2020 年 12 月 10 日

経済レポート

インドの経済動向（2020 年 7～9 月期）～ コロナ・ショックからの回復軌道に乗るインド経済 ～調査部 主任研究員 堀江 正人○ インドの 2020 年 7～9 月期（2020 年度第 2 四半期）の経済成長率は、前年同期比▲7.5％となった。大幅なマイナス成長ではあるが、4～6 月期（▲23.9％）よりも著しく改善しており、景気は 4～6 月期に底を打って回復軌道に入っていることを示す結果となった。
○ 2020 年 3 月 25 日から 5 月 31 日までインド全土で実施されたロックダウンによって、政府や企業の活動がほぼ機能麻痺状態に陥り、4～6 月期の経済成長率は大幅に落ち込んだが、7～9 月期は、行動規制が緩和され経済活動が正常化に向かったことを反映し、個人消費や投資が回復した。
○ 2019 年後半から、農産物の不作と原油価格の上昇により、インフレが加速した。その中で、コロナ禍が発生したため、中銀は、2020 年 3 月に 75bps の利下げを実施、同年 5 月にも 40bps の利下げを実施し、景気の下支えを図った。目標を超えるインフレ率が続く中、中銀は、本来の使命であるインフレのコントロールを中断し、景気回復支援のため利下げを余儀なくされるという苦境に陥っている。
○

乗用車販売台数は 6 月以降持ち直しつつあり、6 月の伸び率は前年同月比▲56％となったが、7 月は▲19％、8 月にはプラスに転じ、9 月と 10 月は 40％近い伸び率となり、大幅な拡大傾向が続いている。これは、ロックダウン期間中に鬱屈状態にあった需要（ペントアップ・デマンド）が一気に表出したためと見られ、あらためてインドの個人消費需要の旺盛さを示すものとなった。

○

インドにおけるコロナウィルス新規感染者数は、9 月をピークに減少傾向が続いている。1 日当たりの新規感染者数は、9 月のピーク時には 10 万人に迫っていたが、12 月上旬には 3 万人台まで減少している。
感染拡大の勢いがこのまま鈍化し続ければ、景気回復傾向の持続が期待できる。しかし、もしも第２波の感染拡大が発生した場合には、再び経済活動が停滞する可能性もあることには注意が必要だろう。

○

インド全土で実施されたロックダウンのため、工業施設の大半が操業を停止したことから、工業生産指数は、４月には前年同月比▲57.3％という著しく大きな落ち込みとなった。しかし、５月末でロックダウンは終了、工業施設の活動が順次再開されたことを受け、５月以降は急回復している。７月には、大部分の工業施設で生産活動が再開されており、工業生産指数の伸び率は▲10.8％まで回復した。

○

インド経済が、慢性的な財政赤字・経常赤字という「基礎疾患」を抱えているにも拘わらず、通貨ルピーの為替相場は四大新興国 BRICｓ（ブラジル、ロシア、インド、中国）のなかでも比較的安定している。インドには、巨大な人口と経済成長ポテンシャルの高さに魅かれて世界中から資金が流入、資本流入超過が経常赤字をオフセットするパターンが定着している。これによってもたらされる国際収支面でのソルベンシー・リスクの低さを背景に、ルピーの相場が安定的に維持されていると言えるだろう。

○ インドの株価は、コロナ禍による大きな被害を受けたロシアやブラジルと同様、2020 年 3 月に急落した。
しかし、その後、インドの株価は、ロシアやブラジルを上回る勢いで急速に回復しており、11 月には過去最高値を記録するほどまで上昇した。これは、インドの今後の経済成長に対する投資家の期待感が非常に高いことに裏付けられたものと言えよう。ポスト・コロナの株式市場では、BRICｓの中で、インドの独り勝ち状態が続きそうな気配である。
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（お問い合わせ）調査部

TEL：03-6733-1070

E-mail：chosa-report@murc.jp

1 / 7インドの 2020 年 7～9 月期（2020 年度第 2 四半期）の経済成長率は、前年同期比▲7.5％となった。
大幅なマイナス成長ではあるものの、4～6 月期（▲23.9％）よりも著しく改善しており、景気は 4～6月期に底を打って回復軌道に入っていることを示す結果となった。
コロナウィルス感染拡大防止のため、2020 年 3 月 25 日から 5 月 31 日までインド全土で実施された
ロックダウンによって、政府や企業の活動がほぼ機能麻痺状態に陥ったことから、4～6 月期の経済成長率は大幅に落ち込んだ。しかし、7～9 月期は。社会活動規制が緩和されたことで、経済活動が正常化に向かい、それを反映する形で、個人消費や投資が回復した。
主要産業部門別の成長率を見ると、製造業の回復ぶりが顕著である。製造業の成長率は、4～6 月期には前年同期比▲39.3％だったが、7～9 月期は 0.6％とプラス成長に戻った、また、モンスーン期の降雨に恵まれた農業は、4～6 月期（3.4％）に続いて 7～9 月期も 3.4％のプラス成長となった。
図表１．インドの四半期ベース経済成長率（前年同期比）と需要項目別寄与度
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
-25%
-30%

個人消費

政府消費

固定資本

在庫増減

輸出輸入

統計誤差

GDP17年度

18年度

-35%
-40%

15年度

16年度

19年度

20年度

（出所）CEIC（注）上記GDP統計における年度は、4月1日から翌年3月31日まで

インドは、2008 年頃からインフレ率の高止まりに苦しみ、2014 年 5 月の総選挙で政権の座についた
インド人民党（BJP）政権も、当初は、インフレ抑制を重視し、中銀も物価上昇リスクを見極めるために利下げには動かなかった。しかし、2014 年夏以降の原油価格急落などによりインフレ率は急速に低下し、2014 年 10 月には 3％台まで下落した。これを受けて、中銀は、金融政策の主眼をインフレ抑制から景気回復へと転換し、2015 年 1 月には 25bps の利下げを実施し、同年 3 月に 25bps の利下げ、同年 6 月に 25bps の利下げ、同年 9 月には 50bps の利下げをそれぞれ実施した。
その後、2016 年 5 月の中銀法改正によって、中銀の金融政策はインフレ・ターゲティング制に移行し、金融政策の主目的はインフレ率の安定であることが明確化された。それ以降、インフレ目標は、前値同月比 CPI 上昇率 4％±2％というレンジに定められている。
中銀は、2018 年 6 月には、インフレ率が 2017 年 11 月から 2018 年 4 月まで、6 か月連続で目標値（4.0％）を超え、物価上昇圧力が高まったとの判断から、政策金利を 25bps 引上げ、同年 8 月には、政策金利をさらに 25bps 引上げた。中銀は、2019 年２月になると、インフレ圧力が抑制される一方で景気下振れリスクが高まっているとの判断から、政策金利を 25bps 引き下げ、その後、同年 4月、6 月、8 月、10 月と、連続して利下げを実施した。
しかし、2019 年後半から、農産物の不作と原油価格の上昇により、インフレ率が上がり始め、2019
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年 12 月には 7%を超えた。インフレが加速する中、2020 年に、コロナ禍が発生したため、中銀は、2020 年 3 月に 75bps の利下げを実施、同年 5 月にも 40bps の利下げを実施し、景気の下支えを図った。目標を超えるインフレ率が続く中、中銀は、景気回復支援のため、本来の目標であるインフレのコントロールとは矛盾する低金利を余儀なくされるという苦しい状況になっている。
図表２．インドのインフレ率と政策金利の推移
10%
9%

政策金利

8%

ＣＰＩ

7%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0%

151617181920（年）（出所）CEIC

コロナ禍のため、個人消費の代表的なバロメーターである乗用車販売台数は大きく落ち込み、2020
年 3 月には、新型コロナウィルス感染拡大の影響を受けて前年同月比▲51％と大幅なマイナス伸び率となり、同 5 月には▲86％とさらに落ち込んだ。このため、自動車メーカー、自動車部品サプライヤー、自動車販売店では、リストラを余儀なくされるなど、雇用への影響が広がり、景気の悪化が深刻化した。しかし、乗用車販売は 6 月以降持ち直しつつあり、6 月の伸び率は▲56％、7 月は▲19％と、落ち込み率が縮小、8 月以降はプラスに転じ、9 月と 10 月は 40％近い伸び率となり、大幅な拡大傾向が続いている。これは、ロックダウン期間中に鬱屈状態にあった需要（ペントアップ・デマンド）が一気に表出したためと見られ、あらためてインドの個人消費需要の旺盛さが示された形となった。この流れが維持されれば、10～12 月期は個人消費がさらに拡大すると期待される。
図表３．乗用車の月間販売台数の前年同月比伸び率の推移
40%
20%
0%-20%-40%-60%-80%-100%

17181920（年）（出所）CEIC

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3 / 7インドにおけるコロナウィルス新規感染者数は、9 月をピークに減少傾向が続いている。
コロナウィルスの 1 日当たり新規感染者数の動きを、インド、米国、ブラジルの 3 カ国で比較してみよう。ロックダウン実施期間中（3/25～5/31）に感染者数が抑え込まれていたインドは、ロックダウン終了後に感染者数が増加し、8 月には、感染者数がブラジルと米国を抜き、9 月中旬には、米国・ブラジルの 2 倍にも達した。しかし、その後、感染者数は減少に転じ、9 月のピーク時には 10 万人に迫っていた感染者数は、12 月上旬には 3 万人台まで減少し、ブラジルよりも少なくなっている。他方、
米国は、11 月以降、爆発的に感染拡大が発生しており、足元の感染者数は、インドの５倍以上となっている。インドのコロナウィルス感染拡大の勢いがこのまま鈍化し続ければ、各種行動制限が解除されて経済活動の正常化が進み、それによって景気回復が後押しされることが期待できる。しかし、今後、もしも第２波の感染拡大が発生した場合には、再び経済活動が停滞してしまう可能性もあることには注意が必要だろう。
図表４．インド、米国、ブラジルにおける 1 日あたりコロナウィルス新規感染者数の推移（人）
220,000
200,000
180,000
160,000
140,000

インド

120,000

米国

100,000

ブラジル

80,00060,00040,00020,000
0

3/1

4/1

5/1

6/1

7/1

8/1

9/1

10/1

11/1

12/1

（出所）WHO

インド全土で実施されたロックダウンのため、工業施設の大半が操業を停止したことから、工業生産指数は急激に落ち込み、前年同月比の伸び率は、2020 年３月が▲18.7％となり、４月には▲57.3％という著しく大きな落ち込みとなった。しかし、2020 年５月末でロックダウンは終了し、工業施設の活動が順次再開されたことを受け、５月以降は急回復している。７月には、大部分の工業施設で生産活動が再開されており、同月の工業生産指数の伸び率は▲10.8％まで回復した。
8 月には、製造業の一部業種で伸び率がプラスになり、工業生産指数の伸び率は▲7.4％と前月よりもさらに回復、9 月には同指数の伸び率が僅かながらもプラス（0.2％）となった。

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4 / 7図表５．インドの工業生産伸び率（前年同月比）
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
-40%
-50%
-60%
-70%

151617181920（年）（出所）CEIC

一方、コロナ禍によって、インド経済の抱える大問題である財政赤字が、さらに深刻化することが危惧されている。インドの財政収支は、長期にわたり大幅な赤字が続いている。財政赤字の対ＧＤＰ比率を見ると、インドは、東南アジア諸国はもとより、新興国平均よりもかなり大きい。このような大規模な財政赤字の慢性化は、インフラ整備を阻害し、それが、インド経済の供給サイドの脆弱さをもたらし、また、外資系製造業のインド進出を躊躇させる原因になってきた。さらに、財政赤字が大規模かつ慢性化していることは、恒常的にインフレ圧力や経常赤字拡大圧力を高めるなど、健全なマクロ経済運営を妨げる要因にもなってきた。このように、財政赤字は、インド経済にとって大きなボトルネックとなってきた。
その財政赤字がコロナ・ショックの影響（歳入減少と景気対策支出増加）で一層拡大しており、インドの今後の経済成長を制約しかねない状況となっていることには注意を要する。
図表６．アジア各国の財政収支対ＧＤＰ比率の推移
4%
2%
0%

タイ-2%

マレーシア-4%

インドネシア-6%

ベトナム-8%

フィリピン

-10%

新興国平均

-12%

インド

-14%

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22（年）（出所）International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, October 2020
（注）2020～2022年の数値はIMFの予測値

他方、四大新興経済大国 BRICｓ（ブラジル、ロシア、インド、中国）の各国通貨の対米ドル為替相場の動きを見ると、多数のコロナウィルス感染者が発生しコロナ禍の被害が大きかったロシア、ブラジル、インドの三カ国の中で、インドの通貨ルピーの為替相場が比較的安定しているのが目立つ。インド
は、前述のように財政赤字と経常赤字の慢性化という「基礎疾患」を抱えているにも拘わらず、為替がご利用に際してのご留意事項を最後に記載していますので、ご参照ください。
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5 / 7安定しているのは、一見すると意外な感じも受ける。しかし、インドには、巨大な人口と経済成長ポテンシャルの高さに魅かれて世界中から資金が流入しており、資本流入超過が経常赤字をオフセットするというパターンが定着している。それによってもたらされる国際収支面でのソルベンシー・リスクの低さを背景に、ルピーの相場が安定的に維持されていると言えるだろう。
図表７．ＢＲＩＣｓ各国通貨の対米ドル為替相場の推移（2010 年 1 月＝100）
120
110
10090

↑80

通貨高70

中国60

インド50

ロシア40

ブラジル

通貨安↓30201011121314161517181920（年）（出所）CEIC

さらに、BRICs の株価動向を見ると、2010 年代は、インドの「独り勝ち」状態であったことがうかがえる。これは、インドの今後の経済成長に対する投資家の期待感が非常に高いことに裏付けられたものと言えよう。特に、2014 年のモディ政権発足以降の株価の伸び方が顕著であり、これは、モディ政権の経済政策がインドの経済成長を後押しするとの投資家の期待感が非常に強いことの現れであると言えよう。インドの株価は、コロナ禍による大きな被害を受けたロシアやブラジルと同様、2020 年 3 月に急落した。しかし、その後、インドの株価は、ロシアやブラジルを上回る勢いで急速に回復し、11 月には過去最高値を記録するほどまでに上昇した。ポスト・コロナの新興国株式市場でも、インド株の独り勝ち状態が続きそうな気配である。
図表８．ＢＲＩＣｓ各国株価指数の推移（2010 年 1 月＝100）260240

インド220

ブラジル200

ロシア180中国160
1401201008060401011121314151617181920（年）（出所）CEIC

以上
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