資料３

グロース市場の上場基準に係る検討
東京証券取引所 上場部
2024年3月22日© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliatesはじめに グロース市場の機能発揮に向けては、これまでの本会議での議論を踏まえ、以下の対応を進めることとしている（１〜４番については、東証において対応を順次実施）
 本日は、今後、上場基準の検討を進めるにあたっての基本的な考え⽅（目的・留意点等）について、ご議論いただきたい＃項目

対応状況・今後の予定

１

上場理由等の開⽰の促進

 新規上場時の「事業計画及び成⻑可能性に関する事項」の開⽰において、上場理由、上場時期・ファイナンス内容の設定に係る考え方等の記載を促進【速やかに】 上場準備会社がＩＰＯに係る疑問を東証に直接相談できる窓口の普及を推進【順次】上場準備に関する
２
正しい理解の促進

３

４

投資者への積極的な情報発信の促進
機関投資家への情報発信の支援

５ 上場基準の引き上げ
６ プロ向け市場の活用

 赤字上場やＩＰＯ前のＭ＆Ａなど、上場準備会社において誤解が生じているテーマについて、事例を踏まえ上場審査の考え方を⽰すＦＡＱ集を公表【速やかに】 その他のテーマを含むＩＰＯを巡る課題について、実務関係者（主幹事証券会社・監査法⼈・ＶＣ・発⾏体等）と幅広く意⾒交換を⾏う場を設置【速やかに】 投資家向け説明会・個別⾯談等を通じた成⻑ストーリーの積極的な発信を推奨し、コー
ポレート・ガバナンス報告書等において実施状況の開⽰を促進【速やかに】 ＩＲの基礎知識や機関投資家の目線を紹介するセミナーを開催・配信【今月以降】
 経営者が積極的に成⻑ストーリーの発信を⾏う好事例を紹介【準備でき次第】
 経営者から機関投資家への情報発信の機会を創出（接点づくり）【準備でき次第】
 本会議において、ファクトを踏まえて検討【本日以降】© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates1

上場基準に係るこれまでの議論と今後の検討対象＜本会議におけるこれまでの議論＞（新規上場基準） 新規上場基準の引き上げにより、広く機関投資家の投資対象となる規模を求めることが考えられる
 ⼩さい会社が成⻑していく芽を潰すことになりかねず、産業の新陳代謝の促進には逆⾏することから、新規上場基準を引き上げる必要はない
 現状では非上場分野における資⾦供給量は限定的で、少なくとも現時点での引き上げは、スタートアップの重要な選択肢を奪うことになりかねない 現在、政府のスタートアップ育成５か年計画等に基づき、非上場で⼤きく成⻑できる環境の整備が進められている途上であり、その進捗状況を確認しつつ、引き上げの是非を検討すべき（上場維持基準）
 上場維持基準の引き上げにより、上場後の成⻑を促すとともに、成⻑を実現できなかったスタートアップに対して、他社との合従連衡なども含めて、新陳代謝を促していくことが考えられる
 具体的には時価総額基準（上場１０年経過後から４０億円以上）の引き上げが⼀案であるが、⼀昨年の市場区分⾒直し時に引き上げたばかりであり、それに基づき取組みを進めている企業もあることから、現時点での引き上げは現実的ではない
 引き上げには十分な周知期間が必要となるため、実際の上場会社の状況等のファクトを踏まえて⽅向性を前もって議論し、その状況を対外的に⽰していくことが重要

 新規上場基準については、非上場分野における環境整備の進捗状況等を踏まえつつ検討を⾏うものとし、まずは、上場維持基準を中心に、上場会社の状況等のファクトを踏まえて検討を進めるものとしたい© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

2マザーズ・グロース市場への上場後の状況
 マザーズ・グロース市場に上場した会社のうち、現在もグロース市場に上場しているのは約６割
 約３割は市場区分の変更を⾏っているほか、コーポレートアクション（他社との合併、子会社化、ＭＢＯなど）に伴い上場廃止となった会社もマザーズ・グロース市場に上場した会社の現在の市場区分

グロース

プライム移⾏ スタンダード移⾏ 上場廃止

58%
508社

全体

（n=868）

17%

3年未満

13%

11%

97%

3%

（n=229）【参考】
上場後経過年数

３〜５年

77%（n=190）

６〜９年

48%（n=208）

10年以上

17%13%

26%

27%

26%

19%

8%

2%

7%

31%

（n=241）

注︓ 2004〜23年にマザーズ・グロース市場に新規上場した会社が対象
注︓上場廃⽌のうち、約８割がＭ＆ＡやＭＢＯなどコーポレートアクションに伴うもの（残りは定量基準未達、管理体制不備等の上場廃⽌基準抵触）© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

3

現在のグロース市場上場会社の状況①（時価総額）
 現在のグロース市場上場会社の時価総額中央値は６０億円
 全体の３１％（１７７社）は、現⾏基準の⽔準である４０億円に未達（このまま上場後１０年を経過すると基準に抵触）

グロース市場上場会社の時価総額

全体（n=565）

40〜
60億円

31%

19%

（177社）（106社）

60〜
80〜
100〜80億円 100億円 250億円

250億円
以上

（122社）

11%

（60社）

中央値︓
60億円

9%

21%

12%

68億円

7%

21%

14%

63億円

6%

11%（64社）（36社）

22%

時価総額が現⾏基準の⽔準未満

3年未満

【参考】
上場後経過年数

時価総額
40億円未満27%（n=226）

（62社）

３〜５年

30%

（n=151）

６〜９年（n=102）

10年以上（n=86）© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

（45社）

17%

13%

17%

42%

11%

22%

（43社）

10% 2%

18%

7%

46億円

5%

54億円

今後抵触する可能性
31%

（27社）

23%

8% 3%

29%

現⾏基準に抵触
注︓2023年末時点におけるグロース市場上場会社が対象

注︓時価総額は、2023年10月〜12月の終値平均ベース

4現在のグロース市場上場会社の状況②（成⻑率） 現在のグロース市場上場会社における新規上場時からの時価総額成⻑率の中央値は１．０３倍 全体の４９％は、現在の時価総額が新規上場時の時価総額を下回っている
グロース市場上場会社の時価総額成⻑率上場時から 1/4〜1/21/4未満

全体4%

（75社）
（20社）

（n=565）

3年未満 2%

15%

３〜５年

3%

13%

６〜９年

4%

（n=151）（n=102）

10年以上（n=86）

1倍〜2倍

2倍〜3倍

3倍以上

32%

28%

10%

13%

（180社）（160社）（58社） （72社）

中央値︓
1.03倍

11%

0.94倍

時価総額が新規上場時未満（49％）（n=226）【参考】
上場後経過年数13%

1/2〜1倍8%© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

37%

17%

6%

30%

30%

26%

9%

25%

27%

13%

29%

28%

8%

6%

17%

14%21%

1.06倍

1.13倍

1.10倍

注︓2023年末時点におけるグロース市場上場会社が対象
注︓時価総額成⻑率は、現在の時価総額（2023年10月〜12月の終値平均ベース）を新規上場時の時価総額（公開価格ベース、ただし公開価格がない場合は上場月末終値ベース）で割ることで計算

5

現在のグロース市場上場会社の状況③（時価総額／成⻑率） 現在の時価総額が⼩さくても上場時から⾒れば⼤きく成⻑している会社や（①）、上場時から成⻑していなくても一定の時価総額（市場評価）を有する会社（②）も⼀部存在
グロース市場上場会社の時価総額／成⻑率（クロス集計）

現在の時価総額〜40億円

40〜60億円

250億円〜

合計

1(0%)

7(1%)

4(1%)

6(1%)

30(5%)

24(4%)

72(13%)

5(1%)

14(2%)

7(1%)

5(1%)

19(3%)

8(1%)

58(10%)

１倍〜２倍

36(5%)

35(5%)

25(4%)

13(2%)

40(6%)

11(2%)

160(28%)

1/2〜１倍80(12%)

37(6%)

21(3%)

7(1%)

24(4%)

11(2%)

180(32%)

1/4〜1/2倍

44(7%)

7(1%)

6(1%)

5(1%)

7(1%)

6(1%)

75(13%)

1/4倍未満11(2%)

6(1%)

1(0%)

ー2(0%)ー20(4%)

合計

177(31%)106(19%)64(11%)

36(6%)

122(22%)60(11%)

565(100%)

３倍以上
２倍〜３倍

上場時からの時価総額
成⻑率①

現⾏基準(上場10年後から)© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

60〜80億円 80〜100億円 100〜250億円②

注︓2023年末時点におけるグロース市場上場会社が対象

6

経過措置適用会社の状況
 グロース市場における経過措置適用会社は５２社（２０２３年１０月末時点までの判定状況を反映） うち時価総額基準に抵触しているのは２５社（⼀昨年の市場区分⾒直し時から４社減・１１社増）
 グロース市場では、最⻑で２０２７年３月までの適合計画を開⽰している会社が⾒られる
基準ごとの適合していない会社数

プライム

スタンダード計画期間の終了時期の分布

流通株式時価総額（１００億円以上） ︓

７７社

流通株式⽐率（３５％以上）

︓

２６社

売買代⾦（０.２億円以上／日）︓

１６社

合計（重複除く）

︓ １１１社

流通株式時価総額（１０億円以上）

︓ １３１社

流通株式⽐率（２５％以上）

︓

７６社

株主数（４００⼈以上）

︓

５社

合計（重複除く）

︓ １９５社

90

80

70

グロース

︓

９社

流通株式⽐率（２５％以上）

︓２２社

時価総額（10年経過後40億円以上） ︓

２５社

合計（重複除く）

５２社

︓※ 時価総額基準に市場区分⾒直し時点で抵触していたのは１８社（その後、４社が適合、１１社が新たに抵触 ※上場１０年経過により抵触した会社も）
注︓時価総額基準の抵触社数について、算定タイミングが異なるため、４ページと数値が異なる© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

120%

スタンダード

98%

グロース

100%
100%

累積87%

(全市場合計)596080%495055%4030

流通株式時価総額（５億円以上）

84

プライム

23202010103860%~2028年 3月: 5社~2029年 3月: 0社~2030年 3月: 1社~2030年10月: 1社

2640%

18101012%

20%

44 3000%2023年4月

2024年4月

2025年4月

2026年4月

2027年4月〜〜2024年3月 〜2025年3月 〜2026年3月 〜2027年3月
注︓ 計画期間について、複数の基準に適合していない場合、最⻑の計画期間を採用

7

上場維持基準一覧（市場区分⾒直し前後の⽐較）
 市場区分⾒直しにあわせて、時価総額基準を引き上げ（上場１０年経過後から１０億円→４０億円）
項目

グロース市場

マザーズ

ＪＡＳＤＡＱグロース

上場維持(参考)経過措置

上場廃止

上場廃止

時価総額

40億円以上（上場10年後から）５億円以上（上場10年後から）10億円未満（上場10年後までは5億円）

－

流通株式
時価総額

５億円以上

2.5億円以上

5億円未満（上場10年後までは2.5億円）

2.5億円未満

流通株式数

1,000単位以上

500単位以上

2,000単位未満（上場10年後までは1,000単位）

500単位未満流通株式⽐率

25％以上

５％以上

５％未満

－

株主数

150⼈以上150⼈以上400⼈未満（上場10年後まで150⼈）

150⼈未満業績ーー

売上高が１億円未満（上場６年後から）

１０年連続で営業利益・営業ＣＦが負、上場時から１０年連続で営業利益が負

財政状態

純資産が正（上場３年後から）純資産が正（上場３年後から）債務超過（上場３年後から）

債務超過

株価

ーー

上場後３年間において公募価格の１割未満

10円未満

売買

月平均10単位以上

月平均10単位以上

月平均10単位未満ー© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

8（参考）上場維持基準一覧（国際⽐較）
 NASDAQにおいては、複数の上場維持基準が設けられており、いずれかを満たせば上場維持が可能
 NASDAQ Capital Market 上場会社の４７％が「②時価総額基準（約５３億円以上）」を満たしておらず、「①株主資本基準」⼜は「③利益基準」を満たすことで上場維持
基準①基準②基準③LSE Standard
Main Market（英）ー

3,500万$(約53億円)以上

ーーNASDAQ Capital Market（米）項目

グロース市場（日）

時価総額40億円以上（上場10年後から）

流通株式時価総額５億円以上100万$(約1.5億円)以上

ー

流通株式数

1,000単位以上50万株以上

ー

流通株式⽐率25％以上

ー

10％以上

株主数

150⼈以上300⼈以上ー

業績ーー

ー

当期純利益50万$(約0.8億円)以上

ー

財政状態

純資産が正（上場３年後から）

株主資本250万$（約４億円）以上

ー

ーー

株価

ー

１ドル以上

ー

売買

月平均10単位以上

ーー※※

NASDAQ Capital Marketの時価総額データは2024年2月時点（データを取得できた1,270社が対象）
英国は、Standard Main Market 以外にAIMもスタートアップの上場先として想定されるが、定量基準は存在しない© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates※１ドル＝150円で換算

9スタンダード市場への市場区分の変更
 基準に抵触するグロース市場上場会社の選択肢として、スタンダード市場への市場区分の変更を挙げる意⾒もあるが、スタンダード市場の新規上場基準と同等の基準に基づく審査を受ける必要 現状、利益基準を中⼼に適合していない会社が多く、特に時価総額４０億円未満の会社の７５％は何らかの形式要件に適合していない（かつ、形式要件を満たしていても実質基準に適合する必要）
スタンダード市場の新規上場基準（形式要件）への適合状況

適合いずれかに適合せず

グロース市場全社（N=565）

２５３社
（４５％）

うち 時価総額40億円未満（N＝177）
うち 上場
１０年経過後（N＝27）

抵触している基準
流通株式時価総額（10億円以上）

利益の額（最近１年１億円）

その他

３１２社
（５５％）

９２社

２１９社

３２社

４４社
（２５％）

１３３社
（７５％）

８５社

８７社

１０社

７社
（２６％）

２０社
（７４％）

９社

１９社

３社

注︓流通株式時価総額は、現在の時価総額（2023年10月〜12月の終値平均ベース）に直近年度末時点の流通株式⽐率を掛けて算定
注︓利益の額は、直近年度の経常利益を用いて算定
注︓事業継続年数基準は判定対象外© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

10新規上場基準一覧（現市場区分の⽐較）
 スタンダード市場の新規上場基準においては、特に流通株式時価総額基準、利益基準がハードルとなる可能性
項目

グロース市場

スタンダード市場

プライム市場時価総額－ー250億円以上

流通株式
時価総額

５億円以上

10億円以上100億円以上

流通株式数

1,000単位以上

2,000単位以上

20,000単位以上

流通株式⽐率

25％以上

25％以上

35％以上

株主数

150⼈以上400⼈以上800⼈以上業績ー

最近１年間の利益１億円以上

最近２年間の利益合計25億円以上
⼜は売上高100億円かつ時価総額1,000億円以上

財政状態

ー

純資産が正

純資産が50億円以上

事業継続年数

１年以上

３年以上

３年以上

公募

500単位以上

ーー株価ーーー© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates11（参考）新規上場基準一覧（国際⽐較）
 NASDAQにおいては、新規上場基準についても複数の基準が設けられており、いずれかを満たせば新規上場が可能
NASDAQ Capital Market（米）項目

グロース市場（日）

LSE Standard Main
Market（英）

基準①

基準②

基準③

時価総額

－

ー

5,000万$(約75億円)以上

ー

3,000万￡（約56億円）以上

流通株式時価総額５億円以上

1,500万$(約23億円)以上

1,500万$(約23億円)以上

500万$(約７億円)以上

ー

流通株式数

1,000単位以上

100万株以上

ー

流通株式⽐率

25％以上

ー

ー

株主数

150⼈以上300⼈以上

ー

業績ー

ー

ー

当期純利益75万$(約１億円)以上

ー

財政状態

ー

株主資本500万$(約７億円)以上

株主資本400万$(約６億円)以上

株主資本400万$(約６億円)以上

ー

事業継続年数１年以上２年以上ーーー

公募

500単位以上

ーー

株価

ー

４ドル以上ー※１ドル＝150円、１ポンド＝185円で換算※

英国は、Standard Main Market 以外にAIMもスタートアップの上場先として想定されるが、定量基準は存在しない© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

12ご議論いただきたい事項①＜ご議論いただきたい事項①＞
 上場維持基準の引き上げを⾏う目的についてどのように考えるか。
 上場維持基準については、市場コンセプトを踏まえて高い成⻑可能性の健全な発揮を求める観点から設定されるべきものであり、上場後における⾼い成⻑の実現をさらに動機付けていくため、その引き上げが考えられるとの意⾒がある

目的に係る考え方

 ただし、それに抵触する懸念がない会社に対しては成⻑に向けた取組みを動機付ける効果が限定的となることが想定され、仮に基準を引き上げたとしても、スタートアップが上場後に⼤きく成⻑していくための動機付けとはなりにくいか ⼀方で、上場後に成⻑が実現できておらず、基準に抵触する懸念がある会社に対して、他社との⽣産要素の交換や合従連衡なども含めて、改めて成⻑に向けた取組みを検討するよう促す効果が想定され、市場の機能として、そうした産業の新陳代謝の動きを促進していくことが重要との意⾒も※ 昨年１月公表「市場区分の⾒直しに関するフォローアップ会議の論点整理」においても、他社との生産要素の交換や合従連衡などの促進を通じて産業の新陳代謝を促していくべき旨を記載© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

13

（参考）「市場区分の⾒直しに関するフォローアップ会議の論点整理」（参考）「市場区分の⾒直しに関するフォローアップ会議の論点整理」（抜粋）
Ⅰ. 対応方針 我が国経済において、適材適所で伸びている分野に円滑に⼈や資本が移⾏していないことにより、生産性の⻑期低迷が生じていることが課題とされる中、今後の日本経済の持続的な発展に向けては、産業・社会における新陳代謝や、イノベーションを推進していくことが重要
 その際、上場企業個社単独での取組のみならず、他社との⽣産要素の交換や合従連衡によって⽣産性を⾼めるといった⽅法も考えられるため、東証は、そうした取組を促進する枠組みづくりを進めることによって、日本経済全体における⽣産性の向上に寄与していくことが肝要・・・（中略）・・・
 こうした背景を踏まえ、東証においては、
 まずは、激変緩和措置として設けている上場維持基準に関する経過措置について、健全な新陳代謝を機能させる観点から、終了時期を含む今後の取扱いを直ちに明確化すべきである また、⾦融資本市場、ひいては日本経済の活性化に向けて、３つの市場区分の特性を活用して、上場維持基準への抵触の懸念のない上場会社に対しても、資本コストを意識した経営の推進など、中⻑期的な企業価値向上に向けた⾃律的な取組の動機付けとなる枠組みづくりを進めていくべきである
 これらの対応について、継続的な評価を⾏いながら、更なる改善を図っていくべきである※太字は加筆© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates

14ご議論いただきたい事項②＜ご議論いただきたい事項②＞
 仮に引き上げを⾏う場合には、どのような点に留意すべきか。実際の上場会社の状況等のファクトを踏まえれば、たとえば以下の点に留意する必要があると考えられるが、どうか 【３〜６ページ】グロース市場上場後に⼤きく成⻑した会社も存在する⼀方、現在のグロース市場においては、現⾏の時価総額基準の⽔準である４０億円を下回っている会社が全体の約３割存在しており、今後、このまま上場後１０年を迎えることで新たに基準に抵触する会社が⽣じる可能性（引き上げを⾏うと、さらに多くの会社が抵触する可能性）

ファクト 【７〜９ページ】そもそも時価総額基準は２０２２年の市場区分の⾒直しの際に引き上げたばかりであり、まだその効果検証を⾏えるタイミングではなく、また、各社はその基準を前提にグロース市場への移⾏を選択しており、現在、適合に向けて取組みを進めている会社も存在 【１０〜１２ページ】スタンダード市場への市場区分変更という選択肢についても、現状では、スタンダード市場への市場区分変更という選択肢についても、現状では、利益基準などの形式要件に適合していない会社が⼤半（そもそも各市場区分は独⽴したもの）
 仮に上場維持基準を引き上げて多くの会社が上場廃⽌となる場合、多数の株主が売買機会を失いかねず、ひいてはグロース市場への資⾦供給が萎縮するなどの影響も考えられないか

留意点

 また、２年前に改正した基準が再度変わることで、現在の経過措置適用会社をはじめ、多くの上場会社の取組みにも影響を与えかねないことから、時間軸を意識すべきではないか 前述の目的を実現・推進していくためには、上場維持基準の引き上げ以外の手段（※）も組み合わせることで、上場会社の取組みを促していくことも考えられないか※ たとえば、時価総額（市場評価）が⼀定未満の場合には、「事業計画及び成⻑可能性に関する事項」の開⽰において、その原因分析及び対応策に係る記載を求める 等© 2024 Japan Exchange Group, Inc., and/or its affiliates15