土地総合研究 2016年夏号

特集79

リバースモーゲージの現段階

英国のエクイティリリース及びフランスのヴィアジェ等の現状

株式会社ニッセイ基礎研究所 社会研究部 上席研究員
篠原 二三夫
しのはら ふみお

はじめに

１．英国のエクイティリリースについて

英国のリバースモーゲージは、「住宅資産流動化
融資又はエクイティリリース（Equity Release）」（１）エクイティリリースの沿革
米国のリバースモーゲージにあたる融資商品を、と呼ばれている。
米国のリバースモーゲージ（HECM）

英国ではエクイティリリースと総称している。商とは異なり、公的支援を受けることなく、①長寿品として登場した時期は実際には米国よりも早く、と②金利上昇、③住宅価格下落というリバースモ

1930 年代に遡ると言われる。

ーゲージにおける三大リスクを民間ベースでカバ1965 年には既にホーム・リバージョン（Homeーした商品を開発し、販売している点に特徴があReversions）社（後に Hodge Equity Release と改る。

名）が、現在のエクイティリリースと類似した商フランスでは近年米国型のリバースモーゲージ

品を市場に投入したとされる。

が導入されたが、フランス人の 9 割以上が周知し1972 年には、終身年金保険をローンで購入し、ているという「ヴィアジェ（Viager）」と呼ばれる

借り手は年金によって毎月の年金収入を得ながらフランス民法典に基づく不動産取引手段があり、利子分だけを返済し、元本は死亡時に担保設定しこれがリバースモーゲージの役割を古くから代替た住宅を処分して返済する仕組みをもったホーム

してきた経緯がある。最近では、このビアジェ取

インカムプラン（Home Income Plan）が売り出さ引を集めたファンドが増えている。これは注目すれた。

べき、新たな動きである。

1978 年に JG Inskip & Co.（後に Home & Capital

本稿では英仏におけるリバースモーゲージ等の(1)

Trust Ltd.と改名）により、この一種であるキャ

新たな動きについて報告し 、最後に、米国も含

ッシュ・リバーション（Cash Reversion）が導入

めて英仏のリバースモーゲージ商品を比較しながされ、1986 年には Stalwart Assurance 社（後にら、日本のリバースモーゲージの今後について展

GE Life 社 と 改 名 ） 及 び Allchurches Life

望したい。

Assurance 社（現在の Ecclesiastical Life 社）
によって、より魅力あるホームインカムプランが導入され人気を博した。

(1)（公財）不動産流通推進センターの委託調査により、
本年 2 月に現地調査を実施した結果に基づく。本稿執筆にあたり、同センターのご理解に深謝申し上げる。
エクイティリリース及びヴィアジェ等についてヒア
リングを実施した相手側のリストは巻末に記した。

1988 年になると、期間中の利払いが不要なロー
ルアッププラン、固定金利ではなく変動金利ベースで借り手リスクの高いホームインカムプランも

80

土地総合研究 2016年夏号

導入されるようになった。

た。特に重要な点は、住宅価格の下落などによっ

当時、ホームインカムプランが人気を博した理て、債務額が担保設定した住宅の評価額を超過し由としては、1984 年までは生命保険料控除（Lifeても超過額の支払い義務は生じない保証（NoAssurance Premium Relief: LAPR）が導入され、Negative Equity Guarantee: NNEG という）をエ

終身年金保険加入者にとってはインセンティブに

クイティリリース商品に採用し、消費者の信頼となっていたこと、それ以後は、1983 年財政法に基安心を高めようとしたことである。しかし、初期づき、住宅購入にあたり、さらに魅力的なモーゲ

段階の NNEG 条件付き SHIP は、社会問題発生からージ利子支援制度（Mortgage Interest Relief at

間もないことと、融資掛け目（LTV）が低く設定さSource: MIRAS）が導入されたことが大きい。MIRAS

れ、消費者の需要を喚起するには十分とは言えなによって、借り手は金利の 25％相当を利払いからかった。

毎月控除でき、最大 3 万ポンドまでのメリットがエクイティリリースが再び普及し始めたのは、得られた。この控除相当分の金利は、英国歳入庁

1998 年に借入期間中に元利返済の必要がないロ

が直接的に貸付銀行に補填する仕組みなので、消ールアップ条件で、より魅力的な NNEG 条件に基づ(2)

費者には利用しやすい制度であった 。

くライフタイム・モーゲージ商品（ Lifetime

しかし、80 年代末からのインフレと住宅価格のMortgage）
が開発され、売り出されてからである。

下落は、ホームインカムプランの借り手の損失をもともと、介護施設に入居を希望する持家所有累積させてしまった。これは担保を設定した住宅

者が、十分な費用負担ができなかった場合に、地の評価額が下落し、さらに金利も上昇したため、方自治体が当該物件に抵当設定を行い、最終的に借り入れた元本に対し複利で増える金利負担が担は物件売却によって介護費用を賄っていたことが保設定額を超過するネガティブ・エクイティ

ライフタイム・モーゲージ創出のきっかけとなっ（Negative Equity）の状態に陥り、借り手は債務たという。

超過分の利払いを余儀なくされたためである。もなお、ライフタイム・モーゲージよりもやや早ともと多くの借り手は年金で生活する高齢者であめに、後述するフランスのヴィアジェと類似したるため、超過債務分を支払うことができず、居住

ホーム・リバージョン（Home Reversion）(3)も商していた住宅が差し押さえられる事態が頻発し、品化されたが、現状ではほとんど需要がない。

大きな社会問題に至った。
このため 1990 年になっ2004 年 に は 金 融 サ ー ビ ス 機 構 （ Financialてホームインカムプランは金融規制による監督をService Authority: FSA）によって、住宅融資や受け、新規の取扱いは停止された。

融資商品の販売に関して、適格なファイナンシャ

しかし、1991 年には「安心ホームインカムプラ

ル・アドバイザーが助言や費用の説明を行うこと

ン（Safe Home Income Plan: SHIP」という新商品などを含む新たな規制(4)が導入された。これに呼が市場化され、同時に、同名の「SHIP」という業界団体が設立され、従来不足していた借り手に対する説明責任やコンプライアンスの充実が図られ(2)

MIRAS は財政難等のため、90 年代中頃から急速に縮減され、2000 年 4 月には完全に廃止された。MIRAS
以降、英国では持家に対する融資金利や住宅取得を支援する制度は、社会住宅関係の賃貸・持家化支援策である Shared Ownership を除くと、最近の一次取得者向けの Help to Buy: ISA 位しかない。この制度概要
は、次のリンクを参照のこと。
https://www.helptobuy.gov.uk/help-to-buy-isa/ho
w-does-it-work/(3)

Home Reversion は当初はエクイティリリースの唯一の形態であった。該当住宅の売買契約に基づき、売り
主は販売代金を一括または分割、またはその組み合わせで受け取る換わりに、売り主もしくはその配偶者が亡くなるまでの終身居住権を得る仕組みである。所有権を売却することから、融資契約とは異なる高齢者の住宅資産の流動化策とも言える。
(4)
融資契約前に消費者にファイナンシャル・アドバイ
ザーの助言を得てもらうことは、厳密には法制度上の義務ではないが、業界は事実上の義務と認識し、業界行為規定でもアドバイザーの助言を得ないと融資契約はできないこととしている。

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図１ ライフタイム・モーゲージなどの新規融資額の推移（金融危機後）
180,000
持 160,000
家・ 140,000
B
T 120,000
L
新 100,000
規
融 80,000
資（百 60,000
万￡ 40,000）

1,665
156,649

持家新規融資（左軸）新規Buy to let（左軸）1,352ライフタイムモーゲージ（右軸）1,210

77,577

983
79,11869,436

1,400

1,208

1,057

114,0221,041

117,081

95,159800
600

25,399
8,384

2007

1,200
1,000

80,913

76,69242,51020,000

0

1,048

1,800
1,600

1,479

2008

2009

2010

16,00013,607

9,948

2011

2012

21,5852013

29,51335,711

400
200

2014

2015

ラ
イ
フ
タ
イ
ム
・
モ
ー
ゲ
ー
ジ
融
資
（
百
万
￡
）

0

(注) 融資額は借り換えを除いた新規融資額の推移。ライフタイム・モーゲージについては、新規分と借り換え分の内訳がないため合計額。
(資料) データは、2012 年金融サービス法により、旧 FSA に代わって新たに創設された金融行為監督機構（Financial Conduct
Authority: FCA）による。このデータは、2007 年から FCA の金融規制対象下にある 300 ほどの金融機関から四半期毎に貸付行為に関する報告を得て作成されている。この融資額のデータには融資件数のデータは付随していない。

応し、SHIP はライフタイム・モーゲージなどにおぼ市場から消えた状態にある。

ける商品説明や NNEG 条件の徹底を行為規定や商ライフタイム・モーゲージは亡くなるまでは居品規定に設け、業界主導で消費者保護策を推進す

住する住宅の所有権が借り手に残る「融資型」でることとなった。現在、英国で提供されているラあるのに対し、ホーム・リバージョンは住宅を契

イフタイム・モーゲージは、すべて NNEG 条件によ

約時点で売却し、その後の終身居住権を得る「売るノンリコース融資となっている。

却型」の仕組みである。エクリティリリース・カ

このように NNEG 条件を含めた消費者保護策がウンシルの話では、後者の場合には、相続時にお厳格化され、さらに消費者保護策を拡充する必要

いて住宅を家族が買い取る選択肢がないことや、性や政府に対する業界活動を効率的に行えるよう高齢者にとっては亡くなるまで自分が所有していに、2012 年には SHIP を承継したエクイティリリ

る住宅に居住できるという安心感がないことが、ース・カウンシル（Equity Release Council）がホーム・リバージョンが市場から陶太された理由

創設され、業界の関係者に広く門戸を開き、エクという。

イティリリース商品や販売面での情報提供などについて総合的な活動が行われている。

エクイティリリース市場におけるライフタイ
ム・モーゲージの新規融資額は、2007 年時点には
約 13.5 億ポンドに達している（図１、右軸・線グ（２）エクイティリリース市場におけるライフタ

ラフ）。金融危機後は、2010 年の約 9.8 億ポンド

イム・モーゲージの普及状況

まで落ち込んだが、その後は横ばいから回復基調

SHIP が創設されて以来、エクイティリリースとに入り 2014 年には 2007 年を上回る約 14.8 億ポン

しては、ライフタイム・モーゲージ及びホーム・ド、2015 年には約 16.7 億ポンドと拡大基調にあリバージョンが主な商品として供給されてきたが、る。

2004 年頃からライフタイム・モーゲージの市場シ

金融危機後の動きは、持家住宅融資及び賃貸住ェアが拡大したのに対し、ホーム・リバージョン

宅投資用融資（Buy to Let: BTL、図１、左軸・棒のシェアは低下し、2012 年時点ではエクイティリグラフ）もほぼ同じであることから、住宅融資市

リース市場の 1％程度まで落ち込み、足下ではほ場全般の動きであり、ライフタイム・モーゲージ

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だけに特徴的な動きではない。

制及びエクイティカウンシルの行為規定により、新規住宅融資市場におけるライフタイム・モー

事実上、ファイナンシャル・アドバイザーの助言

ゲージのシェアは、2015 年時点では持家融資がを得た上で、融資契約を締結することが義務づけ

76.2％、賃貸住宅投資用融資が 22.7％であるのにられている。アドバイザーの助言は多くの場合、

対し 1.1％程度である。このシェアは 2010 年頃か

電話を通じて行われている。

ら 1％前後で横ばいを続けている。

エクイティリリースの貸付けなどを行う金融行
為者が消費者に対して契約不履行に陥ったり、損（３）エクイティリリース市場の全体像（市場参失を与えたりした場合には、FCA から金融サービ

加者の役割）

ス補償機構（FSCS）を通じて、消費者を補償する

エクイティリリース市場に参入している関係者の相互関係や役割を図２のようにまとめてみた。

仕組みがあるが、補償額は一定額で事由に応じて異なる。

契約関係からみると、ライフタイム・モーゲージ

エクイティリリース・カウンシルによると、消の当事者関係は、ファンダー（主に機関投資家）

費者が問題を抱え、クレームしたい場合は、非営からの投資資金に基づきプロバイダー（貸付機関）

利第三者仲裁機関である金融オンブズマンサービ

が商品化し、ブローカーが消費者に販売するのがス（Financial Ombudsman Service）に訴えるのが一般的である。プロバイダーからの消費者に対す効果的とのことである。金融機関は評判を落としるライフタイム・モーゲージの直接販売もあるが、たくないため、問題を解決するために真摯に対応

20％程度でしかなく、残りの 80％相当はブローカするという。ブローカーやプロバイダーによる消ーを通じたものである。

費者への商品説明書には、このオンブズマンサー

ファンダーには年金や保険会社が多い。ライフ

ビスへの連絡先が予め記載されている。

タイム・モーゲージの商品特性から、固定金利条

エクイティリリース・カウンシルは、従前の SHIP

件の長期資金をモーゲージプールにつなげているを引き継ぎ、商品の安全性確保や消費者に向けたためであるが、短期から長期資金に利子率スワッ

普及・啓発活動、ロビイング活動などを行っていプを行う専門プロバイダーもいる。

る。

図２ではファンダーからプロバイダー、ブロー

2007 年（SHIP 時点）では、ライフタイム・モー

カー間の実質的な契約関係を示しているが、実際ゲージのプロバイダー（貸付機関）数は 27 社までの融資契約は、ファンダーと消費者の間で直接締伸びたが、Saffron Building Society などの住宅結され、プロバイダーは商品化やライフタイム・金融組合（Building Society）
や破綻した Northern

モーゲージ契約をオリジネートするためのネット

Rock（銀行）、プルーデンシャルなどの大手生保なワークシステムの提供、
モーゲージプールの管理、どが退会し 2010 年末までに 12 社に減った。2016

契約後の融資金の払い出しや元利の回収を行うサ

年 5 月末現在のプロバイダーは 12 社
（アルファベービシング業務、鑑定士や弁護士の起用と費用負ット順）だが（表１）、今年中に新たに 3 社が加盟

担、ブローカー費用負担などを引き受けている場

し 15 社に増える予定である。

合が多い。

ただし、エクイティリリース・カウンシルの会

モーゲージ・ブローカーとしては Bower や Age、

員数はこれらの 15 社だけではなく、消費者との融KRS などがあげられる。複数の融資・保険商品を

資契約をまとめる弁護士（消費者側とプロバイダ

扱う一般的なモーゲージ・ブローカーの他に、エー側は各々弁護士を起用する）や事前の相談を行

クイティリリースを専業とするブローカーもいる。

うファイナンシャル・アドバイザー、物件の評価

消費者との契約に際しては、双方に独立した弁や検査を行うサーベイヤー（不動産鑑定士）、ブロ

護士を起用することとなっている。また、FCA 規ーカーなどを含めて 350 社ほどとなっている。

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図２ エクイティリリース市場の全体像（市場参加者の役割分担）
金融行為監督機構

ファンダー（投資家）

監督

FCA

年金・保険会社等
監督

金融サービス
補償機構
FSCS
対不履行
補償(一定
限度あり)

エクイティ
リリース
カウンシル

監督

長期・スワップ資金

会員

業界
活動

理事任命

クレーム

プロバイダー（貸付機関）
会員

保険会社・専門事業者

会員

会員
融資仲介
斡旋 80％

金融オンブズ
マンサービス
非営利・第三者

ブローカー
仲裁

保険会社・専門事業者

クレーム

直接販売
20％

アドバイザー
弁 護 士
鑑 定 士

間接販売

消 費 者

(資料) 現地ヒアリングに基づき作成。

表１ エクイティリリース・カウンシル会員のプロバイダー （2016年5月末現在）
AVIVA
大手生命保険会社、業界１位
Hodge Lifetime
保険から起業、銀行業の認可も保有
Legal & General Home Finance
独立系（保険）more 2 life
独立系
Partnership
独立系で保険商品も販売
Retirement Advantage
年金系（資料）Equity Release Council（４）ライフタイム・モーゲージの商品内容

Bridgewater Equity Release
独立系でホーム・リバージョンに特化
Just Retirement Money Ltd
独立系
LV（Liverpool Victoria）
独立系（保険）One Family Lifetime Mortgage
独立系で保険商品も販売
Pure Retirement
独立系
Retirement Plus、独立系でホーム・リバージョンに特化（新規は引受停止中）
計： 12 社を設けることが必須となっている。

ライフタイム・モーゲージは、持家に抵当権をライフタイム・モーゲージには消費者の好みや設定し、プロバイダー（貸付機関）から融資を受

ライフスタイルに向けた様々な商品があるが、一け、契約完了時（借り手の死亡時等）には、借り般的なのは Roll-up Mortgage と言われ、一括もし

手あるいは相続人が不動産を売却して融資金（元くは極度額を設けて随時もしくは一定期間内に融利）を一括返済するリバースモーゲージである。

資された資金を、契約者や配偶者の死亡等による

この契約の際には、前述のように、各プロバイダ

契約終了時に、元利共に一括返済する商品である。

ーは消費者保護策の大前提として、各々NNEG 条件

この場合、発生した金利は複利計算により元化さ

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れ積み上がっていくこととなる。Interest-only

で調達し、年金払いは行わず、長寿リスクは自らMortgage という商品も一般的である。この場合、生命表に基づき考慮するかファンダーである生命

元本は契約終了時に一括払いとなるが、利子分は保険や年金会社等が負担することにより、プロバ

Roll-up Mortgage とは異なり毎月返済しなければイダーにとって予測が難しい不確定なリスクを、ならない。

住宅価格の下落だけに限定させている様子がうか

現地でヒアリングしたプロバイダーのがえる。

Partnership 社が提供している“Drawdown”と呼エクイティカウンシルによると、ライフタイ

ばれるライフタイム・モーゲージ商品の融資契約

ム・モーゲージの LTV は、住宅の立地や質、借り条件等は表２の通りである。

手の年齢等の条件が良ければ商品内容によっては対象となる借り主の年齢は、65 歳以上である。

50 ％ を 超 え る 場 合 が あ る よ う だ が 、 上 記

エクイティカウンシルによると、2014 年上期の借Partnership 社の商品を含め、実際には 20～40％

り手の平均年齢は 70.8 歳だったが、2015 年下期の範囲という。

には 69.8 歳と短期間に 1 歳も若くなっており、
近年における継続的な傾向という。

（５）ライフタイム・モーゲージ資金の用途

ライフタイム・モーゲージでは、変動金利は採Partnership 社が彼らの顧客に対して実施した用しておらず、終身にわたり契約時の固定金利がアンケート調査によると、ライフタイム・モーゲ

適用される。2016 年 3 月末時点の利子率は融資保ージによる資金の用途は表３の通りである。借り証料込みで年 6.45％と通常の住宅融資金利(5)よ手の資金用途に制限はない。

りも高めである。エクイティカウンシルの商品規

融資額は住宅の修繕や改築に使われる比率が高定では、ライフタイム・モーゲージは固定金利がい。同社によると、高齢世帯の多くが、従来から原則であり、変動金利の場合は金利上限のキャッ所有している住宅の修繕や高齢者対応のリフォー

ピングを付けることとなっている。

ムを実施し、老後に備えたいと考えているためと融資は基本的に一括引き落とし（Lump Sum）でいう。また、住宅融資残高やその他の負債の返済あり、毎月の年金払い条件はない。総借入限度がのためにも使われており、両者を足すと 50％近く

多少下がるが、極度額を設定し、その範囲なら契が債務の返済に使われている。その他に、車や旅約期間中にいつでも引出しできる商品もあるとい

行などの費用支払いに充てるという利用目的も多う。また、この Partnership 社の Drawdown 商品でく 19％という水準である。意外なのは、リバース

は、6 ヶ月毎に住宅の評価額を見直し、住宅価値

モーゲージ本来の目的と考えられる退職後の所得が上昇し融資限度を高めることができる場合は、補填目的は 13％でしかない点である（退職後に備１万ドル単位で追加の融資を認めるという（追加えては 7％）。

融資は評価額の見直し次第であり保証されている
わけではない）。

エクイティカウンシルや別のプロバイダーである Pure Retirement 社から聴取した資金用途に関これらの要件をみると、ライフタイム・モーゲ

する情報も Partnership 社と同様の結果となってージ融資を民間だけで NNEG 条件付で提供できており、同社のアンケート調査結果は、英国のライいる理由として、保険や年金会社の長期資金を使

フタイム・モーゲージ需要者の傾向を示すものとうか変動金利をスワップ等の手段により固定条件

考えられる。

(5)（６）エクイティリリースの今後と政府支援への期待

大手の Nationwide 社の場合、2016 年 5 月末時点における一般の持家融資の利子率は、頭金や融資額、LTV、所得等の信用度にもよるが、10 年固定で 3.5％弱、5年固定で 2.5～3％程度である。

エクイティカウンシルの話では、英国では 1979
年のサッチャー保守党政権の誕生後、公的年金の土地総合研究 2016年夏号

85

表２ Partnership社提供のライフタイム・モーゲージ（Drawdown）融資契約条件等
適格条件
最低年齢
物件の最低担保評価
物件の最高担保評価
健康条件
住宅保険
適切な維持管理
法的要件

融資金額
最低引出額
最高引出額

引出方法
相続保護オプション
手数料や費用手数料
期限前返済手数料

金利条件

単身の場合：65 歳以上、夫婦の場合：いずれも 65 歳以上※市場では 55 歳以上を条件とする場合が多い。
70,000 ポンド、戸建てか地下を含むフラット（5 階以上でリフトなしは対象外）。
125 万ポンドまでは 100％。次の 125 万～250 万ポンドは評価額の 50％を加算。250
万ポンドまでの住宅を限度とする。
寿命に影響を与える健康状態の場合は診断に基づき考慮。
Partnership が認める住宅保険に加入し維持できること。
担保設定物件は適切に維持管理されること。
英国国民であること。担保設定物件は、イングランド、ウェールズもしくはスコット
ランドに所在すること。適用物件に残債務がないか、借換えにより返済可能であること。物件を所有し、主たる住居であること。絶対所有権であるか、リースホールドの場合は 145 年から借り手年齢を差し引いた年数が 65 歳以上であること。物件は建築基準等に適合していること。
25,000 ポンド
125 万ポンドまでは 100％の評価額に LTV を乗じた額。次の 125 万～250 万ポンド
は 50％の評価額に LTV を乗じた額（これが最高）。 ※一般に LTV は借り手の年齢や健康状態、利子率などの条件で異なり、現状では 20～40％程度。
契約後一括。ただし、6 ヶ月毎に評価を見直し、残枠の範囲で、1 万￡単位で追加引出しできる。一括に加え、極度額を設定してその範囲で引き出せる商品もある。
最高限度融資額以下を用いる場合、差額は相続目的のために留保する特約が結べる。
無料。ただし、借り手は自分の弁護士費用を負担すること。
返済が顧客の死亡や長期療養施設への移転、Partnership が認めるその他の物件に移転する場合を除いて顧客が負担（一括返済に加え部分返済も可能。手数料はベン
チマークレートと返済時のインデックスレートの差をベースに、一定の条件を加えて算出）。
終身に渡り固定金利。2016 年 3 月末時点で年率 6.45％。

（資料）Partnership 提供資料及び同社ウェブサイトによる。

表３ ライフタイム・モーゲージによる資金の用途で年間 6 千￡超しかない。基礎年金の 2 階建て部

（Partnership社顧客の場合）分にあたる付加年金（2016 年 4 月に廃止され基礎住宅の修繕や改築
従前の住宅融資残高の支払
い その他の負債の支払い
車や旅行などの費用支払い
退職後の所得補填
家族のための資金
退職後に備えてその他（介護施設費用他）
コメントなし

33％
30％
23％
19％
13％
12％
7％
5％
4％

（資料）Partnership 顧客に対するアンケート調査より（300
人複数回答、2014 年 12 月）

スリム化が進んだ結果、中低所得者層や自営世帯を中心に低給付による年金困窮者が生じている。
平均的な基礎年金額は 2015 年度の場合、単身世帯年金に一本化）の適用除外が認められる職域年金（企業年金や個人年金など）の加入も進まなかったため、2008 年年金法に基づき、企業年金を中心とする加入促進を目的に、2012 年から被用者の自動加入方式が採用されたばかりである。しかし、これも加入後に退会可能である。こうした背景か
ら、英国人は年金に依存するよりも、将来のために不動産投資を行うことが当たり前と考えているという。このためエクイティリリースにより、住宅不動産を処分することへの躊躇は日本と比べて低いとのことである。現在、英国の 1 人当たりの私的年金積立額は￡35,000（OECD の購買力平価で530 万円）程度に過ぎないため、給付額も微々た86

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るものである。したがって、老後における Equity（１）フランス不動産銀行によるリバースモーゲ

Release による資金需要は日本とは異なり、潜在ージ制度「年金型住宅融資（PVH）」の創設

的にかなり高いという。

①導入の経緯このため、エクリティリリース・カウンシルや

フランスには元々、英米のようなリバースモー

面談したプロバイダーは、エクイティリリース需

ゲージ制度はなかったが、ヴィアジェ（Le Viager

要は今後も拡大するとみており、さらに弾力的なImmobilier）と呼ばれる、住宅を一時金と定期金

条件をもった新たなタイプの商品化が行われる可（年金）払いで売却し、引き続き居住権を確保で能性があるという。現状では直接的に年金払いをきる不動産取引の仕組みが高齢者の住宅資産の流行うライフタイム・モーゲージはないが、住宅を動化のために利用されてきた。しかし、ヴィアジ

流動化して資金を得ることにより、年金商品を買ェの場合は、売り手がいつ亡くなり、買い手が占ってもらえばよいと考えているようである。

有できるかは、賭け事と同様に読みにくく、射幸

現在の市場規模は￡16 億超（購買力平価で性の高い取引である。過去には買い手の方が先に

2,420 億円相当）に過ぎないが、10 年後には£100

亡くなってしまうという事例もある。このためヴ億（1 兆 5,140 億円）の市場規模に成長すると予ィアジェ市場の大きな課題は、売り手と買い手と測されている。多額の資金需要があることを見越の間にある大きな需給ギャップをどう埋めるかとし、昨年は 11 社であったが 4 月に 1 社が参入しいう点にあった。

12 社となり、さらに今年のうちに、新たにライフ

この需給ギャップを埋める方策として、米国型

タイム・モーゲージのプロバイダーが 3 社参入すのリバースモーゲージの導入が考えられたという。

るとのことである。

リバースモーゲージならば、個人ではなく信用あ

エクイティリリース・カウンシルによると、現る銀行が契約相手になる。15 年間を想定して融資時点で政府に対し、米国のリバースモーゲージ契約を締結し、3 年間で死亡しても、それまでの（HECM）のような制度保険を設けるといった支援

融資額は少ないので、債務を返済し抵当を解除す

策を要請するつもりはないが、政府が消費者に対れば、当該住宅は相続人に戻すことができる。相し、高齢化の進行と年金等の財政面からも、ライ

続人からすると、ヴィアジェよりも選択肢のある

フタイム・モーゲージへのアクセスを容易にする制度となる。

ようなプロパガンダを政策的に講じてくれること

しかし、リバースモーゲージは英米アングロサを期待しており、そのような支援だけでも、需要クソン法に基づく制度であり、フランスでは制度は顕在化し、エクイティリリース市場の成長が促的に対応していなかったため、2006 年に担保の取進されるとみている。

扱いを含む次の法改正が行われた。この法改正に基づき、フランス不動産銀行（Crédit Foncier）

２．フランスのヴィアジェ等について
フランスでは最近導入されたリバースモーゲー
ジ制度（年金型住宅融資 PVH）について、フランス不動産銀行から聴取した内容を報告するとともは、制度やリスクへの対処を行った上、「年金型住宅融資（Le Prêt Viager Hypothécaire: PVH）
」を開発し、2007 年 6 月から販売している。
○Ordonnance du 23 mars 2006 relative auxに、ヴィアジェ市場の現状とファンドの導入につsûretés / J.O. du 24/03/2006

いて、公的ファンドを組成したフランス預金供託（PVH 創設に係る委任立法）

公庫（Caisse des Dépôts et Consignations: CDC）

○Arrêté du 24 août 2006 / J.O. du 13/09/2006

や民間ファンドを組成したヴィラージェ・ヴィア

（PVH のアモチゼーション関係の省令）

ジェ社などから聴取した内容を報告する。

○Décret du 6 décembre 2006 / J.O. du 08/12/2006（PVH の用語定義、返済関係の政令）

土地総合研究 2016年夏号

87

表４ フランス版リバースモーゲージ（PVH）の概要
項 目
年齢要件
対象不動産

審査要件

内 容
65 歳以上。配偶者がいる場合は両者連名で契約。ただし、双方とも 65 歳以上を条件とする。
居住用物件。適切な担保価値があれば、主たる住居や別荘、条件によっては賃貸住宅も可能だが、事業用物件は対象外とした。担保価値の最低限は、租賃貸評価額で 2 万ユーロ。限度額は特に設定していないが、物件の鑑定結果に基づき、借り手の諸条件を加味して個別に検討する。
コルシカ島と海外領土を除くフランスの都市部の物件のみ
第一抵当権を設定。
投資や事業資金などを除き、用途制限はない。
個別物件の鑑定評価額と借り手の状況に応じて、個別に LTV を設定する。
2015 年 11 月時点で 6.45％。固定金利のみ。
一括払い型のみ（第三者には譲渡できない）。いずれは年金型の定期払いも商品化する予定であるが事前調査では需要は少ない。
融資金額の 4％。最初の鑑定費用を含む。
金利に込み。
実費を借り手が負担（公証人を通じた契約が必要）
加入は不要。
借り手の死亡まで元利の返済義務は生じない。元利の返済は、借り手の死亡により、相続人が対象住宅を売却し、その収入から行う。自分から退去し介護施設などに入る場合でも、空き家になった住宅の維持管理を適切に行うことを条件に、引き続き所有権を確保するができる。
契約期間中に自ら返済することも可能。分割の場合は最低元本の 10％以上の金額。
金利が上昇しても、返済時に住宅価格が下落した場合も、住宅を売却した収入以上の金額を追加で支払う必要はない。
配偶者が亡くなるまで契約は継続する。共同で居住し借りる場合は最大 3 名までを共同契約者とする（後見人や補佐人も対象である）。
相続人に連帯保証を要求するわけではないので、借り手の債務を相続人が継承することはない。
健康状態は審査対象外。

租税公課
その他条件

引出額は融資金のため非課税。
借り手は対象となる住宅の維持管理や修繕を行い、物件の価値を下げるようなことは慎む。

対象地域
抵当権
資金用途
融資金額
適用利子率
引出方法
手数料
融資保証料
公証人費用
生命保険
返済条件

ノンリコース
配偶者・相続人（資料）フランス不動産銀行より聴取②商品開発の経緯いる。住宅の価値については、住宅の質的な問題

商品開発にあたっては、リバースモーゲージのにどう対処するかという課題もあったが、当面の３大リスクにどう対処するかを検討するのに時間対応として住宅を大きく A クラス、B クラス、Cを要した。金利変動リスクについては、フランス

クラスと分け、クラス別に評価するようにし、実

不動産銀行は預金をもたず、債券発行により長期際の運用を経て見直しを行っている。

資金を調達しているため、利子率を高めに設定す③フランス版リバースモーゲージ PVH の概要

ればリスク回避が可能であり、借り手の長寿リス

フランス不動産銀行によるリバースモーゲージ

クについては生命表に基づく対応でよいと判断し

PVH は、商品開発の経緯の通り、英国の NNEG 条件

た。住宅価格の変動リスクは、かつて 40％もの住付ライフタイム・モーゲージと同様なノンリコー

宅価格の下落を経験したことがあるため、最も大スローンであり、住宅価格の変動や市場金利の変きな検討課題となったが、フランス不動産銀行は、動があっても、借り手が長生きしても、住宅の売

他にはない不動産情報の蓄積があり、鑑定士など

却額以上の負担を借り主（実際には相続人）にか

多くのエキスパートを抱えていることから、最終けることはない。その概要は表４の通りである。

的には地域的な条件格差にも対応できるリスク回

米国のリバースモーゲージと大きく異なる点は、避体制がとれたと考えている。当初、法制度に基制度保険や証券化などの仕組みを設けていないこづき、他の銀行も PVH を商品化しようとしたが、とだが、米国と異なり、融資対象は持ち家だけにデータ蓄積や体制の違いから、参入を取りやめて限定してない。別荘も可能だし、賃貸住宅も担保

88

土地総合研究 2016年夏号

額や関連条件によっては可能である。ただし、事る。一般的なヴィアジェの契約では、この虚有権業用物件は対象外である。

の移転の対価として、虚有権分の価値総額から一

地域的には、当面はパリ市など都市部の物件だ

定の一時金（Bouquet）
を買い手は売り手に支払う。

けを対象とするが、住宅価格が低迷している地方

次に一時金額を差し引いた差額を定期支払い金部については、直接的な資金の支出ではなく、地（Rente）として毎月支払う。居住権は売り手に残方自治体を通じた介護サービスの提供に置き換えしているので、売り手は亡くなるまでその物件にる商品にできないかを研究している。

住み続けることができる。

LTV は物件の状態や立地、評価額、借り手の状

図３ ヴィアジェにおける居住権と虚有権、将来期待

態によって様々であり一概には言えないとのことである。利子率は 6.45％だが、これには融資保証料も含まれている。フランスでは、不動産取引だ
けでなく、融資契約も公証人を通じて行う。
④導入後の契約実績
現時点の実績は、2007 年 6 月に販売を開始してから累計で約 800 件である。フランスは高齢者に対する消費者保護策が厳しく、現状では、この PVHのメディアを通じた宣伝はできない。しかも、従来はフランス不動産銀行の窓口での直売しか許されていなかったが、今年からようやく提携銀行との契約が許され、同行の窓口を通じた新たな販売
チャネルができるため、徐々に PVH の潜在需要を喚起できるものとみている。
（２）ヴィアジェの仕組みと市場の現状（資料）Virage-Viager 資料より転載（翻訳・加筆）。

フランスのヴィアジェ市場にはヴィアジェを取り扱う不動産業者が 20 社から 25 社ほどあるが、上記図３の一番上は居住者がいない場合の物件

零細企業が多く、老舗のコスタ・ヴィアジェ社がの市場価格であり（Valeur Libre）、市場価格は、市場の 40％を占めているのが現状である。以下は、用益権（Usufruit）かつ居住権である（Abattement

ヴィアジェと市場の状況について、コスタ・ヴィ

DUH）及び、虚有権である（Nupropriété）かつ物

アジェ社、同社もアセットマネージメントに参加

件固有の価値（Valeur Décotée）から構成される。

している公的なセルティヴィア・ファンド関係者

居住権の金額は契約時における売り手の年齢、つ及び公証人から聴取した内容である。

まりその後の寿命に影響される（余命×家賃＝居①ヴィアジェの仕組み

住権の総額）。虚有権は、物件の所有権を示し、当ヴィアジェ契約は、不動産物件の売買取引の形
態であり、フランスでは 1804 年からの民法典に基該物件の売買や抵当権などの権利設定が可能である。

づく契約である。住宅を購入する場合、ヴィアジ

一般に、ヴィアジェ取引では、一時金と定期金

ェ契約を用いると、用益権の一種である居住権の総額（虚有権額）が家賃の総額（居住権額）よ（Droit d’Usage et d’Habitation : DUH）を売りも低いと契約は成立しない。居住権の価額を算り手に残し、物件の所有権や処分権を含む虚有権出するのに必要な家賃は市場に基づく統計データ（Nupropriété）
だけを買い手は購入する契約になが公証人等で整備されているし、余命は政府が発

土地総合研究 2016年夏号

89

行する死亡率表に基づいて求められる。余命は個

き住み続け、
定期金をもらい続けることができる。

別のものではなく、あくまでも平均的な数値を用

定期金は物価スライド式条件付なので、物価上昇いる。実際の個別案件では、個別の事情によってによる自分の将来の購買力の縮小を回避できるこ

平均どおりには成らず、売り手側もしくは買い手ととなる。もし、最終的に売り手が老人ホームに側に不利益が発生する場合がある。しかし、ヴィ

入らねばならないとしても、リバースモーゲージ

アジェのような射幸性をもった契約では、契約当とは異なり、退出により当該物件は空き家になり事者は、この点を許容しなければならない。

買い手は賃貸できるため、従来よりも売り手が受

これらの契約金額は、諸要因を勘案し、契約時点において公証人が認める合理的水準でなければけ取れる定期金額が上がるというメリットもある。
③売り手の定期金支払いの保証

ならないし、公証人の下、ヴィアジェ契約は合理

ヴィアジェ取引は個人取引であるため、買い手

的かつ公正な内容で締結されなければならない。

による定期金の支払いが契約通りに行われるかは

なお、ヴィアジェに関わらず、フランスにおける売り手の懸念材料である。この点については、一すべての不動産売買契約や融資契約等には法の定

般の不動産取引と同様に、契約書を第三者であるめにより、必ず公証人が介在しなければならない。

公証人が作成し登記などの必要な手続きを行うこ②買い手と売り手のメリットとに加え、契約上、売り手から買い取った物件に買い手のメリットは、銀行融資を受けなくても、

対し、公証人を通じて抵当権を設定し、買い手があたかも融資を受ける際の頭金と元利支払いのよ

最終的に支払いを怠った場合には契約を解除し、

うに、全額ではなくヴィアジェ契約に基づく一時

売り手が所有権を取り戻せるようにしている。し金と年金の支払いを行うことによって物件を取得

かし、現実に契約を解除して抵当権を行使するにできることである。また、家賃の前受けに相当す

は、9～18 ヶ月ほどの手続き期間を要する(6)ことるとは言っても、購入に際しては、約 15～20 年間

や、実際の解除にあたっては受領した代金の返還分の居住権の価値を除いた価格で該当物件を購入が必要となるため、むしろ、買い手から定期金をできる（概ね市場価格の 5～6 割で購入することに支払わせるための法的手続きを行う必要があるな

なる）点も魅力となっている。将来の所有権を予ど、争議のための弁護士費用の負担を含め、契約定通りに確保できると考えれば、現時点において不履行が生じた場合の対処には大きな課題がある

割安の資金額で購入できることになる。特にパリことは否めない。

市内の住宅は将来的な値上がりが期待でき、買いまた、ヴィアジェ取引で法人が買い手となる場

手にとっては人気がある。
フランス統計局（INSEE）

合、その法人が破綻すると、米国のチャプター11の統計によると、フランスの住宅価格の長期的なのようにフランスでも抵当権の行使は困難になる。

平均上昇率は約 2％／年であることから、売却時

実際に法人の買い手が破綻するという事件が過去点においては、売却価格から虚有権部分と居住権に発生したため、2006 年の法律改正によって、商部分を除いた残額部分（キャピタルゲイン）が期品の割賦販売と同様に、一時金や定期金を全額支待できる。ただし、キャピタルゲイン部分には課払わねば、所有権を移転しない契約条件を設けら税される。

れるようになった。売り手が死亡した場合には、売り手のメリットは、亡くなるまで住みながら自動的に所有権が移転するが、買い手が支払いをにして一時金（なしの場合もある）及び定期金（月滞納した場合には、所有権は移転していないので、払い）を受領し、年金の補填や様々な用途に使うことができる点である。売り手は年金生活者であるため、多くの場合、定期金は非課税となる。夫婦の場合は片方が亡くなっても、配偶者は引き続(6)

フランスでは家賃滞納などの不都合なテナントを退出させる手続きにも、同様の期間がかかるという。わが国同様、借家法においても、テナントの保護が優先されている。

90

土地総合研究 2016年夏号

表５ ヴィアジェの種類
ヴィアジェの種類
一般型ヴィアジェ
Viager Occupé
一時金型ヴィアジェ
Viager Sans Rente ou «Nue-Propri été»
居住者なしヴィアジェ
Viager Libre
定期型ヴィアジェ
Vente à Terme
契約設定型ヴィアジェ
Flexi Viager

内 容
売り手は売却した住宅への終身居住を認められ、対価として一時金と定期金（年金払い）を受けとる。
売り手は売却した住宅への終身居住を認められ、対価として一時金のみを受け取る。
別荘等の二次的住宅に対するヴィアジェ。売却によって一時金と定期金を受領できる。買い
手はただちに居住可能だし、当該物件を賃貸してもよい。
売り手の居住期間と買い手の定期金の支払期間を一定期間とする。
売り手の居住期間、買い手による定期金支払いを一定とするなど、条件は当事者の合意におり自由に設定する。別荘のヴィアジェ取引の場合、買い手は売り手に一定回数の使用権を認める等を含む等。

（資料）Certivia Fund プレゼン資料より転載。

図４ ヴィアジェ市場の取引数の地域シェア（2000～2010年合計）
県名
04 アルプ=マリティーヌ県（ニース、南仏）
75 パリ
13 ブーシュ=デュ=ローヌ県（マルセイユ、南仏）
83 ヴァール県（トゥーロン、南仏）
92 オー=ドゥ=セーヌ県（ナンテール）
69 ローヌ県（リヨン、南仏）
87 ヴォクリューズ県（アヴィニヨン、南仏）
64 ピレネー=アトランティック県（ポー）66 ピレネー=オリアンタル県（ペルピニャン、南仏）
94 ヴァル＝ド＝マルヌ県（クレテイユ）
68 オー=ラン県（コルマール）
59 ノール県（リール）67 バ=ラン県（ストラスブール）
17 シャラント=マリティーム県（ラ・ロシェル）
93 セーヌ=サン=ドニ県（ボビニー）
38 イゼール県（グルノーブル）
24 ドルドーニュ県（ペリグー）
31 オート=ガロンヌ県（トゥールーズ）
以上小計
その他 80 県計

取引シェア
13%
9%
6%
6%
4%
2%
2%
2%
2%
2%
1%
1%
1%
1%
1%
1%
1%
1%
58%
42%

（資料）Certivia Fund プレゼン資料に基づく。

契約を解除するだけで済み、買い手の保護が図ら

コステ･ヴィアジェ社によると、
ヴィアジェの取引れるようになった。

件数は 2015 年で 4,500 件ほどである。また、ヒア④ヴィアジェの種類

リング先のセルティヴィア・ファンド関係者の見ヴィアジェにはいろいろな種類があるが、売り

通しでは、ヴィアジェ取引は 2020 年までに年間手が住んでいる状態の “Viager Occupé”が一般

6,000 件を超し、徐々に需要は高まるものと見込的であり、全体の 80％位を占める。また、ある高

まれている。フランスの年間の既存住宅取引数は齢者がいくつかの物件を所有していて、自分の住足下では約 80 万戸であるため、現状では住宅取引

む場所以外の物件をヴィアジェで売るという居住の約 0.56％がヴィアジェ取引ということになる。

者なしヴィアジェ “Viager Libre”が 15％位を⑥ヴィアジェ需要の地域性

占める（表５）。他にも一時金型とか定期型、契約

フランスの中でパリのヴィアジェ契約のシェア設定型ヴィアジェなどの種類があるが、これらがは、パリ市とその郊外が市場の約 3 分の 1、南仏

使われることはほとんどない。

で約 3 分の 1、残りが 3 分の 1 という感じである。

⑤ヴィアジェ市場の規模

県別ではニースを県都とするアルプ=マリティー

ヴィアジェ市場で最も取扱い実績を持つ老舗のヌ県のシェアが 13％、それに次いでパリの 9％と土地総合研究 2016年夏号

91

なっている。南仏は気候が温暖であるため、高齢投資できるファンドを組成し、十分な資金の裏付になった時の準備のために、通常の売買価格よりけにより、ファンドが個人と契約すれば、潜在需も低い価格が期待できるヴィアジェを通じて、早要を健在化し、需給ギャップを解消できる。単純

いうちに物件を確保しようという需要が高いといに言えば、
現在の 10 倍近くの取引が顕在化する可

う（図４）
。

能性がある。
元々ヴィアジェ取引は民法典の規定により法的（３）新たな動き：ヴィアジェ・ファンドの登場に安定しているので、個々のヴィアジェ契約をフ

ヴィアジェの課題として市場に買い手が少ない

ァンドが束ねて管理することによって、売り手にことがあり、この対策として第１に前述のようにとってはより望ましい保証、安心感が得られよう

フランス不動産銀行によって米国型のリバースモになる。投資家に対しても、住宅資産のヴィアジーゲージが導入された経緯があるが、第２の対策

ェ運用を通じて、確実に期待する利益を得られる

として、最近では個人が買い手になるのではなく、ようにする。これがヴィアジェ・ファンドを創設法人であるファンドを組成し、ファンドが買い手した際の２つの重要な目標である。

となりヴィアジェ物件を購入し、運用することにファンド組成にあたり、大きな問題はプロパテ

よって、この課題を解消しようという動きが出てィ・マネージメントであった。個人間の契約の場いる。

合には所定の維持管理がなされておれば買い手も

以下は、民間ファンドを組成しているヴィラー

それほど問題視していなかったが、機関投資家がジェ・ヴィアジェ社（Virage-Viager）及び公的な資金を出していることから、不動産の価値をしっ

ヴィアジェ・ファンドを組成しているフランス預

かりと維持しなければならない。維持管理を怠る

金供託公庫（Caisse des Dépôts et Consignations:と、20 年ほどで物件価値が下がってしまうからでCDC）の両者から聴取した内容を報告する。

ある。個々のヴィアジェ物件をしっかりと維持管①ヴィアジェ・ファンドの創設の背景

理することは、費用負担も含め、なかなか難しい(a) ヴィラージェ・ヴィアジェ社による民間ファ課題であったが、今では逆に積極的な維持管理をンドの場合行うことによってバリューアップに結びつけ、将人口減少と高齢化によって年金加入者が少なく

来のリターンを高めようとしている。

なり年金額は低下している。国民の寿命は延びて(b) 預金供託公庫（CDC）グループ出資による公的も年金額は増えないため、ヴィアジェ市場を拡大

なセルティヴィア・ファンドの場合させないと、年金を補填する役割を担えない。年

CDC は様々な社会資本への投融資を行う公的金

金生活をしている人たちの 75％は自分が住む場

融機関であり、セルティヴィア・ファンド

所を所有しているので、ヴィラージェ・ヴィアジ（Certivia Fund）を組成するにあたっては、公共ェ社としては、この潜在需要に対応するには、ヴ的な問題意識と課題設定が必要であった。

ィアジェを活用するのが最も合理的と考えた。

まずは、人口の高齢化によって発生する様々な第１号のヴィアジェ・ファンドを 2010 年に創設

課題にチャレンジすることである。最大の課題はした理由は、ヴィアジェは個人と個人の契約なの

医療・介護費の負担の問題、次に高齢者に対応しで、売り手が多すぎる割に買い手が少ないというた住宅への改装工事をいかに推進するかである。

需給ギャップを解消し、ヴィアジェの市場の規模

公共施設を含めてバリアフリー化を進めることもを拡大するためである。ヴィアジェ市場のアンバ

重要課題である。暖かい場所に住みたいというこ

ランスは、売り手に対して買い手は 10 分の 1 程度とで北フランスから南フランスへの高齢者の移動である。買い手を拡大するためには、個人が購入が増えると見ているので、公共交通機関のアクセするのではなく、機関投資家、大手の保険会社がスビリティも課題である。

92

土地総合研究 2016年夏号

さらに、高齢に伴い収入が減り貯蓄が低下する②ヴィアジェ・ファンドの内容と展望ため、いざ資金が必要な時には持家を流動化する

ヴィラージェ・ヴィアジェ社による民間ファン必要があるが、これにどう対応するかという課題

ドは、同社自身がセルフマネージメントを行ってに直面した。調査によると、高齢者の 80％が自分いるのに対し、セルティヴィア・ファンドはコンの家に住みたいと考えている。一方、老人ホーム

ペを通じて採用した第三者のラ・フランセ社（Laに入っている高齢者の 80％が自分でその経費がFrançaise）及び前述のコステ・ヴィアジェ社負担できなくなっているという事実が現前として（Costes Viager）が共同でアセットマネージメンある。

トを行っている。ラ・フランセ社は大手の年金の

CDC は、これらの課題に対し、2011 年から財政資産運用等を引き受けており、コステ・ヴィアジ

投融資資金を活用し、医療・介護費用の一部を負ェ社は前述のようにヴィアジェ仲介取引業の老舗担するとともに、人口の高齢化に合わせて住宅ので市場の 40％を占有している。

改装工事がしやすいように融資プランなどを準備

この２つのファンドを比べてみると（表６）
、民

してきた。
さらに、
自治体のインフラの改装工事、

間と公的ファンドの特徴が分かる。セルティヴィ

公共交通機関を障害者が使いやすいように改装す

アは公的ファンドだけに、政策目的上、対象物件

ること、IT に基づいて新しいサービスを提供するをパリ大都市圏に絞れないことから、ファンドの努力も続けており、新たに高齢者に対応した新テ

収益性確保はなかなか難しいとのことであり、物クノロジーを開発する必要性も指摘している。

件の確保に難渋している。ヒアリングでは、住宅

このうち、高齢化と住宅、年金の問題について

価格もあまり高額なものは対象にできず、平均 30

は、高齢者の特徴である持家率の高さを活用すべ

万ユーロ／戸を目指すとのことである。このためきという点を再認識したものの、住宅は不動産で1.5 兆ユーロの資金を確保しながら、目標 500 戸あり、流動性が乏しく直ちには資金が得られない。

に対し未だに 55 戸のヴィアジェ物件しか購入で住宅資産の流動化を図る方法として、前述の(1)

きていない（まだ残り 1 年の購入期間があり、目フランス不動産銀行によるリバースモーゲージ

標戸数は十分達成できるとのこと）。

PVH の活用、(2)低所得者用の社会住宅コミュニテ

この点、ヴィラージェ・ヴィアジェ社には政策

ィ（HLM 団地）へのヴィアジェ導入（居住者が亡

面からの縛りはなく、物件の運用安定性が確保でくなれば HLM 公社が当該住宅を買い取る）、(3)ヴ

きるのであれば、高額物件をポートフォリオに加ィアジェ・ファンドの創設、(4)不動産信託制度のえることも可能であり、投資家が期待する運用特活用という４つを検討し、(1)(2)(4)を先行して実性に対応した個別ファンドの運用管理もでき、実施してきたが、遅れていた(3)のヴィアジェ・ファ際に行っているとのことである。

ンドの活用が今始まったところである。

また、公的なセルティヴィア・ファンドの場合

ヴィアジェによって不動産が流動化でき、医はヴィアジェの支払い方法に、年金を補填すると療・介護費用が捻出できるため、財政負担も減る。

いう政策目的から定期金の支払いを行っているが、ヴィアジェ契約を通じて居住権を確保できるため、

ヴィラージェ・ヴィアジェ社の場合は、契約後の住み続けるという課題は解決できる。一時金に加一時金だけの支払いに限定している。
この理由は、え、定期金により、年金の補填が可能となる。最投資家に対しより確実性の高いキャシュフローを後の段階になると老人ホームに入るために多額の提供することと、ヴィアジェ取引の売り手の資金費用がかかるが、その経費の一部や全額を負担でニーズからすると、長期にわたる定期金よりも契きる可能性がある。このため CDC は国策として、約後の一時金の一括受領にあることが同社の調査

ヴィアジェ・ファンド組成と運用に取り組むことによって分かっているためという。また、一部のとなった。

年金払いが必要な消費者は、一時金に基づき、別土地総合研究 2016年夏号

93

表６ ヴィアジェ・ファンドの公民比較
民間ファンド： Virage-Viager 社運営
2012 年
投資信託（SICAV 及び SCI）
年金・保険会社、機関投資家
ヴィアジェ物件（パリ大都市圏中心）

創設時期
法的形態
ファンド投資家
投資対象
資産内容
居住者年齢

アパート及び住宅
契約時平均 75 歳だが、90 歳のみとい
うように、年齢に応じたポートフォリ
オも設けている
募集完了

募集時期
最低単位
ポートフォリオ
償還期間
配当
投資期間
運用目標
資産評価
ヴィアジェ支払い方法
海外資産
アセットマネージメント

公的ファンド： Certivia Fund2014 年下期
投資信託（SICAV）
CDC と関連企業、機関投資家
ヴィアジェ物件（パリ 20％、残りは全国都市圏）
アパート（90％目標）及び住宅
契約時平均 80 歳を維持
初回 2014 年 9 月 15 日
２回目 2015 年 3 月 31 日
500 万ユーロ
1.5 億ユーロ（平均価格 30 万ユーロ
、現在 55 物件
を 500 物件）
四半期毎
資産売却及びキャピタルゲイン
5 年単位
税引き後で 6.5％

ファンドにより設定
0.4～1.0 億ユーロ等、複数ファンドあり。
（1.0 億ユーロは 500 物件）
毎年
資産売却及びキャピタルゲイン
15 年（当初 5 年で 4 割りを償還）
税引き後で 5.6～7.8％（6.75%中位値）
毎年専門家、四半期毎評価（推測）
固定金利一時金払いのみ
EU の物件等を今後対象としていく
自社

毎年専門家、四半期毎評価
固定金利一時金及び定期支払い
予定なし
La Française 及び Costes Viager（資料）両ファンドのプレゼン資料及び記録より作成。

図５ ファンドのキャッシュフロー・イメージ（2,500万€の投資と元利償還－Virage Viage）（元利償還）
←
キ
ャ
ッ
シ
ュ
フ
ロ
ー
（
百
万
ユ
ー
ロ
）
→

（投資）

投資期間（年）（資料）Lyre Opportunity, Investment Presentation, LYRE Capital から転載。

表７ ヴィアジェ・ファンドのパフォーマンスのシミュレーション
シナリオ
低 迷
ベース
成 長

年 IRR 中位値
6%
6.75%
7.2%

90％信頼範囲
4.9% ～ 7.2%
5.6% ～ 7.8%
6.1% ～ 8.3%

（資料）Lyre Opportunity, Investment Presentation, LYRE Capital

物件価格上昇
0%
+1%
+2%

インフレ率
+1%
+1%
+1%

94

土地総合研究 2016年夏号

途、
幅広い年金商品を購入することもできるため、たため、日本の民法の第 689 条以降にはフランス

同社の場合は、一時金だけの支出に留めたとのこのような終身定期金契約の規定がある。この規定とである。この点は、英国のライフタイム・モーだけではフランスのヴィアジェ取引をわが国におゲージの場合と同じ考え方のようである。

いて実現するのは難しいとされるが、少なくとも、同社が運用するファンドでは、概ね図５のキャ

既に母法にならって、民法上に制度構築の足がかッシュフローのイメージが得られるという。全体

りがあることとなる(7)。ファンドが行う不動産取で 15 年の償還期間を想定し、当初の 5 年間で 40％

引ならば、制度整備を含め、金融機関に限定されを償還するのが運用方針とのことであり、5 年程ることなく、不動産業界も市場に参入できる可能度の償還期間を期待する投資家にとっては検討に性がある。射幸性のある契約については文化的な値するものと考えられる。

側面からみて大きな課題であるが熟考する検討すヴィラージェ・ヴィアジェ社のファンドの目論る価値がある。そもそも生命保険自体が人間の余見書では、成長、ベース、低迷という３つのシナ命に基づくビジネスである。ファンド等の法人にリオによって配当率のモンテカロル・シミュレー

よる市場参入が普及すれば、個々の余命による個ションを行っており、90％の信頼で、税引き後に人間の射幸的取引という見方は、社会的な側面も

年 5.6～7.8％の IRR（中位値）が得られるものと含めて、平均的な余命に基づく予見可能な投資リして、機関投資家に説明している。このときの住スクに置き換えることができるはずである。

宅価格の上昇率は年 1％、物価上昇率も 1％なので、住宅の実質価格は横ばいを続ける前提となる（表（２）高齢社会に対峙した国策やビジネスの課題
米国とフランスの場合は、今後の超高齢社会に７）。

対応し、国策としてリバースモーゲージやヴィア

３．むすび：英仏市場と制度比較からの示唆
以上から、英仏の調査結果を比較検討し、わがジェの普及を非常に強く推進しようとしている。
このために、米国では FHA 保険制度の健全性を維国への示唆を考えてみたい。検討にあたっては、
米国のリバースモーゲージ（HECM）も加えた。
（１）制度形態のあり方について
制度形態としては、リバースモーゲージの言葉通りの「融資型」と、フランスのヴィアジェに代表される売買型がある。英国のエクイティリリー
スのうち、ライフタイム・モーゲージは融資型であり、ホーム・リバージョンは売買型に整理できる。ただし、ホーム・リバージョンの需要はなくなっている。一方、フランスの米国型リバースモーゲージである PVH は導入したものの普及は遅れており、フランス人は文化的にアングロサクソン
による融資型よりもヴィアジェによる売買型の方が肌に馴染むのかもしれない。
ヴィアジェにおける終身定期金契約の考え方はフランス民法典に記されているが、日本は民法を設ける際にフランスやドイツの民法典を参考にし(7)

大垣尚司（2014）「ファミリーヴィアジェの設計～終身定期金契約を利用した扶養・相続の取引法的構成～」の p. 75～77 にて、母法であるフランス民法典と日本の民法の違いについて先駆的な検討が行われている
ので参照いただきたい。
「個人」間のヴィアジェ類似
取引では日本の民法第 691 条の「任意規定」を修正す
るのは難しいとの判断であるが、ファンドである「法人」が行うのは可能とも読める。大垣氏が指摘しているのは、日本の民法の規定では、ヴィアジェ契約は売り手である消費者により解除可能であるが、所有権を取り戻すには、それまで収受した定期金の元本部分を返還せねばならない。しかし、ヴィアジェを需要する
ような高齢の消費者にはその元本を返還する余力はなく、契約を解除しても、争議費用の負担の問題を含
めて消費者は救済されないという点である。一方、フランスの民法典の場合には、債務者（買い手）の定期金債務不履行の場合には債権者（売り手）による即時の解除を認める前に、債務者の財産を差押え、これから確実に定期金が支払われるよう求める権能のみを認め（1978 条）、あるいは、買い手が所有権を返還しすでに支払った年金の返還請求権を放棄しても、それ以降の終身定期金債務を免除されず、結果的に債務が重い負担となっても給付を行うことを要求する（1979条）ことができるという。

土地総合研究 2016年夏号

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表８ 米英仏のリバースモーゲージの比較と進化

制度形態
公的支援の有無
政策関与
対象資産
借り主年齢条件※契約成立要件
配偶者
貸付金額上限資金用途の制限
資金引出し方法
LTV
住宅所有・居住権
ノ ン リ コ ー ス
NNEG 条件
金利のタイプ
現在の金利水準
消費者保護

年間契約数、規模
住宅価格上昇率
住宅の維持管理制度の進化状況米国
リバースモーゲージ
融資型
公的 FHA 保険制度

英国
エクイティリリース
融資型、売買型なし（民間）

国策として推進
居住持家のみ62 歳以上金融規制のみ戸建･共同建て住宅
原則 65 歳以上

フランス
PVH
融資型
準公的な不動産銀
行
国策として推進
持家･別荘､賃貸相談
65 歳以上対象(62 歳以下も可)625,500 ドル
なし
一時金＋定期金0.553（75 歳、5.5％
利子率水準）
債務返済まで対象（65 歳以上）
250 万￡なし
一時金
最大 0.54
現状 0.2～0.4 程度
債務返済まで〇〇変動及び固定3.8～4.2％位

固定
6.45％

CFPB監督、カウンセ
リング義務

FCA監督、FSCS、アドバイザー助言、金融オンブズマン
16.65億ポンド
総住宅融資の1％ほどの需要2000 年以降約 6％
借り手責任
金融危機をクリア。
民間ベースNNEG
商品の技術開発。

5.8 万戸161 億ドル
持家世帯の１％弱、既存住宅取引の1％位
長期的に 4.0％程度
借り手責任
高齢化を強く認識。
金融危機をクリア。
普及に向けて制度再構築。

対象（65 歳以上）

民間取引
持家･別荘等
特に明示なし※虚有権＞居住権対象

フランス
ヴィアジェ・ファンド
売買型
CDC 有、なし（民間）
CDC 分は国策
持家･別荘等
特に明示なし※虚有権＞居住権
対象

個別対応
なし
一時金
個別対応

個別対応
なし
一時金＋定期金0.6 前後個別対応
なし
一時＋定期、一時金
個別対応

債務返済まで

終身居住権

終身居住権
公的: 終身定期金
民間: 一時金のみ
－（注）
－（注）

〇

フランス
ヴィアジェ
売買型
なし（民間）

終身定期金

固定6.45％（保証料込
み）

－（注）
－（注）

公証人を通じた契約条件の理解
累計 800 件程度

年間 4,500 戸位
官民計 2～2.5 億ユ
既存住宅取引の 0.6 ーロのファンド組
成～0.75％位
長期的に 2％程度、バブル崩壊を経験
ファンドにて管理
売り手責任
ファンドにて管理
2006 年法改正により 高齢化を強く認識。
高齢化を強く認識。
2006 年の法改正によ 法人との契約に問題 需給ギャップ解消にり誕生。住宅価格の地 がなくなる。
向けたファンド化。
域変動を考慮。
一時金のみ採用。

（注）ヴィアジェ契約は融資ではなく不動産取引であるため金利の概念は適用されない。
（資料）各国でのヒアリング結果より作成。

持しながら、HECM の普及を促進するために、多くわが国では具体的な政府支援策やリバースモーの事例データに基づき、HECM のきめ細やかなルー

ゲージ等に対する規制が提示されているわけでは

ル変更を試行してきた。フランスでは不動産銀行ない。米英仏の危機感からすると、超高齢社会にに加え、特に財務省傘下の預金供託公庫（CDC）がおいて世界のトップランナーである日本はこのま

国策として高齢化に挑む姿勢をヒアリング時に示までよいのか疑問である。

していた。
イギリスは民間ベースではあるが、高齢化によ（３）資金の用途と制度提供主体

るニーズの変化をとらえ、民間ベースでも NNEG

米英仏各国の商品では、国が支援している商品

条件を維持しつつ、ビジネスを拡大しようというであっても、借り手や売り手が得た資金の用途は意気込みが感じられた。政府は過去の経験から、ほとんど制限されていない。これは高齢世帯におNNEG を消費者保護のために必要な要件としていいても、単に住宅のリフォームや介護費用、年金るために、民間による商品開発が進んだ経緯があを補填するだけでなく、老後の QOL をより豊かにり、これは形を変えた促進策とも言える。

改善してもらうことを含め、多用なニーズに対応

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土地総合研究 2016年夏号

させるためと考えられる。

（５）住宅価格変動への対応

日本でも民間銀行によるリバースモーゲージ商

日本で NNEG やノンリコースといった融資条件

品は、事業用や投機的目的以外の資金用途も認めが普及しないのは、
住宅価格（実際には土地価格）ている。しかし、公的な関与のあるリバースモーの見通しがマイナス成長を続けてきたからと考え

ゲージ商品については、関係省庁による目的別のられる。一方、米英仏では長期の平均年率 2～6％

ものに限定されており、消費者の選択幅は限られ、という住宅価格上昇率を活かした運営が可能とい

縦割り行政の弊害が出ている。たとえば、住宅金

う違いがある。しかし、一方では金利のロールア融支援機構の「住宅融資保険を活用したリバース

ップは米英では 4～6％という高い水準で行われモーゲージ型住宅ローン～特定個人ローン保険ているわけで、住宅価格の上昇を利子負担が相殺（一括返済融資型）のご案内～」（平成 28 年 4 月）

していることにも注意が必要である。日本ではフによると、民間金融機関との融資契約にあたって

ラット 35 でも 1％水準を下回る金利（借入期間 20

同制度に基づき付保対象となるのは、住宅建設や年以上）の適用例が出ており、低利環境をうまく

改修、サービス付き高齢者向け賃貸住宅に入居す

使えば、住宅価格の想定上昇率が低めでも、魅力る際の一時金などに限られている。生活資金を補あるリバースモーゲージ商品を創出できる可能性

填する目的の場合は、厚生労働省が管掌する不動があるのではないか。実際にフランスの民間ヴィ

産担保型生活資金貸付制度などを頼ることになる

アジェ・ファンドでは、住宅価格の上昇率のベーが、同制度は住民税非課税等の世帯や担保とするスラインを 1％、物価上昇率を 1％、実質住宅価格

土地の評価額 1,500 万円以上を対象としており、上昇率を 0％に設定して投資家に対する目論見書

適格者は非常に限られたものである。
わが国でも、を作成している。

米仏のように、省庁の枠組みを越えて、高齢者の生活をあらゆる面から支えるリバースモーゲージ
や取引の仕組みが創設されてもよいのではないか。

（６）物件の維持管理の重要性
米英仏の住宅価格の上昇は、単に市場の変化に委ねられているのではなく、適切な維持管理が前（４）日本のリバースモーゲージは利払いが必要

提であることに注意する必要がある。何よりも維今の所、国や民間が提供しているわが国のリバ

持管理が容易ではないことを含め、家屋部分に依ースモーゲージは、元本返済は借り手や配偶者の存しないで土地の価格だけに依存する不動産・金

死亡時まで猶予するが、金利は別途、契約期間中

融市場体制を続けてきたことが、既存住宅市場整に支払い続けなければならない。変動金利が適用

備を含め、わが国の不動産市場、住宅市場の発展される場合は、借り手は金利変動リスクも、長寿を歪めてきた。

リスクも負担せねばならない。金融機関は LTV の

米英仏各国におけるリバースモーゲージ契約で設定により、住宅価格の変動リスクをみているよは、借り手による適切な維持管理は厳格な融資条

うにみえるが、実際には評価を見直した時点で債件であり、これを怠ったためのディフォルトも少務が超過しておれば（住宅価格が下落しておれば）、なくはない。フランスの伝統的なヴィアジェ契約

超過分は一定期間内に返済しなければならない。

では、そこまで厳密な維持管理は要請されていな

このため、日本の金融機関のリバースモーゲージ

かったようだが、最近のヴィアジェ・ファンドで商品は、不動産担保融資以上のリスクを負担しては、費用をかけ、バリューアップを含めたプロパいるわけではないし、米英流に言うと、実態はティ・マネージメントにより総合リターンの向上

Interest Only（元本は一定期間猶予されるが、利を図ろうと努力している点に注目する必要がある。

払いは毎月行う）という融資に他ならない。

わが国でも既存住宅市場の価格情報整備や鑑定・評価・検査体制、瑕疵担保責任保険制度の整

土地総合研究 2016年夏号

備などは当然として、賃貸や分譲マンションだけ

Partnership Assurance Groupではなく、戸建持家を含めた維持管理が適切に行

https://www.partnership.co.uk/

われるようにすることが、市場全体の住宅価格の水準を引き上げることにつながるはずである。

97

２．フランス
Crédit Foncier（フランス不動産銀行）
http://www.creditfoncier.fr/（７）消費者保護とNNEG・ノンリコース条件のリ

Virage-Viager http://www.leviagermutualise.fr

バースモーゲージ

Caissé des Depôts: CDC（フランス預託金庫）

最後に重要な点は、消費者保護を前提にすると、米英仏の経験のように、NNEG やノンリコース条件のリバースモーゲージやヴィアジェ類似の取引方
式などの開発と商品化が必須ではないかという点である。
ここでも住宅の質的情報や市場価格情報、

http://www.caissedesdepots.fr/
Renée Costes Viager
https://www.costes-viager.com/
La Française http://www.lafrancaise-group.com
Counseil Supérieur du Notariat（公証人高等評議会）
www.notaires.fr/fr/le-conseil-supérieur-du-notariat

鑑定や評価手法の整備などが基盤になることは言
うまでもない。NNEG やノンリコース条件をもつ商品を創出するにあたり、たとえば当初から年金のような定期払いを行わず、一括で借りてもらう方

参考資料（ERC 提供分）
1. Equity Release Market Report, spring 2015

式をとることも考えられる。年金払いが必要なら

2. Equity Release Market Report, autumn 2015

ば、
借り手は資金を元手に年金を購入すればよく、

3. Accessing your property wealth through Equity

市場参加者がリスクを分担する発想である。
さらに、各国で行っているような消費者に対する第三者のカウンセリングやアドバイスの仕組みに学び、ネガティブ・エクイティとは何かを含め、適切な消費者保護策を講じて行かなければならない。

Release
4. Unlocking the potential: The future of equity
release5. Funder and Pure Retirement, an Introduction to
Funding, Pure Retirement
6.

Lifetime Mortgages, an Introduction to

Funding, Pure Retirement

以上のように、わが国では米英仏と比べうるよ7. G. M. Hosty, S. J. Groves, C. A. Murray and M.

うな政策目標の設定や商品化は行われていない。

Shah (2007) “Pricing and Risk Capital in the

今後、高齢者の資金需要は急速に高まるはずであEquity Release Market”, Institute of Actuaries
and Faculty of Actuaries

り、米英仏におけるリバースモーゲージ商品等の8. Sample Illustration as required by Financial

進化を参考に、わが国でも従来にはないリバース

Conduct Authority: FCA for each of potential

モーゲージ商品や取引制度を創出していくことはborrower

引き続き重要な課題と考えられる。

Mortgage

beforeoriginationofLifetime（Partnership 提供分）
ヒアリング先リスト（順不同）

1. Partnership Presentation

１．英国

・Partnership Life Assurance Company Limited

Equity Release Council（ERC）
http://www.equityreleasecouncil.com
Pure Retirement
http://www.pureretirement.co.uk
Age Partnership
http://www.agepartnership.co.uk

・Provider View of Market
・Medical Underwriting in Equity Release
・Our Customer Experience
・Distributor Model- Regulation: qualification and professional
standards

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土地総合研究 2016年夏号- Distribution models- Lead generation
・Customer Journey
2. Partnership, a Strong Company
3. Enhancing Your Client’s Income, A Guide toPartnership Underwriting
4. Funding Care in Old Age, Understanding Your
Choices
5. Enhanced Lifetime Mortgage, Product Brochure
6. Enhanced Lifetime Mortgage, Adviser Guide
7. Enhanced Lifetime Mortgage, Early Repayment
Charges（Crédit Foncier 提供分）
1. Guide Pratique, Le Prêt Viager Hypothécaire,
Le prêt réservé aux seniors
2. PRET VIAGER HYPOTHECAIRE A DEBLOCAGE UNIQUE（Virage-Viager 提供分）
1.

Fonds Viager Mutualise Visant à Faciliter

Maintien à Domicle des Seniors et à Agir Contre
la Perte D’Autonomieé
2.

Lyre Opportunity, Investment Presentation,

LYRE Capital（Certivia Fund 提供分）
1. Certivia, Le Viager en Toute Spécurité, De la
Phase d’étude à la création du fonds viager
Certivia, 19 février 2016
2. Certivia, Le Viager en Toute Spécurité
3. La Française, Investing Together
4. Presentation of Viager Market
5. Renée Costes Viager, Profiez de Votre Retraite,
Grâce au Viager（公証人高等評議会提供分）
1. 公証人の一般的パンフレット(英・仏版)
2. フランス不動産市場の現況資料
3. ヴィアジェの契約書の様式