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情報提供資料

投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

投資環境ウィークリー

2016年9月26日号

経 済 調 査 部

日銀は消費・投資マインド転換を待つ長期戦の構え、米FRBも労働市場の一段改善を待つ

今週の主要経済指標と政治スケジュール
月

火

水

木

金

9/26

27

28

29

30

（日） 臨時国会召集（日） 黒田日銀総裁 挨拶（大阪経済4団体共催懇談会）（米） 第1回 大統領候補者討論会（ニューヨーク州）（米） カプラン･ダラス連銀総裁 講演（米） 8月 新築住宅販売件数（年率）
7月：65.4万件、8月：（予）60.0万件（欧） ドラギECB総裁 議会証言（欧州議会）（独） 9月 ifo景況感指数
8月：106.2、9月：（予）106.3（他） 国際エネルギーフォーラム（アルジェ、～28日）（他） 国際原子力機関（IAEA）年次総会（ウィーン、～30日）（日） 日銀金融政策決定会合議事要旨（7月28・29日分）（日） 8月 企業向けサービス価格（前年比）
7月：+0.4%
8月：（予）+0.3%（米） イエレンFRB議長 議会証言（下院）（米） ブラード･セントルイス連銀総裁 講演（米） エバンス･シカゴ連銀総裁 講演（米） メスター･クリーブランド連銀総裁 講演（米） ジョージ･カンザスシティー連銀総裁 講演（米） 8月 耐久財受注（航空除く非国防資本財、前月比）
7月：+1.5%、8月：（予）▲0.1%（他） OPEC（石油輸出国機構）非公式会合開催予定（米） 8月 中古住宅販売仮契約指数（前月比）
7月：+1.3%、8月：（予）0.0%（欧） 9月 消費者物価（速報、前年比）
8月：+0.2%、9月：（予）+0.4%（英） 4-6月期 実質GDP（確報、前期比）
1-3月期：+0.4%
4-6月期：（予）+0.6%（改定値：+0.6%）（日） 黒田日銀総裁 挨拶（全国証券大会）（日） 日銀金融政策決定会合「主な意見」（9月20・21日分）（日） 8月 鉱工業生産（速報、前月比）
7月：▲0.4%、8月：（予）+0.5%（日） 8月 完全失業率
7月：3.0%、8月：（予）3.0%（日） 8月 有効求人倍率
7月：1.37倍、8月：（予）1.37倍（日） 8月 消費者物価（総務省、前年比）
総合
7月：▲0.4%、8月：（予）▲0.5%
除く生鮮 7月：▲0.5%、8月：（予）▲0.4%（日） 8月 消費者物価（日銀、前年比）
除く生鮮食品・エネルギー
7月：+0.5%、8月：（予）+0.4%（米） 7月 S&P ｺｱﾛｼﾞｯｸ ｹｰｽ･ｼﾗｰ住宅価格指数（20大都市、前月比）
6月：▲0.07%、7月：（予）0.00%（米） 9月 消費者信頼感指数（コンファレンス・ボード）
8月：101.1
9月：（予）98.8

10/1（中） 9月 製造業PMI（国家統計局）
8月：50.4、9月：（予）50.4（中） 9月 Caixin製造業PMI（マークイット）
8月：50.0、9月：（予）50.1

注）上記の日程及び内容は変更される可能性があります。国名等は7ページの脚注をご参照ください。

（米） イエレンFRB議長 講演（米） ハーカー･フィラデルフィア連銀総裁 講演（米） ロックハート･アトランタ連銀総裁 講演（米） パウエルFRB理事 講演（米） カシュカリ･ミネアポリス連銀総裁 講演（米） 4-6月期 実質GDP（確報、前期比年率）
1-3月期：+0.8%
4-6月期：（予）+1.3%（改定値：+1.1%）（米） 8月 個人所得・消費（前月比）
所得 7月：+0.4%、8月：（予）+0.2%
消費 7月：+0.3%、8月：（予）+0.1%（米） 9月 シカゴ購買部協会景気指数
8月：51.5、9月：（予）52.0

出所）Bloomberg等、各種資料より当社経済調査部作成■先週注目された日米金融政策は共に実弾なし■米FOMC（連邦公開市場委員会）は「押し目待ちに押し目なし」か？

先週、世界が注目した日米金融政策は共に実弾を発射せず、しかし株式市場は日銀の新たなイールドカーブ政策を好感し金融株主導で上昇、もっともドル円は一時1ドル100円割れ目前と、円高ドル安を窺う展開となりました。

先週、大方の予想通り利上げを見送った米FOMC、イエレンFRB（連邦準備理事会）議長は大きなリスクをとったと言えましょう。雇用の増加ペースは依然堅調さを維持、職を得るのを諦めていた人も新たに職を得るなど雇用率（雇用者/人口）の増加は続くもまだ伸びる余地はあるとし、FOMCはその証左を待つ選択をしたとしています。但し、失業率は既に4.9%と2008年世界同時金融危機前の低水準に達する等、労働市場の伸び代はさほど大きくない可能性もあります。仮に、首尾よくその伸び代が埋まったとの証左を得て利上げを講じても、FRBは物価上昇の加速に対し後手に回っている可能性が高いでしょう（ビハインドザカーブ）。
しかし、現FRB執行部は歴代執行部の中でもビハインドザカーブに寛容です。
「押し目（利上げ好機）を待つもその日は来ず」、今回の決定は、金融政策の正常化を図る機会を失うリスクが高まったとみています。もっとも、この待ちの姿
勢は米株の高値更新、ドル安シナリオの蓋然性を高めることになりましょう。

■日銀の漢方処方で長期戦の構え
物価低迷という病の主治医である日銀は、西洋医薬（ベースマネー）の大量投与による従来の治癒法に、イールドカーブ操作という体質（デフレマインド）改
善のための漢方薬療法を加えました（3頁参照）。単なる薬の増量（量的金融緩
和の拡大）でない点は評価できましょう。しかし、日銀は長期戦を覚悟したといえます。日銀はイールドカーブを長期に亘り均衡カーブ以下に留め実質金利を一段と低下させ、実体経済における需要の回復（需給ギャップ改善）を促す方針です。現実の物価上昇が将来の物価上昇予想に繋がるとする日銀の適合的期待形成論では、実質金利の低下は消費や投資の需要増加に繋がる必要がありますが、現実は将来不安を煽り貯蓄率を高水準に押し上げています。「病は気から」。実質金利の低下が貯蓄ではなく需要へと繋がるには民間の消費・投資マインド転換が必要となり、そのためには消費や投資から得る期待収益へのコミットが条件となりましょう。もっとも、日銀がこの条件を能動的に提示するのは難しいでしょう。
巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

◇米国：いよいよ米大統領選が市場のテーマとなりそうです。26日は初回大統領
候補討論会が開催、民主党クリントン氏の立ち振る舞いや政策に注目です。
◇その他：26-28日、OPEC（石油輸出国機構）は非公式会合を開催、増産凍結合意できるか、イランの動向が鍵を握るとみています。（徳岡）1

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投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

金融市場の動向
直近1週間の株式・長期金利・為替・商品価格
日本株
日経平均
株価
（円）

先々週末
9月 16日先週末
9月 23日【株式】いよいよ今週から米大統領選が市場のテーマへ

米国株

TOPIX
（ポイント）（日経平均、円）（NYダウ、ドル）
22,000欧州株

日経ｼﾞｬｽﾀﾞｯｸ平均NYダウ

S&P500
種指数

ﾅｽﾀﾞｯｸ
指数

ドイツ
DAX®

英国
FT100

（ﾎﾟｲﾝﾄ）（ドル）（ポイント）（ポイント）（ポイント）（ポイント）

20,00016,519.29

1,311.50

2,469.56

18,123.80

2,139.16

5,244.57

10,276.17

6,710.28

18,00016,754.02

1,349.56

2,500.92

18,261.45

2,164.69

5,305.75

10,626.97

6,909.43

16,000+234.73+38.06+31.36+137.65+25.53+61.18+350.80+199.15

14,000差

長期金利：10年国債利回り（％）

為替相場
ドル円

ﾕｰﾛﾄﾞﾙ

ﾕｰﾛ円

WTI原油

金

米国

ドイツ

（円/ドル）（ﾄﾞﾙ/ﾕｰﾛ）-0.045

1.693

0.007

102.291.1155114.1043.03

1,306.20

8,000

9月 23日-0.0551.619-0.082101.02

1.1226113.3744.48

1,337.50

6,000

差-0.010-0.074-0.089-1.27+0.0071

-0.73

+1.45

+31.304,000

9月 16日先週末（円/ﾕｰﾛ） （ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ） （ﾄﾞﾙ/ｵﾝｽ）

注）使用しているデータの値は、引値ベースによる。値表示は小数点以下切捨て。商品先物価格は期近物。

18,261

日経平均株価(左軸)
07/10/9
14,16402/10/9
7,286

16,754NYダウ(左軸)

10,62603/4/28
7,607

DAX®
(右軸)

07/7/168,105
03/3/12
2,202

2002

16,00014,00012,00010,0008,000

10,000日本
先々週末（DAX®、ポイント）

2016年9月23日
07/7/918,261

12,000

商品市況：先物価格

主要国株式：日経平均株価、NYダウ、DAX®

2004

09/3/9
6,547

2006

2008

6,000

09/3/107,054
09/3/9
3,692

4,000
2,000

2010

2012

2014

2016

(年）

注）使用しているデータの値は、引値ベースによる。値表示は小数点以下切捨て。
出所）Bloomberg【金利】米長期金利は金融政策より物価上昇を気にし始め上値試す（%）
6.0

主要国金利：日米独の10年国債利回り
02/4/1
5.425

5.0

02/5/175.258【為替】米FRBの待ちの姿勢でドル安加速か

07/7/94.669

ドイツ

08/12/30
2.055

ﾄﾞ ﾙ安
ﾕｰﾛ安
円高

08/12/30
10/10/6
1.165
0.840

03/6/12
0.435

2006

2008

2010

1.6
2016年9月23日

ﾕ ｰ ﾛﾄﾞﾙ相場
（右軸）

2012

2014

2016

07/6/22124.14ﾄ ﾞﾙ円相場（左軸）

100出所）Bloomberg

ﾕｰﾛ高
ド ル安

1.3

110

113.37
1.12261.2

101.02

1.0

1.1

ﾕｰﾛ安
ド ル高

0.9
02/1/310.8593

70
2002

(年）

1.5
1.4

130

80

注）使用しているデータの値は、引値ベースによる。

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

ﾕ ｰ ﾛ円相場
（左軸）

1.7

90
▲ 0.055▲ 0.0822004

140

02/1/31135.20（ﾄﾞﾙ/ﾕｰﾛ）
1.8

120

1.619

日本

1.0

-1.0
2002

ﾄﾞ ﾙ高
ﾕｰﾛ高
円安

2016年9月23日

07/6/13
1.960

2.0

0.0

08/7/23169.96
08/7/15
1.6038160
150

03/6/133.114

07/7/13168.95

170

米国

4.0
3.0

主要為替相場（円/ﾄﾞﾙ、円/ﾕｰﾛ）
180

07/6/125.295

06/6/28
5.245

出所）Bloomberg

0.8
0.7
2004

2006

2008

2010

注）使用しているデータは引値、値表示はザラバベースによる。

2012

2014

2016

(年）
出所）Bloomberg

2

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投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

日本 日銀が「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を決定、量から金利重視へ政策転換【図１】 日銀が金融緩和の新たな枠組みを決定
日銀の金融緩和の新たな枠組み【図２】 株式市場は新たな金融緩和策を好感

日銀の金融政策の新旧比較
従来の政策「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」
マネタリー
量
ベース

「イールドカーブ・コントロール」｢オーバーシュート型コミットメント｣

質

短期
金利

長期
金利

2%の「物価安定の目標」を目指し、安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を継続する

長期国債
買入れ

ETF買入れ
日銀当座預金の政策金利残高に▲0.1%のマイナス金利
適用

10年国債
利回りを

ゼロ%程度
で推移するよう
長期国債を買入れ

マネタリーベースの残高は消費者物価（除く生鮮食品）の前年比が拡大方針を継続金利注）2016年9月21日「金融緩和強化のための新しい枠組み」。
出所）日本銀行より当社経済調査部が作成

年間約80兆円
平均買入残存期間：7-12年

年間約6兆円J-REIT買入れ 年間約900億円

安定的に2%を超えるまで

変更点

消費者物価（除く生鮮食品）前
年間約80兆円増加 年比が、安定的に2％を超えるまで拡大方針を継続。
年間80兆円の買入れペースをめど。
ただし平均残存期間の定めは廃止。
また、新型オペを導入（指値オペの導入・固定金利の資金供給
オペレーションの実施期間を1年から10年に延長）。
買入れ額は据え置き。うち3.0兆円は従来の3指数に連動する
ETF、残り2.7兆円はTOPIXに連動するETFを対象とする。

社債買入れ
CP等買入れ

2.2兆円の残高維持 据え置き

政策金利残高▲0.1%の適用金利

消費者物価（除く生鮮食品）（左軸）輸入物価（6ヵ月先行、右軸）

2

据え置き

据え置き

注）2016年9月21日時点。ETFは上場投資信託、REITは不動産投資信託。
出所）日本銀行

日本 業種別株価動向（%）

40 10030 95（2016年7月）

20
10

+0.5
0

（2016年1月4日=100）

不動産株 東証株価指数（TOPIX）

90
85

1

保険株

80

0
75

▲0.5

-10
70

-1

-20

据え置き

3.2兆円の残高維持
平均残存期間：1-3年以下

日本 消費者物価と輸入物価（前年比）

（%）

3

▲22.0
（2016年8月）-2

消費者物価（除く生鮮食品とエネルギー）（左軸）65-30 60

銀行株

2017-40 55
2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09

注）消費者物価指数は消費税の影響を除いた値。
出所）日本銀行

注）直近値は2016年9月23日。業種別株価は東証一部。
出所）Bloomberg

-3
2005

2007

2009

2011

2013

2015

（年）

（年）

先週の株式市場は、日銀の公表した新たな金融緩和枠組みを好感し株価が急伸、 Ⅱは2%の物価安定目標が実現し安定的に持続するまで今回の金融緩和を継続しその後米利上げが見送られたことで円高が進み、株価は反落して終えました。
ます。日銀はマネタリーベース対名目GDP比が1年強で現在の約80%から100%(約500兆円)を超えるとしています。現在、消費者物価の下落圧力が高まっているた
日銀は9月20-21日の金融政策決定会合で、異次元緩和の下での「総括的な検証」
め（図2左）、より長期的な視点で予想インフレ率を引き上げていく方針です。
を行った上で、金融緩和強化のための新しい枠組みとして「長短金利操作付き量
今後は①短期政策金利の引き下げ、②長期金利操作目標の引き下げ、③資産買入
的・質的金融緩和」の導入を決定しました。その内容はⅠ.長短金利操作を行う
れ拡大、④マネタリーベースの拡大ペース加速により追加緩和が継続されます。
「イールドカーブ・コントロール」を新たな枠組みの中心に据える、Ⅱ.消費者物
価上昇率が安定的に2%の物価目標を超えるまでマネタリーベースの拡大を継続す
日銀の新たな金融緩和強化策を受け、21日の金融市場は株高・円安・長期金利
る「オーバーシュート型コミットメント」を採用、の2つが柱です（図1左）。Ⅰ 上昇に反応しました。また、マイナス金利の深堀りが見送られたため銀行株が急は①短期金利：日銀当座預金の政策金利残高に▲0.1%のマイナス金利を適用、② 伸、政策変更を好感し保険株、不動産株も上昇しました（図2右）。今回、日銀長期金利：10年債利回りが概ね現状のゼロ%程度で推移するよう買入れ実施とし、 が上場投信（ETF）買入れについて、年間5.7兆円のうち2.7兆円の対象をTOPIX連
買入れ額は現状の年間約80兆円を維持、ただし従来7-12年の平均残存期間の定めを 動型のETFとしたことも、金融株上昇に影響した模様です。当面は日銀の追加緩廃止します。なお、長期国債以外の資産買入れは従来の額を継続します（図1右）。 和、緩やかな米利上げを織り込み、株高傾向が続く見通しです。（向吉）巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

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投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

米国 FOMCは現状維持も長期の景気見通しを下方修正【図１】 FOMCの景気見通しは全体的に引き下げ方向【図２】 米大統領選は大詰め、26日から始まる討論会に注目
米国 大統領候補者の主な政策方針

米国 FOMC委員の見通し中央値 （赤：上方修正、青：下方修正）
実質GDP（前年比、%）

コア個人消費支出デフレーター（前年比、%）
2016年

2017年

2018年

2019年

長期

2016年6月
（前回）

1.7

1.9

2.0

-

1.8

2016年9月
（今回）

1.7

1.8

2.0

▲ 0.2

変化

0.0

▲ 0.1

0.0

2016年

2017年

2018年

2019年

長期

2016年6月
（前回）

2.0

2.0

2.0

-

2.0

2016年9月
（今回）

1.8

2.0

2.0

1.8

変化

▲ 0.2

0.0

0.0

-

民主党 クリントン/ケイン氏

共和党 トランプ/ペンス氏
税制

大幅
減税

米大統領選日程
・所得税率変更（10～39.6%→12～33%） 9月26日～ 候補者討論会
・法人税減税（35%→15%）

積極

インフラ
投資

積極

・クリントン氏の倍額以上

・TPP反対・不正貿易の規制を強化

公平な
競争

通商

保護
主義

・TPP反対・一部の通商協定再交渉

・最低賃金の引上げ
・賃上げ企業に税優遇

質の
向上

雇用

量の
創出

・最低賃金は州に委ねる・保護主義・減税で創出

2.0

・富裕層への増税
・低・中所得者層に減税

増税と
減税

2.0

2.0

・5年間で2,750億ドル-

0.0

9月26日 第1回 大統領候補者

FF金利 （%）

失業率（%）
2016年

2017年

2018年

2019年

2016年

長期

2017年

2018年

2019年

長期

10月4日 副大統領候補者
10月9日 第2回 大統領候補者
10月19日 第3回 大統領候補者

11月8日 大統領選挙
州毎に国民が選挙人に投票。選挙人は全米で538人

2016年6月
（前回）

4.7

4.6

4.6

-

4.8

2016年6月（前回）

2016年9月
（今回）

4.8

4.6

4.5

4.6

4.8

2016年9月
（今回）

変化

＋ 0.1

0.0

▲ 0.1

-

0.0

変化

0.875
0.625

1.625
1.125

2.375
1.875

▲ 0.250 ▲ 0.500 ▲ 0.500

-

3.000

2.625

2.875

-

▲ 0.125注）コア個人消費支出（PCE）デフレーターは食料・エネルギーを除く。長期はPCEデフレーターの値。

出所）FRBより当社経済調査部作成

先週20-21日のFOMC（連邦公開市場委員会）は、7対3の賛成多数でFF金利目標
を0.25～0.50%に据え置きました。利上げ提案は、前回7月にも提案したジョージ・
カンザスシティ連銀総裁に加え、ローゼングレン・ボストン連銀総裁、メス
ター・クリーブランド連銀総裁の3名に増えました。このため、FF金利先物が織り込む今年12月会合での利上げ確率は、会合後には58%から61%に上昇しました。
声明文では「労働市場は力強い回復が継続、景気は緩慢なペースから改善」と明るい見方を継続しました。イエレンFRB（連邦準備理事会）議長は、利上げを実施しなかった理由について「労働市場には改善余地があり、インフレ圧力が弱く、利上げには更なる根拠が必要」としています。8月雇用統計の平均時給が前月の前年比+2.7%から同+2.4%に鈍化するなど賃上げ圧力が弱く、個人消費支出（PCE）デフレーターが7月コアで同+1.57%と目標の+2%を下回っていることに加え、5月の同+1.64%からの鈍化が続いていることなどが背景とみられます。
巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

12月19日 選挙人による投票

・不法移民にも市民権付与
救済・オバマ政権の移民制度改革を維持

移民・オバマケアの維持・拡大
・薬価の上限設定

社会
保障

拡大

排他的

見直し

注）上部名前は大統領候補と副大統領候補。

・ﾒｷｼｺ国境に壁を建設
・移民希望者の思想審査

・オバマケアの廃止

2017年1月5日 選挙人票を開票
2017年1月20日 大統領就任式

出所）各種報道より当社経済調査部作成

今後のPCEデフレーターは、雇用環境の改善に加え、国際的な資源安や米ドル高の一服を受けて上昇圧力が強まるとみています。このため年内に利上げが実施される可能性は残ると予想します。市場でも年内の利上げ観測が残るものの、FOMC
後には米10年国債利回りが低下し米ドル安が進みました。この背景は、FOMCによる実質GDPやFF金利の長期見通しが引き下げられたことが一因と考えられます（図1）。今後も潜在成長率の低下で最終的なFF金利水準が更に引き下げられれば、利上げによる国債利回りの上昇や米ドル高の抑制要因になる可能性があります。
今週は26日の大統領候補者の討論会が注目材料です。現時点での世論調査では選挙人数がクリントン氏272人、トランプ氏266人（出所：RCP、22日時点）とク
リントン氏が優勢の状態です。討論会では税制・雇用・移民問題などが争点となる見込みです（図2）。しかし、足元ではクリントン氏の国務長官在任中の便宜供与の疑惑が浮上、疑惑が払拭できるかが大きな焦点となりそうです。（石井）4

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投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

欧州 第2回TLTROⅡは€453億に留まる【図１】 企業貸出は順調に回復【図２】 ECBのバランスシートは来年にもGDP比40%規模へ
ECB バランスシートの変化と予想（2016年9月16日現在）
2015年3月13日（公共債買取策開始週）から足元の実績、2017年3月予想

ユーロ圏 民間貸出の伸び（前年比）
20 （%）（億ユーロ）

60,00015

非金融企業向け貸出
（前年比）

（予想）
4兆524億1兆245億530,0002兆1,421億

1,361億

256億

166億

20,000

1.3
10,000

0

0

2008

2012

2016

（年）

注）家計向けは除く住宅ローン。
出所）ECBより当社経済調査部作成

先週、ECB（欧州中銀）はTLTROⅡ（貸出条件付長期資金供給）の第2回を実施、
約€453億を金融機関へ供給しました。このTLTROⅡは、一定の条件のもとで資金供給を受けた金融機関が住宅ローンを除く民間貸出を増加させれば、供給資金の金利がマイナス、つまり金融機関は事実上の補助金を得て資金調達ができる仕組みです。今年6月に実施された第1回のTLTROⅡでは、既存の資金供給の借り換えが認められたため、€3,993億（グロス）もの資金が供給されました。今回実施された第2回
目は予想を下回る資金供給額でしたが、目下ユーロ圏金融機関による貸出は非金融
企業向けを中心に増加傾向にあり（図1）、今年12月、来年3月とあと2回実施される
TLTROⅡは、今回以上の資金供給が期待されます。これを受けECBバランスシート
規模は€4兆超えと2015年3月比約2倍、GDP比約40%に達する見通しです（図2）。

54.8

51.9
50

4,800億フランス

APP
2016年10月～
2017年3月@800×6ヵ月= 4,800億その他

2016年9月16日
ECB総資産APP

景気の好不調の
境目を示す

45

2017年
3月（予想）

注）TLTROⅡの上積み予想、2017年3月は当社経済調査部による。

先週の欧州主要国株式市場は週間ベースで概ね3～4%の上昇、21日の米金融政策が利上げ無しとなったことから金融株を中心に高値を追う展開となりました。

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

TLTROⅡ

イタリア
53.3
52.7

-491億

TLTROⅡ#1（6月）3,993億#2（9月） 453億

2015年3月13日 カバードボンド 資産担保証券
公共債
社債
ECB総資産プログラム3 買取プログラム 買取プログラム 買取プログラム

スペイン
ドイツ

3兆3,724億

既存のLTRO資金
3,679億がTLTROⅡ
#1で借換

▲0.5

-5
2004

767億

（指数）

55

（上積み予想）2,000億40,000

家計向け貸出（前年比）
2016年7月

ユーロ圏主要4ヵ国 企業景況感（製造業・非製造業コンポジット）
60

Asset Purchase Programme（APP）
月額€800億（2017年3月まで）

50,00010【図３】 企業景況感は底堅い

出所）ECBより当社経済調査部作成

40
2014

2015

2016

（年）
2017

注）直近値はドイツ、フランスは2016年9月、
イタリア、スペインは同年8月。
出所）マークイットより当社経済調査部作成

ユーロ圏の貸出の伸びをけん引する非金融企業、その景況感は意外にも良好です。6月の英BREXIT（英国民によるEU（欧州連合）離脱の判断）を背景に、
当初企業活動は大幅に悪化するとみられていましたが、先週発表の9月製造業・
非製造業の景況感はむしろ底堅さをみせています（図3）。ECBによる強力な金融緩和に加え、EU委員会（行政執行機関）による投資促進策、2013年以降緩やかながら回復を続ける域内景気が好循環を生んでいます。もっとも、政治的混乱は不安要素として残ります。先週ドイツ・ベルリンの市議会選では、メルケ
ル首相率いるキリスト教民主同盟（CDU）は難民政策への反発から大敗、来年の議会総選挙で同首相4選に暗雲が立ち込めています。また今年から来年にかけ、スペイン、イタリア、フランスでも政権交代の可能性を秘めています。
今週は、9月消費者物価上昇率（速報）が発表されます。市場予想は前年比+0.4%、8月の同+0.2%から低位ながら加速する見通しです。（徳岡）5W

投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

アジア・新興国 インドネシア：年初来5回目の利下げで景気支援を図る中央銀行【図１】 総合消費者物価の前年比は+3%台割れと低位(右)(%)

14政策金利と銀行間金利 (日次)
銀行間翌日物
金利(細線)

1220注) 政策金利は2016年8月19日
よりBI金利→7日物
リバースレポ金利に変更
直近値は2016年9月23日

18
16

14

10
翌日物貸出金利

政策金利(コリドー上限)8(%)

【図２】 昨年9月末より急反発したルピア相場(左)消費者物価の前年比 (月次)(億米ﾄﾞﾙ)

1,500

注) コア物価：生鮮食品と管理価格品目(燃料、電力等)を除く
直近値は2016年8月

総合物価

8
6

2
2007

2009

2011

2013

2015

(年)

1,200

10,00011,0001,000

2005 2007 2009 2011 2013 2015

(年)

先週22日、インドネシア銀行(BI)は政策会合で政策金利を5.25%から5%に引下げ(図1左)。今年初より5回目の利下げで累計利下げ幅は1.25%ポイントに上ります。
BIの声明は、利下げは内需の押上げに寄与するだろうと政策意図を説明。7-9月
期も景気拡大が見込まれるが当初予想ほど強いものではなかろうと景気の先行きに慎重でした。4-6月期の固定資本投資は同+5.1%と前期の5.6%より減速し、7月の銀行融資の伸びは同+7.7%と前月の+8.9%より鈍化しています。一方、インフレ率は低く年内は目標(+3-5%)の下限近くで推移するだろうと記述。8月の総合消費者
物価は前年比+2.8%と前月の+3.2%より鈍化(図1右)。食品物価が低下し総合物価を押下げました。BIのアグス総裁は、政策会合後の記者会見で「金融緩和は年末まで続く可能性がある」と発言したものの、次回10月20日に2会合連続の利下げを行うことには慎重とみられます。今後、BIは内外の景気動向や国際金融市場の動向を注視しつつ、11月から12月にかけて追加利下げ機会を探ると予想されます。

400
2009

経常収支 (四半期)

80
60
40

経常移転

20

財貿易

0

900

500

出所）インドネシア銀行(BI)、インドネシア中央統計局(BPS)、CEICより当社経済調査部作成

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

9,000

ルピア高
↕
ルピア安

1,300

(億米ドル)

120

100

直近値：2016年9月23日

12,00013,000

サービス

-20

-40

経常収支

-60

600

コア物価

0

2

ルピア相場 (線:右軸)

1,400

700

4

(コリドー下限)

4

8,000

800

6
FasBI金利(ﾙﾋﾟｱ/米ﾄﾞﾙ)

1,100

12
10

（（（
（（
為替相場と外貨準備

14,000

外貨準備(棒:左軸)-100

直近値：2016年8月

2011

2013

2015

(年)

所得

-80

15,000 -120

注) 直近値は2016年4-6月期

2005 2007 2009 2011 2013 2015(年)

出所）インドネシア銀行(BI)、、CEIC、Bloombergより当社経済調査部作成

通貨ルピアは、昨年9月末より今年2月末にかけて対米ドルで+9.5%と主要新興国
通貨最大の上昇率を記録したものの、その後先週23日にかけては、同+2.3%の上昇率に留まるなど多くの新興国に劣後(図2左)。昨年9月末以降の通貨の急反発は、
経常赤字の縮小(図2右)と物価の沈静化など経済の安定化や、ジョコ大統領の政権
基盤の安定化と経済改革への取組みの進展などが背景であったと考えられます。
2月末以降の相場の不振は、状況改善が広く知られた同国の株式･債券･通貨が既に海外投資家に選好されていたことやBIによる為替市場介入のためとみられます。
外貨準備は5月末から8月末にかけて99.5億米ドル増加(図2左)。BIは資本流入局面
で米ドル買い介入を行い外貨準備の増強を図っている模様です。もっとも、安定化した経済や相対的に高い金利など同通貨の支援要因は健在です。ルピアは今後もBIの介入に上昇速度を抑えられつつ底堅く推移すると予想されます。（入村）注）本稿は、9月26日付アジア投資環境レポートの要約です。

6

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投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

今週の主要経済指標と政治スケジュール
月

火

水

木

金

9/18

20

21

22

23

（他） ロシア下院選挙（日） 日銀金融政策決定会合（～21日）
長短金利操作付き量的･質的金融緩和を導入
短期金利（政策金利残高適用金利）：▲0.1%
長期金利（10年国債利回り）：0%程度（日） 黒田日銀総裁記者会見（日） 8月 貿易収支（通関ベース、季調値）
7月：+3,402億円
8月：+4,084億円（日） 8月 訪日外客数（推計値）
7月：229.7万人
8月：204.9万人（日） 安倍首相 国連総会で演説（米） 8月 中古住宅販売件数（年率）
7月：538万件
8月：533万件（米） ハーカー・フィラデルフィア連銀総裁、メスター・クリーブランド連銀総裁、
ロックハート・アトランタ連銀総裁によるパネル討論会（仏） 4-6月期 実質GDP（確報、前期比）
1-3月期：+0.7%
4-6月期：▲0.1%（改定値：0.0%）（米） イエレンFRB議長 記者会見（他） トルコ 金融政策委員会
レポ金利：7.5%⇒7.5%
翌日物貸出金利：8.5%⇒8.25%
翌日物借入金利：7.25%⇒7.25%

19

先
週

（米） 9月 全米住宅建築業協会（NAHB）住宅市場指数
8月：59
9月：65
（中） 8月 新築住宅価格調査（主要70都市、前月比で上昇した都市数）
7月：51、8月：64（米） 連邦公開市場委員会（FOMC）（～21日）
FF金利誘導目標：
0.25～0.50%⇒0.25～0.50%（米） 8月 住宅着工・許可件数（着工、年率）
7月：121.2万件、8月：114.2万件（他） 南アフリカ 金融政策委員会（～22日）
SARB政策金利： 7.0%⇒7.0%（他） インドネシア 金融政策委員会（～22日）
7日物リバースレポ金利：5.25%⇒5.0%（欧） トラギECB総裁 講演（他） ニュージーランド 金融政策決定会合
RBNZｵﾌｨｼｬﾙ･ｷｬｯｼｭﾚｰﾄ: 2.0%⇒2.0%（他） フィリピン 金融政策決定会合
オーバーナイト・レート：3.0%⇒3.0%

今

26

27

28

29

30

（日） 臨時国会召集（日） 黒田日銀総裁 挨拶（大阪経済4団体共催懇談会）（日） 日銀金融政策決定会合議事要旨（7月28・29日分）（日） 8月 企業向けサービス価格（前年比）
7月：+0.4%
8月：（予）+0.3%（日） 東京都議会開会（米） イエレンFRB議長 議会証言（下院）（米） ブラード･セントルイス連銀総裁 講演（米） エバンス･シカゴ連銀総裁 講演（米） メスター･クリーブランド連銀総裁 講演（米） ジョージ･カンザスシティー連銀総裁 講演（米） 8月 耐久財受注（航空除く非国防資本財、前月比）
7月：+1.5%
8月：（予）▲0.1%（独） 10月 GfK消費者信頼感指数
9月：+10.2
10月：（予）+10.2（他） OPEC（石油輸出国機構）非公式会合開催予定（欧） 9月 消費者物価（速報、前年比）
8月：+0.2%、9月：（予）+0.4%（英） 4-6月期 実質GDP（確報、前期比）
1-3月期：+0.4%
4-6月期：（予）+0.6%（改定値：+0.6%）（日） 黒田日銀総裁 挨拶（全国証券大会）（日） 8月 商業販売額（小売業、前年比）
7月：▲0.2%、8月：（予）▲1.7%（米） イエレンFRB議長 講演（米） ハーカー･フィラデルフィア連銀総裁 講演（米） ロックハート･アトランタ連銀総裁 講演（米） パウエルFRB理事 講演（米） カシュカリ･ミネアポリス連銀総裁 講演（米） 4-6月期 実質GDP（確報、前期比年率）
1-3月期：+0.8%
4-6月期：（予）+1.3%（改定値：+1.1%）（米） 8月 中古住宅販売仮契約指数（前月比）
7月：+1.3%、8月：（予）0.0%（米） 8月 個人所得・消費（前月比）
所得 7月：+0.4%、8月：（予）+0.2%
消費 7月：+0.3%、8月：（予）+0.1%（米） 9月 シカゴ購買部協会景気指数
8月：51.5、9月：（予）52.0（日） 日銀金融政策決定会合「主な意見」（9月20・21日分）（日） 8月 鉱工業生産（速報、前月比）
7月：▲0.4%、8月：（予）+0.5%（日） 8月 家計調査（実質消費支出、前年比）
7月：▲0.5%、8月：（予）▲2.2%（日） 8月 完全失業率
7月：3.0%、8月：（予）3.0%（日） 8月 有効求人倍率
7月：1.37倍、8月：（予）1.37倍（日） 8月 消費者物価（総務省、前年比）
総合
7月：▲0.4%、8月：（予）▲0.5%
除く生鮮 7月：▲0.5%、8月：（予）▲0.4%（日） 8月 消費者物価（日銀、前年比）
除く生鮮食品・エネルギー
7月：+0.5%、8月：（予）+0.4%（米） 9月 ミシガン大学消費者信頼感指数（確報）
8月：89.8、9月：（予）90.0（速報値：89.8）（米） 第1回 大統領候補者討論会（ニューヨーク州）（米） カプラン･ダラス連銀総裁 講演（米） 8月 新築住宅販売件数（年率）
7月：65.4万件
8月：（予）60.0万件（欧） ドラギECB総裁 議会証言（欧州議会）

ifo景況感指数
週 （独） 9月
8月：106.2（米） 7月 S&P ｺｱﾛｼﾞｯｸ ｹｰｽ･ｼﾗｰ住宅価格指数（20大都市、前月比）
6月：▲0.07%、7月：（予）0.00%（米） 9月 消費者信頼感指数（コンファレンス・ボード）
8月：101.1
9月：（予）98.8

9月：（予）106.3（他） 国際エネルギーフォーラム（アルジェ、～28日）（他） 国際原子力機関（IAEA）年次総会（ウィーン、～30日）（中） 9月 Caixin製造業PMI（マークイット）
8月：50.0
9月：（予）50.1

10/1

4

5

6

7

（中） 中国人民元をIMF特別引出権（SDR）構成通貨に採用（中） 9月 製造業PMI（国家統計局）
8月：50.4
9月：（予）50.4（日） 9月 消費者態度指数（米） 8月 貿易収支

（豪） 8月 貿易統計（日） 8月 現金給与総額（他） G20（20ヵ国･地域）財務相･中銀総裁会議（日） 8月 景気動向指数（米） 9月 新車販売台数（米） 8月 製造業受注（米） 8月 卸売売上・在庫3

来 （日） 日銀短観（9月調査）（米） 副大統領候補者討論会（米） 9月 ADP雇用統計（豪） 金融政策決定会合（米） 9月 米供給管理協会（ISM) 非製造業景気指数（米） 8月 消費者信用残高（米） 9月 雇用統計（日） 9月 新車登録台数（独） 8月 鉱工業生産

週（米） 8月 建設支出

（豪） 8月 住宅建設許可件数（米） 9月 米供給管理協会（ISM）製造業景気指数（他） ブラジル 8月 鉱工業生産（豪） 8月 小売売上高（仏） 8月 鉱工業生産（英） 8月 鉱工業生産（他） ブラジル 9月消費者物価（IPCA）

注） （米）は米国、（日）は日本、（欧）はユーロ圏、（英）は英国、（独）はドイツ、（仏）はフランス、（伊）はイタリア、（加）はカナダ、（豪）はオーストラリア、（中）は中国、（印）はインドをそれぞれ指します。
赤字は日本、青字は米国、緑字はユーロ圏とEU全体、黒字はその他のイベントを表します。経済指標と政治スケジュール、企業決算の日程及び内容は変更される可能性があります。
出所）Bloomberg等、各種資料より当社経済調査部作成

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

7

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投資環境ウィークリー 2016年9月26日号

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8