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アジア投資環境レポート 2015年6月15日号

Focus

アジア投資環境レポート

国際投信投資顧問／経済調査部

20 15年 6月1 5日号
http://www.kokusai-am.co.jp

経 済 調 査 部

タイ：バーツ相場の下落局面は終わったのか～利下げ休止の背景を読み解く【図１】 3-4月の連続利下げを経て、先週10日に利下げを休止(左)(%)

6.5
6.0(%)

政策金利と国債利回り (日次)20

実質GDP前年比と寄与度(四半期)

100

15

5.0

10

10年債

4.0
3.5

固定資本
投資
政府消費
民間消費
在庫投資
純輸出

53.0
-555

60

50

85

458040

農業所得と作物価格の前年比(月次)

政策金利
2014

注) 直近値は2015年1-3月期-15(年)2005 2007 2009 2011 2013 2015(年)

出所）タイ銀行(BoT)、タイ国家経済社会開発庁(NESDB)、CEIC、Bloomberg

作物価格(線)

40

農業所得2075-102012

80

90

2年債

2.02010(%)

60

実質GDP02.5(右軸)

95

4.5

1.5

消費者信頼感と企業景況感(月次)企業景況感指数注) 直近値は2015年6月12日

5.51.02008【図２】 低迷する消費者信頼感と企業景況感(左)35

消費者信頼感指数(左軸)注) 直近値は
企業景況感: 2015年4月
消費者信頼感: 同年5月

7065
2005

2007

2009

2011

2013

(棒)

030 -2025 -40
2015 (年)2004

注) 直近値は2015年4月

2006

2008

2010

2012

2014

(年)

出所）タイ銀行(BoT)、タイ商工会議所大学、タイ銀行(BoT)、CEIC

先週10 日、タイ銀行(BoT)は政策金利を1.5%で据置き。3月と4月の連続利下げ

1-3月期の実質固定資本投資は+10.7%と前期の+3.2%より急加速。民間投資が建設と(2%→1.75%→1.5%)を経て、ひとまず利下げを休止しました(図1左)。Bloomberg集計で設備ともやや鈍化したものの、公的建設投資が同+44.2%と前期の+6.5%より急伸しまはエコノミスト21人中20人が据置きを予想、ほぼ市場予想通りの決定でした。

した。外需では、総輸出が同+1.0%と前期の+4.5%から鈍化しました。来訪者数増加を3月以降2回の利下げを促したのは景気と物価の低迷でした。1-3月期の実質GDPは前受けてサービス輸出が加速したものの、財輸出の伸びが反落。中国、日本、欧州の需年比+3.0%と前期の+2.1%より加速(図1右)。しかし、同伸び率は、クーデター直前の要の低迷に伴って、農産物や各種工業製品など幅広い品目の伸びが鈍化しました。総

政治混乱の中で景気が急減速した前年同期からの反動で押上げられた面が強く、季節輸入は同+2.3%と前期の▲0.7%から反発。財輸入の伸びが反転した影響です。この結調整済みの前期比年率は+1.4%と前期の+4.6%から鈍化するなど足元の回復の勢いは鈍果、純輸出の寄与度は▲0.8%ポイントと前期の+4.0%ポイントより反落しました。

化している模様です。需要側では公的建設投資や来訪者増加に伴うサービス輸出、生生産側では、農林漁業が同▲4.8%と前期の▲3.2%より落込み幅が拡大。昨年末以降

産側ではこれを受けて建設、ホテル･レストランなどが加速したものの、財輸出の低の干ばつの影響で、米、天然ゴム、トウモロコシ、パイナップル、油やしなどの生産迷が成長率を抑えました。民間消費は前年比+2.4%と前期の+2.1%より加速。インフレが落込みました。鉱業は同▲1.1%と前期の▲1.9%より落込み幅が縮小。石油ガス生産率の低下や金融機関による個人ローン貸付基準の緩和などによる家計の購買力の上昇の回復によります。製造業は同+2.3%と前期の+1.4%より加速。輸出の鈍化を受けて繊によるとみられます。政府消費は同+2.5%と前期の+3.6%より鈍化しました。

維･衣服等の軽工業が鈍化したものの、化学、電子、自動車･部品などが加速しました。

巻末の「本資料に関してご留意頂きたい事項」を必ずご覧ください。

KOKUSAI Asset Management Co., Ltd.

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国際投信投資顧問／経済調査部

アジア投資環境レポート 2015年6月15日号【図3】 低迷する製造業生産と低下する設備稼働率(左) 4月以降も勢いに欠ける主要景気指標
1-3月期の建設業の生産は同+25.4%と前期の+1.3%より急伸。公的建設投資の急加速によります。サービス部門は同+4.8%と前期の+4.2%より加速。来訪者増加でホテ生産と設備稼働率 (月次)80 40

ル･レストランが同+13.5%と前期の+3.3%より急伸、運輸･倉庫･通信も運輸中心に加速しました。また、民間消費の回復を受けて、卸売･小売も緩やかに加速しました。
4月の景気指標も勢いに欠けており、景気回復の速度は緩慢な模様です。同月の製製造業生産200

70180▲15.9%と前月の▲7.0%より悪化し、総生産を押下げました。民間消費は前年比160
設備稼働率▲0.2%と前月の+1.0%から反落し、前月比も▲1.3%と足元で減速。耐久財消費が大きく落込みました。景気の先行きが不透明な中で消費者信頼感は悪化(図2左)、農産物価格の低下と干ばつによる農産生産の低迷で農業所得が落込んだこと等が背景です(右軸)

120100(図2右)。民間投資は前年比+0.9%と前月の+1.0%より鈍化し、前月比も▲0.3%と4ヵ月連続でマイナスに。利下げに伴って借入コストは低下しているものの、内需と外需が低迷し設備稼働率も低下する中(図3左)、企業の設備投資意欲は低い模様です。

802005注) 季節調整済
直近値は2015年4月

200720092011

45201320

輸出(右軸)

00輸入(右軸)

55 -2050604060 -1014080201065(%)

注) 輸出入: 通関統計
米ドル建て額の前年比、直近値は2015年4月

75 30(2000年=100、左軸)

造業生産は前年比▲5.3%と前月の▲1.7%より悪化し、前月比も▲2.0%と2ヵ月連続のマ イ ナ ス に 。輸 出 の 低迷 に伴 っ て 、 外需 部 門 (輸 出 比率 60% 超) の 生 産が 前 年 比（億米ﾄﾞﾙ） 輸出入前年比と貿易収支(月次)(%)

220-20-40

貿易収支
（左軸）

-30-60-40-80-50-10040 -60

2015 (年)-1202010

20122014（年）

出所）タイ工業省、タイ商務省、CEIC 外需の低迷に伴って輸出は4ヵ月連続のマイナスの伸び
外需も勢いを欠きます。4月の輸出(通関統計)は前年比▲1.7%と前月の▲4.4%より改善しつつ4ヵ月連続のマイナスに(図3右)。輸出先別では米国が堅調に伸び中国も緩やかに改善したものの、東南アジア、日本、欧州がマイナスの伸びとなりました。品
目別では、電子、自動車･部品などの伸びが加速した一方、農産物、加工食品、電器、石油化学、機械･設備等の伸びが鈍化しました。輸入は前年比▲6.8%と前月の▲5.9%より悪化。消費財と原材料･中間財の伸びがマイナスとなり、資本財は反発するも低位に留まりました。一方、4月の来訪者数は前年比+18.3%と前月の+25.5%より低下しつつ底堅く、前月比も+1.8%と堅調。中国やマレーシアからの来訪者増加によります。
早期の外需の回復が期待できない中、今後は、1-3月期より加速し始めた公的建設投資が景気を支えるでしょう。しかし、高水準の家計債務、低迷する農業所得などの下で家計消費の回復は遅れる見通しです。また、外需低迷に伴って設備稼働率が低下する中で企業の設備投資も低迷を続けるとみられます。景気回復の速度は今後も緩慢なものに留まり、今年通年のGDP成長率は、昨年の+0.9%の低成長からの反動が生じるにもかかわらず、+3%台前半に留まると予想されます。

巻末の「本資料に関してご留意頂きたい事項」を必ずご覧ください。

【図4】 原油安や内需鈍化による輸入の低迷で貿易黒字が拡大(右)10(%)

消費者物価の前年比 (月次)

8(億米ﾄﾞﾙ)

140

経常収支 (四半期)

120

経常移転

100

サービス80660
総合物価

440財貿易

2020
コア物価

0-20

所得-40-60-2注) コア物価は生鮮食品と燃料を除く
直近値は2015年5月-4-62005

2007

2009

2011

2013

2015 (年)-80-100

経常収支注）直近値は2015年1-3月期-1202005 2007 2009 2011 2013 2015(年)

出所）タイ商務省、タイ銀行(BoT)、CEIC

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国際投信投資顧問／経済調査部

アジア投資環境レポート 2015年6月15日号

 3月まで底堅く推移したバーツはその後対米ドルで下落【図5】 3月末まで底堅かったバーツ相場(左)も、以降は軟調に(右)消費者物価は鈍化を続けています。5月の総合消費者物価は前年比▲1.3%と前月の主要新興国通貨の対米ドル相場騰落率▲1.0%より下げ幅が拡大、マイナスは5ヵ月連続です(図4左)。食品が同+0.1%と前月(2014年12月31日～2015年3月31日)の+0.6%より鈍化し、燃料も同▲14.4%と前月の▲14.2%より下げ幅が拡大。生鮮食品と燃料を除くコア物価は同+0.9%と前月の+1.0%より鈍化しました。
通貨バーツは年初より3月末まで対米ドル(以下｢ドル｣)で1.1%上昇と、ドル高基調の下でも多くの新興国通貨より底堅く推移したものの(図5左)、その後は先週12日にかけて3.3%下落するなど不振でした(図5右)。3-4月の市場の予想外の連続利下げと

アジア
NIEs

東南アジア
南アジア

BoTによるバーツ相場抑制の姿勢が、同相場下落の背景とみられます。4月29日に2度目の利下げを行った際のBoTの声明は、景気回復を遅らせている輸出低迷の一因は、中南米｢最近のバーツ相場上昇｣でもあると記述。中国景気の減速や貿易構造の変化のみを挙げていた前回までの説明を変更しました。5月13日に公表された同会合の議事録では、利下げ提案の理由として｢景気回復を支援できる水準への為替相場の調整｣も挙げられ

欧州
中東
ｱﾌﾘｶており、利下げによるバーツ相場押下げも意図されていたことが明らかになりました。

(2015年3月31日～6月12日)

韓国
台湾
ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ
ﾏﾚｰｼｱ
ﾀｲ
ﾌｨﾘﾋﾟﾝ
ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ
ｲﾝﾄﾞ
ﾌﾞﾗｼﾞﾙﾒｷｼｺ
ｺﾛﾝﾋﾞｱﾍﾟﾙｰﾎﾟｰﾗﾝﾄﾞ
ﾊﾝｶﾞﾘｰ
ﾄﾙｺ
南ｱﾌﾘｶ
(%)

また、利下げの翌日の4月30日、BoTは、資本取引規制の緩和策を発表しました。

主要新興国通貨の対米ドル相場騰落率
韓国
台湾
ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ
ﾏﾚｰｼｱ
ﾀｲ
ﾌｨﾘﾋﾟﾝ
ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ
ｲﾝﾄﾞ
ﾌﾞﾗｼﾞﾙﾒｷｼｺ
ｺﾛﾝﾋﾞｱﾍﾟﾙｰﾎﾟｰﾗﾝﾄﾞ
ﾊﾝｶﾞﾘｰ
ﾄﾙｺ
南ｱﾌﾘｶ

アジア
NIEs

東南
アジア
南アジア

中南米

欧州
中東
ｱﾌﾘｶ

-18 -16 -14 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0(%)

2-5 -4 -3 -2 -101234出所）Bloomberg

 中央銀行によるバーツ高けん制の動きはひとまず休止か
上記の緩和策は、居住者による対外投資(証券･不動産投資、外貨預金等)と非居住者によるバーツ借入に関する規制の緩和や上限額の引上げからなります。BoTは、金融市場の深化を目指すものと説明したものの、市場参加者の多くは、対外投資を促す【図6】 バーツの対ドル相場も実質実効相場も4月より下落(億米ﾄﾞﾙ）

為替相場と外貨準備

2,300

バーツ相場 (線:右軸）

2,200

直近値：
2015年6月12日

2,100

ﾊﾞｰﾂ高

ことで国際収支の黒字を抑制しバーツ高を抑えることが目的と理解した模様です。
利下げ休止を決めた先週10日のBoT声明では、バーツ高が輸出を抑制しているとの前回の記述が消え、｢為替動向は景気回復を支え得るようになった｣との文言が加わりﾊﾞｰﾂ安2,000ました。原油価格と内需の低迷を背景に、今後も経常黒字(図4右)は高水準で推移す

1,900

同相場は、当面、近隣諸国通貨並みの騰落率となることが予想されます。（入村）

巻末の「本資料に関してご留意頂きたい事項」を必ずご覧ください。

29.0

115

29.5

1,700

105

31.0

10095

ﾏﾚｰｼｱ
ｲﾝﾄﾞ

32.5

90

ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ

33.085

広義外貨準備33.5（先物持高を含む）棒: 左軸、直近値：2015年6月5日

34.0

34.5

1,600

2011

2012

2013

2014

2015

(年）

韓国
ﾌｨﾘﾋﾟﾝ
香港
タイ
台湾
ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ

110

30.5

32.0

1,800

るとみられます。しかし、バーツの実効相場の上昇を警戒するBoTによる追加利下げやドル買い介入の可能性が意識される中、持続的なバーツ高は起こりづらいでしょう。

120

31.5とみられます。声明の末尾では、今後も経済と金融状況を注視しつつ、｢使用可能な政策余地｣を使えるよう備えると記述。必要があれば追加利下げを行う考えを示唆し

28.5

30.0ました。バーツの対ドル相場と実質実効相場の下落を受けたものと思われます(図6)。
BoTは、当面金利を据置きつつ、累積利下げの効果と景気動向を慎重に見極める構え

主要アジア諸国通貨の実質実効為替相場(ﾊﾞｰﾂ/米ﾄﾞﾙ）

80注) 2012年1月3日=100として指数化
直近値は2015年6月3日

75
2012

2013

2014

2015

(年)

2016

出所）タイ銀行(BoT)、Bloomberg

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