JCGR

日本コーポレート・ガバナンス研究所

2015 年 12 月 1 日

2015 年コーポレート・ガバナンス調査報告
日本コーポレート・ガバナンス・ネットワーク
日本コーポレート・ガバナンス研究所
若杉敬明（東京大学名誉教授 ミシガン大学三井生命金融研究所理事）
クリスティーナ・アメイジャン（一橋大学大学院商学研究科教授）
永井秀哉（東洋学園大学現代経営学部教授）
大林守（専修大学商学部教授）
http://www.cg-net.jp/jcgr/

日本コーポレート・ガバナンス研究所（JCGR）は昨年に続き、東京証券取引所を対象として第14 回コーポレート・ガバナンス調査（2015 年 JCGIndex サーベイ）を実施いたしましたので、調査結果をご報告する。回答にご協力いただいた各社に心よりお礼を申し上る。

1. 調査対象・調査期間および回答企業数
2015 年 8 月から 2015 年 10 月にかけて、東証一部上場企業(2015 年 8 月 4 日時点の 1,888社)を対象にコーポレート・ガバナンスに関するアンケート調査を行い、147 社から回答を得た。
これまでの調査における回答会社数は、159 社(2002）、201 社(2003）、341 社(2004)、405社(2005)、312 社(2006)、311 社（2007)、252 社（2008)、215 社（2009）、127 社（2010)、120 社（2011）、131 社（2012）、120 社（2013）、118 社（2014）および 147 社（2015）であり、14 回の調査により累計 2,959 社、正味 923 社から回答を得た。

2. 質問項目の内容と分類
2.1 現代企業のガバナンスモデル
企業とは、従業員、経営者、顧客、供給業者、債権者、株主、政府、地域・環境等々のステークホルダーにベネフィットをもたらすことにより、それらステークホルダーの支持を得て存続するものである。このように企業はすべてのステークホルダーのために存在するのが社会的使命であるが、株式会社制度においては、株式会社は実質的に（法律的にではなく）、出資者である株主の私的財産とされ、株主が所有者としてガバナンスを有し、会社を支配するとともに、事業の結果として決まる残余利益の分配を受けるという形で結果責任を負う。残余利益は売上高から諸々の費用を控除した残額として決まるものであるからあらかじめ確定していないという意味でリスクをともなう。つまり、株主が事業リスクを負担する。
多数の株主の出資により大規模な事業を行う株式会社では「出資者と業務執行者」の分離が前提となっている。株主は、経営には直接関与せず、株主総会で取締役を選任し、取締役が構成する取締役会に経営を委ねる。株主は、株主の意向に沿った業務執行（すなわち経営、マネジメント）を実現する取締役を選ぶことができるという意味で会社を支配する。これが株主のガバナンスである。この制度の下で多くの国が採用している現代の実務は次のようなものである。取締役会は業務上の重要な意思決定を行うが、業務の執行は自らが選任する CEO をはじめとする執行役員－日本の場合は代表取締役（監査役会設置会社・監査等委員会設置会社）あるいは執行役（指名委員会等設置会社）－に委ねる。ただし、執行役員が株主の意向に沿った経営を行うように、執行役員を方向付ける。これを取締役会のガバナンスという。いわば株主のガバナンスの代行である。
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その際、取締役会のガバナンスが実効を持つように、取締役として執行役員およびその他のステークホルダーとは独立な社外取締役を選任する。そして、指名委員会、報酬委員会および監査委員会を独立社外取締役で構成する。指名委員会は株主総会に提出する取締役候補者を決定する。取締役によって構成される取締役会が、経営を担う CEO 等を選任（あるいは解任）するので、取締役の資質が問われることになり、指名委員会は重要な役割を担う。報酬委員会は、業績連動のインセンティブ報酬等を定め、取締役会が選んだ CEO 等を優秀な経営に向けて動機づける。他方、監査委員会は内部監査人および外部監査人の独立性を監視し、公正かつ効率的な経営の確保に努める。
これがこの四半世紀の間に世界で広まった、独立取締役を媒介とする「ガバナンスとマネジメントの分離」というベスト・プラクティスある。それ以前は、取締役が執行役員を兼ねるのが一般的であったが、グローバリゼーションと技術革新という厳しい競争環境のもとでは、監視役である取締役と業務執行を行う役員を分離する体制が望ましいということが、近年、各国の共通認識となっている。
取締役会は経営者として執行役員を選任し、執行役員にマネジメントを委ね、独立取締役を中心に構成される取締役会は、執行役員から良質のマネジメントを誘導するためにガバナンスに専念するというモデルである。取締役会のガバナンスのもとで、経営者はマネジメント体制を確立し営利－事業を行って利益を上げ株主に分配すること－を追求する。

2.2 質問項目の内容と分類
このようなモデルを前提として、JCGIndex サーベイの調査票は、7 つのパートの質問から構成される。
PartⅠ 会社の目標と最高経営者のリーダーシップ
7 問
PartⅡ コーポレート・ガバナンスへの取組み
4 問
PartⅢ 取締役会とその構成
34 問
PartⅣ 経営執行の体制
10 問
PartⅤ 経営執行の評価と報酬制度
3 問
PartⅥ 連結子会社の管理
2 問
PartⅦ 株主その他とのコミュニケーション
8 問
合計 68 の質問項目を 4 つのカテゴリーに再分類し、質問項目の得点をカテゴリーごとに合計し、カテゴリーの得点とした。各カテゴリーは次のように性格づけられるカテゴリーⅠ 「企業目標と経営者の責任体制」
PartⅠおよび PartⅡの質問項目より構成
カテゴリーⅡ 「取締役会の構成と機能」
PartⅢの質問項目より構成
カテゴリーⅢ 「最高経営責任者の経営執行体制」
PartⅣ、PartⅤおよび PartⅥの質問項目より構成
カテゴリーⅣ 「株主等とのコミュニケーションと透明性」
PartⅦの質問項目より構成

4 つのカテゴリーのうち、ⅠおよびⅡがガバナンス・システムに関するものであり、ⅡおよびⅢはマネジメント・システムに関するものである。後述のように、カテゴリーⅠおよびⅡだけでガバナンスの評価は十分できるが、良いガバナンス体制の下では良いマネジメント体制が確立されるというガバナンス観に基づき、カテゴリーⅢとⅣがガバナンス指標である JCGIndex に組み入れられている。
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3. JCGIndex の分布
回答企業の JCGIndex 算定結果は次の図表「JCGIndex の分布」の通りである。2015 年調査では、最近のガバナンス環境の進展を考慮にいれて、取締役会に関する質問項目を大幅に増やすなど、大きな変更を行った。そのため各カテゴリーのウエートも昨年までと異なる。
その結果、回答企業 147 社の JCGIndex の平均は 50.51、標準偏差 12.29 であり、昨年の平均 49.66、標準偏差 12.30 と比べると、平均は上昇、標準偏差は横ばいとなっている。また、
JCGIndex の最高点、最低点を見るとそれぞれ 87 点、27 点であり、昨年の 83 点、17 点と比べると最高点、最低点ともに上昇している。

図表 JCGIndex の分布

JCGIndex

平均：50.51

標準偏差：12.29

4. カテゴリー別得点と充足率
図表「カテゴリー別の得点と充足率」は、異なる配点のカテゴリーを評価するために、カテゴリー別得点を 100 点満点に換算した充足率を示したものである。参考までに JCGIndex および括弧内に昨年調査の結果も示した。
過去の調査と同様に、ガバナンスに関する直接の評価であるカテゴリーⅠおよびⅡの充足率が低くなっている。14 年以上にわたる JCGIndex 調査から確実に言えることは、わが国企業のガバナンスは総じて貧弱であるということである。よく言えばマネジメントの改革が先行しているということであろうか。とはいえ、カテゴリーⅢおよびⅣの充足率も約 61％であるから決して高いとは言えない。その意味では、「ガバナンスに見合ったマネジメント」というべきかも知れない。
なお、アベノミクスにおけるガバナンス改革で、社外取締役を擁する取締役会のガバナンスに関心が集まっているので、前回調査から、取締役会の構成と機能に関するカテゴリーⅡの質問項目を充実させた。その結果、前々回と比べて、カテゴリーⅡのウエートがほぼ倍増し、カテゴリーⅢのウエートは半減した。

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図表「カテゴリー別の得点と充足率」
カテゴリーI

企業目標と経営者の責任体制

II

取締役会の構成と機能III

最高経営責任者の経営執行体制

IV

株主等とのコミュニケーションと透明性

JCGIndex

ウエート(A)
22（22）
42（46）
28（24）
8（8）100(100)

平均充足率(B)(B) / (A)
9.2
41.8％
（10.00）（45.5%）
18.1
43.0％（20.2）（43.9%）
18.3
65.3％（14.6）（60.8%）
5.0
61.9％
（4.9）
（61.3%）
50.5(49.7)
注）括弧内は 2014 年調査

5. カテゴリー別得点の分布図
以下はカテゴリー別の分布図である。CG1、CG2、CG3 および CG4 は各カテゴリーの得点を表している。JCGIndex はこれら 4 つの得点の合計である。
JCGIndex は上の図表のように比較的きれいなベル型をしているが、カテゴリー別の得点の分布は、JCGIndex ほどはきれいなベル型をしていない。過去の回答数が多い調査では、もう少しベル型に近い形をしていることを考えると、サンプルサイズが小さいことの影響が大きいと思われる。それにしても、いろいろな要因の影響を受ける変数の分布は正規分布に近づくという経験的事実がここでも確かめられる。

カテゴリーⅠ 企業目標と経営者の責任体制
平均：9.20 標準偏差：3.64

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カテゴリーⅡ 取締役会の構成と機能
平均：18.07 標準偏差：6.61

カテゴリーⅢ 最高経営責任者の経営執行体制
平均：18.28 標準偏差：3.29

カテゴリーⅣ 株主等とのコミュニケーションと透明性
平均：4.95 標準偏差：1.37

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6. JCGIndex およびカテゴリー別得点の統計量
カテゴリー別得点および JCGIndex の統計量はつぎのとおりである。

図表「カテゴリー別得点及びJCGIndexの統計量」
平均

標準誤差中央値

最頻値

標準偏差

最小

最大JCGIndex

50.51

1.0495712.292787

カテゴリーⅠ

9.200.39103.64017

カテゴリーⅡ

18.070.518196.61

538

カテゴリーⅢ18.280.319193.291026

カテゴリーⅣ

4.950.1561.37087. JCGIndex の分布の推移
過去 14 回の調査結果から、JCGIndex の分布の推移を平均および最大値・最小値でしめすと次の図表のようになる。

図表 JCGIndex の分布の推移

ただし、回答会社の出入りがあるので、毎年、サンプルは同じではない。また、この間、2006 年および 2013 年に質問項目および配点の変更が行われ、2009 年には配点の変更が行われた（変更は最小限に留まるように配慮されている）。上述のように 2014 年調査では大幅な変更が行われた。
したがって、各年の数値を単純に比較することはできないので注意が必要である。しかし、全体としては、この 14 年間 JCGIndex の緩やかな上昇トレンドを見ることができる。
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最高点レベルの会社は数社に限定されているが、2006 年か 2011 年にかけては最高点が低下傾向にあったが、その後上昇傾向に転じているように見える。これは、質問項目および配点の変更による影響が大きいと思われる。

8. カテゴリー別充足率の推移
カテゴリー別充足率も JCGIndex と類似の動向を示している。カテゴリーⅠはこの 14 年間ほぼ横ばいであるが、その他のカテゴリーは 2006 年にかけて上昇し、その後はほぼ横ばいである。多少の上下は質問項目や配点の変更によるものであろう。
ここで顕著なことは、マネジメント面の特性を表すカテゴリーⅢおよびカテゴリーⅣの水準（60％前後）の方が、この期間を通して一貫して、ガバナンス面の特性を表すカテゴリーⅠおよびカテゴリーⅡの水準（40％前後）より高いということである。依然としてマネジメントの整備に比べ、ガバナンス面の整備が遅れている。

図表

カテゴリー別充足率の推移

9. カテゴリー別得点と JCGIndex の相関

カテゴリー間の相関係数とカテゴリーと JCGIndex との間の相関係数は次の図表のとおりである。カテゴリー間の相関係数は 0.5 前後であるが、JCGIndex とはより高い相関係数を示している。つまり各カテゴリー間の重複は相対的に小さいが、各カテゴリーの JCGIndex との相関係数は大きく、各カテゴリーは独自の要因を評価していると推定することができる。ガバナンスに関するカテゴリーを２つ、ガバナンスの結果であるマネジメントに関するカテゴリーを２つに分け、合計４つの要因で JCGIndex を評価することはそれなりの意味があると言うことである。
4 カテゴリーの中でもっとも相関係数が大きいのはカテゴリーⅡであり、JCGIndex への寄与度がもっとも大きいことが分かる。
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図表

カテゴリー別得点と JCGIndex の相関マトリックス
カテゴリーⅡ

カテゴリーⅢ

カテゴリーⅣ

カテゴリーⅠ
カテゴリーⅡカテゴリーⅢ
カテゴリーⅣ

カテゴリーⅠ
10.63360.53930.3871

10.55100.352310.4169

1

JCGIndex

0.82460.91240.7702

0.5273JCGIndex

110. 高 JCGIndex 会社と低 JCGIndex 会社
回答企業の JCGIndex の平均 50.51 から 1 標準偏差 12.29 だけ上に乖離した値は 62.8、逆に１標準偏差下に乖離した値は 38.22 である。そこで JCGIndex が 63 以上を高 JCGIndex 企業と定義し、逆に 38 以下を低 JCGIndex 企業と定義する。仮に JCGIndex の分布が正規分布であるとすると、このような企業は約 15.9％ずつ、つまり 147 社の場合には 23 社ずつである。
実際には、高 JCGIndex 企業は 25 社、低 JCGIndex 企業は 27 社であった。この数字で見る限り、JCGIndex の分布は正規分布に近いと考えてよいであろう。
高・低 JCGIndex 企業のカテゴリー別得点および JCGIndex は図表「高 JCGIndex 企業と低JCGIndex」の通りである。

図表

高 JCGIndex 会社と低 JCGIndex 会社
カテゴリー
JCGIndex
ⅠⅡⅢⅣ

高 JCGIndex 企業 25 社

13.8

28.9

21.8

6.0

70.5

低 JCGIndex 企業 27 社

5.1

10.7

14.2

4.034.0

高 JCGIndex 企業の JCGIndex は低 JCGIndex 企業のそれよりはるかに高く、2 倍以上の開きがある。カテゴリー別得点を見ると、どのカテゴリーにおいても、高 JCGIndex 企業のほうがはるかに高得点である。このことから、高 JCGIndex 企業であるか否かは、特定のカテゴリーが強いか否かで決まるのではなく、カテゴリー全体で決まることが分かる。
た だ し 、 図 表 か ら 、 マ ネ ジ メ ン ト 体 制 の 評 価 で ある カ テ ゴリ ー Ⅲ お よ び Ⅳで は 高 ・ 低
JCGIndex 企業の差は小さく、ガバナンス体制の評価であるカテゴリーⅠおよびⅡで差が大きいことが分かる。とくにガバナンス・システムである取締役会の構成と機能で差が大きい。高
JCGIndex 企業と低 JCGIndex 企業とでは、ガバナンス・システムである取締役会に大きな差があると言えよう。なお、マネジメント体制に関しては、ディスクロージャーや透明性の評価であるカテゴリーⅣで大きな差が見られる。
-------------------------------------------------------------------------------※ 本調査は 2008 年より University of Michigan Ross School of Business Mitsui Life Financial
Research Center の援助のもとに行われております。
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日本コーポレート・ガバナンス研究所【付表】
2015 年 JCGIndex が 60 点以上の会社（33 社）

順位 JCGIndex
企業名187
ソニー株式会社
278
株式会社日立製作所
278
オムロン株式会社
278
スミダコーポレーション株式会社
278
いちよし証券株式会社
677
日本板硝子株式会社
774
コニカミノルタ株式会社
7
74
株式会社ニッセンホールディングス
973
ヒューリック株式会社
1072
エーザイ株式会社
1171
日本精工株式会社
1269
カシオ計算機株式会社
1269
株式会社りそなホールディングス
1468
大和ハウス工業株式会社
14
68
日本電気株式会社
16
67
株式会社資生堂
16
67
メック株式会社
1866
塩野義製薬株式会社
18
66
ナブテスコ株式会社
20
65
テルモ株式会社
20
65*(1 社)
2264
ＨＯＹＡ株式会社
2363
大東建託株式会社
2363
三菱電機株式会社
23
63
株式会社オートバックスセブン
2661
株式会社ローソン
2661
日立キャピタル株式会社
26
61*(1 社)
2960
アスクル株式会社
2960
アンリツ株式会社
2960
パイオニア株式会社
2960
大日本印刷株式会社
2960
日本航空株式会社*は会社名の開示を辞退した会社を表す

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