不動産調査
No.414（2019/7/1）

ARES 国際不動産投資フォーラム 2019

W-3：RICS・JREI セッション ● パネルディスカッション

アウトバウンド不動産投資の課題～鑑定の現場から～… ……… 3■パネリストロイヤル・チャータード・サベイヤーズ協会（RICS）アジア支部 バリュエーション
専門委員会 委員長
コリアーズ・インターナショナル株式会社
マネージング・ディレクター

デービッド・フォークナー 氏

イオン・リートマネジメント株式会社 投資運用部長

山本

宗明 氏

株式会社竹中工務店 FM 本部 本部長付 DD 担当
ロングライフビル推進協会（BELCA）ER 作成者連絡会議幹事長

楠

浩一 氏

福山

雄次

■モデレーター

一般財団法人日本不動産研究所シンガポール駐在員事務所長
兼 国際部次長

アウトバウンド不動産投資の課題

ARES 国際不動産投資フォーラム 2019
W-3：RICS・JREI セッション ● パネルディスカッション

アウトバウンド不動産投資の課題～鑑定の現場から～モデレーター

パネリスト

日本不動産研究所
シンガポール駐在員事務所長

RICS アジア支部バリュエー
ション専門委員会委員長

フクヤマ

福山

司会

ユ ウ ジ

雄次

デービッド・フォークナー 氏

お待たせいたしました。
時間となりましたので、

W-3：RICS・JREI セッションを始めさせていただきます。

イオン・リートマネジメント
投資運用部長

竹中工務店
FM 本部 本部長付 DD 担当

ヤマモト

クスノキ

山本

ムネアキ

宗明 氏

ヒロカズ

楠 浩一 氏の投資などについて、皆さまのご意見を聞き出していきたいと思います。どうぞよろしくお願いします。

このセッションのモデレーターは、一般財団法人日本不本セッションは、RICS 様と ARES 様、弊所日本不動産

動産研究所シンガポール駐在員事務所長、福山雄次様に研究所が毎年共同開催をさせていただいているセミナー

お願いしています。

の一環として、今回この当フォーラムで開催をさせていパネリストの皆さまをご紹介させていただきます。コ

ただいているものです。前回は AI を通じた不動産の話

リアーズ・インターナショナル株式会社マネージング・をさせていただいたりと、先進的な取り組みをしている

ディレクター、
デービッド・フォークナー様。
イオン・リー

中で、今回、海外、アウトバウンド投資の課題について、

トマネジメント株式会社投資運用部長、山本宗明様。株

投資、調査、評価のそれぞれのスペシャリストをお招き

式会社竹中工務店 FM 本部本部長付 DD 担当、楠浩一様でして、その課題と解決策を探っていきたいと思っておりす。

ます。皆さまの投資に役立つように、なるべく実践的な

それでは進行を、福山様、よろしくお願いします。

話にしたいと思っているので、できる限り個別具体の話

福山をしていきたいと思います。

本日はお忙しい中、RICS・JREI セッションにご出席いただき、誠にありがとうございます。私は本日本日、ディスカッションの流れとしては、国土交通省のモデレーターを務めさせていただきます日本不動産研が「海外投資不動産鑑定評価ガイドライン」というもの

究所、福山と申します。現在シンガポールの事務所で働を、もう 10 年以上たっていますが、2008 年に策定していており、そこで感じ取った、アジア、特に東南アジア

いますので、こちらに基づいて話を進めていきたいと思

一般財団法人 日本不動産研究所

3

不動産調査 2019No.414

ARES国際不動産投資フォーラム2019
W-3：RICS・JREIセッション

アウトバウンド不動産投資の課題〜鑑定の現場から〜［パネリスト］
コリアーズ・インターナショナル株式会社 デービッド・フォークナー
イオン・リートマネジメント株式会社 ⼭本 宗明
株式会社⽵中⼯務店 楠 浩⼀
［モデレーター］
⼀般財団法⼈⽇本不動産研究所 福⼭ 雄次
2019年3⽉8⽇ (⾦) 16:20〜17:30
於 帝国ホテル東京 孔雀の間：⻄

（写真：シンガポール）
1

います。
その点について、私から「海外投資不動産鑑定評価ガズ・インターナショナルのデービッド・フォークナー様

イドライン」のことについて若干お話をさせていただきから、30 年以上、香港や中国などアジア地域で不動産たいと思います。当ガイドラインは 2008 年に、当時、市場のプロジェクトに関われているので、そういったグ

東京証券取引所で J リートによる海外不動産の取得が禁

ローバル的な視点からご意見をいただきたいと思いま

止されていた状況を解禁するために策定されたと認識し

す。

ています。

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このようなグローバル化の流れについては、コリアー

その後、安倍政権ができてからですが、領土問題に端2008 年 5 月に策定されたものの、皆さまご承知のとを発したチャイナ・プラス・ワンという流れの中で、かおり、9 月にはサブプライムローン問題が顕在化して、なり東南アジアに日系企業の興味が移ってきた流れが海外への投資への機運が収まってしまった。
その後、徐々

あったかと思います。その中で 2013 年 5 月に、バーナに市場が安定化し、海外への投資機運が高まってきたの

ンキ FRB 議長（当時）が「量的緩和を縮小するかも」とですが、今度は 2011 年 3 月に東日本大震災という未曽示唆しただけで、東南アジアから大量の資金が引かれて有の大災害があり、国内、内需に投資需要が向いていく

通貨安が起こる事態になりました。そのときに東南アジ流れになりました。

アの経営者としては、1997 年のアジア通貨危機を連想す

その後、2012 年 12 月、本日ビデオメッセージも開会

る方も多く、その中で日本と一緒にスポンサーシップをセレモニーにいただいた第二次安倍政権が誕生して、積結びたいというオファーがそのころから増えてきた。私

極的に海外の投資も皆さま検討するような機運になったどもも実際仕事をしていても、そのように感じているとのかと認識しています。安倍首相のはじめの外遊先がベころです。

トナム、タイ、インドネシアだったところからも、東南

そのような中、2014 年 6 月に、イオン・リート投資

アジアに対し国がすごく力を入れていることは分かるか

法人様がリート初となる海外物件をマレーシアで取得さと思います。

れています。その後、2016 年 9 月にも 2 物件目を取得

Japan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

しています。海外物件の取得をなさった運用会社の投資

その次のⅣからⅦのセクションでは、実際にどうやっ運用部長である山本様からは、実際の投資に当たって感て評価をするのか、ER の調査をするのか、鑑定評価のじた課題、今後の戦略などについてお伺いできればと思

適用はどうするのか、この辺りで実際の問題点を探っています。

いきたいと思います。

その投資に際しては竹中工務店様が ER の調査をして最後、Ⅷでは鑑定評価額を決定します。ここで為替いただいています。マレーシアで施工実績も多くあるとレートの問題等が出てくるので、為替リスクについて海いうことで、安心してお願いできることもあったかと思

外投資家、日本の投資家としてどのように考えているか、

います。そういった点で、1990 年代から ER 業務の第一

この辺りを議論していきたいと思います。その後のⅨ項人者として活躍されている竹中工務店の楠様から、今後以降は鑑定評価書に記載する事項ということなので、この海外投資に当たっての ER の可能性や、それに当たっ

こではⅧの為替リスクについて絞っていきたいと思いまての課題などについてお話しいただければと思います。

す。

前置きが若干長くなりましたが、以上のような形で進めていきたいと思います。

大きく 3 点について話をしていきたいのですが、まず先ほど申しましたように、鑑定評価ガイドラインの目的

具体的なアジェンダについて、次の目次でお示ししまにあるように、不動産市場のグローバル化についてお話す。海外評価ガイドラインは、このようにセクションがを伺いたいと思います。この点については、デービッド・

いくつかあります。ⅠからⅢのセクションでは、現地鑑

フォークナー様から、海外におけるアウトバウンド投資

定人をどういう基準で選びなさいとか、どういった方法の状況について、自己紹介も兼ねてお伺いできればと思で調査しなさいということになっています。そういう意います。

味では、どこの国に投資できるか、どういったアセット

フォークナー

簡単に自己紹介します。35 年間、アタイプに投資できるかは、このⅠからⅢのセクションでジアに住んでいます。主に香港です。今はコリアーズの話をまとめていきたいと思います。

マネージング・ディレクターをしています。アジアを管

海外投資不動産鑑定評価ガイドライン（目次）〔ガイドラインの目的〕
Ⅰ 海外不動産の鑑定評価の基本的な実施方法
Ⅱ 海外不動産の鑑定評価の基本的な実施方法の確認
Ⅲ 現地鑑定人の選任

Ⅳ 実地調査、市場動向、法令等の調査
Ⅴ 現地鑑定人との連携・共同作業
Ⅵ 現地鑑定人との連携・共同作業のための契約内容
Ⅶ 現地基礎資料等又は現地鑑定報告書の検証及び追加・補完調査
Ⅷ 鑑定評価額の決定等
Ⅸ 鑑定評価報告書等の作成等
Ⅹ 鑑定評価報告書等の記載事項等
Ⅺ その他留意事項
Ⅻ 本ガイドラインの位置づけ〔別表〕不動産鑑定制度を有する国／地域の例示

一般財団法人 日本不動産研究所

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不動産調査 2019No.414

轄しています。同時に RICS というグローバルなバリュましたので、次の話を伺いたいと思います。次はイオン・エーショングループに所属しています。会員のためのポリートの山本様。きょう午前中、話も出ていたのですが、リシーを設定する組織にいるわけです。

いまリート等の資産規模を 30 兆円にすることで国を挙クロスボーダーの不動産投資はアジアにおいて新しいげて取り組んでいるわけです。その中で、J リートによことではありません。アジアはもちろん、これまで長年、る不動産取得に向けた税制改正が行われております。そ魅力的な投資市場であったわけです。最近増えているの

ういう意味で、今後リートによる海外不動産取得が増え

は ASEAN 地域への流入です。過去と比べ、それは増えてていくとは期待できるのですが、この辺りを山本様からいます。というのは、より高いリターンが期待できる。

お話を伺いたいと思います。

そして、
そういった市場の成熟化が進んでいるからです。

山本 イオン・リートマネジメントの山本です。簡単

とりわけ、タイ、マレーシア、インドネシアといったとに自己紹介します。私自身は金融業界や不動産業界をころに日本の投資家も高い関心を寄せています。

経て、2010 年にイオングループに入りました。翌年の

また、投資はどこから来ているかというと、主要国か2011 年ごろから当時のイオン・リートの立ち上げのプら来ています。オーストラリアの大手の会社がマレーシ

ロジェクトに参加して、運用資産の選定や取得業務を担

アにポジションを持っていますし、
アメリカ、
英国のファ

当しています。現在も投資運用部長として、運用資産のンドもインドネシア、マレーシアなどに投資をしていま

取得業務を担当しております。

す。ですから、もう既に確立された市場です。

イオン・リートの海外投資についてですが、取り組み

ASEAN における課題ですが、ほとんどの市場の規模がのところを簡単にご案内したいと思います。検討を当時

小さいことです。あまり大規模な資本を簡単に投下でき2011 年ごろから始めていたのですが、当初から海外不ないことです。それにより、一部の投資家がなかなか入

動産の投資も行う前提でリートの立ち上げの検討をしてりにくい状況があります。

きました。現在はマレーシアに 2 物件、商業施設を保有

福山ありがとうございます。まず、概況は把握できしている状況です。

（参考）不動産投資市場の成長に向けたアクションプラン

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Japan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

こういった海外投資を実現するリートの組成を検討し会議の活動においては、本日ご出席の皆さま方にも大変た背景としては、スポンサーであるイオングループが当

いろいろなシーンでお世話になっており、誠にありがと時から重要な経営戦略の一つとしてアジアシフトといううございます。本日機会を頂戴して、今更のようですが、ものを掲げていました。その上で、アジアでの投資を加デューデリジェンス、エンジニアリング・レポートとい速している状況でした。イオン・リート組成に当たっうことでの、国内はもちろんそうですが、海外での取りては、ほかの銘柄との差別化、イオンならではのリート組みということでお話をさせていただきたいと思います。

をつくりたいというところで、イオンのアジアシフト戦

こちらの資料のほうに書かせていただいていますが、略を背景とした、将来的にも豊富なパイプラインがある

言うまでもなくデューデリジェンスは法的な調査、本日ことを背景に、アジアの成長性を取り込む J リートをぜいらっしゃる不動産鑑定士の先生方が行う経済的な調ひつくりたいというところで検討を始めた経緯がありま

査、それと併せ不動産そのもの、建物、環境側面というす。

ことでの物理的調査を行うエンジニアリング・レポート

いま税制改正についてという話だったので、それにつを作成して、各種のリスク分析、キャッシュ・フロー分

いても触れます。マレーシアでの投資については、後ろ析の基本となる資料を作成するのが、私どもエンジニアのほうのスライドで物件の写真を用意していただいていリング・レポート作成者の役割となっています。

るようなので、細かいことはそちらのほうでご案内しま

よくご存じの方も多いとは思いますが、日本でデューすが、いま 2 物件あり、それぞれ取得スキームは違いまデリジェンス、エンジニアリング・レポート、物的調査、す。2 物件目は投信法の改正等、海外の現地法人の株式

このようなルールが始まりましたのは、外資系金融機関

を 100％取得できるようになった改正を受け、現地に不の日本不動産の購入目途、ないしは流動化というニーズ

動産保有のための法人を設立して、いま株式 100％を取を受け、1990 年代後半、ゴールドマン・サックスに代得するということで、現地の会社に不動産を保有させて表されるような海外の投資家が日本の不動産を購入するいます。

に際して、国内と異なる欧米のルールを持ってきた。

そこで一つあるのは、いま間接外国税額控除が使えな

よくご存じの方もいらっしゃるかと思いますが、ASTM

い状況があるので、現地の子会社が現地で支払っているInternational（旧称：American Society for Testing and

外国税については、今のところ取り返す方法がないといMaterials）などいろいろな標準のものがありますが、日う認識です。

本でこのようなルールを受け、日本流にアレンジして日本ですから、この点、われわれとしてはいろいろ検討しの法律の法制化の下でのルールづくりを行ったのが BELCAながら海外不動産投資を実践してきていますが、まだ海での一連の作業です。国内で唯一の ER ガイドラインを外から得られる果実を完全には投資家の皆さまに還元で作成させていただきました。こちらにも書かせていただ

きていないのかなという課題認識はあり、これについていていますが、PCA（Property Condition Assessment）

は何らかの手当てがなされると、より魅力的な投資になということで、建物環境面でのリスク耐性、そういったるのではないかとは思います。

ものを順次、法的なものも含め、2019 年度版を BELCA

福山ありがとうございます。今の点については税制では改訂中ということで、現在執筆作業中です。早けれ改正要望も出されていて、ARES 様も要望書を提出してば 5 月ぐらいには出版できると思うので、また機会を捉いただいたり動きがあるので、早期にその辺り、改善さえて皆さま方にご紹介させていただければと思います。

れることを期待しているところです。

これも皆さま方はよくご存じのことかもしれません

それでは今度、海外投資に当たり、国内投資ではもちが、デューデリジェンス、エンジニアリング・レポート

ろん当たり前になっているのですが、海外でも必要となの基本的な性格としては、一つ大きくスコープ・オブ・る ER の業務について、楠様からスライドを交えてご説ワーク。すなわち、投資家の方ないしはそれを補助する

明いただけるということなので、よろしくお願いします。

方、または金融機関の方が、どういうリスクをどのよう楠

ただいまご紹介にあずかりました株式会社竹中工な形態でヘッジするのかということで、逆にその業務を務店、楠です。私の所属している BELCA ER 作成者連絡

お選びいただくことができる。何が何でもエンジニアリ

一般財団法人 日本不動産研究所

7

不動産調査 2019No.414「ERガイドライン」等は、ASTMを参考として策定
2000年初版

ASTM International（旧称：American Society for Testingand Materials：米国試験材料協会)*ASTM E2018 Property Condition Assessment（PCA：建物状況調査のための標準ガイド）*ASTM E1527 Standard Practice forEnvironmental Site Assessments：Phase I Environmental Site
Assessment Process(PH-1:環境サイト評価のための標準業務）等

現在改定
2019年版

国内の基準類・ルール及び法令等を加味して、妥当性・汎用性を確保している

2001年初版

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ング・レポートとしてのフルスペック、フルメニューをことも現実です。私どもはゼネコンなので、過去に施すべて実施するというよりも、あるルールに基づき、あ工させていただいたデータベースなどがあるので、そうる一つの基準に基づき、あるであろうリスクに対しアプ

いったもので確実に適応することができる。これは当社ローチする。

だけの問題ではなく、各社、ご存じのとおり大手ゼネコ

また、エンジニアリング・レポートの一つの特徴としン含め、かなりの会社が東南アジアの施工実績を持っててはウォーク・スルー。いわゆるフェーズ 1 調査に代表いるので、そのようなデータベースは既にある程度ある

されるように、目視レベルでの調査が許されるもの。たということ。

だし、そこで問題点や疑問点があれば、さらに高次のこれもまたよく言われる話ですが、これはロンドンオ

フェーズ 2 以降のレベルの調査を行う必要があるのでは

リンピックでの事例ですけれども、いわゆるオリンピッ

ないかというアプローチをするのが基本的な特徴です。

クイヤーとか、そういったいろいろなイベントがあると、さりとて、たぶん皆さま方が一番興味があるであろう

ご存じのとおり、今まさに日本がそうですが、建設物価

ER 上の Capex に関しては、国内であろうと海外であろが非常に乱高下、どちらかというと非常に高騰する。たうと、実際に現物の建物があり、図面がある種正しく表だし、そのイベントをある境にして、それらが逆に急激現される大前提がいくつかありますが、ほぼ海外のエンに下降する傾向もある。ないしはマーケットバランスのジニアリング・レポートに関しても国内と同水準レベル

中で、いろいろなそういった物価変動がある。このようのものは十分に対応できることが過去の私どもの実績でなものも確実に、トレンド的なデータ解析により、あるもあります。

程度判断して評価できる特徴があります。

ただし、ご存じのとおり、地域性により大きく変わる

これは一つの海外の物価上昇事例ですが、2007 年か要素、先ほどから出ている東南アジアだと、いわゆる高ら約十数年。ある建物用途ごとに、このようなデータは

温多湿、熱帯気候の、日本の環境とはまた少し違った著

いろいろな形で用意されているので、非常に大切な要因

しい劣化とか、湿度とか温度に対する対応が必要というである再調達価額については、当然、修繕更新費であるJapan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

緊急・短中長期修繕更新費用(Capex)の算定
建物状況調査として実施する
建築・設備劣化診断は、・書類等調査・⽬視による現地調査
・インタビュー
により実施しますので、国内で実施する建物調査と同様の⼿順を踏んで、ほぼ相違ない結果が得られます。
但し、地域等により必要書類の存在・種類等々が⼤きく異なる点や外部環境等が変化する点に留意が必要です。
Capex に対する影響は常に捉えていかなければいけない

ガイドラインでは、「海外現地において認定又は公認さということがあります。

れた不動産の鑑定評価基準に基づき、鑑定評価を行うこ

日本でもご存じのとおり、物価デフレーターや物価版とが原則」と書かれているので、これは言い換えると、など、いろいろなものが用意されているわけですが、当しっかり鑑定評価基準がないと、その国に投資できない

然海外でも、逆に日本よりかなり進んだインデックスはのではないかというようにも読めるわけです。

用意されているので、そのようなものを駆使しながら、この辺りについて、国際評価基準カウンシルの前メン

各国、各地域での的確なコスト入や、値入というか、そバーであったデービッド様から、各国の鑑定評価基準のういったものが対応可能です。

策定の状況や IVS（国際評価基準）の普及の状況などに私の前段の話は以上とさせていただきたいと存じます。
ありがとうございました。
福山

ついて、お話を伺いたいと思います。お願いします。
フォークナー 国際評価基準については、いま広く世

ありがとうございます。Capex の算定も日本と界中で認識されていると思います。多くの国がサイン同じ精度でできることと、マレーシアなどは消費税が撤アップしており、こうした国際基準を使っています。そ廃されたりという動きもあったり、それで建設物価も変して、現地での基準をつくる際にも、こうした国際基準

わってくるとか、そういった動きもあるので、海外はやが義務になっているところもあります。ASEAN の国々で

はりいろいろと気を付けなければいけないことが多いともメンバーになっている国がありますし、メンバーに常々私どもも思っているところです。

なっていない国もあります。

それでは、次のセクションからがガイドラインの本文

この基準は市場により、その対応がかなり異なっていに入るわけですが、だいたい皆さんベースが整ってきたるところもあります。RICS など大きな組織については、

ところで、そろそろピッチを上げ、本題、論点に踏み込

IVS（国際評価基準）をその基準の中にも取り込んでいんでいきたいと思います。

ます。このように確立した国際基準がどの市場であってここで、赤字で書かせていただきましたが、海外評価も適用されるような形になっています。現地の鑑定人で一般財団法人 日本不動産研究所

9

不動産調査 2019No.414あれば、現地の基準に従う場合もあるかと思います。マ

きないとまた投資できないのではないかという面も出てレーシアの基準は大変包括的になっています。

くるので、この点につき、特に東南アジア諸国で日本同タイ、インドネシアについては独自の基準があります。非常に厳しいものもあります。インドネシアについては、レポートをインドネシア語で準備しなければなり

思います。
楠

私から ER の調査は各国で対応可能なのかというません。これはなかなかクロスボーダー投資家にとってお話で、ご存じのとおり、ASEAN 各国、私どもを含めゼは不便な規制になっています。

ネコン各社、50 年以上前から空港建設、港湾含め、もベトナムのような市場については、まだ独自の基準はちろん都市部のビルディング、レジデンス、ホテル、さ適切につくられていません。
いま作成の途上にあります。

まざまなものを実際に施工させていただいている実績がですから、IVS（国際評価基準）を参照している RICS 基あります。

準などについては、メンバーでなくても参考にしている国もあります。
福山10様の ER の調査が可能かどうか、楠様にお伺いしたいとということで言うと、シンガポールはじめマレーシア、
タイ、インドネシアというところでの建物に対する調査

ありがとうございます。状況が大変よく分かりは十分可能です。私どもゼネコンだけではなく設計事務ました。
ベトナムについては確かにそういう状況ですが、所の方、またいろいろなエンジニアリング会社の方がい

いま日本は私ども鑑定士の協会が国交省と一緒になり、

ろいろな評価とか、そういった調査もされている実態も制度の輸出、ソフトインフラの輸出としてサポートしてあります。機会がありましたら私どもにお問い合わせい

いる面もあるので、そういった意味でもまずは RICS 基

ただいたり、また BELCA のほうにお問い合わせいただけ

準を使うことでベトナムへの投資は今後も可能になってれば、海外不動産のエンジニアリング・レポートないしくるだろうと感じていることを少し補足させていただけ

はデューデリジェンスというところでお役に立たせていればと思います。

ただけるのではないかと思います。

それでは、次のセクションⅡ。ここで、明確に ER に

福山 ありがとうございます。楠様からは言いづらい

ついて活用しなさいというように言われています。こののかと思いますが、竹中工務店様で施工している国とし

赤字のところです。そういった意味で、ER の調査がでては、シンガポール、マレーシア、タイ、インドネシア、Japan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

ベトナム、ミャンマー。フィリピンは空港を建設されてくためにはそれを取らなければいけないという最低限な

メンテナンスを今されているということで、調査可能なものです。そして、メンバーになりたいこのようなコー国としてはそういった国が列挙できるのかと勝手ながらスを卒業した人たちは継続的なトレーニングを受け、テ思っております。

ストを受けて認定を受ける。

ER について、海外の投資家が投資をするに当たり ER

認定を受けた後に、これはまだまだ旅の始まりで、一の取得を求められているのかについて、グローバル的な

生かけて CPD（Continuing Professional Development）

観点からデービッド様にお伺いしたいと思います。

と 呼 ば れ て い ま す が、 常 に 学 ば な け れ ば い け な い。

フォークナー

本当に少ない市場でしか ER は必要でContinuous education（継続的教育）です。そして、常はありません。しかしながら、非常に多くのマーケットにマーケットで何が起きているのか、ついていかなけれ

でグッドプラクティスと思われているので、特に国際的ばいけない。基本的な鑑定の技術は若いときに学べるこな投資家の方であれば ER は少なくとも入手したい。そとですが、やはり知識とかセクターに関する経験を積まれが制度上必要であるかどうかにかかわらず、ER は欲なければいけない。

しいと思うのが普通だと思います。どういった資産を買International standard の中で、まだきちんと知識とおうとしているのか、どういった状態なのか、問題がな

経験をアセットタイプとそれぞれのロケーションに関し

いのか、そういうものがあれば知っておくべきですし、て持たなければいけないところが盛り込まれていない。

トランザクションのクロージング前にそれは全部把握し簡単に飛行機に乗ってどこかに行き、そこで鑑定をするておくべきです。

ことはできません。というのも、ライセンスを持ってい

特に環境レポートというものがあり、やはり環境のサる、持っていないではなく、本当に知識があるかどうか

スティナビリティの問題がどんどんと重要性が増していが問題になってきます。そういった知識があればいいでるので、そこは重要性が今後必要になってくると思いま

すが、クロスボーダーの物件になると基本的にはコラボす。

レーションが必要になってきます。

福山ありがとうございました。ER についてはまたですから、どのマーケットで仕事をするのか。だいた次も出てくるので、ここで次の話題に移らせていただき

い RICS は 100 カ国以上でプロがいるので、どの人に当ます。

たっても基本的なところは同じ知識を有しているはずでセクションⅢ。一つ目の論点としては最後です。ここす。その人たちが助けてくれるはずです。しかしながら、では、先ほどの繰り返しで、認定または公認された鑑定

皆さん、それぞれのローカルマーケットの知識を積み上人が鑑定をするなりサポートしなければいけないことにげていくところは、それぞれがやらなければいけない。

なっているのですが、その下にある、「必ずしも海外現そしてアプローチが、インカムアプローチ、マーケッ

地の国に居住する者であることを要しない」
。
しかし、
「海

トアプローチ、コストアプローチという三つがあります。

外現地における鑑定評価を行うことができると認められその中で、例えば残存価値の計算とかプロフィット・メ

る者」とあります。

ソッドとか、そういったトレーニングもやっています。

先ほどのベトナムも、こうなるケースもあるのではなですから、RICS は基本的なところですべてのアセット

いかと思います。
こういった点で重要になってくるのは、

タイプ、例えばホテルとか、いま日本では非常にポピュ

RICS 様の教育プログラムなど資格の制度が大事になっラーですが、そういったアセットタイプについても特別てくるかと思いますが、東南アジアにおける RICS 様のな知識を有しています。ですから、メンバーであれば、活動や教育プログラムについて、引き続きデービッド様

どこにいてもその辺の知識は持っていることを期待してにお伺いしたいと思います。

ください。

RICS として、さまざまなレベルの教

福山 最近、ホテルとかサービスアパートとか、そう育を提供しています。まず、ベーシックな学術的トレー

いった相談が東南アジアで多くなってきているのです

ニングというものが大学のコースであり、RICS が単位が、そのようなアセットタイプにも対応できるというこを認めるものです。そして、このプロフェッションに就とで、投資対象という幅は広がってくるのかと思います。

フォークナー

一般財団法人 日本不動産研究所

11不動産調査 2019No.414

このガイドラインでは別表があるのですが、別表の中では例示国としてアメリカ、イギリス、オーストラリア、

投資するのかとか、そういった論点にもなってくるのかと思います。

シンガポール、台湾、韓国、ドイツ、香港と挙げていまそういう意味で、この辺りも踏まえ、今後投資を検討す。
例示国、鑑定士制度を有する国、地域ということです。

される可能性のある国とか、そういった過半を持たない

実際、ここに例示のないマレーシアでイオン・リート様での投資のリスクを含め、山本様からお伺いしたいと思は投資されている。この辺りは投信法に関わる Q&A の中います。

で、投資法人が同一法人の発行する株式の過半を取得す

山本 先ほども申したとおり、イオン・リートの場合ることができる場合について、具体的な例示でアメリカ

はイオンを活用するところが最大の強みであり、国内不のほか、インド、インドネシア、中国、ベトナム、マレー

動産を主としながらも一定の割合、ポートフォリオのシアを列挙しています。これは投信法上の Q&A です。ガ15％までということに今はしているわけですが、海外不イドラインの例示国に加え、こういった国が今後 J リー

動産も入れていく。それをするのはアジア、われわれはトの中では対象になってくるのかと思います。

いまマレーシアですが、そこの経済成長を取りに行きた

その他、タイなどはこの Q&A にはなかったのですが、いというところでやっています。

タイはリートのマーケット市場があり、今だんだん盛り

そういった意味では、引き続き、マレーシアはもちろ

上がってきているということで、投資市場が発展しつつんのこと、その他の ASEAN の国々に投資をしたいというあるわけです。しかし、タイは外資規制が厳しく、過半中で、実際、例示国で挙がっているところも含め、日本を持たせないということで、基本的には 49％しか持分から海外に投資するに当たっては、現地に不動産を保有を持てないという規制があるので、過半を持たないでもするためのビークルをつくることが前提になってくるの〔別表〕不動産鑑定士制度を有する国／地域の例示

12Japan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

かと思います。それと併せ、われわれのスポンサーであス区分をどのようにするかといったような諸問題がある

るイオンが実際に商業施設を開発し、運営している実績ので、その辺の書類的なもの、ないしは区分的なものをがあり、今後も伸びていくだろうという国が今後、検討十分注意しなければいけない。

対象になっていくのかなというところです。例えばイン

また、タイでは官公庁の提出書類が、先ほどもありまドネシアとか、先ほど鑑定評価ガイドラインの鑑定ではしたが、すべて現地語、タイ語です。ご存じのとおり、ベトナムも可能性があるという心強いお言葉があったと

なかなか読みづらい言葉なので、その辺の翻訳的なもの思うので、そういった国とか、その辺が実際、今後研究は要るかと思いますが、各国含め、そういった調査も十していかなければいけないのかとは考えています。

分、私どもでは可能であると考えています。

あとは過半の話ですか。これはイオン・リートからの福山 ありがとうございます。ここで一度、投資対象視点ということではないのかと思うのですが、私の中で国をまとめると、ガイドラインにあるシンガポールのほの一般論的な話になってしまうと思います。基本的に過か、東南アジアに絞っていくと、マレーシア、インドネ

半が取れないということは、コントロールしにくくなる

シア、ベトナムでの投資が考えられるのかと。さらには、ということだと思っているので、誰と組むのかというこ

RICS 様のほうでも、ホテルなどのアセットに関して鑑とになると思います。それが重要だと思います。コント

定に対するサポートが受けられるような状況かと思うのロールできないわけですから主体的に運営するとか、あで、タイにおけるホテルとか、そういったものが今後リーとは当然、流動性のところで問題となり得るとか、そう

トの投資対象になっていくのではないかと、こちらでいいったところが恐らくリスクではないかと思います。

ま考えているところです。いったん、ここで対象国につ福山ありがとうございます。お聞きしていると、デベロッパーさんだと過半なくてもというところもあるか

いては議論を終わらせていただき、次のセクションに入りたいと思います。

もしれませんが、リートとして、ビークルとして投資す

次のセクションからが、実際どのように調査をしているときに支配権を持てないところがネックになるのかとくかという話で、鑑定的なところが多いので、私の説明は思っているのですけれども、そういう意味で、タイ、も多くなる面もあるのですが、今のところ、現地に行っ

フィリピンもですが、外資規制が少し強いのかと。

て実地調査により対象不動産を確認しなさい、しかし、しかし、鑑定評価制度も整っているので、評価の観点再評価をする場合には、現地鑑定人等による実地調査のからも今後、投資対象国になると思っていますし、タイ

報告により確認を行うこととしても差し支えないとされは、ホテルは事業の外資規制から外れている。BOI（Theているのですが、私も何回かイオン・リート様の評価をBoard of Investment of Thailand）の許認可を取らなしている中で、現地鑑定人との価格形成要因の考え方のければいけませんが、そうするとホテルだと 100％タイ

違いなどがあるので、基本的に鑑定評価でもあるので私で持てる可能性がある。これは法律面も整理しないといも現地に半年に 1 回行っているところです。

けませんが、可能性があるわけです。

まだ少し時間がかかるのかというところと、鑑定評価

そうなると、ここでまた ER ができないとここで投資ではなく価格等調査という業務でできるのであれば、こができないという話になりかねないので、タイ、特にういった方法も考えられるのかとは考えています。この

ホテルについて、ER の可能性についてお伺いできれば。

辺りは今後のガイドラインをどう扱っていくかというと楠さん、お願いします。

ころにもなるかと思いますが、当面は現地に行くのが基楠

タイに限らずですが、最初に申しましたとおり、本かと考えています。

私どもは施工実績。特に、ご存じの方も多いと思います

次のところで、同じセクションⅣですが、そこではエが、いまバンコクの一番大きな大型再開発のホテルも含

ンジニアリング・レポートのより具体的な活用について、

んだ複合施設は、日本のゼネコンが施工していることをまず話をしないといけないことになっています。その辺含め、十分可能であると考えます。

りを楠様にお伺いしたいのですが、資料収集などについ

ただ、ホテルの場合は FFE（Furniture, Fixture &Equipment）をどのように調査するかとか、メンテナンては海外と日本でどう異なるのかとか、少し気になるところです。

一般財団法人 日本不動産研究所

13

不動産調査 2019楠No.414

まず、デューデリジェンス、エンジニアリング・

動産測定基準のトラスティーでもあるデービッド様、各レポートで皆さま方もご苦労されますし、われわれの関国の床面積の違いや統一の方向性などについてお伺いで心の一番高いところは、必要な資料がどのように集まるきれば。一番大事なベースとなるところなので、お願いか。また、その内容は如何なものかというのが皆さま方できればと思います。

の一番の焦点だろうと思います。これはほぼ物が建って

フ ォ ー ク ナ ー IPMS（The International Property

いるという前提で言うと、国内の事情とは変わらない。

Measurement Standards）と呼んでいますが、国際的な

ただ、先ほど申しましたとおり、言葉が違う。英語表

会計基準、そして国際的な鑑定の基準を採用しているの記がない。当然のことながら表現が違う。そのような通に評価対象を定義していないのではないかということか訳的な、そういった所作は当然必要となってくるので十ら、こういったものをつくっているわけです。総床面積、分注意が必要です。

Gross Floor Area が測り方により、あるいはマーケッ

現地調査に関しても、既に建物があるという前提で言トにより、最大 24％食い違うということなので、建物うと、既にあるものを評価するので、その調査・診断のを測定する方法を標準化する必要があるということで、ところも国内の事情と変わらない。もちろん、開発型証

IPMS のプロジェクトが 3 ～ 4 年前に始まりました。

券化で出来上がってくるものをモニタリングないしはプ

IPMS は、オフィス・物流・住宅用、それぞれ発行さロジェクトマネジメント的に調査することも十分可能でれています。リテール、商業用はいま最終的にまとめらす。

れているところです。それから複合ビル、複合プロジェ

あと、先ほどからご説明しているとおり Capex の算定

クトというものがもう一つつくられます。こういった一に関しては、かなり更新サイクル、メンテナンスサイク

連の標準ができると一貫した方法で全世界的に建物を測ルというものが変わってくるということで、いわゆるリ定できるようになります。測定基準がない一部の国はニューアルコストとしての、その内容的な部分で十分注

IPMS をそのまま採用することもしています。

意しなければいけないということ。すなわちメンテナン

一部の国では、ほかの測定基準にそれを取り込んでいスの問題、リペアなのかリニューアルなのかといった問ます。RICS あるいは BOMA のスタンダード、アメリカの題が必ず出てくるのと、物価上昇の状況が調査時点で変基準ですけれども、これもアジアで使われていますが、わってくるので、十分気を付けなければいけないという

これらには既に IPMS が反映されています。

ことです。再調達価額に関しても、当然のことながらそのような背景があるということ。

い基準に切り替えるのにもう少し時間がかかることにな

ただ、遵法性に関しては、ご存じのとおり日本では建ります。特に私が住んでいる香港など、政府自体に一貫

築基準法という非常に優れた法律があるので、これをそした基準がない、省庁により違う基準が使われているとのまま当てはめても全く意味がない。ないしは許認可ところでは、やはり時間がかかります。そういったマーケッ

かそういった問題が、各国、下手をすると地域によって

トでは IPMS を迅速に採用することは難しいかもしれま

も事情が全く違うという要注意のところはありますが、

せんが、IPMS はテナントが推進しているのが興味深い

ベーシックな部分としては、日本と同様のある程度以上ところです。テナントは、実際にリースしている面積はのクオリティーのレポートは作成してお納めできる自信

どれぐらいなのかということを気にしているわけです。

はあります。

地主のほうは、外国のテナントを誘致したいということ

福山

ありがとうございます。海外でいろいろ細かい

で、IPMS を導入しようとしているわけです。

ところが異なり、特に私はマレーシアで評価するとき、

ASEAN ということで見てみると、IPMS が着実に普及し面積などは例えば屋上の面積が入り、床面積のカウントてきていますが、それぞれ各国のやり方も残っています。

の仕方が大分違うということに驚きました。日本でも施

ベトナムにはもともと測定基準は何もない、好きなよう

工床とか建築基準床とかいろいろある中で、面積の統一に測っていいところなので、そういったところにこそ、化を図ろうという動きもあると認識しています。

ぜひ IPMS を導入してもらいたいと思います。

そこで、いろいろな要職に就かれていますが、国際不14

一部の国、政府の独自の基準があるところでは、新しJapan Real Estate Instituteですから、この国際基準を使うように勧めているわけアウトバウンド不動産投資の課題です。BOMA、RICS あるいは IPMS をそのまま使っている定人の鑑定フィーがかかるとか、スピードの問題とかもところもあります。建物が、適切にこれらを使うことであり、投資家様のためといろいろ考えた結果。あと、私測れることになります。IPMS オフィスでは床面積の測どももかなり継続案件をさせていただく中で、マレーシ

定基準として 3 種類を採用しています。具体的には、総アの商業施設についてのノウハウが蓄積されたというこ

床面積（2 種類）や総賃貸可能床面積（1 種類）をこうとで、私どもが主体的に評価する補助方式を採用させてした基準で測っています。

いただいている。この 2 点あることを申し添えたいと思福山

私も東南アジアで比較するとき IPMS を基準に、います。

その国が IPMS とどれぐらい乖離しているか把握するとこれがいま話題に上った、左が AEON Taman Universiti

日本とどれぐらい乖離しているかも分かるので、ベース

Shopping Centre。これは 1 号案件。右側が 2 号案件です。

とする基準として使っていくと各国間の違いが分かりやこれらの物件の特徴などについて、イオン・リートの山

すいのかと思います。日本もそうだと思いますが、なか本様からお話しいただければと思います。

なか各国の基準をすぐ変えることは無理だと思います山本 税制改正の話とか、そういった過去からのいろ

が、そういった比較の参考には絶対なるのかと感じてい

いろな制度の改正とかの話なので、物件というよりは、ます。

それぞれ取得したときの状況なども踏まえ、違いと共通

次です。セクションⅤでは鑑定評価の方式で、まずはしている部分をご案内したいと思います。

現地鑑定補助方式。現地鑑定人にサポートしてもらう方

左側が 1 号案件で、取得したのが 2014 年 6 月ですが、式。あとは現地の鑑定人が鑑定したものを検証する方式

検討自体はリートの立ち上げの 2011 年ごろから延々とと二つ挙げられています。

やっていたところです。投信法が 2014 年 12 月施行で改

イオン・リート様の 1 号案件では、私どもは検証方式正されましたが、不動産を取得するのは基本的に現地子を使い、現地鑑定人の鑑定を検証しました。2 号案件で会社でないと厳しいですが、それまでは過半数議決権をは、私どもは補助方式を採用しています。それは現地鑑取れないところでマイナー出資のような形になってしま（参考）J-REIT海外投資不動産〈AEON Taman Universiti Shopping Centre〉

出所：イオンリート投資法人〈AEON MALL SEREMBAN 2〉

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不動産調査 2019No.414

うということでした。
何かほかにできないかという中で、マレーシアの法制

春節といわれる中国の旧正月があると、東南アジアのビ度の中では、当時オリジネーターはグループの 1 社、ス

ジネスが止まる週があり、なかなか連絡が取れないとポンサーの子会社の 1 社であるイオンマレーシアといういったことがあるので、なるべく事前に、海外の祝日も会社ですが、そこに信託宣言してもらい、受益権化して含め予定を組まないといけないところで、当該項目を赤もらい、その受益権を保有する形を取りました。ただ、字表記にさせていただいたところです。

これも金額のところでいろいろ制限があったりして、結Ⅶ項の前段は資料の話ですが、中盤以降では追加・補局 Taman Universiti の 18.18％までにとどめたのが 1

完調査などいろいろ述べられている中で、ここでまた認

号案件の状況です。

定または公認された不動産の鑑定評価基準に適合して行

その後、投信法改正を受け、現地法人に 100％出資をわれているかの検証をちゃんとしなければいけないといした形で現地の不動産を保有できるところを受け 2 号

う調査の内容が書かれています。日本では原価法を基本案件の検討に入り、2016 年 9 月に右側の SEREMBAN 2 を的には使いますが、マレーシアの例を取ると収益還元法

100％取得することができたという流れです。

や取引事例比較法がメインになっております。その中で両物件に共通していることは、先ほど出たイオンマ

日本企業だと、減価償却費の問題等も出てくるので、原レーシアという現地で 30 年以上の業歴のある現地で上価法を弊所としては手法適用をしているという特殊性が場している会社ですが、こちらをマスターレッシーとしあります。

て、マスタリース条件の概要で言うと、イオン・リート

この辺りは現地で使わないような手法をしないといけはもちろん海外の成長、アジアの成長を取り込むことでない点に留意が必要ですが、ここでデービッド様に、東取り組んではいますけれども、安定性は確保したいとこ

南アジア諸国で、投資ファンド等での場合ですが、どのろで、日本と同様に長期固定賃料をベースとしています。

ような評価手法が主に使われているかについて、確認をそれに加え、マレーシアの経済成長を取り込む意図で、したいと思います。

CPI（消費者物価指数）連動の賃料改定条項を加えたこフォークナー リートや収益を生むアセットなどの場とになっています。これは両物件とも共通した取り組み

合、インカムアプローチが通常使われます。マーケットになっています。

の分析もキャップレートやディスカウントレートを測定

ちなみに、2014 年 6 月に取得した Taman Universiti

するために行わなければなりません。われわれはクロス

は 3 年後に最初の改定時期が来ましたが、ここでは当初ボーダーにおいてこの評価で行っています。それはマーから 7.35％の賃料増額改定を実現しているので、当初ケットアプローチを減らすためでもあります。

のもくろみどおり、マレーシアの経済成長を取り込むところは実現できているのかなというところです。
福山

レポートの中に含まれるものとして、コストアプロー
チは通常使われるものではありません。特に特定の物件

ありがとうございます。一般的にキャップレー

でない限り、あるいはマーケットエビデンスがないよう

トだけに着目してしまうのですが、これは初年度におけな場合でない限りは、コストアプローチは用いません。

る利回りなので、マレーシアでも 6 ～ 7％だと思います。

原価方式は用いません。

そうすると、国内の物件とあまり変わらないのではない

福山 そういう意味では、基本的には日本の鑑定評価かという話をいただくケースもあるのですが、今おっ基準は各国の評価方法をすべて網羅していると私は思っしゃられたように賃料の上昇がある。そうすると、いわていて、かなり幅広に網羅しているので、日本の鑑定士

ゆる IRR といわれるものや、ディスカウントレートといであれば、いま挙がっているような国・地域についてはわれるトータルリターンで見たときには 9％とか 10％と評価が可能かとは考えています。

いった高い利回りになる。それが海外投資物件の魅力かと思います。

16

かったりする。あと日程が、祝日がたくさんあったり、とはいっても、今度また環境関連の調査が追加・補完
調査としてこちらに書かれていますが、これがまたでき

次にⅥ項は、契約の内容なので細かい話は今回割愛さないと投資にも問題が出てくるという話になりかねない

せていただきますが、結構費用、現地の鑑定フィーがかので、この辺りについて楠様に、環境リスク等についてJapan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

概略を、またスライドを使ってお願いできればと思いま

また特に、仕上げ剤に鉛を含んだ塗料又はラドンガス
といった、日本ではまず聞きなじみのない、とはいえ、す。
楠

先ほどフォークナーさんの話からもありましたと

室内空気環境等が問題視される傾向もあるということ

おり、欧米ではビルディングコンディションないしはで、テナントや利用者、ユーザーに対しての健康被害に

PCA といった、建物、ハード側だけではなく環境だけに対するアプローチが違うということ。また、ラムサール

特化したレポートがあるように、環境問題は非常に重要条約（保全すべき湿地等）に代表されるようにワールドな問題だということで、一つ建物環境ということで言うワイドの基準の中では当たり前にやるのですが、リゾーと、言うまでもなくアスベストに代表されるのかと思い

ト開発の際に非常に重要な項目が日本では扱いが結構違ます。

う。海外、東南アジアを含め、非常に重要な違いである

こちらでお示ししているように、この分野で欧米と日という現実的な問題はあります。ただし、あくまでもデュー本の国内ルールはかなり違っています。見ていただいてデリジェンス、エンジニアリング・レポートなので、スお分かりのとおり、日本では法律の縛りがある。一つア

コープ・オブ・ワーク（依頼者はエリアや特性に応じてスベストにしても、これだけ七つの法律。これはご存じ

調査項目・範囲を委託可能）であるところのベーシックのとおり、日本の役所の管轄により範囲が異なるので監なところは変わらない。

督官庁が違う。だから法律が違う。だから規制の概念がまた、土壌関係においても、日本だと、ご存じのとおり、国土地理院、国会図書館といったいろいろなインター

違う。
そういったいろいろな問題が混在してしまい、これはネットの環境の中で地歴調査はかなり過去に遡ってでき東南アジアであろうと中国であろうと、いろいろな各国

ますし、アメリカでも当然そうです。ところが、発展途

での諸事情があるということ。また、分析の方法から、上国を含め、いろいろな国では、軍事秘密、国家秘密と何から何まで、そのように規制の問題そのものが違っていうことで、このようなものは一切開示されない。また

しまうというベースがあります。

は、そういうものを探しに行った途端にスパイ容疑で捕建物環境リスク評価(海外での評価のポイント)
日本では、国内の法令・不動産取引の慣行に基づきPH-1調査として行なうべき項目と評価方法を整理し、アスベスト(吹付材)とＰＣＢを主として評価している。
海外では、特に「室内空気環境」等が問題視される傾向も有る。
・仕上塗料(鉛を含む使用建材)
・地下室の換気設備（ラドンガス等）
また、「保全すべき湿地等（ラムサール条約）」が、対象となったケースもあるため、注意が必要

尚、依頼者は、対象物のエリアや特性に応じて、調査項目・範囲を委託出来る（Scope of Work）

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17

不動産調査 2019No.414

まってしまうという、笑えない話もあるぐらいで、その雷、台風など、ほかの自然災害のほうが、リスクが大き辺のデリケートな情報開示というところ、ベーシックない。これもケース・バイ・ケースで、その分野のところところでの相違があるところです。

は非常にデリケートな問題もあるでしょうが、いろいろ

また、土壌環境リスクに関しても、欧米では油・オな可能性について調査、ないしはリスクヘッジというも

イルの汚染など、現時点及び過去の時点のほか、将来のが図られなければいけないところだと思います。私のにおいて漏洩による影響が懸念される場合を含め REC

話は以上です。

（Recognized Environment Condition）と判断、疑わし

福山 ありがとうございます。イオン・リート様のマ

きは、というようなこと。そういった考え方が元々違う

レーシア投資の際には洪水等の調査もしていたと私は認ので、この分野のところも何をもってリスクと考え、何識しています。そういった意味で、日本と同様の調査にを調査するのか。さらに、エンジニアリング・レポート

加え、現地において必要な調査も可能で、これまで挙げで足りなければフェーズ 2 以降のさらに突っ込んだ調査られていた投資対象国では問題ないのかと、今のところをしなければいけない。

考えています。大きなセクション二つ目としてはそのよ

また、日本の場合は自然災害の最大たるものとして、

うな結論になるかと思います。

盛んにいまマスコミで言われているとおり、大地震、な最後の大きなセクションとしては、鑑定評価額の決定

いしは大地震に伴う二次被害というものが最大です。従っ

の中で、海外現地の通貨によりなさいということなので、て、日本ではこうしたリスクがハザードマップのような

ここで為替リスクの問題は避けて通れないことになりま形で細緻に日本列島を俯瞰した形で非常に丁寧に説明さす。最後の論点ですが、この点について山本様から所見れますが、当然のことながら、国により、ないしはエリをお伺いできればと思います。

アにより、ある程度しか開示されない。または逆に開示される情報の種類が違うということ。
また、国によっては地震よりも津波、水害、洪水、落山本 イオン・リートの場合は長期保有を前提としているので、短期的な為替のぶれは許容できるのかなというのが基本的なスタンスです。現在は 2 物件、マレーシ

東南アジア地震ハザードマップ（参考）

国やエリアによっては、地震よりも洪水や水害・津波や落雷等の自然災害リスクが多い場合も有るため、注意が必要

18

Japan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

アに投資はしていますが、全体のポートフォリオに占め要です。あくまでも現地通貨で借りる。そして、ローカる割合が 1.6％ということで、多少ぶれても実はあまりルの現地の貸し手がリーズナブルな金利で貸してくれる

影響しないところがあります。とはいえ、15％以下で投ことを、まずはめどをつけるということだと思います。

資できるという基準をつくっているので、それなりの規それから、さまざまな通貨の乱高下がありますが、こ模感で今後投資する可能性もあるところなので、われわれは短期の投資であれば通貨のヘッジングができます。

れなりの為替リスクに対する備えというものは検討してしかしながら、ヘッジコストがあるマーケットでは非常います。

に高くなることもあります。もしそれをやらない、もし具体的にいくつか言うと、現時点で実際取り組んでいくはもっと長期的な投資をするということであれば、やるものは、為替変動による分配金の予想のずれを最小化

はりファンダメンタルズを見極めなければいけないと思することを目的として、まずは最初に予算策定時には円います。そして、どちら方向に行くのかということを見

転時の為替を保守的に見込む。それに加え、海外の不動極めなければいけない。

産保有法人からの配当額が確定してきた段階で早めに為

例えばイギリスです。一つの例ですが、みんないまブ

替予約を入れ確定させるということ。非常に短い期間のレクジットに関してネガティブなビューを持っている話なので、あまり大きな財務戦略ではないのですが、そし、本当に通貨安だと言っています。ですから、いま買ういった実際の運用はしていますというところです。

う人は今後アップサイドがあるかもしれません。アップ

加えて、これはイオン・リートの場合ですが、いま 5億円程度の配当準備積立金というものを持っているのサイドが出てくるまでには 3 年、5 年かかるかもしれま
せんが、いまポンドは割安になっています。

で、もし万が一、想定以上の為替変動があり、収益が落

それから、東南アジアに関して、もう少し気を付けな

ち込むようなときには、これを使ってカバーすることもければいけません。というのも、東南アジアの通貨はボ可能です。もともとイオン・リートはキャッシュ・フロー

ラティリティが高いですが、ファンダメンタルズを見るが非常に多い。年間約 90 億円程度のキャッシュ・フロー

というのは、やはり長期的な見方が重要。そして、人口を生むリートになっています。ですから、為替により分

動態、経済成長、通貨とか、これが安定するのか、それ配金が減るような状況になりましたら、この辺のキャッともアップダウンするのか、長期的にアップダウンする

シュ・フローを投資家様に還元する利益超過配当とかいのか、そういったことを見極めなくてはいけないと思い

ろいろあると思いますが、そういうことも将来、場合にます。それをやらないということであれば、海外投資は

よっては検討材料にはなるのかなというところです。

しないほうがいいかと思います。

ですから、短期的にはそれなりに動く通貨ではありま

福山 ありがとうございます。弊所でも不動産エコノ

すが、本質的なところで、今のところそこまでは心配しミストもいて、長期的に新興国の通貨は上昇していくのていない状況です。そういった成長国の通貨に対する期ではないかという説もあったり、あと貿易収支の黒字国

待も含め、経済成長も含め、そちらの成長のほうが大きとか、外貨準備高がしっかり整っているとか、そういっいのかなというのが、今のところの認識です。

た点を私どもも着目して各国のリスクを考えているとこ

福山ありがとうございます。グローバル的な視点かろです。そういう意味では、為替リスクより成長性が魅ら、デービッド様に、Cross-border real estate investor

力的なマーケットと一言で言えるのではないかと思いまが為替リスクについてどのように考えているか、所見をす。

お伺いできればと思います。
フォークナー

Ⅸ項以降は鑑定評価報告書の作成事項で、どちらかと最初に申し上げたいのは、もしお金をいうと私ども鑑定士の仕事なので省かせていただき、最借りる、もしくはレバレッジをかけるということであれ

後、留意事項の中で、皆さまから少しずつまとめの言葉

ば、それを現地通貨でやるべきだということです。といをいただきたいと思います。海外不動産の鑑定評価の要

うのも、97 年で何が起きたか知っているかと思います

件として、①基礎資料があること、②鑑定人団体が存在が、ルピアなどで投資をするのにアメリカドルを借りてしていること、③鑑定評価基準があり、指導監督が行わいたらあまりうまくいかなかった。ですから、非常に重れることがあり、②又は③の要件が十分になくても、そ一般財団法人 日本不動産研究所

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不動産調査 2019No.414

Ⅺ その他留意事項

海外不動産の鑑定評価に当たっては、ⅠからⅩまでに定める手続きにより実施されるべきであり、その際には、海外現地の国又は地域において、①鑑定評価を行うために必要となる事例資料、対象不動産の物的確認及び権利の態様等の確認に必要となる資料並びに価格形成要因に照応する資料その他不動産市場の動向を示す基礎資料があること。
②認定又は公認された不動産鑑定人の資格・称号を付与し、かつ、不動産鑑
定人を指導育成する不動産鑑定人団体が存在していること。
③認定又は公認された不動産の鑑定評価基準を有し、これに逸脱するなど不正又は不当な鑑定評価が行われた場合には、不動産鑑定人団体により不動産鑑定人の資格・称号の使用停止・剥奪等の指導監督が行われること。
など適正な鑑定評価が行われるための制度が十分に整っていることが必要である。
ただし、これらの要件のうち②又は③の要件が十分に整っていない国又は地域においても、これらの要件が整った他の国又は地域の資格・称号を有している者が現地鑑定人となる場合には、本ガイドラインに基づく不動産鑑定評価の連携・共同作業を推進することが可能である。
以上の要件が満たされない海外不動産の鑑定評価については、鑑定評価の依頼を受けることは一般的には困難と考えられ、依頼の拒否も検討すべきである。
のほかの国で適切に評価できる鑑定人がいれば当該鑑定重要性は強調しておきたいと思います。不動産をきちん

人と一緒に作業できることになっています。

と評価するためにはそれが大事です。

そういう意味で、先ほど挙げられた、東南アジアでい福山 ありがとうございます。やはり多様化や新しい

くとシンガポール、マレーシア、インドネシア、ベトナ

ビジネスチャンスなど、今回のフォーラムのパンフレッ

ム、タイのホテルといったところは鑑定評価可能という

トにも書いてあるような点が重要になってくるのかと思ところになるかと思います。その他タイ、フィリピンにいます。

ついては外資規制があり、投資に当たってはフィリピン
は持分 40％までですが、それぞれ鑑定評価の面からは問題ございません。

どお伺いできればと思います。
山本2011 年に 1 号案件を検討したころに比べれば、この辺りを踏まえ、投資家にとって海外不動産投資の環境はずいぶんよくなったのかと思いつつも、もっとよ

有用性や必要性という点を簡単にデービッドさんのほう

くなると思うので、ぜひ関係各位の引き続きのご協力をからお伺いできればと思います。

いただき、このアウトバウンド投資が盛り上がっていけフォークナー20

山本様も最後、まとめも含め、今後の海外投資戦略な

海外不動産投資の有用性を一言で言うたらと思います。

と投資のダイバーシティ。ダイバーシティによって、新

イオン・リートとしては、イオンの強みというものをたな投資機会やより高い成長性を享受できる。そのため最大限活用できるリートなので、これまで以上に魅力的には、やはり、現地に関する知識が重要です。こういっな投資機会を投資家の皆さまに還元できるように、今また市場評価をするにせよ、鑑定をするにせよ、フィージ

で以上に頑張っていきたいと思います。

ビリティスタディをするにせよ、日本人の鑑定士であれ

福山 ありがとうございます。最後に楠様から、改めば現地のパートナーが必要です。国際的な会社は、そうてになるかもしれませんが ER 調査の可能性を、かなりいった多くの国に支店を持っているので、そういったと大事になってくると思うので、それも含め、まとめ的にころと一緒に実施することもできますが、現地の知識の一言、二言でも結構です。お願いします。

Japan Real Estate Instituteアウトバウンド不動産投資の課題

楠 まず、先ほどもご説明申し上げましたとおり、ER、

福山 ありがとうございます。それでは、本日は年度デューデリジェンス、そのもの自体がスコープ・オブ・

末のお忙しい中お集まりいただき誠にありがとうござい

ワークであるということ。すなわち、
ER、
デューデリジェます。本セッションが皆さまの海外投資戦略の一助となンスを行う方は、調査メニュー、項目を自ら選定するこれば幸いでございます。ご清聴どうもありがとうございとができるということです。ですから、その国、エリアました。（拍手）によってのリスクをどこでヘッジするのか、その辺のマ

司会 どうもありがとうございました。パネリストのネジメントということになるので、おっしゃっていただ

皆さま、モデレーターをお務めいただきました福山様、ければ、もちろん私どもを含めアドバイスすることもでありがとうございました。

きるので、いつでもご相談いただければと思います。

それでは皆さま、ご降壇いただきたいと思います。どまた、この分野のエンジニアリング・レポートに関わうぞ、いま一度大きな拍手をお送りください。（拍手）る海外不動産に関しては、BELCA の 2019 年度 ER ガイド

では、以上をもちまして ARES 国際不動産投資フォー

ラインの改訂版に一部掲載することとなっておりますのラム 2019 のセッションを終了させていただきます。

で、ぜひご興味ある方はご覧いただければと思います。

ご静聴ありがとうございました。
Singapore Flyer
28 ゴンドラ
28㎡/ゴンドラ
28⼈/ゴンドラ
28 分/1回転（写真：シンガポール）※本稿は、2019 年 3 月 8 日に開催された「ARES 国際不動産投資フォーラム 2019」の RICS・JREI セッションの内容をもとにとりまとめたものです。

一般社団法人不動産証券化協会の機関誌「不動産証券化ジャーナル No.49」に同フォーラム基調講演①白川方明氏、②武田洋子氏の抄録が掲載されております。

一般財団法人 日本不動産研究所

21

不動産の新しい可能性のために弊所は「組織力」「研究・開発力」「情報力」の３つの力を融合し、社会の更なる発展に向けて、不動産を見守り続けています。
一般財団法人 日本不動産研究所
研究部

理事会
会長

組織図

特定調査室

理事長
監事

北海道支社（札幌）

本社事業部

東京五輪関連事業推進室
都市開発推進室

証券化部

金融法人室

金融ソリューション部

市況モニタリング室
専門プロジェクト室
企業資産評価室

資産ソリューション部

環境室

東北支社（仙台）
青森支所
盛岡支所
秋田支所
山形支所
福島支所
千葉支所
横浜支所
関東支社（さいたま）
水戸支所
宇都宮支所
前橋支所
新潟支所
甲府支所
長野支所
松本支所

資産活用推進室
東海支社（名古屋）
総合支援室

公共部

技術活用推進室
資産評価第１室
資産評価第２室
資産評価第３室

静岡支所
浜松支所
岐阜支所
津支所
北陸支社（金沢）
金沢支所
富山支所
福井支所

国際部
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大津支所
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神戸支所
奈良支所
和歌山支所

業務部

審査部

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企画部

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高松支所
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松山支所

総務部

監査室

九州支社（福岡）
北九州支所
佐賀支所
長崎支所
熊本支所
大分支所
宮崎支所
鹿児島支所
那覇支所

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投資諮詢有限公司
シンガポール駐在員事務所
虎ノ門リアルエステートソリューション株式会社〒105-8485
東京都港区海岸 1-2-3 汐留芝離宮ビル

お問合せ先 ：

（企画部）

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業務内容のご案内
評価・ソリューション業務
不動産鑑定評価・独立した審査体制（審査部）
・客観的・中立的な全国 49 拠点を擁する機関鑑定評価・特定専門分野別のスタッフ （専門チーム）の配置

証券化に伴う評価・コンサルティング

・投資リスクを適切に分析した評価
・物件の用途 、特性に応じた適切な処理
・海外投資家に対する適切な対応（英文評価書等）

環境不動産調査

・不動産の環境デューデリジェンス（DD）
・環境リスクを反映した不動産鑑定評価、価格調査等
・建物環境性能評価（GB 認証）

固定資産税評価支援

・固定資産税のための土地評価システム
・土地価格比準表の作成、画地計算法・所要の補正調査
・家屋評価の支援

海外不動産評価

・海外に所在する不動産の鑑定評価
・海外の不動産市場調査・コンサルティング
・海外提携機関とのネットワーク（米国・英国・中国・韓国・台湾・タイ・その他）
・中国現地法人〈不動研（上海）投資諮詢有限公司〉
・シンガポール駐在員事務所

時価会計支援・賃貸等不動産の時価開示支援・減損会計対応支援
・販売用不動産（棚卸資産）の評価
・M&A に関する評価

CRE（企業不動産）戦略支援

・CRE 戦略策定支援
・不動産有効活用事業支援
・不動産運用相談PRE（公的不動産）戦略支援

・PRE 戦略策定支援
・公会計制度関連支援
・不動産利活用支援

再開発ビル事業・まちづくり支援

・市街地再開発事業支援
・共同ビル事業支援
・土地区画整理事業支援

不動産市場に関する投融資リスク管理等支援

・不動産市場の予兆管理等支援
・将来予測市況モニタリング
・オフィス投資インデックス作成

防災・減災関連事業

・復興事業設計支援
・防災集団移転促進事業等・復興事業関連土地評価
・各種災害影響評価

各種調査・基礎研究
各種調査

・「市街地価格指数」、「全国木造建築費指数」（年２回）
・「田畑価格及び賃借料調」（年１回）
・「山林素地及び山元立木価格調」（年１回）
・「全国賃料統計」（年１回）
・「不動産投資家調査」（年２回）
・「国際不動産価格賃料指数」
（年２回）

基礎研究
・土地政策・制度に係る調査研究及び提言
・不動産評価に係る調査研究及び提言
・不動産利活用・事業推進等に係る調査研究及び提言
・中国、韓国等の関係研究機関等との連携による調査

編集発行人／一般財団法人 日本不動産研究所
常務理事・企画部長 岡 淳二 c 2019〒105－8485 東 京 都 港 区 海 岸 １ －２ －3
TEL 03－3503－5330／FAX 03－3592－6393
2019 年（令和元年）7 月 1 日発行 不動産調査ＮO.414 ISSN 1882-6431
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