システム創⽣学特別演習 4C「近未来⾦融システムの創成」第 6 回講義レポート
第 6 回となる本⽇は、産業⾰新投資機構で代表取締役専務チーフインベストメントオフィサーを務めた⼾⽮博明⽒にご登壇いただいた。ファンドの基礎的な説明から AI/機械学習の発達によって予想されるファンドの将来まで幅広くお話しいただいた。

ファンドの特徴ファンドにおけるミッションは、市場の動きに関わらずリターンを累積することだ。ウォーレン・バフェットが提唱した、「ルール 1：損をするな ルール 2：ルール 1 を忘れるな」の発想が求められる。ファンドには３つの特徴が存在する。１つ⽬が集団投資スキーム、集団からお⾦を集めることだ。２つ⽬は、直接⾦融の担い⼿だということ。そして３つ⽬は個⼈向け、機関投資家向けで規制や商品が異なることだ。
個⼈投資家はリスクの⾯で⼿厚く保護されている。彼らに販売する商品は、リスク限定のため商品組成や販売・開⽰⾯で厳しいルールが適⽤されているのだ。キーワードは「標準化・開⽰・安全」である。⼀般投資家向けのファンドには、投資信託、ETF(上場投資信託)や REIT(不動産投資信託)などが挙げられる。反対に、機関投資家は保護(規制)の対象には⼊っていない。規制は存在するものの、投資家にリスクをとる能⼒があるとみなされている。キーワードは、「柔軟性を許容」である。特に、少⼈数対象の商品なら開⽰義務を簡素化している。ファンドには、ヘッジフ
ァンド、PE(プライベートエクイティ)ファンドやローンファンドも含まれる。リスクがある分、イノベーションが⽣まれる可能性は⼀般投資家向けのファンドより⾼い。

ファンドの役割
現在、⽇本の投資商品の浸透度は諸外国よりも低い。他の先進国に⽐べ、⼀⼈当たりの G D P が低く、⾦融資産の中で投資商品が占める割合が低い。つまり預⾦の⽐率が⾼いことが特徴である。
資産が多い割に収益性があまり⾼くない企業や債務超過の状態にある企業にはエクイティが必要である。だが、⽇本⼈の多くは資産を現⾦・銀⾏預⾦、そして保険や年⾦の形で保有しており、諸外国に⽐べて資⾦が株式や投資信託には向かっていない。⾮⾦融事業法⼈となると、株式などのリスク資産と銀⾏預⾦などの安全資産との⽐率差が個⼈よりも⼩さくなるが、エクイティが過⼩なのが現状だ。
⽇本においては以前から間接⾦融に過度に依存しているという問題があったが、⾦融機関に対しては、2008 年の⾦融危機で明らかになった問題をもとに再発防⽌に向けた規制強化が現在も続いており、そのために⾦融機関の仲介機能が低下している⾯がある。そのために、経済が円滑に機能するために新たな仲介機能の担い⼿が求められており、ファンドはその⼀⾓を担えるのではないかと期待されている。

ファンド投資の考え⽅
ファンドが投資を実⾏するに当たって、どのようなことが決め⼿になるかというと、案件に応じて⾊々あるが、よるあるものを挙げるとすると４つある。１つ⽬は、根源的価値（フェア・ヴァリュー。キャッシュフローの期待値で測ることが多い）よりも安く買えること。２つ⽬は、リターンとリスクのバランスが保たれていること。リターンと同じくらいリスクを意識している。３つ⽬は、安く買ったものについて、市場が機能し、市場評価がいずれフェア・ヴァリューに収斂すると期待できること。４つ⽬は、３つ⽬と似ているが、市場で頻繁に取引される資産の場合は、もし市場評価が過去の平均値から⼤きく乖離したら、いずれ戻ってくる（これを Mean Reversionという。
）と合理的に予想できること。
よくファンドは混乱を起こしていると⾔われることがあるが、３つ⽬のことにあるように、ファンドにとっては市場がきちんと機能することが望ましく、決して世界が破綻することを望んでいるわけではない。
ファンドの種類は多数あるが、代表的なものには PE(プライベートエクイティ)、VC(ベンチャーキャピタル)、そして HF(ヘッジファンド)がある。PE は成⻑資⾦がない会社や事業承継できない会社など問題を抱える会社のオーナーとなり、資⾦とノウハウを注⼊する。VC は、起業家に出資する。特徴には、数多くの投資家が少しずつお⾦を出し合うことや、キャッシュフローが⾒えない中でも投資することも多い、などが挙げられる。そして、HF は市場というコントロールできない相⼿と相対し、いかに必勝パターンを⾒出してリターンを出していくかが問われる。最近は、インパクトファンドや ESG ファンドなど切り⼝が異なるファンドも多く存在する。

ファンドの将来
現在でもファンドの社会的意義は⼤きいが、今後はその役割が拡⼤すると考えられる。間接⾦融が担う機能も⼀部これから担っていくのではないかと思われる。
⼀⽅で、ファンドに資⾦を出す投資家からは、ファンドの標準化やコストの低廉化が求められている。さらに、機械化や⾃動化も進んでおり、ある種ディストラプティブなファクターになっている。機械化・⾃動化は数⼗年前から始まっており、portfolio insurance などのルールを決めて⾃動化する⼿法などがあったが、これからは、AI/機械学習などによりクオンツや HFT(超⾼速取引)が最適化されるかもしれない。

AI/機械学習によりマーケットは効率化されると予想されるが、同時に多額のシステム投資をした少数の投資家だけが有利になったり、AI/機械学習のモデルの洗練度が⾜りないために価格発⾒機能(良いものには⾼い値段がつき、悪いものには低い値段がつく機能)が損なわれるのではないかという疑念もある。
現在のところ、市場で⽤いられている AI/機械学習のモデルは、まだ洗練度が不⾜しているようにみえる。投⼊データがもっぱら過去の値動きのデータであるため、個別銘柄のファンダメンタルズが変化する兆しや、世の中の新しいトレンドに気づくことができず、その⼀⽅で以前では考えられなかったような多額の取引をするため、株価の形成を⾮効率にしている可能性がある。また、⼈間にはあまり重要ではないと分かるニュースであっても、AI が過剰に反応して⼤きな取引を⾏い、⼀⽅的な値動きを引き起こしてしまうこともある。このように、AI を活⽤した取引は、まだ⼈間の能⼒に追いついていない部分があり、⼯学系の学⽣がこの業界に参加して業界の進化に貢献する余地は⼤いにある。

Q&A
Q：⽇本において投資家の数が増えない背景は何か？
A：⽇本は諸外国と⽐べると投資ファンドが⽴地しづらい場所である。監督制度や税⾦など、シンガポールや⾹港の⽅が適している⾯が多い。また、ファンドが多数⽴地するためには資⾦の出し⼿も必要であるが、⽇本にある資⾦のリスク感覚もすぐに変わるものでもない。ただ、その中で少しでも増えることは期待している。
Q：ESG ファンドについてどう考えるか。
A:：業界でも意⾒は分かれている。「ESG投資に取り組まないと⽣き残れない時代になった」と⾔っている⼈もいるが、逆に「なんの意味があるのか。企業業績や企業価値に本当にプラスかどうか疑問である」と主張する⼈も少なくない。ESGと⾔わずとも元から⾃分は社会的意義を考えて投資をしていると主張する⼈も多くいる。
世界的に⾒ると、欧⽶ではESGを踏まえるべきだという考えが強くなっており、特にヨーロッパでは仮にリターンが下がってもESGを重視すべきという⾵潮を感じる。
私も投資家としてESGは重視すべきと考えるが、ESG投資を⾏うにしても、本来は投資収益と両⽴すべきである。ただ、現在のESG投資においてはそのような観点はあまり⼀般的でないよ
うに感じる。ESG投資のあるべき姿については更なる議論が望まれると思う。