近未来⾦融システム創造プログラム第 2 回講義レポート
第 2 回⽬となる本⽇は、株式会社野村総合研究所デジタル都市インフラ研究室⻑の⾕⼭智彦様から「⾦融と技術（総論）」という題⽬で講義が⾏われた。⾕⼭様は、⾦融と技術の関わりを俯瞰的に捉えることの重要性を強調し、近未来の⾦融システムの創造に向けて、その歴史的進化と、今後の⾦融システムがどのように社会を変⾰していくかについて詳しくお話しいただいた。本プログラムの後半で紹介される各論部分であるハードサイエンスやテクノロジーの具体的な理解を深めるための基盤となる講義であった。

テクノロジーの変化と産業構造の変化
⼈類は Society1.0(狩猟社会)から Society4.0(情報社会)へと発展を遂げ、現在は⾃⽴化や最適化が進展する第４次産業⾰命によって Society5.0(超スマート社会)の⼊り⼝にいる。
Society5.0 への変化は、データ駆動型社会への変⾰を表しており、その社会ではデータが国⺠の⾏動変容や新たな富を⽣み出す。データ駆動型社会では、IoT によって⽇々リアルのデータがデジタル化し、蓄積されたビッグデータが AI によって解析され、その結果が実社会に還元される。このサイクルは Cyber Physical System と呼ばれ、産業構造や就業構造を劇的に変える可能性がある。
では、この変⾰は具体的に産業界にどのような影響を与えるのか。以前の第 1~3 次産業⾰命では、いかに安く早く同⼀のものを⼤量⽣産して⾏き渡らせるかに焦点が当てられていたが、AI やブロックチェーンをはじめとするテクノロジーの進展により、製品やサービスのカスタマイズ、パーソナライズ、マッチング、シェアリング、サポート、さらにはXaaS(すべてをサービス化する動き)が進んでいる。これらの技術⾰新は産業構造や就業構造の変化を加速しており、その詳細についてはハードサイエンスの観点から後半の講義でさらに詳しく解説される予定である。
ここでキーとなるのはデジタル化である。デジタル化には 3 種類あり、「デジタイゼーション」はアナログ情報をデジタル情報に変換すること、「デジタライゼーション」は業務プロセスをデジタル技術で⾰新すること、「デジタルトランスフォーメーション(DX)」は事業や業界そのものをデジタル技術で変⾰することを指す。特に DX は、企業がデジタルの⼒で新規の顧客や市場を開拓し、新しい商品やサービスを通して競争上の優位性を確⽴することであり、Google の検索ボリュームとしても年々多くなっている。⾦融業も含めてどの業種においてもデジタル変⾰はまだ道半ばであり、その伸び代は⼤いに期待されている。

賢者は歴史に学ぶ：⾦融と技術の歴史を振り返る
⾦融は、「規制緩和」と「技術⾰新」によってイノベーションを遂げてきた。また、ファイナンス理論もこの数⼗年で⼤きく発展してきた。その⼀例として、過去には借りたお⾦と株式発⾏額の合計値が企業価値とされていたが、今では資産が⽣み出すキャッシュフローの現在価値というのが当たり前である。この例をはじめとした数々の学術的な功績によって⾦融は⼤きく変化してきたが、新しいテクノロジーを使った新しい⾦融サービスを⽣み出した歴史が⽇本に存在した。
その例が約 300 年前、正規分布という概念すら存在しない時代に⼤阪の堂島で⾏われていたお⽶の先物取引である。当時のお⽶の価格は⾦銀銅の交換レートであり、現在でいう為替レートのように機能していた。その情報は⽇本中の商⼈に旗振り通信によって暗号化されて配信され、その伝送速度は時速 720km にも及んだ。しかしながら、江⼾幕府は⽶⾶脚の雇⽤が脅かされるのを恐れ、その後も幕府と⺠間の間で規制を巡る争いが続いた。旗振り通信の後に登場した伝書鳩も幕府により⻑らく禁じられ、このようなテクノロジーが認められるのに約 100 年かかった。新しいテクノロジーに抗う⼒があり、それを乗り越えるのは容易ではないというのが教訓である。
また、1969 年には Fintech の先駆けとして、ATM が登場した。導⼊当初は社会的受容がしばらく低迷したが、当時の 3 億円事件を契機とする給与振込等のニーズの⾼まりと社会経済環境の変化によって、少しずつ社会に受け⼊れられるようになった。
結局テクノロジーによって⼈間の仕事は無くなるのかというのは昔から続いている議論であるが、仕事とタスクが今後どのようになるのかという研究が様々⾏われている。

近未来の⾦融システムの姿とは⾦融業界は過去数⼗年にわたり、Fintech の進化を通じて⼤きく変貌している。Fintech1.0
ではアナログからデジタルに移⾏し、Fintech2.0 では製品から埋め込み型サービスへ変化し、さらに Fintech3.0 では中央集権システムから分散型システムに変わる。ちょうど今我々はこの 3 つを同時に体験できるポイントにいる。
⾦融サービスは 1960 年前後のクレジットカードや ATM の登場以来、デジタル化やオンライン化を経て、サービスのアンバンドリング化とリバンドリング化が進んできた。つ
まり、フルパッケージ型のサービスからバラバラのサービスをいかに組み合わせるかに勝負の軸⾜が移っている。これにより、昔はすべてのバリューチェーンを⾃社で持つのが王道だったが、ベンチャー等が持つ個々の得意分野を組み合わせるようにして顧客に対して最適なサービスを提供する動きが強まっている。
現在、⾦融サービスの提供形態はさらに進化している。銀⾏や⾦融機関が提供するサービス⼀つ⼀つがレゴブロックのような最⼩単位となり、これらを⾃由に組み合わせてカスタマイズ可能な⾦融サービスを誰もが形成できる、「Banking as a Service」の時代が近づいてきている。将来的には Fintech から Techﬁn へと主従逆転の動きが起こり、⾦融を超えたエコシステムが出現すると考えられる。さらに、テクノロジーの活⽤によりコストの削減だけでなく、トップライン増⼤にも寄与している。このようにテクノロジーの進化が⾦融業界の経営課題を解決し、新たなビジネスモデルの創出を促進している。
実際、テクノロジーが変⾰する⾦融の領域の中でも、特に資本調達やレンディングでは、ブロックチェーンの登場でマーケットが拡⼤している。それにより、従来の取引コストが劇的に下がり、⼩⼝で多様なものに対してアクセスできるようになる可能性がある。
⽇本ではトークン化された資産が、法整備やデジタル証券取引所の設⽴を背景に、世界に先駆けて拡⼤している。BCG の予測では世界の 10%は標準シナリオでトークンに、ベストケース・シナリオで 40%トークンになる可能性が指摘されている。このようなリアルアセットを含む多様な資産のデジタル証券化に伴って、⾦融と消費や体験が融合しつつある。これまでのようにリスクに応じてリターンを考えるだけでなく、インパクトや社会的リターンという第 3 の軸が登場し、資本市場を拡張できるだろう。同時に、これからは「ミレニアム世代」が⾦融サービスの受け⼿になる。新しい世代に向けて⾦融サービスを変えていくべきである。

⼈⼯知能とビッグデータが変える⾦融経済分析昨今においては、オルタナティブデータの活⽤により、従来使⽤されていなかったデータを利⽤して、伝統的なデータの課題を解決する動きがある。例として、ビッグデータを活⽤することで、アナリストが⾏っていた企業分析を超えて「アルファ」(超過収益)を獲得する可能性が模索されている。⼀⽅で、不動産 DX に関する議論では、不動産取引をテクノロジーが完全に代替し、仲介業者が不要になるかもしれないという⾒⽅がある。しかし、アメリカの事例では個⼈間売買は減少し、多くが仲介会社を通じて⾏われている。これはエージェントに任せる⽅が良いという考えが広まっているためであり、AI の万能性に疑問が投げかけられている中で、⼈間の⼒が再評価されていることを⽰している。

おわりに⾦融業界におけるテクノロジー活⽤について検証すると、⽇本の産業が本当に成⻑したのかは疑問である。今後、業界全体での成⻑が求められており、DX だけでなく、脱炭素社会を⽬指す GX(Green Transformation)や、持続可能性を重視する SX(SustainableTransformation)など、新しい観点からの変⾰も必要とされている。また、消費⾏動や⼈⼝動態の変化を踏まえたアプローチも考える必要があるだろう。
先進テクノロジーに対する熱狂的な期待の後に幻滅が起こり、最終的には安定するという説明がされたが、テクノロジーの流⾏り廃りに惑わされず、その影響を冷静に捉えて活⽤することが、近未来の⾦融システムを考える上で重要である。サイバー・フィジカル・システムでは、デジタル空間での概念実証に留まらず、そこで得られた知⾒を実社会に還元し活⽤することが、近未来の⾦融システム創造において⼤切である。そのアクチュエーターとなるべく、このプログラムを通じて、実社会を変⾰し未来の⾦融を創造する⼈材が育つことを期待している。

Q&A
Q1. ハイプ・サイクルにおいて、技術とドメイン双⽅を考慮してビジネスを展開していくというお話があったが、内製化を進めていく中でコンサルの存在意義について伺いたい。
A1.
⾕⼭(敬称略): 最近のコンサルティングファームやシステムインテグレータなどは、新しいテクノロジーを理解して、それをシステムとして実装してサービスを展開している。⼀流の学⽣の⽅々に来ていただいているおかげで、各領域の専⾨家、戦略コンサル、エンジニアなどのサービスをフルパッケージで提供できているのではないだろうか。確かにビジネスサイドの⾃らの⼒で内製化、DX を⽬指すべきだが、⽇本は特にシステムインテグレータにエンジニアが集まっている。本来であればベンチャーなどに⾏ったり来たりして循環するエコシステムを作っていくべきである。
⾚井(敬称略): ⾦融の観点では、AI が⾦融マン、アナリストの仕事を奪うのではないかという話があるが、アナリストから MD(マネージング・ディレクター)に昇進するのは最終的に 100 分の 1 程度の⼈数に絞られるというプロセスには意味があり、最初から⺟集団の⼈数を絞って良いのかという議論もある。適性のある⼈材を掘り起こして育成するには、競争も必要である。しかし、ただ多数のアナリストを雇っておくという形はなくなるだろう。先ほどの不動産取引の話(「⼈⼯知能とビッグデータが変える⾦融経済分析」を参照)
については、⽇本は不動産売買を同じ会社が⾏う(両⼿取り引き)が、アメリカは買い⼿と売り⼿にそれぞれ異なる仲介者がつき、需要と供給が⼀致するところで売り主と買い主が契約をするビジネスモデル(⽚⼿取り引き)なので、ブローカーの役割が依然として重要である。
Q2. 資産のデジタル証券化に伴い、リターンやリスクにインパクトが加わるとどのように評価するのか、また効⽤関数として機能するか。
A2.
⾕⼭: インパクトの評価⼿法の考え⽅に関しては、詳しくは本プログラムの別講義で取り扱う予定である。
⾚井: 第 11 回の講義を担当される⽮野先⽣は、⼈間の⾏動に関するデジタルデータを活⽤して⼈々の幸福度を分析、評価をする研究に取り組んでいる。

Q3. なぜアメリカに⽐べて⽇本ではキャッシュレスが流⾏しないのか。
A3.
⾕⼭: 様々な要因があると思うが、造幣技術が優れており、現⾦に対する信頼性が⾼いのは⼀つの要因だろう。アメリカでは紙幣がちぎれていることが多いが、⽇本ではそのようなことはあまりない。現⾦を使うことが多い時代があったが、最近は ATM に⾏く⽐率が実体験としても減っているのではないだろうか。ただし、キャッシュレス化の⾏き着く先が他国と同じであれば、先に進んでいるマーケットを⾒ながら、新しいサービスを作っていける利点もあるのではないか。
⾚井: 割り勘をする際、⽇本ではクレジットカードの決済が全額引き落としのため現⾦を持っておく必要があるが、アメリカではクレジットカードの決済に⼩切⼿を使⽤しており、分割払いに便利なシステムが構築されていたというのも⼀つの要因と考えられる。
Q4.⽇本が世界に先駆けるデジタルアセットとしてどのようなものがあるか。
A4.
⾕⼭: 近年テクノロジー企業がグローバルなルールを定めてから事業を展開するケースが増えている。海外のテックジャイアントも同様に、⾃分たちに有利なグローバルルールを作り、その上でビジネスを⾏うのが⼀般的である。しかしながら、現在のデジタルアセッ
ト領域においては、⽇本ではルールメイクも世界に先駆けて⾏い、それに応じて先進的な⾦融商品も数多く出てきている。⼤阪デジタルエクスチェンジはその⼀例である。これを鑑みるとデジタルアセットのセカンダリーマーケットは海外よりも 2~3 年先に来ていると予想される。これまで⾦融業界では海外に後追いする形が多かったが、⽇本の中でイノベーションが増えてきたのではないかと考えられる。
Q5. エコシステムの中で、テックジャイアントが⼀⼈勝ちとなっているが、⼩規模の会社がどのようにして対抗し、貢献できるヒントはあるか。
A5.
⾕⼭: 10~20 年では歴史的にも⼀⼈勝ちだが、これからは全部のバリューチェーンを⼀⼈で⼿がける時代ではなくなる。領域ごとの異なる得意分野を組み合わせて、それぞれの会社が協調して新しいサービスを作ることが重要になるのではないだろうか。
⾚井: テクノロジーに限らず、ジャイアントが市場を⽀配することは悪いことではない。
例えば⾃動⾞産業の場合、500 社も存在すると混乱する。また、Fintech の会社が IFA のような⼩規模の会社に LLM を使ったプロダクトを提供することはすでに始まっている。
⾦融は埋め込み型に進化しているとともに、表⾯に出にくいからこそ、テックジャイアン
トと対峙するという話になりがちである。
Q6. 分散型システムの社会的効⽤において、ブロックチェーンのデメリットを上回るメリットは何か。また、技術の進歩でスピードは上がっているが、リスクマネジメントの意義がどのようになるのか。この背景に基づくデリバディブはどのようなものになるか。
A6.
⾕⼭: 分散型⾦融に関しては第 13 回の⻫藤先⽣の講義で説明があるのではないか。スピード向上に伴い、リスクマネジメントはより求められるのではないかと考えている。スピードが早ければ早くなるほど、⾮常に細かいリスクマネジメントが必要になる。
⾚井: リーマンショックはもう起こらない。当時は、地域に分散されたローンは同時にデフォルトしないという事実に基づかない仮定にマーケットの参加者が合意していた。このロジックは地震のリスク管理ロジックを⾦融に適⽤したもので、地震は全⽶で同時に発⽣しないという仮定に基づいている。現在では、⽇本でも都市の再⽣や街づくりにおいて、公的統計やオルタナティブデータなどを使⽤し、年に 1 回当事者が⾃⼰査定を⾏い、その評価を国に報告するなど、リスクマネジメントの仕組みが確⽴されている。