10 年間にわたる

金のブル・マーケットに関する考察ワールド・ゴールド・カウンシルについて目次

ワールド・ゴールド・カウンシル（WGC）は、金市場の育成を目的とする組織

要約

01

過去の資産バブルの教訓

02

金とグローバル資産の価格比較

05

金と金利サイクル

06の構造的変化を喚起しています。

金需要の見通し07

WGCは国際金市場に対する洞察を提供することにより、富の保全や社会・

結論11です。投資、宝飾、
テクノロジー、政府関連分野において、金に対する持続的な需要を喚起するためのリーダーシップ活動を行っています。

WGCは、金市場に関する真の洞察力を生かし、金をベースにしたソリュー
ションやサービス、市場の育成を行っています。こうした活動を通じ、金需要

環境面で金が果たせる役割についての理解を深める活動を行っています。

WGCは世界の主要金鉱山会社をメンバーに持ち、英国本部のほかインド、
中国、日本、
トルコ、欧州、米国などにオフィスを有しています。

詳 細情 報ガバメント・アフェアへご連絡ください。

Ashish Bhatia
ashish.bhatia@gold.org+1 212 317 3850
Natalie Dempster

ディレクター、ガバメント・アフェア

natalie.dempster@gold.org+44 20 7826 4707
George Milling-Stanley

マネージング・ディレクター、ガバメント・アフェア

george.milling-stanley@gold.org+1 212 317 3848

本レポートは、2010年9月に刊行した英語版レポート「The10-Year gold bull market inperspective」を翻訳したものです。本レポートと英語版レポートの内容に相違がある場合には、英語版レポートが優先されます。英語版レポートは、http://www.gold.orgをご参照ください。

10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

要約
外貨準備の責任者や投資家は、分散化のメリットやマクロ経済的リスクに対するヘッジを目的として、金をポートフォリオに組み込んだ戦略的な事例を評価するようになりました。しかし、金価格が高値を更新し続けたために、金は他の資産と比べると過大評価されているのでなはいかという懸念が高まっています。金相場は「バブル」ではないかという疑問が、一部の投資家やコメンテーターから上がっています。
本レポートでは、統計的アプローチを用いてそのような懸念を分析し、将来の金需要の見通しを検証します。分析を通し、過去に発生したバブル時の統計的特徴を調査し、現在の金市場動向を見極めます。分析結果では、
明らかに、現在の金価格の推移には過去のバブル、たとえば米国の住宅市場バブルやナスダックのハイテク・バブルおよび日本の株式市場バブルなどとの統計的類似点は見られませんでした。また、株式指数や原油など
他の実物資産と比べ、金価格は長期的な平均水準にあることがわかります。
さらに、とりわけ新興国市場の力強い成長、中央銀行の根本的な姿勢の変化、金の産業用需要の回復や新たな進展などによって、金の需要が引き続き堅調に推移すること示しています。

01

過去の資産バブルの教訓
堅調な投資の伸び

統計的アプローチ

金融危機が引き起こした「質への逃避」の流れ、そうした危機に対する対応

z-スコア値は、ある分析データが全データの平均からどの程度乖離している策（すなわち世界各国の中央銀行による量的緩和）は、金需要にとっては有のかを、標準偏差で表したものです。本分析では、金をはじめ米国のケース・

利に働きました。このことは、マクロ経済的な不安や金融不安が最も顕著に

シラー10大都市圏住宅価格指数、ナスダック総合指数、日本の日経平均株

なった2008年に金投資が急激な伸びを示したことからも明らかです。
しか価指数の四半期リターンの移動平均（年率換算）のz-スコアを検証します。

し現在の高い金価格は、こうした投資の伸びだけでは説明できません。金融

これらの指数はいずれも、資産価格の大幅な上昇とその後の大幅な下落と危機は2007年6月中旬に始まりましたが、金価格の上昇はその5年前、つまいう顕著な資産バブルを過去に経験しました。図3の各グラフでは、2標準偏り2001年から2002年頃にかけて始まっています。過去10年にわたって、金差以上の高いz-スコアは、正規分布と仮定すれば実現する可能性が5パー

価格は投資需要が高まった期間だけでなく、投資が停滞あるいは減少傾向

セント未満であったことを示しています。すなわちこのように、高いz-スコアにあった期間も上昇しました。たとえば2002年第1四半期と2004年第1四のリターンは、低いz-スコアのリターンよりも起こる可能性が低いといえま

半期の比較では、金の投資需要への流入量は126トンから99トンへと21%す。
したがって、2シグマ2 を基準とし、それ以上であればおそらくバブルで減少しましたが、その期間の金価格は41%上昇しました。また、2006年第2あったと考えることができます。そのようなリターンは資産の通常の価格動四半期から2008年第2四半期では、投資需要はほぼ横ばいで146トンから向を前提とすれば発生する可能性が極めて低いからです。なおこの図では、152トンに4%増加しただけでしたが、金価格は67%上昇しました。 近年に価格の下落ではなく上昇にのみ的を絞ることができるように、
プラスのz-ス

おいては、投資家は株式市場をはじめとするリスクの高い市場での運用にコアのみを表示しています。

1

資金を戻しており、「質への逃避」の流れはもはや逆転したにもかかわらず、金価格は上昇し続けました。
このように、「質への逃避」に関連する資金の流れが2008年の金価格を支えたことは事実ですが、その流れの大半はすでに減少あるいは逆転していたにもかかわらず、金価格は上昇を続けました。金がこうした資金の流れに左右されなかったことは、金価格とVIX指数（S&P500種株価指数のボラティ
リティであり、投資家のリスク許容度を示す代表的指標）を比較することによりわかります（図2参照）。VIX指数はピークとなった2008年秋の80から2010年始めの15まで急激に低下しており、これはリスクに対する姿勢の顕
著な変化を意味します。このようにリスク回避姿勢が後退したにもかかわらず、金価格は上昇しました。

過去の資産バブルの教訓
金価格の推移を実際に起こった資産バブル時の動きと比較することで、現在の金価格の上昇ペースとその度合いがバブルではないことがはっきりとわかります。資産価格が上昇している間は、バブルであることを判断するのは極めて困難です。多くの研究者がバブルの予測は不可能だと考えていることもあり、世界の政策担当者は多くの場合、バブルへの対処を避けてきました。
しかし、研究者や逆張りをする投資家は通常、「z-スコア」を利用して資産価格が統計的に極めて異常なペースで上昇しているかどうかを判断し、資産価格がもたらすリターンの統計的有意性を検討します。

金
金の分析結果より、即座に2つのことがわかります。まずひとつには、金はリターンが2シグマを超えるバブ
1980年に、今回検証した他の資産と同様、ルを経験していました。この時期に金の価格が急騰したのはバブルであり、これはイラン革命や原油価格の急騰、ソ連によるアフガニスタン侵攻といった多くの地政学的・経済的事件によるものでした。2つ目として一連のデータから見えてくるより重要な点は、それ以降に2シグマを超える事象がないということです。実際、他の資産には過去5年間に2シグマの事象が発生しているものの、金では発生することなく、年間リターンは通常水準のリターンで推移しています。

米国の住宅バブル
2番目のグラフでは、ケース・シラー10大都市圏住宅価格指数を使用し、縦軸にz-スコアをプロットし、米国の住宅価格について検証しています。3 住宅価
格は過去30年間にわたって着実に上昇してきましたが、様々な要因の中でも、特に近年のモーゲージ金融における「技術革新」が2003年から2006年
にかけて住宅価格を大幅に押し上げた要因だったと考えられています。デー
タからは、2004年から2005年の年次変化が2.25シグマのリターンとなり、前述のバブルと考えられる数字になっていることがわかります。

1 ここでは投資部門への需要を使用しています。しかし、総投資額を使用してもこれらが金価格を左右する大きなファクターではありませんでした。
総投資額の場合は、2002年第1四半期から2004年第1四半期にかけては5%増加、2006年第2四半期から2008年第2四半期には24%減少しました。
「総投資額」には需給の差である「店頭市場投資および在庫変動」が含まれます。

「Xシグマ」の事象であると表示されます。
2 シグマ（σ）は、統計学において標準偏差を示す符号です。しばしば、ある事象の発生の可能性をわかりやすく表すために、

3 本分析ではケース・シラー10大都市圏住宅価格指数を使用しました。なぜなら、米OFHEO（連邦住宅公社監督局）が公表している住宅価格指数には米国の住宅バブルに大きく関係していた非優良住宅ローンが含まれていないためです。関係者の多くが、非優良住宅ローンの基準を下げたことがバブル発生の一因と考えています。

10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

図 1 : 四半期ごとの投資の伸び（ 2002 年〜 2009 年）
Tonnes

US$/oz

700

1,200

600

1,000

500

800

400
600
300
400
200
200

100

0

0
03/2002

03/2003

Identifiable Investments

03/2004

03/2005

03/2006

03/2007

03/2008

03/2009

Gold Price (London PM fix, US$/oz), (RHS)

Source: GFMS

図 2 : リスク回避姿勢が後退するなかで上昇する金価格
US$/oz

Vol %

1,400

90
80

1,200

70
1000

60

800

50

600

40
30

400

20
200

10
0

0
02/2002

02/2003

02/2004

Gold Price (London PM fix, US$/oz), (LHS)

02/2005

02/2006

02/2007

02/2008

02/2009

02/2010

VIX Index (RHS)

Source: Bloomberg

02 _03

米国のハイテク・バブル

日本のバブル経済

米国では90年代後半、コンピューター・テクノロジーとインターネットが家庭前述で検証してきた3つのバブルと同様、下図の最後のグラフに示した日で広く普及したのに伴い、空前のハイテク・ブームが起きました。このブーム

本の日経平均株価においても、1986年から1987年にバブルが頂点に達しは米国のいわゆるシリコン・バレーに集中しており、多くの場合、まだ収益をた時に3シグマを超えました。第2次世界大戦後、日本は驚くべき成長を遂生み出していないにもかかわらずハイテク関連企業の株価が急騰しました。

げて世界第2位の経済大国となりました。
しかし80年代に入ると、金融資産

このハイテク・バブルにともない、
図3の3番目のグラフに示しているように、
ハ
イテク分野の代表的な指標とされる米ナスダック総合指数が、2000年初めの
まさにハイテク・バブルのピーク時に2.75シグマのリターンを記録しました。

や不動産価格が実態経済とかけ離れたペースで上昇しました。1990年にバブルが崩壊した後は、株式相場や不動産価格はバブル時に付けた最高値にいまだ届いていません。日本は現在、いわゆる「バブル経済」以降では第2の「失われた10年」にあり、日本人はいまだに当時の信じられない状況を驚きの目で振り返ります。また興味深いことに、日経平均株価は、米国でハ
イテク・バブルが発生したのと同時期の 90年代後半に通常ではありえない
同じようなペースで上昇しました。

図 3 : １年間の移動平均リターン（四半期データを利用）および移動平均リターンの z- スコア
Gold prices (US/oz) (1975-2010)

Nasdaq composite (1975-2010)

Z-score%Z-score

%

3.00

160
140
120
100
80
60
40
20
0
-20
-40
-60

3.00

100
80
60
40
0
20
-20
-40
-60
-80

2.50
2.00
1.50
1.00
0.50
0.00
03/1976

03/1982

Z-score03/1988

03/1994

03/2000

03/2006

2.50
2.00
1.50
1.00
0.50
0.00
03/1976

Rolling Annual Returns (RHS)

03/1982

Z-scoreCase Shiller 10 city US house price index (1975-2010)03/1988

03/1994

03/2000

03/2006

Rolling Annual Returns (RHS)

Japanese Nikkei equity index (1975-2010)%

Z-score

%

3.00

40

3.00

40

2.50

30

2.50

30

Z-score

20

2.00

10

1.50
1.00

0

1.50

-10

1.00

-20

0.50

-30

0.00
03/1976-40
03/1982

Z-score03/1988

03/1994

03/2000

Rolling annual returns (RHS)

03/2006

20

2.00

10
0
-10
-20

0.50

-30

0.00
03/1976-40

03/1982

Z-score03/1988

03/1994

03/2000

03/2006

Rolling Annual Returns (RHS)

Note: Only positive values are plotted for z-scores. The graphs are consistently truncated at a maximum z-score of three to make it easier to see the results ofthe most recent events as that is the period of interest. Bubble period maximum z-scores are as follows: Gold in Q2 1980, 4.9; Case Shiller 10 city index in Q3
2005, 2.25; Nasdaq in Q1 2000, 2.75; Nikkei in Q2 1986, 3.33.
Source: Bloomberg and World Gold Council calculations

10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

金と各種グローバル資産の価格比較
相対価格の分析によっても、金が過大評価されていないことがわかります。
比率を分析する前に、指摘しておくべき重要な点があります。金価格は名目

図 4 : 名目ベースと実質ベースの金価格（米ドル / オンス、1974 年 1 月 = 100 ）ベースでは最高値を更新し続けていますが、実質べ−スではまだ過去最高

US$/ozを下回っているということです。図 4に名目ベースと実質ベースの金価格を示しています。

1,400
1,200

2つの資産価格の比率を分析するという方法も、資産の長期的な関係を見1,000

極めるうえで有効です。比率が継続的に広がっているとしたら、ある資産が800

他の資産に対して著しく価値を上げているか下げているかのどちらかだと推測することができます。また比率が横ばいであれば、その2つの資産は同じようなトレンドにあると推測することができます。図5には2つの主要なグ
ローバル株式指数（米ドルベース）、WTI原油および銀、それぞれの金に対する比率を示しています。特定のレベルの影響を排除するため、価格ではなく比率のトレンドを見ることは有用です。
図からは、金価格に対する各資産価格の比率は、時間とともに様々な動きを示していることがわかります。仮に金価格とこれらの資産との間に関連性

600
400
200
0
01/1974

01/1979

01/1984

Gold (US$/oz)

01/1989

01/1994

01/2004 01/2009

Gold (real; US$/oz)

Source: Bloomberg and World Gold Council calculationsがないとしたら、こうした比率は極端な水準まで急上昇すると考えられます
が、金価格の各指数に対する比率は過去に記録した最高値と最低値の間に収まっています。たとえば図5のS&P500種株価指数は、現時点では金に対比率の概要：金と各種グローバル資産
Gold / –30 July 2010

High

AverageLow

準にあります。同様に、金の原油に対する比率は2010年7月31日現在15.5

S&P500

1.07

5.7

1.0

0.2

で、
これもまた過去30年間の平均である15と同水準です。最後に金の銀にMSCI World ex US

0.25

2.2

0.5

0.1

対する比率は65であり過去の範囲内に収まっており、平均値の58に近い数

Silver

65.57

99.0

58.0

16.0

Oil

15.50

31.0

15.0

6.7

してほぼ1対1の比率になっており、
これは過去36年間の平均と一致した水字となっています。
したがって、金価格の上昇をグローバルな株式指数や原油・銀などの実物資産と比較してみると、金価格は長期的な平均水準を維持していることがわかります。

Monthly US$ levels since 1974, WTI Crude Oil from 1980
Source: Bloomberg, Global Insight and World Gold Council calculations

図 5 : 金（米ドル / オンス）と各種グローバル資産（米ドル）指数の比率
Gold/Asset

Gold/Asset

7

120

6

100

5
80
4
60
3
40
2
20

1

0

0
01/1974
S&P50001/1979

01/1984MSCI World ex US

01/1989
Silver (RHS)

01/1994

01/1999

01/2004

01/2009

Oil (RHS)

Source: Bloomberg, Global Insight and World Gold Council calculations

04 _05

金と金利サイクル
投資家の間で懸念されていることとして、金利サイクルが反転すると資産

図 6 : 主な資産と金（米ドル / オンス）の週次リターンの 5 年間相関

価格が突然、大幅に下落するのではないかという点があります。こうした懸念は確かに、特に債券に投資している投資家にとっては切実かつ現実的な

BarCap 1-3month T-bills

0.02

問題です。実際、金融業界では金利が上昇に転じた場合にどのように債券

BarCap US Tsy Agg

0.04

BarCap US Credit-0.04

BarCap US High Yield-0.04

S&P 500-0.01

金と他資産との相関を検証してみると、金は他のほとんどの資産クラスとDJ Industrial Average-0.05

強い相関を持たないことがわかります。図 6は、複数の主な資産クラス（債

Russell 3000

根拠のないものといえます。

券を含む）と金の週次リターンでの5年間の相関を示しており、
これらの資

0.00

MSCI World ex US

0.18

めばその分散化に有効であり、
これこそがまさに、多くの投資家が金に魅力

Dow Jones Wilshire REITs

0.02

を感じている理由なのです。

Brent Crude Oil (US$/bbl)

図6には2つの米国債指数を含むいくつかの債券指数との相関が示されて

DJ UBS Commodity Index
0.4

0.2

0

-0.2

-0.4

-0.6

検証しました。図7には、10年物米国債利回りの変化（ベーシスポイント）と金価格の変化（パーセント）の間の30日相関の推移を示しています。両者の

0.48
-1.0

いますが、
これに加え、指標である10年物米国債利回りと金価格の相関を

0.34

-0.8

産と金との間には強い関連は認められません。ポートフォリオに金を組み込

Source: Global Insight, Barclays Capital, World Gold Council

相関は安定しておらず、プラスあるいはマイナスとなる期間があるものの、0.50を超えたのはわずかな期間だけです。ゆえに、この相関の不安定さを考えると、金利が反転しても、金が単に利回り変化から直接的な影響を受けることはないと考えられます。

図 7 : 10 年物米国債利回りの変化（ベーシスポイント）と金の 30 日相関の推移
1.0
Yields up
Gold up
0.5

0

-0.5
Yields downGold up-1.0
07/1976

07/1981

07/1986

Source: Bloomberg and World Gold Council calculations

10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

07/1991

07/1996

07/2001

07/2006

1.0

金の場合は、過去において他資産との有意な相関はなく、このような懸念は0.8

保有する長期債券の市場価格が大きく下がることになるからです。しかし0.6に投資するのかが頭の痛い問題となっています。債券に投資していれば、金需要の見通し
過去のトレンドや相対的なトレンドは将来予想される価格動向を映し出すとまた、投資需要に関しても大きく伸びる余地があります。中国の金市場は自は限りません。ですから、将来の需要の見通しについて考察することも同じ

由化されてまだ10年も過ぎておらず、いまだ発展途上にある市場です。中

ように重要です。ワールド・ゴールド・カウンシルでは、特に新興国の急激な国の民間部門が保有する金貨・金地金の量はインドやベトナムなどの民間

成長や中央銀行の姿勢の根本的な変化、金の産業用需要の回復と新たな保有量よりもはるかに少ないことから、中国には大きな需要増加の余地が進歩といった様々な要因から、金需要は大きく増加すると確信しています。

金需要が大幅に伸びる可能性を持つ中国
ワールド・ゴールド・カウンシルは、中国の金需要は今後10年間で倍増する可能性があると考えています。また、中国では2001年に国内金市場の規制あります。また、金投資総額（金の上場投資信託を始めとする金市場の利用を促進する各種新商品を含む）の伸びも、先日発表された「金市場の発展を促進するプログラム」によって促進されることになるでしょう。このプログラ
ムは中国人民銀行（PBOC）
や国家発展改革委員会（NDRC）、工業情報化部（MIIT）、財政部（MOF）、国家税務局（State Bureau of Taxation）、中国証券監督管理委員会（CSRC）
が協力して導入したものです。この目標の緩和が行われ、今後中国の金消費量は世界の他の国々に追いつくと予想し達成にはワールド・ゴールド・カウンシルも深く関与しています。2010年4月ています。この規制緩和以降、中国の金需要は大きく増加（2009年には量に、
ワールド・ゴールド・カウンシルと中国工商銀行（ICBC）
は、中国金市場にベースで世界第2位の消費国）
しましたが、1人当たりの金需要はいまでも
欧米諸国を大きく下回っています。中国における平均所得の上昇、高い貯蓄率による投資可能な所得の余剰、国民の生活水準の向上などが今後10おける戦略的協力関係に関する覚書を締結しました。この覚書により、ワー
ルド・ゴールド・カウンシルとICBCは、中国国内における金市場の開発・発展を共同で推し進めていきます。

年間の中国の金需要を大幅に増加させ、特に宝飾品部門における支出を促すことになるでしょう。4 図8には各国の2009年の国民1人当たり国内総生産（GDP）に対する1人当たり金需要が示されており、各国の金消費の強さがわかります。このグラフより、中国にはグラフの左から右に移動する余地が大きく残されており、金需要が大きく伸びる可能性があるということが読み取れます。

（ワールド・ゴールド・カウンシル、2010年3月）参照。
4 『中国金レポート：寅年の金（China Gold Report: Gold in the Year of the Tiger）』

06_07

新興国および発展途上国の外貨準備における金の重要性の高まり
公的部門の需要に関しても大きな増加余地があります。過去2年間、金に関して中央銀行の姿勢に根本的な変化がありました。中央銀行は過去 20 年
間、金を大きく売り越していましたが、2009年第2四半期に買い越しへと転じました。中国やロシア、インド、フィリピンといった主要な中央銀行はすべて、過去2年間に相当な量の金を購入しましたし、スリランカやベネズエラ、
モーリシャス、
タジキスタンの中央銀行も量は少ないながら金を購入しましまた、
こうしたポートフォリオ最適化モデルでは今日の経済状況は考慮されていませんが、現在のマクロ経済的リスクを考えればいっそうの金保有が強く求められます。
外貨準備の責任者が現在直面している最大のリスクの1つは、欧州諸国の緊迫した財政状況です。米連邦準備制度理事会（FRB ）やイングランド銀行（BOE）などの主要中央銀行が最近、相次いで成長見通しを引き下げましたが、これは景気の二番底に関する強い懸念を示すものです。欧州の銀行業界では様々な問題が発生しており、世界経済の回復が停滞しているた
め、ユーロ圏が再び景気後退に陥り、ソブリン債格付けのさらなる引き下げた。一方、欧州の中央銀行による金売却は完全に停止した状態です。

やユーロのさらなる下落につながる可能性があります。

世界の中央銀行は現在、累積すると外貨準備のおよそ10.7%を金で保有し新興国中央銀行の投資ガイドラインでは多くの場合、外貨準備の投資先をていますが、保有状況は地域によって大きく異なります。先進国は外貨準備の3分の1程度を金で保有していますが、これは主に金本位制の名残といえます。これに対して先進国以外の国々は、金で保有している外貨準備は5%未満です。一方、アジアの開発途上国はその半分未満となっています。
アジア諸国の外貨準備の規模を考えると、金で保有する外貨準備の比率
がわずかに上昇しただけでも金市場に大きな影響を及ぼすことになります。たとえば、外貨準備総額に占める比率が現在の2.4%から3.4%まで1ポ
イント上昇すると、その金需要はおよそ900トン、つまり2009年の年間鉱山生産量の36%に相当します。アジア諸国の中央銀行の外貨準備総額に占める金の比率は、ポートフォリオ最適化モデルにおいて示される最適比率の下限あるいはそれを下回っています。5 したがって、
この地域の中央銀行
が金への配分比率を上げる可能性は非常に高いといえます。

いくつかの主要な資産、たとえば預金や政府債、準政府債、金などに限定しているため、債務の不履行や格付けの引き下げに対する新たな懸念が高まると、公的部門でも民間の投資家でもさらに金を購入しようというトレンドが急激に加速することになります。そのような中央銀行の多くは、たとえそれが魅力的な選択肢だとしても、単純に株式市場に逃避すればいいというの最近のレポー
わけにはいきません。また、欧州政策研究センター（CEPS）
トによると、
グローバルな成長もユーロの位置づけに関わる懸念も、いずれも金需要を支えることになるため、ユーロ圏に関する楽観的・悲観的なシナ
リオを問わず金需要にはプラスに作用するでしょう。6
最後に、近年の金投資の急激な増加にもかかわらず、世界の運用資産（AUM）に占める金の配分比率は極めて低く、ワールド・ゴールド・カウンシ
ルの推定ではおよそ1%程度であるということは、現時点でまさに注目すべ
き点ではないでしょうか。

5 『外貨準備資産の運用における金の重要性（The Importance of Gold in Reserve Asset Management）』（Natalie Dempster他、
ワールド・ゴールド・カウンシル、2010年）。ワールド・ゴールド・カウンシルの刊行物に関する詳細はhttp://www.gold.orgを参照してください。
（Yonghyup Oh、Daniel Gros、Cinzia Alcidi、Paul De Grauwe著、CEPS、2010年）。http://www.ceps.euから入手。
6 『 The Future of the Eurozone and Gold 』

10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

図 8 : 世界の金消費の強さ（ 2009 年）
Per capita gold consumption (gm)
1.6

Taiwan1.4

South Korea

1.2

United States
Japan

1.0

Italy

0.8
0.6

India

Russia0.4

United Kingdom

China

0.2

Indonesia
Thailand

0
0

10

20

30

40

Note: Demand includes Jewellery and Investment demand and excludes central bank purchases.

50
GDP per capita (US$’000)

Source: GFMS, IMF, World Gold Council estimates

図 9 : 新興国の中央銀行における金保有の増加
TonnesTonnes

0.6
0.5

1,200

+188%

1,000

0.4

800

0.3

600

0.2

+117%

0.1
0

Q2 2008

Mauritius

+53%
+56%
+2%

400

+83%

+29%

200
0

Sri Lanka+76%

Tajikistan

Q2 2010China*

RussiaQ2 2008

Q2 2010

India

Philippines

Venezuela*Reported in April 2009, but purchases took place gradually over the preceding five years.
Source: IMF International Financial Statistics

08_09

図 10 : 外貨準備に占める金の割合（ 2009 年）
30
25
20
15
10
5
0
Advanced
Economies

Developing
Asia

Central andEastern Europe

Middle East andNorth Africa

Sub-SaharanAfricaWestern
Hemisphere

Source: IMF International Financial Statistics

図 11 : 世界の運用資産（ 2009 年第 4 四半期、推定総額 84 . 1 兆米ドル）

Global equities*
Global fixed income
Alternatives**
Gold

46%
48%
5%
1%

* Estimated using world equity and bond index data and adjusting for data overlaps.
** Includes hedge funds, private equity, real estate, and commodities (excluding gold).

Source: IMF International Financial Statistics

7 『有用な金: イノベーション時代の金とナノテクノロジー（Gold for Good: Gold and nanotechnology in the age of innovation）』（ワールド・ゴールド・カウンシル、2010年1月）参照。ワールド・ゴールド・カウンシルの刊行物に関する詳細はhttp://www.gold.orgを参照してください。

10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

堅調な金の産業用需要

結論

規模としてはまだまだですが、金需要を後押しする有力候補と考えている

投資家や外貨準備責任者の間で金が戦略的に利用されるようになっていまのが産業・医療用途における金の利用です。エレクトロニクス市場は金の産すが、我々ワールド・ゴールド・カウンシルは本レポートにおいて、金価格の高業用需要では間違いなく最大規模ですが、需要が急増するものと思われま

値更新は金の過大評価あるいはバブルであることのシグナルではないのかす。業界団体の半導体製造装置材料協会（SEMI）によると、家電市場の成という疑問について考察しました。つまり、統計的アプローチを駆使してそ長が予測されることから、半導体チップの売上高が今後5年間で大幅な伸のような疑問を分析し、さらに将来の金需要の見通しを検証しました。今回びを示し、それに伴って金の需要も増加すると見られています。短・中期的の分析を通して、過去に発生したバブルの統計的特性を調査し、金市場にには、新たに重要な市場が出現すると思われます。自己触媒や化学処理のおける現在の動向を評価しました。明らかに、結果は、金価格の推移には過

新たな進歩が金需要の増加をもたらし、その規模は、そうしたテクノロジー

去のバブル、たとえば米国の住宅市場バブルやナスダックのハイテク・バブ

が市場にどの程度浸透するのかに左右されることになるでしょう。より長期

ル、日本の株式市場バブルなどの統計的特性との類似点がないことを示し的には、太陽電池や燃料電池のようなクリーン・テクノロジーが進歩し、金のています。また、株式指数や原油のような他の実物資産と比較すると、金価大きな市場を新たに生み出すと思われます。7

格は長期的な平均価格と同水準にあることがわかりました。さらに、
とりわけ新興国市場の力強い成長や中央銀行の根本的な姿勢の変化、金の産業用需要の回復・新たな進展などによって金の需要が引き続き堅調に推移することを示しました。

10_11

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10 年間にわたる金のブル・マーケットに関する考察

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英語版発行 : 2010 年 9月
日本語版発行: 2011年 7月