2023 年 12 月 4 日

中越パルプ工業（３８７７）
担当
レーティング：NEUTRAL（2023/7/14）→
※
※
※

織田真由美

NEUTRAL製紙中堅。家庭紙に参入。
セルロースナノファイバー（ＣＮＦ）や新素材に注力。
価格転嫁奏功で収益性改善するものの、利益変動が大きい点はリスク。
売上高（百万円）

伸び率
（％）

営業利益
（百万円）

伸び率
（％）

経常利益
（百万円）

伸び率（％）

純利益（百万円）

伸び率（％）EPS（円）

1 株配（円）連 20/3
95,140連 21/3
81,938連 22/3
90,104連 23/3
105,668
連 24/3(会社予)106,000
連 24/3(今村予)106,000
第 2 四半期累計期間
連 22/4-949,289
連 23/4-952,493
株価（2023/12/1）
発行済み株式数(23/9 末）
自己株式数(23/9 末）
時価総額
企業価値（EV）
ROE（23/3 実績）
予想配当利回り（24/3 今村予）
予想 PER（24/3 今村予）
BPS（23/9 実績）
PBR
CFPS（23/3 実績）
PCFR
EV/EBITDA（23/3 実績）

-1.6
-13.9
+10.0
+17.3
+0.3
+0.3

2,057
-347
2,352
2,594
4,800
4,800

+10.3
+85.0
+85.0

1,985
-319
3,077
3,397
5,500
5,500

+10.4
+61.9
+61.9

919
-1,052
1,268
3,050
3,600
3,600

+27.4
+140.5
+18.0
+18.0

68.85
-78.8595.02
229.06277.99277.99

50.00
0.00
40.00
50.00
60.00
60.00

+14.0
+6.51,502
3,304
1,680
13,354404
22,43656,8046.1
3.6
6.0
4,197.94
0.4
199.9
8.4
5.8+35.6+119.9円
千株
千株百万円
百万円％％
倍円
倍
円
倍
倍

2,542
3,794+79.8+49.2

1,779
2,569+121.8+44.4

133.31
198.39

20.00
30.00

株価チャート（週足）出所：中越パルプ工業、ブルームバーグ、今村証券※

会社概要…製紙中堅。発電事業が収益源
王子ホールディングスの持分法適用関連会社。新聞用紙、印刷用紙が主力で、包装用紙や特殊紙、パルプなど幅広く手掛ける。発電事業で安定した収益確保を図るほか、セルロースナノファイバー（ＣＮＦ）や新素材「マプカ（ＭＡＰＫＡ）」に注力、家庭紙に参入し構造転換を図る。

※

業績…値上げ奏功し、大幅増益
2024 年 3 月期第 2 四半期連結決算は増収増益。紙需要の減少が続く中ながら、パルプの生産体制増強の効果や価格改定が奏功、売上高は前年同期比 6.5％増収の 524 億 93 百万円となった。
利益については、原燃料や薬品価格の高止まり、円安などの影響はあったものの、価格改定
により紙・パルプ
資料１ ： セ グ メ ン ト 別収益
事業の利益が 19
2023年度第2Q
2022年度第2Q
前年同期比
前年同期比
売上高
営業利益
売上高
営業利益億円超増加した
百万円
百万円
百万円
%
百万円
%
ことが大幅増益 紙・ パルプ 事業
43, 354957
46, 833 （+8. 0 ）+201. 9 ）2, 891 （につながった。
営 発電事業3, 774503
3, 735 （▲ 1. 0 ）309 （ ▲ 38. 6 ）8, 381-38
8, 370 （▲ 0. 1 ）
110 （-）
業利益は前年同 その他（ 注） セグメ ン ト 別売上高には、 セグメ ン ト 間の内部売上高又は振替高を 含む期の 2.2 倍の 33
中越パルプ（3877）

12023 年 12 月 4 日

億 4 百万円と期初予想を 16 億円余り上ぶれる結果となった。
上期業績が想定を上回ったこ
資料２：通期業績予想の修正とから、会社は通期の利益予想を増額修正した。営業利益は 16 億 連結
売上高 営業利益 経常利益 純利益
百万円
百万円
百万円
百万円
円増額と、上期の上ぶれ分の増額
前期実績
105,668
2,594
3,3973,050だ。経常利益、純利益については
前回予想
109,000
3,200
3,600
2,600
上期の為替差益 3 億 97 百万円の修正見通し
106,000
4,800
5,5003,600計上を踏まえての増額修正だ。
また、配当についても期初予想の年間 50 円から年間 60 円に 10 円増配とした。

EPS円

229.06200.77277.99※

中期経営計画掲げる「中期経営計画 2025」では「営業利益 40 億円、ROE5%以上」を目標とする。今期業
績予想はこの目標を達成する見通しだが、市況によって利益が変動しやすい業態だけに、安定的に 40 億円の利益を計上できる体制を構築できるかが注目される。
「既存事業の構造転換」、「森林資源を活用した環境投資・環境ビジネス推進」に取り組む中、今期は家庭紙に参入、第 4 四半期からの収益計上を計画する。また、パルプの生産増強も進めており、今期のパルプ販売量は 2020 年度 l の約 2 倍となる見通しだ。パルプは市況変動の影響を受けるものの、国内や東南アジアなどパルプの生産設備を持たない製紙メーカーをターゲットに販売拡大に注力している。
環境ビジネスとして取り組むのはセルロースナノファイバー（ＣＮＦ）や「マプカ」などの新素材だ。ＣＮＦに取り組む企業は多いものの、同社のＣＮＦは、その製造工程において「木」と「水」のみを原料としているため自然との融和性が高いことが特長だ。農業分野での利用拡大、化粧品原料としての採用などが徐々に進んでいる。今年 9 月にはＣＮＦを用いた植物向けの新たな物理的防除資材「nanoforest-S【アグリ】」の普及に関する取り組みが、農林水産省の「みどりの食料システム戦略に基づく基盤確立事業実施計画」に認定された。一方、マプカについては脱プラ需要の取り込みが期待される中、現在はサンプル出荷を進めている状況だ。
ＣＮＦ： 木材などの植物繊維をナノレベルまで細かく解きほぐした素材で、植物繊維由来であることから、生産・廃棄に関する環境負荷が小さく、軽量であることが特徴。弾性率は高強度繊維で知られるアラミド繊維並に高く、温度変化に伴う伸縮はガラス並みに良好、酸素などのガスバリア性が高いなど、優れた特性を持つとされる。
マプカ： 51%以上の紙パウダーと合成樹脂とを混合したプラスチックでも紙でもない素材。主原料が紙であるため可燃ごみとして処理ができるほか、プラスチック同様に成型することができ、食品衛生法への対応や電子レンジでの耐久性など安全性、機能性も持つ。

※

業績予想と投資判断
今期は大幅な増益見通しだが、来期については不透明感が強い。価格改定が一巡したことで利益押し上げ効果が剥落するうえ、足元では紙の需要が一段と減退している様子だ。家庭紙参入による押し上げ要因は期待されるが、需要減退をカバーできるかが懸念される。今期が大幅な増益となるだけに、反動減も視野に入れたい。
株価は今年に入り大幅に上昇した。構造改革の成果や新素材への期待はあるものの、来期業績に不透明感が強まっていることから投資判断はＮＥＵＴＲＡＬを継続する。
中越パルプ（3877）

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2023 年 12 月 4 日---------------------------------------------------------------------------------------------------------アナリストによる証明
本資料に示された見解は、言及されている発行会社とその発行会社等の有価証券について、各アナリストの個人的見解を正確に反映しており、さらに、アナリストは本資料に特定の推奨または見解を掲載したことに対して、いかなる報酬も受け取っておらず、今後も受け取らないことを認めます。
---------------------------------------------------------------------------------------------------------レーティングの定義
O U T P E R F O R M：今後 12 ヶ月間のトータルリターンが TOPIX の予想リターンを 10%超上回ると予想される。
N E U T R A L：今後 12 ヶ月間のトータルリターンが TOPIX の予想リターンの+10%と-10%の間に入ると予想される。
U ND ER PER FO RM：今後 12 ヶ月間のトータルリターンが TOPIX の予想リターンを 10%超下回ると予想される。
トータルリターン：株価変動率＋配当利回り
目標株価は 12 ヵ月間の投資を想定しており、将来発行されるレポートで修正されることもあります。
---------------------------------------------------------------------------------------------------------本資料に記載された意見及び予想は、記載された日付における今村証券の判断であり、これらは予告なく変更される場合があります。今村証券は本資料の記載された日付以降に内容の変更・修正を行う義務を負いません。本資料はお客様への情報提供のみを目的としたものであり、特定の有価証券売買に関する申込または勧誘を意図するものではなく、お客様に対して投資の助言を提供するものでもありません。また、本資料に記載されている情報もしくは分析がお客様にとって適切であると表明するものでもありません。投資に関する最終決定はあくまでもお客様ご自身の判断でなさいますようお願い申し上げます。
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中越パルプ（3877）

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■

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金融商品取引業者 北陸財務局長（金商）第３号
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