週刊マーケットレター

1/3

週刊マーケットレター（2017 年１月 30 日週号、No.581）
2017 年１月 29 日
曽我 純
■主要マーケット指標
為替レート
１月 27 日（前週末）円ドル
115.06(114.60)
ドルユーロ
1.0694(1.0699)
ドルポンド
1.2546(1.2374)
スイスフランドル
0.9990(1.0012)
短期金利（３ヵ月）
日本-0.02527(-0.01671)
米国
1.03900(1.04344)
ユーロ-0.34500(-0.34071)
スイス-0.72740(-0.72940)
長期金利（10 年債）
日本
0.075(0.060)
米国
2.48(2.47)
英国
1.47(1.43)
ドイツ
0.46(0.42)
株 式
日経平均株価19467.40(19137.91)
TOPIX
1549.25(1533.46)
NY ダウ
20093.78(19827.25)
S&P5002294.69(2271.31)
ナスダック
5660.78(5555.33)
FTSE100（英）7184.49(7198.44)
DAX（独）
11814.27(11630.13)
商品市況（先物）
CRB 指数
193.43(194.01)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
53.17(52.42)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1188.4(1204.9)

１ヵ月前
117.391.04551.22701.02732015 年末
120.191.08631.47401.0024-0.00979
0.99706-0.33357-0.731200.08286
0.61270-0.12786-0.75600

0.060
2.56
1.34
0.20

0.270
2.27
1.96
0.62

19403.06
1536.22
19945.04
2268.885487.447068.1711472.24

19033.71
1547.30
17425.03
2043.945007.416242.32
10743.01

192.7553.90
1138.8176.2737.04
1060.2

トランプ大統領では米経済袋小路に（その２）25 日、NY ダウは初めて２万ドルを超えた。大統領令を矢継ぎ早に発令し、傲慢さを撒き散らしながら、独裁政治の様相を漂わせている。民間企業への介入など何のその、トラン
プ大統領の行動は社会主義経済を地で行くものである。中国の経済政策に近いといってもよいだろう。そうしたトンプ大統領の社会主義的行動を米株式市場は高評価するのである。
株式市場は経済的要因よりもトランプ大統領の胸中を忖度することに最大の関心を払っている。トランプ大統領のツイッターが相場に関与するという過去にない相場展開になって

週刊マーケットレター

2/3いる。とはいえ、いつまでもトランプ大統領のツイッターに右往左往させられるのだろうか。
最終的には、米国経済が健全な経路を歩んでいくことができなければ、相場は崩れていくだろう。忖度に忖度を重ねるという期待だけでは長続きすることはなく、早晩、実体経済に相応しい水準に落ち着くことになるはずだ。
週末、10-12 月期の米 GDP が公表されたが、株式が過去最高値を更新できるような内容ではなかった。
実質前期比 0.5%増と７－９月期の伸びより 0.4 ポイント低下した。
これで 2014
年 10-12 月期以降、９四半期連続の 1.0%未満の低い成長だ。前年比でも 2015 年 10-12 月期以降、５四半期連続の１％台であり、米国経済はかなり低空飛行している状態である。
実質前期比 0.5%成長の寄与度をみると、個人消費支出の 0.4%がトップだが、次が在庫の0.3%、設備投資と住宅はいずれも 0.1%にとどまり、ドル高の影響か純輸出は-0.4%と前回の0.2%からマイナスに悪化した。
GDP 構成比の約７割を占める個人消費支出、さらにその 63%を占めるサービスが前期比0.3%しか伸びないのでは、高い成長は望めない。個人消費支出の足取りが重いので設備投資も 0.6%増にとどまり、成長を牽引する力はなかった。
名目 GDP は前期比 1.0%増と前期を下回った。個人消費支出は 1.2%伸びたけれども、サービスの 0.8%が足を引っ張った。個人消費支出の次に寄与したのは在庫である。純輸出はマイナス幅が拡大し、政府支出も弱い。
名目の前年比伸び率は 3.5%と 2015 年４－６月期以来６四半期ぶりの高い伸びとなった。
実質では前年比 1.9%であり、２四半期連続で伸び率は大きくなった。個人消費支出を左右する可処分所得（名目）が前年比 3.8%伸びているので、概ね、名目 GDP もその程度の伸びとなるのである。可処分所得の長期トレンドは右肩下がりであり、米国経済も長期的に下降傾向を示している。
2016 年の実質 GDP は前年比 1.6%と前年よりも１ポイントも低下し、2011 年以来５年ぶりの低い伸びとなった。金融危機後の 2008 年、2009 年と２年連続マイナスとなったが、その後も回復力に乏しく、最も高かったのが 2015 年の 2.6%であった。2016 年までの６年間の平均成長率は 2.0%である。米国経済の今の実力はこの程度だと考えておくべきだろう。
経済成長の鍵を握っているのが可処分所得だが、2008 年の金融危機後、可処分所得は明らかに下方屈折している。2009 年の可処分所得は前年比-0.5%と 1938 年以来 71 年ぶりのマイナスとなり、その４年後の 2013 年にも前年を下回った。2016 年までの６年間の年率では3.8%にとどまり、2000 年から 2010 年までの 10 年間の年率 4.0%、1990 年から 2000 年までの 10 年間の年率 5.6%に比較すると伸び率低下はあきらかである。
可処分所得の伸びが低ければ個人消費支出の伸びもそれに準じ、さらに GDP の伸びもそれに制約される。GDP の伸びが低くなれば可処分所得の伸びもそれ相当に低下する。このように、可処分所得が GDP を決定するといってもよい。
それではなぜ米可処分所得の伸びは低下したのだろうか。1980 年以降の可処分所得と税週刊マーケットレター

3/3

引き後利益といった分配がどのように変化したかを調べてみよう。2016 年の税引き後利益はまだ公表されていないので、1980 年から 2015 年までの 35 年間の伸びをみると、可処分所得の 6.95 倍に対して税引き後利益は 8.09 倍であった。
1980 年から 2000 年までの 20 年間では可処分所得は 3.28 倍と税引き後利益の 1.82 倍を大きく上回っていた。だが、2000 年から 2015 年の 15 年間では税引き後利益（3.66 倍）が可処分所得（2.47 倍）の伸びをはるかに上回っている。
2015 年の税引き後利益・可処分所得比率は 11.7%と 2014 年よりも 1.6 ポイント低下したが、2014 年までの３年間は 13%台で推移し、利益の分け前が過去最高水準（2006 年の 13.7%）であったことを考慮すれば、依然利益の割合が高いといえる。1980 年から 2003 年まで税引き後利益・可処分所得比率は 10.0%を超えたことはなかった。が、2004 年に 10.4%とはじめて 10%を超えてから、2008 年に一度だけ 10%を下回った他は、すべて 10%を超えている。
こうした企業優位の分配と可処分所得の低い伸びが続く限り、力強い米国経済の復活はあり得ない。トランプ大統領の政策が分配にメスを入れることはないだろう。むしろ、企業利益の拡大を図り、さらに分配を歪めるのではないだろうか。そうであれば税引き後利益・可処分所得比率は高止まりし、個人消費支出は低い伸びにならざるを得ない。個人消費支出の低迷は、企業収益を圧迫し、米国経済は実質２％成長も危ういことになるだろう。
日米共に経済政策は間違っている。法人税の引き下げでは経済は悪化するだけだ。なすべきことは法人税を引き上げ、所得税の累進性を高め、為替や株式に取引税を導入することである。家計への分配をより多くしなければ経済は好転しない。