『賢者のマーケットインサイト』2022 年２⽉ 16 ⽇放送分 補⾜ Q&A

2022 年２⽉ 16 ⽇放送のラジオ NIKKEI『賢者のマーケットインサイト』でOP 売坊先⽣が使⽤した資料の補⾜ Q&A です。
＜動画を視聴する＞
https://www.panrolling.com/tv/insight.html#/movie/8brQHttYnv8＜資料＞
http://www.panrolling.com/tv/report/insight220216.pdf＜P2＞――２⽉に発表された１⽉の⽶ CPI（消費者物価指数）が前年同⽉⽐ 7.5％と市場予想（7.2〜7.3％）を上回る上昇となりました。⼀⽅、失業率が４％など雇⽤統計は堅調にみえます。
それを受けて、市場では FRB（⽶連邦準備理事会）が３⽉ FOMC（⽶連邦公開市場委員会）で政策⾦利を 0.5％引き上げるとの⾒⽅が強まっているようです。先⽣は３⽉４⽇発表の雇⽤統計、10 ⽇発表の CPI をどのように注⽬していますか︖
CPI の数字は、やはり制御が利かなくなってきているとの印象です。冬も終わりに近づいていますが、やはり WTI 原油やガス価格などの上昇、賃⾦インフレが CPI の上昇要因だと考えています。３⽉の 0.5%利上げは、確度が⾼いと考えています。

――３⽉に発表される雇⽤統計・CPI も現在のトレンドを裏付けるものであれば、⽶国株に逆⾵となり得るのでしょうか︖
当然、⾦利や賃⾦などのコストが上がれば、企業業績にはマイナス要因となるからです。

――しかも３⽉ 18 ⽇に⽶国でメジャーSQ があります。⼤荒れの展開があっても不思議ではないと考えるべきでしょうか︖
あり得るということでしょうか︖

具体的には⼀時的な急落を⾒据えた PUT 買いの機会も⽇⽶の３⽉ SQ を絡めて、その前後で⼤⼝投資家が仕掛ける可能性は否定できませんね。

――欧州でも１⽉のユーロ圏物価上昇率が過去最⾼の 5.1％となりました。ECB（欧州中央銀⾏）のラガルド総裁は利上げに慎重なようですが、⽅針転換の観測が強まれば、欧州株ひいては⽇本株に影響はあり得るでしょうか︖
欧州にはまだ、利上げを待つ選択肢があるかもしれません。⼀⽅、新興国は、資⾦が逃げる可能性がありますので、⽶国以上に利上げがある可能性はあります。ルーマニアも予想外の 0.5%幅の利上げとなりました。今後は新興国のドル不⾜・デフォルトを⼼配する必要も出てきました。

――また欧州では⻑短⾦利差が注⽬されるシナリオも考えられるでしょうか︖というのも 10 年物⽶国債の利回り（⻑期⾦利）が⼀時２年半ぶりとなる２％台に上昇したのに対し、10 年物スペイン国債・ポルトガル国債の利回りが１％台を超えたばかりなのは、不思議な印象を受けるからです。
欧州経済、特にドイツ以外の景気の弱さを物語っていると考えています。イタリア（1.946%︓２⽉ 11 ⽇）やギリシャの 10 年債（2.633%︓2 ⽉ 11 ⽇）はかなり上昇しています。

＜P3＞――地政学リスクの⾼まりが株式市場にとって逆⾵となり得るのは、なぜでしょうか︖
世界のどこかで紛争がおこれば、それは⽯油価格などの⾼騰につながりかねないからです。
どこで起こるかにもよりますが、サプライチェーンなどの問題も出てきます。

――ウクライナ・台湾情勢以外にも⽇経平均を左右し得る地政学リスクはあるのでしょうか︖
いま注⽬しているのは、ウクライナと台湾、南シナ海など中国を取り巻くリスクですね。
さらにトルコ、北朝鮮、ミャンマーなどにも⽕種がくすぶっています。

――⽇本ではウクライナ情勢が盛んに報じられている印象があります。ところが、有事に価値を⾼めそうな⾦（ゴールド）や⽇本円が、原油や⽶ドルに⽐べて買われているように⾒えないのは、なぜでしょうか︖
⾦価格は底堅い展開との印象です。
⽇本は GDP 改ざん、産地偽装、コロナへの無策などで海外投資家から⾒れば魅⼒がありません。また、現在の⽇本の経済構造でいえば、WTI 原油価格の上昇は経済にマイナスです。
さらに、円安は以前と違い、⽇本経済全体で考えれば、輸⼊物価の上昇につながり、マイナス要因です。時代は変わっています。

――実際にロシアがウクライナを侵攻した場合、世界の株価にどのような影響が考えられるでしょうか︖
⼀時的にショック安が出るかもしれません。問題は紛争が⻑期化するかですね。また、⽇本はロシアから、⽯油ばかりでなく LNG や⽯炭もかなり輸⼊していますから、経済への影響は⼤きいですね。

――北京五輪で「判定の不透明さ」を指摘されていましたが、具体的にはどのような問題

でしょうか︖
競技での判定の不透明さです。裏で「おカネ」が動いており、中国の「取り込み」「影響⼒拡⼤」を象徴しているのかもしれませんね。習近平の実績作りが⽶中⼆⼤勢⼒のさらなる関係悪化を招くかもしれません。

＜P5＞――CME の FedWatch（CME に上場する FF ⾦利先物から算出した市場予想）は経験的に当たるのですか︖

この市場予想と違う展開になったときを考えるべきでしょうか︖

当たっているかどうかの判断は、皆様にお任せします。その動向がさらに利上げ⽅向に向いているのかに注⽬しています。

＜P6＞――⽶ CPI の急騰に⽶国債相場が追いついていないのは、物価急騰を⼀過性とみる向きや⻑期債への“リスク回避”の需要が強いからでしょうか︖
根底には、いまだにカネ余りの状況が続いているということですね。しかし、どこかで限界が来ると考えています。

――⽶国では⻑期⾦利が低いうちにたくさん借りてしまえ（例えば住宅需要）とか買ってしまえ（例えば個⼈消費）という動きはないのでしょうか︖

あるとすれば、そうした需要が今後⼀息つく可能性に注⽬すべきでしょうか︖
⾦利が上昇するなら、当然そのような思考をし、⾏動をとるのが普通ですね。これも、いつかは限界が来ます。今回も 2013 年のようにテ―パータントラム(量的⾦融緩和の縮⼩に対する⾦融市場の混乱)が起こり得ると考えています。
このごろ話題に上りませんが、北京五輪が終われば、再度中国恒⼤集団問題も再燃しかねない状況です。⽶国の不動産もバブル化していますね。⽇本のマンション価格も同様です。
いつか来た道です。

――テーパータントラムで⻑期⾦利は急騰し得るのでしょうか︖

そうだとすればなぜでしょうか︖
失敗すれば、⾦利急騰もあり得ますね。それは、いわゆるパニック的な側⾯もあると思います。

――なぜリスク回避で貴⾦属にはおカネが流れているようにみえないのでしょうか。暗号通貨に向かっているのでしょうか︖
⼀部は暗号通過にも流れているようです。⼀⽅、⾦については、⽣産・発掘量の数字がどうなっているのかも影響するわけですね。

＜P7＞――２年物⽶国債と 10 年物⽶国債の利回り差が縮⼩しているのは何を⽰唆しているのでしょうか︖

それはどうしてでしょうか︖

将来の景気が失速する可能性を⽰唆していると考えています。スタグフレーションですね。

――⽶国の⻑短⾦利差が逆イールドになると⽶国株に逆⾵、景気後退の予兆といわれています。なぜでしょうか︖
過去はその後、景気後退になることが多かったという経験則です。

＜P8＞――⽶国で 21 年 10-12 ⽉期の GDP 成⻑率が＋6.9％となり市場予測の＋5.6％を⼤きく上回りました（21 年通年の成⻑率は 5.7％）。個⼈消費が⼤きく寄与したようです。が、どう思われますか︖

⾜元の個⼈消費の強さが確認できた状況です。⼀⽅「さらなる物価上昇が個⼈消費にどう影響してくるか︖」に注⽬しています。物価の上昇も GDP を押し上げた形ですね。

――アベノミクス時に⽇本の GDP（2021 年の名⽬暦年で 542 兆円）が国際基準への対応のドサクサに下駄を履いたという指摘があります。最近発覚した国交省の統計不正問題もあって、GDP 計算への信頼が揺らいでいるようにみえます。
https://www.esri.cao.go.jp/jp/sna/data/data_list/sokuhou/files/2021/qe214/gdemenuja.html

そのとおりです。世界の GDP ⽐率に即した分散投資をしているファンド等は、⽇本の組み⼊れを減らすかもしれません。同様に MSCI のイデックス・ファンドにも影響が出る可能性がありますね。ちなみに 2021 年 11 ⽉には 2000 億円もの資⾦が⽇本から流失したと試算されています。

――例えば、⽇本の名⽬ GDP が仮に 30 兆円引いて 512 兆円だった場合、バフェット指数はどのくらいになるのでしょうか︖
分⺟が 542 兆円から 512 兆円になれば、542÷512≒1.06 ですので、６％⼤きくなります。
つまり、バフェット指数が 145%なら 153%になるということです。

＜P9＞――⽇本のマネーストック（⾦融部⾨が供給した通貨の総量）の伸び率が落ちているのは、マネタリーベース（⽇銀が供給した通貨の総量）の伸び率が落ちているからでしょうか︖
その影響が出てきていると考えています。実際は、マネタリーベースが増加しても、信⽤乗数が低下したため、マネーストックはそれほど増えなかったわけですね。

――なぜ信⽤乗数（＝マネーストック÷マネタリーベース）が低下したのでしょうか︖
借り⼊れのニーズが⼩さかったからでしょう。

――⽇銀が 2020 年のように ETF や⽇本国債を爆買いしたとしても、信⽤乗数の低下からマネーストックはそれほど増えない可能性もあるのでしょうか︖
あり得ますね。そもそも、⼈⼝減の国で需要が拡⼤しないのであれば、企業が借⾦をして⽣産を拡⼤するというサイクルには、なりにくいわけです。⽇本経済のウィークポイントですね。

――⽇銀が 10 年債（363 回・364 回・365 回）を 0.25%で指値オペ（⽇銀が利回り 0.25％で⾦融機関から国債を無制限に買い⼊れる市場操作）を実施すると発表しました。何をしたいのでしょうか︖
⾦利急騰による⾦融機関への影響・混乱を減らしたいということかもしれません。つまり、⽶国⾦利上昇が加速した場合の⾦利上昇に備えているということですね。そうであれば、⽇銀も⽶国⾦利の急騰リスクを感じているということになります。

――指数オペは⽇経平均の下⽀え材料になるでしょうか︖
⾦利が急騰すれば、その下⽀えの⼒は、あまり効果を発揮できないかもしれません。

＜P10＞――相場つきがどのように変わったといえるのでしょうか︖
すでに株を買えば短期的に報われるという相場ではないということです。おカネは経済合理的な判断をしますので。

――なぜ NT 倍率が下げ基調だと株式投資が短期的に報われなくなるのでしょうか︖
NT 倍率が下がるときは、株式市場が軟調となる傾向がありそうです。また、株式市場全体として、弱気相場⼊りする可能性をみています。その場合、個別銘柄投資は別として、インデックス投資などについては、利益が出しにくい環境となると考えています。

――TOPIX に⽐べて⽇経平均は製造業やハイテクへの⽐重が⾼いといえるのでしょうか︖
ほかにも⽐重に⼤きな違いはあるのでしょうか︖
電気機器の⽐重が⾼いですね。あと、やはりファーストリテーリングの影響で、⼩売業が⼤きくなっています。

――個別銘柄をみると TOPIX は⼤型株（ブルーチップ）が⽬⽴つのに対し⽇経平均は成⻑株が⽬⽴つような印象を受けます。
現在の企業は、ひとつの範疇や業種で分類しにくくなっています。細かい分析をする場合は、JPX や四季報のデータベースなどで検証していく必要がありますね。

――信⽤倍率（信⽤買い残を売り残で割ったもの）が⾼⽔準にあるということは、依然として強気の投資家が多いということでしょうか︖
過去のカネ余りのなごりですね。「上がったら売りたい」という潜在売り需要が⼤きいともいえます。

＜P11＞――⽇⽶ともにボラティリティが上昇傾向であるようにみえます。OP をより⾼値で売れるかもしれませんが、さらに OP 価格が上昇するリスクや証拠⾦額が増加するリスクもあるのではないでしょうか︖
当然リスクもあります。そのため通信講座（OP 売坊戦略コース）では、付加価値のひとつとしてボラティリティの⾒⽅などについても、ポイントを紹介させていただいております。
ボラティリティは株価以上に多くの情報を投資家に発信していると考えているからです。

＜P12＞――⽶国の⻑短⾦利上昇が株式市場に逆⾵だとすれば、少なくとも⽶国株は頭重くなり、⽇経平均の上値も重くなりやすいということでしょうか︖

だとすると CALL 売りには優位な環境といえるでしょうか︖
⽶国株よりも⽇本株のほうがより警戒すべき状況です。それは、企業業績の伸びなど、⽇⽶の株式市場を取りまく経済環境などの違いによります。この辺も週報でお伝えしていきたいと考えています。

――「年⾦は株でも運⽤されている」とはどのような意味でしょうか︖
年⾦の⼀部は⽇本株や外国株に投資しています。したがって、運⽤がうまくいけば、年⾦額が少なくとも減少しないかもしれません、⼀⽅、株式市場が低迷すると、将来の年⾦給付額が減少する悲惨な状況となるかもしれません。⼀⽅、CALL を売っていれば、株価が低迷して年⾦が減っても、その補完となりえます。分散投資ですね。

――⽇経平均の現在値からかなり離れたところにある権利⾏使価格の CALL でも売れる機会があるのは（逆をいうと、そこまで離れた価格の CALL を買おうとする⼈がいるのは）なぜでしょうか︖
将来の株価急騰へのヘッジですね。さらに、先物・PUT・CALL の間で裁定取引も働きます。
また、株式市場が割⾼だと考えている状況とはいえ、株式を買わなければならない状況の投資家は、現物や先物で買い建てるより、損失限定で CALL オプションを買って、上昇相場に保険を掛けることもできるわけです。

――225OP は基本的に指値でトレードをするのでしょうか︖
流動性の問題がありますので、基本的に指値です。⼀⽅、ロスカットは指値の限界を⼊れるリミット注⽂としておくのがいいでしょう。

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