資本市場クォータリー 2006 Winterコーポレート・ファイナンス

米国公開企業による ESOP の活用とわが国への示唆
野村
要

亜紀子
約

1. 米国では、企業が拠出して従業員の個人勘定に自社株を積み立てていく、従
業員自社株保有制度（ESOP）が広く普及している。昨今、わが国でも自社株の報酬制度への活用方法を模索する動きが始まっており、米国の中心的な自社株報酬制度の一つという ESOP の本来の機能と、ESOP が果たしてきた役割を改めて認識するのは有意義と考える。
2. 米国における公開企業の ESOP に注目すると、その活用方法には歴史的変遷があった。1980 年代後半には買収防衛策の一つとして注目されたこともあった
が、訴訟などを経て、あくまでも平時の備えであることが確認された。その後、90 年代半ば以降は、税制や会計基準の変更、代替的な制度の登場等により、公開企業 ESOP の話題は収束に向かう。
3. 登場から 30 年余りを経て、公開企業の ESOP は自社株報酬制度としての普及を果たしたと言える。2001 年末のエンロン事件を契機に、401(k)プランを通じた自社株投資の是非が議論されたが、必要な制度改革が施され、自社株報酬制度そのものの否定には至らなかった。
4. わが国でも、確定拠出年金やストック･オプションの導入、投資信託の普及に向けた様々な動きなどがあるが、「貯蓄から投資へ」の国民の金融行動転換を実現するためにも、ESOP と同様な機能を持つ制度の必要性は高いと考える。その際、当面は、既存の法制の枠組みの中でスキームを構築していくとして、いずれは、税制優遇の付与も含めた制度化が望まれる。

そこで、本稿では、米国公開企業の ESOPはじめにに焦点を当てて、その活用方法の変遷を踏まえた上で、米国で ESOP が果たした役割と、米国では、自社株を活用した一般従業員向

わが国への示唆を考えたい。わが国でも、自け報酬制度の一つとして、従業員自社株保有

社株を退職時に支給するスキームを導入する制度（Employee Stock Ownership Plan、以下、企業が出るなど、自社株を報酬制度の中で有ESOP とする）が広く普及している。これま効活用することへの関心は高まっている。そでにも、わが国において ESOP への注目が高のような中で、米国の中心的な自社株報酬制

まったことは何度かあったが、株式市場活性度の一つという ESOP の本来の目的を確認す

化の観点など、その時々の背景に従い紹介さるのは有意義と考える。

れてきた感がある。

142

米国公開企業による ESOP の活用とわが国への示唆か」という対立の構図を脱し、「労働者すな

Ⅰ．自社株を活用する報酬制度

わち資本家」という状況の創出を意味する。
後者は、従業員が株主になることで「オーESOP とは、企業が従業員のために拠出し、ナー意識」を持つということである。

自社株を積み立てる制度である。しばしば、デメリットとしては、従業員にとって、勤わが国の従業員持株会と対比されるが、従業務先が破産すると職と資産の両方を失うとい員持株会が、任意加入の資産形成支援の仕組

う二重のリスクがある。これはエンロン事件

みであるのに対し、ESOP は、原則として、以降の米国で議論が喚起された点でもあるが、全従業員が対象の自社株報酬制度である。す

従業員に対する投資教育やディスクローなわち、従業員はキャッシュで受け取る給与

ジャーが不十分だった等の反省が大いになさに加えて、ESOP 経由の自社株を労働の対価

れ、401(k)プランの取引制限期間をめぐる規として受け取る。給与が狭義の報酬とすれば、制強化など必要な制度改正が施されたものの、

ESOP は広義の報酬の中に含まれると言える。

自社株を報酬制度に活用すること自体の否定

ESOP の仕組みの概要は図表 1 の通りだが、にはつながらなかった2。

その最大の特色は、ESOP であるトラストが

上記の自社株報酬制度のメリットは、米国

自ら借入を行い、多量の自社株を一気に買付に限らず、わが国企業にも当てはまることでけることが可能な点である。レバレッジを効ある。ところが、わが国は、一般従業員向け

かせるということで、レバレッジド ESOP と報酬に自社株を活用する有効な制度に乏しい。

呼ばれる。
借入により取得された自社株は、すぐに従業員の口座に配分されるわけではない。いっ図表 1 レバレッジド ESOP の基本的な仕組み

たん、トラスト内の「仮勘定」に計上され、企業式にも議決権はあり、ESOP のトラスティが行使する形になっている1。

⑥配当
銀行

座に配分されていく。ただし、仮勘定内の株

①借入
④返済

取得

ＥＳＯＰ
⑥配当

借入返済の原資は、報酬制度たる ESOP への企業の拠出金である。つまり、従業員から③拠出 ②自社株

⑤自社株

株式市場︑
金庫株など

その後、借入返済に伴い、各従業員の個人口

従業員の個
人勘定
⑦資産移管

⑦引き出し／売却

見ると、企業が拠出して自社株が自分の口座に積み立てられることに変わりはないが、レバレッジド ESOP の場合、ESOP による自社

IRA

通常の証券口座る点などである。前者は、企業の生み出す付① ESOPが金融機関から借入を行う。
② ESOPが借入資金を原資に自社株を取得。借入を行うことにより一気に多量の自社株取得が可能。
③、④ 取得した自社株は、いったん「仮勘定」に入れられ、借入の返済が進むにつれて、返済済みの分だけ出されて従業員の個人勘定に配分される。借入返済の原資は主に企業の拠出。
⑤ 従業員の個人勘定への配分は、あらかじめ決められた算定式に則り行われる。
⑥ ESOPの保有株式に対する配当は、従業員に支払われるか、または借入の返済に当てることができる。
⑦従業員が59.5歳に達すると、個人勘定にある自社株を引き出すことができる。それ以前の引き出しは原則禁止だ
が、離転職時には個人退職勘定（IRA）に資産移管することができる。

加価値の分配をめぐって、「労働者か資本家（出所）野村資本市場研究所

株の手当てが、拠出が行われる都度ではなく、あらかじめ一気に行われる点が特徴的である。
さて、一般に、自社株を報酬制度に活用するメリットとして、しばしば指摘されるのは、従業員が企業価値増大の利益を直接得ることができる点、従業員のモチベーションや一体感の向上により労働生産性の上昇が期待でき143資本市場クォータリー 2006 Winter

従業員持株会は、上場企業のほとんどが導入社による ESOP 設立を求めたことなどが注目済みというほど普及しているものの、前述のされたが 4 、公開企業による設立ラッシュと通り、その位置付けは報酬制度というよりもも言える状況が訪れたのは、1980 年代後半

資産形成支援の仕組みである。実際、従業員のことである。（図表 2 を参照。）の加入率は、東京証券取引所の 2004 年度調
3査によると 48.2%にとどまった 。
ストック・オプションはわが国にもあるが、80 年代後半のこの現象の要因としては、
この時期、敵対的買収防衛策の一つとして、ESOP に対する注目が高まったことが指摘で

一般従業員向けの制度として普及しているときる。すなわち、ESOP が銀行から資金を借は言い難い。また、受領者に株価上昇の恩恵

り入れ、一気に大量の自社株を買い付けるこは与えつつ下落の痛手がないという特徴が、とができるという、いわゆるレバレッジド

株式そのものを付与する場合と異なるというESOP の特性が注目されたわけである。中に指摘もなされているようである。さらに、人は、いち早く ESOP を設立し、発行済み株式件費としての費用計上も予定されており、報を全て ESOP に取得させることで、非公開化

酬制度としての先行きは不透明である。

を果たしたという事例もある5。

自社株報酬制度の上記のデメリットも、いただ、経営者の保身のために ESOP が使わ

ずれも確かにわが国にも当てはまるが、わがれたのではないかと疑われるような事例では、国では米国と異なり、二重のリスクのデメ

ESOP 設立の正当性が法廷で争われることとリットが強く意識されるほど、従業員によるなった。最終的に ESOP が正当とされたポラ

自社株保有が進んでいるとは言い難い。他方、ロイド事件と、正当とされなかった NCR 事

自社株は、個人にとって最も馴染みのある企件が有名だが、これらの判決を経て、自社株

業の銘柄である。分散投資は投資信託等の別報酬制度という ESOP の本来のメリットを追の金融商品で実現するとして、自社株報酬制
度を通じた自社株の取得は、個人の株式投資の入口となる可能性がある。これは、「貯蓄図表 2から投資へ」を国の政策として掲げるわが国

（社）
400

では、見逃せないポイントであろう。

350

このように、わが国においても自社株報酬300制度の拡充を図る余地は大いにあると考えら250れる。その際、米国で広く普及し、わが国に未だ導入されていないのが ESOP なのである。

Ⅱ．米国の公開企業 ESOP をめぐる変化とその要因

ESOP 導入公開企業数（累計）

200
150
100
50

ESOP は、1974 年、従業員退職所得保障法（ERISA）により制度として確立された。その後、1980 年にクライスラー（当時）が破産の可能性に直面した際、連邦政府が借入に対する政府保証を付す条件の一つとして、同

144

98

95

92

89

86

83

80

77

１．ESOP の活用方法の変遷

74

0
（年）

（注）NCEO データベースの企業が対象。NCEO
は現在、同データベースの更新を行っていない。データの正確性にも制約があるとされるが、大凡の状況を一覧するには有用と考え、掲載した。
（ 出 所 ） NCEO （ National Center for Employee
Ownership）資料より野村資本市場研究所
作成

米国公開企業による ESOP の活用とわが国への示唆

求するための導入であること、結果的に買収を行う銀行等の金融機関が、ESOP から受け防衛策として機能することを期待するとして取る利息収入の 50%を益金不算入としてよも、それは副次的効果の位置付けにとどまる

いという税制優遇もあった。84 年の税法改6ことなどが確認された 。買収防衛策として正により導入された措置で、この当時は、多は、あくまでも「平時の備え」であるというくの銀行が ESOP 向けの貸し出し業務を強化ことに他ならなかった。

したと言われている。

90 年代の公開企業による ESOP の活用とところが、この金融機関に対する税制優遇言えば、1994 年のユナイテッド・エアライ

に対し、89 年、借入による自社株取得で7ンズが代表的だが 、それ以降、米国で公開

ESOP が企業の発行済み株式数または時価総企業の ESOP に関する主要な話題は出ていな

額の 50%以上を保有することが条件としてい。代わって目立つようになったのが、非公追加された。これにより、50%益金不算入の開企業の「従業員による企業買収」

税制優遇は、公開企業 ESOP 相手の貸付には（Employee Buyout、EBO）である。従来か

事実上、利用できなくなったため、金融機関

ら行われてきた ESOP 活用方法の一つだが、の公開企業レバレッジド ESOP に対する関心

現在では完全にこれが主流と言ってよく、今が大きく低下したと言われる。なお、この税

後もそのトレンドは続くと見られている。非制優遇措置は、96 年に廃止された8。

公開企業による ESOP の活用は、別稿にて、改めて取り上げることとしたい。

２）会計基準の変更
一方、公開企業側の、レバレッジド ESOP

２．変化の要因
90 年代に入り、米国公開企業による ESOP

活用のインセンティブを結果的に低下させたと指摘されているのが、93 年の会計基準変の活用が横這い状態になったのには、主に 3

更だった。

つの理由が指摘されている。金融機関に対す

図表 3る税制優遇の廃止、会計基準の変更、ストッ

企業拠出

ク･オプションや 401(k)プランを通じた自社

ESOP の主要な税制優遇
・・

株投資に代表される、ESOP 以外の自社株報・

酬制度の普及の 3 つである。
１）金融機関に対する税制優遇の廃止
ESOP には様々な税制優遇が付与されている。

支払い配当

・

冒頭で述べたように、実質的には自社株報酬・制度の一種であるが、ERISA による制度上の・位置づけは「自社株に主に投資する確定拠出・型企業年金」なので、企業年金が享受する税制優遇は一通り、ESOP にも適用される。さらに、図表 3 にあるように、企業が ESOP 保有の

転職・退職
時

・

自社株に対し支払う配当を損金算入できるといった ESOP 特有の措置も付与されている。
図表 3 は現行も存在する措置であるが、80年代後半にはこれらに加えて、ESOP に貸付・企業拠出は損金算入可
損金算入額の税制上の上限が適用されるのは、自社株取得のための企業拠出と、借入の元本返済のための企業拠出
借入の利息返済のための企業
拠出は、高額給与所得者のための拠出が拠出全体の 3 分の 1
以下であれば、上限の枠外となる企業が ESOP に支払う配当は損金算入可
加入者に直接または ESOP 経
由で配当が支払われればよい
配当を借入返済に当ててもよい。
加入者に対し、受取配当をESOP での自社株取得に当てる
選択肢の提示も可59.5 歳前の引き出は 10%のペナルティ課税の対象となるが、IRA に資産移管すればペナルティを受けずに済む
59.5 歳以降であれば、引出時点で受取額は通常所得として課税される。

（出所）野村資本市場研究所

145

資本市場クォータリー 2006 Winter

この変更によるインパクトの理解のためには、そもそも、企業拠出による借入返済に伴い、ESOP 仮勘定内の自社株が従業員の個人口座に配分される方法についての説明が必要となる。図表 4 に簡単な例を付したが、要す
るに、借入の 10 分の 1 を返済したら、借入により取得した自社株総数の 10 分の 1 を、仮勘定から出して個人口座に配分する、すな
わち、簿価で株式を移転するということである。借入返済時の株価が借入による自社株取

図表 4 レバレッジド ESOP における仮勘定
から個人口座への自社株配分の例
01年 ＜借入と自社株取得＞• $10万の借入• 株価$10で1万株を取得、ESOP仮勘定に入れる
02年 ＜返済に伴い仮勘定から個人勘定へ＞• $1万ドルを返済• （取得株数）×（返済比率）＝1万株×10%＝1,000株• 1,000株が仮勘定から出され、あらかじめ決められた算定式に則り、個人勘定に配分される＜例えば＞この時の株価が$15に上昇→個人勘定に移される株式の価値は$1.5万＜あるいは＞この時の株価が$5に下落→個人勘定に移される株式の価値は$5,000

得時の株価よりも上昇していれば返済金額よりも多額の価値を持つ自社株が、下落していれば少額の価値を持つ自社株が、仮勘定より（出所）野村資本市場研究所

３）ESOP 以外の自社株報酬制度の普及出されて個人口座に配分されることになる。

1974 年の ESOP 制度化当時と、90 年代の返済時点の時価を用いて返済金額を株価で除

米国公開企業の自社株報酬制度をめぐる大きし、仮勘定から出せる株数を計算する（したな相違点として、ESOP 以外の制度の登場・がって、出せる株数が株価に応じて増減す普及が挙げられる。すなわち、401(k)プラン

る）方法も考え方としてはありうるが、そのを通じた自社株投資及びストック･オプショ

方法は採られていない。

ンの一般従業員向け提供である。

米国公認会計士協会（AICPA）は 93 年 11自社株報酬制度に関する情報発信を行う非月 22 日、ESOP の会計に関する立場表明書

営 利 組 織 NCEO （ National Center for

93-6 （ Statement of Position 93-6 、 以 下 、Employee Ownership）によると、90 年代半ば

SOP93-6 とする）を公表した。SOP93-6 以前

頃に、一般従業員向け報酬制度としてのスは、企業が ESOP への拠出を報酬費用としてトック･オプションの活用がハイテク系以外

損益計算書に計上する際には、借入による自の業種の間でも見られるようになった。

社株取得時の株価、すなわち簿価が用いられまた、401(k)プランは 90 年代を通じて急ていた。これが、SOP93-6 により、自社株が拡大を遂げたが、公開企業の 401(k)プランの仮勘定から出された時の株価、すなわち、時中では、しばしば投資の選択肢の一つとして価を用いることとされたのである。

自社株が提供されており、401(k)プランの拡

90 年代の米国株式市場は、長期上昇相場

大と共に、401(k)プランを通じた従業員によの只中にあった。多くの企業で、簿価よりもる自社株保有が進んだ。前述の ESOP をめぐ

時価の方が高かった、あるいは高くなると予る会計基準変更などと相俟って、自社株報酬

想されたこと、ゆえに、SOP93-6 以前と比較制度の形が公開企業においては ESOP からして、レバレッジド ESOP による報酬費用が401(k)プランを通じた形にシフトしていった

増加すると捉えられたことは想像に難くない。

とも言われている。

また、業績向上により株価が上がると ESOPESOP と 401(k)プランとを組み合わせて提費用が増加して会計上の利益を圧迫し、これ供する企業もある。KSOP とも呼ばれるが、が株価に悪影響を与えるという悪循環が理不401(k)プランにおける企業のマッチング拠出

尽と捉えられたのではないかとも思われる。

を自社株で行い、これを ESOP に入れること
で、支払い配当の損金算入といった ESOP 特

146

米国公開企業による ESOP の活用とわが国への示唆

有の税制優遇も享受するわけである。401(k)プランでは、元々、マッチング拠出を自社株で行うのが珍しくないことから、ESOP との組み合わせは、より多くの税制優遇を得てコ
スト効率よく制度を提供する方法と捉えられている。
さらに、2001 年の税制改正で、ESOP 加入
者が受取配当を ESOP 内で再投資し、自社株取得に当てるという選択肢を提供することが可能になった。再投資する配当を 401(k)プラ

図表 5 公開企業の確定拠出型年金を通じた自社株投資（1998 年）
確定拠出型年金のタイプと自社株投資の有無
ESOP
KSOP
401(k)プラン、自社株投資あり
401(k)プラン、自社株投資なし
401(k)プラン以外の確定拠出型、自社株投資あり
401(k)プラン以外の確定拠出型、自社株投資なし

プラン数
384
282
1,134
1,819
128
358

加入者数
1,878,088
3,987,154
7,854,636
4,586,612
628,354
1,388,583（ 出 所 ） Douglas Kruse, “Research Evidence on
Prevalence and Effects of Employee
Ownership” （2002 年 2 月 13 日の連邦
議会公聴会証言）より野村資本市場研
究所作成

ンにおける従業員自身の拠出金の一部とすれランスの取れた制度提供が志向されているとば、従業員は所得控除、企業は支払い配当の言えた。

損金算入という税制優遇を得ることが可能に

上記のような自社株報酬制度による自社株なる。公式な統計データはないものの、この保有比率は、決して低いとは言えないようで

制度改正により、特にすでに 401(k)プランとある。NCEO によると、公開企業 ESOP の約

ESOP の両方を提供していた企業の間で、3 分の 1 が、母体企業の発行済み株式の 11〜

KSOP への転換が促進されたのではないかと30%を保有していると推計されている10。

見られている9。

Ⅳ．わが国への示唆
Ⅲ．公開企業 ESOP の現状
１．ESOP の果たした役割
このような 90 年代の変遷の中で、ESOP

ESOP から 401(k)プランや KSOP、あるいは公開企業において、自社株報酬制度としてはストック･オプションへと、自社株報酬制の普及を果たし、成熟期に入ったと言える。

度が拡大・深化していったのは上述の通りで

図表 5 は、ラトガーズ大学のダグラス・ク

あるが、これを米国の一般国民による証券投ルーズ教授分析による 98 年時点の公開企業

資拡大の歴史と重ね合わせてみよう。

の ESOP、KSOP、401(k)プランの状況である。

1970 年代末の米国では、個人金融資産にESOP は制度上、確定拠出型年金の一種であ占める株式･投資信託の比率は 15.1%だった

ることから、このような形でデータを得るこが、2004 年末には、これが 30.0%に拡大しとができる。これによると、785 万人が自社た（図表 6）。その過程で、様々な制度改正

株投資の選択肢がある 401(k)プランに加入しや金融商品・サービスの発展があったが、そており、399 万人が KSOP、188 万人が ESOPの中の一つとして、ESOP や 401(k)プランのに加入していた。複数のプランに加入していような「仕組み」あるいは「制度」の存在をる従業員もいると考えられるので単純合計は挙げることができる。実証は難しいが、できないが、最大で 1400 万人以上が公開企

ESOP の果たしてきた役割を、一般従業員向業で自社株投資を伴うプランに加入していた

け自社株報酬制度の先達であると同時に、米ことになる。なお、クルーズ教授によると、国民が株式保有を拡大していく過程で寄与しESOP 加入者の 66.2%が、同時に確定給付型

た「仕組み」の一つと考えることも十分可能

企業年金にも加入しており、自社株報酬制度であると言えよう。

を活用する企業の多くで、従業員に対してバ147

資本市場クォータリー 2006 Winter

図表 6 個人の証券投資拡大と労働分配率

２．ESOP 導入の実現に向けて米国の ESOP と同様な機能を持つスキーム

63%

50%
労働分配率（右軸・
逆目盛）

65%
66%
67%

20%

10%

68%

多

個人金融資産に占める株式・投信比率（左軸）

労働者の取り分30%

既存の法制の枠組みの中で、可能な限り近似
少40%をわが国に導入するに当たっては、当面は、

64%

69%
70%

2003

2000

1997

1994

1991

1988

1985

1982

1979

1976

1973

1970

0%

の形を目指すことになるであろう。
その際、公開企業については、ほとんどが導入済みの従業員持株会をベースにするのが自然と考えられるが、レバレッジド ESOP を想定すると、多くの場合、民法上の任意組合である従業員持株会が借入を行うのは現実的でない。そのため、別の主体が借入を行い、市場から自社株を買付ける、あるいは、企業（注）労働分配率＝雇用者所得÷国民所得（出所）米商務省、FRB データより野村資本市
場研究所作成から金庫株を取得し、これが米国 ESOP の仮勘定のような機能を果たす形が考えられる。
そうなると、例えば、この別主体による株式

さらに、これを労働分配率（国民所得に占取得が自己株取得と見なされるか否か、別主める雇用者所得の割合）の推移と重ね合わせ

体の取得した自社株の議決権はどうなるのかると、米国では、1970 年代にいったん労働といった商法上の課題があり、これ以外の課分配率が上昇し、その後は基本的に低下ある

題も含めて、一つ一つ解消していき、スキー

いは横這いだった（図表 6）。労働者の取りムを実現していくことになると思われる。

分が減り、企業の取り分が増えたわけだが、他方、米国において、ERISA により ESOP

同時に、個人の株式・投資信託の保有も拡大

が制度上、明確に位置づけられ、これが本格した。株式や投資信託を保有すれば、企業の的な普及に寄与したことは、しばしば指摘さ所得の一部を配当の形で受け取ることにもなれる点である。やはり、わが国でも、本格普る。労働分配率は低下したが、別の経路で労及に向けては、法制度化が望ましいのではな働者に富が分配される方向にシフトしていっいかと考える。

11

たわけである 。

また、企業拠出の損金算入、支払い配当のわが国にも、ストック･オプションや確定損金算入、転職時の課税繰り延べ、廃止はさ拠出年金など、近年、様々な新制度が登場しれたが銀行の受取利息益金不算入という米国た。投資信託についても、商品性の拡充、販ESOP の 税 制 優 遇 措 置 が 、 米 国 に お け る

売チャネルの多様化ともに進み、個人投資家

ESOP 普及の起爆剤になったという歴史的事による証券取引も増加しているが、一方で、

実は否定し難い。わが国で ESOP 近似のス

個人金融資産に占める株式･投信比率は 2005

キームを構築する際には、当面は税制優遇措

年 6 月末時点で 8.7%であり、「貯蓄から投置のない形を取ることになろうが、わが国な資へ」の目標達成の目途が立ったとは言い難りの ESOP 導入の意義に鑑みて、税制優遇措

い。ESOP 導入により、自社株報酬制度とい置を検討する余地は大いにあるのではないかう「仕組み」を通じて、一般国民による株式と考える。

保有を促進するというのは、わが国においても試みる価値があるのではなかろうか。

148米国公開企業による ESOP の活用とわが国への示唆

1

ESOP 保有自社株の議決権については、太田洋・中山龍太郎編『敵対的 M&A 対応の最先端−その理論と実務』（商事法務、2005 年）第 7 章を参照。個人
勘定に配分済みの自社株の議決権は、従業員の指図に基づきトラスティが行使する。また、仮勘定内の分についても、しばしば、従業員の指図分の結果をそのまま反映させる方法が採られると言われる。
2
エンロンの事例については、①同社の 401(k)プランでは、企業のマッチング拠出が自社株で行われており、かつ、50 歳まで他の資産への乗り換え不可という制度設計だった、②同社の経営難が表面化し株価が急落するタイミングで運営管理機関の変更が実施され、加入者が投資対象を変更できない取引制限期間が発生した、③取引制限期間中も、経営陣は保
有自社株の売却を行えたことから不公平感が強まった、等の同社固有の状況があったことに留意する必要がある。これに対応し、サーベンス・オクスレー
法によるこの関連の規制強化は、取引制限期間中の役員等の自社株売買の禁止と、取引制限期間の速やかな通知という内容だった。
3
東京証券取引所「平成 16 年度従業員持株会状況調
査結果の概要について」（2005 年 9 月 15 日）。なお、野村證券の調査では、単独ベースの従業員数比
で 49.4%、連結ベースの従業員数比で 19.3%だった（2004 年度末時点、野村證券「持株データブック
2005」より）。
4
井潟正彦、野村亜紀子、神山哲也「米国 ESOP の
概要とわが国への導入−インセンティブの導入・持合崩壊の進展・割安銘柄の放置に対する検討課題−」『資本市場クォータリー』2001 年冬号を参照
5
前掲脚注 4 の論文を参照。
6
前掲脚注 1 の論文を参照。
7
ユナイテッド・エアラインズは、企業再生の過程
で、従業員によるモチベーション拡大などのメリットを念頭に ESOP を導入し、回復を見せたが結局2002 年に破産した。その際、ESOP 導入直後の従業員による経営参加意識の高まりを維持できなかったことなどが指摘されている。
8
税制優遇の縮小・廃止の背景として、80 年代半ば
以降の米国は、財政赤字の急増に直面し、あらゆる税制優遇策が見直しの対象になる環境にあったことが指摘できる。
9“Ten Ways Companies Benefit from Benefit Plans:You’ve Heard All the Complaints about Soaring Costs;
Now Hear the Other Side,” Wall Street Journal,
1/24/2005. この記事によると、900 社以上が KSOP を導入していた。
10
NCEO のウェブサイトより。なお、KSOP の導入等で話題に上った大企業の中には、確定拠出型プランが時価総額の 15.3%を保有するフォードや、発行済み株式の 11.3%が ESOP による保有という JC ペ
ニーのようなところもあった（2004 年末時点）。
11
ESOP の生みの親であるインベストメント・バン
カーのルイス･ケルソー氏は、ESOP のような自社株
報酬制度を、配当収入という形での退職後の収入確保のための制度と位置づけていた。その規模の配当収入をもたらす株式保有は、一般従業員にとっては長期にわたる積み立て以外に、現実問題として不可能と言えよう。

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