上場志向型インパクト企業における情報開示及び対話に向けたガイダンス
1. 背景
持続可能な社会の構築は国際的に大きな課題であり、わが国でも、脱炭素、災害への対応、少子高齢化など、社会・環境課題の重要性が急速に高まっている。
これらの課題解決には、（企業による）技術の実装やビジネスモデルの変革（イノベーション）が不可欠であり1、こうした実装や変革に取り組む企業、中でも社会的・環境的インパクトの創出をビジネスの中核に据え、インパクトの創出と同時に事業成長を遂げる
企業を支援・育成していくことは喫緊の課題である2。
インパクト企業とは、事業成長を伴いながら、ポジティブで測定可能な社会的・環境的インパクトの創出を意図する企業であり3、そのファイナンスには多様な手法がある。外部資金を調達しないケース、融資のみで事業成長を遂げるケース、資本市場で上場し資金調達するケースなどがある。
上場すると資金調達力の増加、知名度の向上、経営体質の強化、社会的信用の増大、役員・従業員へのインセンティブの付与によるモラールの向上といったメリットがある一方で、上場後の事業成長の維持への圧力、管理コストの増加、様々な開示実務と説明責任の発生、投資家との対話など、企業が負う責務が新たに生じる。
上場を志向し、企業価値の向上を図ろうとするインパクト企業に特有の課題として以下の点が挙げられる。
○○○○

上場を経ると、投資家の多様性が増し、必ずしもインパクトの創出を志向する投資家ばかりではなくなる。
一部の投資家においては、インパクト企業が創出するインパクトを適切に評価し投資判断や有用な対話に活用するための視点やツールが整備されつつあるが、その有効性についての十分な検証や浸透にはまだ至っていない。
インパクト企業においては、情報開示のガイダンスが複数ある中で、どのような情報を開示することが投資家との建設的な対話に結びつくのかについて、検討する必要が生じている。
さらに、これまでのインパクト測定・マネジメントの議論は、投資家を中心になされてきた経緯から企業向けのガイダンスは限定的であり、インパクト企業の経営マネジメントにインパクト創出の観点を組み込むことについての企業向けのガイダンスが存在していない。

上場を志向するインパクト企業が上場時および上場後に直面するこれらの課題を解決するためには、投資家をはじめとする資本市場の関係者との間における共通理解を促し、建設的な対話を促すガイダンスを示すことが有用である。
このような背景を受け、本ガイダンスは、GSG国内諮問委員会主催「インパクトIPOワーキンググループ会合」により作成された。
本ワーキンググループ会合は、GSG国内諮問委員会「インパクト企業の上場 コンセプトペーパー」や、社会変革推進財団（SIIF）「インパクトIPO実現・普及に向けた基礎調査」による検討や調査を土台としつつ、事業会社、未上場・上場投資家、証券会社、有識者等のさらに広い関係者代表が議論を重ね、上場を志向するインパクト企業や投資家をはじめとする資本関係者の具体的な実務に資するよう、これまで取りまとめた考え方を一部更新しながら内容をまとめた。

2. 目的
本ガイダンスでは、インパクト企業が上場を経た後もインパクトを創出しながら持続的な企業価値向上を実現できるよう、インパク
ト企業と投資家をはじめとする資本市場の関係者との間における共通理解を醸成し、建設的な対話を促すことを目的とする。
本ガイダンスを通じて、共通理解が醸成され、建設的な対話が重ねられた結果、上場を志向するインパクト企業が投資家からより認知され、必要な資金を呼び込むことができ、更なるインパクトの拡大と事業成長が実現される。その結果、資本市場の力で社会・
環境課題の解決が加速されることを期待したい。

（ここに今後の計画を今後挿入予定）

1

金融庁（2023）「インパクト投資等に関する検討会報告書」「経済財政運営と改革の基本方針 2023」においても、新たな成長産業の創出と持続可能な経済社会を実現する上で、社会課題の解決に挑戦する企業への投資やNPO等への支援の拡大を図ることが重要とされている。
3
GSG国内諮問委員会（2022）/「インパクト企業の上場コンセプトペーパー」
2

1

3. 本ガイダンスにおける対象企業・関係者●

本ガイダンスは、上場志向型インパクト企業（定義は下記の通り）及び投資家をはじめとする資本市場の関係者を対象としている。
○「上場志向型インパクト企業」■ インパクト企業は、解決に取り組む社会・環境課題の規模の大きさや、事業ステージ、また将来の成長性への志向などの点において差異がある。
■ 本ガイダンスにおいては、「1.背景」に記載した課題認識と目的に照らし、インパクト企業の中でも「インパクトの創出」、「収益の創出」、及び「資本市場を活用し、投資家との建設的な対話を通じた企業価値の持続的な向上」の3つの全ての意志を持つインパクト企業を対象とする。
■ これら3つの意図を持つ企業を本ガイダンスにおいては「上場志向型インパクト企業」と称することとする。
①インパクトの創出● 社会・環境課題の解決によるインパクトの創出が、事業の主たる目的として、ミッション・パー
パス・定款などに定められ、自社の事業の中核となっている。
● インパクトの創出を経営の意思決定における重要な指標として位置付け、IMMの概念に基づき創出を意図するインパクトが計画どおりに創出されているかを定期的に測定、評価を行うマネジメントプロセスを構築する意図がある。
（※）IMM (Impact Measurement & Management)、インパクト測定・マネジメントとは、事業が社会的課題の解決に及ぼす正負のインパクトを定量・定性的 に測定し、測定結果に基づいて事業改善や意思決定を行うことを通じて、正のインパクトの向上、負のインパクトの低減を目指す日々のプロセスであるが、これまでは基本的に投資家がインパクト投資を実践する上でという観点から検討がなされてきたため4、企業における経営マネジメントのあり方として確立された概念は存在しない。

②収益の創出● インパクトの創出のみならず、収益を創出するビジネスモデルを構築することで事業成長を図ろうとしている（なお、ここでの収益の創出とは、必ずしも上場時点において、あるいは短期視点で収益の確保が見込まれていることを意味するのではなく、中長期視点での収益の創出が経営戦略や経営計画に組み込まれている場合も、対象に含む）。
③資本市場を活用し、投資家との建設的な対話を通じた企業価値の持続的な向上● 上場を通じて、インパクト企業への投資に積極的な投資家に加え多様な投資家からの資金調達を視野に入れ、投資家との建設的な対話を通じて、自社の創出するインパクトの拡大と持続的な企業価値の向上を図ろうとしている。
■○

なお、上記はあくまでも上場志向型インパクト企業を対象とした考え方であり、上場を目指さないインパクト企業においては、異なる経営方針や戦略があり得る。

資本市場における投資家をはじめとする関係者■ 本ガイダンスの参照を通じて、インパクト企業への投資に積極的な投資家のみならず、資本市場における多様な投資家、証券会社や証券取引所などを含む関係者が、意図するインパクトの創出とそのための事業運営がいかに企業価値に反映されるかなどについて積極的に理解・考察し、企業価値向上に向けた建設的かつ丁寧な対話を行うことが期待される。

4

国内における投資家向けインパクト測定・マネジメント（IMM）のガイドブックの例として、GSG国内諮問委員会（2021）「インパクト投資におけるインパクト測定・
マネジメント実践ガイドブック」（非上場株式及び上場株式へのインパクト投資におけるIMM）が挙げられる。

2

4. 本ガイダンスにおける基本的な考え方
１）「企業価値」■ 上場志向型インパクト上場企業においては、資本市場における評価を高めながら、それをいかに自社の創出するイ
ンパクトの拡大に繋げられるかが肝要となることから、本ガイダンスにおいては、「企業価値」を以下のように捉えることとする。
—----● 本ガイダンスにおける「企業価値」とは、資本市場から評価される価値である「時価総額」（MarketCap）を指す。
● かかる「企業価値」概念は、IPO時点における「時価総額」だけを指しているものではなく、持続的に成長することを期待したものである。一般的なファイナンス理論では時価総額＝株主価値であり、これに債権者価値である負債を加えたものを企業価値と定義するが、ここでは定義の明確化の観点から時価総額を企業価値と呼ぶ。
—----■「時価総額」には将来キャッシュフローを資本コストで除したキャッシュフローの現在価値が大きく影響を与えること
から、インパクト企業においては、自社の事業モデルや成長戦略が、いかに将来のキャッシュフロー（成長性・収益性）や、資本コストに影響を及ぼすかを、投資家に理解される形で示すことが重要となる。
（※）将来キャッシュフローや資本コストに影響を及ぼす要素については、財務情報に加えて非財務情報（サステナビリティ情報）の有用性が高まっており、開示基準の開発が進展していることに加え、非財務情報の企業価値への影響経路を明からかにするような研究等が行われている。

２）「ポジティブ・フィードバック・ループ」とループを回すための４ステップ■ 上場志向型インパクト企業が、インパクトの創出と収益の創出を実現させるビジネスモデルや成長戦略を土台として、投資家への情報開示や建設的な対話を行うことによって、資本市場を活用した経営資本へのアクセスにより、さらなる経営資本（下図においてはIIRCの価値創造プロセス5を参照し、「6つの資本」と表記）の充実や先行投資が可能となる。
■ これによって、資本市場からの評価を高めながら企業価値の向上を実現し、それがさらにインパクトの創出や収益の創出に繋がり、持続的な成長を可能とする循環が生まれていく。これを本ガイダンスでは「ポジティブ・フィードバッ
ク・ループ」と呼ぶ。
■ なお、循環の形態は一様ではなく、インパクトおよび収益の創出が実現され、企業価値が高まっていくケースもあれ
ば、インパクトや収益が実現する前に、実現確度の高さを市場で評価されることを通じて企業価値が向上し、それを梃子にインパクトや収益を実現するといったケースもあるなど、様々な時間軸、形態で回っていくこともあり得る。
■ 次章においては、このポジティブ・フィードバック・ループをさらに加速させていくために、上場志向型インパクト企業
における、戦略策定から情報開示に至る望ましいあり方を、4つのステップにて提示する。
（ポジティブ・フィードバック・ループ図の案については別添参照のこと）

３）本ガイダンスの位置付け■ 本ガイダンスは、上場志向型インパクト企業が、自社の経営・マネジメントの構築や情報開示のために活用することはもちろんのこと、資本市場における全ての関係者が、インパクトと企業価値に関する理解を深め、建設的な対話に活用することを目途とする。
■ 本ガイダンスは、GSG国内諮問委員会が主催する「インパクトIPOワーキンググループ会合」が策定したものであり、法的拘束力はなく、準拠しなかったことをもって、何かしらの法令上の罰則等が課されるものではない。
■ 本ガイダンスに記載していない開示要件については、上場企業に適用される既存の原則やガイダンスに沿って行われるべきである。また、本ガイダンスの要件が法定開示要件と異なる場合は、法定開示要件を優先すべきである。

5

国際統合報告フレームワーク日本語訳/IIRC

3

5. ポジティブフィードバックループを加速させるための４ステップ●●

本章では、ポジティブフィードバックループを加速させるために、上場志向型インパクト企業がどのようなステップで戦略策定から情報開示までのステップを踏むことが望ましいかを提示する。
なお、本ガイダンスの目的に照らし、全ての上場企業に共通する内容は割愛し、上場志向型インパクト企業ならではの特徴を踏まえた上で、戦略策定から情報開示までの4つの基本的なステップにおける考慮点を記載した。

ステップ１：戦略策定●●●

通常、ビジネスモデルの策定や成長戦略においては、自社の対象とする市場環境・競合環境・顧客ニーズなどを分析した上で設計される。
一方、上場志向型インパクト企業においては、社会・環境課題の解決を自社の事業の機会として捉え、インパクトの創出を主たる目的として事業を設計する点に特徴がある。
そのため、戦略策定においても、収益創出だけでなく、インパクト創出の視点も踏まえて、事業のWho/What/Why/How /How
much/Riskの各要素が設計されていることが望ましい。

＜参照①＞● 以下は、Impact Frontiersによる5 dimentions of Impact（インパクトの5次元）6の概念をベースに、インパクトと収益の両方の観点から自社の事業のあり方を検討することができるように6つの視点から立てた「問い」のフレームワークである。ビジネスモデルや成長戦略策定において活用されたい。

6

Five Dimensions of Impact | Impact Frontiers
社会的インパクト・マネジメント・イニシアチブ（SIMI）によれば、「アウトプット」とは「組織や事業の活動がもたらす製品、サービスを含む直接の結果」、「アウトカム」とは「事業や取り組みのアウトプットがもたらす変化、便益」、そして「インパクト」とは「短期、長期の変化を含め、当該事業や活動の結果として生じた社会的、環境的なアウトカム」である。

4

＜参照②＞● 成長戦略の策定においては、Theory of change やロジックモデルなどの既存のツールを活用し、自社の事業とインパクトの関係性を明確化にする。
（Center for Theory of Change）（企業によるTheory of Change、ロジックモデル、価値創造モデルの事例については、APPENDIXを参照されたい）＜参照③＞● 自社の価値創造を支える源泉（組織としての強み）の言語化においては、IIRCに記載された6つの資本をベースに捉えることで、より網羅的に把握することができる可能性があることから、参考にされたい。
（国際統合報告フレームワーク 日本語訳）
6つの資本

IIRCガイドラインによる説明

財務資本

組織が製品を生産し、サービスを提供する際に利用可
能な資金●

長期視点の投資家からの安定した資金の
確保

知的資本

組織的な、知識ベースの無形資産●●

自社独自の技術やノウハウ・経験知研究開発体制、機関など

製造資本

製品の生産又はサービス提供に当たって組織が利用できる製造物（自然物とは区別される。）●

サプライチェーンや生産設備に関わる優位性

人的資本

人々の能力、経験およびイノベーションへの意欲●

人材採用、人材育成、多様・多才な人材やエンゲージメントなどに関わる優位性

社会・関係資本

個々のコミュニティ、ステークホルダー・グループその他のネットワーク間又はそれら内部の機関や関係、及び個別的・集合的幸福を高めるために情報を共有する能力●

インパクトの創出と収益の創出に資するバ
リューチェーンやパートナーシップなど

自然資本

組織の過去、現在、将来の成功の基礎となる物・サービスを提供する全ての再生可能及び再生不可能な環境資源及びプロセス●

自社のビジネスモデルそのものがもたらす優位性（環境負荷を低減した形で従来と同等あるいはそれ以上のサービスや商品を提供できるなど）
自社の商品・サービスの提供を通じたCO2
排出量や環境負荷の低減効果など

上場志向型インパクト企業ならではの強みの例●

ステップ２：事業計画の策定/KPI設定●●●

ステップ１で策定したビジネスモデルと成長戦略を具現化するため、経営資本をどのように配分するかを検討した上で事業計画へと落とし込み、合わせてKPIを設定する。
KPI指標の設定においては、収益に関する指標だけでなく、インパクトの創出についても指標が設計され、どちらか一方が優先されることがないような指標となっていることが望ましい。
また、KPIの目標値の設定においては、既存の事業の延長線上ではなく、長期のインパクトゴールからバックキャストし、ベンチマー
クとなる基準を踏まえてできるだけ野心的かつ実現可能な目標を設定することが望ましい。

KPI指標の設計● KPI指標の設計においては、ステップ１の成長戦略において、短期・中長期でどのような社会変化を起こしていくのかが、ロジックモ
デルやTheory of changeなどのフレームワークを活用して、ストーリーとして設計されていることが前提となる。
● その上で、それぞれの視点を測る指標を、収益性の観点だけでなく、インパクト創出の視点からも設計することが望ましい。
● 具体的には、以下の図に示すように、ゴールから目標をブレイクダウン（具体化）しながら、管理可能な指標へと落とし込んだ上で、以下の３点を考慮することが望ましい。
○

１）階層的な指標■ インパクトに関わる指標を設計する際にインパクトゴールを測定する指標は、いわゆるマクロデータが該当し、自社の事業による寄与度を正確に把握することが難しい数値となることが多い（例：日本における医療費、日本全体のCO2排出量など）。
■ そのため、成長戦略で策定したロジックモデルやTheory of Changeに基づき、インパクトゴールを達成するためのス
テップとしてどのような変化をもたらしていくのかを段階的に設計し、それを測るために最適なレベルの指標を設計することが望ましい。

○

２）測定可能性/比較可能性■ 経営指標は、継続的に測定し、管理することを前提としていることから、可能な限り定量的に測定可能な指標を用いることが望ましい。
■ 定量的なデータの取得が困難である場合や、定量データの分析に有用な定性情報を獲得するためなどの理由により定性的な指標を用いる場合には、その「測定・管理」の方法まで含めて設計されていることが望ましい。

○

３）インパクト創出と収益創出の視点の連動性■ インパクト創出に関わるKPIと収益創出に関わるKPIとがどのような関係性にあるのかが明確であることが望ましい。
■ 関係性のあり方としては、以下のような様々なパターンがあると想定されるが、いずれにしても、なぜその指標が自社の中長期の事業において重要であるかが明確化されていることが望ましい。
● 完全に連動して比例的に関係するもの● 両者が独立して存在し牽制しながら働く関係性のもの

5

＜参照④＞● 国際統合報告フレームワーク 日本語訳

KPIの目標値の設定● 上場志向型インパクト企業は、自社の事業の結果として「偶発的に」起きたインパクトではなく、自社の事業の主たる目的としてインパクトの創出を意図する点に特徴がある。
● そのため、目標値を設定する際には、既存の事業の延長線上ではなく、長期のインパクトゴールからバックキャストし、ベンチマークとなる基準を踏まえてできるだけ野心的かつ実現可能な目標を設定することが望ましい。
● その際、インパクトゴール実現までの時間軸を踏まえ、短期・中長期でどこまでを目指すのかを明確にしておくことは、自社の事業成長においても、投資家との間における期待のずれを防ぐ観点においても重要である。
＜参照⑤ インパクトに関わる指標＞○ 「”インパクト指標を活用し、パーパス起点の対話を促進する”」keidanren○ 「IRIS+」○ 「環境関係のインパクト評価に関する動向について」/環境省○ Project Frame○ 5 dimensions○ 「EMERGING CLIMATE TECHNOLOGY FRAMEWORK」/CDP

ステップ３：執行/監督●●●

上場志向型インパクト企業の特徴は、株主だけでなく多様なステークホルダーとの関係性を構築し、社会・環境課題の解決を目指すことを意図し、経営がそれにコミットしている点にある。
そのため、通常議論される経営課題と同様に、インパクトの創出に関しても重要な経営課題として議論され、意思決定プロセスに組み込まれていることが望ましい。
以下に、①経営のコミットメント、②意思決定プロセスに関わる「基準」/「プロセス」/「機関」/「人・カルチャー」の観点から望ましいあり方を提示する。

執行/監督における主要な検討論点
経営のコミットメン
ト

意思決定プロセス
への組み込み望ましいあり方

経営に関わる重要概念への反映●

インパクト創出が経営の最重要概念としてミッション・パーパス・定款などに明確に位置付けられている経営に関わる重要指標への反映●

インパクトに関わる指標が、経営の重要な指標に位置付けられている

インセンティブへの反映●

他の経営に関わる成果指標と同様に、インパクトに関わる成果やその進捗への貢献度が経営陣のインセンティブに働くような設計が設けられている（例：自社の創出したいインパクトの指標に連動したインセンティ
ブ報酬の設計など）

意思決定に必要な情報の整備＜インパクト指標の進捗＞● インパクトに関わる指標を定期的に収集し、分析・評価している。また、そのインパクトに関わる指標の評価・分析の結果が、戦略の見直しや、
経営資源配分の意思決定に反映されている＜リスク・機会＞● 自社の意図するインパクトと合わせて、自社が意図せず発生してしまう
ネガティブなインパクトについて、その社会に対する影響度や自社事業への影響度を定期的にモニタリング・評価されている

6

●

自社が解決を目指す社会・環境課題のグローバルでの動向や規制の状況を捉え、新たな事業機会（市場）の可能性およびインパクト拡大の可能性について、定期的にモニタリング・評価されている＜ステークホルダーからの意見＞● 自社が解決を目指す社会・環境課題に関与するステークホルダーが洗い出され、各ステークホルダーの意見を定期的にヒアリングする機会がある。また、それが意思決定のインプット情報として活用されている
意思決定機関＜取締役会＞● 通常のコーポレートガバナンス同様に、意思決定機関であり監督機関
でもある取締役会において、インパクトの創出に関わる進捗状況が定期的に報告され、重要なアジェンダとして設計され、議論されている＜取締役会での意思決定の質を高めるための工夫＞● 取締役会において自社のインパクト創出の観点が、収益創出の観点と同様に議論の質を向上させるため、サステナビリティ委員会やインパク
ト委員会などの設置、あるいはアドバイザリーボードの設置などを含めて検討されている＜構成員＞● 取締役会に参加するリーダーシップ人材に求められるスキルや専門性が、自社が解決を目指す社会・環境課題の特性に照らして整理され、それを充足できるような構成となるよう配慮されている

組織風土・カルチャー●

自社が創出を意図するインパクトに関する専門知識を補完する目的として、外部のアドバイザーや専門家からの意見も得られるような工夫がなされている●

多様なステークホルダーの価値観を反映するなく、ジェンダー、国籍などの観点から多様性を有した構成になるよう配慮されている●

経営層のみならず、組織内の全社員においても、インパクトの創出と収益の創出の実現に向けた価値観や経営方針が浸透し、各自の行動規範となっている●社会・環境課題の解決を目指し、革新性のある技術やビジネスモデル
で挑む企業として、適切なリスクテイクを行いつつ高い倫理観を持った
誠実な組織風土の醸成を促すための工夫が検討されている＜参照⑥＞● コーポレートガバナンス・コード/JPX● ESG情報開示実践ハンドブック/JPX

ステップ４：情報開示/対話●●

投資家をはじめとする資本市場の関係者との間において有用な対話を促すためには、インパクト企業（上場志向型）ならではの特徴を踏まえた上で、企業価値の評価における以下の２つの観点から開示されることが望ましい。
○ 収益性・成長性の観点○ 持続的な事業成長の蓋然性の観点
以下に、インパクト企業ならではの特徴を踏まえた上で、望ましい要素を提示する。
○ なお、実際の開示においては、現状決まったルールや規制があるわけではないことから、以下の要素を参照し、表現方法などについては、各社にてベストな方法を検討されたい。
○ 別添に取りまとめた国内・海外企業における事例も参考とされたい。
視点

インパクト企業（上場志向型）ならではの特徴●●

収益性・成長性開示されることが望ましい要素（＋）ポジティブな評価に働く可能性があるもの（ー）ネガティブな評価に働く可能性があるもの（＋）社会・環境課題の規模感や深刻度が、市場規模や成長性を裏付ける要素になり得る①対象とする社会・環境課題の動向（＋）インパクトと収益を両立させるような革新性のある技術やビジネスモデルをテコに、新たな市場が形成されていく可能性がある②成長戦略（TAMの拡張可能性を含む）（ー）革新性のある技術の開発やビジネスモデルの構築のために、収益及びインパクトの創出に一定の時間を要する可能性がある
持続的な成長の蓋然性（＋）インパクトの創出を自社のミッションやパーパスに掲げることにより、他社にはない競争力の源泉を構築できる可能性がある③自社の競争力の源泉を裏付ける定量情報（ー）解決を目指す社会・環境課題を取り巻く環境が、国や政府などの規制動向に大きく左右される可能性がある④リスク・機会のマネジメント方針

7

/ あるいは自社の意図したポジティブなインパクトではないネガティブなインパクトの創出により事業成長に影響を及ぼす可能性がある（＋）（ー）上場市場においてインパクトよりも短期の収益を期待する投資家の存在も含めた多様なステークホル
ダーへの提供価値を考慮した経営が求められる⑤ステークホルダーの全体像とガバナンスに対する考え
方

具体的な開示項目開示されることが望ましい要素具体的な開示項目①対象とする社会・環境課
題の動向②成長戦略（TAMの拡張可能性を含む）③自社の競争力の源泉を裏付ける定量情報④リスク・機会のマネジメント
方針⑤ステークホルダーの全体像とガバナンスに対する考え方●

対象とする社会・環境課題はどの程度の規模感なのか？（エリア、時間軸、対象となる産業のセグ
メントなど）●

対象とする社会・環境課題は、どの程度深刻であり、グローバルで解決に向けて、官民においてどのような取り組みが行われているのか？

●

最終的に創出したいインパクトゴールに向けて、短期・中長期ではどのようなインパクトの創出（＝アウトカム）を目指しているのか？

●

短期・中長期のアウトカムの創出に向けて、具体的にどのようなアクションを実行していくのか？

●

これまでにない市場を形成していくことができる可能性や、TAM自体の拡張可能性をどの程度見
込めるか？

●

6つの資本（財務資本、製造資本、知的資本、人的資本、社会関係資本、自然資本）の観点から、自社の競争優位の源泉となっている要素は何か？それはどのような裏付けとともに強みであると
言えるか？

●

自社の競争優位の源泉は、財務的価値にどのようなポジティブな影響を及ぼしうると考えているか？ ※下記＜参照＞●

自社が意図するポジティブなインパクトを拡大する過程で、自社が意図しないネガティブなインパクトとしてどのようなものが想定されるか？

●

またそれらのネガティブなインパクトに対して、自社はどのようにリスクとして認知し、マネジメントし
ていくか？

●

自社が解決を目指す社会・環境課題の動向を、定期的に把握しリスクや機会の評価を行うための仕組みをどのように構築しているか？

●

自社が解決を目指す社会・環境課題に関与するステークホルダーと、各社への提供価値をどのように捉えているか？

●

インパクトの創出を自社の経営の意思決定プロセスや意思決定機関にどのように反映しているか？ ※ステップ３を参照＜参照⑦＞● 自社の競争優位の源泉が財務的価値に及ぼす影響については、インパクト加重会計をはじめ、様々な研究機関や企業によって分析・検証が行われているため、現時点において資本市場における共通モデルとして認識されたロジックやモデルは存在しない。
● しかし、現在までに公開された下記の文献や企業のレポートは、自社の強みや創出したインパクトがいかに中長期での企業価値向上に寄与するかについて検討する際の手がかりとなると考えられる。
● そのため、投資家への情報開示や対話において、また自社の戦略的資源配分においては下記を初め最新の研究や他社の先進事例などを参照されたい。
○ 研究機関などによる取り組み■ 「インパクト加重会計の現状と展望」/金融庁金融研究センター● インパクトを貨幣価値に換算するためのインパクト加重会計に焦点を当てた研究分析■ 「EBITDA of ESG」 / Carlyle● 企業がESGの活動に取り組むことによって、財務にどのような影響を及ぼすかを示したもの● 主にESGへの取り組みに焦点が当たっているが、一部インパクト創出に関わる項目もある○ 企業による取り組み■ 非財務資本の見える化/エーザイ● エーザイの社会的インパクトを算出し、売上や利益には表れない企業価値を定量化したもの■ 「サステナビリティ経営実践事例」/SAPJAPAN● 社会・環境・経済指標の相互関係を可視化し、それぞれがどのように因果関係にあるかを示したもの
開示タイミングと主な開示媒体● IPOの前後で、情報を開示できる媒体や内容は大きく異なることから、各フェーズに分けて望ましいあり方を提示する。
開示
タイミング
IPO前
（上場準備に入る
前までの間）

開示における工夫・望ましいあり方●●

開示における自由度は高い
可能な範囲で望ましい項目を開示し、機関投資家との面談を通じて理解を促す工夫をする

主な開示媒体●

自社ホームページ8

IPO時（上場準備から上場日まで）

IPO後●

IPOに関わる書類は既存の規程やルールに従う
必要がある

●

リスク回避の観点から、基本的には業績は実績値をベースとして、予想の数値は含めないケースが多いことを踏まえ、いかに社会環境課題に裏打ちされた自社の成長可能性を伝えられるかが肝とな
る

●
●

●

例えば、業績に直結しない指標の目標値は入れ込むことは不可能ではないため、定性情報と合わせて、インパクトに関わる客観的な数値などを用いて成長可能性を伝えられるようなエクイティストーリーを構築することも考慮されたい●

なお、インパクトに関する数値を用いてTAMの可能性などを示す上では、自社独自の数値やロジックを用いた数値ではなく、第三者機関など公の数値を参照されることが望ましい●

また、自社の競争力の源泉を裏付ける定量情報の目標・実績値などについては、それらの数値の重要性を投資家が理解できるための工夫を検討する●

IPO後は、利用できる媒体等が拡大し、情報発信の自由度は高まる●

中長期の企業成長に資するような対話を繰り返しながら、より自社のポジティブフィードバックループ
が加速するような開示のあり方を模索されていくことが望ましい●●●●(1)新規上場申請のための有価証券報告書（Ⅰの部）上場審査用資料(2)有価証券届出書 財務局がファイナンス（募集・売出し等）を行う企業の情報を周知するための資料(3)目論見書 引受証券会社が投資家への投資家勧誘を行うための資料(4)ロードショーマテリアル(5)決算情報等のお知らせ（上場日に開示）(6)事業計画及び成長可能性に関する事項（グロース市場のみ、上場日に開示）※(1)から(3)は概ね相互の整合性を取りながら作成。これらをベースとして作成されたものが(4)

●
●
●
●
●
●

決算短信、有価証券報告書
中期経営計画
決算説明会資料
事業計画及び成長可能性に関する事項（グロース市場のみ）
統合報告書
サステナビリティレポート、等

データ保証に対する考え方● インパクトに関連するデータは投資判断に活用される可能性があるため、その信頼性を担保することは重要である。
● 信頼性を担保するために、任意開示におけるインパクトに関連するデータの第三者保証は、コストとメリットを勘案し、必要に応じて実施を検討することが望ましい。
● 一方、法定開示におけるサステナビリティ情報の開示や第三者保証の検討が国際的にも進められている。サステナビリティ情報には明確な定義はないが、例えばISSBでは、「短期、中期、長期のいずれにおいても、企業のキャッシュ・フロー、資金調達、資本コストに影響を及ぼすと合理的に予想される、持続可能性に関連するすべてのリスクと機会に関する情報」を開示することが求められており、インパクトに関連する多くのデータも含まれると想定される。法定開示におけるデータの保証については、今後の動向に合わせて検討していく必要がある。

対話のあり方● 上場志向型インパクト企業が、資本市場を通じて企業価値向上を図るためには、上記のような情報開示と合わせて投資家との間における積極的な対話が重要となる。
● 特に、上場志向型インパクト企業においては、インパクトの創出を事業の主たる目的として掲げることから、多様な投資家が存在する資本市場からの期待として、「インパクトの創出を犠牲にしてまで短期的な収益の創出のみが優先されること」は、自社の存在意
義をも覆す事態となる。
● このような事態を避けるためにも、企業と投資家との間において、経営の目的とインパクトゴールと、ゴールから逆算した成長ストー
リー、さらにそれをはかる指標などを共有し、共通理解を得ながら、企業価値の向上に向けた建設的かつな対話がなされることが望ましい。
●

投資家においては、以下のような観点から対話のアジェンダを設計されることで、ポジティブフィードバックループをさらに加速させることができるのではないか。
○ 当該企業の意図するインパクトが、投資家としての期待するリターンにつながるような形で、成長ストーリーおよび事業戦略として落とし込まれているか○ 解決を企図する社会・環境課題を軸とした、更なる市場の創出や拡張の可能性はないか●

また、投資家から質問をする際の質問事例を別添に示したので合わせて参照されたい＜参照⑧＞● 「”インパクト指標を活用し、パーパス起点の対話を促進する”」keidanren● 「価値協創のための統合的開示・対話ガイダンス 2.0（価値協創ガイダンス 2.0）」/経済産業省● 「インパクト投資等に関する検討会報告書」/金融庁● コーポレートガバナンスコード「投資家と企業の対話ガイドライン」/金融庁

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APPENDIX
1. 事例集1.1. Theory of Change、ロジックモデル、価値創造モデルの事例
1.2. 対象とする社会・環境課題動向の開示事例
1.3. 成長戦略の開示事例（TAMの拡張可能性を含む）
1.4. 自社の競争力の源泉を裏付ける定量情報の開示事例
1.5. リスクのマネジメント方針の開示事例
1.6. ステークホルダーの全体像とガバナンスに対する考え方の開示事例
1.7. IPO時における開示事例

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2. 上場志向型インパクト企業に対する投資家の質問例

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1. 事例集
1.1. Theory of Change、ロジックモデル、価値創造モデルの事例① Cure App（ロジックモデル）（出所）CureApp HP（2023年12月時点）② 五常アンドカンパニー （Theory of change）（出所）五常アンドカンパニー HP（2023年12月時点）

11③ ファーメンステーション（Theory of Changeとロジックモデル）（出所）ファーメンステーション 2022 Impact Report12

④ 坂ノ途中 （Theory of Change）（出所）坂ノ途中の報告書 2021‐2022⑤ 丸井グループ （ロジックモデル）（出所）丸井グループ IMPACT BOOK 2023

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⑥ Tony‘s Chocolonely（価値創造モデル）（出所）Tony‘s Chocolonely annual report 2021/2022

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1.2. 対象とする社会・環境課題動向の開示事例① Northvolt （脱炭素に向けたバッテリー市場のグローバルな動向）（出所）Northvolt Sustainability and Annual report 202215

② BensonHill （グローバルな食料システム動向）（出所）BensonHill ENVIRONMENTAL SOCIAL & GOVERNANCE REPORT 2022

③ Too good to go （世界的な食料廃棄問題と自社にとっての機会）（出所）Too good to go IMPACT REPORT 2022

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④ TESLA （持続可能なエネルギー利用に向けた将来プラン）（出所）TESLA Master Plan Part 3 (2023)17

⑤ リージョナルフィッシュ （グローバルなタンパク質の需給と日本の養殖産業見通し）（出所）リージョナルフィッシュ HP（2023年12月時点）

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1.3. 成長戦略の開示事例（TAMの拡張可能性を含む）① H2 Green Steel（自社のもたらすインパクトの定量化、今後の拡張計画）（出所）H2 Green Steel HP（2023年12月時点）② エレファンテック（市場の広がり、自社製品の比較優位）（出所）エレファンテック HP（2023年12月時点）

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③ Oxford Nanopore（技術の利用可能性）（出所）Oxford Nanopore SUSTAINABILITY REPORT FY 2022

④ Planet Labs（技術の利用可能性）（出所）Planet Labs 2023 Investor Day Presentation

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⑤ 五常アンドカンパニー（顧客視点とビジネス視点を融合させたフレームワーク（出所）五常アンドカンパニー Impact Report 2022年7月⑥ リクルート（インパクト創出に関する目標と到達の具体的な手法）

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（出所）リクルート HP（2023年12月時点）

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1.4. 自社の競争力の源泉を裏付ける定量情報の開示事例① Safaricom（自社の4つのカルチャー基盤とそれぞれに紐づくデータ）（出所）Safaricom ANNUAL REPORT AND FINANCIAL STATEMENTS 2023

② Tesla（技術系の新卒生からの高い評価を外部データを利用して開示）（出所）Tesla Impact Report 2022

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③ Teladoc（ミッションに関連する重要な内容を定量化）（出所）Teladoc 2022 Corporate Social Responsibility Report24

④ エーザイ（非財務資本の価値の定量化）（出所）Eisai Value Creation Report 2023

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1.5. リスクのマネジメント方針の開示事例① Safaricom （ステークホルダーに与えるインパクトとそのトレードオフの認識）（出所）Safaricom ANNUAL REPORT AND FINANCIAL STATEMENTS 2023

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② Orsted （ステークホルダーからの新たな期待、自社の能力との比較で強化すべき領域を検討）（出所）Orsted Green energy to power lasting positive impact

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1.6. ステークホルダーの全体像とガバナンスに対する考え方の開示事例① Vital Firms（重要なステークホルダーの特定とステークホルダーの関心を反映するガバナンス構築）（出所）Vital Firms 2023 IMPACT REPORT28

② Kry（重要なステークホルダーの特定とエンゲージメント例）（出所）Kry Sustainability Report 2022

③ Beyond Meat（重要なステークホルダーの特定とエンゲージメント例）（出所）Beyond Meat ENVIRONMENTAL, SOCIAL,AND GOVERNANCE UPDATE JULY 2022

④ Oxford Nanpore（サステナビリティガバナンス体制の構築（出所）Oxford Nanopore SUSTAINABILITY REPORT FY 202229

1.7. IPO時における開示事例① KOKUSAI ELECTRIC（Ⅰの部における人的資本に関する実績値・目標値の開示）（出所）KOKUSAI ELECTRIC 新規上場申請のための有価証券報告書（Ⅰの部）② 笑美面（Ⅰの部におけるToCおよびロジックモデルの開示）（出所）笑美面 新規上場申請のための有価証券報告書(Ⅰの部)30

2. 上場志向型インパクト企業に対する投資家の質問例7

インパクトをビジネスの中核とする経営に対する理解を深めるための質問例● 実現したいインパクトは何か。それを実現することは、社会および貴社においてどのような意味を持つのか。
● インパクトの進捗を測定する指標として、どのような先行指標、遅行指標を使っているのか。
● インパクトをトップから末端までの日々の意思決定レベルに定着させるために、具体的にどのような仕組みを導入しているのか。
● 最近のインパクトに関する意思決定のうち、収益だけを目的にしていたら決断していなかった決定について教えて欲しい。

対象とする社会・環境課題に関する市場のポテンシャルを理解するための質問例● 対象とする社会・環境課題市場について、今後拡張される可能性はあるのか。拡張に向けて、貴社は具体的にどのような取組みを行っているのか。

インパクトを追求することによるポジティブな側面を理解するための質問例● インパクトの追求をビジネスの中核に据えることは、貴社の6つの資本（財務資本、製造資本、知的資本、人的資本、社会関係資
本、自然資本）にどのような影響をもたらすのか。

インパクトを追求することによるネガティブな側面を理解するための質問例● 貴社のインパクトの追求が、関連するステークホルダーにネガティブな影響を与えるリスクをどのように捉えているか。またそれを最小限に防ぐためにどのような取組みを行っているのか。

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Alex Edmans (2020) Grow the Pie: How Great Companies Deliver Both Purpose and Profit. Cambridge University Press. 川口大輔・霜山元・長曽崇志（訳）（2023）GROW THE PIE - パーパスと利益の二項対立を超えて、持続可能な経済を, 株式会社ヒューマンバリュー、を参考

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