週刊マーケットレター

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週刊マーケットレター（2017 年 12 月 18 日週号、No.616）
2017 年 12 月 17 日
曽我 純
■主要マーケット指標
為替レート
12 月 15 日（前週末）円ドル
112.57(113.48)
ドルユーロ
1.1752(1.1764)
ドルポンド
1.3319(1.3383)
スイスフランドル
0.9903(0.9928)
短期金利（３ヵ月）
日本-0.02367(-0.02483)
米国
1.61331(1.54878)
ユーロ-0.38571(-0.38700)
スイス-0.75820(-0.75680)
長期金利（10 年債）
日本
0.045(0.045)
米国
2.35(2.37)
英国
1.15(1.28)
ドイツ
0.30(0.30)
株 式
日経平均株価22553.22(22811.08)
TOPIX
1793.47(1803.73)
NY ダウ
24651.74(24329.16)
S&P5002675.81(2651.50)
ナスダック
6936.58(6840.08)
FTSE100（英）7490.57(7393.96)
DAX（独）
13103.56(13153.70)
商品市況（先物）
CRB 指数
184.52(185.01)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
57.30(57.36)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1257.5(1248.4)

１ヵ月前
112.86
1.17911.31680.98812016 年末
116.871.05131.23361.0178-0.03807
1.42190-0.37857-0.74500-0.04657
0.99789-0.33643-0.72920

0.040
2.32
1.28
0.37

0.040
2.44
1.23
0.20

22028.32
1744.01
23271.28
2564.626706.207372.61
12976.37

19114.37
1518.61
19762.60
2238.835383.117142.83
11481.06

188.6355.33
1277.7

192.51
53.72
1151.7

税制の改悪と物価を下げる米利上げ
米税制改革法案実現への期待から米主要株価は過去最高値を更新した。15 日発表の米議会共和党の税制改革法案によれば、法人税率は現行の 35%から 21%へ、所得税率の最高税率は現行の 39.6%から 37%に引き下げられる。企業と富裕者を優遇する政策であり、一時的に企業は潤うが、長期的には米国の経済力を弱めることになるだろう。所得・資産格差を一層拡大させることになり、米国経済の主力エンジンである個人消費をさらに不振にさせることになるからだ。

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米国経済を本当に良くしたいのであれば、この税制改革法案と正反対の改革を実行しなければならない。法人税率を引き上げ、所得税率の最高税率も引き上げ、累進性を強めることだ。そうすれば、米個人消費は今よりも良くなるだろう。加えて、株式の売買によって発生するキャピタルゲインへの税率も引き上げなければならない。現行の米キャピタルゲインの最高税率は 20%（１年超保有、所得税率 39.6%の対象者）と低く、あきらかに富裕層を優遇している。インカムゲインは所得と同じ税率が適用されており、所得税の最高税率が引き上げられれば、同様に、株式配当、利息収入への課税も強化されることになる。
日本でも株式のキャピタルゲインへの税率は 20%と低く、所得税率（最高は 45%）との格差は大きく、富裕層にとっては有利な制度だといえる。課税所得が 330 万円以上で税率は20%になることと比較しても、キャピタルゲイン税率はもっと高くすべきだ。
『家計調査年報』の年齢階級別貯蓄・負債現在高（二人以上の世帯）によれば、2016 年の平均純貯蓄（貯蓄―負債）は 1,313 万円だが、40 歳未満はマイナス 524 万円、最高は 70 歳以上の 2,356 万円である。貯蓄現在高五分位階級の貯蓄種類別現在高によると貯蓄高 5,548万円のⅤ階級の有価証券保有額は 1,071 万円とⅣ階級（貯蓄高 2,003 万円）の 181 万円を圧倒しており、有価証券の大半は高貯蓄者が保有していることを示している。しかもⅤ階級には高齢者（60 歳以上）が多いということだ。高齢者世帯の 33.4%が 2,500 万円以上の貯蓄を保有している。33.4%の内訳は貯蓄高 2,500 万円以上 3,000 万円未満が 5.9%、3,000 万円
以上 4,000 万円未満 9.0%、4,000 万円以上 18.6%である。高齢者世帯の２割近くが 4,000 万円を超える貯蓄を保有しており、当然、こうした高貯蓄世帯は有価証券の保有額も多く、キャピタルゲインの税率を引き上げ、不公平を是正しなければならない。
来年度の与党税制改正大綱は高所得者の所得増税などが柱だが、改正とは程遠い子供騙し程度のものだ。給与収入 850 万円以上が増税になるというが、給与所得 1000 万円でも 4.5万円、3000 万円でも 31 万円の増税にすぎない。さらに高収入の年金受給者からの負担増を加えても所得税は 900 億円の増加にとどまる。勤労者世帯の高所得世帯と低所得世帯の貯蓄高には 3.4 倍の開きがある。所得だけでなく金融資産でも大きな格差があり、今回の与党税制改正大綱のような小手先の改正では経済に及ぼすインパクトはまったくない。
法人税減税が実現されそうなことから米株式は好調だが、日本株は小幅だが２週連続の下落だ。FRB が政策金利を 0.25%引き上げたが、円ドル相場は円高ドル安に振れた。米 10 年
債利回りはわずかだが前週比で低下した。政策金利引き上げの悪影響が経済に表れると読んでいるようだ。来年、政策金利は２％程度に上昇すると予想されているが、はたして 0.75%上げることが可能だろうか。
FRB の今回の経済予測によれば、2018 年の実質 GDP は 2.2%～2.6%（９月予測 2.0%～2.3%）へと上方修正された。上方修正されたが 2017 年（2.4%～2.5%）並みであり、PCE 物価指数とコア指数の上昇率は今年をやや上回ると予測しているが、２％にとどくのは 2019 年と想定している。

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11 月の米 CPI（食品・ｴﾈﾙｷﾞｰを除く）は前年比 1.7%と前月比 0.1 ポイント低下した。今年１月の 2.3%から下がりつつある。今年１月～６月までの半期のコア前年比上昇率は 2.0%だったが、７月～12 月の下期は 1.7%になるはずだ。2016 年は 2.2%と 2015 年よりも 0.4 ポイント高くなったが、これは金融危機の 2008 年（2.3%）以来８年ぶりの高い伸びである。
2015 年 12 月に FRB は政策金利を７年ぶりにゼロから 0.25%に引き上げた。その１年後の2016 年 12 月、恐る恐る 0.25%の引き上げを実施した。今年に入り、３月、６月、そして 12月と３回利上げした。2015 年 12 月からの２年間で 0.25%を５回とは、極めて緩やかな利上げだ。0.5%と 0.75%の継続期間はそれぞれ３ヵ月だったが、1.0%は６ヵ月続いた。今年の半ば以降、FRB は利上げに慎重になってきていることが窺える。
ナーバスになるのは、ほかでもない利上げが経済とくに物価に影響していると考えられるからだ。通常、利上げの影響はすぐには表れず、ある程度のタイムラグを伴う。物価上昇率は今年１月まで高まっていたけれども、その後伸び率は低下しつつある。多少の利上げでも経済活動に負の影響を与えているのかもしれない。そうであれば、今年３回の利上げはさらに経済にダメージを加えることになるだろう。
米株式は減税期待で浮かれているが、実体経済は厳しい状況が控えていると想定しておくべきではないか。利上げすれば短期金融市場での資金調達コストは上昇し、これまでよりも資金は借りにくくなるだろう。米国経済の活動を少しずつ抑制する働きがあらわれることになる。経済活動が弱くなれば、物価は自然に低下していくだろう。
2001 年以降 16 年間、米 CPI コアの年上昇率は最高でも 2001 年の 2.6%、2.0%未満が８回ある。長期の物価動向を観察するならば、FRB の物価目標は陳腐化したといえる。いまだに２％の物価目標を掲げるなど FRB は、なんとナンセスな集団なのかと思う。そのようなことよりも、株式バブルが最大の課題ではないか。FRB を始めとする中央銀行は株式に迎合する政策を取ってきた。博打場と化した株式崩壊が実体経済に及ぼす影響は計り知れないことは十分わかっているはずだが。
９月末の米株式価額は 43.7 兆ドル、前年比 6.0 兆ドル増加し、名目 GDP の 2.24 倍の規模である。家計保有は 17.2 兆ドル、前年比 2.4 兆ドル増加し、ミューチュアルファンドも10.3 兆ドル、1.3 兆ドル増である。これだけ家計の株式価額が増加しても個人消費は拡大しない。株式の恩恵は一部富裕層に限られているからだろうか。だとすれば、中間層以下の大規模な減税を行わない限り、米国の個人消費は回復せず、米経済は低空飛行を余儀なくされることになる。