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アジア投資環境レポート 2016年12月5日号

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アジア投資環境レポート

20 16年 12月 5日号

経 済 調 査 部

インド：高額紙幣廃貨の余震が続く中、一時的な景気落込みは不可避か【図１】 高額紙幣の廃貨で下落する流通現金の伸びと国債利回り(%)

流通現金残高等の前年比 (週次)201510.0(%)(%)

政策金利と国債利回り (日次)

預金金利と政策金利 (日次)

10
914

預金金利

9.0
8.50

10年国債

-57.5-10注) インプライド金利の5営業日移動平均
直近値は2016年12月2日

ブラジル

122年国債

8.0

3ヵ月もの為替先物金利 (日次)138

準備預金5(%)

16
15

9.5

10

117トルコ10

政策金利

968-157.0

政策金利-206.5(翌日物レポ)-25【図２】 高額紙幣の廃貨以降、預金金利と為替先物金利も下落

注) 準備預金は3ヵ月移動平均
直近値は2016年11月25日

流通現金-306.04注) 直近値は2016年12月2日

2015

2016

2017 (年)6注) 預金金利はインド･ステート銀行の定期預金金利(期間: 2-3年)
直近値は2016年12月2日

52012

2014

2016

(年)

出所）インド準備銀行(RBI)、CEIC、Bloomberg

インド

435.5
2014

753

2012

2014

2016

(年)

2012

2014

2016

(年)

出所）インド準備銀行(RBI)、CEIC、Bloomberg

インドでは、高額紙幣の廃貨措置による混乱が続いています。先月26日、インド準突然の高額紙幣の廃貨という強硬な措置は、汚職や闇資金(black money)の根絶に向備銀行(RBI)は、9月16日から11月11日までに増加した銀行預金への現金預金準備率けた政府の強い意志を反映したものとみられます。同国の通貨流通量のGDP比は12%(CRR、無利子)を通常の4%から100%に引上げることを決定(11月26日より2週間適用)。と、中国、ロシア、ブラジルなどを超過。所得水準の低さもあり銀行サービスの普及

銀行部門に流入する多額の資金を吸収するための措置とみられます。また、議会下院が遅れ現金取引への依存度が高いことに加え、闇経済(shadow economy、納税や労働規は29日に、廃貨に伴って銀行に預入れられた未申告資金に50%課税するための法案を制等を避けるため政府に補足されずに行われる経済活動)の規模の大きさも背景とみら可決。30%の所得税に加え、課徴金と特別税が10%ずつ追加されることとなりました。

れます。世界銀行の推計では、同国の闇経済(麻薬密売など非合法な活動を除く)は政府は、11月8日に高額紙幣の500ルピー札と1,000ルピー札を廃貨し、新紙幣を導入

2006年時点でGDPの21.2%と中国(12.1%)やインドネシア(19.1%)を超過。また、国際労することを公表。両紙幣は約14兆ルピーと現金流通額の86%に相当します。廃貨とな働機関(ILO)の推計では同国の非公式経済(informal economy)は2009-10年に非農業部門

った旧紙幣は12月30日までに指定銀行に預金すること(金額は無制限)、または小額紙の雇用の83.6%を創出。これらの部門では現金のみが用いられているとみられます。

幣に交換すること(4,000ルピーが上限)が可能。ただし、身分証明書の提示が求められ、政府は、闇資金の追放に取組んでおり、今年6-9月の間に未申告資産を申告すれば起当該情報は税務当局と共有されます。預金の引出しには1日当たりの上限が定められ訴を免除し課徴金を減免する(90%→15%)所得申告制度(IDS)を導入。しかし、同申告ており、各地の銀行支店やATMには預入れや引出しのための長蛇の列ができています。

額が総額6,500億ルピー程度に留まったため、今回の廃貨措置に踏み切った模様です。

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

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 突然の廃貨措置決定に伴って拡大する混乱
RBIによれば、廃貨決定直後の先月11日から27日までに旧紙幣3.1兆ルピーが預金され、0.3兆ルピーが他紙幣に交換され、2.2兆ルピーの預金が引出されました。廃貨紙幣の約6割が銀行に持込まれたことになります。なお、個人や法人の一部は、自らの所得や資産とその源泉が当局に知られることを嫌い廃貨紙幣を破棄するとみられます。
一部の富裕層による不正な蓄財などに反発する市民は、今回の強硬な措置を歓迎。
来年4-5月にウッタル･プラデシュ州議会選挙を控える与党が、自らの支持率向上のために実施したとの見方も現地では浮上している模様です。しかし、事前の情報漏れを恐れ少数の関係者の間で秘密裏に進めたためか、制度設計には荒さが目立ち運営はやや迷走気味。日々の経済活動に不可欠な現金が使えなくなった事業者や就農者を中心に混乱が拡大しています。とりわけ、銀行支店やATMの少ない農村部での混乱は大きく、乾季作物の種子等が買えない事態も発生。政府は国営店での種子購入に旧紙幣使用を認めたものの、その公表は11月21日にずれ込みました。混乱の拡大に伴って市民の不満も徐々に蓄積。野党も同措置を非難しており、11-12月の冬季国会における財サービス税(GST)関連法案の審議の遅れも懸念される状況となってきました。

【図3】 底堅く拡大する景気(左)、沈静化した消費者物価インフレ(右)(%)

1614121086420-2-4-6-8-10-12

実質GDP前年比 (支出項目別: 四半期)
実質GDP(旧基準)2004-05年要素費用

実質GDP(新基準)2011-12年市場価格

統計誤差
純輸出
政府消費

12(%)

111098

民間消費

7

固定資本
投資
在庫投資

6

コア物価

2006 2008 2010 2012 2014 2016注) コア物価は食品と燃料を除く
直近値は2016年10月

3(年)

総合物価

54注) 旧基準:2006年1-3月期～2014年7-9月期
新基準:2012年4-6月期～2016年7-9月期

消費者物価の前年比 (月次)220122013201420152016(年)出所）インド中央統計局、CEIC 現金不足の深刻化で一時的な景気の落込みは不可避か
今回の措置は、中期的には、預金取引やキャッシュレス取引の普及により経済の効【図4】 米大統領選挙以降、株式･債券市場から資本が流出(右)(億米ﾄﾞﾙ)率を高め、課税基盤の拡充により財政を安定化させると期待されます。しかし、現金

150

依存度の高い経済で生じる一時的な現金不足は、短期的に景気を下押しするでしょう。

100

廃貨紙幣の預入と日々の現金引出額制限のため、流通現金残高は急減しています

50

石油･金輸入額と貿易収支(月次)(億米ﾄﾞﾙ)60

石油と金を除く貿易収支(a)0

消費の総額は落込んでいるとみられます。不動産取引の多くは現金決済。未申告資金-50による取引も多かった模様であり、今回の措置による取引急減は避けられないでしょう。肥料代や日雇い農夫への賃金が手当てできず乾季作物の作付けが縮小するといった影響も懸念されます。税務当局や捜査当局の目を恐れ廃貨紙幣を廃棄した場合、または銀行に預入れた後に所得税や課徴金など計50%を支払った場合、紙幣所有者の購買力が損なわれ裁量的な消費の需要が減退するでしょう。また、銀行やATMへの長蛇の列が示唆するとおり、現金の預入と引出に多くの労力が費やされており、就農者や個人事業主による生産活動は短期的に大きく下押しされているとみられます。

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

20石油(b)

-100

金(c)

-150

貿易収支

0
株式

-20
(a+b+c)

-200

40
債券

(図1左)。現地報道によれば、クレジット･カードの使える大手スーパーマーケット等の売上が急増。しかし、同カードを持たない家計や現金決済のみの中小商店も多く、外国人純買越額(日次)注1) 輸入額はマイナス表示

-250
2008

2010

2012

注2) 直近値は2016年10月

20142016

注) 20日移動累計
直近値は2016年12月1日

-40

(年)

-60
201320142015

2016(年)出所）インド中央統計局、インド証券取引委員会(SEBI)、 CEIC、Bloomberg2Oアジア投資環境レポート 2016年12月5日号

 景気と物価は下押し、財政と対外収支への影響は軽微か
今年7-9月期の実質GDPは前年比+7.3%(図3左)、今年度上期は同+7.2%と昨年度通期の+7.6%を下回りました。今年度下期(～来年3月)には、雨季の雨不足解消に伴う農業生産の回復や農業所得の上昇に伴う農村部消費の回復が見込まれていました。しかし、現金不足に伴う混乱による下押しがこうした回復を相殺するため、今年度通年のGDP成長率は+7%前後と、当初見込まれた+7%台半ばを大きく下回ると予想されます。

【図5】 米大統領選挙以降、やや軟調さの目立つルピー相場(億米ﾄﾞﾙ)(ﾙﾋﾟｰ/米ﾄﾞﾙ)

為替相場と外貨準備

3,800

384042444648505254565860626466
6870

ルピー相場(右軸)3,600

直近値：2016年12月2日

3,400
3,200

物価に関しては、供給側の混乱に伴う食品物価の上昇、所得申告を怠ってきた事業者が納税開始に伴って収益確保のための値上げを行う等の影響も予想されます。しか3,000

し、通貨供給量の減少に伴うデフレ圧力がこれらを上回るでしょう。給与委員会の勧2,800

告による公務員住宅手当引上げの影響も、不動産取引の低迷によって相殺されるとみ

2,600
2,400

外貨準備(左軸)す。貿易収支については(図4左)、消費の落込みに伴う消費財輸入の減少が見込まれるものの、価値保蔵手段とされる金の輸入が増加し収支は大きく変動しないでしょう。
財政に関しては、未申告資産に対する追加的な税収が見込まれるものの、一時的な景↔

られます。総合消費者物価の前年比(図3右)は当面4%台半ばで推移すると予想されまルピー高ルピー安

直近値：
2016年11月18日

2,200
2,000

2008

気減速に伴う税収の減少も予想され、財政収支の改善幅は限定的となる見込みです。

2010

2012

2014

2016

主要新興国通貨の対米ドル相場騰落率(2016年11月8日～12月2日)
アジア
NIEs

東南
アジア
南アジア

中南米

欧州
中東
ｱﾌﾘｶ韓国台湾
ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ
ﾏﾚｰｼｱ
ﾀｲ
ﾌｨﾘﾋﾟﾝ
ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ
ｲﾝﾄﾞ
ﾌﾞﾗｼﾞﾙﾒｷｼｺ
ｺﾛﾝﾋﾞｱﾍﾟﾙｰﾎﾟｰﾗﾝﾄﾞ
ﾊﾝｶﾞﾘｰ
ﾄﾙｺ
南ｱﾌﾘｶ

(年)

(%)

-12-10-8-6-4-20

出所）インド準備銀行(RBI)、 Bloomberg

 米大統領選挙以降軟調なルピーも今後は徐々に安定化か
なお、保有者が廃貨紙幣を破棄した(交換や預金預入を行わなかった)場合、RBIの【図6】 貿易赤字の縮小とともに近年大きく縮小した経常赤字(左)(億米ﾄﾞﾙ)

負債減少による特別利益が生じ、これが株主である政府に配当として支払われるとの400観測も市場にはある模様です。しかし、上記の特別利益の取扱いにかかわる明確な規300

定はなく、政府への配当による財政収支の改善が生じるかは不透明な状況です。

200

通貨ルピーは、米大統領選挙が行われた先月8日から先週2日にかけて対米ドルで2.4%下落(図5)。先週1日までに株式市場から27億米ドル、債券市場から32億米ドルのて世界中の新興国債券市場から資本が流出。同国では銀行預金金利の低下とともに為-200

替先物金利が下がり(図2)、資本の流出を加速させました。また、降雨量とともに回-300復すると期待された景気が高額紙幣の廃貨に伴って悪化し企業業績を圧迫するとの懸-400

念も、株式投資資本の流出を促しました。しかし、中期的な高成長の見通し、落着い-500た物価、縮小した経常赤字(図6)、多額の外貨準備(図5左)など同通貨の支援要因は健-600

在です。今後、現金引出制限の緩和や新紙幣の普及に伴って混乱が収束し金利水準が-700

巻末の留意事項等を必ずご覧ください。

サービス0-100(億米ﾄﾞﾙ)

経常移転

100

資本が流出し為替相場を押下げました(図4右)。同選挙後の米長期金利の上昇に伴っ正常化するとともに、ルピーは従来の底堅さを回復すると予想されます。（入村）

経常収支 (四半期)

経常収支
貿易所得

注) 直近値は2016年4-6月期

2006 2008 2010 2012 2014 2016

(年)

350
300
250200150
100500-50-100-150-200-250-300-350

国際収支 (四半期)
総合収支

その他
投資
証券投資
直接投資
経常収支

注) 直近値は2016年4-6月期

2006 2008 2010 2012 2014 2016(年)

出所）インド準備銀行(RBI)、CEIC

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