2020年12月18日

2021年のグローバル小型株市場の展望


米選挙不安の後退とワクチン期待からグローバル小型株の底堅い上昇続く。ワクチン相場は21年後半に本格化へ。

株式市場にはリスク・マネーの還流余地残る。小型株への見直し機運と米ドル安進行はグローバル小型株の追い風。

03年のSARS終息後、大きく上昇したグローバル小型株。今後の世界経済の回復からグローバル小型株に評価余地。

グローバル小型株は先行きの底堅い業績回復が見込まれる。業績回復を前提とすれば株価の割高感も限定的。

足元でグローバル小型株の底堅い上昇が続く
2020年11月以降、グローバル小型株の底堅い上昇基

図1：2020年11月以降のグローバル小型株、グローバル大型株、米国株の推移（現地通貨建て）調が続いています。2020年11月2日を起点としたグロー（11月2日＝100）120

バル小型株のパフォーマンスは米国株やグローバル大型118

株を上回る傾向にあります（図1）。足元のグローバル小型

116

株の上昇の背景として、次の二つの点が指摘できます。

114

第一に、11月3日に投票が実施された米大統領選挙は112110バイデン候補の勝利が確定的となり、米国の選挙と政権108移行に関わる市場の不安が後退したことが挙げられます。

106

第二に、11月中旬以降、医薬品各社が開発中の新型

104

コロナウイルス・ワクチンに関する高い有効性を相次いで公表したことで、ワクチン期待（景気回復期待）がグローバル小型株のパフォーマンス改善に寄与したと考えられます。

ワクチン相場は2021年後半に向けて本格化へ
2021年のグローバル小型株市場にとっては、ワクチン供給によって新型コロナウイルスの問題が終息し、世界経済の回復が軌道に乗るかが重要な焦点となりそうです。
米国では12月11日に米国政府によってファイザー製ワ

102
100

11月7日
バイデン候補勝利宣言

11月23日英アストラゼネカがワクチンの有効性を公表

グローバル小型株

グローバル大型株
11月3日
米大統領選挙
投票日

米国株

12月2日
英国政府が米ファイザーの11月16日
ワクチンの緊急使用を承認
米モデルナが12月11日
ワクチンの有効性を公表
11月9日
米国政府が米ファイザーの
米ファイザーがワクチンの緊急使用を承認
ワクチンの有効性を公表

98
11月2日

11月16日

11月30日

12月14日（出所）ブルームバーグ （期間）2020年11月2日～12月16日（注）グローバル小型株はMSCI ACWI小型株指数、グローバル大型株はMSCI ACWI大型株指数、米国株はS&P500指数。

図2：米国におけるコロナ・ワクチン供給の見通し 2020年11月：医薬品各社が新型コロナウイルス・ワク
チンに関する高い有効性を公表

クチンの緊急使用が承認され、12月中旬以降、医療従 2020年12月中旬以降：ワクチンは緊急的に4つの優事者や高齢者などの優先グループに対してワクチンの投先グループ（①医療従事者、②最前線の労働者、③与が開始されています（図2）。

高齢者、④基礎疾患のある人）に使用を開始

もっとも、ワクチンが米国民に広く行き渡るまでには数ヵ 2021年1-4月頃：上記優先グループへの使用継続月の期間を要するとみられ、米国以外の先進国でも概ね

 2021年5-6月頃：一般成人へのワクチン供給開始

米国と同様の計画でワクチン供給が進むと考えられます。

 2021年7-9月頃：希望するほとんどの成人がワクチン2020年11月にはワクチン相場がグローバル小型株を押し上げる原動力となりましたが、実際の世界経済の回復を伴った本格的なワクチン相場は2021年央～後半に到来接種を受けられる見込み 2021年10-12月頃：米国内で集団免疫が達成される可能性（米国民の75％以上のワクチン接種が条件）する可能性が高そうです。
（出所）各種報道●当資料は、説明資料としてレッグ・メイソン・アセット・マネジメント株式会社（以下「当社」）が作成した資料です。●当資料は、当社が各種データに基づいて作成したものですが、その情報の確実性、完結性を保証するものではありません。●当資料に記載された過去の成績は、将来の成績を予測あるいは保証するものではありません。また記載されている見解、目標等は、将来の成果を保証するものではなく、また予告なく変更されることがあります。●この書面及びここに記載された情報・商品に関する権利は当社に帰属します。したがって、当社の書面による同意なくして、その全部もしくは一部を複製し又その他の方法で配布することはご遠慮ください。●当資料は情報提供を目的としてのみ作成されたもので、証券の売買の勧誘を目的としたものではありません。●レッグ・メイソン・アセット・マネジメント株式会社（金融商品取引業者関東財務局長（金商）第417号）はフランクリン・リソーシズ・インク傘下の資産運用会社です。

1

図3：米国のMMF残高の推移

株式市場へのリスク・マネーの還流余地が残る
2021年にはワクチン普及によって世界経済が徐々に正5.0

米国におけるマネー・マーケット・ファンド（MMF）残高の推移（図3）を見ると、コロナ危機によって2020年3月から5月にかけてMMFへ約1兆2,000億米ドル（約125兆円*）の大MMFへの資金逃避（約1兆2,000億米ドル）

4.5

4.3

本格的なワクチン相場到来

4.0
3.5

3.6

規模な資金逃避が発生しました。その後、コロナ危機が最悪期を脱する中、足元まで約5,000億米ドル（約52兆円

リスク・マネーの還流（約5,000億米ドル）

4.8常化に向かうと見込まれる中、リスク・マネーが株式市場に還流する余地は大きく残されていると考えられます。

コロナ危機（兆米ドル）

3.0

コロナ危機終息まで
約7,000億米ドル（約74兆円）の資金還流余地*）程度のリスク・マネーの還流が起きているものの、米国のMMF市場には4.3兆米ドル（約450兆円*）もの待機資金が依然として残されている状態にあります。
今後、本格的なワクチン相場の到来により、MMF市場に2.5

2019も恩恵を及ぼす可能性が高いと考えられます。
実際、11月以降の米国株式市場では米国小型株ETF（上場投資信託）への資金流入が急拡大しており、投資家の間で小型株を評価する動きが広まり始めています。
2020年11月の米国小型株ETFへの純資金流入額は

120

98.8
資金流入

80

40

19.1

20-40-17.6の市場予想では2021年から2022年にかけて緩やかな米ドル安が進むとの見方が大勢です（図5）。
米ドル安の進行は、米国への一極集中的な投資の是正を促し、グローバルな分散投資が見直される好機になると考えられます。

-7.1
資金流出

13.4
-1.7-18.5

図5：米ドル指数の実績と市場予想
105

米ドル指数

市場予想
（12月17日時点）

100

94.5

9589.290米ドル高（*）為替換算レート：1米ドル＝104円

米ドル安
80

18

1992.8
最大値
88.4
中央値86.5「小型株への評価」と「米ドル安進行（グローバル分散投株の市場環境にとって追い風になると期待されます。

-9.4（出所）ブルームバーグ （期間）2020年1月～12月（注）2020年12月は1日～16日のデータ。主要ETFを対象に集計。

85

資の見直し」の二つの要因は、2021年のグローバル小型

12.0

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

また、2021年には、バイデン政権のもとでの緩和的な財景に、米ドル安が進みやすい環境が想定されます。足元

13.7

1.7

0

16日時点で98.8億米ドル（約1兆円*）の大規模な資金流政・金融政策や投資家のリスク選好姿勢の改善などを背

72.2

60

-20

米ドル安はグローバル分散投資を見直す好機に（億米ドル）

10072.2億米ドル（約7,500億円*）に拡大したほか、12月には入がみられました（図4）。

（年）

図4：米国小型株ETFの資金フローの推移兆円*）程度の資金還流の余地があると計算されます。

こうした株式市場へのリスク・マネーの還流は、小型株に2021（出所）ブルームバーグ （期間）2019年1月2日～2020年12月9日（注）為替換算レート：1米ドル＝104円

はコロナ危機前の状態に戻るまで約7,000億米ドル（約74

リスク・マネーの還流は小型株にも恩恵を及ぼす

2020

20

2122

最小値
84.0
（年）

（出所）ブルームバーグ （期間）2018年1月1日～2020年12月17日（注）米ドル指数は主要通貨に対する米ドルの価値を指数化したもの。

●当資料は、説明資料としてレッグ・メイソン・アセット・マネジメント株式会社（以下「当社」）が作成した資料です。●当資料は、当社が各種データに基づいて作成したものですが、その情報の確実性、完結性を保証するものではありません。●当資料に記載された過去の成績は、将来の成績を予測あるいは保証するものではありません。また記載されている見解、目標等は、将来の成果を保証するものではなく、また予告なく変更されることがあります。●この書面及びここに記載された情報・商品に関する権利は当社に帰属します。したがって、当社の書面による同意なくして、その全部もしくは一部を複製し又その他の方法で配布することはご遠慮ください。●当資料は情報提供を目的としてのみ作成されたもので、証券の売買の勧誘を目的としたものではありません。●レッグ・メイソン・アセット・マネジメント株式会社（金融商品取引業者
関東財務局長（金商）第417号）はフランクリン・リソーシズ・インク傘下の資産運用会社です。

2

SARS終息後にグローバル小型株が大きく上昇
コロナ終息後の世界の株式市場の行方を考える上では、

図6：SARS発生前後のグローバル株の推移（2002年6月初＝100）
120

2002～2003年にアジアを中心に発生した重症急性呼吸器症候群（SARS）の経験がひとつの指針となりそうです。
当時、世界保健機関（WHO）がSARS流行へのグローバ

グローバル小型株

2002年11月16日
2003年7月5日
中国でSARSのWHOがSARS
最初の症例報告 の終息宣言を発表

110

中型株

100

ルアラート（世界的警報）を発令したのが2003年3月12日、WHOがSARSの終息宣言を発表したのが同年7月5日でした。SARS終息後、2003年後半から世界経済が回復に向かう過程では、グローバル小型株が同大型株・中型株を大きく上回る上昇を示しました（図6）。

世界景気の回復でグローバル小型株に評価余地

大型株
90
80

2003年3月12日
WHOがSARS流行へのグローバルアラートを発令

70
2002年6月

2002年12月

2003年6月

2003年12月

2021年の投資環境でも、目先は欧米諸国での新型コロ（出所）ブルームバーグ （期間）2002年6月3日～2003年12月31日（注）グローバル大型株・中型株・小型株はMSCI ACWI指数ベース。

ナウイルスの感染拡大から景気減速のリスクが残るものの、

図7：グローバル小型株の予想EPSと予想PERの推移

年央以降はワクチンの本格的な普及に伴って世界景気の【一株当たり利益（EPS）の市場コンセンサス】回復が見込まれます。SARSの経験が示すように、今後の世界景気の回復局面ではグローバル小型株への評価が（米ドル）120広がる余地が残されていると考えられます。

110
100

グローバル小型株の業績は底堅い回復基調へ

90

最後に、グローバル小型株の業績予想の動向とバリュ80エーションについて確認してみましょう。
2020年度のグローバル小型株の一株当たり利益（EPS）の市場コンセンサス予想はコロナ危機が発生した3月から5月にかけて大きく下方修正されたものの、足元では下方修正が概ね一巡しています。

界景気の回復を背景に、2021～2022年度にはグローバ
ル小型株の底堅い業績回復が見込まれそうです。

業績回復を前提とすれば株価の割高感は限定的
グローバル小型株のバリュエーション（予想PER）は、コロナ危機の影響から利益水準が大きく下がった2020年度予想に基づくと37.8倍と割高な水準にあります。

業績予想
下方修正

50
4030

2021年度予想EPS
2020年度予想EPS
下方修正の一巡1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月【各年度の利益予想をベースにした予想PER】
4035（倍）割高37.82020年度予想PER

302520割安

2021年度予想PER

20.6
16.7

1510度および2022年度ベースの予想PERでは、20.6倍と16.75（※）MSCIが算出する指数は、MSCI Inc.の財産であり、その著作権はMSCI Inc.に帰属します。

上方修正

60

しかし、コロナ終息後の業績回復が見込まれる2021年倍と割高感は限定的に留まっています（図7下段）。

上方修正

70

むしろ、足元は2021年度から2022年度の業績予想が上方修正される兆しがみられます（図7上段）。今後の世

2022年度予想EPS

2022年度予想PER
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月（出所）ブルームバーグ （期間）2020年1月1日～12月16日（注）グローバル小型株はMSCI ACWI小型株指数。
予想PER（株価収益率）＝株価÷各年度の予想EPS●当資料は、説明資料としてレッグ・メイソン・アセット・マネジメント株式会社（以下「当社」）が作成した資料です。●当資料は、当社が各種データに基づいて作成したものですが、その情報の確実性、完結性を保証するものではありません。●当資料に記載された過去の成績は、将来の成績を予測あるいは保証するものではありません。また記載されている見解、目標等は、将来の成果を保証するものではなく、また予告なく変更されることがあります。●この書面及びここに記載された情報・商品に関する権利は当社に帰属します。したがって、当社の書面による同意なくして、その全部もしくは一部を複製し又その他の方法で配布することはご遠慮ください。●当資料は情報提供を目的としてのみ作成されたもので、証券の売買の勧誘を目的としたものではありません。●レッグ・メイソン・アセット・マネジメント株式会社（金融商品取引業者
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