投資環境見通し （2014年9月）
目次◇投資戦略のポイント・・・・・・・・・・・・・・P.1◇内外経済 ・・・・・・・・・・・・・・・・・・・・・・P.2
・日本経済

・米国経済
・欧州経済
◇各資産の投資環境見通し・・・・・・・・・P.3
・前月の投資環境

・国内債券
・国内株式
・外国債券
・外国株式

・為替

金融商品取引業者 関東財務局長（金商） 第405号
一般社団法人日本投資顧問業協会会員／一般社団法人投資信託協会会員

投資環境見通し

投資戦略のポイント①米国
FOMC（連邦公開市場委員会）議事録（7月開催）では利上げ開始時期について活発に議論されたことが確認されました。特利上げに対する意識 にFRB（連邦準備制度理事会）議長は利上げ時期が想定よりも早まる可能性を示唆したため、債券市場では中・短期の利回が高まるりが上昇しました。しかし、労働市場のスラック（たるみ）を重視する姿勢には変化なく、利上げ時期は今後の経済情勢次第とみられます。長期金利は、地政学リスクや欧州金利の低下などを受け、緩やかな低下基調となりました。今後は、利上げ時期に対して関心が一層高まると予想されますが、欧州との長期金利差は歴史的にみても拡大しており、長期金利の上昇幅は限定的とみています。株式相場は、地政学リスクに対する懸念から調整する場面がありましたが、その後は反発しました。株
価は高値水準にあり、また利上げが意識されつつあることから、今後の株式相場は上昇ペースが鈍化するとみられますが、総じて良好な企業業績に加えて長期金利が安定していることもあり、底堅い動きになるとみています。
②欧州ユーロ圏の長期金利は軒並み低下しました。同景気を牽引してきたドイツでは4～6月期の実質GDP成長率がマイナスとなり、追加金融緩和に対す 今後のウクライナ情勢次第ではさらなる悪化の可能性があること、ECB（欧州中央銀行）による量的緩和政策の導入など一段る期待の追加金融緩和観測が広がったことが背景として挙げられ、ドイツでは10年国債利回りが1％を下回っています。今後は景気の緩やかな持ち直しが見込まれることから、ウクライナを巡る緊張が緩和すれば金利が反発する可能性もありますが、ECBによる追加金融緩和に対する期待は根強く、長期金利は引き続き低水準で推移するとみています。ユーロ/ドルは、ECBの追加緩和期待などからユーロ安が進んでいます。すでに投資家のユーロ売りポジションが積み上がっていることから、短期的には反発する可能性がありますが、米欧の景況感の格差や金融政策の方向性から、長期的にはユーロ安が進むとみています。
③日本
政府は、7～9月期の実質GDP成長率を確認した上で、年内には2015年10月の消費増税（8％→10％）を判断するため、新た正念場を迎える景気 な対策などで、景気の下支えに万全を尽くすとみられます。しかし、輸出の伸び悩みから民需の回復には懸念が残り、景気のの回復力回復力が弱い場合には、景気対策の積み増しや追加金融緩和といった政策対応の可能性が高まると考えられます。株式相場は大きく調整した後、持ち直しの動きをみせています。4～6月期の成長率は落ち込んだものの企業収益は概ね良好で、今後は業績見通しの上方修正が期待されます。また、前述の政策対応も期待されることから、景気に対する不安は残るものの、株式相場は堅調な展開になるとみています。長期金利は依然として低下を続けており、既に低金利の限界に近づいていると考えられますが、欧州金利の動向次第では一段と低下する可能性があります。ドル/円は、日米の金融政策に変化がみられるまでは、レンジ内で推移するとみています。
④新興国【中国】政府のインフラ投資拡大などによって景気は回復に転じていますが、小売売上高などが減速し製造業PMI（民間調
中国景気は回復基調 査）が低下するなど、回復ペースの加速はみられず、辛うじて7.5％程度の成長率が維持されるとみています。株式相場はを維持IPO（株式新規公開）の増加などから需給懸念が強く、上値の重い展開を予想しています。【ブラジル】景気については鈍化傾向が強まっています。GDPの先行指標とされる経済活動指数は昨年5月の水準まで下げており、鉱工業生産に回復はみられません。中央銀行は2014年の実質GDP成長率見通しを数回にわたり下方修正し、直近では+0.7％程度としています。またインフレ率も高止まりを続けており同ターゲットの上限（6.5％）と等しくなっています。
※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

1投資環境見通し

内外経済
欧州経済

日本経済
3.0

（％）

3.0

2.0

2.0

1.0

1.0

0.0

0.0

-1.0

-1.0

-2.0

-2.0

-3.0

-3.0

-4.0

民間最終消費支出
民間在庫品増加
実質GDP-5.0

民間住宅
公的需要

（％）

（％）

国内実質GDP成長率（前期比）と寄与度

民間企業設備
純輸出

-6.0

-4.0

2013年
4-6月

2013年 2013年 2014年
7-9月 10-12月 1-3月

（％）

6.0

2.0

2.0

0.0

0.0

-2.0

-2.0
民間住宅

民間設備

政府支出

純輸出

実質GDP

民間在庫

-6.0
2013年
4-6月

2013年 2013年 2014年
7-9月 10-12月 1-3月

0.0

-0.5

-0.5
-1.0
個人消費

設備投資

在庫投資政府支出

純輸出

実質GDP-1.5

2013年
4-6月

2013年 2013年 2014年
7-9月 10-12月 1-3月

2014年
4-6月

米国：
4～6月期の実質GDP成長率は、前期比年率+4.2％と前期のマイナス成長からプラス成長に回復しました。
欧州（ユーロ圏）：
4～6月期の実質GDP成長率は、ドイツなどで不振だったことが影響し、前期比+0.0％となりました。

-4.0-6.0

2012年 2012年 2013年
7-9月 10-12月 1-3月

0.0

日本：
4～6月期の実質GDP成長率は、前期比▲1.7％（年率▲6.8％)とマイナス成長となり、消費増税の影響が確認されました。

（％）

4.0

個人消費0.5

2012年 2012年 2013年
7-9月 10-12月 1-3月

4.0

-4.0

0.5-1.5

2014年
4-6月

米国実質GDP成長率（前期比年率）と寄与度

1.0-1.0

米国経済6.0

1.0-5.0-6.0

2012年 2012年 2013年
7-9月 10-12月 1-3月（％）

ユ ー ロ圏実質GDP成長率（前期比）と寄与度

2014年
4-6月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

2投資環境見通し

各資産の投資環境見通し

前月の投資環境（8月）国内金利は低下基調

国内株式相場は下落の後、米国経済指標や円安を受けて反発するも上値は重い

外国債券は米国、欧州（ドイツ）ともに低下

外国株式相場は金融政策に対する懸念後退が支援材料

10年国債利回りは、日銀の国債買入れオペを背景とした良好な需給環境に加え、欧米の長期金利が低下したこともあり、低下基調が続きました。また、地政学リスクが意識されたこともあり、10年国債利回りは0.5％を下回る場面がみられました。
国内株式相場は、中東やウクライナでの地政学リスクが高まり、外国為替相場が円高傾向となったことから下落して始まりました。その後は、同リスクへの警戒感が緩和したことに加えて、米国における良好な経済指標を受けて株式相場が上昇し円安が進んだことを好感して反発しましたが、月末近くには円安が一服したことから上値が重くなりました。
米国：長期金利は、イラク・中東を巡る地政学リスクの高まり、堅調な国債入札、欧州金利の低下などから概ね低下基調となりました。ただし月半ばには、7月FOMCで利上げ時期の前倒しに関して議論されたことが明らかになり、上昇する場面がありました。
欧州：ドイツ長期金利は、4～6月期実質GDP成長率が前期比マイナスとなるなど経済指標が悪化したこと、ウクライナを巡るEU・ロシア双方の経済制裁の影響から景気下振れが意識されたことに加えて、ECBによる追加緩和を巡る思惑などもあり、低下しました。
先進国：株式相場はウクライナ情勢に対する警戒感から下げる場面がありましたが、米国では早期の利上げに対する懸念が後退していること、欧州では経済活動の鈍化を受けてECBが追加金融緩和を実施するとの見方が広がったことから、上昇しました。
新興国：中国株式相場は、一部の景気指標が弱含み、不良債権問題に対する懸念は払拭されていませんが、景気刺激策に対する期待が支援材料となり、レンジ内での動きとなりました。

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3《8月の市場動向 》
債券利回り
日本10年国債
米国10年国債
ドイツ10年国債
英国10年国債
豪10年国債
ブラジル10年国債
南アフリカ10年国債

株価指数
日経平均株価TOPIX
ダウ工業株30種平均

S&P500
ナスダック指数FTSE100
DAX
ハンセン指数
為替相場
米国ドル/円
ユーロ/円
英国ポンド/円
豪ドル/円
ブラジルレアル/円

トルコリラ/円南アフリカランド/円

2014/8/29 2014/7/31 騰落率（幅）前月末
前々月末 前々月末差
0.50%
2.34%
0.89%
2.37%

0.54%
2.56%
1.16%
2.60%

▲0.04%▲0.21%▲0.27%▲0.23%

3.29%
3.51%▲0.21%
11.20%
11.99%▲0.80%
7.99%
8.31%▲0.32%
前月末
前々月末 前々月末比
15,424.59
1,277.97
17,098.45
2,003.37
4,580.27
6,819.75

15,620.77
1,289.42
16,563.30
1,930.67
4,369.77
6,730.11▲1.26%▲0.89%+3.23%+3.77%+4.82%+1.33%

9,470.17
9,407.48+0.67%
24,742.06 24,756.85▲0.06%
前月末
前々月末 前々月末比
104.09136.69172.76
97.20
46.54
48.09
9.76

102.80137.65173.58
95.55
45.41
47.97
9.60

+1.25%▲0.70%▲0.47%+1.73%+2.48%+0.25%+1.66%※出所：Bloomberg

投資環境見通し

各資産の投資環境見通し
国内債券
10年国債利回りは0.5％近辺で推移

（％）
0.80

（％）

国内債券利回りの推移

1.9

1 0年国債利回り

10年国債利回りは、0.5％近辺で推移するとみています。日銀は足元の物価上昇率や経済成長率は想定の範囲内としていることから、追加金融緩和は引き続き見送られるとみています。
需給環境や欧州金利の低下を受けて、市場参加者の一部には短期的な収益獲得を目指した超長期債を選好する動きもみられます。当面は、上半期末接近に伴う地銀を中心とした債券売却、欧米金利の動向、公的年金による国債売却の思惑などに対して留意が必要と考えています。

0.60

1.7

2 0年国債利回り（右軸）
0.40

1.5

0.20

1.3
5 年国債利回り

0.00

1.16月
7月
8月
2014年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

国内株式
国内株式相場は上昇基調が続く

国内株式相場は上昇基調を続けるとみています。米国では景気の基調は強く企業業績も良好であることに加えて、国内では内需主導の景気拡大が続き、2014年度の企業業績は上振れが期待されます。こうした環境下で資本政策や株主還元も含めて世界水準の経営を目指す日本企業も増えており、また季節的に海外投資家の日本株に対する再評価にも期待がかかることから、国内株式相場は引き続き堅調な展開を予想しています。
TOPIXのレンジは1,100から1,400ポイントと予想しています。

(円)

日経平均株価、TOPIXの推移(ﾎﾟｲﾝﾄ）

16,0001,350
日経平均株価（ 左目盛）

15,5001,300

15,0001,250
TO PIX（右目盛）

14,5001,200

14,0001,150

13,500

1,100
6月
2014年

7月

8月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

4投資環境見通し

各資産の投資環境見通し
外国債券
米国金利は利上げ時期・手法が注目されるも、低水準が続く
欧州（ドイツ）金利が上昇を抑制

外国株式株式相場は、景気格差を反映しつつ選別物色の展開

（％）
3.0

米国：4～6月期の実質GDP成長率が前期比年率+4.2％と、寒波の影響でマイナス成長となった前期からの順調な回復が確認されました。雇用の改善も続いており、7月のFOMC議事録では物価、雇用に関する前向きな評価がみられました。最近のFRB議長の発言などからは緩和的な金融政策の継続が示されていますが、量的緩和政策の終了時期が近づくにつれ、利上げ時期・手法を巡る観測が材料とみられます。また、歴史的水準にまで拡大した欧州との長期金利差が引き続き、米国金利の上昇抑制につながるとみています。
欧州：4～6月期のユーロ圏実質GDPがゼロ成長となり、好調だったドイツではマイナス成長に陥りました。ウクライナ情勢を巡る緊張、EU・ロシアの各種制裁は企業信頼感の低下につながり、年後半の景気回復の阻害要因とみられます。低インフレ、ECBの包括的な金融緩和政策に加えて追加金融緩和に対する期待もあり、長期金利は低水準が続くとみています。
世界景気の地域間格差が顕著となりつつあることから、株式相場についても地域格差が一段と広がりやすい状況にあるとみています。足元の株価水準に対する警戒感から、上値の重い展開が予想されますが、10月からの四半期決算発表を前に業績見通しの良好な銘柄が選別物色される展開になるとみています。
主な注目材料は以下の通りです。
・米国：利上げの早期化につながる経済指標の改善
・欧州：景気減速の程度とECBによる追加金融緩和の可能性
・新興国：中国の景気動向と不良債権問題
これらに加えて、地政学リスクと資源・エネルギー価格への影響が挙げられ、同リスクが高まった場合には不安定な相場展開となる可能性に注意が必要と考えています。

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5

米、独10年国債利回りの推移

2.5
米国10年国債利回り

2.0

ド イツ10年国債利回り

1.5

1.00.5

6月
7月
8月
2014年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

S&P500､DAX､FTSE100の推移（ポイント）

2,200（ポイント）

DAX（右目盛）

2,100

11,00010,000
S &P500（左目盛）

2,000

9,000

1,900

8,000

1,800

7,000
FTS E100（右目盛）

1,700

6,000
6月
7月
8月
2014年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

投資環境見通し

各資産の投資環境見通し(円)

為替
金融政策の方向性や景況感から、ドルは強含み

ドル：量的緩和政策の10月終了については、ほぼ市場に織り込まれたと考えています。ただその後の利上げ時期・ペースについて、FRB議長は雇用、物価等を注視し慎重に判断すると述べています。また7月FOMCでは利上げ時期を巡り活発に議論されたことが明らかになりました。地政学リスクが意識されることもあり、主要通貨に対して強含むとみています。
ユーロ：ウクライナ情勢を巡るロシアへの各種制裁による企業信頼感や景気への影響は、米国よりも欧州の方が深刻であると考えられます。好調だったドイツの景気悪化にみられる欧州景気動向の変化に加え、米国との金融政策の方向性の違いがユーロ安要因とみています。
円：景気の先行きに対する楽観的な見方が後退しており、日銀の追加金融緩和に対する期待が高まることも予想されます。消費増税後の景気回復の遅れから、円安に傾きやすい地合いになるとみられます。ただ、中東、ウクライナなど地政学リスクもあることから、比較的安全な通貨とされる円が選好される可能性も考えられます。
ブラジルレアル： 大統領選を控えた現職の支持率低下を受けて政権交代期待が株価、通貨の支援材料となっています。今後も大統領選の情勢に対して神経質な展開が予想されます。
インドネシアルピア：新大統領が決まり、財政の健全化、インフラの整備を進めつつ海外投資を呼び込む政策への期待が高まる中、当面底堅い動きが続くとみています。
南アフリカランド：足元の経済情勢は通貨安要因と考えられますが、政策金利は相対的に高い水準が維持されていることに加えて、貿易赤字の減少がみられることもあり、下値は限定的とみています。

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6外国為替推移（ドル/円、ユーロ/ドル）(ドル)

108.001.380

106.001.360

104.001.340
ユ ーロ/ドル（右目盛）

102.001.320

ド ル/円（左目盛）
100.00

1.300

6月
7月
8月
2014年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成(円)

外国為替推移（新興国・資源国通貨）
(円)

50.0

11.50

48.0

11.00

ﾌﾞ ﾗｼﾞﾙﾚｱﾙ/円（左目盛）
46.0

10.50

44.0

10.00

42.0
40.0

38.0
36.0

9.50
南ｱ ﾌﾘｶﾗﾝﾄﾞ/円（右目盛）

9.00

8.50

ｲﾝ ﾄﾞﾈｼｱﾙﾋﾟｱ/円（ 1 000ﾙ ﾋﾟｱあたり、右 目盛）

6月
2014年

7月

8.00
8月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

投資環境見通し

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TOPIX：株式会社東京証券取引所 日経平均株価：株式会社日本経済新聞社 ダウ工業株30種平均：
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