2021年秋号

『インベストメント・アウトルック2021年秋号』をご愛読いただき、誠にありがとうございます。
世界では新型コロナ・ワクチンの接種が進み、わが国でも見られた夏場の感染再拡大もピークを越えつつあるように見受けられます。一方、マーケットでは、米国をはじめとした先進国での金融緩和の出口戦略に関心が向かっているようです。今号ではこうした投資環境をマーケットがどう評価していくのかなどについて、弊社のプロフェッショナルが考えてみました。マルチアセット投資戦
略や低ボラティリティ株式運用の視点からマーケットを観察、マクロの視点からも前号同様のライ
ンナップで経済を分析しました。トピックでは、市場の注目が当たりつつあるジェンダーダイバー
シティと投資に関して取り挙げています。
なお、各意見は2021年9月中旬時点での見解であり、また、一部は会社としての統一的見解ではな
いものもあります。お客様の投資目標達成の一助になれば幸甚です。

2021年 秋号
0203

マクロ環境見通し

目次

金融市場の動き

14
15

投資戦略
04
06
09

16

投資環境見通し17

マルチアセット18

低ボラティリティ株式

19

トピック
12

20
21

女性がより活躍する社会へ

22

2

世界経済の基本シナリオ

世界経済のリスクシナリオ
景気循環
米国

ユーロ圏
日本
中国

新興国

各国経済・市場見通し

金融市場の動き
2021年7-9月期の金融市場において、株式市場は期中は堅調に推移したものの、期末にかけて上昇幅を縮小しました。また、期中、デルタ株の感染拡大懸念から、米独の国債利回りが低下したほか、米ドル高および円高が進行しました。その後は、米国での金融緩和の縮小が意識され、米独の国債利回りは上昇し、また米ドルは幅広い通貨に対して上昇しました。

日米欧の株価指数の推移

10年国債利回りの推移（2018年1月2日～2021年9月30日、日次）（2018年1月2日～2021年9月30日、日次）（ポイント）
5,000（％）
S&P5004

TOPIX

ユーロ300

4,500

ドイツ

日本

3

4,000
3,500

2

3,000

1

2,500
2,000

0

1,500
1,000

米国

18/1 18/7

19/1 19/7

20/1 20/7-1

21/1 21/7
（年/月）

18/1

18/7

19/1

19/7

20/1

20/7

21/1 21/7（年/月）（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

円・ユーロの対米ドル相場の推移

VIX・MOVEの推移（2018年1月2日～2021年9月30日、日次）（2018年1月2日～2021年9月30日、日次）（米ドル/ユーロ）
1.30
1.25
1.20
1.15
1.10
1.05
1.00

ユーロ(左軸)（ポイント）（円/米ドル）
円(右軸)

180

120

VIX

160

MOVE

140

115

120
100

110

80
60

105

40
20

100

0

18/1 18/7 19/1 19/7 20/1 20/7 21/1 21/7
（年/月）

18/1

18/7

19/1

19/7

20/1

20/7

21/1 21/7（年/月）（注） VIXは米国株、MOVEは米国債の先行きの変動リスクを示す指数（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

3

投資戦略

投資環境見通し金利の上昇は限定的、株価は上昇基調維持を見込む
常務執行役員・CIO
荻原 亘

各国・地域の政策が動いた3ヵ月
2021年7-9月期は、デルタ株の流行を背景にワク見ています。

チン接種率が高い一部の国でも感染再拡大が起

こうした中、米連邦準備制度理事会（FRB）は年こりました。コロナ前の社会経済活動に戻るに内の資産買入れ縮小（テーパリング）に向けては、ワクチン接種の更なる進展のみならず、入コミュニケーションを進め、欧州中央銀行手が容易で効果的な治療薬の開発・普及を要す（ECB）はパンデミック緊急買入プログラム

ると見られます。2021年後半にコロナ前の生活（PEPP）における資産買入れペースの鈍化を決様式に戻るのは難しいものの、一定程度ワクチ定しました。景気回復に伴い、金融緩和の程度

ン接種が進んだ米欧諸国では、「ワクチン・パを調整する動きが生じています。

スポート」を用いて感染を抑制しつつ対面型

他方、コロナ禍から先んじて回復した中国です

サービス消費を取り戻していく動きが出ていまが、オンライン企業等に対する規制強化を次々す。6-7割のワクチン接種をもって「集団免疫」と打ち出し、株式市場に動揺が生じました。

が獲得できるという楽観論は失われましたが、今後も中銀や政府の政策動向を注視する必要が感染に一定の配慮をしつつも景気回復は続くとあるでしょう。

債券利回りの上昇は限定的
米10年債利回りは米国の経済・物価情勢から見果」も相応に大きいと見ています。

ると低位に留まっているようですが、潜在成長

当社が推計する直近の米10年債利回りの適正水率やインフレ期待、中央銀行の資産買入れによ

準は1.5％程度となっています。もちろん、実際

る「ストック効果」等を勘案すると、2022年末の金融市場ではその時々の注目点に関する思惑

までの見通し期間において、金利上昇は限定的や需給、季節性等の影響もあって、マクロ経済と考えています。

データ等を基にした推計値から実際の動きが乖

主要中銀はテーパリングに向かうものの、買入離することは多々ありますが、推計値を一定のれ額がゼロになった後も一定期間は償還金再投目途とし、短期的な変動要因を注視して参りま資を続け、バランスシート上の資産残高は維持す。

されるでしょう。中央銀行が買入れた国債の残米国債利回りと日欧金利は相互作用する面が大高（ストック効果）、各期の買入れフローの規

きいため、欧州中央銀行（ECB）や日本銀行の模（フロー効果）のいずれが長期金利に大きくマイナス金利政策持続が見込まれる下で、これ影響するのか議論はありますが、「ストック効らの国・地域の金利は抑制されやすいでしょう。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

4

株価の上昇ペースは鈍化へ
コロナ禍からのリバウンドによる成長急加速局

しろリスク資産価格が押し上げられる可能性も面から、経済が定常状態に回帰していく下で、あります。従って、景気後退が見込まれるほど

成長ペースの鈍化は不可避です。先行き、企業の大幅な失速でなければ、株価は高水準を維持

収益の伸びも鈍化すると見込まれる中、株価上するでしょう。

昇ペースは落ち着いていくと予想しています。

他方で、FRBのインフレ見通しが「誤り」とみな

一方、株価の下振れリスクが顕在化する場合をされ、金利の大幅な上昇に繋がれば、低金利を考えてみると、想定以上の経済成長の鈍化はト前提とした金融市場のプライシング全般に大幅リガーにはならず、FRBの予想に反するスパイラ

な調整が入る可能性があります。

ル的なインフレ上昇が起こり、急速な金融引き

さらにコロナ禍で拡大した格差是正のため、大締めを要する場合となるのではないでしょうか。

企業や金融所得の多い富裕層向け増税等の議論

想定以上の成長鈍化が生じても景気後退が近いの加速が重なれば、一時的には株価が下押しさとまでは言えないのであれば、金融緩和長期化

れるかもしれません。

期待が高まり、低金利が維持されることで、む主要3通貨はレンジ圏での推移を予想
ここ数年は米国、ユーロ圏、日本の間でインフませんが、資産買入れの柔軟性を強化し、現状

レ格差・金融政策格差が小さくなっており、こでそのペースを落としている日本銀行は既にの主要3通貨は比較的狭いレンジで推移してきま

テーパリングを実施中と捉えることもできます。

した。

債券市場において主要先進国国債利回りが相互

足もとでは米国のインフレ率が大幅に上昇し、作用する傾向があることも踏まえると、金利差

日米インフレ格差は拡大しましたが、購買力平が拡大し続ける可能性も高くないでしょう。

価の観点からの円高圧力は短期的にはあらわれ

以上を踏まえると、主要3通貨は2022年末までのていない模様です。

見通し期間において、レンジ圏で推移すると予

他方、金融政策面においては、FRBのテーパリン

想します。ただし、見通し期間終盤には経済成グ開始が近付き、ECBもそれに続くと見られる中、長のモメンタム鈍化が明確化し、ややリスク回

日本銀行は現行政策を維持する公算です。中銀

避的な動きが出る可能性も考慮し、小幅な米ドのコミュニケーションによっては、日本の金融

ル高かつ円高を予想しています。

正常化が遅れているという印象になるかもしれ

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

5マルチアセット市場における成長期待は低下、流動性期待は下げ止まりへ

SIO
大野 一郎

資産配分の二つの軸
当社のマルチアセット運用戦略が資産配分を考「成長期待」と「流動性期待」（2019年12月31日〜2021年9月15日、日次）

える上で最も重視している二つの軸に沿って、

成長期待

今後半年から1年程度の資産市場を展望します。

流動性期待

100

二つの軸を私たちは、「成長期待」、「流動性90期待」と呼んでいます。前者は世界経済を背景

80
70
指 数

に株価上昇と金利上昇をもたらすような投資家の期待、後者は主要中央銀行の政策を背景に金利低下と株価上昇をもたらすような投資家の期

60
50
40
30

待を表象するものです。

20
10
0
19/12

20/6

20/12

21/6
（年/月）

（注） 指数は過去5年間の最大値を100、最小値を0とする（出所） Bloombergデータ等を基に野村アセットマネジメント作成「成長期待」と「流動性期待」のこれまで
まず、「成長期待」を確認しましょう。上のグて、株価が上昇しないまでも高値で安定できる

ラフが示すように、パンデミックに起因した昨のか、さもなければ下落局面に陥るのかの鍵を

年3月のボトム以降回復していた投資家の期待握るのが、この流動性期待であると言えます。

は今年6月になるとその勢いを失い、現在は方上のグラフが示すように、2021年になってから向感を失った状態です。米国や欧州において金低下傾向にある流動性期待の今後は、FRBによ

融緩和縮小の議論が活発化していることや、中る量的金融緩和ペースのダウン、場合によって国における多方面での規制強化の動きも成長期は緩和縮小から利上げに至る道程にかかってい待に水を差している一因ながら、最大の背景かると言っても過言ではないでしょう。

つ今後も重要な鍵となるのは、成長の源泉とも

次のページから、「成長期待」「流動性期待」

言える世界景気動向であると考えています。

のそれぞれについて今後の展望を示します。

次に「流動性期待」です。「緩和的金融政策期
待」と読み替えてもよいでしょう。上述したように成長期待再拡大が見込みにくい今後にあっ当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

6

成長期待：景気循環はピーク直前
右のグラフは、各種経済指標から当社が計算す

各国の“景気時計”（2020年9月と2021年9月）

る各国の景気循環を表すもので、ここに示す主​

要国のほとんどが成長期の終盤、別の言い方を用いればピーク直前に位置していることが分か成長期​ります。わずか1年前にはようやく回復の途に​ついたに過ぎなかった多くの国が、すでにピー
クを迎えようとしつつあることにはいささか早​ 7​過ぎる印象を拭えないものの、アメリカをはじ

6​め、各国の金融・財政政策がそれほど迅速かつ

10

回復期

循環のピークを迎えるころに投資家の成長期待が休止するという現象が、今回も生じ始めていると考えています。

​

米国
日本

13

​

​

14
15

ドイツ

8

17

​​​​​​
​​
​​
​​​
​​
​​
​
​​​​​​

日本
1 ​ 0​

​

19 ​
20​

ドイツ
米国
2 ​

​

18 ​

中国
3​

成熟期
​
16

中国

4

して過去の景気循環でもそうであったように、

​
12

9

5
​

大規模であった証しとも解釈できましょう。そ

​
11

21
​
23

​
22

衰退期

現在 ○ 1年前（出所） Bloombergデータ等を基に野村アセットマネジメント作成

市場における成長期待の再拡大は期待薄
景気循環がピークに到達しても、衰退期に落ち企業の設備投資と正の相関があることから、一込むことなく世界景気が長期にわたって成熟期

種の新陳代謝とみなせます。その点において今に留まることができれば、市場においては株価

回の雇用回復には、将来の成長材料となる新陳と金利の継続的上昇という形で成長期待の再拡

代謝をほとんど伴っておらず、手放しで歓迎で大が生じることが考えられます。しかし、今回きるものではないとも言えるのではないでしょに関してはその可能性は高くないと考えます。

うか。

今回の危機の特徴として、産業構成の変化が非これに限らず、経済の修復を急いだ多くの国で常に小さいことが挙げられます。すなわち、米とられた大胆な金融財政策は皮肉にも、企業、国におけるITバブルの崩壊とリーマンショック

家計、金融部門に新たな成長の糧となるようなの２回の危機では、製造業や建設業などから教体質改善や自助努力の暇を与えず、言わば時計

育医療、レジャー産業などへ産業をまたいだ転の針をコロナパンデミック前の2019年に戻した職が大規模に発生したのに対し、今回は今のとに過ぎないとみなしています。これこそが、市

ころわずかにとどまっています。

場における成長期待再拡大を演出するほどの好景気後退で生じた産業構成の変化は、その後の景気を今後は期待しにくいことの最大の理由です。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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流動性期待：中央銀行のバランスシート縮小が鍵右のグラフは、量的金融緩和と株式市場、短期

FRBの国債保有高の変化と市場動向

国債市場の関係を知るために、FRB保有の国債（2008年10月〜2021年8月、26週区切り）

残高変化を26週間のスパンで切り取り6通りに

S&P500株価指数（左軸）分類整理したうえで、同期間の両市場の平均変動と比べたものです。
これによると、テーパリング（グラフ中の横軸“拡大の停止”に相当）が即、市場にダメージ（流動性期待の低下）を与えるものでは必ずしもないことを示しています。すなわち、利回り上昇や株価低調が生じるのは、少なくともバラ

10.0%

+0.2

7.5%

0.0

5.0%

-0.2

2.5%

-0.4

0.0%

ンスシート縮小にまで当局が歩を進めた時であって、特に株式に関しては縮小が継続するに⇒転換 継続 ⇒停止 ⇒転換 継続 ⇒停止
拡大

至って初めてリターンの低下が生じていること

米国2年債利回り（右軸）

-0.6

縮小

（出所） Bloombergデータ等を基に野村アセットマネジメント作成が分かります。

流動性期待は下げ止まりへ
これを踏まえれば、流動性期待の低下が本格的

世界的な景気減速になると考えられ、実際にこに生じるのはFRBによる国債買い入れ規模の減れが遅くとも2022年の前半に生じると私たちは額から、停止、さらには保有額の圧縮、ひいて考えています。

は利上げに通じるプロセスがシームレスに生じ以上をまとめて想定される今後の展開を二つのる展開を市場参加者がメインシナリオと認識す

軸で表現すると、“膠着状態の成長期待とゆっる場合とみなされ、今すぐではないにせよ、こくり低下する流動性期待”という組み合わせがのままでは来年のどこかで生じると考えられま続いたのち、2022年に入るころまでには “低下す。裏返すならば、このシナリオを阻むには、する成長期待と下げ止まる流動性期待”の組み

FRBが胸を撫でおろすようなインフレ率の低下、合わせに転じているものと考えています。

前述したような世界的な景況の鈍化の、少なくともいずれかが生じる必要があるとも言えましょう。
これらの条件のうち、市場の流動性期待の本格的低下を食い止めるのは、米国をはじめとする

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

8

低ボラティリティ株式
コロナ禍以降、低ボラティリティ株式の出遅れは過去最大級に
景気拡大局面からの転換とともに、低ボラティリティ株への見直し
買いを期待

株式担当SIO
師岡 勇弥

ｼﾆｱ・ﾎﾟｰﾄﾌｫﾘｵﾏﾈｰｼﾞｬｰ
永渡 学

過去10年で普及が進んだ低ボラティリティ株式運用
10年ほど前から最小分散ポートフォリオ、低ボした局面で、低ボラ株式は底堅いパフォーマン

ラティリティ株式運用などの呼び名でボラティ

スを示しました。また、2020年前半のコロナ

リティ（以下では“ボラ”と記述）の低い株式でショックによる下落局面においても市場対比で構成される運用戦略が様々な運用会社より提供

下落幅は小幅にとどまりました。しかし、4月されるようになりました。足元では年金を中心

以降、市場がリバウンドに転じるとともに低ボとした多くの機関投資家でダウンサイドリスク

ラ株式は大きくアンダーパフォームし、過去1

抑制、長期的なシャープレシオ改善などの目的

年ほどは低ボラ株式にとって苦しい局面が続いで導入が進んでいます。

ています。

過去10年を振り返ると、欧州債務問題の懸念が

本稿では低ボラ株式のパフォーマンス特性など高まった時期や、2015年のチャイナショック、を示し、今後の経済シナリオ次第でどのような2018年後半の米中貿易摩擦激化など市場が混乱展開になりそうかを解説します。

低ボラティリティ株式は過去最大級のアンダーパフォームを経験
2020年の世界の株式市場は、2月から3月にかけ

低ボラティリティ・年度別ファクターリターン（1997年度〜2021年度（8月末まで））ては新型コロナウイルスの世界的な感染拡大懸念から下落しましたが、その後は各国の財政・（％）
30

金融政策への期待などからリバウンドに転じ、コロナショック前の株価を上回る水準まで回復20しました。その間、低ボラ株式のパフォーマン

10スは、相対的に大きく出遅れる結果となりまし0

た。右グラフは、日本株および外国株（先進

日本株

外国株

ターリターンです。2020年度のファクターリ

-20

ターンはマイナス、つまり低ボラ株式がアン-30

ダーパフォームしたことを示しています。アン
ダーパフォーム幅は歴史的にも大きな水準と

1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021

-10

国）での、低ボラ・ファクターの年度別ファク（年）

なっており、ITバブルが起こった1999年度や、（注）

分析ユニバースは、日本株は東証一部時価総額上位1,000銘柄、外国株はMSCIコクサイ構成銘柄。ファクターリターンは、
毎月、ユニバース銘柄を過去60ヵ月のボラティリティの大きさ順に5グループに分類し、ボラティリティ最小グループ（等ウェイト）のリターンから分析ユニバース（等ウェイト）のリター
ンを差し引いて算出。
（出所） Factsetのデータを基に野村アセットマネジメント作成

2009年度のリーマンショック後のリバウンド期など、過去の市場急騰局面での大幅出遅れに匹敵する大きさとなっています。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

9

低ボラティリティ株式のアンダーパフォームは業種要因が大きい【外国株】業種構成比の差（2021年8月末時点）と業種指数の騰落率（2020年3月末～2021年8月末）

足元で大きくアンダーパフォームしている低ボ
ラ株式ですが、その主な要因として、低ボラ株

120

業種指数の騰落率（％）

式の業種構成が挙げられます。右グラフは、外国株での、低ボラ株式とユニバースの業種構成比の差と業種指数の騰落率です。足元では、低ボラ株式はユニバースと比べ、公益事業や生活必需品に属する銘柄の割合が高い一方で、一般
消費財・サービスや情報技術の割合が低くなっ

情報技術

100 一般消費財・サービス
80

おける生活様式の変化や企業業績の二極化を背0景に、業種間のパフォーマンス格差が大きく出

サービス
金融

エネルギー

不動産

ヘルスケア

40
20

素材

資本財・サービス

60ております。2020年4月以降は特にコロナ禍に

コミュニケーション・-15

たことが低ボラ株式のアンダーパフォームに影

-10

生活必需品

-5
0
業種構成比の差

5

公益事業

10

15

（低ボラ株式－ユニバース、％）

響を与えました。

（注）

業種指数の騰落率は、MSCI Kokusai Index（円換算、グロス配当込）。業種は、世界産業分類基準（GICS）セクター。
（出所） Factsetのデータを基に野村アセットマネジメント作成

過去の低ボラティリティ株式の局面別パフォーマンス
右グラフは、景気局面別の低ボラ・ファクター

た際には、低ボラ株式の巻き戻しも期待できその平均月次ファクターリターンです。回復局面

うです。

と拡大局面ではマイナス（低ボラ株式がアン

低ボラティリティ・ファクターの景気局面別平均ファクターリターン

ダーパフォーム）、減速局面と停滞局面ではプラス（低ボラ株式がアウトパフォーム）となっ

（％）
1.0

ており、景気局面と低ボラ株式のパフォーマンスに関連性があることがわかります。コロナ（1997年3月末〜2021年8月末、月次）
日本株

外国株

0.5

ショック以降は、景気回復、景気拡大と推移し0.0てきたことから、低ボラ株式がこの間アンダー
パフォームしたのは過去の動きと整合的です。

-0.5

現状は景気拡大局面から減速局面への転換が意-1.0

識されていると見ており、目先は低ボラ株のアンダーパフォームが徐々に収束していく過程に-1.5あると考えられます。また、米国における金融緩和後退観測や財政政策の出尽くしなどの結果、景気が減速もしくは停滞するような流れとなっ

回復局面

拡大局面

減速局面

停滞局面

（注）

景気局面は経済協力開発機構（OECD）の世界景気先行指数（CLI）の水準と変化（過去6ヵ月）で評価。
（出所） OECD、Factsetのデータを基に野村アセットマネジメント
作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

10

低ボラティリティ株式活用のメリットを改めて確認
最後に、改めて低ボラ株式を活用するメリット

このリスク・リターン特性によって、マーケッについて、リスク・リターンの運用効率性から

ト指数に対して超過リターンが狙えるファク

考えてみます。参考指標として、MSCI社のター投資に（あるいは優良なジャッジメンタル「リスクプレミアム指数」の長期的なリスク・

アクティブ運用に）、低ボラ株式を組み合わせ

リターン特性を確認します。リスクプレミアムることで、運用効率性を大きく改善する（下グ指数は、バリューやモメンタムなど特定のファラフでいうとマーケット指数から左上の領域にクターに着目して構築された指数です。

向かう）ことが期待できます。

下の2つのグラフのとおり、いくつかのリスク

また、低ボラ株式（最小分散）単体でも、プレミアム指数は、株式市場全体を表すマー

シャープレシオの高さ（リスクが低く、リター

ケット指数に対して矢印の方向「左上もしくはンはマーケット指数よりも高い）から、長期投上方」にリスク・リターンが位置しています。

資のツールとして有効であることに加え、景気

縦軸方向のリターン面では、内外株ともクオリ

拡大かつ高値圏の株式市場という局面からの転ティ指数など多くの指数がマーケット指数を上換が警戒されると考えられる現在の市場環境に回っています。一方で、横軸方向のリスク面でおいては、検討すべき投資対象と言えるのでは

は、低ボラ株式を多く含む最小分散指数のリスないでしょうか。

クが大きく抑制されています。
【外国株】MSCIリスクプレミアム指数のリスク・リターン【日本株】MSCIリスクプレミアム指数のリスク・リターン（1997年3月末〜2021年8月末）（1997年3月末〜2021年8月末）

6.0
高配当利 ティ指数 等ウェイ
回り指数
ト指数

5.0
4.5

3.5

ウェイト

指数

指数
モメンタ

3.0

マーケッ

ム指数

12.0

14.0
16.0
18.0
リスク（年率、％）

ティ指数

10.0
9.0

等ウェイ

最小分散

ト指数

指数

8.0

6.0
10.0

20.0

ム指数

クオリ

高配当利
回り指数

7.0

ト指数

2.5
2.0
10.0

バリュー

最小分散

モメンタ

11.0

リターン（年率、％）リターン（年率、％）

5.5

4.0

12.0

クオリ

12.0

マーケッ
ト指数

14.0
16.0
18.0
リスク（年率、％）

バリュー
ウェイト

20.0

指数
22.0

（注） 日本株のマーケット指数はMSCI Japan Index、外国株のマーケット指数はMSCI Kokusai Index。
（出所） Bloombergのデータを基に野村アセットマネジメント作成
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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トピック

女性がより活躍する社会へ
取締役会の女性登用が女性管理職比率向上の鍵

ESGインベストメントマネージャー
鷹羽 美奈子女性取締役任命企業は増えたが、ゴールまでまだ遠い
東京2020五輪・パラリンピックがコロナ禍の逆ことから、ジェンダーダイバーシティは一気に境の中で成功しました。様々なスポーツの素晴

日本企業のESG経営の主要アジェンダとなり、らしい場面も忘れ難いですが、この大会は（そ投資家からの注目も高まりました。

こに至るまでの道のりはさておき）同大会組織

では、５年間に日本企業のジェンダーダイバー

委員会会長への女性の就任をはじめ、日本で初

シティはどれほど進んだのでしょうか？毎年公めてリーダシップのジェンダー（性別）バラン

表されるGPIFのESG活動報告によると、MSCIスを強く意識した組織づくりをしたエポック

日本株女性活躍指数の評価対象銘柄の女性取締

メーキングイベントだったといえます。

役比率の中央値はこの5年間（2017～2021年）

日本企業の近年のジェンダーダイバーシティ

で10%から12.5%と若干の増加が報告されてい（性別多様性）への注目は2016年4月、女性活

ました。また、少なくとも女性取締役が1名い躍推進法を機に高まりました。時を同じくして、る企業は、この5年間で40%から72%に増加し年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）が、ています。しかし、グローバルに投資家が求め投資家として日本企業のジェンダーダイバーシ

る目標は、女性役員割合30%という水準です。

ティを推進するためにMSCI日本株女性活躍指

ゴールはまだ遠い所にあります。

数 (WIN)のパッシブ運用を採用しました。この多様性は価値がある
取締役会の女性比率とEPS 過去5年成長率平均値

投資家はなぜ企業のジェンダーダイバーシティを求めるのでしょうか？それは、多様性を歓迎

7%する企業文化はイノベーションや、強靭な組織

6%づくり、優秀な人材を集めるのに有効と考える5%からです。そして、それらの要素は企業価値向4%

上に結びつくと信じるからです。

5.9%

3.5%

4.0%

3%

日本企業各社の女性取締役比率を計算し、比率2%

グループに応じて、過去5年間のEPS成長率の1%

平均を計算しました。結果は、女性取締役比率

0%が0%のグループは平均成長が3.5%であったのに対して、21%以上のグループは5.9%でした。

女性取締役0%(104)

女性取締役1～20% 女性取締役21%以上
(438)

(95)

（注）

対象銘柄はMSCI社のWorkforce Gender Diversityデータ対象銘柄のREIT銘柄を除いた649社のうち、EPS過去5年成長率がFactset
から入手できた637社を対象とした。（）内数値は社数。
が、多様性が生み出す価値に期待します。
2021年9月15日時点。
（出所） MSCI ESG ResearchとFactsetのデータを基に野村アセット
マネジメント作成※著作権についての詳細は27ページをご参照ください。
※個人の見解であり、会社としての統一的見解ではありません。

EPSと取締役会女性比率の因果関係は不明です

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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取締役会メンバーの多様性が女性リーダーを育てる
もう一つ、日本企業には課題があります。女性

MSCI 調 査 「 Gender Diversity in Japan:

管理職比率の向上です。女性のキャリアには見Progress Report 2018」によると、2018年時点

えないガラスの天井があるといわれてきました。

で女性取締役が多いほど、女性管理職が多いこ

男女雇用機会均等法が施行されたのは1986年でとがわかっています。最新の2021年時点の女性す。しかし、それからも長らくの間、従業員の取締役人数と女性管理職比率データでも、同様

配置や昇進は多くの企業で性差により分けられの結果が得られました。女性リーダーの存在がていました。そして、その間には多くの女性がリーダーを目指す女性社員を引き揚げているの

結婚や出産、育児を機にキャリアをあきらめ、でしょう。「女性管理職候補がいない」と嘆く

職場から離れました。故に、いまだ日本企業に企業は、まずは女性社員のロールモデルとなるは女性管理職の候補者が少ないのです。厚生労

女性取締役比率を30%に向上させる努力をして働省「令和2年度雇用均等基本調査」によるといただきたいと思います。社外役員でよいので日本企業の女性管理職比率（課長相当職以上のす。それが、多様性を歓迎する企業文化育成の管理職に占める女性の割合）は12.4％で、政府始点となり、「やってみよう」とキャリア形成

目標である30％ははるか遠いところにあります。

に意欲的にチャレンジする女性社員を増やすの

投資先企業とのエンゲージメントでは、女性管だと考えます。

理職の比率やその目標について議論する機会が女性取締役人数と管理職の女性比率平均値

多くあります。私たちもそのテーマを意識的に20%

議論のテーブルに載せるようにします。なぜな
ら、企業の人材の豊富さを測る一つの指標でも

15.5%
15%

あり、ジェンダーダイバーシティを向上させるためにこれまでどのような努力を積み重ねてき10%たかが如実に現れる指標として有効だからです。
女性管理職の比率開示は、女性活躍推進法で定

12.6%
7.6%

7.6%

9.2%

5%

められた企業の任意の開示項目なので、投資家側もすべての企業の状況を把握できていません。

0%

日本企業は多様性の文化を育成し、女性のガラ
スの天井は破られつつあるのでしょうか？
（注） 2021年9月15日時点。
（出所） MSCIの許諾を得て、MSCI著「Gender Diversity in Japan:
Progress Report 2018」を基にMSCIデータを使い
野村アセットマネジメント作成※著作権についての詳細は27ページをご参照ください。

※個人の見解であり、会社としての統一的見解ではありません。
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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マクロ環境見通し

世界経済の基本シナリオ
経済成長ペースは鈍化、供給側の正常化が進みインフレ率も低下へ「リバウンド」から「鈍化」へ
新型コロナウイルス感染症の重症化リスク

欧米の主要先進国では、コロナ禍で抑制された（2020年9月1日～2021年9月16日、日次）需要の急増が2021年央に生じました。先行きに（死者数/新規感染者数、％）
10.0
米国
フランス
8.0
日本

ついては、米国の財政出動による効果の逓減、
ペントアップ需要の緩和などにより、成長ペー
スは鈍化していくでしょう。ワクチン接種が進展している国においても感染再拡大が生じまし

ドイツ
英国

6.0

たが、ワクチンの重症化予防効果は損なわれていないと見られます。また治療薬の開発が進む

4.0

下では、広範囲に及ぶ厳格なロックダウン措置
は繰り返されない可能性が高いと考えられます。
経済成長ペースは鈍化しながら、巡航速度に回

2.0
0.0
20/9

帰していくでしょう。需要増加ペースの緩和・供給体制の正常化の下で、インフレ率も鈍化す

20/11

21/1

21/3

21/5

21/7

21/9
（年/月）

（注） 重症化リスクを示すものとして死亡率を表示。7日間移動平均値。
（出所） CEIC のデータを基に野村アセットマネジメント作成

ると見ています。

金融緩和の程度は縮小するも金融引き締めは遠い
米連邦準備制度理事会（FRB）は、要件を満た

日米欧の主要中銀バランスシートの変化したと判断し、テーパリングを12月にも開始す（2010年1月～2021年8月、月次）ると予想しています。他方、2022年半ばまでにインフレ率が2％前後に落ち着くようであれば、（前年差、10億ドル）
10,000

緩和的な金融環境を長引かせ、人種間の失業率8,000

格差を縮小させようとするハト派的な考え方に6,000

シフトする可能性もあります。米民主党には、

日本

米国

ユーロ圏

4,000

同党が重視する格差是正に金融政策でも貢献すべきとの見解もあり、任期満了を迎えるFRB正2,000

副議長の人事において、同様の理解がある人物

0を充てることも考えられます。金融市場が織り-2,000込むような2022年内の利上げはハードルが高いと見ています。グローバルで見ても、2022年末

10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21（年）（注） 当社にて米ドル換算。
（出所） CEICのデータを基に野村アセットマネジメント作成

までの見通し期間において、緩和的な金融環境は維持されると考えています。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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世界経済のリスクシナリオ
上振れも下振れもあり得る個人消費

アップサイドリスク：ワクチンパスポートとグリーン化
米国の耐久財・サービス消費

欧米を中心に、ワクチン接種証明またはコロナ（2017年1月～2021年7月、月次）の陰性証明をもって、感染リスクの低い人々の（10億ドル）

行動制限を解除する方向が明確になってきてい9,000ます。希望する人々のワクチン接種が完了に近8,000付いている中、こうした「ワクチンパスポー

7,000ト」によって飲食・旅行等、これまで苦境に立6,000たされてきた対面型サービス消費に対する需要が高めに維持されるかもしれません。

5,000

また、主要国がカーボン・ニュートラルを宣言

4,000

実質耐久財消費（同トレンド）実質サービス消費（同トレンド）

3,000

する中、欧州の主要中銀では金融政策において2,000

グリーン・ボンドを優先的に購入する方向で検1,000

討を進めるところも出てきています。財政、税制、そして金融政策による後押しがグリーン化

17

18

19

20

21 （年）（注）に向けた投資を加速させ、世界貿易を活発化させる前向きの循環が生じることも考えられます。

トレンドは2017-2019年の平均的な増加ペースが継続していた場合。
（出所） CEIC のデータを基に野村アセットマネジメント作成

ダウンサイドリスク：慎重な消費行動と再度のロックダウン
米国の貯蓄率と純資産/可処分所得比

特に米国や日本では、コロナ対策として政府か（1952年1-3月期～2021年4-6月、四半期）

ら家計への移転所得があり、経済活動が制限さ(貯蓄率,%)
30.0

れた局面では所得の使途が限られたことなどから、家計の貯蓄や手持ち資金は高水準を維持しています。これが先行きも個人消費を支えると25.0

期待されています。しかし、この10年超の間に、

20.0

世界金融危機とコロナ危機を経験した人々の消1952年-2010年
2011年-2019年
2020年以降2021年4-6月期（注）15.0

費・貯蓄行動が変容する可能性があります。安10.0

定的な雇用・所得環境に回帰したとしても、過去対比で高めの貯蓄率を維持するような慎重な

5.0

消費行動を家計が選択するかもしれません。

0.0

また、変異を繰り返す新型コロナウイルス感染

6.0
7.0
8.0
(純資産/可処分所得比、倍)（注）2021年4-6月期の家計純資産は未発表のため、前期のデータを用いて算出した。
（出所）CEICのデータを基に野村アセットマネジメント作成症の帰趨は不透明感が残っています。ワクチン
や治療薬の効果が大きく損なわれ、再度の広範なロックダウンを要する事態が起こるリスクも

4.0

5.0

ゼロではないでしょう。
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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景気循環
今後の景気減速は不可避だが、重要なのはさらにその後の方向性

世界景気は拡大期に世界景気の推移

世界景気は今年前半に拡大期に入りました。景（2021年2月～2021年8月）

気拡大期は、4つの景気局面のうち最も堅調な状態です。先進国・地域の中では、年初には欧州の景気回復の遅れが目立っていましたが、足元では日本や米国とほぼ変わらない位置まで改善してきました。
先進国・地域とは対照的に、新興諸国の景気はばらつきが見られます。景気回復が早かった反動でピークアウトが示唆されるブラジルや、停滞期に逆戻りする可能性のあるインドやインド
ネシアなどの動きは注意が必要です。また、長年世界景気に先行した動きをしてきた中国や韓国が減速期に近づいている点も、今後注目していく必要があるでしょう。

（出所） OECD のデータを基に野村アセットマネジメント作成

今後の景気減速は不可避だが、さらにその後が重要
世界経済は、2021年4-6月期に高い成長率を記

OECD加盟国の経済成長率録した後には徐々に成長鈍化していくとみられ（2020年～2022年、四半期）ます。景気循環も同様に、成長率の鈍化と併せて弱い動きに転じていくでしょう。具体的には、今年の年末から翌2022年の前半にかけ、一旦は減速期に進むとみられます。
今後は、その減速が一時的か否かが重要となってくるでしょう。実際に、これまで株式をはじめとした多くの金融資産は、減速後の景気の方向性に大きな影響を受けてきました。過去の傾向では、景気停滞を回避し、拡大局面に留まるためには、OECD加盟国の場合は前年比+2.5％程度の成長率を維持する必要があると考えられ（出所） OECD のデータを基に野村アセットマネジメント作成

ます。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

16米国
引き続きFRBの金融政策動向が焦点

成長率は緩やかに鈍化へ
新規感染者数と訪問件数の推移

米国経済は、順調に回復を続けています。家計(2020年3月2日～2021年8月30日、週次)

所得を押し上げてきた現金給付などの政策効果

100が既に剥落し始めていることや、足もとでデル

80

タ株の流行に伴い感染が再拡大していることな

60
40

どから、成長率は緩やかに鈍化へ向かうことが20予想されます。一方で、感染拡大が経済活動へ0

及ぼす影響は過去の感染拡大局面と比較して小-20さくなっており、大幅な景気失速には至らない

-40
-60
20/3

とみられます。感染拡大が抑制されれば、労働

21/6
（年/月）
新規感染者数（人口10万人に占める割合、人）市場の回復や潤沢な家計貯蓄などを背景に、米国経済は巡航速度をやや上回るペースでの成長

20/6

20/9

20/12

21/3

小売・娯楽関連訪問件数（2020/1/3-2020/2/6までのを続けると予想します。財および労働力の供給

ベースラインからの変化、％）制約に伴うインフレ圧力にはピークアウトの兆
しこそみられるものの、これが解消へ向かうには暫くの時間を要すると考えられます。インフ
レ率は当面の間高水準での推移を続けそうです。

（出所） 米疾病予防管理センター、Google（Google LLC "Google
COVID-19 Community Mobility Reports".
https://www.google.com/covid19/mobility/ Accessed:<2021/9/15>.）のデータを基に野村アセットマネジメント作成

FRBのインフレ評価と金融政策への影響に注目
米国の賃金動向米連邦準備制度理事会（FRB）のパウエル議長(雇用コスト指数：2002年1-3月期～2021年4-6月期、四半期)(賃金トラッカー：2002年1月～2021年8月、月次)

は、8月にジャクソンホールにて行われた年次会合における講演で「資産買入の買入ペース削

6減（テーパリング）を年内に行うことが適切となり得る」と発言し、テーパリング開始に向け5た地均しを進めています。今後の焦点は、FRB

4による利上げのタイミングに移るでしょう。パ（前年比、％）

3

ウエル議長は、賃金動向がこれまでのところ比較的落ち着いて推移していることなどを背景に、

2

足もとのインフレ上昇が「一時的」なものであ1るとの評価を維持しています。しかし、今後の0

インフレ率の動きやそれを取り巻く環境の変化によっては、こうした評価が見直される可能性

雇用コスト指数アトランタ連銀 賃金トラッカー
02

04

06

08

10

12

14

16

18

20
（年）

（注）
賃金トラッカーは3ヵ月移動平均値の推移を表示。
（出所） CEIC、アトランタ連銀のデータを基に野村アセットマネ
ジメント作成があります。その際にはFRBによる利上げのタイミングが前倒しされることも想定され、金融市場への影響に注意が必要です。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

17

ユーロ圏
景気回復を背景に、ECBは資産買入を「微調整」

個人消費が大きく回復も、輸出に不透明感
ユーロ圏主要4ヵ国の経済指標推移

ユーロ圏では、新型コロナウイルス感染拡大に(2020年1月～2021年6月、月次)

伴う行動制限措置の長期化などを背景に、他国・地域と比較して経済活動の回復がやや遅れ（2020/02=100）ていました。しかし、今春以降各国の制限措置

105が段階的に解除されたことに加え、ワクチン接100

種証明を条件に娯楽施設や飲食店の利用を許可

95する動きが広がったことなどから、経済活動の90

再開が大きく進んでいます。特に、個人消費は

85

2021年4-6月期の実質GDP成長率を牽引する強実質輸出指数80

い伸びを示しました。他方で、世界的な供給制

実質小売売上指数75

約の強まりを背景に、ユーロ圏諸国の輸出は足70

もとでやや停滞しており、先行きに対する不透明感が拡がっています。供給制約が早期に緩和

20/1

20/4

20/7

20/10

21/1

21/4
（年/月）

（注）

ドイツ・フランス・イタリア・スペインの4ヵ国の単純平均。2指数ともに3ヵ月移動平均値を表示している。
（出所） CEICのデータを基に野村アセットマネジメント作成へ向かうか否かは、ユーロ圏経済の先行きを占う上での注目点の一つとなりそうです。

ECBのテーパリングに注目が集まる
欧州中央銀行（ECB）は9月の理事会において、
パンデミック緊急買入プログラム（PEPP）に

ECBの利上げに係るフォワードガイダンス(2021年7月ECB理事会のプレスリリースより引用)

基づく資産買入のペースを「微調整」し、9月

フォワードガイダンスの内容までのペースからはやや減速させることを決定しました。ラガルド総裁は、12月の理事会で

条件①

見通し期間の期末よりも十分早い時期に

インフレ率が2％に達することが予想されること

PEPPについてより包括的な議論を行うことを示唆しています。PEPPを2022年3月で終了させる方針が示されれば、市場参加者はこれを金融

条件②

インフレ率が2%に達した後、見通し期間の期末にかけて2%を維持することが予想されること引締めへの布石と解釈する可能性があり、金融市場への影響に注意が必要です。ECBは今年7月に公表された「戦略見直し」の結果に沿って

条件③

フォワードガイダンスを刷新しており、利上げに踏み切るための3つの条件を示しました。現

基調的な物価動向が、インフレ率を中期的に2％に安定させるのに十分に進展したと判断されること（出所）ECB資料を基に野村アセットマネジメント作成

状ECBのインフレ見通しはこれらの条件を満たしておらず、ECBによる利上げは当面の間視野に入らないと予想されます。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

18

日本
感染症対応の変化とデジタル化・グリーン化投資に注目

デジタル化・グリーン化のための設備投資に期待
脱炭素社会実現に向けた取引を進める背景

東京で7月12日から適用された緊急事態宣言の（2021年6月22日を期日とした調査）

延長が繰り返され、個人消費は足踏み状態と(有効回答社数比、%)なっています。しかし、いわゆるワクチンパス

100

ポートの活用で経済活性化を目指す動きも見え

大企業
中堅（都市部）
中堅（地方部）80

つつあり、ワクチン接種の更なる進展、治療薬60の開発・実用化などがあれば、政府は需要喚起40策を講じると見られ、年末に向けて消費が回復ています。コロナ禍の中で業種間格差は拡大しているものの、社会的な要請を背景に、設備投その他

ジタル化のための投資にも取り組む姿勢を示し

事業機会の拡大禍で見送った設備投資とともにグリーン化・デ取引先の要請0

機関投資家の要請

全国設備計画投資調査によれば、企業はコロナ

海外の政策動向20
国内の政策動向する可能性があるでしょう。

（出所） 日本政策投資銀行 のデータを基に野村アセットマネジメント作成

資は堅調に推移すると見込まれます。

日本銀行の金融政策は現状維持
日本銀行の資産買入れペース

統計の基準改定によって携帯電話通信料下落の（2015年1月～2021年8月、月次）

影響がより大きく表れたことを受け、6月のイ（前年差、兆円）

ンフレ率は▲0.7％ptの下方修正となりました。
ただし、こうした一時的要因を除けば、インフレ率は小幅なプラスが定着化しつつあります。

（前年差、兆円）

90

ETF（右軸）80

長期国債（左軸）

870

インフレ率の実績値の低下がインフレ期待の押

60

し下げに繋がれば、デフレ観測が再燃する可能50

性もありましたが、今のところ、そうした状況

40

6

4

30

とはなっていません。3月の金融緩和の点検を

2

20

経て、金融政策は柔軟性を高めており、当面は10

その範囲内で政策運営がなされると考えます。

0

なお、FRBやECBが資産買入れ縮小に動くと見られ、日本銀行と対比されることもありますが、

15

16

17

18

19

20

0
21 （年）（出所）日本銀行のデータを基に野村アセットマネジメント作成

日本銀行は既に事実上の「テーパリング」局面にあります。実質的な金融政策の相違は大きくないと言えるでしょう。

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

19

中国
強い下押し圧力の後、来年初にかけて景気は安定を取り戻す

感染拡大と政策引き締めによる下押し圧力を受ける
社会融資総量と製造業PMIの推移

中国経済は、昨年のショックからの反動や強い（2010年1月～2021年7月、月次）

輸出によって好調を維持してきたものの、足元で二つの逆風を受けました。一つは、7月中旬(ポイント)
58

以降の新型コロナウイルス感染再拡大です。中
国の感染者数は世界基準で見れば少ないものの、

54

当局が感染封じ込めに向けて強い制限措置を講50じたため、経済活動に短期的なショックを与え46ました。もう一つは、政府債発行の遅れなどに（％pt）

製造業PMI（左軸）45

社会融資総量（前年差、GDP比、右軸）
40
35
30

42

よる信用鈍化です。信用鈍化は投資減速などを通じて、内需に下押し圧力を加えました。

38

しかし、今後はこうした逆風の緩和が見込まれ34ます。政府の制限措置の効果もあって感染は一旦鈍化し、各種制限措置も緩和に向かいました。
さらに、当局は年後半の経済政策運営について、

25

10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

20
21 （年)（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

緩和方向に微調整を行う方針を示しています。

来年初にかけて、中国景気は安定を取り戻す見込み
社会融資総量の伸び率に対する寄与度

財政面では、遅れていた地方特別目的債の発行（2017年1月～2021年8月、月次）を加速させる方針が示されました。年前半の発行は1兆元程度でしたが、年後半には2.5兆元を（前年比、％pt）
18

超える発行枠が残っています。

16

中国人民銀行は、緩和的な金融環境を維持する方針です。政府債発行の加速に対し、中国人民

14

銀行は預金準備率の引き下げなどを通じて、流12

動性の引き締まりを回避すると見られます。た

人民元建融資政府債
社債（準政府債含む）
その他
社会融資総量10だし、将来的な金融リスクを懸念して、流動性の大量供給からは距離を置くでしょう。

8

総じて緩和的な金融環境の中で、政府債の発行6が加速すれば、信用は底打ちが期待されます。
信用の動きは景気に1-2四半期ほど先行する傾向

17

18

19

20

21 （年）（出所）CEIC のデータを基に野村アセットマネジメント作成があり、年末から来年初にかけて中国経済は安定を取り戻すと予想します。
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

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新興国
インフレとワクチン接種の動向が、金融政策正常化を占うポイントに政策は正常化に向かうも足並みは揃わず
各国の政策金利の変化

新興国経済は、国ごとにペースの差はあるものの、全体としては回復基調を継続しています。

（％）

東南アジアの国では、デルタ株の感染拡大の影2019年12月末

8

響を受けて、景気回復の動きに陰りが見えてい2020年12月末

7

2021年8月末

6ます。しかし、政府は感染抑制のみならず、経5

済への影響にも配慮するようになっており、景4

気の腰折れにはつながりにくいでしょう。

3
2

そして、景気回復基調が続く中で、危機対応と1ます。一方で、景気下支えを最優先し、金融緩和を継続している国もあり、新興国の中でもそ

メキシコ

ブラジル

南アフリカ

ロシア

ポーランド

タイ

ハンガリー

出しており、金融緩和からの転換を迫られてい

マレーシア

インド

一部の国ではインフレ率の上昇など副作用が表

インドネシア0

しての金融緩和はその役目を終えつつあります。

（出所） CEIC のデータを基に野村アセットマネジメント作成の足並みは揃っていません。

インフレとワクチン接種が焦点にワクチン接種率と利上げの有無

新興国間の金融政策のバラつきを考える上で注目したい1つ目のポイントは、インフレです。
ブラジルやロシアでは、変動の大きい項目を除（％）

いたコアインフレ率が顕著に上昇してきており、80

金融緩和の副作用が見られています。これらの70
60

国では、他国に先んじて金融緩和の縮小、そし

50て金融引締めに動き出しています。

40
30

2つ目のポイントは、感染拡大による景気の下20

振れリスクです。新興国間でワクチン接種動向

10

乗り出しやすくなります。

チリ

ブラジル

ハンガリー

マレーシア

トルコ

メキシコ

インド

タイ

ロシア

インドネシアと中央銀行が判断すれば、金融政策の正常化に

フィリピン

感染拡大による景気の下振れリスクは軽減した

0
南アフリカ

には大きな差があります。ワクチン接種が進み、（注）赤は利上げを行っている国、グレーは利上げを行っていない国を表している。利上げの有無は2021年8月末時点で判定。ワ
クチン接種率は少なくとも1回接種した人の割合を表す。ワク
チン接種率は2021年8月24日時点のデータ。ただし、フィリ
ピンは2021年8月15日時点のデータ。

これら2つの要素は、今後の新興国間の金融政策動向を占う上でも、引き続き重要なポイントになるでしょう。

（出所）CEICデータを基に野村アセットマネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

21

各国経済・市場見通し
2021
Q1

Q2

2022

2019

Q3

Q4

Q1

Q2

予測

予測

予測

予測

2020

2021

2022

予測

予測

実質GDP成長率

世界

*1,*4

2.9

11.8

4.5

4.6

5.0

4.6

2.7

-3.4

5.8

4.4

（前期比年率、％）

先進国

*2

2.1

7.2

3.8

5.7

3.7

3.1

1.7

-4.9

5.1

4.0

新興国

*1,*3

9.0

10.1

5.0

4.6

4.8

5.3

4.4

-0.9

7.0

5.0

米国

6.3

6.6

4.4

5.6

3.7

3.0

2.3

-3.4

5.8

4.0

ユーロ圏

-1.1

9.2

3.5

4.8

3.3

2.9

1.5

-6.5

4.6

3.6

日本
消費者物価
（前年比、％）

-4.2

1.9

1.5

6.2

2.5

1.9

0.0

-4.6

2.5

2.8

中国

*1

18.3

7.9

5.0

4.9

5.6

5.8

6.0

2.3

8.4

5.5

世界

*4

1.6

3.0

3.2

3.5

2.8

2.3

2.2

1.6

2.8

2.3

先進国

*2

1.3

3.1

3.3

3.5

2.7

2.0

1.5

0.8

2.8

2.0

新興国

*3

2.2

2.9

3.1

3.5

2.9

2.7

3.3

3.0

2.9

2.7

1.9

4.8

4.6

4.3

3.5

2.1

1.8

1.2

3.9

2.4
1.4

米国
ユーロ圏
日本

*5

1.1

1.8

2.5

2.9

2.1

1.5

1.2

0.3

2.1

-0.5

-0.6

0.1

0.5

-0.1

0.5

0.6

-0.2

-0.2

0.4

0.0

1.1

1.1

2.3

1.5

1.7

2.9

2.5

1.1

1.6

中国
政策金利

米国

*6

0.25

0.25

0.25

0.25

0.25

0.25

1.75

0.25

0.25

0.25

（％）

ユーロ圏

*6

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

-0.50

日本

*6

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

-0.10

中国

*6

3.85

3.85

3.85

3.85

3.85

3.85

4.15

3.85

3.85

3.85

10年債利回り

米国

1.74

1.47

1.49

1.50

1.50

1.50

1.92

0.91

1.50

1.50

（期末値、％）

ドイツ

-0.29

-0.21

-0.20

-0.20

-0.30

-0.30

-0.19

-0.57

-0.20

-0.30

日本

0.10

0.06

0.07

0.10

0.10

0.10

-0.01

0.02

0.10

0.10

S&P500

3,973

4,298

4,308

4,620

4,620

4,800

3,231

3,756

4,620

5,040

株価

（期末値、ポイント） ユーロ300

1,654

1,749

1,759

1,880

1,890

1,940

1,624

1,537

1,880

2,000

TOPIX

1,954

1,944

2,030

2,140

2,140

2,200

1,721

1,805

2,140

2,300

MSCI EM ($)

1,316

1,375

1,253

1,320

1,320

1,380

1,115

1,291

1,320

1,430

為替レート

米ドル/ユーロ

1.18

1.19

1.16

1.20

1.20

1.20

1.12

1.22

1.20

1.18

（期末値）

日本円/米ドル

110.5

111.0

111.6

108.0

108.0

108.0

108.7

103.2

108.0

108.0

日本円/ユーロ

129.9

131.6

129.3

130.0

130.0

130.0

122.0

126.3

130.0

127.0

人民元/米ドル

6.56

6.46

6.46

6.40

6.40

6.40

6.97

6.54

6.40

6.55

2019

2020

2021

2022

予測

予測

71.4

73.1

72.0

76.0
14,800

為替レート

ｲﾝﾄﾞﾙﾋﾟｰ（対米ドル、 ｲﾝﾄﾞﾈｼｱﾙﾋﾟｱ
期末値）

政策金利
（％）

13,883

14,05014,200

ﾌﾞﾗｼﾞﾙﾚｱﾙ

4.0

5.2

5.0

5.2

ﾒｷｼｺﾍﾟｿ

18.9

19.9

19.5

20.5
76.0

ﾛｼｱﾙｰﾌﾞﾙ

62.1

74.0

72.0

ﾄﾙｺﾘﾗ

6.0

7.4

9.2

10.8

インド

5.15

4.00

4.00

4.50

インドネシア

5.00

3.75

3.50

4.25

ブラジル

4.50

2.00

8.25

7.75

メキシコ

7.25

4.25

5.00

5.00

ロシア

6.25

4.25

7.00

7.00

トルコ *6

11.43

17.03

18.00

15.00

（注）

見通しは2021年9月17日時点。1) 前年同期比、2) 米国、ユーロ圏、日本、英国、カナダ、オーストラリアのGDP加重平均値、3) 中国、インド、ブラジル、韓国、台湾、インドネシア、タイ、マレーシア、フィリピン、ハンガリー、ポーランド、ロシア、トルコ、メキシコ、南アフ
リカのGDP加重平均値、4) 2)および3)のGDP加重平均値、5) 消費者物価コア、6) 日本は政策金利残高付利金利、米国はFF誘導目標レンジの上限、ユーロ圏は中銀預金金利、中国は1年ローンプライムレート、トルコは中銀からの加重平均調達金利。
※
予測と表記している数値につき、実績値があるものはそれを優先して表示している。
（出所） Oxford Economics、Bloomberg、野村アセットマネジメント
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

22

23

ＭＥＭＯ

24

当資料に関するお知らせ
当資料は、参考情報の提供を目的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資
勧誘を目的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を示唆するものではありません。
特定の有価証券への言及は、説明目的のみのためであり、有価証券の購入または売却を推奨するもの
ではなく、また価格などの上昇や下落を示唆するものでもありません。
当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料中の記載事項は、全て当資料作成時以前のものであり、事前の連絡なしに変更されることがあります。
当資料中のいかなる内容も将来の運用成果または投資収益を示唆あるいは保証するものではありません。

25

当資料で使用した指数
 S&P500株価指数
 MSCI等ウェイト指数
 MSCIクオリティ指数
 MSCIバリューウェイト指数
 MSCIモメンタム指数
 MSCI最小分散指数
 MSCI高配当利回り指数
 MSCI Japan Index
 MSCI Kokusai Index
 MSCI日本株女性活躍指数 (WIN)26当資料で使用した指数の著作権等
 「MSCI等ウェイト指数」 、「MSCIMSCIクオリティ指数」、「MSCIバリューウェイト指数」、「MSCIモメンタム指数 、「MSCI最小分散指数」、「MSCI高配当利回り指数」、「MSCI Japan
Index」、「MSCI Kokusai Index」および「MSCI日本株女性活躍指数 (WIN)」はMSCIが開発した指数です。同指数に対する著作権、知的所有権その他一切の権利はMSCIに帰属します。また
MSCIは、同指数の内容を変更する権利および公表を停止する権利を有しています。
 「S&P500株価指数」に関する一切の知的財産権その他一切の権利はスタンダード＆プアーズファ
イナンシャルサービシーズエルエルシーに帰属しております。
 P12.P13で使用した著作権について：MSCI ESGリサーチLLCとその関連会社を含む（ただしこれに限定されない）情報提供者は、その信頼する情報源から情報（以下「本情報」といいます）を入手していますが、いかなるESG当事者も、本資料中のいかなるデータについても、その独創性、正確性、および/または完全性を保証するものではなく、商品性、特定の目的への適合性を含めて、一切の明示または黙示の保証をしません。本情報は、お客様の内部的使用の目的のみで使用することができ、いかなる形式によっても複製または配布はできませんし、いかなる金融商品、商品または指標の基礎または構成要素としても使用することはできません。さらに、どの有価証券を売買す
るかや、いつ売買するかを決定するために、いかなる情報もそれ自体で使用することはできません。
ESG当事者はいずれも、本資料中のデータに関連する誤りまたは遺漏に関して一切の責任を負わないとともに、直接、間接、特別、懲罰的、結果的またはその他の損害（逸失利益を含みます）に対する責任を、かかる当該損害の可能性について通知されていたとしても、一切負いません。

27

野村アセットマネジメントからのお知らせ
投資信託に係るリスクについて
投資信託は、主に国内外の株式や公社債等の値動きのある証券を投資対象とし投資元本が保証されていないため、当該資産の市場における取引価格の変動や為替の変動等により投資一単位当たりの価格が変動します。したがって投資家の皆様のご投資された金額を下回り損失が生じることがあります。なお、投資信託は預貯金と異なります。また、投資信託は、個別の投資信託毎に投資対象資産の種類や投資制限、取引市場、投資対象国等が異なることから、リスクの内容や性質が異なりますので、ご投資に当たっては投資信託説明書（交付目論見書）や契約締結前交付書面をよくご覧下さい。

投資信託に係る費用について
2021年10月現在
ご購入時手数料
上限3.85％（税込み）

投資家が投資信託のご購入のお申込みをする際に負担する費用です。販売会社が販売に係る費用として受け取ります。手数料率等については、投資信託の販売会社に確認する必要があります。
投資信託によっては、換金時（および償還時）に「ご換金時手数料」等がかかる場合もあります。

運用管理費用（信託報酬）
上限2.222％（税込み）

投資家がその投資信託を保有する期間に応じてかかる費用です。
委託会社は運用に対する報酬として、受託会社は信託財産の保管･管理の費用として、販売会社は収益分配金や償還金の取扱事務費
用や運用報告書の発送費用等として、それぞれ按分して受け取ります。
＊一部のファンドについては、運用実績に応じて報酬が別途かかる場合があります。
＊ファンド・オブ・ファンズの場合は、一部を除き、ファンドが投資対象とする投資信託証券の信託報酬等が別途かかります。

信託財産留保額
上限0.5％

投資家が投資信託をご換金する際等に負担します。投資家の換金等によって信託財産内で発生するコストをその投資家自身が負担する趣旨で設けられています。

その他の費用上記の他に、「組入有価証券等の売買の際に発生する売買委託手数料」、「ファンドに関する租税」、「監査費用」、「外国での資産の保管等に要する諸費用」等、保有する期間等に応じてご負担いただく費用があります。運用状況等により変動するため、事前に料率、上限額等を示すことができません。

上記の費用の合計額については、投資家の皆様がファンドを保有される期間等に応じて異なります
ので、表示することができません。

《ご注意》
上記に記載しているリスクや費用項目につきましては、一般的な投資信託を想定しております。費用の料率につきましては、野村アセットマネジメントが運用するすべての公募投資信託のうち、投資家の皆様にご負担いただく、それぞれの費用における最高の料率を記載しております。投資信託に係るリスクや費用は、それぞれの投資信託により異なりますので、ご投資をされる際には、事前によく投資信託説明書（交付目論見書）や契約締結前交付書面をご覧下さい。

投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しする投資信託説明書（交付目論見書）の内容を必ずご確認のうえ、ご自身でご判断下さい。

28