【表紙】【提出書類】

有価証券届出書【提出先】

関東財務局長【提出日】

平成26年８月20日【発行者名】

ジャパン・ホテル・リート投資法人【代表者の役職氏名】

執行役員【本店の所在の場所】

東京都渋谷区恵比寿四丁目１番18号 恵比寿ネオナート【事務連絡者氏名】

ジャパン・ホテル・リート・アドバイザーズ株式会社

伊 佐 幸 夫

経理財務本部 経理部長 板 橋 昇【電話番号】

03-6422-0530【届出の対象とした募集

ジャパン・ホテル・リート投資法人（売出）内国投資証券に係る投資法人の名
称】【届出の対象とした募集

形態：投資証券（売出）内国投資証券

発行価額の総額：一般募集

8,993,000,000円の形態及び金額】

売出価額の総額：引受人の買取引受けによる売出し

9,298,000,000円

オーバーアロットメントによる売出し

929,000,000円（注１）発行価額の総額は、平成26年８月13日（水）現在の株式会社東京証券取引所における本投資法人の投資口の普通取引の終値を基準として算出した見込額です。但し、今回の募集の方法は、引受人が発行価額にて買取引受けを行い、当該発行価額と異なる価額（発行価格）で一般募集を行う
ため、一般募集における発行価格の総額は上記の金額とは異なります。
（注２）売出価額の総額は、平成26年８月13日（水）現在の株式会社東京証券取引所における本投資法人の投資口の普通取引の終値を基準として算出した見込額です。

安定操作に関する事項

１.今回の募集及び売出しに伴い、本投資法人の発行する上場投資口について、市場価格の動向に応じ必要があるときは、金融商品取引法施行令第20条第１項に規定する安定操作取引が行われる場合があります。
２.上記の場合に安定操作取引が行われる取引所金融商品市場を開設する金融商品取引所は、株式会社東京証券取引所です。

【縦覧に供する場所】

株式会社東京証券取引所（東京都中央区日本橋兜町２番１号）

第一部【証券情報】
第１【内国投資証券（投資法人債券を除く。）】
１【募集内国投資証券】（１）【投資法人の名称】
ジャパン・ホテル・リート投資法人（英文表示：Japan Hotel REIT Investment Corporation）（以下「本投資法人」といいます。）（注）本投資法人は、投資信託及び投資法人に関する法律（昭和26年法律第198号。その後の改正を含みます。）（以下「投信法」といいます。）に基づき設立された投資法人です。

（２）【内国投資証券の形態等】
本書に従って行われる募集（以下「一般募集」といいます。）及び売出しの対象である有価証券は、本投資法人の投資口（以下「本投資口」といいます。）です。本投資口は、社債、株式等の振替に関する法律（平成13年法律第75号。その後の改正を含みます。）（以下「振替法」といいます。）の規定の適用を受ける振替投資口であり、振替法第227条第２項に基づき投資主が発行を請求する場合を除き、本投資法人は、本投資口を表示する投資証券を発行することができません。本投資口は、投資主の請求による投資口の払戻しが認められないクローズド・エンド型です。
本投資口について、本投資法人の依頼により、信用格付業者から提供され若しくは閲覧に供された信用格付又は信用格付業者から提供され若しくは閲覧に供される予定の信用格付はありません。
（注）投信法上、均等の割合的単位に細分化された投資法人の社員の地位を「投資口」といい、その保有者を「投資主」といいます。本投資口を購入した投資家は、本投資法人の投資主となります。

（３）【発行数】
170,000口（注）一般募集及び一般募集と同時に行われる後記「２売出内国投資証券（引受人の買取引受けによる売出し）」に記載の売出し（以下「引受人の買取引受けによる売出し」といいます。）にあたり、その需要状況等を勘案した上で、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しとは別に、ＳＭＢＣ日興証券株式会社が本投資法人の投資主から17,000口を上限として借り入れる本投資口の売出し（以下「オーバーアロットメントによる売出し」といいます。）を行う場合があります。
オーバーアロットメントによる売出し等の内容については、後記「第４ 募集又は売出しに関する特別記載事項 １ オーバー
アロットメントによる売出し等について」をご参照下さい。

（４）【発行価額の総額】
8,993,000,000円（注）後記「（15）その他 ①引受け等の概要」に記載のとおり、上記の発行価額の総額は、後記「（15）その他 ①引受け等の概要」に記載の引受人（以下「引受人」といいます。）の買取引受けによる払込金額の総額です。発行価額の総額は、平成26
年８月13日（水）現在の株式会社東京証券取引所における本投資口の普通取引の終値を基準として算出した見込額です。

（５）【発行価格】
未定－ 1 －（注１）発行価格等決定日（後記「（15）その他 ①引受け等の概要」に定義します。以下同じです。）の株式会社東京証券取引所
における本投資口の普通取引の終値（当日に終値のない場合には、その日に先立つ直近日の終値）に0.90～1.00を乗じた価格（１円未満端数切捨て）を仮条件として、日本証券業協会の定める有価証券の引受け等に関する規則第25条に規定される方式により、需要状況等を勘案した上で決定します。
今後、発行価格等（発行価格、発行価額、一般募集における各引受人の引受投資口数、売出価格、引受価額、引受人の買取引受けによる売出しの各引受人の引受投資口数及び引受人の手取金をいいます。以下同じです。）が決定された場合には、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項（発行価額の総額、一般募集における手取金、引受人の買取引受けによる売出しの売出価額の総額、オーバーアロットメントによる売出しの売出数及びオーバーアロットメ
ントによる売出しの売出価額の総額をいいます。以下同じです。）について、目論見書の訂正事項分の交付に代えて、発行価格等決定日の翌日付の日本経済新聞及び発行価格等の決定に係る有価証券届出書の訂正届出書の提出後から申込期間の末日までの期間中のインターネット上の本投資法人ウェブサイト（［URL］http://www.jhrth.co.jp/）（以下「新聞等」といいます。）において公表します。また、発行価格等が決定される前に有価証券届出書の記載内容について訂正が行われる場合には、目論見書の訂正事項分が交付されます。しかしながら、発行価格等の決定に際し、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項以外の記載内容についての訂正が含まれる場合には、目論見書の訂正事項分が交付され、新聞等による公表は行いません。
（注２）平成26年９月２日（火）から平成26年９月５日（金）までの間のいずれかの日（発行価格等決定日）に一般募集における価額（発行価格）を決定し、併せて発行価額（本投資法人が引受人より本投資口１口当たりの払込金として受け取る金額）を決定します。
（注３）後記「（15）その他①引受け等の概要」の冒頭に記載のとおり、発行価格と発行価額とは異なります。発行価格と発行価額との差額の総額は、引受人の手取金となります。

（６）【申込手数料】
該当事項はありません。
（７）【申込単位】
１口以上１口単位とします。
（８）【申込期間】
平成26年９月３日（水）から平成26年９月４日（木）まで（注）申込期間については、上記のとおり内定していますが、発行価格等決定日において正式に決定する予定です。なお、上記申込期間については、需要状況等を勘案した上で、繰り下げることがあります。当該需要状況等の把握期間は、最長で平成26
年８月29日（金）から平成26年９月５日（金）までを予定していますが、実際の発行価格等の決定期間は、平成26年９月２日（火）から平成26年９月５日（金）までを予定しています。
従って、申込期間は、①

発行価格等決定日が平成26年９月２日（火）の場合、「平成26年９月３日（水）から平成26年９月４日（木）まで」②

発行価格等決定日が平成26年９月３日（水）の場合、「平成26年９月４日（木）から平成26年９月５日（金）まで」③

発行価格等決定日が平成26年９月４日（木）の場合、「平成26年９月５日（金）から平成26年９月８日（月）まで」④

発行価格等決定日が平成26年９月５日（金）の場合、「平成26年９月８日（月）から平成26年９月９日（火）まで」となりますので、ご注意下さい。

（９）【申込証拠金】
１口当たり発行価格と同一の金額とします。

－ 2 －（１０）【申込取扱場所】
後記「（15）その他 ①引受け等の概要」に記載の引受人の本店及び全国各支店並びに営業所で申込みの取扱いを行います。
（１１）【払込期日】
平成26年９月９日（火）（注）払込期日については、上記のとおり内定していますが、発行価格等決定日において正式に決定する予定です。なお、上記払込期日については、需要状況等を勘案した上で、繰り下げることがあります。当該需要状況等の把握期間は、最長で平成26
年８月29日（金）から平成26年９月５日（金）までを予定していますが、実際の発行価格等の決定期間は、平成26年９月２日（火）から平成26年９月５日（金）までを予定しています。
従って、払込期日は、①

発行価格等決定日が平成26年９月２日（火）の場合、「平成26年９月９日（火）」②

発行価格等決定日が平成26年９月３日（水）の場合、「平成26年９月10日（水）」③

発行価格等決定日が平成26年９月４日（木）の場合、「平成26年９月11日（木）」④

発行価格等決定日が平成26年９月５日（金）の場合、「平成26年９月12日（金）」となりますので、ご注意下さい。

（１２）【払込取扱場所】
株式会社三井住友銀行 神田支店
東京都千代田区神田小川町一丁目１番地（注）上記の払込取扱場所での本投資口の買付けの申込みの取扱いは行われません。

（１３）【振替機関に関する事項】
株式会社証券保管振替機構
東京都中央区日本橋茅場町二丁目１番１号（１４）【手取金の使途】
一般募集における手取金8,993,000,000円については、後記「第二部 参照情報 第２ 参照書
類の補完情報３ 取得予定資産の概要 （２）第15期取得済資産及び取得予定資産の個別の概要」に記載の本投資法人が取得を予定している特定資産（投信法第２条第１項における意味を有します。以下同じです。）の取得資金の一部及び既存借入金の返済資金の一部に充当します。な
お、残余が生じた場合には、手元資金とし、将来の特定資産の取得資金の一部又はその他の借入金の返済資金の一部に充当します。
（注）上記の手取金は、平成26年８月13日（水）現在の株式会社東京証券取引所における本投資口の普通取引の終値を基準として算出した見込額です。

（１５）【その他】① 引受け等の概要
以下に記載する引受人は、平成26年９月２日（火）から平成26年９月５日（金）までの間のいずれかの日（以下「発行価格等決定日」といいます。）に決定される発行価額にて本投資口の買取引受けを行い、当該発行価額と異なる価額（発行価格）で一般募集を行います。
本投資法人は、引受人に対して引受手数料を支払いません。但し、引受人は、払込期日に発行価額の総額を本投資法人に払い込むものとし、一般募集における発行価格の総額と発行価－ 3 －額の総額との差額は、引受人の手取金とします。
引受人の名称

住所

ＳＭＢＣ日興証券株式会社

東京都千代田区丸の内三丁目３番１号

大和証券株式会社

東京都千代田区丸の内一丁目９番１号

みずほ証券株式会社

東京都千代田区大手町一丁目５番１号

合計

引受投資口数―

未定

170,000口（注１）本投資法人及び本投資法人が資産の運用に係る業務を委託しているジャパン・ホテル・リート・アドバイザーズ株式会社（以下「本資産運用会社」といいます。）は、発行価格等決定日に引受人との間で新投資口引受契約を締結します。
（注２）引受人は、投信法上の一般事務受託者（投信法第117条第１号）として一般募集に関する事務を行います。
（注３）引受人は、引受人以外の金融商品取引業者に一般募集の対象となる本投資口の販売を委託することがあります。
（注４）ＳＭＢＣ日興証券株式会社及び大和証券株式会社を総称して、以下「共同主幹事会社」といいます。
（注５）一般募集における各引受人の引受投資口数は、発行価格等決定日に決定されます。

② 申込みの方法等（イ）申込み申込みは、前記「（８）申込期間」に記載の申込期間内に、前記「（10）申込取扱場所」に記載の申込取扱場所へ、前記「（９）申込証拠金」に記載の申込証拠金を添えて行うものとします。
当該申込証拠金のうち発行価額相当額は、前記「（11）払込期日」に記載の払込期日に新投資口払込金に振替充当します。また、当該申込証拠金には、利息をつけません。
（ロ）受渡し一般募集の対象となる本投資口の受渡期日は、払込期日の翌営業日です。
従って、受渡期日は、①

発行価格等決定日が平成26年９月２日（火）の場合、「平成26年９月10日（水）」②

発行価格等決定日が平成26年９月３日（水）の場合、「平成26年９月11日（木）」③

発行価格等決定日が平成26年９月４日（木）の場合、「平成26年９月12日（金）」④

発行価格等決定日が平成26年９月５日（金）の場合、「平成26年９月16日（火）」となりますので、ご注意下さい。
一般募集の対象となる本投資口は、受渡期日から売買を行うことができます。振替法の適用により、本投資口の売買は、振替機関又は口座管理機関における振替口座での振替により行われます。

２【売出内国投資証券（引受人の買取引受けによる売出し）】（１）【投資法人の名称】
前記「１ 募集内国投資証券 （１）投資法人の名称」と同一です。
（２）【内国投資証券の形態等】
前記「１ 募集内国投資証券 （２）内国投資証券の形態等」と同一です。
（３）【売出数】
170,000口－ 4 －

引受人の買取引受けによる売出しの対象となる本投資口の所有者（以下「売出人」といいます。）の名称、住所及び売出投資口数は以下のとおりです。
売出人の名称ＳＭＢＣ日興証券株式会社

住所

売出投資口数東京都千代田区丸の内三丁目３番１号

170,000口（注１）一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しにあたり、その需要状況等を勘案した上で、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しとは別に、ＳＭＢＣ日興証券株式会社がオーバーアロットメントによる売出しを行う場合があります。
オーバーアロットメントによる売出し等の内容については、後記「第４ 募集又は売出しに関する特別記載事項 １ オー
バーアロットメントによる売出し等について」をご参照下さい。
（注２）売出人が、本投資法人の投資主である太陽インベストメント特定目的会社より本投資口97,750口、本投資法人の投資主である海インベストメント特定目的会社より本投資口64,938口及び本投資法人の投資主であるOpal Paramount Sdn Bhdより
本投資口7,312口をそれぞれ買取する（以下「ＳＭＢＣ日興証券株式会社による本買取」といいます。）本投資口合計
170,000口について売出しを行うものです。

（４）【売出価額の総額】
9,298,000,000円（注）上記売出価額の総額は、平成26年８月13日（水）現在の株式会社東京証券取引所における本投資口の普通取引の終値を基準として算出した見込額です。

（５）【売出価格】
未定（注１）発行価格等決定日の株式会社東京証券取引所における本投資口の普通取引の終値（当日に終値のない場合には、その日に先立つ直近日の終値）に0.90～1.00を乗じた価格（１円未満端数切捨て）を仮条件として、日本証券業協会の定める有価証券の引受け等に関する規則第25条に規定される方式により、需要状況等を勘案した上で決定します。
今後、発行価格等（発行価格、発行価額、一般募集における各引受人の引受投資口数、売出価格、引受価額、引受人の買取引受けによる売出しの各引受人の引受投資口数及び引受人の手取金）が決定された場合には、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項（発行価額の総額、一般募集における手取金、引受人の買取引受けによる売出しの売出価額の総額、オーバーアロットメントによる売出しの売出数及びオーバーアロットメントによる売出しの売出価額の総額）について、目論見書の訂正事項分の交付に代えて、発行価格等決定日の翌日付の日本経済新聞及び発行価格等の決定に係る有価証券届出書の訂正届出書の提出後から申込期間の末日までの期間中のインターネット上の本投資法人ウェブサイト（［URL］http://www.jhrth.co.jp/）（新聞等）において公表します。また、発行価格等が決定される前に有価証券届出書の記載内容について訂正が行われる場合には、目論見書の訂正事項分が交付されます。しかしながら、発行価格等の決定に際し、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項以外の記載内容についての訂正が含まれる場合には、目論見書の訂正事項分が交付され、新聞等による公表は行いません。
（注２）発行価格等決定日に売出価格を決定し、併せて引受価額（売出人が引受人より投資口１口当たりの売買代金として受け取る金額）を決定します。なお、売出価格は、前記「１ 募集内国投資証券 （５）発行価格」に記載の発行価格と同一とします。
（注３）後記「（15）その他 ①引受け等の概要」の冒頭に記載のとおり、売出価格と引受価額とは異なります。売出価格と引受価額との差額の総額は、引受人の手取金となります。

（６）【申込手数料】
該当事項はありません。
（７）【申込単位】
１口以上１口単位とします。
－ 5 －（８）【申込期間】
平成26年９月３日（水）から平成26年９月４日（木）まで（注）上記申込期間は、前記「１ 募集内国投資証券 （８）申込期間」に記載の申込期間と同一とします。

（９）【申込証拠金】
１口当たり売出価格と同一の金額とします。
（１０）【申込取扱場所】
後記「（15）その他 ①引受け等の概要」に記載の引受人の本店及び全国各支店並びに営業所で申込みの取扱いを行います。
（１１）【受渡期日】
平成26年９月10日（水）（注）上記受渡期日は、前記「１ 募集内国投資証券 （15）その他 ②申込みの方法等 （ロ）受渡し」に記載の受渡期日と同一とします。

（１２）【払込取扱場所】
該当事項はありません。
（１３）【振替機関に関する事項】
株式会社証券保管振替機構
東京都中央区日本橋茅場町二丁目１番１号（１４）【手取金の使途】
該当事項はありません。
（１５）【その他】① 引受け等の概要
以下に記載する引受人は、発行価格等決定日に決定される引受価額にて本投資口の買取引受けを行い、当該引受価額と異なる価額（売出価格、発行価格と同一の価格）で売出しを行います。売出人は、引受人に対し引受手数料を支払いません。但し、引受人は、受渡期日に引受価額の総額を売出人に支払うものとし、売出価格の総額と引受価額の総額との差額は、引受人の手取金となります。
なお、ＳＭＢＣ日興証券株式会社による本買取が中止された場合は、引受人の買取引受けによる売出しも中止します。また、引受人の買取引受けによる売出しを中止した場合には、ＳＭＢＣ日興証券株式会社による本買取は中止されます。
引受人の名称

住所

ＳＭＢＣ日興証券株式会社

東京都千代田区丸の内三丁目３番１号

大和証券株式会社

東京都千代田区丸の内一丁目９番１号

みずほ証券株式会社

東京都千代田区大手町一丁目５番１号

合

計

―
－ 6 －

引受投資口数

未定

170,000口

（注１）前記「（３）売出数（注２）」に記載の本投資法人の投資主及びＳＭＢＣ日興証券株式会社並びに本投資法人、本資産運用会社及び売出人は、発行価格等決定日に引受人との間で投資口売出し引受契約を締結します。
（注２）引受人は、引受人以外の金融商品取引業者に引受人の買取引受けによる売出しの対象となる本投資口の販売を委託することがあります。
（注３）引受人の買取引受けによる売出しの各引受人の引受投資口数は、発行価格等決定日に決定されます。

② 申込みの方法等（イ）申込み申込みは、前記「（８）申込期間」に記載の申込期間内に、前記「（10）申込取扱場所」に記載の申込取扱場所へ、前記「（９）申込証拠金」に記載の申込証拠金を添えて行うものとします。
当該申込証拠金のうち引受価額相当額は、前記「（11）受渡期日」に記載の受渡期日に売出人への支払いに充当します。また、当該申込証拠金には、利息をつけません。
（ロ）受渡し引受人の買取引受けによる売出しの対象となる本投資口は、前記「（11）受渡期日」に記
載の受渡期日から売買を行うことができます。振替法の適用により、本投資口の売買は、振替機関又は口座管理機関における振替口座での振替により行われます。

３【売出内国投資証券（オーバーアロットメントによる売出し）】（１）【投資法人の名称】
前記「１ 募集内国投資証券 （１）投資法人の名称」と同一です。
（２）【内国投資証券の形態等】
前記「１ 募集内国投資証券 （２）内国投資証券の形態等」と同一です。
（３）【売出数】
17,000口（注）オーバーアロットメントによる売出しは、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しにあたり、その需要状況等を勘案した上で、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しとは別に、ＳＭＢＣ日興証券株式会社が本投資法人の投資主から
17,000口を上限として借り入れる本投資口の売出しです。従って、上記売出数はオーバーアロットメントによる売出しの上限口数を示したものであり、需要状況等により減少し、又はオーバーアロットメントによる売出しそのものが全く行われない場合があります。
オーバーアロットメントによる売出し等の内容については、後記「第４ 募集又は売出しに関する特別記載事項 １ オーバー
アロットメントによる売出し等について」をご参照下さい。
今後、売出数が決定された場合には、発行価格等（発行価格、発行価額、一般募集における各引受人の引受投資口数、売出価格、引受価額、引受人の買取引受けによる売出しの各引受人の引受投資口数及び引受人の手取金）及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項（発行価額の総額、一般募集における手取金、引受人の買取引受けによる売出しの売出価額の総額、オーバーアロットメントによる売出しの売出数及びオーバーアロットメントによる売出しの売出価額の総額）について、目論見書の訂正事項分の交付に代えて、発行価格等決定日の翌日付の日本経済新聞及び発行価格等の決定に係る有価証券届出書の訂正届出書の提出後から申込期間の末日までの期間中のインターネット上の本投資法人ウェブサイト（［URL］
http://www.jhrth.co.jp/）（新聞等）において公表します。また、発行価格等が決定される前に有価証券届出書の記載内容について訂正が行われる場合には、目論見書の訂正事項分が交付されます。しかしながら、発行価格等の決定に際し、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項以外の記載内容についての訂正が含まれる場合には、目論見書の訂正事項分が交付され、新聞等による公表は行いません。

－ 7 －（４）【売出価額の総額】
929,000,000円（注）上記売出価額の総額は、平成26年８月13日（水）現在の株式会社東京証券取引所における本投資口の普通取引の終値を基準として算出した見込額です。

（５）【売出価格】
未定（注）売出価格は、前記「１ 募集内国投資証券 （５）発行価格」に記載の発行価格と同一の価格とします。

（６）【申込手数料】
該当事項はありません。
（７）【申込単位】
１口以上１口単位とします。
（８）【申込期間】
平成26年９月３日（水）から平成26年９月４日（木）まで（注）上記申込期間は、前記「１ 募集内国投資証券 （８）申込期間」に記載の申込期間と同一とします。

（９）【申込証拠金】
１口当たり売出価格と同一の金額とします。
（１０）【申込取扱場所】
ＳＭＢＣ日興証券株式会社の本店及び全国各支店並びに営業所で申込みの取扱いを行います。
（１１）【受渡期日】
平成26年９月10日（水）（注）上記受渡期日は、前記「１ 募集内国投資証券 （15）その他 ②申込みの方法等 （ロ）受渡し」に記載の受渡期日と同一とします。

（１２）【払込取扱場所】
該当事項はありません。
（１３）【振替機関に関する事項】
株式会社証券保管振替機構
東京都中央区日本橋茅場町二丁目１番１号（１４）【手取金の使途】
該当事項はありません。
（１５）【その他】① 引受け等の概要
該当事項はありません。
－ 8 －② 申込みの方法等（イ）申込み申込みは、前記「（８）申込期間」に記載の申込期間内に、前記「（10）申込取扱場所」に記載の申込取扱場所へ、前記「（９）申込証拠金」に記載の申込証拠金を添えて行うものとします。
当該申込証拠金には、利息をつけません。
（ロ）受渡しオーバーアロットメントによる売出しの対象となる本投資口は、前記「（11）受渡期日」に記載の受渡期日から売買を行うことができます。振替法の適用により、本投資口の売買は、振替機関又は口座管理機関における振替口座での振替により行われます。

－ 9 －第２【投資法人債券（短期投資法人債を除く。）】
該当事項はありません。

第３【短期投資法人債】
該当事項はありません。

第４【募集又は売出しに関する特別記載事項】
１

オーバーアロットメントによる売出し等について
一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しにあたり、その需要状況等を勘案した上で、Ｓ

ＭＢＣ日興証券株式会社が本投資法人の投資主から17,000口を上限として借り入れる本投資口（以下「借入投資口」といいます。）の売出し（オーバーアロットメントによる売出し）を行う
場合があります。オーバーアロットメントによる売出しの売出数は上限の売出数であり、需要状
況等により減少し、又はオーバーアロットメントによる売出しそのものが全く行われない場合があります。
なお、オーバーアロットメントによる売出しに関連して、ＳＭＢＣ日興証券株式会社は、借入
投資口の返還を目的として、オーバーアロットメントによる売出しに係る投資口数を上限として、
一般募集の発行価額と同一の価格で本投資法人の投資主から追加的に本投資口を取得する権利（以下「グリーンシューオプション」といいます。）を、平成26年10月３日（金）を行使期限として、本投資法人の投資主より付与されます。
また、ＳＭＢＣ日興証券株式会社は、「第１ 内国投資証券（投資法人債券を除く。）１募集
内国投資証券 （８）申込期間」に記載の申込期間の終了する日の翌日から平成26年10月３日（金）までの期間（以下「シンジケートカバー取引期間」といいます。（注））、借入投資口の返還を目的として、株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。）においてオーバーアロットメントによる売出しに係る口数を上限とする本投資口の買付け（以下「シンジケートカバー取引」といいます。）を行う場合があります。ＳＭＢＣ日興証券株式会社がシンジ
ケートカバー取引により買い付けた全ての本投資口は、借入投資口の返還に充当されます。なお、シンジケートカバー取引期間内において、ＳＭＢＣ日興証券株式会社の判断で、シンジケートカ
バー取引を全く行わない場合、又はオーバーアロットメントによる売出しに係る口数に至らない
口数でシンジケートカバー取引を終了させる場合があります。
更に、ＳＭＢＣ日興証券株式会社は、一般募集、引受人の買取引受けによる売出し及びオー
バーアロットメントによる売出しに伴い安定操作取引を行うことがあり、かかる安定操作取引により買い付けた本投資口の全部又は一部を借入投資口の返還に充当することがあります。
この場合、オーバーアロットメントによる売出しに係る口数から、安定操作取引及びシンジ
ケートカバー取引によって買い付け、借入投資口の返還に充当する口数を減じた口数について、
ＳＭＢＣ日興証券株式会社は、グリーンシューオプションを行使し、本投資法人の投資主から本投資口を取得する予定です。
なお、オーバーアロットメントによる売出しが行われるか否か及びオーバーアロットメントによる売出しが行われる場合の売出数については発行価格等決定日に決定されます。オーバーア
ロットメントによる売出しが行われない場合は、ＳＭＢＣ日興証券株式会社による上記本投資法
人の投資主からの本投資口の借り入れ、本投資法人の投資主からＳＭＢＣ日興証券株式会社へのグリーンシューオプションの付与及び東京証券取引所におけるシンジケートカバー取引は行われ－ 10 －

ません。
上記に記載の取引に関しては、ＳＭＢＣ日興証券株式会社が、大和証券株式会社と協議の上、これを行います。
（注）シンジケートカバー取引期間は、①

発行価格等決定日が平成26年９月２日（火）の場合、「平成26年９月５日（金）から平成26年10月３日（金）までの間」②

発行価格等決定日が平成26年９月３日（水）の場合、「平成26年９月６日（土）から平成26年10月３日（金）までの間」③

発行価格等決定日が平成26年９月４日（木）の場合、「平成26年９月９日（火）から平成26年10月３日（金）までの間」④

発行価格等決定日が平成26年９月５日（金）の場合、「平成26年９月10日（水）から平成26年10月３日（金）までの間」となりますので、ご注意下さい。
２ 売却・追加発行等の制限①

本投資法人の投資主である太陽インベストメント特定目的会社、海インベストメント特定目的会社及びOpal Paramount Sdn Bhdはそれぞれ、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しに関し、共同主幹事会社との間で、発行価格等決定日に始まり、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しの受渡期日以降60日を経過する日までの期間、共同主幹事
会社の事前の書面による承諾を受けることなく、本書の日付現在保有している本投資口の売却等（但し、ＳＭＢＣ日興証券株式会社による本買取、オーバーアロットメントによる売出しに係るＳＭＢＣ日興証券株式会社への本投資口の貸付及びＳＭＢＣ日興証券株式会
社のグリーンシューオプション行使によるＳＭＢＣ日興証券株式会社への本投資口の売却等を除きます。）を行わない旨を合意します。なお、上記各投資主は本資産運用会社の最大の出資者（以下「メインスポンサー」といいます。）のグループに属しております。
なお、平成26年６月５日（木）現在における上記各投資主の保有口数は、以下のとおりです。
投資主の名称

保有口数

太陽インベストメント特定目的会社

114,689口

海インベストメント特定目的会社

77,435口

Opal Paramount Sdn Bhd

7,312口合計②

199,436口

本投資法人は、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しに関し、共同主幹事会社との間で、発行価格等決定日に始まり、一般募集及び引受人の買取引受けによる売出しの受渡期日以降90日を経過する日までの期間、共同主幹事会社の事前の書面による承諾を受けることなく、本投資口の発行等を行わない旨を合意します。
なお、共同主幹事会社は、その裁量で上記①及び②の制限の一部又は全部を解除する権限を有しています。

－ 11 －

第二部【参照情報】
第１【参照書類】
金融商品取引法（昭和23年法第25号。その後の改正を含みます。）（以下「金融商品取引法」といいます。）第27条において準用する金融商品取引法第５条第１項第２号に掲げる事項については、
以下に掲げる書類をご参照下さい。

１【有価証券報告書及びその添付書類】
計算期間 第14期 自平成25年１月１日 至平成25年12月31日
平成26年３月20日、関東財務局長に提出。

２【半期報告書】
該当事項はありません。

３【臨時報告書】
該当事項はありません。

４【訂正報告書】
該当事項はありません。

第２【参照書類の補完情報】
参照書類である平成26年３月20日付の有価証券報告書（以下「参照有価証券報告書」といいます。）に関して、参照有価証券報告書提出日後本書の日付現在までに補完すべき情報は、以下に記載のとおりです。
以下は、・参照有価証券報告書「第一部ファンド情報／第１ファンドの状況／１投資法人の概況／(１)主要な経営指標等の推移／②事業の概況」に記載された事業の概況について、
・参照有価証券報告書「第一部ファンド情報／第１ファンドの状況／１投資法人の概況／(３)投資法人の仕組み」に記載された投資法人の仕組みについて、
・参照有価証券報告書「第一部ファンド情報／第１ファンドの状況／３投資リスク」に記載されたリスクについて、
・参照有価証券報告書「第一部ファンド情報／第１ファンドの状況／５運用状況」に記載された投資不動産物件について、それぞれにつき補完する記載を行い、又は参照有価証券報告書の提出日後において発生した変更事項を記載したものです。以下の記載には将来に関する事項が記載されていますが、当該事項は本書の日付現在において判断したものです。
また、参照有価証券報告書には将来に関する事項が記載されていますが、当該事項は以下の記載を除き本書の日付現在においてもその判断に変更はありません。

－ 12 －

１ 本投資法人の仕組み（１）本投資法人の仕組図
本投資法人の本書の日付現在における本投資法人の仕組図は以下のとおりです。

①
②
③
④
⑤
⑥
⑦
⑧
⑨

資産運用委託契約
一般事務委託契約
財務代理契約（投資法人債）
一般事務委託契約（納税事務等）
資産保管業務委託契約／投資主名簿等管理人委託契約／特別口座の管理に関する契約
不動産等取得のサポート（情報提供）に関する協定書
収益不動産の仲介等情報提供に関する基本協定書
情報提供契約技術アドバイザリー契約－ 13 －

⑩⑪

バックアップ・オペレーティングの意向表明書
新投資口買取引受契約／投資口売出し買取引受契約（注）本投資法人の特定関係法人（特定有価証券開示府令第12条第３項に定める特定関係法人をいいます。）は、Rockrise Sdn Bhd（本資産運用会社の発行済株式の87.6％を保有する親会社）、Real Estate Capital Asia Partners Ⅲ LP（Rockrise Sdn Bhdの出資持分の66.9％を保有する法人であり、以下「RECAPⅢ」といいます。）、株式会社ホテルマネージメントジャパン（RECAPⅢが間接的に発行済株式の100％を保有する株式会社）です。

（２）投資法人及び本投資法人の関係法人の運営上の役割、名称及び関係業務の概要
運営上の役割
本資産運用会社の名称関係業務の概要

Rockrise Sdn Bhd

本資産運用会社の発行済株式の87.6％を直接保有する親会社です。

Rockrise Sdn Bhd

Real Estate Capital Asia

Rockrise Sdn Bhdの出資持分の66.9％を保有する法人です。

の出資者

Partners Ⅲ LP

親会社Real Estate Capital Asia Partners Ⅲ LPが間接的に発行済株式の100％を保有する株式会社です。
株式会社ホテルマネージメントジャパンは、神戸メリケンパークオリエンタルホテル、オリエンタルホテル東京ベイ、なんばオリエンタルホテル、ホテル日航アリビラ、オリエン

Real Estate
Capital Asia

株式会社ホテルマネージメ

Partners Ⅲ LPの

ントジャパン

間接子会社

タルホテル広島につき、平成17年12月14日付で本投資法人及び各物件にかかる信託受託者との間で定期建物賃貸借契約を締結し、金融商品取引法施行令第29条の３第３項第４号に該当する取引を行います。
上記定期建物賃貸借契約の概要につきましては、参照有価証券報告書「第一部 ファンド
情報 第１ ファンドの状況 ５運用状況 （２）投資資産 ②投資不動産物件 （ニ）ホテル事業の概要 ＜参考情報１＞ ＨＭＪの定期建物賃貸借契約及びホテル事業の概要」をご参照ください。
引受人は、発行価格等決定日付で本投資法人及び本資産運用会社との間で新投資口買取引

ＳＭＢＣ日興証券株式会社
引受人

大和証券株式会社
みずほ証券株式会社

受契約を締結し、投信法上の一般事務受託者（投信法第117条第１号。但し、投資法人債に関する事務を除きます。）として、一般募集に係る本投資口の買取引受けを行います。
また、引受人は、発行価格等決定日付で本投資法人、本資産運用会社、本投資法人の投資主及びＳＭＢＣ日興証券株式会社との間で投資口売出し買取引受契約を締結し、売出しに係る本投資口の買取引受けを行います。

－ 14 －

２ 本募集のハイライト（１）魅力的な投資機会であるホテルについて「挑戦と創造を継続し、ホテルへの魅力的投資機会を提供します。」この文章は、本投資法人が資産の運用を委託している本資産運用会社のミッション・ステートメントです。
本投資法人は、ホテル特化型Ｊ－ＲＥＩＴとして、今後成長が期待される日本のホテル産業、観光産業に関連するホテル・アセットへの魅力的な投資機会を提供する事を重要な使命と考えており、本資産運用会社の役職員ともこの使命を共有しています。
本投資法人が考える魅力的な投資機会とは、Ｊ－ＲＥＩＴとしての基本である分配金の安定性を確保しつつ、日本のホテル産業及び観光産業の今後の成長による分配金の増加を可能とする「安定性とアッ
プサイド・ポテンシャルの両立」を実現する投資機会です。不動産の賃料収入を利益の源泉とするＪ－ＲＥＩＴでは、「安定性」という部分が重要視されます。本投資法人では、「安定性」の源泉を賃借人であるホテルから月々決まった賃料を収受する「固定賃料」に求めており、第14期（平成25年12月期）
実績で、本投資法人の全賃料収入の約75％が固定賃料によるものとなっています。
一方、本投資法人は、単に安定性を求めるだけでは、「魅力的な投資」という点で、やや不十分であると考えており、ホテルの事業収益の向上という点に着目した「アップサイド・ポテンシャル」いわゆる「成長性」という点にも強い拘りを持っています。例えば、ホテルの事業収益が向上しても、そのホテルの賃料体系が固定賃料では、不動産オーナーたる本投資法人は、その事業収益向上の恩恵を受けることができず、分配金も増加しません。そこで、本投資法人では、ホテル事業収益向上による果実を賃借人と特段の交渉を行う事なく、即座に享受できるよう、ホテルの売上やＧＯＰ（注１）といったホテルの事業収益に連動した変動賃料や、ホテルの事業収益を直接本投資法人の収入に計上する運営委託方式と言われる賃料スキームを導入しています。この「変動賃料」による収入は、第14期実績で、本投資法人の全賃料収入の約25％を占めており、第15期取得済資産（注２）及び取得予定資産（注３）を合わせると、約30％に上昇する予定です。本投資法人は、これらの変動賃料方式あるいは運営委託方式を採用している資産に対し、戦略的な資本的支出を実施することによって、ホテルの業績向上による更なるアップサイドの追求も行っております。
本投資法人は、「魅力的な投資機会」を作るためには、「固定賃料」を源泉とする「安定性」と「変動賃料」を源泉とする「アップサイド・ポテンシャル」のバランスが重要と考えており、取得（予定）
資産取得後の全賃料収入に占める「固定賃料」割合約70％は、万が一「変動賃料」を１年間収受できない状況が発生したとしても、一定の分配の実施が可能な水準です。
（注１）売上高営業粗利益（Gross Operating Profit）をいい、ホテルの運営能力に関する代表的な経営指標です。主に、ホテル事業における部門別利益（宿泊・料飲・物販及びその他）の合計か
ら非配賦営業費用（部門毎の営業費用に含めることのできない人件費などの管理費や水道光熱費など）を控除した金額をいいます。
（注２）第15期取得済資産とは、平成26年７月９日付で取得した北海道札幌市に位置するベストウェス
タンホテル札幌中島公園をいいます。以下同様です。詳細は後記「３ 取得予定資産の概要（２）第15期取得済資産及び取得予定資産の個別の概要」をご参照ください。
（注３）取得予定資産とは、北海道札幌市に位置するメルキュールホテル札幌並びに沖縄県那覇市に位置するメルキュールホテル沖縄那覇の２物件です。以下同様です。詳細は後記「３ 取得予定
資産の概要 （２）第15期取得済資産及び取得予定資産の個別の概要」をご参照ください。なお、第15期取得済資産及び取得予定資産を総称して、「取得（予定）資産」という場合があります。
－ 15 －

「アップサイド・ポテンシャル」の実現性を占う上で重要になるのは、日本の観光産業の成長力です。
本投資法人は、景気の動向及び、日本において国内外の旅行者により創出される「交流人口」が今後更に拡大すると見込まれることを背景に、日本の観光産業が、「21世紀のリーディング・インダストリー」となり得る産業であると考えています。「交流人口」すなわち、「その地域を訪れる人の数」が増えれば、ホテルの宿泊需要、料飲需要等は増加します。日本の総人口は減少時代に突入したと言われていますが、国内外からの旅行者、即ち「交流人口」が増加することにより、ホテルの事業収益は、向上を図ることが可能となるものと本投資法人は考えています。そして、この交流人口が増える主な要素は以下の２点であると考えられます。
「交流人口」増加の一つ目のポイントは、日本人の消費行動の変化、即ち日本人のレジャー志向の高まりです。日本人は、耐久消費財等を購入するというような物質的豊かさを追求する時代から、余暇をいかに楽しむか、という点に意識が変化してきていると本投資法人は考えます。
言い換えれば、「モノ」を買うための消費ではなく「レジャー」を楽しむための消費をより増やすというような消費者の意識の変化です。例えば、内閣府の行った「国民生活に関する世論調査」（平成25年６月調査）では、「今後の生活で、重点を置きたい分野」として「レジャー・余暇生活」を挙げる割
合が最も多く、約37％を占める結果となりました。本投資法人は、この「モノを買う」から「レジャーを楽しむ」への消費者意識の変遷傾向は、今後も続くものと見ており、国内ホテル需要を押し上げる要因になると考えています。
また、観光庁が平成26年３月７日付で公表している「宿泊旅行統計調査」によると、国内宿泊施設の延べ宿泊者数は年々増加しており、平成25年における延べ宿泊者数は調査開始以来最高値を記録しました。また、同庁が集計する「主要旅行業者旅行状況」によると、国内旅行の取扱高は増加傾向にあり、
平成25年は、海外旅行の取扱高が前年比約１％減少する一方で国内旅行は前年比約６％増となっています。このようなことから、日本人のレジャー志向による国内旅行ニーズ、ホテル需要の増加が今後も期待できるものと本投資法人は考えています。
＜国民生活に関する意識調査＞

出所：内閣府大臣官房政府広報室「国民生活に関する世論調査」平成25年６月－ 16 －

＜国内宿泊施設の延べ宿泊者数の推移＞

出所：観光庁「宿泊旅行統計調査（平成26年３月７日付）」＜主要旅行業者取扱高の推移＞

出所：観光庁「主要旅行業者旅行取扱状況」「交流人口」増加の二つ目のポイントは、訪日外国人旅行者の増加です。平成25年は、円安やビザ緩
和等政府の観光立国支援政策により、日本を訪れる外国人旅行者数（以下「インバウンド数」といいます。）が、前年比24％増加し、史上初めて1,000万人に達しました。平成26年に入っても、その勢いは止まらず、１月から６月の合計で、前年同期比で26％の増加となり、過去最高を更新し続けています。
また、インバウンド数のうち、アジアからの旅行者の占める割合は高く、平成25年には全体の約78％を占める結果となっており、10年前から11％増加しております。本投資法人は、インバウンド数の増加は、
単に円安効果や東京オリンピックの開催決定というような一過性のものではなく、海外、特にアジア地域の経済成長により海外の人々が自国以外へ旅行に出かけるだけの個人所得を得られる環境になった事、また日本政府による観光支援政策の後押しが大きな要因であり、財務省公表の国際収支状況のうち旅行収支について、年々赤字幅が縮小し、平成26年４月には単月ベースではありますが、実に約44年ぶりの黒字に転換したこともこれを裏付けるものだと考えております。しかし、このような活況な状態にあっても、日本は世界の中では相対的にインバウンド数が少なく、世界銀行が公表した「世界人口白書2012」によると、平成24年の世界各国のインバウンド数においては、日本は世界で33位、アジアでも８位となっています。日本の人口、観光資源や経済規模を勘案した場合、かなり低い位置にあると言え、このことは逆に、今後のインバウンド数は増加余地がまだまだ大きいことを示すものと、本投資法人は考えます。これに加え、観光立国推進閣僚会議においてビザの免除・要件緩和等の観光支援政策が今後も継続的になされていくと予想される事から、魅力的な観光資源に恵まれた日本を訪れる外国人の数は、今後中長期で見て、更に増加するものと見込まれます。平成25年６月14日に閣議決定された「日本再興戦略」及び平成26年１月20日付産業競争力会議において策定された「成長戦略進化のための今後の検討方－ 17 －

針」にある東京オリンピックが開かれる平成32年までに2,000万人のインバウンド数を達成するという数値目標は、十分達成可能なものと本投資法人は考えています。
＜インバウンド数の推移＞

出所：日本政府観光局（JNTO)＜旅行収支推移＞＜世界各国のインバウンド数と人口比（平成24年）＞(注) 表中のパーセンテージは、上記各国のインバウンド数の人口対比
出所：世界銀行、世界人口白書2012＜政府の目標値と施策＞（注１）平成25年６月14日に閣議決定された「日本再興戦略」及び平成26年１月20日付産業競争力会議において策定された「成長戦略進化のための今後の検討方針」によります。
（注２）平成25年６月11日付「観光立国実現に向けたアクション・プログラム」、及び平成26年６月17日付「観光立国実現に向けたアクショ
ン・プログラム2014」（観光立国推進閣僚会議において策定）によります。

－ 18 －

本投資法人は、「固定賃料」による安定性を確保しつつ、今後期待される「交流人口」の増加を背景としたホテル事業収益向上による果実を本投資法人に取込み、本投資法人の「変動賃料」（運営委託収
入を含みます。）を増加させる事による分配金の増加を図り、「安定性とアップサイド・ポテンシャルの両立」を目指していく所存です。
＜中長期におけるホテル宿泊売上増加の背景＞（注１）MICEとは、Meeting（企業等のミーティング）、Incentive（企業等の報奨・研修旅行）、Convention（国際会議）、
Exhibition/Event（展示会・イベント）の総称です。
（注２）上記図は現時点における本投資法人によるホテル宿泊売上増加背景の分析を記載したものであり、上記図に記載された要因が必ずしもホテル宿泊売上増加に寄与するものではなく、また、上記図に記載された以外の要因がホテル宿泊売上に影響を及ぼす可能性があります。

（２）本投資法人の成長の軌跡及び本募集の効果
本投資法人は、平成24年４月の合併以降の成長戦略の実行により、様々な面で成長を実現してきました。物件数の増加は、２物件に留まるものの、資産規模（取得価格ベース）（注１）は、122,285百万円から173,429百万円へと1.4倍に増加、同様に鑑定評価額（注２）の合計は、117,706百万円から
188,123百万円へと増加した事から、取得（予定）資産取得後は17,086百万円の含み益（注３）となる予定です。併せてポートフォリオのＮＯＩ利回り（注４）（注５）（注６）は、5.9％から6.2％へ向上、償却後ＮＯＩ利回り（注４）（注５）（注６）についても3.9％から4.8％へと向上する予定であり、ポートフォリオの規模と収益性の両面においてポートフォリオの質を向上させ続けてまいりました。
一方で鑑定ＬＴＶ（注７）を51.4％から43.2％へと低下させる事にも成功しました。これらの取り組
みを通して、一口当たりＮＡＶ（注８）は、32,509円から第14期（平成25年12月期）末には38,013円へと増加し、本物件の取得を通じて更なる向上を見込んでいます。
上記の成長戦略実行の結果、本投資法人の１口当たり分配金は、合併初年度で９ヶ月の変則決算となった平成24年12月期の1,427円（年換算1,621円）（注９）から平成25年12月には1,939円へと19.6％
増加（年換算ベースの比較）しました。また、平成25年11月には本資産運用会社との資産運用委託契約の一部を変更し、１口当たり分配金に連動した資産運用報酬を導入し、投資主利益により配慮した体系
としております。今後もこれまでと同様に成長戦略を継続し、更なる１口当たり分配金の向上を目指します。
エクイティマーケットに目を転じると、平成26年６月23日付でＦＴＳＥ社が提供するFTSE
EPRA/NAREIFTSE Global Real Estate Index Seriesに本投資法人は組入れられました。また、平成26年
７月末日時点では、時価総額は149,413百万円（注10）となっており、合併時に比べ4.3倍に増加してい－ 19 －

ます。同様に投資口価格も合併時の18,670円から平成26年７月末日時点で57,000円へと205％上昇しました。合併以降約2.5年間の時価総額及び投資口価格の成長スピードは、Ｊ－ＲＥＩＴの平均を大きく上回るものであり、ＪＨＲ＝Ｊ－ＲＥＩＴの成長銘柄との認知を得る事に成功したと本投資法人は、自負しています。
＜本募集の効果＞（注１）取得（予定）価格とは、信託受益権売買契約又は不動産売買契約に記載された売買代金（消費税及び地方消費税相当額並びに媒介手数料等の取得に要した費用を含みません。）を記載しています。なお、合併により受け入れた物件については受入価格を、取得予定資産であるメルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇については取得予定価格をそれぞれ記載しています。

（注２）合併効力発生日時点の鑑定評価額は、平成24年３月末日を調査の時点とする鑑定評価額又は本合併時の評価替えによる受入価格を用いています。各期末時点の鑑定評価額については、本規約に定める資産評価の方法及び基準並びに一般社団法人投資信託協会が定める規則に基づき、該当期末時点を価格時点とする鑑定評価額を記載しています。なお、ドーミーインなんばは、平成26年１月24日付で譲渡しました。このため第14期（平成25年12月期）末の鑑定評価額における鑑定評価額の合計は、当該譲渡価額を用いて算出しています。
第15期取得済資産であるベストウェスタンホテル札幌中島公園、取得予定資産であるメルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル
沖縄那覇は、それぞれ平成26年５月26日、平成26年５月16日、平成26年６月１日を価格時点として一般財団法人日本不動産研究所が作成した不動産鑑定評価書に基づく鑑定評価額を用いています。前々回及び前回公募増資に伴う資産取得における鑑定評価額についても同様に、該当物件取得に際して作成された不動産鑑定評価書に基づく鑑定評価額を用いています。
取得予定資産取得後の鑑定評価額については、平成26年６月中間期末を価格時点とする鑑定評価額と第15期取得済資産及び取得予定資産の鑑定評価額の合計を記載しています。

（注３）合併効力発生日時点における含み損益は、平成24年３月末日を調査の時点とする鑑定評価額又は本合併時の評価替えによる受入価格から合併効力発生日時点の帳簿価格を控除した金額を記載しています。各期末時点における含み損益は、各期末に保有する資産に係る期末鑑定評価額から各期末時点の帳簿価格を控除した金額を記載しています。前々回公募増資及び前回公募増資に伴う資産取得並びに第15期取得済資産及び取得予定資産における含み損益は、取得時の鑑定評価額と取得（予定）価格の差額を記載しています。取得予定資産取得後における含み損益は、平成26年６月中間期末時点における含み損益と第15期取得済資産及び取得予定資産における含み損益の合計を記載しています。
（注４）合併効力発生日時点のＮＯＩ利回り及び償却後ＮＯＩ利回りは以下の前提により算出しています。
ＮＯＩ＝不動産運用収益－不動産運用費用＋減価償却費＋固定資産除去損
ＮＯＩ利回り＝ＮＯＩ÷取得（予定）価格－ 20 －

償却後ＮＯＩ＝不動産運用収益－不動産運用費用
償却後ＮＯＩ利回り＝償却後ＮＯＩ÷取得（予定）価格

旧日本ホテルファンド投資法人保有物件のＮＯＩ及び償却後ＮＯＩについては、第12期（自 平成23年10月１日 至 平成24年３月31日）のＮＯＩ及び減価償却費の実績値を年換算して算出しています。ＨＭＪ５ホテル（＊）のＮＯＩ及び償却後ＮＯＩについては、固定賃料は、旧ジャパン・ホテル・アンド・リゾート投資法人（以下「旧ＪＨＲ」といいます。）の第７期（自 平成23年９月１日 至
平成24年３月31日）（以下「旧ＪＨＲの第７期（平成24年３月期）」といいます。）の実績値を年換算して算出し、変動賃料は、平成23年４月１日から平成24年３月31日までのＨＭＪ５ホテルのＧＯＰ実績値5,435百万円を基に算出した変動賃料1,698百万円を用い、その他費用項目等は旧ＪＨＲの第７期（平成24年３月期）のその他費用項目等の実績値を年換算し算出し、償却後ＮＯＩについては、旧
ＪＨＲの第７期（平成24年３月期）のＨＭＪ５ホテルの減価償却費及び固定資産除却損の実績値を年換算して算出しています。ＨＭＪ
５ホテル以外の旧ＪＨＲ保有物件に係るＮＯＩについては、旧ＪＨＲの第７期（平成24年３月期）のＨＭＪ５ホテル以外の旧ＪＨＲ保有物件のＮＯＩ実績値を年換算して算出し、また償却後ＮＯＩについては、旧ＪＨＲの第７期（平成24年３月期）におけるＨＭＪ５ホテル以外の旧ＪＨＲ保有物件の減価償却費及び固定資産除却損の実績値を年換算して算出しています。
（＊）ＨＭＪ５ホテルとは、神戸メリケンパークオリエンタルホテル、オリエンタルホテル東京ベイ、なんばオリエンタルホテル、ホテル日航アリビラ、オリエンタルホテル広島の５ホテルをいいます。以下同様です。

（注５）第15期取得済資産であるベストウェスタンホテル札幌中島公園、取得予定資産であるメルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル
沖縄那覇は、それぞれ平成26年５月26日、平成26年５月16日、平成26年６月１日を価格時点として一般財団法人日本不動産研究所が作成した不動産鑑定評価書における直接還元法による収益価格の算出の前提とされているＮＯＩ（運営純収益）利回りを用い、また償却
後ＮＯＩ利回りについては、耐用年数に応じた定額法の償却率により本投資法人が試算した年間の減価償却費を用いています。前々回
及び前回公募増資に伴う資産取得におけるＮＯＩ利回りについては、該当物件取得に際して作成された不動産鑑定評価書におけるＮＯ
Ｉ利回りを用い、また償却後ＮＯＩ利回りについては、耐用年数に応じた定額法の償却率により本投資法人が取得時に試算した年間の償却費を用いています。

（注６）第13期（平成24年12月期）末、第14期（平成25年12月期）末及び取得（予定）資産取得後におけるＮＯＩ利回り及び償却後ＮＯＩ利回
りは以下の前提により算出しています。
第13期（平成24年12月期）末のＨＭＪ５ホテルのＮＯＩについては、固定賃料は、第13期（平成24年12月期）の実績値を年換算して算出し、変動賃料は、ＨＭＪ５ホテルにおける平成24年１月１日から平成24年12月31日までのＧＯＰ実績値5,645百万円を基に算出した数値1,869百万円を用い、その他費用項目等は、第13期（平成24年12月期）のその他費用項目等の実績値を年換算し算出し、また償却
後ＮＯＩについては、ＨＭＪ５ホテルの第13期（平成24年12月期）の償却費及び固定資産除却損の実績値を年換算して算出しています。
ＨＭＪ５ホテル以外の保有物件（ホテルリソル札幌 南二条及びミレニアホテル松山除く）に係るＮＯＩについては、第13期（平成24年12月期）のＮＯＩ実績値を年換算して算出し、また償却後ＮＯＩについては、ＨＭＪ５ホテル以外の保有物件（ホテルリソル札幌
南二条及びミレニアホテル松山除く）の償却費及び固定資産除却損の実績値を年換算して算出しています。なお、第13期譲渡済み資産であるホテルリソル札幌 南二条及びミレニアホテル松山においては、年間を通じて所有していないことを前提にしています。
第14期（平成25年12月期）末のＮＯＩについては、第14期（平成25年12月期）のＮＯＩ実績値を用いて算出し、また償却後ＮＯＩにつ
いては、第14期（平成25年12月期）の償却費及び固定資産除却損の実績値を用いて算出しています。なお、償却後ＮＯＩを算出するにあたり、ホテルビスタ橋本及びパールホテル茅場町に関わる売却損及びドーミーインなんばに関わる減損損失の特殊要因を除いた数値を用いています。
取得（予定）資産取得後におけるＮＯＩ及び償却後ＮＯＩについては、既存物件は、第14期（平成25年12月期）末のＮＯＩ算出の前提条件並びに償却後ＮＯＩ算出の前提条件、第15期取得済資産及び取得予定資産については、前記（注５）の前提条件を用いて算出しております。

（注７）鑑定ＬＴＶは以下の前提により算出しております。
鑑定ＬＴＶ＝有利子負債の総額÷鑑定評価額×100－ 21 －

本合併効力発生日の有利子負債は平成24年４月１日時点、取得（予定）資産取得後の有利子負債は平成26年６月中間期末時点の有利子
負債額に取得予定資産の借入予定額の7,426百万円を加算した数値を用いて算出しています。

（注８）ＮＡＶとはNet Asset Valueの略で、「１口あたりＮＡＶ」とは、本投資法人の各決算期に係る貸借対照表記載の純資産額に、当該決算期末時点でのポートフォリオ全体の含み損益を加算又は減算し、当該決算期時点の発行済投資口数で除した金額を指しており、会計上の１口当たり純資産額とは異なります。なお、合併効力発生日の「１口あたりＮＡＶ」は、平成24年４月１日時点の純資産額及び含
み損益、発行済投資口数を用いて算出しています。

（注９）第13期（平成24年12月期）末は、決算期変更により平成24年４月１日から平成24年12月31日までの９ヶ月間の変則決算となっています。
第13期（平成24年12月期）末における１口当たり分配金1,427円を年換算した１口当たり分配金は1,621円となります。年換算を算出するにあたってのＮＯＩにつきましては、前記（注６）をご参照ください。ＮＯＩより下に計上されている販売費及び一般管理費、営業
外収益、営業外費用については、第13期（平成24年12月期）の実績値を負ののれんの発生益（18,578百万円）がないことを前提に年換算して算出しています。また、第13期譲渡済み資産であるホテルリソル札幌 南二条及びミレニアホテル松山においては、年間を通じて所有していないことを前提としています。

（注10）平成26年７月31日現在の東京証券取引所における本投資法人の投資口の普通取引の終値を基準として算出した時価総額を表示しています。

（注11）小数点以下第二位を四捨五入しています。

（３）本募集の意義と目的
本投資法人は成長戦略の着実な実行により、合併時に掲げた「安定性とアップサイド・ポテンシャルの両立」を追求して参りました。合併以来３期連続の公募増資となる本募集においても本投資法人は、①アップサイド・ポテンシャルの追求、②更なるポートフォリオの質の向上、③資金調達力の強化の３点を大きな目的としており、今後も引き続き、成長サイクルの更なる推進を目指して成長戦略を実行していきます。
① アップサイド・ポテンシャルの追求
第15期取得済資産及び取得予定資産は、今後のマーケットの成長をより積極的に取り込むため、いずれも運営委託方式のスキームの導入を予定してします。この結果、本投資法人の賃料収入に占める変動賃料収入の割合は、約25％から約30％へと５％程度高まる予定です。運営委託方式の選択は、第15期取得済資産及び取得予定資産がいずれも国内のみならず、外国人、特にアジア地域からの訪日外
国人旅行者の間で人気の高いマーケットに位置している事に加え、世界有数の認知度を誇るブランドを持つアコー（後記「３ 取得予定資産の概要 (1）取得の意義 ①今後のアップサイドの期待(c）」参照）と協働することにより、今後更なる増加が期待される訪日外国人旅行者の取り込みによるアップサイドを積極的に追求するためです。
② 更なるポートフォリオの質の向上
第15期取得済資産及び取得予定資産は、いずれも戦略的投資対象地域の空白エリアである北海道札幌市、及び沖縄県那覇市に位置しており、ポートフォリオの地理的分散が更に図れるのみならず、第15期取得済資産及び取得予定資産の築年数が５年程度と新しい事から、ポートフォリオ全体の若返りにも貢献するものです。第15期取得済資産及び取得予定資産の減価償却費による内部留保の増加は、
既存物件の競争力維持のための資本的支出（ＣＡＰＥＸ）への対応余力を創り出すものであり、ポー
トフォリオの更なる質の向上に資するものと本投資法人は考えています。
－ 22 －

③ 資金調達力の強化
合併以来３期連続の公募増資となる本募集の実行は、エクイティ市場での認知度を高め、ポート
フォリオの更なる質の向上は、デット市場での信用度の向上に資するものです。また、沖縄県那覇市の物件は、合併後初となるメインスポンサーからのパイプラインサポートであり、スポンサーによるサポート力を示すことにより、エクイティ・デットの両面において資金調達力の向上が図れるものと本投資法人は考えています。
合併以来３期連続の公募増資となる本募集を利用した第15期取得済資産及び取得予定資産の取得を通じ、上記①アップサイド・ポテンシャルの追求、②更なるポートフォリオの質の向上、③資金調達力の強化を実現すること、並びに継続した物件取得に伴うマーケットでの高いプレゼンスによる「物件取得力」の向上を通して、本投資法人は成長サイクルの更なる推進を目指して成長戦略を実行していきます。
また本投資法人は、これらの取り組みにより更なる利益成長、分配金の上昇を志向しております。
＜サイクル＞＜第15期取得済資産及び取得予定資産の一覧＞－ 23 －

３ 取得予定資産の概要（１）取得の意義① 今後のアップサイドの期待
第15期取得済資産及び取得予定資産は、下記に掲げる理由により、安定性の確保をしながら、今後のアップサイドが期待出来る物件と考えております。
ａ）成長の見込めるマーケット
札幌・沖縄マーケットは、日本の主要都市では稼働率上昇に伴い、ＡＤＲ（注）の上昇が進んでいる中で、比較的出遅れ感のあるマーケットと認識しております。しかしながら、アジアを中心とした外国人のレジャー需要が牽引して、国内外のレジャー需要を取り込み、稼働率、ＡＤＲの上昇が徐々に見られるようになってきています。このようなマーケット環境を背景に、第15期取得済資産及び取得予定資産は、国内外のレジャー需要を取り込み、今後の成長が見込めるものと考えております。

－ 24 －

（注）ＡＤＲ：平均客室販売単価（Average Daily Rate）をいい、一定期間の宿泊部門売上高合計を同期間の販売客室数合計で除した値をいいます。
ｂ）ハード面の優位性
第15期取得済資産及び取得予定資産はいずれもi) 好立地、 ii) 築浅 及びiii) 客室面積の広さを特徴とする物件で、国内外のレジャー需要を取り込むことが可能な競争力を有する物件と考えております。（詳細は下記「（２）第15期取得済資産及び取得予定資産の個別の概要」をご参照ください。）

立地

ベストウェスタン

メルキュール

メルキュールホテル札幌中島公園

ホテル札幌

ホテル沖縄那覇

札幌市営地下鉄南北

札幌市営地下鉄南北線

沖縄モノレール壺川線中島公園駅徒歩２

すすきの駅徒歩２分

駅徒歩１分。車では分

那覇空港から約10分

建築時期

平成22年７月

平成21年４月

平成21年８月

客室面積30.0㎡又は33.0㎡

24.3㎡（加重平均）

22.1㎡（加重平均）ｃ）ソフト面の優位性
第15期取得済資産及び取得予定資産はいずれもAccor Hotelsの日本法人であるエイ・エ
イ・ピー・シー・ジャパン株式会社（以下「アコー」といいます。）への運営委託方式を導入する事を予定しております。観光庁「宿泊旅行統計調査」によると、アジアからの訪日外
国人旅行者数上位３か国（韓国・台湾・中国）からの旅行者における人気のある旅行先として、北海道・沖縄マーケットが上位に選ばれており、こうした背景のなか、札幌・沖縄マーケットの宿泊需要増加のキードライバーは、海外、特にアジア地域からの宿泊需要の取り込みと考えております。しかしながら、札幌・沖縄のホテルマーケットにおいて、訪日外国人
旅行者向けの質の高いオペレーションが出来るインターナショナルブランドを持つホテルは少ない状況です。アジアでの認知度が高く、これまでのグローバルなホテル運営実績により培われた高いホテル運営能力を有するインターナショナルブランドであるAccor Hotelsに運営を委託することで、第15期取得済資産及び取得予定資産は、今後の成長が見込めるものと考えております。

－ 25 －

＜訪日外国人旅行者に人気の高い旅行先＞

出所：観光庁「宿泊旅行統計調査（平成26年３月７日付）」国籍（出身地）別外国人延べ宿泊者数ｄ）Accor Hotelsとのコラボレーション取得（予定）資産取得後のAccor Hotelsへの運営委託物件は、５物件（イビス東京新宿、
イビス スタイルズ 京都ステーション、第15期取得済資産及び取得予定資産（注））となる予定です。Accor Hotelsとのコラボレーションは、今後の外国人の宿泊需要の取り込みの期
待だけでなく、複数物件所有による費用削減によるシナジー効果など、ホテルの宿泊売上の上昇のみを期待しているのでなく、確実性の高いコスト削減により、本投資法人の収益が上昇を見込んでおります。
（注）第15期取得済資産である「ベストウェスタンホテル札幌中島公園」は、平成26年12月27日付でAccor Hotelsへ運営委託する予定です。
② 戦略的投資対象地域の空白エリアでの取得
第15期取得済資産及び取得予定資産は、いずれも本投資法人の戦略的投資対象地域の空白エリアにある物件です。空白エリアの物件の取得は、ポートフォリオの地理的分散を図ることができ、ポート
フォリオの質の向上に繋がるものと考えております。また、本投資法人が合併後の成長戦略で掲げてきた外部成長戦略の確実な実行力は、本投資法人の今後の更なる成長に繋がるものと確信しております。

－ 26 －

（注1）各物件の取得時において算出した鑑定評価額及びＮＯＩ利回りを記載しています。
（注2）本投資法人は、ヒルトン東京ベイの土地及び建物のうち10分の９に関する不動産信託受益権を所有しています。残る10分の１の持分は第一生命保険株式会社が所有しています。

＜Accor Hotelsとは＞
１．Accor Hotelsの実績について
Accor Hotelsは、フランス・パリに本拠を置き、平成25年12月末現在、世界92ヶ国で3,576軒、約460,000部屋のホテルをソフィテル、ノボテル、メルキュール、イビス等のブランドで運営しており、運営ホテル客室数の面で世界６位のホテル運営会社です。特に訪日外国人旅行者の約78％を占めるアジア・パシフィック地域では567軒と客室数の面で最多（中国を除く）のホテルを運営するインターナショナルブランドであり、同地域で極めて高い認知度を誇っています。
一方、日本においてAccor Hotelsが運営するホテルは10軒とその拠点展開は限定的であり、今後観光産業の成長が期待される日本での展開により一層注力する事が予想されます。
２．本投資法人とAccor Hotelsとの取り組みについて
本投資法人は、メインスポンサーの紹介によりAccor Hotelsとの取引を開始しており、既にイ
ビス東京新宿（平成23年11月にスターホテル東京からのリブランドを実施）及びイビス スタイルズ 京都ステーション（平成25年10月本投資法人の取得と同時にリブランド実施）の２軒のホテル
でAccor Hotelsに運営を委託しています。

－ 27 －

ⅰ）イビス東京新宿
イビス東京新宿については、平成23年11月のリブランド後、稼働率向上に重点を置く戦略を採ると共に客室、フロント、レストラン等のリニューアルを行いました。また、リニューア
ルが完了した平成24年12月以降、客室販売単価の引き上げにも着手しました。その結果、ショルダーシーズンとなる１月を除き、平成25年２月以降、毎月90％超の稼働率を継続的に維持すると共に、リニューアル後となる平成25年１月～12月のＡＤＲは、前年同期を12％上回りました。その結果、平成25年の宿泊部門売上は、対前年比136百万円、23.5％増加しました。この売上増加の成長ドライバーは、Accor Hotelsの販売ルートを含む訪日外国人旅行者の取り込みです。平成26年においてもこの成長の勢いは継続しており、平成26年１月～６月のRevPAR（注）は、前年同期比11.0％の増加、同期間の売上は、前年同期比で46百万円増加しました。
（注）RevPAR：販売可能客室数当たり宿泊部門売上（Revenue Per Available Room)をいい、一定期間の宿泊部門売上高合計を同期間の販売可能客室数合計で除したものをいい、ＡＤＲと客室稼働率の積にて計算される数値と同値となります。

ⅱ）イビス スタイルズ 京都ステーション
イビス スタイルズ 京都ステーションについては、平成25年10月末の取得と同時にリブランドを行い、リブランド・プロジェクト完了後の平成26年２月以降は、リブランド前の実績を上回り始めており、ショルダーシーズンが終了した今後、更なる成長が期待されます。
ⅲ）取得（予定）資産取得後取得（予定）資産取得後、本投資法人は、Accor Hotelsが日本で運営する10ホテル中４ホ
テルを所有し、ベストウェスタンホテル札幌中島公園のリブランド後は、11ホテル中５ホテルを所有することになる予定であり、日本での事業拡大を図るAccor Hotelsにとっても、本投資法人が極めて重要な協働先となります。本投資法人は、今後大きな成長が期待される訪日外国人旅行者、特にアジア地域からの訪日外国人旅行者に高い知名度を有し、これまでのホテル運営で信頼関係を確立した世界有数のホテル運営会社であるAccor Hotelsとのコラボ
レーションを強化し、WIN-WINの関係の下、成功したビジネスモデルを札幌市、那覇市で再度実行する事で、国内外のレジャー需要の増加によるアップサイド・ポテンシャルを追求した
いと考えています。
＜ブランド一覧及びポートフォリオ＞－ 28 －

＜Accor Hotelsへのリブランドの成功例＞（２）第15期取得済資産及び取得予定資産の個別の概要
１）ベストウェスタンホテル札幌中島公園
本物件は、札幌市中央区に位置する築３年のリミテッドサービスホテルです。徒歩２分の最寄駅である札幌市営地下鉄南北線「中島公園」駅は、交通の中心である同線「さっぽろ」駅から３駅、繁華街である同線「すすきの」駅から１駅であり、すすきの中心部へは徒歩10分弱の距離の極めて利便性の高い立地です。また、札幌北ICからも近く、札幌市中心部の道路の混雑を回避できる上、対象物件自体が宿泊者専用の駐車場を完備している事からビジネス、レンタカーでの道内観光等の目的での車を利用するゲストにとってのアクセスにも優れています。
また、本物件の最大の特徴は、278室の全客室が、30㎡以上のツイン、ダブルの客室構成となっている事です。駅近の利便性に加え、築浅、客室の広さという快適性を兼ね備えた極めて高い競争力を有するホテルです。
本物件は、これらの特徴を活かして国内外のビジネス客、レジャー客の取り込みに成功しております。平成22年10月の開業から３年目となる平成25年においては通年の稼働率がほぼ90％と周辺競合物件中最高値を獲得しており、客室販売単価もマーケットの平均レベルである事から、宿泊部門の重要指標であるRevPARは、近隣マーケットにおいて首位を争うレベルです。
平成25年時点の利用者の属性では、国内客が約64％、外国人が約36％の構成となっており、台湾、
香港、韓国の順で外国人の国別割合の80％程度を占めています。対象物件は、本投資法人が取得の際に重視する「国内外からのレジャー需要の取り込み可能な競争力」を有する物件であり、今後は
札幌マーケット自体の成長に加え、対象物件の最大の特徴である広い客室を活かしたDouble
Occupancy Rate（注）の引き上げ、更なる訪日外国人旅行者の取り込みによるアップサイド・ポテ
ンシャルの追求が期待されます。
現在はアメリカを中心に高い知名度を持つベストウェスタン・ブランドでの営業ですが、本投資法人取得後の平成26年12月には、本物件の訪日外国人旅行者の集客の中心であるアジア地域において現ブランド以上の認知度を有するAccor Hotelsへの運営委託方式によるリブランドにより、「イビススタイルズ 札幌」として再出発する予定です。
本投資法人は、取得予定資産としてイビスブランドよりも上位クラスに位置するブランドを持つ「メルキュールホテル札幌」も取得する予定である事から、Accor Hotelsとのコラボレーションにより、札幌マーケットの幅広い需要を取り込める他、同一オペレーターへの運営委託による、相互－ 29 －

送客、経費削減等のシナジー効果が期待されます。
（注）Double Occupancy Rate：１室あたりの平均宿泊者数のことをいい、宿泊人数を販売客室数で除したものをいいます。なお、Average Guest Per Room(AGPR)と呼ぶ場合もあります。
物件番号

33

物件名称

ベストウェスタンホテル札幌中島公園

１．特定資産の概要

３．ホテル運営の関係会社（注３）

特定資産の種類

不動産信託受益権及びホテルに付随する動産 ホテル賃借人

合同会社札幌ホテル・ホールディング

取得年月日

平成26年７月９日

ホテル運営受託者

株式会社フィーノホテルズ

取得価格

6,797,000千円

建物等管理業務受託者

株式会社フィーノホテルズ

信託受益
権の概要

信託受託者 三菱ＵＦＪ信託銀行株式会社

４．収支状況（千円）

信託期間
満了日

運用期間

平成36年７月31日

２．不動産（若しくは信託不動産）の概要

土地

建物

―

ホテル／リミテッドサービスホテル

固定賃料

―

土地

所有権

変動賃料

―

建物

所有権

その他収入

―

地番

札幌市中央区南８条西３丁目10番10ほか

住居表示

札幌市中央区南８条西３丁目10-10

支払地代・その他賃借料―

地積2,515.22㎡

固定資産税等

―

用途地域

商業地域

外注委託費

―

指定建蔽率
100％／600％
／容積率

損害保険料

―

構造／階数 ＲＣ造陸屋根／地下１階付16階建（注１）

減価償却費

―

建築時期

平成22年７月

固定資産除却損―

延床面積14,992.49㎡（注２）

その他費用

―

設計者

株式会社都市デザインシステムほか

施工者

大成建設株式会社

用途／業態
所有形態

(A）不動産運用収益 小計(B）不動産運用費用 小計(C）不動産運用損益＝(A)－(B)――

５．特記事項
該当事項なし６．賃貸借契約の概要（注３）
賃貸人

三菱ＵＦＪ信託銀行株式会社

賃借人

合同会社札幌ホテル・ホールディング

賃貸形態

定期借家契約（借地借家法（平成３年法律第90号、その後の改正を含みます。以下「借地借家法」といいます。）
第38条に規定する定期建物賃貸借契約）

賃貸面積14,076.45㎡

契約期間

平成26年７月９日から平成26年12月26日まで

契約賃料

固定賃料

該当事項なし

変動賃料

合同会社札幌ホテル・ホールディングの賃借部分についてはＧＯＰ連動の賃料が発生します。

敷金・保証金非開示（注４）（注１）別途立体駐車場（Ｓ造・92.51㎡）があります。
（注２）延床面積は附属建物92.51㎡（駐車場）を含んでおります。
（注３）本投資法人は平成26年６月25日付でアコーとの間で、停止条件付運営委託契約を締結しており、平成26年12月27日付でホテル運営受託者をアコーに変更のうえで運営委託方式による資産運用に切り替えるとともに、ホテル名称を「イビススタイルズ 札幌」に変更することを予定しております。なお、本物件は信託を通じて保有されているため、信託受託者と本投資法人間で別途建物賃貸借契約を運営
委託先の変更と同日付で締結する予定です。また、合同会社札幌ホテル・ホールディングとの建物賃貸借契約は同日付で解除される予定です。
（注４）賃借人より同意を得られなかったため、非開示としています。

－ 30 －

７．不動産鑑定評価書の概要
鑑定評価業者
鑑定評価額
価格時点
価格の種類

原価法による積算価格

収益価格

直接還元法による
収益価格

ＤＣＦ法による
収益価格

一般財団法人日本不動産研究所
6,840百万円
平成26年５月26日
特定価格
a.再調達原価
土地
建物
家具等

4,472,000千円
900,000千円
3,388,000千円
184,000千円
1,208,800千円
0千円
130％
4,240,000千円

b.減価修正額c.その他資産d.市場性修正率
e.積算価格
直接還元法とＤＣＦ法による収益価格を併用。
賃料収入
固定賃料等
29,057千円
a.総収益
変動賃料（ホテル部分)
437,939千円
その他収入
5,949千円
空室等損失-2,942千円
維持管理費
0千円
水道光熱費
4,300千円
修繕費
2,796千円
プロパティマネジメb.総費用
3,600千円
ントフィー
公租公課
37,164千円
損害保険料
1,000千円
その他費用
0千円
c.ＮＯＩ（運営純収益）
421,143千円
d.資本的支出
6,523千円
e.敷金運用益487千円
f.FF&Eリザーブ
9,135千円
g.ＮＣＦ（正味純収益）
405,972千円
h.還元利回り
5.9％
i.収益価格6,880,000千円
a.収益価格6,790,000千円
b.割引率
5.7％
c.最終還元利回り
6.1％

e≒(a－b＋c)×dc≒a－b

g=c-d+e-fi≒g÷h２）メルキュールホテル札幌
本物件は、札幌市中央区に位置する築５年のリミテッドサービスホテルです。市内で最も繁華性のある「すすきの」の中心に位置し、札幌市営地下鉄南北線「すすきの」駅、同東豊線「豊水すすきの」駅からそれぞれ徒歩２分、１分に位置します。平成25年よりＪＲ札幌駅からすすきのまでが地下道でつながり、特に冬場の徒歩によるアクセス性が飛躍的に高まりました。また、一体施設であるM-Squareの駐車場の利用が可能であることに加え、近隣にタワー駐車場等が新設されるなど、中心部に立地しながらホテルゲストの駐車場利用ニーズを満たしております。
本物件は、コンテンポラリーなデザイン性に富み、すすきの中心エリアからの視認性が高いホテルです。また、全285室がツイン、ダブルの客室構成、駅近の利便性、築浅と高い競争力を有し、国内外のビジネス客、レジャー客の取り込みに成功している点で、上述のベストウェスタンホテ
ル札幌中島公園と同様の特徴を備えているといえます。加えてインターナショナルブランドとしての販売チャネルを持ち、スタッフの多くが英語を中心とした外国語対応が可能であるという強みを生かして外国人の取り込みに成功しており、平成26年１月から４月の実績ベースでは約51％が外国人となっております。
なお、本物件も取得と同時にAccor Hotelsへの運営委託方式に切り替える予定です。

－ 31 －

物件番号

34

物件名称

メルキュールホテル札幌

１．特定資産の概要

３．ホテル運営の関係会社（注３）

特定資産の種類

不動産信託受益権及びホテルに付随する動産 ホテル賃借人

該当事項なし。

取得予定年月日

平成26年９月30日

ホテル運営受託者

アコー

取得予定価格6,000,000千円

建物等管理業務受託者

株式会社エム・エス・ビルサポート

信託受益
権の概要

信託受託者 三井住友信託銀行株式会社（予定）４．収支状況（千円）

信託期間
満了日

運用期間

未定

２．不動産（若しくは信託不動産）の概要
所有形態

土地

建物

(A）不動産運用収益 小計―

ホテル／リミテッドサービスホテル

固定賃料

―

土地

所有権

変動賃料

―

建物

所有権

その他収入

―

地番

札幌市中央区南４条西２丁目２番地４ほか

住居表示

札幌市中央区南４条西２丁目２-４

支払地代・その他賃借料―

地積2,016.27㎡

固定資産税等

―

用途地域

商業地域

外注委託費

―

指定建蔽率
100％／800％
／容積率

損害保険料

―

構造／階数 Ｓ／地下１階付15階建（注１）

減価償却費

―

建築時期

平成21年４月

固定資産除却損―

延床面積

16,145.79㎡（注２）

その他費用

―

設計者

株式会社北海道日建設計

施工者

大成建設株式会社

用途／業態(B）不動産運用費用 小計(C）不動産運用損益＝(A)－(B)――

５．特記事項
該当事項なし。

６．運営委託契約の概要（注３）
運営委託会社

ジャパン・ホテル・リート投資法人

運営受託者

アコー

契約形態

運営委託方式

運営委託対象面積

12,888.36㎡

契約期間

平成26年９月30日から平成41年９月29日まで（15年間）（予定）

運営委託による不動産
運用収入

ＧＯＰ相当額（注４）

運営委託報酬

ホテル売上高及びＧＯＰに連動する報酬（注５）

敷金・保証金なし

契約更改運営委託報酬改定等の特記事項
期間満了時の更新について
運営委託報酬改定について
特記事項

該当事項なし運営委託報酬改定に関する定めなし
一定条件（注６）の場合、本投資法人は原則として契約解除できる権利を得ます。

（注１）別途立体駐車場（Ｓ造・164.66㎡）があります。
（注２）延床面積は附属建物164.66㎡（駐車場）を含んでおります。
（注３）本投資法人は、平成26年８月20日付でアコーとの間で、本物件の取得完了を効力発生の停止条件とする運営委託契約を締結する予定です。なお、本物件は信託を通じて保有しているため、信託受託者と本投資法人間で別途建物賃貸借契約を取得予定日付で締結する予定です。
（注４）本投資法人は、当該金額を「運営委託による不動産運用収入」として認識することとなり、賃貸借方式における不動産運用収入たる賃料に相当するものとなります。当該金額がマイナスになる場合は、当該マイナス分については本投資法人からアコーに支払われます。
（注５）アコーより開示の承諾が得られていないため、やむを得ないものとして報酬料率を非開示としております。
（注６）ＧＯＰ実績額が２年連続して目標ＧＯＰ額の85％に到達しなかった場合において、契約に定める一定の条件を充足する場合には、本投資法人は運営委託契約を解約できる権利を有します。

－ 32 －

７．不動産鑑定評価書の概要
鑑定評価業者
鑑定評価額
価格時点
価格の種類

原価法による積算価格

収益価格

直接還元法による
収益価格

ＤＣＦ法による
収益価格

一般財団法人日本不動産研究所
6,030百万円
平成26年５月16日
特定価格
a.再調達原価
土地
建物
家具等

5,657,000千円
1,740,000千円
3,699,000千円
218,000千円
1,636,600千円
0千円
130％
5,230,000千円

b.減価修正額c.その他資産d.市場性修正率
e.積算価格
直接還元法とＤＣＦ法による収益価格を併用。
賃料収入
固定賃料等
78,537千円
変動賃料（ホテル部分)
315,811千円
a.総収益
共益費収入
22,102千円
その他収入
144,418千円
空室等損失-5,735千円
維持管理費
46,665千円
水道光熱費
82,500千円
修繕費
4,103千円
プロパティマネジメb.総費用
7,200千円
ントフィー
公租公課
51,675千円
損害保険料
1,072千円
その他費用
5,700千円
c.ＮＯＩ（運営純収益）
356,218千円
d.資本的支出
9,575千円
e.敷金運用益4,978千円
f.FF&Eリザーブ
10,220千円
g.ＮＣＦ（正味純収益）
341,401千円
h.還元利回り
5.6％
i.収益価格
6,100,000千円
a.収益価格5,960,000千円
b.割引率
5.4％
c.最終還元利回り
5.8％

e≒(a－b＋c)×dc≒a－b

g=c-d+e-fi≒g÷h３）メルキュールホテル沖縄那覇
本物件は、沖縄県那覇市に位置する築４年のリミテッドサービスホテルです。那覇空港から車で約10分、沖縄モノレール利用で最寄駅「壺川」駅まで約10分と空港からのアクセスに優れています。壺川駅から徒歩１分と近く、また、レンタカーサービスがホテル館内にあり、空港でのレ
ンタカー手続きの混雑を避けることができるため、利便性に優れています。沖縄最大の繁華街である国際通りからも徒歩圏内にあります。
本物件は、全260室がツイン、ダブルの客室構成となっており、交通アクセスが良く、築浅であることから、客室構成から国内外からのレジャー需要の取り込みが可能な点で競争力を有しています。
平成24年４月の開業から２年目にあたる平成25年時点の利用者属性では、国内客が約58％、訪日外国人旅行者が42％の構成となっており、訪日外国人旅行者の国別割合ではアジアからが90％以上で、うち香港と台湾で約70％を占め、中国、韓国がこれに続きます。
本物件は那覇市内で希少なインターナショナルブランドであるAccor Hotelsへ運営委託しているホテルであり、今後の増加が見込まれる訪日外国人旅行者の更なる取り込みが期待されます。

－ 33 －

物件番号

35

物件名称

メルキュールホテル沖縄那覇

１．特定資産の概要

３．ホテル運営の関係会社（注５）

特定資産の種類

不動産信託受益権及びホテルに付随する動産 ホテル賃借人

該当事項なし取得予定年月日

平成26年９月30日

ホテル運営受託者

アコー

取得予定価格3,000,000千円

建物等管理業務受託者

株式会社国際ビル産業

信託受益
権の概要

信託受託者 三井住友信託銀行株式会社

４．収支状況（千円）

信託期間
満了日

運用期間

平成30年８月31日

２．不動産（若しくは信託不動産）の概要
所有形態

土地

建物

(A）不動産運用収益 小計―

ホテル／リミテッドサービスホテル

固定賃料

―

土地

所有権（一部借地権）

変動賃料

―

建物

所有権

その他収入

―

地番

那覇市壺川三丁目３番地19ほか

住居表示

那覇市壺川三丁目３-19

支払地代・その他賃借料―

地積2,860.69㎡（注１)

固定資産税等

―

用途地域

用途／業態

(B）不動産運用費用 小計

―

商業地域

外注委託費

―

指定建蔽率
80％／400％（注２)
／容積率

損害保険料

―

構造／階数 ＲＣ造陸屋根／14階建（注３）

減価償却費

―

建築時期

平成21年８月

固定資産除却損―

延床面積

10,884.25㎡（注４）

その他費用

―

設計者

株式会社国建施工者

株式会社國場組(C）不動産運用損益＝(A)－(B)―

５．特記事項①対象物件の一部の土地（那覇市壺川三丁目３番21）は北側隣接地である地番３番20とあわせて共用通路となっており、地番３番５及び３番20を要役地とする通行地役権が設定されています。
②対象物件の一部の土地（那覇市壺川三丁目３番13、125.67㎡）は借地であり、ホテルの庭として利用されています。当該土地は戦災に伴う混乱により所有者が不明となった土地であり、沖縄の復帰に伴う特別措置に関する法律第62条に基づき、沖縄県が管理している土地です。当該土地の所有者が確定した場合は、本借地契約が解除される可能性があります。

６．運営委託契約の概要（注５）
運営委託会社

ジャパン・ホテル・リート投資法人

運営受託者

アコー

契約形態

運営委託方式

運営委託対象面積

10,833.95㎡

契約期間

平成26年９月30日から平成36年４月26日まで（予定）

運営委託による不動産
運用収入

ＧＯＰ相当額（注６）

運営委託報酬

ホテル売上高及びＧＯＰに連動する報酬（注７）

敷金・保証金なし

契約更改運営委託報酬改定等の特記事項
期間満了時の更新について
運営委託報酬改定について
特記事項

該当事項なし運営委託報酬改定に関する定めなし
一定条件（注８）の場合、本投資法人は原則として契約解除できる権利を得ます。

（注１）地積は借地125.67㎡を含んでおります。
（注２）壺川地区地区計画に基づき、容積率の最低限度（200％）が定められています。
（注３）別途、附属建物の駐車場（Ｓ造平屋建、175.05㎡）があります。
（注４）延床面積は附属建物175.05㎡（駐車場）を含んでおります。
（注５）本投資法人は、平成26年８月20日付でアコーとの間で、本物件の取得完了を効力発生の停止条件とする運営委託契約を締結する予定です。なお、本物件は信託を通じて保有しているため、信託受託者と本投資法人間で別途建物賃貸借契約を取得予定日付で締結する予定です。
（注６）本投資法人は、当該金額を「運営委託による不動産運用収入」として認識することとなり、賃貸借方式における不動産運用収入たる賃料に相当するものとなります。当該金額がマイナスになる場合は、当該マイナス分については本投資法人からアコーに支払われます。
（注７）アコーより開示の承諾が得られていないため、やむを得ないものとして報酬料率を非開示としております。
（注８）ＧＯＰ実績額が２年連続して目標ＧＯＰ額の85％に到達しなかった場合において、契約に定める一定の条件を充足する場合には、本投資法人は運営委託契約を解約できる権利を有します。

－ 34 －

７．不動産鑑定評価書の概要
鑑定評価業者
鑑定評価額
価格時点
価格の種類

原価法による積算価格

収益価格

直接還元法による
収益価格

ＤＣＦ法による
収益価格

一般財団法人日本不動産研究所
3,040百万円
平成26年６月１日
特定価格
a.再調達原価
土地
建物
家具等

3,145,000千円
495,000千円
2,350,000千円
300,000千円
1,150,500千円
0千円
130％
2,590,000千円

b.減価修正額c.その他資産d.市場性修正率
e.積算価格
直接還元法とＤＣＦ法による収益価格を併用。
賃料収入
固定賃料等
5,400千円
a.総収益
変動賃料（ホテル部分)
199,463千円
その他収入
10,752千円
維持管理費
0千円
水道光熱費
0千円
修繕費
3,908千円
プロパティマネジメb.総費用
1,800千円
ントフィー
公租公課
24,726千円
損害保険料
769千円
その他費用
287千円
c.ＮＯＩ（運営純収益）
184,125千円
d.資本的支出
5,416千円
e.敷金運用益0千円
f.FF&Eリザーブ
7,380千円
g.ＮＣＦ（正味純収益）
171,329千円
h.還元利回り
5.6％
i.収益価格3,060,000千円
a.収益価格3,020,000千円
b.割引率
5.4％
c.最終還元利回り
5.8％

e≒(a－b＋c)×dc≒a－b

g=c-d+e-fi≒g÷h（３）札幌・沖縄マーケットの魅力
１）札幌マーケットの魅力
株式会社ＫＰＭＧ ＦＡＳ（以下「ＫＰＭＧ」といいます。）作成のマーケットレポートによれば、札幌市は、平成26年３月現在、約200万人の人口を抱え、東京都区部、横浜市、大阪市、名古屋市に次ぐ日本で５番目の政令指定都市であり、過去10年間の人口の伸び率は、福岡市、横浜市に次ぐ大きさです。また、札幌市は、上場企業本社の数で全国では８番目の都市でもあります。
札幌市への玄関口となる新千歳空港の乗降客数は、約17百万人で、増加傾向にあります。平成24年度の内訳では、国内線が94％を占めますが、平成23年にソウルへのローコストキャリア（以下「ＬＣＣ」といいます。）就航を開始するなど国際線の就航数も増加しています。また、平成24
年には国内ＬＣＣの就航も始まっており、国内旅行者の増加も期待されます。更に、平成27年に
北海道新幹線が新青森駅、新函館北斗駅間で開業予定であり、観光客の増加が見込まれます。平
成47年度には新幹線の札幌への延伸が計画されており、この計画の実現による東京との新幹線での直結は中長期的な観光産業の成長に資するものです。
観光の面では、来札観光客数は、平成24年度で年間1,300万人と増加傾向にあり、道内客が67％、同外客が28％、外国人が５％を占めます。但し、近年は、外国人旅行者の伸びが大きくなっており、外国人宿泊者の国別割合では、台湾、香港、中国、韓国の順であり、この４ヶ国で全体の75％を占めます。また、日本を訪れる外国人観光客のうち約10％が札幌を訪れており、今後は更なる増加が期待されます。平成25年度上期の来札外国人観光客は前年同期比で48.3％の伸びを示しており、平成25年７月に入国ビザの要件緩和のあったタイ、マレーシア、インドネシアについ－ 35 －

ては50％超の顕著な伸びが確認されます。札幌マーケットのピークシーズンは国内、海外共に８月ですが、外国人観光客の場合、日本人旅行者のショルダーシーズンとなる、厳寒期のスキーシーズンである１～２月にももう１つのピークがあり、当該期間における国内客の減少を補う効
果が期待されます。
一方、ホテルについては、客室数の伸びは、平成22年以降横ばいであり、平成24年の総客室数は約28,000室でした。現時点で公表されている新規参入は、シングルルーム主体のリミテッド
サービスホテル１軒であり、期待される需要の伸びに対して供給の伸びが少なく、安定したホテル市場と言えます。
現在の札幌マーケットは安定したビジネス需要に加え、国内外の旅行者から極めて人気の高い
ディスティネーションであるにも関わらず、東京、大阪といったホテル業績向上のフロントラン
ナーに対して稼働率、ＡＤＲの両面においてやや出遅れた位置付けにあると本投資法人は考えています。したがって、現時点でアップサイド・ポテンシャルを狙える「変動賃料」スキームの物
件取得を行う事は極めて合理的な判断であると考えています。
２）沖縄マーケットの魅力
ＫＰＭＧ作成のマーケットレポートによれば、沖縄県の人口は平成25年時点で約141万人となっております。平成12年から平成25年までの年平均増加率は0.56％と日本全体の増加率を上回って
おり、平成37年には143万人余りまで順調に増加する予測となっております。那覇空港の乗降客数
は平成25年速報値で約1,600万人であり、国内線、国際線とも過去最高を記録しています。那覇空
港はキャパシティによる制限で現行の発着枠が13.5万回となっておりますが、空港滑走路増設事
業が平成26年１月に着工し、完了予定の平成32年には18.5万回と約37％増加する見込みです。また、新国際線ターミナルビルが平成26年２月に供用開始となり、以前の3.6倍の施設規模となるな
ど、今後の就航数の増加が期待されます。
観光の面では、沖縄県の入域観光客数は、平成25年に過去最高の641万人に達し増加傾向にあります。国内客が全体の約92％と大きな割合を占めており、その８割以上がリピート客と高い人気を示しています。国内客のうち東京からの旅行者が半数を占め、関西、福岡が続いています。また、外国人客も平成25年に過去最高の55万人を達成しています。平成26年３月に沖縄県は国家戦略特区「国際観光拠点」に認定され、平成23年７月に導入された中国向け数次ビザに加え、更なるビザ要件の緩和や入管手続きの迅速化が検討されることとなりました。沖縄県による「ビジットおきなわ計画」では、平成33年度に入域観光客数1,000万人、うち外国人200万人の目標が制定されるなど、更なる観光客数の増加が期待されます。
ホテルについては、那覇市内の客室数は微増であり、平成24年度では約13,000室でした。現時点で公表されている新規参入は平成27年及び平成28年に各１軒、客室数で約500室のみで期待される需要の伸びに対して供給の伸びが小さく、安定したホテル市場と言えます。
本投資法人は、現在の沖縄マーケットを、札幌マーケット同様に、国内外の旅行者から極めて人気の高いディスティネーションであるにも関わらず、東京、大阪といったホテル業績向上のフ
ロントランナーに対してＡＤＲにおいてやや出遅れた位置付けにあると考えており、現時点でアップサイド・ポテンシャルを狙える運営委託方式の物件取得を行う事は極めて合理的な判断であると考えています。

－ 36 －

３）札幌・沖縄ホテルマーケットのポジショニング
以下のグラフは縦軸が平均客室販売単価（ＡＤＲ）の成長率、横軸が客室稼働率（ＯＣＣ）の成長率、円の大きさが販売可能客室数当たり宿泊部門売上（RevPAR）の成長率を示しています。
以下のグラフによると、札幌並びに沖縄マーケットは、日本の主要都市では稼働率上昇に伴い、ＡＤＲの上昇が進んでいる中で、比較的出遅れ感のあるマーケットといえます。しかしながら、アジアを中心とした訪日外国人旅行者のレジャー需要が牽引して、国内外のレジャー需要を取り込み、ＯＣＣ、ＡＤＲの上昇が徐々に見られるようになってきています。このようなマーケット
環境を背景に取得（予定）資産は、今後の成長が見込めるものと考えております。
＜北海道・沖縄の観光人口における優位性とアップサイド・ポテンシャル＞

出所：STRグローバル社データより本資産運用会社作成（注）円の大きさはRevPARの成長率を示します。

４ 本投資法人の特徴（１）本投資法人の特徴
本投資法人の最大の特徴は、ホテル・アセットに特化したＪ－ＲＥＩＴであるという事です。ホテ
ル・アセットは、いくつかの点でオフィス、住居といった他のアセットクラスとは異なる特徴を有しており、これらを通じて投資主価値の最大化及び投資主還元の充実を目指します。
① 安定性とアップサイド・ポテンシャルの両立
本投資法人のポートフォリオは、賃貸収入の安定性を重視する固定賃料物件、ホテル収益に賃料
あるいは収益が連動する変動賃料物件と運営委託物件及び固定・変動賃料併用物件により構成されています。このように多様な賃料体系等を持つ物件から構成されるポートフォリオにより、更には、
環境の変化を考えた賃料体系等の見直しを適切に行うことにより、本投資法人は、固定賃料物件からの安定的な賃料収入を源泉とした賃貸ＮＯＩや分配金の安定性向上を目指しつつ、変動賃料物件、運営委託物件や固定・変動賃料併用物件を通じた賃料収入のアップサイドを追求できるという特徴を有しています。
第14期（平成25年12月期）末現在の本投資法人の賃料収入のうち、変動賃料及び運営委託方式によるものは約25％、固定賃料によるものは約75％であり、固定賃料が賃料収入の主たる源泉になっています。取得予定３物件取得後、当該割合は変動賃料及び運営委託が約30％、固定賃料が約70％となり、変動賃料割合（注）が５％程度高まるものと見込んでおります。変動賃料割合が大きくなることで、好調な宿泊マーケットを背景としたホテル収益のアップサイドをより本投資法人に取り込めるものと考えています。

－ 37 －

本投資法人は、ホテルマーケット、保有ホテルの運営状況及びホテル賃借人の賃料負担率等の定期的なモニタリング並びにホテル賃借人等との間で行う協議等を通じ、保有物件に応じた適切なアセットマネジメント戦略（以下「ＡＭ戦略」といいます。）の立案を行うと共にその実施要請をホテル賃借人等に対して行います。また、競争力及び資産価値の維持のための資本的支出の実行により、ホテル賃借人等の賃料負担能力の維持・向上に努めること等はＡＭ戦略の一例です。
更に、ホテルを取り巻く事業環境や運営状況、業績改善の見通しあるいは物件が位置するマー
ケットの将来性等を総合的に判断のうえ、アップサイド・ポテンシャルが存在すると本投資法人が判断する場合には、変動賃料方式や運営委託方式といった賃料体系も柔軟に採用します。
また、本投資法人は、ホテルの競争力の向上を目的とするリノベーションやリブランド等を含む
戦略的な資本的支出についても、積極的に検討及び実施することでホテルの業績を向上させ、景気動向及び交流人口の拡大等変動する外部環境に対応した国内外のレジャー需要等の取込みに努めています。
(注)賃料収入割合は、取得予定物件取得後における固定変動賃料割合の数値になります。なお、固定変動賃料割合は以下の前提により算出しています。
既存保有物件（ヒルトン東京ベイ、イビス スタイルズ 京都ステーション除く）の賃料については、第14期（平成25年12月期）の賃料の実績値を用いています。ヒルトン東京ベイ並びにイビス スタイルズ 京都ステーションの賃料については、第14期（平成25年12月期）の実績値を年換算して算出しています。

＜本投資法人の特徴＞－ 38 －

＜本資産運用会社の手法＞② 本資産運用会社の高い専門性
本資産運用会社は、「挑戦と創造を継続し、ホテルへの魅力的投資機会を提供します。」を自らのミッション・ステートメントと定めて、本投資法人の資産運用の受託を通じてホテル用不動産等の運用及び管理を行うための高度な専門性を高めてまいりました。
本投資法人が投資対象とするホテル用不動産等は、建物及び設備を含むホテルの施設等の運営及び管理に係る高い専門性やノウハウが求められる不動産等である上、保有する物件も固定賃料物件のみならず、変動賃料物件、運営委託物件及び固定・変動賃料併用物件と多様な賃料体系を導入しています。固定賃料物件については、各地のホテルの事業環境、ホテル賃借人の運営状況、及び賃料負担率等を十分に把握し、モニタリングを行っています。
変動賃料物件、運営委託物件及び固定・変動賃料併用物件については、より細部に亘る状況を把握した上で、ホテルの競争力を維持、向上するために必要なリノベーションやリブランド等のＡＭ戦略の策定及び実行について、ホテル賃借人及びホテル運営受託者と密接に協働しています。
また、物件の取得については、ホテル特化型Ｊ－ＲＥＩＴという特徴や優位性を最大限に活かしながら売買マーケットに参加するホテル用不動産等の投資家や全国の有力なホテルの所有者及び運営会社等との関係を構築し、迅速かつ幅広い情報の収集及び活用に努めています。
このようにホテル・アセットの運用には、他のアセットとは異なる特性を持つ事から資産運用会
社には高い専門性が要求されます。本資産運用会社には不動産投資会社、不動産アセットマネジメ
ント会社、ホテル・コンサルタント、ホテル運営会社、金融機関、コンサルティング会社等様々な分野で経験を有する人材が集結しており、それぞれの経験を活かして本投資法人の資産運用に従事しております。

－ 39 －

＜高い専門性＞
・前例に囚われることなく本投資法人の資産運用に係る施策を企画し、実行した実績を有する（投資主優待制度の導入、運営委託方式の導入等）。
・ホテル賃借人やホテル運営受託者等との協働によるリノベーションやリブランド等の豊富な経験と企画及び実行力等を有している。
・多数のホテル賃借人やホテル運営受託者等と長期に亘り友好な取引関係を構築している。
・非常勤取締役を除き、従業員にメインスポンサーからの出向者は存在せず、メインスポン
サーからの経営の独立性を確保することで、本投資法人の成長に強い関わり合いと責務を担っている。
・ホテル産業、観光業に対する独自の調査を行い、公表している。
＜ＡＭ戦略の事例＞
・イノベーションを生むホテル組織の構築への提言
過去の経験に囚われることなく、各ホテルの現場において、様々な部門やスタッフから色々なアイディアを出し合い議論できる場を作り、それを迅速に実際の商品やサービスに作り込
むことを可能とする組織の構築について提言を行うことが非常に重要だと考え、既にその実践に着手している。
・プロパティマネジメント業者、ビルマネジメント業者等の集約による物件管理体制の強化及び費用削減の実施によるＮＯＩの向上
・設備投資の実施による資産価値の向上
ＧＯＰに連動した変動賃料導入物件においては、省エネ効果を図るための設備機器の更新、他のホテルとの差別化による競争力強化のための客室・レストラン・宴会場等の戦略的なリノベーションを実施することにより、ホテル収益の向上と賃料の最大化を進めている。
・リブランド、契約形態の変更等による資産価値の向上
例えば、イビス東京新宿においてはテナント退去時の対応として、リブランド実施による契約形態の変更（ＧＯＰに連動した変動賃料の導入、運営委託方式の導入）を行うなど、必要に応じて適切な戦略的リノベーションを実施することにより収益性の改善への取組みを図っている。
③ 負ののれんの活用
本投資法人は、平成26年６月末日時点で14,168百万円の負ののれんを有しています。当該負ののれんについては、以下に掲げる活用方針（負ののれんの主な活用方針）に基づいて活用する予定です。当期純利益やＥＰＳ（Earnings Per Share／１口当たり当期純利益）への影響が小さくない戦
略的なリノベーションやリブランドの際に生じる除却、譲渡損失が生じる物件売却や期中における公募増資を伴う新規物件取得の際に生じる希薄化について、負ののれんを活用することにより１口当たり分配金への一時的な影響を回避しつつ、時宜を得たタイミングでこれらの施策を機動的に実施することで、更なる成長を志向することが可能となるという強みを有しています。負ののれんの活用は、本投資法人の戦略に大きな柔軟性をもたらすものです。
＜負ののれんの主な活用方針＞
・資産入替え等を目的とした物件売却に伴い生じる譲渡損失への対応
・期中での新投資口発行に伴い発生する１口当たり分配金の希薄化への対応
・改装等により発生する固定資産除却損への対応－ 40 －

④ 投資主優待制度の実施
本投資法人は、既存投資主の満足度の向上及び投資主の裾野の拡大を図ること等を目的として、
投資主優待制度（以下「本優待制度」といいます。）を実施しており、毎年６月末日の中間決算期末時点に所定の条件を満たす投資主の皆様に対して投資主優待券を送付しています。
本優待制度の特徴として、投資主の皆様に「オーナー」という立場のみならず、ホテルのお客様として実際にホテルを利用していただき、アンケートを通してホテルに対するご意見をいただいています。そして、本資産運用会社が、いただいたアンケートの結果を踏まえ、ホテル賃借人やホテル運営支援会社による日々のホテル運営に活かすことで、投資主の皆様にも間接的にホテルの運営にご参加いただき、本投資法人が所有するホテル用不動産等の資産価値向上にご協力いただいています。
本優待制度は、投資主の皆様が実際に利用できるホテル用不動産等に投資を行うＪ－ＲＥＩＴな
らではの特徴であり、投資主の皆様に本投資法人をより身近に感じてもらう効果をもたらしていると本投資法人は考えています。
a.

本優待制度に係る投資主優待券送付対象者及び開始時期

毎年６月末日（中間決算期末）時点で、本投資法人の投資主名簿に記載又は記録された、投資口
10口以上保有されている投資主を対象に投資主優待券を送付します。
b. 本優待制度の内容
対象ホテルの正規料金の50％宿泊割引券５枚及び20％レストラン割引券５枚つづりの優待券１冊を送付します。
c. 本優待制度の対象となるホテル
対象ホテル（ＨＭＪ５ホテル）での利用が可能です。
・神戸メリケンパークオリエンタルホテル
・オリエンタルホテル 東京ベイ
・なんばオリエンタルホテル
・ホテル日航アリビラ
・オリエンタルホテル広島－ 41 －

＜ＨＭＪ５ホテルのホテル事業の月次主要指標の推移＞（２）ホテル用不動産等への投資機会の提供
ホテル用不動産等は、総人口の減少や少子高齢化が進展する日本において、今後の成長が期待される
観光業に属するユニークなアセットクラスです。本投資法人は、オフィスや居住用物件とは異なる不動産としての収益特性を持つホテル用不動産等への投資機会を提供し、それを投資主にとってより魅力的なものにしていくことが重要な使命だと考えています。
日本で進行する総人口の減少や少子高齢化は、居住人口や就労人口といった定住人口を減少させる方向に影響を与えると考えられます。一方、本投資法人が投資対象とするホテル用不動産等においては、
国内外の旅行者により創り出される交流人口というコンセプトが重要な鍵となります。例えば、団塊の世代をはじめとする国内観光客の旅行需要の増加やアジアを中心とした訪日外国人旅行者の増加等によって交流人口が増加し、新たなレジャーに伴う宿泊等の需要が創出されることにより、ホテル用不動産等に対する投資からは、日本が抱える構造的な問題が不動産に与える悪影響を補う成長機会を享受できる可能性があると考えます。

－ 42 －

５ 本投資法人の戦略（１）外部成長戦略① 基本方針
今後増加が期待される「国内レジャー客」及び「訪日レジャー客」の取込みが可能なホテル用不動産等の取得を基本方針としております。また、安定的な収益を確保するとともに、将来の成長性を意識したポートフォリオを構築してまいります。
② 主要な施策
取得に際しては、当該ホテル用不動産等の建物及び設備といったハード面、ホテル賃借人及びホテル運営受託者の信用力、運営及び管理能力といったソフト面並びにロケーションの面での優位性を重視します。
具体的には、ホテルの運営を行うにあたって求められる運営及び管理のノウハウ、投下資本及び立地の制約から新規開業に係る参入障壁が高い「フルサービスホテル」及び「リゾートホテル」を投資対象とする他、「リミテッドサービスホテル」は、ホテル賃借人の信用力、築年、ロケーショ
ン、客室構成及び収益性を重視する方針です。また、シングルルームを主体とする宿泊特化型ホテルについては、特に選別的な対応が必要と本投資法人は考えています。
また、投資対象地域の観点では、本投資法人の主要な戦略的投資対象地域を、東京都心、大阪市、京都市、福岡市、長野県軽井沢町、神奈川県箱根町、北海道及び沖縄県等、観光資源に恵まれ、当該地方公共団体も国内外の観光客誘致に熱心な地域としています。
更に、新規物件取得の際の足元の賃貸利回りだけでなく、物件取得後、本投資法人として当該物件に対して何ができるのか、具体的には契約改定時における適切な賃料水準・スキームの検討、賃貸事業費用の削減の可能性、あるいはハード面での改善可能性の検討を行っておくこと、特に変動
賃料・運営委託方式導入物件では、オペレーターと協働して内部成長を促進させるといったことを事前に検証しておき、取得後の内部成長の中でこれを実践していくことを重要視していきたいと考えています。
③ ホテル売買市場に対する認識
本投資法人は、ホテル特化型Ｊ－ＲＥＩＴとしてホテル用不動産等の売買情報を網羅的に入手し、選別的な対応を行うことが可能な立場にあると自負しています。結果として、合併後、戦略上重要性のある立地に競争力のある物件をほぼ半年ごとに継続して取得し、ポートフォリオの質を向上させてまいりました。
今後のホテル売買市場は、平成25年度と同様、引き続き、取得競争が厳しくなると同時に、取引利回りの低下も予想されます。このような状況の中、ホテル特化型である本投資法人の強み、すな
わちⅰ）主要プレイヤーとしての物件情報収集力、ⅱ）ホテルマーケットの情報収集／分析力、ⅲ）
運営委託方式を含めた多様なスキームの提案／実行力、ⅳ）主要ホテルオペレーターとの良好なネットワーク、ⅴ）長期保有を前提とした信頼性を生かすことによって、売買市場で優位性を保ちながら、物件を取得していくことが可能であると考えています。
（２）内部成長戦略① 基本方針
固定賃料物件においては、各ホテルが立地するマーケットの賃料水準あるいは賃料負担力を踏まえた適正賃料の設定に注力していくとともに、最近の好調な宿泊マーケットを背景に賃料引上げについても目指していく方針です。
変動賃料物件や運営委託方式の物件においても、最近の好調な宿泊マーケットを背景に賃料増額、－ 43 －

売上歩合賃料の導入増加を図っていきます。
また、費用削減を含む収益管理並びにホテルの建物及び設備といったハード面の適切な維持管理による資産価値の最大化を基本方針とします。
② 主要な施策
ホテル事業に対する深い理解に基づくホテルの運営状況のモニタリング、またそれを踏まえたＡ
Ｍ戦略を立案し、実施します。具体的には、ホテル賃借人の信用力の分析及びホテル収支のモニタ
リングをきめ細かく行う等、各ホテル賃借人の賃料負担力を把握しておくことで、予期せぬ事態発
生時の機動的な対応による収益低下の防止や抑制につなげ、ホテル用不動産等の収益性の向上を図っていきます。また、業績が向上し賃料負担能力が増加したホテルに対しては、賃料増額、売上歩合賃料の導入等ホテル収益の向上を本投資法人の収益アップにつなげられるよう交渉を行っていきます。
また、変化する顧客ニーズの把握と変化への的確な対応やホテル利用者に対するグローバルレベ
ルのサービスを提供することにより、「価格競争」ではなく「価値競争」を可能とする差別化戦略を図っていきます。
更に、資本的支出については、ホテルの建物及び設備等の資産価値及び足元の収益力の維持のみ
ならず、収益及び競争力の向上を目的として行う戦略的資本的支出の立案及び実施を検討します。
保有するホテル用不動産等のうち、足元の収益の維持及び中長期的な競争力強化につながるものに対し厳選して立案及び実施を行い、これらの資産価値の向上に努めます。
＜改装工事の具体的事例（日航アリビラ（注）＞①工事総額は約332百万円②本ホテルの特徴であるスパニッシュコロニアルスタイルを基調に、クロスや絨毯には「青い海」、「美しい花々」、「南国の太陽」等、本ホテルを取り巻く自然美豊かな色彩を取り入れ、また、天井にはシーリングファンを採用し、より一層上質なリゾートステイを楽しむことができる空間を創出③より高い客室カテゴリーに改装し、かつ客室構成をシンプルに整理することで、従来より高いカテゴリーでの販売による客室単価の向上・収益力の向上を志向(注)改装工事については、平成26年１月から平成26年３月の期間で実施しました。

－ 44 －

（３）財務戦略① 基本方針財務の健全性及び安定性の確保を重視していきます。そのため、バンクフォーメーション及び金融機関との関係の強化を図っていきます。
② 主要な施策（イ）安定した財務基盤の構築
ＬＴＶは、保守的な水準を維持することを基本とし、総資産ベースで35～55％をターゲットレ
ンジとして運用を行っていきますが、当面は50％を上限として運用を行っていく予定です。また、
既存取引金融機関との良好な取引関係を維持しつつ、新規金融機関の招聘によりバンクフォー
メーションの一層の強化を図っていきます。有利子負債については、資金調達コストや金利マー
ケットの状況を考慮しつつ、借入期間の長期化、返済期限の分散化及び金利の固定化比率の引上げ等についても検討していきます。本募集後の総資産ベースＬＴＶ水準は本物件購入前の水準を維持する見込みであり、50％までの物件取得余力は約210億円となる見込みです。
また、平成25年11月には合併後初となる第２回無担保投資法人債25億円（期間３年）の起債、
平成26年３月に第３回無担保投資法人債20億円（期間５年）を起債し、資金調達手段の多様化を図っております。平成25年12月に償還した合併前の第１回無担保投資法人債（期間３年）に比べ、第２回無担保投資法人債では金利水準を低下することに成功し、第３回無担保投資法人債では期間を３年から５年への長期化に成功いたしました。
（ロ）将来の金利上昇に備え、有利子負債の長期化・固定化を推進
本投資法人は将来の金利上昇をはじめとした将来の資金調達環境の変化に備え、有利子負債の平均残存年数は合併時の2.3年から平成26年６月末日時点では2.9年へと長期化し、固定化比率は
合併時の28.0％から平成26年６月末日時点において82.8％へ上昇しており、元本一部返済のない
返済期間概ね1.5年以上の長期借入金全てを実質的に金利の固定化をしております。また、返済期限については、平成26年３月のリファイナンス時には、年限７年のローンを調達し、有利子負債の長期化・返済期限の分散化を推進しております。今後も財務安定性と維持向上を重視した財務調達を進めていく方針です。
＜格付の状況＞
本投資法人の前期末における発行体格付の状況は以下のとおりです。
信用格付業者

格付

格付の方向性株式会社格付投資情報センター

A－

安定的

株式会社日本格付研究所

A

安定的

なお、本投資口について、当投資法人の依頼により、信用格付業者から提供され、若しくは閲覧に供された信用格付又は信用格付業者から提供され、若しくは閲覧に供される予定の信用格付はありません。

－ 45 －

＜有利子負債の返済期限スケジュール＞＜投資法人債の概要＞（注）旧ジャパン・ホテル・アンド・リゾート投資法人にて発行した投資法人債を合併により承継＜有利子負債残高の分散状況＞（注）平成26年６月末日時点－ 46 －

＜金利固定化率＞（注）平成26年６月末日時点③ 取得予定資産の取得に伴う新規借入れ
本投資法人は、取得予定資産取得に伴う新規借入れを既存取引金融機関及び新規金融機関から行うことを予定しています。

－ 47 －

６

取得（予定）資産取得後のポートフォリオ（１）投資状況

本投資法人の取得（予定）資産取得後における投資状況の概要は以下のとおりです。
資産の
種類

業態分類
（注１）

取得（予定）価格（百万円）（注２）

投資比率（％）（注３）

イビス東京新宿

7,243

4.2

ホテルサンルート新橋

4,800

2.8

コンフォートホテル東京東日本橋

3,746

2.2

スマイルホテル日本橋三越前

2,108

1.2

Ｒ＆Ｂホテル上野広小路

1,720

1.0

Ｒ＆Ｂホテル東日本橋

1,534

0.9

ホテルビスタ蒲田東京

1,512

0.9

ドーミーイン水道橋

1,120

0.6

ドーミーインEXPRESS浅草

999

0.6

チサンイン蒲田823

0.5

なんばオリエンタルホテル

15,000

8.6

ベストウェスタンホテル札幌中島公園

6,797

3.9

メルキュールホテル札幌

6,000

3.5

イビス スタイルズ 京都ステーション

6,600

3.8

博多中洲ワシントンホテルプラザ

2,130

1.2

東横イン博多口駅前本館・シングル館

1,652

1.0

所在
都道府県

名称

東京都

リミテッド
大阪府
サービス
ホテル

北海道
京都府
福岡県

信託

沖縄県

メルキュールホテル沖縄那覇

3,000

1.7

不動産

熊本県

ドーミーイン熊本

2,334

1.3

奈良県

奈良ワシントンホテルプラザ

2,050

1.2

新潟県

ホテルサンルート新潟

2,105

1.2

秋田県

ダイワロイネットホテル秋田

1,760

1.0

山口県

コンフォートホテル新山口

866

0.5

75,899

43.8

小計
フル

千葉県

オリエンタルホテル東京ベイ

19,900

11.5

サービス

兵庫県

神戸メリケンパークオリエンタルホテル

10,900

6.3

ホテル

広島県

オリエンタルホテル広島

4,100

2.4

小計

34,90020.1

ヒルトン東京ベイ

26,05015.0

ホテル日航アリビラ

18,90010.9

ザ・ビーチタワー沖縄

7,610

4.4

大阪府

ホテル京阪ユニバーサル・シティ

6,000

3.5

神奈川県

箱根強羅温泉 季の湯 雪月花

4,070

2.3

小計

62,63036.1

信託不動産合計

173,429

100.0

千葉県
リゾート

沖縄県

ホテル

（注１）ホテル営業の態様に応じて、リミテッドサービスホテル、フルサービスホテル及びリゾートホテルに分類しております。
（注２）「取得(予定)価格」には、信託受益権売買契約又は不動産売買契約に記載された売買代金（消費税及び地方消費税相当額並びに媒介手
数料等の取得に要した費用を含みません。）を記載しています。なお、合併により受け入れた資産については受入価格を、取得予定資産であるメルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇については取得予定価格をそれぞれ記載しています。
（注３）「投資比率」欄には、取得（予定）価格の総額に対する各資産の取得（予定）価格の割合を記載しており、小数点以下第二位を四捨五入しています。

－ 48 －

（２）投資資産①投資不動産物件の概要
取得（予定）資産取得後における本投資法人の投資不動産物件の概要は以下のとおりです。
組入資産の明細１（所在地・所有形態・面積・構造規模等）
所有形態（注１）
物件
番号

名称

面積

土地

建物

敷地面積
（㎡）
（注２）

所在地

延床面積
（㎡）
（注３）

構造／階数
（注４）

建築時期
（注５）

総客
室数
(注６)

１

神戸メリケンパーク
オリエンタルホテル

兵庫県神戸市
中央区

借地権
（注７）

区分
所有権
（注７）

22,660.09（注７）48,701.82
（注７）

Ｓ
14Ｆ

平成７年
７月

319室

２

オリエンタルホテル
東京ベイ

千葉県浦安市

所有権

所有権

9,914.00

44,833.11

ＳＲＣ・Ｓ・ＲＣ
Ｂ２／12Ｆ

平成７年
５月

503室

３

なんばオリエンタル
ホテル

大阪府大阪市
中央区

所有権

所有権

4,505.23

19,364.33

Ｓ・ＳＲＣ
Ｂ１／９Ｆ

平成８年
３月

257室

４

ホテル日航アリビラ

沖縄県中頭郡
読谷村

所有権／
借地権
（注８）

所有権

65,850.05（注８）

38,024.98（注８）

ＳＲＣ
Ｂ１／10Ｆ

平成６年
４月

396室

227室

５

オリエンタルホテル広島

広島県広島市
中区

所有権

所有権

1,792.84

13,752.22

ＳＲＣ
Ｂ２／23Ｆ

平成５年
９月
平成18年
９月
増築

６

イビス東京新宿

東京都新宿区
西新宿

所有権

所有権

937.67

7,398.19

ＳＲＣ・ＲＣ・Ｓ
Ｂ１／11Ｆ

昭和55年
９月

206室

280室

８

ザ・ビーチタワー沖縄

沖縄県中頭郡
北谷町

所有権

所有権

10,242.00

20,140.01
（注９）

ＳＲＣ
24Ｆ
（注９）

平成16年
３月
平成17年
６月
増築
平成18年
５月
増築

９

箱根強羅温泉季の湯 雪月花

神奈川県足柄下郡
箱根町

所有権

所有権

10,478.89

10,655.03
（注10）

ＲＣ
Ｂ１／５Ｆ

平成18年
10月

158室

10

ドーミーイン熊本

熊本県熊本市

所有権

所有権

1,295.85

7,615.89

ＳＲＣ
13Ｆ

平成20年
１月

294室

12

ドーミーイン水道橋

東京都文京区
本郷

所有権

所有権

723.86

3,097.25

ＳＲＣ・ＲＣ
Ｂ１／８Ｆ

昭和61年
８月
平成元年
９月増築

99室

13

ドーミーインEXPRESS
浅草

東京都台東区
花川戸

所有権

所有権

287.66

2,006.51

ＳＲＣ・ＲＣ
10Ｆ

平成９年
３月

77室

14

博多中洲ワシントン
ホテルプラザ福岡県福岡市
博多区

所有権

所有権

1,128.46

5,692.24
（注11）

Ｓ
12Ｆ

平成７年
３月

247室

15

奈良ワシントンホテルプラザ奈良県奈良市

所有権

所有権

2,322.28

5,385.82

Ｓ
７Ｆ

平成12年
３月

204室

16

Ｒ＆Ｂホテル上野広小路

東京都台東区上野

所有権

所有権446.293,060.21

Ｓ
13Ｆ

平成14年
４月

187室

17

Ｒ＆Ｂホテル東日本橋

東京都中央区
東日本橋

所有権／
借地権

所有権

507.83（注12）

3,715.26

Ｓ
10Ｆ

平成10年
３月

203室

18

コンフォートホテル
東京東日本橋東京都中央区
日本橋馬喰町所有権

所有権

823.67

5,722.53

Ｓ
11Ｆ

平成20年
１月

259室

19

コンフォートホテル
新山口

山口県山口市

所有権

所有権

754.062,999.01

Ｓ
８Ｆ

平成19年
８月

139室

21

ダイワロイネット
ホテル秋田

秋田県秋田市

所有権

所有権

1,540.15

7,539.52
（注13）

Ｓ
14Ｆ

平成18年
６月

221室

22

スマイルホテル
日本橋三越前東京都中央区
日本橋本町

所有権

所有権

512.583,097.85

ＳＲＣ・ＲＣ
Ｂ１／10Ｆ

平成９年
３月

164室

－ 49 －

所有形態（注１）
物件
番号

所在地
（地番）

名称

23

ホテルサンルート新潟

新潟県新潟市中央区

24

東横イン博多口駅前
本館・シングル館

福岡県福岡市
博多区

25

ホテルビスタ蒲田東京

26

面積
建築時期
（注５）

総客
室数
(注６)

Ｓ・ＳＲＣ・ＲＣ 平成４年８月
Ｂ１／14Ｆ

231室

構造／階数
（注４）

土地

建物

敷地面積
（㎡）
（注２）

所有権

所有権

1,402.51

8,255.81

所有権

所有権

本館：
565.98
別館：
152.37

本館：
3,566.46
別館：
856.68

本館：
ＳＲＣ 14Ｆ
別館：
ＳＲＣ ９Ｆ

本館・別館
ともに平成
13年９月

257室

東京都大田区
西蒲田

所有権

所有権

743.46

3,831.80

ＳＲＣ・Ｓ
Ｂ１／９Ｆ

平成４年
１月

106室

チサンイン蒲田東京都大田区蒲田

所有権

所有権

240.35

1,499.87

ＳＲＣ
12Ｆ

平成15年
４月

70室

29

ホテル京阪
ユニバーサル・シティ

大阪府大阪市
此花区

所有権／
借地権
（注14）

区分
所有権
（注14）

3,350.14（注14）

17,252.71
（注14）

Ｓ・ＳＲＣ
21Ｆ

平成13年
６月

330室

30

ホテルサンルート新橋

東京都港区新橋

所有権

所有権

761.01

5,476.39

Ｓ・ＳＲＣ
16Ｆ

平成20年
３月

220室

31

ヒルトン東京ベイ

千葉県浦安市

所有権
（注15）

所有権
（注15）

36,121.00（注15）

72,146.60
（注15）

ＳＲＣ
Ｂ１／11Ｆ

昭和63年
６月

818室

京都府京都市南区

所有権

所有権

1,107.77

5,003.99
（注16）

ＲＣ
10Ｆ

平成21年
３月

215室

北海道札幌市中央
区

所有権

所有権

2,515.22

14,992.49（注17）

ＲＣ
Ｂ１／16Ｆ

平成22年
７月

278室

北海道札幌市中央
区

所有権

所有権

2,016.27

16,145.79（注18）

Ｓ
Ｂ１／15Ｆ

平成21年
４月

285室

沖縄県那覇市壺川

所有権／
借地権

所有権

2,860.69（注19）

10,884.25（注20）

ＲＣ
14Ｆ（注21）

平成21年
８月

260室

32

イビス スタイルズ
京都ステーション33

ベストウェスタン
ホテル札幌中島公園

34

メルキュールホテル
札幌

35

メルキュールホテル
沖縄那覇

延床面積
（㎡）
（注３）

（注１）「所有形態」欄には、保有資産たる不動産の所有者（信託されている物件については信託受託者）が保有する権利の種類を記載しています。
（注２）「敷地面積」欄には、敷地全体の面積を、登記簿又は登記記録上の記載に基づいて記載しています。なお、登記簿又は登記記録における記載は、当該土地の現況とは一致しない場合があります。
（注３）「延床面積」欄には、建物の面積を、登記簿又は登記記録上の記載に基づいて記載しています。附属建物がある場合には、特に注記がない限り当該附属建物の面積を算入していません。なお、登記簿又は登記記録における記載は、当該建物の現況とは一致しない場合があります。
（注４）「構造／階数」欄の記載について、「Ｓ」は鉄骨造、「ＲＣ」は鉄筋コンクリート造、「ＳＲＣ」は鉄骨鉄筋コンクリート造をそれぞれ意味します。
（注５）「建築時期」欄は、登記簿又は登記記録上の記載に基づいて記載しています。
（注６）「総客室数」欄は、それぞれ本書の日付現在における販売可能客室数（長期自社使用は除きます。）を記載しています。
（注７）神戸メリケンパークオリエンタルホテルの土地は、神戸市からの借地及び神戸市より神戸市港湾施設条例等に基づき本投資法人が使用許可を得ている土地であり、上記土地面積は、建築確認申請書記載数量に基づいて記載しています。なお、当該使用許可を得ている土地面積は、2,804.18㎡であり、このうち1,188.32㎡は上記土地面積に含まれています。また、神戸メリケンパークオリエンタルホテルの建物は、本投資法人と神戸市の２者を区分所有者とする区分所有建物であり、上記数値は区分所有建物の一棟の建物の延床面積（附属建物764.83㎡を含みます。）を記載しており、本投資法人が所有する専有部分（附属建物764.83㎡は除きます。）は31,899.07㎡、
神戸市が所有する専有部分は13,960.11㎡、本投資法人と神戸市の共用部分は2,077.81㎡（共用部分の持分割合は72.18％（本投資法人）
及び27.82％（神戸市）です。）となっています。なお、建物のうち神戸市が所有する専有部分に関して、本投資法人が当該使用許可を得ている建物面積は694.00㎡（平成22年４月１日に当該使用許可を得ている建物の一部返却に伴い、建物面積は824.00㎡から694.00㎡に変更されています。）であり、上記建物面積48,701.82㎡に含まれています。
（注８）ホテル日航アリビラの土地は、本投資法人の所有地及び株式会社沖縄うみの園からの借地又は転借地であり、上記土地面積は各土地の不動産登記簿謄本に記載された面積の合計です。なお、当該借地又は転借地の中には、一筆の土地の一部のみを賃借又は転借しているものもあり、上記土地面積には、本投資法人が株式会社沖縄うみの園から借地又は転借していない面積が一部含まれています。また、
当該転借地が一部分筆されたことに伴い、上記土地面積は平成24年６月12日付で67,038.05㎡から65,850.05㎡に変更されています。本
投資法人の所有地、不動産登記簿謄本及び株式会社沖縄うみの園との賃貸借契約書等に基づき算出した借地又は転借地の土地面積の合計は57,406.26㎡です。上記建物面積には附属建物120.10㎡を含み、株式会社沖縄うみの園から賃借している建物493.50㎡を含みません。
（注９）当該資産の敷地上には、軽量鉄骨造２階建の別棟の倉庫（平成17年６月30日新築）が所在します。上表における「延床面積」欄には、当該倉庫の床面積（91.20㎡）を含みます。
（注10）附属建物3,110.03㎡を含みます。
（注11）附属建物90.20㎡を含みます。
（注12）このうち賃借している土地の面積は77.38㎡です。

－ 50 －

（注13）附属建物100.16㎡を含みます。
（注14）ホテル京阪ユニバーサル・シティの土地は、他の権利者と共有する土地（8,785.43㎡）と大阪市から他の権利者と準共有する借地（8,788.67㎡）で構成されており、当該敷地面積は、共有の土地のうち本投資法人の共有持分1,674.76㎡（共有持分割合は約19.06％）、並びに大阪市からの借地のうち本投資法人の借地権の準共有持分1,675.38㎡（準共有持分割合は約19.06％）の合計を記載
しています。また、ホテル京阪ユニバーサル・シティの建物は、ホテル２棟、業務施設及び商業施設等から構成される「ユニバーサ
ル・シティウォーク大阪」を一棟の建物（86,888.64㎡）とする区分所有建物であり、本投資法人の専有部分（規約共用部分を含みます。）は15,749.32㎡、共用部分（15,648.98㎡）のうち本投資法人の共有持分は3,466.56㎡（共有持分割合は約22.15％）となっています。なお、上表における「延床面積」欄には、「ホテル京阪新築工事竣工図」に基づく延床面積を記載しています。
（注15）ヒルトン東京ベイの土地は他の権利者と共有する土地であり、当該敷地面積は共有の土地の総面積です。当該敷地面積のうち、本投資法人の共有持分は32,508.90㎡（共有部分の持分割合は10分の９）です。また、ヒルトン東京ベイの建物は、他の権利者と共有する建物であり、当該延床面積は共有の建物の総面積です（附属建物37.38㎡を含みます。）。当該延床面積のうち、本投資法人の共有持分
は64,931.94㎡（共有部分の持分割合は10分の９）です。
（注16）附属建物100.01㎡を含みます。
（注17）延床面積は附属建物92.51㎡（駐車場）を含んでおります。
（注18）延床面積は附属建物164.66㎡（駐車場）を含んでおります。
（注19）敷地面積は借地125.67㎡を含んでおります。
（注20）延床面積は附属建物175.05㎡（駐車場）を含んでおります。
（注21）別途、附属建物の駐車場（Ｓ造平屋建、175.05㎡）があります。
（注22）譲渡済み資産の物件番号は欠番となります。

－ 51 －

組入資産の明細２（取得（予定）価格ほか）
取得（予定）
物件
番号

名称

グレード区分
（注１）

投資
鑑定評価額

価格
（百万円）
（注２）

鑑定

（百万円）

機関

（注３）

（注４）

比率
（％）
（注５）

担保
設定
（注６）

１

神戸メリケンパークオリエンタルホテル

アッパーミドル

10,90011,900

Ｎ

6.3

有

２

オリエンタルホテル東京ベイ

ミッドプライス

19,90022,600

Ｎ

12.0

有

３

なんばオリエンタルホテル

ミッドプライス15,00016,400

Ｎ

8.7

有

４

ホテル日航アリビラ

ラグジュアリー

18,90020,600

Ｎ

11.0

有

５

オリエンタルホテル広島

アッパーミドル

4,100

4,100

Ｎ

2.2

有

６

イビス東京新宿ミッドプライス

7,243

6,440

Ｎ

3.4

有

８

ザ・ビーチタワー沖縄

ミッドプライス

7,610

8,080

Ｎ

4.3

有

９

箱根強羅温泉 季の湯 雪月花

ミッドプライス

4,070

4,340

Ｎ

2.3

有

10

ドーミーイン熊本

ミッドプライス

2,334

2,710

Ｍ

1.4

有

12

ドーミーイン水道橋

エコノミー

1,120

1,050

Ｃ

0.6

有

13

ドーミーインEXPRESS浅草

エコノミー

999

1,020

Ｍ

0.5

有

14

博多中洲ワシントンホテルプラザ

ミッドプライス

2,130

2,490

Ｎ

1.3

有

15

奈良ワシントンホテルプラザ

ミッドプライス

2,050

2,100

Ｎ

1.1

有

16

Ｒ＆Ｂホテル上野広小路

エコノミー

1,720

1,580

Ｍ

0.8

有

17

Ｒ＆Ｂホテル東日本橋

エコノミー

1,534

1,750

Ｍ

0.9

有

18

コンフォートホテル東京東日本橋

エコノミー

3,746

4,490

Ｍ

2.4

有

19

コンフォートホテル新山口

エコノミー

866

807

Ｍ

0.4

有

21

ダイワロイネットホテル秋田

エコノミー

1,760

1,770

Ｎ

0.9

有

22

スマイルホテル日本橋三越前

エコノミー

2,108

2,380

Ｍ

1.3

有

23

ホテルサンルート新潟

ミッドプライス

2,105

1,870

Ｍ

1.0

有

24

東横イン博多口駅前本館・シングル館

エコノミー

1,652

2,160

Ｔ

1.1

有

25

ホテルビスタ蒲田東京

エコノミー

1,512

1,430

Ｔ

0.8

有

26

チサンイン蒲田

エコノミー

823

776

Ｔ

0.4

有

29

ホテル京阪ユニバーサル・シティ

ミッドプライス

6,000

7,290

Ｒ

3.9

有

30

ホテルサンルート新橋

ミッドプライス

4,800

5,830

Ｄ

3.1

有

31

ヒルトン東京ベイ

ラグジュアリー

26,05029,500

Ｄ

15.7

有

32

イビス スタイルズ 京都ステーション

ミッドプライス

6,600

6,750

Ｄ

3.6

有

33

ベストウェスタンホテル札幌中島公園

ミッドプライス

6,797

6,840

Ｎ

3.6

有

34

メルキュールホテル札幌

ミッドプライス

6,000

6,030

Ｎ

3.2

－

メルキュールホテル沖縄那覇

ミッドプライス

3,000

3,040

Ｎ

1.6

－

173,429

188,123

35

合計

100.0

（注１）本投資法人は、主に平均客室販売単価等の観点から、ホテルを「ラグジュアリー」、「アッパーミドル」、「ミッドプライス」及び「エコノミー」クラスの４種類に分類しています。
（注２）「取得（予定）価格」には、信託受益権売買契約又は不動産売買契約に記載された売買代金（消費税及び地方消費税相当額並びに媒介手数料等の取得に要した費用を含みません。）を記載しています。なお、合併により受け入れた物件については受入価格を、取得予定資産であるメルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇については取得予定価格をそれぞれ記載しています。
（注３）「鑑定評価額」には、本規約に定める資産評価の方法及び基準並びに一般社団法人投資信託協会が定める規則に基づき、平成25年６月
末日を価格時点とする鑑定評価額を、ベストウェスタンホテル札幌中島公園、メルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇については、それぞれ平成26年５月26日、平成26年５月16日及び平成26年６月１日を価格時点とする鑑定評価額を用いています。
（注４）「鑑定機関」に記載されている「Ｍ」は森井総合鑑定株式会社、「Ｃ」は株式会社中央不動産鑑定所、「Ｔ」は株式会社谷澤総合鑑定所、「Ｎ」は一般財団法人日本不動産研究所、「Ｒ」は株式会社立地評価研究所、「Ｄ」は大和不動産鑑定株式会社を表しています。
（注５）「投資比率」には、鑑定評価額の総額に対する各資産の鑑定評価額の割合を記載しており、小数点以下第二位を四捨五入しています。

－ 52 －

（注６）「担保設定」には、信託受益権に対する質権設定の有無を記載しています。メルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇の担保設定の有無については、現時点未定のため記載していません。
（注７）譲渡済み資産の物件番号は欠番となります。

組入資産の明細３（主要なテナントの賃料設定状況）
テナント名
（注１）

株式会社
ホテルマ
ネージメ
ントジャ
パン

株式会社
第一ビル
ディング

株式会社
共立メン
テナンス

物件名

業種

契約開始日
契約終了日

賃貸面積
（ホテル別）

（注２）

比率
(注３)

賃貸面積
（テナント別）

（注２）

比率
(注３)

年間賃料
（ホテル別）（注７）

年間賃料総額（テナント別）
（注７）

固定賃料
（注４）
変動賃料

固定賃料
（注４）
変動賃料

神戸メリケンパーク
オリエンタルホテル

平成24年４月１日
平成31年12月31日

32,663.90㎡

8.5%

645百万円（注５）百万円

オリエンタルホテル
東京ベイ

平成24年４月１日
平成31年12月31日

44,833.11㎡

11.6%

631百万円（注５）百万円

平成24年４月１日
平成31年12月31日

19,364.33㎡

5.0% 148,638.54㎡

ホテル日航アリビラ

平成24年４月１日
平成31年12月31日

38,024.98㎡

9.8%

804百万円（注５）百万円

オリエンタルホテル広島

平成24年４月１日
平成31年12月31日

13,752.22㎡

3.6%

341百万円（注５）百万円

ヒルトン東京ベイ

不動産の平成22年７月１日
賃貸及び平成27年６月30日
管理64,931.94㎡

16.8%

ザ・ビーチタワー
沖縄

平成18年６月14日
平成38年６月30日

20,140.01㎡

5.2%

511百万円－百万円

10,655.03㎡

2.8%

294百万円－百万円

7,701.19㎡

2.0%

3,097.25㎡

0.8%

84百万円
－百万円

2,014.90㎡

0.5%

63百万円
－百万円

なんばオリエンタル
ホテル

箱根強羅温泉季の湯 雪月花ホテル

ドーミーイン
水道橋

平成18年12月15日
学生寮・
平成38年10月31日
社員寮・
平成23年４月８日
ホテルの平成35年３月31日
管理及び
平成17年７月１日
運営
平成27年６月30日

ドーミーイン
EXPRESS浅草

平成９年４月１日
平成29年３月31日

ドーミーイン熊本

主要なテナントの合計
ポートフォリオ全体の合計

64,931.94㎡

43,608.38㎡

38.5%

16.8%

11.3%

3,221百万円
797百万円（注５）百万円 （注５）百万円

1,884百万円
1,884百万円（注６）百万円 （注６）百万円

194百万円－百万円

1,147百万円
－百万円

66.5%

6,253百万円－百万円

6,253百万円－百万円

386,447.08㎡ 100.0% 386,447.08㎡ 100.0%

8,951百万円－百万円

8,951百万円－百万円

257,178.86㎡

66.5% 257,178.86㎡（注１）ポートフォリオ全体の総賃貸面積の10％以上を占める主要なテナントについて記載しています。
（注２）賃貸面積とは、賃貸可能面積のうち、実際に賃貸借契約が締結され賃貸されている面積合計をいいます。「賃貸面積」欄には、原則として建物の賃貸借契約上に記載された賃貸面積を記載していますが、賃貸借契約上賃貸面積の記載がない物件については、当該建物の登記簿上に記載された面積を記載しています。
（注３）小数点以下第二位を四捨五入しています。
（注４）固定賃料は、本投資法人と主要なテナントとの間の賃貸借契約に基づく固定賃料収入等（建物本体の賃料のほか、共益費や看板・駐車場の使用料を含んだ金額を記載しています。なお、当期中における賃料の変更は考慮していません。）の月額に12を乗じた金額を百万円未満を切り捨てて記載しており、変動賃料及び運営委託収入を含みません。
（注５）株式会社ホテルマネージメントジャパンに関する変動賃料の取り決めの詳細については、参照有価証券報告書「第一部 ファンド情報 第１ ファンドの状況 ５運用状況 （２）投資資産 ②投資不動産物件 （ニ）ホテル事業の概要 ＜参考情報１＞ ＨＭＪの定期建物賃貸借契約及びホテル事業の概要」をご参照ください。
（注６）株式会社第一ビルディングに関する変動賃料については、テナントの同意を得られなかったため、やむを得ない事情により開示できない場合として、記載していません。このため、主要なテナントの合計についても記載していません。
（注７）各ホテル別又はテナント別の年間賃料の比率は、変動賃料及び運営委託収入の金額により変動するため記載しておりません。

－ 53 －

②ポートフォリオの分散状況
a.業態分散取得（予定）資産取得後における保有資産の業態毎の年間賃料総額、取得(予定)価格の合計及び投資比率は、以下のとおりです。
業態
リミテッドサービス

年間賃料総額（注１）（百万円）

取得（予定）価格（注２）（百万円）

投資比率（注３）
（％）

5,448

75,89943.8

フルサービスホテル

3,139

34,90020.1

リゾートホテル

4,610

62,63036.1

13,198173,429

100.0

ホテル

合

計

b.地域分散取得（予定）資産取得後における保有資産の所在する地域毎の年間賃料総額、取得（予定）価格の合計及び投資比率は、以下のとおりです。
地域（注４）

年間賃料総額（注１）（百万円）

取得（予定）価格（注２）（百万円）

投資比率（注３）
（％）

北海道

968

12,797

7.4

東京

1,708

25,60514.8

関東（東京を除く）

3,808

50,020

28.8

関西

3,194

40,550

23.4

沖縄

2,150

29,510

17.0

その他

1,369

14,9478.6

合13,198173,429

100.0

計

c.グレード分散取得（予定）資産取得後における保有資産のグレード毎の年間賃料総額、取得（予定）価格の合計及び投資比率は、以下のとおりです。
グレード

年間賃料総額（注１）（百万円）

取得（予定）価格（注２）（百万円）

投資比率（注３）（％）

ラグジュアリー

3,276

44,95025.9

アッパーミドル

1,510

15,000

8.6

ミッドプライス

7,156

95,639

55.1

エコノミー

1,255

17,84010.3

合13,198173,429100.0

計－ 54 －

d.築年数分散取得（予定）資産取得後における保有資産の築年数毎の年間賃料総額、取得(予定)価格の合計及び投資比率は、以下のとおりです。築年数は、登記簿又は登記記録において新築年月として記載されている年月から本書の日付までの期間によっています。
築年数
５年以内

年間賃料総額（注１）（百万円）

取得（予定）価格（注２）（百万円）

投資比率（注３）
（％）

499

6,797

3.9

５年超10年以内

2,465

33,176

19.1

10年超20年以内

5,713

72,426

41.8

20年超

4,520

61,03035.2

合13,198173,429100.0

計

e.契約残存期間分散取得（予定）資産取得後における保有資産の契約残存期間毎の年間賃料総額及び取得（予定）資産取得後における保有資産全体の年間賃料総額に占める該当物件の年間賃料総額の比率は、以下のとおりです。なお、契約残存期間は、本書の日付から賃貸借期間満了日までの期間を指します。
契約残存期間

年間賃料総額（注１）（百万円）

年間賃料総額比率
（％）

５年未満

3,931

29.8

５年超10年以内

7,468

56.6

10年超20年以内

1,798

13.6

―

―

13,198

100.0

20年超
合

計

f.賃料種別分散取得（予定）資産取得後における保有資産の賃料種別毎の年間賃料総額及び取得（予定）
資産取得後における保有資産全体の年間賃料総額に占める該当物件の年間賃料総額の比率は、以下のとおりです。なお、固定賃料は固定賃料契約、変動賃料等は変動賃料契約及び運営委
託契約を指します。
賃料種別

年間賃料総額（注１）（百万円）

年間賃料総額比率
（％）

固定賃料

8,951

67.8

変動賃料等

4,247

32.2

合

13,198100.0

計（注１）「年間賃料総額」には、取得（予定）資産取得後における保有資産の固定賃料収入等（建物本体の賃料のほか、共益費や看板・駐車場の使用料を含んだ金額を記載しています。なお、当期中における賃料の変更は考慮していません。）の月額に12を乗じた金額と変動賃料、運営委託収入の合計を記載しています。変動賃料若しくは運営委託収入については、平成25年
1月１日から平成25年12月31日までに実際に発生した金額を用いています。ただし、イビス スタイルズ 京都ステーションについては、ホテル部分における平成25年11月１日から平成25年12月31日までの２ヶ月間に実際に発生した運営委託収入の総額に６を乗じた額をもって算出しています。また、ベストウェスタンホテル札幌中島公園、メルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇は、それぞれ平成26年５月26日、平成26年５月16日、平成26年６月１日を価格時点として一般
財団法人日本不動産研究所が作成した不動産鑑定評価書における基づいて運営委託収入及び変動賃料を算出しています。な
お、ＨＭＪ５ホテルの変動賃料の詳細は、参照有価証券報告書「第一部 ファンド情報 第１ ファンドの状況 ５運用状
況 （２）投資資産 ②投資不動産物件 （ニ）ホテル事業の概要 ＜参考情報１＞ ＨＭＪの定期建物賃貸借契約及びホテル事業の概要」をご参照ください。
（注２）「取得（予定）価格」には、信託受益権売買契約又は不動産売買契約に記載された売買代金（消費税及び地方消費税相当
額並びに媒介手数料等の取得に要した費用を含みません。）を記載しています。なお、合併により受け入れた物件について－ 55 －

は受入価格を、取得予定資産であるメルキュールホテル札幌及びメルキュールホテル沖縄那覇については取得予定価格をそれぞれ記載しています。
（注３）「投資比率」には、全ての取得（予定）資産取得後における保有資産の取得（予定）価格の総額に対する各タイプの取得（予定）資産取得後における保有資産の取得(予定)価格の合計額の割合を記載しており、小数点以下第二位を四捨五入しています。
（注４）「東京」は東京都、「関東（東京を除く）」は、神奈川県、千葉県、埼玉県、茨城県、群馬県、栃木県及び山梨県、「関西」は、京都府、大阪府、滋賀県、兵庫県、奈良県及び和歌山県、「沖縄」は沖縄県をいいます。

③エンジニアリング・レポートの概要
本投資法人では、運用資産の取得にあたり、本投資法人との間に利害関係のない独立した外部業
者に建物調査を委託し、当該調査に係る報告書（以下「エンジニアリング・レポート」といいます。）を取得しています。また、地震リスク分析における予想最大損失率（ＰＭＬ）についても別途独立した外部業者により作成された地震ＰＭＬ評価報告書及び建物状況報告書による算出数値を採用しています。
以下の見積金額等は作成日付現在のものであり、本書の日付現在のものではありません。
エンジニアリング・レポートの内容及び地震ＰＭＬ評価報告書における算出数値は、その作成者の意見に過ぎず、内容の正確性は保証されていません。また、エンジニアリング・レポートでは修繕費用を算出するうえで、物価の変動及び消費税は考慮されていません。
取得（予定）資産取得後における保有資産に係るエンジニアリング・レポート等の概要は次のと
おりです。
地震リスク

修繕費

物

建物再調達

分析におけ

地震

エンジニアリング・

価格

る予想最大

保険

レポート作成日（百万円）

損失率(ＰＭ

の

（注２）

Ｌ)

有無

（千円）

件

名称

番
号

長期
（注１）

ＰＭ
建物調

Ｌ算

査機関

出

(注４)

機関
(注４)

（注３）（％）

１

神戸メリケンパークオリエンタルホテル

平成23年９月21日

65,82913,631

11.6

無

Ｐ

Ｐ

２

オリエンタルホテル東京ベイ

平成23年９月21日

54,193

12,316

14.2

無

Ｐ

Ｐ

３

なんばオリエンタルホテル

平成23年９月21日

33,804

4,608

13.4

無

Ｐ

Ｐ

４

ホテル日航アリビラ

平成23年９月21日

64,576

8,216

7.3

無

Ｐ

Ｐ

５

オリエンタルホテル広島

平成23年９月21日

52,750

4,404

10.7

無

Ｐ

Ｏ

６

イビス東京新宿平成26年７月22日

37,489

1,996

8.8

無

Ｋ

Ｓ

８

ザ・ビーチタワー沖縄

平成26年７月18日

24,125

5,252

2.7

無

Ｋ

Ｓ

９

箱根強羅温泉 季の湯 雪月花

平成23年９月21日

6,241

2,656

14.4

無

Ｐ

Ｐ

10

ドーミーイン熊本

平成23年１月24日

1,205

1,844

5.6

無

Ｋ

Ｓ

12

ドーミーイン水道橋

平成26年７月18日

16,599

788

5.4

無

Ｋ

Ｓ

13

ドーミーインEXPRESS浅草

平成26年７月18日

3,615

486

4.9

無

Ｋ

Ｓ

14

博多中洲ワシントンホテルプラザ

平成26年７月18日

19,470

1,445

8.2

無

Ｋ

Ｐ

15

奈良ワシントンホテルプラザ

平成26年７月18日

9,234

1,360

13.7

無

Ｋ

Ｐ

16

Ｒ＆Ｂホテル上野広小路

平成24年10月30日

5,443

679

3.6

無

Ｍ

Ｓ

17

Ｒ＆Ｂホテル東日本橋

平成26年７月18日

10,363

813

5.9

無

Ｋ

Ｓ

－ 56 －

地震リスク

修繕費
建物再調達

分析におけ

地震

エンジニアリング・

価格

る予想最大

保険

レポート作成日（百万円）

損失率(ＰＭ

の

（注２）

Ｌ)

有無

物

（千円）

件

名称

番
号

長期
（注１）

ＰＭ
建物調

Ｌ算

査機関

出

(注４)

機関
(注４)

（注３）（％）

18

コンフォートホテル東京東日本橋

平成23年１月24日

841

1,648

6.7

無

Ｋ

Ｓ

19

コンフォートホテル新山口

平成24年10月29日

3,125

600

4.2

無

Ｍ

Ｓ

21

ダイワロイネットホテル秋田

平成23年９月21日

2,475

1,462

6.4

無

Ｐ

Ｏ

22

スマイルホテル日本橋三越前

平成26年７月18日

7,898

783

7.5

無

Ｋ

Ｓ

23

ホテルサンルート新潟

平成22年８月16日

24,331

2,066

1.9

無

Ｋ

Ｓ

本館：0

本館：874

別館：0

別館：196

合算：3.8

無

Ｋ

Ｓ

24

東横イン博多口駅前本館・シングル館（注５）

平成26年７月18日

25

ホテルビスタ蒲田東京

平成21年１月20日

12,698

994

9.0

無

Ｋ

Ｓ

26

チサンイン蒲田平成20年12月26日

5,313

395

4.2

無

Ｔ

Ｓ

29

ホテル京阪ユニバーサル・シティ

平成24年７月12日

29,026

3,812

8.7

無

Ｐ

Ｐ

30

ホテルサンルート新橋

平成24年７月10日

5,403

1,091

6.8

無

Ｐ

Ｐ

31

ヒルトン東京ベイ（注６）

平成24年11月13日

71,218

13,773

3.2

無

Ｍ

Ｍ

32

イビス スタイルズ 京都ステーション

平成25年８月５日

10,608

1,197

10.5

無

Ｍ

Ｍ

33

ベストウェスタンホテル札幌中島公園

平成25年５月７日

9,319

3,311

1.0

無

Ｍ

Ｍ

34

メルキュールホテル札幌

平成25年５月16日

13,678

3,757

1.0

無

Ｍ

Ｍ

35

メルキュールホテル沖縄那覇

平成25年６月12日

9,323

2,303

0.5

無

Ｍ

Ｍ

610,202

98,761―

ポートフォリオ全体（注１）長期修繕費には、12年以内に必要と思われる修繕費用の年平均額を記載しています。
（注２）建物再調達価格とは、評価対象たる建物を調査時点において再建築することを想定した場合に必要と見込まれる適正な原価総額をいいます。なお、百万円未満を切り捨てています。
（注３）「ＰＭＬ」とは、想定された予定使用期間（50年＝一般的建物の耐用年数）中に想定される最大規模の地震（475年に一度起こる可能性のある大地震＝50年間に起こる可能性が10％の大地震）によりどの程度の被害を被るかを、損害の予想復旧費用の再調達価格に対する比率（％）で示したものをいいます。本投資法人は、ＰＭＬが15％以上である場合には、当該物件について地震保険の付保を検討することとされており、本書の日付現在、地震保険を付保する物件の予定はありません。
（注４）「建物調査機関」及び「ＰＭＬ算出機関」欄に記載されている「Ｐ」は株式会社プロパティ・リスク・ソリューション、「Ｏ」は株式
会社大林組、「Ｋ」は株式会社東京建築検査機構、「Ｓ」は損保ジャパン日本興亜リスクマネジメント株式会社、「Ｔ」は株式会社竹中工務店、「Ｍ」は東京海上日動リスクコンサルティング株式会社を表しています。
（注５）東横イン博多口駅前本館・シングル館の修繕は全てテナント負担であるため、修繕費の計上予定はありません。
（注６）ヒルトン東京ベイの修繕費及び建物再調達価格には、持分割合である10分の９を乗じた金額を記載しています。
（注７）譲渡済み資産の物件番号は欠番となります。

－ 57 －

７ 投資リスク
以下は、参照有価証券報告書「第一部 ファンド情報 第１ ファンドの状況 ３ 投資リスク」に記載されたリスクの全文を記載しています。なお、参照有価証券報告書提出日後、その内容について変更又は追加があった箇所を下線で示しています。
(1）リスク要因
以下には、本投資法人が発行する投資口（以下「本投資口」といいます。）又は本投資法人が発行する投資法人債（以下「本投資法人債」といいます。）への投資に関してリスク要因となる可能性があると考えられる主な事項を記載しています。但し、以下は本投資口又は本投資法人債への投資に関する全てのリスクを網羅したものではなく、記載されたリスク以外のリスクも存在します。また、本投資法人が本書の日付現在までに取得した又は取得を予定している不動産又は個別の信託の受益権の信託財産である不動産特有のリスクについては、参照有価証券報告書「第一部 ファンド情報 第１ ファンドの状況 ５ 運用状況 （２）投資資産 ②投資不動産物
件 （ロ）投資不動産物件の詳細な情報」、前記「２ 取得予定資産の概要」及び前記「６ 取得（予定）資産取得後のポートフォリオ （２）投資資産」を併せてご参照下さい。
本投資法人は、可能な限りこれらリスクの発生の回避及びリスクが発生した場合の対応に努める方針ですが、回避及び対応が結果的に十分であるとの保証はありません。
以下に記載するリスクが現実化した場合、本投資口又は本投資法人債の市場価格は下落すると考えられ、その結果、元本の欠損が生じる可能性があります。また、本投資法人の純資産額の低下その他財務状況の悪化により、分配率の低下が生じる可能性があります。
各投資家は、自らの責任において、本「７ 投資リスク」を含む本書の記載事項を慎重に検討した上で本投資口又は本投資法人債に関する投資判断を行う必要があります。
本「７ 投資リスク」には、将来に関する事項が含まれていますが、当該事項は、別段の記載のない限り、本書提出日現在において判断したものです。
本「７ 投資リスク」に記載されているリスク項目は、以下のとおりです。
① 投資証券の性格に関するリスク（イ）投資口の市場価格の変動に関するリスク（ロ）本投資法人の投資口の市場での取引に関するリスク（ハ）投資法人債の償還・利払いに関するリスク（ニ）投資法人債の価格の変動に関するリスク（ホ）収入及び支出の変動に関するリスク（ヘ）金銭の分配に関するリスク（ト）借入及び投資法人債による資金調達に関するリスク（チ）投資口の追加発行時の価値の希薄化に関するリスク（リ）余裕資金の運用に関するリスク（ヌ）本投資主の権利が必ずしも株主の権利と同一でないことによるリスク（ル）役員の職務遂行に関するリスク（ヲ）本投資法人の関係者による信用失墜に関するリスク（ワ）本投資法人の投資方針の変更に関するリスク（カ）本投資法人の倒産、登録抹消又は清算のリスク② 本投資法人の仕組み及び関係者への依存に関するリスク（イ）賃貸借契約に関するリスク（ロ）ホテルの運営委託契約に関するリスク（ハ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者並びにホテル運営支援会社への依存に関するリスク（ニ）本投資法人の関係者への依存、利益相反に関するリスク（ホ）ポートフォリオ全体において特定のホテル賃借人あるいはホテル運営受託者に依存することによるリスク（ヘ）本投資法人の仕組み及び関係者に関するリスク－ 58 －

③ 本投資法人の投資対象であるホテルに関するリスク（イ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が行うホテル営業に関するリスク（ロ）投資対象をホテルに特化していることによるリスク（ハ）物件単位での単一あるいは核となるホテル賃借人あるいはホテル運営受託者がいる物件に関するリスク（ニ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等の業態の偏りに関するリスク（ホ）季節要因により本投資法人の収益等が変動するリスク（へ）施設及び設備等の維持に関するリスク（ト）マーケットレポートへの依存に関するリスク（チ）フランチャイズやブランドライセンシング契約に関するリスク（リ）周辺施設への依存に関するリスク④ 不動産としてのホテルに関するリスク（イ）不動産を取得又は処分できないリスク（ロ）不動産の欠陥・瑕疵に関するリスク（ハ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク（ニ）不動産に係る所有者責任、修繕・維持費用等に関するリスク（ホ）不動産の地域的な偏在に関するリスク（ヘ）不動産に係る行政法規・条例等に関するリスク（ト）売主の倒産等の影響を受けるリスク（チ）転貸等に関するリスク（リ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等による不動産の利用・管理状況に関するリスク（ヌ）ホテルとしての建物使用態様に関するリスク（ル）共有物件に関するリスク（ヲ）区分所有建物に関するリスク（ワ）借地物件に関するリスク（カ）借家物件に関するリスク（ヨ）開発物件に関するリスク（タ）有害物質に関するリスク（レ）不動産の売却における制限に関するリスク（ソ）不動産の売却に伴う責任に関するリスク（ツ）敷金・保証金等に関するリスク（ネ）フォワード・コミットメント等に係るリスク（ナ）専門家による報告書（不動産鑑定評価書等）に関するリスク（ラ）運用資産の取得方法に関するリスク⑤ 信託の受益権特有のリスク（イ）不動産を信託の受益権の形態で保有する場合の固有のリスク⑥ 会計、税制に関するリスク（イ）減損会計の適用に関するリスク（ロ）導管性の維持に関する一般的なリスク（ハ）過大な税負担の発生により支払配当要件が満たされないリスク（ニ）利益が計上されているにもかかわらず資金不足により配当が十分にできないリスク（ホ）税務調査等による更正処分のため、追加的な税金が発生するリスク及び支払配当要件が事後的に満たされなくなるリスク（ヘ）不動産の取得に伴う軽減税制が適用されないリスク（ト）同族会社要件について本投資法人のコントロールが及ばないリスク（チ）借入に係る導管性要件に関するリスク（リ）投資口を保有する投資主数について本投資法人のコントロールが及ばないリスク（ヌ）一般的な税制の変更に関するリスク－ 59 －

（ル）適格合併が否認されるリスク（ヲ）本合併により生じた負ののれん発生益の調整のため支払配当要件を満たせないリスク⑦ その他のリスク（イ）匿名組合出資持分への投資に関するリスク（ロ）優待制度に関するリスク（ハ）合併に関するリスク（ニ）負ののれんによって生じる剰余金の活用方針に関するリスク（ホ）取得予定資産の取得ができないリスク① 投資証券の性格に関するリスク（イ）投資口の市場価格の変動に関するリスク
本投資口は、投資主からの請求による投資口の払戻しを行わないクローズド・エンド型であるため、投資主が本投資口を換金する手段は、原則として第三者に対する売却に限定されます。
本投資口の市場価格は、本投資法人が上場する金融商品取引所における投資家の需給により影響を受けるほか、金利情勢、経済情勢、不動産市況その他市場を取り巻く様々な要因の影響を受けて変動するため、本投資口を投資主が希望する時期及び条件で取引できるとの保証はなく、また本投資口を取得した価格以上の価格で売却できない場合や本投資口の譲渡自体が事実上不可能となる場合があり、その結果、投資主が損失を被る可能性があります。
（ロ）本投資法人の投資口の市場での取引に関するリスク
本投資法人の投資口は金融商品取引所に上場されていますが、当該金融商品取引所の定めた規程、規則等に定める一定の上場廃止基準に抵触する場合には、本投資法人の投資口の上場が廃止される可能性があります。上場が廃止された場合には、投資口は金融商品取引業者
による特定口座における保護預かりの対象にならず、投資主は投資証券を自ら保管する必要が生じる他、保有する本投資口を相対で譲渡する他に換金の手段がないため、本投資法人の純資産額に比して相当に廉価で譲渡せざるを得ない場合や本投資口の譲渡自体が事実上不可能となる場合があり、損失を被る可能性があります。
（ハ）投資法人債の償還・利払いに関するリスク
本投資法人の信用状況の悪化その他の理由により本投資法人債について元本や利払いが滞ること、あるいは支払不能が生じるリスクがあります。
（ニ）投資法人債の価格の変動に関するリスク
本投資法人債は金融商品取引所に上場されておらず、相対で譲渡する他に換金の手段がな
いため、本投資法人の信用力や本投資法人債の諸条件に比して相当に廉価で譲渡せざるを得ない場合や本投資法人債の譲渡自体が事実上不可能となる場合があり、損失を被る可能性があります。本投資法人債の市場価格は、投資家の需給により影響を受けるほか、金利情勢、経済情勢、不動産市況その他市場を取り巻く様々な要因の影響を受けて変動するため、本投資法人債を投資家が希望する時期及び条件で取引できるとの保証はなく、その結果、投資家が損失を被る可能性があります。
（ホ）収入及び支出の変動に関するリスク
本投資法人の収入は、本投資法人が取得する不動産及び不動産を裏付けとする資産の当該裏付け不動産（以下、本「（１）リスク要因」の項において「不動産」と総称します。）の賃料収入及び運営委託による不動産運用収入に主として依存しています。賃料収入のうち、固定賃料の契約の場合は、主として賃借人の退去に伴う不動産の稼働率の低下（建物の建替え及び大規模修繕等を要因とする場合も含みます。）、変動賃料が採用されている場合は、賃借人の売上減等により、賃料が大きく減少する可能性、運営委託が採用されている場合は、運営委託による不動産運用収入が大きく減少する可能性があるほか、固定賃料の場合においても、賃借人との協議や賃借人からの請求等により賃料が減額されること、契約どおりの増－ 60 －

額改定を行えない可能性もあります（これら不動産に係る賃料収入に関するリスクについては、後記「② 本投資法人の仕組み及び関係者への依存に関するリスク (イ) 賃貸借契約に関するリスク」を、運営委託に関するリスクは後記「② 本投資法人の仕組み及び関係者への依存に関するリスク （ロ）ホテルの運営委託契約に関するリスク」をご参照下さい。）。
また、当該不動産に関して締結される賃貸借契約に基づく賃料が、一般的な賃料水準に比して適正な水準にあるとは限りません。
一方、収入の減少だけでなく、退去する賃借人への預り敷金及び保証金の返還、大規模修
繕等に要する費用支出、多額の資本的支出、不動産の取得等に要する費用、その他不動産に関する支出が状況により増大し、キャッシュ・フローを減ずる要因となる可能性があります。
このように、不動産からの収入が減少する可能性があるとともに、不動産に関する支出は増大する可能性があり、個別の資産及び運用資産全体の過去の収支の状況が必ずしも将来の収支の状況と一致し又は同様の傾向を示すとは限りません。何らかの理由によりこれらの収支に変更が生じた場合、投資主への分配金額が減少すること、あるいは本投資口の市場価格が下落することがあります。
（ヘ）金銭の分配に関するリスク
本投資法人は、その分配方針に従って、投資主に対して金銭の分配を行う予定ですが、分配の有無及びその金額は、いかなる場合においても保証されるものではありません。上記（ホ）の収入及び支出の変動に関するリスクに加えて、不動産の売却に伴う損益や建替えや改装等に伴う除却損等により、期間損益が大きく変動し、投資主への分配金が増減することがあります。
（ト）借入及び投資法人債による資金調達に関するリスク
本投資法人は、新投資口の発行に加え、機関投資家からの金銭の借入及び本投資法人債の発行による資金調達を行うことを予定しています。その限度額は、規約上金銭の借入及び投資法人債については１兆円（うち短期投資法人債発行の限度額は、2,500億円)とします。但し、合計して１兆円を超えないものとします。
金銭の借入及び本投資法人債の発行の可能性及び条件は、本投資法人の経済的信用力、金利情勢その他の要因による影響を受けるため、今後本投資法人の希望する時期及び条件で金銭の借入及び本投資法人債の発行を行うことができる保証はなく、その結果、予定した資産を取得できなかったり、予定しない資産の売却を余儀なくされたり、資金繰りがつかなくなる可能性があります。
また、本投資法人が新たな金銭の借入、既存債務の借換又は投資法人債の発行を希望する
場合にも、これらが可能であるとの保証はありません。またこれらが可能な場合にも、当該金銭の借入、借換又は本投資法人債の発行の条件として、投資主への金銭の分配を制約する等の財務制限条項が設けられたり、運用資産に担保を設定することとなったり、規約の変更が制限される等の可能性があり、このような制約が本投資法人の運営に支障をもたらし、又は投資主に対する金銭の分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。なお、本書の日付現在、本投資法人が行っている金銭の借入に際しては、一定の財務制限条項が設定されています。
さらに、借入及び投資法人債の金利は、借入時及び本投資法人債発行時の市場動向に左右され、変動金利の場合には、その後の市場動向にも左右されます。借入及び本投資法人債の金利が上昇し、又はこれらの元本額が増加した場合には、本投資法人の利払額は増加します。
このような利払額の増加により、投資主に対する金銭の分配額等に悪影響を及ぼす可能性があります。
借入又は投資法人債の発行において運用不動産に担保を設定した場合（本書の日付現在、
本投資法人は借入に際して運用不動産に一定の担保を設定しています。また、当初は無担保の借入又は投資法人債であっても、一定の条件のもとに担保設定を要求される場合もあります。）、本投資法人が担保の設定された運用不動産の売却を希望したとしても、担保の解除
手続きその他の事情により、希望どおりの時期に売却できない又は希望する価格で売却できない可能性があります。また、収益性の悪化等により担保不動産の評価額が借入先によって引き下げられた場合あるいは他の借入を行う場合等、一定の条件のもとに運用不動産に対し－ 61 －

て追加して担保を設定することを要求される可能性もあります。特に、担保不動産からのキャッシュ・フローが減少したり、その評価額が引き下げられたりした場合には、借入先より借入金の早期返済を強制され、本投資法人の希望しない条件で借換え資金を調達せざるを得なくなったり、借入先より担保不動産の売却による返済を強制され、本投資法人の希望しない時期及び条件で運用不動産を処分せざるを得なくなる状況も想定され、その結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
契約上金利が固定されておらず何らかの指標に連動するとされている場合等には、契約期間中に金利が上昇する可能性がありますが、金利が上昇しても本投資法人の受取る収入等が連動して上昇するわけではありませんので、分配可能金額が減少する可能性があります。
金利の上昇により支払利息が増加するリスクを軽減するために、金利スワップや金利キャップを購入する場合がありますが、こうした取引を行った場合、スワップ、あるいは、キャップの取引相手方が万が一破綻した際には、当該取引が中途解約され、金利リスク軽減のメリットを受けられない可能性があります。また、取引相手方に現金担保を差入れる場合、相手方の破綻により差入れた現金担保が回収できない可能性があります。
借換えや運用不動産の売却等によって借入金の期限前返済を行う場合には、違約金等がその時点の金利情勢によって決定されることがあり、予測しがたい経済状況の変動により投資主に損害を与える可能性があります。
さらに、本投資法人のキャッシュ・フロー、金利情勢その他の理由により、運用不動産を処分しなければ借入の返済及び投資法人債の償還ができなくなる可能性があります。この場
合、本投資法人の希望しない時期及び条件で運用不動産を処分せざるを得ない状況も想定され、その結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
本投資法人は、ＬＴＶ(注）については、原則として65％を上限の目処として運用します。
ＬＴＶが高まった場合、一般的に、分配可能金額が金利変動の影響を受け易くなり、また、
金利が上昇した場合についての上記記載のリスクが高まります。
本投資法人が借入又は投資法人債について債務不履行になった場合、それらの債権者により本投資法人の資産に対して仮差押え等の保全処分や差押え等の強制執行が行われることがあるとともに、本投資法人に対して破産手続等の倒産手続の申立が行われる可能性があります。
(注）ＬＴＶ（総資産有利子負債比率）＝期末有利子負債額（期末借入金額＋投資法人債残高）／期末総資産額（チ）投資口の追加発行時の価値の希薄化に関するリスク
本投資法人は、新規投資口を随時追加発行する予定ですが、かかる追加発行により既存の投資主の保有する投資口の持分割合が減少します。また、本投資法人の計算期間中に追加発行された投資口に対して、当該計算期間の期初から存する投資口と同額の金銭の分配が行われる場合には、既存の投資主は、追加発行がなかった場合に比して、悪影響を受ける可能性があります。
さらに、追加発行の結果、本投資法人の投資口１口当たりの純資産価格や市場における需給バランスが影響を受ける可能性があります。
（リ）余裕資金の運用に関するリスク
本投資法人は、余裕資金を投資資金として運用する場合があります。このような場合には、想定した運用利益を上げることができず、又は、元本欠損が生じる可能性があります。その
結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ヌ）本投資主の権利が必ずしも株主の権利と同一でないことによるリスク
本投資法人の投資主は、投資主総会を通じて、本投資法人の意思決定に参画できる他、本投資法人に対して一定の権利を行使することができますが、かかる権利は株式会社における株主の権利とは必ずしも同一ではありません。たとえば、金銭の分配に係る計算書を含む本投資法人の計算書類等は、役員会の承認のみで確定し（投信法第131条第２項）、投資主総会の承認を得る必要はないことから、投資主総会は、必ずしも、決算期毎に招集されるわけではありません。また、投資主が投資主総会に出席せず、かつ、議決権を行使しないときは、
当該投資主はその投資主総会に提出された議案について賛成するものとみなされます（投信－ 62 －

法第93条第１項、規約第14条）。さらに、本投資法人は、資産の運用に係る業務その他の業
務を資産運用会社その他の第三者に委託しています。これらの要因により、投資主による資産の運用に係る業務その他の業務に対する統制が効果的に行えない可能性があります。
（ル）役員の職務遂行に関するリスク
投信法上、投資法人を代表しその業務執行を行う執行役員及び執行役員の業務の監督等を行う監督役員は、投資法人からの受任者として善良な管理者としての注意義務（以下「善管注意義務」といいます。）を負い、また、法令、規約及び投資主総会の決議を遵守し投資法人のため忠実に職務を遂行する義務（以下「忠実義務」といいます。）を負っています（投信法第97条、第109条、第111条、会社法第330条、第355条、民法644条。）。しかし、本投資法人の執行役員又は監督役員が、職務遂行上、善管注意義務又は忠実義務に反する行為を行い、結果として投資主が損害を受ける可能性があります（なお、執行役員及び監督役員の業務の詳細については、参照有価証券報告書「第一部 ファンド情報 第１ ファンドの状況 １ 投資法人の概要 （４）投資法人の機構 ① 投資法人の統治に関する事項 （イ）
投資法人の機関の内容 ｂ．執行役員、監督役員及び役員会」をご参照下さい。）。
（ヲ）本投資法人の関係者による信用失墜に関するリスク
平成25年６月12日に上場投資法人の発行する投資口等へのインサイダー取引規制の導入等を定めた金融商品取引法等の一部を改正する法律が成立し、平成26年４月１日に同法が施行されたため、本投資法人の発行する投資口等の取引は、金融商品取引法が定めるインサイ
ダー取引規制の対象となりました。本投資法人の関係者が禁止されるインサイダー取引を行った場合には、本投資口に対する投資家一般の信頼を害し、ひいては本投資口の市場価格の下落や流動性の低下等の悪影響を及ぼす可能性があります。
また、本投資法人の関係者は個人情報の保護に関する法律(平成15年法律第57号、その後の改正を含みます。以下「個人情報保護法」といいます。)の適用を受けます。そのため、法令等に基づき個人情報保護法順守体制を整える必要がありますが、これらの関係者において個人情報の漏洩・紛失があった場合、問題の解決に一定の費用を要する可能性があるとともに、本投資法人あるいは金融商品市場の風評が害されることにより、投資口価格の低迷などを招いて投資家が損失を被る可能性があります。
（ワ）本投資法人の投資方針の変更に関するリスク
本投資法人の規約に記載されている資産運用の対象及び方針等の基本的な事項の変更には、
投資主総会の承認が必要ですが、本投資法人の役員会及び本資産運用会社の取締役会が定めたより詳細な投資方針等については、投資主総会の承認を経ることなく、変更することが可能です。そのため、本投資法人の投資主の意思が反映されないまま、これらが変更される可能性があります。
（カ）本投資法人の倒産、登録抹消又は清算のリスク
本投資法人は、破産法（平成16年法律第75号、その後の改正を含みます。以下「破産法」といいます。）、民事再生法（平成11年法律第225号、その後の改正を含みます。以下「民事再生法」といいます。）及び投信法上の特別清算手続（投信法第164条）に服します。
本投資法人は、投信法に基づいて投資法人としての登録を受けていますが、一定の事由が発生した場合に投信法に従ってその登録が取り消される可能性があります（投信法第216条）。その場合には、本投資口の上場が廃止され、本投資法人は解散し、清算手続に入ります。
なお、本投資法人は投資主総会の決議により解散することがあります。
本投資法人が清算される場合、投資主は、全ての債権者への弁済（投資法人債の償還を含みます。）後の残余財産の分配からしか投資金額を回収することができません。このため、投資主は、投資金額の全部又は一部について回収を得ることができない可能性があります。

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② 本投資法人の仕組み及び関係者への依存に関するリスク（イ）賃貸借契約に関するリスク
ａ．賃貸借契約の解約リスク、更新又は再契約がなされないリスク
わが国の賃貸借契約では、期間の定めがあっても、賃借人が契約上解約権を留保している例が多く見られ、このような場合には契約期間中であっても賃貸借契約が終了することがあります。また、通常の賃貸借契約の期間満了時に契約の更新がなされず、又は定期建物賃貸借契約の期間満了時に再契約がなされない場合もあります。そのため、稼働率が低
下し、不動産に係る賃料収入が減少することがあります。なお、解約禁止条項、解約ペナ
ルティ条項等を置いて期間中の解約権を制限している場合でも、裁判所によって解約ペナ
ルティが減額されること、あるいはかかる条項の効力が否定される可能性があります。以上のような事由により、賃料収入が減少した場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主に損害を与える可能性があります。
また、賃貸借契約が解約により終了し、賃借人が不動産の原状回復義務を履行しなかった場合、本投資法人が原状回復費用を負担することになる可能性があります。このような場合には、本投資法人の資産が減少し、投資主に損害を与える可能性があります。
ｂ．賃料不払に関するリスク
賃借人の財務状況が悪化した場合又は破産手続、民事再生手続、会社更生手続その他の倒産手続の対象となった場合、賃貸借契約に基づく賃料支払いが滞る可能性があり、この延滞賃料等の債務の合計額が敷金及び保証金で担保される範囲を超える状況では投資主に損害を与える可能性があります。賃料の不払いを理由として賃貸人から賃貸借契約を解除することもありえますが、かかる場合のリスクについては後記「③ 本投資法人の投資対象であるホテルに関するリスク （ロ）投資対象をホテルに特化していることによるリスク」をご参照下さい。
ｃ．変動賃料に関するリスク
ホテルの売上げ又はＧＯＰに応じた変動賃料の支払いを受ける場合には、ホテルの売上
げ又はＧＯＰの減少が賃料総額の減少につながり、その結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
ホテル賃借人は株主等に対する忠実義務を負っているため、ホテルの売上げ並びにＧＯＰを極大化させるインセンティブを有しています。さらに、ホテル運営支援会社は一般的にホテル収益に連動して報酬を受け取ることとなっていることから、ホテルの売上げ並びにＧＯＰの増加を目指してホテル運営の支援を行うことになります。それにもかかわらず、売上を過小に計上し、又は営業費用を過大に見積もる等によりＧＯＰをより低位に計上し、変動賃料の金額を恣意的に引き下げようとする可能性は否定できません。
また、変動賃料の支払いを伴う賃貸借契約において、変動賃料計算の基礎となる売上高
又はＧＯＰ等の数値について、賃貸人がその正確性について十分な検証を行えない場合があり得ます。その結果、本来支払われるべき金額全額の変動賃料の支払いがなされず、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
また、資産運用会社は、変動賃料を導入しているホテル賃借人からホテルの売上げ等の業績について、定期的に報告を受け、かかる報告に基づき、月次又は中間決算、期末決算時等に公表することがあります。これらの公表数値は、ホテル賃借人から提示された数字であり、本投資法人や本資産運用会社はこの数字の正確性を担保することができません。
ｄ．賃料改定に係るリスク
本投資法人の主たる投資対象であるホテルに関するホテル賃借人との賃貸借契約の期間
は、比較的長期間であることが一般的ですが、このような契約においては、多くの場合、賃料等の賃貸借契約の内容について、定期的に見直しを行うこととされています。
従って、本書の日付現在の賃料が今後も維持される保証はありません。賃料改定により賃料が減額された場合、投資主に損害を与える可能性があります。
また、定期的に賃料等を増額する旨の規定が賃貸借契約にある場合でも、ホテル賃借人との交渉いかんによっては、必ずしも、規定どおりに賃料を増額できるとは限りません。
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賃料の増額についてホテル賃借人との間で協議が調わず、ホテル賃借人が相当と認める額の賃料しか支払わなかった場合は、本投資法人は増額を正当とする裁判が確定するまで、不足額につき支払いを受けられないことになります。また、本投資法人がホテル賃借人が相当と認める額の賃料の受領を拒絶し、ホテル賃借人が当該賃料額を供託した場合には、
本投資法人は増額を正当とする裁判が確定するまで、賃料全額について支払いを受けられないことになります。このような場合、賃料収入が減少し、投資主に損害を与える可能性があります。
ｅ．賃借人による賃料減額請求権行使のリスク
建物の賃借人は、定期建物賃貸借契約において借地借家法(平成３年法律第90号。その後の改正を含みます。以下「借地借家法」といいます。）第32条に基づく賃料減額請求権を排除する特約を設けた場合を除いて、同条に基づく賃料減額請求をすることができます。
請求が認められた場合、当該不動産から得られる賃料収入が減少し、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主に損害を与える可能性があります。
ｆ．ＦＦ＆Ｅの更新投資に関するリスク
後記「③本投資法人の投資対象であるホテルに関するリスク (ヘ）施設及び設備等の維持に関するリスク」記載のとおり、ホテルは競争力維持のためには特に、いわゆるＦＦ＆Ｅ（注）の定期的な更新投資が必要となります。ＦＦ＆Ｅはその資産アイテム毎に、賃貸人とホテル賃借人の間の資産区分及び初期投資、修繕、更新等の負担区分が賃貸借契約において規定されることが一般的です。かかる取り決めにより、本投資法人がその多くを所有し、その負担能力を超えて初期投資、修繕、更新等を行うこととなった場合、本投資法
人の業績に悪影響を及ぼす可能性があります。また、かかるＦＦ＆Ｅの初期投資、修繕、更新等がホテルの売上げ若しくは利益増につながらず、期待どおりの効果が得られない場
合、ホテル賃借人の財務状態の悪化等を招くことを通じて、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
(注）ＦＦ＆Ｅは、Furniture、Fixture ＆ Equipmentの略であり、家具、什器、備品、装飾品並びに厨房機器等、ホテル運営に必要な資産をいいます。原則的にＦＦ＆Ｅは償却資産です。

（ロ）ホテルの運営委託契約に関するリスク
本投資法人は、その保有するホテルをホテル運営受託者に運営委託することにより運用することがあります。ホテル運営委託契約に関しては、以下のとおりのリスクがあります。
ａ．運営委託契約の解約リスク、更新又は再契約がなされないリスク
本投資法人は、投資対象であるホテルをホテル運営受託者に運営委託する場合があります。ホテルの運営委託契約の場合、運営委託契約の解除又は終了により、ホテル運営を行うホテル運営受託者が不在となると、ホテルの運営ができなくなり、本投資法人に重大な悪影響が及びます。また、運営委託契約において期間中の解約権を留保している場合等には、契約期間中であっても運営委託契約を終了することが可能であるため、ホテル運営受
託者から運営委託契約が解除される場合があり得ます。また、運営委託契約の期間満了時に契約の更新がなされない場合もあります。このような理由により、運営委託契約が終了する場合、本投資法人は新たなホテル運営受託者と運営委託契約を締結することにより、ホテル運営が継続して行われるようにしなければなりませんが、優れたホテル運営能力を有する新たなホテル運営受託者と運営委託契約を締結できる保証はなく、もしこれができない場合、ホテル運営に重大な支障を来し、本投資法人に重大な悪影響が及ぶ可能性があります。
ｂ．運営委託に関わる支払いのリスク
運営委託契約において、本投資法人は、ホテル運営受託者のホテル事業（運営）から生
じるホテル収益の成果を、運営委託による不動産運用収入としてホテル運営受託者から受け取ることになります。そのような中、ホテル運営受託者の業績が悪化あるいはその他の要因によりホテル運営受託者の信用状況が悪化した場合又は破産手続、再生手続若しくは－ 65 －

更生手続その他の倒産手続の対象になった場合、不動産運用収入が本投資法人に支払われない可能性があり、これにより投資主に損害を与える可能性があります。このようなことから、運営委託契約において、本投資法人の収益はホテル運営受託者の支払い能力に依存することになります。
このため、運営委託契約において、ホテル運営受託者が本投資法人に対して営業保証金を差し入れる場合があります。営業保証金が差し入れられている場合は、営業保証金の限度で不動産運用収入は営業保証金により担保されますが、営業保証金が十分でない場合、あるいは営業保証金を受けられない場合又は営業保証金の全部若しくは一部が運用資産の取得資金の一部若しくは借入金等の債務の弁済に充当され、事実上担保として機能しない場合もあり、これにより投資主に損害を与える可能性があります。
ｃ．運営委託による不動産運用収入に関するリスク
運営委託による不動産運用を行う場合、ホテル収益が本投資法人の不動産運用収入に反映されるため、ホテル収益の上昇局面において、その収益向上の成果を直接、本投資法人に取込むことが可能になる一方、ホテル収益の下降局面において、本投資法人の収益が大幅に減少する可能性があります。特に、賃貸借方式では、ホテル賃借人の支払能力に基づく固定賃料の支払いによる一定の本投資法人の収益の下支えがあるのに対して、運営委託
方式では、固定賃料による本投資法人の収益の下支えがなく、不動産運用収入がマイナスになる可能性があります。このようなことから、運営委託方式の導入は本投資法人の最終損益にも重要な影響を及ぼす可能性もあります。
また、資産運用会社は、運営受託者からホテルの売上げ等の業績について、定期的に報告を受け、かかる報告に基づき、月次又は中間決算、期末決算時等に公表することがあります。これらの公表数値は、運営受託者から提示された数字であり、本投資法人や本資産運用会社はこの数字の正確性を担保することができません。
ｄ．法令、金融庁の解釈等で運営委託方式の適用ができなくなるリスク
運営委託方式の導入にあたり、投信法、税務上の導管性等の関係法令等の適否に関して
は、関係各省庁等との間で確認を得ていますが、将来において関係法令やその解釈・運用等が変更になった場合は、運営委託方式の適用又は運用ができなくなる可能性があります。
ｅ．運営委託料改定に係るリスク
ホテル運営受託者との運営委託契約の期間が比較的長期間である場合には、運営委託料について、定期的に見直しを行う場合があります。従って、当初の運営委託料が、それ以後維持される保証はありません。運営委託料改定により運営委託料が増額された場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼし、投資主に損害を与える可能性があります。また、運営委託契約の期間満了に伴い再契約を行う場合、従来の運営委託料水準で再契約できる保証はなく、増額された運営委託料で再契約しなければならない場合もあり得ます。
ｆ．ＦＦ＆Ｅの更新投資に関するリスク
後記「③本投資法人の投資対象であるホテルに関するリスク (ヘ）施設及び設備等の維持に関するリスク」記載のとおり、ホテルは競争力維持のためには特に、いわゆるＦＦ＆Ｅの定期的な更新投資が必要となります。ＦＦ＆Ｅはその資産アイテム毎に、本投資法人とホテル運営受託者との間の資産区分及び初期投資、修繕、更新等の負担区分が運営委託契約において規定されることが想定されます。かかる取り決めにより、本投資法人がその多くを所有し、その負担能力を超えて初期投資、修繕、更新等を行うこととなった場合、本投資法人の業績に悪影響を及ぼす可能性があります。また、かかるＦＦ＆Ｅの初期投資、修繕、更新等がホテルの売上げ若しくは利益増につながらず、期待どおりの効果が得られない場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ハ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者並びにホテル運営支援会社への依存に関するリスク
不動産運用収入は、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者のホテル運営、さらにホテル－ 66 －

賃借人あるいはホテル運営受託者によるホテル運営がホテル運営支援会社のノウハウ等に依拠している場合には、ホテル運営支援会社によるホテル運営支援に依存する場合があります。
従って、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者がその業務の遂行能力に欠ける場合、又は、業務の適切な遂行を怠る場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。さらに、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が旅館業の許可等の必要な許認可を取り消され、あるいは営業停止処分を受けた場合には、本投資法人の日常の業務遂行に影響を及ぼすことになり、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。また、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が破産手続、民事再生手続、会社更生手続、特別清算その他の倒産手続き等により業務執行能力を喪失する場合においては、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者から本投資法人に支払われるべき賃料あるいは運営委託による不動産運用収入の支払いが困難になり、また、本投資法人の日常の業務遂行に影響を及ぼすことになり、投資主への金銭の分配に影響を与える可能性があります。
ホテル賃借人は、ホテル運営支援会社とホテル運営支援委託契約を締結し、これに基づきホテル運営支援会社が、ホテル賃借人によるホテル運営業務を支援することを目的として、ホテル運営支援業務を行うことがあります。ホテル経営を成功させるには非常に高度なノウ
ハウが必要とされ、従って、この様な場合にホテル賃借人が行うホテル事業の成否は、ホテル運営支援会社及びホテル運営支援会社の派遣する人材（ホテル総支配人等）の能力、経験、ノウハウに強く依拠することになります。しかし、ホテル運営支援会社においてかかる業務遂行に必要な人的・財政的基礎が維持される保証はありません。ホテル運営支援会社について業務の懈怠その他義務違反があった場合には、ホテル賃借人が運営するホテルの収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。また、ホテル運営支援会社との運営委託契約が終了ある
いは解除された場合、代替する能力を持つホテル運営支援会社が見つからない可能性、あるいは高額の費用負担が必要となる可能性があり、結果としてホテル収益等あるいは本投資法
人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ニ）本投資法人の関係者への依存、利益相反に関するリスク
本投資法人は、投信法に基づき、資産の運用を本資産運用会社に、資産の保管を資産保管会社に、一般事務を一般事務受託者に、それぞれ委託しています。本投資法人の円滑な業務遂行の実現のためにはこれらの者の能力、経験及びノウハウに依存するところが大きいと考えられますが、これらの者が業務遂行に必要な人的・財政的基盤等を必ずしも維持できる保証はありません。
また、一定の場合には、本投資法人と本資産運用会社、資産保管会社及び一般事務受託者との委託契約が解約されることがあります。投信法上、資産の運用、資産の保管及び一般事
務に関しては第三者に委託することが制度上要求されているため、委託契約が解約された場
合には、本投資法人が新たな受託者に委託する必要があります。しかし、新たな受託者を選任できる保証はなく、速やかに選任できない場合には運用が実質的に機能しない可能性があり、本投資法人の存続及び収益等に悪影響を及ぼし、投資主に損害を与える可能性があります。
また、本投資法人の運営は、本資産運用会社の人材に大きく依存しており、これらの人材が失われた場合、本投資法人の運営に悪影響を及ぼす可能性があります。
このほかに、本資産運用会社又は本投資法人若しくは運用資産である不動産信託受益権に関する信託受託者から委託を受ける業者として、ＰＭ会社、建物の管理会社等があります。
本投資法人の収益性の向上のためにはこれらの者の能力、経験及びノウハウに依存するところも大きいと考えられますが、これらの者が業務遂行に必要な人的・財政的基盤等を必ずしも維持できる保証はありません。
ホテルにおいては、不動産の保守管理、転借人の管理等の業務を不動産のホテル賃借人（例えばシングルテナント及び核テナント）あるいはホテル運営受託者並びにホテル運営支
援会社に大きく依存することがあり、このような場合に、ホテル賃借人あるいはホテル運営
受託者並びにホテル運営支援会社が何らかの理由により適切な管理を行えなくなった又は行
わなくなった場合、本投資法人の収益や運用資産である不動産の資産価値等に悪影響を及ぼす可能性があります。さらに、資産運用会社は他の投資法人等の資産運用会社となる可能性があり、その場合、上記の善管注意義務や忠実義務等の存在にもかかわらず、本投資法人に－ 67 －

不利益となる意思決定をする可能性があります。
また、本投資法人の資産運用会社の株主若しくは資産運用会社の役職員の出向元及び出向
先企業等、本投資法人に現在関与し又は将来関与する可能性がある法人その他投信法に定める利害関係人等に該当する法人及びその関連会社等（以下「資産運用会社関係者」といいます。）は、資産運用会社を介して本投資法人が行う取引について、それぞれの立場において自己又は第三者の利益を図ることが可能な立場にあります。加えて、資産運用会社関係者は、
自ら不動産投資、運用業務を行い又は将来行うことがあるほか、資産運用業務を行う他の会社に出資を現在行い又は将来行う可能性があります。そのため、本投資法人と資産運用会社
関係者が特定の資産の取得に関して競合する場合、本投資法人が当該資産を取得できない場
合があります。その場合には、本投資法人の利益を害することとなる可能性があります。
（ホ）ポートフォリオ全体において特定のホテル賃借人あるいはホテル運営受託者に依存することによるリスク本投資法人はその保有するホテルの用に供される不動産を１棟全体として１つのホテル賃
借人に賃貸すること、あるいは１つのホテル運営受託者に運営を委託することで運用を行うことが多く、そのポートフォリオ全体に占める個々のホテル賃借人あるいはホテル運営受託者の割合が相対的に大きくなります（すなわち、ポートフォリオ全体におけるホテル賃借人
あるいはホテル運営受託者数が相対的に少ないといえます）。このように、本投資法人の収入は、特定のホテル賃借人あるいはホテル運営受託者に依存する傾向があり、これらのホテル賃借人あるいはホテル運営受託者の営業状況、財務状況が悪化した場合には、ホテル賃借人としての賃料負担力の悪化やホテル収益の低下を招き、結果として賃料支払が遅延すること、変動賃料が大きく減少すること、運営委託による不動産運用収入が大きく減少あるいは赤字になること、当該ホテル賃借人からの請求等による賃料の減額が発生することがあります。さらには物件から当該ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者が退去することとなった
場合には、本投資法人の収益等に大きな悪影響を及ぼす可能性があります。
（ヘ）本投資法人の仕組み及び関係者に関するリスク
本書の日付現在、本資産運用会社の株主（スポンサー）はＲｏｃｋｒｉｓｅ Ｓｄｎ Ｂｈｄ（ＲＥＣＡＰグループの100％出資子会社、以下「ロックライズ社」といいます。）、株
式会社共立メンテナンス及びオリックス株式会社（以下併せて「スポンサー企業」といいます。）です。本資産運用会社の発行済株式につき、それぞれ87.6％、10.3％、2.1％を保有
しています。さらに、ＲＥＣＡＰグループは平成23年12月に、ＨＭＪの発行済株式の100％を取得しています。
現在及び将来において、本投資法人及び本資産運用会社につき、更なる再編や資本構成の再構築がなされないとの保証はなく、かかる再編や資本構成の再構築に係る決定がなされた場合には、法令及び上場規則に従い引続き適時開示に努めることとなりますので、本投資法
人やスポンサー企業の再編の決定が本書提出から間もない時点で公表される場合がないとの保証はありません。また、スポンサー企業の利益は必ずしも本投資法人又は本投資法人の他の投資主の利益と一致するとは限らず、利益相反の問題が生じる可能性があります。スポンサー企業は、本投資法人がスポンサー企業、その子会社若しくは関連会社から資産を取得する場合、物件の賃貸又はその他の業務を行う場合に、本投資法人に対して影響力を行使する可能性があり、また、本投資法人は、スポンサー企業、その子会社又は関連会社と資産の取得等に関し直接競合する場合もあります。加えて、本投資法人やスポンサー企業の更なる再編がなされた後においても、本投資法人が期待したシナジー効果が得られるとの保証はなく、想定外の費用や負担が生じる可能性もあります。かかる場合、本投資法人の業務、財政状態
又は経営成績に重大な悪影響を及ぼす可能性があり、本投資法人の投資口価格や分配金が減少する可能性があります。
③ 本投資法人の投資対象であるホテルに関するリスク（イ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が行うホテル営業に関するリスク
本投資法人の収益は、賃貸借方式による運用の場合、ホテルの賃貸料収入に依拠しており、賃貸料の支払いの安定性、特に変動賃料は、運用資産からのホテル収益に依存するところが－ 68 －

あります。また、運営委託方式による運用の場合、ホテル収益に直接依拠します。従って、ホテルをその用途とする運用不動産の価値はホテル収益に依拠するところがあります。
ホテル事業については、以下のようなリスクがあります。ホテル事業は、主として宿泊、料飲、物販及びテナントの４つの売上部門により構成されており、テナント部門以外は継続的契約ではなく、不定期顧客との随意かつ一時契約による営業です。このように４つの売上部門により構成されていることから、各部門を合計した全体の事業収入は、各部門個別の事
業収入と比して安定した事業収入といえますが、ホテル収益を正確に予測することは容易でなく、大きな変動の可能性もあります。特に、ホテル収益に関しては、過去における収益状
況と将来の収益状況が異なる可能性が比較的高いことに注意を要します。さらに、本投資法
人の収益及び運用不動産の価値等は、以下のようなホテル事業固有の要因により、大きく悪影響を受ける可能性があります。
一般的にホテル事業は労働集約的・資本集約的な事業であることから、固定費負担が重く
損益分岐点が高いため、売上げ上昇時の収益性の向上が見込みやすい反面、売上減の場合の利益落ち込みリスクが比較的高いといえます。
海外旅行を含む、観光地間の競争や、同地域内におけるホテル間、あるいは結婚式場、宴会・催事場や飲食・物販店との競争は激しく、新規に開業するホテルとの競争を含め、ホテル業界は競争による影響を強く受けます。
ホテル業界は、全世界、各国、各地域の経済、景気、市場動向といった一般景気変動の影
響を強く受けるほか、ビジネス顧客の動向、立地周辺の観光施設やイベントの状況等にも左右される観光客の動向の影響を強く受けます。また、消費者の消費性向を含むライフスタイ
ルの変化や、著名レストラン、スパの有無といった、消費者の嗜好性の変化による影響を受ける可能性があります。
戦争やテロなどの不安定な社会情勢を含むカントリーリスク、地震や風水害など不測の自
然災害、ＳＡＲＳ（重症急性呼吸器症候群）などの伝染病・疫病の流行のほか、航空会社、
空港施設、鉄道会社等のストライキといった交通機関のトラブルや、交通運賃の上昇、天候不順などの外的要因により、ホテル業界は長期間にわたり悪影響を受ける可能性があります。
（ロ）投資対象をホテルに特化していることによるリスク
本投資法人は、不動産の中でも、ホテルを主たる投資対象としています。
一般的にホテルの賃貸借契約の賃貸借期間は比較的短期なものから10年以上の長期のものまであり、また、賃料が固定のものからその一部又は全てがホテル収益に連動するものまで様々な内容のものがあり、それら契約条件如何によりホテルを用途とする不動産に係る賃料
収入は影響を受けることがあります。また、賃貸借契約ではなくホテル運営受託者との間で運営委託契約を締結する場合もあり、この場合、当該ホテルからの収入はホテル収益に連動することになるため、経済的要因、季節的要因等によりその収入が大きく変動するおそれがあります。
ホテルは、装置産業としての性格が強く、また、運営に当たり高度な知識が要求されることから、賃貸借契約において既存ホテル賃借人が退去した場合、代替するホテル賃借人となりうる者が少ないために、代替ホテル賃借人が入居するか、あるいは運営受託契約に変更後
ホテル運営受託者が運営を開始するまでの空室期間が長期化し、不動産の稼働率が大きく低下すること、代替するホテル賃借人確保のために賃料水準を下げざるを得なくなること、運営の移行期間において十分なホテル収益が実現できないこと、あるいはホテル運営受託者との運営委託契約の条件が不利になることがあり、その結果、賃料収入あるいは不動産収入が大きな影響を受ける可能性があります。
本投資法人は、賃貸借契約における代替するホテル賃借人の確保のため、バックアップオ
ペレーターとの間で「バックアップ・オペレーティングの意向表明書」を締結し、既存のホテル賃借人の退去の場合に備えることとしていますが、実際にホテル賃借人が退去した場合に、速やかにバックアップオペレーターとの間で既存のホテル賃借人との契約条件と同等又はそれ以上の条件で賃貸借契約を締結できるとの保証はありません。
また、本投資法人がホテル賃借人との間で変動賃料を採用している場合、あるいはホテル
運営受託者との間で運営委託契約を締結している場合、賃料や運営委託収入は変動しますので、当該ホテル賃借人の売上減少やホテルの運営収入の減少が、賃料収入や運営委託収入に－ 69 －

直接的な影響を与えることになり、赤字となる可能性もあります。
（ハ）物件単位での単一あるいは核となるホテル賃借人あるいはホテル運営受託者がいる物件に関するリスク本投資法人はその保有するホテルの用に供される不動産を１棟全体として１つのホテル賃
借人に賃貸するか、１つのホテル運営受託者に運営を委託することが多いため、ポートフォ
リオを構成する各物件は、単一のホテル賃借人へ当該物件全体を賃貸するいわゆるシングル
テナント物件、又は少数の核となる大規模なホテル賃借人が存在する核テナント物件、不動産の大半を１つのホテル運営受託者に運営委託する物件が多数を占めることとなりがちです。
このため、本投資法人は特定のホテル賃借人の支払能力や特定のホテル運営受託者の運営能
力、これらのホテル賃借人あるいはホテル運営受託者の退去その他の事情により大きな影響を受けるという傾向があります。
一般的に、シングルテナント及び核となる大規模ホテル賃借人は、賃貸借期間が長く賃貸借解約禁止期間が設定されている場合もありますので、退去する可能性は比較的低いものの、万一退去した場合、賃貸スペースの広さと個別のホテル賃借人向けの特別仕様の物件が多い
ことや、代替となるホテル賃借人となりうる者が限定されていることから、代替となるホテ
ル賃借人が入居するまでの空室期間が長期化する可能性があります。その結果、当該物件の稼働率が大きく減少すること、あるいは代替となるホテル賃借人確保のために賃料水準を引き下げざるを得なくなることがあり、賃料収入に大きな影響を受ける可能性があります。
また、１つのホテル運営受託者に運営を委託している場合においても、ホテル運営受託者が退去した場合、代替となるホテル運営受託者が運営を引き継ぐまでには一定の機関が必要となる場合があり、不動産収入に大きな影響を受ける可能性があります。
（ニ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等の業態の偏りに関するリスク
ホテルの場合、用途に応じた構造の特殊性からホテル賃借人あるいはホテル運営受託者の業態を大きく変更することが困難であることが多く、また、経済の動向、消費性向の変化に伴い、収益力が減退するときには業務の撤退・縮小を余儀なくされることもあり、そのような場合には、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ホ）季節要因により本投資法人の収益等が変動するリスク
リミテッドサービス及びフルサービスホテルの場合、周辺のイベント（カンファレンス等）の有無及び婚礼、宴会の繁忙期の存在の為、季節によりホテル収益が変動します。観光地に位置するホテルのホテル収益は、一般的に夏休みや年末年始といった観光、休暇シーズンに大きくなります。特に、本書の日付現在の運用資産のうち沖縄のビーチリゾートに位置する
ホテル日航アリビラのホテル収益は７月、８月が突出して大きいのが一般的特徴です。このような季節的要因により、本投資法人の収益等は営業期間内で大きく変動する可能性があります。また、ポートフォリオ全体としては、季節要因が軽減できている状態でも、今後追加取得するホテルによっては、季節要因の影響により、本投資法人の収益等は大きく変動する可能性があります。
（へ）施設及び設備等の維持に関するリスク
一定規模以上のシティホテルやリゾートホテルでは、施設及び設備が重装備であり、その運営維持費がかさむのが一般的です。また、これらの陳腐化が比較的激しいため、相応の資本的支出が必要となります。特にホテルでは、固定資産に区分される建物、付属設備等だけ
でなく、ＦＦ＆Ｅと呼ばれる家具、什器、備品、装飾品並びに厨房機器等の償却資産についても、その定期的な更新投資がホテルの競争力維持のために不可欠となります。また、ホテ
ルにはトータルのグレードとイメージがあり、例えば客室に一定の質感をもたせれば、それに伴いレストラン、宴会場等に対してもそれ相応の質感を整える必要があります。
施設及び設備の運営維持費、並びにその更新投資の負担がホテルの売上げ等に比べ過大な場合、あるいは施設及び設備の更新投資がホテルの売上げ若しくはホテル収益の増加につながらず、期待どおりの効果が得られない場合、本投資法人が直接これを負担することが予定されている場合のみならず、ホテル賃借人・ホテル運営受託者並びにホテル運営支援会社の－ 70 －

負担による場合であっても当該ホテルのホテル賃借人あるいはホテル運営受託者並びにホテル運営支援会社がグレード等維持のために必要な施設維持運営費を負担しない場合、ホテルの価値に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ト）マーケットレポートへの依存に関するリスク
ホテルに関する市場評価その他の各種比較資料において入手可能な資料や情報は概して公表例が少ないといえます。また例え存在した場合にも、第三者によるホテル関連のマーケッ
ト分析は、個々の調査会社の分析に基づく、分析の時点における評価に関する意見を示した
ものに留まり、客観的に適正と思われるエリア特性、供給・需要等と一致するとは限りません。同じ物件について調査分析を行った場合でも、調査分析会社、分析方法又は調査方法、収集した情報・資料等の範囲若しくは時期によってマーケット分析の内容が異なる可能性があります。
（チ）フランチャイズやブランドライセンシング契約に関するリスク
ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者はホテル事業に関するフランチャイズ契約やブランドライセンシング契約を締結することがありますが、これらの契約においては、一定のオ
ペレーティングスタンダードや他の基準・条件の遵守が要求されることが一般的です。また、使用しているブランドのイメージが一般的に低下するようなことが起こった場合、業績に悪影響を及ぼす可能性があります。また、何らかの理由により、こういった契約が終了し、ブランド名の使用が不可能となった場合、当該ホテルのブランド価値が低下することにより、
本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（リ）周辺施設への依存に関するリスク
近隣に著しく大きい集客能力を有する施設が存在するホテルの場合、ホテルの集客力も当
該施設の集客力に大きく依存している場合が多く、当該施設の移転、閉鎖や営業停止あるいは集客力の低下によりホテル営業収入が減少し、その結果ホテルの価値が減少し、若しくは不動産運用収入が減少する可能性があり、本投資法人に影響を与える可能性があります。本投資法人の運用資産であるオリエンタルホテル 東京ベイ及びヒルトン東京ベイは近隣の東京ディズニーリゾートの集客力に、また、ホテル京阪ユニバーサル・シティは近隣のユニ
バーサル・スタジオ・ジャパンの集客力に、それぞれ著しく依存しているため、これらの施設の移転、閉鎖や営業停止あるいは集客力の低下によりこれらのホテルの営業収入に著しい
悪影響を及ぼす可能性があります。
④ 不動産としてのホテルに関するリスク（イ）不動産を取得又は処分できないリスク
本投資法人は、不動産投資信託その他のファンド及び国内外の投資家等との間で、本投資法人が投資対象とするような不動産の取得競争にさらされている一方で、ホテルの用に供される不動産の市場は、オフィスビルその他の用途向け不動産市場に比べ、市場規模が相対的には小さく、不動産についての賃料情報、空室率等の情報整備が確立しているとはいえず、また取引事例も少ないため、オフィスビルその他の用途向け不動産に比べて、ホテルの用に供される不動産の流動性は低い傾向にあります。従って、本投資法人が不動産及びこれを裏付けとする資産の取得を希望した場合にも、これらを取得できるとは限りません。また、取得が可能であったとしても、投資採算の観点から希望した価格、時期その他の条件で取引を行えない可能性もあります。さらに、本投資法人が不動産及びこれらを裏付けとする資産を取得した後にこれらを処分する場合にも、投資採算の視点から希望した価格、時期その他の条件で取引を行えない可能性があります。その結果、本投資法人が利回りの向上や収益の安定化等のために最適と考える資産のポートフォリオを構築できない可能性があります。
（ロ）不動産の欠陥・瑕疵に関するリスク
不動産には権利、地盤、地質、構造等に関して欠陥、瑕疵等が存在している可能性があり、また、かかる欠陥、瑕疵等が取得後に発生する可能性もあります。本投資法人は、不動産又は不動産信託受益権を取得するに当たっては、売主に対し一定の事項につき表明及び保証を－ 71 －

要求し、瑕疵担保責任を負担させる場合もあります。しかし、本投資法人は、売主が特定目的会社であり他に見るべき資産が無い場合等のほか、物件の状況や他の条件により、売主からの表明及び保証又は瑕疵担保責任の全部又は一部を取得することなく、不動産又は不動産信託受益権を取得することを余儀なくされる可能性があります。また、たとえ表明及び保証した事実が真実でなかったことを理由とする損害賠償責任や瑕疵担保責任を売買契約上負担させたとしても、瑕疵担保責任の期間及び責任額は一定範囲に限定されるのが通例であり、また、前所有者が解散したり無資力になっているために実効性がない場合もありえます。これらの場合には、当該欠陥、瑕疵等の程度によっては、当該不動産の資産価値が低下することを防ぐために買主である本投資法人が当該欠陥、瑕疵等の補修その他に係る予定外の費用を負担せざるを得なくなることがあり、投資主に損害を与える可能性があります。また、本投資法人では、不動産を取得しようとする場合、当該不動産について調査を行うほか、売主に対する資料の徴求を行い、また宅地建物取引業者が作成する重要事項説明書（信託受益権の場合は、第二種金融取引業者が作成する書面）等の関係書類の調査を行います。さらに、建物の構造、耐震性、法令や条例の遵守状況、有害物質の有無、隣地との境界等につき、信頼のおける中立の建設会社、不動産業者、リサーチ会社等の専門業者に調査を依頼し、エン
ジニアリング・レポート（建物状況評価報告書）、市場レポートその他の報告書等を取得し、欠陥ないし瑕疵につき調査を行うことを検討します。その他建物の耐震性能の評価に当たり、
本投資法人は、必要に応じ、独立の第三者専門機関に構造計算書を含む耐震構造に問題がな
いことについての確認の調査を依頼することがあります（参照有価証券報告書「第一部ファンド情報 第１ ファンドの状況 ２ 投資方針 （１）投資方針 ⑤投資基準 （ロ）
取得基準 g. デュー・デリジェンスの基準」をご参照下さい。）。しかしながら、これらの調査には限界があり、提供される資料の内容や精度、売主・前所有者やホテル賃借人ある
いはホテル運営受託者並びにホテル運営支援会社の協力の程度、調査が可能な書面等の範囲
及び時間的・物理的な制約等から、不動産に関する欠陥・瑕疵について事前に全てを認識することができるとの保証はありません。また、専門家であっても想定し難い過誤を犯さないとはいえません。したがって、本投資法人による取得の後に、取得した不動産に欠陥や瑕疵等が判明する可能性があります。その他、不動産をめぐる権利義務関係の複雑さゆえに、不動産に関する権利が第三者の権利や行政法規等により制限を受けたり、第三者の権利を侵害していることが後になって判明する可能性があります。その結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
また、不動産登記には公信力がないため、その記載を信じて取引したとしても買主が不動産に係る権利を取得できないことがあります。さらに、権利に関する事項のみならず、不動産登記簿中の不動産の表示に関する事項が現況と一致していない場合もあります。このような場合、上記と同じく、本投資法人は売主等に対して法律上又は契約上許容される限度で責任を追及することとなりますが、その実効性があるとの保証はありません。他方、本投資法
人が不動産を売却する場合には、本投資法人は、宅地建物取引業法（昭和27年法律第176号、
その後の改正を含みます。以下「宅地建物取引業法」といいます。）上宅地建物取引業者とみなされるため、不動産の売却の相手方が宅地建物取引業者でない場合、不動産の売主として民法上負う瑕疵担保責任を原則として排除できません。従って、本投資法人が不動産の売主となる場合には一定限度の瑕疵担保責任を負うことになる場合があります。
また、一般的に、不動産を取得するまでの時間的制約等から、隣接地権者からの境界確定
同意が取得できず又は境界の確認ができないまま、当該不動産を取得する事例が少なからずあり、今後本投資法人が取得する物件についてもその可能性は小さくありません。そして、そのような不動産を取得した場合には、後日不動産の利用等に支障が生じ、また境界に関して紛争が発生して、所有敷地の面積の減少、損害賠償責任の負担を余儀なくされる等、不動産について予定外の費用又は損失を負担する可能性があります。同様に、越境物の存在により、不動産の利用が制限される可能性や、越境物の除去等のために追加費用を負担する可能性もあります。
（ハ）災害等による建物の毀損、滅失及び劣化のリスク
火災、地震、暴風雨、洪水、落雷、竜巻、戦争、暴動、騒乱、テロ等（以下併せて「災害等」といいます。）により不動産が滅失、劣化若しくは毀損し、又は周辺環境の悪化等の間－ 72 －

接被害により、その価値又は収益が影響を受ける可能性があります。このような場合には、滅失、劣化又は毀損した個所を修復するため一定期間建物の不稼働を余儀なくされ、又は建替え若しくは修繕が困難であることなどにより、賃料収入が減少し若しくは得られなくなり、又は当該不動産の価値が下落する結果、投資主に損害を与える可能性があります。不動産の個別事情により保険契約が締結されない場合、保険契約で支払われる上限額を上回る損害が発生した場合、保険契約で補填されない災害等が発生した場合又は保険契約に基づく保険会
社による支払いがほかの何らかの理由により行われず、減額され若しくは遅れる場合には、
本投資法人は悪影響を受ける可能性があります。
（ニ）不動産に係る所有者責任、修繕・維持費用等に関するリスク運用資産である不動産を原因として、第三者の生命、身体又は財産等に損害を与えた場合には、損害賠償義務が発生し、結果的に本投資法人が予期せぬ損害を被る可能性があります。
特に、土地の工作物の所有者は、その設置又は保存の瑕疵により生じた損害につき民法上無過失責任を負うこととされています。不動産の個別事情により保険契約が締結されない場合
等には、上記(ハ)と同様、本投資法人は悪影響を受ける可能性があります。
また、不動産につき滅失、毀損又は劣化等が生じ、修繕が必要となる場合には、かかる修繕に関連して多額の費用を要する可能性があります。また、かかる修繕が困難又は不可能な
場合には、不動産から得られる賃料収入が減少し、不動産の価格が下落する可能性があります。
さらに、経済状況によっては、インフレーション、水道光熱費等の費用の高騰、不動産管
理や建物管理に係る費用、備品調達等の管理コスト及び各種保険料等のコストの上昇、公租公課の増大その他の理由により、不動産の運用に関する費用が増加する可能性があります。
（ホ）不動産の地域的な偏在に関するリスク
本投資法人の保有する不動産であるオリエンタルホテル 東京ベイ及びヒルトン東京ベイ
は、いずれも千葉県浦安市に所在しており、当該地域における地震その他の災害、地域経済の悪化、特に東京ディズニーリゾートの集客力の悪化により、本投資法人の全体収益にも著しい悪影響を及ぼす可能性があります。また、本投資法人が保有する不動産がその他の一定の地域に偏在した場合には、当該地域における地震その他の災害、地域経済の悪化、稼働率の低下、賃料水準の下落等が、本投資法人の全体収益にも著しい悪影響を及ぼす可能性があります。
また、ホテル市場において運用資産相互間で競合し、結果としてホテル営業収入が減少し、その結果、本投資法人の不動産運用収入が減少し、本投資法人の収益等に影響を与える可能性があります。
（ヘ）不動産に係る行政法規・条例等に関するリスク
不動産には様々な法令及び条例が適用され、これを遵守する必要があります。但し、建築基準法又はこれに基づく命令若しくは条例の規定については、その改正の施行又は適用の際、原則として改正後の規定に適合しない現に存する建物（現に建築中のものを含みます。）又はその敷地については、当該改正後の規定が適用されない扱いとされています（いわゆる既存不適格）。しかし、かかる既存不適格の建物の改装や建替え等を行う場合には現行の規定が適用されるので、現行の規定に合致するよう手直しをする必要があり、追加的な費用負担が必要となる可能性があり、また、現状と同規模の建築物を建築できない可能性があります。
また、その他様々な行政法規や各地の条例による規制が運用資産である不動産に適用される可能性があります。例えば、文化財保護法（昭和25年法律第214号、その後の改正を含みます。）に基づく試掘調査義務、一定割合において住宅を付置する義務や、駐車場設置義務、福祉配慮設備設置義務、緑化推進義務及び雨水流出抑制施設設置義務等が挙げられます。このような義務が課せられている場合、当該不動産の処分及び建替え等に際して、事実上の困難が生じること、あるいはこれらの義務を遵守するための追加的な費用負担が生じる可能性があります。さらに、運用資産である不動産を含む地域が都市計画の対象であり、運用資産の土地の一部が道路等の都市施設用地とされている場合には、当該部分に建築制限が付されること、建築基準法上建物の敷地に算入できる面積が減少し、当該不動産に関して建替え等－ 73 －

を行う際に、現状と同規模の建築物を建築できない可能性があります。
以上のほか、消防法（昭和23年法律第186号、その後の改正を含みます。）その他不動産の管理に影響する関係法令の改正により、不動産の管理費用等が増加する可能性があります。
さらに、建築基準法、都市計画法（昭和43年法律第100号、その後の改正を含みます。）の改正、新たな立法、収用、市街地再開発事業、土地区画整理等の行政行為等により不動産に関する権利が制限される可能性があります。このような法令若しくは行政行為又はその変更
等が本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
また、国有財産法（昭和23年法律第73号、その後の改正を含みます。）により、国有財産のうちの普通財産（国有財産法により定義されます。）が売払い・譲与の対象とされる場合、当該財産を所管する各省庁の長はその買受人又は譲受人に対して用途並びにその用途に供しなければならない期日及び期間を指定することが原則として要請され、また、大蔵省国有財産局長から各財務局長宛の「普通財産にかかる用途指定の処理要領について」（昭和41年２月22日蔵国有第339号、その後の改正を含みます。以下「普通財産通達」といいます。）により、普通財産の売払い又は譲与等の場合、原則として10年間の期間につき用途指定を行い、さらに売払いの契約に買戻特約を付すること等が要請されます。この場合における買戻しの期間は10年間とされ、当該契約の相手方が倒産等し、解散し、営業停止し、又は合併等を行う場合（以下併せて本項において「倒産・合併等」といいます。）には当初の売却代金を支払うことにより当該財産を現状に回復した上これを買戻すことができる旨定めるものとされており、かつその旨の登記をなすべきものと規定されています。同様に、地方公共団体の保有する財産が売払い・譲与される場合にもこれに準じた制限が売払い・譲与の契約において定められることがあります。その他、法律又は条例により、地球温暖化対策として、一定の要件を満たす不動産の所有者に温室効果ガス排出に関する報告や排出量制限の義務が課されることがあります。これらの制度創設又は拡充に伴い、排出量削減のための建物改修工事や義務を達成できない場合の排出権の購入等の負担を負う可能性があります。
（ト）売主の倒産等の影響を受けるリスク
本投資法人が債務超過の状況にある等、財務状態が実質的危機時期にあると認められる又はその疑義がある者を売主として不動産を取得する場合には、当該不動産の売買が売主の債権者により取り消される（詐害行為取消）可能性があります。また、本投資法人が不動産を取得した後、売主について破産手続、民事再生手続又は会社更生手続が開始した場合（以下併せて「倒産等手続」といいます。）には、不動産の売買が破産管財人、監督委員又は更生管財人により否認される可能性が生じます。
また、本投資法人が、ある売主から不動産を取得した別の者（以下、本項において「買主」といいます。）からさらに不動産を取得した場合において、本投資法人が、当該不動産の取得時において、売主と買主間の当該不動産の売買が詐害行為として取り消され又は否認される根拠となりうる事実関係を知っている場合には、本投資法人に対しても、売主・買主間の売買が取り消され、又は否認された場合に、その効果を主張される可能性があります。
さらに、取引の態様如何によっては売主と本投資法人との間の不動産の売買が、担保取引であると判断され、当該不動産は破産者である売主の破産財団の一部を構成し、又は更生会
社若しくは再生債務者である売主の財産に属するとみなされる可能性（いわゆる真正譲渡でないとみなされるリスク）もあります。
（チ）転貸等に関するリスク
本投資法人の主たる運用不動産はホテルですが、ホテルの一部はホテル賃借人等のテナン
トとの賃貸借契約により、当該不動産の賃借人であるホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等から他のテナントに対し転貸・賃貸されることがあります。このような転貸・賃貸においては、転借人等のテナントの信用状態の悪化による賃料の不払い、回収不能の可能性や、転借人等のテナント退去後の新規テナント獲得（市況により、競争が厳しい場合があります。）が容易ではない可能性、あるいは賃料減額請求を受ける可能性があり、その結果ホテル収益に悪影響を及ぼす可能性があります。また、建物そのものが法令や条例等の基準を満たす場合であっても、テナントによる建物への変更工事、内装の変更等により、建築基準法・消防法その他の法令や条例等に違反する状態となり、本投資法人が、その改善のための－ 74 －

費用を負担する可能性があります。
また、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者に、不動産の一部又は全部を転借人等のテ
ナントに対し転貸・賃貸させる権限を与えた場合、本投資法人は、不動産に入居する転借人
等のテナントを自己の意思により選択できなくなったり、退去させられなくなる可能性があります。また、賃貸借方式において、ホテル賃借人の賃料が、転借人等のテナントからホテル賃借人に対する賃料に連動する場合、又は運営委託方式を採用した場合、テナントの信用状態等が、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。さらに、賃貸借契約あるいは運営委託契約が合意解約された場合、又は債務不履行を理由に解除された場合であっても、賃貸借契約・運営委託契約上、賃貸借契約・運営委託契約の終了の場合にホテル賃借人あるいはホテル運営受託者のテナントに対する敷金等の返還義務が本投資法人に承継される旨規定されている場合等には、かかる敷金等の返還義務が、本投資法人に承継される可能性があります。このような場合、敷金等の返還原資は本投資法人の負担となり、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（リ）ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等による不動産の利用・管理状況に関するリスク
建物そのものが法令や条例等の基準を満たす場合であっても、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等による建物への変更工事、内装の変更、賃借人あるいはホテル運営受託者等による設備（看板等）の設置、その他のホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等による建物の使用方法により、建物の状況が建築基準法・消防法その他の法令や条例等に違反する状態となる可能性があります。この場合、マスコミ等により、当該建物がかかる状態にあることが公表され、風評リスクにさらされる可能性もあります。本投資法人は、かかる事態が生じないようホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等に要請、指示等をしていく所存ですが、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が所有する資産が関連する場合、本投資法人は当
該資産についての管理処分権限を持たないため、上記要請、指示等が必ず遵守されるとの保証はありません。また、本投資法人が建物の所有者であるが故に違反を是正するための費用
や事故により発生した損害の負担を余儀なくされる可能性も否定できません。
さらに、転借人や賃借権の譲受人の属性によっては、運用資産である不動産のホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等の属性が悪化し、これに起因して建物全体の賃料水準が低下する可能性があります。
本投資法人は、係るリスクを低減するため、各物件に係るホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等による予想収支、賃料負担力、当該ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等のコンプライアンス体制、ノウハウや業歴等を基準としてホテル賃借人あるいはホテル運営受
託者等を選定しています。また、本投資法人は、運用資産において、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が原則として完全な裁量をもってホテル経営を行うことに鑑み、本資産運用会社によるホテル賃借人あるいはホテル運営受託者の管理を通じて、運用資産の適切な維持・管理に努めることとしています。しかしながら、このような対応策をとったとしても、かかるリスクが現実化しないという保証はありません。
（ヌ）ホテルとしての建物使用態様に関するリスク
運用不動産は、ホテルを中心とする複合施設として、不特定多数の利用者に対し宿泊や飲食等の各種サービスを提供する施設であり、また、ホテル顧客以外の公衆に対してもロビー、トイレ等の共用部分を解放しているため、清掃・維持修繕の費用が通常の建物より多額になる可能性があるとともに、ホテル施設内で予期できない不法行為を行うものが出現する可能性は常にあります。これにより、ホテル賃借人あるいはホテル運営受託者等が不測の損害を蒙る場合、あるいは、ホテル自体に損害が発生した場合、本投資法人に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ル）共有物件に関するリスク運用資産である不動産が第三者との間で共有されている場合には、その保存・利用・処分等について単独で所有する場合には存在しない種々の問題が生じる可能性があります。
まず、共有物の管理は、共有者間で別段の定めをした場合を除き、共有者の持分の過半数で決するものとされているため（民法第252条）、持分の過半数を有していない場合には、－ 75 －

当該不動産の管理及び運営について本投資法人の意向を反映させることができない可能性があります。また、共有者はその持分の割合に応じて共有物の全体を利用することができるため（民法第249条）、ほかの共有者によるこれらの権利行使によって、本投資法人の当該不動産の保有又は利用が妨げられるおそれがあります。
さらに、共有の場合、ほかの共有者からの共有物全体に対する分割請求権行使を受ける可能性（民法第256条）、及び裁判所により共有物全体の競売を命じられる可能性（民法第258条第２項）があり、ある共有者の意図に反してほかの共有者からの分割請求権行使によって共有物全体が処分されるリスクがあります。
この分割請求権を行使しないという共有者間の特約は有効ですが、この特約を第三者に対抗するためには登記が必要で、かつ、５年を超えては効力を有しません。また、登記済みの不分割特約がある場合でも、特約をした者について倒産手続が開始された場合には、管財人
等はその換価処分権を確保するために分割請求ができるとされています。但し、共有者は、倒産手続の対象となったほかの共有者の有する共有持分を相当の対価で取得することができます（破産法第52条、会社更生法（平成14年法律第154号、その後の改正を含みます。以下「会社更生法」といいます。）第60条、民事再生法第48条第１項）。
ほかの共有者の共有持分に抵当権が設定された場合には、共有物が分割されると、共有されていた物件全体について当該共有者（抵当権設定者）の持分割合に応じて、当該抵当権の効力が及ぶことになると考えられています。従って、運用資産である共有持分には抵当権が設定されていなくても、ほかの共有者の共有持分に抵当権が設定された場合には、共有物が分割されると、分割後の運用資産についても、ほかの共有者の持分割合に応じて、当該抵当権の効力が及ぶこととなるリスクがあります。
共有持分の処分は単独所有物と同様に自由に行えると解されていますが、共有不動産については、共有者間で共有持分の優先的購入権の合意をすることにより、共有者がその共有持分を第三者に売却する場合にほかの共有者が優先的に購入できる機会を与えるようにする義務を負う場合があります。
他方、共有持分については、共有者が自己の持分を原則として自由に処分することにより、
本投資法人の意向にかかわりなく他の共有者が変更される可能性があります。新共有者の資力、数、属性等の如何によっては、運用不動産の価値や収益が減少する可能性があります。
これに対し、共有者間の協定書又は規約等において、当該不動産の持分を処分するに際し、他の共有者の先買権又は優先交渉権、事前同意の取得その他処分における一定の手続きの履践義務等が課されている場合があります。この場合は、本投資法人が持分を処分する際に事前に優先交渉を他の共有者と行う等の制約を受ける可能性があります。
共有されている不動産を賃貸する場合には、共有者たる賃貸人の賃料債権は不可分債権となり敷金返還債務は不可分債務になると一般的には解されており、各共有者は他の共有者の信用リスクの影響を受ける可能性があります。
また、共有不動産を運営委託に供する場合、一般的な議論はなされていませんが、本投資法人のホテル運営受託者に対するホテル売上の支払請求権が不可分債権となり、本投資法人のホテル運営受託者に対する運営委託料の支払債務及び営業保証金返還債務が不可分債務になる可能性があります。そのような場合には、上記の賃貸借方式と同様のリスクが発生します。
共有不動産については、単独所有の場合と比べて上記のような制限やリスクがあるため、取得及び売却により多くの時間と費用を要したり、価格の減価要因が増す可能性があります。
共有物全体を一括処分する際には、全共有者の合意が必要です。従って、本投資法人は共有物を希望する時期及び価格で売却できない可能性があります。もっとも、共有者には共有物の分割を請求する権利があり（民法第256条）、これにより単独の処分又は使用収益を行うことが可能ですが、現物分割が不可能である場合は、裁判所により共有物全体の競売を命じられる可能性があります（民法第258条第２項）。また、本投資法人が分割を請求できる
反面、本投資法人が分割を望まないときでも、他の共有者からの請求にも服さなければならない可能性があります。共有者間で不分割の合意をすることは可能ですが、その場合であっても、合意の有効期間（民法第256条により、５年が最長ですが、５年を限度に更新することも可能です。）が満了していたり、その合意が未登記であるために第三者に対抗できない
ことがあります（民法第256条）。また、共有者について破産手続、会社更生手続若しくは－ 76 －

民事再生手続が開始された場合は共有物の分割が行われる可能性があります（但し、共有者
は、破産手続、会社更生手続若しくは民事再生手続の対象となった他の共有者の有する共有持分を相当の対価で取得することができます（破産法第52条、会社更生法第60条、民事再生法第48条）。）。
また、共有不動産を運営委託に供する場合、一般的な議論はなされていませんが、本投資法人のホテル運営受託者に対するホテル売上の支払請求権が不可分債権となり、本投資法人のホテル運営受託者に対する運営委託料の支払債務及び営業保証金返還債務が不可分債務になる可能性があります。そのような場合には、上記の賃貸借方式と同様のリスクが発生します。
さらに、共有者が自ら負担すべき公租公課、修繕費、保険料等の支払又は積立てを履行しない場合、当該不動産やその持分が法的手続きの対象となる、あるいは、劣化する等の可能性があります。
（ヲ）区分所有建物に関するリスク
区分所有建物とは建物の区分所有等に関する法律（昭和37年法律第69号、その後の改正を含みます。以下「区分所有法」といいます。）の適用を受ける建物で、単独所有の対象となる専有部分（居室等）、共有となる共用部分（エントランス部分等）及び建物の敷地部分から構成されます。区分所有建物の場合には、区分所有法に管理方法に関する規定があるほか、同法の認める範囲で管理規約（管理規約中に管理方法の定めがある場合）によって管理方法が定められます。共用部分の管理に関する事項は、区分所有法又は規約に別段の定めがない
限り、区分所有者及び議決権の各過半数で決するものとされています（区分所有法第39条）。
管理規約等の変更は、原則として区分所有者及びその議決権の各４分の３以上の多数決によらなければ変更できません。建替決議等をする場合には集会において区分所有者及び議決権（管理規約に別段の定めのない限り、その有する専有部分の床面積の割合）の各５分の４以
上の多数の決議が必要とされます（区分所有法第62条）。このように、区分所有建物は、区分所有法の適用を受けない単独所有物件と異なり管理方法に制限があります。
区分所有建物の専有部分の処分は自由に行うことができますが、区分所有者間で優先的購入権の合意をすることがあることは、共有物件の場合と同様です。
区分所有者は、自己の専有部分を原則として自由に処分することができます。従って、本投資法人の意向にかかわりなく他の区分所有者が変更される可能性があります。新区分所有者の資力、数、属性等の如何によっては、運用不動産の価値や収益が減少する可能性があります。これに対し、管理規約等において当該不動産の区分所有権（敷地の共有持分を含みます。）を処分する場合に他の区分所有者の先買権又は優先交渉権、処分における一定の手続
きの履践義務等が課されている場合があります。また、区分所有者間の協定書等において、当該不動産の区分所有権（敷地の共有持分を含みます。）を処分する場合に他の区分所有者の同意を要する旨が課されている場合があります。この場合は、本投資法人が区分所有権を処分する際に事前に優先交渉を他の区分所有者と行い、又は、他の区分所有者の同意を得る
等の制約を受け、区分所有権を適時に処分できなくなる可能性があります。
区分所有建物とその敷地の関係については以下のようなリスクがあります。
区分所有建物の専有部分を所有するために区分所有者が敷地に関して有する権利を敷地利用権といいます。区分所有建物では、専有部分と敷地利用権の一体性を保持するために、専有部分とそれに係る敷地利用権を分離して処分することが原則として禁止されています（区分所有法第22条）。但し、敷地権の登記がなされていない場合には、分離処分の禁止を善意の第三者に対抗することができず、分離処分が有効となります（区分所有法第23条）。また、
区分所有建物の敷地が数筆に分かれ、区分所有者が、それぞれ、その敷地のうちの一筆又は数筆の土地について、単独で、所有権、賃借権等を敷地利用権（いわゆる分有形式の敷地利用権）として有している場合には、分離して処分することが可能とされています。このように専有部分とそれに係る敷地利用権が分離して処分された場合、敷地利用権を有しない区分所有者が出現する可能性があります。
また、敷地利用権が使用借権及びそれに類似した権利である場合には、当該敷地が売却、競売等により第三者に移転された場合に、区分所有者が当該第三者に対して従前の敷地利用権を対抗できなくなる可能性があります。
－ 77 －

このような区分所有建物と敷地の関係を反映して、区分所有建物の場合には、取得及び売却により多くの時間と費用を要したり、価格の減価要因が増す可能性があります。
なお、区分所有建物では、専有部分と敷地利用権（区分所有建物の専有部分を所有するために区分所有者が敷地に関して有する権利をいいます。）の一体性を保持するために、区分所有法第22条で、専有部分と敷地利用権を分離して処分することが禁止されています（但し、管理規約等で別段の定めをすることができます。また、昭和59年１月１日当時に存在する専有部分及び敷地利用権については、法務大臣の指定がない場合には、管理規約等で分離処分ができるものと定められたものとみなされます。）。そして、敷地権（敷地利用権をもとに、
区分所有建物の敷地になっている土地について建物と一体化されて登記されている権利をいいます。）の登記がなされている場合には、専有部分とは別に敷地利用権だけが分離されて処分されても、当該分離処分は無効となります。しかし、敷地権の登記がなされていない場
合には、分離処分の無効を善意の第三者に主張することができません（区分所有法23条）。
そのような場合には、区分所有建物と敷地の権利関係が複雑になるため、不動産の鑑定評価
及び市場での売買価格の決定等において、減価要因が増加する可能性があります。
また、区分所有者は自己の専有部分を原則として自由に賃貸その他使用収益することができます。その結果、本投資法人の運用不動産の価値や収益は、他の区分所有者による使用収益の状況によって影響を受ける可能性があります。
加えて、他の区分所有者が自己の負担すべき公租公課、修繕費、保険料等の支払い又は積立てを履行しない場合、当該区分所有権や運用不動産が法的手続きの対象となり又は劣化する等の可能性があります。
（ワ）借地物件に関するリスク
借地権（ここでは、地上権と土地の貸借権をいうものとします。）とその借地上に存在する建物からなる物件については、自己が所有権を有する土地上に存在する建物と比べて特有のリスクがあります。借地権は、所有権と異なり永久に存続するものではなく、期限の到来により当然に消滅し（定期借地権の場合）又は期限到来時に借地権設定者が更新を拒絶しかつ更新を拒絶する正当事由がある場合に消滅します（普通借地権の場合）。また、借地権が地代の不払その他により解除その他の理由により消滅してしまう可能性もあります。なお、
ホテル京阪ユニバーサル・シティは区分所有建物であり、当該建物の敷地利用権には借地権が含まれますが、事業用借地権設定契約の終了に際して、他の区分所有者とともに、その借地権の準共有持分割合に応じて、借地権の対象である土地を地主から購入する義務を負担しています。本投資法人は、かかる購入を行うよう努めますが、購入資金の手当てができないこと等を原因として、当該土地を購入することができない可能性があります。借地権が消滅すれば、時価での建物買取りを請求できる場合（借地借家法第13条、借地法（大正10年法律第49号、その後の改正を含みます。）第４条）を除き、借地人は、借地上に存在する建物を取り壊した上で、土地を返還しなければなりません。普通借地権の場合、借地権の期限到来
時の更新拒絶につき上記正当事由が認められるか否かを本投資法人の物件取得時に正確に予測することは不可能であり、仮に建物の買取請求権を有する場合でも、買取価格が本投資法人が希望する価格以上である保証はありません。
また、本投資法人が借地権を有している土地の所有権が、ほかに転売されたり、借地権設定時に既に存在する土地上の抵当権等の実行により第三者に移ってしまう可能性があります。
この場合において、借地権について適用のある法令に従い第三者対抗要件が具備されていな
いときは、本投資法人は、借地権を当該土地の新所有者に対して対抗できず、当該土地の明渡義務を負う可能性があります。
さらに、借地権が賃借権である場合、借地権を譲渡するには、原則として、借地権設定者の承諾が必要となります（民法第612条第１項）。借地上の建物の所有権を譲渡する場合には、当該借地に係る借地権も一緒に譲渡することになるので、原則として、借地権設定者の承諾が必要となります。かかる借地権設定者の承諾に関しては、借地権設定者への承諾料の支払いが予め約束されていたり、約束されていなくても慣行を理由として借地権設定者が承諾料を承諾の条件として請求してくる場合があります（なお、法律上借地権設定者に当然に承諾料請求権が認められているものではありません。）。
加えて、借地権設定者の資力の悪化や倒産等により、借地権設定者に差し入れた敷金及び－ 78 －

保証金等の全額又は一部が返還されない可能性があります。借地権設定者に対する敷金及び保証金等の返還請求権について担保設定や保証はなされないのが通例です。
借地権と借地上に建てられている建物については、敷地と建物を一括して所有している場
合と比べて、上記のような制限やリスクがあるため、取得及び売却により多くの時間と費用を要したり、価格の減価要因が増す可能性があります。
（カ）借家物件に関するリスク
本投資法人は、建物（区分所有建物の専有部分を含みます。）を第三者から賃借のうえ又は信託受託者に賃借させた上、当該賃借部分を直接若しくは信託受託者を通じて保有する建物と一体的に又は当該賃借部分を単独で、賃借人へ転貸又はホテル運営受託者に運営委託することがあります。
この場合、建物の賃貸人の資力の悪化や倒産等により、建物の賃貸人に差し入れた敷金及び保証金等の全額又は一部が返還されない可能性があることは、前記の借地物件の場合と同じです。
加えて、民法上、本投資法人が第三者との間で直接又は信託受託者を通じて締結した賃貸借契約が本投資法人又は信託受託者の債務不履行により解除されて終了した場合、原則として、本投資法人又は当該受託者と賃借人の間の転貸借契約又は運営委託契約も終了するとされていますので、転貸あるいは運営委託した転借人又は運営受託者から、転貸借契約又は運営委託契約の終了に基づく損害賠償請求等がなされるおそれがあります。
（ヨ）開発物件に関するリスク
本投資法人は、規約に定める投資方針に従って、竣工後の物件を取得するために予め開発段階で売買契約を締結することがあります。かかる場合、既に完成した物件につき売買契約を締結して取得する場合とは異なり、様々な事由により、開発が遅延し、変更され、又は中止されることにより、売買契約どおりの引渡しを受けられない可能性があります。この結果、開発物件からの収益等が本投資法人の予想を大きく下回る可能性があるほか、予定された時期に収益等が得られなかったり、収益等が全く得られなかったり、又は予定されていない費
用、損害若しくは損失を本投資法人が負担し若しくは被る可能性があり、その結果本投資法
人の収益等が悪影響を受ける可能性があります。
（タ）有害物質に関するリスク
本投資法人が土地、土地の賃借権若しくは地上権又はこれらを信託する信託の受益権を取得する場合において、当該土地について産業廃棄物等の有害物質が存在する可能性があり、かかる有害物質が存在する場合には当該土地の価格が下落する可能性があります。また、かかる有害物質を除去するために土壌の入替えや洗浄が必要となる場合にはこれに係る予想外の費用や時間が必要となる可能性があります。また、かかる有害物質によって第三者が損害を受けた場合には、直接又は信託受託者を通じて間接的に、本投資法人がかかる損害を賠償する義務を負う可能性があります。
土壌汚染対策法（平成14年法律第53号、その後の改正を含みます。以下「土壌汚染対策法」といいます。）に関しては、土地の所有者、管理者又は占有者は、鉛、砒素、トリクロロエ
チレンその他の特定有害物質による土地の土壌の汚染の状況について、都道府県知事により調査・報告を命ぜられることがあり、また、土壌の特定有害物質による汚染により、人の健康に係る被害が生じ、又は生ずるおそれがあるときは、都道府県知事によりその被害を防止するため必要な汚染の除去等の措置を命ぜられることがあります。この場合、本投資法人に多額の負担が生じる可能性があり、また、本投資法人は、支出を余儀なくされた費用について、その原因となった者やその他の者から常に償還を受けられるとは限りません。
また、本投資法人が建物又は建物を信託する信託の受益権を取得する場合において、当該建物の建材等にアスベストその他の有害物質を含む建材が使用されているか又は使用されている可能性があるときやポリ塩化ビフェニール（ＰＣＢ）が保管されているとき等には、当該建物の価格が下落する可能性があります。また、かかる有害物質を除去するために建材の全面的又は部分的交換が必要となる場合にはこれに係る予想外の費用や時間が必要となる可能性があります。また、かかる有害物質によって第三者が損害を受けた場合には、直接又は－ 79 －

信託受託者を通じて間接的に、本投資法人がかかる損害を賠償する義務が発生する可能性があります。
将来的に環境保護を目的とする法令等が制定・施行され、過失の有無にかかわらず不動産につき大気、土壌、地下水等の汚染に係る調査義務、除去義務、損害賠償義務等が課される
可能性があります。
（レ）不動産の売却における制限に関するリスク
本投資法人が運用不動産を売却しようとする際、賃貸借契約において賃借人に対し、あるいは運営委託契約においてホテル運営受託者に、契約期間中は売却をしない旨や土地と建物を分離譲渡しない旨を約したり、第三者に売却する前に賃借人あるいはホテル運営受託者に対して買取りについての優先交渉権を与えたりする場合があり得ます。そのような場合、不動産市場の動向を見ながら最も有利な条件で売却することが難しくなり、本投資法人は、通常であれば得ることができる利益を得ることができなくなるおそれがあります。
（ソ）不動産の売却に伴う責任に関するリスク
本投資法人は、法律の規定上の瑕疵担保責任以外に、売買契約上の規定に従い、物件の性状その他に関する表明保証責任や瑕疵担保責任を負う可能性があります。
これらの契約上の表明保証責任や瑕疵担保責任を負う場合には、買主から売買契約を解除され、又は買主が被った損害の賠償をしなければならず、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
さらに、賃貸不動産の売却においては、新所有者が賃借人に対する敷金返還債務等を承継するものと解されており、実務もこれにならうのが通常ですが、旧所有者が当該債務を免れることについて賃借人の承諾を得ていない場合には、旧所有者は新所有者とともに当該債務を負い続けると解される可能性があり、予定外の出費を強いられる場合があり得ます。
運営委託方式に係る不動産の売却においては、別途契約上の地位の移転を行なわない限り、
本投資法人とホテル運営受託者の間の運営委託契約は、新所有者に承継されません。このような場合、運営委託契約を解約する必要がありますが、継続的契約関係に基づく信義則等により、運営委託契約上の解約権の行使が制限される可能性があります。このような状況の下で解約した場合、本投資法人は損害賠償債務を負う可能性があります。
（ツ）敷金・保証金等に関するリスク
本投資法人は、運用資産の賃借人あるいはホテル運営受託者が無利息又は低利で預託した敷金、権利金又は保証金等を運用資産の取得資金の一部又は借入金等債務の弁済充当資金の一部として利用する場合があります。しかし、賃借人あるいはホテル運営受託者との交渉等により、本投資法人の想定よりも賃借人あるいはホテル運営受託者からの敷金及び保証金等の預託額が少なくなり、又は預託期間が短くなる可能性があり、この場合、必要な資金を借入等により調達せざるを得なくなります。また、敷金又は保証金等を本投資法人が利用する条件として、本投資法人が敷金又は保証金等の返還債務を負う場合があり、当該返還債務の履行に必要な資金を借入等により調達する可能性があります。これらの結果、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ネ）フォワード・コミットメント等に係るリスク
本投資法人は、不動産等を取得するにあたり、いわゆるフォワード・コミットメント（先日付の売買契約であって、契約締結から一定期間経過した後に決済・物件引渡しを行うことを約する契約）等を行うことがあります。不動産売買契約においては、買主の事情により契約が解約された場合に、売買価格に対する一定割合の違約金が発生する旨の合意がなされる
ことが少なくありません。本投資法人が、物件取得のためにフォワード・コミットメント等を行った場合、契約締結後、決済・物件引渡しまでに一定期間があるため、その期間における市場環境の変化等により本投資法人が不動産取得資金を調達できない場合等、売買契約を解約せざるを得なくなった場合には、違約金の支払いにより、本投資法人の財務状態が悪化する可能性があります。なお、フォワード・コミットメントには該当しないものの、前記「（ワ）借地物件に関するリスク」に記載のとおり、ホテル京阪ユニバーサル・シティに関－ 80 －

し、事業用借地権設定契約の終了に際して、借地権の対象である土地を地主から購入する義務を負担していますが、当該義務の不履行に対して、違約金等の定めはありません。
（ナ）専門家による報告書（不動産鑑定評価書等）に関するリスク
不動産の鑑定評価額及び不動産価格調査の調査価格は、個々の不動産鑑定士等の分析に基づく、分析の時点における評価に関する意見を示したものにとどまり、客観的に適正な不動産価格と一致するとは限りません。同じ物件について鑑定、調査等を行った場合でも、不動産鑑定士等、評価方法又は調査の方法によって鑑定評価額、調査価格の内容が異なる可能性があります。また、かかる鑑定等の結果は、現在及び将来において当該鑑定評価額や調査価格による売買の可能性を保証又は約束するものではありません。
また、不動産に関して算出されるＰＭＬも個々の専門家の分析に基づく予想値であり、損害の予想復旧費用の再調達価格に対する比率で示されますが、将来、地震が発生した場合、予想以上の多額の復旧費用が必要となる可能性があります。
（ラ）運用資産の取得方法に関するリスク
税制上の軽減措置に要する手続との関係で、本投資法人が今後不動産を取得するに当たり、譲渡代金支払日後直ちには当該不動産についての所有権等の移転本登記申請を行わない場合があり得ます。この場合、売主が譲渡代金支払後本登記申請までの間に当該不動産を二重譲渡し、担保提供し、又は売主が倒産すること等により、本投資法人が運用不動産の完全な所有権を取得できなくなる可能性があり、また、同時に支払済みの譲渡代金の全部又は一部につき返還を受けられなくなる可能性があります。なお、本投資法人は、将来取得する不動産については、上記軽減措置に関する手続きのために10日程度要する場合がありますが、このような場合においては、運用不動産の購入実行時（代金支払時）から上記軽減措置に関する手続き終了時（終了後直ちに移転本登記申請を行います。）までの間は仮登記を経ることにより本登記の順位を保全して上記のリスクを可能な限り回避する方針でいます。但し、仮登記はそれに基づく本登記がなされるまでは順位保全効果しかなく、仮登記に基づき本登記がなされる前に売主が倒産した場合において本投資法人が保護されない可能性もあり、上記のリスクを完全に排除できるとは限りません。
⑤ 信託の受益権特有のリスク（イ）不動産を信託の受益権の形態で保有する場合の固有のリスク
本投資法人が、不動産、土地の賃借権若しくは地上権を信託する信託の受益権又は金銭の信託の受益権（但し、主として当該金銭により不動産、地上権又は土地の賃借権を取得して信託財産とする信託に限ります。以下、これらを本項において「信託の受益権」と総称します。）を取得する場合には、以下のような信託の受益権特有のリスクがあります。なお、以下、平成19年９月30日施行の信託法（平成18年法律第108号）を「新信託法」といい、その施行前の信託法（大正11年法律第62号。信託法の施行に伴う関係法律の整備等に関する法律（平成18年法律第109号）による改正を含みません。）を「旧信託法」といいます。原則として、平成19年９月30日より前に効力を生じた信託については、信託財産についての対抗要件に関する事項を除き、旧信託法が適用されます（信託法の施行に伴う関係法律の整備等に関する法律第２条）。
信託受託者が信託財産としての不動産、不動産の賃借権又は地上権を所有し管理するのは受益者のためであり、その経済的利益と損失は、最終的には全て受益者に帰属することになります。従って、本投資法人は、信託の受益権の保有に伴い、信託受託者を介して、運用資産が不動産である場合と実質的にほぼ同じリスクを負担することになります。
本投資法人が信託の受益権を保有運用資産とする場合、信託受託者を通じて信託財産としての不動産を処分するときは、既に述べた不動産の流動性リスクが存在します。また信託の受益権を譲渡しようとする場合には、信託受託者の承諾を契約上要求されるのが通常です。
さらに、信託受益権は有価証券とみなされますが、譲渡に際しては債権譲渡と同様の譲渡方法によるため（新信託法第94条）、株券や社債券のような典型的な有価証券と比較すると相対的に流動性が低いというリスクが存在します。また、信託受託者は原則として瑕疵担保責任を負っての信託不動産の売却を行わないため、本投資法人の意思にかかわらず信託財産で－ 81 －

ある不動産の売却ができなくなる可能性があります。
信託受託者が倒産手続の対象となった場合における信託財産の取扱いについては、旧信託法の下では、明文の規定はないものの、同法の諸規定や信託財産の独立性という観点から、信託財産が破産財団、再生債務者又は更生会社の財産その他信託受託者の固有財産に属すると解釈される可能性は、極めて小さいものと考えられていました。新信託法においては、信
託財産は信託受託者の固有財産に属しない旨が明文で規定されています（新信託法第25条第１項、第４項及び第７項）。但し、不動産の場合、当該不動産が信託財産に属することを破産管財人等の第三者に対抗するためには、信託の登記が必要とされます。
また、信託財産の受託者が、信託目的に反して信託財産である不動産を処分した場合、又は信託財産である不動産を引当てとして、何らかの債務を負うことにより、不動産を信託する信託の受益権を保有する本投資法人が不測の損害を被る可能性があります。
さらに、信託契約上、信託開始時において既に存在していた信託不動産の欠陥、瑕疵等につき、当初委託者が信託財産の受託者に対し一定の瑕疵担保責任を負担する場合に、信託財産の受託者がかかる瑕疵担保責任を適切に追及しない、又はできない結果、本投資法人が不測の損害を被り、投資主に損害を与える可能性があります。
⑥ 会計、税制に関するリスク（イ）減損会計の適用に関するリスク
固定資産の減損に係る会計基準（「固定資産の減損に係る会計基準の設定に関する意見書」（企業会計審議会 平成14年８月９日））及び「固定資産の減損に係る会計基準の適用指針」（企業会計基準適用指針第６号 平成15年10月31日）が適用されることになったことに伴い、
本投資法人においても第１期計算期間より「減損会計」が適用されています。「減損会計」とは、主として土地・建物等の事業用不動産について、収益性の低下により投資額を回収する見込みが立たなくなった場合に、一定の条件のもとで回収可能性を反映させるように帳簿価額を減額する会計処理のことをいいます。
「減損会計」の適用に伴い、地価の動向及び運用不動産の収益状況等によっては、会計上減損損失が発生し、本投資法人の業績は悪影響を受ける可能性があり、また、税務上は当該不動産の売却まで損金を認識することができない（税務上の評価損の損金算入要件を満たした場合や減損損失の額のうち税務上の減価償却費相当額を除きます。）ため、税務と会計の齟齬が発生することとなり、税務上のコストが増加する可能性があります。
（ロ）導管性の維持に関する一般的なリスク
税法上、一定の要件（以下「導管性要件」といいます。）を満たした投資法人に対しては、投資法人と投資主との間の二重課税を排除するため、利益の配当等を投資法人の損金に算入することが認められています。導管性要件のうち一定のものについては、営業期間毎に判定を行う必要があります。本投資法人は、導管性要件を継続して満たすよう努めていますが、今後、本投資法人の投資主の減少、分配金支払原資の不足、法律の改正その他の要因により導管性要件を満たすことができない営業期間が生じる可能性があります。現行税法上、導管性要件を満たさなかったことについてやむを得ない事情がある場合の救済措置が設けられていないため、後記「(ト) 同族会社要件について本投資法人のコントロールが及ばないリス
ク」に記載する同族会社化の場合等、本投資法人の意図しないやむを得ない理由により要件を満たすことができなかった場合においても、利益の配当等を損金算入できなくなり、本投資法人の税負担が増大する結果、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があり、本投資口の市場価格に影響を及ぼすこともあります。なお、課税上の取扱いについては、参照
有価証券報告書「第一部 ファンド情報 第１ ファンドの状況 ４ 手数料等及び税金（５）課税上の取扱い」をご参照下さい。
（ハ）過大な税負担の発生により支払配当要件が満たされないリスク
平成21年４月１日以後終了した事業年度に係る導管性要件のうち、租税特別措置法施行令に規定する配当可能額の90％超の金銭の分配を行うべきとする要件（以下「支払配当要件」といいます。）においては、投資法人の税引前の会計上の利益を基礎として支払配当要件の判定を行うこととされています。従って、会計処理と税務上の取扱いの差異により、又は－ 82 －

90％の算定について税務当局の解釈・運用・取扱いが本投資法人の見解と異なること等により、過大な税負担が発生した場合には、この要件を満たすことが困難となる営業期間が生じる場合があり得ます。
（ニ）利益が計上されているにもかかわらず資金不足により配当が十分にできないリスク
本投資法人において利益が生じているにもかかわらず金銭の借入又は投資法人債の発行に際しての財務制限条項上、一定額を内部留保しなければならない等、配当原資となる資金が不足する場合は、借入金や資産の処分により配当原資を確保する場合があります。しかしながら、導管性要件に基づく借入先の制限や資産の処分の遅延等により機動的な資金調達ができない場合には、配当の金額が配当可能利益の額の90％超とならない可能性があります。かかる場合、利益の配当額を損金算入できなくなることにより本投資法人の税負担が増大する
結果、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。
（ホ）税務調査等による更正処分のため、追加的な税金が発生するリスク及び支払配当要件が事後的に満たされなくなるリスク
本投資法人に対して税務調査が行われ、税務当局との見解の相違により過年度の課税所得計算について追加の税務否認項目等の更正処分を受けた場合には、予想外の追加的な課税が発生することとなり、過年度における支払配当要件が事後的に満たされなくなるリスクがあります。現行税法上このような場合の救済措置が設けられていないため、本投資法人が過年度において損金算入した配当金が税務否認される結果、本投資法人の税負担が増大し、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。
（ヘ）不動産の取得に伴う軽減税制が適用されないリスク
本投資法人は、本書の日付現在において、一定の内容の投資方針を規約に定めることその他の税制上の要件を充足することを前提として、直接に不動産を取得する場合の不動産取得
税及び登録免許税の軽減措置の適用を受けることができると考えています。しかし、本投資法人がかかる軽減措置の要件を満たすことができない場合、又は軽減措置の要件が変更され若しくは軽減措置が廃止された場合において、軽減措置の適用を受けることができなくなる可能性があります。
（ト）同族会社要件について本投資法人のコントロールが及ばないリスク
各営業期間毎に判定を行う導管性要件のうち、営業期間終了時に同族会社のうち租税特別措置法施行令に定めるもの（投資法人の投資主の一人及びこれと特殊の関係にある者等が、その投資法人の発行済投資口の総数若しくは議決権の総数の100分の50を超える数を有する
場合における当該投資法人をいいます。）に該当していないこととする要件、即ち、同族会
社要件については、本投資口が市場で流通することにより、本投資法人のコントロールの及
ばないところで、結果として満たされなくなる営業期間が生じるリスクがあります。
（チ）借入に係る導管性要件に関するリスク
税法上、上記の各営業期間毎に判定を行う導管性要件のひとつに、借入を行う場合には租税特別措置法に規定する機関投資家（以下本「⑥ 会計、税制に関するリスク」において「機関投資家」といいます。）のみから行うべきという要件があります。従って、本投資法
人が何らかの理由により機関投資家以外からの借入を行わざるを得ない場合、又は、保証金
若しくは敷金の全部若しくは一部が賃借人からの借入金に該当すると解釈された場合においては、導管性要件を満たせないことになります。この結果、本投資法人の税負担が増大し、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。
（リ）投資口を保有する投資主数について本投資法人のコントロールが及ばないリスク
税法上、導管性要件のひとつに、営業期間末において投資法人の投資口が機関投資家のみにより保有されること、又は50人以上の投資主に保有されることという要件があります。しかし、本投資法人は投資主による投資口の売買をコントロールすることができないため、本投資法人の投資口が50人未満の投資主により保有される（機関投資家のみに保有される場合－ 83 －

を除きます。）こととなる場合には、導管性要件を満たせないことになります。この結果、
本投資法人の税負担が増大し、投資家への分配額や純資産額が減少する可能性があります。
（ヌ）一般的な税制の変更に関するリスク
不動産、信託の受益権その他投資法人の運用資産に関する税制若しくは投資法人に関する税制又はかかる税制に関する解釈・運用・取扱いが変更された場合、公租公課の負担が増大し、その結果本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。また、投資口に係る利益の配当、出資の払戻し、譲渡等に関する税制又はかかる税制に関する解釈・運用・取扱いが変更された場合、本投資口の保有又は売却による手取金の額が減少する可能性があります。
（ル）適格合併が否認されるリスク
本投資法人は平成24年４月１日付で旧ＪＨＲと合併していますが、本合併は国税庁より公表されている文書回答事例「投資法人が共同で事業を営むための合併を行う場合の適格判定について」（平成21年３月19日回答）における取扱いに従っており、税制適格合併に該当するものと考えています。しかし、税務当局との見解の相違により、非適格合併と認定された
場合には、差額負債調整勘定の５年均等償却により課税所得が増加する結果、本投資法人の税負担が増加し、投資主への分配額や純資産額が減少する可能性があります。
（ヲ）本合併により生じた負ののれん発生益の調整のため支払配当要件を満たせないリスク
本投資法人は本合併により負ののれん発生益を計上していますが、当該負ののれん発生益のうち一定額（控除済負ののれん発生益の額×当期月数/1200）を合併後100年間にわたり、
上記（ハ）の支払配当要件の判定において配当可能利益の額に含める必要が生じます。負ののれんによって生じる剰余金を各事業年度の配当の上乗せ又は当期純損失金額との相殺等により使い切った場合、その後の各事業年度の利益の配当だけでは、支払配当要件を満たせない可能性があります。
⑦ その他のリスク（イ）匿名組合出資持分への投資に関するリスク
本投資法人はその規約に基づき、不動産に関する匿名組合出資持分への投資を行います。
本投資法人が出資する匿名組合では、本投資法人の出資金を営業担当者が不動産等に投資しますが、当該不動産等に係る収益が悪化した場合、当該不動産等の価値が下落した場合や匿名組合の開発する不動産が想定した価格で売却できない場合等には、当該匿名組合出資持分より得られる運用益や分配させる残余財産の減少等により損害を被る可能性があります。また、匿名組合出資持分については契約上譲渡が禁止若しくは制限されている場合があり、又は、確立された流通市場が存在しないため、その流動性が低く、本投資法人が譲渡を意図しても、適切な時期及び価格で譲渡することが困難な場合があります。また、匿名組合出資持分への投資は、営業者が開発する新規物件に係る優先交渉権の取得を目的として行われることがありますが、かかる優先交渉権により当該新規物件を取得できる保証はありません。
（ロ）優待制度に関するリスク
本投資法人は、現在の法令、税務の取扱い、優待の内容及び利用状況の推定等に基づくホテル賃借人との合意を前提に、優待制度を導入しています。従って、これらの前提条件に変更がある場合、本優待制度の内容等が変更、若しくは、実施が停止される場合があります。
また、本優待制度の利用に伴って本投資法人の不動産運用収入に影響が有る場合があります。
（ハ）合併に関するリスク
本投資法人は、平成24年４月１日を効力発生日として、旧ＪＨＲを合併消滅投資法人とする本合併を行いました。
しかしながら、本合併により期待された合併による費用面のシナジー効果による分配金の底上げや「負ののれん」の活用による分配金の安定化及び物件の入替によるポートフォリオの収益性・安定性向上が得られる保証はなく、本投資法人の財務状況等に悪影響が生じ、投－ 84 －

資主又は投資法人債権者に損害を与える可能性があります。
さらに、本投資法人は、本合併に係る合併契約の締結及びその実現にあたり、旧ＪＨＲ物件に対する精査（デュー・デリジェンス）を行っていますが、かかる精査等によって旧ＪＨ
Ｒ物件に存する瑕疵等の全てを認識しているとの保証はなく、将来旧ＪＨＲ物件の瑕疵その他の問題が明らかとなった場合、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
（ニ）負ののれんによって生じる剰余金の活用方針に関するリスク
本投資法人は本合併により負ののれん発生益を計上していますが、投資法人に関する負ののれんの会計処理又は剰余金の取扱いに関する解釈、運用又は取扱いが変更された場合、負ののれん発生益の金額が変更される可能性及び剰余金の活用が困難になるなど本投資法人の収益及び分配金等に悪影響を及ぼす可能性があります。
また、負ののれんはキャッシュの裏付けのない会計上の利益であるため、剰余金の分配に関する負ののれんの活用方針は、分配可能なキャッシュの額による制約を受けます。本投資法人は、公表した剰余金の分配額（以下「公表済剰余金分配額」といいます。）を分配すべ
く、本投資法人のキャッシュ・マネジメントに最大限留意しますが、本投資法人が金銭の分配を行う時点において公表済剰余金分配額分のキャッシュが存在するという保証はなく、公表済剰余金分配額よりも低い金額が実際の剰余金の分配額となる可能性があります。また、公表済剰余金分配額の分配が可能であっても、公表済剰余金分配額までの分配を行わない可能性もあります。
（ホ）取得予定資産の取得ができないリスク
本投資法人は、本書の日付以降、前記「３ 取得予定資産の概要」に記載の取得予定資産の取得を予定しています。
しかし、本書の日付以降、取得予定資産に係る売買契約において定められた条件が成就しない場合等においては、取得予定資産を取得することができない可能性があります。この場
合、本投資法人は、代替資産を取得するための努力を行う予定ですが、短期間に投資に適した物件を取得することができる保証はなく、短期間に物件を取得できず、かつかかる資金を有利に運用できない場合には、本投資法人の収益等に悪影響を及ぼす可能性があります。
(2）投資リスクに対する管理体制
本投資法人は、上記に記載した各々のリスクに関し、本投資法人自らが投信法及び関連法規に定められた規則を遵守するとともに、本資産運用会社においては適切な社内規程の整備を行い、併せて必要な組織体制を敷き、役職員に対する遵法精神を高めるための教育等の対策を講じています。
具体的な取組みは、以下のとおりです。
① 本投資法人の体制
本投資法人は、投信法に基づき設立され、執行役員１名及び監督役員２名で構成される役員
会により運営されています。執行役員は、３ヶ月に１回以上の頻度で役員会を開催し、法令で定められた承認事項に加え、本投資法人の運営及び本資産運用会社の業務遂行状況の報告を行います。この報告手続きを通じ、本資産運用会社及びそのスポンサー関係者から独立した地位にある監督役員は、的確に情報を入手し、執行役員の業務執行状況を監視する体制を維持しています。同時に、かかる報告により、本投資法人は本資産運用会社のスポンサー関係者との取引について、利益相反取引のおそれがあるか否かについての確認を行い、利益相反等に係るリスクの管理に努めています。
本投資法人は、資産運用委託契約上、本資産運用会社から各種報告を受ける権利及び本資産運用会社の帳簿及び記録その他の資料の閲覧・調査を行う権利を有しています。かかる権利の行使により、本投資法人は、本資産運用会社の業務執行状況を監視できる体制を維持しています。
また、本投資法人は、内部者取引管理規程を定めて、その執行役員及び監督役員が、その業
務に関して取得した法人関係情報等の公表前に本投資法人の投資口等及び上場会社等の特定有価証券等（金融商品取引法第163条第１項に定義されるものをいいます。）の売買を行うことを－ 85 －

禁止し、インサイダー取引防止に努めています。
② 本資産運用会社の体制
本資産運用会社は、各種リスクを適切に管理するために、社内規程としてリスク管理規程を制定し、リスクの種類毎に管理部門を定めてリスク管理を行います。
（イ）本資産運用会社は、資産運用ガイドラインにおいて、分散投資によるポートフォリオの構
築方針、投資対象の選定方針、安定した収益の確保等を目指した運用方針、投資を行う場合の取得基準、物件のデュー・デリジェンスの基準、物件の管理運営方針（ＰＭ会社の選定基
準及びその業務のモニタリングを含みます。）、付保基準及び年度投資計画等を定めています。かかる資産運用ガイドラインを遵守することにより、不動産や不動産信託受益権に係るリスクの管理に努めています。
（ロ）本資産運用会社は、本投資法人の資産運用に係る重要な事項の決定プロセスの明確化を図るとともに、不動産等の調査、取得、管理運営その他の業務それぞれについて、客観的な業
務手順を確立して、リスクの管理に努めます。また、投資委員会が承認した資産の運用等に関する全ての事項について、本資産運用会社の取締役会に付議され、取締役の過半数が出席のうえ、出席取締役の過半数をもって取引に係る議案を決するものとします。
（ハ）本資産運用会社は、スポンサー関係者との本投資法人の間の取引については、自主ルール
としてスポンサー関係者取引規程及びスポンサー関係者取引管理規則を定めており、これを遵守することにより利益相反に係るリスク管理を行います。
（ニ）本資産運用会社は、内部者取引管理規程を定め、役職員によるインサイダー取引防止に努めています。
（ホ）本資産運用会社は、コンプライアンスを所管するコンプライアンス室長が委員長となるコ
ンプライアンス委員会を設け、コンプライアンス委員会規程に定める重要な法令等遵守状況を監視します。また、コンプライアンス委員会にて審議・承認された議案は、全て本資産運
用会社の取締役会に付され決議されることが必要となります。
(ヘ) 本資産運用会社は、コンプライアンスに関する社内体制を整備し、コンプライアンス上の問題の発生について、対応を講じています。また、法令等遵守を実現させるための具体的な手引書として、コンプライアンス・マニュアルを定め、役職員による法令等遵守の徹底を図るとともに、法令等遵守を実現させるための具体的な実践計画であるコンプライアンス・プ
ログラムを策定し、これに従って法令等遵守の実践に努めます。
以上のように、本投資法人及び本資産運用会社は投資リスクに関する管理体制を整備していますが、このような体制が常に有効に機能する保証はありません。管理体制が有効に機能しないことによりリスクが顕在化した場合、本投資法人又は投資主に損失が生ずる恐れがあります。

－ 86 －

第３【参照書類を縦覧に供している場所】
ジャパン・ホテル・リート投資法人（東京都渋谷区恵比寿四丁目１番18号）
株式会社東京証券取引所（東京都中央区日本橋兜町２番１号）－ 87 －

第三部【特別情報】
第１【内国投資証券事務の概要】
１．投資主名簿への記載又は記録の手続、取扱場所、取次所、投資主名簿等管理人の名称及び住所並
びに手数料
本投資口は振替投資口であるため、投資主は、本投資法人又は投資主名簿等管理人である三井住友信託銀行株式会社に対して投資口の名義書換を直接請求することはできません。また、本投資口については、投資証券を発行することができず、権利の帰属は振替口座簿の記載又は記録により定まります（振替法第226条第１項、第227条第１項）。本投資口に係る投資主名簿の記載又は記録は、
総投資主通知（振替機関である株式会社証券保管振替機構が本投資法人に対して行う、投資主の氏名又は名称、保有投資口数等の通知をいいます。）により行われます（振替法第228条、第152条第１項）。投資主は、振替機関又は口座管理機関に対して振替（譲渡人の口座における保有欄の口数を減少させ、譲受人の口座における保有欄の口数を増加させることをいいます。以下同じです。）の申請を行い、本投資口の振替が行われることにより、本投資口の譲渡を行うことになります（振替法第228条、第140条）。なお、本投資口の譲渡は、本投資口を取得した者の氏名又は名称及び住所を投資主名簿に記載し、又は記録しなければ、本投資法人に対抗することができません（投信法
第79条第１項）。投資主名簿に係る取扱場所、取次所、投資主名簿等管理人の名称及び住所並びに手数料は次のとおりです。
取扱場所
三井住友信託銀行株式会社 証券代行部
東京都千代田区丸の内一丁目４番１号
取次所
該当事項はありません。
投資主名簿等管理人 三井住友信託銀行株式会社の住所及び名称
東京都千代田区丸の内一丁目４番１号
手数料
該当事項はありません。
２．投資主に対する特典
本投資法人は、投資主優待制度を継続して実施することを決定しています（投資主優待制度に関する詳細については、前記「第二部 参照情報 第２ 参照書類の補完情報 ４．本投資法人の特徴（１）本投資法人の特徴 ④ 投資主優待制度の実施」をご参照下さい。）。

３．内国投資証券の譲渡制限の内容
該当事項はありません。
４．その他内国投資証券事務に関し投資者に示すことが必要な事項
投資主総会の開催時期、場所及び手続
本投資法人の投資主総会は原則として２年に１回以上開催されます。開催時期については確定していません。開催場所は東京都区内です。投資主総会は、投資主総会の日の２ヶ月前までに公告を行い、かつ当該日の２週間前までに各投資主に対して書面で通知を発する方法により招集されます（投信法第91条第１項）。

－ 88 －

第２【その他】（a）新投資口発行及び投資口売出届出目論見書の表紙裏に、以下のとおり金融商品の販売等に関する法律（平成12年法律第101号。その後の改正を含みます。）に係る重要事項の記載を行います。
「不動産投資証券は、主に不動産への投資の成果を投資家に還元することを目指した商品です。
運用の目的となる不動産の価格や収益力の変動等により取引価格が下落し、損失を被ることがあります。また、倒産等、発行者の財務状態の悪化により損失を被ることがあります。」（b）新投資口発行及び投資口売出届出目論見書の表紙裏に、以下のとおり記載を行います。
「募集又は売出しの公表後における空売りについて（１）金融商品取引法施行令（昭和40年政令第321号、その後の改正を含みます。以下「金商法施行令」といいます。）第26条の６の規定により、有価証券の取引等の規制に関する内閣
府令（平成19年内閣府令第59号、その後の改正を含みます。以下「取引等規制府令」といいます。）第15条の５に定める期間（有価証券の募集又は売出しについて、有価証券届出書が公衆の縦覧に供された日の翌日から、発行価格又は売出価格を決定したことによる当該有価証券届出書の訂正届出書が公衆の縦覧に供された時までの間）において、当該有価証券と同一の銘柄につき取引所金融商品市場又は金商法施行令第26条の２の２第７項に規定する私設取引システムにおける空売り（注１）又はその委託若しくは委託の取次ぎの申込みを行った投資家は、当該募集又は売出しに応じて取得した有価証券により当該空売りに係る有価証券の借入れ（注２）の決済を行うことはできません。
（２）金融商品取引業者等は、（１）に規定する投資家がその行った空売り（注１）に係る有価証券の借入れ（注２）の決済を行うために当該募集又は売出しに応じる場合には、当該募集又は売出しの取扱いにより有価証券を取得させることができません。
（注１）取引等規制府令第15条の７各号に掲げる、次の取引を除きます。
・先物取引
・国債証券、地方債証券、社債券（新株予約権付社債券及び交換社債券を除きます。）等の空売り
・取引所金融商品市場における立会外売買による空売り（注２）取引等規制府令第15条の６に定めるもの（売戻条件付売買又はこれに類似する取引による買付け）を含みます。」（c）新投資口発行及び投資口売出届出目論見書の表紙裏に、以下のとおり記載を行います。
「今後、発行価格等（発行価格、発行価額、一般募集における各引受人の引受投資口数、売出価
格、引受価額、引受人の買取引受けによる売出しの各引受人の引受投資口数及び引受人の手取金をいいます。以下同じです。）が決定された場合には、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項（発行価額の総額、一般募集における手取金、引受人の買取引受けによる売出しの売出価額の総額、オーバーアロットメントによる売出しの売出数及びオーバーアロッ
トメントによる売出しの売出価額の総額をいいます。以下同じです。）について、目論見書の訂正事項分の交付に代えて、発行価格等決定日の翌日付の日本経済新聞及び発行価格等の決定に係る有価証券届出書の訂正届出書の提出後から申込期間の末日までの期間中のインターネット上の
本投資法人ウェブサイト（［URL］http://www.jhrth.co.jp/）（以下「新聞等」といいます。）
において公表します。また、発行価格等が決定される前に有価証券届出書の記載内容について訂正が行われる場合には、目論見書の訂正事項分が交付されます。しかしながら、発行価格等の決定に際し、発行価格等及び発行価格等の決定に伴い連動して訂正される事項以外の記載内容につ－ 89 －

いての訂正が含まれる場合には、目論見書の訂正事項分が交付され、新聞等による公表は行いません。」（d）新投資口発行及び投資口売出届出目論見書の表紙以降の頁に、本投資法人のロゴマークや図案、
名称及び英文名称（Japan Hotel REIT Investment Corporation）を使用し、保有資産及び取得予定資産の写真を掲載することがあります。
（e）新投資口発行及び投資口売出届出目論見書の表紙の次に、以下の内容をカラー印刷して記載します。

－ 90 －

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