週刊マーケットレター

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週刊マーケットレター（2011 年７月 18 週号、No.375）
2011 年７月 17 日
曽我 純
■主要マーケット指標
為替レート
７月 15 日（前週）
円ドル
79.10(80.65)
ドルユーロ
1.4155(1.4265)
ドルポンド
1.6135(1.6045)
スイスフランドル
0.8135(0.8365)
短期金利（３ヵ月）
日本
0.19531(0.19531)
米国
0.24975(0.24605)
ユーロ
1.55250(1.53250)
スイス
0.17500(0.17500)
長期金利（10 年債）
日本
1.080(1.175)
米国
2.90(3.02)
英国
3.08(3.19)
ドイツ
2.70(2.82)
株 式
日経平均株価9974.47(10137.73)
TOPIX
859.36(874.34)
NY ダウ12479.73(12657.20)
S&P5001316.14(1343.80)
ナスダック
2789.80(2859.81)
FTSE100（英）5843.66(5990.58)
DAX（独）
7220.12(7402.73)
商品市況（先物）
CRB 指数
346.30(343.55)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
97.24(96.20)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1589.8(1541.2)

１ヵ月前
80.95
1.41801.61750.8535

３ヵ月前
83.15
1.44301.63000.89350.195310.24500
1.42875
0.17583

0.198130.27475
1.281250.18500

1.160
2.97
3.23
2.94

1.285
3.41
3.59
3.38

9574.32824.6511897.27
1265.422631.465742.557115.089591.52
841.2912341.83
1319.682764.655996.01
7178.29338.9694.81
1525.6362.78109.661485.3

米国経済に潜む不気味さと為替の関係
週末値で円ドル相場が 79 円台を付けたのははじめてだ。米国経済の低迷や欧州の債務問
題などで円が買われている。日本の政治は混迷しているといわれているが、不思議なことに、円の魅力は強まっている。イタリヤやスペインの国債は売り込まれ、利回りは急騰しているが、債務残高（GDP 比）の異常に高い日本の国債は買われている。これから大震災の復興に国債を発行しなければならないというのに、日本の国債は堅調に推移し、利回りは１％程度に低下した。

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貸出の前年割れが続いている国内の金融機関は国債を買わざるを得ないし、外人も日本の国債を購入している。中長期債の外人買い越し額は６月までの半年間で 4.9 兆円とすでに 2010 年（6,125 億円）の８倍の規模に拡大している。外人は１％程度の極めて低い利回りの国債をなぜ求めるのだろうか。国際分散投資の観点から米国やユーロ圏の国債だけではなく、落ちぶれたとはいえ、経済規模の大きく発行残高の多い日本の国債を組み込む必要があると考えているようだ。米国やユーロ圏に不測の事態が生じることになれば、当該国の国債は急落することになり、金融機関の損出は巨額になり、破綻に追い込まれることにも成りかねないからだ。
国別の対内中長期債買い越し額をみると、分散投資の拠点であるイギリスが支配的な地位にあるが、最近では中国の買い越し額の規模が大きくなり存在感を強めている。４月の中国の買い越し額は 1.3 兆円と全体の８割強に達する規模になった。巨額の外貨準備高を保有している中国も国際分散投資に踏み出したのかもしれない。
米国の財政赤字は巨額のままであり、南欧諸国の国債も信用失墜の危機に瀕しており、外貨準備を抱える公的部門が欧州よりも日本国債の獲得に動いている。外人は日本国債だ
けでなく日本株も積極的に購入しており、そうした円資産買いが円高をもたらしている。
資産高と円買いによる円高の二重の値上り益を享受できることが、外人にとっては魅力なのだ。
経済は疲弊しているとはいえ、家計部門の貯蓄は潤沢であり、銀行預金も６月、前年比2.8%増加し、銀行は預金を持て余している。海外での稼ぎも昨年は 17.1 兆円と 07 年以来の規模となった。貿易収支が拡大したほか所得収支が高水準を維持したからである。５月までの５ヵ月間では、大震災によって貿易収支は大幅に前年を下回っているが、所得収支が拡大傾向にあるため、経常収支は約５兆円の黒字である。このように海外での巨額の稼ぎがある限り円買いドル売りはなくならない。
今に始まったことではないが、米国は財政と経常収支の双方が赤字であり、ドルの価値を落とす元凶とみなされている。2011 年度の財政赤字は 1.6 兆ドルを超え過去最大となり、2010 年の経常赤字は 4,708 億ドルと前年比 943 億ドル増加し、今年１－３月期もほぼ前年同期並みの 951 億ドルの赤字を計上している。4,708 億ドルもの米ドルが非居住者に渡り、ドル売りを引き起こしているのだ。最終的には海外に流出したドルは米債などの購入を通して米国に還流することになる。
米ドルは国際通貨として流通しているので、世界経済の成長に伴って、米ドル需要も拡大していく。米国の適度な経常赤字は世界経済にとっては必要なのである。
巨額の米財政赤字のファイナンスを海外に依存している割合は高いが、米国内でも貯蓄率が上昇しており、しかも銀行の貸出が前年割れの状態では、国内部門の証券購入額は必然的に増加する。2005 年には 1.4%まで低下していた貯蓄率は住宅バブルの破裂により 2009年には 5.9%まで上昇した。2010 年は 5.7%に低下したが、貯蓄額は 6,539 億ドルと 2005 年（1,277 億ドル）の５倍以上に増加しており、これが銀行預金となり、証券購入資金となっ週刊マーケットレター

3/3ているのである。
６月の米商業銀行の貸出は前年比 2.0%減と３ヵ月連続のマイナスだが、預金は 6.4%と６ヵ月連続で伸び率は高くなっている。貸出が不振なのは、不動産向けが前年比 5.2%減と引き続き大幅なマイナスとなっているからだ。FRB が政策金利を引き下げていけば、不動産貸
出は底打ちしていたが、今回は異例のゼロ金利をすでに２年８ヵ月も続けているが、底打ちする様子はまったくみえない。ゼロ金利に加えて巨額の買いオペまで動員したが、不良債権の膿を抱えたままでは、金融政策の不動産を回復させる効果は無きに等しかった。
U.S.Commercial Banks（mil.dollar）
Loans and leases in bank credit

Cash assets(right hand scale)

8000000

2000000

7000000

1800000
1600000

6000000

1400000

5000000

1200000

4000000

1000000

3000000

8000006000002000000

4000001000000

20000000731 751 771 791 811 831 851 871 891 911 931 951 971 991 011 031 051 071 091 111
source：FRB

米商業銀行の総資産に占める貸出比率は今年１月以降６ヵ月連続で低下し、過去最低を更新した。貸出とは対照的に現金は急増し、６月は 1.93 兆ドルと昨年 11 月に比較すると 0.89
兆ドルも増加した。この現金は銀行に眠っているかというと、そうではなく FRB に預金として積まれているのだ。７月 13 日時点の FRB の負債に計上されている預金は 1.68 兆ドル、１年前に比べて 0.61 兆ドルの増加だ。FRB はこれなどを元手に財務省証券を 1.63 兆ドルも購入している。米商業銀行が保有する MBS 等も６月、1.66 兆ドル、前年比 10.9%と金融危機最中の 08 年 11 月以降、２桁増を続けている。
貸出の前年割れが続き、銀行が現金保有に走ることは、正常な経済状態ではないことを示している。株価は高い水準にあるが、信用問題が再燃するかもしれず、危ない道を進んでいるのかもしれない。そうした米国経済の表面にはあらわれない得体の知れない不気味
さが為替相場にも影響しているように思う。