Ｑ Ｅ 予 測2023 年 10 月 31 日

年率▲1.2％のマイナス成長を予測（7～9 月期 1 次ＱＥ）

調査部 経済調査チーム
主席エコノミスト

酒井才介
080-1069-4626
saisuke.sakai@mizuho-rt.co.jp○ 7～9月期の実質GDPは前期比▲0.3％（年率▲1.2％）とマイナス成長を予測。個人消費・設備投資・輸出は増加した一方、輸入の増加や在庫投資マイナス等が下押し。均してみれば回復基調を継続○ 10～12月期以降はサービス消費やインバウンド需要の回復が継続する一方、引き続き物価高が個
人消費の重石になるほか、欧米を中心とした海外経済の減速を受けて回復ペースは緩慢に○ 政府は物価高対策を中心とした経済対策を11月初に策定予定。所得税減税・低所得者向け給付はGDPを0.2％程度押し上げと試算。労働生産性を上昇させる供給サイドの政策促進が重要

7～9月期の実質GDPは前11月15日（水）、内閣府より7～9月期の「四半期別GDP速報（1次QE）」が期 比 ▲ 0.3 ％ （ 年 率 ▲公表される。現時点で入手可能な基礎統計を用いて推計すると、同期の実質1.2％）と4期ぶりのマイ

GDPは前期比▲0.3％（年率▲1.2％）と予測される（図表）。

ナス成長を予測。均して個人消費・設備投資・輸出といった主要な需要項目がいずれも増加した一

みれば経済活動は回復基方、輸入の増加や公的需要の減少、在庫投資のマイナス寄与が下押し要因に調を継続も、需給ギャッなった。均してみれば経済活動は緩やかな回復基調が継続しているとみていプは再びマイナスにるが、本稿の予測通りなら7～9月期の需給ギャップは再びマイナスに転じることになり、政府のデフレ脱却宣言はいったん遠のく格好だ。

図表（前期比、％）
2.0

2023 年 7～9 月期 GDP（1 次速報）予測

家計（民間消費＋住宅）

民間設備投資民間在庫投資

公的需要

外需

実質ＧＤＰ

2022
7～9
実質ＧＤＰ
（前期比年率）
（前年比）
内需

1.5

民需

予想

1.0

個人消費
住宅投資
設備投資
在庫投資
公需

0.5
0.0

政府消費
公共投資

▲ 0.5
▲ 1.0

Q2

Q3
2022

Q4

Q1

Q2
2023

Q3

外需
輸出
輸入
名目ＧＤＰ
GDPﾃﾞﾌﾚｰﾀｰ(前年比)

（期）
（年）

(注) 表の数値は言及ない限り実質前期比。
（ ）内は GDP への寄与度(出所) 内閣府「四半期別 GDP 速報」より、みずほリサーチ＆テクノロジーズ作成

1

▲0.3
▲1.2
1.5
0.3
(0.3)
0.4
(0.3)
▲0.0
▲0.1
1.5
(0.1)
▲0.0
(0.0)
▲0.1
1.0
(▲0.6)
2.4
5.5
▲0.9
▲0.4

10～12

0.1
0.2
0.4
▲0.3
(▲0.3)▲0.5(▲0.3)
0.3
1.0▲0.7(▲0.4)
0.3
(0.1)
0.2
0.1
(0.3)
1.5
▲0.1
1.2
1.2

2023
1～3

4～6

7～9

0.8
3.2
2.0
1.0
(1.1)
1.3
(1.0)
0.6
0.7
1.6
(0.3)
0.3
(0.1)
0.1
1.4
(▲0.3)
▲3.8
▲2.3
2.2
2.0

1.2
4.8
1.6
▲0.6
(▲0.6)▲0.8(▲0.6)
▲0.6
2.0
▲1.0
(▲0.2)
0.1
(0.0)
0.0
0.2
(1.8)
3.1
▲4.4
2.7
3.5

▲0.3
▲1.2
1.6
▲0.0
(▲0.0)
0.0
(0.0)
0.2
0.3
0.7
(▲0.2)▲0.1(▲0.0)▲0.1▲0.5(▲0.3)
1.0
2.0
0.3
5.1

個人消費は緩やかな増加。物価高が下押しも、感需要項目別にみると、個人消費は前期比＋0.2％（4～6月期同▲0.6％）と2期ぶりのプラスを予測する。

染懸念の後退、猛暑によ

4～6月期のマイナスは1～3月期の高い伸びの反動が一部に出たものとみる消費需要増が押し上げられ、均してみれば個人消費は回復傾向で推移しているとみているが、7～9月期も力強さに欠ける状況は変わっていない。日本銀行「消費活動指数（旅行収支調整済み指数）」の7～8月平均は、4～6月期対比＋0.3％と増加しているが、8月時点でもコロナ禍前（2019年平均）を4％程度下回る水準にとどまっている。物価高を受けて実質賃金は17カ月連続で前年比マイナスとなっており（8月は前年比▲2.5％）、生活防衛意識・節約志向の高まりが個人消費を下押しする構図が続いていると言えるだろう。日本銀行「生活意識に関するアンケート調査」における家計の暮らし向き判断DIは▲54.3と2009年10～12月期以来の水準まで悪化しているほか（景気拡大局面では異例の低水準である）、猛暑による生育不良で9月に生鮮野菜の価格が高騰したこと等を受け、9月の景気ウォッチャー調査の現状判断DIは家計動向関連（特に小売）の悪化が際立った。
品目別では、感染懸念の後退を受けてサービス消費は回復基調で推移したとみられる。お盆期間の交通機関利用状況は、JRグループの特急・急行列車
輸送量が前年比＋37％、国内航空11社の国内線旅客数が同＋15％とともに増加した。JCB/ナウキャスト「JCB 消費 NOW」でサービス消費（みずほリサー
チ＆テクノロジーズによる実質ベースの季節調整値）の推移をみると、外食・娯楽が堅調に推移し、7～9月期は4～6月期対比＋2.9％と増加している。
財消費については、台風による工場停止等を受けて自動車消費が減少した
ほか（7～9月平均の新車販売台数（年率403万台、みずほリサーチ＆テクノ
ロジーズによる季節調整値）は4～6月平均対比▲4.7％とマイナスで推移した）、秋物需要の弱さを受けて衣料品消費が減少したこと等が下押し要因になったとみられる。一方、歴史的な猛暑を背景にエアコン等の夏物家電販売が好調に推移したほか、冷たい飲食料品の消費需要が増加したこと等が押し上げ要因になり、全体としてみれば小幅な増加を見込んでいる。
以上のとおり、物価高が重石になる状況が継続した一方、感染懸念の後退
や、猛暑を受けた一時的な需要増加が押し上げ要因となり、個人消費は緩やかながらも増加したと予測する。

設備投資は2期ぶりのプラス。人手不足の深刻化

設備投資は前期比＋0.7％（4～6月期同▲1.0％）と、2期ぶりのプラスを予測する。

を背景としたデジタル

海外経済の減速や半導体市場の調整に伴い、製造業の機械関連を中心に設化・省力化関連のソフト

備投資が抑制された一方で、人手不足の深刻化を背景とした省力化投資や、ウェア投資などが増加

デジタル化・脱炭素化関連の構造的な投資需要が下支え要因になったとみら

2

れる。
日銀短観（9月調査）をみると、2023年度の設備投資計画（ソフトウェア・
研究開発含む、全規模・全産業）は、前年度比＋13.3％と引き続き堅調な伸びとなった。前年同時期の計画に比べ、製造業がやや減速した一方、非製造業が中堅・中小企業で加速している。
非製造業を中心に人手不足が深刻化しており（産業別の雇用人員判断DIをみると、建設、情報サービス、対個人サービス、宿泊・飲食といった非製造業の産業では、コロナ禍前に比べても人手不足感が強まっている）、省力化
投資が設備投資の押し上げ要因になっている模様だ。
なお、名目ベースの設備投資計画は資本財価格の上昇により押し上げられている面があり、実質ベースの設備投資の増勢については割り引いて評価しなければならない点には留意する必要がある。
住宅投資は小幅プラス。

民間需要のその他項目は、住宅投資が前期比＋0.3％（4～6月期同＋2.0％）

民間在庫投資の寄与度はと、小幅に増加したと見込まれる。資源高を受けた住宅価格の高止まりや物

財需要の増加を受けて▲

価高による消費者の住宅購入マインドの低下が住宅着工を下押ししたため、0.2％Ptを予想

進捗ベースの住宅投資の伸びは小幅にとどまったとみられる。
在庫投資の寄与度は▲0.2％Pt（4～6月期：▲0.2％Pt）と予測する。財消
費・財輸出の回復に伴う出荷増でマイナス寄与になるとみられる。ただし、法人企業統計（12月1日公表予定）の結果が反映される2次速報値（12月8日
公表予定）で修正される可能性がある。

公的需要は小幅マイナ

公的需要は、前期比▲0.1％（4～6月期同＋0.1％）と4期ぶりの減少が見ス。政府の総合経済対策・ 込まれる。昨年に閣議決定された政府の総合経済対策、並びにその財源とし2022年度 第2次 補正 予算て成立した2022年度第2次補正予算を受けて増加していた防災・減災、国土を受けた公共投資が一服

強靭化の推進に係る公共事業の進捗が一服したことで、公共投資は前期比▲0.5％（4～6月期同＋0.2％）と6期ぶりに減少した模様である。政府消費については、医療費の減少やワクチン接種による押し上げの一服等がマイナスに寄与し、前期比▲0.1％（4～6月期同＋0.0％）と4期ぶりに小幅に減少したとみられる。

供給制約の影響が和らぐ

輸出は前期比＋1.0％（4～6月期同＋3.1％）と2期連続のプラスを予測し自動車を中心に輸出は2ている。供給制約の影響が和らいだ自動車輸出が堅調に推移したほか、中国・期ぶりに増加。インバウ

ASEAN向けのIC（集積回路）の持ち直し継続が全体を押し上げたとみられる。

ンド需要回復でサービス

ただし、海外経済の減速や世界的な半導体市況の低迷が半導体製造装置など輸出も増加継続。輸入のを中心に財輸出の逆風になる状況が続いており、回復ペースは鈍化したと予増加を受けて外需寄与度測する（なお、半導体製造装置については、8月に大きく減少したものの9月

はマイナスにには減少分を取り戻す水準まで回復しており、現時点では輸出規制の影響は一時的なものにとどまった可能性が高いとみている）。

3

サービス輸出についても、前期に引き続き増加したとみられる。9月の訪日外客数は218万人（2019年同月対比96％）と、韓国、台湾や欧米を中心に順調に回復している。中国人訪日客は33万人（2019年同月対比40％）にとどまっており、現時点で団体旅行再開の効果は限定的であると言えるが、中国・韓国を除いた訪日外客数は2019年同月対比103％とコロナ禍前を上回る水準で推移している（韓国については、2019年は日韓関係の悪化により夏場以降に訪日外客数が急減している点を考慮した）。7～9月期の訪日外国人旅行消
費総額は1.4兆円と、宿泊費や飲食費を中心に1人当たり支出額が21.1万円と2019年平均（15.9万円）比で大幅に増加したことを受けて、コロナ禍前ピー
ク（2019年4～6月期：1.3兆円）を超過している。
輸入は、火力発電比率低下に伴い4～6月期に大幅に減少した鉱物性燃料が7～9月期も低水準で推移するなど財輸入が伸びなかった一方、サービス関連
支払が大幅に増加したことを受けて、前期比＋2.0％（4～6月期同▲4.4％）と2期ぶりのプラスになったとみている。
輸入のプラス幅が輸出よりも大きいことを受けて、純輸出の実質GDP成長率に対する寄与度は▲0.3％Pt（4～6月期＋1.8％Pt）と成長率に対してマイナス寄与になったと予測される。
10～12月期以降はプラス

以上のとおり、7～9月期はマイナス成長になる可能性が高いと予測するも成長での推移を予測。内のの、財需要増加に伴う在庫投資のマイナス寄与が下押ししている点も踏ま

需は個人消費、設備投資

えれば、ヘッドラインの成長率ほど内容は悪くないと言えるだろう。個人消ともに増加基調を維持す

費・設備投資・輸出といった主要な需要項目はいずれも増加しており、経済る見通し

活動全体としては回復基調が継続しているとの見方を変える必要はないとみている（輸入については、2024年にかけて原子力発電所の再稼働が進展し、電源構成に占める火力のシェアは徐々に低下する見込みであることから、10～12月期以降もLNG・石炭の輸入は増加しにくい状況が続くとみられ、4～6月期の輸入大幅減の反動が生じる可能性は小さいと予測している）。
10～12月期以降も内需はプラス基調継続が見込まれる。個人消費について
は、実質賃金の前年比マイナス幅が縮小傾向で推移すると見込まれることが好材料だ。夏場までに中小企業を含めた賃上げの給与への反映が進展したほか、最低賃金の引上げや人事院勧告の公務員給与への反映が今年度後半にかけて押し上げ要因になることで、名目賃金は前年比＋2％台半ば程度で推移するであろう。一方、円ベースの輸入物価指数は2023年4月以降前年比マイナスで推移しており（9月時点で前年比▲15.6％）、食料品など財物価の上昇率は年度後半にかけて鈍化する見通しだ（例えば、帝国データバンク「「食品主要195社」価格改定動向調査（2023年10月）」によれば、原材料価格上
昇の一服に伴い、主要食品メーカーの値上げは10月でピークアウトする可能4

性が高いことが示唆されている）。実際、足元では一部の小売業でPB（プライベートブランド）の食料品価格を値下げする動きがみられる。政府による物価高対策が10月以降延長される点も物価の押し下げ要因になり、コアCPI
前年比は＋2％台で鈍化していく見通しだ。
もっとも、人件費の上昇や（主にサービス価格の押し上げ要因となる）、
足元の原油価格の上昇・円安の進展等を受けて、消費者物価の鈍化ペースは
緩やかになるとみられる。燃料油価格激変緩和補助金や電気・ガス代の価格抑制策が延長されることを織り込んでも、足元の原油高・円安は年末以降の
電気・ガス代の押し上げ要因になることが見込まれる。実質賃金の前年比マ
イナスは2024年度前半までは続く可能性が高く、引き続き物価高が個人消費の重石になることは避けられないだろう。年後半にかけて全国旅行支援が終了すること等を受けて、サービス分野の回復も一巡するとみられることか
ら、個人消費の回復ペースは緩やかなものになる可能性が高いとみている。
なお、コロナ禍で積み上がった家計の現預金（いわゆる超過貯蓄）は、2023
年4～6月時点で47兆円程度残存しているとみられ（日本銀行「資金循環統計」
ベース）、コロナ禍前（2019年10～12月期）の家計の現預金残高対比で4.7％に相当する規模となっているが、個人消費の押し上げ効果は期待出来ないだろう。2019年10～12月期から2023年4～6月期にかけて、消費者物価（持ち家の帰属家賃を除く家計最終消費支出デフレーター）は累積で＋7.3％上昇しており、物価高で超過貯蓄は相殺されてしまった計算となるからだ。
設備投資については、非製造業を中心に底堅い推移を予測している。前述のとおり設備投資計画（日銀短観ベース）は省力化・省人化に向けたデジタ
ル投資など持続的な投資需要を受けて高い伸びが見込まれている。欧米を中心とした海外経済減速（詳細は後述）を受けて製造業を中心に計画対比で（例
年の修正パターン以上に）下振れるとみられるものの、サービスを中心とした需要の回復・人手不足深刻化を受けて非製造業の設備投資は増加基調が続くだろう（特に、建設、運輸、小売など人手不足感が強い業種を中心に、省力化対応の必要性から投資意欲が高まっている模様だ）。サプライチェーン
見直しに伴う国内生産拠点の強化、脱炭素化投資などの構造的な投資需要が下支えし、全体としてみれば、緩やかな増加傾向で推移するとみている。
インバウンドの回復が続くことも経済活動の押し上げに寄与しよう。円安を受けて一人当たり旅行支出額も当面はコロナ禍前を上回る水準で推移する可能性が高い。現時点で、インバウンド需要（非居住者家計の国内での直接購入）の増加は、2023年度のGDP成長率に対し＋0.5％Pt程度の押し上げ要因になるとみている。ただし、回復が遅れている訪日中国人客数については、
中国の雇用所得環境・消費マインドの悪化に加え、原子力発電所の処理水を5

巡る問題を受けて下振れるリスクがある点には留意する必要がある。
懸念されるのがサービス業を中心とした人手不足の深刻化である。女性や高齢者の労働参加に増加余地があったアベノミクス期と異なり、現状は女性の「M 字カーブ（結婚・出産に伴う退職）」がほぼ解消されるなど労働供給の増加余地が限られ、景気回復に伴う労働需要増をカバーしきれなくなりつつある。人手不足が制約となって稼働率が十分に引き上げられない中では、事業者にとっては「売り」となる商品・サービスの明確化等による客単価の引き上げが今後の収益確保の鍵になるだろう。
欧米を中心とした海外経済の減速が逆風になり、輸出・生産は力強さを欠以上のように内需は底堅い推移が見込まれる一方で、先行きの外需は財を中心に弱い動きとなりそうだ。
高金利・高インフレに伴う米欧の景気悪化が見込まれる中、世界経済は、

く公算大。サービス回復

2023年末から2024年にかけて停滞感が強まる展開になると予測している。

で経済活動全体としては

米国経済は、7～9月期の実質GDP成長率が前期比年率＋4.9％に加速するな

回復基調を維持する見通

ど、足元までは個人消費を中心に想定以上に底堅く推移している状況だ。ししだが、年度後半の成長

かし、これまでの大幅な政策金利引き上げの影響がタイムラグを伴って家ペースは年率0％台半ば

計・企業など経済全般に広がることに加え、家計の超過貯蓄など足元までの程度と緩慢に需要を押し上げてきた要因も次第に剥落することで、2024年1～3月期には景気後退入りすると予測している。FRBは当面高い政策金利を据え置く見通しであるほか、貸出態度も既に過去の景気後退局面並みに厳格化しており、企業業績の悪化を通じて先行きの設備投資や労働者の採用意欲も減退に向か
うとみている（2024年以降はコロナ禍で企業が発行した社債が償還期を迎え、高金利に直面する企業の資金繰りが悪化するとみられる）。家計部門の超過貯蓄も2023年後半には枯渇する見込みであり、高金利に伴う借入環境の悪化も相まって個人消費が下押しされるだろう（消費者信用残高は減少に転じているほか、学生ローンの支払い再開も個人消費の逆風になるとみられる）。良好な労働市場に下支えされて景気後退の深度は浅いとみられるが、
いわゆる「ノーランディング」の可能性は低いとみている。
欧州経済についても、米国と同様、金融引き締め効果が次第に顕在化し（金融機関の貸出残高は足元で大きく減速している）、2023年末から2024年前半
にかけて景気後退に入るとみている。先行き不透明感や利上げによるローン
返済負担増を受けて消費者マインドは停滞しており、ユーロ圏小売売上高は減少傾向で推移している（特に自動車販売は家計向け新規貸出金利の上昇が下押し要因になっている）。ドイツ・フランスを中心に製造業の減産基調が継続しており、特に足元では、エネルギーコスト増やユーロ高を受けてドイツの生産低迷が目立つ状況だ。地政学リスクの高まりによる天然ガス等の資源価格上昇も懸念される。欧米を中心とした海外経済のさらなる冷え込みが6先行きの日本経済の最大の逆風になるだろう。
中国経済は、サービスを中心に最終消費が堅調に推移したことを受け、7～9月期の実質GDP成長率は前年比＋4.9％と市場予想を上回る伸びになった。季節調整済の前期比（国家統計局参考値）も＋1.3％と4～6月期（＋0.5％）から加速しており、景気の底入れを示唆する内容だ（10～12月期が＋4.4％以上の成長となれば政府目標「＋5％前後」を達成する計算となる）。もっとも、9月の生産・投資は前月比プラスで推移する一方、小売は横ばいにとどまり勢いを欠いている。不動産販売は政府の需要喚起策を受けて小幅に持ち直しているものの、住宅価格の先安観が販売回復の足かせになることが見込まれるほか、不動産開発投資は緩やかな減少基調が継続している。国債1兆元増発（対名目GDP比0.8％の規模）を受けたインフラ投資が景気の下支え要因になるとみられるが、先行きの中国経済の回復力は依然として不透明であると言えるだろう。
半導体については、メモリ価格の下げ止まり・ロジック価格の上昇を受けて単価が上昇しており、シリコンサイクルに好転の兆しが見えている。一方、
上記のとおり米国の景気後退など最終需要の停滞が見込まれる中で、当面の回復テンポは緩やかなものとなるだろう（本格回復はスマホの買い替え等が進む2024年後半以降を見込んでいる）。
日本はこれまで欧米対比で経済活動の回復が遅れてきた分、回復余地が残されているのも事実だ。前述したとおりサービス分野の回復が下支えすることで日本経済は回復基調を維持できるとみているが、それでも海外経済の減速が財輸出や生産の逆風となることで、年度後半の回復ペースは緩やかにならざるを得ない。現時点では、今年度後半の日本経済は年率＋0％台半ば程
度の低成長にとどまると予測している。
2024 年 春 闘 が 大 き な 焦このように、先行きの日本経済は、外需が抑制される一方で内需が下支え点。連合は前年以上の賃しプラス成長を維持できるとみているが、その中で大きな焦点となるのが、上げ率を要求。人手不足

2023年に盛り上がった賃上げ気運が2024年以降も持続するかどうかである。

等を受けて賃上げ率は高コストとしての人件費上昇はサービス分野を中心に物価押し上げ要因にな水準を維持する見通し。

ることに加え、持続的な賃上げで家計の購買力・消費需要が高まれば、企業

日本銀行の金融政策が来からみて価格転嫁をしやすくなり、「賃金と物価の好循環」が実現する可能

年前半に修正される可能性が高まる。

性も連合は2024年春闘に向けてベースアップ相当分で3％以上、定期昇給分を含めて5％以上の賃上げを要求する方針を打ち出した。2023年春闘ではそれぞれ3％程度、5％程度としていたが、それ以上の賃上げを求める内容だ。過去、賃上げ率の実績（最終集計結果）は連合の要求方針を下回る傾向があり、2024年賃上げ率も要求ほどには高まらないとみられるが、2023年に続いて高7

水準を維持する可能性が高い。
賃上げ交渉が本格化する今年度後半のコアCPI前年比は＋2％台での推移が見込まれ、3％台後半～4％程度だった前年度後半から鈍化する見通しであることから、物価高に配慮した賃上げ気運は前年対比で幾分後退すると考えられる。また、米国経済が2024年1～3月期に景気後退入りする公算が大きい
点も、輸出への悪影響が予想される製造業を中心に賃上げ姿勢を慎重化させる要因になり得るだろう。
一方で、人手不足を受けて人材の獲得競争が激化する中、事業の存続・成長という観点から持続的な賃上げの機運が高まっているのも事実だ。労働市
場のひっ迫が続く中で、労働者側の賃金交渉力が強まり、賃金の決定権が企業から労働者に移りつつあるように思える。企業収益も高水準で推移しており、足元では労働者確保・維持のため持続的な賃上げにコミットする企業も出始めている。こうした傾向が強まれば、2024年の賃上げ率が2023年を上回る可能性もあるだろう。
2024年の賃上げ率が2023年以上の高い水準になり、2％物価目標達成の公算が大きくなったと日本銀行が判断した場合には、イールドカーブ・コント
ロール（YCC）撤廃やマイナス金利解除といった金融政策の修正が来年前半にも実施される可能性が高まる。黒田前総裁の体制から続いた異次元緩和からの転換という点で、大きな節目と言えよう。この場合、先行きの金融政策正常化期待から長期金利は1％を上回る水準に上昇するほか、（米金利の動向にも左右されるが）ドル円相場は1ドル＝130円台まで円高が進むとみずほ
リサーチ＆テクノロジーズは想定している。
いずれにせよ、2024年春闘の帰趨が賃金・物価の持続的な上昇が実現するかどうかの大きな分岐点になることは間違いない。年末頃からスタートする
賃金交渉の行方に注目したい。
政府は11月初に物価高対こうした中、政府は11月2日に経済対策を閣議決定する見通しだ。①物価策を中心とする経済対策

高対策、②賃上げ促進・地方成長、③成長力強化・国内投資促進、④人口減を閣議決定する方針。所

少を乗り越える社会変革、⑤国民の安全・安心が柱となる。財源の裏付けと得税減税・低所得者向けなる2023年度補正予算の追加歳出は10兆円を上回る規模が見込まれるが、給付は2023～24年度にか

2023年度税収の上振れや既存の予備費の使途変更等で財源を10兆円近く確けてGDPを0.2％程度押し保出来る可能性がある点を踏まえれば、新規国債発行額は抑制される公算が上げ。労働生産性を上昇

大きいだろう。

させる供給サイドの政策促進が重要

特に関心が集まっているのが①物価高対策である。ガソリンなど燃料油価
格の激変緩和措置と電気代・ガス代価格抑制策の延長については、足元の原
油価格・円安進展等を踏まえれば避けられない面がある。筆者は、燃料油価
格激変緩和措置のように高所得者まで広く恩恵が及ぶ政策は費用対効果が8

低く、生活必需品を中心とした価格上昇で生活がひっ迫している低所得者に的を絞って重点的に支援を行うのが望ましいと考えている。（低所得者に対する手当ては別途に行った上で）ガソリン補助金は徐々に縮小させ、消費需要をガソリンからEV・省エネ製品にシフトさせる方がグリーン化の推進にもつながり、それこそが本来あるべき「出口戦略」であると筆者自身は考えるが、目先の物価高に迅速に対応する観点から既存施策の延長を優先するのは（政治的にも）やむを得ない面もあるだろう。先行きの原油価格や為替相場が足元の水準程度で横ばいで推移すると想定した場合、2023年度のコアCPI
は燃料油価格の激変緩和措置（ガソリン・灯油の価格抑制）で▲0.4％Pt程
度、電気・ガス価格抑制で▲0.8％Pt程度、あわせて▲1.2％Pt程度押し下げられると試算している（これまでに実施されてきた対策による効果も含めて通年でみた効果を試算している）。上記のとおり政策自体の是非については議論の余地はあるものの、物価の押し下げ効果としては大きいものとなる。
一方、政府は、こうした既存の補助金事業の延長に加え、所得税減税と低所得者向け給付を新たに実施する方針だ。所得税減税については、定額で1人当たり年4万円減税し（所得税3万円・住民税1万円、扶養家族も同額を人数分減税）、住民税非課税世帯には7万円を給付することを検討していると報じられている（既に給付措置として講じられている臨時特別給付金3万円と合わせて計10万円の給付となる。さらに、住民税課税対象だが所得税は非課税である世帯にも10万円の給付を行うほか、税額が4万円の減税額に満たない課税世帯には不足分の追加給付を行うことも検討されている模様だ）。
定額方式を選択するのは、定率減税の場合は高所得者の減税額がより大きくなりやすく、高所得者優遇との批判が生じやすい点を考慮したためであろう（この点、燃料油価格激変緩和措置は高所得者ほどガソリン支出額が多い傾向があり負担軽減額が大きくなりやすいという問題がある）。
実質賃金マイナスが続く中、家計向けの直接的な支援を行うこと自体は理解できる。実質ベースの個人消費等の回復が不十分な中で、コストプッシュ
を起点とした物価上昇によって税収が実体経済の強さに比して増え過ぎている面はあるだろう。原材料コスト上昇の販売価格への転嫁が進めば消費税収も増えるほか、物価上昇見合いで賃上げが行われた結果として（実質賃金は上がっていなくても）名目所得が上昇すると直面する所得税の限界税率が上昇して（ブラケット・クリープ）可処分所得の伸びが抑えられてしまうた
め、それに対する何らかの手当ては必要と考えられる。そうした観点で「税収を国民に還元」するとの説明には合理性もあると筆者は考える（本来は、税率が変化する課税所得の閾値、課税最低限など名目金額で規定されている制度について賃金・物価上昇の実勢に合わせて見直すのが望ましいが、そう

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した制度改正は税・社会保障制度全般に影響が及ぶため検討に時間を要する。しかし、前述したとおり賃金・物価が持続的に上昇する可能性が高まってきている点を踏まえれば、そうした制度変更はいずれ不可避になるのではないかとみている）。
しかし、上記のとおり一律に減税を行うよりも低所得者に対象を絞った上で一人当たり支援規模をその分厚くした方が政策の費用対効果の観点からは望ましいだろう（この点では、行政のデジタル化が遅れ「住民税非課税世帯」という線引き以外に「困っている人」を識別するインフラが整っていな
いことによる制約が課題になる）。また、所得税減税の場合、税制改正が必要となり来年の通常国会で法案を成立させる必要があることから、給付に比べて実施が遅れてしまう点にも物価高対応という点では問題がある。
なお、所得税減税と低所得世帯向け給付を合わせると5兆円程度の規模となり、経済効果としてはGDPを＋0.2％程度押し上げると試算している（補正予算成立後の早期実施が見込まれる低所得者向け給付は2023年度のGDPを＋0.1％、来年6月の実施が想定されている所得税減税は2024年度のGDPを＋0.1％程度押し上げる要因になるだろう）。その他の施策を含めた経済対策
全体の経済効果については、施策の内訳や規模等を確認した上で改めて評価することとしたい。
日本経済の現状を改めて評価すると、（需給ギャップが再びマイナスに転じるにしても）経済活動は回復基調を維持しており、大規模な経済対策（需要刺激策）が求められる状況ではない。人手不足が深刻化する中、求められているのは供給サイドの強化に資する政策である。デジタル化の推進に加え、非正規雇用者を含めた幅広い労働者を対象とするスキルアップ支援（「人への投資」）や、ジョブ型雇用など労働移動が企業業績の改善につながりやすくする仕組みを整備する等の取組みを推進し、労働生産性を中長期的に引き上げることが重要だ。それは実質賃金の持続的な上昇につながり、岸田政
権の目指す「成長と分配の好循環」の実現も近づくことになるだろう。
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