〔ＪＳＲＩ時事エッセイ 鈴懸の木の下〕

ベトナム株式市場の概要

ベトナムでは、先に一九九六年に国家証券委員⑴二、近年の株式市場の発展に向けた取り組み場の発展に向けた諸活動を紹介する。

なる。本コラムでは、ベトナムで進行する株式市会議の議長を担うことは珍しく、約二五年ぶりとベトナムでは首相が株式市場の発展を議論する六月末までにその実施について報告を求めている。

グエン・ティ・フオン・タン

ベトナム株式市場のステップアップ：
鯉は龍になれるのか？

一、はじめに二〇二四年二月二八日にファム・ミン・チン首相は自らが議長を務める株式市場発展会議において、二〇二五年までにベトナムの株式市場をフロンティア市場から新興市場（後述）へとステップアップさせることを宣言した。ファム・ミン・チン首相は、財務省や国家証券委員会（ＳＳＣ）、ベ
トナム国家銀行や計画投資省に対し、株式市場を発展させるために必要な施策を求めるとともに、― 1 ―と、ベトナムの株式市場はまだ歴史が浅く、時価八年に東京株式取引所として設立）などと比べるンター）が設立された。東京証券取引所（一八七てハノイ証券取引所（設立時はハノイ証券取引セた。また二〇〇五年には、第二の証券取引所としホーチミン市証券取引センターとして設立され

ホ ー チ ミ ン 証 券 取 引 所（ 現 在 ） は 一 九 九 八 年 に会が設立され、ベトナム最初の証券取引所である

ル近くまで増加している。

万米ドルから二〇二三年に九億六、〇〇〇万米ドセッションごとに二〇一六年の約四億六、〇〇〇た。 平 均 取 引 額（ 株 式 と 債 券 を 含 む ） は、 取 引

七・ 五 ％ に 相 当 す る 七 二 九 万 口 座 以 上 に 増 加 し

年 の 三 〇 〇 〇 口 座 か ら、 二 〇 二 三 年 に は 人 口 の証券会社も八二社に達した。投資家層は二〇〇〇場・売買登録企業数は約二三〇〇社にまで増え、

券 会 社 は 六 社 で あ っ た が、 二 〇 二 三 年 末 に は 上

タイ、マレーシア、フィリピンなどと並んでＡＳ〇〇〇年のＧＤＰの〇・二％から、二〇一〇年に能力も向上している。株式市場の時価総額は、二国家証券委員会によると、ベトナムの株式市場

今や株式市場はベトナム経済にとって重要な役

は Ｇ Ｄ Ｐ の 三 三・ 五 ％、 二 〇 二 三 年 に は 五 八・は国債市場やデリバティブ市場も開設されてい割を果たしており、企業の投資や生産・事業活動は、規模や構造の面で多くの重要な成果を達成しる。また、取引開始日（二〇〇〇年七月二八日）に必要な資本を生み出している。同時に、株式市一％まで拡大している。には、株式市場の上場企業はわずか二社、会員証ている。当初は株式市場のみであったが、現在でＥＡＮの最大規模の市場である。

市場規模は拡大し続けており、企業の資本調達総額も小さいが、インドネシアやシンガポール、

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証券レビュー― 2 ―点で、先進国（二五カ国）、新興国（二三カ国）に続くフロンティア市場としてベトナムを含む三Ｍ Ｓ Ｃ Ｉ（ モ ル ガ ン・ ス タ ン レ ー・ キ ャ ピ タ

分類でも下位市場であるフロンティアに位置してこのように、これまでベトナムは何れの機関の二カ国が挙げられている。

ル・インターナショナル）やＦＴＳＥラッセル、いる。ベトナムの現政権は、ベトナムの証券市場株式市場の発展に向けた取り組み

場はベトナム国有企業の証券化も促進している。

⑵

Ｓ＆Ｐダウ・ジョーンズ・インデックスが発表すを一段階上の新興国市場へステップアップさせよ⑴

る市場分類は、世界経済における各国の重要性をうとしているのである。この試みはベトナム経済新興国（一〇カ国）、第二新興国（一四カ国）に表する市場分類では、先進国（二五カ国）、先進ティア市場に分類されている。またＦＴＳＥが公類されており、ベトナムを含む二八カ国がフロンとして二三カ国、新興国市場として二四カ国が分セスも改善することで、二〇三〇年までに海外か上がもたらされ、さらには海外投資家の市場アクのステップアップにより規模の拡大と流動性の向からである。世界銀行の試算によると、株式市場な形で大規模資本を引き寄せることが可能となる

その理由の第一は、ベトナムにとって持続可能の発展にとっても最重要課題となる。

続くフロンティア市場にベトナムを含む二九カ国

らベトナム株式市場へ最大二五〇億米ドルもの新ＭＳＣＩが公表する市場分類では、先進国市場が分類されている（三月末時点）。同様にＳ＆Ｐ規投資がもたらされると期待される。

⑵

ダウ・ジョーンズ・インデックスでは、三月末時― 3 ―評価するにあたり重要な参考資料となる。

ベトナム株式市場のステップアップ：鯉は龍になれるのか？

場は海外市場とも連携が容易となる。より多くの改善を行っている。この結果、ベトナムの株式市

場は制度の整備や透明性の向上、取引条件などの会を生み出す。ステップアップを目指して株式市第二に、市場の発展は企業の成長を促進する機国の市場とはなっていない。

トには掲載され続けているものの、未だ第二新興内でも期待が高まった。しかしながら、このリス国に分類される可能性がある国として掲載し、国ウォッチ・リストは、初めてベトナムを第二新興易 で は な い。 二 〇 一 八 年 に Ｆ Ｔ Ｓ Ｅ ラ ッ セ ル の能となり、これらの企業は発展にむけたインセン

たな経営資格や経験に触れる機会を得ることが可の 規 制 で あ る 事 前 入 金 要 件（ pre-funding）であ妨げる要因が二つある。第一の要因は、ベトナム

ベトナム株式市場にとって、ステップアップをル な 投 資 環 境 の 整 備 は、 ベ ト ナ ム の 長 期 戦 略 にげなければならない。株式市場におけるグローバ

後二五年間、一人当たり年平均約六％の成長を遂

この目標を達成するためには、ベトナム経済は今になることを目指している。世界銀行によると、第三に、ベトナムは二〇四五年までに高所得国の問題に対処すべく、国家証券委員会は二〇二四あるが、資本効率の大きな障害となっている。こ入金が必要となる。これはリスク防止には有効でり、外国人投資家は取引前に一〇〇％の保証金のさ れ て い る こ と を 求 め る。 こ の よ う な 規 制 に よいに使用する前に、決済機関の口座に資金が入金る。事前入金要件は、決済機関がこの口座を支払

年三月二〇日に外国人投資家への意見徴収を行とっても有効となる。
しかしながら、このような株式市場の展開は容― 4 ―外国資本が市場に流入することで、国内企業は新ティブが生じる。

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証券レビューい、 一 〇 〇 ％ 預 託 の 緩 和 とＦ Ｏ Ｌ 問 題 を 解 決 す る た め、 本 年 二 月 に フ ァに規定）。の 修 正・ 補 足 が 提 案 さ れ た。 一 定 の 条
TT-BTCム・ミン・チン首相は、計画投資省に対して各事

Circular 120/2020/

件を満たした証券会社に限り、外国人投資家が一業分野における外国人所有権の上限を見直すこと⑶〇〇％の資金を用意しなくても購入注文を出すこ

155/2020/ND-CPを命じた。証券会社のサービス提供条件に関連する内容の証券法を指導する政令とを容認している。
こ の 問 題 に 関 し て は、 将 来 的 に 中 央 清 算 機 関は間もなく改正される可能性が高いだろう。

ナム市場参入を阻む障壁となっている。現在、株良企業も多く、これが外国の大手金融機関のベトである。長年外国人投資家に開放されていない優第二の要因は、外国人所有権の制限（ＦＯＬ）

年一月一日から定期情報を英語で公表することがマップを提示した。大規模な公開企業は二〇二五ム語と英語の両方で情報を公開するためのロード注力している。国家証券委員会は、企業がベトナ透明性と外国人投資家への情報アクセスの改善にもう一つの取り組みとして、ベトナムは市場の式会社の場合、外国人投資家の資本所有比率は五義務付けられ、二〇二六年一月一日からは定期情カニズムの導入が求められよう。

第一三九
155/2020/ND-CP

報と臨時情報の両方を英語で公表することが義務〇 ％ に 過 ぎ な い（ 政 令条 ）。 ま た、 外 国 投 資 家 の 株 式 保 有 比 率 の 合 計ある。

付けられ、その後、市場全体に展開される予定で2014/ND-CP

は、ベトナムの信用機関の定款資本の三〇％を超え て は な ら な い（ 政 令 第 〇 一 号 ／― 5 ―（ＣＣＰ）モデルによる証券取引の清算・決済メ

ベトナム株式市場のステップアップ：鯉は龍になれるのか？

ルによって第二新興市場に格上げされるという見通しが最も明るいのではないか。ベトナムは二〇一八年以降、継続的にウォッチ・リストに掲載され て い る。 ベ ト ナ ム 政 府 は、 ア ッ プ グ レ ー ド のラッセルと定期的に情報交換を行い、これらの組る。国家証券委員会はまた、ＭＳＣＩやＦＴＳＥ参加するためのより有利な条件を作り出してい

近の努力は、外国投資家がベトナムの資本市場にベトナムの法改正と実務的な解決策における最カントリー・クラシフィケーションの株式市場の〇二四年九月末に行われるＦＴＳＥエクイティ・いる。ベトナムの状況に関する次回の更新は、二ベトナムは九つ中七つのＦＴＳＥ基準も達成しての取り組みを評価している。二〇二三年までに、きた。また、ＦＴＳＥもこれまでのベトナム政府

三、二〇二五年までにベトナム株式市場はステップアップするのか？

織に対する実際の情報を更新するとともに、これ年次レビューの一環として行われる（図表１）。の見通しは遠くないだろう。しかしながら、ベトベトナムが上記の障害を解決できれば、格上げと Ｆ Ｏ Ｌ の 問 題 を 解 決 で き れ ば、 二pre-funding可能性がある。二〇二四年にベトナムが計画通りベトナムは九月にもウォッチ・リスト入りするに第二新興市場に格上げされる可能性も高くなる〇二五年の三月か九月にベトナム株式市場は正式

ナム株式市場がステップアップされる見通しや時期は、各機関によって異なる。
まず、ベトナムが二〇二五年にＦＴＳＥラッセ― 6 ―ネックを解決するために努力し、議論し、学んでらの組織からの要望を受け取っている。

第64巻第５号
証券レビューベトナム株式市場のステップアップ：鯉は龍になれるのか？

図表１ ベトナム株式市場のアップグレードの予測タイムラインだろう。

第二に、ＦＴＳＥラッセルと異なり、ＭＳＣＩが二〇二五年にベトナム市場をステップアップする見込みは低く、せいぜいベトナムをウォッチ・リスト二〇二五に掲載する程度ではないか。ＭＳＣＩの格付け基準はＦＴＳＥラッセルより厳しい。ＭＳＣＩの基準については、ベトナムは現在十七のうち八つの基準しか満たしていないのである。またステップアップは、投資家に対する調査結果にも左右される。ＭＳＣＩのランキングは、投資家の評価やベトナムの株式市場に対する満足度に基づいているため、非常に定性的である。

こ の 問 題 に 対 処 す る た め、 財 務 省 は 最 近、 米国、日本、韓国などの潜在的な投資家がいる国で金融投資促進会議を開催した。これらの会議に参加した多くの企業や投資家は、外国人投資家に対するベトナムの税制優遇措置や、株式市場の地位― 7 ―心を示している。

をフロンティアからステップアップする試みに関すメリットは非常に明確で魅力的だが、コインのなくなっている。市場のステップアップがもたら規投資の大半はＭＳＣＩによるステップアップ後いかもしれない。世界銀行はベトナムに対し、新格上げは有望ではあるが、投資ブームは大きくなの引き上げは、多くの場合、市場内部の原因ではが急落するリスクである。海外投資家による資本場から資金を引き揚げる際に、ベトナム株式市場懸念されるリスクの一つは、外国人投資家が市表と裏のように、新たなリスクももたらす。にしか行われないことと、ベトナム市場がＦＴＳなく、国際市場の変動による。過去に多くの国でポジティブな評価により、遅くとも二〇二五年にに向けた強い決意と、近年のＦＴＳＥラッセルのベトナム政府の株式市場のステップアップ達成

ゼンチン、アイスランド、ヨルダン、ナイジェリである。ＭＳＣＩやＦＴＳＥラッセルでは、アルティア以下の分類にステップダウンされる可能性

二 つ 目 の リ ス ク は、 フ ロ ン テ ィ ア ま た フ ロ ン― 8 ―

第三に、二〇二五年のＦＴＳＥラッセルからのＥラッセルとＭＳＣＩの両方で見直される必要をこのようなことが起きており、ベトナムでも二〇二三年二月中旬から外国人投資家の売却が起こり、二〇二三年第１四半期末から株式市場は急落

はベトナム株式市場が第二新興市場にステップ

ア、パキスタン、ロシア、トルコ、ベネズエラなした。

アップされるという見通しは、もはや遠い話では四、まとめ指摘している。

第64巻第５号
証券レビューど、多くの国がマクロ経済上の理由で格下げされると仮定している。国が先進的であればあるほど、市場の場、そしてフロンティア市場へと移行するスペクトルであベトナムは長期的にマクロ経済の安定を維持す

家 の 株 式 リ ス ク は 高 く な る。 最 新 の Ｍ Ｓ Ｃ Ｉ 市 場 分 類 フ

新 興 市 場 よ り も フ ロ ン テ ィ ア 市 場 に 投 資 す る こ と で、 投 資

流動性は高くなる。また、その逆も同様である。さらに、ている。

る必要があることは言うまでも無い。また、国際

w.msci.com/documents/1296102/e7613c4f-f16c-b039-f69a-

fbdaafed579f
新興市場への格上げによりベトナムが二〇三〇年までに行は予測する。

二五〇億ドルの国際投資資金を獲得できるものと、世界銀⑵レームワークは、以下のリンクから参照可能： https://ww

させる努力も継続すべきである。政府機関は、金融システムと株式市場の安全性と安定性を守るため、管理と監督を改善する必要がある。

https://vneconomy.vn/world-bank-vietnams-stock-market-

されている。フロンティア市場とは、新興市場よりも時価

国々は経済の自由化が発展しており、次期の先進国とみながなくても買い注文を出すことができる。しかし、ベトナする支払いを保証または確認する場合、口座に十分な資金に口座を開設した投資家は、預託銀行が投資家の取引に対では、投資家は口座に十分な資金がある場合にのTT-BTCみ買い注文を出すことができると規定している。預託銀行

could-attract-additional-25bln-after-status-upgrade.htm
二 〇 二 〇 年 一 二 月 三 一 日 付 の 財 務 省 Circular 120/2020/

増額や流動性や市場アクセスで劣る市場である。

ム国家銀行（ＳＢＶ）の現在規制では、預金銀行が外国人⑶

ＭＳＣＩ市場分類フレームワークは、経済発展、規模と流投 資 家 に 証 券 投 資 の 信 用 を 与 え る こ と は で き な い。 し た

新興市場とは、金融インフラがまだ成熟していないもの動性、市場アクセスという三つの基準で市場を評価する。

が っ て、 外 国 人 投 資 家 は 株 の 購 入 注 文 を 出 す 前 に 資 金 の⑴（注）

二番目と三番目は、フロンティア市場と新興市場の分類決の、 成 長 の 可 能 性 が 高 い 市 場 で あ る。 一 般 に、 こ れ ら の定 の た め に 使 用 さ れ る。 流 動 性 は 先 進 国 市 場 か ら 新 興 市― 9 ―的な慣行に従って健全で効率的な証券市場を発展

ベトナム株式市場のステップアップ：鯉は龍になれるのか？

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証券レビュー

一〇〇％をベトナムに送金しなければならない。
（グエン・ティ・フオン・タン・当研究所研究員）― 10 ―