24-S-0018

2024 年 6 月 18 日
株式会社日本格付研究所（JCR）は、以下のとおり信用格付の結果を公表します。

<資産証券化商品>
米国不動産担保ローン債権流動化 2024
【新規】
信託受益権予備格付

Ａ■格付事由
本件は、株式会社アイビーネット（オリジネーター）が保有する米国不動産担保ローン債権の流動化における優先受益権に対する予備格付である。

1．スキームの概要
オリジネーターは、株式会社オープンハウスグループ（オープンハウス）の金融子会社として、オープンハウスが提供する投資用米国不動産の購入者に対して不動産担保ローンを実行している。オープンハウスの投資用米国住宅事業は、日本国内の富裕層を対象とし、オリジネーターや米国現地法人を含めたグループ全体で「投資対象物件の選定・資金調達・購入手続・物件管理・売却」までワンストップ・サービスの体制を整えている。17 年 8 月に本格的に本事業を開始して以来、5,000 棟近くの規模まで管理物件を伸ばしている。オリジネーターによれば、米国不動産への投資ニーズは今後も根強いとみられ、オリジネーターが取り扱う米国不動産担保ローンの需要も引き続き堅調に推移することが見込まれている。
今回、オリジネーターは、自らが保有する米国不動産担保ローン債権を貸付債権信託の受託者に信託譲渡し、当初受益者として受託者から優先受益権及び劣後受益権の交付を受ける。その後、オリジネーターは優先受益権を外部の投資家へ譲渡することにより資金調達を行う。
オリジネーター及び受託者は、対象債権の信託譲渡に際し、動産及び債権譲渡の対抗要件に関する民法の特例等に関する法律第 4 条第 1 項に基づく債権譲渡登記により第三者対抗要件を具備する。
オリジネーターは、事務委任契約に基づき当初サービサーとして対象債権の回収を代行しその回収金を信託受託者に引き渡す。回収期間中、これらの回収金から公租公課や諸費用を控除した後、月次パススルー・シー
クエンシャルペイ方式により、優先受益権の元本償還と配当の支払いを行う。すなわち、貸付債権信託の劣後受益権が優先受益権に対する劣後部分として信用補完する仕組みになっている。

2．仕組み上の主たるリスクの存在(1) 原債権のデフォルトリスク
原債務者にデフォルトが発生した場合には、原債権の回収が予定通り行われず信託財産が毀損するリスクがある。このリスクに対して、流動化対象債権の貸倒率や期限前返済率を見積もり、優先受益権の元本償還と配当の支払いに備えた劣後水準を設定する。なお、流動化対象債権には適格要件が設定されているため、母体債権より質の劣る債権が譲渡されていることはないと判断される。また、原債権にデフォルトが発生した場合、当該債権をオリジネーターに現状有姿で交付すると同時に、同額の劣後受益権の元本を償還し、その後、オリジネーターが担保処分も含め債権回収を行い、最終的な回収金を追加信託する仕組みとなっている。
(2) 金利リスク
流動化対象債権の金利と優先受益権の配当率にミスマッチがある場合にネガティブキャリー（金利逆鞘）が発生するリスクがある。本件では、いずれも短期プライムレートを基準金利とする変動金利となっており、1/5
Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.

金利のミスマッチは限定的であると判断している。なお、貸付債権信託契約において、オリジネーターは株式会社三井住友銀行の短期プライムレートが上昇した場合は、流動化対象債権の借入利率についても、1 ヶ月以内に当該上昇と同率の変更を行うことを誓約している。
(3) サービサーの信用悪化に係るリスク①

コミングリングリスク
オリジネーターが当初サービサーとして流動化対象債権の回収を行い、オリジネーターのもとに一定期間留保された後、毎月 20 日に受託者へ引き渡される。そのため、万一オリジネーターが破綻した場合、回収金がサービサーの資産と混同され、引き渡しが予定通り行われないリスク（コミングリング・リスク）が生じうる。本件では、回収金等引渡日の前月 15 日にオリジネーターから受託者へ引渡予定金額を仮払いすることになっていることから、コミングリングリスクは限定的であると判断している。

②

バックアップサービス体制
サービサーに関して、信託債権回収金等の送金義務の懈怠など事務委任契約解除事由が発生した場合、受託者は現サービサーへの事務委任を解除し、当初から選任されているバックアップサービサーに交代させることができる。

(4) 信託内のキャッシュフロー不足リスク
本件では、流動性補完措置として一定期間の優先受益権にかかる配当金及び信託報酬、バックアップサービサー発動費用を現金準備金として当初から準備している。

3．格付評価のポイント(1) 損失、キャッシュフロー分析および感応度分析
母体債権のヒストリカルデータや流動化対象債権の属性データなどから算出されたベース貸倒率およびベース繰上返済率に対して今後の見通しを勘案して一定のストレスをかけてキャッシュフローを分析した（ストレス考慮後の想定貸倒率 0.205％（月次）、ストレス考慮後の想定月次繰上返済率 0％（月次））。
デフォルト債権の担保処分による回収可能性に関しては、価値変動リスクや為替リスク、抵当権実行にかかる法的リスク、オリジネーターが破綻した場合の業務遂行リスク等を考慮して、極めて保守的に見積もっている。
信用補完となる劣後受益権は、流動化対象債権総額に対して当初 25％の水準で設定されることになっており、優先受益権について A 相当のリスクの範囲内で最終償還期日までに元本償還及び配当の支払いを行うのに必要な劣後水準を上回っている。
以下の前提のもとで、期中に貸倒率がベースレートを上回って変化することを仮定とした感応度分析を行った。
(前提)
・評価時点は優先受益権発行日・算定手法は上記と同じ手法
感応度分析の結果、採用するベース貸倒率を 0.075％（月次）に移動させた場合には、劣後比率 25％を前提とした格付は「BBB＋」となった。
(2) その他の論点① オリジネーターから受託者への信託譲渡は真正な譲渡を構成すると考えられる。
② 本件の回収金口座は、一定の水準以上の短期格付またはこれと同程度の長期発行体格付を JCR から付与されている金融機関に開設されている。
③ 関係当事者の本件運営にかかる事務遂行能力に現時点で懸念すべき点はみられない。

2/5
Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.

以上より、優先受益権に関して、規定の配当が最終償還期日までに全額支払われること、及び元本が最終償還期日までに全額償還されることの確実性は、優先劣後構造及び法的手当てによって「A」と評価できる水準に維持される予定であり、優先受益権の予備格付を「A」と評価した。
【裏付資産のキャッシュフロー】
未公表【償還スケジュール】
月次パススルー償還（担当）荘司秀行・中川

哲也

■格付対象
【新規】
対象

優先受益権

発行額

当初劣後比率

最終償還期日

ｸｰﾎﾟﾝ・ﾀｲﾌﾟ

予備格付14,590,806,075 円

25.0%2035 年 1 月 31 日

変動

A

<発行の概要に関する情報>
発行日2024 年 8 月上旬（予定）

償還方法

月次パススルー償還、シークエンシャルペイ

流動性・信用補完措置

優先劣後構造、現金準備金※当初劣後比率：25.0%（1-優先受益権元本/流動化対象債権元本）

上記格付はバーゼルⅡに関連して金融庁が発表した『証券化取引における格付の公表要件』を満たしている。

<ストラクチャー、関係者に関する情報>
オリジネーター

株式会社アイビーネット

アレンジャー

株式会社三井住友銀行

信託受託者

株式会社三井住友銀行<裏付資産に関する情報>
裏付資産の概要
裏付資産発生の概要

裏付資産プールの属性

適格要件（抜粋）

加重平均ネット金利

株式会社アイビーネットが保有する貸付債権株式会社アイビーネットが、債務者の資格要件やローンの引受要件、担保条件（抵当権順位・担保評価等）等に基づいて、貸付の可否を決定したもの。
2023 年 4 月から 2024 年 1 月までに実行した下記の貸付債権（抽出日：2024 年 6 月 1 日）
元本残高：19,454,408,101 円
債権件数：584 件
当該本件対象債権が 2023 年 4 月 1 日以降かつ抽出日以前に実行され発生したものであること
当該本件対象債権の（約定）最終満期日が、抽出日から起算して 10 年以内の期間中に到来するものであること関連する本件対象契約に基づく貸付が抽出日以前に本件債務者に対し全額実行されており、かかる本件対象契約に基づき委託者が本件債務者に対する追加の貸付義務を負っていないこと関連する本件対象契約において、本件債務者が、当該本件対象債権につき、返済を行う義務を負っていること
日本法に基づく円建債権であり、当該本件対象債権の抽出日時点の未払元本残高が金 5 億円以下であったこと(a)一本件債務者あたりの当該本件対象債権の抽出日時点の未払元本残高の合計金額が、金 5億円以下であったこと、又は(b)一本件債務者あたりの当該本件対象債権の抽出日時点の未払元本残高の合計金額が、金 5 億円を超過する場合であっても、委託者の審査回収基準により、当該本件債務者の返済能力等が合理的に満足する水準であると認められたこと
当該本件対象債権につき、支払の遅滞が生じておらず、かつ、関連する本件対象契約に基づく期限の利益喪失事由又は終了事由が一切発生していないこと
当該本件対象債権に関連する本件債務者について破産手続、民事再生手続又はその他の類似の手続の開始申立が行われていないこと
本件対象契約及び本件対象債権に適用される準拠法が日本法であること。
担保不動産が米国国内に存在すること
本件債務者が日本国居住者たる自然人又は法人であり、かつ、本件債務者が法人の場合にはその代表者が当該本件対象債権について連帯保証していること
信託開始日において、本件対象債権の信託譲渡に伴い、当該債権を被担保債権とする原抵当権及び原譲渡担保権は、その適用される法令に従い適法かつ有効に受託者に移転すること
本件債務者が反社会的勢力に該当しないこと
未公表

3/5
Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.

格付提供方針等に基づくその他開示事項
1. 信用格付を付与した年月日：2024 年 6 月 13 日
2. 信用格付の付与について代表して責任を有する者：涛岡 由典
主任格付アナリスト：荘司 秀行
3. 評価の前提・等級基準：
評価の前提および等級基準については、JCR のホームページ（https://www.jcr.co.jp/）の「格付関連情報」に「信用格付の種類と記号の定義」（2014 年 1 月 6 日）として掲載している。
4. 信用格付の付与にかかる方法の概要：
本件信用格付の付与にかかる方法（格付方法）の概要は、JCR のホームページ（https://www.jcr.co.jp/）の「格付関連情報」に、「住宅ローン債権」（2021 年 8 月 2 日）の信用格付の方法として掲載している。回収金口座や倒産隔離など他の付随的な論点についても上記のページで格付方法を開示している。
5. 格付関係者：（オリジネーター等）（アレンジャー）株式会社アイビーネット
株式会社三井住友銀行

6. 本件信用格付の前提・意義・限界：
本件信用格付は、格付対象となる債務について約定通り履行される確実性の程度を等級をもって示すものである。
本件信用格付は、債務履行の確実性の程度に関しての JCR の現時点での総合的な意見の表明であり、当該確実性の程度を完全に表示しているものではない。JCR は、格付付与にあたって必要と判断する情報の提供を発行者、オリジネーターまたはアレンジャーから受けているが、その全ては開示されていない。本件信用格付は、資産証券化商品の信用リスクに関する意見であって、価格変動リスク、流動性リスクその他のリスクについて述べるものではない。また、提供を受けたデータの信頼性について、JCR が保証するものではない。
本件信用格付は、格付対象の発行体の業績、規制などを含む業界環境などの変化に伴い見直され、変動する。また、
本件信用格付の付与にあたり利用した情報は、JCR が格付対象の発行体および正確で信頼すべき情報源から入手したものであるが、当該情報には、人為的、機械的またはその他の理由により誤りが存在する可能性がある。
7. 本件信用格付に利用した主要な情報の概要および提供者：① 格付対象商品および裏付資産に関する、オリジネーターおよびアレンジャーから入手した証券化対象債権プールの明細データ、ヒストリカルデータ、パフォーマンスデータ、証券化関連契約書類② 裏付資産に関する、中立的な機関から公表された中立性・信頼性の認められる公開情報③ オリジネーターに関する、当該者が対外公表を行っている情報④ その他、オリジネーターに関し、当該者から書面ないし面談にて入手した情報
なお、JCR は格付申込者等から格付のために提供を受ける情報の正確性に関する表明保証を受けている。
8. 利用した主要な情報の品質を確保するために講じられた措置の概要：
JCR は、信用格付の審査の基礎をなす情報の品質確保についての方針を定めている。本件信用格付においては、いずれかの格付関係者による表明保証もしくは対外公表、または担当格付アナリストによる検証など、当該方針が求める要件を満たした情報を、審査の基礎をなす情報として利用した。
9. 資産証券化商品の情報開示にかかる働きかけ：(1) 情報項目の整理と公表
JCR は、資産証券化商品の信用格付について、第三者が独立した立場で妥当性を検証できるよう、裏付資産の種類別に、第三者が当該信用格付の妥当性を評価するために重要と認められる情報の項目をあらかじめ整理してホームページ上で公表している。
(2) 情報開示にかかる働きかけの内容及びその結果の公表
JCR は、本資産証券化商品の格付関係者に対し、当該資産証券化商品に関する情報（上記の情報項目を含む。
）の開示を働きかけた。
働きかけの結果、格付関係者が公表に同意した情報の項目について、JCR は、格付関係者の委任を受け、格付関係者に代わりここで当該情報を公表する（上記格付事由及び格付対象を参照）。なお、公表に対して同意を得られていない情報の項目については、上記格付事由および格付対象の箇所で未公表と表示している。
10. 資産証券化商品についての損失、キャッシュフローおよび感応度の分析：格付事由参照。
11. 資産証券化商品の記号について：
本件信用格付の対象となる事項は資産証券化商品の信用状態に関する評価である。本件信用格付は裏付けとなる資産のキャッシュフローに着眼した枠組みで付与された格付であって、資産証券化商品に関して(a)規定の配当が最終償還期日までに全額支払われること、(b)元本が最終償還期日までに全額償還されることの確実性に対するものであって、ゴーイングコンサーンとしての債務者の信用力を示す発行体格付とは異なる観点から付与されている。
12. 格付関係者による関与：
本件信用格付の付与にかかる手続には格付関係者が関与した。
13. JCR に対して直近 1 年以内に講じられた監督上の措置：なし

4/5
Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.

■留意事項
本文書に記載された情報は、JCR が、発行体および正確で信頼すべき情報源から入手したものです。ただし、当該情報には、人為的、機械的、またはその他の事由による誤りが存在する可能性があります。したがって、JCR は、明示的であると黙示的であるとを問わず、当該情報の正確性、結果、的確性、適時性、完全性、市場性、特定の目的への適合性について、一切表明保証するものではなく、また、JCR は、当該情報の誤り、遺漏、または当該情報を使用した結果について、一切責任を負いません。JCR は、いかなる状況においても、当該情報のあらゆる使用から生じうる、機会損失、金銭的損失を含むあらゆる種類の、特別損害、間接損害、付随的損害、派生的損害について、契約責任、不法行為責任、無過失責任その他責任原因のいかんを問わず、また、当該損害が予見可能であると予見不可能であるとを問わず、一切責任を負いません。また、JCR の格付は意見の表明であって、事実の表明ではなく、信用リスクの判断や個別の債券、コマーシャルペーパー等の購入、売却、保有の意思決定に関して何らの推奨をするものでもありません。JCR の格付は、情報の変更、情報の不足その他の事由により変更、中断、または撤回されることがあります。格付は原則として発行体より手数料をいただいて行っております。JCR の格付データを含め、本文書に係る一切の権利は、JCR が保有しています。JCR の格付データを含め、本文書の一部または全部を問わず、JCR に無断で複製、翻案、改変等をすることは禁じられています。
予備格付：予備格付とは、格付対象の重要な発行条件が確定していない段階で予備的な評価として付与する格付です。発行条件が確定した場合には当該条件を確認し改めて格付を付与しますが、発行条件の内容等によっては、当該格付の水準は予備格付の水準と異なることがあります。

■NRSRO 登録状況
JCR は、米国証券取引委員会の定める NRSRO（Nationally Recognized Statistical Rating Organization）の 5 つの信用格付クラスのうち、以下の 4 クラスに登録しています。(1)金融機関、ブローカー・ディーラー、(2)保険会社、(3)一般事業法人、(4)政府・地方自治体。

■本件に関するお問い合わせ先
情報サービス部

TEL：03-3544-7013

FAX：03-3544-7026

5/5
Copyright © Japan Credit Rating Agency, Ltd. All Rights Reserved.