資本市場クォータリー 2006 Autumn

金融・資本市場制度改革の潮流

米国の配当・キャピタルゲイン減税の期限延長について
野村
要亜紀子
約

1. わが国では、2003 年に配当・キャピタルゲインの税率引き下げが行われたが、これが時限措置であることから、期限延長を求める動きが本格化しようとしている。他方、米国でも 2003 年に、2008 年までの時限措置の形で配当･キャピタルゲイン減税が行われたが、2006 年 5 月、法改正により 2010 年までの期限延長が決定された。
2. 米国の配当・キャピタルゲイン減税は、2003 年初にブッシュ政権が打ち出した配当二重課税撤廃案が、最終的にスケールダウンされたものだった。今回の減税延長の議論で、支持派は、二重課税による歪みの緩和といった利点を強調し、反対派は、富裕層が利益を得る逆進的な措置であることや財政赤字拡大を主張した。
3. また、2003 年の配当減税が、配当の支払いや企業価値に与えたインパクトに関する実証分析が行われ、減税の期限延長の議論にも一部引用された。あるべき税制の議論や政策評価の試みがあり、その上で、法改正に向けた政治決着が図られたことが見て取れる。
4. 2010 年は、個人所得税率の引き下げをはじめとする、大型の減税を実現した
2001 年税法改正の措置が、期限切れを迎える年でもある。米国では、これらの税制措置の延長、あるいは恒久化をめぐる議論が引き続き行われると思われる。

を求める動きが本格化している。

Ⅰ．はじめに一方、米国でも、2003 年の税法改正（Jobsand Growth Tax Relief Reconciliation Act of

わが国では、2003 年の所得税法改正によ2003）により配当・キャピタルゲイン税率り、配当・キャピタルゲインの税率を 20%の引き下げが行われた。こちらも 2008 年まから 10%に引き下げる税制優遇が導入されでの時限措置だったことから、その恒久化がたが、その期限が、配当税率は 2007 年度末、ブッシュ政権により主張されていたが、キャピタルゲイン税率は 2007 年末までと2006 年 5 月、恒久化は実現しなかったものなっている。「貯蓄から投資への対応をいっの、軽減税率の適用期間を 2010 年まで延長そう明確化するため」というのが、この税率する法案が成立した。本稿では、その際の議1引き下げの理由だったが 、その目標達成には未だ届かずということで、軽減税率の延長20論を紹介する。

米国の配当・キャピタルゲイン減税の期限延長について

図表 1

Ⅱ．2003 年の配当・キャピタルゲイン減税

2003 年税法改正の配当・キャピタルゲイン減税

個人所得税率
（2006年）

１．配当・キャピタルゲイン税制の概要
米国の内国歳入法の下では、個人の受取配当は通常所得として課税される。個人所得税率は、2001 年税法改正により段階的に引き10%15%25%
28%33%35%下げられ、2006 年時点で、10%、15%、25%、28%、33%、35%の 6 つの限界税率から成る2。

本来、配当所得はこの税率

一方、キャピタルゲインは、保有期間12 ヶ月以内の短期キャピタルゲインと、長期キャピタルゲイン最高税率～02年
03～07年
08年
09年～
10%

5%

0%

10%

20%

15%

15%

20%2003～2008年
は、配当所得もこの税率（出所）野村資本市場研究所

12 ヶ月超の長期キャピタルゲインに分類され、短期キャピタルゲインは上記の所得税率に、企業が二重課税撤廃の対象となる配当をが適用されるが、長期キャピタルゲインには管理するという複雑なスキームを伴う内容個人所得税よりも低い税率が適用される。

だった。

2003 年税法改正の配当・キャピタルゲイ

ブッシュ政権の二重課税撤廃案に則した法

ン減税は、①長期キャピタルゲイン税率の引案も議会に提出されたが、そこまで本格的なき下げ、②配当所得へのキャピタルゲイン税税制改正には至らず、2003 年に実現したの3率の適用 、というものだった。図表 1 にあは、上述のような期限付きの減税措置だった。

るように、個人所得税率が 35%の納税者にただ、2003 年の税法改正法案の下院歳入委

とっては、キャピタルゲイン税率も 20%か員会可決時に、同委員会より提出された報告

ら 15%に引き下げられたが、それ以上に、書では、配当減税の理由として、配当二重課配当税率が 35%から 15%へと大幅に引き下税が企業や投資家の経済的意思決定に歪みをげられたのだった。

もたらしていること（次章の議論参照）、これにより経済成長が阻害されていることが指4

２．配当二重課税と 2003 年税法改正

2003 年の配当・キャピタルゲイン減税は、摘されており 5 、二重課税の問題の緩和が意図されたことは明らかだった。

そもそもはブッシュ政権の配当二重課税撤廃案に端を発したものだった。

Ⅲ．配当・キャピタルゲイン減税の期限延長

株式の配当は、企業の税後所得から支払われ、その上、投資家の受取段階でも課税され１．減税期限延長支持派の主張る。すなわち、二重に課税されている。ブッ

冒頭で述べた通り、2006 年 5 月 17 日、シュ政権が 2003 年初に行った提案は、法人「2005 年増税防止・調整法」（Tax Increase

税の課された利益から支払われた配当についPrevention and Reconciliation Act of 2005、以ては、個人段階の課税を行わないとするもの

下、2005 年増税防止法）が成立し、2003 年だった。ただ、企業利益には、様々な税制優の配当・キャピタルゲイン減税の期限が遇措置により法人税をフルに課されていない

2008 年末から 2010 年末まで延長された。ま部分が含まれており、個人の受取配当への課た、本稿では取り上げないが、同法により、税を撤廃すると、課税漏れが生じてしまう。

小企業向け設備投資減税、代替ミニマム税軽ブッシュ政権案は、この問題への対処のため減措置も期限が延長された。

21

資本市場クォータリー 2006 Autumn

2005 年増税防止法の下院歳入委員会可決

図表 2 投資のタイプ別実効限界税率

時に、同委員会より出された報告書の中では、法改正の理由について、「キャピタルゲイン・配当税率の引き下げが、経済に好ましい影響を与えてきたと考えられ、貯蓄と投資の税引き後リターンを高めることにより経済成長を促進し続けるために、延長されるべきであると考えられること」、「延長により企業の配当支払いが奨励されると考えられること」と、述べられている 6 。この理由付けのベースとなっている減税の期限延長支持派の経済全体
事業部門全体
法人
負債
株式
非法人
居住住宅

配当・キャピタル
配当･キャピタル
ゲイン減税あり
ゲイン減税なし
（現状）
17.3%
19.1%
25.5%
28.1%
29.4%
33.5%
-2.2%
-2.2%
39.7%
44.2%
20.0%
20.0%
3.5%
3.5%

（出所） “Investing in America’s Future: Report of theDepartment of Treasury on the Economic
Effects of Cutting Dividend and Capital Gains
Taxes in 2003,” March 14, 2006.

意見は、2006 年 3 月に米財務省より出された 「 ア メリカ の 将 来への 投 資 ：2003 年配

財務省はさらに、2005 年増税防止法の成当・キャピタルゲイン減税の経済効果に関す立後になるが、2001 年及び 2003 年の減税恒

7る財務省報告」 に概ね集約されていると思
8久化による経済効果の動態的分析を提示した。

われる 。基本的な論拠は、配当二重課税撤2006 年 7 月に公表された報告書9によると、廃と同じと言えるが、2003 年の減税の効果歳出削減により 2017 年以降の政府債務とを、在野の実証研究の引用などを行いながら、GNP の比率を固定するという前提下で、長具体的に挙げている。

期的には、配当・キャピタルゲイン減税の恒同報告書では、まず、2003 年の減税によ久化により実質 GNP が 0.4%増、個人所得税り、配当に対する実効税率が引き下げられ、率引き下げ等のその他の減税の恒久化も含め①投資家が法人企業とパートナーシップ等のると、0.7%増となる。ただし、必要な財源非法人のどちらに投資するかの意思決定、②が歳出減ではなく増税により賄われると、配企業がエクイティ・ファイナンスとデット・当・キャピタルゲイン減税の恒久化により実ファイナンスのどちらで資金調達するかの意

質 GDP が 0.3%増、その他の減税の恒久化も思決定、③企業が配当と内部留保のどちらを含めると、0.9%の減少という結果だった10。

行うかの意思決定、④個人が消費と貯蓄のどちらを行うかの意思決定、などに税制がもた２．減税期限延長反対派の意見らす歪みが軽減されたという指摘がなされた。

一方、減税期限延長または恒久化への反対

すなわち、図表 2 にあるように、株式、負債、派の意見のポイントは、①主に高所得者が恩非法人（パートナーシップ等）持分を比較す恵を得る逆進的な税制改革である、②財政赤ると、現状でも配当二重課税のある株式の実字の拡大につながる、という 2 点が中心的と効税率が高いが、配当・キャピタルゲイン減言える11。

税が期限切れになると、差異がさらに拡大するというわけだった。

高所得者の利益が大きいという点について
は 、 例 えば、 2003 年の税 法 改 正（配 当・また、2003 年減税の効果として、①配当キャピタルゲイン減税以外の措置も含む）にの増加、②株価の上昇、③企業の設備投資拡よる 2003 年の減税額が、同年の税後所得に大・雇用拡大・景気の刺激、④減税の恩恵が占める比率を見ると、年収 5 万ドルの納税者富裕層のみならず幅広い納税者に行き渡ったの場合 0.7%に対し、年収 100 万ドルだとことが指摘された。

4.2%（いずれも単独申告者）といった推計

22

米国の配当・キャピタルゲイン減税の期限延長について

図表 3 2005 年増税防止法による歳入減の推計
年度
2006
2007
配当減税の延長00
キャピタルゲイン減税の延長
00
その他減税措置の延長-12,984 -21,663
その他
2,227 -1,568
合計-10,757 -23,231

2008
2009
2010
-860 -4,431 -8,008-1,549 -8,375
2,672-4,944 -6,141-209
588
489 -5,200-6,765 -18,458 -10,745

2011
2012
-9,368 -6,326-54 -12,698
2,707
1,772
6,862 17,357
147
105

2013
-1,224*
1,2228785(単位：百万ドル）
2014
2015-450-112*0826
476-25559121423（注）*は 50 万ドル未満の減少（出所）Congressional Budget Office, Cost Estimate, H.R. 4297, 6/2/2006

値 が 、 2003 年 時 点 で 、 タ ッ ク ス ・ ポ リ

配当減税は、投資家による株式投資促進、ひシー・センター（ブルッキングス研究所といては企業による投資の促進につながるとすアーバン研究所のジョイント・ベンチャー）る。これに対し、「新見解」は、企業の限界12により提示された 。

的な投資は、内部留保により賄われているの

ま た 、 2005 年 増 税 防 止 法 に よ り 配 当 ・で、配当は企業の投資行動と無関係であり、キャピタルゲイン減税が 2010 年まで延長さ

配当減税は一部の投資家を利するだけである

れた結果、議会予算局（CBO）によると、とする。このような議論がある中で、20032006～2015 年の 10 年間で 508 億ドルの歳入年の配当減税は、配当課税の及ぼす影響分析減が生ずる。それ以外の減税措置の期限延長の絶好の機会と捉えられたようである。

もあることから、歳入減を相殺するための条

例えば、Poterba (2004) 13は、配当とキャピ項を合わせても、10 年間で 691 億ドルの歳タルゲインの相対的な課税の差異と配当支払入減となった。CBO の予測に基づくと、減いとの歴史的な関係に基づき、2003 年税法

税延長の財源は、部分的にしか手当てされな改正により、配当が長期的には 20%近く増かったと言えた。

加しうると試算した。
Chetty and Saez (2004a)14は、①配当を支払Ⅳ．配当減税のインパクトをめぐる議論

う公開企業の比率は 20 年以上にわたり低下していたが、2003 年に上昇に転じた、②特配当・キャピタルゲイン減税の期限延長の別配当も行われたが、ほとんどが普通配当是非をめぐる議論もさることながら、2003だった、③配当していなかった企業の配当開年の減税、中でも配当減税が企業行動や企業始、配当していた企業の配当額引き上げの両価値にもたらしたインパクトは、それ自体が方が見られた、と指摘し、2003 年の配当減

学術研究の対象となっており、研究成果の一税は企業の配当支払いに影響を及ぼしたと結部が、減税の期限延長の議論においても引用論づけた。ただ、伝統的見解が示すような企された。以下で、それらの一例を紹介する。

業の投資行動につながったかどうかは不明であり、単に自社株買いの代わりに配当を行っ１．配当と税制た企業もあり得ると指摘した。

配当課税が、企業の配当と投資行動に与え一方、Bank (2006)15は、①2003 年の配当減る影響については、従来から、2 つの異なる税が時限措置であったがゆえに、税率が元に見解が提示されている。「伝統的見解」は、戻る前に配当すると税効率が高いこと、②減配当課税が投資家にとっての税引き後リター税が時限措置という前提に立てば、新見解のン低下と投資資金の供給減をもたらすので、下でも短期的には配当が増加しうることを指23

資本市場クォータリー 2006 Autumn

摘し、配当減税が恒久化された場合に、同じ指摘した。

効果が続くとは考えにくいとした。
また、Kopcke (2005)16は、2003 年配当減税に起因する配当増は大きくないとした。すな
わち、短期的には、配当は税制よりも業績の影響を強く受けており、2003 年以降の配当３．企業価値・株価配当減税と株価や企業価値の関係も分析されている。
例えば、Auerbach and Hassett (2005)20では、増もその範囲内だとした。また、配当減税は①伝統的見解、新見解（ただし減税が時限措企業の資本コストの低下をもたらすが、この置であるという認識下）のいずれを採っても、ことへの反応（例えば新規事業への投資を拡配当を行っている企業については、配当減税大するか否か）は、企業により異なるとした。

が株価の上昇につながったこと、②配当を行っていない企業については、一見、配当減２．配当と企業の保有構造税の影響はないように思われるが、企業の成配当減税による配当増と、企業の株式保有構造との関係を分析した論文もある。
例 え ば 、 Blouin, Raedy and Shackelford
17

熟による将来の配当開始が期待される場合は、株価上昇につながったことが実証された。
一 方 、 Amromin, Harrison and Sharpe(2004) は、2003 年の配当減税後の配当の増(2005) 21 では、①米国普通株の株価と欧州株加について、配当減税の恩恵を得る個人投資式及び REIT の価格とを比較したところ、米家の保有比率と配当増の間には正の相関を見

国大型株、小型株ともに配当減税のニュース

いだせなかったが、経営陣などの内部者によの影響はほとんど見られなかったこと、②配る保有比率が高い企業による配当増は実証で当利回りが高い企業と低い企業とを比較したきたとした。

ところ、配当減税のニュースにより前者の株18また、Chetty and Saez (2004b) は、配当の価パフォーマンスが後者を上回ったものの、増加は、①経営陣の自社株保有が大きく、未その差異は数週間で消滅したこと、③無配当行使のストック･オプションの少ない企業、企業の株価パフォーマンスも市場平均を上②非課税措置を受けない機関投資家（例えば回ったが、配当減税とは異なる要因によると投資信託）や大株主の社外取締役など、配当思われたことが指摘された。

減税の恩恵を受ける大株主の存在する企業で顕著だったと指摘した。株式の保有者と異なⅤ．おわりにり、ストック･オプション保有者は配当減税に よ る 恩 恵 を 受 け な い 。 Chetty and Saez

あるべき税制の模索をベースにしつつ、議(2004b)では、実証結果に基づき、配当課税論の末、政治決着したのが、米国の 2003 年の影響の分析に、株主と経営陣の利害の不一の配当・キャピタルゲイン減税であり、致という、いわゆるエージェンシー問題の観2005 年増税防止法だったと言える。その際、点を導入する必要性が指摘された。

配当減税の効果を示し、延長を支持する意見
19

Brown, Liang and Weisbenner (2004) も、経と、逆進性や財政赤字拡大への懸念から反対営陣の自社株保有が大きい企業では、2003する意見の両方が提示された。例えば、配当年配当減税後に配当引き上げの確率が高かっ減税による配当増は確かにあったが、経営陣たことなどを実証し、経営陣の自社株保有との自社株保有が大きい企業ほど顕著だったと

ストック・オプションの付与状況が、2003

いう指摘は、配当が増加したという支持派の年の減税後の配当増に大きな影響を与えたと主張と、富裕層に利益をもたらしたという反24

米国の配当・キャピタルゲイン減税の期限延長について対派の主張が、両方正しかった証左と言うことも可能である22。
配当・キャピタルゲイン減税の延長後の期限は 2010 年となり、ブッシュ政権の、今ひとつの大型減税である 2001 年税法改正の措置の期限と重なることになった。2001 年税
法改正は、個人所得税率の引き下げなど、多岐にわたる内容だった23。米国では、引き続き、2010 年に期限切れを迎える税制措置の恒久化・延長をめぐる議論が続けられることになると思われる。

1234567892003 年の法案審議時に財務省により作成された「所得税法等の一部を改正する法律案の概要」を参照。
2001 年税法改正による個人所得税率の引き下げも、2010 年までの時限措置であり、この恒久化もブッシュ政権により主張されている。
正確には、課税対象となる純キャピタルゲインの算出に際して、適格配当所得も含めることとされた。適格配当所得は、米国企業、適格外国企業（米国領内の現地法人、包括的な租税条約の締結対象国企業）の支払う配当（米国証券市場で流通する株式に対する配当も含まれる）とされた。
野村亜紀子「米国の配当二重課税撤廃案について」『資本市場クォータリー』2003 年春号を参照。
House Report 108-94, 5/8/2003.
House Report 109-304, 11/17/2005.
“Investing in America’s Future: Report of theDepartment of Treasury on the Economic Effects ofCutting Dividend and Capital Gains Taxes in 2003,”
3/14/2006.
財務省報告書以外にも、例えば、議会合同経済委員会や民間のケイトー研究所により、2003 年減税の効果と、措置の継続の必要性を主張するレポ ー ト が 出 さ れ て い る 。 “Investment Tax
Incentives Boost Economic Growth,” Joint EconomicCommittee Research Report #109-35, May 2006; S.
Moore and P. Kerpen, “Show Me the Money!
Dividend Payouts after the Bush Tax Cut,” CATO
Institute Briefing Papers No. 88, 10/11/ 2004. また、ブッシュ大統領は 2005 年 1 月、抜本的な税制改革の提言を得るために諮問委員会を設立したが、同委員会が 2005 年 11 月に公表した提言書にも、①米国企業の配当は個人段階で非課税、②配当課
税 の 税 率 15% 、 の 2 案 が 含 ま れ て い た 。 The
President’s Advisory Panel on Federal Tax Reform,Simple, Fair, & Pro-Growth: Proposals to Fix
America’s Tax System, November 2005.
Office of Tax Analysis, U.S. Dept. of the Treasury, “ADynamic Analysis of Permanent Extension of thePresident’s Tax Relief,” 7/25/2006.
なお、同報告書の分析において、4 章で触れる配当課税の企業行動への影響については、「伝統的見解」が前提とされた。
11
例えば、Neil Irwin, “New Tax Bill Helps the HighEnd,” Washington Post, 5/13/2006; Editorial, “AnIrresponsible President; Deficits? Let the Next WhiteHouse Worry,” Washington Post, 5/8/2006; より詳細な 議 論 が William G. Gale and Peter Orsag,“Economic Effects of Making the 2001 and 2003 Tax
Cuts Permanent,” Urban-Brookings Tax Policy Center
Discussion Paper 17, Oct. 2004 にある。
12
Adam Carasso , “How the 2001 and 2003 Tax Cuts
Affect Hypothetical Families,” Urban-Brookings Tax
Policy Center.
13
James Poterba, “Taxation and Corporate Payout
Policy,” NBER Working Paper 10321, February 2004.
14
Raj Chetty and Emmanuel Saez, “Do Dividend
Payments Respond to Taxes? Preliminary Evidence
from the 2003 Dividend Tax Cut,” NBER Working
Paper 10572, June 2004.
15
Steven A. Bank, “Dividends and Tax Policy in theLong Run” UCLA School of Law, Law & Economics
Research Paper Series No. 06-06.
16Richard W. Kopcke, “The Taxation of Equity,
Dividends, and Stock Prices,” Federal Reserve Bank ofBoston Public Policy Discussion Papers 05-1, Jan. 2005.
17
Jennifer L. Blouin, Jana Smith Raedy and Douglas A.
Shackelford, “The Initial Impact of the 2003
Reduction in the Dividend Tax Rate,” available at
SSRN, Oct. 2004.
18Raj Chetty and Emmanuel Saez, “Dividend Taxes andCorporate Behavior: Evidence from the 2003 DividendTax Cut,” NBER Working Paper 10841, Oct. 2004.
19Jeffrey R. Brown, Nellie Liang and Scott Weisbenner,“Executive Financial Incentives and Payout Policy:
Firm Responses to the 2003 Dividend Tax Cut,”NBER Working Paper 11002, Dec. 2004.
20
Alan J. Auerbach and Kevin A. Hassett, “The 2003
Dividend Tax Cuts and the Value of the Firm: An EventStudy,” NBER Working Paper 11449, June 2005.
21
Gene Amromin, Paul Harrison and Steven Sharpe,“How Did the 2003 Dividend Tax Cut Affect StockPrices?” Finance and Economic Discussion Series,
Federal Reserve Board, Washington, D.C., 2005-61,12/11/2005.
22
Jonathan Weisman, “At the Top, Pennies Per ShareAdd Up; Companies Boost Dividends After Tax Cut,”
Washington Post, 4/8/2005.
23
同改正の措置のうち、退職プラン関連の部分は、2006 年 8 月成立の企業年金改正法により恒久化が実現した。野村亜紀子「米国の企業年金改革法について」『資本市場クォータリー』2006 年秋号を参照。
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