CAPITAL EYE NEWS

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12/10/19 16:40
アリスタゴラの篠田会長に聞く：新興企業にこそプロの投資家を低迷を続けるエクイティ・ファイナンス。特に新規上場案件（リート除く）が落ち込んでいる。2012年度上半期（4～9月）の新規公開企業は17件。マーケットからの調達総額は6725億円に達するが、日本航空の再上場案件（6632億円）を除くと、1社当たりの平均金額は6億円にも満たない。前年同期の平均額は15億円程度だった。
こうしたなかで、未上場を含む新興企業を対象とするコーポレート・ファイナンス業務に乗り出す動きがある。国内外の大手投資銀行でエクイティ・ファイナンス関連の責任者を歴任した後、ブティック型投資銀行のアリスタゴラ・アドバイザーズに入社した篠田丈氏に見解を聞いた。
――このビジネスに乗り出したきっかけはベンチャー・新興企業レベルの企業になかなかリスクマネーが入らないというのは、長年の懸案だった。そこで、資金需要が生じた時に、しっかりリスクマネーが調達出来るよう、アドバイスしていくのが狙いだ。主に未上場で、今後上場を目指していくステージにある企業に対するサポートを、クロスボーダーベースでやりたいと考えている。また、海外に進出する際の現地パートナーを探したり、マーケットにアクセスするためのアドバイス全般を行なっている。このほか、最終投資家に対して投資助言サービス業務も行なっている。
――具体的にはどういうサポートか
日本にはLanguage Barrier（言語の障壁）があるので、ベンチャー企業では自らが世界の投資家に向かって発信していくことはなかなか難しい。さらに単なる日本語・外国語の言語障壁に加え、事業会社から見た言語と投資家視線で考える言語の間に大きな開きがある。そのギャップを埋めることがより大きな役割。ポテンシャルがありながら、規制などの影響で日本のなかではうまく花が開かないようなところも、海外では道が拓けることもあるので、そのような機会を提供していく。
アーリーステージからグロースステージまでの企業が主な対象で、グローバルな大手投資銀行が大企業に対して提供しているようなサービスを、ベンチャー企業を含む中小企業向けに提供していこうと考えている。
企業にはそれぞれの成長ステージがある。特にベンチャーレベルではそのステージに合ったファイナンスがアレンジできないと、次の段階へ進めない。しかし、日本では多くの場合で上場するときがいろいろな意味でピーク。一旦上場してしまうと、その後は主幹事証券からも放置されてしまうケースが見受けられる。
国内の証券会社の構造として、上場前と上場後とで、担当者が分かれていることに要因があるとも思う。発行体に資金需要があったとしても、一気通貫でサポートできる担当者もなく、一方で規模のメリットが小さく手数料もそれほど稼げない増資案件となると、踏み込んで提案活動する業者は少ないのではないだろうか。
例えば外資系の大手投資銀行の場合、グローバルのネットワークという素晴らしく価値のあるインフラを持っている。しかし、その代償として人員を一人抱えた瞬間に高額な間接コストを負うことになる。
このコストをカバーすることからビジネスがスタートするので、1案件あたりの手数料水準の最低ラインが高くなるのは、ある意味ではやむを得ない。こうなると、どうしても規模のメリットを追求しがちになり、時価総額が一定の水準に満たないと、彼らのターゲットから外れてしまう。そこに空白が生まれる。
――投資家の方から引き合いがくることもあるのか引き合いはある。ただ、残念ながら言語の問題もあり、企業側がスムーズに対応ができないケースが多い。判断のスピード感も足りない。双方がお互いにうまくアクセスできていない。一般的に言えることだが、企業体の大きさにかかわらず、投資家と直接コミュニケーションを取るスキルに乏しい印象がある。
IRについてもそうだ。多くが決算発表の延長に終始している。投資家からすると、それらはあって当たり前の資料。そこから先の議論をするための情報や視点、戦略が語れるようなレベルには足りていない。IRの重要性についても認識すべきだ。
――マーケットの構造にも問題があるようだが日本の市場を見ると、特に新興市場に投資する機関投資家が少なく、結果として資金が入ってこないという現状がある。株主構成を見ればわかるが、マザーズにしろジャスダックにしろ、プレイヤーの中心は個人投資家になっている。本来であれば、新興市場ほどプロの機関投資家が入っていくべきマーケットだと思っている。
ではなぜ機関投資家がいないのか。それは最終投資家が育っていないためだ。新興企業に直接投資をする投資家は日本にはほとんど存在しない。世界的にパッシブ運用が広がった傾向もあるが、特にリスクマネーの出し手が国内にいない。アクティブ運用をうたいながらも、実際の内容はパッシブを少し応用した程度のファンドが多い。
結果として、一定期間を超えるとパッシブよりもアンダーパフォームするファンドしかないということも統計的に明らかになっている。これは日本のアセットマネジメント業界全体の問題であり、国内のマーケットが停滞しているひとつの理由でもあると思う。
一方で、香港やシンガポールも、確かにリーマン・ショック以降はIPOの社数は減少したが、調達金額はそれほど落ちてない。2回目、3回目のファイナンス活動は継続している。だからマーケット経由の調達金額はトータルではあまり減っていない。
決定的な違いとして、海外のマーケットには、自らの判断でリスクマネーを出せる投資家が存在する。そのマーケットで主幹事証券やスポンサーがベンチャー企業をIPOさせる際に何を重要視するかというと、機関投資家に買ってもらえるかどうかがすべてだ。将来性のな

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い銘柄は、そもそも業者が上場させない仕組みが成り立っている。日本とは投資家層が異なるために、プライシングのバリュエーションにも差が出てくる。
我々がクライアントにアプローチするときも、どうすれば最適な機関投資家に興味をもってもらえるか、またどういう球が投げられるか、というところから議論を始める。
アジアでは上場した後が日本と全く違う。投資家と発行体との繋がり方が違うし、経営をサポートするという距離感も近い。上場はあくま
でも今後さらに成長していくためのスタート。そこから次のステージに上がるためには何が必要かを考えるべきだ。
そうなると、現時点で目指すべきは、プロの投資家のいるアジアのマーケットなのではないかということ。そして、そこで求められるのは、企業の戦略を投資家に語り、そこから資金を引っ張ってくるというプロセスだ。我々は、クライアントをこうしたリスクマネーの供給先へと繋いでいくところに注力していきたいと考えている。
――どうすれば国内のマーケットが活性化するかすぐには難しいだろう。まず、取引所の国際化も進んでいない。国際化は日本の取引所単独では進まないので、アジアの取引所と競合する状況を経て育ってくると思う。
またトレーディング分野にしても、アローヘッドが導入されてから高速で勝負する人が圧倒的に増えたマーケットになっている。これでは市場は盛り上がらない。市場が活発になるには、個人投資家や事業会社、諸法人、年金など最終投資家がリスクに見合ったリターンを享受できることが大切だ。
ファイナンス分野についていえば、我々のようなブティック型のハウスが増えていけば、自然と少しずつ変わっていくと思う。日本企業が海外の投資家やマーケットと継続的に繋がっていけば、結果として日本を変えていくことになるのではないだろうか。
そのためには、発行体自身にも頑張ってほしい。日本には高い技術力や素晴らしいサービスを有し、海外の機関投資家から一目置かれている企業は多い。外部要因は決して良い環境であるとはいえないが、成長の芽をつむことなく、サポートしていきたいと考えている。
［聞き手：キャピタルアイ・ニュース 松村 裕子］
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