貴金属ウィークリー 第56号 – 2023年12月15日

Metals Focus – Precious Metals Weekly
貴金属ウィークリー 第 56 号

ゴールド
米インフレデータを受けて下落し3週間ぶりの低値、FRB会合の結果待ち

2023 年 12 月 15 日

産金企業、逆風の中で配当金再開
世界の大手産金企業を四半期ごとに分析した『The Metals Focus Gold Peer*
Group Analysis』（*ピアグループに含まれる企業については本稿末を参照）では我々独自の具体的な業界情報を提供しており、昨今発表された最新版は、2023年第シルバー3四半期は生産下落と収益悪化が顕著であったことを示している。今回はまた、

Silver prices steadiedbelow 23 ドル以下で変わらず、金銀比価は11月半ば以来の最高となる 87 超えNewmont に買収された Newcrest が登場する最後の四半期レポートでもある。
米国の政策金利はピークに近いとされ、ドルが下がっている中で、ゴールド価格は過去最高値をつけたが、2021年半ばから現在までの大手産金企業の株価パフォーマンスは良くない。

プラチナ
BASF Environmental
Catalyst と Metal
Solutions は Arc Metal ABを買収し製錬能力増強

通常、ゴールドの生産にかかるコストはゴールド価格の上昇とともに上がり、高値が生む利益は消えてしまう。産金企業が発表する生産コストとその算出方法は企業によって異なるため、我々は一貫性のある共通の指標として、「Shareholder cashcost」を開発した。これは生産に関わる全てのコスト・新規投資・税金・ロイヤルティを含み、これを差し引いて残ったキャッシュが配当金、債務返済、あるいはそパラジウムの他の企業活動に使われることになる。

インドの11月の普通乗用車販売は前年比 17% 増の 36万台

この shareholder cash cost を2009年から今年の第3四半期のゴールド価格と比べると、価格とともに上昇しており、配当金にまわるキャッシュがほとんど残らなかったことがわかる。ということは、産金企業はゴールド価格（の上昇）を株主の利益にほとんど転換してこなかったことになり、これはゴールド価格に対する累積利益からも明らかだ。ゴールド価格に対する金利・税金及び減価償却前利益（EBITDA ）の割合は、キャッシュ転換率、産金企業がゴールド価格（の上昇）をどれだけ税引き前収益に転換できるかという能力となるが、それを見ると、標準的な EBITDA に近い。しかし2020年末以降、この転換率は下がり続けており、ゴールド価格が上昇しているのに収益が出せていないのである。

Metals Focus による Precious Metals Weekly
は貴金属ウィークリー
第56号 – 2023年12月15日
以下の各社提供となります。

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税引き前収益とゴールド価格
US $/oz

Ratio
5.5

2,200
2,000

5.0

1,800
4.5

1,600
1,400

4.0

1,200

3.5

1,000
3.0

800
600

2.5Q1.09Q1.11Q1.13Q1.15Q1.17Gold priceQ1.19Q1.21Q1.23

EBITDA/Gold price

資料: 決算報告書、メタルズフォーカス

一方で、ゴールドの生産量を見ると、ピアグループ全体の生産量は2013年以来減少傾向にある。さらにゴールドの埋蔵データによれば、自社の鉱山の寿命が10年以下の産金企業もある。つまり我々のピアグループに属する産金企業は短期的にキャッシュフローを生むプロジェクトに投資し、長期的な成長のためのプロジェクトには投資してこなかったことになる。減価償却率に対する新規投資額の2009年以降の割合を見ると、2015年以降は投資額は減っている。

減価償却率に対する新規投資
Ratio
2826242220

1816Q1.09

Q2.11

Q3.13

資料: 決算報告書、メタルズフォーカス

Q4.15

Q1.18Q2.20

Q3.22貴金属ウィークリー 第56号 – 2023年12月15日

産金企業の新規投資を差し引いた過去数年間のキャッシュフローは、過ネットベースの負債去最大になっているが、このほとんどは負債の返済に当てられているこ$/oz

US $bnとに注意すべきだ。ピアグループの負債はネットベースで 2013 年に最352,200大となり、それ以降は減っているのである。実際、キャッシュフローが302,000ネットベースでポジティブになった企業もある。負債を増やしたり、新1,800

たなプロジェクトの資金として株式発行を行なっていた 2013 年以前と1,600比べると、各社のビジネスモデルが大きく変化していることがわかる。

2520

1,400
15

1,200

10

1,000

株主への配当も再び行われるようになり、ピアグループのほとんどは、5800

金額は多くないが定期的な配当金を支払っており、2023 年第３四半期0600の終わりの時点で、インプライド配当利回りは 3.3% となっている。

Net debt (LHS)
資料: 決算報告書、メタルズフォーカス

Gold price (RHS)

我々のピアグループの産金企業は過去数年間厳しい環境に置かれてきた。ゴールド価格は上昇したが、それとともにコストも上昇し、投資の第一目的は生産高を維持するためであった。しかし今や負債返済はほぼ完了し、今後は各社の配当金も増える傾向にあるだろう。

* ピアグループに含まれるのは Agnico Eagle、AngloGold Ashanti、Barrick Gold、Endeavour Mining、Gold Fields、Harmony, Kinross、Newcrest、Newmont、Polymetal、Sibanye Stillwater の 10 社。

加重平均株価とゴールド価格
Relative to goldprice

Share price $
40

430

320

210

10
Q1.090
Q1.11

Q1.13

Average share price (LHS)
資料: 決算報告書、メタルズフォーカス

Q1.15

Q1.17

Q1.19

Q1.21

Q1.23

Average share price relative to gold price (RHS)

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Charts- PreciousMetal Prices, US$/oz
チャート– 貴金属価格（米ドル/オンス）シルバー
Silver

Goldゴールド
US$/oz

US$/oz

2,150

26

2,100

25

2,050

24

2,000

23

1,950
30-Nov

2230-Nov

05-Dec11-Dec14-DecSource:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

資料 ブルームバーグ
Source:Bloomberg

プラチナ
Platinum

パラジウム
Palladium

US$/oz

US$/oz

960

1,100

940

1,050

920

1,000

900

950

880
30-Nov
Source:Bloomberg
資料
ブルームバーグ

05-Dec11-Dec14-Dec90030-Nov
Source:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

05-Dec05-Dec08-Dec11-Dec14-Dec14-Dec

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チャート– 貴金属価格（日本円/グラム）
Charts - Precious
Metal Prices, ¥/g

ゴールド
Gold

シルバー
Silver¥/g¥/g

10,000

125

9,800

120

9,600

115

9,400

110

9,200

105

9,000
30-Nov

05-Dec11-Dec14-Dec10030-Nov

資料
ブルームバーグ
Source:Bloomberg

資料
ブルームバーグ
Source:Bloomberg

プラチナ
Platinum

パラジウム
Palladium

4,500

5,100

4,400

4,900

4,300

4,700

4,200

4,500

資料
Source:ブルームバーグ
Bloomberg

11-Dec14-Dec

¥/g

¥/g

4,100
30-Nov

05-Dec05-Dec11-Dec14-Dec4,300
30-Nov
資料 ブルームバーグ
Source:Bloomberg

05-Dec11-Dec14-Dec

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チャート– レイシオとスプレッド
Charts – Ratios& Spreads

金原油比価

金銀比価
Gold:Silver Ratio

Gold:Oil (Brent) RatioRatio

Ratio

9028882786

268425822480
30-Nov

04-Dec07-Dec11-Dec14-Dec2330-Nov

4-Dec

7-Dec

11-Dec14-DecSource:Bloomberg
資料
ブルームバーグ

Source:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

プラチナ・ゴールドディスカウント
Platinum-Gold Discount, US$/oz

Platinum-Palladium Discount, US$/oz
プラチナ・パラジウムディスカウント
US$/oz0US$/oz-1,000-1,050-50-1,100-100-1,150-1,20030-Nov

04-DecSource:Bloomberg
資料
ブルームバーグ

07-Dec12-Dec-15030-Nov
Source:Bloomberg
資料
ブルームバーグ

05-Dec11-Dec14-Dec

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チャート – CME ネットポジション*

Charts – CME Futures Net Positions*

ゴールド
Gold

シルバー
SilverMoz

Moz

US$/oz20

US$/oz300

2,1001530200

1025

1,900

100

50020

1,700-100-5-10
Dec-20Dec-21
ネットロング
Net Long

Dec-22-200
Dec-201,500
Dec-23

Dec-21
ネットロング
NetLong

金価格（右側）Gold Price (RHS)

15Dec-23

Dec-22銀価格（右側）SilverPrice (RHS)

money positions; Source: Bloomberg**Managed
ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ*Managed money positions; Source: Bloomberg

プラチナ
Platinum

パラジウム
Palladium
US$/oz

3.0

1,300

2.0

1,200

1.0

1,100

Thousands

Moz

Moz

US$/oz0.8

3,2002,8000.4

2,4000.0
2,0000.0

1,000-1.0

900-2.0
Dec-20Dec-21
ネットロング
NetLongDec-22800
Dec-23

プラチナ価格（右側）Platinum
Price (RHS)*Managedmoney positions; Source: Bloomberg*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ-0.4

1,600-0.8-1.2
Dec-201,200

Dec-21
ネットロング
NetLongDec-22800
Dec-23パラジウム価格（右側）Palladium
Price (RHS)*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ*Managed money positions; Source: Bloomberg

貴金属ウィークリー 第56号 – 2023年12月15日

チャート– ETP
保有高Charts – ETP
Holdings

ゴールドGold

シルバー
SilverMoz

US$/oz2,400

120

US$/oz
50Moz
1,400
1,200

100

40

2,0001,00080
1,60060
1,200
40800

30600

20400
800

20020104002013

2016

2019

金保有（左側）Gold Holdings (LHS)

2022

102000201002013

Source: Bloomberg
資料：ブルームバーグ

資料：ブルームバーグ
Source: Bloomberg

プラチナ
Platinum

パラジウム
Palladium

5.0

US$/oz
2,500

4.0

2,000

3.0

1,500

2.0

1,000

1.0

500

0.0
2010020132016

PlatinumHoldings (LHS)
プラチナ保有（左側）Source: Bloomberg

資料：ブルームバーグ

2019

2022
Price (RHS)
価格（右側）

2019

SilverHoldings (LHS)
銀保有（左側）Price(RHS)
価格（右側）

Moz

2016

2022
Price (RHS)
価格（右側）

Moz
3.5

US$/oz
3,500

3.0

3,000

2.5

2,500

2.02,000

1.5

1,500

1.0

1,000

0.5

5000.02010020132016

Palladium Holdings (LHS)
パラジウム保有（左側）
資料：ブルームバーグ
Source: Bloomberg

20192022
Price (RHS)
価格（右側）

Precious Metals Weekly, Issue 56 – 14th December 2023
貴金属ウィークリー 第56号 – 2023年12月15日

Metals Focus - The Team
Philip Newman, Managing Director
Charles de Meester, Managing Director
Neil Meader, Director of Gold and SilverJunlu Liang, Senior Analyst
Simon Yau, Senior Consultant - Hong KongPeter Ryan, Independent Consultant
Elvis Chou, Consultant - Taiwan
Michael Bedford, Consultant
David Gornall, Consultant
Jacob Smith, Senior PGM Analyst
Neelan Patel, Regional Sales Director
Mirian Moreno, Business Manager
Erin Coyle, Sales & Marketing Executive
Ghananshu Karekar, Research Associate

Nikos Kavalis, Managing Director - Singapore
Sarah Tomlinson, Director of Mine Supply
Wilma Swarts, Director of PGMs
Philip Klapwijk, Chief Consultant
Chirag Sheth, Principal Consultant - Mumbai
Yiyi Gao, Senior Analyst - ShanghaiÇagdas D. Küçükemiroglu, Consultant - Istanbul
Dale Munro, Consultant
Harshal Barot, Senior Consultant - Mumbai
Tim Wright, Senior Mine Supply Analyst
Adarsh Diwe, Analyst - Mumbai
Francesca Rey, Consultant - Manila
Celine Zarate, Consultant - Manila
Jie Gao, Research Analyst - Shanghai

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当和訳は英語原文を翻訳したもので、あくまでも便宜なものとして提供されている。英語原文と和訳に矛盾がある場合、英語原文が優先する。
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Copyright © Metals Focus Ltd, 2023
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