NEWS RELEASE
不動産私募ファンドに関する実態調査

2017 年 1 月～調査結果～
2017 年 3 月 27 日

・株式会社三井住友トラスト基礎研究所では、2003年より不動産投資市場調査の一環として、「不動産私募ファンドに関する実態調査」を行っている。本調査は今回で23回目となり、55社の不動産運用会社から回答を得た。
調査対象：国内不動産を対象に不動産私募ファンドを組成・運用している不動産運用会社
アンケート送付先数：109社
回答社数：55社（回収率：50.5％）
調査時期：2017年1月～2月
調査方法：郵送およびEメールによる調査票の送付・回収・上記アンケート結果およびヒアリング・公表情報をもとに、当社では、2016年12月末時点の不動産私募ファンドの市場規模（運用資産額ベース）を15.6兆円と推計した。この数値は、当社が把握しているグローバルファンド（※）の国内不動産運用資産額を含めている。前回調査（2016年6月末時点）の運用資産額（15.5兆円）から約1,800億円（1.1％）増加し、国内不動産私募ファンドの市場規模は、微増ながら拡大基調が継続している。
（※）グローバルファンド･･･日本以外の国も投資対象とするファンドとして、当社が定義＜不動産私募ファンドの市場規模は、グローバルファンドを含めて 15.6 兆円と推計＞
・2016年12月末時点での不動産私募ファンドの市場規模を、運用資産額ベースで15.6兆円と推計した（グローバルフ
ァンド（※）による国内運用資産額を含む）。前回調査（2016年6月末時点）から約1,800億円増加し、国内不動産私募ファンドの市場規模は、微増ながら拡大基調が継続している。
・運用資産額が減少したとする運用会社数を増加したとする運用会社数が1割程度上回り、全体として前回推計結果から約1.1％の増加となった。私募REITを中心に国内不動産を対象とするファンドの資産規模が拡大している一方で、グローバルファンドにおける資産規模の縮小傾向が見られた。
・デット資金の調達環境およびエクイティ投資家の投資意欲に関しては、いずれも良好な状態が継続しているものと考えられるが、前回調査からの大きな変化はみられず、更なるデット資金の調達環境の緩和、エクイティ投資家の投資意欲の増大は見込みづらい状況といえる。
・オープンエンド型私募ファンド（いわゆる私募REIT）への取り組み状況に関する調査では、16社が既に運用を開始していると回答した。また、今後のオープンエンド型私募ファンド市場の発展に必要な内容についての調査では、「トラックレコードの蓄積」との回答数が最多となり、不動産市況が悪化した場合の対応を含めて、安定運営の継続が注目されているといえる。私募REITの市場規模が一定程度拡大してきており、規模だけでなく質の安定を目指していく第二ステージに入りつつある状況ともいえる。
（兆円）

私募ファンドとJ‐REITの市場規模推移

2017.1

181617.6

17.6

17.7
16.9

17.6

17.2

16.8

18.1

16.7

14.3

15.8

1414.913.7

1217.5

14.0

13.6

14.7

15.3

14.8

14.7

15.0

14.9

10.2

8.0

8.3

J‐REIT

J‐REIT

J‐REIT

8.79.0J‐REIT

7.8

J‐REIT

7.8

J‐REIT

6.7 6.8

7.6

J‐REIT6.1 6.1

7.5

J‐REIT

5.5 5.4

7.4

J‐REIT

67.4

J‐REIT

6.1

5.5

15.1

15.6

15.5

14.8

15.5
14.8
14.5
13.5
13.9
14.0
13.5
13.4
13.2
12.6

14.4

11.9

11.2

15.1

10.4

10.0
8

15.5

13.8

104

16.1

4.5

2

私募

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

私募

私募

私募

私募

私募

私募

私募

私募

私募

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

私募

J‐REIT

J‐REIT0

2006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/12

J‐REIT

私募: 国内特化型

私募: グローバル型（国内運用資産額）

出所）三井住友トラスト基礎研究所

1

News Release 2017年3月27日<不動産私募ファンドに関する実態調査 2017年1月 ～アンケート調査結果の概要～>（※）グラフ中の「ｎ」は有効回答数を示します。

1.不動産投資運用ビジネスの現在の状況について①海外投資家資金の運用
現在運用する不動産私募ファンドにおいて、海外投資家からの資金を運用しているか否かについては、「運用している」との回答が 52%となった。2015 年 1 月調査以降維持されていた 60％超の水準を大きく下回った。海外投資家が国内不動産の価格高騰等を背景に投資物件を売却あるいは新規投資を抑制している可能性が考えられる（図表 1）。

②現在運用中のファンドの概要（現在運用中で、アンケートにおいてデータ記載可能なファンドの集計結果）
現在運用中のファンド内容について回答を集計したところ、ファンドタイプにおける「固定型」や運用スタイルにおける「コア」の回答割合が高位で安定している状況に変化ない（図表 2、図表 3）。ここ数年堅調に割合を伸ばしてきた「オープンエンド型」は、運用銘柄数が 20 を超え、新規組成のペースに一服感が見られる。
投資対象物件タイプおよび投資対象エリアに関する調査では、いずれも大きな変化は見られず、物件タイプ、エリア双方で投資対象を幅広くみている運用会社が多いことがうかがえる（図表 4､図表 5）。

2

News Release 2017年3月27日

平均運用期間に関する調査では、現在運用中のファンドが 6.6 年、1 年以内に組成予定のファンドが 6.4 年となり、いずれも前回調査からはやや短くなった（図表 6）。現在運用中のファンドの運用期間の内訳を見ると、「5 年以上 7年未満」の回答割合が 52％で最多となった。一方、「7 年以上 10 年未満」、「10 年以上」との回答割合が減少した結果、前回平均運用期間から若干の短縮という内容になっている（図表 7）。運用期間が 5 年未満のファンドは 11％にとどまり、中長期ファンドが主流となっている状況が継続している。なお、運用期間に関する調査の集計においては、運用期限が無期限のオープンエンドファンド（私募 REIT）は含まれていない。

平均 LTV は、現在運用中のファンドが 59.1％、今後 1 年以内に組成予定のファンドが 62.5％となり、足元で反転しているが、水準の低下基調は続いている（図表 8）。長期安定的な運用を行う私募 REIT の銘柄増加が、LTV 水準を低下させる要因のひとつと考えられる。
LTV 水準の内訳を見ると、現在運用中のファンドでは、「50％以上 60％未満」および「70％以上 80％未満」の回答割合が前回調査から増加した一方で「40％以上 50％未満」および「60％以上 70％未満」の回答割合が低下した（図表 9）。なお、本調査項目では私募 REIT の回答が含まれている。
1 年以内に組成予定のファンドでは、50％未満の回答割合が低下している一方、「80％以上」の回答割合がやや増加した（図表 11）。
現在運用中のファンドの平均目標 IRR は、「オープンエンドファンド」を除く全てのファンドタイプで前回調査よりも低下しており、全体では 9.7％となった（図表 10）。目標 IRR の全体平均の推移を見ると、2011 年 1 月調査をピークに緩やかな低下傾向にある。現在運用中のファンドの平均 LTV も同様に低下傾向にあり、レバレッジを低く抑えたコアファンドへの志向が強まる中で、リターン目線も低下傾向にあることがうかがえる。

3

News Release 2017年3月27日③デット資金調達状況
デット資金の調達環境に関しては、「5（非常に緩い）」および「4（緩い）」との回答割合が前回調査からやや低下し、「3（普通）」とする回答割合がやや増加した（図表 12）。デットの資金調達環境は良好な状態が継続していると言えるが、今後、何が契機となってかかる状況が変化するのかという点に対して関心が高まっているものと思料する。

④エクイティ資金調達状況
a.エクイティ投資家の投資意欲
エクイティ投資家の投資意欲に関する調査では、「高くなっている」とする回答割合が減少したが、依然として「変化はない」とする回答割合が大部分を占めており、エクイティ投資家の投資意欲は高い状態で継続している（図表 13）。
前回調査結果において、「高くなっている」が急伸した背景には、日銀のマイナス金利導入施策が多分に影響していたものと考えられる。
エクイティ投資家が選好すると思われる投資対象物件タイプについては、国内投資家、海外投資家いずれにおいても「ホテル」以外の物件タイプでは「横ばい」の回答割合が過半を占めている。「ホテル」に対しては、国内・海外投資家ともに「大幅に増加」および「増加」とする回答の合計割合が半数近くを占めており（図表 14-1、図表 14-2）、引き続き国内外の投資家の関心が高いことがうかがえる。

4

News Release 2017年3月27日

b.海外投資家の資金受託先海外投資家の資金を運用する運用会社を対象に、その運用資金の受託先に関する調査を行ったところ、「欧州」および「中国・中東以外のアジア」が 30％で最多となった。特に「中国･中東以外のアジア」の回答割合は、2015 年 7月調査以降、4 期連続で最多となっており、海外投資家としての存在感を強めている（図表 15）。

c.海外投資家による日本への投資実行/不実行の理由（複数回答可）
海外投資家が日本の不動産に投資を行う理由の上位には、「インカムの安定性が高い」、「イールドギャップにより相対的に魅力が高い」、「政治的･経済的な安定性が高い」、「グローバルなポートフォリオの中でアロケーションしたい」および「不動産市場の規模が大きい」との回答が挙げられた（図表 16）。これらの項目は過去調査においても毎回上位に挙げられており、海外投資家資金が日本の不動産市場へと向かう要因として定着している。
一方、海外投資家が日本の不動産に投資を行わない理由としては、「GDP、消費、人口等の成長が見られない」、「不動産価格が高騰している」との回答が上位に挙げられた。前回調査からの変化はなく、引き続き不動産価格高騰への懸念が高いことがうかがえる（図表 17）。

5

News Release 2017年3月27日⑤物件取得/物件売却状況（2016 年 7 月～12 月）
2016 年 7 月～12 月における物件取得の実績に関する調査では、「取得した」との回答割合が 60%にのぼった（図表 18）。物件取得に至らなかった理由では、「価格目線が合わなかった」および「入札における競合が激しかった」とする回答割合の合計が 75％を占めた（図表 19）。物件の取得環境は厳しい状況が継続しているものと推察される。
2016 年 7 月～12 月における物件売却の実績に関する調査では、「売却した」と「売却しなかった」との回答がほぼ同数となった（図表 20）。物件売却を行わなかった理由の大多数が「当初から売却予定はなかった」であり（図表21）、オープンエンドファンドの増加やクローズドエンドファンドの運用期間の長期化が、不動産の売却主体となる機会の減少に影響しているものとみられる。

2.不動産投資運用ビジネスにおける将来的な取り組みについて①今後 1 年以内のファンド組成および物件売買の予定
今後 1 年以内のファンド組成に関する調査では、73％が「組成を行う予定」と回答した（図表 22）。「組成を行う予定」との回答割合は、2016 年 1 月調査から減少が続いたが、今回調査で反転している。
今後 1 年以内の物件売買については、「取得予定あり」との回答割合が 92％にのぼったが（図表 23）、「売却予定あり」との回答割合は 53％であった（図表 24）。ほとんどの運用会社が物件取得に意欲を見せている一方で、市場全体における投資適格物件の供給量は少ない環境が継続すると考えられ、取引件数が縮小するなかで不動産価格が更に高騰することも考えられる。

6News Release 2017年3月27日②今後の不動産運用における取り組み
a.今後注力していきたい物件タイプ（複数回答可）
今後注力していきたい物件タイプに関する調査では、「オフィス」、「ホテル」、「商業施設」の回答割合が相対的に多い結果となった（図表 25）。
かつてはオフィス、住宅が 2 大物件タイプであったが、取得競争の激化に伴い投資対象とするプロパティタイプが拡大してきた背景がある。

ｂ.今後注力していきたいエリア（複数回答可）
今後注力していきたいエリアに関する調査では、「首都圏」が 22％で最多となり、各エリアへの回答割合は前回調査からほとんど変化はない（図表 26）。
東京都心部における取得競争の過熱感を踏まえて、投資対象エリアを「近畿圏」、「名古屋圏」などを中心に一定割合分散する傾向が続いている。

7

News Release 2017年3月27日

３. 不動産私募ファンド市場を取り巻く状況とビジネスの方向性について①オープンエンド型私募ファンド（いわゆる私募 REIT）への取り組み状況
私募 REIT への取り組み状況に関する調査では、「内容把握や情報収集に努めているが、具体的な検討はしていない」との回答が 19 件で最多となった。これに次いで、「既に運用を開始している（16 件）」との回答が多く、当該項目の回答数は前回調査より 2 件増加した（図表 27）。
今後、オープンエンド型私募ファンド市場の発展に必要な内容としては、「トラックレコードの蓄積」との回答数が最多となり、不動産市況が悪化した場合の対応を含めて、安定運営の継続が注目されているといえる。私募 REITの市場規模が一定程度拡大してきており、規模だけでなく質の安定を目指していく第二ステージに入りつつある状況ともいえる。

②クローズドエンド型私募ファンドの運用資産規模の見通し
クローズドエンド型私募ファンドの運用資産規模の見通しに関する調査では、増加と減少の見通しは拮抗した。
（図表 29）。
「（やや）増加する」との回答の要因としては、「国内投資家資金の増加」が最多となった（図表 30）。日銀によるマイナス金利導入の影響により、不動産投資資金の流入が続くとみる運用会社が多いものと思料する。
減少するとの回答の要因としては、「投資適格不動産の供給が限定的」・「不動産価格の上昇」が多くを占めた。
また、「その他の回答」には、「オープンエンド型私募ファンドの拡大」がクローズドエンド型私募ファンドの減少要因であるとの指摘が散見された。

8

News Release 2017年3月27日③運用会社として存続･成長するための条件（複数回答可）
運用会社として存続・成長するための条件に関する調査では、「物件取得能力の強化」および「物件運用（AM）能力の強化」が上位に挙げられた。（図表 31）。物件価格の高騰によって、物件取得が困難となっている環境下にある現在、保有物件の内部成長を実現する能力が運用会社に期待されている。

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News Release 2017年3月27日

別紙 ＜用語の定義＞
本調査における用語の定義は以下のとおりとします。
不動産私募ファンド:

不動産を投資対象として投資家の資金を運用する仕組み。
本調査では、複数投資家向けの合同運用ファンドに加え、単一投資家向けの投資プログラム（セパレートアカウント）についても、不動産私募ファンドに分類する。なお、不動産特定共同事業法商品は含まない。

固定型:

ファンド組成前に取得物件が確定しているタイプをいう。

追加型:

ファンド組成前に一部の物件が確定しているものの、ファンド組成後に追加取得を行うタイプをいう。

一任型:

ファンド組成前に取得物件は確定しておらず、一定の取得方針･基準に基づき、マネージャーの裁量により物件取得が行われるタイプをいう。
ブラインドプール型ともいう。

クローズドエンドファンド:

不動産私募ファンドのうち、運用期間の定めがあり、原則運用期間中の換金ができないファンドをいう。

オープンエンドファンド:

不動産私募ファンドのうち、運用期間の定めがなく、運用期間中に解約・換金・追加投資が可能なファンドをいう。その際の持分価格は鑑定評価額を基に算出される。現在国内で運用されているオープンエンド型ファンドは、私募REITの形態をとっている。

運用スタイルコア:

優良な物件に投資して、インカムゲインを重視した長期安定運用を行う。

オポチュニティ:

主に収益性の低い不動産を投資対象とし、問題点を改善し価値を高めたうえで売却することでキャピタルゲインの獲得を目指す。
投資対象の一部に開発型案件や企業投資を含むファンドも含める。

バリューアッド:

コアとオポチュニティの中間的なタイプであり、インカムゲインおよびキャピタルゲイン双方の獲得を目指す。

開発型:

開発利益の獲得に特化したファンド。

デット:

不動産あるいは不動産信託受益権の収益から元利払いがなされるローンへの投資をいう。エクイティ投資に比べて、一般的にローリスク・ローリターンである。

投資エリア
東京都心5区:

千代田区、中央区、港区、新宿区、渋谷区

首都圏:

東京23区を除く東京都・埼玉県・千葉県・神奈川県

近畿圏:

大阪府・京都府・兵庫県・奈良県・和歌山県・滋賀県

名古屋圏

:

岐阜県・愛知県・三重県

LTV（Loan To Value）:

資産価値に対する借入額の割合をいうが、実務上は資産価値として不動産取得価格を用いる場合と総投資額を用いる場合がある。

Cash on Cash利回り:

出資総額に対する単年度キャッシュフローの利回りをいう。

IRR（グロス）:

当初出資額と投資期間中のキャッシュフローの現在価値を等しくさせる割引率をいい、投資に対する収益性を表す指標として用いられる。

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News Release 2017年3月27日【本件のお問い合わせ先】
私募投資顧問部
TEL：03-6430-1349
https://www.smtri.jp/contact/form-private.html〒105-0001 東京都港区虎ノ門 4-3-13 ヒューリック神谷町ビル 3F
https://www.smtri.jp/

1.

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2.

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3.

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