野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

特集 1：サステナビリティと認証・評価●●●

不動産セクターとサステナブルファイナンス
－評価・認証制度と共に続く発展－
江夏 あかね、加藤 貴大▮ 要 約 ▮
1.

持続可能な社会を実現するための金融であるサステナブルファイナンス関連の市場で、不動産セクターは一定の存在感を示している。建築物による二酸化炭
素排出量が総排出量に占める割合が 4 割近くにも上っており、低炭素・脱炭素
経済社会への移行（トランジション）に向けて、相当程度の努力が求められていることが主因である。

2.

世界では、環境性の高い建物である「グリーンビルディング」という概念が1990 年代に入る頃から、英国の BREEAM や米国の LEED といった評価・認証制度とともに浸透してきた。2000 年代後半に入り、サステナブルファイナンス
の代表的な手法である環境・社会・ガバナンス（ESG）投資が浸透し始める
中、責任不動産投資（RPI）や GRESB といった不動産と ESG 投資を関連付ける取り組み等も背景に、アセットクラスとしての不動産の認知度が高まって
いった。

3.

不動産セクターにおけるサステナブルファイナンス関連市場では、持続可能な開発目標（SDGs）に貢献する事業に充当される SDGs 債の発行や、投資プロセスの随所で評価・認証制度が活用されている。これは、同制度に、企業等のESG／サステナビリティに関連する取り組みの可視化といった機能があること
や、国内外において経済的合理性に関する実証分析が蓄積していることが背景とみられる。

4.

今後の不動産セクターにおけるサステナブルファイナンス関連市場の発展を見据える上での注目点としては、主に、（1）評価・認証制度の適切な活用、（2）新型コロナウイルス感染症問題を経たオフィスビル需要の変化への対応、（3）個人による住宅のサステナビリティの意識の向上、が挙げられる。

野村資本市場研究所 関連論文等
・江夏あかね「ESG 債市場の概況と今後の課題」『野村資本市場クォータリー』第 21 巻第 4 号（2018 年春号）、181-206 頁。
・江夏あかね「日本における SDGs 債市場の動向と 2030 年に向けた課題」『野村サステナビリティクォータ
リー』第 2 巻第 2 号（2021 年春号）。

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不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

Ⅰ サステナブルファイナンス関連市場で存在感を有する不動産セクター
持続可能な社会を実現するための金融であるサステナブルファイナンス関連の市場において、アセットクラスとしての不動産は一定の存在感を有している。例えば、不動産セクターに係るベンチマーク評価である GRESB（Global Real Estate Sustainability Benchmark）
を投資先の選定や対話に活用する投資家は世界で 100 以上、運用資産残高（AUM）は 22
兆ドル超に上っている1。また、グリーンボンド、ソーシャルボンド、サステナビリティ
ボンドといった調達資金が持続可能な開発目標（SDGs）に貢献する事業に充当される
SDGs 債についても、不動産セクターによる発行が 2010 年代半ば頃から伸び始め、2021 年
6 月末現在の発行残高は約 1,190 億ドルと SDGs 債全体の約 7%に上っている2。
アセットクラスとしての不動産がサステナブルファイナンス関連市場においても存在感を有する背景としては、建築物による二酸化炭素排出量の総排出量に占める割合が 4 割近
くにも上っており、低炭素・脱炭素経済社会への移行（トランジション）に向けて、相当の努力が求められていることが挙げられる3（図表 1 参照）。
図表 1

建築物の二酸化炭素排出量等の状況

世界の建築物等の二酸化炭素排出量の内訳

世界の建築物の二酸化炭素排出量等の推移（2010年から
の増加率）

床面積

人口

二酸化炭素排出量

エネルギー

25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
（暦年）（注） 国際エネルギー機関（IEA）のデータ（IEA World Energy Statistics and Balances 及び Energy Technology
Perspectives）に基づく。建物・建築業界は、鉄鋼、セメント、ガラス等の建築用建材の製造業全体に占める割合から推計して算出。間接排出量は、電気及び商業用熱発電に伴う排出量。
（出所）United Nations Environment Programme, 2020 Global Status Report for Buildings and Construction: Towards a
Zero-Emission, Efficient and Resilient Buildings and Construction Sector, 2020, pp.10-11、より野村資本市場研
究所作成

1

2

3

GRESB の 2020 年の年次評価では、世界で 1,229 を超える不動産会社、ファンド等が参加し、インフラストラ
クチャ―を含めると、その対象となる実物資産は、5.3 兆ドルに達している。（GRESB, Mainstreaming ESG
Benchmarking in Real Assets, December 2019; GRESB, The 2020 GRESB Benchmark Expands its Coverage to US $5.3
trillion AuM amid Growing Demand for Comparable and Reliable ESG Data, 24 August 2020）
本稿では、便宜上、グリーンボンド、ソーシャルボンド、サステナビリティボンドを SDGs 債として表記する。数値は、ブルームバーグによるグリーンボンド、ソーシャルボンド及びサステナビリティボンドの判定
基準に基づき、米国地方債及び証券化商品を除くドル換算ベース。
国際エネルギー機関（IEA）によると、2050 年に世界の建物のストックを二酸化炭素排出量ゼロにするためには、2030 年までに建築物の直接的な二酸化炭素排出量の半減と共に、発電等の間接部門の排出量を約 6 割削減
することが必要と指摘している。（United Nations Environment Programme, 2020 Global Status Report for Buildings
and Construction: Towards a Zero-Emission, Efficient and Resilient Buildings and Construction Sector, 2020, p.11）

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野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

世界では、二酸化炭素排出量や水の使用量を減らす環境性の高い建物である「グリーンビルディング」という概念が 1990 年代に入る頃から、英国の BREEAM（Building Research
Establishment Environmental Assessment Method）や米国の LEED（Leadership in Energy andEnvironmental Design）といった評価・認証制度とともに浸透していった（図表 2 参照）。
さらに、2000 年代後半に入り、責任投資原則（PRI）で投資の意思決定プロセスに環境・社会・ガバナンス（ESG）の要素の観点を組み込むことが謳われたことも契機に、責任不動産投資（Responsible Property Investment、RPI）や GRESB といった不動産と ESG 投資を関連付ける取り組み等も背景に、アセットクラスとしての不動産の認知度が高まっていった。
本稿は、サステナブルファイナンス関連市場におけるアセットクラスとしての不動産の発展経緯と不動産セクターにおけるサステナブルファイナンス関連の資金調達や投資の現状について、グリーンビルディング等に関する主な評価・認証制度にも焦点を当てながら概観し、今後の注目点を論考する。
図表 2

グリーンビルディング等に関する主な評価・認証制度

制度名
1. 総合環境性能評価・認証制度
CASBEE（建築環境総合性能評価①
システム）―不動産、建築等② DBJ Green Building 認証③ LEED④ BREEAM⑤ BOMA360（不動産・ファンド向け認証制度）① GRESB（省エネルギー関連の認証制度）
BELS（建築物省エネルギー性能①
表示）② Energy Star
2. S（Society）関連の認証制度① Well Building Standard② CASBEE―ウェルネスオフィス
3. G（Governance）関連の認証制度① ISO9000（品質）② ISO14000（環境リスク）
ISO41001（ファシリティ
③
マネジメント）

主な利用国

認証種類

日本
日本
環境だけでなく総合的な内容を含む評価認証制度
米国
英国（欧州）
米国
全世界

不動産会社・ファンドの ESG に関する管理、実績の総合評価
制度

日本

省エネルギー性能、新築・既存の別を問わず全ての建築物対象

米国

省エネルギー、建築物（既存ビル）、電化製品

米国
日本

健康性・快適性

全世界
全世界

個別物件における管理体制に対する認証

全世界（出所） 国土交通省不動産・建設経済局「不動産鑑定評価における ESG 配慮に係る評価に関する検討業務」
2021 年 3 月、55-58 頁、より野村資本市場研究所作成

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不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

Ⅱ 不動産セクターのサステナブルファイナンス関連の発展経緯
サステナブルファイナンス関連市場におけるアセットクラスとしての不動産セクターは、
1990 年代頃から、環境性能の可視化等を目的とした評価・認証制度と共に発展してきた（図表 3 参照）。本稿では、日米欧を中心として、（1）1990 年代～2000 年代前半（英米等で浸透し始めたグリーンビルディングの概念）、（2）2000 年代後半～2010 年代前半
（不動産とサステナブルファイナンスの関連付け）、（3）2010 年代後半～2021 年現在（サステナブルファイナンス市場で進化する不動産セクター）、に分けて、主な動きを概
観する。
図表 3

不動産セクターのサステナブルファイナンス及び評価・認証制度等をめぐる主な動き

時期
1987 年 3 月
1990 年
1992 年
1996 年 9 月
2000 年 3 月
2002 年

詳細
国際標準化機構（ISO）、品質マネジメントシステムに関する国際規格である ISO9000 シリーズを発行
英国建築研究所（BRE）と ECD（Energy and Environment）、BREEAM を開発・公表
米国にて、環境保護庁（EPA）が主体となってエネルギースター（Energy Star）プログラム開始
ISO、環境マネジメントの仕様を定める ISO14001 を発行
米国グリーンビルディング協会（USGBC）、LEED 新築の認証制度を公表
日本において、CASBEE（建築環境総合性能評価システム）の CASBEE―建築（新築）事務所版、完成
国際連合のコフィー・アナン事務総長（当時）の呼びかけに応えた機関投資家を中心とする投資コミュ
2006 年 4 月
ニティが「責任投資原則」（PRI）を提唱
2007 年
国際連合環境計画・金融イニシアティブ（UNEP FI）、10 ヵ条の責任不動産投資戦略を公表
2009 年
欧州の主要年金基金のグループが中心となって GRESB を創設
2009 年 6 月 全米ビル協会（BOMA）、優良ビル評価制度「BOMA360 パフォーマンスプログラム」を開発・公表
2011 年 4 月 日本政策投資銀行、DBJ Green Building 認証を開始
日本において、建築物の省エネルギー性能を表示する第三者認証制度である BELS（建築物省エネル
2014 年 4 月
ギー性表示制度）開始
2015 年 9 月 年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）、PRI に署名
2015 年 9 月 国際連合のサミットで、「持続可能な開発目標」（SDGs）採択
第 21 回気候変動枠組条約締約国会議（COP21）にて、気候変動対策に関する新たな国際的な法的2015 年 12 月
枠組みである「パリ協定」合意
LEED 等を傘下に置く米国の GBCI（Green Business Certification Inc.）の子会社である Arc Skoru、
2016 年 12 月
不動産の環境性能を指標化するデータプラットフォームの Arc を開発・公表
2017 年 1 月 UNEP FI、「ポジティブ・インパクト金融原則」策定
金融安定理事会（FSB）が設立した気候関連財務ディスクロージャータスクフォース（TCFD）、最終2017 年 6 月
報告書を公表GPIF、株式にとどまらず、全ての資産で ESG の要素を考慮した投資を進めるべく、投資原則を一部
2017 年 10 月
変更
欧州の炭素関連研究組織、不動産の脱炭素化のためのプロジェクトである CRREM（Carbon Risk Real2018 年 2 月
Estate Monitor）を欧州連合（EU）の支援を受けて発足
2018 年 4 月 ISO、ファシリティマネジメントに関する国際規格である ISO41001 を発行
2018 年 11 月 UNEP FI、「ポジティブ・インパクト不動産投資フレームワーク」策定
2020 年 3 月 GPIF、GRESB へ不動産投資家メンバーとして加盟（出所）各種資料、より野村資本市場研究所作成

１． 1990 年代～2000 年代前半：英米等で浸透し始めたグリーン
ビルディングの概念
現 代 の グ リ ー ン ビ ル デ ィ ン グ の 概 念 は 、 英 国 建 築 研 究 所 （Building Research
Establishment、BRE）とエネルギー・環境コンサルタントの ECD（Energy and Environment）

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野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

が建物の環境性能評価と認証のための評価システムである BREEAM を 1990 年に開発・公表したのが始まりと言われている4。BREEAM は、不動産の開発業者が、競合他社と自社の建物の品質を差別化したいと考えたことを契機に開発された5。
一方、米国では、環境保護庁（EPA）が主体となって 1992 年にエネルギースター（Energy Star）プログラムが始まった6。同制度は、温室効果ガス排出削減対策の一環として、エネルギー消費効率の高い製品の明確化と導入促進等を目的とした自主的な省エネル
ギーラベル制度である 7 。さらに、米国グリーンビルディング協会（U.S. Green Building
Council、USGBC）が 1993 年 4 月に設立され、1998 年からの試行を経て、2000 年 3 月にLEED 新築の認証制度が正式に公表された8。
また、国際標準化機構（ISO）で 1990 年代前半頃から環境マネジメントに関わる様々な規格の検討も行われ、1996 年 9 月に環境マネジメントの仕様を定める ISO14001 が発行されるなど、ISO14000 シリーズが誕生している9。なお、これに先立ち、ISO は 1987 年 3 月、
品質マネジメントシステムに関する国際規格である ISO9001 等を発行し、ISO9000 シリーズも誕生している10。
日本では、国土交通省住宅局の支援の下、産官学共同プロジェクトとして、2001 年 4 月に建築物の総合的環境評価委員会が設立され、CASBEE（建築環境総合性能評価システム、
Comprehensive Assessment System for Built Environment Efficiency）が構築された11。2002 年に完成した CASBEE―建築（新築）事務所版を始めとして、評価する対象のスケールに応じた建築系、都市・まちづくり系の評価ツールが CASBEE ファミリーとして開発・公表
されていった。

２． 2000 年 代 後 半 ～2010 年 代 前 半 ： 不 動 産 と サ ス テ ナ ブ ル
ファイナンスの関連付け
金融市場では、20 世紀前半から社会的責任投資（SRI）といった概念はあったが、国際連合のコフィー・アナン事務総長（当時）の呼びかけで 2006 年 4 月に公表された PRI を 1
つの契機に、ESG の概念が急速に広まった。これを受けて、国際連合環境計画・金融イニ
シアティブ（UNEP FI）不動産ワーキンググループ（PWG）が、PRI を不動産投資に適用する考え方として「責任不動産投資」（RPI）の推進に取り組み始めた。
RPI は、不動産のライフサイクル全般においてサステナビリティを追求するもので、通4

GRESB, Moving the Goalposts: The History of Green Building and Performance, 28 April 2020.
Nigel Howard, Building Environmental Assessment Methods: In Practice, The 2005 World Sustainable Building
Conference, 2005, p.2009.
6 1996 年からは、エネルギー省（DOE）との協力によりプログラムが運用されている。
7 なお、オフィス機器の国際的省エネルギー制度としての国際エネルギースタープログラムは、日米両政府合意の下、1995 年 10 月から実施されている。
8 U.S. Green Building Council, Where LEED Began.
9 ISO14001 は、環境マネジメントの仕様（スペック）を定めた規格であり、ISO 規格に沿った環境マネジメン
トシステムを構築する際に守らなければならない事項が盛り込まれている。（環境省「ISO14001」）
10 日本品質保証機構「ISO の基礎知識」。
11 建築環境・省エネルギー機構「CASBEE の概要」。
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不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

常の金融上の目標に加えて、ESG へ配慮するアプローチであり、最低限の法律上の要請を超えて、不動産の環境的・社会的なパフォーマンスを改善するものと位置付けられている。
PWG は RPI 推進の一環として、2007 年に 10 ヵ条の責任不動産投資戦略を公表している（図表 4 参照）。
図表 4
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

責任不動産投資戦略の 10 ヵ条

省エネルギー（省エネルギーのための設備改良、グリーン発電及びグリーン電力購入、エネルギー効率の高い建物など）
環境保護（節水、固形廃棄物のリサイクル、生息地保護など）
自発的認証制度（グリーンビルディング認証、認証を受けた持続可能な木材による仕上げなど）歩行に適した都市整備（公共交通指向型都市開発、歩行に適したコミュニティ、複合用途開発など）
都市再生と不動産の利用変化への柔軟性（未利用地開発、柔軟に変更可能なインテリア、汚染土壌地の再開発など）
安全衛生（敷地内の保安、自然災害の防止策、救急対応の備えなど）
労働者福祉（構内託児所、広場、室内環境のクオリティー、バリアフリーデザインなど）
企業市民（法規の遵守、持続可能性の開示と報告、社外取締役の任命、国連責任投資原則のような任意規約の採択、ステークホルダーとの関わりなど）
社会的公正性とコミュニティ開発（低所得者向け住宅供給、コミュニティの雇用研修プログラム、公正な労働慣行など）
地域市民としての活動（質の高いデザイン、近隣への影響の極小化、地域に配慮した建設プロセス、コミュニ
ティ福祉、歴史的な場所の保護、不当な影響の排除など）（出所）United Nations Environment Programme - Finance Initiative, Responsible Property Investing: What the Leaders are
Doing、国土交通省「基本的な考え方」、より野村資本市場研究所作成

2009 年には、PRI を主導した欧州の主要年金基金グループが中心となって、不動産セク
ターの ESG 配慮を測る年次ベンチマーク評価である GRESB が創設された。GRESB は、建築物を対象とする BREEAM、LEED、CASBEE 等とは異なり、不動産セクターの会社・ファンド単位で評価する仕組みである。GRESB は、欧州のみならず、日本においても、
海外の年金基金等の投資家からの ESG 配慮要請に伴い、GRESB に取り組む J-REIT （REIT
は不動産投資信託）、ファンド、不動産会社が徐々に増えていった12。
米国では、全米ビル協会（Building Owners and Managers Association International、BOMA）
が 2009 年 6 月、運営維持管理、環境、テナントリレーションなどプロパティマネジメン
ト分野での総合的な評価を行い、優秀な成果を上げている建物を評価するプログラムとして「BOMA360 パフォーマンスプログラム」を立ち上げた13。さらに、米国のウェルネス（健康）不動産サービス会社の Delos Living は 2014 年 10 月、人々の健康とウェルネスに焦点を当てた建築や街区の環境性能評価システムとして WELL Building Standard の第 1 版「WELL v1」を発表した14。
一方、日本では、政府系金融機関の日本政策投資銀行（DBJ）が 2011 年 4 月、環境・社会への配慮がなされた不動産とその不動産を所有・運営する事業者を支援する取り組みと12

伊藤雅人他「ESG・SDGs の配慮が不動産の価値に及ぼす影響」『不動産鑑定』第 58 巻第 6 号、住宅新報出版、
2021 年 6 月、11 頁。
13 日本ビルヂング協会連合会「BOMA360 パフォーマンスプログラム 日本語版申請ガイドラインを公開」 『びるぢんぐ』第 336 号、日本ビルヂング協会連合会、2016 年 6 月、10 頁。
14 同システムは 2014 年 10 月に第 1 版「WELL v1」、2018 年 5 月に第 2 版試行版「WELL v2pilot」、2020 年 9 月に「WELL v2」が公表されている。（International WELL Building Institute「WELL v2」）

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野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

して、「DBJ Green Building 認証」を開始した15。同年 11 月、三井住友銀行も「SMBC サ
ステイナブルビルディング評価融資」の取り扱いを開始する16等、金融機関独自の動きが観察されるようになった。他方、国土交通省が 2013 年 10 月に公表した「非住宅建築物に係る省エネルギー性能表示のための評価ガイドライン（2013）」に基づき、第三者機関が非住宅建築物の省エネルギー性能の評価及び表示を適確に実施することを目的とした建築
物省エネルギー性能表示制度（BELS）が 2014 年 4 月に始まった17。
なお、2010 年代に入る頃から、環境性能認証を取得している物件とそうでない物件との賃料等の比較調査が、LEED 認証を取得した物件を中心に行われるようになり18、環境性能の高い物件の経済的合理性や、認証取得のメリット等が認識されていくようになった（図表 5 参照）。総じて、2000 年代後半～2010 年代前半は、サステナブルファイナンス
の代表的手法である ESG 投資が浸透していく中で、不動産セクターと ESG 投資の関連付けが進み、サステナブルファイナンス関連市場に不動産セクターをしっかりと位置付ける
ことにつながった時期と言える。
図表 5

諸外国における認証・評価を受けた物件の経済効果に関する分析結果（例）

地域（認証・評価の種類）

概要
賃料上昇
再販売価格の上昇
利用率
営業経費の減少
純営業利益率の増加
資本コストの減少
生産性の向上通常の物件との差
2～17%
5.8～35%0.9～18%30%
5.9%
0.50～0.55%
4.88%

オーストラリア
（NABERS と Green Star）

価値プレミアムの上昇

2～12%

投資リターンの向上

0.6～4%

オランダ（複数認証・評価制度）

賃料プレミアムの上昇

6.5%

米国（Energy Star と LEED）（注） 2003～2011 年までの先行研究に基づく。
（出所）Institute for Building Efficiency, Assessing the Value of Green Buildings, 2012、より野村資本市場研究作成

３． 2010 年代後半～2021 年現在：サステナブルファイナンス関連
市場で進化する不動産セクター
サステナブルファイナンスは、2015 年のパリ協定や SDGs といった国際的合意に加え、世界最大の公的年金である年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）の PRI 署名等を契機に、発行体や投資家に広く浸透していった。一方、気候関連財務ディスクロージャータス
クフォース（TCFD）が 2017 年 6 月に公表した最終報告書や各国・地域の金融当局や中央銀行等により、企業や金融機関が気候変動に関するリスクや機会を把握し、開示すること
15

日本政策投資銀行「DBJ Green Building 認証」。
本商品は 2018 年 3 月 30 日に取扱いを終了した。（三井住友銀行「SMBC サステイナブルビルディング評価融資/私募債」）
17 住宅性能評価・表示協会「建築物省エネルギー性能表示制度とは」。
18 伊藤雅人他「ESG・SDGs の配慮が不動産の価値に及ぼす影響」『不動産鑑定』第 58 巻第 6 号、住宅新報出版、
2021 年 6 月、22 頁。
1660

不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－が促される等の動きが見られている。
不動産セクターにおいても、サステナブルファイナンス関連も含めて様々な進展が見られている。世界的な動きで注目される主な動きとしては、UNEP FI によるポジティブ・イ
ンパクト不動産投資フレームワークの公表及び ISO によるファシリティマネジメントの国
際規格である ISO41001 の発行が挙げられる。
1 点目の UNEP FI については 2017 年 1 月、SDGs 達成に向けた金融の共通枠組みとして「ポジティブ・インパクト金融原則」を策定したのに続き、2018 年にインパクト分析に関する事業形態や資産タイプ別のフレームワークも公表している19。その一環として 2018年 11 月に示されたポジティブ・インパクト不動産投資フレームワークは、不動産投資家
が、インパクトに基づいた投資手法を開発・実践するのを支援すべく、4 つの投資目標を掲げる形で策定された（図表 6 参照）。
図表 6 UNEP FI の「ポジティブ・インパクト不動産投資フレームワーク」における投資目的項目
インパクトの明確化

概要
投資活動からのインパクトの特定と創出

市場水準及びサステナブルなリターン

経済的、社会的、環境的便益を創出しつつ、財務的なリターンとのトレード
オフはなし
ポジティブ及びネガティブな属性及びネガティブ要因の緩和、事前・事後の意図とインパクトの結びつき
サービスが十分に行き届いていない商品と市場に対する長期的な経済パフォー
マンスに寄与するような物理的・社会的側面での支援

インパクトの計測
追加的な資金及び／又はインパクトのフロー（出所）国際連合環境計画・金融イニシアティブ（UNEP FI）「ポジティブ・インパクト不動産投資
フレームワーク」2018 年 11 月、13 頁、より野村資本市場研究所作成

2 点目の ISO41001 は 2018 年 4 月に発行されたもので、組織の土地、建物、設備等を経営的視点に立って最適な状態で保有し、運営し、維持し、企業活動の発展を助けることを目的として策定された。ファシリティマネジメント分野で世界初となる国際規格として位置付けられ、健康・ウェルビーイング、空間活用、維持管理、セキュリティ、衛生、環境、
オフィス費等、幅広い分野をカバーしている20。
一方、欧州関連の動きでは、不動産の脱炭素化のためのプロジェクトである CRREM（Carbon Risk Real Estate Monitor）が注目される。CRREM は、欧州で長年に渡ってエネル
ギー効率化や炭素関連研究を行ってきた主要組織がコンソーシアム・メンバーとなって、欧州連合（EU）の支援を受けて 2018 年 2 月に発足したプロジェクトである21。気候変動
が建築部門に大きな影響を及ぼす可能性があるため、不動産会社に対して資産再構築のリ
スク及び実行可能性を測定するツールを提供することを目的として発足し、EU 地域内の商業用不動産についてパリ協定の 2℃及び 1.5℃目標に整合する温室効果ガス排出量の19

公表されているフレームワークは、（1）資金使途を限定しない事業を対象とした金融商品、（2）資金使途を限定したプロジェクトファイナンス、（3）不動産投資（UNEP FI, Model Frameworks）。
20 「ISO、世界初のファシリティマネジメント規格 ISO41001 をリリース」『Sustainable Japan』2018 年 4 月 28 日。
21 当初の CRREM のコンソーシアム・メンバーは、IIÖ 不動産経済研究所（オーストリア、プロジェクト・コー
ディネーター）、アリカンテ大学（スペイン）、Ulster University （英国）、 GRESB（オランダ）、TIAS
Business School（オランダ）（CRREM, Consortium Members）。

61野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

2050 年までの炭素削減経路を算出し、公表した。移行経路及び分析ツールは無料で公開されている。その後、2020 年 5 月にオランダの主要年金投資家等がスポンサーとなり、対象地域を欧州のみならず北米やアジア太平洋地域に拡大し、GPIF を始めとした年金投資家等も支援する形で、フェーズ II のプロジェクトが始まっている22。
日本については、GPIF 及び日本政府等による取り組みが注目される。GPIF は前述のとおり、2015 年 9 月に PRI に署名して以降、ESG 投資への取り組みを進めている。具体的には、2017 年 7 月に日本株の 3 つの ESG 指数を選定し、同指数に連動したパッシブ運用を開始し、同年 10 月には株式にとどまらず、不動産も含めた全ての資産で ESG の要素を考慮した投資を進めるべく、投資原則を一部変更した。GPIF では不動産をオルタナティブ
資産の一部として位置付けているが、この変更を通じてオルタナティブ資産についても
ESG を考慮した運用を行うこととなった。さらに、GPIF は 2020 年 3 月、市場全体の ESG
情報の開示促進と運用受託機関等との建設的な対話促進のため、GRESB へ不動産投資家
メンバーとして加盟した23。世界及び日本最大の投資家である GPIF による不動産におけるESG 投資へのコミットメントは、金融市場における不動産の ESG 投資の普及に寄与する要素と考えられる。
加えて、日本では国土交通省や不動産業界関連団体等で、ESG 不動産投資の普及に向けた様々な取り組みが行われている。例えば、国土交通省では近年、（1）ESG 投資の普及促進に向けた勉強会（最終とりまとめは 2018 年 3 月に公表）、（2）ESG 不動産投資のあり方検討会（中間とりまとめは 2019 年 7 月に公表）、（3）不動産分野における ESGTCFD 実務者 WG（不動産分野 TCFD 対応ガイダンスは 2021 年 3 月に公表）、等が実施されている24。
総じて、2015 年頃からの金融市場におけるサステナブルファイナンスの世界的な広がりの中で、各種イニシアティブ、投資家、政府等の取り組みも通じて、不動産セクターが順調に発展していったと考えられる。

Ⅲ 不動産セクターにおけるサステナブルファイナンスの現状
不動産セクターにおけるサステナブルファイナンスでは、発行及び投資プロセスの随所で評価・認証制度が活用されている。本章では、（1）サステナブルファイナンスで活用される評価・認証制度の特徴、（2）SDGs 債の発行状況、（3）投資家動向、に分けて概観する。

１．評価・認証制度の特徴
前章で紹介したとおり、不動産セクターでは、評価・認証制度も活用しながら、サステ
ナブルファイナンスに取り組んでいる。活用されている主な制度としては、（1）建物の22

CRREM Project, Decarbonization Pathways for Real Estate Available for Public Consultation, 11 May 2020.
年金積立金管理運用独立行政法人「GRESBへ『不動産投資家メンバー』として加盟しました」2020年 3月 27日。
24 国土交通省「ESG 不動産投資・環境不動産ポータルサイト」。
2362

不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

環境性等を評価する LEED、BREEAM、CASBEE、DBJ Green Building 認証等、（2）建物で働く人の快適性、健康性を評価する WELL Building Standard、（3）不動産セクターの会
社・ファンド単位で評価する GRESB、等が挙げられる（図表 7 参照）。
サステナブルファイナンスにおいて、資金調達主体である発行体や、投資家等が評価・認証制度を活用しながら取り組んでいる背景として、同制度に関して（1）ESG／サステ
ナビリティに関連する取り組みの可視化、（2）経済的合理性に関する実証分析の蓄積、といった特徴があることが挙げられる。
図表 7
LEED

BREEAM

CASBEE―建築

米国
1998 年

英国
1990 年

開発

USGBC

BRE

日本
2002 年
建築環境・省エネルギー
機構（IBEC）

認証

Green
Building
Certification（GBCI）

―

設立国
設立年

関
係
機
関

不動産セクターの主な評価・認証制度の概要

評価対象

IBEC が認定した機関

DBJ
Green Building
認証
日本
2011 年WELL
Building
Standard
米国
2014 年GRESB
Real Estate
Assessment
欧州2009 年

DBJ

Delos Living

GRESB

日本不動産
研究所

GBCI

GRESB

建物の環境性
能や運営管理面を評価

建物の環境性能を評価

評価項目

・総合的
プロセス
・立地・
交通
・敷地選定
・水利用
・エネル
ギーと空
気環境
・材料・
資源
・室内環境
・革新性
・地域別
重み付け

認証レベル

CertifiedSilverGold
Platinum

Pass
Good
Very Good
Excellent
Outstanding

C
BB+
A
S

運用実績
（注）

（全世界）
約 86,081 件（全世界）
約 594,011 件（日本国内）
1,251 件・管理・健康と快適性
・エネルギー
・交通
・水
・材料
・廃棄物
・土地利用と
生態系
・汚染

・環境品質
・環境負荷
・環境性能効率

・エコロジー・アメニティ・
ダイバーシ
ティ
・リスクマネジ
メント・コミュニティ・パートナー
シップ

1 つ星
2 つ星
3 つ星
4 つ星
5 つ星
（日本国内）
1,073 件建物で働く人の健康性や快適性に特化し
て評価
・空気
・水
・栄養
・光
・運動
・快適性
・精神

BronzeSilverGold
Platinum（全世界）
9,547 件企業・ファンド
単位で評価
・マネジメント・パフォーマンス・建設・改築

1 つ星
2 つ星
3 つ星
4 つ星
5 つ星
（全世界）
1,229 件（注） 運用実績のうち、LEED は 2020 年 7 月時点、BREEAM は 2021 年 7 月 16 日時点、CASBEE―建築は 2021
年 5 月 1 日時点、DBJ Green Building 認証は 2021 年 3 月時点、WELL Building Standard は 2021 年
4 月 20 日時点、GRESB Real Estate Assessment は 2020 年 12 月時点のもの。また、CASBEE―建築の運用
実績には、CASBEE―戸建、CASBEE―不動産、CASBEE―ウェルネスオフィス、CASBEE―街区の実
績を含む。
（出所）国土交通省土地・建設産業局「不動産鑑定評価における環境性、快適性、健康性の評価に関する検討業務」報告書、2019 年 3 月、5-6 頁及び各種ウェブサイト、より野村資本市場研究所作成

63

野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

1 点目について、発行体の観点から、世界各地域で近年、多くの企業が保有する不動産
や職場環境におけるサステナビリティの向上を始めとして ESG／サステナビリティ関連の取り組みを強化する傾向にある。そのような中、各企業による取り組みに実効性があることを、第三者が客観的に判断する評価・認証を受けることを通じて、他の企業や投資家等のステークホルダーに PR することが可能になると考えられる。また、企業によっては設立して歴史が比較的浅い等の理由で、サステナブルファイナンス関連市場も含めた金融資本市場での認知度が高くない場合もあるが、評価・認証制度を活用することを通じて、投資対象となる企業、資産、プロジェクト等の ESG／サステナビリティ関連のクオリ
ティーについてある程度説明可能になるため、投資家が投資しやすくなるとも考えられる。
そのような企業にとっては、評価・認証制度が金融資本市場へのパスポートの役割を担い、投資家層を広げる一助になるとも考えられる。
投資家においても近年、ESG／サステナビリティ関連への投資を強化するケースが増えているが、投資判断において全ての企業、不動産のサステナビリティの実効性を詳細に渡って分析し、判断することがコストや手間の観点から難しいこともある。そのような中、評価・認証制度を投資判断材料の一部として活用することが可能になると考えられる。また、投資家によっては、投資対象を決定する条件の 1 つとして、一定水準以上の認証レベルを掲げることもあるようだ。
2 点目について、経済的合理性の観点では、前述のとおり、国内外で評価・認証を受けた物件について、賃料や営業費用の削減、生産性向上、利用率などにおいて優位があるとの分析結果が示されている。例えば、LEED の運営を行う USGBC は、同認証を取得した
建物ではエネルギー、水、メンテナンスや廃棄物に係るコストが低い傾向にあり、また賃料が平均的に 20%程度高いうえ、空室率が 4%程度低い傾向にあるとの結果を示しているが25、日本で活用されている評価・認証制度に関しても、様々な実証分析が行われている（図表 8 参照）。
このように、経済的合理性に関する実証分析が蓄積していることは、評価・認証を受けた企業等の発行体について、ESG／サステナビリティ関連の取り組みと財務パフォーマンスの向上を両立させていることを示唆するものとも解釈される。その意味では、評価・認証制度を活用する発行体の観点からは、ESG／サステナビリティ関連のみならず、財務面の魅力も PR できるといったメリットを享受することができよう。
そして、サステナブルファイナンスの投資家をめぐっては、現状では、環境面・社会面
でのポジティブな効果（インパクト）のみならず、伝統的な投資の評価軸であるリスクとリターンを踏まえた投資ポートフォリオの最適化を目指しているケースが多く、実証分析の結果も用いながら、評価・認証を受けている企業、資産、プロジェクト等への投資の妥
当性を判断することにもつながるとも考えられる。

25

64

U.S. Green Building Council, Why LEED.

不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

図表 8

日本における認証・評価を受けた物件の経済効果に関する分析結果（例）

研究主体
国土交通省
スマートウェルネス
オフィス研究委員会（2014 年）
日本不動産研究所（2015～2020 年）

概要
分析結果
CASBEE 不動産認証と不動産のキャップ CASBEE 不動産認証を取得した不動産のキャップ
レートとの相関分析
レートは、認証取得後、平均 2.4%低下
CASBEE の認証を取得した建物はそうでない建物
CASBEE と賃料の相関分析と比べて賃料が 3.64%高い、CASBEE スコア 1 点
当たり、賃料が 0.46%高い傾向
2016 年から 2020 年の DBJ Green Building 認証を
DBJ Green Building 認証と賃料の相関分析 取得した建物がそうでない建物と比べて高い傾向（5.9%～12.2%）
CASBEE、CASBEE 不動産、DBJ Green Building
CASBEE、CASBEE 不動産、DBJ Green
認証のいずれかの認証を取得している建物は賃料がBuilding 認証と賃料の相関分析
約 4.4%高い傾向

ザイマックス不動産総合研究所（2013～2014 年）
SDGs-スマートウェル
CASBEE ウェルネスオフィスと賃料の相 CASBEE ウェルネスオフィスのスコア 1 点がネスオフィス研究
関分析234 円／坪に相当委員会（2020 年）
DBJ Green Building 認証を取得している建物の日本不動産研究所
DBJ Green Building 認証とキャップレート
キャップレートは同認証を取得していない建物と（2019～2020 年）の相関分析比べて低い傾向（注） 研究主体における括弧内は、分析対象期間を指す。
（出所）国土交通省不動産・建設経済局「不動産鑑定評価における ESG 配慮に係る評価に関する検討業務」
2021 年 3 月、75-85 頁、より野村資本市場研究所作成

すなわち、これらの評価・認証制度は、発行体、投資家双方に対して、ESG／サステナ
ビリティに関連する取り組みの可視化や経済的合理性に関する示唆等を通じて、資金調達
や投資の利便性を提供しており、不動産セクターにおけるサステナブルファイナンスの発展の一助になっていると解釈される。
次に、不動産セクターにおける資金調達と投資の状況について概観する。

２．SDGs 債の発行状況
グリーンビルディング等のサステナブルな性能に配慮した不動産等の建設を資金使途とする SDGs 債の発行体セクターとしては、不動産セクターが中心的だが、事業法人等がグリーンビルディング等の建設資金として調達するケース、金融機関がグリーンビルディング等を建設する事業法人に貸付を行う際の原資として調達するケース等、様々なパターンがある。また、不動産セクターでもグリーンビルディング等の建築物のみならず、例えば再生可能エネルギーを資金使途とした SDGs 債の調達を行うケースもある。本稿では、便宜上、不動産セクター全体に焦点を当てて、SDGs 債の発行状況及び事例を紹介する。
金融市場では、グリーンボンド、ソーシャルボンド、サステナビリティボンドといった
SDGs 債の発行が 2000 年代半ば頃から始まった。SDGs 債の発行体は当初、国際機関や政府系機関等が中心だったが、2010 年代に入って、事業会社、金融機関等にも広がっていった。ブルームバーグの統計に基づくと、不動産セクターでは 2013 年 5 月、フランスの大手不動産投資・管理会社のジェシナ（Gecina）が世界で初めてグリーンボンドを発行した。不動産セクターによる SDGs 債の発行は、2014 年 1 月に複数の金融機関が公表したグリーンボンド原則（GBP）に適格なグリーンプロジェクトの事業区分として、「地域、国または国際的に認知された標準や認証を受けたグリーンビルディング」が含まれたこともあり、2010 年代後半頃から世界各地域に広がっていった（図表 9 参照）。

65

野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

図表 9

不動産セクターによる SDGs 債の発行状況

発行額推移
グリーン

（億ドル）

500
400
300
200
100
0

種類別残高内訳

ソーシャル

サステナビ
リティ
7%

サステナビリティ
ソーシャル
4%

グリーン
89%

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021

（暦年）

国別残高内訳

通貨別残高内訳

米国
16%

その他
19%
フィンランド
3%
ドイツ
日本
4%
5%
ルクセン
ブルク
英国
5%
6%

スウェーデン
14%
フランス
11%
オランダ
8%

ケイマン諸島9%

発行年限別残高内訳

カナダドル
3%
日本円
5%

ノルウェー・ 中国元
2%
クローネ
その他
2%
5%
ユーロ
40%

英ポンド
6%
スウェーデン
クローナ
米ドル
12%
25%

主な発行体別残高
ジェシナ（フランス）（億ドル）

ジェシナ（フランス）

デジタル・リアルティ（米国他）

600

デジタル・リアルティ（米国他）

プロロジス（米国他）

プロロジス（米国他）

ヴァサクロナン（スウェーデン）ヴァサクロナン（スウェーデン）400

エクイニクス（米国）

エクイニクス（米国）CTP（オランダ）
CTP（オランダ）
ボストンプロパティーズ（米国）ボストンプロパティーズ（米国）200

カナリーワーフグループ（英国）カナリーワーフグループ（英国）CPIプロパティ・グループ（ルクセンブルク）
CPIプロパティ・グループ（ルクセンブルク）

0
≦1

2～5

6～10

11～20

（発行年限）

21～30

31～

正栄地産集団有限公司（中国）
正栄地産集団有限公司（中国）

0020

40 50 60
（億ドル）
（億ドル）

100
80

（注） SDGs 債の発行額（2021 年 6 月末時点）は、ブルームバーグによるグリーンボンド、ソーシャルボン
ド及びサステナビリティボンドの判定基準に基づく。証券化商品を除く。ドル換算ベース。主な発行体別残高は、発行残高が多い順に 10 の発行体の残高を表示。
（出所）ブルームバーグのデータを基に、野村資本市場研究所作成

ブルームバーグの統計に基づくと、世界の不動産セクターによる SDGs 債の発行残高は2021 年 6 月末時点で約 1,190 億ドルに達している。傾向としては、（1）種類別残高内訳ではグリーンボンドが全体の約 9 割、サステナビリティボンドが約 7%、ソーシャルボンド
は約 4%、（2）国別では、米国、スウェーデン、フランス等が中心、（3）通貨別では
ユーロ及び米ドルが中心、（4）平均発行年限は約 8.1 年、発行残高が最も多いのは 6～10
年で、最長は東京建物及び東急不動産ホールディングスによる 40 年債、となっている。
なお、不動産セクターのソーシャルボンドは日本のケネディクス・レジデンシャル・ネク
スト投資法人が 2019 年 12 月に発行したのが第 1 号案件である。不動産セクターによるSDGs 債の発行体数は、235 社で、発行残高上位 10 社にはフランス、米国等の企業がランクインしているほか、企業グループの複数の組織が SDGs 債の起債に取り組んでいるケースも見られている。
グリーンボンドの発行体として、例えば、物流不動産会社の米プロロジス・グループは、
日本を含めた複数の発行体でグリーンボンドを発行している。日本で 2018 年 8 月からグ

66

不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

リーンボンドを起債している日本プロロジスリート投資法人は、発行の主な背景として、（1）同グループの ESG 活動の一環として、環境負荷を可能な限り低減したエネルギー効率の高い先進的な物流施設への投資とその運用に取り組んでおり、保有する個々の施設の環境性能を評価する各種環境認証を積極的に取得、（2）債券投資家の ESG 投資への需要の高まり、を挙げている26。
同グループのグリーンボンド・フレームワークに基づくと、調達資金の使途における適格カテゴリーは、グリーンビルディング、再生可能エネルギー及び省エネルギーとなっている。このうち、グリーンビルディングについては、少なくとも 1 つ以上の認証を取得しかつ一定水準以上の評価を受けたもののみ対象とする等の要件が定められている。また、
レポーティングにおいても、適格グリーンプロジェクト・ポートフォリオ内の資産が取得した認証のレベルといった情報も含まれており、資金使途とするグリーンビルディングの基準を厳格に管理すべく、評価・認証を活用した仕組みになっている（図表 10 参照）。
図表 10 プロロジスのグリーンボンド・フレームワーク（抜粋）
調達資金の使途
グリーンボンドの調達資金は、以下の適格クライテリアを満たすプロジェクトの資金に充当します。
適格クライテリア
1. グリーンビルディング：
調達資金の使途：以下の要件のいずれかを満たす資産に係る新規または既存の投資または支出。
i）以下の分類において少なくとも 1 つの認証を取得した新規、既存または改修建築物。
a. LEED（米国） ：Platinum、Gold または Silver
b. DGNB（ドイツ） ：Platinum、Gold または Silverc. BREEAM（英国） ：Outstanding、Excellent、Very Good または Goodd. HQE（フランス） ：Exceptional、Excellent、Very Good（Very Performant）または Good（Performant）
e. CASBEE（日本） ：S、A または B+
f. DBJ Green Building 認証（日本）：5 または 4g. BELS（日本）：5 または 4ii）建築物、建築物サブシステム及び土地を対象とした、エネルギー効率、水の消費性能またはその他環境面で有益な改善を目的とした物件の改修。例えば、LED 等省エネルギー型照明、クールルーフ等サステナビリティに配慮した建築素材、スマー
トメーター、電力及び再生可能エネルギーによる充電ステーション及び蓄電池、節水園芸／乾燥耐性のある造園、廃棄物転換、節水・省エネルギー技術及び素材ならびに各種サステナビリティ格付システムによって認められる改善への投資を指すが、これに限らない。
2. 再生可能エネルギー：（略）3. 省エネルギー：（略）プロジェクトの評価及び選定のプロセス
本グリーンボンドの調達資金が充当されるプロジェクトは、「調達資金の使途」のセクションに記載の適格クライテリアへの適合に基づいて、発行体のグリーンボンド・コミッティーが評価と選定を行います。（略）
調達資金の管理
発行体のグリーンボンド・コミッティーは、グリーンボンド発行による調達資金を、発行体またはその関連会社の資産ポートフォリオ内の適切な資産からなる資産ポートフォリオ（以下、「適格グリーンプロジェクト・ポートフォリオ」という）に充当する予定です。（略）レポーティング
発行体は、当該グリーンボンド発行から 1 年以内に、場合に応じてプロロジス、プロロジスの関連会社または発行体のウェブサイト上において、適格グリーンプロジェクト・ポートフォリオへのネットの調達資金の充当状況を報告します。本レポーティングは、グリーンボンドの調達資金の全額が充当されるか、対応するグリーンボンドの発行残高がゼロになるまで、年次で更新されます。発行体は、当該グリーン
ボンドの発行残高がある限り、発行体のグリーンボンドすべてについて、適格グリーンプロジェクト・ポートフォリオへの調達資金の充当
状況を、少なくともカテゴリーレベルでの内訳及び総額ベースで報告する予定です。
発行体は、実務上可能な限り、以下の情報を開示します。

充当された調達資金の総額

適格プロジェクトの件数

未充当の調達資金の残高

適格グリーンプロジェクト・ポートフォリオ内の資産が取得した認証のレベル（略）（出所）Prologis, Green Bond Framework for Prologis, Inc., Prologis, L.P., Related Co-investment Ventures and Other
Affiliates (Together, “Prologis”), August 2020; サステイナリティクス「フレームワークの概要及びセカンドパーティ・オピニオン プロロジス グリーンボンド」2020 年 8 月 12 日、より野村資本市場研究所作成
26

日本プロロジスリート投資法人「グリーンボンドへの取組み」。

67野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

３．投資家動向グリーンビルディング等サステナブルな性能に配慮した不動産等の投資家動向に関して、UNEP FI 及び国土交通省によるアンケート調査を紹介する。これらは総じて、世界、日本
ともに不動産投資に ESG の概念の浸透が進んでいることを示唆する内容となっている。
１）UNEP FI 等による世界の不動産投資家を対象としたアンケート調査（2019 年 3 月）27
UNEP FI、カナダの不動産投資顧問会社のベントール・ケネディ及びカナダ不動産投資協会（REALPAC）が 2019 年 3 月に公表した世界の不動産投資家を対象としたアンケート調査は、44 の機関投資家・資産運用会社（合計 AUM 約 1.1 兆ドル）を対象
として 2018 年 9～11 月に行われたものである。
調査結果では、（1）全体の約 93%の回答者が投資判断に ESG 基準を含めている、（2）全体の約 85%の回答者がリスク低減を主眼に ESG 基準を活用している、（3）全体の約 83%の回答者が、回答者にとっての投資家からサステナビリティ関連開示の拡充を求められている、（4）全体の約 80%の回答者がテナントによるグリーンビル
ディングに対する需要を背景に ESG 基準を活用している、等が明らかになった。加
えて、ESG 課題領域のうち、エネルギー、温室効果ガス排出量、水、廃棄物、人々の健康と福祉等の項目を重視していることが明らかになった。
総じて、調査結果では多くの回答者が ESG 基準を重視して投資を実施していることや、サステナビリティ関連開示の拡充が課題となっていること等が浮き彫りとなっている。
２）UNEP FI 等による「ヘルシービルディング」に焦点を当てた投資家等を対象としたアンケート調査結果（2021 年 5 月）28
UNEP FI、米国の公衆衛生を改善するための建築等を推進する非営利団体の Center
for Active Design、カナダのベントール・グリーンオークが 2021 年 5 月に公表したアンケート調査は、世界の投資家等（合計 AUM 約 5.75 兆ドル及び不動産に係る投資ポートフォリオの規模合計約 1.03 兆ドル）を対象として行われたものである。
不動産業界では近年、利用者の健康と安全に配慮すべく、立地、設計及び事業戦略を行う「ヘルシービルディング」という考え方が浸透しつつある。
具体的な調査結果では、（1）全体の約 87%の回答者がヘルシービルディングの需要が今後 1～2 年で増大すると予想している、（2）全体の約 89.5%の回答者が組織の健康及びウェルネス戦略をここ 1 年で拡充する予定、（3）多くの回答者がオフィスを始めとしたテナントからのヘルシービルディングへの需要が高まっていると指摘、（4）ヘルシービルディングへの投資の理由としては新型コロナウイルス感染症、テ

27
28

68

UNEP FI et al., Global ESG Real Estate Investment Survey Results, March 2019.
UNEP FI et al., A New Investor Consensus: The Rising Demand for Healthy Buildings, May 2021.

不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

ナントによる満足度の向上、人々の健康、市場での差別化が中心、等が明らかになった。加えて、ESG 関連では、（1）約 89%の回答者が ESG 戦略に健康及びウェルネスを組みこんでいる、（2）回答者が活用している主な ESG 評価方法としては、GRESB、
LEED、エネルギースター等、が示された（図表 11 参照）。
2020 年に入って世界的大流行となった新型コロナウイルス感染症問題を経て、ヘルシービルディングに対する需要が世界的に住宅、オフィス、リテールを含めた多様なセクターで広がりつつあるとともに、ESG 戦略の観点からもヘルシービルディング
への取り組みの重要性が増していることが本調査結果で明らかになっている。
図表 11

世界の投資家等が活用している主な ESG 評価方法

評価方法
BOMA BESTBREEAM
CDP
Energy Star
FitwelGRESBGRI (Global Reporting Initiative)
Green Globes
LEED
PRI (Principles for Responsible Investing)
TCFD (Task Force on Climate-related Financial Disclosures)
SBT (Science-based Target)
SASB (Sustainability Accounting Standards Board)
SDGs (Sustainable Development Goals)
WELL Building Standard
World Green Building Council Health & Wellbeing Framework
なし
その他

回答者割合
37%
29%
21%
61%
47%
74%
50%
0%
68%
45%
47%
1%
18%
50%
39%
11%
3%
32%

（出所）UNEP FI et al., A New Investor Consensus: The Rising Demand for Healthy Buildings, May 2021, p.20、より野村資本市場研究所作成

３）国土交通省による日本の J-REIT 及び私募 REIT の運用会社を対象としたアンケート調査（2021 年 3 月）29
国土交通省不動産・建設経済局が 2021 年 3 月に公表した日本の不動産投資家を対象としたアンケート調査は、J-REIT 及び私募 REIT の運用会社 98 社を対象に 2020 年
12 月～2021 年 1 月に行われたものである。調査結果では、（1）投資判断の際に、ESG の要素のうち、安全性、コンプライアンス、プロパティマネジメント体制等を重視する回答者が比較的多かった（図表 12 参照）、（2）ESG 関係認証の取得について
は、CASBEE、GRESB、BELS 等との回答が中心（図表 13 参照）、（3）ESG 要素を配慮した不動産と通常の不動産のキャップレート30の最大差との質問に関する平均値
は 0.075%、（4）投資家や金融機関の ESG 重視の意向が ESG 活動に影響していると
29

国土交通省不動産・建設経済局「不動産鑑定評価における ESG 配慮に係る評価に関する検討業務」2021 年
3 月、59-74 頁。
30 キャップレートは、還元利回りのことで、一定期間の純収益（NOI）を対象不動産の市場価値を除して算出する。

69

野村サステナビリティクォータリー 2021 Summerの回答が全体で約 9 割、（5）保有物件のテナント及びプロパティマネージャーに対するエンゲージメントは私募 REIT よりは J-REIT で実施される傾向にあること、（6）ESG に関する社内規定を設けたり、担当者を配置している REIT が各々全体の約 6 割、等の結果が明らかにされた。
総じて、調査結果では投資家や金融機関の意向もあり、多くの回答者が ESG 項目を重視し、体制を整備する等、対応を進めていることが明らかになった。
図表 12 日本の不動産投資家が重視している ESG 項目（回答割合）（%）

大変重視している

どちらかというと重視している

環境（E）

社会（S）

LCCマネジメント

コスト外部検証

プロパティマネジメント

情報開示

コンプライアンス

ヘルスケア

モデル都市

地域貢献

防災備蓄

BCP計画

ハザード

土地安全性

利便性

建物安全性

快適性

健康性

緑化

生態系

水再利用

再生資源

廃棄物予防

オフサイト

カーボンオフセット

オンサイト

エネ効率運営

エネ設備

100
80
60
40
20
0

ガバナンス（G）（出所）国土交通省不動産・建設経済局「不動産鑑定評価における ESG 配慮に係る評価に関する検討業務」
2021 年 3 月、60 頁、より野村資本市場研究所作成

図表 13 日本の不動産投資家が取得している ESG 関係認証（%、複数回答）
CASBEE―不動産、CASBEE―建築
LEEDBREEAM
BOMA360
BELS
Energy StarNABERSWELL
CASBEE―ウェルネスオフィス
GRESB
ISO41001
ISO14000
ISO9000
その他
該当なし

全体
52.4
2.4
0.0
1.2
46.4
0.0
0.0
1.2
8.3
51.2
1.2
0.0
0.0
31.0
23.8

J-REIT
63.5
1.9
0.0
1.9
63.5
0.0
0.0
0.0
11.5
69.2
0.0
0.0
0.0
40.4
7.7

私募 REIT
32.4
2.9
0.0
0.0
17.6
0.0
0.0
2.9
2.9
20.6
2.9
0.0
0.0
14.7
47.1

（出所）国土交通省不動産・建設経済局「不動産鑑定評価における ESG 配慮に係る評価に関する検討業務」
2021 年 3 月、65 頁、より野村資本市場研究所作成

70

不動産セクターとサステナブルファイナンス －評価・認証制度と共に続く発展－

Ⅳ 今後の注目点
不動産セクターにおけるサステナブルファイナンス関連市場は、21 世紀に入った頃から、評価・認証制度とともに発展を続けてきた。これは、同制度に、企業等の ESG／サステナビリティに関連する取り組みの可視化といった機能があることや、国内外において経済的合理性に関する実証分析が蓄積していることから、発行体・投資家双方にとって取り組みやすかったことも背景とみられる。
今後の不動産セクターにおけるサステナブルファイナンス関連市場の発展を見据える上での注目点としては、主に、（1）評価・認証制度の適切な活用、（2）新型コロナウイル
ス感染症問題を経たオフィスビル需要の変化への対応、（3）個人による住宅のサステナ
ビリティの意識の向上、が挙げられる。
1 点目について、不動産セクターにおけるサステナブルファイナンスは、前述のとおり、評価・認証制度とともに成長してきた。これまでも経済的合理性に関する実証分析は様々な主体によって実施されているが、経済的合理性に加え、サステナビリティ関連（温室効
果ガス排出量や水使用量の削減、入居者の健康やウェルビーイングの向上等）のインパクトについてもさらなる実証分析の蓄積が求められる。分析が蓄積すれば、評価・認証制度のパフォーマンスがさらに向上すると共に、サステナブルファイナンス市場における投資家がより適切な判断を行う一助になることも期待される。加えて、不動産関連の評価・認証制度は投資家にとっても利便性が確保された仕組みではあるが、投資家を含めた金融市
場参加者が評価・認証制度に過度に依存せず、参加者及びその組織が不動産に関するサス
テナビリティの調査分析の知識・ノウハウを蓄積していくことも、不動産セクターにおけるサステナブルファイナンスの健全な発展に寄与することになろう。
2 点目について、新型コロナウイルス感染症が拡大する中、在宅勤務の広がりによる出勤者数の減少、ソーシャルディスタンスの概念の浸透、オフィスビルの利用者の健康と安全性の配慮の高まり等の動きが観察されている。この先、企業や業種の事情にもよるが、感染症問題が収束しても、出社と在宅勤務を組み合わせたハイブリッドな働き方を定着させる企業が出現するなど、オフィスの役割が再定義される可能性がある。その際、社員の働き方に合わせたオフィス機能の改善、デジタルトランスフォーメーション（DX）への対応、自社で保有するオフィスビルの売却等、企業が様々な選択を行うとみられるが、新
たなオフィスビルの役割の定義への移行に当たって資金調達が必要になる場合もあろう。
サステナブルファイナンスでこれまでも活用されてきた SDGs 債のみならず、そのような需要に適した金融商品が開発される可能性もあり得る。
3 点目について、建築物の二酸化炭素排出量をめぐっては、オフィスビルのみならず、住宅に係る部分も相当規模となっている（図表 1 左参照）。例えば、地方公共団体でも東京都が行っているマンション環境性能表示のように個人が環境配慮型住宅を選びやすくする仕組みを導入していたり、金融機関でも環境配慮型住宅を購入する場合に利用するローンの金利を引き下げるといったメニューを有している場合もある。直接金融でも、例えば71野村サステナビリティクォータリー 2021 Summer

住宅関連の個人向け SDGs 債をはじめとした、サステナブルファイナンス関連の金融商品等を模索する動きが顕在化すれば、個人による住宅のサステナビリティへの意識をさらに醸成することにも繋がり得る。
世界の低炭素・脱炭素経済社会へ移行に当たって、不動産セクターのコミットメントは不可欠である。そして、円滑な移行に向けてサステナブルファイナンスが果たす役割は大きいことが想定され、今後の動向が引き続き注目されるところである。

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