ST研究コンソーシアム(SRC)
セカンダリWG
第1期｜報告書
2021年10月
ST研究コンソーシアム

目次
エグゼクティブサマリ

#01 ST研究コンソーシアムとWGの概要#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#03 「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#05 第2期計画#06 Appendix© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#1

エグゼクティブサマリ
・デジタル証券市場について、Progmatの初回リリース時点から、大きく4つのステップに分けて拡張を目指す

グランドデザイン・
ロードマップ・STEP1ではデジタル証券PTS連携、STEP２ではCBDC等のデジタル通貨とのDVP決済実現、STEP3では流動性補完機能具備、STEP4で最終的にP2P取引実現と、外部環境の充足と合わせて段階的な深化を予定
・STEP1では、大阪デジタルエクスチェンジ(ODX)との連携をFY2023から実現を目指す
・デジタル証券市場の将来像実現に向けて、各ステップ毎で整理すべき「ルール・規制」「業務プロセス・実装方法」の論点を可視化の上、整理

WG
第1期
成果

論点整理

・「ルール・規制」に係る論点は、法改正及び自主規制団体によるルールメイクが必要であることから、「デジタル証券
PTSに関する提言」を取り纏めのうえ、関係当局宛てにST研究コンソーシアムとして提言を実施

・「業務プロセス・実装方法」に係る論点は、将来像が実現する前提とした場合、デジタル証券市場における証券
バリューチェーンをどのように具体化するかの詳細を整理し、第2期以降も継続協議することとして各社合意
・金商業者を跨ぐ約定/DLT上での処理、DLTと法定通貨、CBDCとの決済方式が、主要な残論点

デジタル証券
PTSに関する提言

・セカンダリ取引の場である「デジタル証券PTS」の定義・基準を、海外含めた既存の取引所とPTSの区分・基準を参考として整理し、併せて整理が必要な移行措置・行為規制についても整理
・デジタル証券PTSで競売買方式を採用できることの明確化とともに、市場の初期段階ではシステミックリスクが限定的なため、取引所該当基準は設けず、市場へ影響を与える規模となった時点で基準を定めることを提言
・投資家保護の観点から、取引所に該当せずとも、価格形成機能の水準に応じた行為規制についても提言

今後の検討ステップ・2023年度からの「デジタル証券PTS(大阪デジタルエクスチェンジ)連携」「DLTネットワークオープン化」に向け、参加者拡大のうえ「セカンダリ・DLT拡張WG」(第2期)を立ち上げ、詳細化（2022年10月～2023年3月)
・「デジタル証券PTSに係る行為規制」は、自主規制団体及びODXによる検討に移行のうえ、適宜側面支援を実施© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#2

#01
ST 研 究 コ ン ソ ー シ ア ム と W G の 概 要© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#3

#01 ST研究コンソーシアムとWGの概要#01-1 ST研究コンソーシアム(SRC)概要

社会的意義のあるユースケースを、業界横断で共創・実装するために、複数事業者間でのナレッジ共有・共同検討を円滑化する枠組みとして設置。
会員企業数は21社で発足(2019年11月時点)し、現在62社が参画（参加費用は無償、入会申込書のファイル送付のみで入会手続完了）。
コロナ禍の現在は完全オンラインで運営し、事務局からの最新動向に関する情報発信のほか、目的別のワーキンググループを組成し検討実施中。

2019年11月発足

プラットフォーム

ST研究

理想形

コンソーシアム
MUFG内
実証実験

【目的】
①STに求められる、社会的意義のあるユースケースの業界横断での共創②ST基盤の機能拡張に係る速やかな技術検証・実装③民間の具体的な声を集めることによる、関係当局との一元的な調整【取組概要】①【ナレッジ共有】「会員集会」「会員サイト」を核としたST関連情報発信・交流②【共同検討】 特定会員企業間の包括的な秘密保持の枠組みの下、特定の目的を達成するためのグループを組成し共同検討© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#4

#01 ST研究コンソーシアムとWGの概要#01-2 WG概要・開催目的

「最終形の可視化」「ステップとハードル可視化」「各種計画への織込」を目的に、SRCの個別検討として2種類のWGを設置。
DLT拡張WGでは、デジタル証券の基盤としてどう在るべきか、Nodeオープン化といったProgmatのシステム面の拡張を中心に協議。
セカンダリWGでは、デジタル証券における証券決済や資金決済がどう在るべきかを協議し、実現に向けた当局等への提言、課題の整理を行う。

ST研究コンソーシアム（SRC）
本報告書対象DLT拡張WG

セカンダリWG

【目的】

平仄担保

【目的】

①目指すべきDLTネットワークの最終形の可視化①目指すべきセカンダリの最終形の可視化②最終形に至るステップと各ハードルの可視化②最終形に至るステップと各ハードルの可視化③関係当事者内の各計画への織り込み③関係当事者内の各計画への織り込み①製品仕様として取込①戦略・実務へ落とし込みフォーラム等の各デジタル通貨基盤へ②開発ロードマップに反映②開発ロードマップに反映

提言に反映

期待要件反映（Corda）

証券会社

民間デジタル通貨検討主体© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#5

#02
「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#6

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-1 デジタル証券市場の将来像の考え方｜①Progmat全体像

金融取引を支える各関係者が参加し、各手元データを記録・共有・検証することで、“原本データ”として照合を要さず複数組織間の連携を可能とする。
移転記録自体が権利の移転を意味し、対抗要件としても機能するため、デジタル完結で安定的な財産的価値の発行・流通が可能(特許登録済)。
外部プログラマブルマネー(以下、PM)との連携により、資金決済を含めた証券バリューチェーン全体をSTP化し、コスト・利便性改善と新市場創出を志向。

資金調達者

発行
・
流通

媒介者

組成・発行

/ 運用者

（プライマリ・セカンダリ）

原簿・財産管理者

カストディアン（受託者/社債管理者）（秘密鍵管理受託者）

投資家

プライマリ
セカンダリ

（プライマリ・セカンダリ）

APIｓ

APIｓ

APIｓ

APIｓ

APIｓ

APIｓ

（清算）
資金調達者/運用者ノード

証券
振替
決
済 DVP
決済

記録・共有・検証

媒介者ノード

セキュリティトークン
（Programmable Security）

原簿・財産管理者ノード

権利移転・対抗要件

カストディアンノード

スマートコントラクト（Program）

資金振替（複数）プログラマブルマネー（Programmable Money）© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#7

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-1 デジタル証券市場の将来像の考え方｜②Progmatの拡張の方向性Progmatは証券バリューチェーンのDXと新市場創出を志向し、大きく3つの方向性で拡張中。
①投資対象STの多様化 …②③進展を背景に、「既存の実務上の障壁解消」と「新たな投資家層拡大」を通じて、これまでにない投資商品を創出②プラットフォームの拡張 …市場参加組織間の連携をシームレス化し、執行自動化と照合不要化の範囲を拡げていく③市場・決済機能の拡張 …デジタル証券取引所やデジタル通貨、DEX(直接取引プログラム)と連携し、流動性向上と決済リスク極小化を深化させる

投資対象STの多様化
非上場株式

SDGs債

電車・自動車

金銭債権

航空機・船舶
開発プロジェクト
ロケット・人工衛星
ファン付不動産

1級不動産

デジタル完結の権利移転基盤(特許登録)
APIオープン化

アート・映画可能性拡大(障壁減,投資家層拡大)

本報告書対象証券会社を介した
随時売買・換金(毎日)
執行自動化
照合不要化

流動性向上
決済リスク減DLTオープン化

プラットフォームの拡張

嗜好品構築支援,スマートコントラクト共創

デジタル証券取引所
連携
デジタル通貨(CBDC)
連携

DEX(直接取引)連携

市場・決済機能の拡張© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#8

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-2 デジタル証券市場の拡張ステップ
2021年8月の第1号案件では、金商業者を介した随時売買・換金(原則毎営業日可能)までは実現済み。
最終的には、本来デジタル証券に期待値されている「個人間直接取引(以下、P2P)」の実現を目標とし、段階的に市場・決済機能を拡張する。
STEP1では、まずは流通市場を高度化すべく、大阪デジタルエクスチェンジ(以下、ODX)におけるデジタル証券売買を想定する。
PMや、PM(による決済リスク極小化)が前提となるP2Pの実現はSTEP2以降とし、夫々の環境が整い次第、段階的に実現していく。






As-Is(2021/8)
1

2

3

4

段
階
毎
の
シ
ス
テ
ム
・
機
能
の
実
装

７

８

9

金商業者内
マッチング

決
済

DVP
(ST⇔PM)

CBDC実証実験
注視・適宜参画

機能高度化(流動化対策)PM検討共通部分

PTS

参
加
者
ニ
ー
ズ
の
段
階
的
充
足

投
資
家
サ
イ
ド
の
状
態

「ODX」連携を主線として実装

初期的なセカンダリ機能

3rdPartyアプリ

純粋ウォレット/UI機能

投資家

資金決済の状態

STEP3:流動性補完

DVP実現(取引量拡大/決済リスク低減)

流動性対策実現(日中必要流動性負荷軽減)「PM Node」参加 / DVP開始(原簿管理者がST・PM両Nodeに参加し突合)

STEP4:P2P実現(自社内のみ)機能高度化(自社を跨いだ取引も可)

As-Isと同様

STEP1で既に高度化 STEP1で既に高度化 STEP1で既に高度化

As-Isと同様(P2Pマッチング機能無し)(P2Pマッチング機能無し)

ニーズ一部充足

ニーズ充足度向上

ニーズ充足度向上

銀行口座決済銀行口座決済(銀行,証券会社)

PM実装反映ウォレットアプリ等でのP2Pマッチング機能実装(決済リスクが相対的に高くDVPが前提)(P2Pマッチング機能無し)(換金自体は金商経由で可)PM実装反映「ST貸出」「PM当貸」等追加実装(カストディアン/資金決済者による付加サービス)

PM検討共通部分

金商業者(投資家チャネル 等)

STEP2:DVP実現”業者内”は足許の案件で実装(媒介及び相対取引)(PTSか否か問わず業者間の約定Tx紐付 け方 法等)

P2Pマッチング

5

６

金
商
業
者
介
在

STEP1:PTS連携(競売買での換金可)(銀行,証券会社)

As-Isと同様(P2Pマッチング機能無し)

ニーズ充足度向上

機能高度化(特定先はP2Pマッチングも可)

ニーズ充足(決済リスク低減)(日中必要流動性負担軽減)(売買選択肢拡大,コスト減)

CBDC決済CBDC+流動性補完

STEP3で既に高度化(原簿管理者,銀行,カストディアン)(原簿管理者,銀行,カストディアン)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#9

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-3 デジタル証券市場のグランドデザイン(1/4)｜①STEP1:PTS連携

STEP1では、各金商業者内のマッチングに加えて、業者横断でのセカンダリ市場機能を持ったST用の「デジタル証券PTS」を新設し、資金決済インフラは既存の仕組みのまま不変である状態を前提として、金商業者とPTS・STプラットフォーム間での連携を開始する想定。

E

デジタル証券PTS
01 売注文競売買方式 or 顧客注文対当方式/売買気配提示方式

1
03

L

新設

03 社内マッチNG,外部発注

Progmat基盤管理者

07

04 買注文07

NN

F

06 社内マッチNG,外部発注

カストディアン

17

07 約定結果通知
08 ST仕向け指図

09

CN

05 注文受付,社内マッチ

06

G

16

カストディアン

02 注文受付,社内マッチ

09 Tx作成,署名,買側回付

CN

10 資金仕向け指図

18

15

A
01

【売】

08

12

AN
J

原簿管理者

14

10

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

購入資金分送金
11

B 金商業者(カストディ委託)

資金決済者
I

19

19

受払差額
当預調整

受払差額
当預調整

資金決済者

11 購入資金分送金

自
社
社
独
内
マ 05 自
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

自
社
社
独
内
自 02 マ
ッ
チ
ン
グ
基
盤
UI

投
資
家

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

13

C

投
04 資
家

【買】

12 ST被仕向け指図
13 署名,AN回付
14 資金被仕向け指図
15 署名,Tx作成者回付
16 NNへ署名依頼
17 二重消費検証,署名
18 NN署名付Tx配布,反映

19 受払差額当預調整

D 金商業者(カストディ委託)H

M 日本銀行

【凡例】

N

N

N

N

N

画面入力

API連携
(外部NW)

API連携(内部NW)

DLT処理
(ST側)

DLT処理
(資金側)

NN

NN

AN

AN

CN

CN

Nortary Node

Asset Node

Custodian Node

(二重消費検証,状態内容不知)(資産別原簿,他社原簿不知)(管理顧客別取引,顧客外取引不知)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#10

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-3 デジタル証券市場のグランドデザイン(2/4)｜②STEP2:DVP実現STEP2では、何らかのデジタル通貨基盤が存在することを前提に、金商業者を中心にPTS・STプラットフォーム・デジタル通貨基盤間の連携を開始する。
ST・PM間の決済は、両ネットワークに参画する原簿管理者のノードを介して即時グロス決済(RTGS)を実現し、決済リスクの極小化を志向。
但しこの時点では、RTGSにより必要となる日中流動性(決済に必要な残高)の補完機能は具備されていないため、デジタル証券の流通量に制限あり。
ST・PMインフラのいずれも、一定要件を満たした(許可された)特定の金商業者は、直接ネットワークに参加する想定(いわゆるホールセール型)。
E

デジタル証券PTS
01 売注文競売買方式 or 顧客注文対当方式/売買気配提示方式
L
03

02 注文受付,社内マッチ
03 社内マッチNG,外部発注

Progmat基盤管理者

07

04 買注文07

NN

F

05 注文受付,社内マッチ

06

06 社内マッチNG,外部発注

18

カストディアン

07 約定結果通知

19

08 ST仕向け指図

09CN

09 Tx作成,署名,買側回付

CN

10 資金仕向け指図

20

17

A
01

【売】

08

原
簿
J 管
理
者
14

12

AN
16

RTGS

10

17
11

CN
20

資金決済者

B

I

2

AN

15

金商業者(カストディ委託)

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

CN

11 Tx作成,署名,売側回付

自
社
社
独
内
マ 05 自
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

自
社
社
独
内
自 02 マ
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

投
資
家

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

13

C

投
04 資
家

【買】

12 ST被仕向け指図
13 署名,AN回付
14 資金被仕向け指図
15 署名,AN回付
16 ST/資金Tx照合
17 署名,Tx作成者回付
17 署名,Tx作成者回付
18 NNへ署名依頼
18 NNへ署名依頼
19 二重消費検証,署名

18
19

金商業者(委託無し)

19 二重消費検証,署名

D

20 NN署名付Tx配布,反映

NN

20 NN署名付Tx配布,反映

M デジタル通貨基盤管理者

【凡例】

N

N

N

N

N

画面入力

API連携
(外部NW)

API連携(内部NW)

DLT処理
(ST側)

DLT処理
(資金側)

NN

NN

AN

AN

CN

CN

Nortary Node

Asset Node

Custodian Node

(二重消費検証,状態内容不知)(資産別原簿,他社原簿不知)(管理顧客別取引,顧客外取引不知)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#11

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-3 デジタル証券市場のグランドデザイン(3/4)｜③STEP3:流動性補完

STEP3では、STEP2にて実現出来ていなかった、流動性補完機能を具備する。
ST・PMインフラ双方で、不足分に係る自動貸出を行う機能等により、 RTGSにより必要となる日中流動性(決済に必要な残高)の負荷が軽減される。
本段階まで到達すると、デジタル証券市場全体での決済リスクを極小化しつつ、相応の規模の流通量を処理することが可能となる想定。
E

デジタル証券PTS
01 売注文競売買方式 or 顧客注文対当方式/売買気配提示方式
L
03

02 注文受付,社内マッチ
03 社内マッチNG,外部発注

Progmat基盤管理者

07

04 買注文07

NN

F

05 注文受付,社内マッチ

06

06 社内マッチNG,外部発注

18

カストディアン

07 約定結果通知

19

08 ST仕向け指図

09CN

09 Tx作成,署名,買側回付

CN

10 資金仕向け指図

20

A
01

【売】

08

3

流動性
補完有

13

原
簿
J 管
理
者

14

12

AN
16

RTGS

4
17

20

B

I

流動性
補完有

11

CN

資金決済者

2

AN

15

金商業者(カストディ委託)

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

10

CN

11 Tx作成,署名,売側回付

自
社
社
独
内
マ 05 自
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

自
社
社
独
内
自 02 マ
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

投
資
家

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

17

C

投
04 資
家

【買】

12 ST被仕向け指図
13 署名,AN回付
14 資金被仕向け指図
15 署名,AN回付
16 ST/資金Tx照合
17 署名,Tx作成者回付
17 署名,Tx作成者回付
18 NNへ署名依頼
18 NNへ署名依頼
19 二重消費検証,署名

18
19

金商業者(委託無し)

19 二重消費検証,署名

D

20 NN署名付Tx配布,反映

NN

20 NN署名付Tx配布,反映

M デジタル通貨基盤管理者

【凡例】

N

N

N

N

N

画面入力

API連携
(外部NW)

API連携(内部NW)

DLT処理
(ST側)

DLT処理
(資金側)

NN

NN

AN

AN

CN

CN

Nortary Node

Asset Node

Custodian Node

(二重消費検証,状態内容不知)(資産別原簿,他社原簿不知)(管理顧客別取引,顧客外取引不知)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#12

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-3 デジタル証券市場のグランドデザイン(4/4)｜④STEP4:P2P実現

STEP4では、金商業者の介在を前提としたSTEP3迄の世界観と並行するものとして、投資家同士の直接取引(いわゆるP2P取引)も可能とする。
STやPMの移転に必要な秘密鍵の管理は各カストディアンが行うものとし、各投資家が直接ネットワークにアクセスはしない前提。
各投資家が他の投資家と“交換”する際の接点はウォレット機能を有するアプリを介して行われ、当該チャネルはUXに優れたスーパーアプリ等も想定するが、ST・PMインフラの直接参画は一定要件を満たした(許可された)特定の事業者に限定する点は不変とし、システム全体のリスクを抑えた役割分担とする。
5 DEXに準じた仕組み

01 投資家間直接マッチング,

01

L

紐付情報確認・取得等
02 移転指図Progmat基盤管理者

03 移転指図受付
04 移転指図NN

F

05 移転指図受付

16

カストディアン

06 ST仕向け指図

17

07 Tx作成,署名,買側回付

07CN

08 資金仕向け指図

CN

09 Tx作成,署名,売側回付

18

A
02

03

【売】

バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

3

流動性
補完有

11

原
簿
J 管
理
者

12

AN
14

10 ST被仕向け指図
10

RTGS

4

AN

13

バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

2

15

流動性
補完有

08

C
05

独
自

UI

独
自

UI

投
資
家

06

15

投
04 資
家

【買】

11 署名、AN回付
12 資金被仕向け指図
13 署名,AN回付

14 ST/資金Tx照合
15 署名,Tx作成者回付
15 署名,Tx作成者回付
16 NNへ署名依頼
16 NNへ署名依頼

09

CN
18

3rd Partyアプリ等

資金決済者

N

I

17 二重消費検証,署名

CN

17 二重消費検証,署名

16
17

カストディアン

18 NN署名付Tx配布,反映

G

18 NN署名付Tx配布,反映

NN
M デジタル通貨基盤管理者

【凡例】

N

N

N

N

N

画面入力

API連携
(外部NW)

API連携(内部NW)

DLT処理
(ST側)

DLT処理
(資金側)

NN

NN

AN

AN

CN

CN

Nortary Node

Asset Node

Custodian Node

(二重消費検証,状態内容不知)(資産別原簿,他社原簿不知)(管理顧客別取引,顧客外取引不知)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#13

#02 「デジタル証券セカンダリ市場・決済機能」拡張計画#02-4 ロードマップ（FY2023までの実行計画）


「STEP1:PTS連携」は、FY2023までに、ODXが「デジタル証券PTS」としてデジタル証券の取扱いを開始することを目標とする。
（必要な規制面整備やシステム基盤としてのProgmatの機能整備を、本報告書公表を契機として対外的に実行していく）「STEP2:DVP実現」「STEP3:流動性補完」は、CBDC等の外部動向を睨みつつ、FY2022を目途に個別WGを設置し具体化を行う。
「STEP4:P2P実現」には前ステップの実装が前提となるためより不確実だが、昨今の分散型金融の動向を睨み、FY2022より前広な議論を開始する。
FY2022
1Q - 2Q
3Q - 4Q

FY2021
1Q

デジタル証券市場拡張
マイルストーン

1

2 暫

金商業者内マッチング

3 セ

SRC・個別WG(セカンダリ)

定

5

(PTS)

カ
ン
4 ダ
リ

6

決
済

2Q

3Q

第1号案件ST発行▼

STセカンダリ取引開始▼

第1期｜PTS在り方・規制(案)合意(第1期WG参加者内)

8

SRC・個別WG
(P2P)

P

CBDC
(日本銀行主導)

FY2023
1Q - 2Q
3Q - 4Q

DLTオープン化▼
ODX・ST取扱開始▼▼CBDC・パイロット実験開始

STセカンダリ取引開始

第1号案件ロックアップ期間(各金商業者で適宜マッチングの仕組みを具備)

第2期｜PTS連携方法要求具体化(メンバー拡張、適宜当局オブザーブ)

対応方法協議/自主規制制定

設立・業務開始準備

SRC・個別WG(決済)

7

APIオープン化▼▼各種個別WGアウトプット公開

当局協働(PTS規制)大阪デジタルエクスチェンジ
(PTS)

4Q

実証実験｜概念実証フェーズ1(実験環境の構築、基本機能に関する検証)

株式取扱開始(目標時期)・
ST関連企業連携準備

ST取扱開始(目標時期)

第1期｜DVP在り方・連携方式具体化(メンバー拡張、適宜当局オブザーブ)

第2期｜機能高度化(流動性対策)(メンバー拡張、適宜当局オブザーブ)

実証実験｜概念実証フェーズ2(周辺機能の付加と実現可能性)

パイロット実験(事業者・消費者の実地参加)

P2P在り方具体化(ガバナンス等)(メンバー拡張、適宜当局オブザーブ)

2P

9

ウォレットアプリ≒3rdParty(P2Pマッチング機能内包)

特定3rdPartyへ仕様共有/開発支援(適宜MUTB as Custodianもアプリ実装)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#14

#03
「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#15

#03 「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項#03-1 前提・課題の整理｜①STEP1:PTS連携
I「PTS(競売買方式)」を可能とする
業務範囲・運営ルール・資本構成の具体化と規制対応※

PTS実現時点ではカストディアンは
MUTB単体(CN開放前)の可能性
高く、Tx回付方式がやや異なる

I
Ⅱ

E

金商業者を跨いで約定/Tx情報を紐づけるためのコード体系等整理

デジタル証券PTS

競売買方式 or 顧客注文対当方式/売買気配提示方式

Ⅱ
03

Ⅱ

L Progmat基盤管理者

07

F

カストディアン
CN

※

NN

07

06

G

16

カストディアン

17
09

CN
18

15

A

B 金商業者(カストディ委託)

08

13

Ⅱ

Ⅱ

AN
J

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

12

原簿管理者

14

10

Ⅲ
購入資金分送金
11

資金決済者
I

19

19

受払差額
当預調整

受払差額
当預調整
M 日本銀行

資金決済者

自
社
社
独
内
マ 05 自
ッ
チ
ン
グ
基
盤

C
04

UI

【売】

01

UI

投
資
家

自
社
社
独
内
自 02 マ
ッ
チ
ン
グ
基
盤

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

投
資
家
【買】

D 金商業者(カストディ委託)

H

Ⅲ

PM実装未済のため特にDVP等の連携なく、資金決済側は既存取引と同様の取扱いで問題ないか© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#16

#03 「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項#03-1 前提・課題の整理｜②STEP2:DVP実現
Ⅴ
Ⅳ

E

金商業者を跨いで資金決済/Tx情報を紐づけるためのコード体系等整理

CN開放後は買側CNと売側CNでCN(エンティティ)が異なり、Tx回付方式が(本来の形に)変化する

デジタル証券PTS

競売買方式 or 顧客注文対当方式/売買気配提示方式

Ⅳ
03

Ⅳ

L Progmat基盤管理者

07

07

NN

F

カストディアン

18

Ⅴ

19
09

CN

06

CN
20

17

A

13

08

原
簿
ⅦJ 管
理
者
14

Ⅳ

16

RTGS

AN

15

11

20

Ⅵ

資金決済者

B

I

PMのDLTNWに”CN”(更新可能)
として参加する要件、当該主体が金商業者と異なる際の連携方式

Ⅳ

Ⅵ

10

17

CN

金商業者(カストディ委託)

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

12

AN

CN

18

C
04

投
資
家
【買】

金商業者(委託無し)

19

Ⅵ

NN
M デジタル通貨基盤管理者

自
社
社
独
内
マ 05 自
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

【売】

01

UI

投
資
家

自
社
社
独
内
自 02 マ
ッ
チ
ン
グ
基
盤

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

Ⅶ

D

STのDLTNWとPMのDLTNW間のRTGS実現の具体的な方法(原簿管理者の両NW参加で良いか)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#17

#03 「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項#03-1 前提・課題の整理｜③STEP3:流動性補完
Ⅷ

日中のST残高不足に対応する「ST貸出機能」の具体的な方法と
提供可能者

E

デジタル証券PTS

競売買方式 or 顧客注文対当方式/売買気配提示方式
L Progmat基盤管理者
03

Ⅷ

07

カストディアン
CN

07

NN

F

06

18
19
09

CN
20

17

A

08

流動性
補完有

13

原
簿
J 管
理
者

14

16

RTGS

AN

15

17

20

資金決済者

B

I

流動性
補完有

11

CN

金商業者(カストディ委託)

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

12

AN

CN

18

M デジタル通貨基盤管理者

C
04

投
資
家
【買】

金商業者(委託無し)

19

NN

10

自
社
社
独
内
マ 05 自
ッ
チ
ン
グ
基
盤

UI

【売】

01

UI

投
資
家

自
社
社
独
内
自 02 マ
ッ
チ
ン
グ
基
盤

証
券
バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

D

Ⅸ
Ⅸ

日中の資金(PM)残高不足に対応する「PM貸越機能」の具体的な方法と提供可能者© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#18

#03 「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項#03-1 前提・課題の整理｜④STEP4:P2P実現
Ⅹ

異なるウォレットアプリ間でP2Pでマッチングを行う具体的方法と実装主体、及び必要な規制対応

Ⅹ
DEXに準じた仕組み
01

L Progmat基盤管理者

NN

F

カストディアン
CN

16

17
07

CN
18

15

A
02

03

【売】

06

流動性
補完有

原
簿
J 管
理
者

12

10

AN
14

RTGS

AN

13

15
09

CN
18

3rd Partyアプリ等

資金決済者

N

I

バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

16
17

NN

流動性
補完有

08

C
05

独
自

UI

独
自

UI

投
資
家

バ
ッ
ク
シ
ス
テ
ム

11

04

投
資
家
【買】

CN

カストディアンG

M デジタル通貨基盤管理者© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#19

#03 「市場・決済機能」拡張の各段階における要整備事項#03-2 各段階における要素・要整備事項の整理
B

C

D

E

As-Is(2021/8):金融業者内マッチング

STEP1:PTS連携STEP2:DVP実現STEP3:流動性補完STEP4:P2P実現

未済(CN＝MUTB単体)

未済(CN＝MUTB単体)

外部開放後(CN＝+金商,3rdカス)

外部開放後(CN＝+金商,3rdカス)

外部開放後(CN＝+金商,3rdカス)

1

DLT

A

CN開放
(MUTB外有無)

2

前
提

PM連携
(CBDC参加有無)

未済(既存法定通貨決済)

未済(既存法定通貨決済)

外部開放後(CBDCとのDVP決済)

外部開放後(CBDCとのDVP決済)

外部開放後(CBDCとのDVP決済)

3 市

マッチング・換金度合(機会の充足性)

可能だが相対的に機会小マッチング機会大

マッチング機会大

マッチング機会大

マッチング機会大

4 機

決済リスク
低減度合

現状から不変現状から不変決済リスク極小化(CBDCとのDVP決済)

決済リスク極小化(CBDCとのDVP決済)

決済リスク極小化(CBDCとのDVP決済)

日中必要流動性負担低減度合

現状から不変現状から不変低減機能なく、RTGSの場合負荷が生じる

必要流動性極小化(日中流動性補完)

必要流動性極小化(日中流動性補完)

売買取引コスト低減度合

現状から不変現状から不変現状から不変現状から不変コスト極小化
(中間業者介入少)7

PTSの業務範囲・
ルール・規制対応

不要(適用されないよう構築)

対応要

対応要

対応要

不要
(適用されないよう構築)

8

金商業者跨ぎの約定/
Tx紐付方法実装

不要

対応要

対応要

対応要

対応要

9

PM不在時のPTS特有の資金決済方法考慮不要(PTS非該当)

対応要

不要
(PM有)

不要
(PM有)

不要
(PM有)

金商業者跨ぎの決済/
Tx紐付方法実装

不要(PM連携未済)

不要(PM連携未済)

対応要

対応要

対応要

異なるCN間での不要(CN開放未済)

不要(CN開放未済)

対応要

対応要

対応要

不要
(PM連携未済)

不要(PM連携未済)

対応要

対応要

対応要

場

能
5 の
成
熟
6 度

10

12

･

11

要
整
備

構
Tx回付方式
築 PMのDLTNW参加者
事 要件整理・参加or連携項

13

ST-PM間のRTGS
実現方法整理・実装

不要(PM連携未済)

不要(PM連携未済)

対応要

対応要

対応要

14

流動性補完機能(ST側)整理・提供

不要

不要

不要

対応要

対応要

15

流動性補完機能(PM側)整理・提供

不要

不要

不要

対応要

対応要

16

P2Pマッチング具体化・
主体整理・規制対応

不要

不要

不要

不要

対応要

2021/10以降の進め方
提言書(#04参照)第2期WG
検討事項(#05参照)個別WG
検討事項(FY2022以降)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#20

#04
デ ジ タ ル 証 券 P TS に 関 す る 提 言 事 項 （ ル ー ル ・ 規 制 対 応 ）© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#21

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-1 「デジタル証券PTSに関する提言」サマリ
カテゴリ
1

前提事項

整理項目
取扱有価証券2

価格決定方式

3

従来のPTSとの相違点

4

主な提言内容サマリ

提言書

デジタル証券PTSの定義を定めるにあたって、PTSが想定している取扱商品、及び価格決定方式を整理。
また、デジタル証券PTSが従来のPTSと比較し、どのような点が異なるかを整理。

[取扱有価証券]①トークン表示一項有価証券②電子記録移転権利[価格決定方式]①競売買方式②顧客注文対当方式及び売買気配提示方式

第1、第2-1～3

PTSと取引所との区分に係る現行法の基準の確認と、デジタル証券ビジネスの段階に応じた区分・基準案を整理。
併せて、基準超過時の取引所への移行措置の方針について整理。

価格決定方式に関わらず、当初は基準を設定しない。市場が成熟し、競売買方式採用の場合
システミックリスクに着目して、全ての取引所及び店頭市場における総取引高の一定割合といった基準の定義が考えられる。

第3-1～3

デジタル証券PTSにおいて適用するべき行為規制の整理。

価格決定方式が競売買方式である場合は、不公正取引規制として、相場操縦規制、
インサイダー取引規制の対象とする。
値幅制限/サーキットブレーカーやマーケットメイクに係る行為規範は、段階的アプローチが望ましい。
また、上記規制に従った売買管理については、
現行の上場株式PTSと同水準のシステムと審査基準に基づく対応が可能な態勢を構築する。

第4-1～3※参考資料

デジタル証券PTSの定義取引所とPTSの区分・基準
移行措置

5

6

概要

行為規制

不公正取引規制7

売買管理の在り方

8

競売買方式の場合の行為規制
改正、制定
対象ルール

改正、制定すべき主たるルール

PTSの定義・行為規制案実現に向け、改正、制定すべき法規制対象を整理。

※対象となる制度改正、明確化の対象は、本紙
詳細を参照

第5

10 海外事例
からの示唆

海外の取引所/PTS規制と示唆

デジタル証券PTSの定義検討にあたり、
米国・シンガポールの規制を分析。

取引所への該当性について当局の裁量を有する制度として整理が望ましい。

別紙

9© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#22

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜①前提事項(1/2)
カテゴリ

整理項目

取扱有価
証券

トークン表示一項有価証券1

概要
・金融商品取引法第2条第1項に列挙される有価証券に表示されるべき権利をトークンに表示したもの。具体的な有価証券として以下の取扱を想定。なお、上場有価証券のトークン化ニーズは現時点では無いことをから、非上場有価証券を想定。

受益証券発行信託の信託受益権、社債、投資信託の信託受益権、地方債、特定目的会社が発行する優先出資証券、公募により発行される非上場株式・新株予約権及び新株予約権付社債、外国証券

電子記録移転権利・金融商品取引法第2条第2項に掲げる権利。流通性が高いこと等を前提として、第一項有価証券としての業規制
及び行為規制を受けることとなったため、PTSでの取扱の対象となり得る。
・具体的には、受益証券発行信託の信託受益権以外の信託受益権(以下、「受益権電子記録移転権利」)、及び
匿名組合出資持分等をトークンに表示した電子記録移転権利(以下、「TK型電子記録移転権利」)。
・ただし、スキーム上、譲渡に係る法的安定性の課題があるため、産業競争力強化法第9条第1項の認定を受けた事業者が発行・管理する電子記録移転権利のみを対象とする。

競売買方式

・取引所と同様のオークション方式により売買価格を決定するもの。現行法上、競売買方式の採用は、上場有価証券の取引高に対する比率が一定の基準を超えない場合に限定されている(金融商品取引法施行令1条の10)が、デジタル証券をはじめとする非上場有価証券についても、競売買方式を採用できることを明示的に認めることが望ましい。

2

価格決定
方式
3

※金融審議会「取引所のあり方に関するワーキング・グループ」の平成15年12月9日付報告書2頁参照

・なお、デジタル証券PTSにおいて競売買方式を採用する場合、PTSが取引所と同様の価格形成機能を有することとなるため、取引所との区別の基準及び取引の公正性確保の検討確保を検討する必要がある。
顧客注文対当方式
及び売買気配提示方式
4・顧客注文対当方式は、顧客が提示した指値が取引の相手方となる他の顧客の提示した指値と一致する場合に、当該顧客の提示した指値を用いる方法。
・売買気配提示方式は、いわゆるマーケットメイク方式であり、金融商品取引業者が一つの銘柄に対して複数の売り
気配・買い気配を提示し、これらに基づく価格を用いる方法。
・現行法上、これらの価格決定方法をデジタル証券PTSにおいて採用できることは明確。
但し、一定の価格形成機能を有することに勘案し、取引所との区別の基準等の必要性について検討が必要。

© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#23

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜①前提事項(2/2)｜従来のPTSとの主たる相違点
デジタル証券PTS

株式PTS

債券PTS

概要

・トークン表示一項有価証券や電子記録
移転権利の主要流通市場としての位置付け。

・従来の株式PTSは上場株式を取り扱う代替市場としての位置付け。

・取引参加業者間の日本国債の大口
自己取引のみを取扱。

価格決定方式・競売買方式・顧客注文対当方式及び売買気配
提示方式

・顧客注文対当方式

・-

価格形成機能・競売買方式を採用する場合、取引所と同様の価格形成機能を有する。

・独自に価格形成機能を持たない。
・取引量が一定の比率を超えた場合、独自の価格形成機能を有する。

・独自に価格形成機能を持たない。

取扱商品

・非上場のトークン表示一項有価証券
・電子記録移転権利

・上場株式

・日本国債

投資家

・一般投資家を想定

・一般投資家・取引参加業者

1

2

3

4
5

株式
上場株式
デジタル証券PTSにて想定している
主要な有価証券と価格決定方法

取引所

1

競売買方式

2

顧客注文対当方式

従来の株式PTS

3

売買気配提示方式ー

4

PTSにあたらないもの

ー

非上場株式

債券

資産裏付け型(上場REIT以外)

高度な価格形成機能を持つデジタル証券PTS

高度な価格形成機能を持たないデジタル証券PTS
株主コミュニティ

店頭売買ー© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#24

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜②デジタル証券PTSの定義
PTSと取引所金融商品市場の区分に関する
現行法上の基準
デジタル証券PTSと取引所金融商品市場の区分の基準

競売買方式

1

顧客注文対当方式又は売買気配提示
方式

2

移行措置
3

デジタル証券PTSと取引所金融商品市場の区分の基準(案)・金商法上、「有価証券の売買高が政令で定める基準 ・デジタル証券は、取引所金融商品市場に上場されていないことから、総取引高の割合を基準とすることがを超えない場合に限る。」と記載あり、その売買高の出来ないため、ビジネスの発展段階に応じて整理。
基準は、金融商品取引法施行令で以下の通り定義。
・上場有価証券等の全ての取引所金融商品市場における売買に係る総取引高の一営業日当たりの平均額に対する比率が1％以内(金融商品取引法施行令1条の10第1号)
・ある銘柄の全ての取引所金融商品市場における売買に係る総取引高の一営業日当たりの平均額に対する比率が10％以内(金融商品取引法施行令1条の10第2号)(1)ビジネス立ち上げステージ
取扱高が非常に小さく、リスクも限定的であるため、特段のルールは設けない。
(2)ビジネスが本格化するステージ
システミックリスクに着目し、銘柄を問わずに、PTSにおけるデジタル証券の総取引高が全ての取引所金融商品市場及び店頭売買有価証券市場
における総取引高の一定割合*1を超える場合には金融商品市場開設の免許の取得を義務付ける。

・現行法上、両者を区分する数量基準は存在しない。
・ただし、株式及び新株予約権付社債については、認可の条件が付される形で要件が加重される。
・また、その他の有価証券については、現時点では基準は明示されていないが、取引量の拡大等に対応して、
公益又は投資者保護のため必要があるときは、その限度において、取引基準を設けることがあるとされている。

・現行法の取扱いと同様、高度な価格形成機能は有しないと考えられるため、高度な価格形成機能が認められるような特別な事象が生じない限り、取引高にかかわらず取引所金融商品市場には当たらないと整理し得る。

・現行法上、PTSから取引所金融商品市場への移行措置に関する規定は存在しない。

・デジタル証券PTSについては当該PTS自身がメイン市場ととなるため、閾値を超えない様な運営は困難。
そのため、金融商品市場開設の免許の取得には相応の時間がかかることを踏まえたルールを設ける。
例)基準超過した日から1年以内に免許の申請、等*1:基準となる一定割合は、立ち上げ状況鑑み検討© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#25

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜③行為規制(1/3)


競売買方式で非上場銘柄を扱う場合、PTSのみが取引の場となり、PTSで価格形成が行われることとなる。PTSが価格形成機能を有することを前提とすると、PTSにおける不公正な取引を防止するために、一定の売買管理が要求される。また、一般的なPTSに求められる水準よりも高い水準の売買管理が求められるため、現行法令や米国事例等を参考として検討する。
他方、適用範囲の拙速な拡大はシステム対応コストや運営コスト等に直結しイノベーションを阻害しかねないため、過度な規制は避ける必要がある。
カテゴリ
不公正取引

整理項目

適用要否の検討

デジタル証券PTSでの規制(案)

相場操縦規制・相場操縦規制は取引が行われる場所を問わず適用されるが、その適用対象は「金融商品取引所が上場する有価証券...の売買」に限定されている(金融商品取引法159条1項柱書)。
・非上場有価証券であっても、高度な価格形成機能を有する場合はPTSでの取引を通じた相場操縦を防止し、投資家保護要。
・ただし、高度な価格形成機能を持たない場合は、相場操縦が困難であることから、適用は必要ないと思料。

・「競売買の方法により価格決定を行う私設取引システム業務の対象である有価証券」
を相場操縦規制の対象とする。

インサイダー取引・インサイダー取引規制は取引が行われる場所を問わず適用されるが、その適用対象は「上場会社等*1」の「特定有価証券*2」に限定されている(金融商品取引法166条1項柱書)。
・有価証券の類型を問わず、高度な価格形成機能を有する場合はPTSでの取引を通じたインサイダー取引を防止し、投資家保護要。
・また、競売買方式以外の価格決定方式であっても、インサイダーが未公表の事実を利用し不公正な取引を行うことは理論的には可能であることから、顧客注文対当方式や売買気配提示方式を採用する
デジタル証券PTSであっても、取引実態に鑑みて、必要に応じインサ
イダー取引規制の適用範囲を見直すことが望ましい。

・「競売買の方法により価格決定を行う私設取引システム業務の対象である有価証券」
をインサイダー取引規制の対象とする。
・また、デジタル証券は取引所の適時開示制度が適用されないため、未公表の重要事
実は、自主規制団体における各種規則において、適時開示事由及び公表の方法を定め、各発行体によりデジタル証券PTSのウェブサイト等での公表を検討する。

空売り規制

・空売り規制は取引所、及びPTS *3にて適用されるが、その適用対象
は「金融商品取引所が上場する有価証券」に限定されている(金融商品取引法施行令26条の2の2第7項)。
・デジタル証券PTSが高度な価格形成機能を有する場合であっても、貸借マーケットが発達しない限りは事実上空売りはできない。

・賃借マーケットが存在しない現時点では、
デジタル証券を空売り規制の対象とする
必要性は低い。

1

2

3*1:金融商品取引法163条1項及び金融商品取引法施行令27条の2、*2:金融商品取引法163条1項及び金融商品取引法施行令27条の3*3:金融商品取引法施行令26条の2の2第7項、26条の3第7項、26条の 4第6項、26条の6第3項© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#26

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜③行為規制(2/3)
カテゴリ

整理項目

適用要否の検討

デジタル証券PTSでの規制(案)

競売買方式
における
行為規制

値幅制限/
サーキットブレーカー
制度

・価格形成機能を有する競売買方式においては、値幅制限又はサーキットブレーカー制度といった過度な値動きを抑制するための制度を採用する必要がある。
・本邦では、証券取引所及び東京金融取引所において採用され、日本暗号資産取引業協会においても、会員に対して値幅制限に類似する管理を行うことが求められている。
・米国では採用されていないように見受けられる一方で、ニューヨーク証
券取引所（NYSE）及びATSにおいて、市場全体の取引を一定時間停止するサーキットブレーカー制度が採用されている。

・デジタル証券市場は当初は流動性が低いと考えられ、また、個々の銘柄が独立しており、ある銘柄についての値動きが市場全体に波及する可能性が高くないと考えられる。よって、銘柄毎に値幅を設定する値幅制限制度とする。

マーケットメイカーの
行動規範

・証券取引所、東京金融取引所及び日本暗号資産取引業会においてマーケットメイク方式が採用されている。デジタル証券PTSにおいても、流動性を確保する観点から採用することが考えられる。
・証券取引所、東京金融取引所及び日本暗号資産取引業会のいずれにおいてもマーケットメイカーを公表しており、デジタル証券PTSにおいても同様に公表することが考えられる。
・また、証券取引所及び東京金融取引所については気配提示義務が定められており、日本暗号資産取引業会においては、マーケットメイク
に関する情報提供義務が定められている。
・ただし、マーケットメイカーの体制整備や行為義務は、東京金融取引所では定められているが、証券取引所においては定められていない。

・流動性を確保する観点からマーケットメイク
方式を採用し、マーケットメイカーを公表する。
・デジタル証券PTSに対して、情報提供義務を定める。ただし、体制整備や行為義務までは定めない。

4

5© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#27

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜③行為規制(3/3)｜売買管理の在り方
競売買方式を採用するデジタル証券PTSで取り扱われる非上場有価証券について、相場操縦規制及びインサイダー取引規制の適用対象を拡大することを前提とすると、かかるPTSを運営する金融商品取引業者は、現行の上場株式を取り扱うPTSにおいて行われている売買管理と同水準のシステムと審査基準に基づく対応を実施可能な態勢を構築する必要がある。
これについては、現行のPTSにおける実務を参考として検討していく必要がある。




カテゴリ

整理項目

方針検討

デジタル証券PTSでの売買管理(案)売買管理

相場操縦規制に対応するための売買管理

・相場操縦に該当する行為の検知は、第一種金融商品取引業者(以下金商業者)が行う売買審査に加えて、現行PTSにおいては、
複数の証券会社を通じた注文を同時に分析し、基準に基づく抽出を行うことが求められる。
・抽出の具体的な手法及び抽出後の手続(当局への報告など)については、現行の上場株式を取り扱うPTSにおける実務を参考にしつつ、構築が望ましい。

・現行の上場株式を取り扱うPTSにおける実務を参考としつつ、デジタル証券の特性を踏まえた検知体制を整える。

インサイダー取引規制に対応するための売買管理・インサイダー取引に該当する行為の検知については、適時開示制度が有効に機能することを前提に、注文量及び価格の変動と当該適時開示のタイミングを元に分析し、基準に基づく抽出を行うことが求められる。
・抽出の具体的な手法及び抽出後の手続(当局への報告など)については、現行の上場株式を取り扱うPTSにおける実務を参考にしつつ、構築が望ましい。

1

2© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#28

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜④改正、制定対象ルール(1/2)
カテゴリ

整理項目

区分

対象法令・規則

・デジタル証券PTSにおいてデジタル証券を顧客注文対当方式又は売買気配提示方式で取り扱う場合には、取引所金融商品市場に該当しないことを監督指針等で明確化する。

・監督指針Ⅳ-4-2-1①

2

・デジタル証券についてPTSで競売買方式を採用することができることを明確化する。

・金融商品取引法
施行令1条の10
・監督指針Ⅳ-4-2-1①

3・デジタル証券PTSにおいて競売買方式を採用する場合、当面の間は、デジタル証券PTSは、取り扱うデジタル証券の取引高にかかわらず、
取引所金融商品市場には該当しないことを監督指針又はパブリック
コメントでの回答などの手段で明確化する。
・なお、デジタル証券PTSにおけるデジタル証券の発行額が我が国の金融市場や経済活動に相当の影響を与えうる規模になる段階に達した場合には一定の基準を設定しうることを言及する。

デジタル証券
1 PTSの定義

行為規制

デジタル証券PTSと取引所金融商品市場の区分の基準

改正

方針

相場操縦規制改正

・「競売買の方法により価格決定を行う私設取引システム業務の対象である有価証券」を相場操縦規制の対象とする。
・現行金融商品取引法159条に定める相場操縦規制の適用対象に「競売買の方法により価格決定を行う私設取引システム業務の対象である有価証券」を追加する。

・金融商品取引法
159条1項柱書

インサイダー取引規制

改正

・「競売買の方法により価格決定を行う私設取引システム業務の対象である有価証券」をインサイダー取引規制の対象とする。
・現行金融商品取引法166条に定めるインサイダー取引規制の適用対象に「競売買の方法により価格決定を行う私設取引システム業務の対象である有価証券」を追加し、金融商品取引法施行令27条の3に定める「特定有価証券」に受益証券発行信託の受益証券等を追加する。

・金融商品取引法
166条1項柱書

45・金融商品取引法施行令27条の3© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#29

#04 デジタル証券PTSに関する提言事項（ルール・規制対応）#04-2 提言内容詳細｜④改正、制定対象ルール(2/2)

6

7

カテゴリ

整理項目

区分

方針

対象法令・規則

行為規制

値幅制限/
サーキットブレーカー
制度

自主規制
規則制定

・日本において、現行の値幅制限やサーキットブレーカーの制度は、法令に基づく制度ではなく、取引所や自主規制機関における自主規制規則に基づいて制定されている。したがって、デジタル証券PTSに関して値幅制限やサーキットブレーカー制度を採用する場合においては、既存の制度とのバランスからも、法律ではなく、自主規制
機関の規則やデジタル証券PTSの規則で定める。

・自主規制機関の規則

マーケットメイカーの
行動規範

自主規制
規則制定

・日本において、現行のマーケットメイク制度及びこれに伴うマーケット
メイカーに関する規制は、法令に基づく制度ではなく、取引所や自主規制機関における自主規制規則に基づいて制定されている。
したがって、デジタル証券PTSに関してマーケットメイク制度を採用し、マーケットメイカーに関する行為規制を定める場合においては、既存の制度とのバランスからも、法律ではなく、自主規制機関の規則やデジタル証券PTSの規則で定める。

・自主規制機関の規則

・デジタル証券PTSの規則

・デジタル証券PTSの規則© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#30

#05
第2期計画

© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#31

#5 第2期計画#05-1 第2期WGの目的・位置づけ
第2期WGの目的・スコープ

位置づけ・時間軸

セカンダリ・DLT拡張WG（第2期）【目的】2023年度からの「ODX連携」「DLTネットワークオープン化」
開始に向けた、詳細定義とステークホルダー間合意形成

FY
2020

4Q

【1】ODXとProgmat、及び証券会社との連携方法

FY
2021

1Q

約定・権利移転処理や法定通貨による資金決済方法の詳細定義

2Q

DLTネットワーク直接参加者によるスマートコントラクトのデプロイ
及び品質管理方法の明定
Progmatシステム全体としてのセキュリティ要件及び秘匿化要件等の参加者間合意【3】証券バリューチェーン変革の定量効果算定

FY
2022

セカンダリWG(第1期)

DLT拡張WG(第1期)■目指す最終形可視化■ステップ/ハードル可視化■各計画へ織り込み■目指す最終形可視化■ステップ/ハードル可視化■各計画へ織り込み

報告書

報告書

PJ企画

3Q

ルール
メイキング

セカンダリ・DLT拡張WG(第2期)

Progmat
4.0 PJ

4Q(法規制)(自主規制)(ODX規則)1Q
2Q【1】【2】詳細定義を踏まえ、既存の証券バリューチェーン(約定・照合・清算・決済)と比較した定量的な改善効果を算出

企業間連携効率化

PTS提言【2】DLTオープン化後のガバナンス・セキュリティ・秘匿化
DLTネットワーク直接参加者間の役割分担と責任範囲の明定

セカンダリ市場の確立(API開放)Progmat
5.0 PJ(DLT開放)3Q（基本的には、自主規制団体及びODXによる検討に移行する想定）

4Q【4】デジタル証券PTSに求められる行為規制
必要に応じて、自主規制団体及びODXによる行為規制に係る詳細検討について、本WGにおいて側面支援を実施

FY
2023

「ODX連携」「DLTネットワークオープン化」開始© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#32

#5 第2期計画#05-2 第2期WGの想定参加者・運営概要
WG想定参加者

関係当局・ステークホルダー
座長

1

デジタル証券PTS

２

デジタル証券を取り扱う
証券会社

３

新たにデジタル証券専業の証券会社を設立する
アセットマネジメント会社

月
次
参
加

ST研究コンソーシアム事務局
各検討会アジェンダ設計
各検討会資料最終化

随時
報
告各検討会ファシリテーション
論
点
持
ち
帰
り
検
討

議事録作成、配信

適
宜
オ
ブ
ザ
ー
ブ

1

経済産業省

２

金融庁

３

日本銀行

4

日本証券業協会

５

一般社団法人日本STO協会

4

DLT基盤又は証券システムを担うソフトウェア会社

５

法律事務所

開催方法

定期的に、参加者全員が参加する「検討会」を実施

開催形式

事務局の主催するオンライン会議形式

開催期間

6ヶ月｜2021年10月~2022年03月

開催頻度

月次開催(全6回)｜各回原則1時間（最大2時間）

秘密保持「ST研究コンソーシアム規程」に基づく”参加者内に閉じた”取扱いとする（情報公開は参加者全員の合意の下で実施）

関係者間折衝、取り纏め※第11条(秘密情報の定義)、第12条(秘密保持)、第13条(目的外使用の禁止)、第20条(権利の帰属)、第21条(協議事項)© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#33

#06
Appendix© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#34

#06 Appendix#06-1 提言書参考資料｜海外事例からの示唆
米国

シンガポール

市場概要

米国における市場の概念は、Exchange(所謂、国内でいう金融商品取引所にあたる。以下「米国取引所」)と私設取引システムであるAlternative Trading System(所謂、日本のPTSにあたる。以下「ATS」)に分類。

シンガポールにおいて、市場の運営者はApproved Exchange(所謂、日本の金融商品取引所にあたる。以下「シンガポール
取引所」)とRecognised Market Operator(以下「RMO」)に分かれており、シンガポール取引所とRMOはいずれもMonetary
Authority of Singapore(以下「MAS」)の監督下に置かれる。

取引所とPTSの区分

定義上は、ATSを規律するRegulation ATSに従うか否かという点にあり、両者を区別する定量的な基準は設けられていない。
ただし、ある特定銘柄の1日あたりの平均取引額の50%等の条件を満たす売買を取り扱っている場合は、Securities andExchange Commission(以下「SEC」)の判断により、米国取引所としての登録義務が課せられる場合がある。

シンガポール取引所のライセンスは、当該市場の機能不全が、参加金融機関又は他の市場、さらには金融システム全体に波及するとみなされる場合(システミックな重要性を有する場合)に必要となる。そのシステミックな重要性は、取引される金融商品の性質、参加可能な投資家又は金融機関等の性質、といった8つの定性的な基準によって総合的にMASによって判断される。

行為規制

1日あたりの平均取引量の20%以上を有する場合には一定のシステムを確保する義務が生じる等、銘柄毎の取引量に応じて段階分けされている。また、現時点で特にデジタル証券に着目
行為規制は存在していない。

ー

1

2

3

米国
米国とシンガポールの制度からの示唆

いずれの国においても、ある取引システムを取引所として扱うかどうかについては、最終的には規制当局による裁量に委ねられている。
そこで、日本の法規制のあり方を考える上でも、当局が裁量を有する体系とすることも考えられる。
また、デジタル証券に着目した数量基準や行為規制の定めは存在していないことから、行為規制の定めの要否も検討要。

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#35

#06 Appendix#06-2 第1期検討論点と整理結果サマリ(1/3)
カテゴリ

1

2

3

4

5

参加者の
実装対象
スコープ

論点

検討結果

検討内容

資金調達者(資産裏付)が市場に参加する際のデジタル証券の原簿管理はどのように行うか

原簿管理者(MUTB or 3rd
Party)へ委託

外部に開かれたコンソーシアム型のPFの特徴から原簿管理は他の信託銀行や証券会社等の選択肢がある方が望ましい

資金調達者(社債・株)が市場に参加する際のデジタル証券の原簿管理はどのように行うか

原簿管理者(MUTB or 3rd
Party)へ委託

事業会社による「自己募集」の場合でも、原簿を自ら管理するニーズは僅少と考えられるため、原簿管理者へ委託として整理

投資家がデジタル証券を購入する際のデジタル証券の権利の管理はどのように行うか

金商業者、又はカストディアン等の保護預かり先へ委託する方式、投資家がアプリを通して自ら直接指図を行う方式の併存

現行の商慣習から保護預かり先委託だが、DLTの特性、及び将来的なニーズの可能性を考慮し検討

金商業者がデジタル証券を購入する際のデジタル証券の権利の管理はどのように行うか

カストディアンへ委託する方式、金商業者が自ら管理する方式の併存

コンソーシアム型のPFであること、将来的な拡張性も踏まえて金商業者が自ら管理する方式と委託する方式のパターンを用意する

デジタル証券の権利の管理を行う
カストディアンの運営主体はどこまで想定するか

MUTBだけでなく3rd partyが参画し、外部にオープンな基盤となることを目指す

発行体のニーズに合わせて複数の選択肢が用意されることが市場として望ましい© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#36

#06 Appendix#06-2 第1期検討論点と整理結果(2/3)
カテゴリ

6

取引・決済
の在り方
(セカンダリ)

7

8

9

10

取引・決済
の在り方
(決済)

論点

検討結果

検討内容

デジタル証券として流通する商品の種類をどこまで想定するか

非上場の社債型、株式型、不動産・金銭債権・ファンド等の裏付資産型デジタル証券、及び電子記録移転権利型デジタル証券

デジタル証券市場の拡大のため、対象となる商品が多い方が望ましい

将来目指すべきセカンダリ市場の取引類型として、どのような方式を想定するか

金商業者が介在するPTS方式を必達目標とし、中長期的には投資家同士で直接売買する
P2P方式を想定

取引全体のコスト低減のため、PTSが望ましく
当面は金商業者が介在すると想定
デジタル証券として、将来的にはP2P方式を目標とすることで整理

将来目指すべきセカンダリ市場の売買価格決定方式としてどの方式を想定するか

顧客注文対当方式を必達目標とし、より理想的には競売買方式を目標とする

想定する商品が流動性高くないことから、現実的な方式として顧客注文対当方式を想定しつつ、理想的な目標として競売買方式の検討も行う
ことで整理

デジタル証券の資金決済における決済手段として既存の法定通貨決済を目標とするとか、CBDCとの決済を想定するか

CBDC(ホールセール型)との決済を必達目標とし、中長期的にはCBDC(一般利用型)を目指す

DLT基盤との連携を考慮するとCBDC(ホールセール型)との資金決済が望ましいと整理
中長期的にP2Pを実現する際には、CBDC(一般利用型)との資金決済が望ましいと整理資金決済システムへアクセス可能な
エンティティをどこまで想定するか

既存の金融機関だけでなく、金商業者もアクセス可な仕組みが望ましい

銀行APIを利用せずにSTP化されることで事務全体の効率化されるため、金商業者まで資金決済システムへのアクセスを想定© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#37

#06 Appendix#06-3 第1期検討論点と整理結果(3/3)
カテゴリ
取引・決済
の在り方
11 (決済)

12

13

論点

検討結果

検討内容

証券決済と資金決済のDVP決済を
RTGS型まで想定するか

グロス=グロス型DVP(RTGS)を想定する

デジタル証券としてSTPの期待効果を求める場合、
グロス=グロス型DVP(RTGS)が望ましい

証券決済・資金決済連携において、流動性負担軽減策をCBDCに対してどこまで求めるか

資金口座側の当座貸越、及び受取証券担保O/D&支払担保、証券自動貸出機能を求める

RTGSを想定した場合、負担軽減が望ましい
ただし、CBDCの提供主体(銀行)、及び取引
ボリューム次第

セカンダリ市場での取引を行うPTSを
Progmat自前で提供するか

Progmatでは提供しない
金商業者等より提供されるPTSと接続する

金商業者内のマッチング方式からの方式拡張を前提とすると、金商業者等が提供するPTSを利用することが金額・時間的に望ましい© 2021 Mitsubishi UFJ Financial Group, Inc.

#38

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一般社団法人金融先物取引業協会 一般社団法人日本投資顧問業協会

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三菱ＵＦＪ信託銀行株式会社 経営企画部 デジタル企画室
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