山田直

夫けた政策体系や方向性等について、実証分析も含資産の円滑な世代間移転のための環境の実現に向資産の形成・世代間移転と税制

日本証券経済研究所主任研究員の山田と申します。よろしくお願いいたします。

これは、同協会において、学術的な知見を踏まめた調査・研究を行うよう要請がありました。

に設置された「資産の形成・円滑な世代間移転とえた政策論議の必要性が強く意識されていること

本日は、日本証券業協会の委託により当研究所

税制の関係に関する研究会」の研究成果についを背景とするものです。近年では、ＥＢＰＭ（）、 す な わ ち 証 拠・
idence Based Policy Making

Ev-て、特に、本年九月に発刊された単行本の内容を中心にお話しさせていただきます。

二〇一六年秋、日本証券業協会より当研究所に大学で経済学の理論的・実証的研究に従事する研こうした要請を受けまして、二〇一七年二月、根拠に基づいた政策論議が重視されています。

対して、投資リスクの軽減を図り、経済成長に寄究者のほか、税の実務に通じた研究者・実務家、まず、「研究会の設置経緯」です。

与する投資を促進するための税制措置や、リスク― 8 ―資産の形成・世代間移転と税制

図表１
委員等名簿

令和 2 年11月30日現在
政策研究大学院大学特別教授
デロイト トーマツ税理士法人 パートナー
東洋大学経済学部教授
中央大学法学部教授
大和総研金融調査部制度調査課主任研究員
中央大学法科大学院教授
一橋大学大学院経済学研究科准教授
獨協大学経済学部教授・当研究所客員研究員
法政大学経済学部准教授
野村資本市場研究所研究部主任研究員
日本証券経済研究所主任研究員
オブザーバー
日本証券業協会政策本部調査部長
日本証券業協会政策本部証券税制部長
研究所
日本証券経済研究所理事長
日本証券経済研究所常務理事
日本証券経済研究所特別嘱託［敬称略］（注）『中間報告書』において論文を執筆した吉井一洋委員（大和総研金融調査部制度調査
座
委

長
員

井堀
阿南
大野
國枝
是枝
酒井
竹内
野村
濱秋
宮本
山田
牧島
石津
増井
高木
大前

利宏
博之
裕之
繁樹
俊悟
克彦
幹
容康
純哉
佐知子
直夫
靖彦
知則
喜一郎
隆
忠

担当部長（当時）は令和２年４月に委員を退任）

実務に近い民間研究所で研究に従事する研究者など、幅広いバックグラウンドを持ったメンバーの参加を得て、「資産の形成・円滑な世代間移転と税制の関係に関する研究会」が設置されました（図表１）。

次に、「研究の経緯及び研究成果の公表」です。

まず、「中間報告書作成まで」ですが、二〇一

七年二月の設置後、研究会では、我が国における個人の資産形成の現状分析、資産の保有・売却・相続を巡る内外の税制の整理、上場株式に係る税制の中立性に関する検証などの検討課題について、それぞれの分野に通じた委員等から四回にわたって報告を受け、意見交換を行いました。

その結果を踏まえ、二〇一七年一一月に中間報告書を取りまとめ、日本証券業協会に提出しました。

続いて、「最終報告書作成まで」ですが、研究― 9 ―〇年一一月には、実証分析・実験の結果等を踏ま巡って意見交換を重ねてきました。また、二〇二果に関する外部有識者の報告を聴取し、それらを果に関する研究者委員の報告、関連分野の研究成で一二回にわたって、実証分析や実験の経過・結会では、二〇一七年九月以降、二〇二〇年九月ま長「最終取りまとめ」をもとに、その内容を再整長「中間取りまとめ」と最終報告書（後編）の座

「第一部

りです。

移転と税制』を発刊しました。構成は以下のとお

前編・後編）を再整理して『資産の形成・世代間

九月、三つの報告書（中間報告書、最終報告書の序説」（第一章）は、中間報告書の座え、委員の間で総括的な意見交換を行いました。

理したもので、研究の経緯と研究成果の概要などが掲載されております。

された研究者委員の成果論文をあわせて、最終報のお立場で整理された「最終取りまとめ」と、残その後、二〇二一年四月には、井堀先生が座長「第三部を収載しております。

タを更新するなどして、内容を再整理した諸論文

中間報告書掲載論文をもとに、可能な範囲でデー― 10 ―

この間、二〇二〇年七月、四人の研究者委員から提出された成果論文を取りまとめ、最終報告書「第二部

告書（後編）として同協会に提出しました。したは、最終報告書（前編・後編）に掲載した成果論を収載しております。

実 証 分 析 」（ 第 八 章 ～ 第 一 二 章 ） でがって、最終報告書に関しては、前編と後編に分文をもとに、必要に応じて一部を修正した諸論文

そして、「単行本の発刊」ですが、二〇二一年

けて作成したことになります。

現状分析」（第二章～第七章）では、（前編）として日本証券業協会に提出しました。

第62巻第２号
証券レビュー含んでおりますので、今日の報告では、その第一

「第一部

です。

状分析を行っています。具体的には以下のとおり

における個人のバランス・シート構成について現序説」（第一章）が研究成果の要約を章に沿って成果の紹介をさせていただきます。ま総務省「全国消費実態調査」に基づき、年門の金融資産の構成を見ています。

内閣府「国民経済計算」に基づき、家計部

部門の資産・負債の推移を見ています。

内閣府「国民経済計算」等に基づき、家計

⑴

⑶

⑵

た、第二部、第三部、両方とも当然重要ではありますが、時間が限られていることと、これまでこ実証分析」の内容をの分野では実証研究がほとんど行われていなかっ中心に御報告いたします。

齢階層別の世帯バランス・シートの現状を見ています。

この他、宮本論文では、家計のバランス・シー

まず、「我が国における個人のバランス・シー

してきた背景、及び、ＮＩＳＡ・ｉＤｅＣｏの利取り巻く環境に着目し、家計部門の貯蓄率が低下

一、我が国における個人のバラン
ス・シート構成現状分析」に当トに影響を与える要素として、家計の資産形成をト構成」です。これは「第二部

ランス・シートに影響を与えるもう一つの要素と用状況が取り上げられています。また、家計のバ

１の「我が国における個人のバランス・シート

して、贈与や相続を通じた家計の世代間資産移転たりますので、ごく簡単にお話いたします。

構成」ですが、第三章（宮本論文）では、我が国― 11 ―たことを踏まえ、「第三部資産の形成・世代間移転と税制

より報告がなされた二〇一七年六月時点のもの

で、上場株式の配当・譲渡損益課税、不動産の賃の状況が分析されています。
続 い て、 ２ の「 我 が 国 に お け る 個 人 の バ ラ ン

料・譲渡損益課税、贈与税、相続税に関して、主

簡単ではありますが、以上が単行本第二部の主

ス・シート構成に影響を与えた要因」です。１の国の経済の低迷や土地価格の下落など、長期にわな内容です。第二部については時間が余れば改め

要国の税制が整理されています。

たるマクロ経済的な要因のほか、その時々で政府て詳しく御説明することとし、ここからは第三部⑴～⑶で明らかになった現状の背景として、我がが講じてきた公共政策が影響した可能性があるとの内容についてお話しさせていただきます。

の 税 制 」 と い う こ と で、 第 六 章（ 阿 南 論 文 ） で次に、「資産の保有・売却・相続に係る主要国の高齢者の資産選択への影響を分析することで分析目的は、認知能力、自信過剰とリスク回避度

まず、「高齢者の資産選択」についてですが、― 12 ―

いうことで、公共政策の影響について第四章（是三、資産選択と税制初めに、「資産選択と税制」ということで、第は、 主 要 国 の 税 制 に つ い て 整 理 が な さ れ て い ます。

八章（國枝論文）の内容を御紹介します。

す。なお、この内容は、研究会において阿南委員

二、資産の保有・売却・相続に係る主要国の税制枝論文）で詳細に分析・検討がなされています。

第62巻第２号
証券レビューイニュメラシーは六〇・六歳以降低下する。

ニュメラシーの低下に伴い、絶対的リスク回

使用データは、四五～七九歳までの一七五八人の男女を対象として実施した、包括的なインター自信過剰の度合いは、男性のほうが、また避度は高くなる。
ロ

大卒以上の者のほうが大きい。

男 性 よ り 女 性 の ほ う が リ ス ク 回 避 的 で ある。ニュメラシーの高い者ほど絶対的リスク

ハ

ネット調査のデータです。調査項目には、各個人の特性（年齢、性別、学歴など）、ポートフォリ
オ 内 の リ ス ク 資 産 の 割 合 な ど の ほ か、 ニ ュ メ ラシー（計数能力）やリスク回避度（主観的、絶対的、相対的）を測定するために必要な質問が含まい。

的リスク回避度及び主観的リスク回避度が低

回避度が低く、また、自信過剰な者ほど絶対分析手法については、調査で得られたデータから、ニュメラシー、自信過剰インデックス、リス

リスク資産等の関係を検証しています。なお、自の有無に影響している。ニュメラシーの高い度、相対的リスク回避度は、全てリスク投資

主 観 的 リ ス ク 回 避 度、 絶 対 的 リ ス ク 回 避

信過剰インデックスは、ニュメラシーの測定のた者、自信過剰の度合いが高い者は、リスク投ニ

め に 設 定 さ れ た 質 問 に 対 す る 回 答 結 果 を 基 に、資を行っている可能性が高い。また、大学以ク回避度を測定し、これらとポートフォリオ内の「自己申告の正答数と実際の正答数の差」で測ら上の教育、持ち家、一〇〇〇万円以上の資産保有も、統計的に有意にリスク投資の可能性れています。
分析結果としては、― 13 ―

れています。

資産の形成・世代間移転と税制

ホ

を高める。
金 融 資 産 中 の リ ス ク 投 資 の 割 合 に 関 し て③

促す必要性は低い。

退職後の確定拠出年金から終身個人年金への転換につき、税制上の優遇措置等を導入することで、長寿リスクへの備えを促進するこも、ニと同様の傾向が確認できる。
このような結果が示されています。

とが考えられる。

フォルト設定と投資教育を伴う金融スキーム

我 が 国 の 資 産 形 成 促 進 税 制 の 中 核 は、 デらの措置が求められる。

ターナリスティック（温情主義的）な観点か

た ス キ ー ム に つ き、 税 制 上 の 優 遇 を 行 う パ

詐欺的投資勧誘の被害等を防ぐ観点から、続いて、「金融税制のあり方」ということで、④

である確定拠出年金に対する支援とすべきで我が国の金融税制に関し、國枝論文において、概効果を持ち得る。

①②

ある。職場積立ＮＩＳＡについても、同様のこれに関する研究会での議論ですが、「高齢者への税制優遇」については、なファイナンス理論からのアドバイスに加できる収入を確保することにある。現行の社

レに対応しつつ、退職直前の生活水準を維持

リタイアメントプランのゴールは、インフえ、認知能力の低下や自信過剰の存在を考慮

会保障制度のもとで、また、長寿化が進むと①

すれば、高齢者はリスク資産投資を抑制する

いう環境の中でこれを可能とするためには、

高齢者向けの金融税制については、標準的ことが望ましく、高齢者のリスク資産投資を― 14 ―

高齢者向けの投資教育と資産管理機能を備え

第62巻第２号

略、以下のような提言がなされています。

証券レビュー資産の形成・世代間移転と税制

②

③

④

られており、高齢者だから優遇税制を廃止す

ニーズにいかに応えるかを考えることが求め

社会の高齢化が急速に進む中で、高齢者の運用という選択肢は高齢者にも必要である。

能になろう。

きるため、それなりのリスクをとることが可

長くなれば、資産の収益率の分散を小さくで計画を考える必要がある。投資ホライズンがは言えない。高齢者のニュメラシーが低下すへの転換を図るため、税制上の優遇措置を導年金の商品設計は大変難しい。終身個人年金

現在のような低金利のもとでは、終身個人

るのであれば、高齢者をサポートして適切な入すべきとの國枝論文の提案は現実的とは思⑤

ポートフォリオを実現させることを考えるべえない。

べきといった提言は時代の要請に沿うものときだ。

米国のＩＲＡでは、引出開始義務が七二歳から発生するが、そこで運用をやめさせるわ⑥

テイクを行わずに資産形成を行ってきていけではなく、運用益への税制優遇はその後も

我が国の高齢者の多くは、退職までリスクる。退職後、退職金として得たキャッシュを

米国では、ニュメラシーがあり健康に自信

継続する。
⑦

どう配分しようかと考える人が多くいる中では、退職後の時期にも引き続き投資を促進す

極的にリスクをとっていくケースも珍しくながある人は、子どものことなども考えて、積長寿化が進み、六五歳で退職して九五歳まいと報告されている。そうした高齢者のエクるような施策が必要ではないか。

で生きるとすると、退職後の三〇年間の投資― 15 ―

第62巻第２号
証券レビュー

味のあることと考える。

イティ投資を政策的に支援していくことは意とには慎重であるべきだ。

を捉えて、そうした教育の意義を評価するこ

プランという税制優遇制度があり、生まれた米国では、教育資金形成を支援する５２９若い人には金融リテラシーが不足している

子どものことを考えて、このプランを利用し⑤人が多い。投資教育を充実させることが重要て投資を始める人が多いと言われている。こ

うした制度の存在が、人々に投資を考えさせるきっかけを提供していると言える。

研究会では、國枝委員の報告に対してこのような議論が行われました。

また、座長による総括的なコメントは以下のとおりです。

國枝論文は、我が国では、若い人より高齢者のほうが多くのリスク資産を保有している⑴

することによって、リスク投資を拡大する効から、今後、若い人についてリスク資産の保現状を踏まえ、ライフサイクルモデルの観点

投資教育にはそれ自体の意義があるはずで有割合を高める方向で働きかけることが望ま果が期待できる。

果関係があるとされている。投資教育を推進

ば、リテラシーの点数と投資の有無の間に因民間研究所が行ったリテラシー調査によれ

や低めの水準にある。

に低いとは言えないが、諸外国と比べるとや査によれば、日本人の金融リテラシーは極端

金融広報中央委員会が行ったリテラシー調である。

「投資教育」に関しては、
①

②

③

④

あり、投資教育がリスク投資を促進すること― 16 ―

資産の形成・世代間移転と税制⑵⑶にリスク資産の保有を促す必要はないというしいとする一方、高齢者については、今以上あった。

できず、十分慎重な検討が必要というものでも、長期的視点で運用できない高齢者のリスるとの実証結果を踏まえ、こうした観点からど認知能力が低下し、自信過剰の程度が高ま性の低い現預金の形で資産を保有したまま現間、資産運用に意識を向けず、主として収益亡するまでの期間が長くなっている。現役のり、日本では、長寿化に伴って、退職後、死研 究 会 で の 議 論 で も 指 摘 さ れ て い る と お

ク資産投資を促す必要性は低いとしている。

役期間を終える人もいるだろう。子どもに遺⑷

國枝論文の意図は、優遇税制で高齢者のリ産を引き継ぐことを念頭に置いて、長期的な発想に立っている。あわせて、高齢になるほ

スク資産投資を今まで以上に促進する必要は高齢者向けのリスク資産投資優遇税制の必視点で老後の資産運用を考える人もいよう。
⑸

ないというものであり、リテラシー・認知能力があり、リスク愛好的な高齢者が自己責任する必要がある。これらの諸点について、我要性を議論する場合、こうした現在の我が国

問題は、高齢者向けのリスク資産投資優遇

が国の高齢者の実態を踏まえて検討を行うこでリスク資産に投資することまで否定するも税制の必要性は低いのかということである。

とが求められ、そのことを通じて初めて、実の高齢者を取り巻く諸事情にも十分に目配り

この点に関し、研究会での議論の大勢は、國り多い政策論に結びつけることが可能になるのではない。

枝論文の考え方をそのまま受け入れることは― 17 ―

第62巻第２号⑹

投資教育の必要性、投資教育を組み込んだ（ＤＩＤ）推定です。
ferenceの 個 票 デ ー タ で、 分 析 手 法 はに関する世論調査」の二〇一〇～二〇一六年まで

確定拠出年金の意義については、多くの委員

分析結果は、以下のとおりです。

のではないか。

の間で共通の認識があったようにうかがわれイ

二〇一三年度税制改正で決まった相続税のDifference in Dif-

る。

改定、とりわけ基礎控除の引き下げは、その影響を受けると想定される一定の家計の貯蓄にプラスの影響を与えている。今回の相続税の増税により、一定の家計が、子どもが得る

将来の税抜き遺産の減少を取り戻すために貯蓄を増大させた可能性がある。

これらの家計について、相続税変更後の生― 18 ―

四、資産の世代間移転と税制
続いて、「資産の世代間移転と税制」について

ロ

拠は得られなかった。相続税回避を目的とし前贈与が貯蓄に有意な影響を与えたという証

分析目的は、二〇一三年度税制改正で実現した

た生前贈与は、必ずしも一般的ではない可能

相続税の変更に反応した家計は、改革後に相続税改定（二〇一五年一月より実施）が家計のハ性が考えられる。

データは、金融広報中央委員会「家計の金融行動

貯蓄行動に与えた影響を分析することです。使用

御紹介します。

響」ということで、第九章（野村論文）の内容をまず、「相続税増税等の政策変更がもたらす影

お話を進めていきたいと思います。

証券レビュー

ニ

を集計データから確認するというものです。
分析結果ですが、債券保有を部分的に外貨建て金融商品にシフトさせた可能性が認められる。つまり、家計イより、人々は贈与と相続の税負担を考慮増加したという結果が得られた。

〇一五年の相続税増税のいずれでも、贈与が二〇〇三年の相続時精算課税制度の創設、二二〇〇一年の贈与税の基礎控除引き上げ、

イロのポートフォリオの選好に変化があった可能性が指摘されています。
これらの結果は、日本では、相続税の引き上げが過度の経済的歪みを引き起こすことなく、経済格差の縮小に貢献している可能性をして世代間資産移転の意思決定を行っていることが示唆される。

分析目的は、二〇一五年の相続税増税が贈与行

Difference in Differ-― 19 ―

支持するものである。
同様の研究を行っているものとして、第一〇章

この論文とは別に、二〇一九年九月の研究会の席上、濱秋委員に行っていただいた報告の内容に続税増税が贈与行動に与えた影響を分析すること動に与えた影響を推定することです。使用データ

ついても御紹介します。

です。使用データは、「国税庁統計年報」の一九

ネ ル デ ー タ で、 分 析 手 法 は）」 の 二 〇 〇 四 ～ 二 〇 一 八 年 ま で の 個 票 パ
KHPS

JHPS/

は、慶應義塾大学「日本家計パネル調査（

額、取得者数、納付税額がどのように変化したか

は、税制改正に対し、贈与や相続による取得財産

九五～二〇一七年までの集計データで、分析手法の税制改正、特に二〇一五年一月に実施された相分析目的は、贈与税や相続税を対象とする過去（濱秋論文）もあります。

資産の形成・世代間移転と税制

（ＤＩＤ）推定です。
enceこの理由として、贈与額をふやす意思決定

その方法を検討したり資金調達したりするた

た、あるいは、高額の贈与を行う場合には、ニ

贈与の受取確率は二〇一一年以降に約三％は相続税増税が正式に決定してから行われポイント有意に上昇し、贈与の受取額は二〇めに時間を要した可能性などが考えられる。

分析結果は、以下のとおりです。
イ

一三年以降に年間四万円前後有意に増加するについて、データを用いて分析した研究の成

また、座長による総括的なコメントは、以下のき下げと最高税率の引き上げが提言されたこ

果は、一部の例外はあるものの極めて乏しいという結果が得られた。

とを受け、二〇一一年以降、贈与を行う人がの が 実 情 で あ る。 こ れ ら 三 本 の 論 文・ 報 告大綱」において、二〇一五年一月からの相続

二〇一三年一月の「平成二五年度税制改正

家計の反応にアプローチしようとしたもの

入手可能なデータを用いて相続税増税等へのあるなど、データの利用に制約がある中で、

我が国では、相続税増税等への家計の反応

税の基礎控除額の引き下げと最高税率の引きで、我が国におけるこの分野の研究の先駆け①

上げが決定されたことを受け、二〇一三年以をなすものである。

正大綱」において、相続税の基礎控除額の引とおりです。

ふえたものの、その額は小さかったことが示は、税務統計（個票データ）の利用が困難で降、贈与額がふえた可能性がある。

― 20 ―

二〇一〇年一二月の「平成二三年度税制改

唆される。

ロ

第62巻第２号

ハ

証券レビュー資産の形成・世代間移転と税制

②

③

④

るか否かを判断する際の重要な手がかりを提など、所期の政策目的の実現につながってい更が、若年層の消費の喚起や経済格差の是正

実証分析の結果は、相続税増税等の政策変待したい。

反応について議論が整理されていくことを期重ねることにより、相続税増税等への家計のる。今後、この分野の実証分析をさらに積み結 論 を 急 が ず、 慎 重 に 検 証 を 行 う 必 要 が あ

続いて、「日本人の遺産動機」についてお話し供する。
野村論文は、相続税増税等が、その影響を資産の内容に影響を及ぼした可能性があると関して、概略、以下のような指摘がなされていま第九章（野村論文）では、日本人の遺産動機にします。

指 摘 し て い る。 ま た、 濱 秋 論 文・ 濱 秋 報 告す。

受けると想定される一定の家計の貯蓄や保有は、相続税増税等が贈与を増加させる効果を①

への影響に関しては、野村論文は、相続税回て配慮するという意味での遺産動機は働いて見られる家計でも、「子どもの将来」につい将来の消費（貯蓄）計画について利己的と持ったと指摘している。相続税増税等の贈与避を目的とした生前贈与は必ずしも一般的でで 決 ま る 一 方 で、 そ の 貯 蓄 確 率 は、「 予 備 的反応した家計の貯蓄率が専ら「予備的動機」

貯蓄目的との関係について、相続税改定にいると推測される。
②

はない可能性が考えられるとし、濱秋論文・
濱秋報告とはニュアンスの異なる指摘を行っている。
実証分析の結果をどう見るかについては、― 21 ―

よっても規定されている。現実の貯蓄が複数動機」だけでなく「住宅取得等目的」などに言ってもよいのではないか。

そのため相続税制が大きな影響を与えると富裕層はかなり強い遺産動機を持っており、

金融広報中央委員会「家計の金融行動に関の目的を同時に満たすように行われている状②

する世論調査」（前出の野村論文で分析に使況を想定すれば、当該家計の貯蓄にとって、予備的動機と遺産動機はある程度オーバー用）の結果を見ると、子どもを持つ富裕な親日 本 人 の 遺 産 動 機 を 取 り 上 げ た 研 究 の 中を考えて貯蓄を行っていると言える。

れる人も、将来自分の貯蓄が遺産になることものことは考えないと回答した利己的と見らの場合、遺産動機を持つとされる人も、子どラップしていると見ることができる。
この点に関する研究会での議論は、以下のとお①

で、 我 が 国 で は 多 く の 人 が 遺 産 動 機 を 持 たの点、現実には、富裕層は、実物資産を購入

が遺産動機を持っているかどうかである。こいるものがある。しかし重要なのは、富裕層

遇」を強く求める確率、「上場株式の相続税

い て、「 株 式 保 有 に よ る 相 続 税・ 贈 与 税 の 優

野・林田（北九州市立大学）共同論文）にお関 す る 意 識 調 査 」 を 用 い た 研 究（ 後 出 の 大日本証券業協会「個人投資家の証券投資にしたり、生前贈与を行ったり、海外に移住し評価は時価の八〇％程度とすべき」を選択す③

たりするなど、あらゆる手段を使って相続税る確率等に対し、金融総資産がかなり効くこず、節税行動も限定的であるとの結論を得てを回避しようとしているという印象がある。

― 22 ―りです。

第62巻第２号
証券レビュー④

持っている人は、相続税・贈与税に対してそと が 明 ら か に な っ た。 多 額 の 金 融 総 資 産 をは、政策変更が家計行動に与える影響を考え

い る も の が あ る が、 研 究 会 で の 議 論 の 大 勢く受ける富裕層の遺産動機の有無とその程度る上で重要なのは、政策変更の影響を最も強相続税の影響を受ける人（全体の八％）をであり、そうした富裕層について言えば、日れなりの意識を持っているように思う。

ターゲットに議論を行うのか、そのほかも含

本人はかなり強い遺産動機を持っていると見御紹介します。

うことで、第一二章（竹内論文）の内容について

続いて、「相続を視野に入れた投資行動」といみ重ねられることを期待したい。

積がある。我が国でも、今後さらに研究が積遺産動機を巡る研究は、海外では多くの蓄め全体を捉えて議論を行うのかによって、見③られるというものであった。

遺産動機の有無、遺産動機の具体的な内容
は、相続税増税等の政策変更が家計行動に与日 本 人 の 遺 産 動 機 を 取 り 上 げ た 研 究 の 中り得る結果が不確実な場合、「不確実性が存在す影響を分析することです。経済学において、起こ分析目的は、曖昧さや税制が投資行動に与えるで、 我 が 国 で は 多 く の 人 が 遺 産 動 機 を 持 たる」と言い、そのうち、おのおのの結果の発生確える影響を考える上で重要な意味を持つ。

ず、節税行動も限定的であるとの結論を得て― 23 ―

え方が相当変わってくる。誰をターゲットに議論を行うのかを明確にすることが重要である。
また、座長による総活的なコメントは、以下の②①

とおりです。

資産の形成・世代間移転と税制

は六分の一ということはわかっているので、曖昧かわからないので、不確実性がある。ただ、確率

すが、例えばサイコロを振る場合、どの目が出る「曖昧さがある」と言います。これは私の解釈でま す。 一 方 で、 発 生 確 率 さ え わ か ら な い 状 況 を率がわかっている状況を「リスクがある」と言いするというものです。

選択結果を踏まえ、参加者の曖昧さ回避度を測定

いて繰り返し行わせ、そこから得られる三〇個の曖昧さと報酬金額が異なる三〇の組み合わせにつするかを参加者に選択させる。こうした選択を、酬金額が異なる二つのくじのうち、どちらを選好は以下のとおりです。曖昧さの構造が同じで、報実験を行い、その曖昧さや税制が投資行動に与えからないことという二つの曖昧さを想定して経済率がわからないことと、いつまで生きられるかわす。竹内論文では、危険資産のリターンの発生確意味しています。

る可能性があります。ここで、実験終了は死亡をンドから第一〇ラウンドのどこかで実験終了とな行います。一〇の投資ラウンドのうち、第四ラウ実験後半では、参加者は最大で一〇回の投資をの被験者を対象に、オンラインにより経済実験を得られたデータで、分析手法としては、三〇一人

使用データは、オンラインによる経済実験から

こには、危険資産のリターンの発生確率がわから決めてもらいます。先ほども指摘しましたが、こて、危険資産と安全資産への投資割合を参加者に

このことを理解させた上で、各ラウンドにおいないことと、何ラウンドをプレーできるか（いつ実施しています。
実験は前半と後半に分かれており、前半の内容― 24 ―

さ は な い が、 リ ス ク が あ る と い う こ と に な り まる影響について分析しています。

第62巻第２号
証券レビュー

まで生きられるか）わからないことの二つの曖昧ロ経済実験を行い、曖昧さ回避度と投資行動

険資産と安全資産への投資割合がどのように異ないますが、その曖昧さ回避度の違いによって、危実験前半で、参加者の曖昧さ回避度を測定してを考慮しながら行われる投資を分析する際にしないことが示唆された。したがって、寿命融リスクの曖昧さへの態度とは必ずしも相関依存的であり、寿命の曖昧さへの態度は、金の相関を分析した結果、曖昧さ回避度は文脈るか。投資ラウンドが進む中で両資産への投資割

は、リスク・リターンのトレードオフとは異さがあるということです。

合がどのように変化するか。また、相続税に相当なるアプローチが必要とされる。

寿命の曖昧さを楽観的に捉えていれば、相を ど の 程 度 ま で 許 容 す る か に 依 存 す る。 特「リスク」及び「曖昧さ」といった不確実性

投 資 に お け る 意 思 決 定 は、 投 資 家 自 身 がに捉えることのできるタイプの投資家でも、データから示唆されたのは、曖昧さを楽観的

脈 依 存 的 な 曖 昧 さ 回 避 度 に 依 存 す る。 実 験

へ投資はシフトするだろう。この判断は、文― 25 ―

する課税を行い、しかも危険資産に対して安全資ハ続税負担の重い資産への投資は忌避されなに、 相 続 を 視 野 に 入 れ た 投 資 行 動 に つ い て

リスク資産に相続税が重く課せられている場

い。悲観的であれば、相続税負担の軽い資産は、自身の寿命に関する曖昧さが意思決定に合には、曖昧さを楽観的に捉えることができイ

影響することに着目すべきだ。

分析結果は、以下のとおりです。

生じるかを観察しています。

産より高い税率を課した場合、どのような影響が資産の形成・世代間移転と税制

なくなってしまうことである。
これに対する座長の総括的なコメントは、以下①②を据えた検討が必要であると思われる指摘がなされている。

済実験により、被験者の曖昧さ回避度を測定に着目し、インターネットを通じて行った経竹内論文は、相続を視野に入れた投資行動の研究の延長線上で一層分析が深められるこに解析する必要がある」とされており、今回ターによって、ここで得られた結果を統計的意思決定モデルを構築し、モデルのパラメー

論 文 で は、 今 後 の 課 題 と し て、「 包 括 的 なした上、危険資産への税率や曖昧さ回避度ととを期待したい。

③

投資行動の関係を分析した斬新な研究の成果と な る こ と、 そ の 取 り 扱 い や 分 析 に 当 た っ

入れた投資行動においては寿命が重要な要因

論文の結論部分においては、相続を視野にここで行われた問題提起に対し、今後、多くの解釈にも一定の留保が必要であるものの、析するものではないため、得られる実験結果の相続に直面する高齢者の行動を直接実証分

本研究のような仮想的な経済実験は、実際て、従来のリスク・リターンのトレードオフの研究者が研究に参加し、その結果を踏まえ④とは異なるアプローチが必要であること、資てさらに議論が深められることを願っていである。

産に対する相続税の税率が寿命の曖昧さへのる。

次に、「相続税制のあり方」です。これは第二態度に影響する可能性があることなど、理論的にも政策論的にも大変興味深く、かつ、腰― 26 ―のとおりです。

第62巻第２号
証券レビュー

部 の 内 容 と な り ま す が、 第 五 章（ 酒 井 論 文 ） でキャピタルゲイン等に反映させることを可能になるが、譲渡所得によることで保有期間を相続税を廃止して、被相続人へのみなし譲は、相続税のあり方に関して以下のような提言が④

渡所得課税に移行することを検討すべきでは研究会ではいろいろな議論がありましたが時間ける二重課税問題、相続課税後財産からの果問題、租税回避問題、各地に点在する相続人の 都 合 上 省 略 し ま す。 座 長 の 総 括 的 な コ メ ン トないか。

の把握等に係る税務執行の困難性を回避し、は、以下のとおりです。

の抜本的な見直しを提案している。提案の狙

みなし譲渡所得課税への移行など、相続税制

酒井論文は、相続税の廃止、被相続人への相続税制度のあり方を、現行の遺産取得課①

税的な方式から英米の遺産課税的な方式に置

租税回避問題等を回避し、加えて、遺産分割

いは、現在の相続税における二重課税問題・

高齢者の被相続人から高齢者の相続人が相のあり方が相続税額の算定に及ぼす影響を避

きかえ、に及ぼす影響を避ける必要があり、加えて、遺産分割のあり方が相続税額の算定

実や当該財産移転に対する所得税の二重課税現在の所得課税後財産に対する相続税におとするために、①②③

続を受け、短期間のうちに、さらに二度目の海 外 で は、 相 続 税 が 存 在 し な い 国 も あ れけるためとされている。
②

相続税課税がなされる場合において、現行相
続税では保有期間は十分に考慮されないこと― 27 ―

なされています。

資産の形成・世代間移転と税制

第62巻第２号
証券レビュー③④

ば、一旦廃止された後、再導入された国もあ⑤

は酒井提案に強く反対する意見があった。

委員の大勢の考え方は、相続税制度を存続さ せ た 上、 資 産 間 の 評 価 の ア ン バ ラ ン ス なり、理論的に正しい相続税制があるというよ
り、むしろ国民の価値観や政治的な判断で制ど、現在の相続税の持つ問題点の改善に努め

五、現行相続税制がもたらす資産
選択の歪みにうかがわれる。

ることが重要であるというものであったよう

度内容が決められている面がある。
国内でも、相続税制を巡る議論は、当事者の価値観を反映して行われるため、平行線をたどることが多く、容易に決着しない傾向がある。酒井提案は、相続税制を巡って行われているさまざまな議論に一石を投じるものとそのほか、研究会では「現行相続税制がもたら言える。

す資産選択の歪み」についても議論をしていま関連する指摘としては、政府税制調査会「平成酒井提案のように、相続税を廃止し、被相産の金銭化や金銭債権化に当たって、被相続四年度の税制改正に関する答申」、二〇一六年六

続人へのみなし譲渡所得課税に移行すれば、人の段階で譲渡所得課税がなされるとはいっ

月 二 日 に 閣 議 決 定 さ れ た「 日 本 再 興 戦 略 二 〇 一す。

ても、相続税が有する格差是正機能が損なわ六」があります。

金銭や金銭債権などに課税がなされない。資れることになる。この点を踏まえ、研究会で― 28 ―

また、第七章（酒井論文）では世代間移転時課に関連する贈与税の現行制度において、株式等がとを望んでいるかを検証することです。使用デー

不 動 産 に 比 し て「 冷 遇 」 さ れ て い る こ と に つ い

さらに、第四章（是枝論文）補論では、「歪みタは、日本証券業協会「個人投資家の証券投資に税における資産評価に関して課題が指摘されていの検証」ということで、国税庁「統計年報」と総関する意識調査」の二〇〇九～二〇一六年までのて、個人投資家がどのように考え、どのようなこ

務省「全国消費実態調査」のデータを用いて、不個票データです。

ます。

動産の時価に対する相続税評価の割合を推計して分析手法ですが、「意識調査」における四つの二〇一四年における不動産の時価に対する有無、投資信託保有の有無、及びＴＯＰＩＸを説て、金融総資産、収入、年齢、性別、株式保有の関連する設問に対する回答の個票データについ

相続税評価の割合（掛目）は五割弱であると

イ 「 株式保有による相続税・贈与税の優遇」

分析結果は、以下のとおりです。

して分析を行っています。

ロジットモデル、単純プロビットモデル）を使用

データの解析方法（順序プロビットモデル、多項

明 変 数 と し て、 そ れ ぞ れ 最 も 適 切 な 三 種 の 質 的掛目は、一九九九年から二〇一四年にかけ推計された。

分析結果は、以下のとおりです。
イ

ロて減少傾向にあるものと考えられる。
「歪みの検証」に関する成果として、第一一章（大野・林田論文）もあります。
この論文の分析目的は、相続税と、それに密接― 29 ―

います。

資産の形成・世代間移転と税制

第62巻第２号
証券レビューロハ

を強く求める確率が、金融総資産が多いほど高くなり、株式・投信を保有しているほど高あった。

相続財産として残したい財産に関しては、めの施策に関しては、四つの具体的な施策に

株式保有による相続税・贈与税の優遇のたとして保険が選ばれる確率が高まり、株式保多かった。金融総資産がふえると、相続財産

は収入・年齢が高く、男性で、株式保有者がニついて限界効果を与える要因は三例しかな有者は、有価証券（上場株式等）を相続財産有価証券（上場株式等）を遺したいという人かった。具体的には、女性は男性より「贈与としてふやすことも、逆に減らすこともあるくなった。

税の非課税措置の拡充」を選択する確率が低という傾向が認められた。

最後の部分が少しわかりにくいかもしれませんい。 収 入 は「 上 場 株 式 等 の 評 価 方 法 の 見 直し」の選択確率を高める。年齢は「投資額のて、全ての説明変数が限界効果を持った。特八〇％程度とすべき」を選択する確率に対し関しては、「上場株式の相続税評価は時価の上場株式の相続税制を有利にする具体案にうした結果が生じたのではないか、というものでた体験を持つ人は減らそうと考えているため、こ価証券（上場株式等）をふやそうと考え、失敗しと、株式保有者の中で成功した体験を持つ人は有ています。その解釈を私なりに簡単にまとめます

が、この点について論文では一つの解釈が示されに、金融総資産、株式・投資信託保有が証券す。

所得控除」の選択確率を下げる。

投資に有利な施策を支持する傾向が顕著で― 30 ―

研 究 会 で の 議 論 で す が、 ま ず「 評 価 水 準 の 是

①

②

③

④

評価額が相対的に高めで、相続後、価格が下

金融資産と不動産のバランスを図るため、価を考える際には、このような点も考慮すべれるようになる可能性がある。上場株式の評落する可能性をはらむ資産は、保有が控えら不動産の評価を時価に近づける努力が必要ときである。

はないが、不動産について幅広く受け入れら現状をこのまま放置しておいてよいわけで方法が異なるのは、こうした流動性の違いを大きな違いがある。不動産と上場株式の評価

しい。この点で、換金が容易な上場株式とは

不動産は流動性が乏しく、即時の換金が難考える。少なくとも、論点のメニューを提起⑤

れるような適正な評価方法を見出すことは難反映していることに留意する必要がある。

することを考えるべきではないか。

しい。

関係に着目し、資産の種類によってこの関係

相続税評価額と相続税納付時の資産価格のることに倣い、上場株式についても、市場価がどのように異なるかをシミュレートするこ⑥

格にボラティリティがあることを勘案し、そとで、資産の違いによる水平的公平性の状況

不動産の評価が公示地価の八割とされていのリスクを定量化して時価から差し引くようを検証することができるのではないか。

は、

また、「相続後の価格変化への配慮」についてなことが考えられるのではないか。
行動経済学に照らせば、人々は利得より損失に敏感に反応する傾向がある。このため、― 31 ―

正」については、

資産の形成・世代間移転と税制

①の手当てを講じたほうが納税者にとってはよ

れない。むしろ、相続後に価格が下落した際人々の相続税負担をふやすことになり歓迎さ不 動 産 の 評 価 を 見 直 す こ と は、 結 果 的 にる。

方法を採用することは十分検討の余地があ均値をとるなど、より安定的な評価が可能な評価の期間を広げ、例えば一年間の株価の平座 長 の 総 括 的 な コ メ ン ト は、 以 下 の と お り です。

りよい扱いとなろう。
相続税納付時の価格が相続時の評価額を大る た め に、 相 続 前 に 上 場 株 式 が 売 却 さ れ た②

産であろうと、何らかの救済を行うことが考り、相続税対策によって極端な節税行為が誘資産の種類によって相続時の評価に差があえられる。資産の種類に関係なく、こうした発されるなどの社会的な問題が惹起されたり⑴救済を行うこととすれば、資産の違いによらするようなことは適当とは言えず、改善策を― 32 ―

きく下回る場合に、上場株式であろうと不動ない中立的な制度として位置づけることが可

講じる必要がある。

ある一方、不動産の適正な評価は困難である

多くの委員の間で、不動産の評価に問題がうものであり、この点に配慮して相続財産のことについて共通の認識があった。

ティがあることを勘案し、そのリスクを定量

上場株式について、市場価格にボラティリ

評価額を引き下げることには合理性があると言える。
上場株式を評価するに当たって、相続前の

⑶

⑵

能である。

④

相続後の価格下落は相続人の担税力を損な

第62巻第２号③

証券レビュー資産の形成・世代間移転と税制⑷⑸

的には筋が通っている。ただし、かつて日本

化して時価から差し引くとの考え方は、理論と言えよう。

る救済策を講じることは十分な合理性がある

断的な施策として、相続後の価格下落に対すの期間をさらに広げることにより、その評価ているが、上場株式について、相続前の評価の月中平均株価を選択することが可能とされ時の最終価格のほか、相続月・前月・前々月

とんど行われていません。今後、我が国においてたとおり、この分野については実証的な分析がほ巡る研究の充実への期待」です。冒頭でもお話し

まず一点目は「相続・生前贈与と税制の関係を

第一章は次の三つの指摘で結ばれています。

六、おわりに証券業協会の税制改正要望に織り込まれ、いまだ実現に至っていないことは念頭に置く必要がある。

を安定化させることができれば、不動産・上

超高齢社会の到来が見込まれる中で、相続・生前

現状、上場株式の評価に当たっては、相続

場株式間の評価の違いから生じている問題のき く な っ て い く と 予 想 さ れ ま す。 こ の た め、 相

贈与が人々の資産形成に及ぼす影響がますます大相続後、相続税納付までの期間中に価格が続・生前贈与と税制の関係に焦点を合わせた研究

改善につながるのではないか。

下落し、相続人が不測の損失を被ることがあの重要性が一層高まっていくと考えられます。

二点目は「税務統計（個票データ）へのアクセる。この問題は、上場株式のみならず不動産
についても生じる可能性があるため、資産横― 33 ―

ス改善の必要性」です。税務統計（個票データ）

山田研究員、どうもありがとうごは以上です。どうもありがとうございました。

○増井理事長が利用できれば研究が大きく前進すると考えられますが、現状ではそのような統計を利用すること

ざいました。

若干時間がありますので、質疑応答を行いたいは困難で、本日御紹介した研究成果もそうした制
約 の 中 で 行 わ れ て い ま す。 な お、 税 務 大 学 校 で究所で研究に従事する委員など、幅広いバックグに通じた研究者・実務家委員、実務に近い民間研

的・実証的研究に従事する委員のほか、税の実務重要性」です。本研究会は、大学で経済学の理論

三点目は「研究と実務の双方を踏まえた議論のタ）を利用できるような仕組みがあるようです。

遅れているのでしょうか。

そういう意味でも、日本はほかの国に比べて相当

はりデータがたくさんあるからだと思いますが、カや欧州でこの分野の研究が進んでいるのは、やえるようになれば非常にいいと思います。アメリから国税庁にお願いしていまして、税務統計を使先ほどデータの話がありました。実は私も以前と思います。――それでは、私から一つだけ。

ラウンドを持ったメンバーによって組織されてい○山田― 34 ―

は、共同研究を前提として税務データ（個票デーます。今後とも、研究と実務の双方に足場を置いは、かなり細かいデータを使用することができまています。

アメリカをはじめとするいくつかの国でてより深い議論を行う環境を整えることが重要です。日本はその点ではかなり遅れていると認識し駆け足になって恐縮ですが、研究成果の御紹介あるといえます。

第62巻第２号
証券レビュー○そろそろお時間ですので、今日はこのあたりで「資本市場を考える会」を終わらせていただきた（やまだただお・日本証券経済研究所主任研究員）

本稿は、令和三年一二月二三日に開催した講演会での

 （要旨を整理したものであり、文責は当研究所にある。）― 35 ―

いと思います。ありがとうございました。（拍手）

資産の形成・世代間移転と税制

証券レビュー

山

田

直

夫

第62巻第２号

氏
略歴

日本証券経済研究所主任研究員

1999年

早稲田大学政治経済学部卒業

2001年

一橋大学大学院経済学研究科修士課程修了

2004年

日本証券経済研究所研究員

2008年

一橋大学大学院経済学研究科博士後期課程単位修得退学

2010年

日本証券経済研究所主任研究員、現在に至る。

最近の論文
山田直夫（2019）「カナダの非課税貯蓄口座―制度と実態の概観―」『証券レビュー』、
第59巻第11号、45－58ページ

山田直夫（2020）「ACE の税率―産業別財務データによる試算―」証券税制研究会
編『企業課税をめぐる最近の展開』日本証券経済研究所、122－145ページ

田近栄治・山田直夫（2021）「老後のための貯蓄への課税のあり方―所得課税（TTE），
受取型（TEE），拠出型（EET）の比較と選択」『税研』、Vol.37 No.1、30－38ページ― 36 ―