気候変動と資本市場
玉

木

林太郎

た。当時、この証券会館にはよく来ていましたので、この建物に入りますと、当時お世話になった

今日はどうぞよろしくお願いいたします。日本証（ＯＥＣＤ）に勤めております玉木と申します。

証券界の皆様、こんにちは。経済協力開発機構

ませんが、一回は聞いておいて損はないテーマでからやってきて何を言うのかと思われるかもしれでお話しします。やや風変わりなテーマで、パリ

今日は、「気候変動と資本市場」というテーマ

はじめに

券経済研究所には、このような機会を与えていたす の で、 ぜ ひ 耳 を 傾 け て い た だ け れ ば と 思 い ま

いろいろな方の名前がよみがえってきます。

だきありがとうございます。

実は、昨年春にも東京で、気候変動への対応にす。

思えば、これからバブルに差しかかろうという時

ついてもう少し一般的な形でお話ししたことがあ

私は、一九八六年夏から八八年夏まで、今から期 に、 大 蔵 省 証 券 局 で 課 長 補 佐 を 務 め て い ま し― 1 ―だ と 受 け 止 め ら れ が ち で す。 そ の よ う な 方 々 に話だ、ましてや日々のビジネスとは関係のない話

分たちの代には関係のない、子どもや孫の世代のに、多くの方々にとって、気候変動と言えば、自ン の あ る 話 だ ね 」 と 言 わ れ ま し た。 こ れ と 同 様

一人から、「 おもしろかった。夢み たいな、ロマ

ります。そのとき、話を聞いていただいた先輩の大な話であるということをお伝えしたいと思ってらには来年や再来年のビジネスに関係がある、重りも気候変動は、証券界にとっても、明日の、さげたいと思っているわけではありません。それよ動が大変だから何とかしろといったことを申し上の差があるように思います。私は、今日、気候変

融界と、東京の金融界の間に、非常に大きな意識

本当に温暖化が進んでいるのかどうかは、今日ます。

うか。整理しますと、資料２ページのようになり

なぜ気候変動が資本市場の問題になるのでしょ（温暖化リスク）一、なぜ気候変動が資本市場の問
題なのか

います。

ません。
私 は、 Ｏ Ｅ Ｃ Ｄ で は、 マ ク ロ 経 済、 金 融、 税

制、企業の他に、環境も担当しています。東京に戻ってきて、いろいろなテーマでお話をさせていただく機会がありますが、聴衆と最も大きな距離があると感じるのが環境問題です。
一般論としての気候変動ではなく、気候変動と金融の関係に絞ってみましても、ヨーロッパの金― 2 ―は、今日のテーマは、環境活動家やＮＧＯが一生

懸命やっていれば済む話だと感じられるかもしれ第56巻第５号
証券レビュー

が出てきて話が進みませんので、以下では、多くて議論し始めますと、いろいろなタイプの懐疑論の講演のテーマではありません。このことについことになるのかあまりわかっていませんでした。

危機の際、我々は、どういう形で危機に相対する二つ目として、二〇〇七年、二〇〇八年の金融す。したがいまして、温暖化リスクについては、それに比べますと、将来起こりうる温暖化リスク

温暖化が進むことによるリスクは、非常に長期

政 策 面 で も、 企 業 の ビ ジ ネ ス や 投 資 戦 略 の 面 での人々が、温暖化が進んでいると信じていること

にわたる、極めて複雑で巨大なリスクです。金融

も、きちんと準備すればそれなりに対応することについて我々は既にかなりのことを知っていまの危機も巨大なリスクで、先般の金融危機では、が可能です。

ません。誰かが他の惑星から来て地球を救ってく

暖化リスクにはベイルアウトのオプションはあり

担でベイルアウトすることができます。他方、温

一つ目は、金融リスクは最終的には納税者の負化リスクを比べますと、二つの違いがあります。

は決して無縁なテーマではないということを強調のビジネスや投資に関わる人々にとって、温暖化

大きな被害が出るであろうということです。日本

日本の投資が多い東南アジアや南アジアで非常に異なります。明らかなことは、温暖化が進めば、

なお、温暖化リスクの深刻さは、地域によって― 3 ―を前提にお話しします。

巨額の資産が失われましたが、金融リスクと温暖れるというようなことはないわけです。つまり、したいと思います。

いうことになります。

人類にとって、温暖化は逃げようのないテーマと気候変動と資本市場

（ＣＯＰ

パリ協定と資本市場の役割）

昨年暮れにパリで開かれた国連気候変動枠組条

が重大な問題になることは疑いがありません。

昇 を 二 度 よ り 十 分 低 く 保 つ と と も に、 で き れ ば

覧下さい。このグラフは、地域ごとに気候変動がもう少し詳しく説明します。資料３ページをご（気候変動のダメージが大きいアジア）

一・五度以内に抑える努力を追求するという内容

もたらすダメージの大きさを表しています。ただ）で、気温の上のパリ協定が合意されました。ここで留意しなけ

し、この種の推計には依然大きな幅―不確実性―

約第二一回締約国会議（ＣＯＰ

ればならない重大な含意は、今世紀後半に温室効が伴うことは避けられません。大まかな姿を見るる人々は、さまざまなリスクとオポチュニティー

てきます。こうした変動の中で、資本市場に生き巨大なものであり、莫大な投資資金も必要になっそれに伴う社会システムや経済システムの変革は

石燃料への依存から脱却しなければなりません。

そのためには、石炭、石油、天然ガスなどの化ことが見込まれています。

では、大きなネガティブのインパクトが発生する

ジアのインド、パキスタン、バングラデシュなどる地域になっています。東南アジアの諸国や南アアフリカ）と同じく、最も大きなダメージを受けおり、サブサハラ・アフリカ（サハラ砂漠以南のアジアは、グラフの一番下の実線で表わされて他方、ＯＥＣＤヨーロッパ、日本を含むＯＥＣに 直 面 す る こ と に な り ま す。 こ の よ う な こ と かにとどめて下さい。

果ガスの排出を（ネットで）ゼロにしなければな

21

ら、資本市場に参加する人々にとって、気候変動

― 4 ―

21

らないということです。

第56巻第５号
証券レビューで、全体として見るとそれほど大きなインパクトん。寒冷な地域では、プラスの面も出てきますのほど大きなダメージを受けるわけではありませ

らしてみますと、温暖化が進むことによってそれＤパシフィック、ＯＥＣＤアメリカなどでは、なろうと言われています。

水の被害が年間六〇億ドルという規模に達するだ

した。ある推計では、二〇五〇年頃には、沿岸洪ブに守られた沿岸部が半分以下になってしまいます。タイでは、エビの養殖のために、マングロー

国の貧しい国々では、依然として天水を利用した

東南アジアに限って申しますと、ＡＳＥＡＮ諸ムを見ますと、地域として気候変動に取り組もうとを痛感します。ＡＳＥＡＮの経済統合プログラのような問題にあまり関心が向けられていないこ

しかし、東南アジアの人々と話をしますと、こ農 業 が 成 長 の エ ン ジ ン で す。 温 暖 化 が 進 み ま すといった議論はどこにも出てこないのです。

も、台風が来ますと、海の水位が上がって町じゅについての議論が進まないのでしょうか。一つになぜ日本で気候変動に伴う経済的・社会的変革― 5 ―は生じないわけです。

と、 降 雨 パ タ ー ン が 変 化 し ま す の で、 カ ン ボ ジ（日本での議論）

日本についても、おそらく同じことが言えるのうが水浸しになるという（沿岸洪水）被害が出ては、日本は一九七〇年代からの公害を克服した環ではないかと思います。

いますが、こうした現象がますますひどくなりまに 立 地 し て い る こ と に も 注 意 が 必 要 で す。 今 で

また、これらの国々では、多くの都市が沿岸部

は、農業が大きなダメージを受けます。

ア、ラオス、ミャンマー、ベトナムなどの国々で気候変動と資本市場

的には、日本ではさまざまな自然災害があります

な事情を挙げる向きもあるでしょう。そして究極

大半の原子力発電所が稼動していないという特殊す。さらに、二〇一一年の東日本大震災により、ほど事態は変わらないという見方があると思いま

国、インドであり、日本が少々努力しても、それ

温室効果ガスを排出しているのは、アメリカ、中る意味で間違いではありませんが。また、大量の境先進国であるという意識があると思います。あは、各国とバリュー・チェーンで結びついているる ア ジ ア の 自 然 災 害 の 増 加、 経 済 的 被 害 の 拡 大

系企業も大きな被害を受けました。気候変動によ

四年余り前のタイの洪水では、進出している日のかについて慎重に検討しなければなりません。

動の問題が長期の投資計画にどのように影響する

め、アジアに投資しようとするときには、気候変

アジアでは気候変動によるダメージが大きいた思います。しかし、先ほども申しましたように、パリ協定の含意

日本経済にも大きな影響を与えます。

二、ＣＯＰ

ので、温暖化リスクが加わったとしても、そうしたリスクより、地震をはじめ他のリスクの方が差し迫った問題だという見方があるのかもしれません。

満に抑えようという、ＣＯＰで行われた議論を資料４ページのグラフは、気温の上昇を二度未人々と同じように、日本でも、気候変動の問題に図にしたものです。

図の実線は、このまま特段の政策努力をせずに深刻な懸念を抱いて、システムの変革まで迫られているという意識を持つことがあまりないように

21

いずれにしましても、東南アジアや南アジアの21

第56巻第５号
証券レビュー

― 6 ―

れます。

球の気温は三度から六度ほど上がることが見込ま表しています。このとき、二一〇〇年頃までに地

温室効果ガスの排出を放っておくとどうなるかをた ま り が 大 き く な っ て、 後 で、 排 出 を 減 ら す プ

ばなりません。この歩みが遅れれば遅れるほど、かにゼロエミッションに向けた歩みを進めなけれトックです。その意味では、まさに今から、速やても、排出が続いている限りは、大気中のＣＯ ２したがいまして、ＣＯ ２の排出量を減らしていっ

大気中に放出されますと、なかなか壊れません。

ガス、特にＣＯ ２は非常に安定的な気体で、一旦ゼロに持っていく道程を表しています。温室効果

満に抑えるために、温室効果ガスの排出を抑制し議論が行われています。この残り三分の一というまっているので、残りは三分の一しかないというの 量 を 計 算 し、 こ れ ま で に 三 分 の 二 を 使 っ て しえるために、大気中に人為的に放出できるＣＯ ２ています。そこでは、気温の上昇を二度未満に抑は、カーボンバジェットという考え方が提起され気候変動に関する政府間パネル（ＩＰＣＣ）でレッシャーが高まってきます。

濃度は上がっていくことになります。このため、のが、この図の点線の下の面積になるわけです。

我々が考えなければならないのは、特定の年、ときがやって来ます。過去一〇〇年余り、我々はガスなどの化石燃料を燃やすことができなくなる― 7 ―点線は、二一〇〇年までの気温の上昇を二度未

点線は、二一〇〇年に向けてゼロに収れんしてい例えば二〇三〇年の排出量のフローではなく、既化石燃料に依存したシステムを構築し、成長して私たちの子・孫の時代には、石炭、石油、天然に 排 出 さ れ た 温 室 効 果 ガ ス の 蓄 積、 す な わ ち ス

きます。

気候変動と資本市場

だ車はほとんど生産していないだろうという見通エンジンにせよ、化石燃料で動くエンジンを積ん〇年には、ガソリンエンジンにせよ、ディーゼル

りません。昨年一〇月、トヨタ自動車が、二〇五ＣＯ ２の排出に応じて対価を支払うようにするこ

で、カーボンバジェットを使っているわけです。

価 を 支 払 っ て い ま せ ん。 対 価 を 支 払 わ な い ま まとです。今は、ＣＯ ２を排出することに、誰も対

一つは、ＣＯ ２の排出に価格をつけるというこが二つあります。

しを公表しました。ヨーロッパの感覚では、二〇とで、ＣＯ ２の排出という外部不経済を市場メカ

きましたが、そのシステムから脱却しなくてはな

五〇年よりずっと前に化石燃料ベースの車はなくニズムに取り込もうとするわけです。具体的な方

車 や 船 な ど の モ ビ リ テ ィ だ け で な く、 エ ネ ル

か、又はキャップ・アンド・トレード（排出権取法 は 二 つ あ り ま す。 Ｃ Ｏ ２の 排 出 に 税 を か け る

燃料の生産・消費に対する補助金を削減しなければならないということです。ＯＥＣＤ諸国と主要な 新 興 国 だ け で、 化 石 燃 料 の 生 産 や 消 費 に 対 して、年間一六〇〇億ドルないし二〇〇〇億ドルという膨大な補助金が支出されています。二〇一二― 8 ―なっているだろうという気がします。

ギ ー、 都 市 計 画、 土 地 利 用、 税 制、 投 資、 イ ノ引）を行うかというものです。

せん。

三、温暖化への政策対応（政策対応の選択肢）
ＣＯ ２の排出を減らしていく上で、大きな問題

もう一つは、石炭、石油、天然ガスなどの化石ベーションなど、広範な分野で変革が避けられま第56巻第５号
証券レビュー

の好機を十分に利用しているとは言えません。

削減を容易にしているはずですが、多くの国はこ

落は、カーボン・プライシングの導入や補助金の力が重ねられてきています。石油価格の大幅な下

石燃料に対する補助金を減らそうという困難な努

ンド、タイ、マレーシアなどいろいろな国で、化ていました。二〇一二年以降、インドネシア、イ

料に対する補助金が一般政府歳出の一一％を占め

年のデータを見ますと、東南アジアでは、化石燃体としては、炭素を排出する産業をコスト高にし導入をパッケージで行うことが考えられます。全

そのときは、法人税負担の引き下げと炭素税の税を実現することは可能ではないかと思います。

とに照らしますと、ある程度限定的でも、炭素課

れわざとも思えることが実現したもので、このこ仕組みが導入されました。今から振り返れば、離して、公害病患者のための医療や社会保障を行う

つまり、ばい煙排出施設を持つ企業に賦課金を課て退出を促す一方、法人税負担が高いと言われてなります。このような組み合わせで税制を見直す

いるサービスセクターの税負担を軽減することに

炭 素 税 は、 英 語 で は カ ー ボ ン タ ッ ク ス と 呼 ばア州では、炭素税の税率をＣＯ ２の排出一トンにことで、成果を挙げている事例はたくさんありま

普通であれば、日本で炭素税など入れられるわ

対して一〇カナダドルから徐々に三〇カナダドル

れ、フィンランドで始まって、今ではかなりの国

けがないという議論になるのかもしれません。しに引き上げ、炭素税による歳入を財源に、最初はす。例えば、カナダのブリティッシュ・コロンビ

かし、日本でもかつて、公害健康被害補償制度、で採用されています。

（炭素税）

気候変動と資本市場― 9 ―

炭素税の導入などは無理だと言い切るのではな

ど影響が見られないということです。日本でも、出の削減にも成功しました。経済成長にもほとん

的にも受け入れられやすい形になり、ＣＯ ２の排ました。このように税収中立にすることで、政治

法人税減税を行い、次の段階で所得税減税を行いいます。

をつけるしかないという機運が盛り上がってきて温暖化に対応するためには、ＣＯ ２の排出に価格ませんが、いずれにしても、産業界の中で、地球側で使えるようにしたいということなのかもしれて、残り少ないカーボンバジェットを天然ガスのとです。一皮むきますと、天然ガス対石炭というとを要求したわけです。これはかなり驚くべきこの企業が、炭素の排出にコスト感覚を持ち込むこうアピールを出しました。化石燃料を供給する側

なカーボン・プライシングを導入してほしいといが連名で、各国政府は連帯して一刻も早く実効的

昨年、ヨーロッパの六つの巨大な石油ガス会社のですが、実際に多くのエネルギーを使っているす。もともとは低所得者対策として導入されたもし二〇〇〇億ドルという膨大な金額に達していまに伴って、化石燃料補助金も一六〇〇億ドルない

炭・石油・天然ガスの消費量は大幅に増え、これで 始 ま っ て、 今 に 至 っ て い ま す。 こ の 間 に、 石人々が煮炊きをするために必要だからという理由

化石燃料に対する補助金は、もともとは貧しい（化石燃料補助金の削減）

争いの中で、石炭に不利な仕組みを早く導入するのは、中所得者や高所得者ですので、低所得者対いただきたいと思います。

こ と に よ っ て、 早 目 に 石 炭 業 界 の 息 の 根 を 止 め― 10 ―

く、実現するためにはどうすればよいかを考えて

第56巻第５号
証券レビュー

策としてはややピントのぼけた施策になっていまつけている事例を整理したものです。

るだけ低所得者に焦点を合わせて、教育や保健なく廃止に向けて縮小を進め、浮いた予算を、でき

こうした化石燃料に対する補助金は、一刻も早ム）ができており、二〇一七年から、国全体のＥ

ＥＴＳ（エミッション・トレーディング・システ

国では、北京や深圳など七つの地域でパイロットについてもさまざまな実験が行われています。中

税だけではなく、キャップ・アンド・トレード

どの施策に振り向けていくべきであると思いま

ＴＳが導入される予定です。中国で行われようとす。

す。

以上のようなことを申し上げますと、ガソリン― 11 ―

しているＣＯ ２の排出抑制の取り組みは、中国自身の産業構造の変化にも直結するものであり、非常に興味深いテーマであると思います。

な幅があり、ＣＯ ２一トン当たり、一ドルに満たや天然ガスにはかなりの税金がかかっているし、（環境関連課税の現状評価）ない国から、一三〇ドルの国まで散らばっていま

資料７ページのグラフは、環境関連課税、すな

るではないかと思われるかもしれません。

乗用車を買うときにも、まとまった税金を取られ制するため、自社の内部でＣＯ ２の排出に価格を右側の図は、個々の企業が、ＣＯ ２の排出を抑す。

ページの左側の図のとおり、価格の水準には大きは、 実 は も う 四 〇 ヶ 国 に 上 っ て い ま す。 資 料 ６

Ｃ Ｏ ２を 排 出 す る こ と に 価 格 を つ け て い る 国（具体的な取り組み事例）

気候変動と資本市場

六番目にあり、課税の水準は非常に低いレベルにわれるかもしれませんが、実際には、低い方から日本はさぞ高い課税を行っているに違いないと思入、保有にかかる課税を国際比較したものです。

わ ち、 主 と し て エ ネ ル ギ ー 課 税 及 び 自 動 車 の 購

申しますと、軽油を使うディーゼルエンジンは、す。なぜ軽油引取税が地方税になっているのかと税 が か け ら れ て お り、 道 路 目 的 税 に な っ て い まですが、軽油に対しては、軽油引取税という地方

対する税金が低くなっています。揮発油税は国税

さらに、日本では、これに輪をかけて、軽油にによる差異はほとんどありませんので、ガソリンンの安い国の一つです。ガソリンの原価には地域除きますと、世界的に見ても、日本は最もガソリります。アメリカやカナダのような少数の例外を

リットル一〇〇円という看板を見かけることがあ

今、東京のガソリンスタンドでは、ガソリン一す。

課税することは難しいという事情があったようでという要望が多数寄せられ、国税として統一的にため、各地域から、これだけは免税にしてほしい

といった公共的な用途でも使われています。この分野で使われますし、自動車も、消防車や救急車

自動車以外にも、漁船や農機具など、さまざまなています。

一方、電気代は国際的にも高いという構造になっ発油税が低いため、ガソリン代が安くなっている

ると言っても過言ではありません。日本では、揮つけているところはほとんどないと思います。軽

対する課税と軽油に対する課税にこれほどの差をなっています。ＯＥＣＤ諸国の中で、ガソリンに

軽 油 引 取 税 は、 揮 発 油 税 に 比 べ 四 割 以 上 低 く― 12 ―

とどまっています。

価格の違いは、税金が高いか低いかに依存してい第56巻第５号
証券レビュー

たのでしょうが、今ではディーゼルエンジンを税

税率を低めに抑えることにそれなりの理由はあっ

油引取税を導入した際には、産業振興などのためと言うことができましょう。

り、それが炭素税への発展の可能性を秘めている

国際的な平均値まで引き上げることは可能であ

常に軽いというのが実態です。したがいまして、

四、温暖化がもたらすリスクとチャンス

法上優遇する理由は失われつつあります。
自動車取得税や自動車重量税など、自動車の取得、保有にかかる税金が高いと感じておられる方もいらっしゃると思いますが、国際的に比較しま

日本は石油資源に恵まれず、日本の自動車会社の面とチャンスの面の二つに分けて考えていきまります。以下では、温暖化によって生じるリスク

ここから、いよいよ金融・投資に関する話に入は、燃費の改善に膨大なエネルギーを割いていま

す。

ません。

す。他方、日本の税制は、マイカーを持ち、ガソリンを使って走り回るのに非常に有利な仕組みに⑴

温暖化のリスク

なっています。日本のガソリンや軽油の価格、そまずリスクの方から取り上げます。資料８ペー（マーク・カーニー氏の講演）本の目指している方向と大きくかけ離れているよジをご覧下さい。昨年九月二九日、金融安定理事の基にある揮発油税や軽油引取税のあり方は、日

うに思います。日本の現在の環境関連課税は、非― 13 ―

すと、日本の車両課税は決して高いわけではあり

気候変動と資本市場

な講演で、御関心があればＢＯＥのホームページ

総本山のロイズで講演を行いました。非常に有名

Ｅ）総裁のマーク・カーニー氏が、世界の保険の会（ＦＳＢ）の議長で、イングランド銀行（ＢＯの面で、従来とは異なった戦略が要求されるようしていきます。それに伴って、金融あるいは投資料の消費が減り、他のエネルギーに消費がシフトです。端的に申しますと、石炭を筆頭に、化石燃ます。これは、トランジションリスク（移行リスになり、それを怠りますと損失を被ることになり

彼は、保険業界の出席者を前にして、温暖化はク）と呼ばれ、新しい低炭素経済への移行に伴うでご覧いただけます。

保険業界にとってリスクであるということを詳細の は、 取 り 残 さ れ た 資 産（ stranded assets）で

この他、彼が挙げたリスクの中で目を惹きます（取り残された資産）リスクとして整理することができます。

洪水などの損害が発生しますので、損害保険業界

は、料率の算定においてそれを加味していかなけ

ればなりません。

す。ストランドとは、座礁する、あるいは取り残

我々にとって最も関心がありますのは、これかの石油が膨大な資産として計上されています。石いるエネルギー企業のバランスシートには、地中されるという意味です。例えば、油田を保有してらＣＯ ２の排出を減らしていく中で生じる、資産炭会社の場合も、保有している炭田の石炭がバラ（トランジションリスク）

価格の変化、つまりリ・プライシングのプロセス― 14 ―に説明しました。その中には非常にわかりやすいものもあります。例えば、温暖化が進みますと、第56巻第５号
証券レビューないまま地中に取り残されたものを、取り残されことができなくなった石油や石炭が、掘り出されやすことはできなくなるかもしれません。燃やす

らは、こうした化石燃料を地中から取り出して燃うプレッシャーがかかるわけです。似たようなこました。それがないと、投資判断ができないといスクローズしてほしいと要求するようになってきように気候変動リスクに対応しているのか、ディ投資家は、投資決定に当たって、投資先がどの（ディスクロージャー、受託者責任）た資産と言い、いずれこれらはバランスシートかとですが、ペンションファンドや保険会社などのンスシートに計上されています。しかし、これから落とさなければなりません。

の一部になると考えられるようになってきていまいるか否かを確認することが、重大な受託者責任― 15 ―

機関投資家が、受託している資産を投資するに当

さらに、投資の引き揚げ（ divestment） があ りす。

たって、投資先がクライメートリスクを考慮してます。これは、投資（ investment）の逆で、どこ⑵

資金を引き揚げるという意味です。これも主たる
タ ー ゲ ッ ト は、 石 炭 業 界 で あ り、 石 油 業 界 で あ（勝ち組と負け組）

ギー、石油・ガス、石炭の三つのセクターに属す

資 料 ９ ペ ー ジ の グ ラ フ は、 ク リ ー ン エ ネ ルり、天然ガス業界です。こうした分野から投資を引き揚げる動きが出てきています。

三つのセクターの株価の推移

かに資金を注ぎ込むのではなく、注ぎ込んでいた（投資の引き揚げ）

気候変動と資本市場

の 線 は、 Ｓ ＆ Ｐ の 石 油・ ガ ス 業 界 の 株 価 指 数 でクリーンエネルギー業界の株価指数です。真ん中が示されています。一番上の線は、ＮＥＸというと、リバランスを図るために、株価が下がった株れを一時的なマーケットの動きと見てしまいます

勝ち組と負け組にはっきりと分かれています。ここのように、エネルギー業界の株価の推移は、ました。アメリカの四大石炭会社の株価は、見るす。石油価格の低迷が主たる要因でしょうが、温式を買い増すことになりかねません。しかし、最る企業の株価の推移を表しています。起点が二〇室効果ガスの排出削減の動きなどの要因も相まっ

近の石炭業界の株価の下落トレンドは、投資家がも無残なほどに低落しています。

て、この指数は低下傾向にあります。一番下の線

石炭業界について悲観的な見方を強めていること

週 間 前 に も、 ア メ リ カ 最 大 の 石 炭 会 社 の ピ ー ボ

受けているのは、石炭業界です。二週間ないし三れた資産の議論や投資の引き揚げの議論の影響を料業界の一部又は全部から投資を引き揚げようが反映しているように思います。これらの化石燃には、これらの産業の将来性に対する人々の見方

石炭業界、石油・ガス業界の株価の下落の背景― 16 ―

一三年一月で、二〇一六年一月までの株価の動き

は、石炭業界の株価指数です。これは一貫して下のあかしではないかと思います。

このように、化石燃料と言っても、株価指数のディエナジーが、チャプター・イレブン（会社更（ダイベストメント）という動きが、かなりの勢推移は同じではありません。真っ先に、取り残さ生法）の申請の瀬戸際まで来ていることを公表し（レピュテーションリスクへの配慮）

落傾向をたどっています。

第56巻第５号
証券レビューいで広がっています。こうした方針を公的に宣明るわけです。

はないかということが意識されるようになってい私がかつて勤務した世界銀行を巡って、二つの（世界銀行を巡る話題）

している機関だけで、五〇〇以上に上っており、その運用資産は合計で三兆四〇〇〇億ドルに達します。その中には、スタンフォード大学やオック
スフォード大学などの大学基金、フランス最大のですが、化石燃料関連の業界への投資から撤退すにする世界最大のソブリン・ウエルス・ファンド

ルス・ファンドは、ノルウェーの原油生産を原資が含まれています。ノルウェーのソブリン・ウエ

ノルウェーのソブリン・ウエルス・ファンドなどん。そうしますと、開発途上国は、これまで先進

むことはないとされ、採択されることはありませても、化石燃料の開発に貴重な公的資金を注ぎ込

界銀行では、炭鉱の開発プロジェクトが提起されイナンスをつける役割を果たしています。今、世世界銀行は、開発途上国のプロジェクトにファことを申し上げます。

る方針を宣明しており、日本の電力会社の一部も国は石炭を掘ってさんざん稼いできた、早く先進

り、このような考え方を明確にしないと、世の中

ピュテーションリスクへの配慮があります。つまこ の よ う な 動 き の 背 景 に は、 投 資 す る 側 の レ

ような議論が行われています。

いと言います。世界銀行の中では、いまだにこの上国で石炭を掘って開発の原資に充てさせてほし

国の炭鉱を閉じて、これからしばらくは、開発途― 17 ―

生命保険会社アクサ、スウェーデンの公的年金、その対象となっています。

の変化に鈍い会社というレッテルを張られるので気候変動と資本市場

火力発電に対して非常に厳しい融資方針を採って投資をしなければなりません。具体的には、太陽

低炭素経済に移行するためには、それに必要な低炭素経済への移行に伴うインフラ投資需要います。そうした中、数ヶ月前のニューヨークタ

光や風力などの再生可能エネルギーを利用した発⑶

イ ム ズ で ス キ ャ ン ダ ル が 報 道 さ れ ま し た。 そ れ

電施設の整備、化石燃料を使わない自動車の開発

このように世界銀行自身は、炭鉱の開発や石炭は、世界銀行の職員のための年金基金は、相変わなどに膨大な投資が必要です。資料ページのグらず、石炭、石油、天然ガスなどの業界を含むＳを果たす機関にとっても、これと同様のことがリにつながるものです。他の年金基金や公的な役割た。これは、世界銀行のレピュテーションリスク

方針を実践していないとして、強く批判されましもかかわらず、世界銀行の年金基金はそのような化 石 燃 料（ decarbonization）を標榜しているに行っているというものです。世界銀行自身は、脱＆Ｐ５００に基づくパッシブインベストメントをれば、発電所の整備のための投資は減らすことがあります。例えば、スマートグリッドが入ってくが単純に増えるわけではなく、逆に減るところもければなりません。ただし、インフラ投資の金額

えて、三兆ドルを大きく超えるところまで行かな

フラ投資の金額は、二〇三〇年までに六割ほど増

間二兆ドルです。これからの転換期に必要なインラフのとおり、現在のインフラ投資のペースは年ば交通渋滞が減りますので、関連する投資を減らすことができます。したがいまして、極端にイン― 18 ―

10

できるでしょう。また、自動車の利用を制限すれ

第56巻第５号

スクになるかもしれません。

証券レビューンドなども入ってきます。保険や年金はライアビをご覧下さい。機関投資家の手元には、九三兆ド

そのためには資金を調達しなければなりませリティーが長期ですので、なるべく長期の資産を

フラ投資の金額が増えるようなことはないかもしん。しかし、金融危機の後、どの国も財政が逼迫持ちたいと考えています。さらに、持っている資

ルほどの資金があります。その筆頭はインベスト

しているため、公的投資が増えることは期待でき産の大宗が市場型の資産ですので、全ての資産がれませんが、いずれにせよ、これから経済を低炭ません。また、これまで長く銀行のプロジェクト同じように上がったり下がったりするのは避けた

メントファンドであり、特に保険会社やペンショ

ファイナンスがインフラ投資を支えてきました

い、すなわちできるだけベータが低く、市場の動素化していくためのインフラ投資の需要がかなりが、銀行の健全性を確保するため、バーゼルⅢのきとの相関の小さい資産で持ちたいという期待がンファンドなどです。ソブリン・ウエルス・ファ

規制がかかるようになりましたので、これまでのあります。このような機関投資家にインフラ整備

では、機関投資家の資金を使った― 19 ―の規模で発生することは疑いがありません。

ように、銀行のプロジェクトファイナンスに大き年前から、Ｇ

日本ではあまり報道されていませんが、三、四方です。

うというのが、世界の金融当局者の一致した考えに必要な資金を出してもらうための方策を考えよ

機関投資家の資産運用な期待をかけることもできません。

⑷

ページ

20

このような中、今、世界の金融当局者が注目しているのは機関投資家の資金です。資料11

気候変動と資本市場

ち、インフラの個別案件へのエクスポージャーはろ、 保 険 会 社 や ペ ン シ ョ ン フ ァ ン ド の 資 産 の うなど、いろいろな問題があるためです。今のとこドにとっては、規模やリスクが大きすぎたりするが小さ過ぎたり、逆に、小さなペンションファン

加え、仮に案件が出てきても、一件当たりの規模

進んでいません。良い案件が出てきにくいことにかし、実際には、こうしたインフラ投資はあまり

インフラ投資について議論が行われています。しこれらの問題を克服する努力を払っていかなけれことは難しいところがあります。各国の政府は、年といった将来を展望して、インフラ投資を行う

は、機関投資家にとって、一〇年、二〇年、三〇すぐに変更されてしまいます。このようなことでフラ計画が整備されておらず、整備されていてもタがそろっていません。また、各国で長期のインンチマークが欲しいわけですが、そのようなデーがインフラに投資しようというとき、何らかのベ

緑の投資銀行ばなりません。

ざるをえません。しかも、いわゆるグリーン・イ

ンフラストラクチャーへの投資は、さらにそのうなっています。しかし、現状、そのための環境が要なインフラに回していくことが、現在の課題に政策努力で、機関投資家の資金を低炭素化に必

ファイナンスを行う、政策金融機関を設立しよう

出資を行って、気候変動に対応するための案件にアイデアが出てきています。主として公的機関がリーン・インベストメント・バンク（ＧＩＢ）の

最近、多くの国で、緑の投資銀行、すなわちグ整備されているとは言えません。例えば、投資家

ちの三％しかありません。

⑸

せいぜい一％にとどまっており、低すぎると言わ第56巻第５号
証券レビュー― 20 ―

というものです。
日本では、日本政策投資銀行をはじめとして、さまざまな政策金融機関があり、政策的なファイ⑹グリーンボンド（現状）

金融界にとって、もう一つのオポチュニティー

ページのとおり、

地球温暖化対策税の税収を原資として、グリーン

二〇三五年には、中国、日本、ＥＵ、アメリカとＩＥＡ（国際エネルギー機関）の推計によれば、はグリーンボンドです。資料

ファイナンス推進機構に基金を設けて出資を行う

いう地域において、低炭素投資の需要は二・二六

ナンスを行っています。また、新たに導入されたようになりました。

これと債券市場の規模を比較してみます。一昨兆ドルに上るとされています。ここで低炭素投資

三倍の民間資金を引き出して、グリーン案件に投年、同じく中国、日本、ＥＵ、アメリカで発行さ他の国ではかなり大規模にやっているところも融資する活動を行っています。この銀行は経営的れた債券は総額一九兆ドルでした。二〇三五年にとは、再生可能エネルギー、エネルギー効率化、にも非常にうまくいっており、近々民営化される

低炭素投資のために二・二六兆ドルが必要になるあります。例えば、イギリスのグリーン・インベ

ことになっています。これから、このような取りとしても、その規模は、現在の債券市場全体の規

低公害車の開発などの投資を指しています。

組みが増えていくと予想されます。

模と比べてそれほど大きなものではありません。

なお、昨年時点では、グリーンな案件に投資する― 21 ―

13

ストメント・バンクは、公的資金一に対してその気候変動と資本市場

債券市場全体の規模と比べ、温暖化対応のためのの発行規模は四〇〇億ドルにとどまっています。

よって、多様な投資家ベースを形成することがで家とは異なった投資家が購入しています。これに二つ目として、グリーンボンドは、通常の投資発行体のイメージを高めることができます。

投資の規模は大きいものではなく、そうした小さき、それが将来的には発行体のためになり、新たために発行された債券、すなわちグリーンボンド

な投資額の中の、さらに一部でしかグリーンボン

な顧客の獲得につながる可能性も出てきます。

（発行主体）ています。

寄せている発行体は、このところ急激に増えてきこのようなことから、グリーンボンドに関心を有する傾向があります。

くの場合、バイ・アンド・ホールドで、長期に保三つ目として、グリーンボンドの投資家は、多ドは使われておりませんので、今後、グリーンボ

きます。

（メリット）
事実、グリーンボンドの発行額は急激に伸びてきています。昨年、やや足踏みしましたが、それでも四〇〇億ドル以上が発行されました。グリー
ンボンドのメリットとして、三つほど挙げること

団体などの政府関係機関の発行が主体でした。最グリーンボンドは、もともとは、国や地方公共一つ目は、発行体のレピュテーションに関連す初に発行したのは欧州投資銀行（ＥＩＢ）で、次ができます。

るもので、グリーンボンドを発行していることで― 22 ―

ンドの伸びる余地は非常に大きいと言うことがで

第56巻第５号
証券レビュー

が世界銀行だったと思います。今でも、例えば、
パリ市、中国農業銀行、ドイツ復興金融公庫（ＫｆＷ）などの公的機関や準公的機関の発行が全体のかなりの部分を占めています。

するという姿勢を示すようになってきています。

（課題）

グリーンボンドのマーケットを育てていく上た一五億ドルの債券の一部もグリーンボンドでの発行が行われました。二月にアップルが発行し入ってから、中国では二つ大きなグリーンボンド

行 が か な り の 勢 い で 伸 び て き て い ま す。 今 年 にもので、資金がグリーンプロジェクトに使われたか、三つ目は、グリーンウォッチングと言われる先となるグリーンプロジェクトの定義をどうする

か、二つ目は、グリーンボンドで得た資金の投資

一 つ 目 は、 グ リ ー ン ボ ン ド の 定 義 を ど う す る

で、取り組むべき課題はたくさんあります。

す。このとき、アップルは、通常とは随分違ったか、グリーンプロジェクトから引き揚げた資金を友銀行が第二号のグリーンボンドを発行しましのグリーンボンドを発行し、昨年秋には、三井住日本では、一昨年、日本政策投資銀行が第一号

な課題を解決することで、今後、グリーンボンド

検証し、保証するかといったことです。このよううなことはないかなどについて、誰がどのようにグリーンではないプロジェクトに投資しているよ― 23 ―

しかし、二〇一四年頃から、民間セクターの発投資家が買いに来たと言っていたようです。

た。今のところ、日本での発行実績はこの二件しはかなりの勢いで成長していくと思っています。

保険会社なども、積極的にグリーンボンドに投資かありませんが、日本の機関投資家、例えば生命

気候変動と資本市場

コストを比較するときは、一定の期間を採って、見なければなりません。これを、平均化したコス

発電コストの比較

日本では、ほとんど決まり文句のように、再生ト（ＬＣＯＥ）と言います。再生エネルギー発電⑺

可能エネルギーは高価だと言われます。しかし、は、太陽光にせよ、風力にせよ、足元ではコスト平均してどれぐらいのコストで発電ができるかを

実 際 に は、 太 陽 光 や 風 力 な ど の 再 生 可 能 エ ネ ルがかかるかもしれませんが、長い目で見ますと、（総括）

ギーの発電コストは、原子力、天然ガス、石炭な年々、平均化したコストは下がっていきます。

（日本における再生エネルギーの価格設定）

どの発電コストとほとんど変わらないか、あるいす。

ヨーロッパで大々的に導入された再生エネル

再 生 可 能 エ ネ ル ギ ー 発 電 の 場 合、 初 期 に ま とました。特にスペインは、三〇年間一定価格で買パ諸国が財政危機に陥る中で縮小を余儀なくされギーの固定価格買取制度（ＦＩＴ）は、ヨーロッ

まった投資が必要になりますが、その後は、多少い上げるという約束をしたにもかかわらず、それ（再生可能エネルギー発電のコスト構造）の保守点検費用は別にして、それほどコストはか

日本でも、再生エネルギーの固定価格買取制度をほごにして投資家の失望を招きました。

ロとなり、従来の発電とは異なったコスト構造にが導入されましたが、あまりにも導入が遅く、かかりません。稼働開始後の限界費用はほとんどゼなります。したがいまして、エネルギー間の発電― 24 ―

はこれらを下回るところまで下がってきていま

第56巻第５号
証券レビューいました。

担が大きすぎると常に言われるようになってしま

ネルギーは良いが、コストが高いため、利用者負た。そうした事情もあり、日本では、再生可能エと、関係者が驚くような展開になってしまいましした。結果的に、なぜ今頃、これほど高い価格でしいという機運が世界的に漂い始めていた時期では、このような制度を長期的に維持することは難と 思 っ て い ま す。 日 本 が こ の 制 度 を 導 入 し た のつ、買取価格が高すぎたことは残念なことだった

今のようにパネルの急激な価格下落が実現したも太陽光パネルメーカーが激しい競争を繰り広げ、を行ったことがあります。これに伴って、中国の国の投資家がこれに素早く反応して、膨大な投資

国民が非常に高い電気代を負担していること、中く固定価格買取制度が導入され、今でもドイツの急激に下落した背景には、ドイツにおいていち早

歴史を振り返りますと、太陽光パネルの価格がほしいと言われるようなこともあったようです。

でメンテナンスに不安があるので、保険に入ってのです。

を受ける際、銀行から、日本産のパネルを使って景として、例えば、日本では、太陽光発電に融資

パネルの価格が非常に高くなっています。その背自動車に備え付けられたり、肩から担いで持ち運

価格の下落を思い出します。携帯電話は、当初、見ておりますと、かつての携帯電話を巡る急速な今、太陽光発電や風力発電を巡る価格の動きを（再生可能エネルギーの価格下落）

ほしい、外国産のパネルを使うと撤退・倒産など

ＩＥＡの調査によりますと、日本では、太陽光（太陽光パネルの価格下落）

気候変動と資本市場― 25 ―

んだりする大型の機器で、個人ではとても買えな
いような高い価格が付いていました。その後、ある時期を境にして、急激に価格が下がってきました。

ます。

（電力マーケットへの影響）

このような動きは、電力マーケットにも大きなると言われます。太陽光パネルの価格の動きを見は、生産量が二倍になると、価格が二五％下落す

ストゼロの太陽光発電が行われることで電力の卸よって大量の太陽光発電施設が整備され、限界コの導入を進めたドイツでは、固定価格買取制度に影響を及ぼします。いち早く再生可能エネルギー

ま す と、 ム ー ア の 法 則 が き れ い に 当 て は ま り ま

売価格が急激に低下しました。これで困ったのは

ペ ー ジ を ご 覧 下 さ い。 ム ー ア の 法 則 です。太陽光パネルの場合、二五％ではなく二四・既存の電力会社です。既存の石炭・天然ガスによ

資料三％となっていますが、見事にフィットしている

る火力発電の収益が低下し、運転コストをカバー

それほど長い年月が経ったわけではありませんのしようとしています。価格の低下が始まってから

車用のバッテリーです。これも急激に価格が低下の電気を送電網によって遠くの消費地まで送るとは、一般的に、巨大な発電所で電気を起こし、そト が 急 激 に 安 く な る と 見 込 ま れ て い ま す。 現 在バッテリーも技術革新が進み、近い将来、コスできない発電所も出てきています。

で、図の上で表示されているのは短い線ですが、いう仕組みが採られています。バッテリー価格の同じような展開を見せ始めているのが電気自動

これも、今後、急激に価格が下がっていくと思い― 26 ―

16と言うことができましょう。

第56巻第５号
証券レビューこ し、 こ れ を バ ッ テ リ ー に 蓄 え て、 コ ミ ュ ニ

下落に伴って、今後は、太陽光や風力で電気を起的であるが、こうしたアメリカやヨーロッパの業けた内容は自分たちが見聞きしてきたものと整合

そのとき、皆さんがおっしゃるのは、説明を受すれば納得してもらえるだろうかということでティーごとに必要な電気を賄うという、分権化さ日本でも電力会社のビジネス・モデルにいろいす。これには良い答えがありません。あえて申し

界の変化を、どのようにして東京の役員会で説明

ろなインパクトが生じる可能性があります。この上げれば、一番の近道は、各社のリーダーたるマれた仕組みに移行していく可能性もあります。

ような点にも目を向けて、ぜひ議論を進めてほしネジメントのトップが、環境問題を議論する国際遣 さ れ て お り、 私 の と こ ろ に も 時 々 来 訪 さ れ まの数のミッションが、アメリカやヨーロッパに派

環境問題への対応に関しては、日本からかなりケットの話を聞かせてくれというような対応をし化 の よ う な 夢 の よ う な 話 で は な く、 明 日 の マ ー

受けられることがあるでしょう。そのとき、温暖に関連して新しい動きが起きているという報告を― 27 ―

いと思っています。

的な場になるべく頻繁に出席されることではない
かと思います。

す。私は、ＯＥＣＤで環境問題も担当しておりまな い で ほ し い と 思 い ま す。 環 境 に 関 連 す る 投 資

五、まとめすので、アメリカやヨーロッパの企業の対応につが、三年、五年、一〇年後に良い投資になってい証券界の幹部の皆さんも、部下から、環境問題

いて説明させていただいています。

気候変動と資本市場

下の話に耳を傾けていただきますようお願いしま

るかもしれないという気持ちを持って、真剣に部ている一方、大きなインパクトを受ける可能性のさいヨーロッパの人々が温暖化に強い関心を持っ話を伺いました。しかし、インパクトが比較的小ある東南アジアや南アジアの人々の関心が低いよす。
以上で私の話を終わります。（拍手）増井理事長

ひとつだということでした。予想されるネガティ

ところでは、アメリカでもこの問題への関心は今うです。また、パリのＥＳＧの格付会社で聞いた

ま し た。 今 日 は、「 気 候 変 動 と 資 本 市 場 」 と い

ブインパクトと人々の環境問題への関心が逆相関― 28 ―

玉木さん、どうもありがとうございう、普段なかなか聞けないお話をしていただきまになっていることをどのようにお考えか、コメントをいただけないでしょうか。
玉木

確かに、ヨーロッパが最も温暖化問題にセございましたらお出しいただければと思います。

ンシティブで、アメリカはそれよりのんきであるように思います。ただし、アメリカには両極端のト ラ ン プ 氏 は 温 暖 化 そ の も の に 懐 疑 的 で す が、

今日は、大変わかりやすく大事なお話

先ほど、温暖化のネガティブなインパクトが、ニューヨークタイムズなどでは、しばしばこれに質問者Ａ

主に東南アジアや南アジアで発生する、その意味関連する話題が大きく取り上げられています。こ

意見があります。例えば、共和党の大統領候補ので、日本の製造業にも密接な関係があるというおを聞かせていただきありがとうございました。

いかがでございましょうか。

まだ少しお時間がございますので、御質問等がした。

第56巻第５号
証券レビューど大きくなく、納税者の支持も一般的に厚いと思れと比べて、ヨーロッパでは、意見の幅はそれほせん。

進国がたどったのと同じ道をたどる必要はありま

アジアでは、経済発展に重きが置かれ、低炭素の経済成長の足かせになることが目に見えていまく、このようなリスクから目を背けますと、今後

特に東南アジアでは、温暖化に伴うリスクが高化はいわばぜいたく品で、後から取り組めばよいす。そのような世界で、今年の経済成長率を上げいます。

という伝統的な考え方が根底にあるように思いまる方が大事だ、環境投資などをやっていては経済― 29 ―

す。

成長率が下がってしまうといった議論が幅をきかも う 一 つ、 全 く 次 元 の 異 な る 話 で す が、 ヨ ー

しかし、この背景には、明日の問題を昨日のソ

固定電話のネットワークを整備しなければならな

ロッパに住んでおりますと、自然災害が少なく、せているのは、非常に残念なことと感じます。こいと考えられていました。しかし、その後、数年さまざまなシステムが安定していると感じます。

リューションを使わなければ解決できないというを経ずして、そのような話はどこかに行ってしま

そういう環境に身を置いておりますと、最も大きの点に関しては、やはり各国政府のリーダーシッ

い ま し た。 技 術 革 新 を 背 景 に、 携 帯 電 話 に よ るな脅威として目につくのが、温暖化の問題なのか

固定観念があります。例えば私が世界銀行に出向

ネットワークの整備に一足跳びに移行してしまっもしれません。

プが重要になってくると思います。

たからです。したがいまして、開発途上国は、先していた一九九〇年代半ばには、開発途上国で、気候変動と資本市場

リスクは、予め周到に準備することにより、ある

そらく半分は正しいのでしょう。しかし、温暖化

うな考え方があるのかもしれません。これは、おも、多くのリスクの中の一つに過ぎない、このよは、温暖化のリスクは、確かにリスクではあってに も さ ら さ れ て い ま す。 そ の よ う な 環 境 の 中 で害は毎年発生しています。地震や火山などの脅威

せよ、南アジアの国にせよ、洪水や台風などの災それに対して、日本にせよ、東南アジアの国にの他に御意見や御質問等はございますでしょう

増井理事長

ます。

たい課題であることをご理解いただきたいと思いの中枢にいる方にこそぜひ関心を持っていただきや環境問題は明らかにビジネスの話であり、経営えるようなことはありませんでした。しかし、今し、そこでの説明が会社の経営にインパクトを与熱 心 に メ モ を 取 っ て 帰 っ て い か れ ま し た。 し かましたら、年配のＣＳＲ室長と若い女性が来て、私は、東京証券取引所に所属していま

そろそろお時間でございますが、こ程度、克服することが可能なリスクであることを

か。
質問者Ｂ

今、私どもでは、カーボンエフィシェント指数

す。今日は、東京証券取引所の施策の応援演説をでは、環境問題と言いますと、ＣＳＲ、すなわちの導入に向けた準備を進めています。ＣＯ ２の排

まり金儲けに関係しており、既に企業の社会的責

社会貢献として片づけられていました。例えば一出量の少ない会社を集めた株価指数を作り、それしていただきありがとうございました。

五年ほど前、環境をテーマとする説明会を開催し任（ＣＳＲ）の問題を越えています。今まで日本

最後に、温暖化への対応は、今やビジネス、つ改めて肝に銘じる必要があります。

第56巻第５号
証券レビュー― 30 ―

ことになります。

ようというものです。まさにビジネスの話というを基に、ＥＴＦや投資信託を組成できるようにしす。この分野で東京証券取引所が一生懸命取り組

券取引所から参加があったことを記憶していま姿はありませんでした。そのような中で、東京証んでおられることは間違いありません。これからの取り組みに期待したいと思います。

東京証券取引所では、昨年五月、インフラファ
ンド市場を開設しました。現状、上場は一つもあ

それでは、そろそろお時間ですので、「資本市どうもありがとうございました。

増井理事長

ド を 上 場 す る た め、 審 査 を 行 っ て い る と こ ろ で場を考える会」をお開きにさせていただきます。

― 31 ―

りませんが、近々、再生可能エネルギーのファン

す。今後、太陽光発電や風力発電など、その他の拍手をもって玉木先生をお送りください。（拍手）

経済協力開発機構
りんたろう・）（ＯＥＣＤ）事務次長

本稿は、平成二八年三月二九日に開催した講演会での（たまき

インフラファンドについても上場を進めていきた

いと考えています。そのような意味で、今日は、



昨年の夏前、パリでグリーン・ファイナン

いたように感じています。ありがとうございました。
玉木

ス・ウィークがありました。ヨーロッパの民間金融機関を中心に、アメリカの金融機関の多くもこのイベントに来ていましたが、日本の金融機関の

 （研講究演所内に容あのる要。旨を取りまとめたものであり、文責は当 ）非常にエンカレッジングなお話を聞かせていただ

気候変動と資本市場

証券レビュー

玉木

林太郎

第56巻第５号

氏略歴

1976年３月

東京大学法学部卒業、４月大蔵省入省

1994年－97年

世界銀行理事代理

2002年－05年

在米日本大使館公使

2007年－09年

財務省国際局長

2009年－11年

財務官

2011年８月より現職

OECD 事務次長として、環境・税制・金融と企業活動・グリーン成長などを担当。
2014年２月より10月までチーフ・エコノミスト代行。

― 32 ―

気候変動と資本市場

気候変動と資本市場ＯＥＣＤ
玉木 林太郎

証券経済研究所2016年3月29日

なぜ気候変動が資本市場の問題なのか• 温暖化は複雑・長期・巨大なリスク→特に東南・南アジアには大きな影響• 今世紀後半に排出ゼロへ→化石燃料依存(全体の81%）からの脱却→社会・経済システムの変革→巨大な長期投資ニーズ→市場にとってのリスクとチャンス
2― 33 ―

証券レビュー

第56巻第５号

アジアは気候変動のダメージが大きい
0%OECD Europe
OECD Pacific
OECD America-1%Latin America
World

-2%

Rest of Europe & Asia

-3%

Middle East & North Africa
South & South-East Asia
Sub-Saharan Africa

-4%

-5%

2010

2020

2030

2040

2050

2060

3

2°C 目標達成のためには排出量をネットゼロにすることが必要
GHG emissions projection: 2010-2100
GtCO2e
130
120
110
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0

2010

Outlook Baseline

450 ppm Core

3-6°C by 2100

2°C by 2100

2020

2030

2040

2050

2060

2070

Source: OECD (2012), OECD Environment Outlook to 2050, OECD Publishing, Paris.

― 34 ―

2080

2090

2100

4

気候変動と資本市場

温暖化への政策対応• 長期にわたる信頼できる行程を管理する• 温暖化ガスの排出に価格をつける
炭素税
排出権取引
• 化石燃料補助金の削減
ＯＥＣＤと新興国で毎年1,600-2,000億ドル
5排出に価格を 40ヶ国・23地域

6― 35 ―

証券レビュー

第56巻第５号

環境関連課税のＧＤＰ比7

温暖化と金融・投資リスク• Mark Carney BOE総裁のLloyd’sでのspeech(2015.9.29)• 取り残された資産(stranded assets)• 投資の引き揚げ(divestment)• 環境関連情報の開示• 機関投資家などの受託者責任(fiduciary
duty)
8― 36 ―

気候変動と資本市場

株価の推移:クリーン・エネルギー (NEX) vs 石油・ガス(S&P) vs 石炭(Stowe)9

Source: Bloomberg

低炭素経済への移行に伴うインフラ投資需要

4.0

Current
infrastructure
investment

Infrastructure
investment
needs (-2oC)

Infrastructure
investment
needs to 2030

3.5

+11%
-14%

USD trillion / year

3.0
2.5

+59%

2.0
1.5
1.0
0.5
0.0

Source: Based on Kennedy and Corfee-Morlot (2013), McKinsey Global Institute (2013), WEF (2012).

― 37 ―

10

証券レビュー

第56巻第５号

OECD諸国の機関投資家は92.6兆ドルの資産を運用(2013)
Investment funds

30
25

USD trillions

20

1% of pension fundassets invested
directly ininfrastructure3

Insurance companies
Pension funds

15
10
5

An even smaller portion invested directly in green infrastructure
Consider economic
geography!

Public Pension Reserve Funds1
Foundations, endowments, etc2

0

11“緑の”投資銀行(Green Investment Banks)
INSERT BODY TEXT HERE

13 national and sub-national governments have created public green investment banks, which facilitate private
investment into domestic low-carbon, climate-resilient infrastructure.

― 38 ―

12気候変動と資本市場

低炭素投資需要, 債券発行総額、グリーン・ボンド発行額(年間）

13

グリーン・ボンド発行市場の内訳 (10億ドル)
50
45
40
Energy/Utility Sector (3)35Corporate,
Project,
Covered,ABS

Financial Sector and Other Corporates (2)30Government / agency / local (1)25

Other MDB

KfW
EIB

20

WBG (incl IFC)

15
SSA

10
5
0

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

Note: SSA: Sub-sovereign, Supranational and Agency, Muni: Municipal; ABS: Asset Backed Securities. (1) includes national development banks,
sub-sovereign jurisdictions including municipalities, agencies, and local funding authorities. (2) includes financial sector bonds and all othercorporates that are not energy/utility sector, as well as covered, project and ABS not energy/utility related. (3) includes corporate bonds issued byenergy/utility companies as well as covered, project and ABS related to energy/utility companies― 39 ―

201514

証券レビュー

第56巻第５号

発電コストの比較(均等化発電原価-LCOE-2015,$/MWH)
再生可能エネルギー発電が、化石燃料による発電と同等あるいはそれ以下のコストに低下しているケースも

15

Source: Bloomberg New Energy Finance, EIA

低下するコスト
電気自動車用バッテリーと太陽光パネル価格の推移

16― 40 ―