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アジア投資環境レポート 2017年1月10日号

Focus

アジア投資環境レポート

20 17年 1月1 0日号

経 済 調 査 部

中国：海外人民元(CNH)相場の急反発は、相場の転換点なのか【図１】 急反発した海外人民元相場(左)と急騰した短期金利(右)(元/ﾄﾞﾙ)

6.4

人民元の対ドル相場(日次)

(%)

8070

6.5

【図２】 昨年、人民元の対ドル相場下落率は主要アジア通貨最大(右)人民元銀行間翌日物金利(日次)注) 直近値は2017年1月9日

海外40(CNH-HIBOR)

3960

国内元(CNY)

6.6

6.9注) 直近値は2017年1月9日

7.0
2016

名目実効相場(NEER、左軸)

36

元
高↕
元
安

10

2017 (年)

35

3430
200
2014

(元/米ﾄﾞﾙ)3740

海外元(CNH)

国内人民元(CNY)相場

3850

6.76.8(ﾎﾟｲﾝﾄ)

41

対米ドル
相場(右軸)

33

国内

32(SHIBOR)

31

元
高↕
元安注) 直近値は2017年1月9日

30

2015

2016

2017 (年)出所）中国人民銀行(PBoC)、Bloomberg

先週4日より香港等で取引される海外人民元(CNH)が急反発し、5日の終値は1米ドル6.7889元と3日より2.5%上昇(図1左)。CNHの短期金利の急騰が背景です(図1右)。

2013

2014

2015

2016

2017 (年)

5.8
5.9
6.0
6.1
6.2
6.3
6.4
6.5
6.6
6.7
6.8
6.9
7.0

主要新興国通貨の対米ドル相場騰落率(2015年12月31日～2016年12月30日)
韓国
中国
ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ
ﾏﾚｰｼｱ
ﾀｲ
東南
ﾌｨﾘﾋﾟﾝアジア
南アジア ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ
ｲﾝﾄﾞ
ﾌﾞﾗｼﾞﾙﾒｷｼｺ
中南米
ｺﾛﾝﾋﾞｱﾍﾟﾙｰﾎﾟｰﾗﾝﾄﾞ欧州
ﾊﾝｶﾞﾘｰ
中東
ﾄﾙｺ
ｱﾌﾘｶ
南ｱﾌﾘｶ
アジア
NIEs

(%)

-20 -15 -10 -505 10 15 20 25出所）中国人民銀行(PBoC)、Bloomberg

先週のCNH短期金利の急騰は、CNYの下落を期待した海外投資家が積上げたCNH先物売り持ち高の解消を促すために、当局が演出したものと考えられます。

国内人民元(CNY)は昨年対米ドルで6.5%下落と主要アジア通貨最悪の騰落率(図2)。

居住者の個人による外貨購入上限は一人年間5万米ドル。同上限が更新される年初

当局が2015年8月にCNY相場基準値の算出方法を見直し同基準値を引下げて以降、相にはドル買いが集中しがちです。元相場切下げの憶測が浮上し米中対立のリスクも意場の下落が続きました。CNYの過大評価の解消を目指す当局の姿勢と、CNYの先安感識される中、元安の進行を予想した海外投資家は売買の難しいCNYの代わりに自由なを背景に加速した資本流出が背景です。2015年12月、中国人民銀行(PBoC)は2015年末取引が可能なCNHの先物売りを実施。これを問題視した当局がCNHの短期金利を引上に独自の元の名目実効相場(NEER)を公表し、対ドル相場でなくNEERの安定を重視すげ、空売りの解消を促しました。資本取引規制の強化や当局の意向を受けた国有企業る方針を公表。それ以降、NEERは緩やかに減価(図2左)。当局は2014年の米ドル独歩によるドル売りによって短期金利は上昇。香港における人民元預金残高の減少(図3右)高局面で同通貨に連動したために生じた通貨の過大評価の解消を図っている模様です。

も金利の上昇を促しました。昨年1月の短期金利急騰局面では、PBoC自身が多額の安定的だったCNYの対ドル相場が下落を始めると、企業による外貨建て借入の繰上げCNH直物買い介入を実施。しかし、外貨準備の急減に悩むPBoCは(図3左)、今回は大返済や家計や企業による対外投資などの資本流出が加速。CNY相場下落を抑えるため規模な介入を控えた模様です。当局は、昨年10月より資本取引の規制や取締りを強化の介入で外貨準備が急減し(図3左)、これが更なる資本流出を招く展開となりました。

しており(本レポート12月12日号 参照)、昨年末以降も追加的な措置が導入されました。

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

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アジア投資環境レポート 2017年1月10日号

 相場の安定を重視し、人民元空売りの解消を促した当局
当局は金融機関の取引報告義務を強化し、地下銀行を通じた送金や外貨購入上限の融通を困難に。また、今年初より外貨購入申請書に外貨を不動産や証券や一時払い保【図3】 減少する外貨準備(左)香港の人民元預金残高も減少(右)
4.5

1,000

(右軸)

3.5

500

3.0

米ドル高局面では、CNYのNEERが小幅に上昇(図2左)。PBoCは、従来とは異なり、対ドル相場基準値の引下げ幅を抑えて対ドル相場の安定化を図った模様です。元相場

2.50-500

1.5
月間増減

舞われた投機筋は、取引の解消を強いられ多額の損失を計上したとみられます。

1.0(左軸)-1,000

内外資金移動にかかわる規制と監視の強化によって、中国と香港間の金利裁定取引は難しくなっており、内外金利差は残存(図1右)。CNH金利の上昇が国内経済を下押しすることはなく、PBoCにとってコストの低い投機抑制策であったとみられます。

0.8
0.6

2.0

下落に伴う資本流出の加速を恐れるPBoCは、投機筋によるCNHの空売りを一掃すべきと判断したのでしょう。短期金利の急騰によってCNHの空売りコストの上昇に見

注) 直近値は2016年11月

4.0

1.0

監視を強化。香港子会社への親子間貸付などの資金供給が細りCNHの流動性は低下、短期金利の急騰が起こりやすい環境が生まれました。11月8日の米大統領選挙直後の香港の人民元預金残高

(兆元)

1.2

残高

注) 直近値は2016年11月

険等への投資に用いないとの誓約を盛込み、購入上限の貸借を明確に禁じ、違反者への罰則を強化しました。昨年11月下旬からは国内企業による海外関連会社との取引の外貨準備の残高と増減 (月次) (兆米ﾄﾞﾙ)(億米ﾄﾞﾙ)

1,500

0.4
0.2

0.5
-1,500
2006

0.0
2008

2010

2012

2014

2016 (年)0.02005 2007 2009 2011 2013 2015(年)

出所）中国人民銀行(PBoC)、香港金融管理局(HKMA)、CEIC、Bloomberg

 一時的な相場の反発を経て、今後も元相場の下落は継続か
PBoCは投機筋に｢お灸を据える｣ことにひとまず成功しており、今後もCNH短期金【図4】 資本の流出基調が続き、国際収支の赤字が継続(億米ドル)

利の高止まりを維持する可能性は低いでしょう。内外の金利と為替相場のかい離は市2,500

場を歪め、誤ったシグナルを送りかねません。また、CNYとCNHの対ドル相場は急2,000反発したものの、これが2015年8月以降のCNY相場の下落基調の転換点となることも1,500ないでしょう。資本流出(図4)は構造的なものとみられ、今回の相場反発によって変1,000化することはないと考えられます。当局による規制の導入や監視の強化が足元の資本流出を抑えているものの、他国の経験が示すとおり規制の効果は時とともに低下し、家計や個人は規制の網をくぐり海外へ資金を移動する方法を編み出すとみられます。

国際収支 (四半期)
総合収支

今月20日には米新大統領が就任。米新政権による経済運営や貿易政策の方向性が中国の為替操作に対する評価にも注目が集まります。先週7日公表の中国の12月末の

500

経常収支

0

直接投資
証券投資
その他
投資

-1,000-1,500

外貨準備は3兆105億ドルと前月比411億ドル減少。来月初公表の1月末残高が節目の3-2,000兆ドルを割込み、市場心理を悪化させる可能性も意識されます。先週一時反発した-2,500

CNYの対ドル相場は再び緩やかな減価基調を続けると予想されます。（入村）巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

資本収支等(b)

6,000
総合収支
(a+b)

4,000-500

徐々に明らかになり、米金利や米ドル相場の変動性が増すでしょう。米国政府による国際収支 (四半期)(億米ﾄﾞﾙ)

8,000

注) 直近値は2016年7-9月期

誤差脱漏

2,0000
経常収支(a)-2,000-4,000-6,000

注) 4四半期移動累計資本収支等には誤差脱漏を含む
直近値は2016年7-9月期-8,0002006 2008 2010 2012 2014 2016

(年)

2000

20052010

2015 (年)出所）中国国家外貨管理局(SAFE)、CEIC

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アジア投資環境レポート 2017年1月10日号

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により信託財産に生じた損益はすべて投資者のみなさまに帰属します。
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