〔ＪＳＲＩ時事エッセイ 鈴懸の木の下〕

加藤政

仁の上場企業におけるＥＳＧ情報開示がどのような変容を遂げたかを提示するとともに、ＥＳＧ経営の問題点の一つとされるウォッシング行為についても触れていく。

ＥＳＧ情報開示の実態

企業のＥＳＧ行動は千差万別である。紙幅の都― 1 ―ＥＳＧ情報開示の実態と課題

はじめに
二〇一五年九月の国際連合総会において持続可能 な 開 発 目 標（ Sustainable Development Goals:） が 採 択 さ れ た こ と を 機 に、 持 続 可 能 な 経SDGs

合上、企業各社がどのようなＥＳＧ行動に取り組済社会の形成を目指す動きが急加速した。経済社
Enviroんでいるかの事例を取り上げることはできない

会の一主体である企業においても、環境（Gov： ）SocialS、ガバナンス（、社： ）、社会（nmentEが、多くの企業に共通しているのは「環境： ）ernance
Gを中心とした経営課題の解決を試みる企業が急増している。本エッセイでは、日本

E

34269333141
2019年

230366117
2018年

200

2017年

199262

会・人材、ガバナンス」の観点から、独創的G⑵

表１の棒グラフは三つのパートに分かれていている。

⑶

については、日経バリューサーチの定義に依拠し書など、ＥＳＧ情報を掲載する他の報告書の分類レポート、サスティナビリティ報告書や環境報告得している。アニュアルレポートやコーポレート日に関するデータは、日経バリューサーチより取である。これらの報告書の公表企業ならびに公表告書」を開示した上場企業数の推移を表したもの

での直近七年間に、「統合報告書」や「ＣＳＲ報

表１は、二〇一六年一月から二〇二二年一二月まめ と す る ス テ イ ク ホ ル ダ ー に 伝 達 さ れ て い く。

⑴

Ｒ報告書」などの開示書類を介して、株主をはじ企業のＥＳＧ行動は、「統合報告書」や「ＣＳな取り組みを実践しているのが特徴といえる。

Sる。左から「①統合報告書のみを開示する企業」、

― 2 ―

1200
1000
800
600
400
200
01436479
2016年

72
2020年

331268319352
2021年

271465417
2022年①と②の両方
② CSR報告書① 統合報告書

第64巻第７号
証券レビュー

表１

ESG情報開示企業数の推移〔出所〕 日経バリューサーチ取得データに基づき筆者作成

②の両方を開示する企業」である。まず、最下部「②ＣＳＲ報告書のみを開示する企業」、「③①とがわかる。

一五三社／三、九三三社）にまで迫っていること

二年にはその割合が三割目前（二九・三％＝一、が採択された二〇一
SDGs

四社、③両方の報告書を開示する企業が一四社で社、②ＣＳＲ報告書のみを開示する企業数が三六は、 ① 統 合 報 告 書 の み を 開 示 す る 企 業 数 が 七 九え ば、 Ｇ Ｐ Ｉ Ｆ は 二 〇 一 七 年 九 月 に「 Ｍ Ｓ Ｃ Ｉ

動を介して企業のＥＳＧ行動への評価をする。例

ダーが注目している。特に株主は、株式の売買行

企 業 の Ｅ Ｓ Ｇ 情 報 に は、 様 々 な ス テ イ ク ホ ル

ＥＳＧ情報と株価動向の二〇一六年に注目していただきたい。こちらは国際連合総会において五年九月の直後の一年間における我が国上場企業あった。いずれかの報告書を介してＥＳＧ情報をジ ャ パ ン Ｅ Ｓ Ｇ セ レ ク ト・ リ ー ダ ー ズ 指 数（ 以二〇二〇年には上場企業の約五社に一社（一九・する企業は、その後増加の一途をたどっていく。

／三、五三九社）に相当する。ＥＳＧ情報を開示基準に織り込むことを表明している。近年では、ることを発表し、企業のＥＳＧ行動を彼らの運用つのＥＳＧ指数と連動したパッシブ運用を開始す」、「ＭＳＣＩ日本株女性活躍指数」の三an Index― 3 ―のＥＳＧ情報開示の状況を示している。この時期公開した企業が計四五七社存在しており、二〇一

下、 Ｍ Ｓ Ｃ Ｉ 指 数 ）」 や「四％＝七四三社／三、八八二社）が統合報告書や」や「「 Net-Zero Asset Owner Alliance

Net-ZeroＣＳＲ報告書の開示を行っており、直近の二〇二FTSE Blossom Jap

六年時点の上場企業の約一二・九％（＝四五七社

ＥＳＧ情報開示の実態と課題

金融機関が日本からも続々と現れてきている。奥に向けた投融資の在り方に賛同する機関投資家や誕生しており、カーボンニュートラル社会の実現」などの国際イニシアティブがBanking Allianceと、好意的なイメージを創出するために、ＥＳＧ企業は自社のＥＳＧ評価が芳しくないと認識するいという圧力に直面することになる。そのため、イクホルダーの期待や要求に応えなければならなクホルダーから評価されるにつれて、企業はステ⑷泉・加藤・砂川（二〇二三）は、ＭＳＣＩ指数の行動に関する対外的なアピールを誇張したり、脚－）〟と、〝上辺を取り繕う（Social）〟Wash

）〟や〝社
Green

構成銘柄への採用と除外に対する株価動向を調査

0.852 、会配慮（ルダーを欺く行為は、〝環境配慮（色したりする可能性がある。こうしたステイクホ［CAR

1 to－－

Fieseler et al.

現に、企業がＥＳＧ行動を目的とした社債発行）。
2010

を 欺 い て い る と い う 報 告 も あ る（の一つ以上の罪を犯すことで、ステイクホルダーの約九八％が「グリーンウォッシュの七つの罪」した調査になるが、実際に環境保護を謳った製品－0.833、企業のＥＳＧ行動が株主をはじめとするステイ― 4 ―しており、構成銘柄への採用の際には正のアナウ
1 to ］
1：1 to］
7： 1.581）が観測されること、構
1 to］7：％）が観測されることを明らかにし1.122%－

ＥＳＧ情報開示の課題ている。

］
7：効果（ CAR
［をそれぞれ組み合わせて、グリーンウォッシュや［CAR％

成銘柄からの除外の際には負のアナウンスメント％ソーシャルウォッシュと呼ばれる。海外を対象と－ン ス メ ン ト 効 果（ CAR［第64巻第７号
証券レビューティブな影響は勿論発生するわけだか、それをは金調達であるＥＳＧ債発行では、社債発行のネガく知られている。つまり、ＥＳＧ行動のための資負のアナウンスメント効果が観測されることはよ

スクの向上やエージェンシー問題への懸念から、

二〇二三）。通常の社債発行では、デフォルトリ

さ れ る こ と が 分 か っ て い る（ 加 藤・ 砂 川・ 米 澤を発表すると、正のアナウンスメント効果が観測に 見 舞 わ れ る こ と が 報 告 さ れ て お り（ング行為が発覚すると、その後に大幅な株価下落

かっていない。しかし、海外研究では、ウォッシな く、 そ の 影 響 が ど の 程 度 ま で 及 ぶ か は よ く 分

ウォッシング行為が発覚した事例はそれほど多く

忘 れ て は い け な い。 日 本 で は、 Ｅ Ｓ Ｇ 関 連 のの低下など、非常に大きな負の影響を被ることも事実が発覚した際に、信頼の損失やブランド価値

しかし、こうしたウォッシング行為は、不正のウォッシング行為こそ企業にとっての最適行動でる 各 種 ス テ イ ク ホ ル ダ ー の 評 価 を 鑑 み る と、大きな驚きはない。寧ろ昨今のＥＳＧ行動に対すを染めてしまうことは、正直なところ筆者自身はも良くみるために何らかのウォッシング行為に手

このように、企業が自社のＥＳＧ情報を少しでブな効果）が株価に現れることを示唆している。とそれ以上の影響を企業に及ぼす可能性があるこグ行為は、こうした企業不正と同等、もしかする余儀なくされることもある。ＥＳＧのウォッシン

失った信頼を回復できず、市場競争からの撤退をに非常に大きな労力と長い年月を要する。中には不正を行った企業は、失った信頼を取り戻すためが類推される。製品不正や会計情報の改竄などの）、日本市場でも同様の反応が示されること
2015

Duるかに凌駕する株主からの評価や期待（ポジティあるとの幻想を抱くこともある。

ＥＳＧ情報開示の実態と課題― 5 ―とを認識しておく必要がある。

（注）

生命保険の五社が加盟している（二〇二四年六月二一日時点 ）。 Net-Zero Banking Allianceは、 二 〇 五 〇 年 ま で に 融資・投資・資本市場活動を温室効果ガスのネットゼロ排出に合わせることを約束する銀行のグループであり、日本からは三菱ＵＦＪフィナンシャルグループ、みずほフィナン

シャルグループ、野村ホールディングス、三井住友フィナ

二〇二三年三月期からは、有価証券報告書において「サスティナビリティに関する考え方及び取組」の記載欄が新ン シ ャ ル グ ル ー プ、 三 井 住 友 ト ラ ス ト・ ホ ー ル デ ィ ン グ⑴
設され、一部のサスティナビリティ情報の開示が義務化さ二一日時点）。

ス、農林中央金庫の六社が加盟している（二〇二四年六月

統 合 報 告 書 は、 事 業 活 動 の 成 果 で あ る 財 務 情 報 に 加 えれるに至っている。
⑵（引用文献）“ How the market values greenwashing? Evidence
Du, X.,” , Journal of Business Ethics, Vol.128, 2015,
from China
pp.547-574.

“ Corporate social res
Fieseler, C., Fleck, M., and Meckel, M.,” , Journal of Business Ethics,ponsibility in the blogosphere－― 6 ―て、ＥＳＧ行動をはじめとする活動の成果（非財務情報）が盛り込まれた企業が開示する報告書類である。ＣＳＲ報
告書は、企業の社会的責任や持続可能性に基づく企業の取り組みをまとめた報告書類である。
⑶ 「統合報告書」のカテゴリーには、統合報告書の他に、アニュアルレポートとコーポレートレポートを含んでいる。
また、「ＣＳＲ報告書」のカテゴリーには、ＣＳＲ報告書の他に、サスティナビリティ報告書や環境報告書を含んでいる。と株価

Vol.91, 2010, pp.599–614.
奥泉正樹・加藤政仁・砂川伸幸「ＥＳＧ株価指数の銘柄入替数の採用と除外における株価の動向⑷
は、二〇五〇年までに投Net-Zero Asset Owner Alliance
資ポートフォリオを温室効果ガス排出量ネットゼロに移行

ＭＳＣＩジャパンＥＳＧセレクト リ･ ーダーズ指」、『証券アナリストすることを約束する機関投資家グループであり、日本からジャーナル』、第六一号第二巻、二〇二三年、九四 一〇五
険相互会社、ＳＯＭＰＯホールディングス株式会社、住友－

は第一生命保険、明治安田生命保険相互会社、日本生命保－第64巻第７号
証券レビューＥＳＧ情報開示の実態と課題頁。
債発行と株式市場の加 藤 政 仁・ 砂 川 伸 幸・ 米 澤 恭 子「 SDGs反応」、『日本価値創造ＥＲＭ学会・第一七回研究発表大会
一- 四〇頁。
中京大学経営学部准教授・）
当研究所客員研究員

まさひと・予稿集』、二〇二三年、一三三（かとう― 7 ―