（717）

豪州ジュニア企業の探鉱開発状況
キャンベラ事務所 所長
mkamiya@cyberone.com.au

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神谷 夏実

豪州は、グローバルな資源産業界の中で重要な地位を占めるが、その中で探鉱事業を支えているのは、いわゆるジュニア探鉱企業（以下ジュニア）である。ジュニアは、豪州のほかにもカナダ等に見られる探鉱事業を主体的に行う小規模企業である。豪州証券取引所（ASX）上場の鉱業関係企業約400社のうち探鉱を主要事業とするジュニアは約240社ある。ジュニアには、これ以外にも非上場企業があるが、この総数は明らかではない。これらのジュニアの実態を、豪州の鉱業企業との比較、探鉱資
金源、メジャーとの関係等の観点から考察した。
1. 豪州の鉱業企業の構成

Gwalia、Ⅰluka Resources等（90社）。

豪州で鉱業活動を行っている企業は、大きくデュ
アルリスト企業、外国大手企業の他、主に豪州資本●

ジュニア：探鉱を主体とするより小規模な企業で、企業数は約240社ある。

の大手生産企業、中規模生産企業及びジュニア探鉱
企業に分けられる。これらの企業の概要は以下のとおりである。
●●●

なお左記のカテゴリーは、ASXのデータベースであるMINMETを使用して検索したもので、外国企業

デュアルリスト企業：大規模資本を持ち、豪州と英を含むASX上場企業が対象となっており、ASX未上国にデュアルリストしているグローバル企業。多く

場企業は含まれていない。ジュニアは、主にカテゴの鉱種の開発をグローバルに行う。代表的な例に、

リー

BHP Billiton、Rio Tintoの2社がある。

持たない探鉱を主体とする企業である。実際には探外国メジャー企業：北米等に拠点を置くグローバル

鉱を主体とする典型的なジュニアから、開発間近の企業で、最近、豪州企業を買収して豪州での生産活

プロジェクトや操業鉱山を持つもの、さらに操業鉱動を拡大している。例として、Alcoa World

山を買収する場合もあり、これらの企業の事業形態

Alumina Australia、Placer Dome、Newmont

が変わることもあるので、ジュニア企業の定義は厳Mining、Barrick Gold等15社がある。

密なものではなく流動的な側面も有している。

Explorerに分類されるもので、操業鉱山を大手生産企業：大規模資本（市場現在価値10億豪ド

ジュニアの中には、探鉱開発に成功し、中規模生ル以上）を持ち、主要鉱物生産を豪州内外で大規模産企業から大手生産企業へと成長していった成功例に 実 施 す る 豪 州 企 業 。 代 表 的 な 例 に 、W M Cもある。このような例には、Sons of Gwalia社、

Resources、Alumina、Newcrest Mining、Lihir

Perilya社、CBH Resources社等がある。

Gold、Minara Resources、旧MIM * 等（15社）。
1●

小〜中規模生産企業：小規模資本（2億豪ドル以下）

2. ジュニアの概要〜中規模資本（10億豪ドル以下）を持ち、鉱業生（1）ジュニアの定義

産を行っている企業で、主に豪州を中心に資源開発

ジュニアの定義ははっきりとしたものではないが、事業を展開するか、豪州国外の特定国で事業展開す基本的には、探鉱を主要事業とする小規模企業で、る 企 業 。 代 表 例 と し て 、 Oxiana、 Sons of

定常的な生産活動、役務提供等による事業収入（キ*1 MIMは2003年7月にXstrata社に買収されたが、ここでは旧MIMとしている。

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ojectR

市場で調達した資本金、大企業その他の企業からの

isk

JVやアライアンスによって得られる探鉱資金等であ

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Pr
oje
ct

Pr

ジュニア企業の探鉱資金ソースは、基本的には株式

Valueャッシュフロー）がないものである。したがって、る。また未上場のジュニアも多数あるとみられる。
投資家から見た場合、株式投資に対する配当金が期待できないので、投資の見返りは、新鉱床発見等による株価の高騰によって得られるキャピタルゲイン

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ということになる。

Project Phase
Early Stage
Advanced Stage
PreFS,DFS（2）ジュニアの発展の経緯
歴史的には、探鉱事業は大規模な鉱山企業が自らDevelopment

Resources/Reserves(JORC)

行ってきたが、昨今の業界再編成、経営合理化の中

Exploration

ResultResources

で見られる現象は、大企業のコア事業への集中と探鉱部門の大幅な合理化により、探鉱事業をアウトソ
ーシングする傾向が強いこと、これに伴いこれらのReserves
Junior Exploration

企業がもつアセットをスピンオフしたり、専属探鉱

Exploration Investment Fund

部門の整理が起きたことである。最近では、MIM
HoldingsのXstrata社による買収によって、旧MIM

図1の探鉱部門の閉鎖と探鉱資産の売却 * 2 が行われた。

探鉱プロジェクトのライフサイクル

こうした業界再編成により、大企業から流失したアがある程度進み、鉱床の連続性、賦存量の概観が明

セットや人材を中心に、ジュニア探鉱企業が設立さらかになると鉱物資源量が計算され、さらに、プレれてきたといえる。

FS、FS（DFS）の段階では、これに経済性、採掘可

こうしたジュニア探鉱企業はカナダと豪州に多い能性を加味して鉱石埋蔵量、開発コスト、操業コスといわれているが、豪州ではその多くがパースのトが計算される。この過程をプロジェクト価値とリWest Perth地区に本社を構えている。こうした企業

スクの観点から見ると、初期探鉱ではリスクが高いの幹部の多くは、かつての大企業の探鉱部門で活躍

が、プロジェクトの進行に伴いリスクが下がり、こした人材が多いという現象がみられる。パースに多れと逆にプロジェクト価値が上がることとなる。

くのジュニアが集まった理由については、パースのジュニアは、こうしたリスクの高い初期探鉱事業ある西豪州（以下WA）が金、ベースメタル等豪州最又は鉱区を取得し、これに外部からの資金（株式市

大の資源産出州であり、探鉱フィールドにも近いこ場又はメジャー企業からのファームイン等）を投入と、事務所設置コストが豪州の中では安いこと等がし探鉱を行う。また、プロジェクトの進行に従ってあるとみられる。

プロジェクト価値が上がるので、適当な時期にプロジェクトを売却しキャピタルゲインを得るか、ある（3）探鉱フェーズとジュニアの役割
探鉱プロジェクトのライフサイクルを図1に示す。

いは開発、操業まで進展させることになるが、そのどちらを選択するかはその企業の戦略による。

一般的に探鉱プロジェクトは、初期探鉱（Early

これらの探鉱資金は、原則として株式（Company

Stage）、後期探鉱（Advanced Stage）、プレFS、

Equityに対する投資）、またはファームイン等の投資FS（DFS）というステージを経て開発に至る。探鉱（Project Equityに対する投資）であるので、プロジ*2 売却対象の探鉱資産は、Mt. Isa鉱山周辺を除く豪州国内外の全資産であった。

44

金属資源レポート 2005.1

（719）

ェクトに失敗しても、ジュニア企業側に債務は残らな規定、ガイドラインが策定されている。JORC規定は、い。その代わり、プロジェクトを放棄した場合、バラ探鉱成果を客観的に表すための探査結果、鉱物資源

ンスシート上で損出が累積されていくことになる。フ

量、鉱石埋蔵量の報告様式を取り決めたもので、ァームインする側から見ると、探鉱に成功すれば、ジASX上場基準にも取込まれており、不正防止対策に

ュニアの株式が上がりキャピタルゲインを得るか、プもなっている。また、豪州では、この他に、投資家

ロジェクトの開発、生産まで支援し操業利益を得るこ向け報告の作成基準をまとめたVALMIN規定や、持とができる。また、失敗したら所有株式シェアを売却

続的発展、環境管理に配慮した豪州鉱業環境管理規するかオプション権を放棄して撤退することになる。

定等が策定され、投資家からみた透明性、信頼性の

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ある投資環境が形成されている。こうした業界の自（4）ジュニアと探鉱リスク

主的な取り組みは、ハイリスクといわれる探鉱事業

リスクマネジメントの観点から、リスクテイカーのリスクを低減し、他の産業に比較して投資競争力としてのジュニア及びジュニアによる探鉱事業に対を高めているといえる。またこうしたリスク低減のする投資家リスク低減に注目する必要がある。

ためのシステムは、グローバルな探鉱投資市場におジュニアがかかわる探鉱プロジェクトはリスクが

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いて豪州の競争力を高める効果もあるといえる。

高いので、リスク分散が一つのキーワードとなる。
大手企業にとって、こうしたハイリスクの探鉱プロ

3. ジュニアの財務データ

ジェクトをコアビジネス（鉱山開発及び操業）と切ASXのデータベースであるMINMETによって、豪り離すとともに、多くの探鉱プロジェクトに分散投州の鉱業企業とジュニアの経営上の諸データを収集

資しバランスを取るという戦術を取る傾向が強まっした。データは主として2001〜02会計年度のものている。こうした大企業のアウトソーシングと分散を使用した。対象セクターは、石油、天然ガスを除投資において、リスクテイカーとしてのジュニアのく鉱物資源全般の開発を行っている企業セクターと役割が益々重要な存在となっている。また、ジュニ

した。各企業の抽出データは、企業名、事業収入、

ア自身も、多くの初期探鉱プロジェクトを所有し、経常利益、純利益、キャッシュデポジット、株式時それぞれを同時進行させていることが多く、これも価総額、年間探鉱費、期末キャッシュ、固定資産、

リスクテイカーとしてのジュニアのリスク分散戦略

流動負債、固定負債、純資産である（外国企業ならの一つであるといえる。

びにデュアルリスト企業のデータは、ASX上場分のまた、ジュニア企業は小規模で知名度が低く、経みがMINMETデータベースに含まれていることに留営基盤も脆弱であるが、経営への信頼性は投資家リ意）。探鉱企業約240社については、諸データが得ら

スクにとって極めて重要である。探鉱事業におけるれる209社について解析を実施した。

不正事件としてBreX事件等が記憶に新しいが、各社の発表する探鉱データの信頼性は、株式投資システ
ムの根幹を揺るがすものである。そこで、ジュニア（1）事業形態の比較
以上のデータをもとに、鉱業企業、探鉱企業の経に対する投資市場において、一定の基準と高い透明営実態の比較を行った。

性が証券市場に求められる。こうしたジュニアの企① 事業収入業統治、グッドプラクティスを保障するためのシス

一般的にジュニアは、鉱山操業による事業収入がテムとして、証券取引所の上場規則、鉱業管理規定無いので、事業収入は、プロジェクトの売却等によ等の自主規定がある。ASXの上場企業は、上場基準って得られたキャピタルゲイン等の小規模な金額がに合致しなければならず、定期的な公開報告等によ計上されるに過ぎない。また、経常利益、純利益はる情報公開、透明性の確保が要求される。また、豪マイナスになっている場合が多い。209社の平均は、州では、鉱業管理規定としてJORC規定、VALMIN

事業収入1.75百万豪ドル、経常利益−2.14百万豪

規定、豪州鉱業環境管理規定等の、業界の自主的なドル、準利益は−2.12百万豪ドルである。したがっ
金属資源レポート 2005.1

45

（720）て、ジュニアは通常は課税されることはないと同時売却され、キャピタルゲインが発生した場合、損益に、株主に対する配当金の支払いもない。

計算書に計上され処理される。また、探鉱費を下回って売却、または減損処理された場合、払い込み資② 株式時価総額

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本の中の損出として計上される。通常、多くのジュ

株式時価総額の1社平均で比べた場合、ジュニアのニア企業では、損益部分は損（マイナス）、つまり累1社平均は12.14百万豪ドルであり、豪州の大企業6積損出（Accumulation Loss）がでている状態が一社（3,014百万豪ドル）、中小企業90社（125.8百般的となっている。つまり資本金を使って探鉱した

万豪ドル）と比べて、格段に小さい。また、株式時が、結果として失敗してキャピタルゲインを取れな

価総額で見た場合でも、豪州企業（大企業、中小企

かったことを意味し、資本金の中でこれに相当する業の合計）294億豪ドルと比べても、ジュニア企業

金額を｢累積損出｣として計上する。経営が破たんしは25.4億豪ドルと、約10分の1となっている * 。

ない限り累積損が払込資本金を上回ることはないが、3

実際には多くのジュニアでは払い込み資本金のかな③ 探鉱費

りの部分が損出として計上されている。

探鉱費では、豪州鉱山企業（中小）が18.5百万豪ドル、豪州企業（大）が60.0百万豪ドルであるのに対し、

4. 探鉱投資に占めるジュニア

ジュニア企業は1.0百万豪ドルであり、1社あたりの豪州農業資源経済局（ABARE）によると、ジュニ探鉱費も格段に低い。また、探鉱費の総額でみると、アを取り巻く探鉱投資環境、ジュニアの役割は以下

豪州企業（大）が3.2億豪ドル、豪州企業（中小）が4.9のとおりである。

億豪ドル、探鉱企業（209社）が2.1億豪ドルであり、圧倒的に鉱山企業（大企業及び中小企業の合計）が多い。ジュニアは、最低限の地質地化学調査、物理探査、
一部試すい調査を除いて、ほとんどの探鉱支出を、外部資金によっていることになる。

（1）探鉱投資環境
ジュニアを取り巻く探鉱投資環境は以下のとおりである。
・コモディティ価格の影響
・新鉱床（あるいは大鉱床発見）コストの上昇④ バランスシート
豪州会計基準では、バランスシートは、流動資・鉱業グローバル化、M

Aの進展

・機関投資家の探鉱投資回避傾向

産＋固定資産−負債＝株主価値（払込資本±利益/損・プライベート投資の未成熟出）という関係で作成され、毎年年次報告で公開さ・投資リスク回避の傾向の顕在化れる。基本的には、株式を発行して資本金を集め、・ニューエコノミーに向かう投資

これを原資にして探鉱を行う。

・直接的税控除システムの欠如

探鉱資金の原資のほとんどは、投資家から集めた資本金であり、払込資本金（Contributed Equity） （2）ジュニアによる探鉱投資額として計上される。株主価値は、払込資本金±累積

豪州国内の2001〜02年度の探鉱投資額は640百損益（Profit/Loss）＝株主価値（Shareholder's

万豪ドルであった。これには大手企業、ジュニアの両

EquityまたはTotal Equity）という形で計上される。

者の数字が含まれている。これに対して、大手を中心

ジュニアは、通常は払い込み資本金を使って探鉱とする鉱業企業が主体となって構成している豪州鉱業を行っており、その成果は固定資産の中に、｢探鉱及協会（MCA）は、加盟企業の探鉱投資額を450百万豪び評価｣（Exploration and Evaluation）として計ドルとみている。したがってこれらの2つの差190百上される。もしプロジェクトが探鉱費以上の価格で万豪ドルがジュニア探鉱企業を中心とする探鉱投資額*3 デュアルリスト企業、外国企業も豪州国内で上場しているが、この計算にはこれらを含めていないので、実際には、ジュニアセクターの比率はさらに小さい。

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（721）とみられる。表1に示す209社の探鉱費の合計は位置付けを分析している。これによると、

209百万豪ドルとなり、両者は近い関係にある。

1994/95〜97/98年度のMCA加盟企業の年平均
探鉱費は643百万豪ドルで、これが1998/99〜（3）探鉱投資に占めるジュニアの役割

2001/02年度の552百万豪ドルとなり、この2つ

1960年代から現在までに、豪州での金及びベースの期間において年平均探鉱投資額は14％減少していメタル鉱床（新発見、再発見、再評価を含む）のる。豪州における最近の探鉱投資額のピークは60％がジュニア企業によるものであった

1997/98年度であったので、この14％の減少は豪（Geoscience Australiaによれば、金は約65％、州全体の探鉱投資の減少期と一致している。

●

銅、鉛亜鉛、ニッケルはおおよそ半数）。

これに対して、同時期のジュニアによる探鉱投資

1970年から97年における、豪州での主要な金及を見ると、375百万豪ドルから157百万豪ドルにびベースメタルの新鉱床発見の51％がジュニア企

58％も減少している。この現象から、最近の探鉱投業によるものであった（Manonga and Maxwell

資の減少の大部分がジュニア探鉱企業の探鉱活動に（2000）による）。

大きな影響を与えていると見られる。

●

●

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1988年から95年に、ジュニア企業はWAにおい

また同様にABAREによれば、1996/97年度以降て32百万ozの金の資源量を発見した。同時期の大の減少をコモディティ別に見ると金への探鉱投資が企業による発見は21百万ozであった。さらに大きく減少し、これにベースメタルが続いている。

1996〜2001年にはジュニア企業は新たに11百

この減少は、上記のジュニアの探鉱投資額の減少と万ozを発見した（WA州政府による）。

も一致している。

しかし、ABARE（2002）によると、今後もジュニア

さらに、WAのBowler Commissionは、1996年

が重要な位置を占めるかどうかは確かではないとい以降のWAの探鉱費において、Brownfieldへの投資う。その理由は、豪州は鉱床胚胎層の露出が限られ額はほぼ一定の約300百万豪ドルであったが、グリており、今後の探鉱領域は地質被覆下のより技術的

ーンフィールドへの投資額が、1996年の185百万に困難な領域である。資本力、技術力に限りのある

豪ドルから2001年の125百万豪ドルへ大きく減少

ジュニアに、こうした新しい時代の探鉱が担えるかしている点を指摘している。

どうかがキーポイントとなっている。

ジュニアの得意分野として金の探鉱やグリーンフ
ィールドでの探鉱があげられるが、最近の豪州での（4）探鉱投資額の減少とジュニア

探鉱投資の減少はこうしたジュニアの得意分野でのABAREは、1994年以降のABS統計とMCA統計

投資の減少を裏付けていることになる。

から、豪州全体の探鉱投資におけるジュニア企業の表1
各指標の平均値

豪企業（中小）

豪州主要鉱業、探鉱企業の財務データ比較表
豪企業
（大）

外国
メジャー

BHP Billiton

単位：百万豪ドル

Rio Tinto

探鉱企業（ジュニア）
209

企業数

90

6

15

1

1

総売上
経常利益
市場現在価値

118.7
−11.0
−13.6
125.8

1,938.0
101.5
95.1
3,014.3

7,614.0
27.7
78.4
3,844.2

32,552.3
1,387.5
3,235.8
34,483.4

19,945.0
1,531.0
1,199.0
15,947.7

1.75
−2.14
−2.12
12.14

年間探鉱費
期末キャッシュ

18.5
17.5

60.5
66.8

199.9
738.8

744.5
1,889.9

228.0
574.0

1.0
2.43

純利益

流動資産

85.1

492.3

3,046.1

10,551.0

7,716.0

3.14

資産

186.5
102.3

2,784.2
1,684.5

10,697.9
5,888.9

46,455.5
25,109.1

27,943.0
13,169.0

6.78
8.03

総資産

2001/02年度の数値を使用
各数値は、各グループ企業の1社あたりの平均値として表示

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5. ジュニア探鉱企業のビジネスモデル
ジュニアの探鉱資金調達方法には、株式市場、他●○最低資本金企業からのファームイン、JVによる資金提供、プラ●

イベートファンドの利用等の資金調達方法がある。

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400人×2,000豪ドル＋その他のパーティー
下記のいずれかを満たすこと。

純資本金（Net Tangible Asset）＞2百万豪ドル

企業間同士での資産と株式の交換を行う資産トレー●

市場現在価値＞10百万豪ドルドも行われることがある。また最近では、大手企業●

純利益＞1百万豪ドル（過去3年以上）かつ＞が探鉱部門を系列ジュニアとして分社化したり、既0.4百万豪ドル（過去12か月）かつ現在も利存ジュニアへ資本参加する戦略も見られている。こ

益があること。

うしたジュニアの資金調達方法及びビジネスモデル
について解説する。

1993/94年度から2002/03年度の10年間の、ASXにおける資源関係企業のIPO総数は175件、金（1）起業段階

額は1,096百万豪ドル、一件平均6.27百万豪ドルで特定の起業家によって創業され、その後はプライあった。分野別では、金586百万豪ドル（53％）、

ベートなファンドによって鉱区を取得したり探鉱をエネルギー（26％）、金属（19％）であった。しか行ったりする場合が多い。ある段階で大規模な探鉱

し、過去10年間の総額1,096百万豪ドルのうち、最や試すい調査への移行の必要が生じると、株式を上初の4年間に737百万豪ドル（67％）が調達されて場して資金調達を行う。これらは典型的なジュニア

いることから、1990年代後半の落ち込みが激しいの創業であるが、これとは別に大手企業からスピンことがわかる。特に1998/99、99/2000年の落オフして創業される場合がある。この場合は、大手

ち込みが大きく、この時期は証券市場では、IT、バイ企業が資本金の一部を負担しているので、純粋な意

オテクノロジー関連のIPOが急増した時期と重なって味でのジュニアとはいえない中間的な企業である。

おり、証券投資家の目がオールドエコノミーといわこうした例には、ラオスで金銅の開発を行っている

れる鉱業から、ニューエコノミー分野に移った時期と

Oxiana社等がある。

いえる。しかしこれらの2年間以降はこうしたIT、バ
イオテクノロジーブームは去り、その後は鉱業分野が（2）新規公開株式発行（IPO）
未上場のジュニアが大規模な資金を必要とする場
合、一般的には株式市場に新規上場し、新規公開株
式発行（IPO：Initial Public Offering）を行う。上場は、資金調達を行うと同時に、ジュニアの知名度

やや復活している。2002/03年の鉱業企業のIPOは42百万豪ドル（10件、ほとんどが金）であった。
豪州のジュニア企業の資金調達の問題点について、ABAREでは以下のとおり指摘している。
●

を上げ、投資家に対する信頼性を向上させる効果もある。探鉱事業はリスクが高く、借入金による探鉱的要素があり、投資家から敬遠される。
●

バイオテクノロジー、ドットコム等のハイテク関は通常行わない。ジュニア企業の資金調達は探鉱に連株に人気が集まり、投機的資金がこれらの分野

失敗しても債務を負わないことが原則である。

に流れやすい。
●

ASXの上場基準では、企業のサイズを分けていな

豪州の株式市場は規模が小さく、十分なハイリス
ク投資資金を供給できない。

いが、鉱業企業としての上場基準は以下のとおりで豪州のジュニアにとってASXが十分な資金供給力あり、実質的にはこれがジュニア企業の上場基準とを持っていないことから、国外で資金調達する動き

なっているとみられる。

も見られる。主な資金ソースとしては、ロンドンAIM○最低株主数●48

リスクの高い探鉱投資は、株式市場の中でも投機

下記のいずれか。

（Alternative Investment Market）及びトロント

最低株主数500人で、個々の株主の最低投資市場がある。AIMは1995年開設のロンドン市場の中

金額2,000豪ドル（500人×2,000豪ドル）のサブ市場で、ベンチャー向け投資を扱っている。

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（723）

2002年12月現在豪州の9社が上場している。この（4）BHP Billitonによる探鉱JVのモデル

ような豪州国外での資金調達は、主にアフリカで探大手企業の多くがコアビジネスへの集中と探鉱部

鉱開発を行っている企業にとって重要な資金調達手門の合理化、アウトソーシングを進めた結果、大手段となっている。一方、トロント市場は南米、アフ企業によるJVやファームインによる探鉱への参加が、リカ向けの探鉱投資資金の調達が可能で、最近の例

大きな探鉱資金の供給源となっている。この点におで は 、 Equinox Resources社 （ ザ ン ビ ア でいて豪州では、BHP Billitonがジュニア企業とのJV

L u m w a n a 銅 プ ロ ジ ェ ク ト の 探 鉱 開 発 ）、 A n v i lを積極的に進めている。BHP BillitonによるJVには

Mining（コンゴで銅鉱山開発）がトロント市場に上

いくつかのパターンがある。

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場している。豪州市場は、その規模が小さいことと、豪州における主要な大手企業には、BHP Billiton

投資家がアフリカ等のリスクの高い投資先を敬遠す

以外にRio Tinto（探鉱拠点：パース）、WMC（同メる傾向が強い特徴があり、ジュニア企業を国外での

ルボルン）、Anglo American（同パース）等があり、資金調達に向かわせることとなっている。

豪州、アジア一円を中心に探鉱活動を展開している。
これらの企業の探鉱ポリシーは、どちらかというと（3）JVによる探鉱資金調達の例●

JVパターン

インハウス的な事業展開を図っており、ジュニアとの積極的な探鉱JVを行っていない。これらの企業に大企業、他のジュニア企業とJVによって探鉱費共通するポリシーは、JVによる探鉱開発では最終的を調達することもしばしば行われる。その典型的なに失う利益が大きい（つまり単独で開発した方がメパターンには、大体以下のようなものがある。

リットが大きい）ことである。また一部のメジャー
企業の責任者からは、技術、プロジェクト管理（コ

●

通常のJV

ミュニティ問題、環境配慮等）において、メジャー

ジュニアとメジャーの間のJV、アライアンスの企業が求めるハードルが高く、ジュニア企業にそれ形態は多様であるが、豪州において一般的な探査だけの資質があるか疑問があるとの発言もあった。

JVは以下の3フェーズから構成される。

これらのメジャー企業は潤沢な探鉱資金を持ってお① 最低支出費用のコミット

り、他の企業とJVを行うとすると、それは何らかの参加するJVパートナーは、一定期間内の探鉱固

リスクを回避する場合に限られる。筆者は、これら定支出額をコミットする（例：開始6か月以内に企業の豪州での探鉱責任者から直接情報収集を行っ10万ドル）。

たが、明らかにBHP BillitonのJVとは異なるポリシ② 権益確保（Earn-in）ーを持っている。

JVパートナーは、探鉱資金の支出後に、撤退で① 一般的なアライアンスモデル

きる権利を保持しつつ、さらに探鉱資金を提供し権

BHP Billitonは多くのジュニアとアライアンスの益を取得する（例：5年間200万ドルの支出で形態をとり探鉱を行っている。JVやアライアンスの51％の権益取得）。場合によっては、支出金額の形態は多様であるが、一般的には、探鉱ターゲット

コミットの替わりに、FSの完了、鉱山開発の決定が定まっていない探鉱初期段階においてアライアンまでの全費用の負担をコミットする場合もある。

ス契約を行い、有望プロジェクトの抽出を行う。

③ 株式価値の希薄化（Dilution）

BHP Billitonの場合には、ジュニア企業のマイナー

JVパートナーが上記①、②によって権益を取得

シェア（10％程度）を出資し、これを探鉱資金に投した場合、両者はプロジェクトの権益の比率に応じ入する形態がとられることが多い（これは合併前のて探査活動、もしくは開発費用を継続することが出

Billitonが始めた戦略である）。そして一定の成果（一来る。あるいは、一方が単独資金による探査継続を定の資源価値、鉱量）が確保されると、次のフェー行い、他方が権益の希薄化を選択することもできる。

ズとしてJVに進む。メジャーはこのJVで一定の権益を確保する。これとは逆に一定の成果が得られない
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と、メジャーは権利を放棄し撤退することとなる。

高まることによるキャピタルゲインである。したが② FALCONモデルって、開発段階の前に資本を売却することが基本戦

FALCONは、BHP Billitonが開発した世界初の空略であるが、Sally Malayプロジェクトのように、操中重力グラジオメーター探鉱システムであり、Ekati

業開始後もファンドがシェアを維持している例もみダイヤモンド鉱床（加）、Cannington鉱山（豪）等られる。また、これらのファンド企業の経営者は、探の潜頭鉱床の発見に効果を発揮してきた。一般的に

鉱調査、鉱山開発、証券アナリスト等の実務経験者

はまずFALCONを使用して広域的な概査を実施し、が占めており、投資先企業にも役員を把握し、経営順次探鉱を絞り込んでいく。当初はBHP Billitonの指導等の形で支配力を高める場合もある。投資家かアライアンスまたはJVプロジェクトでのみ使用し、ら見た場合、特定のジュニアの株式を持つより、専

商業的な使用をしてこなかった。

門家によって選別された成長性がありリスクの低い

2002年10月に、ジュニア企業であるGravity

プロジェクトに分散投資できる点がメリットとなる。

Capital社とライセンス契約を行い、Gravity社がFALCONを用いて他のジュニア企業のプロジェクト（6）系列ジュニアモデルにファームインし探鉱を行っている。2003年には

最近、大手企業が探鉱部門を分社化したり、既存

Broken Hillにおいて、NSW州政府等のファンドでのジュニアに資本参加したり、買収して系列ジュニ

FALCONの広域調査を行い、これがFALCONのパブア化して探鉱活動を行う現象がみられる。前述の旧

リックドメインで初めての適用事例となった。

Billitonによるアライアンスモデルに似ているが、最Broken Hillでは、その後、Gravity社が異常帯が存

近の分社化の例としては、Red Metal社（Phelps

在する鉱区にファームインして試すい調査を行い、Dodge系、2003年10月上場）、Copper Strike社

鉱化作用との関係を精査するという戦略もとってい（Teck Cominco系、2004年10月上場）があり、る。

既存のジュニアへの資本参加した例としてGoldminco
社（Straits Resources系）がある。また日本企業（5）探鉱投資ファンド
探鉱投資ファンドは一般投資家から資金を調達し、られ、CBH Resources社（東邦亜鉛系、2002年

これを特定のジュニアに再投資するもので、上記のより資本参加）、Gallipoli Mining社（日鉱金属系、Pooled Investment Fundの中の探鉱に特化したも2003年設立）を系列化し、豪州における探鉱開発のと位置づけられる。主に初期から中期探鉱プロジの中心的な位置付けを行っている。

ェクトに対して資本投資を行うもので、豪州では、

このモデルの特長は、大手企業からみた場合、自Lion Selection Group社（本社メルボルン、ASX

社の探鉱部門の合理化、探鉱資金の節約を行うとと上場）、Mineral Securities社（本社パース、ASX

もに、外部の経営資源と資金を取り入れた探鉱事業

上場）が活動している。これらのファンドは、投資の拡大のための戦略と位置付けられることである。

家から集めた資金を、10社程度のジュニア企業に対新規に系列化したジュニアが上場企業である場合、し投資を行い探鉱活動を支援するものである。こう

探鉱資金の大部分を市場から集めて探鉱を行うことしたファンドの対象プロジェクトは、通常はJORC規ができるので、一種のてこ（Leverage）効果が期待定における鉱物資源量があり、主として探鉱中期かできることとなる。またこれらのジュニアは、あるら後期のプロジェクトを持つ企業のものである。初程度事業戦略が絞られている点に特徴がある。親企期の探鉱プロジェクトのリスクは非常に高いので、業が豪州国外企業である場合、豪州のジュニアを系

鉱物資源量が把握されリスクの下がった段階で資本列化することにより、地域的な地質状況、探鉱業界投資を行い、プロジェクトの価値が大きく高まる後事情に精通した経営資源の活用を図る効果が大きい期探鉱からFSの実施段階を支援するものである。こと考えられる。

うしたファンドの収益源は、プロジェクトの価値が50においても、こうしたジュニアを活用する動きが見

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6. 豪州の主要中堅鉱業企業とジュニアいる。Xstrata社による旧MIM Holdingsの買収後は、ジュニアの経営戦略は様々であり、一定の基本形

旧MIM Holdingsの保有していた豪州国内の探鉱資というものはない。前述のとおり、狭義のジュニア

産のほとんどを買収し探鉱を継続している。最近、はキャッシュフローのない小規模な探鉱事業者であジュニアであるGoldminco社に出資し探鉱活動を行るが、こうしたジュニアから出発し、中堅鉱業企業っている。

にいたる一連の企業群ということもできる。以下に、④ CBH Resources社（本社シドニー）

キャッシュフローを持つ中堅企業を含めた主にベー

2000年にConsolidated Broken Hill社として設スメタルに関係する企業の最近の事例を紹介する。

立 さ れ 、 当 初 は Broken Hill鉱 山 の 探 鉱 再 開 発

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こうした分析から浮かび上がってくる典型的なジ（Raspプロジェクト）が主要事業であった。2003

ュニアの経営規模は、1回のIPOや新規株式発行等に年に旧Pasminco社のElura鉱山（現Endeavor鉱山）

よる資金調達を約6百万豪ドル（約5億円）行い、毎を買収し、現在同鉱山を操業する。東邦亜鉛がシェ

年平均探鉱投資1百万豪ドル（約8千万円）程度の事

ア25％を所有し、鉛亜鉛鉱石の一部は東邦亜鉛に供業を行っていることになる。仮に探鉱投資額1百万豪給されている。

ドル、企業維持費（役職員給与、本社経費）0.5百万
豪ドルとすると、1回の株式市場での資金調達によっ（2）探鉱から始まり操業鉱山を目指す例て、3〜4年程度の探鉱事業を行っているという平均① Sally Malay Mining社（本社パース）的なジュニア企業の姿が浮かび上がってくる。

WA北部のキンバレー地域にあるニッケル硫化鉱鉱
山の探鉱開発を行っている企業で、2004年9月から（1）中堅鉱業企業

中国向け鉱石の出荷を開始した。操業期間中の全鉱① Oxiana社（本社メルボルン）

石について、中国Jinchuang社と売鉱契約を締結しRio Tintoが所有するSepon鉱山（ラオス）の資産ている。鉱物資源量は3.74百万t（Ni 1.74％、Coを受け継いで設立され、現在金の生産を行っている。

0.72％）。探鉱投資ファンドはMineral Securities

Rio Tintoがシェア20％を保有して創業されたが、社がシェア13％を保有し支援している。

現在はRio Tinto のシェアを買い戻している。隣接す② Equinox Resources社（本社パース）

るKhanong鉱山で銅のSX-EWによる生産を計画しザンビアのLumwana銅鉱山の開発とその他地域でている。また同社は、豪州のProminent Hillプロジ

探鉱を目的に設立され、Phelps Dodge社とともにェクトを買収し開発に着手する計画であるとともに、BFSを実施した。その後Phelps Dodge社が撤退をラオスでの探鉱を強化するために2004年12月に表明し、Equinox Resources社が100％保有し開AngloGold Ashanti社とのアライアンスを発表して発を継続することとなっている。このために同社はいる。

トロント市場での資金調達を開始している。また、② Perilya社（本社パース）

同社はIOCGタイプ（酸化鉄銅金型鉱床）の探鉱を得

1987年に金鉱山の操業と探鉱（豪州及びマレー意としており、豪州、スウェーデンで探鉱を行ってシアでの探鉱）を目的として設立された。金鉱山のいる。探鉱投資ファンドはLion Selection Group社

操業後、2002年にBroken Hill鉱山を旧Pasmincoが支援している。最近では南米での探鉱にも着手し社から買収し、現在、同鉱山を操業するとともにベている。

ースメタルの探鉱を継続している。

③ Kagara Zinc社（本社パース）③ Straits Resources社（本社パース）

1981年に宝石、タンタル等の探鉱開発のために

Nifty鉱山（WA、銅、SX-EW）等を操業していた設立されたが、1998年よりMount Garnet等の亜が、2003年3月同鉱山をインド系企業に売却、その鉛鉛プロジェクトの買収後、鉛亜鉛の探鉱を実施。

後は、Sebuk鉱山（インドネシア、石炭）の操業を

QLDにある比較的高品位の中規模鉱山を開発してい行い、主に豪州国内でベースメタルの探鉱を行ってる。鉱石は主にTownsvilleにあるKorea Zinc系の亜金属資源レポート 2005.1

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鉛製錬所に供給されている。

（4）豪州国外で活躍するジュニア
国外で豪州ジュニアが進出しているのは、主に東

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（3）主として探鉱を行う典型的なジュニア

南アジア（タイ、ラオス、フィリピン等）、南アジア① Minotaur Resources社（本社アデレード）（パキスタン）ならびにアフリカである。南米への進

旧Billitonがアライアンスを組み、Gawler Craton

出を行っている企業もあるが、どちらかというと少（SA）でOlympic Damタイプの銅鉱床の探鉱を行っないといえる。南米での進出が遅れている原因は、ていた。2001年にPromine Hillプロジェクトで有業界関係者によるとカナダのジュニアとの競争、時望な鉱化作用を捕捉し、豪州証券市場でも注目銘柄と差（豪州から南米のプロジェクトは時差の関係で難なった。その後の探鉱の結果、Prominent Hillプロジ

しさがある）を指摘する声もある。

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ェクトからBHP Billitonは撤退したが、Oxiana社がファームインして、探鉱を継続。2004年11月には、
Oxiana社がProminent Hillの全体を買収して開発を

豪州国外で活躍する豪州ジュニアの概要は以下のとおりである。
●

中国、モンゴル：最近金の探鉱を目的とした中国行うことを発表した。BHP Billitonは依然として進出が目立ってきた。この分野での先駆者は、Minotaur社の株式シェアを持っており、Minotaur社

Jancharing金鉱山を操業するSino Gold社（本は今後もジュニアとして探鉱事業を継続する計画で社シドニー）であるが、2004年には、ある。

L e y s h o n R e s o u r c e s 社 （ 本 社 パ ー ス ）、

② Plat Search社（本社シドニー）

Berkeley Resources社（本社パース）、Apex

NSW、SAを中心にベースメタルの探鉱鉱区を多Minerals社（本社シドニー）等が中国での探鉱数保有する。特にポーフィリーカッパー、Broken

を開始している。現在のところ対象鉱種は金が中Hillタイプの鉱床の初期探鉱プロジェクトを多数保有

心であるが、Michelago社（本社シドニー）のしている。同社の年間探鉱費は約0.5百万豪ドルであように完全外資企業として現地法人を設立した例

るが、同社鉱区で支出される外部企業とのJVによるもある。モンゴルでは、Troy Resources社が探鉱投資額はその5〜10倍程度であるという。
③ Paradigm Gold社（本社シドニー）

金の探鉱に興味を示している。
●

東南アジア：タイ及びラオスでの金、銅の探鉱開2003年11月上場の新進のジュニアで、NSW、発が行われている。操業例としては、Sepon鉱

QLDを中心にポーフィリーカッパー、VMS（火山性

山（ラオス、金、銅、Oxiana社）、Chatry鉱山

塊上硫化物鉱床）の初期探鉱プロジェクトを多数保（タイ、金、Kingsgate Consolidated社）があ有する。IPOにより5百万豪ドルを調達し、現在は物る。フィリピンでは、探鉱プロジェクトとして

理探鉱異常帯に対する試すい調査を自ら実施し、外Tampakan（銅、金、ミンダナオ、Indophil

部企業からのファームインのチャンスを探っている。

Resources社）、Rapu Rapu（銅、Lafayette

40代の若手の社長を中心に、年配の経験者が役員をM i n i n g 社 ）、 A c o j e （ 白 金 族 、 ル ソ ン 北 部 、

かためている、典型的なジュニアである。

Rusina Mining社）等がある。インドネシアで④ Red Metal社（本社シドニー）

は、森林地帯での鉱山開発の規制等によって探鉱2003年10月に、Phelps Dodge社の豪州での探への進出が遅れているが、Dairi（鉛亜鉛、スマ鉱事業を引き継いで設立、ASXに上場された。IPOにトラ、Herald Resources社）、Sebuk（石炭、より1 2 百 万 豪ド ル の 資 金 調 達 を 行った 。P h e l p s

Straits Resources社）等がある。

Dodge社のシェアは15％で、Phelps Dodge系のス●

アフリカ：南部アフリカを中心にして豪州のジュタッフによって経営管理が行われている。豪州での銅ニアが金、銅の探鉱開発等に進出している。豪州

鉛亜鉛等ベースメタルの探鉱を行う。Phelps Dodge

ジュニアが活躍している国として、ガーナ、ザン社は、探鉱成果に対するクローバック権を持つ。

ビア、タンザニア、ボツワナ、ジンバブエ、南アフリカ等がある。アフリカの大部分の国は投資リ

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スクが高く探鉱投資先として問題があるが、上記② 資金調達の困難さの国々は開発環境は悪くはないとされている。ア

豪州証券市場で、ストックブローカーが重要な役

フリカでの探鉱事業は、国際的な金融機関のリス割を果たしている。ストックブローカーは株式の売ク評価の動向に大きく左右される。開発案件とし買以外に、ジュニア企業のIPOに対するアドバイスとてはDikulushi鉱山（コンゴ、Anvil Mining社）、

投資家への適切な情報提供という役割を担っている。

Lumwana鉱山（ザンビア、FS段階、Equinox

しかし、最近ストックブローカーにおいて、リスク社）等がある。アフリカには、初期探鉱を実施すの高いグリーンフィールドでの探鉱投資ならびに小るジュニアがないので、豪州ジュニアの活躍の場

規模の探鉱ジュニアへの投資を回避する傾向が強まがある。

っている。ジュニアにとってこうしたストックブローカーは、投資家への情報提供及び橋渡し役を務め

7. ジュニアの課題ており、株式市場での資金調達を難しくしている。

連邦政府は豪州の探鉱活動を促進するための政策

また同様な理由により、プライベードファンドに占課題の検討を行っているが、ジュニアの探鉱活動にめる探鉱分野の割合も低く、ジュニアの探鉱資金源

関係する資金調達における課題として以下のようなとしては限界がある。

点が指摘されており、今後連邦政府が支援を行って③ リスクを嫌う機関投資家いく方針である。

年金ファンド等の機関投資家の資金が投資市場では大きなウエイトを占めるが、こうした機関投資家（1）ジュニアを取り巻く環境

は、探鉱プロジェクトへの投資を避け、より大規模、① 直接的税控除システムの欠如

グローバルでより安定した大手鉱業企業に投資する

通常の企業であれば、事業収入からコストを差し傾向が強まっている。特にジュニアのIPOにおいては、引いて得られる税引き前利益が、課税対象となり、機関投資家ではなく個人投資家が大部分を占めてい探鉱コストが減税メリットとして反映される。しかるとみられる。

しジュニアによる探鉱事業では、将来もたらされる④ 深部化する豪州の探鉱であろう事業収入やキャピタルゲインは直ちに発生

豪州では鉱床胚胎層の露出が限られ、既存鉱徴地するわけではなく、減税メリットを直ちに享受できのある露出地帯ではこれまでに多くの探鉱が行われ、ないばかりではなく、将来的にも享受できない可能

新規の発見の可能性が下がっている。また今後の探性がある。豪州では、小規模ジュニア企業を対象と

鉱ターゲットは、厚い地質被覆に被われた深部に賦した政府の優遇政策がいくつかあるが、探鉱企業で存する鉱床であり、より技術的に難しい領域となっは利益が無く損出を計上しているので、探鉱コストている。また先住権問題を含む土地アクセスの難しに対する税控除の便益を享受することはできない。

さもある。これに対して探鉱事業の主体を占めるジ

これは税のブラックホール現象と呼ばれている。

ュニアの経営基盤は脆弱で、資金力、技術力にも限ABAREの推定では、上記のジュニア企業（199社）の1999〜2000年の経常損は合計で579百万豪ド界があり、こうしたジュニアの探鉱活動を支援するシステムが必要となる。

ルあり、このすべてが探鉱コストではないにしても、もし同額が大手企業において支出されていれば、そ（2） 探鉱投資促進への政策課題の減税効果は174百万豪ドルであったとしている。

豪州連邦政府において資源政策を所管する産業観

このことは、探鉱投資は、減税によるメリットを享

光資源省は、2003年7月に探鉱投資促進のための政受できず、投資家の投資メリットを下げているとい策を取りまとめた、アクションアジェンダ

うことになる。こうした状況から、今後、カナダでExploration in Australia

導入されているフロースルーシェア税控除システム

連邦政府が探鉱活動促進のために支援すべき分野との導入を図る必要性が高くなっている。

して、土地アクセス、探鉱投資、競争前地球科学情

Mineralを発表した。この中で、金属資源レポート 2005.1

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報、人的情報キャピタルの4分野を挙げているが、こンドン、トロントでの資金調達を活発化させ、アジれらの政策分野は、主に経営基盤の弱いジュニアのア、アフリカを中心に国際的に事業展開を図ってい資金調達、探鉱事業の展開を促進することをねらっる。豪州政府は脆弱な経営基盤を持つジュニアを支たものである。またこうしたジュニアの支援を行う

援するために、土地アクセスの改善、税制改革（フことは、豪州の探鉱投資における国際競争力をグロ

ロースルーシェア税控除システムの導入等）、競争前

ーバルに高める効果があり、連邦政府もこうした点

地球科学データ整備、人材育成等の分野でジュニアを重視し、予算措置を講じた政策支援が必要であるセクターを支援し、豪州の国際的な探鉱競争性を増としている。アクションアジェンダ報告における探加させる方針である。

鉱投資に関する提言の概要は、以下のとおりである。

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① 連邦政府は、州政府、鉱業界、先住権団体等を含めた利害関係者との連携を通じて、探鉱促進のための方策をとる。
② 先住権問題に関し、｢簡略手続き｣の利用促進、ア
ボリジニ土地管理協会の改革等を進める。
③ 直接的な税控除制度の恩恵を受けられないジュニ
ア企業への探鉱投資を促進するために、フロース
ルーシェア税控除制度、グリーンフィールド探鉱
促進のための税優遇措置等を導入する。
④ 探鉱に必要な競争前地球科学データベースの全国的な整備を促進する。データベースのデジタル化、オンライン化を含む。
⑤ 高等教育卒業者（大学、博士課程等）に対する鉱業界でのキャリアアップ支援政策を実施する。
⑥ より深部化する探鉱ターゲットに即した探鉱技術
開発を促進する。
まとめ
最近の鉱業界の業界再編成にあたり大企業を中心に探鉱部門を合理化したり、アウトソーシングを行う傾向が強く、グリーンフィールドの探鉱事業を中心にジュニア探鉱企業の活躍の場が増加している。
豪州証券取引所では、探鉱事業を主体とする小規模なジュニア約240社が上場されており、探鉱活動の主役を担っている。またリスクの高い初期探鉱事業
において、ジュニアはリスクテイカーとして役割が増している。これらのジュニア企業の典型的な例では、IPO等によって株式市場から初期探鉱資金の調達を行うほか、大企業からのファームインやJVによる探鉱資金の導入を行って探鉱事業を行っている。また探鉱投資ファンド、大手企業による系列化の動きも重要性を増している。豪州ジュニアの一部は、ロ
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