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2024.7.18

Today’s Headline 今日のヘッド ライ ン
“ ジ ュネ ー ブ か ら今 を 見 る”梅澤 利文
ストラテジスト

7月FOMC直前、発言から浮かび上がる当局の姿勢
米連邦準備制度理事会（FRB）は7月30日-31日に米連邦公開市場委員会（FOMC）を開催する予定です。FOMC参加者の最近の発言には、足元の経済指標を反映してハト派寄りのものが増えています。
労働市場の過熱感は後退し、今後は冷え込むことさえ懸念されています。ただし、物価動向には不確実性もあることなどから、FOMC参加者は利下げ開始時期についてぎりぎりまで見極める姿勢のようです 。

■ 7月FOMCを前に、FOMC参加者からハト派寄りの発言が増えつつある■ FOMC参加者にハト派発言が増えた
背景は米労働市場の過熱感後退

米連邦準備制度理 事会（FRB）は7月30日-31

図表１にあるように、6月のFOMC以降の発言にハ日に米連邦公開市場委員会（FOMC）を開催する

ト派寄りのものが増えています。それを示唆する代予定です。それに伴い、20日からはFOMC参加者

表的なフレーズは「リスクはインフレだけではない」が金融政策に関する発言を控える「ブラックアウトで、サンフランシスコ連銀のデーリー総裁や、パウ期間」となります。

エル議長が議会証言（7月9日）などで使用していブラックアウト期間を前に、FOMC参加者の最近の主な発言を振り返ると、ボウマン理事のようにタカ派（金融引き締めを選好）姿勢を維持する発言もありますが、ややハト派（金融緩和を選好）寄りのます。ただし、利下げ開始には依然慎重であることを示唆する、「まだデータを確認したい」という表現も幅広い参加者に使われています。7月のFOMCでの利下げ開始は考えにくいようです。

発言が増えている印象です（図表1参照）。

市場から発言内容への注目度が高いウォラー理

図表1：FOMC参加者の最近（6月FOMC以降）の主な発言

事のコメントをベースに、最近のFOMC参加者の金月日

氏名/役職
注目点など（要約・抜粋）
サンフランシ 労働市場の減速による失業率上昇懸
6月24日 スコ連銀念を指摘、「現時点で、われわれが直デーリー総裁 面するリスクはインフレだけではない」「まだ政策金利引き下げに適切な地点ボウマン
6月25日にはない」「（利下げ開始を否定しつ理事つ）私は慎重姿勢を保つつもりだ」
シカゴ連銀
利下げに向け、まだ多くのデータを確認
7月3日 グールズビー する必要があるが、高水準の金利維
総裁持が長過ぎることはリスクとも指摘
パウエル「われわれが直面するリスクは高止まり
7月9日
議長するインフレだけではない」
ニューヨーク 過去数ヵ月のインフレデータは心強い
7月17日 連銀ウィリア 内容だが、利下げ決定には向こう数ヵ
ムズ総裁
月でより多くの証拠を確認したい「経済は利下げが可能になる地点に近ウォラーづきつつある」が、インフレが持続的な
7月17日
理事
低下軌道にあることを示す「証拠をもう少し確認したい」
出所：各種報道等を基にピクテ・ジャパン作成

融政策への姿勢を整理します。ウォラー理事は今年5月の講演やインタビューで24年年末の利下げは検討可能と述べ、年内の利下げはあっても１回程度という見解を述べました。当時、物価は再加速の兆しを示し、労働市場も堅調であったことからタカ派的な姿勢でした。一方、パウエル議長など他のハト派寄りのFOMC参加者も、「政策金利を従来想定していたより長く据え置く必要がある」と述べるなどハト派姿勢の見直しを迫られました。
タカ派のウォラー理事がハト派寄りになった背景を17日の講演から探ると、6月の米ISM非製造業景況指数が景気減速の兆しを見せたことに加え、労働市場の悪化を最も懸念しているようです。具体

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図表2：米国の失業率と労働参加率の推移と思われます。「リスクはインフレだけではない」と

月次、期間：2019年6月～2024年6月

16%

失業率（左軸）労働参加率（右軸）%指摘したデーリー総裁も同様の議論で失業率の64146312にあるとみられる政策金利を長期的に据え置くことへのリスクについては意識する必要がありそうで

1062864.16142
19年6月上昇を警告しています。景気引き締め的な領域

60
21年6月

す。

■ インフレ鈍化は見込まれるが、他の選択肢を考慮することも必要

23年6月

出所：ブルームバーグのデータを基にピクテ・ジャパン作成

的には、失業率が徐々に水準を切り上げていることを指摘しています（図表2参照）。6月の失業率は4.1%と、過去の平均と比べ高い（労働市場の悪化）とは言えませんが、21年後半以来の水準です。また、6月のFOMCで公表された経済見通しではFOMC参加者が想定する24年末の失業率（中肝心のインフレについて、ウォラー理事は講演の中で、米消費者物価指数（CPI）が昨年の鈍化傾向から、24年最初の数ヵ月は再加速の動きを見せたものの、足元で再びインフレが鈍化していると、
これまでの動きを総括しました。そのうえで、今後については次の3つのシナリオを示しました。
①明確にインフレ指標が鈍化を続ける、②インフ央値）は4.0%で、既にその想定を上回っています。 レ 再 加 速 と 鈍 化 が現 れ 物 価 の 軌 道は「 で こ ぼ こ道」となる、③インフレ再加速、の3パターンです。
もっとも、労働 市場へ の参入度 合い を示す労働参加率が上昇（改善）する中での失業率の上昇 ①は楽観シナリオで可能性は高くないが、起きたは必ずしも悪い話ではなく、コロナ禍で失われた労なら、すぐにでも利下げ可能となるシナリオです。

働力が移民の増加などを受けて徐々に回復して②はより現実的で、おそらく、過去半年のインフレいる面もあります。コロナ禍の回復期に、米国の労動向のように、インフレ再加速と鈍化による 「でこ働市場では労働需要が労働供給を上回るというぼこ道」のイメージです。ただ、でこぼこ道を均して珍しい状況にありました。パウエル議長も過去のみると物価は2%の目標に向け緩やかに鈍化を続講演でこの特異性を指摘しましたが、労働市場のけるというシナリオです。ただし②の場合、利下げ需給バランスは改善しつつあります。労働需給をのタイミングは不確実性が高いと述べています。

示す、失業者に対する求人件数の割合は、コロナ禍時には2件程度にまで上昇していましたが、足元では同指標は1.2件程度で、需給のバランスは改善したとウォラー理事は指摘しています。
問題なのは、労働市場の過熱感後退が行き過ぎて、悪化に転じることです。ウォラー理事は求人件数などから算出される欠員率と失業率の関係から判断して、仮に求人件数が低下を続け、欠員率がコロナ禍前の水準にま で戻ったとすると 、失業率は4.5%程度にまで上昇すると試算しています。
6月のFOMCで示された長期的な失業率見通しの4.2%を上回る水準で、労働市場が悪化した水準③ は 24 年 後 半 のイン フ レ 再 加 速 シ ナリオ です 。
ウォラー理事も見たくはないが、外すわけにはいかないシナリオとしています。もっとも最近の物価指標から、③の可能性は低いとも指摘しています。
ウォラー理事は、労働市場の 変化など を十分に認識しながらも、近い将来の利下げに警戒姿勢も持ち合わせています。したがって、7月利下げは論外で、9月利下げにも完全には軸足を置いてはいないようです。他のハト派のFOMC参加者も慎重姿勢を残しています。利下げ開始は近いとみられますが、当局には何かが引っかかるようです。

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