資産運用の高度化と金融モニタリング
遠
齋

藤
藤

俊
通

英
雄

最初に、お手元の資料を離れ、口頭で、近年のす。

演 を 話 の 流 れ に 沿 っ て 再 構 成 し た も の で あ り、

金融行政の展開について説明させていただきま

以下の講演録は、遠藤俊英氏と齋藤通雄氏の講「二」と「三」は齋藤講師の、その他は遠藤講師

す。

が設立され、二〇〇〇年に金融庁に改組されまし

一九九八年に、大蔵省から分かれて金融監督庁の講演内容を踏まえたものとなっている。

一、金融行政の展開た。最初は、不良債権問題が喫緊の課題とされる

本日は、「資産運用の高度化と金融モニタリン権問題が一応終結した後、金融庁は何をミッショ

ミッションでした。二〇〇〇年代に入り、不良債時 期 で し た の で、 こ の 問 題 へ の 対 応 が 最 優 先 のグ」という演題で、主として直接金融市場におけンとして動けばよいのか、いろいろと模索してい（総括）

る課題に焦点を合わせて説明させていただきま― 1 ―局と金融機関の間で議論しながら、あるべき金融

ら、それまでのルールに則った行政から、規制当た 時 期 が あ り ま し た。 そ の 後、 二 〇 〇 七 年 頃 か索してきたことを端的に表したものであると思い

リングという形で新しい規制・監督のあり方を模

ンセプトは、この三年間、金融庁が、金融モニタ

督という意味です。森長官が打ち出した新しいコ

スタティック・レギュレーションとは、主としの姿、プリンシプルを作っていくような行政に変

そ の 延 長 線 上 で、 金 融 庁 で は、 こ の 三 年 間、て預金取扱金融機関を対象に、ある時点におけるます。

「金融モニタリング」という形で、従来の行政のバランスシート上の自己資本と資産を比較するこ

二〇〇八年のリーマン・ショックの後、最終的

ク・ レ ギ ュ レ ー シ ョ ン か ら ダ イ ナ ミ ッ ク・ ス ー

バティブ協会（ＩＳＤＡ）の総会で、「スタティッ

先日、金融庁の森長官が、国際スワップ・デリ

ろいろなティアーを積み重ねることによって、自ム上重要な金融機関（ G-SIFIs）に関しては、い強化されてきました。特に、グローバルなシステ

要があるという発想に基づいて、国際的な規制が― 2 ―わってきました。

あり方を大きく変える取り組みを進めてきていまとによって、当該金融機関の健全性を見るという（ ス タ テ ィ ッ ク・ レ ギ ュ レ ー シ ョ ン か ら ダ イ ナ

パービジョンへ」という新しいコンセプトを打ち

己資本を厚くしていこうという新しいルールがでなバッファーになる自己資本をできるだけ積む必出しました。前者は静的な規制、後者は動的な監

ミック・スーパービジョンへ）

発想に基づいています。

す。

第56巻第６号
証券レビュー

きました。

握しつつ、行政を進めることができないかと考え

実 際、 金 融 庁 で は、 こ の 三 年 間、 マ ク ロ・ プて お り、 こ の こ と を 指 し て、 森 長 官 は「 ダ イ ナ

果、貸し渋りが起こり、実体経済に悪影響を及ぼ

ルーデンスやビジネスモデルのあり方などについ危機になったときのためにバッファーを厚くす

すようなことが起きていないでしょうか。このよて、金融機関との間で議論を行ってきました。こミック・スーパービジョン」と呼ばれたのだろう

うに、レギュレーションを厳しくするだけでは、

う し た 取 り 組 み は、 ま さ に ダ イ ナ ミ ッ ク・ ス ー

ることは、それはそれで正しい考え方であると思金融機関が国民経済にプラスになるような役割を

パービジョンを実践しようとするものに他なりまと思います。

果たせないのではないかという問題意識が持たれせん。

ビジネスのあり方を常に動的に見ていく必要があ

政方針」を策定します。「金融行政方針」に基づ

具体的には、毎年、事務年度の初めに「金融行― 3 ―い ま す。 し か し、 自 己 資 本 を 過 大 に 積 ま せ た 結るようになってきています。
それでは、どうすれば良いのでしょうか。金融（ＰＤＣＡを回す）

金融庁では、ＰＤＣＡを回す形で、金融モニタ

ります。金融庁では、金融機関と対話することにい て、 一 年 間、 金 融 行 政 を 進 め、 そ の 結 果 を レ

リングを実施しています。

よって、金融機関の経営状況をリアルタイムで把拠るのではなく、金融機関が抱えているリスクやには、規制当局は、ルールやレギュレーションに機関がダイナミックに活動できるようにするため

資産運用の高度化と金融モニタリング

を改めて新たな形で取り組むかなど、翌事務年度

まえて、翌事務年度に繰り越すか、あるいは内容ト」で明らかにするわけです。その後、それを踏が あ れ ば、 そ の 旨 を「 金 融 モ ニ タ リ ン グ レ ポ ー

融行政方針」で目論んだとおりに進んでいない点

ポートにまとめます。仮に、事務年度当初の「金ことになります。

います。これが、新しい金融行政の進め方というて、金融機関との対話を深めていきたいと考えてて 金 融 庁 と し て の 考 え 方 を 示 し、 そ れ に 基 づ いする評価を踏まえて、今後の政策の方向性につい

そして、そこに織り込んだファクトとそれに関策の基礎となるファクトをきちんと書くことを目関するポジションペーパーではなく、むしろ、政はないかと思いますが、このレポートは、政策に読んでいただきますと、おわかりいただけるので過去二年間の「金融モニタリングレポート」を

融行政を行っておりますが、それを考慮しても、全国の財務局の協力を得て、オールジャパンで金も、職員数は約一五〇〇人にとどまっています。

霞が関の役所に比べますと非常に小さく、現在でに、同省から分かれてできた役所ですので、他の金 融 庁 は、 旧 大 蔵 省 の 証 券 局 と 銀 行 局 を 中 心（局間の横断的な連携）

指しています。そこには、例えば投資信託であれやはり小さい役所であることは否定できません。

いと考えています。

ば、現在の販売・運用状況、過去と比べた変化、

これではとても「局あって省なし」のようなやり方はできません。したがいまして、「平成二七諸外国との比較など、できるだけいろいろなファクトを集めます。

― 4 ―の方針を整理する形で、ＰＤＣＡを回していきた

第56巻第６号
証券レビューケーションを図りながら日々の仕事を行っていま

リング部局という立場で、互いに緊密にコミュニ策定しています。特に監督局と検査局は、モニタして金融行政の目的を達成するという意識の下に己資本が厚いというだけでは十分ではありませした。しかし、金融機関が存続するためには、自には自己資本であるという考え方に基づいていま

ションは、金融機関の健全性を守るものは最終的

先 ほ ど 申 し 上 げ た ス タ テ ィ ッ ク・ レ ギ ュ レ ー（預金取扱金融機関等に対するモニタリング）す。監督局の仕事、検査局の仕事という分け方をん。自己資本の他、収益、リスクテイクの三つが事務年度金融行政方針」は、金融庁の各局が協力しないで、局横断的な混成部隊を作っていろいろ

そろってはじめて、当該金融機関のビジネスが持ま で、 監 督 局 と 検 査 局 が 合 同 で モ ニ タ リ ン グ を

預金取扱金融機関と保険会社に対しては、これいうのが、今の預金取扱金融機関あるいは保険会に、ビジネスモデルの持続可能性を見ていこうと

続 可 能 な も の に な る と 考 え ら れ ま す。 こ の よ うの他、検査局も交えて議論を進めてきました。来

対してどういう形でモニタリングを行うか、いろこの一年間、証券会社等の金融商品取引業者に― 5 ―なモニタリングを行っているのが実態です。

行ってきています。他方、証券会社等の金融商品社に対するモニタリングの考え方です。

かが、今の課題となっています。この点について

事務年度に引き継いで、さらに議論を発展させていろと議論してきました。証券会社に関しては、は、今事務年度、監督局、証券取引等監視委員会

いきたいと考えています。

（金融商品取引業者に対するモニタリング）取引業者に対し、どのようにモニタリングを行う

資産運用の高度化と金融モニタリング

モニタリングを実施していきたいと考えていま

平成二七事務年度から、金融商品取引業者に対

こ れ ま で、 顧 客 財 産 の 分 別 管 理 が 行 わ れ て お れ

融機関ほど注意を払わなくてもよいのではないか

し、少しずつ新しいモニタリングを実施してきます。

という考え方がありました。しかし、本当にそれしたが、まだ全面展開という形にはなっていませば、会社の財務の健全性に関しては、預金取扱金でよいのかという問題があると思われ、この点にん。

引業者のビジネスがどういう形で動いているの為規制違反を指摘するだけではなく、金融商品取が行う検査においても、単に金融商品取引法の行要があると思っています。証券取引等監視委員会

かといった問題についても、正面から議論する必リスクテイクを行うためのリスク管理体制はどう

ネスモデルを支えるためのガバナンスはどうか、

ついてきちんと議論したいと考えています。ビジ

取引業者に関しても、ビジネスモデルのあり方に

新しい金融モニタリングにおいては、金融商品

考えています。

いて、新しいモニタリングを実施していきたいと

だきたいと思っており、今後、そのような点につた収益を上げられるような体制を作り上げていたます。そうしたビジネスモデルを確立し、安定しネスモデルが考えられるのではないかと思ってい域において独特の存在感が発揮できるようなビジ困難です。地域証券会社について申しますと、地で、完全に横串を刺すような形で整理することは規模や特性に応じてさまざまな差異がありますの証券会社については、大手、中堅、地域など、― 6 ―ついて議論を行ってきたわけです。

か、各社の実情を見て議論するなど、新しい形の第56巻第６号
証券レビュースポート」は、投資信託のガバナンス強化を具体

なお、後で申し上げる「アジア地域ファンドパ

資産運用業の高度化に関連し、今、日本証券業的に進めていくための制度的な枠組みとして位置（資産運用等に関するワーキング・グループ）

協会、投資信託協会、日本投資顧問業協会が事務付けられるのではないかと考えています。

（課題と目指す姿）二、平 成二七事務年度金融行政方針局となって、「資産運用等に関するワーキング・グループ」が行われています。資料７ページから８ページのとおり、ワーキング・グループでは、の強化に資する取り組み、投資信託のガバナンス

資料１ページでは、活力ある資本市場と安定的

ここから、お手元の資料に沿って説明していき

特に、このワーキング・グループの中間報告にな資産形成の実現に向けた課題と目指すべき姿をの強化など、適切な課題設定がなされております

お い て、 投 資 信 託 の ガ バ ナ ン ス の 強 化 を 図 る た

取り上げています。ここでは、家計、機関投資家

ま す。 最 初 は、「 平 成 二 七 事 務 年 度 金 融 行 政 方め、アメリカの「ファンドボード」等の例を参考／運用業者、販売会社（銀行、証券会社、保険会

ので、この場での検討に大いに注目し期待していにしつつ、見直しについて検討してはどうかとさ社等）、市場・経済のそれぞれについて、現在の針」の内容に関するものです。

れていることは、極めて適切な問題意識ではない

課題と、課題を克服することによって目指す姿がるところです。

かと受け止めています。

― 7 ―真に顧客の利益に適う商品の組成の促進、運用力

資産運用の高度化と金融モニタリング

整理されています。

で決着を図るかが大きな鍵になってくるのではな

前から言われている「貯蓄から投資へ」の取り組す。スチュワードシップ・コード、コーポレート

二 つ 目 は、 コ ー ポ レ ー ト ガ バ ナ ン ス の 関 連 でいかと考えています。

みにつながるものであり、リスクマネーの適切なガバナンス・コードを踏まえた企業統治改革につ

ここで取り上げている内容は、全体として、以供給を促すことを通じて、日本経済の成長に資す

いて、「実質の充実」へ次元を高める必要がある

資料２ページから３ページでは、経済の持続的ティーとは、「他者の信任に応えるべく一定の任

あ り ま す よ う に、 フ ィ デ ュ ー シ ャ リ ー・ デ ュ ーの浸透・実践です。資料２ページの一番下の※に三つ目は、フィデューシャリー・デューティー

とされています。

ることを狙いとしています。

流れの実現）

な成長に資する、より良い資金の流れを実現して務を遂行する者が負うべき幅広い様々な役割・責五つ目は、成長資金の供給の促進と市場の整備促進です。

四つ目は、金融機関による資産運用の高度化のて取り上げさせていただきます。

任の総称」です。これについては、この後、改めいくための具体的な施策を整理しています。
一つ目は、ＮＩＳＡの更なる普及と制度の発展です。ＮＩＳＡは、もともと期限付きで導入されたものです。時限措置の更新に向けて販売会社が準備を進める時間を考えますと、今年の夏にどのような税制改正要望を出し、年末にどのような形― 8 ―（経済の持続的な成長に資する、より良い資金の第56巻第６号
証券レビュー

です。

（金融行政の目的と金融庁の改革）

三、家計の資産形成と投資信託

日本の家計資産構成を見ますと、現預金の比率（家計部門の資産構成）

して、「企業・経済の持続的成長と安定的な資産が高く、株式や投資信託といったリスク性資産の資料４ページでは、金融行政の究極的な目的と形成等による国民の厚生の増大の実現を目指す」

ウエートが低くなっています。資料

ページの右旨が掲げられています。言い換えますと、単に金融機関を監督する、金融機関の健全性を高める、

日 本 と ア メ リ カ の 違 い が 際 立 っ て い ま す。 ヨ ー側の図のとおり、アメリカの家計と比べますと、

日 本 で は、 家 計 資 産 に 占 め る 現 預 金 の 比 率 が 高

金融機関に法令を遵守させるといったことは、金金融庁は、金融界にお願いごとをするだけでな

く、 リ ス ク 性 資 産 の ウ エ ー ト が 低 く な っ て い ま

ロッパの主要な国々と比べましても、明らかに、く、自らも時代の変化に合わせて変わっていかなす。

リスク性資産の代表として投資信託と株式を挙（投資信託と株式）ければなりません。この点も踏まえ、資料５ペー

ジから６ページのとおり、金融庁自身の改革についても取り上げています。詳細な説明は割愛させていただきます。

げることができます。

― 9 ―

12

融行政の究極的な目的とは言えません。

資産運用の高度化と金融モニタリング

ちゅうちょしていたいわば投資初心者にとってこれらのうち、リスク性資産に手を出すことをいます。

投資信託の方がふさわしいのではないかと考えてであり、このような目的に照らせば、個別株より

ページでは、主要国における投資信託の百貨店の株などを買う形で、株式投資に踏み出す

り、欧米主要国と比べまして、日本における投資

普 及 度 を 整 理 し て い ま す。 左 側 の グ ラ フ の と お

資料（投資信託残高の国別比較）

は、個別株より投資信託の方が入りやすいのではないかと思われます。
もちろん、個別株であっても、自分がよく使う鉄道会社や運送会社の株、株主優待が期待できることは十分に考えられますが、どちらかと申しま

信託の普及度は低いのが実情です。

に近いもの、すなわちタイミングを見計らって安おいては、個別株の購入は、投資というより投機れているのではないかと思います。また、日本にれ、投資信託の保有率が高くなっていきますが、

よ り ま す と、 日 本 の 場 合、 年 齢 が 高 く な る に つ

信託の年代別保有率を比較したものです。これに右側のグラフは、日本とアメリカの間で、投資率が高くなっています。両国の間で、このようにく買って高く売り抜けるものというイメージで捉金融庁として普及させたい投資のイメージは、差がある背景の一つとして、アメリカでは、確定

アメリカの場合は、四五歳から五四歳で最も保有

現役の頃からコツコツと金融資産の取得を進め、拠出年金制度が普及しており、その中で多額の投えられていることが多いように思います。

長い時間をかけて資産を形成していくというもの― 10 ―

14

すと、そのような形で株式に投資される方は限ら第56巻第６号
証券レビュー

資信託が保有されているという事情があると思いれますので、右側のグラフのとおり、投資信託のた後、すぐに売ってしまうということが繰り返さおり、残高ベースで見ますと、投資信託はほとん

販売額は年々伸びている一方、左側のグラフのとます。

（投資信託の販売状況）

ど伸びていないことになります。

こうした投資信託のある種回転売買的なものに

次に、日本における投資信託の販売状況について見ていきます。

整理しています。これによりますと、アメリカの数料に偏重することなく、顧客基盤の拡大についにおいて、「営業員の業務評価について、販売手

ページでは、投資信託の売れ筋の推移をリートのように、継続して売れ筋の上位に顔を出ても評価するような観点で作られているかどうか

資料

し て い る も の が あ る 一 方、 ブ ラ ジ ル・ レ ア ル 建

ページのとおり、販売会社のに留意する」旨を明記したところです。
その結果、資料て、豪ドル建て、新興国もの、高配当ものなど、その時々のはやりのような形で売れ筋の上位に顔より、ストックベースの預かり資産残高、顧客基業績評価において、フローベースの収益・販売額

この結果として、銀行の投信販売データを整理

盤拡大を重視する動きが広がっていることが確認

投資信託の平均保有期間はせいぜい二年程度にとのではないかと受け止めています。

されており、望ましい方向への動きが進んでいる

した、資料

ページの真ん中のグラフのとおり、を出しているものも多いというのが実情です。

23

どまっています。投資信託を買い、しばらく持っ21― 11 ―

16

関連し、平成二六年三月、金融庁の「監督指針」

資産運用の高度化と金融モニタリング

（投資信託の販売に関する課題）
もっとも、投資信託の販売に関する問題が全て片づいてきているかと申しますと、必ずしもそうではありません。

ページのとおが果たして良いのかどうか、疑問の余地があるのではないかと思います。

保 有 銘 柄 数 を 見 ま す と、 資 料

り、一銘柄しか投資信託を保有していない投資家

でいないというのが実情です。これを見ますと、が過半数を占めており、分散投資はなかなか進ん度）のグラフにおいて、多少減ってきているとは投資信託の顧客への販売のあり方が今のままで良ペ ー ジ の 投 資 信 託 売 れ 筋 商 品（ 分 配 頻

言え、毎月分配型の投資信託の販売比率が引き続いのかどうかという問題にもつながってきます。

とが本当に顧客のニーズに合っているのかどう

ページに投資信託売れ筋商品（通貨選択か、疑問が持たれるところです。
資料型等）のグラフを載せています。この商品は、特ページは、証券会社のビジネスモデルを（証券会社のビジネスの現状）
資料考えていく前提として、今、証券会社のビジネス

左のグラフは、国内証券会社の主な手数料収入す。証券会社の顧客の方が、預金取扱金融機関のると思いますが、そうは言いましても、証券会社と損益の推移を表しています。ここから、今でもがどうなっているのかを分析したものです。

に証券会社で引き続きかなり多く販売されていま

四、証券会社のビジネスモデル

き高い状況にあります。分配金を毎月受け取るこ

資料

20でこうした商品がかなり多く販売されている状況― 12 ―

18
19

顧客と比べて、リスクの高い商品を好む傾向はあ

29

第56巻第６号
証券レビュー

株式委託手数料が大きく、投資信託等関連手数料

銀行については、この十数年間、リレーション

たって最もむずかしいのは、地域証券会社のビジ

も、 証 券 会 社 の ビ ジ ネ ス モ デ ル を 議 論 す る に 当

数 料 へ の 依 存 が 大 き く な っ て い ま す。 こ こ か ら

場合は、特に規模の小さい会社ほど、株式委託手分散しています。それに対して、地域証券会社の手・準大手証券会社の場合、収益の内訳がかなり

右 の 規 模・ 特 性 別 の 収 益 内 訳 を 見 ま す と、 大が実情ではないでしょうか。地域証券会社にとっます。このため、顧客の層が縮小してきているの

しかし、そうした大切な顧客の高齢化が進んでい客にして、それなりに繁栄してきたのでしょう。

は、これまで、おそらく地域における資産家を顧

い う も の で し ょ う か。 典 型 的 な 地 域 の 証 券 会 社

して、地域証券会社の地域における役割とはどう

銀行の役割について議論してきました。それに対シップバンキングという観点から、地域におけるネスがどう変わるかということであると推測されては、将来に向けて、どのように新規顧客を開拓もしれませんが、地域証券会社の地域における位

定量的というより定性的な話になってしまうかについて、いろいろとヒアリングを行ってきまし

金融庁では、地域における地域証券会社の役割（新たなビジネスの例――株主コミュニティ制度）― 13 ―とほぼ見合っていることがわかります。

ます。

置付けをどう考えるかということについて議論した。

するかが課題になります。

ていかなければならないと考えています。

（地域証券会社の位置付け）

資産運用の高度化と金融モニタリング

の制度を展開しようとする動きは極めて限定されす。しかし、地域の証券会社が中心になって、こ企業の株式の取引の場を提供しようとするものでました。証券会社が中心になって、地域の非上場

平成二七年に株主コミュニティ制度が整備されていただきたいと思っています。

務年度のモニタリングにおいて積極的に議論させのではないかという問題意識を持っており、来事

券会社のビジネスモデルを確立することができる

まなビジネスに取り組むことを通じて、新しい証ものですが、金融庁としては、このようなさまざ

次に、フィデューシャリー・デューティーにつ（総括）五、フィデューシャリー・デューティーており、せっかく作った制度が活用されていない

証 券 会 社 に と っ て、 労 多 く し て 益 が 少 な い ため、インセンティブが働きにくいということかもしれません。しかし、地域において証券会社がどのような役割を果たすべきかを考えた場合、地域の非上場企業の株式の取引の場を提供することは

今 事 務 年 度、 フ ィ デ ュ ー シ ャ リ ー・ デ ュ ー

いて簡単に述べたいと思います。

た 業 務 に 取 り 組 む こ と を 通 じ て、 新 た な 顧 客 のティーを巡って、貯蓄性保険商品の金融機関にお非常に意義の大きい仕事であり、加えて、こうし

ネットワークを作ることも可能になるのではない

け る 販 売 の あ り 方 に つ い て、 手 数 料 の 開 示 を 含め、幅広く意見交換を行ってきました。

かと考えています。
株主コミュニティ制度は一つの例として挙げた― 14 ―という状況にあります。

第56巻第６号
証券レビュー

デューシャリー・デューティーについてさらに議来 事 務 年 度 は、 金 融 審 議 会 に お い て、 フ ィ

出されています。ここでは、有償で投資アドバイ

フィデューシャリー・デューティー・ルール案がに行動すべきとするフィデューシャリー・デュー

ティーが課されるとされています。

また、イギリスにおいても、二〇一二年の「ケ制する連邦法として一九七〇年代に導入されましアメリカのエリサ法は、企業年金を包括的に規シャリー・スタンダードを適用すべきであるといストメント・チェーンの全関係者に、フィデュー

量権を持ち、投資の意思決定に助言を行うインベ

イ・レビュー」において、他人の投資に関する裁た。 改 め て 調 べ て み ま す と、 フ ィ デ ュ ー シ ャ

う提言が行われています。

オーナーと、受託者である投資アドバイザーだけの関係ではありません。受託者は、最終受益者である年金受給者に対してもフィデューシャリー・
デューティーを負うとされています。

取 り 上 げ ま し た。 こ の と き、 フ ィ デ ュ ー シ ャ

において、フィデューシャリー・デューティーを

金融庁は、「平成二七事務年度金融行政方針」（金融審議会での議論）

リ ー・ デ ュ ー テ ィ ー は、 委 託 者 で あ る ア セ ッ トたものです。

るとされ、投資家のベスト・インタレストのためスを行う証券外務員は、フィデューシャリーであページは、フィデューシャ論を深めていただくこととしています。

ページから（諸外国の状況）資料31

最 近 の 動 き と し て、 ア メ リ カ で は、 労 働 省 の― 15 ―

30

リー・デューティーを巡る諸外国の状況を整理し資産運用の高度化と金融モニタリング

デューシャリー・デューティーを狭く解するのでし た。 し か し、 ア メ リ カ や イ ギ リ ス で は、 フ ィの対象外になるのではないかという議論がありま

狭い意味でのフィデューシャリー・デューティー

ではないか、販売会社である証券会社や銀行は、

おいて既に忠実義務という形で法制化されている

リー・デューティーとは一体何だ、信託業法等にけです。

融審議会において議論してもらっても構わないわきプリンシプルとはどういうものかについて、金スのアプローチということになれば、本来あるべ

ベースのアプローチではなく、プリンシプルベーとはありません。先ほども申しましたが、ルール法改正のための議論でなければならないというこなっていました。しかし、金融審議会の議論は、うした最近の動向をお示しした上で、いろいろな動きがあるように思います。金融審議会でも、こを行うべきかに関し、より広く解釈しようというる者は、投資家や顧客との関係でどのような義務いは、日本証券業協会の自主規制規則の中に織りえば金融庁の「監督指針」の中に記述する、あるの結果、必ずしも法改正に結びつかなくても、例

ティーについていろいろ議論していただいて、そしたがいまして、フィデューシャリー・デュー

審議の結果を踏まえ、金融商品取引法など、関係につながることが一般的でした。金融審議会でのなお、これまで、金融審議会での議論は法改正す。

すことも十分あり得るのではないかと思っていま込んでいただくなど、何らかのプリンシプルを示す る 法 律 を 改 正 す る と い う の が、 通 常 の 流 れ に― 16 ―

はなく、むしろ、投資商品の製造・販売にかかわ御意見をいただきたいと思っています。

第56巻第６号
証券レビュー（民間の取り組み）
フィデューシャリー・デューティーを巡っていろいろな議論を進めていく上で、このところ、良ページから

六、アジア地 域ファンドパスポート

投資信託の新しい枠組みとして私が期待しているのは、アジア地域ファンドパスポート（ＡＲＦ

い 動 き が 出 て き て い ま す。 資 料
ページのとおり、幾つかの金融機関あるいは金融

Ｐ）です。

ページの右側の図にありますよ住友フィナンシャルグループ、そして、幾つかのシャルグループ、りそなホールディングス、三井

れば、日本とアジア地域の他の国の間で、相互に

うに、ＡＲＦＰルールに従って投資信託を組成す

ページの下に、四重の円の図を載せています。一番小さいコアな部分が「ＡＲＦＰファン

資料

ビジネスに生かされているのかを見せていただくド」で、外から二番目の円が「ＡＲＦＰルール」

ング・グループ」の中間報告の中で、アメリカのています。先ほど、「資産運用等に関するワーキ出しの中に、「独立した監視主体の設置」と書いことによって、規制当局と各金融機関の間で、具ないかと思っています。

です。このＡＲＦＰルールについて説明した吹き

今後、このような宣言が具体的にどのような形でこれを販売できるようにするという仕組みです。

36

アセットマネジメント会社などによるものです。

これは、資料グループは、フィデューシャリー・デューティー

33

体的なプリンシプルを共有することになるのでは

37― 17 ―

32に 関 す る 宣 言 を 行 っ て い ま す。 み ず ほ フ ィ ナ ン

資産運用の高度化と金融モニタリング

「ファンドボード」等を参考にしつつ、投資信託のガバナンスの見直しを検討するとされていると申し上げました。ＡＲＦＰルールにおける独立し役割を担いうるものと考えており、そうした監視

六年二月に「スチュワードシップ・コード」を策

企業のガバナンスに関し、金融庁では、平成二七、スチュワードシップ・コード とコーポレートガバナンス・コード

主体の設置がＡＲＦＰルールとして義務化されて定し、さらに、平成二七年三月には、金融庁と東た監視主体は、こうしたファンドボードと同様のいることは非常に重要なことと受け止めていま

京証券取引所を共同事務局とする「コーポレート

が、コーポレートガバナンス・コード原案を取り

コ･ ードの策定に関する有識者会議」

は、ＡＲＦＰ仕様の投資信託の開発に取り組まれまとめました。これを受け、東京証券取引所は、ガバナンスることになると思います。今後、ガバナンスの効

平成二七年六月に、上場企業に対してコーポレー

今 後、 幾 つ か の ア セ ッ ト マ ネ ジ メ ン ト 会 社 でいた投資信託が作られていく上で、そうした取り

トガバナンス

その後、平成二七年八月に、金融庁と東京証券

コ･ ードの適用を開始しました。

組みが一つのリーディングケースになり得るのではないかと考えています。

取 引 所 が 事 務 局 と な っ て、「 ス チ ュ ワ ー ド シ ッ

プ・コード及びコーポレートガバナンス・コードのフォローアップ会議」を設置しました。本年二― 18 ―す。

第56巻第６号
証券レビュー月、この会議は、「会社の持続的成長と中長期的な企業価値の向上に向けた取締役会のあり方」に関する意見書を公表しました。その概要は、資料ページに整理したとおりであり、今後の金融機関を含む上場企業のボードのあり方について非常

八、まとめ

金融庁の「平成二七事務年度金融行政方針」はに明確な方向性が打ち出されています。具体的に形成の実現、市場の公正性・透明性の確保」で、一つ目が、「活力ある資本市場と安定的な資産

大きく四つの柱から成っています。

は、 客 観 性・ 適 時 性・ 透 明 性 あ る Ｃ Ｅ Ｏ の 選 解

な金融システムの確保」で、間接金融部門に関連二つ目が、「金融仲介機能の十分な発揮と健全

直接金融部門に関連しています。

重視した取締役会の運営、継続的な取締役会の実効性の評価などが盛り込まれています。

す。我が国上場企業がガバナンスを確立すること

国上場企業のガバナンスのあり方が示されていまの よ う な 前 向 き の 対 応 と、 サ イ バ ー セ
FinTech

場 の 変 革 へ の 戦 略 的 な 対 応 」 で、 こ こ に は、

三つ目が、「ＩＴ技術の進展による金融業・市しています。

によって、企業価値が向上し、株価にも好影響をキュリティーのような防御的な対応の両面が含ま

ここでは、これからの時代に求められる、我が及ぼすと信じておりますし、さらには、日本の資れています。

四つ目が、「国際的な課題への戦略的な対応」

産運用業を支えることにもつながるのではないかと思っています。

― 19 ―

40
任、独立した客観的な取締役会の構成、戦略性を資産運用の高度化と金融モニタリング

の点に関し、金融庁としては、経済の持続的な成いて、小さく縮こまっている状況にあります。こが、今は、それぞれのプレーヤーが課題を抱えて

運 用 業 者、 販 売 会 社、 市 場・ 経 済 に 分 か れ ま す

参加しているプレーヤーは、家計、機関投資家／

一つ目の直接金融部門に関しては、資本市場にす。市場・経済に関しては、家計、機関投資家／

続可能で、発展性の高いものになると考えていまのことによって、販売会社のビジネスは、より持品やサービスを提供することが期待されます。そ化することを通じ、顧客のために質の高い金融商と思います。販売会社に関しては、手数料を透明産運用能力を向上させることが非常に重要である

機関投資家があります。そうした機関投資家の資長に資する、より良い資金の流れを実現するには運用業者、販売会社がそれぞれ目指す姿が実現さ及させていきたいと思います。機関投資家／運用

き、これを通じて、家計に中長期の分散投資を普ります。そのため、良い投資信託を育てていただ

じて、より安定的な資産形成を実現する必要があ

年につないでいくという形で、良い意味でＰＤＣに、今年できなかったことを深掘りし、それを翌

ものではありません。先ほど申し上げましたようレポート」に書いたことは、一年間で完遂できる「金融行政方針」あるいは「金融モニタリング― 20 ―です。

どうすればよいのかという問題意識を持っている

れれば、より活力ある市場を実現することが可能

業者に関しては、日本には、例えばＧＰＩＦ、郵Ａを回していかなければならないと考えていまになると考えています。

便貯金、簡易保険、保険会社など、規模の大きな家計に関しては、中長期・分散投資の促進を通ところです。

第56巻第６号
証券レビュー建設的で、前向きな議論ではないかと思っています。その際、最も重要となるのが、金融機関とのとうございました。

質問者Ａの機会に御質問等がございましたら、どうぞ。

を踏まえながらいろいろ議論させていただきたい

まざまな仮説を立て、その上で、ファクトは何か悩みつつ、さまざまな課題を設定し、あるいはさレッシブに思いました。我々にとっては非常にあが、今、局長から直接お話を伺って、大変インプました。そのときは余りぴんとこなかったのです

森長官のＩＳＤＡでの報告を読ませていただきお話を伺い感銘を受けました。ありがす。匍匐前進という面もありますが、さまざまにと考えています。皆様方の見立てや評価を率直にりがたい指針であると受け止めています。

― 21 ―

ぶつけていただき、双方向の議論をさせていただ

最近、海外のレギュレーターと話をしていないのでよくわかりませんが、新聞などを読んでおりますと、海外では、サンクションを課した、ペナ

ウィルの提出を拒否したなど、規制の強化に関連

ル テ ィ ー を か け た、 大 手 保 険 会 社 が リ ビ ン グ・

増井理事長

取って動いていらっしゃるのでしょうか、あるい

パービジョンは、グローバルな潮流の変化を読み

我 が 国 に お け る 金 融 庁 の ダ イ ナ ミ ッ ク・ ス ーする動きが進んでいるように見えます。

それでは、まだ若干時間がございますので、こ頂戴したのではないかと思います。

にお話しいただき、また、大変強いメッセージもございました。金融庁の今のお考えをストレート

遠藤局長、齋藤参事官、ありがとう

ありがとうございました。（拍手）たします。

ければと考えておりますので、よろしくお願いい

資産運用の高度化と金融モニタリング

ます。

理解したらよいのか、教えていただければと思い観点に照らして、金融庁の行政方針をどのようにいこうとされているのでしょうか。グローバルなは、我が国の独自性に基づいて金融行政をやってす。リーマン・ショック後の国際規制の大きな姿

い ま す が、 大 き な 山 は も う 越 え て い る と 言 え ま

グループは、さらに次の規制を作り出そうとしてています。たくさんぶら下がっているワーキング

論は、二〇一六年をもって終了させることになっの意味がわかっているわけではないのですが、私いるわけではありませんので、肌感覚として本当

ダイナミック・スーパービジョンとちょうど軌をなければなりません。今回、森長官が打ち出した

したがいまして、これからどうするのかを考えは、ほぼ全部出てきているわけです。

が解釈する限りでは、このところ、大きな国際的一にして、イギリスの健全性規制機構（ＰＲＡ）

私自身が金融庁を代表して国際会議に出てな規制に関して潮流の変化が起きているのではな

長官のアンドリュー・ベイリーも同じようなこと論が進んできました。こうした国際的な規制の議積ませようという流れの下に、国際的な規制の議

バッファーを厚くするため、ともかく自己資本をし て、 金 融 機 関 が 危 機 的 な 状 態 に な っ た と き のン・サミットが開かれ、そこでの合意を出発点と二 〇 〇 八 年 の リ ー マ ン・ シ ョ ッ ク 後 に ロ ン ドている部分がありますが、いずれにせよ、リアル

動きをトレースできるかは、当局の能力にかかっはわかりません。規制当局がどこまで金融機関のを静的に適用するだけでは、金融機関の本当の姿

スクに向かい合っています。紙に書かれたルールを言っています。金融機関は生きており、常にリ― 22 ―

遠藤

いかと思います。

第56巻第６号
証券レビュータイムで金融機関のリスクを把握するために努力るリスクがあるように思います。課長補佐、係長が乏しくなり、ルールに基づかない裁量行政に陥り、 こ の こ と は 金 融 庁 の 改 革 と も 関 係 が あ り まを払っており、そのための体制作りを進めてきて

ダイナミック・スーパービジョンは、今後の規す。その辺りの問題意識を御教示いただければあなどの担当者のバランス感覚と力量にかかってお制当局のあるべき姿であり、おそらく国際的な会

りがたいと思います。

います。

議の場でもそれなりの力を得ていくのではないか

遠藤

います。

ただ今の問題意識は、私も完全に共有してと思っています。
遠藤局長、齋藤参事官から貴重なお話も、事前に全てのことを予想してルール化するこ

確かに、ダイナミック・スーパービジョンは、

一九九八年に金融監督庁ができ、二〇〇〇年にと は 不 可 能 で す。 そ う し ま す と、 本 来 あ る べ きをいただきありがとうございます。特に最初の金金融庁ができたときには、ルールに基づく透明か姿、合理的な姿、適切な姿はどうなのかというこ

裁量行政に戻るおそれをはらんでいるのかもしれ

つ 公 正 な 行 政 を 標 榜 し て い ま し た。 ベ タ ー・ レとに関しては、やはり判断をはさまなければなら

融行政の大きな流れに関する部分は、大変わかり

ギュレーションも、おそらくその延長線上にあるない部分が出てきます。この判断をどうするかと

ま せ ん。 し か し、 ル ー ル ベ ー ス の 行 政 と 言 っ てと思っています。他方、ダイナミック・スーパー

い う と き に、 規 制 当 局 が 勝 手 に 決 め て し ま う のやすいお話でした。

ビジョンは、実務に落とし込んだときに、透明性― 23 ―

質問者Ｂ

資産運用の高度化と金融モニタリング

か、 そ れ と も 金 融 機 関 と で き る だ け 議 論 し な が旨 が 書 か れ て い ま す。 こ の 点 に 関 し て は、 ア ン

ころがあることが明らかになりました。このこと

ケート等により、金融庁の職員は非常に仕事が忙

ここ数年、金融庁では、金融機関との対話を重がおかしな方向に現れて、金融機関との議論におら、互いに納得できるところを探っていくのかとねてきました。プリンシプルは、規制当局が勝手いて、フェアなプリンシプルを形成することを阻

しく、ややモチベーションが下がってきているとに作って示すものではなく、金融機関と規制当局害するような、一方的な独断に陥ることがあっていうことになります。

の間の議論の中から生まれるものであると考えてはならないと思います。

で、この点について、当局としての対応が求めら

当 者 の 能 力、 資 質 が 問 わ れ る こ と に な り ま す の思います。そして、そのためには、規制当局の担なところに落ちつかせることが必要ではないかとうならないよう、互いに議論し、納得できるようる中で、裁量行政に陥るリスクはありますが、そ

質問者Ｃ

ています。

き考えていかなければならない課題であると思っ織に変えていけるかということは、今後、引き続各職員がやる気を持って良い仕事をするような組物を考えられるようにするか、また、いかにしていかにして職員の資質を上げ、きちんと公平に

フィデューシャリー・デューティーに関し、資― 24 ―

います。ダイナミック・スーパービジョンを進めれることになると考えています。

うございました。

の改革」の中で、職員の資質の向上に努めていく

本日は、御多忙のところ大変ありがと「平成二七事務年度金融行政方針」の「金融庁第56巻第６号
証券レビューは、あくまでも退職口座を扱っている証券外務員

フ ィ デ ュ ー シ ャ リ ー・ デ ュ ー テ ィ ー・ ル ー ル 案

整理されています。この内、アメリカの労働省のますと、ある部分ではあっても、このような動き

おそらくありうると思います。しかし、逆に申しな部分における、一定の動きであるという評価は

遠藤

いただきますよう、よろしくお願いいたします。

に関することであると思います。ここから先、さが出てきていることは否定できません。これまで

ページにおいて、最近の米英における議論がらに話が広がっていくのかもしれませんが、いず

十分な時間がなく、このような動きが出てきてい料れにせよ、段階を踏んで進めていくことになるとる背景について、完全に探り切れている状況では顧客向けの話というより、むしろ機関投資家など

トメント・チェーンを対象としており、リテール

また、イギリスのケイ・レビューは、インベスているところです。

れているのか、事務的にも探っていきたいと考え

ら、アメリカやイギリスでどのような議論が行わ

あ り ま せ ん が、 今 後、 金 融 審 議 会 で 議 論 し な が

この資料に書かれているのは、ある限定的

理解しています。

も含めた、より幅広い議論から出てきた話と受けこのような話は、今後、おそらく金融審議会のば、今日の講演会はこのあたりで終了させていた問はいかがでしょうか。――いらっしゃらなけれそろそろ時間ですが、その他の御質

増井理事長

審議の中でより明確になっていくものと思いま

だきたいと思います。

今日は大変有意義な講演会になったように思いす。本件については、私どもも身を引き締めて取り組んでいきたいと考えており、今後とも御指南― 25 ―

31

止めています。

資産運用の高度化と金融モニタリング

ます。最後に、お忙しい中いらっしゃっていただ
いた遠藤監督局長、齋藤参事官に拍手をお願いい（えんどう としひで・金融庁監督局長）（さいとう みちお・金融庁監督局参事官）

たします。（拍手）

本稿は、平成二八年五月十日に開催した講演会での講演の）要旨を整理したものであり、文責は当研究所にある。

― 26 ―（

第56巻第６号
証券レビュー

資産運用の高度化と金融モニタリング

遠

藤

俊

英

氏
略

昭和56年10月

歴

国家公務員上級（法律）合格

57年３月

東京大学

57年４月

大蔵省入省（主計局

法学部卒業（法学士）

58年４月

大蔵省

59年６月

英国ロンドン大学（LSE）留学（経済学修士）

61年７月

大蔵省

大臣官房

63年７月

国税庁

広島国税局

平成元年７月

国税庁

長官官房

２年７月

大蔵省

銀行局

銀行課

４年７月

大蔵省

主税局

国際租税課

５年７月

大蔵省

主税局

調査課

６年７月

大蔵省

主税局

税制第一課

８年７月

大蔵省

主税局

総務課

９年７月

大蔵省

大臣官房

10年６月

国際通貨基金（IMF）アジア太平洋局審議役

12年10月国際通貨基金（IMF）財政局審議役

14年７月

金融庁

証券取引等監視委員会

16年７月

金融庁

監督局

16年11月兼コングロマリット室担当参事官

兼国際監督室長

主計局

総務課）

調査課
秘書課

財務官室

係長

米子税務署長
総務課

国際業務室

課長補佐

課長補佐
課長補佐

課長補佐
課長補佐

課長補佐

調査企画課

課長補佐

特別調査課長

参事官

17年８月

金融庁

監督局

19年７月

金融庁

総務企画局

銀行第１課長

20年７月

金融庁

検査局

21年７月

金融庁

総務企画局

22年７月

金融庁

監督局

参事官（銀２､ 保険､ 協金､ 対応室

23年８月

金融庁

監督局

審議官（銀１､ 保険､ バーゼル基準、企画監督局審議官（銀１､ 証券､ バーゼル基準、企画参事官兼信用制度参事官

総務課長
総務課長
等

担当）
等

担当）
24年８月

金融庁
等

25年６月

担当）

金融庁
兼

総務企画局

審議官（企画､ 市場､ 官房担当）

財務省関東財務局金融商品取引所監理官

26年７月

金融庁

検査局長

27年７月

金融庁

監督局長
現在に至る

― 27 ―

証券レビュー

齋

藤

通

雄

第56巻第６号

氏略歴

1987年大蔵省（現財務省）入省。主に財務省理財局において、金融市場に関する豊富な経験を持つ。1998年から３年間、理財局国債課課長補佐。2005年より大臣官房総合政策課政策調整室長として、金融政策に関する日銀との調整役を務めた。主計
局主計企画官及び調査課長として財政政策に従事した後、2010年から理財局国債業務課長及び国債企画課長を務める。2013年に金融庁に異動し総務企画局市場課長、同局参事官（総合政策担当）を経て、2015年７月より現職。東京大学法学部卒業― 28 ―

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証券レビュー

第56巻第６号
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資産運用の高度化と金融モニタリング
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証券レビュー

第56巻第６号
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 Over View of Fund Governance Practices, 19942014ǺğǌļŮƦìÀInvestment Company InstituteICIJǛȚŌǀȋǰáÀ
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 SECJb|¢¨ƷJsx (SpeechThe Fund Director in 2016: Keynote Address at
the Mutual Fund Directors Forum 2016 Policy Conference[March 29, 2016])
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証券レビュー

第56巻第６号

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資産運用の高度化と金融モニタリング

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証券レビュー

第56巻第６号

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証券レビュー

第56巻第６号

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25― 41 ―

証券レビュー

第56巻第６号

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資産運用の高度化と金融モニタリング

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2929― 43 ―

証券レビュー

第56巻第６号

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31― 44 ―

資産運用の高度化と金融モニタリング

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証券レビュー

第56巻第６号

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資産運用の高度化と金融モニタリング

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証券レビュー

第56巻第６号

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