時流

Global Trends

マレーシアにおける環境・社会・ガバナンス（ESG）投資 ー課題と機会ー
マレーシア資本市場研究所（ICMR）アソシエイト・ディレクター ゴピ・クリシュナン K.K ヴィジャヤラガヴァン
マレーシア資本市場研究所（ICMR）データ・アナリスト ジュリアナ・ロスラン
はじめにほとんどの国では回復局面に移行しているものの、新型コロナウイルス感染症の影響は現在でも幅広く残存している。その一方で、パンデミック下で、経済の回復過程をより持続可能な方法で再構築する機会が生じている。マレー

シアでは、国民の社会保障と社会経済的なウェ
ルビーイングの向上を狙いとする「6R戦略1」が導入されるなど、段階的なアプローチが採用 さ れ て い る。2021年10月 に はPerkukuh
Pelaburan Rakyat（PERKUKUH）イニシア
ティブの下、政府系企業（GLC）や政府系投資会社（GLIC）の投資判断及び政策決定プロ
セスに、環境・社会・ガバナンス（ESG）原則を取り入れる方針が打ち出された。
マレーシアにおける市場型金融のESGエコ
システムは、政府及び政府系機関、企業、仲介者、投資家という、4つの主要なクラスターから構成されている。これらのクラスターは相互に結び付き、同国の資本市場におけるファイ
ナンスにESGの視点を普及、拡大させる役割を担っている。規制関連の動きとしては、インデックスの新設、サステナビリティ関連の指針と枠組みの公表、持続可能な資金調達市場を形成するイニシアティブの提供といった分野をカバーする形で、2014年以降に数多くのイニ
シアティブが導入されている。

主要な課題
多くのステークホルダーが段階的なアプロー
チを用いてESGを実務プロセスに統合するな

ど、ESGの原則が緩やかなペースで採用された結果、さまざまなステークホルダーの間で、ESG対応の進捗状況に大きなギャップが生じている。一部の機関投資家が独自のサステナ

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ビリティ・ポリシーの枠組みを導入済みであるのに対して、主要な投資の判断材料としてようやくガバナンス指標に注目するようになった
機関投資家も存在する。すべての公開上場企
業2（PLC）に対してサステナビリティ報告が義務付けられるようになったとは言え、各種指標について幅広い解釈の余地が残るなど、政策当局は引き続き難しい状況に直面している。
また、投資家の立場でも、投資ユニバースに
ESGの視点を組み込むことが可能かどうかを見極める際に、入手可能な情報のクオリティの違いが制約となっている。加えて、マレーシア
国内と国外の資産運用会社の間にもESG対応のギャップが存在しており、国外の資産運用会
社はグローバル・ネットワークが有するESGの管理システムをより効果的に活用できる立場にある。
このようなギャップは、サステナビリティ報告の複雑性という要因によって、さらに拡大している。ESGの諸慣行を取り入れるために、
国際的、国内的な基準が数多く導入された結果、ステークホルダーの間ではESG報告の内
容にばらつきが生じ、一貫性に欠けることも少なくない。単一の基準の導入が理想的ではあるが、開示データの特徴や目的など、考慮すべき点は数多く存在する。マレーシア証券取引所は最近、ESG報告を強化する目的において、2025年以降、気候関連財務情報開示タス
クフォース（TCFD）に即した形で気候変動関連の情報開示を求める、上場企業向けの強化
指針を発表している。マレーシア国立銀行も同じように、2024年までにTCFDとの整合性を図るように、金融機関に要請している。
加えて、移行に関連するコストも、マレーシ
ア市場が直面する課題の1つである。持続可能な慣行への移行は生産コストの増加につながるため、収益にマイナスの影響を及ぼす。一時流

Global Trends
例を挙げると、現在は多くの慣行において都合良く無視されている環境外部性が生産コストに含まれるようになると、全体のコストは膨らむ結果となる。また、企業がESGの管理シ
ステムを社内的に構築しようとすると、人材不足の状況において、第三者プロバイダーからのデータ取得コストも安くないことから、全体のコストは法外に高いものとなる。移行を促進する活動への資本配分を高めるために、ESG
関連データの供給とクオリティを拡充することが極めて重要になる。
移行コストに加えて、移行リスクや座礁資産の管理も問題になる。座礁資産とは、予想外の、あるいは過度に早期の評価損、評価減、負債転換の対象となる資産を意味する。気候変動に対する懸念が高まる中で、天然資源の採取
産業は相対的に高い座礁資産リスクを抱えている。ステークホルダーにとっては、現在保有する同業界向けのエクスポージャーが移行リスクとなる。保有方針を劇的に転換すれば、同業界の混乱や財務懸念につながり、一方でエクスポージャーを維持すれば、金融セクター自身のリスクに発展する恐れがある。
マレーシアでは、サステナブル資産に対する需要が増えているにもかかわらず、ステークホ
ルダーが直面する課題に起因して、供給は伸び悩んでいる。投資家と資産運用会社は、国内資産に特化したサステナブル・ポートフォリ
オを構築するには資産が不足するため、ESG
ファンドの組成に制約が生じているという懸念を表明している。サステナビリティ関連のユ
ニット・トラストとホールセール向けファンドを分析したところ、サステナブル及び社会的責

任投資（SRI）株式ファンドの大半が外国株式に焦点を当てたものであり、国内株式に焦点を当てた機関投資家向けファンドは1つのみであ債券市場においては、ることがわかった3。一方、2017年の段階で、マレーシアは東南アジア諸国連合（ASEAN）におけるサステナビリティ・
ボンドの先駆者と評価されていた。しかし近年では、インドネシアやシンガポールなどの市場の発展が目覚ましく、マレーシアは追いかけるのが精一杯の状況となっている。

サステナビリティ戦略の今後
新型コロナウイルス感染拡大後の回復局面
において、サステナビリティは重要な優先課題となっている。世界中の投資家がESG資産への投資機会を模索する中で、世界の総資産に占めるサステナブル資産の割合は、2020年時
点で36％にまで上昇した4。資本市場においてサステナブル・ファイナンスを推進するための規制環境を整備することによって、マレーシア
政府は方向性を示している。ここ数年間、投資家と発行体の間では、ESGの諸慣行に対する意識が大幅に向上している。マレーシアにとっては、イスラム金融の世界におけるグロー
バル・リーダーの地位を活用することによって、イスラム金融とサステナブル・ファイナンスを融合した商品を推進することも可能であろう。
両者には強い類似性が存在し、いずれの投資商品も「イスラム法（Maqasid al-Shariah）」の原則に基づいて開発することが可能である。
サステナブル・ファイナンスとイスラム金融を組み合わせることによって、国内外の投資家のニーズに対応する商品開発の動きが活発になる可能性がある。
ESGを実務慣行に取り入れることは、ビジネスの強靭性を確保するために不可欠である。
ESGの原 則は、物 理的リスク、移 行リスク、
風評リスクという3種類のリスクから、企業を保護する役割を果たす。気候変動に対する懸念が高まる中で、特に脆弱な地域の1つである
ASEANでは、影響を最小限に抑えるために、あらゆる当事者が真剣に影響緩和措置に取り組み、適応を図る必要がある。また、ASEAN
加盟国（AMS）はパリ協定にコミットし、「国が決定する貢献（NDC）」に基づく移行を推進しているため、企業も移行リスクと無縁ではいられない。サステナビリティの諸慣行を実践していない企業は、風評リスクにさらされることになる。サステナビリティや倫理的な慣行に対する意識が高まり、これらが選好されるようになる中で、懸念事項となる。負の影響を考慮しない企業に対する「名指し批判」は、業績や株価にも影響を及ぼす。一例を挙げると、複数のプランテーション企業やゴム手袋の製造企業が、環境及び生態系に対する悪影響や

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差別的な労働慣行に関連して、批判を浴びたとされている。その結果、当該企業の製品は

国際的な不買運動の対象となり、財務上の損失や株価の急落を招くことになった。このような風評被害から回復するには、多大なコストと時間が必要になる。
さらに、新たなビジネスチャンスを生み出す手段としても、サステナビリティの重要性は増している。消費者のエシカル商品に対する嗜好の変化は、いずれ企業の事業活動や事業戦略に影響を及ぼす。優れたESGの諸慣行を追求するマレーシアの企業は、自らの事業や業界に関連する国際的な認証を申請する機会を模索するべきである。その結果、より大規模で成熟した市場へのアクセスが容易になり、製品価

格にプレミアムが上乗せされる可能性がある。
現在、マレーシア政府は、マレーシア標準局によって課される認証コスト（審査費用、年間費用、その他諸費用）を税額控除の対象としているが、国内で認知された国際的なサステナビ
リティ認証機関に対しても、インセンティブの範囲を広げることを検討するべきであろう。
また、循環型経済を実践することによっても、事業の強靭性を確保できるかもしれない。
循環サイクルに修繕、再利用、再生利用、再生産という利用の概念を取り入れ、資源の有
効活用、廃棄物の削減、コスト削減を実現し、業務効率の向上を図るという考え方である。企業レベルにおける循環型経済の実践は、事業費の削減と収益の増加につながる。また、自立することによって、事業規模を拡大し、事業を展開する市場のさまざまな領域にアクセスする機会を得ることができる。
事業規模を拡大しても、必要な人材が不足すれば無益である。サステナビリティへの移行において、この点は最大の課題の1つである。
マレーシアにおけるサステナビリティの歴史は浅く、この分野に精通した人材やリーダーは比較的少ないのが現状である。移行に伴うプラスの側面として、優れたESGの諸慣行を実践する企業は、人材の確保に成功しやすいことが挙げられる。サステナビリティの分野における人材不足の問題に対応するために、各ステー
クホルダーが連携しつつ、既存の人材にトレー
ニングやスキルアップの機会を提供することに18

よって、技能強化を図る必要がある。

結論
総じて言えば、サステナビリティの諸慣行とビジネスの強靭性の間のトレードオフに関する議論は、企業が適切な姿勢でリスク管理を行ない、ESGの諸慣行を取り入れる方向に転換
すれば、もはや成立しなくなる。マレーシア市場に存在する課題を指摘した上で、思慮に富んだソリューションを提示、実行しなければならない。留意すべき点として、
サステナビリティへの移行とESGに関する情報開示は、もはや単に好ましいというものではなく、企業が市場において存在感と競争力を維持するために、不可欠なものになっている。持続可能なビジネ

スモデルへの移行がもたらすビジネス機会は非常に大きいとは言え、突然の変化から生じる
潜在的な移行リスクについては、企業、政府とも念頭に置くべきである。可能な限り円滑な移行に向けて、明確な政策の方向性、スケジュー
ル、意識向上プログラムが求められる。

免責事項及び謝辞：
マレーシア資本市場研究所（ICMR）による本論文は、指摘した問題に関する意見交換を促進し、市場参加者、政策当局、学術界の間の交流を円滑にする目的で作成されたものです。記載されている見解は、ICMRの関連機関のものではありません。
本稿はGopi KrishnanとJulianna Roslanが執筆したものです。ICMRのマネジメントからの情報及び有益なコメントの提供に対して、両名は感謝の意を表します。

本内容は参考和訳であり、原文（Original）と内容に差異がある場合は、原文が優先されます。

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Global Trends〔原文（Original）〕

Environmental, Social and Governance (ESG)
Investment in Malaysia: Challenges and Opportunities
Gopi Krishnan K.K. Vijayaraghavan, Associate Director, Institute for Capital Market Research Malaysia
Julianna Roslan, Data Analyst, Institute for Capital Market Research Malaysia
Introduction
While most global economies have entereda recovery phase, the impact of Covid-19
is still widely present today. Nonetheless,the pandemic created an opportunity toreshape the economic recovery in a moresustainable manner. Malaysia has taken aphased approach through adoption of theGovernment’s 6R strateg y 1 , which aims
to improve the socio-security and socioeconomic wellbeing of the people. The
Perkukuh Pelaburan Rakyat (PERKUKUH)
initiative was introduced in October 2021
and places emphasis on embedding theEnvironmental, Social and Governance (ESG)
principles in investment decisions of GLCs
(Government Linked Companies) and GLICs(Government Linked Investment Companies)
as well as at a government policy level.
T he ESG ecosystem for ma rket basedfi nancing in Malaysia consists of four main
clusters: government and government-linked
agencies, businesses, intermediaries, andinvestors. These clusters are interconnectedin their role to develop and support thegrowth of ESG adoption to access capitalm a rket f i n a nci ng i n Ma laysia . From a
regulatory perspective, many initiatives havebeen undertaken since 2014 encompassing
areas such as index creation, issuance ofsustainability guidelines and frameworks, aswell as offering of incentives to develop thesustainable fi nancing market.

Key Challenges
The adoption of ESG principles has been
gradual, with many stakeholders taking
a ph a sed approach i n i nteg rat i ng ESG
i nto t hei r processes. T h is has led to adisproportionate level of ESG readinessamong the various stakeholders. Where

some institutional investors have introduced
their own sustainable policy framework,ot hers a re just sta r t i ng to foc us on
governance indicators as a key investment
con sider at ion . D e s pite s u s t a i n a bi l it yreporting being mandatory for all PLCs
(Public Listed Companies)2 , policymakers
still face a challenging landscape where awide range of interpretation of the indicators
are possible. The differences in the quality ofavailable information also limits investors’capability to assess the potential for ESG
integration into their investible universe.
Additionally, this readiness gap is also noted
between foreign and local asset managers
in Malaysia with the former being able tobetter leverage off their global networks’
ESG capabilities and readiness.
T h i s g a p i s f u r t h e r e n h a n c e d by t h ecomplexity of sustainability reporting.
Numerous international and local standards
h ave been i nt roduced to c apt u re E SG
practices. As a result, ESG reporting isfrequently fragmented and inconsistent
between stakeholders. An ideal scenario
would see a single sta nda rd being
i mplemented, however t here a re ma ny
considerations to take into account such as
the features and purpose of disclosed data.
To enhance ESG reporting, Bursa Malaysiar e c e n t l y i s s u e d e n h a n c e d g u id e l i n e srequ i r i ng l i sted compa n ies to i nclude
cl i m ate ch a nge -rel ated d i sclosu res i nalignment with the Task Force on ClimateRelated Fi na ncia l Disclosu res (TCFD)
st a r t i ng 2 025. Si m i la rly, Ba n k Nega ra
Malaysia also requires fi nancial institutions
to be aligned with TCFD by 2024.
A not her cha llenge faced wit hin t he
Malaysian market is the transition cost
i nvolved. Tra nsition i ng to susta i nable
practices leads to an increase in the cost

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of production, thus negatively impacting
re t u r n s . For ex a mple , e nv i ron m e nt a l
ex ter n a l it ie s , wh ich a re conven ient ly
ignored in many current practices, are now
included into production costs and inflating
total costs. Costs are also prohibitively
expensive for companies seeking to developinternal ESG capabilities due to the scarcity
of talent and the high costs of acquiring datafrom third party providers. Broadening theavailability of quality ESG data is pivotal toensure higher capital allocation to support
transition activities.
A longside t he t ra nsition costs a re t hetransition risks and management of stranded
assets. Stranded assets are those that havesuffered from unanticipated or premature
write-downs, devaluations, or conversion
to liabilities. The extractive industry is at
a higher risk of stranded assets as climatechange concerns rise. Current exposure
to the extractive industry lends itself totransition risk for stakeholders. Any drastic
shift away could lead to industry disruption
and fi nancial stress, but continued exposure
may also lead to a risk for the financial
sector.
Despite t he i ncrea se i n dem a nd forsustainable assets in Malaysia, there hasb e en slow g row t h on t he s upply side
culminating from the challenges faced bystakeholders. Investors and asset managers
voiced their concerns regarding insufficienta s s e t s to c re ate a M a l ay si a n-fo c u s e dsustainable portfolio, limiting their capacity
to offer ESG funds. A n a na lysis of t hesustainable unit trusts and wholesale fundsin Malaysia revealed that the majority of
the Sustainable and Responsible Investment(SRI) equity funds are global-focused andonly one wholesale fund was a Malaysianfoc u sed SR I equ it y f u nd 3 . I n t he debt
market, Malaysia was seen as a pioneer ofsustainability bonds within ASEAN in 2017.
However, other markets such as Indonesia
and Singapore have progressed rapidly inrecent years, forcing Malaysia to now playcatch up with the others.

Sustainability Strategy Moving
ForwardSustainability has become a key priority in
post-pandemic recovery. Global investors

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have continued to seek opportunities toinvest in ESG assets, leading to sustainableassets comprising 36% of total global assets
in 20204. Malaysia is charting its course byproviding regulatory readiness for the capital
market to promote sustainable financing.
Awareness on ESG practices among investors
and issuers have improved significantly overthe past few years. Malaysia can leverage its
position as a global leader in Islamic financeto promote blended instruments that link
between Islamic and sustainable finance.
There is a strong similarity between thetwo, where both investment products canbe developed based on “Maqasid al-Shariah”
principles. The combination of sustainablefinance and Islamic finance could lead togreater product innovation to cater fordomestic and foreign investors.
Integration of ESG into business practices
is critical to ensure business resiliency. The
ESG principles cover businesses from three
types of risks i.e. physical risk, transition risk
and reputational risk. The growing concern
of climate change, and ASEAN being oneof the most vulnerable regions to climatechange, means that serious mitigation efforts
and adaptation is needed from all parties
to minimise its impact. Businesses a realso exposed to transition risks as ASEAN
member states (AMS) have committed to theParis Agreement and are working towards
transition based on Nationally Determined
Contributions (NDCs). Businesses whichhave not adopted sustainability practices
are subject to reputational risk, which is aconcern given the growing awareness andpreference for sustainability and ethicalpract ices . T he “n a m i ng a nd sh a m i ng ”
of companies that ignore their negative
impact brings repercussions to company
performance and share price. For example,
several plantation companies and rubber
glove makers were allegedly called out for
their negative environmental and ecosystem
impact, and discriminative labour practices.
This resulted in an international ban on
their products, leading to financial losses
and sharp sell down of their stocks. To
recover from such reputational hits is acostly and lengthy process.
In addition, sustainability is also becoming
an increasingly important enabler to unlock
new busi ness oppor tun ities. Cha ngi ng

時流Global Trends
consu mer preferences towa rds et h ica lp r o d u c t s u lt i m a te l y a f fe c t s b u s i n e s s
conduct and strategy of firms. Malaysiancompa n ies t hat i nculcate good ESG
practices should explore opportunities toapply for international certification related
to their businesses and industries. This
could facilitate access to larger, developed
markets, and potential price premium on
their products. For now, the Malaysian
government provides tax deduction forthe certification cost i.e., assessment fee,a n nua l fee a nd ot her fees i mposed byStandards Malaysia. The government should
consider extending the incentive to locallyrecognised international certification bodies
for sustainability.
Business resilience may also be built bypracticing a circular economy. Increasing
operationa l eff iciency by adopting t heconcept of use, repair, reuse, recycle andreproduce in a circular cycle is designed tobest use resources, reduce wastage, and savemoney. Circular economy practices at a fi rm
level reduce business costs and increase
profits. Being self-reliant also provides aopportunities for a business to scale up andaccess different areas of the market in which
it operates.
Scaling up business is meaningless without
the necessary talent, which is one of thebiggest cha llenges i n t he tra nsition tosustainability. The newness of sustainability
in Malaysia means that talent and leadershipwith expertise in this area are still relatively
scarce. One upside from transitioning isthat companies that implement good ESG
practices are more likely to retain talent.
To address the talent gap in sustainability,［参考訳 脚注］
1 マレーシア政 府は「6R国 家 経 済 回 復 戦 略（Resolve、Resilient、Restart、Recovery、Revitalise、Reform）」
を導入している。
2 マレーシア証券取引所は2015年に、上場発行体が年次報告書において重大な経済・環境・社会（EES）に関するリスクと機会への対応に関する説明（「サステナビリティ表明」）を提供するための、サステナビリティ報告フレー
ムワークを導入している。
3 マレーシア証券委員会が公表するSRI上場ファンドに基づく。
4 主要な5つの市場（欧州、米国、カナダ、オーストラリア、
日本）を対象とするグローバル・サステナブル投資報告書（2018〜2020年）に基づくデータ。

multiple stakeholders must cooperate incapacity building by providing training andupskilling to the existing workforce.

Conclusion
Overall, the argument on trade-off betweens u st a i n a bi l it y pr ac t ice s a nd bu si ne s s
resiliency no longer holds if businesses
have t he right attitude to ma nage risk
and transform to adopt ESG practices. By
identifying the challenges that currently
exist in the Malaysian market, thoughtful
solut ion s mu st t hen b e prop o s e d a nd
implemented. It must be noted that the
t r a n s i t i o n to s u s t a i n a bi l i t y a n d E S G
disclosure is no longer just somet hinggood to have, but has become a necessity
for busi nesses to rem a i n releva nt a nd
c o m p e t i t i ve i n t h e m a r k e t . B u s i n e s sopportunities arising from transitioning tosustainable business models are massive,
but businesses and the government should
be aware of potential transition risks arisingfrom abrupt changes. Clear policy direction,
timeline and awareness programmes arenecessary to ensure a seamless transition as
much as possible.
Disclaimer and Acknowledgement:
T h i s ICM R repor t i s produced to encou rage t heexchange of ideas on the issues highlighted in thereport, and to facilitate interaction among market
participants, policy makers and academics. The views
expressed are not those of any of the institutions withwhich ICMR is affi liated.
This paper was prepared by Gopi Krishnan and Julianna
Roslan. The authors would like to acknowledge thecontribution of the management of ICMR in providing
input and valuable comments.

［Original footnotes］
1 Government introduce 6R National Economic
Recovery Strategy (Resolve, Resilient, Restart.
Recovery, Revitalise and Reform).
2 Bursa launched the Sustainable Reporting Framework
in 2015 for listed issuers to provide narrative
statement on the management of material economic,
environment and social (EES) risks and opportunities
in their annual report ( Sustainability Statement ).
3 Based on SRI list funds provided by the Securities
Commission of Malaysia.
4 Data based on the Global Sustainable Investment
Report 2018-2020 which covers five major markets i.e.,
Europe, United States, Canada, Australasia and Japan.

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