証券取引等監視委員会の課題―「金融行政方針」との関連で―

佐々木

清

隆

八年に金融庁の前身の金融監督庁ができたとき、今は検査局になっている検査部に配属されましの勤務は三三年になります。途中、海外勤務が一九八三年）に当時の大蔵省に入りました。役所できありがとうございます。私は、昭和五八年（一ございます。今日はこのような場にお招きいただ

した、証券取引等監視委員会事務局長の佐々木で皆様、こんにちは。ただいま御紹介いただきま

査会の五つの部局がありますが、これらの内、私局、証券取引等監視委員会、公認会計士・監査審ました。金融庁には、総務企画局、検査局、監督

う公認会計士・監査審査会の事務局長も兼ねてい局で審議官を務めた際は、監査法人の検査等を行

引等監視委員会と検査局で勤務しています。検査は、海外勤務時を除き、ほとんどの期間、証券取はじめに〇年近くありますが、それを除きますと、金融行

は、専ら検査や調査を行う検査局、証券取引等監

た。 そ の 後、 二 〇 〇 〇 年 に 金 融 庁 が で き て か ら

政に携わる期間が非常に長くなりました。一九九― 1 ―視委員会、公認会計士・監査審査会で経験を重ねてきたことになります。
今日は、昨年九月に金融庁が公表しました平成
二七事務年度の「金融行政方針」との関連で、証券取引等監視委員会の課題についてお話をさせていただきます。金融庁は、それ以前の二年間「金今日は、この「金融行政方針」との関連で、証券取引等監視委員会の課題を取り上げることとし、必要に応じて具体的な事案にも言及させていただきます。

れたものです。平成二七事務年度の方針は、長官を一体化して行うという考え方に基づいて策定さ社、一部金融商品取引業者に対するモニタリングす）との関係では大きく三つの柱が掲げられてい等監視委員会（以下では「監視委員会」と言いまいろな内容が盛り込まれておりますが、証券取引

平成二七事務年度の「金融行政方針」にはいろ一、「 金融行政方針」と監視委員
会のイニシアチブの下、初めて、検査局、監督局のます。資料２ページをご覧下さい。

した。これは、検査局と監督局が、銀行、保険会

他、総務企画局、証券取引等監視委員会、公認会

する内容も初めて盛り込まれています。

の方針には、証券取引等監視委員会の業務に関係を視野に置いて取りまとめられたものです。今回

計士・監査審査会も加えた金融庁の全部局の業務機能があります。

のモニタリング、その中での「証券検査」という品取引業者（以下では「金商業者」と言います）

一つ目は業者行政で、監視委員会には、金融商― 2 ―融モニタリング基本方針」を策定し公表していま

第56巻第３号
証券レビュー二つ目は市場行政で、監視委員会は、特定の業者ではなく資本市場全体を対象として、公正性・
透 明 性 を 確 保 す る た め の「 市 場 監 視 」 の 機 能 を担っています。

監視手法の多面的・複線的活用

二、市場の公正性・透明性確保⑴

モニタリング検査、市場監視との関連で、市場取

ローバルな証券会社に対する国内外一体となった会 に 置 き 換 え ま す と、 証 券 検 査 と の 関 連 で、 グるという方針が示されています。これを監視委員

行政方針」において、国内と海外の一体化を進め

中央青山監査法人の公認会計士の告発、ライブドる事案として、カネボウの粉飾とそれに関連するた。当時、担当した中で、今でも印象に残っていは、犯則調査を担当する特別調査課長を務めまし

務しました。そのうち、二〇〇五年からの二年間

私は、二〇〇五年から五年間、監視委員会に勤（監視委員会の権限・組織の拡充）

引のグローバル化への対応などの課題が関係してア事件、村上ファンド事件などがあります。二〇以上のとおり、金融行政方針に織り込まれていて監視委員会全体の運営に関わる仕事に従事しま〇七年から二〇一〇年の三年間は、総務課長とし― 3 ―

三つ目は、国内外の行政の一体化です。「金融きます。

る三つの柱は、いずれも監視委員会の仕事と整合した。その後、昨年七月に再び監視委員会に戻っりの監視委員会の感想はどうかと問われましたてきました。そのとき、いろいろな方に、五年ぶ的なものとなっています。

証券取引等監視委員会の課題

問題を含め、以前経験したことのデジャビュといが、率直な印象としては、当時起きていた東芝のとに留意しなければなりません。

れて、縦割りやタコツボ化のリスクが出てくるこう感じが強くしました。

に特別調査課長に就任したときは、監視委員会のされてきているということです。私が二〇〇五年

その一つが、監視委員会の持つ権限がかなり拡充

く環境、制度、法制は相当変わってきています。

な広がりを意識した検査・調査を行ってほしいと仕事をするのは当然として、それ以外のいろいろが持っている権限を行使し、直接の出口に向けた

私が口を酸っぱくして言っておりますのは、各課

昨年七月に監視委員会事務局長に就任した後、（広がりを意識した検査・調査）持っている機能は、基本的には犯則調査と証券会いうことです。

りました。このように、監視委員会の権限が拡充拡充され、組織も、総務課を含めて六課体制とな

その後、課徴金調査の権限、開示検査の権限が課と特別調査課の二つしか課がありませんでした。

たばかりの時期でした。組織の面でも、総務検査です。

て検査・調査を行うことを課題として掲げたもの

化に陥らないよう、多面的・複線的な視点を持っ現しておりますが、簡単に申しますと、タコツボい言葉で「監視手法の多面的・複線的活用」と表資料３ページをご覧下さい。ここでは、やや堅

具体的には、大きく三つのことを意識して取りされ、組織も充実してきたことは、非常に望ましいことですが、その反面、組織が肥大化するに連― 4 ―

ただ、この一〇年の間に、監視委員会を取り巻社検査が中心で、ちょうど課徴金制度が導入され第56巻第３号
証券レビュー体的には、簡易検査の他、特定の業種あるいは問一つ目は、検査・調査手法の多様化であり、具ど、ミクロの問題について検査・調査し、その結上 場 企 業、 あ る い は 個 別 の イ ン サ イ ダ ー 取 引 な

監視委員会は、基本的には、個別の証券会社や（マクロ的な視点を持ったミクロの検査・調査）

題 に フ ォ ー カ ス し た テ ー マ ご と の 検 査、 金 商 業

果を勧告や告発につなげるという、ミクロの業務組んでいきたいと考えています。

者・上場企業のガバナンスを意識した検査などがを行う組織ですので、マクロの視点とは相当の距離があるのが実情です。

あります。
二つ目は、監視委員会内の六課の間の連携を一う取り組みを進めています。これをマクロプルー

かを先読みしながら、金融機関の監督を行うとい

ムや金融機関の健全性にどのような影響を与える

金融庁は、現在、マクロ経済の動きが金融システ

三つ目は、マクロプルーデンスへの貢献です。

がりがあるのかについて、きちんと考えて議論しとってどのような意義があるのか、どのような広分 で す。 そ の 事 案 が、 今 の 経 済、 市 場、 制 度 にを行って、それで一丁上がりとするだけでは不十査・調査を行い、その結果を踏まえて勧告や告発

じて、いろいろな問題が見えてきます。各課が検しかし、ミクロの問題に関する検査・調査を通デンスと言いますが、監視委員会としても、こうなければなりません。

検査・調査の結果、制度に不備があると考えらした金融庁の取り組みに貢献していきたいと考えています。

れる場合には、改善に向けて提言を行うようなこ― 5 ―層強化するということです。

証券取引等監視委員会の課題

査・ 調 査 の 結 果 を 踏 ま え、 広 い 視 点 か ら 分 析 をに問題提起を行うようなことも考えられます。検動で足りないところがあるとすれば、改善のためいます。一〇年前ですと、犯則調査でもその他のり、今ではかなり力が備わってきているように思委員会も、グローバル化への対応に力を入れてお

私が一〇年前に勤務していたときと比べ、監視し上げます。資料４ページをご覧下さい。

行って活用することで、金融庁全体で取り組んで調査でも、海外のヘッジファンドが出てきただけとが考えられます。あるいは、自主規制機関の活いるマクロプルーデンスに貢献することが可能にで、それ以上追及することを諦めてしまっていま

員会はミクロの検査・調査を行う組織ですが、広ますが、両者は互いにリンクしています。監視委

マクロの動きとミクロの動きの間に距離はあり

かっていました。

メールやレターを書くだけでも、大変な時間がかづ い て、 海 外 当 局 に 情 報 提 供 を 依 頼 す る た め のした。あるいは、ＭＯＵ（情報交換枠組み）に基貢献できるよう心がけて行きたいと思います。

によって、金融庁全体、ひいては日本経済全体になってきており、私も評価しています。しかし、

今やこのようなことは日常的に行われるように証券市場や証券取引の分野では、監視委員会のこうした努力をさらに上回るスピードで、グローバ

市場のグローバル化への対応⑵

ル化が進んできています。日本の市場でも、海外投資家のプレゼンスは非常に大きくなっていま（機動的かつタイムリーな市場監視）
次に、市場のグローバル化への対応について申

― 6 ―

なります。

がりのあるマクロ的な視点を持って取り組むこと

第56巻第３号
証券レビュー

東芝の問題で私自身が痛感したことです。

難しいという問題もあります。この点は、今回のディスクロージャーの適切性の検証を行うことがてきています。また、グローバル企業について、

引）など、従来の方法では監視が難しい取引も出す。また、アルゴリズム取引、ＨＦＴ（高頻度取論に参画しているためです。

や政策対応に関する情報を踏まえて、国際的な議経緯を知っていることに加え、国内の個別の事象

迫力を持っているのは、国際的なルールや議論の象を受けました。海外当局の交渉担当者が強み、離されており、内外が一体化していないという印

日本も、国内で仕事をしながら、同時に、そのよいのではないかと思っています。アメリカやイ

まま海外の仕事に取り組むようなことができれば一〇年前に比べ、海外当局との情報交換が相当ギリスなどの英語圏の国の場合、言葉のバリアが問題だけではありません。日本では、今起きてい密に行われるようになってきています。しかし、現在、金融庁を挙げて、国内行政と国際対応のる個別の問題が国際的に議論されている問題とどありませんので、このようなことは比較的容易に

一体化に取り組んでいます。私は、海外で勤務しのように関係するのか、このようなことを頭に置

このような連携は、今後、もっと強化する必要がていたとき、海外当局と連絡したり、国際会議にき な が ら 検 査・ 調 査 を 行 う と こ ろ ま で は と て もできるように思います。しかし、言葉のバリアの参加したりしました。その際、国際的な舞台で交行っていません。少なくとも管理職などの一定のあると思います。

渉に携わる日本の担当者が、国内の行政から切り― 7 ―（海外当局とのさらなる連携強化）

証券取引等監視委員会の課題

際協力の枠組みを構築する必要があるといった説せん。そのようなことが可能になれば、新たな国点を持って仕事をするようにならなければなりま

ンテクストでどのような意味を持つのかという視

人間が、国内で取り組んでいる事案が国際的なコ悪質度が高い、あるいは強力な権限による対応が場の動きに遅れてしまうという問題があります。

るなどのデュープロセスを踏もうとしますと、市す。他方、犯則調査において、裁判所の令状を取応に当たっては、何よりもスピードが要求されまが取られるようになりました。市場の問題への対市場規律の強化――未然予防の重要性いきます。資料６ページをご覧下さい。

以下では、市場規律の強化に関してお話しして⑷るという方針をとっています。

用しますが、基本的には行政調査で迅速に対応す必要であるという場合には、当然、犯則調査も活得力のある議論ができるようになると思います。

不公正取引等に対する厳正な対応
次に、不公正取引に対する厳正な対応について申し上げます。資料５ページをご覧下さい。
後でも触れますように、市場の不公正取引に取り組むのが監視委員会の仕事です。この点に関連して、監視委員会の特別調査課には犯則調査といし か し、 こ の 一 〇 年、 あ る い は 最 近 数 年 の 間います。しかし、検査・調査を行って問題を摘発

め、検査・調査などを通じて事後のチェックを行監視委員会は、市場の不公正取引に対応するたに、犯則調査の前に、課徴金調査など、行政調査

す る だ け で は、 証 券 市 場 の 問 題 は 解 決 し ま せ ん

う強力な権限があります。

をできるだけ活用して迅速に対応するという方針

― 8 ―

⑶

第56巻第３号
証券レビュー

し、世の中は良くなりません。情報が監視委員会に 来 た と き に は、 問 題 が 起 き て 被 害 が 生 じ て しまっていることが間々あるわけです。未然予防が重要であるというのが、従来からの監視委員会の考え方です。

⑸

市場規律の強化――「監視している」ことへの認識度向上（多様な監視手法の柔軟な運用）

市場規律を強化する上で、この数ヶ月間、特に力を入れておりますのが、監視委員会が監視して士、監査法人などゲートキーパーと言われるプロ

は、上場企業、自主規制機関、投資家の他、弁護の 機 能 を 持 っ て お ら れ る 市 場 参 加 者、 具 体 的 にいところがあります。むしろその前に、未然予防

果たせるかと申しますと、権限等に照らして難し

絞って着手します。この場合、事前の準備に時間な分析、リスク評価を行った上で、ターゲットを査・検査の場合も、戦略を立て、事前にいろいろう し て も 時 間 が か か り ま す。 そ れ 以 外 の 行 政 調

ど、厳格な手続きを踏む必要がありますので、ど犯則調査の場合、裁判所の令状が必要となるな

いることに対する認識度の向上です。

フェッショナルの方々が適切にその役割を果たしをかけて厳密にやり過ぎますと、スピードが犠牲― 9 ―

もっとも、監視委員会自身が未然予防の役割をていただければ、未然に問題が防止できるケースになります。

うなところにリスクがある、ここに問題がありそ

準備に多少完璧でないところがあっても、このよ

このため、行政調査・検査においては、事前のが多いのではないかと考えています。

証券取引等監視委員会の課題した。東京以外では初めての開催です。単に大阪「見える化」の一環として、昨年一一月六日、また、検査・調査を行ったとしても、ここからに場所を移すだけではなく、近畿財務局が関わっうだということがわかれば、迅速に簡易な検査・

先に進むことは無理だと思われるものについてている事案について審議・議論を行いました。大

委員長、委員二名、事務局長、事務局の幹部数人

は、 で き る だ け 早 く 見 切 る こ と を 心 が け て い ま

阪に行った機会を利用して、近畿財務局、大阪地調査に着手するなど、柔軟な対応を心がけるようす。適切に見切りをつけるためには、能力や経験

検・高検、大阪府警、日本証券業協会大阪地区協が近畿財務局に出かけて、監視委員会を開催しまが必要になりますが、先の展望の持てない事案に会、日本公認会計士協会近畿会、大阪弁護士会なするに、監視委員会が大阪まで来て監視を行っているということを見える化したわけです。

（記者レク・公表内容の工夫）

記者レク・公表内容の工夫にも取り組んでいます。

― 10 ―にしています。

かかわり合い過ぎて、時間を無駄にするようなこどの幹部とも意見交換を行いました。合わせて、（監視委員会の存在の「見える化」）
もう一つ、監視委員会の存在の「見える化」にも取り組んでいます。監視委員会は、原則として毎週の火曜日と金曜日に、金融庁の庁舎の五階にある監視委員会事務局総務課の会議室で開催しています。

在阪の記者に対するレクチャーも行いました。要とは避ける必要があると考えています。

第56巻第３号
証券レビューん。

係者に理解されるようなものでなければなりませ

れている事案のどこに問題があったのかが市場関か考えていないような内容ではなく、取り上げらは難しいのが実情です。このような内輪のことしの引用が続いて、何が問題なのかを理解すること

課徴金の勧告の場合、課徴金の計算式や関係条文何ページにもわたって掲載されています。例えばジをご覧いただきますと、非常に堅苦しい文章がその内容を公表します。監視委員会のホームペー

検査・調査の結果を踏まえ、勧告を行う場合、明したつもりです。この他、監視委員会のホーム

ポレートガバナンスについて相当わかりやすく説の私が記者レクを行いました。その場では、コー

常は担当課長が記者レクを行うところ、事務局長に、東芝の事案に関し課徴金勧告を行った際、通す。 具 体 的 に 申 し 上 げ ま す と、 昨 年 一 二 月 八 日

レクで説明するよう心がけてきているところでを、できるだけわかりやすく資料で整理し、記者

か、 事 案 の 意 義 は ど こ に あ る の か と い っ た こ とた。 そ れ ぞ れ の 事 案 に つ い て、 事 案 の 本 質 は 何

降、公表の内容をもっと工夫するよう指示しましますが、はっきり申し上げて読者にとって非常に課徴金事例集や証券検査事例集なども出しているなど、わかりやすくするための工夫を行うようページに載せる公表文に関しても、図表を使用すで、すぐには頭が切り換わりません。民間企業の間、同じような公表文を使用してきておりますのし か し、 監 視 委 員 会 が 発 足 し て か ら 二 十 数 年

指示しています。

こ の よ う な 問 題 意 識 を 踏 ま え、 昨 年 一 二 月 以のかよくわかりません。

たない情報ばかりが載っており、何が書いてある

不親切です。課徴金の計算式など、あまり役に立証券取引等監視委員会の課題― 11 ―

があればお教えいただければありがたく思いまジを御覧いただき、改善のための工夫など御意見の皆様には、ぜひ一度、監視委員会のホームペー

では、まだギャップがあるのが実情です。御出席ように読者にフレンドリーな内容になるところま言 葉 は、 金 融 危 機 後、 金 融 安 定 理 事 会（ Ｆ Ｓ Ｂを防止することはできないと考えています。このかのぼらないと、問題の解明につながらず、再発

は、単にそれだけにとどまらず、根本原因までさ

告 を 行 っ て 一 丁 上 が り と な り ま す。 し か し、 私）） な ど い ろ い ろ な とFinancial Stability Board（

ころで、規制を強化するだけではなく、根本原因に迫る取り組みが必要であるという文脈の中で使― 12 ―

す。

市場規律の強化――上場企業等のガバナンス

われています。

根 本 原 因 の 例 と し て は、 会 社 の ビ ジ ネ ス モ デル、ガバナンス、人事・報酬など、いろいろなも書の虚偽記載、インサイダー取引など、さまざま

市場規律の強化のため、上場企業等のガバナンな法令違反がありますが、そのような問題が起きのがあります。もちろん、根本原因それ自体が法監視委員会では、単に法令違反等の指摘にとどた背景にある根本原因を議論することによって、スの強化に向けた取り組みを進めています。資料）の究明に力
Root Cause

令違反というわけではありません。有価証券報告を入れています。現場の検査官・調査官の立場か問題の再発防止につなげようという意識を持ってまらない「根本原因」（

らは、検査・調査を行い、法令違反があったら勧７ページをご覧下さい。

（「根本原因」の究明）

強化に向けた取り組み⑹

第56巻第３号
証券レビュー取り組んでいます。
もっとも、根本原因に迫ることは簡単ではあり「内部管理が重要だと言いながら内部管理部門に人を配置していない」など、経営者の姿勢に問題いのか」といった、なぜ、なぜを最低五回ぐらい「なぜ手が回っていないのか。なぜ人手が足りな

し、 こ れ も 根 本 原 因 で は あ り ま せ ん。 さ ら に、

足 り な い 」 と い っ た 答 え が 返 っ て き ま す。 し か「法務部が忙し過ぎて手が回っていない。人手がルールが改定されていないのか」と聞きますと、それは根本原因ではありません。そこで、「なぜいない」といった説明が返ってきます。しかし、検査チームから、しばしば「ルールが改定されてが「なぜ法令違反が起きたのか」を聞きますと、反が見つかったという報告があったとします。私

反を指摘するだけでは、あるべき検査・調査とは視委員会の検査・調査も同じです。単なる法令違をしていろいろな検査を受けているわけです。監かという根本原因を知りたいために、苦しい思いんだりしているわけではなく、なぜ血圧が高いのたいために、バリウムを飲んだり、胃カメラを飲思うでしょうか。自分で測ればわかることを知りく、「あなたは血圧が高い」と言われたら、どう

健 康 診 断 で、 い ろ い ろ と 大 変 な 思 い を し た あ げのは簡単です。例えて申しますと、人間ドックやわかりません。ある意味で、表面的な指摘を行う

このように、表面的な指摘だけでは根本原因はがあることが明らかになってきます。

繰り返し ますと、最後に、「社長が、コ ンプライ

言 え ま せ ん。 そ の 元 に あ る― 13 ―ません。例えば証券会社の検査において、法令違アンスが大事だと言いながら、勤務評定の中でコと、口を酸っぱくして言っているところです。

を探れRoot Cause

ンプライアンスについて全然考慮していない」、

証券取引等監視委員会の課題

は、当該企業の社員だったり、取引先の社員だっガバナンスにも目を向けなければなりません。今

具体的な事例を御紹介しますと、例えばインサたりで、企業自身が課徴金の対象になるようなこ（インサイダー取引から見える上場企業のガバナイダー取引があります。相変わらずいろいろなイとはなかったのですが、今後、場合によっては、

ま で で す と、 イ ン サ イ ダ ー 取 引 で 問 題 に な る のンサイダー取引がありますが、いわゆる重要事実

当該企業の財務内容は大丈夫か、開示は適正かな

ンス）と言われるものを見ておりますと、ＴＯＢに絡むど、開示検査の視点からも見るようにしたいと考市場規律の強化――検査・調査等の結果を踏

インサイダー取引が多いというのが実情です。証⑺

えています。

てインサイダー取引が起きるケースが少なくあり

サイダー取引の場合、インサイダー取引そのものれました。業績の下方修正を重要事実とするインが、以前ですと、しばしば業績の下方修正が行わ

最近は、業績の上方修正が多くなっておりますはもちろんのこと、上場企業、業界団体などに向を行うことにも取り組んでいます。自主規制機関

して、問題ごとに対象を明確にしてアウトリーチ

かび上がるいろいろな問題を幅広い視点から分析

市場規律の強化に関連して、検査・調査から浮まえた能動的な情報発信だ け で な く、 企 業 の 情 報 管 理 が 甘 い の で は な い

けて、より能動的（プロアクティブ）に情報発信ません。

か、適正開示が行われているかなど、当該企業の― 14 ―

券取引所や証券業協会でも分析していただいておりますが、上場企業の情報管理体制に問題があっ第56巻第３号
証券レビューさ れ て い ま し た。 こ れ を ど の よ う に し て ダ ウ ン

裁判の証拠として使えるものにしていくかが問題を行っていきたいと考えています。

ＩＴ技術の進展を踏まえた市場監視になりました。

ロードし、原本との同一性を担保しながら、刑事⑻の活用）
Digital forensic

今は、情報通信手段が、パソコン、スマホ、携（次に、ＩＴ技術の進展を踏まえた市場監視を取

題ですが、特に監視委員会との関係で申し上げま

ＩＴ技術の進展は、証券市場全体に関係する問〇〇八年から、犯則調査だけでなく、開示検査、かが大きな課題になります。監視委員会では、二データや情報をどのようにして解析し、復元する

帯電話など多様化しています。ここで記録されたの活用という課題がDigital forensic

証 券 検 査 な ど も 含 め、 全 て の 検 査・ 調 査 に お い

イブドア事件のときでした。同社は、ＩＴ系の企

ゴリズム取引やＨＦＴが使われるようになってき二つ目として、近年、証券市場において、アル― 15 ―

り上げます。資料８ページをご覧下さい。

あ り ま す。 Digital forensicと は、 消 去 さ れ た ｅて、

す と、 ま ず

メールやデータの復元を中心とする技術です。監備を計画的に進めてきています。

きているところです。

業ですので、紙のデータがほとんどなく、大部分ています。こうした取引手法が、市場の流動性や（市場監視システムの高度化）のデータはサーバーにデジタルデータとして保存

私がこれを痛感しましたのは、二〇〇六年のラに必要な専門家や機材の整Digital forensic

視委員会では、この技術の計画的な整備を図って証券取引等監視委員会の課題

か、あるいはどのような不公正取引のパターンがボラティリティーにどのような影響を与えるの視委員会の監視対象となる取引、特に大口取引に会社などと意見交換を行っているところです。監会も監視システムの高度化を図っておりますし、

ついては、アルゴリズム取引やＨＦＴのような高

昨 年 一 二 月 に ア メ リ カ の ワ シ ン ト ン、 ニ ュ ー

証券取引所でも同様にシステムの高度化を図ってあり得るのかについて、明確な答えや決まった考ヨークに出張した際、ＳＥＣ、ＣＦＴＣ、ニュー

いただいています。こうした取引の監視に関して

速・高度なシステムが使われています。監視委員

ヨーク連銀、あるいはニューヨークの投資銀行のは、証券取引所との連携の強化も含め、検討すべ― 16 ―

え方があるわけではありません。

方々と、こうした新たな取引手法に関する問題にき大きな課題があると思っています。

ゴリズム取引やＨＦＴが市場のボラティリティー

三つ目として、に対応した監視のあり方の検討）
Fintech

世界の株式市場の動きに影響を与えているのではへの対応に関しては、この一年、金融庁
Fintechを高めているのではないか、この数ヶ月の中国やないかという見方もありますが、明確な証拠や分も 非 常 に 力 を 入 れ て お り、 金 融 審 議 会 に お い てへの対応があります。
Fintech析の結果が出されているわけではないように思いの活用などについて議論が行
Fintech

われています。昨年七月に、私が監視委員会に異済分野でのは、例えば、銀行の業務分野の見直しや送金・決

金融庁とともに、証券取引所、証券業協会、証券

これらの問題について、監視委員会としても、ます。

（

ついて意見交換を行いました。感覚的には、アル第56巻第３号
証券レビューいるということです。 Fintechに対応して監視委が始まってFintechは、 ア ル ゴ リ ズ ム 取 引、 Ｈ Ｆ Ｔ、 ロ ボ ア ド バ イ

はこれはこれで重要ですが、証券分野で
Fintech

動 し て 改 め て 思 い ま し た の は、 銀 行 分 野 の令違反を見つけたとしても、現在の金融商品取引て監視すればよいのか、あるいは、仮にそこで法性も出てきます。そのような取引をどのようにし一部のダークプールの外で、取引が行われる可能なりますと、監視委員会が監視している取引所やて代わられる可能性すらあると言われます。そうザーなどを含めて、とっくに員会がどのように監視を行うのかという課題を突法（以下「金商法」と言います）はＡＩの出現をんでよく出てくるのが人工知能（ＡＩ（ Artificial

いろいろな方とお話ししていて、 Fintechと並ば、相場操縦の場合、法令違反を認定するためにすればよいのかといった問題が出てきます。例え想定しておりませんので、どのように法令を適用― 17 ―

き付けられているように感じています。

））という言葉です。先ほどアルゴリ
Intelligence

は、誘引目的という主観が必要ですが、ＡＩに関このような構造変化には、五年、一〇年かかっ

ズム取引が増えていると申しましたが、そうしたされます。監視委員会としてそれをどのように監て起きるものがあるかもしれませんが、逆に急速してどのように誘引目的を認定するのかといった視していくのかということも課題になってきます。

に進むものが出てくる可能性もあります。そのよ

取 引 の 中 で Ａ Ｉ が 応 用 さ れ る こ と に よ っ て、 今

極端なことを申しますと、取引所という取引のう な 変 化 の 中 で、 監 視 委 員 会 の 監 視 対 象 が な く問題が生じてくるわけです。

場それ自体が、いわゆるブロックチェーンに取っ後、取引や発注の形態が変わってくることが予想

証券取引等監視委員会の課題

かもしれません。このようなことを想定して、監機械に任せた方がよいといった議論さえ出てくる

なってしまうかもしれず、あるいは、監視業務をるようになりました。

正な資金調達など、発行市場の問題にも目を向け〇〇八年頃になって、第三者割当増資を使った不題を見てきたわけです。その後、二〇〇七年、二

私は、当時、総務課長としてこの問題に関与し視委員会の監視システムや仕事の仕方を考えていくことも大きな課題であると考えています。

ました。当時、そのような行為を何と呼ぶかについて議論したことを思い出します。当初は、怪し

機動的な開示検査⑼

ろいろな言い方をしていたのですが、あるとき、いファイナンスや不適切なファイナンスなど、い次に、開示検査を取り上げます。資料９ページ

イブドア事件でした。従来、監視委員会が監視対という言葉が使われるようになったきっかけはラを抱えた企業が存在します。不公正ファイナンス

その中には、いわゆる不公正ファイナンスの問題

日本には三千数百社の上場企業がありますが、学術論文でも使われるなどすっかり定着してきたた。その後、不公正ファイナンスという言葉は、

め た の で す が、 最 初 は 全 く 理 解 さ れ ま せ ん で した。それで行こうということでそのように呼び始ンスと呼んではどうか」という提案がありまし

公正取引と言われるのに倣って、不公正ファイナ

ある課長から「インサイダー取引や株価操縦が不象としていたのは、基本的には流通市場でした。

ように思われ、感慨深く思っています。

をご覧下さい。

インサイダー取引、相場操縦など、流通市場の問― 18 ―（不公正ファイナンス企業等への対応）

第56巻第３号
証券レビュー

合によっては、調査を開始するようなこともあり員会や証券取引所がヒアリングを行いますし、場いるということです。何か疑義があれば、監視委

分析することなどを通じて、常時監視下に置いてファイナンスの内容やディスクロージャー資料をて徹底した継続監視を行っています。一回一回のループについては、証券取引所とも情報を共有し一定数存在しています。このような発行企業のグ

第三者割当増資を悪用するような発行企業は、めているところです。

た。これを受けて、現在、開示検査の見直しを進方にどう対応するかと課題を突き付けられましいる多くの上場企業のディスクロージャーのありで、東芝の問題の発生を受けて、まともとされて

間 違 い で は な か っ た と 思 っ て お り ま す が、 他 方正ファイナンスのハコ企業に力を入れてきたのはスには限りがありますので、リスクの高い、不公も、この点を痛感しました。監視委員会のリソー（マクロ的な分析を踏まえた検討）

具体的には、経営環境の変化に伴うリスクの分

析があります。監視委員会の仕事は、基本的にはミクロの検査・調査であり、個別の端緒が見出さ

問題は、それ以外の多数の上場企業のディスク

は粉飾ではないかといった情報が寄せられたりし

示検査の場合、内部告発が行われたり、あの企業れたところで検査・調査に着手します。例えば開ロ ー ジ ャ ー の あ り 方 で す。 今 回 の 東 芝 の 問 題 で（それ以外の上場企業への開示検査の見直し）のような対応を継続していきます。

上場廃止になったものもあります。今後とも、こ則調査の結果を踏まえて告発しており、中には、ます。このような発行企業の一部については、犯証券取引等監視委員会の課題― 19 ―

ます。当事者である会社が自ら訂正するようなこは何かおかしいということがわかってきます。

野の中で複数の会社を横比較しますと、この会社

民間では、アナリストを中心に、このようなマと も あ り ま す。 要 す る に、 何 ら か の 個 別 の ト リガーがあり、そこから検査・調査に入るというのたら、監視委員会は何もできないのかということ

うなっていたのでしょうか。個別の端緒がなかっして、内部告発など、個別の情報がなかったらどで明らかになってきたところです。この点に関連の場合も、数年前に起きた問題が、この一、二年

ただ、それでは遅過ぎる場合があります。東芝でしょう」と言っておられました。しかし、監視トラを行っていなかった。私が言っていたとおり

ディスクロージャーを取り繕って、行うべきリス

な ど の 工 場 の リ ス ト ラ を 行 っ た。 他 方、 東 芝 はシャープ、ソニー、パナソニックなどが、テレビ

ミストやアナリストが、「リーマンショック後、降、東芝の問題が起きたとき、いろいろなエコノ

クロ分析をやっておられます。例えば、昨年夏以になりますと、非常に恐ろしいことのように感じ

委 員 会 は、 そ の よ う な こ と す ら 知 り ま せ ん で し

分野に影響が出てきます。そのとき、同じ産業分

マクロ経済環境が変化しますと、いろいろな産業が減速する、あるいは資源価格が下落するなど、のは、マクロ的な分析です。すなわち、中国経済

そこで、今、監視委員会が力を入れております

起きていることをもっと分析しなければならないはできません。しかも、過去のことではなく、今しても、そのようなマクロ的な視点を欠かすことが、全て正しいとは思いませんが、監視委員会とた。 も ち ろ ん ア ナ リ ス ト の 言 っ て お ら れ る こ と― 20 ―

がこれまでのアプローチです。

ます。

第56巻第３号
証券レビュー

と考えています。

（開示検査への具体的な取り組み）

確認するよう求められておりますが、実際には反社会的勢力であったということもありました。監

視委員会では、定性的な記述も虚偽記載の対象に

さらに、開示検査の出口としては、課徴金を課なるという視点で開示検査を行っています。

は、 ス ピ ー ド を 重 視 し て 簡 易 検 査 を 行 う と と もしたり訂正命令を出したりするだけでなく、会社

具体的な取り組みとして、開示検査に当たってに、テーマ別に特定の科目に焦点を合わせて検査

自身が自主訂正を行うことを奨励しています。

ます。あるいは、証券取引所のルールで、第三者使途を投資、Ｍ＆Ａなどと記載していた例がありす。例えば、ハコ企業が、第三者割当増資の資金て、 課 徴 金 の 勧 告 を 行 っ た 例 が い く つ か あ り ま

す し、 過 去 に は、 定 性 的 な 記 述 を 虚 偽 記 載 と しなります。法令でもそのように定められておりま

偽ですが、実は定性的な記述も虚偽記載の対象に典型的には、売上げの架空計上など、定量面の虚有価証券報告書の虚偽記載の対象となるのは、してのガバナンスの強化に取り組んでいくこともされました。このように、虚偽記載の根本原因とフォローしていく」と発言し、新聞などでも報道る。 し た が っ て、 監 視 委 員 会 と し て、 こ の 点 を

バ ナ ン ス が 変 わ ら な い 限 り、 同 じ 問 題 が 再 発 すの問題が終わるわけではない。根本原因であるガ

い、有価証券報告書を訂正することによって、こ案について記者レクを行った際、「課徴金を支払スの強化にも取り組んでいます。私は、東芝の事

この他、虚偽記載の根本原因としてのガバナン― 21 ―

を行うようなことも始めています。

割当増資の割当先が反社会的勢力ではないことを証券取引等監視委員会の課題

監視委員会の方針となっています。

三、マクロ的な視点を踏まえた取り組みたというような事例も幾つか顕在化しています。

中国経済が減速した場合、どこで、どのようなリスクが生じるかということについては、金融庁全体でもシミュレーションを行っておりますし、監視委員会の視点でも分析を行っています。

経済の減速、原油価格の下落など、いろいろな懸

中国以外でも、ブラジルやトルコなどの新興国

マクロ的な視点に関連して、最近、注目してお念材料があり、こうした要因が、新興国の株式・マクロ経済・市況のリスク

りますのは中国経済の減速です。中国の株式市場社債を組み入れた仕組債や投資信託にどのようなにも目を向ける必要があります。

減速を反映するものであり、中国に進出している

しかし、中国株の下落は、中国のマクロ経済の会においては、上場企業の財務面にどのような影すかを分析することになります。他方、監視委員

した要因が金融システムにどのような影響を及ぼ― 22 ―⑴

で投資しているのは中国の投資家がほとんどで、影響を及ぼすかといった問題があります。

国株を組み込んだ投資信託を保有していたりして、中国株の下落による損失を被るリスクは小さ

日本企業の財務面に影響を及ぼすリスクがありま響が生じるのか、証券会社の財務やリスク管理面

金融庁のマクロプルーデンスにおいては、こうす。中国で企業を買ってみたら、中身が腐っていいと言われています。

また、中東やウクライナなどの地政学的リスク

日本の投資家が中国株に直接投資していたり、中第56巻第３号
証券レビュー

取引が行われる可能性はないかといった観点かが生じ得るのか、こうしたことを利用して不公正に及ぼす影響はどうか、投資家にどの程度の損失

な ど、 い ろ い ろ な お 話 を 伺 っ て い ま す。 最 近 での有識者から、中国経済の動向、米国経済の動向

昨年九月以降、市場関係者、アナリストなど外部

リ ス ト や エ コ ノ ミ ス ト か ら 話 を 聞 き ま し た。 まなどについて、それぞれの分野を専門とするアナ

は、電機セクターの動向や原油価格の下落の影響

な対応
forward looking

ら、マクロ経済や市況の動向を分析しています。

マクロ的な視点、た、海外に出張する機会や海外投資家が来日した― 23 ―⑵

こうしたマクロ的な視点を端緒として、監視委

今後は、大手証券会社、資産運用会社、外資系

機会を利用して、海外の投資家やヘッジファンド

ることで、ミクロ的な個別の情報の意味がよくわ

投資銀行の幹部にお越しいただいて、委員長、委員会が検査・調査に乗り出すことはできません。

かってきます。マクロ的な視点がありますと、ミ員と意見交換を行う機会を設けたいと思っていまのリスク認識などについて話を聞くようなこともクロ的な情報を組み合わせることで役に立つ情報す。必ずしも証券会社の内部管理体制やリスク管監視委員会が動くためには、個別の何らかの端緒が得られるとか、ここではなく別のところに問題

理体制について議論するという趣旨ではなく、む行っています。

がありそうだなど、新たな視点を得ることができり、どのようにリスクが波及すると見ているかな

し ろ 市 場 参 加 者 の 立 場 か ら、 ど こ に リ ス ク が あ

このようなこととの関連で、監視委員会では、るようになります。

が必要になりますが、マクロ的な視点を持ってい

証券取引等監視委員会の課題

どについて、フランクな意見交換を行いたいと考「六三業者」と言います）などの場合、財務局所者、適格機関投資家等特例業務届出者（以下ではに、テーマ別のモニタリングとして、金商業者のどに関し財務局との連携を強化しています。さら管の業者が多いため、リスクの高い業者の特定なえています。

四、金商業者モニタリングの見直しみならず、銀行や保険会社を含めて、サイバーセ

監視委員会が所管している金商業者を検査しよ

キュリティに関するモニタリングを行っています。

以下では、金商業者のモニタリングについておうとしますと、どうしても監督局証券課との連携

ページ、ページをご覧下さ話しします。資料が、昨年九月にプロジェクトチームを作り、各業が 必 要 に な り ま す。 監 視 委 員 会 と 監 督 局 の 連 携

リスクベースの検査を徹底するため、Ｇ―ＳＩ

態、グループごとのモニタリング方針を作成してい。金融庁が進めておりますオンサイト・モニタ

Ｆ Ｉ ｓ（ グ ロ ー バ ル な シ ス テ ム 上 重 要 な 金 融 機きたところです。現在、一部について運用を始めは、検査局と監督局の連携に比べ、組織が分かれ関）、大規模、準大手、ネット系証券会社などそており、また、人材やＩＴインフラの整備も進め

リ ン グ と オ フ サ イ ト・ モ ニ タ リ ン グ の 連 携 強 化

れぞれの業態ごとに、リスクアセスメントの強化てきています。

ていることもあってより難しいところがあります

13に、監視委員会としても取り組んでいます。

12を 図 っ て い ま す。 二 種 業 者、 資 産 運 用・ 助 言 業― 24 ―（リスクベースの証券検査の徹底）

第56巻第３号
証券レビュー

（財務局監視官部門と監視委員会の連携）
金商業者の中でも、リスクの高い業者は財務局

り、監視委員会と財務局が合同で検査を行ったりするようなアプローチを取るようになりました。

などを監視委員会に上げてもらい、監視委員会でした。財務局の検査方針、検査計画、リスク評価

本的には監視委員会で集中管理するようになりまい、現在では、財務局の検査につきましても、基員会と財務局の仕事のやり方について見直しを行ました。しかし、昨年夏以降、これまでの監視委

査計画の策定は、かなりの程度財務局に任せてき連携が不可欠です。従来、財務局監視官部門の検検査を行うに当たっては、財務局監視官部門とのページをご覧下さい。二種業者、六三業者などので、現在、具体的な取り組みを進めているところ方針を調整して対応する必要のある事案ですの委員会が中心になり、各財務局の検査戦略、検査が販売に関わっていました。これこそまさに監視売していたのは同社だけでなく、各地の地場証券

消しの行政処分が行われました。レセプト債を販勧告を行い、それを受けて、金融庁より登録取り

しては、先週、監視委員会が行政処分を行うようるファンドの社債を販売していました。同社に関ドの債務超過を隠して、「レセプト債」と呼ばれ産が認められたアーツ証券です。同社は、ファンその典型例が、東京地裁に破産申請を行い、破議論を行って、全国を視野に置いた検査戦略・検です。

所管になっている例が多くなっています。資料

査方針を策定することにしたものです。特に、リ者 で あ っ て も、 監 視 委 員 会 自 身 が 検 査 を 行 っ た― 25 ―

14

スクの高い業者につきましては、財務局所管の業

証券取引等監視委員会の課題

一 丁 上 が り と い う の が 普 通 で し た。 し か し、 今

従来ですと、検査を行い、法令違反を指摘してたたきのように検査を行ってきましたが、検査対す。この数年間、一つ一つの業者に対し、モグラす。 業 者 の 数 は た し か 二 〇 〇 〇 社 を 超 え て い ま

六 三 業 者 の 多 く は、 関 東 財 務 局 が 所 管 し て い ま

は、法令違反の背景にある根本原因の究明が重要象となったのはまだ一〇〇社そこそこにとどまっ（深度ある検査）であると考えており、そのためには、スキーム、ているように思います。

ス、インセンティブ構造などの分析にも力を入れ査官には、金商業者のビジネスモデル、ガバナン把握を行う必要があります。したがいまして、検者のプロ投資家としてＬＰＳ（投資事業有限責任はしばしば共通点が見られます。例えば、六三業

アプローチを投網漁法に変えました。六三業者にこのようなことでは意味がないと考えまして、関係者などにも視野を広げて情報を収集するよう証券会社だけでなく、他の金商業者、監査法人、のツールとして非常に有効です。このため、当該金商業者の中でも証券会社の検査は、情報収集が共通している例が多いのです。公認会計士・監はどこかといったことを見ていきますと、それらの無限責任社員は誰か、また、ＬＰＳの監査法人組合）が使われるケースが多いのですが、ＬＰＳの監査のあり方を分析し、問題のあるファンドに査審査会でも、ＡＩＪ事件をきっかけに、ＬＰＳ

資料では明確に触れておりませんが、昨年、六は共通の監査法人が関与している例が多いことを心がけています。

三業者に関する金商法の規定が改正されました。

― 26 ―

取引・金の流れ、関係者などについて的確な実態るように指導しているところです。

第56巻第３号
証券レビューつかむことができました。

ていくのかということに関し、五年後、一〇年後すので、投網漁法的なアプローチを有効に活用しつながっているところを全部締めることができまネスモデルの持続可能性があるかどうかというよておりまして、地場証券の一部については、ビジ

監視委員会に来て、アーツ証券の問題なども見の持続可能性について議論しているわけです。

ていきたいと考えています。しかし、何分、数がり、今の段階で、もうビジネスモデルが破綻してこのように、共通する結節点を締めることで、たくさんありますので、全貌をつかむまでにはまいると言わざるを得ないところがあるのではない
かと感じます。

つまり、地方の富裕層の顧客が高齢化し亡くな

金融庁では、この数年、地域金融機関のビジネ

テム投資を行うことができません。このように、は、東証の高速システムについていくだけのシス― 27 ―

だまだ時間がかかりそうです。

五、その他の課題等

りますと、相続が行われ、その結果、資産は都市

スモデルの持続可能性に問題意識を持って議論し伝統的な株営業に限界が来ており、自己取引にも部に出ていきます。若年層は、地場証券よりネッてきています。すなわち、地方の少子高齢化が急

限界がありますので、従来のビジネスモデルが成（地場証券の問題――ビジネスモデルの持続可能

速 に 進 み、 ま た、 国 債 な ど の 金 利 低 下 が 進 む 中り立たなくなった地場証券があるということです。

ト証券を選ぶ傾向があります。中小の証券会社でで、今後、地域金融機関はどのように経営を行っ性）

証券取引等監視委員会の課題

会では、地場証券のビジネスモデルの持続可能性

会の課題についてお話ししてきました。多くの課

以上、「金融行政方針」との関連で、監視委員（まとめ）やリスクに着目したモニタリングの方針・計画の題が山積しているのが実情で、現在は、それらのこのような認識を踏まえて、金融庁、監視委員策定を進めています。一口に地場証券と申しまし

御静聴いただいたことに感謝申し上げて、これ

課題に一つ一つ取り組んでいるところです。

いろいろな違いがありますので、各社ごとのリス

で私の話は終わらせていただきます。この後、御ても、取り扱っている商品やビジネスモデルにはクを踏まえたモニタリングを行うため、体制の整

りがとうございました。（拍手）

質問があればお受けしたいと思います。どうもあ（他機関との連携）

佐々木事務局長、ありがとうございました。いつもながらの明快な御説明で、証券界増井理事長

携 が 非 常 に 重 要 で あ る と 考 え て お り、 証 券 取 引にも厳しい御指摘をいただいたように思います。

最後に、監視委員会としては、関係機関との連所、 証 券 業 協 会 な ど の 自 主 規 制 機 関、 検 察・ 警

出しいただきたいと思います。

少し時間がございますので、御質問があればおえ、特にガバナンスの関連で、監査役協会や取締

質問者Ａ

察、 公 認 会 計 士 協 会、 弁 護 士 会 等 と の 連 携 に 加役協会等との意見交換を積極的に進めているとこ

ティブの問題は、証券業界とも深い関係がありま

あ り が と う ご ざ い ま し た。 イ ン セ ンろです。

― 28 ―

備を進めているところです。

第56巻第３号
証券レビューすので、この点について講師のお考えをお聞かせボーナスに反映される一方、リスクを取って失敗

リスクを取るだけ取って、収益を上げるとそれがしても、損失を引き受ける形になっていなかった

いただければと思います。
佐々木ことがあると言われました。このため、国際的な今の御質問は、先ほど申し上げた根本原

因との関係において、インセンティブをどのよう議論も行われました。この点、日本の金融機関の議論では、高額報酬を返上させるべきだといった金融危機後、いろいろな議論が進んでおります

場合は、かなり事情が異なっているところがありに考えるかということであると思います。

が、その一つがインセンティブの問題です。金融ます。

他方、人事評価の問題は日本でもあるように思― 29 ―

機関、証券会社を含めて人が仕事をしております

ので、リスク管理上もコンプライアンス上も、イいます。三年ほど前、検査局の検査において、銀証したことがあります。この問題の根本原因の一ンセンティブが非常に重要であると考えられていインセンティブとして注目されますのは、一つつとして、報酬体系がフローの業績に基づいてお行の窓販における投資信託の回転売買の問題を検はボーナス・報酬、もう一つは人事評価です。他

り、乗り換えを進めさせようとするインセンティ

は、ストックが増えなくても、何回も乗りかえさにもいろいろなインセンティブがあると思います

リーマンショックが起きたとき、その理由の一せることで手数料を稼ぐことができ、そうしたフブ が 働 い て い た こ と が 指 摘 さ れ ま し た。 こ こ でつとして、投資銀行のトレーダーやスタッフは、が、この二つが大きいと言われます。

ます。

証券取引等監視委員会の課題

が、こうした報酬体系が根本原因ではないかとい系のあり方は、各社の経営判断に属するものです

なしていることが問題視されたわけです。報酬体

ローの業績が営業マンの人事評価において重きをか、締めつけを強めるような方法もありうると思し な い よ う に、 逆 の イ ン セ ン テ ィ ブ と 申 し ま す

ジティブなインセンティブもあれば、悪いことをいろいろなインセンティブがあると思います。ポ

もう一つ、わかりやすい事例を申し上げます。

います。

て、ストックの増加を高く評価する一方、フロー

あ る 中 小 の 監 査 法 人 の 事 例 で す。 こ の 監 査 法 人

う指摘を行った結果、当該銀行の人事評価においの業績については評価のウエートを下げるというは、大手の監査法人を辞めてきた、経験も能力もした行動を行うことは期待できません。その意味いるようでは、従業員がコンプライアンスを重視

ンスが入っておらず、営業面の業績が重視されてたとしても、人事評価の項目としてコンプライア

トップが、コンプライアンスが重要であると言っ金融機関に限った話ではありませんが、たとえし、根本原因はそのようなことではなく、監査法修が足りないといった指摘がなされました。しかムと議論したところ、ルールができていない、研監査法人で問題が起きたのかについて、検査チー

査会の指摘を受けることになりました。なぜこのかし、監査の質は高くなく、公認会計士・監査審備えた公認会計士をたくさん抱えていました。し― 30 ―

対応が取られることになりました。

でも、インセンティブの問題は重要であり、監視具 体 的 に 申 し 上 げ ま す と、 大 手 の 監 査 法 人 で人のビジネスモデルにありました。

なお、今申し上げた報酬や人事評価以外にも、委員会としても関心を持って見ています。

第56巻第３号
証券レビューは、それなりの規模の監査法人に所属する必要が間 を 割 く こ と に な り ま す。 企 業 の 監 査 を 行 う にの中では、公認会計士は儲かる方により多くの時ることができるというわけです。そのような環境

バイザリー業務をやって、そこから別の報酬を得士としての仕事以外に、自分で税理士業務やアドにして公認会計士を採用していました。公認会計方、この監査法人は、兼職可能であることを売り

は、 公 認 会 計 士 は 兼 職 が 禁 止 さ れ て い ま す。 他

りがとうございました。

質問者Ｂ

増井理事長

大変力強いお話をいただきまして、あ

その他にありますでしょうか。

心を持って見ているところです。

関連で、インセンティブの問題についても強い関で掘り下げるのが監視委員会の仕事であり、そのとに根本原因が違うことに気が付きます。そこまられたとしても、掘り下げていきますと、組織ご十分であるなど、表面的には似たような事象が見ても、監査にはあまり力が入らないことになりまあると考えて、その監査法人に所属しているとしう御指摘はまことにごもっともであり、監視委員

ガバナンスとインセンティブが重要であるといも、事務局長としてよく見ていただくようお願い

会自身のガバナンスとインセンティブについて

このようなビジネスモデルを取っているためしたいと思います。監視委員会の職員にとってイす。もし摘発インセンティブのようなものを背景に、その監査法人の監査の質が低くなっているとしたがいまして、ルール違反がある、コンプラに、こいつはけしからぬ、やっつけるんだという

ンセンティブとなるのは摘発ではないかと思いま

イアンスに問題がある、あるいはリスク管理が不いう評価がなされました。

す。

証券取引等監視委員会の課題― 31 ―

で適切な御判断をしていただきたいと考えていまよく見きわめていただき、ケース・バイ・ケース

監視委員会の事務局の幹部の方々には、この点をし、その後の処分にも影響するかもしれません。

や事実認定にゆがみをもたらす可能性があります

かを評価するという仕組みがあります。金融庁で経ったところで、当初の目標を達成できたかどうにおいて、各人が一年間の業績目標を作り、一年目標に入れさせています。国家公務員の人事評価

融行政方針」をブレークダウンして、各人の業績監視委員会では、金融庁の他部局と同様、「金す。

す。「金融行政方針」でも「当局のガバナンス」

は、「金融行政方針」に基づいて、自分が所属すに当たっての業績目標を書かせることにしているティブの問題については、摘発して一丁上がりと非常に重要であると考えています。特にインセンての人事評価の中で、監視委員会の方針をブレー

きたかどうかを評価します。インセンティブとしいう業績目標を書かせて、一年後にそれが達成で― 32 ―

先入観のようなものがあるとすれば、証拠の評価と書かれておりますので、ぜひよろしくお願いしる組織の業務との関連で、自らの仕事を遂行する

佐々木

ものです。

いうことではなく、当該事案の意義がどこにある

クダウンした業績目標を書かせ、その達成状況をを解明するとRoot Causeのかを分析しなければなりません。また、デュー評価することにしているわけです。

具体的には、例えばプロセスを踏んだかどうかも評価の対象になりま立場にある以上、監視委員会自身のガバナンスもいます。他の組織のガバナンスについて指摘する

ただ今の御指摘はごもっともであると思ます。

第56巻第３号
証券レビューり強く継続して取り組んでこそ、持続可能な仕組いることですから、一朝一夕には進みません。粘

もっとも、このような取り組みも、人がやって佐々木

りはどのように整理されているのでしょうか。

立し難いことではないかと思うのですが、その辺全てやろうとするのは大変難しく、ある意味で両ス の 確 保 は 非 常 に 重 要 な 課 題 で す。 監 視 委 員 会

おっしゃるとおり、監視委員会のリソーみ作りが可能になると考えています。
その他にありますでしょうか。

は、この数年、一桁台ではありますが、継続的に― 33 ―

増井理事長
それでは、私から一つだけお尋ねしたいと思い

職員を増やしていただいています。しかし、監視証券業協会など、いろいろな組織との連携を強化

ます。監視委員会の事務局長から、事後チェック

未然防止が重要であるという御指摘はまさにそすることによって対応することを考えています。

対象の業者数に照らしますと、まだまだ足りないのとおりであると思いますが、本気でやろうとし

さらに、職員一人一人のパフォーマンスを高めを 行 い、 摘 発 を 行 っ て 終 わ り と い う こ と で は な

ますと、検査の対象先に入り込んで、いろいろとることが重要であると考えています。今、監視委というのが実情です。そのような中で、単に職員

話をしなければならず、かなりの手間がかかるこ

員会全体で約三割が民間出身の中途採用者になっく、未然防止が重要であるというお話を伺って隔とは避けられません。他方、監視委員会の検査対ています。それらの職員の新陳代謝を図るとともを増やすと言っても限度がありますので、例えば象業者は膨大な数にのぼり、守備範囲が大変広くに、弁護士、公認会計士などの外部の専門家の採世の感を受けました。

なっています。監視委員会の現有勢力でそれらを証券取引等監視委員会の課題

用にも取り組んでいきたいと考えています。このようにして、一人当たりの能力を少しでも高められるよう心がけていきます。なかなか難しいこと
ではありますが、継続的に取り組んでいきたいと考えておりますので、証券業界の皆様にもぜひ御協力をいただければと思っています。
ありがとうございました。そろそろ

時間がまいりました。お忙しい中をお越しいただ

いた佐々木事務局長に拍手をお願いいたします。

（拍手）
きよたか・ 証券取引等監視委員会事務局長）

本稿は、平成二八年二月二日に行われた講演会の）記録で、文責は当研究所にある。

（

 （ささき― 34 ―

増井理事長

第56巻第３号
証券レビュー

証券取引等監視委員会の課題

佐々木

清

隆

氏
略

昭和

昭和

平成

歴

58年３月

東京大学（法）卒

57．10

国家公務員上級試験（法律）合格

58．４

大蔵省銀行局調査課

60．３

派遣職員（経済協力開発機構）

62．７

大蔵省財政金融研究所研究部研究官

元．７

国税庁名古屋国税局高山税務署長

２．７

〃

３．６

大蔵省証券局総務課課長補佐

５．７

派遣職員（経済協力開発機構）

９．７

大蔵省大臣官房金融検査部管理課課長補佐

10．６

金融監督庁検査部検査総括課課長補佐

11．７

〃

12．７

金融庁検査部総務課検査企画官

13．１

〃

13．７

財務省大臣官房企画官兼国際局国際機構課

14．７

派遣職員（国際通貨基金）

17．７

金融庁証券取引等監視委員会事務局特別調査課長

19．７

〃

〃

22．７

〃

検査局総務課長

23．８〃

総務企画局審議官（検査局担当）〃

総務部総務課長

〃

〃

検査企画官

検査局総務課検査企画官

総務課長

兼公認会計士・監査審査会事務局長
27．７

金融庁証券取引等監視委員会事務局長― 35 ―

証券レビュー

第56巻第３号

証券取引等監視委員会の課題-「金融行政方針」との関連で証券取引等監視委員会
事務局長
佐々木清隆

日本証券経済研究所講演(2016.2)

1
１「金融行政方針」と監視委①業者行政：金商業者のモニタリング、その中での「証券検査」②市場行政：活力ある資本市場の実現と、その前提としての市場の公正性・透明性確保のための「市場監視」③国内外一体行政：証券検査（わが国業者の海外進出、外資系業者の検査等）、市場監視（グローバル化に対応した市場監視）
日本証券経済研究所講演(2016.2)― 36 ―

２2

証券取引等監視委員会の課題

市場の公正性・透明性確保（１）：
監視手法の多面的・複線的活用
監視委の持つ検査・調査の直接の出口（行政処分勧告、課徴金勧告、刑事告発等）以外の出口を意識した検査・調査の実施① 検査・調査手法の多様化：簡易検査、テーマ別検査、金商業者・上場企業のガバナンスを意識した検査等② 監視委内の各課における検査・調査の連携強化③ 金融庁におけるマクロプルーデンスへの貢献（ミクロからマクロへの展開）：検査・調査結果等から見えてくるマクロ視点での問題提起（建議、法制度の改善提言、自主規制機
関等への問題提起等）
日本証券経済研究所講演(2016.2)

３
3

市場の公正性・透明性確保（２）：市場のグローバル化への対応①機動的かつタイムリーな市場監視

クロスボーダー取引の監視強化
グローバル企業のディスクロージャーの適切性の検証（
開示検査）②海外当局との更なる連携強化

海外当局との意見交換等、国際的な情報交換の枠組み等を積極的に活用
意見交換や人材交流等を通じた海外当局との人的ネット
ワークを強化日本証券経済研究所講演(2016.2)― 37 ―

４4

証券レビュー

第56巻第３号

市場の公正性・透明性確保（３）
不公正取引等に対する厳正な対応
犯則調査権限の活用
 課徴金調査による迅速な対応
 監視委だけでなく関係当局、海外当局と連携した対応


日本証券経済研究所講演(2016.2)

５5

市場の公正性・透明性確保（４）
市場規律の強化①
事後チェック・摘発だけでなく、未然予防の重要性 そのための市場参加者（上場企業、自主規制機
関、投資家、弁護士、監査法人等）の規律強化① 監視委が「監視している」ことについての認識度の向上
・多様な監視手法の柔軟な運用（簡易な調査・検査等）
・監視委の存在の「見える化」：監視委の地方開催(
於近畿財務局、11月6日）、記者レク・公表内容の工夫

日本証券経済研究所講演(2016.2)― 38 ―

６6

証券取引等監視委員会の課題

市場の公正性・透明性確保（４）
市場規律の強化②②上場企業等のガバナンス強化に向けた取り組み
・法令違反等の指摘に留まらない「根本原因」（RootCause）の究明：ガバナンス、人事、報酬等との関係。
・インサイダー取引の重要事実から見えてくる上場企業のガバナンス；情報管理態勢、業績の下方修正等の場合の当該企業の適正開示への懸念（開示検査への応用）③検査・調査等から浮かび上がる問題について、目的、メッ
セージ、ターゲットをより明確にしたアウトリーチの実施
・自主規制機関、上場企業、業界団体（監査役協会、日弁連、会計士協会等）等への展開を、よりプロアクティブに拡
大・深化
７
7

日本証券経済研究所講演(2016.2)

市場の公正性・透明性確保（５）I T技術の進展を踏まえた市場監視
Digital forensicの活用：態勢強化、関係機関との連携
 監視委市場監視システムの高度化：アルゴリズム取引への対応、証券取引所との連携
 FinTechに対応した監視のあり方の検討；
投資アドバイス、資産運用業に与える
FinTechの影響の分析等

日本証券経済研究所講演(2016.2)― 39 ―

８8

証券レビュー

第56巻第３号

市場の公正性・透明性確保（６）機動的な開示検査
不公正ファイナンス企業等への対応：継続監視、犯則調
査、上場廃止 それ以外の上場企業への開示検査の見直し
経営環境の変化等に伴うリスクの分析；中国経済減速や資源価格低下の影響を受ける業界等
簡易検査、テーマ別検査の活用
虚偽記載の対象：定量面のみならず定性的記述
開示検査の出口の多様化：課徴金、訂正命令に加え、自主訂正等（合わせて、監視委の見える化）
虚偽記載の根本原因としてのガバナンスの強化：取締役
会、監査役会への働きかけ
９

日本証券経済研究所講演(2016.2)

9マクロ経済・市況のリスク：
不公正取引等につながるリスク
中国経済の減速：中国株式市場下落に伴う日本市場へのインパクト、中国進出企業等日本企業への影響（財務面でのリスク、粉飾のリスク等）
 新興国経済のリスク：中国経済減速、原油価格
下落、米国利上げ等のインパクト、新興国株式・社債仕組債等への影響
 地政学的リスク：中東、ウクライナ等
 日本市場への影響：上場企業（財務面）、証券会
社（財務、リスク管理等）、投資家（損失）、不公
正取引のリスク等
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証券取引等監視委員会の課題

マクロ的視点、forw ard
lookingな対応
不公正取引、粉飾等につながるリスクの認識とそれを踏まえた対応
 金融庁マクロプルーデンス室との連携
 委員会での市場関係者（アナリスト等）との意見交換の実施：中国経済動向、米国金融動向等
 海外機関投資家・ヘッジファンド等のリスク認識のヒヤリング（香港、シンガポール、米国等）
 今後大手証券会社幹部等との委員会での意見交換


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金商業者モニタリングの見直し：
リスクベースの証券検査の徹底（１）オン・オフモニタリングの連携強化
 G-SIFIs, 大規模・準大手・ネット系証券
会社：監督・検査・監視委連携
 ２種、運用、助言、特例業者等：事業報告書の分析等の強化、リスクの高い業者の特定、監督局・財務局との連携
 テーマ別モニタリング：サイバーセキュリテ
ィ等
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証券レビュー

第56巻第３号

金商業者モニタリングの見直し：
リスクベースの証券検査の徹底（２）
監督局・監視委・検査局の合同PTの創設・検討（９月～） 各業態・グループごとのモニタリング方針・手法・プロセスの検討
 実効的なモニタリングのための体制の整
備（人材等リソース、IT等インフラ）

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13

金商業者モニタリングの見直し：
財務局監視官部門と監視委の連携
検査計画、リスク評価、検査方針、検査結果等
 特にリスクの高い業者についての監視委
検査との連携：監視委単独または財務局との合同検査 複数の財務局を跨る問題：監視委による調整（情報共有、戦略立案）


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証券取引等監視委員会の課題

金商業者モニタリングの見直し：
深度ある検査的確な実態把握：スキーム、取引・金の流れ、関係者等 根本原因(root cause）の究明：ビジネスモデル、ガバナンス、incentive構造等
 検査対象に限定されない幅広い情報収集：他の金商業者、監査法人、関係者


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地場証券の問題：ビジネスモデルの持続可能性
ビジネスモデルの問題- 顧客の高齢化・相続の進展。若年層はネット証券へ- 伝統的な株営業の限界- システム投資負担の限界
 ビジネスモデルの持続可能性、リスクに着目したモニタリング

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証券レビュー

第56巻第３号

他機関との連携強化
証券取引所：特に売買審査、上場管理等自主規制部門
 証券団体（日証協等）
 検察：犯則調査の告発 警察（組織犯罪対策部、捜査２課、生活安全局等）：犯則調査、証券検査（特に６３業者、無登録業者等）での連携
 国税局（査察部、調査部）：調査・検査、人材交流等
 公認会計士協会、弁護士会等
 監査役協会、取締役協会等：開示検査、取引調査等上
場企業のガバナンス関連

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ありがとうございました

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