してくれて、大陸法系でいいますとドイツもフランスもどこもそうでないという。そうでないというのは、日本のようにはならないと。アメリカやイギリスはそうなりません。
すなわち、これは顧客保護のために顧客の証券が足りない場合には分別管理していたとしても、自己分も全部顧客の方にまず充てられるべきだというのが主要国ではそろった見解であります。
それで、顧客保護という観点からはそれでいいのかもしれないのですが、少なくとも日本法はそうならないと指摘しましたら、非常に孤立いたしました。この個別の論点ばかり強調するのはどうかとは思いますが、しかし日本
法はおかしいとは思えないというか、何のために分別管理をするのでしょう
かという議論をいろいろしているうちに、最終的には現在条約草案ではどうなっているかと申し上げますと、条約草案では 21 条の５項で日本のような制度はそれでよろしいということにはなっています。
先へ進ませていただきます。
第 23 条
23 条は、先ほど少し申し上げましたが、これは証券決済システムに関す
21

る特別規定だということだけ申し上げます。
第 24 条次へ行きまして、24 条と 25 条は発行会社との関係であります。これは難しいような難しくないような話でして、直接保有というのでしょうか、証券（紙）が出ている場合がそうですが、直接保有の場合と同じような状況が間接保有になっても、なければいけませんということです。
第 25 条例えば、25 条は相殺なのですが、間接保有状態になったから相殺ができなくなるという２者間の関係がそうでなくなるのはおかしいでしょうということであります。
第 26 条
26 条以下は、先ほど少し申し上げたＥＵの担当指令というか、collateral
directive と呼ばれているものを取り込もうとするものであります。これも本当は内容を説明すべきかもしれませんが、ここでは私的実行ですとか、
例えば口座管理機関が顧客の証券を管理している場合に、それを顧客の同意を経て自分の債務の担保に付していいか、これは 29 条１項ですけれども、そういったようなことを定めております。
ただ、このＥＵ指令をコピーした部分は、丸ごとコピーではないのですが、全部または一部をオプトアウトすることができるようにつくられています。
したがって、仮に条約になった場合のことを考えますと、各国にとってそれほど深刻な問題は生じないということであります。そのオプトアウトの規定、全部または一部をオプトアウトできるという規定は、最後の 32 条に書かれています。

５．日本の制度についての指摘
大変はしょりまして、余り中身に入れなかったかと思いますが、最後にレジュメの５としまして、冒頭に少し申し上げましたが、こういった条約の策定作業にアメリカ代表団の１人として参加しておられるペンシルバニア大学
22

のムーニー先生という方が、昨年の秋、日本に滞在されました。そのときに日本の制度を研究され、そのうえでなされた指摘が６点あります。そこで、最後にこの６点をご紹介したいと思います。
ただ、この６点の指摘は、よくも悪くも応用問題だという面がありますので、むしろこの６点に行く前にもっと基本的なところを議論した方がいいのかもしれませんが、基本的なことはもう聞き飽きているという方もいらっ
しゃるかもしれませんので、ここではムーニー先生がされた指摘をご紹介してみたいと思います。
これは資料がなくて大変申しわけありませんが、多分もうすぐムーニー先生が論文を発表されると思います。まだ発表されておりませんので、私が個人的に聞いたところを、口頭でご紹介させていただきます。これは日本の制度についての質問のような形で指摘されたものであります。いずれもそうです。
最下位の口座名義人から先に物権的アレンジが可能か
まず第１に、最下位の口座名義人から先に物権的アレンジが可能か。余り
いい日本語でなくて申しわけないのですが、要するにアメリカでいえば社振法に当たるものの私法的側面というのは、ＵＣＣの第８編と９編であります。
アメリカの場合には、階層構造は幾らでも下へ伸びて行くことができます。
ただ、日本の場合には口座管理機関は登録制でありますので、私法的なルールと同時に公法的な規制というか監督法制とが組み合っているわけであります。したがって、一番下の口座名義人というのは、さらに下に次なるお客さんを勝手にぶら下げることはできません。
といいますか、ぶら下げることは自由ですが、私が一番下にぶら下がっているとすれば、私が仮に証券会社であるとしても、口座管理機関の登録を持っていない限りは、勝手にお客さんを下にぶら下げても、法律上はあくまで私が最下位の口座名義人である。したがって株主はだれかというと私であり、私の下の人を株主にすることは日本ではできません。もちろん、私が口座管理機関になればできますけれども。ところが、アメリカでは、もともとだれ
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が株主かというのはさっきのように全然違う。一番上の人が株主だということですが、幾らでも下へ下げていくことができます。
そこで、日本の法制度の場合には、登録をとらないと下へは伸びていけな
いのかというのが最初の質問であります。
損失補償基金制度のあり方
２つ目ですが、損失補償基金制度のあり方。きょうは直接は触れませんでしたけれども、先ほどのような口座管理機関が倒産しまして、証券が足りないということになりますと、結局顧客が按分で負担することになります。この場合に、日本では加入者保護信託だったと思いますが、こういった損失補償基金というセーフティーネットがありますし、同じようなものはアメリカ
その他にもあります。
問題は、何を按分するかということでして、ご存じの方もいらっしゃるかもしれませんが、日本ですと、これは証券ごとになります。ですから、例えば口座管理機関が倒産して、そこにＡという会社の株式が足りないということになりますと、先ほどの 100・80 でいうと、お客さんが全員 100 分の 80
ずつ按分することになります。
しかし、アメリカのＳＥＣのルールという言い方がいいかどうかわかりま
せんが、証券会社が破綻した場合は、証券ごとではありませんで、全証券を按分します。すなわち、株式、社債、国債、持っているものを全部１つのプー
ルにして顧客で按分するというやり方をとっています。これは全くやり方が違うわけでして、どちらが望ましいかという点であります。
口座名義人の権利取得の時点
３点目は、口座名義人の権利取得の時点であります。これが非常にシリア
スになりますのは、口座管理機関が倒産した場合です。まだ顧客口座へ記帳していなかった。ＡさんからＢさんへの譲渡があって、Ｂの口座へ記帳する
はずが、Ｂの口座管理機関が自分のところまでは記帳はしたが、Ｂの口座に記帳する前に倒産したような場合であります。
日本法は、口座の記帳というものを譲渡の効力発生要件にしていますので、24

口座に記帳していない限り権利を取得することはないといわざるを得ないわ
けです。しかし、アメリカのＵＣＣは、ご存じの方いらっしゃるかもしれま
せんが、顧客の口座に記帳しなくても、口座管理機関の口座に記帳されると、顧客は当該口座管理機関との関係で、アメリカ法でいうとセキュリティ・エ
ンタイトルメントと呼んでいますが、日本でいえば株式や社債の権利を取得すると書いてありますので、そこで口座管理機関が倒産した場合には、顧客は保護されることになります。そこが、日本は不十分ではないかという問題提起であります。
ＣＳＤレベルでの外国証券の保有４番目。ＣＳＤレベルでの外国証券の保有。これは、どちらかというと、日本でいいますと、法制審議会の方の部会で議論されている論点に近いのですが、要するに、日本の制度でいいますと、アメリカの証券を日本の保振が保有しているという形の場合です。例えば、アメリカの普通の会社の株式ですと、頂点となるＣＳＤはＤＴＣと呼んでいます。ＤＴＣの下に、口座管理機関が２つぐらいあって、その下に保振がぶら下がって、さらにその下に日本の証券会社、投資家。こうぶら下がったような場合に、一体日本の証券会社あるいは保振機関は何を保有していることになるのか。セキュリティ・エ
ンタイトルメントですか、その場合に下にぶら下がっていく日本の投資家等はどういう権利を持っていると考えたらいいかという問題です。
口座管理機関の免責問題
５番目。口座管理機関の免責問題。これは先ほど飛ばしたことで、アメリカではいわゆる 1987 年にブラックマンデーというのがありまして、そのときに非常に問題になりました。
したがって、本日は詳細はお話しできないのですが、アメリカのＵＣＣというのは 1994 年に第８編が全面改訂されています。その改訂のきっかけになりましたのは、この 87 年のブラックマンデーです。そのときにいろいろなことがあったようです。一番問題になったのはどういうことかといいますと、ブラックマンデーで証券会社が倒産したりしたときに、顧客が他の証券
25

会社を訴えて、その証券は自分のものだという訴訟が頻発した。ところが、これはどういう主張かというと、訴えた原告である、機関投資家が多いのですが、顧客は、日本法的にいうと、その証券の所有権は自分にあるという主張であります。にもかかわらず、被告である証券会社と呼んでおきますけれ
ども、口座管理機関は、振替記帳していたというわけであります。
これをもう少し日本法に即してわかりやすい例で申し上げますと、例えば、
善意取得が成立していない場合に、もとの権利者が取得者の帳簿の振替を行った口座管理機関を訴えるということであります。
例えば、ＡがＢに譲渡か担保して取引をしたが無効であった、間違いであったということでもいいです。それの記録がＢからＣへ記帳され、Ｂは無権利者だが、Ｃが善意取得するか。しなかったとします。幾つか前提を置かなけ
ればいけないのですが、わかりやすくするために、ＡがＣに対して、その証
券は自分のものだと主張できる状態だとします。そういう状態で、Ｃの口座管理機関がＣの証券をＤに振り替えた。そのときにＡは、つまり無権利者であるＣの口座振替機関が、私の証券であるものをＣからＤに勝手に振り替えたので、日本でいうと不法行為になると思うのですが、そのＣからＤへの証券の振替を行った口座管理機関を訴えたというケースでして、かつ口座管理機関に悪意というか、不法行為ですから日本法でいうと過失があったのではないか、こういう訴訟であります。
この経験にかんがみて、アメリカはＵＣＣに有名な規定がありまして、口座管理機関は仮に正当な権利者から訴えられても、要するに今の例でいいま
すと、Ｃの口座管理機関ですから、Ｃからの振替の申請に基づいてＣの口座にある証券をＤに振り替えていくということを、通常行っている限りにおいては免責されるという規定があります。
いかにもアメリカらしく、例外として裁判所の命令があった場合とか、日本でいうと悪意重過失になるのでしょうか、フロード（詐欺）があった場合というのが例外になるわけであります。先ほど読み飛ばしてしまったのです
が、条約草案の中にはそういう規定を入れようではないかというので、少し26

だけ今のところは入っています。
日本でどうなるのかというのが、ムーニーさんの指摘ということになります。
「支配」による担保権設定
最後は簡単な例です。６点目は、日本では担保権設定というのは必ず減額
記帳と増額記帳という形で、振替をしないと質権の設定は認めないというのが、社振法の世界です。考えてみると、もちろん記帳を変えるということによる担保権設定があっていいわけですが、それに加えて３者間合意というか、担保設定者である債務者、担保権者である債権者、そして口座管理機関、３者の合意による、アメリカでは支配（コントーロル）による担保権設定と呼んでいます。担保権設定を認めていいではないかということがいわれます。
これはメリットは幾つかあるのですが、２つだけ、彼らがいうことを申し上げますと、１つは、口座自体を担保にとるにはこの方法でないとうまくい
かない。証券群は日々変動しますので、この方法があると便利だという点。
２点目には、よく公示がないとか、だれにもわからないではないかとかいう人がいますが、考えてみると、帳簿の振替えで動く振替証券ですので、口座管理機関が同意していれば振替えは起きないのです。もちろん裏切れば別ですけれども。ですから、３者が合意していれば、それで担保権の設定を認めても特に問題はないという点がもう１つあります。
したがって、日本でもそういう形での担保権設定、あるいはもう少し各論を申し上げますと、証券口座というか、口座を対象とする担保権設定というのを認めてしかるべきではないかというのが問題提起であります。
報告の時間をちょっと超過してしまって申しわけありませんでしたけれど
も、ユニドロアの作業のご紹介ということ、そこにおける主要な論点をお話しさせていただきました。
残りの時間、皆様方からいろいろな点について、ご指摘をいただければあ
りがたく思います。
以上です。
27

討

議

前田副会長

どうもありがとうございました。

それでは、ただいまのご報告につきまして、ご意見、ご質問をよろしくお願いいたします。特にどこかでは切りにくいように思いますので、どこからでもよろしくお願いいたします。
前田副会長

このプロジェクトが、モデルあるいはガイドラインにとどまらずに、条約策定まで進むということになりますと、日本の現在の制度の相当重大な部分で修正を余儀なくされるところが、先生のご感触では出てくるとお考えですか。
神田会長

そのように聞かれますと、外務省の研究会的になるのですが、実は現状では日本の法制度を変えなければいけないという点はほとんどありません。なぜかというと、日本の法制度との関係では、先ほど申しました分別
管理のところを含めて、既に修正をしていただいて、今日に至っているからであります。
江頭先生の論文集にも少し書かせていただいたのですが、このプロジェク
トは全体として見ると、法制度として世界で進んだ制度を持っているのは、
アメリカとフランスと日本です。この分野の制度については、日本は、どちらかというと学ぶ側というより学ばれる側になっています。むしろドイツとかイギリス、あるいは他の諸国が、アメリカとその対極にあるフランスや日本の制度に学ぶという状況になっています。
細かい点で日本の方が直した方がいいもの、例えば最後の合意による担保権設定はその例かもしれませんが、この条約との関係では、そういう担保権設定の方法を必ず認めなければいけないというふうにはしていません。過去の経緯はお話ししていませんが、それが認められている国においては、そういう方法でよろしいという考え方になっています。
したがって、日本が困るということはありませんというのが基本です。厳
密にいいますと、ありませんというといい過ぎで、細かな点はいくつかあり28

ます。１例を挙げますと、善意取得のところの要件は、有償である、善意に有償というふうに書いてあります。日本でいう重過失概念とは少し違った概念が使われているのではないか。こういうあたりはやはりこれでは日本としては困るのではないかといった点がありえます。
実はこうした点は、このプロジェクトだけではなく、ＵＮＣＩＴＲＡＬとかでも善意取得が出てくるプロジェクトではすべて同じです。せめてジュネーブ条約の手形条約ぐらいにしてもらわないとということは、議論したりはします。この善意取得の問題についていいますと、仮に条約になったとしますと、より第３者を保護するのは、それぞれの国にゆだねましょうということに恐らくなりそうです。
つまり、今の例でいいますと、無償であっても、日本は善意者を保護します。それは構わないということに恐らく落ちつくと思います。有償でなければ、無償で取得した人は保護されないというのが現在の案です。日本法は、それ以上に善意者を保護しているわけですから、そういうものはありにしま
しょうということに、明文上はまだはっきりしないのですが、恐らく最終的にはしていくと思われます。
私が、これがこのまま条約になると、日本法を変えなければいけないという点がありますかと直ちに聞かれると、すぐには思い浮かばないということになります。
ただ、もう１点、それでは、日本は今のままで万全かといわれたら、それはそんなことはないので、ムーニー先生からの指摘もありますけれども、いろいろ改善した方がいいという点はあるとは思います。
近藤委員

機能的アプローチということの意味についてお聞きします。今のご説明の点にも関連するのですが、結果についての法的不確実性を取り除くという趣旨であって、結果が同じになることは意図していない。各国で結果が同じになることを意図しているわけではないのですね。しかし、結果が違う場合に、要件その他から考えたときに、果たして法的不確実性というのはどこまで取り除くことができることになるのかということが少し気になるの
29

です。
神田会長

ありがとうございます。非常に本質的な点です。まさにそれが毎回の会合で問題になる点といってもいいと思います。
答えは、結局、どういうふうに申し上げたらいいのでしょうか、結果ももちろん調整したいということでありますが、結果を法的不確実性を取り除く
程度まで最小限調整したいということになります。
ですから、もしこれがモデルローなどであれば、もっと理想的に結果が全部調整されるような案を提示するのでしょうが、条約ということになりますと、交渉事になってきますので、どこまで調整が可能か。どこまで調整すればこのプロジェクトの目的である法的不確実性が取り除けるかということが問題になります。
２つ例を挙げさせてください。１つは、先ほど少し申し上げました口座管理機関の倒産というのがいい例だと思います。口座管理機関が倒産した場合、これは顧客が保護されなければ困る。この結果は完全に統一しなければいけないと思われます。
それに比べてやや難しいのは、今の善意取得などがいい例かもしれません。
お手元に資料の２というのがあれば、昨年の 11 月の会合で議論されたものなのですけれども、その４ページ目の下に、ＧＦＰ Rule（１）というのがあると思います。丸があって、「notharmonized」というもの「harmonized」というものが書いてあります。
これは３回の政府専門家委員会の会合を経て、とりあえず現在到達しているところで、Ｂ側は、調整しましょう、ハーモナイズしましょう。しかし、Ａ側は、ハーモナイズしないことにしましょうということで落ちついている。
どういうことかと申しますと、Ａが 100 証券持っていて、減額記帳されま
した、Ｂの方に増額記帳されました。Ｂがどういう要件のもとで保護される
かということは、少なくとも調整しましょう。その意味は、もっといいますと、先ほど日本の善意取得の例を挙げたからややこしい点はあるのですが、少なくともＢは善意で、無償か有償かということはあると思うのですが、日30

本語でいえば、善意で無重過失であれば、Ｂは保護される。つまり、権利を取得するということにしましょう。
ただ、Ａは権利を失うかということについては、国によって考え方はばら
ばらであります。失わないという国もあれば、ほかの人が、Ａがだれかを特定できないので、皆で按分して、へこむという法制もあります。
そのスライドの下に書いてありますが、法的な効果、特にだれが失う人なのかということを含めて各国法にゆだねましょう。最初はそれも全部最小限調整しましょうという案を提示していたのです。しかし、到底まとまらないということがわかってきたときに、このプロジェクトが必要とする最小限の結果の統一は何かといったら、Ｂ側を一定の要件のもとで保護することでしょう。その結果、Ａ側はどうなるかということは、表現は悪いですが、各
国ばらばらであっても、それは差しさわりないので、ここは調整の対象とはしないことにしましょうというのが、１例であります。
これは非常にわかりにくいと思うのですが、ご指摘の点は非常に本質的な点であって、このプロジェクトの一番重要な点だと思います。
黒沼委員

条約ができたとして、コモンロー諸国で、条約を受けて法律を制定することが予定されているのですか。
神田会長

私に答えられるかどうかわからないのですが、このプロジェクト、

実はまだ条約も何もできていない状態なのですが、もう既に影響を及ぼしていて、スイスとかカナダは立法しているのです。最終確認していませんが、カナダは多分ことしの１月１日から施行されている。州別ですけれども、主要な州は施行されていると思います。既に影響を及ぼしてきたといってもいいのかもしれません、そういう意味においては。
したがって、今のご質問で、ここで条約ができたら、その条約をモデルにして、コモンロー諸国で法改正をする国があるのでしょうかと聞かれますと、よくわからないということにはなるのですが、主要国で特別法を持ってない国としてはやはりイギリスが大きいですね。それから、カナダが今そういうことで立法中というべきかもしれません。あと、オーストラリアです。
31なお、国の数からいうと、圧倒的に大陸法の方です。例えば、ユニドロアの加盟国だけでなく、国の数をどうやって数えるかという問題がありますけ
れども、仮に経済の規模で上から 50 数え、大陸かコモンローかに分けたら、40 は大陸法系です。もっとも北欧諸国はどっちかとか、そういう問題が若干ありますけれども。
この分野についての特別法を、日本でいう社振法、アメリカでいうＵＣＣ、
こういうのを持っている国は何カ国ありますかといったら、現状、恐らく５カ国に満たないのではないかと思います。
これが条約になろうがなるまいが、私の予想でいいますと、恐らく 50 挙
げたら 25 カ国ぐらいは何らかの特別法の対応とかを５年ぐらいをめどです
る方向に行くのではないかという気がします。気がしますではいけないのですけれども。
実際のところ、主要国で法制の現代化を終えている国で申し上げますと、口座の記帳を要件としているような国では、歴史の順番でいうと、アメリカのＵＣＣの前のバージョン、第８編の前のバージョンは、77 年ころだったと思います。ただ、それを全面改正して、94 年が現在のバージョン。フランスは 84 年です。そして、日本は、いつから数えるのか少し微妙ですが、短期社債法なのか、階層構造になったところから数えますと、2002 年ということになります。
そしてカナダ、今スイスが法案を出しています。それ以外の国は、イギリ
ス、オーストラリアは特別法はありません。ドイツもありません。イタリア、
スペイン、この辺もないというのが現状です。
黒沼委員

日本で社振法ができたときに、口座の記帳によって権利を取得したり譲渡できたりすることについて違和感を持つ人も多かったようです。そういうことができるのだったら、苦労して保管振替法をつくる必要もなかっ
た、法律で決めればそういうこともできるのかという声も聞きました。
コモンロー諸国では、権利を直接取得する方式をとってないところが多いのではないかと思うのですが、日本のような方式は、コモンロー諸国から理32

解を得られているのでしょうか。これはムーニー先生の最初の質問、つまり契約によって物権的なアレンジができるかという問題にも絡んでいるように思うのです。先生のお考えはいかがですか。
神田会長

２点申し上げます。まず第１点、みながどう思っているかということでいいますと、コモンロー諸国の方がむしろ抵抗がないというのが私の感じです。イギリスとかオーストラリアはあまり抵抗がなくて、アメリカは帳簿の記帳を要件にしている。それについて、イギリスやオーストラリアは
もちろん一般法はありませんから、解釈になります。解釈になるとどうなるかというと、ドイツもそうですけれども、口座の記帳というのは、何かの手がかりになるわけです。日本でいえば、特別法がなければ、例えば指図による占有移転あるいはその他の占有移転の方法のメルクマールということになります。一手段ですということになり、それはドイツなどでいわれている証
拠的な価値というか、直接の法律上の要件、構成要件ではないという言い方になるわけです。その帳簿の記帳を日本のように、おっしゃるように法律上譲渡あるいは質入れの効力要件であり、かつ対抗要件であるというと、それは口座の記帳が直接の要件になるわけです。
イギリス、オーストラリアは抵抗ないのですけれども、実は大陸法系の方が問題になっている。黒沼さんが指摘されたのと全く同じ理由なのですが、口座の記帳によって権利の得喪が物権的に生じていいのか。しかも、その口座は私人が管理している口座ではないかという抵抗が、大陸諸国であります。
今どうなっているかということですが、間接保有構造になっているいろい
ろな国のシステムを見た場合に、何が特徴的かといったら、口座の記帳がな
い制度はないのです。変な話ですけれども。そういう状態にあるときに何をメルクマールにするのが、法的確実性というのは余りに抽象的でよくないのですが、わかりやすいかというと、やはり減額記帳があって、増額記帳があるでしょう。Ａさんのものを 100 減額してＢさんのところに 100 と書く。これを中心に考えた方がいいのではないかというのがこのプロジェクトで、それがだんだん浸透してきて、この２〜３年の間にはかなりの大陸法系の国も33そういう雰囲気になってきているというのが現状といっていいかと思います。
もう１点申し上げたいことは、こちらの方が学問的な話になると思います。
これは私も短期社債法あたりのときからずっと関心があることですし、今回の電子記録債権法という新しい法律にも関係することです。発生もそうかもしれませんが、少なくとも社振法の世界でいいますと、権利の得喪を、あるいは物権的な効果というものを私人が管理する帳簿への記帳をもって、そういう効果を発生させることが適切かどうか。そういう論点についていうと、当時あった議論は、当時というのは社振法を立法するときにあった議論という意味ですが、私人の帳簿を基準に権利の得喪を規定するのは問題なので、何らかの公的な関与が必要である。そこで、登記のように、公的な機関が運営することが必要ではないかと。対抗要件だけですけれども、不動産や何かの所有権移転登記のように。そういう議論があった中で、私がそのときいっていたのは、株主名簿とか社債原簿、当時の商法、現在の会社法ですけれども、それなどはいい例ではないか。私人が管理する、すなわち会社という私人が管理している帳簿の記載をもって権利の得喪を認めています。第三者対抗要件ですけれども。
したがって、要は、だれが管理するかというと、コンピューターの時代でいうと、帳簿というよりデータですね。データというのは複数あるし、複数の人が管理することが論理的には可能ですが、だれが管理しているデータへの処理をもって権利の得喪の要件にするか。権利の得喪という効果を付与するかというのが問題であって、私人が管理するデータであるから適切でないということは直ちにはいえないし、株主名簿や社債原簿というのはその例でしょうという議論も当時随分したことを思い出します。
ただ、その結果、短期社債法や社振法はどうなっていったかというと、それはやはり口座管理機関というのは監督に服するのだという考え方ですし、話が飛躍しますけれども、電子記録債権などは権利の発生から得喪から全部、消滅のところは必ずしも帳簿には直結しないことにしましたが、管理機関で34

これはやはり監督に服するというのが日本での考え方にはなりました。
ですから、これがクロスボーダーになると一体どうなのか。他国において監督を受けてないようなところで、得喪を認める法制があって、それと接続した場合にどうなるかという問題が、今後の問題として出てくるということはいえると思います。
最後に、ムーニー先生ご指摘の問題については、私は、日本法のもとでは、信託を利用することで物権的に下へ伸ばしていくことが可能であると答える
こととしています。
藤田委員

３点ほど。細かいことを本当は聞きたいのですが、大きい方が趣旨に合いそうなので大きな話ばかりです。１点目は黒沼先生の質問の少しテ
クニカルな聞き直しです。イギリスは、日本等のように制定法ベースで証券決済制度をつくっているわけではなくて、今 CREST のルール等でやっているはずですが、この条約上、"non-Conventionlawsostateslaw

とか、"ifrelevantと書いて国内法の優先を認めているときに、ＣＲＥＳＴの規則に書いているというのはどう評価されるのでしょうか。ＣＲＥＳＴの規則は、イギリスの国内法上はそれは有効に尊重されています。そういうと
きに、イギリスがこの条約を批准したら、このルールは基本は全部適用されるのですが、今いったようなＣＲＥＳＴのルールは、"non-Convention
law あるいは "relevant

law の一種という扱いで、その限りで条約のルールは適用を排除されることになるのか。それとも、イギリスはＣＲＥＳＴ等のルールに反する条約のルールを排除しようとすれば、そのための制定法かせめてレギュレーションか何かつくらなければいけないのか。それはどちらの扱いなのでしょうか。
神田会長

それは解釈問題で、この条約は触れていませんけれども、イギリスの理解はクレストのルール等は現行法のもとで有効である。したがって、その意味でこの条約でいうノン・コンベンション・ローに当たるという理解です。ただし、クレストの規則それ自体はノン・コンベンション・ローには該当しません。
35

藤田委員

わかりました。

２つ目の質問は、何を統一しようとしているのかという先ほどの近藤先生の質問に関するものです。これは本来の趣旨でなかったのかもしれませんし、またこういう言い方をすると、関わっている方に甚だ失礼かもしれないのですが、次のような理解でよいでしょうか。仮に条約を批准しても、日本は基本的にあまり変えなくて済む、日本はそれなりに立派な制度をつくって条約作成に際しては教える立場だからといわれました。他方、日本とは相当制度の違うアメリカもまたあまり譲歩しなくていいようにできていると読みました。たとえば担保の設定を含めてですね。これもおそらく日本についての説
明と同じことが当てはまるのだと思います。
つまり、アメリカも日本も、基本的にはあまり本質的なところは譲らずに入れる。しかし、両国の制度にはかなり相当本質的な違いはある。したがって、これは本当の意味での統一をねらっているのではなくて、現在先端的なシステムを持っている国々は、その基本を変えずに維持できる。しかし、それ 以 外 の 全 く 違 う シ ス テ ム が 出 て く る こ と は 防 止 す る、 一 種 nonproliferation

treaty とでもいうべき性格なのかなという気もしました。確か、条約作成の最初の頃はもっと細かく全部統一しよう、実質を統一しようということであったが、現在はそれからはだいぶ後退して、大体重要な問題については、主要な法制の併存を維持する形で２つぐらいの選択肢が残るようになり、実体法の統一に関する目標の高さも変わってきたのかなと想像したのですが。あるいは、少し失礼な見方かも知れませんが。
神田会長

いえいえ、少しも失礼ではなくて、こういうプロジェクトは結果としてそうなっていくのではないかということだと思います。まだわかりま
せんが、結果としてそうなっているのではないかと思います。ただ、私はこのプロジェクトの意義としては、個人的な見解としては、条約ができてもできなくてもどちらでもいいと私は思っているのです。表現が悪いのですが。
そういいますのは、このプロジェクトには２つ特徴があって、１つは、他のプロジェクトと違ってそれを直接サポートするインダストリーとか、サポー
36

トする団体その他の業界というのは存在しない。これはこの手のビジネス分
野のプロジェクトとしてはめずらしいプロジェクトだと私は思っています。
２点目は、そのことの裏返しになりますが、したがって、条約ができようができまいが、このプロジェクトというのは、ドイツやイギリスも含めて、
ちょっといい過ぎで問題かもしれませんけれども、日本やアメリカに学ぶ、
先進国以外の国は一層そうなのです。ただ、輸入するつもりは彼らはなくて、それを学んだ結果、わけわからぬ分野なので、自分たちとしていいものをつくろう。自分たちの伝統に合ったものをつくりましょうという話がかなり大きい。それゆえ、実は非常に多くの国がこれまでのプロセスを評価してくれている。これも普通の条約と非常に違う。
そういうことでいうと、条約ができようができまいが、プロセスそのものが非常に重要であって、いいかげんな言い方をすれば、かりにきょうこのプ
ロジェクトがつぶれたというか、解散ということになったとしても、十分な意味はもうあったとさえ思っています。といいますのは、各国でいろんな検討がなされているからです。
ですから、藤田さんがおっしゃったようなことは、結果としてそうなっていく、なりつつあるということはあるように思います。
藤田委員

実質を完全に統一しないとなると、かなり実体的なルールがばら

ばらのままになり、結果的には国際私法の側面がかなり重要になってくると思うのです。そして、この条約は、国際私法的な観点からも、非常におもしろいのです。たとえば、10 条等は非常に変わっていまして、準拠法が当該締約国である場合に限ってその留保は有効であると規定しています。留保というのは普通は法定地の裁判所が条約適用しないための道具なのに、そこに準拠法という要素を入れて規定していて、非常に特異な性格を持っています。
ともかく、かなり特色的な国際私法の考え方をいろんなところに入れているような気がしています。
伺いたいのは、国際証券決済については、もう１つ先行プロジェクトといいますか、もう結果が出ているもので、証券決済の準拠法に関するハーグの37

条約があります。この条約を作成しておられる方々は、ハーグ条約は基本的に批准した上で、これに入ることを想定して書かれているのでしょうか。な
ぜかというと、いろいろなところで本条約は、準拠法に解決を委ねているところがあるのですが、普通に各国の国際私法を適用して準拠法を決定すると、
相当むちゃくちゃで整合性がない結果になりそうな気がします。ハーグ条約のように証券決済の特質を十分考慮した抵触法ルールを前提にすれば、この条約のように、多くの論点を準拠法に委ねても何とか動くとは思うのですが。
神田会長

非常に重要な話ですね。クロスボーダーの話ですから。ユニドロ

アと今おっしゃったハーグの方の証券準拠法条約は、当然のことながら国際機関は別です。ハーグ国際私法会議と呼んでいるわけです。したがって、こ
れは国際機関間の連携というか、通常の姿ではあるのですが、お互いに尊重するという考え方に立っています。
したがって、今おっしゃった点についていうと、国際私法のルールというのはハーグで条約ができているので、その条約を一応の想定として議論は進んでいます。ただ、この条約はまだ発効していません。国際私法のルールとしては、少なくともヨーロッパ諸国は、現在ハーグ条約が発効する前の状態
で持っているルール、ＥＵレベルでのルールがあります。その国際私法のルールというものも合わせて前提にしています。
国際私法のルールを統一すれば実質法レベルでの調整は不要かというのは、これまた重要な基本的な点ですが、ユニドロアのプロジェクトは実質法レベルでの調整も必要であるという考え方に立っていることになります。
同じようなことで、今いわれて気がついたのですが、ＵＮＣＩＴＲＡＬとも調整しました。ＵＮＣＩＴＲＡＬの方は、担保取引についての立法ガイドというのをつくっていす。その立法ガイドからは投資有価証券、間接保有の投資有価証券は除外するという形でお互いに調整しています。
神作委員

各論についての細かいご質問で恐縮なのですけれども、神田先生

から比較的詳しくご説明のあった分別管理義務について伺いたいと思います。まず、実態の問題としてお聞きしたいと思った点は、諸外国における口38

座管理機関というのは、それだけを専ら業務にしており、他の業務を兼営したり、あるいは自己勘定でいろいろ金融商品を持っているということがあまりない世界を前提にしているのか。そうではなくて、自己勘定で持っている部分も相当にあるということを前提としているのか、実態についてご質問さ
せてください。
分別管理義務を遵守しているのにもかかわらず、自己勘定と顧客勘定分とを合わせて不足分はまず顧客に充当するというのは、カストディアン以外の業務をいろいろ行っているような場合には、非常に不自然というか不合理な感じがするので、そのような考え方が有力であったということは、海外の口座管理機関はもっぱら口座管理だけを行っているのか、という点をご確認したいということです。
第２の質問は、第１のご質問に関連するのですが、顧客分を担保にとって決済システムに差し入れているような場合であっても、22 条の考え方というのは、もし不足分が生じたら、顧客に充当するということになるのか。顧
客分を担保に差し入れた場合の担保権者と顧客に戻る場合の顧客の権利の優劣関係はどのように考えられているのか。もし、ここで決済システムのために差し入れられた担保がひっくり返るということになると、このプロジェク
トの最大の目的であるはずの決済システムの安定性と効率性の確保という問題に大きく反する可能性があると思います。担保化された部分というのは別扱いになっているのかどうかという点も含めて、２点お伺いできればと思い
ます。
神田会長

２点目の方が簡単なのですが、担保権者の方が勝ちます。有効な担保権が、有効という意味は対抗要件を備えたという意味も含めてですが、ある限りにおいては、担保権者が勝つという点は動きません。
今神作さんがおっしゃった例で、例えば顧客の証券であっても、自己勘定の証券であれば当然ですけれども、顧客の証券を、日本でいえば同意を得た
上で、決済システムその他に当該口座管理機関が担保に入れた場合、その後で口座管理機関がつぶれた場合には、その証券については、有効な担保権が39

ある以上は担保権者が勝つわけであって、それが顧客に充当されることはな
い。この点はこの条約の立場でもありますし、ほとんどの国がそういう立場にあります。
ただ、そういう問題があるということも、ほとんどの国は認識されてないので、そういう意味では、学ぶプロセスになっているというところがあります。
それから、１点目は、難しいお話なのですけれども、一応という言い方はよくないかもしれませんが、口座管理機関が自己勘定でも相当持っているという状況が想定されているといった方がいいと思います。
それに時間を余りとってはいけないのかもしれないのですが、どういう言い方を彼らはしてくるか。彼らというのは、ほとんどの国です。どういってくるかというと、やはり顧客のもの、他人のものを管理している。そこで、自分がつぶれて、顧客の分に不足するという場合には、ただし、同じ銘柄の証券というふうに通常はこの条約は想定していますが、先ほどの全部按分するというのではなくて。その同じ銘柄の証券を自己勘定で持っていたなら、不足している場合には当然先に顧客の方に行くべきだ。まず、そういう言い方をするのです。
アメリカやイギリスがそういう言い方をするのはわからないではない。なぜなら、アメリカではＵＣＣの明文の規定がありまして、ＵＣＣは分別管理を要求しませんので、口座管理機関が有する証券というのは顧客に全部充てる、こう書いてあるわけです。
イギリスはどうかというと、信託の法理かどうかはっきりしないのですが、多数説は信託の法理で、信託の法理の場合に、信託財産が足らなければ固有財産を充てなければいけない。自明ではないのですが、金銭とか何かについての判例では、一部そういうことが認められています。イギリスがそういうことをいうのもわからないではない。
ただ、ドイツやフランスもそういうので、私にはわからなくなる。必ずしもはっきりしないのですが、彼らがいおうとしていることは、ロジックとし40

ていうと、分別管理というのは顧客の財産を保護するための手段だと。したがって、分別管理義務を課していても、やはり足らない場合には自己分が充てられるべきだ、こういうことをいうのですね。
これは日本の法律家のロジックとは全く合わない。日本がどういう言い方をしてきたかというと、ちょっと苦し紛れのところがあるのは正直なところです。自己勘定に権利を持つ人にも保護されるべき人がいるでしょう。例えば口座管理機関が証券会社であるとして、証券会社はいろいろな取引をしていますので、例えば証券会社から説明義務違反か何かで被害をこうむった顧客というのは、債務不履行か不法行為の債権を持っているかもしれないけれ
ども、債権者の１人でしょう。自己分がすべて顧客に行くというよりも、破産財団の一般債権者の中にも同じ程度保護されるべき消費者のような顧客もある得るでしょう、ロジックだけでいいますと。したがって、自己勘定が無原則で全部顧客に行くのがポリシーとしてベストだとは、当然にはいえないのではないでしょうかという言い方をしています。これに対して、大陸法国
は、ドイツは何もいわないのです。アメリカなどが何といってくるか。それは大変難しい問題だけれども、そういう場合は、神作さんの２点目と関係するのです。そういう人はやっぱり担保権を設定するとか別の方法で保護すればよいというのです。
ですから、担保権がない一般債権者、倒産した口座管理機関の一般債権者と顧客ということになった場合には、まず顧客の方に充てられてしかるべきではないかという言い方をしてくる。
私もわからなくなって、この点は法務省とも何度も相談しているのですが、やはり日本は形式主義だなと感じます。分別となったら、固有財産は固有財
産、顧客財産は顧客財産。余り政策的な議論をしなくて、そうなるので、別のものは別でありますと。そういう考え方で今のところ通しているというこ
とです。
前田副会長

最後の方の口座管理機関の免責問題のところで、口座名義人のところで善意取得が成立せず、本来なら口座管理機関としてはもとに戻さな
41

いといけないにもかかわらず、口座名義人の譲渡の申し出に応じてしまった
場合に、口座管理機関は責任を負うのかという例を挙げられました。日本の場合ですと、口座簿の記録には権利者としての推定が働きますので、当該口座名義人は善意取得していなくても、権利者としての推定は受けているのであって、その者を権利者として扱った口座管理機関は、悪意重過失がなければ免責される、つまり手形法 40 条３項型の免責は受けられるのではないでしょうか。それとも、自分がつくっている口座簿の記録を信頼しても保護の対象にはならないのでしょうか。
神田会長

何というか、自分が記帳した人のことを考えています。ですから、

Ａ、Ｂ、Ｃといった例でいうと、Ｃの口座に 100 と記帳した。でも、実はＡに権利があって、Ｃは取得しなかったという場合で、口座管理機関はＣに記帳した張本人です。それを次にＣの申出に基づいて、その 100 をさらにＤに振り替えたというようなケースを想定しているものですから、確かに記帳には推定効はあるかもしれませんが、口座管理機関は自分が記帳した。もちろん口座管理機関には悪意はないというか、フロードはないという前提で話が進んでいます。
そういう状況です。
前田副会長

私は、転々と前者から譲渡されてきたけれども前者が無権利者で、たまたま口座名義人に悪意または重過失があるために善意取得が成立しないという状況を念頭に置いてお聞きしておりました。
神田会長

今の話でいうと、Ａ、Ｂ、Ｃでいうと、Ａが本来権利者であって、Ｂが無権利者、Ｃが善意取得するかどうかというときに、Ｂの記帳を信じるかについて、紙がある世界をパラレルに見ますという話はあると思います。
ですから、Ｂは本当は無権利者だったけれども、推定効がありますし、それを信じてＢの口座管理機関から、口座管理機関が同じか違うかという問題はありますが、減額して増額したというときには、そういう問題はあると思います。
問題は、たまたまＣが悪意だったから取得しませんでした。しかし、その42

Ｃに記帳した口座管理機関が、またその記帳を振り替えていくという行為についてどうかといわれると、実はそれ、規定がないものですから、アメリカ
では大変訴訟になりました。その結果、規定を設けたというのがアメリカの歴史で、いわれているのは、日本も直接の規定はないのですが、規定がなくても大丈夫かというふうにいわれたということです。
私はそのときどう答えたかというと、それはもう不法行為の請求でしょうと。そして、過失があるとはいえないでしょうと、通常はなるのではないかと申し上げてはいるのですけれども、自信はないところです。
前田副会長

ありがとうございました。

永井オブザーバー（以下 OBS） 先ほどムーニー教授の、損失補償基金制度のご説明では、アメリカだけ特別なとおっしゃられ、特徴的な整理の仕方をされていて、全証券を対象にした整理の仕方がなされているとのご説明でした。
ちょっと意味がよくわからなかったので、ご説明をいただけませんでしょ
うか。
神田会長

実は、これはむしろ私、こういう場で皆様方の感覚を、学界の方を含めてぜひお聞きしたいです。
証券会社が倒産しました。ある財産、若干の財産があったという場合に、顧客口座、日本ですと分別管理ですけれども、どういう形で按分して分配するかということです。アメリカは証券会社だけ特別ルール。そういうのは余り正確ではなくて、アメリカの損失補償基金がそういうルールなのです。損失補償基金は証券の銘柄ごとでなく株も国債も社債も全部一緒にする。全部一緒にして、全部顧客の現在価値で計算してそして按分する。これは証券会社だけにというか、証券の損失補償、日本だと証取法と社振法の方とありますけれども、それだけに適用されるわけです。では、例えばですけれども、銀行が口座管理機関であって倒産したという場合どうなるかというと、アメリカではＵＣＣに戻って、ＵＣＣは銘柄ごとなのです。当該Ａ社ならＡ社の株式、Ａ社の債券についてだけ按分をする。次にＢ社の株式について按分する。日本は常に後者です。常に後者だとははっきりしないかもしれませんけ
43

れども、恐らくそういうことになると思うのです。
アメリカはかなりの議論を経て、今の証券補償基金の制度をつくるときに、全証券をプロラタにするのが投資家保護の趣旨に合致するのだというＳ E
Ｃの強い主張があって、そうなりました。恐らくコーマシャル・ローというか、ＵＣＣの関係者は反対したと思います。ロジックからいうと銘柄ごとだと。結局議会は、連邦法になりますけれども、証券会社の倒産の場合の補償基金の制度については、全部一緒にして１つのプールにするということした。
どっちがいいのでしょうか。ぜひご意見をお聞きしたいところなのですが。
前田副会長

今の問題につきましては、特にご発言ございませんでしょうか。

永井 OBS かなり政策的な問題ですね。
黒沼委員

当該証券会社と取引したことについての自己責任を求めるという考え方からすると、全証券について合算した方がいい感じがします。特定の証券についての誤記帳、その証券について誤った記帳をしたとか、足りなかったということは、必然の結果ではないような感じがします。
永井 OBS

個別にひもつけができるのであれば、巻き込まれてプロラタになってしまうのも不合理な気はしますけれども。ですから、日本的な何かの解決法があれば。
神田会長

商法の先生は普通はそういうふうにおっっしゃいます。ところが、マーケット的な発想をする人は、今黒沼さんがおっしゃったようにいい、アメリカ人に聞いてもいまひとつよくわからない……。
神作委員

前提として質問したいのですが、証券会社が倒産した場合に、その資産はそのままできたら別の証券会社に引き継がれるという前提で考えると、全部合算して計算し直していたのでは、非常にむだが多いというか手間がかかるのではないか、むしろ足りない部分だけを計算すればいいような気がします。この話の前提というのは、倒産した証券会社が生じたときは、持っている資産は全部処分して清算するという前提の話なのでしょうか。
神田会長

少し難しいご質問ですけれども、そういうふうにいった方がいいでしょう。当然オン・ゴーイングな関係というのでしょうか。例えば一番わ
44かりやすい例でいいますと、デリバティブで先物取引の建玉とか、こういうものは移管をめざしていきます。ですが、資産という意味でいうと、当然倒産するからには通常は資産が不足しているのですが、そこは全部計算する。
その場合にそれは破産手続ということになると、顧客に配る。顧客への帰属を計算する上で足らないという状態を想定して補償基金の制度はできています。
その場合の計算というのは全証券についてやりましょうという制度です。
藤田委員

事故の起きるリスクというのは、証券の種類や正確によって全く差はないと考えていいですか。というのは、今まで幾つか出た視点、どれも、わかるような気がする反面、決定的な面がないような気もするからです。つ
まり自己責任というのであれば、その証券会社顧客の外にリスクが出て行く
ことはいけないということにはなりそうですが、その証券会社すべての顧客に平等というところまで当然には出てこないような気がします。
他方、すべての種類の証券で按分というルールだと、関係ない顧客が巻き込まれてかわいそうという意見がありました。しかし、逆にその種類の証券しか及ばないとすると、たまたま自分の持っている同種の証券が事故に遭ったときには物すごくインテンシブに損害をこうむるわけです。ですから、すべての証券で按分というのは、いわば当該証券会社の顧客みんなで保険をかけている状態で、それとどっちがいいかということは実ははっきりしない。
消費者法的なことを強調するなら、投資家は全員リスク回避的だという前提で、むしろみんなで保険に入っている状態がいいということになるかもしれない。Ｓ E Ｃなどそう考えているかもしれない。
もし証券の種類毎にリスクを分担させるべきだということについて唯一理論的に議論が可能だとすれば、証券のクラス分けが可能で、リスクの違いがあるとすれば、そこはできるだけ分類した方がいい。それがないなら純粋にリスクの負担能力に関する政策だと思います。ですから最初に事故の起きるリスクが違うかといったことを聞いたのです。
神田会長

おっしゃるとおりですね。考え方としては。

黒沼委員

実際に不足が生じるのは、先程過誤といったのですが、過誤では
45

なくて、破綻しそうになって、故意に誤記帳をするときです。そのとき口座管理機関がどの証券を選ぶかということに何か必然性があるのだろうかという感じがする。
神田会長

それは藤田さんがおっしゃった点と共通の点ですね。ですから、

これは善意取得が認められるべきかという議論をするときもありますけれど
も、全部コントロールというか、支配は証券会社側にあって、顧客から見れ
ば自分が帳簿を管理しているわけでも何でもない。証券会社に何かあればそれを信じるしかないというか、選んでいるという言い方は悪いのかもしれま
せんけれども。証券というか、紙があれば自分で金庫に入れておきなさいとか、自己責任というのはそういうレベルでいうのです。
口座を管理しているのは証券会社ですから、そこで何かが起きた場合、そして倒産した場合には、顧客はどうしようもないという状況のところで、さっ
きおっしゃった個別性を、それぞれリスクが違うという議論ができればいいのですけれども、できなければ全部偶然だと。そうしたら全部一緒だというのがアメリカの考え方です。
むしろそれをいうのであったら、私は証券会社だけでなく、銀行でも何でも同じようにと思うのですが、なぜか証券会社だけそうなっている。これはおもしろい問題だと思うのですが、今まで日本ではほとんど議論したことがありません。
前田副会長

それでは、まだ議論があるかもしれませんけれども、そろそろ時間になりましたので、ご報告と質疑はこれで終わりにさせていただきまして、今後の日程等につきまして、私の方から連絡をさせていただきます。
各委員の先生方にご報告いただくテーマと日程等につきましては、アン
ケートの結果に基づきまして、お手元の資料のようにまとめさせていただき、事務局を通じて皆様のご了承を得ているところでございます。当面はこの案に沿って研究会を開催させていただくことになります。
次回は５月 16 日水曜日に、金融庁総務企画局市場課長の三井秀範様よりご報告をいただきます。７月 25 日水曜日には青木委員から、特定投資家・
46

一般投資家に関連するテーマでご報告をいただくことになっております。
なお、各委員の今後の報告についての詳しい日程調整などにつきましては、事務局にご相談いただければということでございます。
それでは、本日はこれで閉会とさせていただきます。

47

資料１

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account�� � � � � � � � � � � � � � formalities regarding creation andrealisation of collateral�� ������������������������ role of non
book-entry dispositions over securities�� �����������
�possibility of a provisional credit, which does
not correspond to the total number of securities credited toaccounts maintained by an intermediary�� ������good faith acquisition�� ���������������net settlement�� �������������������������finality of bookentry transfers and irrevocability of instructions�� ������������������loss allocation, i.e. who bears
the risk of a shortfall in securities��������������������
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資料２

説明用スライド

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4
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5
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6
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資料３

江頭憲治先生還暦記念﹁ 企 業 法 の 理 論 ﹂︵ 下 巻 ︶抜 刷

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68

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資料４

現時点における条約草案の概要

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83

84

85

86

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87

証券取引法研究会メンバー
顧

問 森

本

滋

会
長 神 田
副 会 長 前 田
委
員 青 木
〃
太 田
〃
川 口
〃
神 作
〃
黒 沼
〃
近 藤
〃
戸 田
〃
中 東
〃
中 村
〃
藤 田
〃
山 田
オブザーバー 松 尾
〃
永 井
〃
桑 原
〃
永 山
〃
浅 場
〃
伊地知
〃
平 田
〃
山 内
〃
河 村

秀
雅
浩

〃
〃
〃
研 究 所
〃
〃
〃
〃

みどり
泰 伸
真 琴
厚 男
良之助
要
和 子
賢 治

楢 崎
若 林
美濃口
髙 橋
若 林
関
小 林
安 田

樹
弘
子
洋
恭 弘
裕 之
悦 郎
光 男
暁
正 文
聡
友 敬
剛 志
直 彦
智 亮
政 宜
明 彦
達 也
日出海
公 一
公 明
賢 治

（平成 19 年３月 23 日現在）

京都大学大学院法学研究科教授
東京大学大学院法学政治学研究科教授
京都大学大学院法学研究科教授
千葉大学大学院専門法務研究科教授
西村ときわ法律事務所パートナー・弁護士
同志社大学大学院法学研究科教授
東京大学大学院法学政治学研究科教授
早稲田大学大学院法務研究科教授
神戸大学大学院法学研究科教授
京都大学大学院法学研究科助教授
名古屋大学大学院法学研究科教授
森・濱田松本法律事務所パートナー・弁護士
東京大学大学院法学政治学研究科教授
新潟大学大学院現代社会文化研究科助教授
金融庁総務企画局金融商品取引法令準備室長
野村證券執行役
大和証券グループ本社法務部長
日興コーディアルグループ法務部長
みずほ証券法務室長
日本証券業協会常務執行役
日本証券業協会常務執行役
日本証券業協会自主規制企画部長
日本証券業協会客員研究員・関東学院大学
経済学部助教授
日本証券業協会客員研究員・中央大学法学部助教授
日本証券業協会客員研究員・国学院大学法学部講師
東京証券取引所総務部法務グループリーダー
日本証券経済研究所理事長
日本証券経済研究所常務理事
日本証券経済研究所顧問
日本証券経済研究所主任研究員
日本証券経済研究所事務局次長
（敬称略）

88

［参考］ 既に公表した「証券取引法研究会研究記録」
第１号「裁判外紛争処理制度の構築と問題点」
報告者 森田章同志社大学教授

2003 年 11月

第２号「システム障害と損失補償問題」
報告者 山下友信東京大学教授

2004 年１月

第３号「会社法の大改正と証券規制への影響
報告者 前田雅弘京都大学教授

2004 年３月

第４号「証券化の進展に伴う諸問題（倒産隔離の明確化等）」 2004 年６月
報告者 浜田道代名古屋大学教授
第５号「EU における資本市場法の統合の動向―投資商品、証券業務の範囲を中心として―」

報告者

2005 年 7 月

神作裕之東京大学教授

第６号「近時の企業情報開示を巡る課題―実効性確保の観点を中心に―」報告者 山田剛志新潟大学助教授

2005 年７月

第７号「プロ・アマ投資者の区分―金融商品・2005 年９月

販売方法等の変化に伴うリテール規制の再編―」

報告者

青木浩子千葉大学助教授

第８号「目論見書制度の改革」
報告者 黒沼悦郎早稲田大学教授

2005 年 11 月

第９号「投資サービス法（仮称）について」2005 年 11 月
報告者 三井秀範金融庁総務企画局市場課長
松尾直彦金融庁総務企画局
投資サービス法（仮称）法令準備室長
第 10 号「委任状勧誘に関する実務上の諸問題―委任状争奪戦（proxy ﬁght）の文脈を中心に―」

報告者

2005 年 11 月

太田洋 西村ときわ法律事務所パートナー・弁護士89第 11 号「集団投資スキームに関する規制について
2005 年 12 月
―組合型ファンドを中心に―」報告者 中村聡 森・濱田松本法律事務所パートナー･弁護士
第 12 号「証券仲介業」
報告者 川口恭弘同志社大学教授

2006 年３月

第 13 号「敵対的買収に関する法規制」
報告者 中東正文名古屋大学教授

2006 年５月

第 14 号「証券アナリスト規制と強制情報開示・不公正取引規制」 2006 年７月
報告者 戸田暁京都大学助教授
第 15 号「新会社法のもとでの株式買取請求権制度」
報告者 藤田友敬東京大学教授

2006 年９月

第 16 号「証券取引法改正に係る政令等について」2006 年 12 月
（ＴＯＢ、大量保有報告関係、内部統制報告関係）
報告者 池田唯一金融庁総務企画局企業開示課長［新刊案内］
新外国証券関係法令集

アメリカ（Ⅰ）

サーベンス・オクスリー法

原文収録『米国 SOX 法』を本邦初の全訳 監査制度・内部統制等整備の原典
A5 判 177 頁 税込 1,575 円 日本証券経済研究所訳編購入を希望される方は、一般書店または当研究所までお申し込み下さい。
当研究所の出版物案内は研究所のホームページ http://www.jsri.or.jp/ にてご覧いた
だけます。

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証券取引法研究会研究記録

第 17 号

間接保有証券に関する
ユニドロア条約策定作業の状況
平成 19 年５月７日
定価（本体 500 円＋税）
編 者
発行者

証 券 取 引 法 研 究 会
財団法人 日本証券経済研究所

東京都中央区日本橋茅場町 1-5-8

東京証券会館内
電話〒 103-0025

03（3669）0737 代表

URL: http://www.jsri.or.jp

ISBN978-4-89032-633-4 C3032 ¥500E