令和 6 年 2 月 5 日

カレント・トピックス
独立行政法人エネルギー・金属鉱物資源機構

カナダ原料炭産業の歴史と Teck・Glencore の TOB 攻防戦の経緯
石炭開発部 森永潤二
カナダ原料炭産業は戦後高度成長期以降の日本鉄鋼業（JSM）の粗鋼生産拡大（図-7 参照）に呼応して原料炭供給を量的・質的に支える重要な役割を果たしてきた。同産業は 1959 年より開始された対日初出荷を端緒に、多くの技術的・経済的困難を乗り越え、日加双方の多くの先人達の努力と使命感により米炭の供給量制約リスクと JSM の粗鋼生産拡大に伴う原料炭需要増大、ソース拡大ニーズに歩調を合わせて発展してきた。
2 次にわたる新規炭鉱開発期（第一期：1970～1972 年→Fording River 炭鉱、Balmer 炭鉱（現 Elkview 炭鉱）、Luscar 炭鉱、Smoky River 炭鉱

第二期：1983 年→Quintette 炭鉱、Bullmoose 炭鉱、Gregg River 炭鉱、Line Creek 炭鉱、Greenhills 炭鉱）を経て安定供給体制を整備したものの、その後 1980 年代後半以降の粗鋼生産低迷に伴う原料炭需要の伸び悩
み、更にはコークス製造技術の向上に基づく JSM の再生を掛けた豪州・カナダ炭に対する長期契約リストラ・市場価格への移行要請や非微粘炭の導入拡大と言った時代の潮流に直面し、多くの資本再編や競争力を喪失した炭鉱の閉山を経験した。
今世紀に入り、2001 年に親会社である Canadian Pacific 社の再編に伴う最大手 Fording
Coal 社の Spin-Off、上場化が契機となり、カナダ原料炭業界は激動の時代を迎えた。即ち2002 年 10 月に Sherritt/OTPP（オンタリオ州教員年金組合）連合が Fording Coal 社の上場の機会を利用し同社に対する TOB を発動し、両者の激しい TOB 攻防戦を経て最終的にホワイトナイトの立場で TeckCominco（現 Teck）が 2003 年 2 月に Fording River 社の原料炭事業、Luscar 社の原料炭事業、TeckCominco の原料炭事業を統合した FCCT（Fording Canadian
Coal Trust）/FCT（Fording Coal Partnership）を組成し、カナダ原料炭一強時代が形成される結果となった。
その後約 20 年にわたるカナダ原料炭資本の安定期を経過した昨年 2 月にカナダ原料炭産業の新たな変革が勃発した。即ち同年 2 月 21 日に公表された Teck による同社株主に対す
る株主二提案（①株式二重構造の解消、②原料炭事業と非鉄事業の二分割）を契機に
Glencore が同社に対する TOB を仕掛け、最終的に同年 11 月 14 日に Teck 原料炭事業の SpinOff と同事業を継承する EVR JV の組成、更に同 JV の Glencore（77%）
、日本製鉄（20%）
、POSCO（3%）各社への売却が合意に至ったことが公表された。
過去 20 年近く Teck による一強時代が続き、平穏であったカナダ原料炭業界の今回の大きな転機を機に改めて同産業の歴史と今回の TOB 攻防戦の背景と経緯を振返ってみたい。
1

尚、カナダ原料炭業界の歴史の黎明期に関しては田部三郎氏「鉄よ永遠に～日本鉄鋼原料史（下巻）」他資料を参考にさせて頂いた。更に 1990 年代以降の歴史に関しては筆者のカナ
ダ原料炭ビジネスを通じて得られた知見等も加味した。今回この様なレポートを取り纏め出来ることは偏にカナダ原料炭ビジネスの開拓に関わられた日本側の JSM、商社他関係各社
諸先輩方と共にカナダ側の敬愛すべき原料炭サプライヤー・鉄道・港湾関係の先人達の尽力と情熱に依るものであり、改めて関係者各位に深く敬意を表すると共に本レポートの内容に事実と齟齬等あればその全ての文責は筆者が負うことを申し添えたい。

〈目次〉
第一章:カナダ原料炭の地質構造と炭質
第二章:カナダ原料炭対日出荷の黎明期
第三相:カナダ原料炭新規炭鉱開発経緯と資本（権益）の変遷/再編(1) 第一期新規炭鉱開発(2) 第二期新規炭鉱開発(3) 資本（権益）の変遷/再編、炭鉱の淘汰(4) カナダ原料炭事業の再編と Teck 一強時代の到来
第四章:Teck/Glencore の TOB 攻防戦の概要と総括(1)Teck 当初株主提案、その背景と意図(2)Glencore による TOB(3)Teck 株主総会決議(4)水面下の TOB 攻防戦(5)最終合意内容(6)EVR 原料炭資産の概要(7)今後の展望
第五章:結語

1. カナダ原料炭の地質構造と炭質
カナダ原料炭が賦存するアルバータ州、BC 州のカナディアンロッキー炭田の夾炭層は中生代下部白亜紀（1 億 45 百万年～66 百万年前）に属し、新生代第三紀（66 百万年～2.6 百万年前）初期以降のロッキー山脈造山活動の影響を受け炭化が進み、同造山活動の影響により半無煙炭を含む低・中揮発分炭が大半を占め、高揮発分炭は極めて少ない。
炭田南部に位置する BC 州南東部エルクバレー地域では Kootenay 夾炭層が分布し、計 22枚、累計層厚 50m の炭層が発達し、同地域では Fording River 炭鉱、Elkview 炭鉱、Line
Creek 炭鉱、Greenhills 炭鉱が位置する。炭田北部に位置するアルバーター州中西部ではKootenay 夾炭層の上部に位置する Luscar 夾炭層が賦存し、Luscar 炭鉱、Gregg River 炭鉱、Smoky River（Grande Cache）炭鉱が位置した。一方、BC 州北部のピースリバー地区で
2

は Luscar 夾炭層が分層した Commotion 夾炭層が分布し、Quintette 炭鉱、Bullmoose 炭鉱が位置した。

Smoky River

図-1:カナダ原料炭/炭鉱・港湾位置図
カナディアンロッキー炭田の地質構造上の特徴として、同造山活動の影響による褶曲、断層が多く、更に氷河作用による地表の削剥が指摘される。炭層傾斜は一般的に中・急傾斜で膨張収縮も激しく、更に北緯 50 度以北に位置し、標高 1,000～2,000ｍの山岳高冷地という条件も重なり、炭鉱の探査・開発における難易度を高める一方で断層・褶曲の影響で剝土比が低下し露天掘り採掘条件が改善するケースもある。一般的に褶曲、断層が少なく更に炭層
傾斜が緩やかな QLD 州、Bowen Basin の炭鉱が露天掘り→High Wall Mining→坑内掘り（主に Long Wall Mining）の採掘 Sequence を経るのに対して、上記地質構造の特徴の制約によりカナダ原料炭炭鉱の操業は黎明期の Vicary Creek 炭鉱、Balmer 炭鉱での水力採炭トライ
アル、更には Smoky River（Grande Cache）炭鉱で坑内掘りを採用した事例を除き全て露天掘り採掘を採用している特徴がある。
カナダ原料炭の炭質は豪州 QLD 州 Bowen Basin の原料炭対比下記特徴が指摘されている。
（ⅰ）最高流動度（MF）は QLD 炭対比相対的に低く（㏒値で 0.5～2.7）、又流動性の範囲も（QLD 炭が㏒値 0.9～3.9 に対して）狭い。
（ⅱ）平均最大反射率（Ro）は QLD 炭対比相対的に高い（1.0～1.7）。
（ⅲ）全硫黄（TS）は QLD 炭対比相対的に低い（0.3～0.55％）
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（ⅳ）QLD 炭は German Creek 夾炭層に属する炭鉱と Rangal 夾炭層に属する炭鉱では炭質に大きな違いがあるが、一般的に言えばカナダ原料炭は German Creek 夾炭層に属する一級強粘炭対比総じて原料炭特性は若干劣後するものの、German Creek 夾炭層に属する一部原料炭並びに Rangal 夾炭層に属する原料炭対比原料炭特性は優良と指摘されている。

2. カナダ原料炭対日出荷の黎明期
JSM によるカナダ原料炭輸入の契機となったのが、1957 年日本鋼管（当時）河田社長を団長とする鉄鋼使節団が訪加した際に、カナダ側より原料炭の対日輸出要請が提起され、同年11 月に派遣された石炭技術調査団である。然しながら、①当時の調査結果が当時輸入炭の大半を占める米炭対比劣るとの評価であったこと、更に②カナダ炭が 1,000～1,200km に及ぶ内陸輸送を必要とし、FOB キャッシュコストが当時の米炭、更にはカナダ炭に遅れて調査団が派遣された豪州炭対比劣後することを理由に豪州炭との契約が先行される結果となった。
その後カナダ原料炭関係者が対日豪州炭契約合意を契機に連邦政府より鉄道運賃補助金（C$4.5/ST）を確保して 1959 年より Vicary Creek 炭鉱と Michel 炭鉱の対日輸出が実現した。
但し、この鉄道運賃補助金は政府の予算承認を必要とすること、更に補助金額は固定されたものでは無く、毎年見直される制度であったためカナダ原料炭の契約は単年度で尚且つ輸出量は炭鉱の生産能力とは関係なく 1960 年代は年間 80 万㌧程度に制約されていた。因みに鉄道運賃補助金制度は 1971 年 3 月に廃止された。
上記で指摘されたカナダ原料炭輸出の最大の障壁であった長距離内陸輸送に伴う高 OffSite コストの課題は次章で詳述する 1970 年代の第一期新規炭鉱開発時に石炭輸送を担った二大鉄道会社 CPR（Canadian Pacific Railway）、CNR（Canadian National Railway）が導入したユニットトレイン方式と大型新規炭鉱開発に伴う新鋭大型石炭専用バース（Westshore Terminal/Roberts Bank 港と Neptune Terminal）建設により軽減された。
その結果、1973 年以降カナダ原料炭の対日輸出量は年間約 1,000 万㌧に達し、JSM にとり
豪州炭に次ぐ重要な新規原料炭ソースとなった。

3. カナダ原料炭新規炭鉱開発経緯と資本（権益）の変遷/再編(1)第一期新規炭鉱開発
1960 年代後半 LV（低揮発分）原料炭の主要ソースであった米炭の価格競争力と供給力低下が懸念される中、JSM は新規原料炭ソースとして豪州 QLD 州 Bowen Basin に賦存する新規炭鉱開発を長期契約に基づき支援した。この時期低炭化度高流動性の炭質を有する国内炭供給が維持されていたため、高強度コークスの製造の目的で原料炭配合の兼合いで高炭化度の海外炭開発がターゲットとなった経緯がある。その後更なる粗鋼生産量拡大と原料炭
4ソースの確保が迫られる状況下、第二の原料炭新規ソースとしてカナダ西部 2 州に賦存す
る原料炭資源が注目され、1967 年以降 JSM との長期供給契約に関する協議が始動し、第一期新規炭鉱開発の幕開けとなった。同開発期に属する炭鉱は Balmer 炭鉱（現 Elkview 炭鉱）、
Fording River 炭鉱、Luscar 炭鉱、Smoky River 炭鉱である。上記 4 炭鉱の概要を表-1 に取り纏めた。
表-1:カナダ原料炭開発第一期新規炭鉱概要
炭鉱名
当初権益保有者＊1
生産能力（百万㌧/年）

BalmerKaiser:100%

Fording River

LuscarSmoky River

CP:60%

Luscar:50%

McIntyre:100%

Cominco:40%

Consol:50%

4.3

2.5

6.2

2.0

JSM 契約量

4.75 百万㌧/年×15 年

出荷開始年

1970 年

1972 年

1970 年

1970 年

鉄道輸送

CPR

CPR

CNR

CNR

積出港

WestshoreWestshore

NeptuneNeptune

取扱商社

三菱商事

丸紅/三井物産

三井物産/伊藤忠商事

丸紅/三菱商事他

3.0 百万㌧/年×15 年

1.7～2.75 百万㌧/年×15 年

2.0 百万㌧/年×15 年*1：その後の資本（権益）の変遷/再編は表-3 を参照。

第一期新規炭鉱開発に呼応して海上輸送体制を強化する目的で Vancouver に 2 つの石炭専用積出バースとなる Westshore Terminal/Roberts Bank 港と Neptune Terminal が建設され夫々1970 年 4 月と同年 5 月に完工し、運用開始となりカナダ原料炭の対日出荷競争力は
上記 CPR と CNR のユニットトレイン方式導入と併せて 1,000～1,200km の長距離内陸輸送に伴う高 Off-Site コストと言うハンディキャップを軽減させることが可能となった。

（2）第二期新規炭鉱開発
1974 年に JSM の高炉銑生産量は史上最大 90.1 百万㌧に達する一方で、同年には豪州 QLD
州での集中豪雨による供給危機と米国における労働争議に伴う生産リスクと米国国内向け
火力発電所向け需要の拡大に伴う輸出低下の結果、原料炭需給は極めて逼迫する状況とな
り、原料炭価格の高騰を招く結果となった。JSM は更なる高炉銑生産の拡大への期待や米炭の供給低下・価格高騰リスク、更には既に対日向け主要原料炭ソースとなっていた豪州炭鉱
で頻発する労働争議に対応する目的で、1974 年以降第二期新規炭鉱開発グループに属する炭鉱各社と長期供給体制に関する協議を開始し、1981 年に JSM は炭鉱各社と長期契約を締結した。
同開発期に属する炭鉱は所謂 BC 州北東炭と称された Quintette 炭鉱と Bullmoose 炭鉱、
アルバータ州では Gregg River 炭鉱、更には BC 州エルクバレー地域に位置する Line Creek
炭鉱、Greenhills 炭鉱である。因みに JSM を含む日本企業グループは当初 Quitette 炭鉱の5

権益 38%、Gregg River 炭鉱の権益 40%を夫々保有し炭鉱開発に参画した。BC 州北東炭開発に際してカナダ政府は関連インフラとなる Ridley Terminal/Prince Rupert 港と BC Railの支線建設に対応した。上記 5 炭鉱の概要を表-2 に取り纏めた。
表-2:カナダ原料炭開発第二期新規炭鉱概要
炭鉱名

Quintette

当初権益保有者＊1

Bullmoose

Gregg River

Denison:50%

Teck:60.9%

Manalta:60%

CDF:12%Lornex:29.1%

JSM:35%

三井鉱山:12.5%

日商岩井:10%

三井物産:5%

Line Creek
Shell:100%

Greenhills
Westar:80%
POSCO:20%

東京貿易:10.5%
JSM:10%
住友商事:5%

5.0＊2

1.7＊2

2.0

1.3＊2

JSM 契約量

5.0 百万㌧/年×15.5 年

1.7 百万㌧/年×15.5 年

2.1 百万㌧/年×15.5 年

1.0 百万㌧/年×15 年

出荷開始年

1984 年

1984 年

1983 年

1983 年

1983 年

鉄道輸送

CNR/BCR

CNR/BCR

CNR

CPR

CPR

積出港

RidleyRidleyWestshoreWestshoreWestshore

取扱商社

東京貿易/住友商事

日商岩井

三井物産

三井物産

三菱商事

生産能力（百万㌧/年）

1.8
0.3～0.75 百万㌧/年×9.5 年*1：その後の資本（権益）の変遷/再編は表-3 を参照。
*2：原料炭の生産能力。（Quintette、Bullmoose、Line Creek は原料炭以外に一般炭も併産）(3)資本（権益）の変遷/再編、炭鉱の淘汰
上記の通り、1974 年以降原料炭需給の逼迫化に加え、1978 年に発生した第二次オイルシ
ョックの影響で電力業界やセメント業界で石油から石炭への燃料転換が加速し、更なる石炭価格の高騰を誘発した。その一方でコークス製造の現場では 1970 年代後半より高コーク
ス化性を有する国内炭、米炭の供給低下、高炉大型化、更には原料炭コスト高騰への対応策
として多炭種原料炭配合による高強度コークス製造技術や非微粘結炭を用いた成型炭の利用技術が発展確立してきた。
1983 年～1984 年に第二期新規各炭鉱が JSM への出荷を開始した一方で、1975 年以降の粗鋼生産の低迷に伴う原料炭需要の停滞、上記非微粘結炭を活用したコークス製造技術の向上に加え、1981 年に新日鉄/大分製鉄所で微粉炭吹込み（PCI）技術が導入され、更に 1990年代に入るとコークス置換率の高い LV（低揮発分）PCI 炭の普及に伴い JSM では強粘結炭から価格競争力のある非微粘結炭や PCI 炭への置換が進み、1980 年代中盤以降豪州、カナダの長期契約への対応が JSM の課題となった。
斯かる状況下、JSM は 1986 年以降豪州、カナダの所謂共同契約銘柄の強粘結炭サプライ
ヤーに対して年度契約交渉での市場価格の導入と契約数量の見直しを要請し、豪州炭サプ
6ライヤーとカナダでは第一期新規炭鉱の Fording River 炭鉱、Elkview 炭鉱、Luscar 炭鉱と第二期新規炭鉱中 Greenhills 炭鉱が順次市場価格と契約数量見直しを、又 Line Creek 炭鉱は市場価格の導入を受け入れていった。強粘結炭年次契約数量の見直しに伴い JSM 各社
は炭種の幅が広い豪州サプライヤーを中心に非微粘結炭・PCI 炭の個別契約を拡大していった。
一方で炭種の幅が豪州炭対比狭く価格競争力が低いカナダ炭サプライヤーは JSM が指向した非微粘結炭・PCI 炭需要に十分対応できず、1980 年代後半以降第二期新規炭鉱の長期契約が維持されていたにも拘らず対 JSM シェアーが伸び悩む結果となった。
1986 年以降の強粘結炭長期契約のリストラが進展する一方で、長距離鉄道輸送に伴う高内陸輸送コストと相対的に A$対比 C$高の影響で豪州炭鉱対比 FOB キャッシュコスト競争力が低い一部のカナダ原料炭サプライヤーの収益性が悪化し、事業継続に困難を来たす炭鉱が発生した。
Quintette 炭鉱を運営する QCL 社は 1990 年 6 月にカナダ会社更生法（CCAA）を申請し、1991 年 7 月に Teck が Project Manager として参画し、同炭鉱の再建案を提案した。（同再建案は 1992 年 4 月に BC 州最高裁で承認。）
1991 年 7 月には Manalta が Line Creek 炭鉱を Shell Canada より買収し、1992 年 8 月には Westar 社が倒産し、Balmer 炭鉱（1994 年に Elkview 炭鉱に改称）は Teck が、一方Greenhills 炭鉱は Fording Coal 社が夫々買収した。1994 年 10 月に Fording Coal 社がByron Creek 炭鉱を買収し、Coal Mt.炭鉱に改称した。1998 年には Luscar が Manalta を買収し、Line Creek 炭鉱と Gregg River 炭鉱を傘下に収め、一方同年 Smoky River 炭鉱が CCAAを申請したものの、2000 年に CCAA 下での再建策が策定できず、清算・資産売却の手続きとなった。
1990 年代に資本の再編が進展する中、カナダ原料炭産業内では 1986 年以降第一期新規炭鉱が JSM の要請を受入れ、年度契約での市場価格の導入、契約数量の見直しを行った一方で第二期新規炭鉱の一部で長期契約価格・数量が維持される不公正・不平等な二重構造に対して異議を唱える大手炭鉱経営者も当時存在した。
1996 年以降第二期新規炭鉱との長期契約の終結が迫る中、同新規各炭鉱と JSM 間で契約更新交渉が鋭意継続されたが、①市場価格の導入、②数量等契約条件の柔軟性、③第三国への販売努力を要請する JSM に対して同新規炭鉱各社は価格競争力の低さと可採炭量の枯渇が足枷となり、2000 年に Quintette 炭鉱と Gregg River 炭鉱が閉山し、2003 年に Bullmoose
炭鉱が閉山した。
最終的には長期契約の下、契約価格と契約数量を庇護された炭鉱が早期に閉山を余儀なくされた皮肉な結果となったが、或る意味で市場の荒波に晒され価格競争力の強化努力を怠った結果が市場からの淘汰を招いたと判断される。

(4)カナダ原料炭事業の再編と Teck 一強時代の到来
7

2001 年に当時カナダ最大の原料炭サプライヤーであった Fording Coal 社は親会社 CP（Canadian Pacific）社の再編に伴い CP 社傘下の主要 5 社と共に CP 社 100%子会社から分割（Spin-Off）され上場企業となった。同年に一般炭事業と原料炭事業を手掛ける Luscar
社を買収した Sherritt（トロントに本社を構え、キューバを操業拠点としたニッケル・コ
バルト精錬、石油/ガス開発、電力等の事業を展開）/OTPP（総資産 C$2,500 億を保有・運用するオンタリオ州教員年金ファンド）
連合は翌年 2002 年 10 月に前年 TSX に上場した Fording
Coal 社に対して TOB を発動した。
その後 Sherritt/OTPP 連合、Fording Coal 社間で計 7 回にわたる TOB 並びに対抗（TOB 防衛）スキームが Fording Coal 社株主に提示され、最終的に TeckCominco（当時）をホワイ
トナイトとする形で Sherritt/OTPP 連合傘下の Luscar 原料炭資産と TeckCominco の原料炭資産を統合し、2003 年 2 月に FCCT（Fording Canadian Coal Trust）と（FCP）Fording Coal
Partnership が組成された。TeckCominco は FCCT と FCP の権益を合算して上記統合された
カナダ原料炭資産権益の 40.9%を保有し、Fording Coal 社原料炭事業、Luscar 原料炭事業、
TeckCominco 原料炭事業を傘下に収め、本事業の操業・販売管理を行う Manager となった。
一方 Sherritt/OTPP 連合は当初の目論見であった Fording Coal 社の一般炭資産を獲得し、TeckCominco と Sherritt/OTPP 連合が本 TOB 攻防戦で最大の Benefit を確保する（特にTeckCominco は White Knight として本 TOB 攻防戦に参画したが実質的に FCCT、FCP の親会
社となり大きな漁夫の利を得る）結果となった。図-2 に 2003 年 2 月時点での FCCT/FCP ス
キーム/権益構造を、表-3 に Fording Coal 社と Sherritt/OTPP 連合間の TOB 攻防戦経緯を示す。
その後 TeckCominco は 2008 年に FCCT の権益を 100%迄買増し、Teck Coal 社を組成しFording River 炭鉱、Greenhills 炭鉱、Coal Mt.炭鉱、Elkview 炭鉱、Line Creek 炭鉱、Luscar（Cheviot）炭鉱（＋Neptune Terminal 港権益:46.4%）を全て傘下に収めカナダ原料炭産業一強時代を構築した。

8

OTPP
23.4%

Consol50%

6.1%

Westshore

Luscar
6.8%

6.8%

38.8%

Fording株主

Sherritt
50%

9.1%

9.1%

FCCT

TeckCominco

100%
35%

New Fording
65%

100%

Fording Coal Partnership

産業鉱物事業

100%

100%

100%

Fording原料炭事業

TeckCominco原料炭事業

Luscar原料炭事業

100%

80%

100%

Fording River炭鉱

Greenhills炭鉱

100%

Coal Mt.炭鉱

100%

Line Creek炭鉱

46.4%

100%

Luscar炭鉱

Neptune Terminal

Elkview炭鉱

Quintette

図-2:2003 年 2 月 FCCT/FCP 組成時のスキーム/権益構造図
表-3: Fording Coal 社と Sherritt/OTPP 連合の TOB 攻防戦経緯年月日

Fording Coal（FC）社・Sherritt/OTPP（S/O）連合による TOB 攻防戦の経緯

2002 年 10 月 21 日

◆S/O 連合が TOB 価格 C$29/株（過去 20 日平均株価に 25%のプレミアム）で FC 社に対する TOB を発動。

2002 年 10 月 24 日

◆FC 社が対抗手段として FIT（Fording Income Fund）を創設し、FC 社株式 100%を FIT に移管、FC 社株式 1 株を FIT の 1 ユニットと交換する提案を株主に提示。

2002 年 12 月 4 日◆FC 社が TeckCominco、Westshore Terminal をパートナーに加えて新 FIT/FCP（Fording
Coal Partnership）を組成する新提案を株主に提示。FCP の傘下に FC 社原料炭事業・一般炭事業、Elkview 炭鉱の各 100%を保有するスキーム。

2002 年 12 月 12 日

◆S/O 連合が新買収案（TOB 価格 C$35/株→内訳は現金 C$17.63/株と新たに組成する CCT（Canadian Coal Trust）0.496 ユニット/株への交換）を公表。CCT の傘下に FC 社原料炭事業・Luscar 原料炭資産・FC 社産業鉱物事業を保有スキーム。（FC 社一般炭事業は F/O連合に売却）

2002 年 12 月 23 日

◆FC 社が 12 月 12 日付け S/O 連合による新買収案に関する下記問題点を指摘し、12 月 4
日付け FIT/FCP 組成案の優位性を株主に主張。
① S/O 連合が組成する CCT ユニットの低配当② FC 社一般炭事業の過小評価③ Luscar 原料炭資産の過大評価④ S/O 連合による買収価格のトリックと架空のシナジー効果⑤ 企業統治に関する懸念・法制上の制約
9⑥ 配当計算の間違い2003 年 1 月 13 日

◆FC 社、S/O 連合、TeckCominco、Westshore Terminal4 社が FCCT（Fording Canadian Coal
Trust）を組成し、FC 社株主に対して C$35/株相当（現金+FCCT ユニット）での買取り案
を株主に提示。FCCT は傘下に FC 社産業鉱物事業 100%と Coal Partnership（原料炭事業→FC 社原料炭事業+TeckCominco 原料炭事業+Luscar 原料炭事業）65%（残り 35%はTeckCominco が保有）を保有し、TeckCominco は FCCT 権益 9.1%を保有し、合算ベースで原料炭事業権益 40.9%を確保し、原料炭事業の操業・販売管理を行うスキーム。

2003 年 1 月 28 日

◆FC 社、S/O 連合、TeckCominco、Westshore Terminal4 社は 1 月 13 日付け案を微調整した最終案（買収価格は C$35/株相当で変わらず。Coal Partnership を FCP（Fording Coal
Partnership と改称）を株主に提示。2 月 19 日に臨時株主総会を開催し、本案の決議（議決権者 2/3 の同意）を問う。

2003 年 2 月 19 日

◆FC 社臨時株主総会で 1 月 28 日付け提案が 2/3 以上の承認を受け確定。カナダ原料炭事業を統合した FCCT/FCP が組成される。

＊3: 2008 年 Teck100%後も Green Hills JV は Teck 80%､POSCO 20%､Elkview JV は Teck 95%､ 新日鉄 2.5%､ POSCO 2.5%、 ＊4：2017 年閉山、 ＊5：Teck は 2022 年に Conuma Resources に売却

図-3:カナダ原料炭資本（権益）の変遷/再編の経緯

4. Teck/Glencore の TOB 攻防戦の概要と総括(1) Teck 当初株主提案、その背景と意図(A)Teck 株主提案の概要
Teck は 2023 年 2 月 21 日に株主に対して 4 月 26 日開催予定の株主総会での議決案件とし
10

て下記 2 提案を公表した。
≪提案①≫→原料炭事業の Spin-Off
現 Teck から Elk Valley Resources（EVR/原料炭事業会社）を Spin-Off させ、TSX に新たに上場し、存続会社を Teck Metals（非鉄事業会社）に改称し、TSX と NYSE で現行の株式二重構造（議決権 100 倍の A 株と議決権 1 倍の B 株）を維持する。
（尚、現 Teck 株主は Teck
株 10 株に対して EVR 株 1 株を取得。
）
上記分割案に付随して Teck は下記詳述する(a)EVR 権益の一部売却案と(b)EVR から Teck
Metals への資金還流スキーム/TCS（Transaction Capital Structure）案も提示した。
(a) EVR 権益の一部売却
日本製鉄が保有する Elkview 炭鉱の権益:2.5%＋C$1,025 百万の対価として EVR の権益（株式）:10%＋TCS の権利:10%を付与。
一方 POSCO が保有する Elkview 炭鉱の権益:2.5%＋Greenhills 炭鉱の権益:20%の対価として EVR の権益（株式）:2.5%＋TCS の権利:2.5%を付与。
(b) EVR から Teck Metals への資金還流スキーム/TCS（Transaction Capital Structure）
Royalty と優先株償還の名目で分割後移行期（2028 年 12 月まで継続、但し TCS 総額が累
計 C$7,000 百万払込み未達の場合は同額完了まで延長）に四半期毎に EVR の FCF（Free CashFlow）の 90%を EVR から Teck Metals（87.5%）、日本製鉄（10%）
、POSCO（2.5%）分配するス
キーム。
（残りの 10%は EVR の資本、株主配当に充当）TCS スキームを図-4 に示す。

図-4:Transition Capital Structure（TCS）スキーム概要（Teck2023 年 2 月 21 日公表）
尚、EVR の FCF の定義は「EVR の操業 Cash Flow」-「EVR の CAPEX」-「当局への閉山積立
金」-「優先株配当」としている。
因みに上記 Royalty は「Royalty Agreement」に基づく EVR に貸与した土地使用権に対す
11

る支払いであり、一方、優先株配当は C$4,400 百万の優先株に対する 6.5%/年の配当分配で分配先は TCS と同じ比率で分配されるスキームとなっていた。
≪提案②≫→Teck 株式二重構造の解消
Teck Metals の A 株 1 株を新 A 株式（議決権 100 倍）と新 B 株（議決権 1 倍）0.67 株に転換し、二重構造を 6 年後に解消（新 A 株を新 B 株に転換）し、普通株式に一本化（DualClass Amendment）
表-4 に 2023 年 2 月 21 日時点の Teck 株式二重構造の概要を示す。
表-4:Teck 株式二重構造の概要

上記 2 提案の承認要件は夫々下記条件を定めた。
≪提案①≫
A 株式議決権の 2/3 の承認＋B 株議決権の 2/3 の承認。
≪提案②≫
A 株式議決権の 2/3 の承認＋B 株議決権の 2/3 の承認＋安定株主（Temagami/住友金属鉱山/Keevil 一族）を除いた B 株議決権の 50%超の承認。
(B)Teck 株主提案の背景
Teck による株主 2 提案の背景に関しては 2 月 21 日付け株主提案書の中にも一部触れられており、要約すると下記背景・経緯と推察される。
(a) 原料炭事業の Spin-Off・2019 年以降（ⅰ）ESG 投資、（ⅱ）2050 年までの CN 化達成の観点より取締役会で頻繁に原料炭事業の今後の取扱いが議論されていた。
12

・取締役会や監視委員会の場で原料炭価格の変動が Teck 株価の Volatility の高さ（事業価値の変動）要因と指摘され、問題視されていた。
・2014 年以降炭鉱流域でのセレン汚染対策に伴う環境対策投資の拡大が将来の懸念材料となっていた。
・一方で、原料炭事業は（価格変動による影響は大きいものの）Teck への FCF 貢献度が高い所謂「打出の小槌」でもあった。
・上記背景を踏まえ、2021 年以降 Teck 社内では（ⅰ）原料炭事業の分離、（ⅱ）戦略的パートナーへの売却、（ⅲ）他の石炭会社への売却、（ⅳ）戦略的パートナーとの JV 組
成等あらゆる可能性が検討されてきた。
・最終的には SDG 投資・CN 化と言う時代の潮流に押し流される形で原料炭事業の分割を決定したと推察される。
(b) Teck 株式二重構造の解消
・過去数年間にわたり取締役会と監視委員会の場で株式二重構造が議題になっていた処、2022 年に議決権行使助言会社より監視委員会宛「Teck が株式二重構造の解消に向けた対応をしなければ、現行の二重構造に対して正式に反対する」旨の通告を受領した。
・同通告に対して、Dr.Keevil（名誉会長）は「Teck の市場価値（時価総額）が 1975 年の C$25 百万から 2022 年には C$250 億に拡大した実績を強調し、この株式二重構造がTeck の長期成長戦略と更なる株主価値に有益」と反論した。
・2022 年 4 月に EVR（原料炭事業会社）の分割を目的とした特別委員会が設立され、その中で EVR の分離（原料炭事業と非鉄事業の分割）と同時に株式構造の解消の検討を開始した。
・2022 年 5 月以降、特別委員会と A 株（議決権 100 倍）保有者（Dr.Keevil 一族と住友
金属鉱山）間で 18 回にわたり二重構造解消の具体策に関して協議を重ね、2023 年 1 月
5 日に両者間で上記 Dual Class Amendment 案が合意に至った。
(c) Teck 株主提案の意図
Teck による上記株主 2 提案の意図は下記と推察された。
✔Teck の祖業である非鉄事業に回帰、軸足を置いた事業展開の推進。
✔原料炭事業に関しては豊富な優良原料炭資源を前提とした EVR の FCF の極大化を図り、FCF の 78.75%（90%×87.5%）を今後需要が拡大する銅新規プロジェクトに注入。
✔ESG 投資ガイドライン、CN 化の潮流に呼応した石炭（原料炭）事業の分離。
✔（監視委員会や議決権行使助言会社の）株式二重構造解消圧力に対する対応。
要するに今回の 2 提案は Teck が Dr.Keevil 一族による創業者（オーナー）経営企業（個13人商店）から事業規模の拡大に伴う社会の公器として普通の上場企業に変貌する転換点と指摘できる。
図-5 に Teck 株主提案の背景/意図を図式化した。

図-5:Teck 株主提案（事業二分割/株式二重構造の解消）の背景/意図(2) Glencore による TOB（A） Glencore による TOB の概要
Glencore は 2023 年 3 月 26 日に Teck 取締役会に対して下記 TOB 案を提示した。
① Teck/A 株（議決権 100 倍）に対して Glencore 株式 12.73 株*10 への交換、同 B 株（議決権 1 倍）に対して Glencore 株式 7.78 株*10 への交換による Teck の完全買収。
② Teck 完全買収と同時に Glencore 金属会社と Glencore 石炭会社に二分割。
③ 結果的に現行 Glencore 株主と Teck 株主は新生 Glencore2 社の権益（株式）を夫々
76%/24%の比率で保有。

要するに 3 月 26 日の TOB 案は現金の支払いを伴わない、Glencore 株式約 40 億株の新規増資による株式交換による買収案であった。
一方で下記する 4 月 3 日の Teck 取締役会による Glencore/TOB 案に対する拒絶と 4 月 1014

日付け Teck の株主向け資料を受け、Glencore は 4 月 11 日に下記修正 TOB 案を公表した。
④ Teck 株主に Glencore 金属会社の株式 24%と（希望する Teck 株主に対して Glencore
石炭会社株式の代わりに）総額最大 US$82 億の現金を付与する。（Teck 株主より
Glencore が保有する一般炭資産の座礁資産化に対する懸念が強いことに配慮、但し評価額の積上げは無し。
）（B） Glencore による TOB のアピールポイント
Glencore は同社 TOB 案のメリットとして下記点をアピールした。
✔統合シナジー効果は税後ベースで US$42.5～52.5 億*11（内訳は下記）
a) マーケット（支配力）効果⇒US$27.5 億（US$3 億/年）b) 操業費・販管費削減効果⇒US$15 億（US$2 億/年）
c) Collahuasi/QB2 銅プロジェクトの操業シナジー効果⇒US$10 億✔分割 2 社再評価*12 による追加効果が US$150 億✔Teck 分割案で提示された複雑な TCS（Transition Capital Structure）スキームの不採用（C） Teck による反論ポイント
Teck は 4 月 3 日に取締役会として 3 月 26 日付け Glencore による TOB 案を拒絶する旨公表、更には 4 月 10 日に株主に対して Glencore の TOB 案に対する下記反論を公表した。
✘Glencore は 2013 年 3 月の Xstrata 買収後、2011 年 5 月の IPO 後の TSR*13 が Teck 対比低い。
ⅰ）Xstrata 買収後の TSR⇒Glencore:66%（一方 Teck:125%）ⅱ）IPO 後の TSR⇒Glencore:10%（一方 Teck:31%）✘EV/EBITDA（簡易買収倍率）*14 は Teck:4.6 が総合資源会社並みに対して Glencore:3.1 は石炭専業会社程度に留まる。
✘Glencore がアピールする 3 つの統合シナジー効果は不可実性が高く、過大評価、且つ実現が困難。
✘Glencore の提案では Teck 株主が著しいカントリーリスク・ポートフォリオリスクに晒される。
✘対 Glencore の訴訟請求額は 2022 年だけでも US$17.5 億に達する。
✘Glencore の TOB 案実現には（精査・各国許認可・複雑な構造等により）2+α年を要する。
（最悪二分割は実施されない。
）

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（D） カナダ連邦政府/BC 州政府の反応(a) BC 州政府の反応（4 月 18 日付け現地報道）
・Eby 州知事は「州政府には Glencore による Teck 買収を阻止する法的権限はないものの、連邦政府に対して抑止策の具体策に関して陳情を行う」旨表明
・昨年市場操作や贈賄に絡んで US$10 億以上の罰金が科せられた Glencore の企業体
質に対する懸念を表明。
・Glencore 買収による原料炭事業に関わる数千人規模の BC 州の雇用や拡張計画（Castle Mt.プロジェクト等）への影響（Teck が継続してきた健全な ESG 操業が維持出来ないリスク）を懸念。
(b) カナダ連邦政府の反応（4 月 27 日・5 月 2 日付け現地報道）
・BC 州選出の国会議員 3 名が Trudeau 首相に対して「Glencore による Teck 買収に断固反対、連邦政府として Investment Canada Act（カナダ外資規制法）に基づきGlencore による買収を阻止する様」陳情。
・Trudeau 首相は「重要鉱物を採掘する Teck は今後のカナダ経済にとり重要な企業であり、Glencore による買収の動向は連邦政府として注視している、更に同買収許認可
はカナダ連邦法規に基づき厳格な審査を行う」と表明。

(3) Teck 株主総会決議（A） 原料炭事業 Spin-Off（原料炭事業/非鉄事業二分割）案の撤回
Teck は株主総会当日である 4 月 26 日の総会開催直前に、2 月 21 日に株主に対して提示した主要 2 提案の内、原料炭事業 Spin-Off（原料炭事業/非鉄事業二分割）案を突然撤回した。Teck は当日同案の撤回理由・背景として下記をコメントしている。
✔株主の意見を勘案し、株主価値を極大化できる修正分割案を改めて提示する。
✔株主よりは非鉄会社と原料炭会社の二分割方針に対して強力な賛同を得ている。
✔修正分割案はよりシンプルで判り易いスキームを想定している。
✔却下した Glencore 提案が修正分割案の前提とはならない。
Teck による株主総会直前の二分割案撤回に対しては投資家・メディア等で「株主の賛同を得られなかった」等色々な憶測を呼んだが、筆者は下記理由で Teck は二分割案を取下げたものと推察している。

16

① 2 月 21 日に公表した二分割案が株主総会で決議されると EVR（原料炭事業会社）はTSX に上場され、尚且つ Teck Metals（非鉄事業会社）の様な株式二重構造が継続されない為、上場後忽ち Glencore による TOB のターゲットとなるリスクが高い。
② Glencore が 3 月 26 日に提示した TOB 案は株主に対する正式な TOB では無く、Teck
取締役会の反応を様子見する目的とした非公式なものに過ぎない。
③ もう一つの株主提案である Teck 株式二重構造の解消（Dual Class Amendment）が決議されても 2029 年 5 月迄はこの二重構造が維持され、Glencore 等による TOB リ
スクは実質防御できるので、時間を掛けて Teck 株主にとり最善の二分割案を検討することが賢明。
（要するに次のカードを切れるのは Teck 側にあるとの認識）（B） 株主総会決議結果
結局、
4 月 26 日に開催された株主総会で Teck 株式二重構造解消（Dual Class Amendment）
案は賛成多数（A 株主の 99.95%、B 株主の 98.25%が承認）で可決され、更に本決議を受け 4
月 28 日に BC 州最高裁が CBCA（カナダ会社法）に基づき同決議に対する承認命令を下し、Teck 株式二重構造解消案は法的に発効した。その結果、Teck 株式は下記手続きを踏むこととなった。
・2023 年 5 月 12 日に A 株（議決権 100 倍）1 株は Teck 新 A 株（議決権 100 倍）1 株と新 B
株（議決権 1 倍）0.67 株に交換。
・6 年後の 2029 年 5 月 12 日に新 A 株 1 株は新 B 株 1 株に転換。
・2029 年 5 月 12 日同時に新 B 株は普通株に改称。

(4) 水面下の TOB 攻防戦
4 月 26 日の Teck 株主総会以降、Teck と Glencore は水面下で攻防戦を繰り広げることとなった。勿論実態は当事者しか知りえないが、それ以降 11 月 14 日の合意内容公表までの期間に両者は夫々下記コメントを株主・投資家に公表している。Glencore 側は Teck の出方（切ってくるカード）を見定めようとの意図か？静観の様子であったが、一方次のカードを切る立場の Teck は比較的余裕を持って最終的な落し処を示唆するコメントを開示してきた。
（A） Teck/公式コメント＠6 月 11 日
・Teck 原料炭事業に対する多くの買収提案の中に Glencore による買収提案も含まれる。
・但し、Glencore による買収提案は Teck 取締役会に対するもので、非公式・予備的・条件付き・法的拘束力がないもの。
・Glencore を含め全ての提案に対して株主価値が最善となる方策を見極める為に（関係者と）協議を継続する。
・但し、Teck 取締役会と特別委員会は最終的な株主に対する分割提案は上記買収提案者と17の協議結果に縛られず、然るべき結論がなされた段階で公表を行う予定。
（B） Glencore/公式コメント＠6 月 12 日
・Teck 取締役会に対して Teck 原料炭事業（EVR）を現金*1 で買収する提案を行った。（具体的金額は非開示）
・当初の Teck 完全買収と金属会社・石炭会社への二分割案の可能性は引続き追及するものの、今回提示した EVR を買収し、拡大した Glencore 石炭会社の分割代替案が株主価値を高めると期待。
・今回の EVR の買収、石炭会社の分割により Glencore は本件組成完了後 1～2 年以内に十分な資金回収が可能となる。（現行の借入限度額:US$100 億*15⇒US$50 億に縮小予定）（C） Teck/Price CEO による Scotiabank との懇談（質疑応答）＠9 月 7 日
Teck の Price CEO は Scotiabank*16 との懇談（質疑応答）の場で二分割案に関して下記コメントを行った。
✔二分割案は下記 4 つの視点で検討・決定する。
① 株主価値の極大化② 非鉄事業と原料炭事業の独立した完全分割③ 銅事業成長戦略に基づく事業価値強大化が可能な同事業への資金確保④ 地域社会・環境責任の継続✔原料炭事業の分割案は下記 2 案が想定される。
a)100%現金による完全売却b)部分売却、乃至は Spin-Off（操業・権益上の JV 組成）✔現行、下記企業・機関より多くの提案を入手。
a) 鉱山会社b) 鉄鋼会社⇒鉄鋼生産 CN 化に Teck 高品位原料炭の需要が旺盛c) 投資会社他✔二分割案に関しては連邦政府の法令（Investment Canada Act/カナダ外資規制法）に従い粛々と手続きを進める。
✔連邦政府より下記観点で絶大な支援を得ている。
a) 経済安全保障（特に重要鉱物/Critical Metal の分野）
b) 地域社会・環境責任の継続✔二分割案の提示のタイミングは多くの提案に対する検討・精査（Due Diligence）に数か月を要するが、最終案を決定の上、（2023 年）年内の公表を目指す。
18

✔来年 Teck は産銅 Top10 入りの見込み、更に今後 5 年で新規 5 プロジェクト*17 を立上げ、銅事業成長戦略を完遂し、株主価値の極大化を図る。

（D） Teck/2023 年 3Q 決算発表時のアナリストとの質疑応答＠10 月 23 日
Teck の 2023 年 3Q 決算発表時のアナリストとの質疑応答で Price CEO は分割案に関して
下記回答を行った。
✔事業二分割の核心的な目的は（ⅰ）非鉄事業と原料炭事業の完全分割（ⅱ）銅事業成長戦略の執行を担保可能な資金確保（ⅲ）原料炭事業（分割）に関わる株主価値の極大化✔二分割案で考慮（配慮）すべき点は(a) 当局の許認可手続き(b) Elk Valley 地域の社会的（雇用）・環境面の責任(c) 確度の高い二分割案✔現在多くの企業より関心を頂き、幅広い二分割案を検討中だが、（2023 年）年内に決定し、公表する。

(5) 最終合意内容(A) 原料炭事業（EVR）分割・合意案骨子
Teck は 2023 年 11 月 14 日に原料炭事業の分割（Spin-Off）、同事業権益の売却合意に関して下記公表を行った。
（Glencore、日本製鉄も同様の合意内容を公表）① Teck 原料炭事業を分割（Spin-Off）し、EVR JV*18 を組成。
② EVR 権益 77%を Glencore に US$69.3 億*19 で売却。
③ 同権益 20%を日本製鉄に総額 US$17 億相当*20 で売却。
④ 同権益 3%を POSCO に総額 US$2.7 億相当*21 で売却。
⑤ Teck は Glencore による買収手続き完了（Closing）までに約 US$10 億の Cashflowを確保。
⑥ Glencore は買収手続き完了（Closing）後 3 年間*22 雇用の確保、環境事業投資、地元オフィスの確保、上場時の TSX 上場他を確約。

19

本合意内容の EVR JV 構造の時系列的な変遷見通しを図-6 に示す。

図-6:Teck 原料炭事業分割・権益売却合意内容に基づく EVR JV 構造の推移
20

(B) 合意案に対する各社の思惑
今回の最終合意案に対する Teck、Glencore、日本製鉄の思惑・評価は下記と推察され結果的に 3 社にとり「三方よし」の合意案と評価できる。
(a) Teck✔取締役会と監視委員会（議決権行使助言会社）が提唱し 2023 年 4 月 26 日の株主総会で決議された株式二重構造の解消と併せて、今回 CN 化に向けた石炭（原料炭）事業の撤退が実現。
✔当初の分割案（TCS スキーム）では最小 C$70 億（US$52 億⇒Upside あり）を銅事業に還流予定であったが、本分割案では総額 US$96 億*24 の Cashflow を銅事業成長戦略に活用可能となった。
✔Glencore の当初 EVR 評価額 US$82 億（100%ベース）に対して US$90 億（同左）への積上げに成功できた。
✔Teck は今回原料炭事業売却で得た資金を活用し、今後祖業である非鉄事業に注力・回帰
することが可能となった。

(b) Glencore✔当初の評価額 US$82 億（100%ベース）に対して最終合意額が US$90 億（同左）となったが、2022 年 12 月時点で EVR 買収資金として B/S 上に計上していた借入限度額:US$112 億の内数であり、想定内の金額で EVR 権益 77%を確保できた。
✔EVR 権益買収手続き完了（Closing）後 2 年以内に B/S の改善を達成し、その後予てより公表していた石炭事業の分社化を再検討可能となった。
✔原料炭海上貿易量に占めるシェアーが約 10%に拡大（一方で BMA は 11%*25 に縮小）し、個社単独での原料炭（一級強粘結炭）のシェアートップとなり、Glencore が得意とする市場
コントロールが原料炭市場でも可能となる。（需要家にとり懸念材料）(c) 日本製鉄✔当初の Teck 二分割案・EVR 参画案が Glencore の横槍（TOB）で一旦頓挫したが、当初買収予定額:US$85 億（100%ベース）対比 US$87 億（同左）に収まり、且つ Glencore 対比安値・好条件での参画となった。
✔当初案では TSX に上場後 Glencore 等による TOB リスクが顕在化し、更に（TOB 後の）Dilution リスクにも晒される可能性があったが、最終合意案では（EVR JV は Limited
21

Partnership と推察）上記リスクが回避可能となり、更に EVR 権益分の Cashflow を 100%取込み可能となった。
✔Glencore による横槍の教訓より（当局による許認可取得リスクを伴う）Glencore による権益買収手続きと独立・先行して EVR 権益の買収手続きが可能となった。
（2024 年 1 月 3 日に完了）✔権益比率分(20%⇒約 5 百万㌧/年)の一級強粘結炭を Market Risk Free（Natural Hedge 効果）で長期確保でき、中長期的な（高炉部分水素還元プロセス実装に備えた）CN 化対策の布石となった。

(6) EVR 原料炭資産の概要
ここで改めて EVR 原料炭資産内容を総括し、事項で今後の展望を考察する。表-5 に EVRが保有する原料炭資産の生産規模と精炭埋蔵量・原炭資源量を示す。
表-5:EVR の原料炭資産（生産規模/精炭埋蔵量・原炭資源量）

EVR が保有する原料炭資産の特徴を下記に取り纏める。
✔膨大な精炭埋蔵量・原炭資源量⇒単純試算すると精炭埋蔵量だけで可採年数が 30 年を超え、原炭資源量も考慮すると 100 年を超える資源量を有している。
22

✔特に旗艦炭鉱である Fording River 炭鉱には現行の採掘エリアである Eagle Mt.地区の南側に（Eagle Mt.と同規模、同質な）未開発鉱区である Castle Mt.地区を、一方 Elkview 炭鉱には現行採掘エリアの南側に未開発鉱区である Dominion 地区を保有しており、量的、炭質的、採掘コスト的に Fording River 炭鉱の場合は Eagle Mt.地区と、Elkview 炭鉱の場合は現行エリアと粗同等の長期操業が期待できる。
✔EVR の炭質は BMA の一級強粘結炭対比若干劣るものの、CSR（Coke Strength after
Reaction）は 70～72 を示し、所謂一級強粘結炭に分類される原料炭である。
✔現行の 4 炭鉱は全て BC 州南東部のエルクバレー地域に集約し、同地域における基幹産業として地域社会、労使関係、（鉱山重機等の）バックアップ体制において長期実績に基づく信頼関係が構築され、更に（厳冬期の輸送障害リスクは残るものの）鉄道輸送・港湾の Coal
Chain 体制も完備し、長期的な安定操業・供給が期待される。

(7) 今後の展望
今回の合意を受けて（A）3 社各社の今後の展望・注目点と（B）原料炭マーケットに与える影響に関して以下考察してみる。
（飽く迄も筆者の個人的な見解）(A) Teck・Glencore・日本製鉄の今後の展望・注目点✔Teck は祖業である非鉄事業に回帰・注力する上で、今回の原料炭事業売却で確保した資金を迅速、且つ効果的に銅事業成長戦略に基づき新規 5 大銅プロジェクトに投入し、議決権二重構造（100 倍の議決権）が失効する 2029 年 5 月までに、Glencore を含む第三者による非鉄事業に対する TOB に対抗できる強靭な企業・事業価値の極大化が求められる。
✔Glencore は既に公表している石炭事業の分社化に向けた具体的なシナリオ・ロードマッ
プと次なる TOB 戦略を注視すると共に、（需要家の懸念材料である）原料炭マーケットでの支配力をどう構築するのか？、更には 2050 年までの CN 化と言うコミットメントと今回のEVR 資産買収との今後の整合性を注目したい。
✔日本製鉄は EVR 事業参画を基盤とした次なる CN 化戦略が注目される。
（同社はその一環
で 2023 年 12 月 18 日に US Steel の買収を公表）(B) 原料炭マーケットに与える影響✘Glencore が最終的に EVR 権益 77%を確保し、実質的に EVR の経営の舵取りを開始する 2025
年以降、原料炭海上貿易量に占めるシェアーが約 10%に拡大する同社が具体的にどの様な形で原料炭マーケットの支配力を行使するのか？注視すべきである。特に 2022 年 7 月以降鉱産税が大幅に引上げられた最大の一級強粘結炭産地である豪州 QLD 州での新規・拡張プロ
ジェクトの抑制が想定される状況下、Glencore が高品質、膨大な資源量を有する EVR のAsset を原料炭市場の中でどの様に運用するのか？が重要な注目点となる。
✘中長期的な製鉄業での CN 化の潮流を考慮すると原料炭における品位の差別化（一級強粘23

結炭と二級強粘炭以下との価格差の拡大）の進展や CN 化圧力が強まる日本等の先進国と将来約 1 億㌧/年の原料炭輸入需要が見込まれ、CN 化圧力が希薄なインドとの間で原料炭品位の棲み分け（市場の差別化）が発生する可能性もある。

5. 結語
冒頭で触れた様にカナダ原料炭が 1959 年に初めて対日向けに出荷されて今年で 65 年を迎える。1960 年代後半より着手した第一期新規炭鉱開発以降カナダ原料炭は過酷な自然環
境・気象条件、厳しい採掘条件、長距離内陸輸送、（A$対比）強い C$為替レート等多くの課
題、逆境を多くの先人達の努力と使命感、更には JSM の支援を受け乗り越えて現在まで JSMへの原料炭供給を担ってきた。
特に輸出用原料炭最大の産地である豪州 QLD 州の炭鉱対比、
上記の多くのハンディキャップを乗越え、今やカナダ原料炭炭鉱の FOB キャッシュコスト
は（QLD 州政府による高鉱産税賦課による影響もあるが）QLD 州対比総じて低く、相対的なコスト競争力を高めてきた連綿と続いた努力には改めて敬服するしかない。筆者は 1999 年
から 2006 年までの 7 年間 Calgary での貴重な駐在経験を得て多くのカナダ原料炭サプライ
ヤー、鉄道関係者、港湾関係者にお世話になったがその経験から申し上げれば、現在の強靭なコスト競争力を改善してきた背景にはカナダ原料炭産業関係者の実直な性格と敢えて困難に挑むチャレンジ精神による処が大きいと判断している。
今回の Teck 原料炭事業の分割・売却で新たなオーナーは Glencore・日本製鉄・POSCO の体制となり非カナダ資本となるが、豊富な資源量と優良な炭質を誇る EVR の資産をカナダ
原料炭産業の背景にある連綿と受け継がれたカナダ原料炭関係者の困難に立向かうチャレ
ンジ精神を尊重、引継いで今後とも長きにわたって JSM や世界の需要家の為に安定供給の責務を果たして頂けることを祈念したい。

図-7:JSM 粗鋼生産量の推移（出典:経済産業省）
24

表-6 カナダ原料炭産業の歴史と Teck・Glencore の TOB 攻防戦の経緯

年

プロジェクト

1957

－

1959

Vicary･Michelle

JSM 向けに輸出を開始

1968

Cardinal River

JSM と長契(1970 年度以降 1.7～2.75 百万㌧/年×15 ヵ年)締結し Cardinal River Coal 社設立

1969

Smoky River

JSM と長契(1970 年度以降 2.0 百万㌧/年×15 ヵ年)締結

Fording River

JSM と長契(1972 年度以降 3.0 百万㌧/年×15 ヵ年)締結

Smoky River

生産･出荷開始

Cardinal River

生産･出荷開始

Balmer(現 Elkview)

JSM との長契(1970 年度以降 4.75 百万㌧/年×15 ヵ年)に基づく出荷開始

Westshore Terminal

完工･操業開始

Neptune Terminal

完工･操業開始

1972

Fording River

生産･出荷開始

1975

Byron Creek (Coal Mt.)

生産･出荷開始(JSM との契約は無し)

1981

Quintette

JSM と長契(1983 年度以降 5.0 百万㌧/年×15.5 ヵ年)締結

Gregg River

JSM と長契(1983 年度以降 2.1 百万㌧/年×15.5 ヵ年)締結

Line Creek

JSM と長契(1983 年度以降 1.0 百万㌧/年×15 ヵ年)締結

Bullmoose

JSM と長契(1983 年度下期以降 1.7 百万㌧/年×15.5 ヵ年)締結

Greenhills

JSM と長契(1983 年度下期以降 0.3～0.75 百万㌧/年×9.5 ヵ年)締結

1982

Smoky RiverJSM 向け最終(葬式)契約(1982 年度下期 1.3 百万㌧/年×以降 2 ヵ年)締結

1983

Line Creek

生産･出荷開始

Gregg River

生産･出荷開始

Greenhills

生産･出荷開始

Ridley Terminal

完工･操業開始

Quintette

生産･出荷開始

Bullmoose

生産･出荷開始

1987

Smoky River

新会社 Smoky River Holding に権益を売却､JSM 向け個別契約銘柄として再出発

1990

Quintette

CCAA(カナダ会社更生法)適用

1991

Quintette

Teck がプロジェクトマネジャーとして参画

Line Creek

Manalta が Shell Canada より権益を買収

BalmerWestar が倒産し Teck が買収､Balmer 炭鉱から Elkview 炭鉱に改称

Greenhills

Westar が倒産し､同社持分権益 80%を Fording が買収（残り 20%は POSCO が継続保有）

1994

Byron Creek

Fording が Byron Creek を買収し､Coal Mt.炭鉱に改称

1998

Line Creek/Gregg River

Luscar が Manalta を買収し Line Creek 炭鉱/Gregg River 炭鉱を傘下に収める

1970

1992

経緯･重要事項
JSM がカナダに技術ミッションを派遣

25

Smoky River

CCAA(カナダ会社更生法)適用

Smoky River

CCAA 下での再建策が確保出来ず清算､資産の売却

Quintette

閉山

Gregg River

閉山

Fording 社

CP(Canadian Pacific)社の再編に伴い Fording 社が上場

Luscar 社

Sherritt/OTPP(オンタリオ州教員年金組合)が TOB で Luscar 社を買収

2002

Fording 社

Sherritt/OTPP が Fording 社に TOB を仕掛け､Fording 社が応戦

2003

Fording Canadian Coal

Sherrit/OTPP の TOB､Fording 社による対抗措置の結果 Fording/Teck/Luscar 保有の原料炭資産を統合した

Trust/Elk Valley Coal 社

FCCT（Fording Canadian Coal Trust）と更にその傘下に石炭権益管理操業会社である Elk Valley Coal 社

2000

2001

(EVCC)が組成される｡ → マネジャーは EVCC の 41%権益を保有する TECK が務める｡
Grande Cache Coal

Smoky River の炭鉱権益を買収し設立された Grande Cache Coal 社が TSX に上場し生産･出荷を再開

Cardinal River

閉山

Cheviot

Cardinal River の後継炭鉱として Cheviot 炭鉱開発

Pine Valley

JSM･POSCO の LOI を取得し Pine Valley 炭鉱が生産･出荷開始

Burnt River

Western Canadian Coal(WCC)社が Burnt River 炭鉱を開発

Trend (Peace River)

NEMI が Trend 炭鉱を開発

Elkview

新日鉄､POSCO が夫々2.5%の Elkview 権益を EVCC より買収(EVCC95%/新日鉄 2.5%/POSCO2.5%)

Pine Valley

CCAA(会社更生法)を適用し､WCC 社が買収

Trend (Peace River)

Anglo が Trend 炭鉱を含む Peace River 権益を NEMI より買収

2008

FCCT/EVCC

Teck が FCCT の全権益を買収し EVCC の 100%オーナーとなり EVCC を Teck Coal 社に改称

2011

WCC 社

米国 Walter Energy 社が WCC 社を買収

2012

Grande Cache Coal

Winsway/丸紅が夫々60%/40%の比率で Grande Cache Coal 社を買収

2013

Pine Valley

C&M に移行

2014

Trend

Anglo が Trend 炭鉱を C&M に移行

2015

Grande Cache Coal

Winsway/丸紅が UP Energy に Grande Cache 権益を備忘価格で売却

Grande Cache Coal

UP Energy が C&M への移行を決定

2017

Coal Mt.

埋蔵枯渇に伴い閉山

2020

Cheviot

同上2022

Quintette

Teck が Conuma Resources に権益を売却

2004

2005

2006

〈Teck/Glencore の TOB 攻防戦の経緯〉
2023

2 月 21 日

Teck が事業分割（原料炭事業/非鉄事業）案（原料炭事業権益の一部の日本製鉄/POSCO への売却案も含む）と株式二重構造の解消を公表（4 月 26 日株主総会での承認提案）

3 月 26 日

Glencore が Teck 取締役会に TOB 案（Glencore 株式との交換→Glencore との統合後、事業分割）を提示

4月 3日

Teck が Glencore による TOB 案の拒絶を公表（Glencore も拒絶公表を受け TOB 案を公表）

4 月 11 日

Glencore が修正 TOB 案（Glencore 株式との交換では無く現金付与オープション）提示26

4 月 13 日

Teck が Glencore 修正 TOB 案の拒絶を公表

4 月 26 日

Teck が株主総会直前に事業分割案を取下げ、株式二重構造解消案は株主総会で承認

5 月 12 日

CBCA（カナダ会社法）に基づき BC 州最高裁承認命令を経て株式二重構造の 6 年後の解消が確定

11 月 14 日

Teck より原料炭事業の分社化（EVR 組成）、EVR 権益の Glencore（77%）、日本製鉄（20%）、POSCO（3%）
への売却合意を公表。（Glencore、日本製鉄も同合意を公表）

2024

1月 3日

EVR 権益の日本製鉄（20%）と POSCO（3%）への売却の完了を公表。（日本製鉄は 1 月 4 日に EVR 権益
20%買収の完了を公表）

以上

おことわり：

本レポートの内容は、必ずしも独立行政法人エネルギー・金属鉱物資源

機構としての見解を示すものではありません。正確な情報をお届けするよう最大限の努力を行ってはおりますが、本レポートの内容に誤りのある可能性もあります。本レポー
トに基づきとられた行動の帰結につき、独立行政法人エネルギー・金属鉱物資源機構及びレポート執筆者は何らの責めを負いかねます。なお、本資料の図表類等を引用等する
場合には、独立行政法人エネルギー・金属鉱物資源機構資料からの引用である旨を明示してくださいますようお願い申し上げます。

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