証券経済研究第88号（2014 . 12）

クラウドファンディングと地域再生
松

要

尾

順

介

旨

近年，世界的にクラウドファンディングが注目されている。
我が国では，2013年６月に閣議決定された，政府の日本再興戦略を受けて，金融審議会が資金調達の多様化および地域のリソースの活用のための方策として，クラウドファンディング等を通じた資金調達の枠組みについて検討を行い，さらに第二種金融商品取引業協会も「投資型クラウド・ファンディングに関する検討会合」を設置し検討を行っている。
他方，現政権下でも，地方創生関連法案が審議され，地域活性化・再生は，重要な課題と位置づけられているが，かねてより内閣官房地域活性化統合事務局に
よって「ふるさと投資プラットフォーム推進協議会」が設置され，一般から小口の投資資金をファンド形式で調達し，地域活性化を促すという試みを支援する取組が進められている。
本稿では，クラウドファンディングの類型を確認した上で，日本での現状を概観するとともに，世界規模でのクラウドファンディングの市場規模と最近の動向を検討する。その上で，地域再生におけるクラウドファンディングの役割を考察する。さらに，今後クラウドファンディングが拡大するためには，規制の役割が重要な課題となることを踏まえ，規制のあり方について検討を加える。
特に，地域再生という観点では，地域の小規模な事業者の活性化・再生が重要な課題であり，そこではクラウドファンディングが重要な役割を果たし得ることを示唆した。
ただし，今後のクラウドファンディングの成長にとって，規制のあり方をどのように設計するかは，きわめて重要である。過剰な規制が採用されると，このようなスキームはコスト面で成り立たなくなる反面，過小な規制状況では，不正の横行が懸念される。適切な規制をどのように設計するかは，今後のクラウドファ
ンディングの成長にとって不可欠な課題である。
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クラウドファンディングと地域再生
目Ⅰ．クラウドファンディングとは次
Ⅲ．地域再生におけるクラウドファンディングの役

１．クラウドファンディングの類型

割

２．クラウドファンディングの現状と規制

１．クラウドファンディングによる再生事例（酔Ⅱ．クラウドファンディングの世界的市場規模
１．massolution による調査と分類
２．世界のクラウドファンディング市場の成長と内訳

仙酒造）
２．クラウドファンディングによる再生事例（八木澤商店）
Ⅳ．クラウドファンディングにおける規制上の課題

３．キャンペーンの成功率と活発さ

まとめ

４．クラウドファンディング市場の今後の発展在しており，資金調達者や資金使途なども多岐

はじめにに及んでいる。
そのような状況の中，我が国では，2013年６

近年，クラウドファンディングが注目されて月に閣議決定された，政府の日本再興戦略を受いる。クラウドファンディングとは，必ずしもけて，金融審議会が資金調達の多様化および地

明確な定義が確立されているわけではないが，域のリソースの活用のための方策として，クラインターネットを通じて多数の資金提供者を集

ウドファンディング等を通じた資金調達の枠組

め，投資や寄付などの形態で小口資金を資金調みについて検討を行っている。つまり，ここで達者に提供する仕組みと理解される。通常，多は新規・成長企業に対するリスクマネーの供給数から小口の資金を集めるためには，相当な調促進策として，クラウドファンディングが取り達コストがかかるが，IT 技術によって，ウェ上げられている1)。さらに，同審議会の審議にブ上で情報提供から契約や決済などの手続きが対応するため，第二種金融商品取引業協会は，低コストで容易に行われるようになったこと「投資型クラウド・ファンディングに関する検が，クラウドファンディングの運営を可能にし討会合」を設置し，2013年８月から検討を開始ている。さらに，クラウドファンディングが広している2)。

がっている背景には，フェイスブックなどの他方，現政権下でも，地方創生関連法案が審ソーシャルネットワークが普及したことで，こ議されているように，地域活性化・再生は，重れらを介してビジョンや価値観などを共有する

要な課題と位置づけられているように，2012年

人々が集まるネット上のコミュニティが形成さ８月に内閣官房地域活性化統合事務局によってれたことが指摘できる。つまり，このようなコ「ふるさと投資プラットフォーム推進協議会」

ミュニティの中で，多種多様な目的のもとに資が設置されており，一般から小口の投資資金を金提供者と資金調達者が出会い，資金のやり取

ファンド形式で調達し，地域活性化を促すといりを行っている。したがって，クラウドファン

う試みを支援する取組が進められている3)。こディングには，寄付型，物品・サービス購入の観点から考えると，地域の中堅・中小企業，型，投資型など，資金の性格の異なるものが混

さらにはコミュニティ・ビジネスやソーシャ

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ル・ビジネスにとって，クラウドファンディン

ばれる資金提供者に寄付を呼びかける仕組みとグが有力な資金調達手段となる可能性がある。

なっている。その際，支援先は，子ども，社会したがって，本稿では，クラウドファンディ

環境，医療・障がい・介護，人権，地域芸術・ングの類型を確認した上で，日本での現状を概

スポーツ，教育，自然資源・エネルギー，被災観するとともに，世界規模でのクラウドファン者など17の分野から選択する。現在，寄付金総ディングの市場規模と最近の動向を検討する。

額1,077,860,223円，チャレンジ件数5,773件，その上で，地域再生におけるクラウドファン

寄付件数101,002件，寄付件数896団体となってディングの役割を考察する。さらに，今後クラいる4)。なお，iPS 細胞の研究でノーベル賞を

ウドファンディングが拡大するためには，規制受賞した山中伸弥教授もこのサイトで研究費のの役割が重要な課題となることを踏まえ，規制

寄付を募集したことが報道されている5)。

のあり方について検討を加える。

購入型は，ウェブ上でモノ作りなどのプロジェクトに対して資金調達が行われ，そのプロ

Ⅰ．クラウドファンディングとはジェクトの成果となるモノやサービスなどが対価として資金提供者に還元される仕組みであ1．クラウドファンディングの類型る。現 在，こ の 種 の サ イ ト と し て は，READYFOR? （レ デ ィ ー フ ォ ー），「クラウドファンディング（crowdfunding）」

CAMPFIRE（キ ャ ン プ フ ァ イ ア ー），と呼ばれているものの定義は必ずしも明確でな

COUNTDOWN（カ ウ ン ト ダ ウ ン），motion

い。通常，ネットを通じた不特定多数からの資

gallery（モーションギャラリー），myringHR

金調達をこの名称で呼んでいる場合が多く，そ（マイリングエイチ・アール），WESYM（ウィの資金調達には，寄付，物品・サービス購入，

シ ム）な ど が あ る。例 え ば，READYFOR?

投資などが含まれている。金融審議会資料では，同社の HP によると6)，同社は日本初のクは，資金調達別にクラウドファンディングを寄ラウドファンディングサービスであり，取扱額付型，購入型，投資型に分類している。

でも国内最大である。また，2011年４月の開設

寄付型は，ウェブ上で寄付を募るものであ後，約400プロジェクトの資金調達を行い，こり，金銭的リターンは想定されていない。このれまで合計で約３万人から約２億４千万円を調種のクラウドファンディングとして有名なもの

達している。さらに，他のクラウドファンディ

は，一般財団法人ジャスト・ギビング・ジャパ

ングサイトに比べ，公共性・社会貢献性の高いンが運営する JustGiving Japan であり，同サ活動への支援が特に多いことを特徴とする，マイ ト は，2001 年 に 英 国 で 設 立 さ れ た

ルチジャンルのプラットフォームとしている。

JustGiving を端緒として，2010年３月から運なお，同サイトで公開されるプロジェクトは，営が開始された。このサイトでは，寄付を呼び同社が審査した上で支援募集が開始される。まかけるのは，サイトの運営者や資金調達者では

た，同 サ イ ト で は，「All or Nothing」型 が 採

なく，チャレンジャーといわれる呼びかけ人

用されており，プロジェクトの実行者は，支援が，支援する団体を指定して，サポーターと呼金の目標金額と募集期間を設定し，募集期間内

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クラウドファンディングと地域再生に目標金額が集まった場合のみ，プロジェクト

階の信用格付け（AQUSH グレード）が付与さが成立し，支援金を得ることができる。逆に，れ，出資者は，この AQUSH グレードと金利

目標金額に満たない場合は，プロジェクトは成で特定された匿名組合を選択して出資する。そ立せず，支援金は支援者に全額返金されること

れぞれの匿名組合は，特定された AQUSH グになる。それは，不十分な資金では，プロジェ

レードに合致する，個人または法人の借り手にクトは実行できず，支援者へのお礼もできない

対して，審査を行った上，小口分散化して貸しからであるという。なお，プロジェクトが成功付けを行う。現在，出資額は総額884,017,686

した場合の手数料は17％である。現在，同サイ円である7)。また，2013年から日本クラウド証

トでは，小津安二郎監督作品「晩春」の修復プ

券はクラウドバンクという業務を開始し，個人

ロジェクトに対する資金募集が行われており，投資家がネットを通じて小口資金をベンチャー

１万円の資金提供者には，修復後のブルーレイ

企業や新興国のマイクロファイナンス金融機関

１枚などが送られることになっている。

等に貸付ける業務に取り組んでいる。同社のス投資型は，資金提供者は資金調達者から金銭キームも匿名組合を設立した上で，ネット上で的リターンを受けることを想定しており，ここ出資者を募り，同社が審査し，融資可能と判断には，集団投資スキーム型と株式出資型が含ました複数の貸付先に融資を行うものであり，現れる。前者は，運営業者を介して，投資者と事在の運用資産総計は177,860,000円である8)。

業者との間で匿名組合契約などの出資契約を締

これらのスキームは，「貸付け型」と分類され結し，出資を行う仕組みである。また，後者はることもあるが，このスキームでは直接資金調

資金調達者が株式を発行し，資金提供者はその達者と資金提供者が貸付契約を結ぶわけではな

株式を取得し，剰余金分配や株価の値上がりに

く9)，出資者は匿名組合契約に基づく出資者でよって利益を得る仕組みである。この投資型にあることを考えると，投資型の側面もある10)。

ついては，次の２で考察する。

なお，金銭的リターンを伴うもの（投資型）

なお，金融審議会の資料では，以上の３分類と金銭的リターンを伴わないもの（非投資型）

以外に，「匿名組合契約に基づき投資家から出とに分類する考え方もある。この分類によれ資を募り，集めた資金の貸付を行う形態」が存ば，前者はエクイティ投資型とデット投資型に在することが注記されている。この場合は，資区分され，後者は寄付型と財・サービス型に区

金調達者は資金提供者に対して，一定期間後に分される11)。

所定の利息と元本を返済する仕組みとなる。現以上は，資金調達あるいは提供の面からクラ在，この種のサイトとしては，2009年からサーウドファンディングを分類したものであるが，ビスを開始した AQUSH（運営会社は，株式会

クラウドファンディングの規制を考える際，第社エクスチェンジコーポレーション）による，三者の関与のあり方によって規制の内容や種類

AQUSH ローンマーケットが挙げられる。このも異なるものとなる。そこで，第三者の関与のスキームは，匿名組合を通じて出資者から資金あり方によって，プラットフォーム提供型，媒を集め，資金調達者に融資を行うものであり，介型，引受け（元請け）型に分類される12)（図

資金調達者は AQUSH の審査によって，５段

表２および３参照）。

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図表１
類型

概要

第88号（2014 . 12）

日本におけるクラウドファンディングの概況

寄付型

購入型

投資型

ウェブサイト上で寄付を募

購入者から前払いで集めた代金を元手に製品を開発し，購運営業者を介して，投資家とり，寄付者向けにニュースレ
ターを送付する等

入者に完成した製品等を提供する等事業者との間で匿名組合契約を締結し，出資を行う等

対価なし

商品・サービス

事業の収益

業登録の要否−−

第二種金商業

主な
資金提供先

被災地・途上国等の個人・小規模事業 等

資金調達規模

数万円程度

一人あたり

一口１円〜

投資額

（任意）

被災地支援事業，障碍者支援事業，音楽・ゲーム制作事業
等を行う事業者・個人

等

音楽関連事業，被災地支援事
業，食品，酒造，衣料品 等

数万円〜数百万円程度

数百万円〜数千万円程度

一口1,000円程度〜

一口１万円程度〜※上記のほか，匿名組合契約に基づき投資家から出資を募り，集めた資金の貸付けを行うといった形態も存在。
〔資料〕 各種ウェブサイト
〔出所〕 金融審議会「新規・成長企業へのリスクマネーの供給のあり方等に関するワーキング・グループ」第１回会合配布資料，
p.13
http://www.fsa.go.jp/singi/singi_kinyu/risk_money/siryou/20130626/03.pdf

まず，プラットフォーム提供型では，第三者（ウ ェ ブ サ イ ト の 運 営 者）は，あ く ま で も プ
ラットフォームを提供しているだけで，資金調２．投資型クラウドファンディングの現状と規制

達者と資金提供者の間の取引に関与しない13)。

１で述べたように，投資型クラウドファン

次に，媒介型では，第三者が両者の間の取引をディングには，集団投資スキーム型と株式出資媒介するものである。さらに，引受け（元請型がある。現状を見る限り，前者は匿名組合方け）型では，第三者が引受人となり，それぞれ式を採用するスキームがほとんどを占めている

資金調達者および資金提供者と取引を行なうこものと思われる。また，後者は新株式発行によとになる。

る事例が出てきている。

このように分類した場合，プラットフォーム

集団投資スキーム型としては，メディア等で提供型と媒介型においては，第三者は資金調達もよく紹介されているのが，ミュージックセ

者と資金提供者間の取引に参加しないため，資キュリティーズであり，同社は2000年に設立さ金調達や対価の提供は当事者の自己責任となる

れ，当初は音楽ファンドを運営していたが，現（ただし，プラットフォーム提供や媒介を行な

在 で は 食 品，日 本 酒，衣 料，農 業，林 業，スうことに伴う説明責任などが発生する）が，引

ポーツクラブ，工芸品，さらに被災地や途上国

受型では，第三者は両者との取引に直接関与す支援など多種多様な業種・分野に投資するファ14)

るため直接的な責任を負担することになる 。

ンドを運営しており，これらはいずれも匿名組合契約である15)。ただし，同社の場合は，単に21syoken08.mcd

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クラウドファンディングと地域再生
図表２

第三者の関与態様による類型

類型

プラットフォーム提供型

第三者の関与の態様
第三者（プラットフォーム提供者）は，資金調達者が必要情報を掲示し，資金調達を募るためのクラウドファンディングの「場（プラットフォーム）」となるウェブサ
イトを運営し，提供するが，資金調達者と資金提供者の間の個別の取引には存在しない

媒介型

第三者（媒介者）が資金調達者と資金提供者の間の取引を媒介する引受け（元請け）型

ら調達した資金を資金調達者に供与しつつ，資金調達者から提供される対価を資金提供者に還元する第三者（引受人）が資金調達者・資金提供者とそれぞれ取引を行い，資金提供者か〔出所〕 有吉［2013］p.17

図表３

第三者の関与態様による類型：類型イメージ〔出所〕 有吉［2013］p.18

金銭のリターンだけでなく，投資先の生産品のる面があるといえる。

現物給付やイベント参加などの特典をつける

他方，株式型16)としては，2013年８月，日本ファンドも多く，購入型の要素も併せ持っていクラウド証券が春うららかな書房の新規発行株22syoken08.mcd

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証券経済研究第88号（2014 . 12）式をフェイスブックや YouTube を使って募集

当し，これを業とする場合，第一種金融商品取した事例がある。この事例では，１株113,000

引業に該当する19)。特に，元引受を行う場合

円，募集額は約5,000万円であった17)。

は，財務要件がより厳しくなる。

ところで，投資型クラウドファンディングの次に，匿名組合を利用する場合，資金提供者規制を考察する際，現状のスキームは，資金調は匿名組合との間で出資契約を締結し，集団投達手段として，不特定多数の投資家に対して株資スキーム持分，つまり金融商品取引法上の有式発行を行う場合と，匿名組合を利用する場合

価証券を有することになる。また，集団投資スとに大別されるため，両者を区別して規制を考

キーム持分の発行者は，業としてこれを行う場察する。

合，第二種金融商品取引業の登録が必要とな

まず，株式発行の場合については，50名以上

る20)。しかし，クラウドファンディングのようの投資家に対する株式発行による資金調達は，な比較的資金規模の小さなスキームを運用する

原則として金融商品取引法上の有価証券の募集

場合，資金調達者にとって第二種金融商品取引に該当し，株式の発行総額が１億円未満である業の登録は負担が大きい可能性がある（ちなみことなどの要件を満たす場合を除き，同法に基に，最近設立された市民出資型の太陽光発電

づく開示規制が課されることになる。これにファンドでは，上記の負担を回避するため，匿は，いわゆる「プロ私募」などの例外規定が定名組合を利用せず，信託を利用した事例がみらめられているが，クラウドファンディングの性れる21)）。そこで，第二種金融商品取引業の登格上，このような除外規定に該当する可能性は録を必要としない場合としては，発行者が第三

ほとんどないと考えられる。したがって，有価者に取得勧誘を委託した（自分では全く行わな証券届出書の提出や目論見書の作成・交付などい）と評価される場合がこれに該当する。ただの発行開示とともに，有価証券報告書の提出なし，その評価基準は明確でなく，スキームの個

どの継続開示が必要となる。

別事情に応じて判断されることになるとされてさらに，ここで論点となるのは，株式発行にいる22)。あるいは，資金調達者が１名以上の適関与する第三者の位置づけであろう。第三者が格機関投資家と49名以下の適格機関投資家以外

有価証券の募集の取扱いを行う場合，金融商品に限定した取得勧誘を行った場合，調達者が適取引業に該当し，第一種金融商品取引業の登録

格機関投資家等特例業務の届出を行うことによが必要となる。ただし，クラウドファンディン

り，第二種金融商品取引業の登録は不要である

グにおいては，第三者がどのような行為を行っが，クラウドファンディングの性格上，これにた場合，募集の取扱いとみなされるかについ該当する可能性はほとんどないと考えられる。

て，必ずしも明確な基準はないようであるが，また，開示規制については，集団投資スキー

株式の取得について，事実上尽力した場合，募ム持分は，株式とは異なり，流動性に乏しいと集の取扱いに該当するという見方が示されていいう理由から，原則として金融商品取引法上の18)

る 。なお，有価証券の募集の際，当該有価証開示規制は適用されない。ただし，出資対象事

券を取得させることを目的として，その一部ま業が主として有価証券に対する投資を行う事業

たは全部を取得した場合，有価証券の引受に該である場合には，開示規制が適用される（な23syoken08.mcd

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クラウドファンディングと地域再生

お，この場合も取得者を500名未満に制限する
ことで，開示規制の適用を回避できる）。しかし，実際のクラウドファンディングの資金調達

Ⅱ．クラウドファンディングの世界的市場規模者には，これに該当するような事業はほとんどないように思われる。したがって，匿名組合を利用したスキームの場合，ほぼ開示規制の対象

1．massolution による調査と分類とはならない。むしろ資金調達者または媒介

世界のクラウドファンディング市場の現状に者・引受人に課される規制として，契約締結前

ついて，詳しい調査結果を公表しているのは，交付書面の交付による情報提供がある。同書面

massolution と い う 組 織 で あ り，そ の 調 査 レの記載事項は，①金融商品取引業者の商号，名ポートが“2013CF The Crowdfunding Indus-

称または氏名，住所，②金融商品取引業者であ

try Report”である。なお，同社は，政府，機る旨および登録番号，③当該金融商品取引契約

関および企業のクラウドソリューションの利用の概要，④手数料・報酬等，顧客が支払うべきについて先駆的な調査・助言会社であるとい

対価に関する事項，⑤市場リスクによる損失がう25)。

生ずるおそれがあるときはその旨，⑥市場リス

同レポートは，いくつかのデータソースと外クにより元本を上回る損失が生ずるおそれがあ

部調査から情報を得ている。同レポートによるる時はその旨，⑦その他顧客の判断に影響を及と，813と推計されるプラットフォーム（活動

ぼすこととなる重要事項として内閣府令定める中と準備中を含む）のうち362のクラウドファ

もの，となっている。なお，この金融商品取引

ン デ ィ ン グ・プ ラ ッ ト フ ォ ー ム が業等に関する内閣府令82条〜97条は16条にわ

Crowdsourcing.org のウェブサイトを通じてたって書面の共通記載事項等が定められていこの調査に参加しており，回答率は45％である。ただし，この契約締結前交付書面に関してる26)。以下，同レポートの主たるポイントを紹

は，顧客が適切な投資判断を下す際の重要な資介する。

料であるとされるものの，一般投資家にとってまず，クラウドファンディングの分類とし内容が難しく，理解することが至難であるといて，以 下 の ４ モ デ ル，① 寄 付 型（donation-

う指摘もある23)。なお，このスキームにおいbased），②還元型（reward-based）27)，③貸付て，第二項有価証券の募集・私募の取扱を行う型（lending-based）28)，④ エ ク イ テ ィ 型（eq-

者は，第二種金融商品取引業者の登録が必要と

uity-based），および新規モデルとして，ロイ

24)

なる （さらに，引受を行う場合は，第一種金29)が挙げられておアリティ型（royalty-based）

融商品取引業の登録が必要である）。

り，これらは取引ベースの分類である。他方，
Threshold-Pledge System（TPS）をベースにし た ３ 分 類 も 示 さ れ て い る。こ の Threshold-Pledge System については，的確な訳語が見当たらないが，いわゆる all or nothing 型に相当するものと思われる。通常，クラウドファ

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図表４第88号（2014 . 12）

TPS の有無による分類〔出所〕 massolution [2013] p.136

ン デ ィ ン グ に は，all or nothing 型 と keep it

いる。また，プラットフォームによっては，両

all 型 が あ る と 言 わ れ，前 者 は 当 該 事 業 者

方のキャンペーンオーナーをターゲットにして（キャンペーンオーナー）の設定した資金調達いる場合やその判断をキャンペーンオーナーに目標額を下回る資金しか集まらなかった場合，委ねている場合があり，その比率は18％であ資金調達者に資金が渡されず，キャンセルされる31)。さらに，タイプ別の TPS の採用状況にるタイプであり，後者は資金調達目標額を下ついては，図表４の通りである。ここからは，回った場合でも，資金が渡されるタイプとされ還元型やエクイティ型の採用率が高く，逆に寄る30)。したがって，ここでは，当初公表された付型では低いことがわかる。これは還元型やエ資金調達目標額がキャンペーンオーナーにとっクイティ型においては，目標とする資金調達がて達成を義務付けられているかどうかという点達成できない場合，イベント自体が成り立たなが分類上のポイントとなる。つまり，キャン

くなる可能性が高いのに対し，寄付型ではそのペーンオーナーが資金目標額を達成しなればな

ような可能性が低いことが理由として考えられらない場合，そのクラウドファンデング・プ

る。

ラットフォームは TPS を有しているとされる。
TPS は，しばしばクラウドファンディングにおいて必須のものと考えられているが，それは2．世界のクラウドファンディング市場の成長と内訳

必ずしも正確ではなく，全世界の54％のプラッ

世界のクラウドファンディング市場の成長に

トフォームしかこのシステムを採用しておらついて，同レポートでは，2012年の資金調達額

ず，28％は到達目標に達するかどうかとは関係

は，前年比81％増で約27億ドルと報告していなく，キャンペーンオーナーに資金を提供してる。内 訳 は，北 米 16 億 600 万 ド ル，欧 州 ９ 億

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クラウドファンディングと地域再生
図表５

種類別のクラウドファンディングの拡大（単位：100万ドル）

2010年

2011年

2012年

2013年（推計）

寄付型

460.4

675.7

979.3

1430.3エクイティ型

49.9

88.9

115.7

165.9

貸付型

316.5

554.9

1169.72123.4

還元型

15.7

61.5

383.3

1344.2

混合型

―

―

12.4

74.1

842.5

1381

2660.45137.9

合計〔出所〕 massolution [2013] p.25および p.29。ただし，元の２つのグラフを表に書き換え，合計額を算出した。

4,500万ドル，オセアニア7,600万ドル，アジア

億3,000万ドル，その他地域１億970万ドルと推3,300万ドル，南米80万ドル，アフリカ6.5万ド計している34)。時に，北米のクラウドファン

ルとなっており，北米と欧州の規模が圧倒的でディングの急成長の要因として，貸付型の成長

32)

ある 。なお，このような2012年のクラウドを指摘している35)。逆に，エクイティ型は欧州

ファンディングの市場規模の拡大は，主に貸付で成長しているが，北米の貸付型に比べると市型と寄付型の成長に牽引されたものである。図

場規模は小さなものである。さらに，北米と欧表５に示された通り，2012年貸付型は対前年比

州以外の地域では，今のところクラウドファン

11％で約12億ドルに急伸し，寄付型も45％増でディングはまだ新規の概念であるが，今後３年９億7,900万ドルに増加している。なお，貸付以内に急成長するものと推測している36)。

型の主たる増加要因として，同レポートはマイ

また，2012年には，全世界で110万件のキャ

クロ・ローンや地域中小企業向けローンを挙げンペーンが実施され，その内訳は，北米62.5万ている。また，寄付型や還元型のような金銭的件，欧州47.0万件，その他地域0.8万件であっなリターンのないクラウドファンディングにつた。また，タイプ別では，寄付型68万件，貸付いては，両者合わせて前年比85％増の約14億ド型25万件であり，その割合は寄付型62％，貸付ルである。このうち顕著な増加を示しているの型22％，寄付・還元混合型15％，その他１％では還元型である。つまり，資金提供者に対してあった37)。タイプ別のキャンペーン規模の中央

何かが還元されるようなキャンペーンが増加し

値 は，寄 付 型 1,400 ド ル，寄 付・還 元 混 合 型

たことを意味している。なお，ここには寄付と2,300ドル，還元型2,300ドル，貸付型4,700ド

還元を結合させたタイプと純粋に対価の支給をル，エクイティ型190,000ドルであった38)。

求めるものとが含まれる33)。また，エクイティ
型は法規制があり，世界的に成長が頭打ちとなっている。

3．キャンペーンの成功率と活発さ
キャンペーンの成功率については，図表６通

さらに，同レポートは，2013年の市場規模をりである。前述の通り，寄付型の場合，TPS

51億ドル，うち北米36億9,820万ドル，欧州13を採用していないものが多いため，資金が支払

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証券経済研究
図表６第88号（2014 . 12）

キャンペーンの成功率〔出所〕 massolution [2013] p.39

われる可能性が高くなり，成功率も94％に達しとを裏付けるものと考えられ，興味深い結果をている。

示している。

また，同レポートでは，プラットフォームのさらに，これらのカテゴリー別の活発さにつ活発さ（activity）について，キャンペーンのいて，寄付型，還元型，貸付型，エクイティ

成功件数と個々のカテゴリーの資金調達額とい型，ロイアリティ型という５タイプ別に示した

う２つのパラメータを使って測定し，10のカテのが，図表９である。

ゴリーについて，図表７その結果を示してい

4．クラウドファンディング市場の今後る。ただし，このデータで示されている百分率の発展の計算根拠は示されていない。また，寄付・還元型と金銭リターン分配型という２つのタイプ

同レポートは，クラウドファンディング市場

別に，各カテゴリーの活発さを示したものが図の今後の発展について，いくつかの方向性を示

表８ある。ここでも図表７同様に，社会奉仕がしている39)。

最も高い数値を示している。また，社会奉仕や①

アート系の分野では，寄付・還元型の活発さがのキャンペーンオーナーに特化したプラット

比較的高いのに対し，ビジネス・起業，エネル

フォームで，ビデオゲーム，レコード芸術，演

ギ―・環境，情報・通信技術の分野では，逆に劇，不 動 産，食 品・飲 料，情 報 技 術，フ ァ ッ

金銭リターン分配型の数値が高くなっている。

ション，ジャーナリズムなどが挙げられる。

このことは，前者のカテゴリーの資金提供者が②

金銭的なリターンよりも，社会貢献やあるいは

ム：地域投資に特化したプラットフォームであ

趣味・趣向を動機として資金提供している割合

り，クラウドファンディングが，地域の投資をが高く，逆に後者のカテゴリーの資金提供者は拡大させることが指摘されている。

金銭的リターンを重視して資金提供しているこ③

ニッチ・プラットフォーム：特定のタイプ

地域投資／コミュニティ・プラットフォー

ハイブリッド・プラットフォーム：様々な

27

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クラウドファンディングと地域再生
図表７

プラットフォームの活発さ（各カテゴリー別）〔出所〕 massolution [2013] p.41

図表８プラットフォームの活発さ（２タイプ別）〔出所〕 massolution [2013] p.43

クラウドファンディング・モデルを統合したプな企業がクラウドファンディングの採用に関心

ラットフォームであり，キャンペーンオーナーを持つようになってきており，将来の製品・のニーズに即して，モデルを設計するようにな

サービスの需要調査としてクラウドファンディるとされている。

ングを採用すれば，市場分析などにかかるコス④

トを低減させることを指摘している。

企業クラウドファンディング：規模の大き28

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証券経済研究
図表９第88号（2014 . 12）

プラットフォームの活発さ（５タイプ別）

寄付型

報酬型

貸付型

エクイティ型

ロイアリティ型

社会奉仕

32.6

17.7

12.5

23.3

15.6

映画・演劇

14.1

17.7

―

14.6

12.5

ビジネス・起業

12.8

16.3

54.2

29.1

32.3

音楽・レコーディング

9.3

11.1

4.2

―

―

アート一般

7.9

8.2

4.2

―

―

エネルギー・環境

―

―

25.0

5.1

12.5

情報・通信技術

―

―

―

14.9

―

ファッション

―

―

―

―

10.4

（注） 元の５つのグラフをひとまとめにした。
〔出所〕 massolution [2013] p.45-49

クラウドファンディングの経済成長：今後

ウドファンディングが，地域の投資を拡大させのクラウドファンディングの発展段階として，ることが指摘されている。さらに，地域での資マクロレベルでの経済発展にどのように貢献で金調達は，事業者と投資家の信頼関係を強化きるかが問われるようになる。その際，クラウ

し，両者はそれぞれに得るところが大きいと指ドファンディングが主要な開発銀行・機関の活摘している。さらに，今後，マクロレベルでの動に組み込まれるかどうか，そこでシナジー効

経済成長にどの程度寄与できるのかという点も果が発揮されるかどうか，さらにクラウドファ

重要な指摘であると考えられる。

⑤

ンディングという手法が，経済発展に寄与する

そこで，以下では，上記の指摘を踏まえ，Ⅲ

かどうか，といった点が問われるようになる。

において地域再生との関連でクラウドファン⑥

ディングを検討する。

ライブ・クラウドファンディング：最後に，ライブ・クラウドファンディング（Live
Crowdfunding）が特定の投資家のニーズに合致していることが指摘されている。ここでのラⅢ．地 域 再 生 に お け る ク ラ ウ ド
ファンディングの役割

イブ・クラウドファンディングについては，明らかではないが，一種のイベントと結びついた

ここでは，地域再生におけるクラウドファン

ものであり，イベントとクラウドファンディン

ディングの役割を考察するにあたって，東日本

グとの相互関係が，特定の起業家ニーズを充足

大震災の被災企業のうちクラウドファンディン

するために進化すると指摘している。

グによって資金調達を行った２社の事例を取りなかでも，興味深いのは，地域投資／コミュ
ニティ・プラットフォームという方向性であ上げ，上記２社へのインタビュー調査を踏まえて検討する41)。

る。近 年，地 域 投 資（locavesting）と い う 用語が登場し40)，この用語がクラウドファンディ
ングとともに語られるようになっており，クラ29

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クラウドファンディングと地域再生

1．クラウドファンディングによる再生事例（酔仙酒造）
酔仙酒造株式会社は，岩手県陸前高田市に本契約であり，そのスキームは，以下の通りである44)。
①取扱者：ミュージックセキュリティーズ株式会社

社（工場：同県大船渡市）を置く老舗酒造で，② 出 資 募 集 最 大 総 額（口 数）：15,000,000 円

その創業は，1944年である。ただし，同社はも（3000口）ともと地元にあった８軒の造り酒屋が，戦時中③申込単位（１口あたり）：5,000円，ただし，の「企業統合令」によって１社に統合されたも本匿名組合契約の申込には１口あたり5,000円のである（統合時の社名は「気仙酒造」）。したの応援金が別途必要となり，出資金のみまたはがって，そのルーツは，江戸時代にさかのぼる

応援金のみでの申込は不可。（上限口数：100

ことができるという。しかし，2011年３月11日口）の東日本大震災による津波によって，同社倉庫④出資金取扱手数料：500円（ただし，応援金を含む全ての建物が壊滅・流失し，一切の生産には手数料は不要。）

設備，在庫を失うとともに，７名の従業員も失⑤取扱者の報酬：出資金取扱手数料500円／口42)

う被害を被った 。
被災後，同社は，経営者および従業員の尽力⑥募集受付期間：2011年10月21日〜2012年３月
31日と，各種義捐金，また同県所在の酒造，岩手銘⑦会計期間：営業開始日から７年（84ヶ月）

蔵が酒蔵を貸し出すなどの支援によって，被災⑧契約期間：本匿名組合契約成立日から会計期半年後には酒造を再開するにこぎつけた。さら間終了日に，震災翌年の2012年３月には，大船渡市に新⑨分配比率：会計期間開始日から36ヶ月間は，工場の建築を開始し，同年８月には，新工場で無分配期間とされ，売上金額の0.00％である

仕込みを再開した43)。

が，無分配期間終了後から会計期間終了日まで

同社が，クラウドファンディングによって，の48ヶ月間は，売上金額の1.06％である。

資金調達するに至った経緯は，ファンド運営会⑩予想リクープ平均月売上金額：29,481,132円

社のミュージックセキュリティーズが被災直後（税込）の３月中から被災地企業に積極的にアプローチ⑪被災前概算平均月売上金額：77,356,583円

したことがきっかけとなっている。その際，同（税込）社社員が同社に転職する前に勤務していた，別なお，資金使途は，原材料購入費（酒米購入の酒造会社がクラウドファンディングによって費等）22,300,000円，酒造設備（充填機，ボイ

資金調達した経験を有しており，当該社員がこラー，ジェットプリンター，タックラベラーの資金調達方法について，ある程度認識してい等）7,700,000円，計30,000,000円である。

たことも，同社がクラウドファンディングを利用する上で有益だったという。

また，取扱者（ミュージックセキュリティーズ）は，年１回監査を行うことになっている。

同社がクラウドファンディングによって調達

このスキームでは，１口１万円で総額3,000

した資金は，3,000万円，ファンドは匿名組合

万 円 の 資 金 を 集 め て い る。こ の う ち 半 額 の30syoken08.mcd

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証券経済研究第88号（2014 . 12）

5,000円は寄付，残り半額の5,000円が出資であに出資すると，ID およびパスワードが設定さり，寄付と出資によって被災企業を支援するもれ，同社 HP からファンド情報にアクセスできのとなっている。また，出資部分の5,000円にる仕様となっている。ここでは，ファンドの運

ついては，最初の３年間は無分配で，残りの４用状況，出資先企業の営業状況，様々なメッ

年間で分配される。その際の分配金は，売上高

セージ，動画などの情報が発信され，出資者との1.06％を設定している。予想リクープ月次売

企業のコミュニケーションが図られており，一

上高は，29,481,132円とされているので，年間種のコミュニティが形成されていると考えられ

353,773,584円となり，これが実現すると年間る。このようなコミュニティが，マーケティンの分配金総額は，3,750,000円となるので，４グにも有用なチャネルになるものと思われる。

年間の合計額15,000,000円となり，１口当たり
5,000円の分配となる。したがって，予想を上回る売上高が実現した場合，分配金額は出資金額を上回ることになり，逆に下回れば，分配金
額は出資金額を下回ることになる。

2．クラウドファンディングによる再生
事例（八木澤商店）
株式会社八木澤商店は，岩手県陸前高田市に本社を置く，醤油醸造会社である。設立は1960

なお，投資家特典として，①出資口数３口以年であるが，そのルーツは1807年（文化４年）

上 の 出 資 者 を 対 象 に，「活 性 原 酒・雪 っ こ」の八木澤酒造の創業に始まる。大正年間は，醤（720ml）を３口ごとに１本送付，②同社の蔵

油醸造業を兼業していたが，1944年，８つの酒での交流会参加（ただし，渡航費，宿泊費，食造業が合併し，気仙酒造操業工場となるもの

費等は参加者負担）を実施する予定である。

の，1945年には気仙酒造操業工場を辞退し，ヤ

同社によると，出資者は842名であり，そのマセン味噌・醤油製造を開始し，上記の通り

うち出資以前からの同社商品の購入者は，２割

1960年，株式会社八木澤商店が設立された。そ程度で，残りの８割は震災をきっかけに，被災の後，1982年には，しょうゆを加工した，つ地支援のもとに出資に参加したと推測されると

ゆ・たれ類製造を開始し，2007年には，創業のことである。また，同社の本格的な再建のた200周年を迎えた。しかし，2011年３月11日のめには，工場建設資金として10億円以上が必要

東日本大震災によって，同社の蔵および製造工とされるので，クラウドファンディングでの調場が全壊，流失した。震災直後から，岩手県の達資金によって全額を賄えない。したがって，内陸に営業拠点を移し，岩手県，秋田県，宮城

クラウドファンディングを利用する趣旨は，単県，新潟県の醸造蔵に製造を委託，その商品のなる資金調達だけでなく，同社商品のマーケ販売を開始し，翌2012年５月には，岩手県一関

ティング的な側面があり，これを契機に情報発

市大東町に製造工場の建設を着工し，同年10月

信し，購入者層の拡大につなげる意図を有してには，岩手県陸前高田市に戻り，本社兼店舗をいるようである。そのためには，出資者向けの再開するとともに，岩手県一関市大東町に自社イベント企画（工場見学など）が有益であり，製造工場を竣工し，2013年２月からは，自社工継続的に企画を実施したいとのことである。特場での製造を開始した45)。

に，ミュージックセキュリティーズのファンド

同社社長によると，社長自身も従業員もクラ

31

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クラウドファンディングと地域再生

ウドファンディングのみならず，投資ファンド

円，計50,000,000円である。

に関する知識はなく，むしろ警戒心も持っていまた，酔仙酒造のスキームと同様，予想を上たという。それにもかかわらず，クラウドファ

回る売上高が実現した場合，分配金額は出資金ンディングによって資金調達することとなった額を上回ることになり，逆に下回れば，分配金のは，クラウドファンディングによって資金調

額は出資金額を下回ることになる。

達した会社関係者と人的な信頼関係があり，そ同社によると，この第１号ファンドは，予定の紹介でミュージックセキュリティーズの担当よりも早く８月末には満額の出資が集まり，募者に出会ったのがきっかけという。

集完了となった。また，出資者総数は1620名で同社は，２回にわたってクラウドファンディあった。

ングによる資金調達を行っている（ただし，２

現在，募集中の第２号ファンドは，資金調達

号ファンドは，2014年10月末現在，募集中）。

額１億円となっているが，そのスキームは第１

まず，第１号ファンドによる資金調達額は，号ファンドとほぼ同様であるので，主な相違点

5,000万円であり，そのスキームは，以下の通のみ挙げると，以下の通りである。

りである46)。なお，①および③〜⑤について② 出 資 募 集 最 大 総 額（口 数）：50,000,000 円

は，酔仙酒造のスキームと同様であるので省略（10000口）

する。

⑥募集受付期間：2011年11月29日〜2015年３月② 出 資 募 集 最 大 総 額（口 数）：25,000,000 円

31日（5000口）⑦会計期間：2012年４月１日から2022年３月31⑥募集受付期間：2011年４月25日〜2011年９月日（10年）

30日⑨分配方法：分配金は一括して，最終決算日後⑦ 会 計 期 間：営 業 開 始 日 か ら ８ 年 10 ヶ 月に支払われる。なお，分配金には劣後特約が付（106ヶ月）される。

⑧契約期間：本匿名組合契約成立日から会計期⑩分配比率：会計期間開始日から36ヶ月間（無間終了日分配期間）：売上金額の0.00％，無分配期間終⑨分配比率：会計期間開始日から36ヶ月間（無了後から会計期間終了日まで（84ヶ月間）：売分配期間）：売上金額の0.00％，無分配期間終上金額の3.9％

了後から会計期間終了日まで（70ヶ月間）：売⑪予想リクープ平均月売上金額：15,262,515円

上金額の1.00％（税込）⑩予想リクープ平均月売上金額：35,714,286円⑫被災前概算平均月売上金額：15,005,250円

（税込）

（税込）

⑪被災前概算平均月売上金額：12,250,000円（税込）

なお，資金使途は，醤油工場建設費の一部
25,000,000円，醤油工場製造設備（麹室，ボイ

なお，資金使途は，新工場の設備費（ボイラー等）の一部25,000,000円，醤油原材料費のラ ー，ラ イ ン 設 備，釜 の 設 置 等）23,000,000

一 部（初年度）50,000,000 円，計 100,000,000

円，製 品 原 材 料 購 入 費（１ 年 分）27,000,000

円である。

32

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証券経済研究同社社長によると，クラウドファンディングによる資金調達の意義は，同社商品のマーケ第88号（2014 . 12）ても，本スキームを活用することが可能」であることが明記されている。

ティングの側面があるだけでなく，むしろ調達

現在，同社の資本金は1,000万円であるが，資金が金融庁の「金融検査マニュアル」上，資再建のための資金を融資として受け入れると財

本性劣後ローンとされ，資本とみなされる措置

務上負債に組み込まれるため，過剰債務を抱えがとられたことが重要であると指摘している。

ることになり，金融検査マニュアル上の債務者

この措置は，以下である。

区分が低くなり，金融機関からの新規融資が得金融庁は，2011年11月，「『資本性借入金』のられなくなるが，クラウドファンディングに積極的な活用を促進することにより，東日本大

よって得られた資金が資本とみなされると，過震災の影響や今般の急激な円高の進行等から資剰負債状態に陥らず，債務者区分も上方遷移

本不足に直面している企業のバランスシートのし，通常先として新規融資の対象となる。その改善を図り，経営改善につながるよう，金融検

財務上の効果は，再建を目指す企業にとって極査マニュアルの運用の明確化を行う」旨を発表

めて重要であると考えられ，この事例は，クラした47)。それによると，金融検査マニュアルにウドファンディングが資本増強策として活用さ記載されている「十分な資本的性質が認められれた事例と言える。

る借入金」（「資本性借入金」）について，「資

この事例の意義を敷衍すると，クラウドファ

本」とみなすことができる条件を明確化した。

ンディングの資金規模は，当該企業の必要資金

具体的には，①償還条件：15年から５年超に変規模からすると，必ずしも大きなものではなく

更，②金利設定：業績悪化時の最高金利0.4％ても，その資金が提供されることで，既存の金から「事務コスト相当の金利」の設定も可能」

融機関の資金を誘引する効果が生じ，両者の資に変更，③劣後性：無担保（法的破綻時の劣後

金チャネルが結合され，一種のシナジー的な効性）から「必ずしも『担保の解除』は要しない果が生まれると考えられる。つまり，クラウド（但し，一定の条件を満たす必要）」に変更，でファンディングと既存の金融機関は，二者択一ある。さらに，ここでは，この措置により「例的なものではなく，両者が共存することで企業

えば，震災の影響で資本が毀損している企業で再生に寄与するものと考えられる。このことあっても，既存の借入金を「資本性借入金」のは，企業のみならず地域再生を考える上でも示条 件 に 合 致 す る よ う 変 更（DDS：デ ッ ト・唆的であると思われる。

デット・スワップ）することにより，バランス
シートが改善し，結果として，金融機関から新規融資を受けやすくなるなどの効果が期待されⅣ．クラウドファンディングに関する規制上の課題る」とし48)，具体的な利用例として，①日本政策投資銀行と地方銀行との連携ファンド等によもともとクラウドファンディングが注目され

る活用，②被災企業を支援する小口出資ファンるきっかけの一つとして，2012年４月に米国でドによる活用が挙げられ，「小口出資ファンド

Jumpstart Our Business Startups Act（通 称のような匿名組合出資方式のファンド等におい

JOBS 法）が成立し，従来の証券法等の改正と33

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クラウドファンディングと地域再生して，クラウドファンディングの除外規定が定

討会合」を設置し，投資型クラウドファンディ

められたことにより，不特定多数の投資家からング市場の健全な成長を促し，投資者の信頼性

インターネットを通して資金調達することが可確保並びに市場仲介者である第二種金融商品取能となったことが挙げられる。同法の背景とし引業者による機能発揮の観点から，自主規制規て指摘されるのは，同法の主たる目的は，小規則の導入を含む必要な施策について検討を開始

模の成長企業が資金調達を容易に行うことがでした。具体的な検討項目は，①金融審議会ワー

きるように改革することをされており，その背キンググループにおける検討への対応，②投資

景としては米国 IPO 市場の低迷に対する懸念型クラウドファンディング業務を第二種金融商が示され，その要因として従来の証券規制など

品取引業者が行う場合の必要な支援策（市場イが問題視されたことが挙げられる。そのようなンフラ作り），③投資型クラウドファンディン

経緯のもとに提出された同法案は，①新興成長

グを活用しようとする営業者（事業者）に対す

企業に対する米国資本市場の再開放，②雇用創る支援策，④投資型クラウドファンディングの出者のための資本調達方法，③クラウドファン

健全な市場としての拡大に不可欠な投資者保護

ディング，④小規模会社の資本形成，⑤閉鎖会のための方策の検討，⑤規律ある投資型クラウ社の柔軟性及び成長，⑥資本増強，という６法

ドファンディング市場の成長を支える正会員の案から構成されている。したがって，JOBS 法増加に向けた方策，などである50)。

の第３章は，クラウドファンディングについて

このように日米では，リスクマネー供給手段の規定が定められており，ここでは小規模成長としてクラウドファンディングを位置づけ，そ会社がインターネットを通じて資金調達するたの活用をそれぞれ模索している状況にあるといめの手段として，クラウドファンディングが位える。そこで，リスクマネー供給手段としてク置付けられており，そのための規制改正が導入

ラウドファンディングが活用されるためには，されている49)。つまり，リスクマネーの調達手

どのような課題があり，どのような方向性が見段としてクラウドファンディングが位置付けらいだされるべきかを検討する必要がある。そのれているものと思われる。

際，上記の分類の中では，投資型クラウドファ

他方，日本では，2013年６月に閣議決定されンディングに焦点が絞られることになる。

た日本再興戦略を受けて，金融審議会に対しまず，規制のあり方については，金融審議会て，新規・成長企業へのリスクマネー供給のあ

報告では，自主規制機関による適切な自主規制

り方などが検討課題として示された。これを受機能の発揮が示されている。クラウドファン

けて，金融審議会は，新規・成長企業へのリス

ディングの場合，資金調達規模が相対的に小さクマネーの供給のあり方等に関するワーキン

いため，規制に伴うコスト負担が過大である

グ・グループを立ち上げ，クラウドファンディと，金融商品としてのスキームが成り立たなくングを含めた検討を行い，2013年12月に報告書なる可能性がある。その反面，過小規制になるを公表した。また，金融審議会の審議に伴い，と，詐欺的なスキームなど市場参加者の信頼を2013年７月，第二種金融商品取引業協会は，損ねる危険性もある。したがって，自主規制機「投資型クラウド・ファンディングに関する検関による適切な自主規制に委ねる方向性は妥当

34

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証券経済研究第88号（2014 . 12）

なものであると思われる。ただし，適切な自主

例えば，再生可能エネルギーの場合，発電施設

規制のあり方については，必ずしも明確ではな（大型風車など）は地域住民にとっては迷惑な

く，今後検討を積み重ねていく必要があるが，設備である場合もあり，常に地域住民に受け入その際，クラウドファンディングの市場参加者

れられるとは限らない。そこで，地域との親和の特性を十分考慮する必要があると思われる。

性を確保するため，「コミュニティパワー３原

つまり，クラウドファンディングは，経済的に則」53) といった考え方が提示され，かなり広く

は金融仲介の新たな分野として位置づけられ受け入れられている。この考え方によれば，資51)

る が，そこでの市場参加者は，資金提供者・金提供者は地域住民が中心となるものと解され調達者もプラットフォームの運営者も含めて，る。しかし，クラウドファンディングの場合，従来の金融や証券市場の参加者ではなく，むし

資金調達の地域性はなくなり，むしろ広域性がろソーシャルネットワークなど，ネット上のコ特徴となるため，「地産地消」という側面は重ミュニティの参加者となる可能性がある。ま視されなくなり，地域との親和性が確保されな

た，それによって市場の成長が促されるものとくなる可能性がある。現在，地方自治体の中に考えられる。したがって，従来の金融・証券規は，地域活性化の中でクラウドファンディング

制やその基になっている概念が共有されにくの利用を検討する動きがあるが，そこでも地域

く，むしろ独自な志向性や価値観を有しているの資金を活用することが政策的に重視されてい可能性がある。そうなると，いわばカルチャー

るようである。しかし，資金の地域性に拘泥しの異なる市場参加者が拡大する中で，自主規制

すぎると，クラウドファンディングの特性を生のあり方を設計することになる。したがって，

かすことができない。むしろ，成果の地域へのそのようなカルチャーの異なる市場参加者との一部還元など，スキームの中に地域との親和性

コミュニケーションをとりながら，自主規制をを確保するような工夫を凝らすべきだろうと思設計する必要がある。仄聞するところ，すでにわれる。

クラウドファンディングのサイトの運営業者の第三に，投資型クラウドファンディングだけ

間で，自主規制的な団体をつくる動きもあるよ

でなく，寄付型なども含めて，資金提供者に52)うである 。もしそうならば，そのような動き

は，社会貢献や環境に対する意識が高く，そのと連携しながら自主規制を設計することが望まような価値観からスキームに参加することも見しいと思われる。

込まれる。これについては，内閣官房地域活性

次に，投資型クラウドファンディングの資金化統合事務局が「ふるさと投資プラットフォー

調達者として，新規・成長企業が想定されるもム推進協議会」を設置し，そこでは「家計の志のの，現在の資金調達者を見る限り，地域のリを活かした新たな資金の流れの形成と活性化にソースを活用した伝統的産業・業種や再生可能向け，『ふるさと投資（地域活性化小口投資）

エネルギー分野がかなりの割合を占める傾向にプラットフォームの構築』」が検討された54)。

あり，今後も当面この傾向は変わらないように

このような「志ある資金」に基づくスキームの思われる。その際，このような資金調達者は，場合，資金提供者に対して，その投資あるいは

資金や成果の地産地消を重視する場合がある。

資金提供によって，どのような成果が達成され35syoken08.mcd

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クラウドファンディングと地域再生たのかが明示される必要があるだろう。そのを利用するというだけでなく，市場参加者のあ際，スキームの運営者が情報提供するだけでなり方やニーズといった点で，従来の金融・証券

く，中立な第三者が公正かつ客観的な評価を行

市場の常識や通念が通用しにくいという側面をい，その評価が適切に開示される仕組みも必要持っていると思われる。それは，ソーシャルであると考えられる。そのためには，第三者にネットワークの世界が，従来のアナログの世界

よる評価機関も検討されるべきであろうと思わとはかけ離れているのと同様であろう。した55)

れる 。また，このような評価が行なわれるこがって，クラウドファンディングのあり方を考とによって，詐欺的なスキームや市場参加者のえる際，そのような質的な差異を踏まえた議論排除が図られるものと考えられる。

を積み重ねる必要があるだろう。

まとめ

注1） 金融審議会「新規・成長企業へのリスクマネーの供給

以上，本稿では，クラウドファンディングののあり方等に関するワーキング・グループ報告」平成25
年12月25日，http://www.fsa.go.jp/singi/singi_kinyu/tosin/20131225-1/01.pdf，参照。

類型を確認した上で，日本での現状を概観する

2） 同検討会合の検討内容については，第二種金融商品取とともに，世界規模でのクラウドファンディン

引 業 協 会 HP，http://www. t2fifa. or. jp/event/k-kai

グの市場規模と最近の動向を検討した。その上

3） ふるさと投資プラットフォームに関しては，同推進協で，地域再生におけるクラウドファンディング

議会メンバーによる共著書，赤井厚雄，小松真実，松尾の役割について考察を加えた。さらに，今後ク
ラウドファンディングが拡大するためには，規go.html，参照。

順介『ふるさと投資のすべて』きんざい，2013年５月，を参照。
4） JustGiving Japan の HP，http://justgiving. jp/about/justgiving，参照（2014年１月26日）。

制の役割が重要な課題となることを踏まえ，規5）「iPS 細胞研究の山中教授マラソンで資金集め」『産経制のあり方について検討した。

6） READYFOR? の HP，https://readyfor. jp/，参 照

特に，地域再生という観点では，地域の小規模な事業者の活性化・再生が重要な課題であり，そこではクラウドファンディングが重要な役割を果たし得ることが示唆される。中でもクラウドファンディングによる資金調達が，従来新聞』（大阪）2012年２月22日朝刊，p.22，参照。
（2014年１月26日）。
7） AQUSH の HP，https://www.aqush.jp/invest/mar
kets，参照（2014年１月31日）。
8） 日 本 ク ラ ウ ド 証 券 HP，https://www. crowd bank.
jp/，参照（2014年１月31日）。また，同社へのインタ
ビューによる。
9） 我が国の場合，資金提供者が資金調達者に対して直接貸付を行う場合，現行規制では，資金提供者に対して貸の金融機関からの融資資金の調達を促すという

金業法上の規制が課される可能性がある。有吉［2013］

側面が確認できたことは興味深い。このこと

10） ただし，匿名組合と資金調達者との間では，貸付契約

は，クラウドファンディングと従来の金融チャが結ばれていることから，「貸付け型」として，別の区ネルが共存することで，シナジーを高める側面「Lending」(貸付け型)を区分しているものもあり，比があることを示唆するものと考えられる。

p.22参照。

分を設けるという考え方もある。海外の統計を見ると，
較的大きな割合を占めているようである。例えば，クラウドファンディングの市場規模を見る際に，しばしば参ただし，今後のクラウドファンディングの成照 さ れ る massolution [2013] は，Equity（株 式 型），

長にとって，規制のあり方をどのように設計す（報 酬 型），Donation-Reward mix（寄 付・報 酬 混 合Lending（貸 付 型），Donations（寄 付 型），Rewards

るかは，きわめて重要である。クラウドファン型），mixed others（その他混合型）という分類のもと

ディングは，単にツールとしてインターネット

スキームがそれぞれの分類項目に含まれているのかは，に統計を公表している（同 p.25）。ただし，どのような36

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証券経済研究
必ずしも明確ではない。
11） 例えば，神山［2013］p.175，参照。

第88号（2014 . 12）

る」とし，「少額の範囲としては，『発行総額１億円未満
かつ一人当たり投資額50万円以下』とすることが考えら

12） 有吉［2013］pp.17-18

れる」としている。金融審議会［2013］p.3-4，参照。

13） ただし，ビジネスという観点からすると，ただ単にプ

したがって，この提言に沿って本国会で審議が行われる

ラットフォームだけを提供し，なんら取引に関与しないという事態は想定しにくいものと思われる。
14） 詳しくは，前掲，有吉［2013］p.17，参照。特に，プものと思われる。
25） massolution の HP，http://www. massolution. com/about，による。

ラットフォーム提供者の責任については，「特定電気通26） massolution [2013] p.12

信役務提供者の損害賠償責任の制限及び発信者情報の開27） 寄付とは異なり，資金提供者に対して，当該事業やイ示に関する法律」を参照。
15） 同社の取組については，小松真実・猪尾愛隆「ふるさと投資の実例」（赤井厚雄・小松真実・松尾順介［2013］
pp.52-84，参照。
16） 株 式 型 ク ラ ウ ド フ ァ ン デ ィ ン グ に つ い て は，有 吉［2014］および森本［2014］参照。
17）「『クラウド』で株募集」『日本経済新聞』2013年８月
29日朝刊，p.15，参照。
18） 前掲，有吉［2013］p.20，参照。
19） 2014年５月23日に成立した「金融商品取引法等の一部

ベント等の成果が還元されるタイプを指しており，しばしば日本で「購買型」と称されるタイプはこれに含まれると考えられる。
28） 以下，Debt とされている場合もあるが，本稿では「貸付型」と表記した。
29） ロイアリティ型とは，massolution [2013] p.49によると，「キャンペーンオーナーが報酬を生み出す企業の利害（stake）を提供するのではなく，報酬（revenue）の分配を提示する」モデルを指し，最も新しいタイプであるという。

を改正する法律」（平成26年法律第44号）において，非30） 両タイプについては，神山哲也［2013］p.179，参照。

上場の電子募集取扱業者であって，有価証券の発行価額

31） massolution [2013] p.20.

が少額であることなどの要件を充たすのみを行う業者を

32） massolution [2013] p.23-24「第1種少額電子募集取扱業者」（第29条の４の２の第９33） massolution [2013] p.25項）とし，通常の第1種金融商品取引業者に比べて，登34） massolution [2013] p.27

録時の要件緩和などが図られることとなった。これにつ35） massolution [2013] p.28

いては，有吉［2014］，一般社団法人第二種金融商品取36） massolution [2013] p.28

引業協会［2014］，小長谷他［2014］，森本［2014］，松37） massolution [2013] p.32-33

尾［2014d］，参照。なお，金融審議会報告書では，「少38） massolution [2013] p.34

額」については，発行総額１億円未満かつ一人当たり投39） massolution [2013] p.83-86

資額50万円以内であることが適切であるとされている。

40） この locavesting という用語は，経営・金融ジャーナ

これについては，金融審議会［2013］p.3，参照。

リ ス ト の Amy Cortese が 2011 年 に 出 版 し た 著 書，

20） 前掲注19の法改正において，第１種と同様，「第２種Cortese［2011］の中で「地域的な投資の革命」がいか

少額電子募集取扱業者」の規定が設けられた（第29条のにして出現するかという文脈の中で使ったとされる。

４の３第２項）。これについては，小長谷他［2014］p.

41） 以下，２社に関する記述は，特に注記がない限り，イ

33，参照。

ンタビュー調査によるものである。

21） 例えば，福島県伊達市霊山町に建設された「アース42） 同社 HP，http://suisenshuzo.jp/about/history.html

ソーラー（りょうぜん市民共同発電所）」の事例では，

43） 同社 HP，http://suisenshuzo.jp/about/history.html

信 託 が 利 用 さ れ て い る。http://tvt-f. jp/ ryouzen/ind

44） ミュージックセキュリティーズ HP，http://www.

ex.html22） 前掲，有吉［2013］p.21，および金融庁「『金融商品取引法制に関する政令案・内閣府令案等』に対するパブリックコメントの結果等について−コメントの概要及びコメントに対する金融庁の考え方」（平成19年７月31日），p.58，参照。
http://www.fsa.go.jp/news/19/syouken/200707317/00.pdf
23） 河本一郎・大武泰南［2011］p.306，参照。
24） なお，金融審議会報告では，「第一種金融商品取引業

musicsecurities.com/communityfund/details.php?st=i&fid=20145） 同社 HP，http://www.yagisawa-s.co.jp/outline/in
dex.html#p02
46） ミュージックセキュリティーズ HP，http://www.
musicsecurities.com/communityfund/details.php?st=a&fid=16747） 金融庁「「資本性借入金」の積極的活用について」（2011 年 11 月 22 日），http://www. fsa. go. jp/ news/23/
ginkou/20111122-4.htmlのうち，非上場株式の募集又は私募の取扱いであってイ48） ここでは，DDS による劣後化が挙げられているが，ンターネットを通じて行われる少額のもののみを行う者「金融検査マニュアル」では，「『債務者の実態的な財務を『特例第一種金融商品取引業者』と，また，第二種金内容』の把握にあたり，十分な資本的性質が認められる

融商品取引業のうち，ファンド持分の募集又は私募の取借入金は，新規融資の場合，既存の借入金を転換した場扱いであってインターネットを通じて行われる少額のも合，のいずれであっても，負債ではなく資本とみなすこののみを行う者を『特例第二種金融商品取引業者』とそとができることに留意する」と注記され，新規融資も対れぞれ位置付け，財産規制等を緩和することが考えられ象としている。「金融検査マニュアル」（2014年６月）p.

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クラウドファンディングと地域再生会合』報告書」2014年２月12日，pp.1-20

209-10，参照。
http://www.fsa.go.jp/manual/manualj/yokin.pdf49） JOBS 法 成 立 お よ び そ の 内 容 に つ い て は，千 田

岩井浩一［2012］「JOBS 法の成立と米国 IPO 市場［2012］，岩井［2012］，金融商品取引法研究会［2013］，の今後の動向」『野村資本市場クォータリー』

野村［2013］などに詳しい。

第16巻第２号，2012年秋，pp.125-136

50） 同検討会合の報告書は，「『投資型クラウドファンディ
ングに関する検討会合』報告書」として，2013年２月12日に公表された。
http://www. t2fifa. or. jp/event/pdf/k-kaigo-hokoku.pdf51） この点については，赤井［2014］p.25-29，参照。
52） 海外では，すでにクラウドファンディング協会などが設立され，行動規範を発表するような事例もあるようである。神山［2013］p.187，参照。
53） この考え方は，World Wind Energy Association（世界風力エネルギー協会）が示したものとされ，①地域の小長谷章人・山辺紘太郎・伊東成海・佐々木豪・原昌 宏［2014］「新 規・成 長 企 業 へ の リ ス ク マ
ネー供給促進等」『商事法務』No.2039，2014
年７月25日，pp.28-36
神山哲也［2013］「米国におけるクラウド・ファン
ディングの現状と課題」『野村資本市場クォータリー』第16巻第４号，2013年春，pp.174-180

利害関係者がプロジェクトの大半もしくはすべてを所有

神 山哲也［2013］「欧米 におけるクラウドファン

している，②プロジェクトの意思決定はコミュニティにディング市場の現在」『金融財政事情』3033号，

基礎をおく組織によっておこなわれる，③社会的・経済的便益の多数もしくはすべては地域に分配される，という３原則から構成されている。
http://www.wwindea.org/home/index.php?option=
com_content&task=view&id=309&Itemid=40，参照。
54） ふるさと投資プラットフォーム推進協議会［2013］p.
2，参照。
55） 諸外国での取組については，拙稿［2013］pp.72-79，
参照。

2013年７月15日，pp.20-23
金融審議会［2013］「新規・成長企業へのリスクマ
ネーの供給のあり方等に関するワーキング・グ
ループ報告」2013年12月25日，pp.1-22
千田雅彦［2012］「クラウドファンディングの幕開
け〜 JOBS Act 成立の意義とその内容〜」『月刊資本市場』323号，2012年７月，pp.38-47

参

考 文

献

赤井厚雄［2014］「クラウド・ファンディングの現状と課題」『証券アナリストジャーナル』第52巻第１号，2014年１月，pp.24-36
赤井厚雄・小松真実・松尾順介［2013］『ふるさと投 資 の す べ て』き ん ざ い，2013 年 ５ 月，pp.
1-111
有吉尚哉［2013］「クラウドファンディングの類型と 規 制 の 適 用 関 係」『NBL』No.1009，2013 年
９月15日，pp.15-24
有吉尚哉［2014］「非上場株式取引制度に関する近時の動向と実務への影響−株式投資型クラウド
ファンディングと「投資グループ」制度の活用可能性と留意点」『金融法務事情』No.2005，2014年11月10日，pp.88-96
一般社団法人第二種金融商品取引業協会［2014］「『投資型クラウドファンディングに関する検討

出縄良人［2013］「グリーンシート市場はなぜうま
くいかなかったのか」『金融財政事情』3033号，2013年７月15日，pp.24-30
野村敦子［2013］「米国で成立したクラウド・ファンディング法の概要とわが国への示唆」『金融』
2013年６月，pp.3-11
比嘉邦彦・井川甲作［2013］『クラウドソーシングの衝撃』2013年，インプレス R&D（電子版）
ふるさと投資プラットフォーム推進協議会［2013］「ふるさと投資プラットフォーム推進協議会とりまとめ」2013年３月，pp.1-14
増 島 雅 和［2013］「エ ク イ テ ィ・ク ラ ウ ド フ ァ ン
ディングの規制を考える」『金融 財政事 情』
3033号，2013年７月15日，pp.15-19
松尾順介［2013］「ソーシャルインパクト債と社会貢献型投資の評価手法」『証券経済研究』第84号，2013年12月，pp.63-82
松尾順介［2014a］「投資型クラウドファンディングとリスクマネー供給」『証研レポート』1682号，

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証券経済研究2014年２月，pp.1-19

第88号（2014 . 12）＊筆者は，内閣官房地域活性化統合事務局ふるさと松尾順介［2014b］「海外におけるクラウドファン

投資促進プラットフォーム協議会および第二種金融

ディングの現状」『証研レポート』（日本証券経商品取引業協会の検討会合に委員として参加する機済 研 究 所・大 阪 研 究 所），No.1683，2014 年 ４
月，８〜26頁
松尾順介［2014c］「「クラウドファンディングの投資家と地理的分散」『証研レポート』（日本証券経 済 研 究 所・大 阪 研 究 所），No.1685，2014 年
８月，１〜15頁

会を与えられ，委員の方々から有益なご教示を賜りました。厚く御礼申し上げます。また，本稿を執筆するに際し，有吉尚哉氏（西村あさひ法律事務所），
池田唯一氏（金融庁），浦出俊和氏（大阪府立大学），
大前和徳氏（日本クラウド証券），梶原耕太郎氏（金松尾順介［2014d］「クラウドファンディングの可融庁），神谷亘氏（ミュージックセキュリティーズ株能性」『証研レポート』（日本証券経済研究所・式会社），河野通洋氏（株式会社八木澤商店），小松大阪研究所），No.1687，2014年12月

真実氏（ミュージックセキュリティーズ株式会社），

森本健一［2014］「株式投資型クラウドファンディ
ングに関する我が国における規制の今後の展望について」第82回証券経済学会全国大会報告，2014年11月１日，和歌山大学，要旨：http://
www.sess.jp/meeting/report_82/03.pdf

金野連氏（酔仙酒造株式会社），金野泰明氏（酔仙酒造株式会社），竹歳一紀氏（桃山学院大学）から有益なご教示を頂戴いたしました。厚く御礼申し上げます。ただし，本稿中の意見に関する部分は，すべて

山 際勝照［2013］「黎 明期 に あ る 日 本 の クラウド

筆者のものであり，記述内容に関する責任も，すべ

フ ァ ン デ ィ ン グ」『金 融 財 政 事 情』3033 号，て筆者に帰属することをお断りいたします。なお，

2013年７月15日，pp.10-14

本稿は桃山学院大学共同研究プロジェクト（11連Cortese, A. [2011] Locavesting, John Wiley &Sons, Inc., (digital version)
massolution [2013] “2013CF The Crowdfunding
Industry Report”, http://research.crowdsour

213）の成果です。同研究プロジェクトに厚く御礼申し上げます。

（桃山学院大学経営学部教授・
当研究所客員研究員）

cing.org/2013cf-crowdfunding-industry-repo
rt, pp1-92

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