Wealth Advisor Equity Research Report 2024.6.17

D2C市場を追求するEC支援企業

投資判断（6/14 ）Ｅストアー （4304・東証スタンダード）
株価

投資単位

1,350円

時価総額

年初来高値

82.8億円100株（6/14）

新規 Overweight
年初来安値

1,464円（6/14）

PER（予）

1,220円（24/2/28）—（24/1/4）（6/14）「HOI事業」本格化で成長軌道へ■売上・営業益・EBITDA のピーク更新続く

2,050円 ～ 2,250円

想定株価レンジ

24 年 3 月期の連結業績は売上高が 12,566 百万円（前2,050〜2,250（円）期比 33.0％増）、営業利益が 1,086 百万円（同 23.0％増）2,050となった。企業のＤＸ需要が引き続き旺盛に推移する中1,750で、大企業向け EC システムを主力とするコマース 21 を1,450中心に好採算の大型案件を順調に獲得した。これにより、

1,150

EC 事業の部門営業利益が同 14.5％増の 722 百万円に伸長

1,493
26週線

13週線
（千株）

500

1,138した。コマース 21 で収益力を強化できるようなシステム

250

出来高

13週平均線0構築の提案が奏功し、顧客との接点の近接化に成功してい（月） 6789101112123456る。また、HOI（ハンズオンインキュベーション）事業は、

13週移動平均線

26週移動平均線

出来高（13週平均）

22 年 8 月に連結子会社化したアパレルの SHIFFON の収益

1,334円

1,329円

30,000株が通期で寄与（前期は半期）して大幅な増収増益となった。
売上高、営業利益とも過去最高を更新したほか、先行投資プ間のシナジー追求から個社ごとの DX の取り込みに変更

コスト控除前 EBITDA（注）も 1,844 百万円（同 22.4％増）し、さらには HOI 事業に軸足を移したことで、売上高目とレコードを記録した。

標（10,100 百万円）は大幅に超過する方向。また、25 年

注 ・ 先行投資コスト控除前 EBITDA ＝ EBITDA （営業利益＋3 月期の先行投資コスト控除前 EBITDA の予想は同計画の減価償却費＋のれん償却費） ＋先行投資コスト目標（＝のれん償却前営業利益、2,100 百万円）を下回るものの、HOI 事業の伸び代を踏まえると射程圏にある。

■中期計画の実質利益目標も射程圏にウエルスアドバイザー（WA）では EC、DX 市場は今後も25 年 3 月期の連結業績は、売上高 13,350 百万円（前拡大が続くと予想する。そうした中で、企業が EC サイトを期比 6.2％増）、営業利益 1,206 百万円（同 11.0％増）を通じて自社製品を顧客と直に取引する D2C（ダイレクト・計画。また、先行投資コスト控除前 EBITDA は 1,966 百万

トゥ・コンシューマー、中間業者を通さずに消費者に直接円（同 6.6％増）を見込み、いずれも前期に続くピーク更販売するビジネスモデル）の支援を長年手掛けてきた同社新を視野に入れている。企業の DX ニーズが高水準で推移の商機は大きく、HOI 事業に関しても出資先の収益底上げする中で、コマース 21 を中心に大型案件の取り込みが進と継続的な M ＆ A による成長が期待される。また、25 年 3む。また、HOI 事業に関しては、収益力向上のために M月期からは WCA ののれん減損がなくなるため、純利益（会＆ A を積極的に検討する企業が増加しており、同社への追社計画は非開示）の水準が低い状況も解消されると考えらい風が強まっている。

れる。26 年 3 月期業績の WA 予想に PER15 倍程度を適用し、同期は中期経営計画（21 年 3 月期～ 25 年 3 月期）の最終年度に当たる。同計画における戦略を、当初のグルー想定株価レンジを 2,050 ～ 2,250 円とする。時価との乖離により投資判断は「Overweight」とした。 （鈴木草太）

業績動向（6/14時点）
売上高（百万円）
24 年 3 月期
25 年 3 月期
26 年 3 月期

前年比（％）

営業利益（百万円）

前年比
（％）

先行投資
コスト控除前EBITDA（百万円）

前年比（％）

純利益
（百万円）

前年比
（％）

22.4

462

52.0

EPS（円）

実績

12,566

33.0

1,086

23.0

1,844

90.4

会社予想

13,350

6.2

1,206

11.0

1,966

6.6

－－－

WA 予想

13,350

6.2

1,300

19.7

2,060

11.7

685

48.3

133.8

WA予想

14,70010.1

1,4209.2

2,2308.3

740

8.0

144.5

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はウエルスアドバイザー株式会社に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。

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Eストアー（4304・東証スタンダード）

事業戦略：ＥＣ事業とＨＯＩ事業を展開■会社概要
インターネットを中心とした各種サービスの提供を目

Ｄ２Ｃ市場を対象に、ＥＣ事業（支援）とＨＯＩ事業（自社）を展開

的に 1999 年に創業し、事業者が独自の EC サイトを開設する際に必要なショッピングカートサービスやレンタルサーバーの提供を始めた。06 年に独自ドメインネットシ
ョップ総合支援サービス「ショップサーブ」を投入。非マーケットプレイス型の D2C ビジネスを支援する「EC 事業」と、出資先の経営支援および EC（D2C）支援を行う「HOI（ハンズオンインキュベーション）事業」を展開。
EC 事業では、中小企業向けに自社 EC サイトの構築に必要な機能が盛り込まれた SaaS システムを、大企業向けにＥＣ事業

ＨＯＩ事業

Ｄ２Ｃ-ＥＣ支援事業(1)システム提供・決済構築～パッケージ提供～ＡＳＰ
ＰＯＩＮＴ１

Ｄ２Ｃで蓄積したノウハウ
Ｄ２Ｃだから見えるリアルな顧客の動き(2)コンサルティング
ＣＲＭ
バリューチェーン・サプライチェーンを含む広範囲の提案➀左記Ｄ２C -ＥＣノウハウ と➁経営管理ノウハウをベースとしたＭ＆Ａによる、パートナー企業の成長

ＰＯＩＮＴ２

エンタープライズクラスの EC サイト構築・運用をトータ
出所：会社資料

ルにサポートするパッケージソリューションをそれぞれ提供している。また、仕入れや在庫の適正化を通じた顧として上昇余地が大きい。そうした中、同社は自社サー客の収益力強化や、クラウド環境の提供を新たな成長ド

ビスの EC システム「ショップサーブ」が安定的な収益をライバーに位置付けている。HOI 事業では、直接投資を生み出しているほか、コマース 21 を中心に大企業向け通じて企業の EC（D2C）展開の活性化および経営体制のの DX 需要を取り込んでいる。一方、22 年にアパレルの強化を図る。同事業は出資した企業に同社が創業来培っSHIFFON を連結子会社化したことを機に本格化した HOIてきた EC（D2C）ならびに経営のノウハウを提供するも事業は、直接投資を通じて対象企業への経営支援や管理の。システムとコンサルのいずれにも強みを持つことで、業務支援を行う。足元では DX 推進、経営ノウハウ取得の出資先の顧客データをもとに効率的に EC 戦略をサポートために M ＆ A を検討する企業が増えており、同事業の追することができる。EC 事業、HOI 事業ともに、EC 市場い風になっている。また、将来のための先行投資を積極の中でも LTV（顧客生涯価値）の追求に優れた D2C の領化していることや、HOI 事業に軸足をシフトしているこ域をターゲットにしている点が同社の特徴だ。グループとから、事業の実力値を表す指標として先行投資コスト

は E ストアー本体のほか、連結子会社にコマース 21（大控除前 EBITDA を重視している。

企業向け EC システム）、WCA（マーケティングサービス）、SHIFFON（HOI）と、システム開発のアーヴァイン・システムズなどで構成する。

リスク要因■事業環境と展望

ットに EC 関連のサービスを展開している。市場の成長

同社は大企業から個人事業主まで、幅広い層をターゲ

経済産業省の「令和 4 年度デジタル取引環境整備事業（電子商取引に関する市場調査）」によれば、22 年の国内の BtoC-EC（消費者向け電子商取引）市場規模は 22.7兆円で、前年の 20.7 兆円から 9.7 ％拡大し、EC 化率は9.13%（前年比 0.35 ポイント増）となった。コロナ禍を経て IT 化が加速している一方、EC 化率に関しては依然性は大きい一方、ネットショップ ASP サービスや決済代行サービスの分野は競争環境も激しい。同社は創業以来培ってきたノウハウを生かしたサービス機能の強化などを通じて優位性を保っているものの、新たなビジネスモデルの登場や強力な事業者の参入によって競争力が影響を受けるリスクがある。

株主還元（6/14時点）■ 配当の状況■ 株主優待、1株当たり配当金
中間期末24年3月期実績0円

25年3月期

会社予想

未定

期末53円
未定

3、9 月末 100 株以上保有の株主に QUO カード 1,000 円相当

年間53円
未定

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はウエルスアドバイザー株式会社に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。

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Wealth Advisor Equity Research Report 2024.6.17

Eストアー（4304・東証スタンダード）

競合他社比較（赤太字は競合他社に比べ優位な数値）（6/14時点）
Ｅストアー（4304・東証スタンダード）
株価
基本事項

株価指標

1,350円

投資単位
最低投資金額

財務安定性

2,032円

1,809円

100株

100株

100株

135,000円

203,200円

180,900円

決算月

3月

3月

2月

—

38.5倍

PBR
（実）

2.2倍

14.8倍
2.7倍

4.9倍

—

2.7%

0.0%

売上高成長率
（予）

6.2%

7.5%

営業利益成長率
（予）

11.0%

6.0%

EPS成長率（予）
収益性

ヨシムラ・フード・ホールディングス（2884・東証プライム）

PER
（予）
配当利回り
（予）
成長性

ソフトクリエイト
ホールディングス（3371・東証プライム）

—

5.9%

売上高営業利益率（予）

9.0%

自己資本当期純利益率
（実）

15.4%

総資産経常利益率
（実）

10.6%

自己資本比率（実）

25.0%

デット・エクイティ・レシオ
（実）

90.6%

流動比率
（実）

143.0%

18.3%
19.4%
19.0%
59.4%
0.0%
278.4%

16.9%
13.0%
8.3%
4.7%
12.7%
7.3%
16.7%
251.1%
113.4%

比較企業は EC サイト構築ソフトを手掛けるソフトクリエイトホールディングス（ 3371）と、HOI 事業に類似するビジネスモデルを持つヨシムラ・フード・ホールディングス（ 2884）を選んだ。

■成長性

■収益性

■財務安定性ECとDX市場の継続的な成長に加え、M&Aを通じた業容の拡大により売上高は24年3月期が前期比33.0％増となった。25年3月期の増収率の会社計画は6.2％に縮小するものの、M&Aを織り込んでいないためHOI事業を中心に上ブレする余地がある。

24年3月期の営業利益率は8.6％となり、うちEC事業は11.8％と前期（10.6％）から改善した。大企業のDX需要が旺盛な中で、顧客が収益化できるようなシステム構築の提案が奏功し、利益率を高めている。

24年3月期の自己資本比率は25.0％（前期は23.1％）に上昇した。流動負債は前期の68億円から63億円に減少した。

ウエルスアドバイザー株式会社
株式分析部 アナリスト
鈴木草太
03-6229-0078
sotsuzuki@wealthadvisor.co.jp

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はウエルスアドバイザー株式会社に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。

（3/3）

ウエルスアドバイザー・エクイティ・リサーチレポートの読み方
特 徴Overweight （オーバーウエート）
今後、半年間の株価推移が現値水準を 15％以上上回ると予測される場合
Neutral （ニュートラル）
今後、半年間の株価推移が現値水準の－ 15％～＋ 15％にとどまると予測される場合
Underweight（アンダーウエート）
今後、半年間の株価推移が現値水準を 15％以上下回ると予測される場合（1）第三者機関として中立的な立場を重視

ウエルスアドバイザー・エクイティ・リサーチレポート
は、ウエルスアドバイザーが位置する中立的な第三者としての立場を重要視し、客観的な比較・評価情報の提供に努めています。ウエルスアドバイザーがカバーする全銘柄に対し、アナリスト個人の見解に加え、複数のアナリストから成る銘柄評価委員会の意見を反映し、投資判断・想定株価レンジ・業績予想を決定しています。

（2）カバー銘柄のユニバース

カバー銘柄は下記対象銘柄から銘柄評価委員会が選出しています。
【銘柄選定基準】● アナリストのカバー率が低い国内新興市場上場銘柄●	個 人投資家からの人気が高い銘柄（各オンライン証券のデータを参考）● 時価総額を考慮（50 億円程度以上を目安）● 整理、監理銘柄や継続疑義、債務超過銘柄を除く

ウエルスアドバイザーでは業績見通しや財務状況、株価の値動きなどに関する見解の変更により、機動的に投資判断を変更します。ただし、影響力のある、新しい情報が明らかとなり、判断に時間を要する場合には投資判断を「Under Review」（保留）とする場合があります。また、取引時間中の投資判断の変更は行いません。アナリストが退職した場合などは投資判断をいったん「Suspension」（停止）とする可能性があります。

（3）3 段階の投資判断（4）中期的な想定株価レンジ

カバー銘柄に対する投資判断は、ウエルスアドバイザーの各アナリストによる調査・取材・分析を基に銘柄評価委員会の協議を経て決定しています。下記の基準を基に3 段階（最上位から「Overweight 」（オーバーウエート）、「Neutral」（ニュートラル）、「Underweight」（アンダーウエート））で予測しています。

向こう半年間で想定される株価のレンジを示します。株価指標などを用いた適正株価水準のほか、チャートのフシ目や直近の高値・安値、トレンドライン、移動平均線などテクニカル面や価格帯別出来高なども考慮して、中期的な上値メド、下値メドを決定しています。

項目説明■ アナリストコメント

直近の業績動向や事業環境について、取材に基づいた評価をコメントしています。投資判断の根拠や業績予想に対する見方、今後の事業展望などを記載し、株式投資をするうえで最も重要な情報を掲載しています。また、読みやすさを考慮してテーマごとに 2 ～ 4 つのパラグラフにまとめているほか、重要なポイントを太字で強調しております。

■ 業績動向

通期決算の実績 2 期分と会社予想、およびウエルスアドバイザーの独自予想を今期、来期の 2 期分掲載しております。各銘柄への取材に加え、四半期毎での過去の業績傾向やセグメント毎での分析に基づいて業績数値を予測しています。

■ 会社概要各銘柄がどのようなビジネスを展開しているのか、どこに収益源があるのかなどを詳しく解説するほか、今後どの事業に力を入れていくのか、中期的にはどのような事業展開を図っていくのかなどの中期的な見通しも取材を踏まえて掲載します。

■ 事業環境と展望

各銘柄が属する業界について、足元の状況や将来の成長性などの観点から解説します。競合他社への取材も実施することで業界全体を多方面から捉えるほか、業界団体のデータなど具体的な数値も掲載します。

■ リスク要因

各銘柄が有するリスクを解説します。事業面でのリスクに加え、業績面や財務面、株式市場独自のリスクなども考慮して様々な角度から見たリスクを示します。

■ 成長性

今期会社計画の売上高成長率、営業利益成長率、EPS 成長率を競合他社と比較するほか、過去の経緯や主力事業の成長力などを評価します。

■ 収益性

今期会社計画の売上高営業利益率と前期実績の自己資本当期純利益率、総資産経常利益率を競合他社と比較するほか、過去からの収益性の変動などを評価します。

■ 財務安定性

前期実績の自己資本比率、デット・エクイティ・レシオ（＝有利子負債/ 自己資本× 100）、流動比率（＝流動資産 / 流動負債× 100）を競合他社と比較するほか、現預金やキャッシュフローなどの観点から財務安定性を評価します。

本資料は投資判断の参考としての情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的とするものではありません。銘柄の選択、投資判断の最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。本資料に掲載された意見は作成日における判断であり、予告なしに変更される場合があります。本資料に掲載された意見・データは、当社が信頼できると判断したデータ等により作成いたしましたが、その正確性、安全性等について保障するものではありません。著作権、知的所有権等一切の権利はウエルスアドバイザー株式会社に帰属しますので、許可なく複製、転写、引用等を行うことを禁じます。