［巻頭言］

バブルとその後の時代を振り返る
小峰隆夫

法政大学大学院政策創造研究科教授

昨年来、内閣府経済社会総合研究所で、バブルの生成と崩壊、その後の失われた 10 年を検証するというプロジェクトに参画してきた。そのなかで次のようなことを感じた。
第 1 は、本当に重要なことはマスコミには登場しないということだ。今から考えれば、80 年代後半の地価、株価の上昇は、世界史的なバブルだった。
しかし、その渦中に「これはバブルだ」ということが報じられることは一度もなかった。同じことが今も起きているのかもしれないと思うと、ちょっと恐ろしい。
第 2 は、日本では議論の振れが特に大きく、しかも内容的にも一色に染まりやすいということだ。バブルの末期には「地価の高騰でマイホームが持てない」という圧倒的な世論に支えられて、土地の融資規制が行なわれ、金融引き締めを続けた日本銀行はおおいに称えられた。しかし、バブルが崩壊すると、今度は地価の暴落が問題視され、日本銀行は金融緩和が遅れたと責められるようになった。多くの人が同じ意見を持つ時ほど、その内容を疑うべきだということがわかる。
第 3 は、新聞のスペースが限られているように、政策的重点領域には一定の容量があることだ。例えば、1997年夏以降、アジア通貨危機が起きてその後の大不況が始まろうとしていた時、時の政権の最大の関心事は省庁再編であった。私も当時は経済分析そっちのけで、省庁再編への対応に追われたことを思い出す。
われわれエコノミストの役割は、ニュースにならないような課題を抽出す
ること、一辺倒になりがちな経済論議のバランスを保つこと、そして政策資源の配分を誤らせないようにすることであると改めて感じた。
目次●2010年春季号 No.76［巻頭言］バブルとその後の時代を振り返る

小峰隆夫［特別論文］「サブプライム・金融危機」に学ぶ

宮尾尊弘

1
2

［研究論文］マンション建替え問題の実験経済による検討

12

中川雅之・浅田義久・山崎福寿［研究論文］マンション価格動向から推察する消費者のプレミアムに関する実証分析 野上雅浩
20［研究論文］災害リスクが JREIT の取得価格に与える影響 市川智秀
［海外論文紹介］自主参加型排出削減プログラム、環境管理と
環境パフォーマンスの実証分析 杉野 誠
36
エディトリアルノート
10
センターだより
編集後記
40
40

29

特別論文

「サブプライム･金融危機｣に学ぶ
住宅･金融に関する政策･制度の重要性

宮尾尊弘
ここで、ただちに 3 つほどの論点が浮かび上はじめにがってくる。まず第 1 に、サブプライムローン

ここ数年深刻化した世界的な経済危機も少しそのものについて、なぜこのようなローンが米ずつ収まり、主要国の景気も回復に向かいつつ国だけで生まれて成長し、どのような経緯で今ある現在、当初は「米国サブプライム危機」と回の危機の発端となったのかという点である。

言われ、その後「世界的金融危機」と呼ばれた

次に、第 2 の点として、サブプライムローンの

今回の経済危機が何であったのかをあらためて焦げ付きが証券化を通じて金融市場の問題を生問い直してみたい。といっても、ここでの主なみ出したという因果関係が正しいかどうかとい

目的は、住宅・金融に関する問題を考える際に、 うことである。そして最後に第 3 の点として、政策や制度の役割がいかに大きいかについての

米国発の危機が世界中に波及したという地理的教訓を得ることであり、それ以上については、な伝播の解釈が妥当かどうかという問題である。

そのことが今回の世界的経済危機の全体像を再実はこれらの 3 点ともに、住宅や金融に関す検討するうえで極めて重要であることを示唆す

る政策や制度が本質的にかかわっており、それる程度にとどめる。ただし最後に、今回の危機

らを正しく考慮に入れると、政策や制度を無視と、1980年代末から90年代にかけての日本のして「市場の失敗」や「金融資本主義の問題」「バブル経済」の危機とを比較してみたい。実や「金融機関の強欲」といった点のみを強調すはそのような比較によっても、経済危機の形成

る通説とはまったく違った見方が浮かび上がっと影響について政策や制度の役割が非常に大きてくる。そしてそれ以上に重要なのは、住宅・いことが、あらためて確認できるのである。

金融の問題を考えるうえで、ローカルやグロー

今回のサブプライム・金融危機の原因や経緯

バルな市場の動向だけでなく、住宅・金融に関について、さまざまに異なる見方があるが、一する政策や制度のあり方や効果を常に検討して般に広く受け入れられている説明を簡単に要約いく必要があるという教訓である。

すれば、それは以下のようなものであろう。
「サブプライム問題とは、米国における信用

サブプライムローンを推進した政策力が劣るサブプライム層と呼ばれる人々向けの

今回の経済危機の「きっかけ」となったとい

住宅ローンが大量に焦げ付き、このローンを裏われる米国のサブプライムローンについて、日付けとした証券化商品の価格下落によって金融本ではなじみがないせいか、その背景について機関が巨額な損失を被ったことから、世界的なあまり正しい理解がなされていないようである。

信用収縮や流動性不安にまで発展した一連の問

もちろん、サブプライムローンそのものは、題の総称である。｣1)「過去に延滞履歴がある等、信用力の劣る債務

2

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

者に対する住宅ローン｣2) という定義が一般的

みやお・たかひろ
1943年東京都生まれ。慶應義塾に定着しているようにみえるが、それが生み出

大学経済学部卒。米 MIT 経済学博士。トロント大学助教授、された経緯や意味についてはかなり誤解があるといわざるをえない。

(宮尾尊弘 氏 写真)

日本で一般に広まっている見方は、このサブ

南カリフォルニア大学教授、筑波大学教授、国際大学教授を経て、現在、筑波大学名誉教授。

プライムローンとは、住宅の価格の値上がりを著書：『現代都市経済学』（日本

前提に、「どうみても返済能力がなさそうな（筑摩書房）ほか多数。

評 論 社）、『日 本 型 情 報 社 会』

人々を無理矢理に住宅ローンを押しつける……
ヤミ金融まがいの融資方法｣3) というものであ

年 に「Community Reinvestment Act」
（地 域

ろう。したがって、住宅の値上がりが止まった再投資法）が成立し、「連邦政府機関が地域のとたんに、巨額の焦げ付きが発生したのも当然必要な資金ニーズに金融機関が応えることを奨で、そうなることがわかっていてサブプライム

励する」ように定められた。ただし、それが効

ローンを売りつけたローンブローカーや金融機力を発揮するようになったのは、1990年代のク

関は「強欲」であったし、「愚か」であったと

リントン民主党政権下で、「1993年に住宅都市いう批判が出てくる。

開発局は、マイノリティ・グループ（黒人やメ他方、それと対照的な見方は、延滞リスクのキシコ系）のローン申請の棄却率が白人グルー高いサブプライムローンは通常（プライム）のプよりも高い住宅ローン金融会社に対して法的ローンに比べて金利も高く期間も短いという経な制裁措置を取り始め、その後ローンの貸し手

済法則に従っているので、サブプライムローン

は頭金や所得などの貸出条件を緩め始めた」。

そのものは市場で提供されて当然というものでさらに2000年代に入り、ブッシュ共和党政権のある。特に、 2 年ほどの短期の変動金利で借りもとでも、「低所得者に住宅購入のための頭金るケースが多かったが、それは「 2 年間正常にを援助したり、連邦住宅局（Federal Housing

償還すれば信用履歴が更新されてプライムに昇Administration）に低所得者へは頭金も金利も格する可能性も高い。その時に、プライムの固ゼロの融資を許可するといった措置が取られ定金利ローンに借り換えればよいという判断がた｣5)とされている。

あったとしても不思議ではない｣4) という見方

この点については、より党派色の強い批評家も成り立つ。

たちが、クリントン民主党政権下での住宅政策

しかし、このような両極の見方のどちらにもを批判して以下のように書いている。「1993年

欠けているのは、そもそも米国でサブプライムから……（住宅都市開発局）次官補としての 2

ローンが広まった大きな背景と要因に、政府の年のあいだに、ロバータ（アクテンバーグ）は、重要な住宅政策があり、特に住宅金融市場への全国的に体制を整備し、各地の出先機関に弁護

強い公的介入があったという事実である。今か士と調査員を配置した。この配置の主な目的は、

ら振り返れば、この住宅政策には明らかに行き

差別禁止の法律を銀行に対して適用することで過ぎがあったために、その政策の当局者や支持あり、ときには数百万ドルの罰金が銀行に課さ者による説明はあまり見られないが、逆に批判れた。……銀行は協力せざるをえなくなり、手的な立場から書かれた文献に詳しい説明がある。

持ち資金がゼロの顧客にも住宅ローンを次々とそれによると、以下のような経緯が浮かび上が貸し付けていった｣6)。

ってくる。

これらの点を強調する評論家やジャーナリス

そもそも発端は、1970年代後半のカーター民トの著書は多く、枚挙にいとまがないが、その主党政権にまでさかのぼる。具体的には、1977

中でも特に興味深いのは、市場主義の立場から、「サブプライム・金融危機」に学ぶ

3

サブプライムローンの「愚かな貸し手と借り手を生み出した構造上の問題は何か」と問いが発せられ、その答えとして、「住宅バブルと経済的な見方が支配的である9)。

住宅・金融バブルを生みだした政策

危機全体については、経済に対する政府の介入

次に、米住宅市場のバブルがサブプライムロという視点から理解することができる」というーンの拡大とともに膨張し、ついに崩壊してサ7)

議論が出されていることである 。つまり、こブプライム問題を引き起こしたことが、金融市の立場によれば、日本で広まっている理解とは場の危機に広がったという因果関係の見方につ逆に、従来の基準を守ってサブプライムローン

いても、詳しい再検討が必要である。そもそも、を提供しなかった金融機関こそが当時政府担当

住宅は住宅ローン市場と表裏一体であり、住宅者やマスコミなどから「強欲」と非難され、市ローン市場は金融市場全体のうちの重要な一部場ベースでは広まらないはずのリスクの高いロであることを考えると、どちらが問題の原因でーンが政策的に無理矢理押しつけられたことが、どちらが結果かといった議論そのものが無意味

後のバブルの芽を生み出したということになる。

といえる。むしろ、「住宅」は資金の需要側で、したがって、米国の住宅市場に関するかぎりは、 「金融」は資金の供給側という見方がより適切
バブル対策はさらなる規制の導入ではなく、む
しろ逆に規制の撤廃であるという結論さえも導とも考えられよう。
つまり、1990年代から世界的な金利低下によかれる。

る「金余り」の傾向が見られるようになり、そいずれにしても、ここで重要なポイントは、

れが90年代後半の一連の金融危機を生み出し、

サブプライムローンは、1990年代に米政府の重さらに米国ではいわゆる「IT バブル」が2000

要な住宅政策の柱として推進されたもので、そ年に崩壊した経緯がある。そのバブル崩壊の悪の「意図」は、過去に延滞履歴を持つ人々、特影響を避けるために米連邦準備制度が金利を急にマイノリティ・グループを支援して持家率を速に引き下げたことが、住宅価格の高騰と住宅上げようとするものであったこと、それが2000

ローンの急増をもたらしたといわれている10)。

年代に入って住宅価格の高騰とともに、サブプ

しかし、その際に注意すべきことは、そのころライムローン債権そのものが投資（投機）の対までに米国だけでなくグローバルな市場全体に8)

象になり問題を悪化させたという事実である 。 「金余り」が浸透していたことで、具体的には
そこで、日本にとっての教訓の一つは、今後日世界の主要な金融機関やファンドが有利な投資本でもローン延滞履歴を持つ比較的低所得層に先を求めていたことである。

対して住宅政策をとる必要性が高まると思われそうであれば、投資家側で余っていた資金のるが、その際に、持家の促進策が適切か、ある供給が、住宅市場でのローン資金の需要と、証

いは家賃補助などを通じた貸家促進策のほうが券化を通じてマッチしたのは市場の需給調整が適切かは、注意深く検討すべきということであ働いた結果とみなすことができる。それが通常る。そのうえで、持家促進策が必要ということのプライムローンだけでなく、サブプライムロ

であれば、それを住宅ローンの基準を引き下げーンのような政策的に無理に作り出された商品たり、頭金や金利を大幅に補助したりすることにも向かったのは、ひとえにグローバルな金融で行なうよりは、直接の所得補助によるほうが市場が「金余り」ですでにバブル状態にあった市場機能を損なう可能性が少ないであろう。実からとみなすこともできる。つまり、そのよう際にこの点で、米国の住宅問題の専門家の間でな見方によれば、金融市場全体のバブルが原因

は、持家政策の重要性を認めながら、これまでで、米住宅市場やサブプライムローン市場のバ

米国で取られたような行き過ぎた促進策に批判

ブルは、その結果ないしはその一部ということ

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季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

表ઃ―米住宅ローンの貸出残高と累積損失（推定）表઄―米国の主要金利の推移

出所：Whitney Tilson and Glenn Tongue（2009）More Mortgage
Meltdown, Wiley, p. 96.

になろう。実際に、米国などで最近次々と出版されている金融危機の解説本では、1990年代からの金余りに焦点を当てる論調が目立っている11)。

出所：Federal Reserve Statistical Release: Selected Interest Rates：
http://www.federalreserve.gov/releases/h15/data.htm.

ぎたり、延滞履歴に多少の問題がありそうに見

しかし、これまでの事態の経緯やそれに関すえる等）に対しては、「アルトＡローン」と呼る報道を振り返ってみれば、確かにサブプライ

ばれる住宅ローンが提供され、急速な伸びを示

ムローンの破綻が金融市場全体に波及したようした。実際、それは2004年から年々倍増して、な印象が強い。その主な理由は、米国において2007年に減少に転じるまで、サブプライムロー

サブプライムローンの大量の普及と急速な破綻

ン残高の 2 倍近くに、またプライムローン残高

が、米住宅市場のバブルの発生と崩壊の時期との半分を超えるほど膨れ上がった。さらに、ほぼ一致していたために、それに注目した報道「オ プ ショ ン ARM」（ア ジャ ス タ ブ ル・レー

も一役買って、今回の経済危機の原因であるか

ト・モーゲージ）と呼ばれる頭金と金利の返済のような印象が強くなったと考えられる。

ス ケ ジュー ル を 自 由 に 設 定 で き る ロー ン もここで、「サブプライムローン」の定義につ2004∼07年の間に大きく伸びたが、これがそのいていえば、住宅ローンには、通常のプライム

後もっとも延滞率が高くなったことは想像に難ローンと先に取り上げた（狭義の）サブプライ

くない。このなかには、今や悪名高くなった金ムローンだけでなく、その間にさまざまな種類

利だけを支払うローンやそれすらも延期できるや質の住宅に関連するローンがあることが指摘

ローンがあり、これらの変則的なローンをすべできる。一般に報道されている「サブプライムて含めて「広義のサブプライムローン」と呼ぶ

ローン」は、プライムローン以外のさまざまなのが一般的になっている（表 1 参照）。

住宅関連のローンを総称した広い意味で使われここで注目すべきことは、特に2004年以降、ていることが多い。いずれにしても、2000年代

広義のサブプライムローンが急増し、2007年以に入って、最初に大きく伸びたのは通常のプラ

降大幅に崩れたという事実である。それが米住

イムローンで、2001年から2003年までの伸びが宅バブルの急膨張と崩壊の時期に対応するとと顕著であったが、2003年以降はサブプライムロ

もに、バブル崩壊がまずサブプライムローンな

12)ーンを含む他の種類のローンが急増した。

どプライムでないローンで起こり、それがプラ

特に、狭義のサブプライムほど質が悪くはな

イムローンやその他の金融商品に波及したよう

いが、プライムローンを得るほどの条件を備えに見えることは確かである。しかし、そう見えていないように見える借り手（例えば、ローンるには重要な理由がある。そのカギを握るのが、申請の際に所得や資産についての情報が提供さ

FRB（米連邦準備制度）による金融政策であれなかったり、それらの額が通常より多少低する。
「サブプライム・金融危機」に学ぶ

5

表 2 で見るように、FRB は、2000年の「ITあったといえる。ここでも、市場レベルの問題

バブルの崩壊」と翌年「9.11のテロ」の景気にだけではなく、金利政策という政策的要因が本対する悪影響を緩和するために、政策金利であ

質的にかかわっていることに注意すべきであろる FF レートを2000年の 6 ％台から2002年までう。

に 1 ％台に引き下げるという即効策をとった。
ここで気づくことは、短期の政策金利の引き下金融危機を生んだ制度的問題

げほどは、長期の固定ローン金利は下がらなか

住宅か金融かといった問題はさておいても、ったという事実である。その理由は、固定ロー

今回の経済危機が米国発であることは多くの論

ン金利は短期の政策金利よりも長期金利に連動者が一致するところである。しかしそれに対ししているためであった。そのために、2003年以ても疑問の余地がある。特に「米国発」という降は通常の固定金利のプライムローンの需要は言葉が、地理的に米国の市場発で起こったとい増えずに、低い水準の変動金利に基づいた短期う意味であれば、実際には欧州の市場のほうがのサブプライムローンなどが急増することにな

米国よりも「バブルの主戦場」であったとする

ったのである

13)

見方も可能である。これについては、以下のよ。

しかし、2005年ころから FRB は引き締め政

うな点が指摘できる。

策に転じ、短期の政策金利は2006年央までに 5

いまやグローバルな金融バブルを発生させ崩％台まで引き上げられた。しかも、この 5 ％台壊に導いた大きな要因として指摘されている金の高金利は2006年 7 月から2007年 8 月まで 1 年

融機関の「レバレッジ」（自己資本に対する運14)。そのために、2004年こ

用資産の倍率）を見ると、しばしば金融危機のろまでにサブプライムローンを借りた家計の多「主犯」と見なされる米国の金融機関のレバレ

くは、 2 年後の借り換えの時期を迎えて、当初ッジが、商業銀行で約15倍、投資銀行で約23倍に比べてはるかに高い金利に直面して借り換えであったのに対して、欧州の主要国の金融機関が困難になったのである。もし借り換えが容易

はイギリスで約33倍、ドイツ・フランスで約42であったならば、そのまま自分の持家に住み続倍という高さであった。また、主要銀行が米国けることができたはずで、住宅価格の下落はそよりも高いレバレッジをもっている欧州の国は、れほど大きなマイナスの影響を及ぼさなかった

高い順番から、ドイツ、ベルギー、スイス、デことも考えられる。したがって、サブプライム

ンマーク、フランス、スウェーデン、イギリス、

ローンの破綻が最初に注目を集める結果となっスペイン、ノルウェー、オーストリア、アイル

以上も続けられた

たが、それは実際には危機の原因となったとい

ランド、ギリシャ、アイスランドとなっていうよりは、バブルを避けるための金融引き締める15)。

と市場での短期金利の動きが、サブプライムロ

そのような金融の情勢を反映して、過去10年ーンの制度的な弱点を襲ったために起きた結果

間の住宅価格上昇率でみると、欧州各国のほうであったとみなされる。

が米国よりもはるかに高く、住宅や金融のバブ

つまり、表面的に住宅ローン市場からバブル

ルが大きく膨らんでいたのは、米国よりもむしの破綻が始まり、それが金融市場に波及したよろ欧州であった16)。また、今回の金融危機がうに見えるのは真の因果関係ではなく、金融市

最初に表面化したのは欧州の金融機関の取り付場のバブルに対応するために取られた金融引きけ騒ぎや破綻であり、欧州のいくつかの国が破締めの影響を最初に受けたのが、金融商品の中綻するかその寸前の状態にまで陥った。さらに、

でももっとも脆弱なリスク商品であったサブプ

IMF によると、金融の損失累計も欧州は米国

ライムローンであり、それを証券化した商品でと同じくらいの額に上っている。

6

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76この背景には、米国の長年にわたる経常収支

金融監視体制や規制のあり方の問題が、金融バ赤字から生じた過剰なドルが、主としてロンドブル発生の原因となった面が強いといえる。市ンなどの欧州のユーロドル市場に集まり、それ場が急速にグローバル化し、統合されていくな

がグローバルな視点から収益率の高い地域や資かで、政策や規制は依然として各国がばらばら

産に投資されるという資金の流れがある

17)。

に対応していることが、全体としての制度的なそしてそのような巨額な資金が、近年では証券歪みや矛盾を生み、誰も気づかないうちにグロ化の手法の発達によって金利が高くリスクが小ーバル経済全体の行方が誤った方向に行ってしさくみえる米国のサブプライムローン証券化商まう危険が常に存在する。したがって、最近の品やそれに関連する複雑な派生商品（デリバテ

G20の会議などで議論が進められているように、ィブ）などに向かった。またさらに巨額な資金

各国の政策や制度の統合や一元化が極めて重要

が、中東欧諸国や新興諸国の資産市場に投資さであり、一国だけで金融規制を強めてみても、れたが、それが金融バブルの崩壊とともに、世

それはかえって市場での活動を歪めるだけに終界的な経済の収縮につながったのである。そのわる可能性が高いといえよう。

ためもあり、世界の主要な経済のなかでは、欧州経済の回復がもっとも遅れており、2010年も日本の「バブル経済崩壊」との比較

1 ％以下の成長しか見込まれていない。さらに

もし今回の危機を、米国のサブプライム問題

欧州の主要な金融機関が投資や融資を過剰に行が世界中に波及したものと解釈するならば、日なった中東欧や南欧諸国におけるバブル崩壊は本で1980年代末から90年代にかけて起こったい

深刻で、現在でも新たな金融危機の火種となっわゆる「バブル経済」の危機との違いがすぐ指ているといえる18)。

摘できるであろう。当時の日本には「サブプラこのようにロンドンを中心とした欧州の市場

イムローン」はもちろんのこと、「証券化商品」

が、今回の金融危機の主要な舞台となった理由もほとんど存在せず、ただ通常の不動産の取引は、欧州の金融制度と規制のあり方にあった。

と、通常の金融機関からの不動産ローンがある

それは、一つはロンドンの金融市場で「ビッグだけであった。そのために、日本のバブル経済

バン」のような規制緩和が積極的に進められたの形成と崩壊は、一見すると異常に加熱した不こと、そのために金融機関への監視機能が疎か

動産投機が、金融機関の融資によって支えられ19)になりがちだったことが指摘できる。またて起こったようにみえる。

欧州大陸の諸国では、一般に国内の金融機関に日本のバブルが崩壊した後は、不動産価格が対する規制は厳しいものの、ＥＵの統合によっ急落し、金融機関には巨額な不良債権が残る結て生じた金融のグローバル化に対応するような果となった。したがって、日本の場合は、バブ

国際的な規制は未整備のままで、各国間のばら

ル崩壊後の「失われた10年」は主として国内のつきや抜け穴が目立っていた。そのために、

不動産不況と不良債権問題として認識されたの「ウィンブルドン」と呼ばれるロンドン市場やに対して、今回の危機は、米国のサブプライム

欧州主要都市の市場で、米国系を含めて各国の問題に端を発し、国際的に証券化商品をはじめ金融機関がこぞっていわゆる「シャドー・バンとする金融商品の価値が急落した信用崩壊の問ク」と呼ばれるような簿外活動を拡大し、レバ題とみなすことができるかもしれない。そうでレッジを高め、金融バブルを膨らませていった

あれば、日本の危機と今回の危機の性格がかなのである。

り異なるという見方も可能である。

つまり、ここでもグローバルな市場そのもの

しかし、本稿で説明したような見方を取るなの問題というよりは、その枠組みである各国のらば、結論として日本の危機も今回の危機も、「サブプライム・金融危機」に学ぶ

7

図ઃ―日本の公定歩合の推移（1988-92年）

その後のいわゆる「金融バブル」の問題に対しては慎重に対応するようになった。実際に米FRB は、1990 年 代 末 か ら 2000 年 に か け て の「IT バブル」の際には、行き過ぎの景気に対して金利の引き上げを段階的に慎重に行ない、またバブル崩壊が明らかになるや否や金利引き下げを果敢に断行したことはよく知られている。
しかし、その教訓が、今回の金融危機の際には、必ずしも生かされていなかった。
この点については、すでに表 2 の説明で触れ出所）日本銀行「基準割引率および基準貸付金利（公定歩合）」
http://www.boj.or.jp/type/stat/boj_stat/discount.htm

たように、FRB が2000年代前半の低金利政策
を2005年に転換してから 1 年ほどの間に急速に共通の背景と原因を持ち、そこから得られる教政策金利を引き上げ、 5 ％台の金利水準を 1 年

訓にも共通のものが多いことがわかる。実際に、以上も続けたうえに、その後の金利引き下げも1980年代後半の世界経済の特徴は、2000年代前

非常に緩慢で、日本の1990年代の金融政策と同半と同様に、低金利のもとでのグローバルな様の誤りを犯したといえる。このような金融引「金余り」の現象であった。そのため、株価やき締め策によってもっとも大きな打撃を受けた

不動産価格の高騰が主要先進国で顕著になったのは、もともと金融当局の規制が緩くハイリス

が、それが1980年代末の国際的な金利上昇の影

ク・ハイリターンの投資（投機）が行ないやす

響を受けて、欧米諸国が次々と深刻な「資産デかった金融機関やノンバンク部門で、それが日

フレ不況」に陥った。日本はいわゆる「バブル本の危機の際には、「住専問題」として最初に景気」の勢いが強かっただけに、表面的には好顕在化し、今回では「サブプライム問題」とし況が続き、1989年の年末まで株価や地価が史上て表面化したのである。

20)

最高を更新し続けたのである

ここから再確認できる金融政策に対する教訓。

その後起こったことは、よく知られているよ

は、金融が急成長し肥大化していくなかで不動

うに、日本の政策当局によるいわゆる「バブル

産価格や株価が高騰する「バブル」に対して、潰し」であった。つまり、図 1 にみるように、

金融引き締め策は慎重に徐々に行なう必要があ

日本銀行は1989年末から翌年 8 月までに公定歩り、むしろ金利引き上げよりも、広い意味での合を 3 ％台から 6 ％まで一気に引き上げ、その金融部門に対する監視や監督を国際的な足並み

水 準 を 1 年 近 く 維 持 し 続 け た。ま た 大 蔵 省をそろえて行なうことが重要ということであ（現・財務省）は1990年から 2 年以上にわたっる22)。この教訓は、このところの景気回復のて不動産融資の総量規制を行ない、不動産市場動きに呼応していくつかの国の政策当局が、金を麻痺させてしまった。これらの政策は、海外融面での「出口戦略」を模索し始めた現在、その資産デフレ不況が日本に及びつつあったにもの重要性を増しているといえるであろう。

かかわらず、それを和らげるどころか逆に深刻化させるような「逆療法」であったといえよう。 注
そのために、日本経済は必要以上の打撃を受けて、その後の立ち直りが難しくなったのである21)。
この日本の経験から学んだ各国金融当局は、
8

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№761 ）みずほ総合研究所編（2007）『サブプライム金融危機』日本経済新聞社、14頁。
2 ）小林正宏・安田裕美子（2008）『サブプライム問題とアメリカの住宅金融市場』住宅新報社、12頁。
3 ）浜矩子（2009）『グローバル恐慌』岩波新書、20頁。

また、ダニエル・グロス（2009）『馬鹿マネー・金融危機の正体』（池村千秋訳）阪急コミュニケーションズ（原 著；Daniel Gross, Dumb Money, Simon &Schuster, 2009）も参照。
4 ）小林正宏・大類雄司（2008）『世界金融危機はなぜ起こったか』東洋経済新報社、44頁。ただし、これらの著者は、結論としてはサブプライムローンが無理な商品であったことを強調している。一方、全体
としてサブプライムローンのプラス面がマイナス面よりも大きいと説く立場については、Michael Lewis,ed.（2009）Panic, Norton, pp.313-315、を参照。
5 ）Thomas Sowell（2009）The Housing Boom andBust, Basic Books, pp.36-42.
6 ）ローレンス・マクドナルド、パトリック・ロビン
ソン（2009）『金融大狂乱』（峯村利哉訳）徳間書店、
15 頁（原 著；Lawrence G. McDonald and Patrick
Robinson, A Colossal Failure of Common Sense,
Crown Business, 2009）。
7 ）トーマス・ウッズ（2009）『メルトダウン』（副島隆 彦 監 訳、古 村 治 彦 訳）、成 甲 書 房、44 頁（原 著；
Thomas E. Woods Jr., Meltdown, Regnery Publishing,2009）。なお、政策的介入が後のバブルにつながったという点は、以下の最近の文献の中でも明確に指摘さ れ て い る。Whitney Tilson and Glenn Tongue（2009）More Mortgage Meltdown, Wiley, pp. 42-45.
Peter S. Goodman（2009）Past Due, Times Books, pp.
115-116. Charles Gasparino（2009）The Sellout,
HarperCollins, pp.106-112.
8 ）サブプライムローンの政策的側面は、以下の著書
でも簡単に触れられている。岩田規久男（2009）『金融危機の経済学』東洋経済新報社、5-7頁。若田部昌澄（2009）『危機の経済政策』日本評論社、202頁。
9 ）Robert J. Shiller（2008）The Subprime Solution,
Princeton University Press, pp.5-9.
10）FRB の低金利政策が住宅バブルを生んだかどうかについては有名なテイラー・グリーンスパン論争が
あ り、そ の 詳 細 に つ い て は、ジョ ン・B. テ イ ラー
（2009) 『脱線 FRB』 (村田章子訳) 日経 BP 社 (原著；John B. Taylor, Getting Off Track, Hoover Institution
Press, 2009）の解説（竹森俊平）と補論（大津敬介）
参照。また、竹森俊平（2008）『資本主義は嫌いですか』日本経済新聞出版社、44-65頁、も参照。
11）Carmen M. Reinhart and Kenneth S. Rogoff（2009）This Time Is Different, Princeton University Press,
pp. 203-222. Peter S. Goodman（2009）Past Due,Times Books, pp.64-82. Charles Gasparino（2009）The Sellout, HarperCollins, pp.103-119.
12）Viral V. Acharya and Matthew Richardson, ed.
（2009）Restoring Financial Stability, Wiley, pp.61-82.
13）2000年から2007年までに、本来プライムローンを借りられる信用を持つ人たちも、その多くがより有利なサブプライムローンを借りるようになった事実
は、デ イ ブ・カ ン サ ス（2009）『ウォー ル ス ト リー
ト・ジャーナル発米国金融危機の全貌』（酒井泰介

訳）、翔 泳 社、26-29 頁（原 著；Dave Kansas, The
Wall Street Journal Guide To the End of Wall Street
As We Know It, HarperCollins, 2009）に詳しい。
14）その後も FRB の動きは緩慢で、 1 年以上もかけて
徐々に 2 ％台まで引き下げるという対応だった。それをゼロ％台まで引き下げさせるには、2008年 9 月のリーマンショックを待たなければならなかった。
15）これらの数字については、小峰隆夫他（2009）『データで斬る世界不況』日経 BP 社、64-65頁、渡邉哲也・三橋貴明（2009）『本当にヤバイ！欧州経済』彩国社、72頁、を参照。
16）小峰他（2009）59-61頁。
17）山口善行編（2009）『バブル・リレー』岩波書店、Ⅲ章（徳永潤二「国際過剰資本がバブルを生んだ」）。
18）このような欧州経済の展開については、白井さゆり（2009）『欧州迷走』日本経済新聞出版社、を参照。
19）イギリスと米国が競って金融の規制緩和を行なった経緯については、Wolfgang Munchau（2010）The
Meltdown Years, McGraw-Hill, pp.23-30、に詳しい。
さらに、本書ではいわゆる「バーゼル規制」の強化がかえって金融機関に監視が及ばない「シャドー・バンク」を拡大させる結果になったことも指摘されている。また、欧州金融監視体制の問題については、
小 峰 他（2009）、66 頁、お よ び、日 本 経 済 新 聞 社（2009）『大収縮・検証グローバル危機』日本経済新聞出版社、185-193頁、を参照。
20）1992年10月に当時のグリーンスパン FRB 議長が来日し、米国がその前年まで苦しんでいた不況と同様の不況が日本を襲っていると警告し、それを「資産デ フ レ 不 況」と 呼 ん だ こ と に つ い て は、宮 尾 尊 弘（1994）『日本経済復活の条件』時事通信社、112-113
頁、を参照。
21）日本の政策当局、特に日本銀行の誤った政策によって、資産デフレ不況が深刻化したことについては、
宮尾尊弘（1994）『日本再生の戦略ビジョン』実業之日本社、20-35頁、原田泰（2003）『日本の「大停滞」
が終わる日』日本評論社、33-45頁、Graham Turner（2008） The Credit Crunch, Pluto Press, pp.144-158、岩田規久男（2009）『日本銀行は信用できるか』講談社現代新書、85-111頁、若田部昌澄（2009）『危機の経済政策』日本評論社、154-162頁、を参照。
22）この教訓は、2010年 1 月にアトランタで行なわれた米国経済学会（AEA）の年次総会でのバーナンキ
FRB 議長の講演の結論と一致する。ただし、その理由づけは異なり、バーナンキ議長は、金融政策は短期金利に影響を与えるが長期の住宅ローン金利などとは直接連動しないので、むしろ監視や監督によって不動産バブルを抑制すべきというものであるの対して、本稿では短期金利でも金融市場全体に大きな影響を及ぼすがゆえに、金融引き締めは慎重に行なうべきという立場を取っている。FRB 議長の講演は、Ben Bernanke（2010）“Monetary Policy and the
Housing Bubble” http: //www. federalreserve. gov/
newsevents/speech/bernanke20100103a.htm を参照。

「サブプライム・金融危機」に学ぶ

9

エディトリアルノート

市場メカニズムをベースとする

どうかによって決まり、さらに建経済理論ではなかなか解決が困難

替えが実現したときの利得は住民

住宅のヘドニック価格関数を推とされてきた「市場の失敗」などの申告支払意思額に応じて決まる

計する際に、建築構造、周辺環境、の問題に対し、近年ますます重要というものである。もうひとつは地理的要因などが住宅属性として視されているのがゲーム理論であ税金メカニズムとよばれるもので、 用いられるが、こうした説明変数

る。また、従来の経済理論に対し利得という観点からすれば投票メだけでは説明しきれない変動部分ては大量のデータをもとに理論のカニズムと同じであるが、建替えがあるのも事実である。なかでも検証を行なうことが一般的な方法が実現するかどうかは募金メカニ

マンションについては、誰が建築となっているが、ゲーム理論の場ズムと同様、総申告支払意思額が施工にあたったかによって価格に合、その検証方法のひとつとして総費用を上回るかどうかにかかっ

影響が出るのではないかと俗にい実験経済学が注目を集めている。

ている。したがって税金メカニズ

われている。野上雅浩論文（「マ中川雅之・浅田義久・山崎福寿論

ムは、投票メカニズムと募金メカ

ンション価格動向から推察する消文（「マンション建替え問題の実ニズムのあいだに位置づけられよ

費者のプレミアムに関する実証分

験経済による検討」）もその流れう。

析」）は、こうした漠然としたブ◉のなかから生まれたもので、著者

これらのメカニズムがそれぞれランドイメージを客観的にデータ

らは本誌70号においても地方公共どのように機能するのかを検証す

から説明することができるかどう

財供給メカニズムに関する実験的るために、著者らはマンション建かを検証しており、たいへん興味

手法を論じており、本稿は、その替えのモデルケースを設定したう深い。

考え方をさらにマンション建替え

えで、東京都23区内のマンションという、わが国の住宅市場の喫緊

居住者から315人をランダムに抽

不動産経済研究所発行の首都圏マの課題に果敢に取り組んだたいへ

出し、インターネットアンケート

ンション新築物件のうち、1995年

ん示唆に富む論文である。

による実験を行なっている。投票

1 月から2008年11月までに販売さ

野上論文で用いられたデータは、

現行のシステムでは、マンショメカニズムではなかなか建替えがれたもので、各物件についてディン建替えには区分所有者による 5

進まない状況であっても、募金メ

ベロッパーに関する情報も含まれ分の 4 の賛成が必要とされ、大きカニズムや税金メカニズムによっている。まず、「メジャーセブン」

なハードルとなっている。なぜなてその道が切り拓かれる可能性がとよばれる大手不動産会社 8 社とら、建替え価値がマンションの費あることが示された。これらの実それ以外のディベロッパーを区別

用負担に及ばないとする住民が 2

験を通して、いかに住民からマンしてダミー変数を用いて推定した割以上を占めている場合、この投ション建替えに対するインセンテ

ところ、メジャーセブンにプレミ

票メカニズムによるマンション建ィブを引き出すことができるかがアムが存在することが観察され、替えは理論的には不可能だからで鍵になっていることがわかる。もしかもそのプレミアムが2007年、ある。そこで著者らは、たとえそちろん実験方法の妥当性や実験結2008年と高い水準を示した。折しのような状況であったとしてもマ果の信頼性、あるいはメカニズム

もマンション業界では2005年に構ンション建替えが円滑に進むようの実行可能性などについてさらに造計算書偽装問題が発覚し、建築な、投票にはよらないメカニズム検討を加える必要はあろうが、中基準法の改正が行なわれたり、住を模索している。そのひとつは募

川・浅田・山崎論文にはマンショ

宅瑕疵担保履行法の成立に向けて

金メカニズムとよばれるもので、ン建替えの制度設計に向けての重準備が進むなど、品質管理の向上

建替えが実現するかどうかは総申要なヒントが与えられており、大に向けて法整備が行なわれた時期

告支払意思額が総費用を上回るか

いに参考になる。

である。また、景気は依然として

10

№76

季刊 住宅土地経済

2010年春季号

低迷していた時期でもある。

一昨年のリーマンショック後わ

説明力をもたないが、「倒壊危険野上論文では、2007年から2008

が国の JREIT 市場も大きな打撃度」や 河 川 浸 水 情 報 の 一 部 は年にかけてのメジャーセブンのプを受けたとはいえ、都市再開発や

JREIT の取得価格に対して負のレミアムの上昇は、倒産リスクの都市のストック形成など JREIT

影響を確認することができたとい回避への期待の高まりによるものに期待する声は依然として大きい。 う。しかし、これらを結論づけるか、それとも品質管理の向上への

市 川 智 秀 論 文（「災 害 リ ス ク がのは早計であろう。ヘドニック価

期待によるものなのかについて比JREIT の 取 得 価 格 に 与 え る 影

格関数の説明変数に地域ダミーが較検討を行なっている。実証結果響」）は、災害リスクが JREIT の入っていることを考慮すると、メによれば、この時期のプレミアム

取得価格にどう反映されているかッシュ情報である J-SHIS やそれの上昇は、構造計算書偽装問題発を論じたものである。災害リスクを参考にして作成された地震

覚後の法整備によって品質管理期の地価や住宅価格への影響につい

PML と地域ダミー変数とのあい

待が高められたことによるものでてはこれまでに本誌でもしばしばだには多重共線性が生じている可あり、買い手がブランドを品質管取り上げられてきた（例えば山能性がある。他方、建物倒壊危険

理のシグナルとして用いているの

鹿・中 川・齊 藤（No. 49）、齋 藤

度や河川浸水情報については、各ではないかと指摘している。

（N0.58）、直 井 ・ 瀬 古 ・ 隅 田

物件の周辺特性や地理的情報が直野上論文で得られた知見は興味 （No.74）など）が、市川論文の主

接 反 映 さ れ て い る の で、地 震深いものであるが、漠然としたブたる貢献は JREIT の取得価格へ

PML や J-SHIS に比べてよりミ

ランドイメージというものをダミの影響を分析対象とした点である。 クロ的な情報である。これらの情ー変数という漠然とした説明変数

JREIT はその情報のひとつと報が JREIT の取得価格に対してで処理したという印象は否めず、

して地震 PML という指標を提示

負の方向に有意に働いているとすメジャーセブンのプレミアムの本しており、これは大地震発生にとれば、それは妥当な結果といえる。

質が解明されたとは言い難い。メ

もなう各物件の損失の程度を示し

ただし、多重共線性の問題だけ

ジャーセブンのマンションにプレたものである。市川論文は、地震ではなく、ヘドニック価格関数そミアムがあるとすれば、それはそ

PML だけではなく、「地震ハザーのものが誘導型であるからといっの他のディベロッパーによって建ドステーション J-SHIS」（昨年新て、災害リスクの指標をすべて説設されたマンションよりも収益性

たなシステムに取って代わった）

明変数として同時に加えてしまっの高いところに立地し、それがマとして公開されているメッシュ情たために、かえって論文の目的がンション価格に反映されている可報のなかから30年以内に震度 6 以

わかりにくいものになった感があ

能性も否定できない。言い換えれ上の地震が起きる確率、また東京る。また、ヘドニック価格関数のば、メジャーセブンのマンション

都によって公表されている町丁目

推計結果を正しく解釈するためににプレミアムがあるように見えるごとの「建物倒壊危険度」や河川も、事前に被説明変数および説明のは、高い収益性を反映している

浸水情報など、複数の災害リスク変数に関する叙述的な分析も欠かだけなのかもしれない。メジャー

情報の指標を用いて、災害リスク

せない。こうした検討があってはプレミアムを買い手あるいは売り

が JREIT の取得価格に及ぼす影

じめて、災害リスクに関する理解

手の合理的な選択から生まれた現響についてヘドニック価格関数をが さ ら に 深 ま る だ ろ う。JREIT

象として捉え、それをモデルのな推定することによって分析してい市場にとって災害リスクは重要なかで説明する試みも同時に必要でる。

不動産投資情報となるだけに、こ実証結果によれば、地震 PML

あろう。
◉

や J-SHIS 情報はそれほど大きなの分野の研究がさらに進むことを期待したい。

（Ｙ・Ｎ）

エディトリアルノート

11

研究論文

マンション建替え問題の実験経済による検討
中川雅之・浅田義久・山崎福寿
メカニズム、税金メカニズム）の効率性の検討

はじめに

を行なう。

日本の住宅市場において、マンションは545

また、中川・浅田・山崎・川西（2008）でも万戸、推計約 9 万5000棟（平成20年度末）と、取り上げたが、ラボ実験や（自然フィールド実

特に都市部では主要な居住形態となっている。

験以外の）フィールド実験の問題点の解消も本

しかし、マンション建替えが適切に行なわれる稿の目的の一つとしている。それは、評価関数

法制度が整備されないまま、急速に増加したたを外生的に与える実験は、個別のプロジェクト

め、建替えができずに劣化したマンションも増の効率性評価を行なえない、という問題である。

加してきた。旧耐震基準（昭和56年の建築基準

本稿では事前に Contingent Valuation Method

法改正以前）のマンションが約100万戸、推計（仮想的市場評価法、以下 CVM と記す）を実

約 1 万7000棟（平成20年度末）となっており、施することで支払意思額を把握し、それを前提

5 年後には 2 万棟に達すると見られている。

にゲームを行なわせる新しいタイプの Framed

このような課題に対応し、2001年には建替え組合や権利変換手続きを規定した、マンションの建替えの円滑化等に関する法律が制定され、同時に区分所有法が改正され、過分な費用負担

Field Experiment（形成フィールド実験、以下
FFE と記す）を行なっている。

1 અつのメカニズム（投票、募金、税金）要件が撤廃された。しかし、マンションの建替

以下、マンションの耐震化建替えという居住えなど再生投資は、区分所有者総会における多者にとっては公共財的な性質を有する財の供給数決という集団的意思決定の下に判断が行なわに関して、 3 つの異なる集団的意思決定メカニれるため、過小投資になる可能性があることはズムの効率性を比較する。なお、建替えにあた1)

従来から指摘され、その対策も検討されてきた 。

っては10戸のマンションでは 2 億円の費用がか

そこで、本稿ではマンション建替えにおけるかることを前提とする（100戸のマンションで決定メカニズムの比較を実験経済の手法を用いは20億円）。

て分析する。現在、日本ではマンション建替え

投票メカニズムでは、一定額の均等負担を決制度に投票メカニズムを採用している。しかし、め、賛否を問い、 5 分の 4 以上の賛成で建替え

従来から岩田（1997）、瀬下・山崎（2007）、福るという設定にしている。

井（2008）、中川（2009）などで分析されてい募金メカニズムでは、住民が建替えに対するるように、多くの問題がある。本稿では、マン

申告支払意思額2)を表明し、この申告支払意思

ション建替えに際して、投票メカニズムと、申額合計分が一定の総費用額を超えたら建替える、

告支払意思額を表明する別のメカニズム（募金Provision Point Mechanism（PPM）と い う 手

12

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

(中川雅之 氏 写真)(浅田義久 氏 写真)(山崎福寿 氏 写真)

なかがわ・まさゆき（左）1961年秋田県生まれ。京都大学経済学部卒業。現
在、日本大学経済学部教授。
あさだ・よしひさ（中）1958年石川県生まれ。上智大学大学院経済学研究科修了。現在、日本大学経済学部教授。
やまざき・ふくじゅ（右）1954年埼玉県生まれ。東京大学大学院経済学研究科博士課程修了。現在、上智大学経済学部教授。

法を採用している。申告支払意思額の合計が総1500万円、2200万円、3000万円を 3 ： 4 ： 3 の費用を上回った分は、それぞれの表明された申割合で割り当てて、建替えに対する申告支払意

告支払意思額の割合で払い戻す。

思額（建替え投票の場合は賛否）を表明させた

税金メカニズムは、住民が建替えに対する申告支払意思額を表明し、この申告支払意思額の（FFE1）。なお、実験への報酬は成果報酬としている。

合計が総費用額を超えたら建替える。建替える

FFE2では、各グループに対して、参加報酬

場合は、総費用を人数で均等割りとする（2000が固定報酬と成果報酬の 2 つの報酬体系を割り万円）。

当てた。ここでは、CVM2の結果を再想起させ、

2 マンション建替え実験の構造

各自の建替え価値を前提として実験を行なった。
また、各実験とも 3 回ゲームを行なった。 2

本稿では、フィールド実験を用いてマンショ回目以降は各被験者が属するグループの前回のン建替えのインセンティブメカニズムのパフォ

総申告支払意思額と各人の参加報酬を明示し、ーマンスを検討した（図 1 参照）。

収斂への過程を検討できるようにしている。

実験は、インターネットアンケートを活用し、東京都23区内に住む住民から、マンション居住

3 各メカニズムでの最適化行動者315人をランダムサンプルで選び被験者とし最適化行動とナッシュ均衡て、2008年 4 月に実施した。

以下では、FFE1での10人の規模のマンショ

まず、現在住んでいるマンションの耐震化建替えに対して支払っても良いと思っている支払意思額を提示させ（CVM1）、次に、FFE で用ンを前提とした最適化行動とナッシュ均衡を検討する。
①投票メカニズムいる仮想的なマンションを設定し、耐震化建替

投票メカニズムでは、マンションの居住者のえに対する支払意思額を提示させた（CVM2）。

5 分の 4 の賛成が得られたときに、建替えが行このような申告支払意思額の確認に続いて 2

なわれ、その場合に居住者は2000万円の費用を種類の FFE を行なった。まず、FFE1では建支払って、割り当てられた建替え価値の粗利得

替え価値を外生的に与えて、次に行なう FFE2を得ることとなる。建替えが行なわれなかったでは被験者の評価関数（CVM2の申告支払意思場合の各人の利得は 0 である。表 1 は他の賛成額）を前提に実験した。この場合、全被験者を者の人数ごとに、賛成・反対の戦略を採用した

投票メカニズム、募金メカニズム、税金メカニ

場合の各タイプの被験者の利得表である。

ズムの 3 つメカニズムに分け、各メカニズムにこれから、建替え価値が1500万円の被験者は2 つの異なる規模のマンション（10人、100人）

反対を表明することが、建替え価値が2200万円、を想定し被験者規模の影響も検討した。

3000万円の被験者は賛成を表明することが支配

FFE1 で は、被 験 者 に 対 し て、建 替 え 価 値戦略である。その結果、賛成者の比率は70％とマンション建替え問題の実験経済による検討

13

図ઃ―実験の構造表ઃ―投票メカニズムにおける被験者の利得表

は、マンション建替えは行なわれず、各人の利得は 0 となる。
建替え価値が1500万円の人の最適化行動は、自分以外の人々の申告支払意思額の合計を G とすると以下のようになる。
G ≦20000−4500（以 下、数 式 で は 単 位 は万円）の場合は、支払い額の上限一杯の表明をしても、建替えを実現することはできないため、何を申告しても無差別である。
次に、20000−4500<G  の場合を考える。

なり建替え投票は否決される。
②募金メカニズム

被験者が 1500+α の申告支払意思額の表明を募金メカニズムでは、被験者は自分のマンシ行なって、建替えが行なわれた場合の利得は、

ョン建替えに対して、上限を4500万円とする申告支払意思額を表明し、マンション住民の総申告支払額が 2 億円を超えた場合にのみマンションの建替えが行なわれることにする。

1500−1500+α+G +1500+α−20000×−18500α+1500G −18500
1500+α⑴=G +1500+αG +1500+αとなる。上式から G  が与えられたとき、正この時の被験者の利得は「マンションの建替の利得をもたらす α の範囲である「利得上限」

え価値−申告支払意志額＋被験者への還付」とを特定できる。また、G +1500+α≧20000 をなる。ここで、還付は、（被験者全員の総申告満たさなければ、建替えが実現されないので α

支払意思額 −2 億円)× 各人の申告支払意思額の「成功下限」も特定できる（図 2 ）。つまり、／被験者全員の申告支払意思額、として算定す1500万円の建替え価値を与えられた被験者は利る。総申告支払意思額が 2 億円に達しない場合

得を正にするために「利得上限」以下の α の14

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

図઄―α の選択戦略（建替え価値1500万円のケース）

4500万円という上限がある。マンション建替えが行なわれた場合の各人の負担は、申告された支払意思額にかかわらず、 2 億円 ÷ 総戸数(10戸)=2000万円とする。
この場合の、住民の行動は G  の値に応じて、 0 円を表明する戦略、4500万円未満の支払意思額を表明する戦略、上限一杯の支払意思額を申告する戦略の 3 通りの戦略があり、住民の利得表は表 3 のように示せる。

値で、同時に建替えを実現する「成功下限」よ

建替え価値1500万円を割り当てられた被験者りも大きな α の値を選ばなければ、建替えをは、常に 0 を申告支払意思額として表明するこ実現して 0 以上の利得を得ることができない。

とが支配戦略となる。一方、2200万円、3000万

図 2 か ら、20000−4500≦G ≦20000−1500

円を割り当てられた被験者はつねに申告支払意の範囲内では利得が正になる α は「成功下限」

思額の上限の4500万円を表明することが支配戦

をすべて下回るため、建替えを成功させると損略となる。このため、2200万円と3000万円を割失を被ることがわかる。よって、被験者の最適り当てられた 7 人が4500万円を、1500万円を割

行動は、マンション居住者全員の総申告支払意

り当てられた 3 人が 0 円を表明して、総申告支思額を 2 億円未満となるように申告支払額意思

払意思額が 3 億1500万円となり建替えに成功す

額を表明することになる。一方、20000−1500

るのがナッシュ均衡となる。

≦G  の場合、「利得上限」以下で「成功下限」
以上という条件を満たす領域が存在する。ここ

各メカニズムの資源配分3)で⑴式の利得は α に関して負の関数であるか居住者がこれまで説明したようなナッシュ均

ら「成功下限」、つまり総申告支払意思額が 2

衡行動をとるとすれば、建替え価値1500万円、億円となるような申告支払意思額を表明するこ

2200万円、3000万円の人が 3 ： 4 ： 3 の割合でとが被験者の利得を最大化する。また、G  が存在する、建替えが効率的な FFE1の設定のよ

2 億円に達して以降は、申告支払意思額は 0 円

うな状況でも、 5 分の 4 の賛成が必要な投票メと表明することが最適となる。

カニズムでは建替えが行なわれない。一方、税同様に、建替え価値を2200万円、3000万円に金メカニズムは建替えに成功する。さらに、募割り当てられた被験者について、最適な戦略を金メカニズムは効率的な建替えをもたらす可能

整理したものが表 2 である。このような募金メ

性があるが、常に実現することは保証されない。

カニズムの場合は、支配戦略は存在せず、ナッ

次に住民の大半が2000万円以下の建替え価値

シュ均衡は「 2 億円以下の任意の総申告支払額しか見出せない、つまり建替えが非効率なケーが表明されマンション建替えが実現しないケースを考える。これは被験者の低い実際の建替えス」と、「ちょうど 2 億円の総申告支払額が表価値を前提とする FFE2に相当する。このよう明されるケース」の 2 つとなる。

な場合、表 1 、表 2 、表 3 から明らかなように③税金メカニズム

投票メカニズム、募金メカニズム、税金メカニ

税金メカニズムでは、被験者は自分のマンシ

ズムともに建替えを実現しない。

ョン建替えに対する申告支払意思額を表明し、その合計額が 2 億円を超えたら、マンションの建替えを行なう。ただし、申告支払意思額には

4 実験の結果
以下では実験の結果を、前節をもとに検討すマンション建替え問題の実験経済による検討

15

表઄―募金メカニズムにおける最適な戦略（住民10人の場合)

表અ―税金メカニズムにおける戦略に対応した利得（単位；万円)

図અ―投票メカニズムの実験結果

申告支払意思額が各グループで低くなっているが、これは表 4 にあるように FFE2で前提とされている各自の建替え価値が FFE1で与えられている建替え価値より低くなっていることで説明できる。また、建替え価値の平均が2000万円
を下回っているため、建替えないという決定は
注）（）内で「大」は大規模マンション、「小」は小規模マンショ

ンをそれぞれ設定したグループ。また、G1は FFE2で固定報酬、
G2は FFE2で成果報酬としたグループを示す。

効率的である。
しかし理論からの予想では、建替え価値を1500万円で割り当てられたものはすべて反対し、

4)

2200万円、3000万円の割り当てを受けた者はする（表 4 参照) 。

べて賛成するはずであるが、実験結果では異な投票メカニズム

る結果となっている。T3においてはやや高い

建替え価値を割り当てている FFE1の投票メ

賛成比率となっているが、これは T3が CVM2

カニズムで予想される結果は、建替えが効率的で表明した建替え価値が1457万円と他のグルーな設定の下でも、80％の賛成を得ることができ

プの平均を上回っていることから説明できる。

ないためマンションの建替えが行なわれないと

本研究と同様に PPM のパフォーマンスを検証いうものである。 4 つのグループのうち T1、

し て い る Rose, Clark, Poe, Rondeau, Schulze

T2、T4については、賛成者の比率がおおむね（2002）において、公共財供給への参加率と与70％近傍になり、理論的な予想と実験結果は整えられた誘発価値（本研究での建替え価値）の合的である（図 3 参照）。

関係が、事前の予想と大きく異なることが観察

被験者の評価を建替え価値とした FFE2では、
16

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

されており、同論文では被験者の個人的な価値表આ―実験結果
FFE1実験結果（投票メカニズムは賛成比率、その他は総申告支払意思額）

注）太字は投票メカニズムでマンション建替えが成功したグループ、斜体字はその他のメカニズムで建替えに失敗したグループ。
FFE1の結果表中で各グループの 4 行目はグループ平均値。ただし、無回答者もいるため、割当ての加重平均にはなっていない。

と全体の価値への比重のおき方など、観察でき

募金メカニズムない属性をアンケートでコントロールすること

FFE1の募金メカニズムで予想される結果は、により一定の解決を図っている。

建替えが効率的な設定の下で、建替えに失敗するケースと、 2 億円の閾値ちょうどの支払総額
マンション建替え問題の実験経済による検討

17

図આ―募金メカニズムの実験結果

図ઇ―税金メカニズムの実験結果が表明され建替えに成功するケースの 2 つの場

告支払意思額は2212万円となっている。Z3、合があるというものである。

Z4についてもおおむね同じである。この結果

実験の結果は、グループ全体の申告支払意思額総額についてはほぼ事前の予想どおり、実験の経過に伴いマンション建替えの閾値付近に分布するようになっている（図 4 参照）。

は閾値よりも高い申告支払意思額を表明するとした事前の予想とは異なる。
一方、FFE2の結果は理論の予想と整合的である。CVM2で表明された申告支払意思額は、被験者の建替え価値（CVM2）を前提とした

すべてのグループで平均が2000万円を下回ってFFE2では、申告支払意思額は概して、与えらおり、このような環境で、税金メカニズムでゲれた建替え価値で行なった FFE1の実験結果でームが行なわれた場合には、多くの人が 0 円を得られた申告支払意思額よりも低くなっている。 表明することが予想される。実際に、FFE2でその結果、各グループの CVM2が低い被験者は多くのグループで2000万円を下回る申告支払を中心に、2000万円に達しない申告支払意思額

意思額を表明しており、その結果多くのグルーを表明する結果が多くなっているが、 2 回目、プで建替えに失敗している。これは効率性の観3 回目では全グループで建替えに成功している。 点からは好ましい状態を実現しており、CVM2
しかし、FFE1と異なり FFE2では平均建替えが同様に低い値であるにもかかわらず、多くの価値が2000万円を下回っているから、建替えはグループで建替えに成功している募金メカニズ

非効率であり、この実験結果は非効率な結果をムと対称的である。

もたらしたことになる。

おわりに
本実験では、以下のような結果が得られた。

税金メカニズム

税金メカニズムで予想される結果は、総申告①建替え価値をコントロールした FFE1では、支払意思額が 3 億1500万円となり、建替えの閾

投票メカニズムは全グループで全 3 回とも建替値である20000万円を大きく超えるというもの

えが否決された。それに対して、募金メカニズである。なぜなら、与えられた建替え価値がムと税金メカニズムではすべてのグループで全1500万円である被験者は 0 円を、2200万円、

3 回とも建替えが実行される結果となった。

3000万円の建替え価値が割り当てられている被このうち、投票メカニズムで70％の近傍に賛験者は、限度額の4500万円を申告することが予成比率が収束していること、募金メカニズムで想され、総額が 3 億1500万円となる。

ナッシュ均衡である閾値付近に収束しているこ

実験の結果、FFE1ではグループ全体の総申とは、理論と整合的である。税金メカニズムで

告支払意思額は、マンション建替えの閾値付近も閾値付近への収束が観察されたが、閾値よりに分布している（図 5 参照）。Z1、Z2の平均申も大きな支払意思額を申告するという理論とは

18

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76整合的ではない。これは建替え価値を超えた上り、今後はその制度化の検討が必要になろう。

限の支払意思額を申告することに対して心理的抵抗がある可能性がある。
②各被験者が申告した建替え価値（CVM2）を用いた FFE2では、投票メカニズムは全グルー＊

本 研 究 は 文 部 科 学 省 科 学 研 究 費 補 助（基 盤 研 究
A17203023）を受けている。また、住宅経済研究会において金本良嗣教授をはじめ参加者の方々から有益なコメントをいただいた。記して感謝したい。

プで全 3 回とも建替えが否決された。募金メカ
ニズムでは、いくつかの実験で建替えに失敗したが、ほとんどのケースでナッシュ均衡である
閾値に収束する傾向が観察された。しかし、税
金メカニズムは閾値付近で建替えに成功するケースもあるものの、多くの場合において建替えの実施に失敗している。
前提となる CVM2の建替え価値が、表 4 に示すように平均的に2000万円を下回っていることを勘案すれば、投票メカニズムの結果は理論と整合的である。しかし、建替えが非効率な状
況で、税金メカニズムは多くの場合理論に整合的に建替えに失敗したのに、募金メカニズムでは閾値にほぼ収束したことをどう解釈すべきだ

注1 ）岩田（1997）、瀬下・山崎（2007）、福井（2008）、中川（2009）などを参照。また、マンション建替えの合意形成の困難さをシミュレーションした分析には浅見（2009）がある。
2 ）経 済 学 で の 標 準 的 な 支 払 意 思 額（willingness topay）は本人がその財に対して感じる価値を表しているが、ここでの申告額は、真の価値を表したわけではないため、申告した額を申告支払意思額とした。
3 ）詳細は中川・浅田・山崎（2009）参照。
4 ）以下では、12に分けられたグループにグループ名をつける。「メカニズムのインデックス：Ｔは投票メ
カニズムを、Ｂは募金メカニズムを、Ｚは税金メカ
ニズム」および「マンション規模、FFE2の報酬のイ
ンデックス： 1 は小規模マンションで固定報酬、 2は小規模マンションで成果報酬、 3 は中規模マンシ
ョンで固定報酬、 4 は中規模マンションで成果報酬」を表している。

ろうか。一つの可能性は、税金メカニズムはG  にかかわらず支配戦略が存在するが、募金
メニズムでは少数の非合理的な被験者がいて、自分の建替え価値に比して過大な支払い申告額を申告した場合に、閾値を維持することが他の被験者にとって合理的な選択となる場合がある、というものである。
2 つの実験を通して、過少な投資結果をもたらすことが予想された投票メカニズムは予想どおり過少な建替え投資に関する決定をもたらした。募金メカニズムと税金メカニズムは、建替えが効率的なケースにおいてはどちらも建替えに成功している。一方建替えが非効率なケースにおいて、募金メカニズムは多くの場合過大な投資を行なっているが、税金メカニズムでは建替えを避けることができた。これは少数の非合理的な住民の存在、極端な申告を避ける心理的傾向が影響している可能性がある。
いずれにしても、メカニズムを工夫するとマンション建替えの合意形成が投票メカニズムより効率的になる可能性があることを示唆してお参考文献
浅見泰司（2009）「合意形成要件の最適化：マンションの 建 替 決 議 を 例 と し て」『都 市 住 宅 学』Vol. 64、
137-143頁。
岩田規久男（1997）「マンションの法と経済分析」岩田規久男・八田達夫編著『住宅の経済学』日本経済新聞社。
瀬下博之・山崎福寿（2007）『権利対立の法と経済学』
東京大学出版会。
中川雅之（2009）「区分所有法とマンションの再生投資」『日本不動産学会誌』Vol.87、77-85頁。
中川雅之・浅田義久・山崎福寿・川西諭（2008）「地方公共財供給メカニズムの実験的手法による評価――
自発的支払メカニズムで地方公共財は供給できるか」『季刊 住宅土地経済』Vol.70、10-18頁。
中川雅之・浅田義久・山崎福寿（2009）「マンション建て替え問題の理論的、実験経済分析」日本大学経済学部ディスカッションペーパー、No.01。
福井秀夫（2008）「マンション建替え・管理の法と経済分析」『自治研究』第84巻12号、35-67頁。
山崎福寿（1999）『土地と住宅市場の経済分析』東京大学出版会。
Rose, Steven K., Jeremy Clark, Gregory L. Poe, Daniel
Rondeau, William D. Schulze（2002) “The Private
Provision of Public Goods : Tests of a Provision Point
Mechanism for Funding Green Power Programs,”
Resource and Economics, vol.24, pp.131-155.

マンション建替え問題の実験経済による検討

19

研究論文

マンション価格動向から推察する
消費者のプレミアムに関する実証分析野上雅浩
宅瑕疵担保履行法も2009年10月 1 日に完全施行はじめにされた。その他、指定確認検査機関や建築士へ

マンション市場を取り巻く状況の監督・罰則の強化が行なわれた。この結果、

不動産経済研究所によると、2009年の首都圏

建築確認や設計にかかるコストが上昇しただけ

マンション供給戸数は3.5万戸まで減少したとではなく、建築確認にかかる時間も長期化し建予測されている。米国を発端とした2008年の世築確認手続きにも混乱が生じた。

界的金融危機は、日本国内のマンション市場においても、売り手と買い手の経済活動の停滞に

本稿の目的

よる取引の減少、価格の下落等の大きな影響をマンション分譲価格は、その事業期間が長い与えた。それ以前の2004年から2008年の期間、ことから、土地取得原価や建設原価といった供マンションの新規供給戸数は減少し、契約率も給にかかるコストによってのみ決定されず、買停滞していたが、価格は急上昇していた。2004

い手の需要も強く影響して決定されると考えら

年から2008年までの間、首都圏の地価は徐々にれる。マンション分譲価格は、建設にかかった

上昇し、鋼材を中心とした建築資材の需要の世

原価、建設地の都心からの距離や近隣の利便性

界的な高まりから建設コストも上昇していた。

といった立地によって生じる要因、デザインや一方、契約率が停滞していたことから住宅購入

住戸の仕様、タワー型である等の建物によって者の需要は増加していないことが観察される。

生じる要因、デベロッパーのブランドイメージ

またこの間、マンション市場に大きな影響をによって生じるプレミアムによる要因等によっ与えた事件として、2005年11月に発覚し日本中て決定されるものと考えられる。つまり、マンを震撼させた構造計算書偽装問題があげられる。 ションの分譲価格はさまざまな属性の束によっ
確認申請において偽装を見抜けなかった問題、て決定されると考えられる。

住宅の品質確保の促進等に関する法律で定めらデベロッパーのブランドイメージにより生じれた構造上主要な部位に対する10年間の瑕疵担ると予測されるプレミアムの要因についても、保責任の履行について、事業主が倒産した場合

利便性、快適性、安全性等の様々な要因に分けに機能しない問題等が露呈した。この問題の再て考えることができる。

発を防ぐ目的で、建築基準法等が厳格化される

利便性については、ブランド力のあるデベロ

改正が行なわれた。構造計算適合性判定制度のッパーはその資金力や情報網を活かして、好条導入等を定めた改正建築基準法は2007年 6 月20

件の土地を仕入れていることが期待される。た日より施行され、新築住宅の売主等に対して瑕

だし、利便性については買い手も十分な情報を疵担保責任を履行する資力確保を義務付ける住もとに判断することが可能であるといえる。

20

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76快適性について、設計や設備といった商品企のがみ・もとひろ
1974年大阪府生まれ。大阪市立

画が優れていると期待される点が挙げられる。

大学生活科学部卒。 政策研究
大学院大学まちづくりプログラ

実際に商品企画は各社の企画部門の影響が大き
く、各ブランドの特徴が顕著に表れる。また、(野上雅浩 氏 写真)

一定所得水準以上の世帯が購入することで、安ム修了。現在、住宅金融支援機
構まちづくり推進部調査役。論
文：「住宅瑕疵担保履行法における供託と保険の選択に係る経定したコミュニティが形成されることも期待さ済分析」。

れる。同様に、維持管理について、メンテナン
ス業務がデベロッパーの関連管理会社によって行なわれることで、一定水準以上のサービスもまず、メジャーセブンに生じるプレミアムの期待される。これらの要因についても、パンフ有無を調べ、その変化を観察する。次に、メジレットの図面集や、同社による竣工済みの他のャーセブンのプレミアムの要因について、買い物件の状況から買い手が調べることは可能であ

手による「品質管理に関する期待」なのか、る。

「倒産リスクが低いことへの期待」なのかを分

最後に安全性については、ブランドイメージ

析する。また、2005年の構造計算書偽装問題とが高く評価される大手デベロッパーは、瑕疵がその再発防止策である2007年の建築基準法の大発生した際にも十分な資力が期待されることか

改正がマンション分譲価格に与えた影響も観察

ら、倒産している可能性が低く、瑕疵担保責任する。すなわち、買い手は、構造計算書偽装問が履行されることが期待される。また、大手デ題によって、品質管理や瑕疵保証に対して不安

ベロッパーは、市場撤退コストが大きく一定水を抱き、十分な品質管理が期待されるデベロッ

準以上の品質管理を行なっていることも期待さパーのマンションには安心に関するプレミアムれる。しかし、これらの要因のうち特に品質管が発生するものと予測される。一方、2007年の理について買い手は情報を得ることが難しく、建築基準法の大改正によって、構造計算書の第情報の非対称が存在する。

三者チェックが義務付けられたことで、買い手

2005年に発覚したマンションの構造計算書偽の品質管理に関する不安は収束に向かうことが装問題によって、改正前の建築基準法や住宅の予測され、安心に関するプレミアムは収束に向

品質確保促進に関する法律の限界と、デベロッ

かうことが予測される。

パーの倒産時には瑕疵がまったく補償されない問題が露呈した。このことから買い手は、品質分析に用いるデータ

管理について建築基準法に基づく検査以外の情

新築マンション販売データとして、株式会社

報をシグナルとしている可能性があり、倒産リ

不動産経済研究所発行の首都圏マンション新築

スク回避についても何らかの属性をシグナルと物件データのうち、1995年 1 月から2008年11月している可能性が考えられる。

までのデータを用いた。なお、本データのマン

そこで本稿では、ブランドイメージによってプレミアムが生じていると仮定して、新築マン

ションの多くは投資用マンションではなく自ら居住することを前提とした物件である。

ションポータルサイト「メジャーセブン」を運時期的要因（販売時期や着工時の標準的な建営する大手不動産会社 8 社とそれ以外のデベロ

設費）、規模規格の要因（最高層棟の階数、総ッパーについて、販売開始時に提示されるマン

戸数、工期）、利便性に関する要因（都心からションの1㎡当たり平均分譲価格（以下、「平均の鉄道乗車時間や、最寄り駅からのバス便や徒

分譲単価」）について OLS を用いてヘドニック歩時間）、建設地の立地ダミー（マンションが関数を推定し次の分析を行なう。

所在する都県等）を基本変数として推計式を構マンション価格動向から推察する消費者のプレミアムに関する実証分析

21

図ઃ―各年ダミーの推移

図઄―メジャーセブンプレミアムの推移成し、その推計式にデベロッパー等、プレミア

分析結果

ムの発生が予測される要因をダミーとして加え基本推計式の分析結果は表 1 のとおり。主要推計した。

説明変数、地域ダミー、販売年ダミーについて

建設価格については、財団法人経済調査会には、いずれの係数ついても経験的に予想されるよる建設資材価格指数のうち、「都市別建設資結果となり、それぞれの有意水準は 1 ％であっ

材価格指数（建築）」の東京のデータを使用した。また、マンション市場全体の販売年ごとのた。なお、建設資材価格指数の適用時期につい平均分譲単価の変化は図 1 のとおりで、2005年ては、着工日が存する月とした。

以降に急激に上昇していることが観察された。

1 メジャーセブンプレミアムの推定

メジャーセブンプレミアムの推移は図 2 のとおり観察された。1995年以降常にプレミアムは分析の目的と方法観察され、緩やかな上昇傾向にある。2007年に基本推計式では、メジャーセブンのマンショ

おいて特に上昇していることが観察された。

ンにおけるプレミアムの有無を分析し、2004年
以降の変化について分析する。

プレミアムに関する考察

平均分譲単価を被説明変数として、次に示す

基本推計式よりメジャーセブンのマンション

主要説明変数とメジャーセブンダミー、販売年に、プレミアムが存在することが観察された。

ダミーおよびその交差項を用いて推計する。

マンションに生じるプレミアムについては、利基本推計式；

便性、快適性、安全性等の様々な要因が考えら

Uprice=a +a M7D+∑ a X +∑ a LD +∑ aYD+∑ a M7D⋅YD +ε




れる。
利便性について、まず交通利便性や立地条件

Uprice：1㎡当たり平均分譲単価(万円/㎡)があげられる。この点については、立地条件の

M7D：メジャーセブンダミー

良さは地価に反映され、デベロッパーの差異にX ：主要説明変数（規模・立地要因）

よる平均分譲単価への直接的な影響は想定しにLD ：地域ダミー（立地要因）

くい。本推計式でも、都心への所要時間等の変

YD ：販売年ダミー（時期要因）

数や地域ダミーを用いてコントロールしている。

この場合、メジャーセブンプレミアムは、販

快適性について、設計や設備といった商品企

売年ごとに基本推計式をメジャーセブンダミー

画が優れている点、安定したコミュニティの形

で偏微分した値とその販売年について偏微分し成が期待される点、一定水準以上の維持管理サ

た値の差で表される。

ービスが期待される点が挙げられる。しかし、メジャーセブンプレミアム；

いずれについても、その優位性が2007年に著しP =a +a 
22

季刊 住宅土地経済

く変化すると推察される要因は特に想定されな2010年春季号№76マンション価格動向から推察する消費者のプレミアムに関する実証分析

23

大林・竹中）。上記、変数のほか各年ダミーおよびそれとダミーとの交差項があるが、本文の推計結果にあるため省略する。

注）＊＊＊、＊＊、＊はそれぞれ 1 ％、 5 ％、10％の水準で有意であることを示す。D._はダミー変数を示す。都心 8 区（千代田、中央、港、新宿、文京、台東、渋谷、豊島）。スーパーゼネコン（大成・鹿島・清水・

表ઃ―各推計式の結果

大手私鉄系事業主推計式；

い。
安全性については、メジャーセブンは市場撤

Uprice=a +a M7D+a RailD+a M7×RailD

退コストが大きく一定水準以上の品質管理が行+∑ a X +∑ a LD +∑ a YD 

なわれていることが期待され、倒産リスクも低+∑ a M7D×YD +∑ a RailD×YD 

く10年間の瑕疵担保責任が履行されることも期+∑ a M7D×RailD×YD +ε待される。2005年に構造計算書偽装問題が発覚













RailD：大手私鉄系事業主ダミーしたことで、買い手の品質管理や資力確保につ

この場合、大手私鉄系事業主プレミアムは、いて意識が高まったことは当然予想され、プレ販売年ごとに大手私鉄系事業主推計式を大手私

ミアムを上昇させた要因となったことが推察さ

鉄系事業主ダミーで偏微分した値とその販売年れる。そこで、2007年におけるプレミアムの増について偏微分した値の差で表わされる。

加の要因を安全性へのプレミアムの増加と仮定

大手私鉄系事業主プレミアム；

し、その要因について、品質質管理に期待するP =a +a 

品質管理期待プレミアムなのか、資力確保に期同様に、大手私鉄系事業主かつメジャーセブ

待する倒産リスク回避プレミアムなのかを、次ンプレミアムは、販売年ごとに大手私鉄系事業

節以降で分析する。

主推計式を大手私鉄系事業主かつメジャーセブ

2 倒産リスク回避期待プレミアムの推定ンダミーで偏微分した値とその販売年について偏微分した値の差で表わされる。
メジャーセブンかつ大手私鉄系事業主プレミア

分析の目的と方法

前節で観察されたメジャーセブンプレミアム
増加要因について、倒産リスク回避期待プレミム；
P =a +a +a +a +a +a アムである可能性を次の分析において調べる。
まず、鉄道事業を行なう事業者は市場撤退す分析結果（私鉄系デベロッパー）る可能性が低く、その関連会社も市場撤退する

推計結果については、表 1 ②のとおりとなっ可能性が低いものと期待される。よって、大手た。主要説明変数、地域ダミー、販売年ダミー

私鉄系デベロッパーにも同様の経営安定性が期の係数は基本推計式と類似した値となり、経験

待され、倒産リスク回避期待プレミアムが発生的に予想される結果となった。

していることが予測される。

大手私鉄系デベロッパープレミアムの変化は

次に、複数のデベロッパーによる JV 事業に

図 3 のとおり。大手私鉄系デベロッパープレミ

ついても、事業主が倒産するリスクは分散されアムの値は小さいものの、2004年以前はメジャるため、同様に倒産リスク回避期待プレミアムーセブンと類似した変化が観察された。しかし、が発生していることが予測される。

2005年以降そのプレミアムは減少し、メジャー

したがって、本節では大手私鉄系デベロッパ

セブンプレミアムと異なる変化を示している。

ーおよび JV 事業のマンションについてそのプゆえに、買い手は大手私鉄系デベロッパーにつレミアムの有無および変化について分析する。

いて経営安定性に関するプレミアムを見出していないか、事業主の経営安定性が2007年におけ推計式とプレミアム（私鉄系デベロッパー）

るプレミアム上昇要因となっていないことが推基本推計式の説明変数に、大手私鉄系事業主察される。

ダミー、メジャーセブンダミーと大手私鉄系事
業主ダミーの交差項、そしてそれぞれのダミー

推計式とプレミアム（JV 事業）と販売年の交差項を追加して推計した。

基本推計式の説明変数に、JV 事業ダミー、

24

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

図અ―私鉄系デベロッパープレミアムの推移

図આ―JV 事業プレミアムの推移

メジャーセブンダミーと JV 事業ダミーの交差

アムが全体として増加傾向にあるのに対して、

項、そしてそれぞれのダミーと販売年の交差項

JV 事業プレミアムは減少傾向にあることが観を追加して推計した。

察された。ゆえに、買い手は JV 事業に倒産リ

JV 事業推計式；

スク回避に関するプレミアムを見出していない

Uprice=a +a M7D+a JVD+a M7×JVD

か、事業主の経営安定性が2007年におけるプレ+∑ a X +∑ a LD +∑ a YD 

ミアム上昇要因となっていないことが推察され+∑ a M7D×YD +∑ a JVD×YD 

る。











+∑ a M7D×JVD×YD +ε

JVD：JV 事業ダミー
この場合、JV 事業プレミアムは、販売年ご

3 品質管理期待プレミアムに関する推定分析の目的と方法とに JV 事業推計式を JV 事業ダミーで偏微分

1 節で観察されたメジャーセブンプレミアム

した値とその販売年について偏微分した値の差の増加要因について、品質管理期待プレミアムで表される。

である可能性を調べる。規模が大きい施工会社

JV 事業プレミアム；

についても、その市場撤退コストが大きいため、P =a +a 

適切な品質管理がされていることが期待される。

同様に JV 事業かつメジャーセブンプレミア

施工会社に着目すると、スーパーゼネコン施工

ムは、販売年ごとに JV 事業推計式を JV 事業

マンションにも同様の品質管理期待プレミアム

かつメジャーセブンダミーで偏微分した値とそが発生していることが予測される。よって、本の販売年について偏微分した値の差で表される。

節では、スーパーゼネコン施工マンションにつメジャーセブンを含む JV 事業のプレミアム；

いて、そのプレミアムの有無および変化について分析する。

P =a +a +a +a +a +a 

基本推計式の説明変数に、スーパーゼネコン
分析結果

施工ダミー、メジャーセブンダミーとスーパー推計結果については、表 1 ③のとおりとなっゼネコン施工ダミーの交差項、そしてそれぞれた。主要説明変数、地域ダミー、販売年ダミーのダミーと販売年の交差項を追加して推計した。

については基本推計式と類似した値となり、経スーパーゼネコン施工プレミアム推計式；

験的に予想される結果となった。

Uprice=a +a M7D+a SuperGCD+a M7D

JV 事業プレミアムについては図 4 のとおり。

×SuperGCD+∑ a X +∑ a LD 

JV 事業プレミアムはメジャーセブンプレミア+∑ a YD +∑ a M7D×YD 

ムと比較しても小さく、メジャーセブンプレミ+∑ a SuperGCD×YD +∑ a M7D









マンション価格動向から推察する消費者のプレミアムに関する実証分析

25

図ઇ―スーパーゼネコン施工プレミアム推移

図ઈ―スーパーゼネコン施工プレミアム推移（20階未満に限定)×SuperGCD×YD +εSuperGCD：スーパーゼネコンダミー
この場合、スーパーゼネコン施工プレミアム

ムの要因としても品質管理期待プレミアムが含まれていることが推察される。

は、販売年ごとにスーパーゼネコン施工プレミ

なお、メジャーセブンおよびスーパーゼネコ

アム推計式をスーパーゼネコン施工ダミーで偏ン施工マンションは、タワーマンションが多く微分した値とその販売年について偏微分した値含まれることが予測され、2007年以降のプレミの差で表わされる。

アムの上昇の要因は建設コストが上昇したこと

スーパーゼネコン施工プレミアム；

であることが懸念される。そこで、サンプルをP =a d_sup erGC+a sup erGC⋅YD 

20階未満のマンションに限定し、同様の分析を同様に、スーパーゼネコン施工かつメジャー行なった。結果については、紙面の都合上、各

セブンプレミアムは、販売年ごとにスーパーゼ

プレミアムの計算結果のみを図 6 に掲載する。

ネコン施工プレミアム推計式をスーパーゼネコ
ン施工かつメジャーセブンダミーで偏微分した

4 景気変動等の影響を加味した分析

値とその販売年について偏微分した値の差で表

1 年単位の分析を行なう目的

わされる。

本稿では、1995年から2008年までのデータを

メジャーセブンを含むスーパーゼネコン施工プ

プールして推計式を分析した。時間費用など、

レミアム；

景気変動の影響を受けて係数が変化することがP =a M7D+a sup erGCD+a M7D⋅SuperGCD

予想される。そこで、各推計式から販売年ダミ+a M7D⋅YD +a SuperGCD⋅YD 

ーやそれとの交差項ダミーを除き、 1 年単位の+a M7DSuperGCD⋅YD 

データを用いて推計式を分析した。

分析結果

結果とその考察

推計結果については、表 1 ④のとおり。主要

メジャーセブンプレミアムを推計した基本推説明変数、地域ダミー、販売年ダミーについて

計式、大手私鉄系事業主推計式と JV 事業推計

は基本推計式と類似した値となり、経験的に予式、スーパーゼネコン施工プレミアム推計式に想される結果となった。

ついて、それぞれ年ごとにデータを分けて分析

スーパーゼネコン施工プレミアムについては、 した。
図 5 のとおり。スーパーゼネコン施工プレミア

いずれの年もすべての推計式において、メジ

ムは、メジャーセブンプレミアムと同様に観察ャーセブンダミーおよびスーパーゼネコン施工

され、2007年にプレミアム増加が観察された。

ダミーの係数は正の値をとり、その値の有意水

このことから、スーパーゼネコン施工プレミア

準は 1 ％であった。一方、大手私鉄系事業主ダ

26

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

ミーや JV 事業ダミーの係数は値が低く、かつ理に関する情報の非対称から、ブランドに期待

そのＰ値は大きく有意とならない。

を寄せ、品質管理期待プレミアムを増加させた

なお、基本推計式およびスーパーゼネコン施ことが要因ではないかと推察した。

工プレミアム推計式について各年を比較した場

最後に、2005年11月に発覚した構造計算書偽合、他の説明変数の係数についても、多くは 1

装問題の影響やその再発防止策である2007年の％で有意となったものの、その値にバラツキが建築基準法大改正の効果を、メジャーセブンプ

あるため、メジャーセブンダミーやスーパーゼ

レミアムの変化を通じて分析した。まず、構造

ネコン施工ダミーの各年の比較は省略する。

計算書偽装問題の発覚は2005年11月以降である
ため、プレミアムの変化に大きな影響を与える

5 現状の整理と今後の課題のは、2006年以降と考えられる。同時期の建築結果の考察とまとめ原価は上昇局面にあり、マンション市場全体の本稿では、まずメジャーセブンプレミアムの価格が上昇し契約率が低下していた時期である。

有無について分析した。その結果、メジャーセ

メジャーセブンについては、もともとプレミア

ブンプレミアムは存在することが観察された。

ムを有することから、販売に苦戦するのであれ

首都圏のマンション価格は1995年以降2001年

ば価格を下げることも可能であるが、メジャー

まで下落傾向にあり、2005年以降急激に上昇し

セブンプレミアムは上昇していることから、構ている。そのなかでメジャーセブンプレミアム

造計算書偽装問題によって発覚した問題から買は一部の年を除き1995年以降徐々に増加していい手は品質管理に関する期待が高まったものの、る。また、メジャーセブンプレミアムは2007年

情報の非対称から品質管理のシグナルとしてブに急激に増加し、2008年は高い水準を維持しつ

ランド力に期待を寄せていたことが推察される。

つもやや減少した。構造計算書偽装事件の影響

また、2007年に急激に増加したメジャーセブン

を受けて、買い手が安心を求めてメジャーセブ

プレミアムは、2008年には2006年以前より高い

ンプレミアムが増加したと予測した。

水準を維持しているものの減少したことから、そこで次に、メジャーセブンプレミアムの品質管理への不安から称していた品質管理期待

2007年における増加要因を、倒産リスク回避期

プレミアムはやや減少したものと推察される。

待プレミアムと品質管理期待プレミアムにわけて推察した。まず、倒産リスク回避期待プレミ

問題点の整理アムとして、大手私鉄系デベロッパープレミア

本分析では、メジャーセブンやスーパーゼネ

ムと JV 事業プレミアムを推計した。しかし、コン施工マンションに生じているプレミアムのそれぞれについて予想したプレミアムおよびそ要因の一つとして、品質管理期待プレミアムがのプレミアムの2007年の増加も観察されなかっ含まれているためと推察した。このことから、た。一方、品質管理期待プレミアムとして、ス

品質管理について買い手と売り手の間に情報のーパーゼネコン施工プレミアムを推計し、これ非対称が存在し、その結果として買い手がブラについては2007年以降の増加が観察された。な

ンドを品質管理のシグナルとしていることが推

お、スーパーゼネコン施工プレミアムは2008年察される。

も引き続き上昇している。ゆえに、これらの結一方、構造計算書偽装問題の再発を防ぐ目的

果から、2007年にメジャーセブンプレミアムとで行なわれた建築基準法の大改正によって、建同様にスーパーゼネコン施工プレミアムが上昇

築確認手続きの厳格化が行なわれた。構造計算

していることから、2007年にメジャーセブンプ

について第三者機関のチェックを義務付ける等、レミアムを上昇させた要因は、買い手が品質管建築物に対する安心は改善されることが期待さ

マンション価格動向から推察する消費者のプレミアムに関する実証分析

27

れるが、建築確認手続きに要する期間が長期化ないが、今後情報が蓄積され保険金支払い実績

し、コストも上昇する。2007年の建築基準法等に基づく可変保険料率が適用され、その事業者

改正は、住宅取得者の保護を目的としているこごとに可変保険料率が公開されることで、品質とから、このコスト増に見合う便益を住宅取得

管理に関する情報の非対称の問題は大きく改善者が得ることができる場合、このコスト上昇相

することが期待される。
供託制度における住宅事業者の自己保険状況

当の分譲価格の上昇は市場で受け入れられるこや品質管理体制のモニタリング情報の公開、保とが見込まれる。
しかし、実際の市場においてすべてのデベロ

険制度における住宅事業者の適用保険料率の公ッパーが建築基準法の強化により、注意水準が開が実現すれば、実証分析で観察された安心プ

上昇しコストが生じているにもかかわらず、品

レミアムや品質管理に関するプレミアムの要因

質管理について情報の非対称が改善されないかに関して住宅取得者が知ることが可能となり、ぎり、品質管理にかけたコストを価格に反映す

住宅市場における情報の非対称性の問題が改善

ることは難しいデベロッパーが引き続き存在すされることが期待される。

る。コスト増加が評価されない事業者は品質管理コストを低減させようとするインセンティブが働き、マンションの品質管理に関する注意水準が低下することや、供給が減少することが懸
念される。
今後の課題

構造計算書偽装問題の再発を防ぐため、2007
年に改正建築基準法が施行され建築確認の精度は向上した。また、2009年に完全施行された住宅瑕疵担保履行法で瑕疵発生時の資力確保も行なった。しかし、住宅事業者の品質管理体制については、これらの改正によって情報の非対称が改善されたか否かについて、現段階では判断を下すことは難しい。
住宅瑕疵担保履行法では、住宅事業者は供託か保険を選択することになるが、供託では事業者の品質管理に関する注意水準はこれまでと同様に事業者が決定する。一方、保険では保険法
人による検査が入ることで品質管理に関する注
意水準は上昇することが期待される。つまり、同法によっても品質管理に関する情報の非対称の問題は解消されない可能性が残る。
また山崎・瀬下（2006）において、瑕疵担保履行保険の固定保険料率の問題点について指摘されている。現在の住宅瑕疵担保保険では、保険支払実績による可変保険料率設定となってい28

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76＊

本稿は、筆者の2008年度政策研究大学院大学まちづ
くりプログラム修士論文をもとに加筆を行なったものであり、筆者の所属する組織の見解とは異なる。
また卒業後にもかかわらずご指導いただいた中川雅之教授に深く御礼申し上げます。

参考文献
不動産経済研究所「首都圏マンション市場動向」2009
年のまとめ；2008年のまとめ；2007年のまとめ。
山崎福寿・瀬下博之（2006）「耐震強度偽装問題の経済分析」『日本不動産学会誌』第19巻第 4 号、16-23頁。

研究論文

災害リスクがJREITの取得価格に与える影響市川智秀
や荒川氾濫等の災害により甚大な被害をうける

はじめに可能性があることが想定されている2)。キャピ

JREIT (Japan Real Estate Investment Trust:

タリゼーション仮説3)に基づけば、このような日本版不動産投資信託）は不動産を証券化する

リスクは地価などに反映され、JREIT の取得

ことによって創られた金融商品である。2000年

価格にも影響を及ぼしているものと思われる。

11月に「投資信託及び投資法人に関する法律」

既存の文献では、山鹿・中川・齊藤（2002a，が改正され、その組成が可能となって以降、

2002b）は建物倒壊危険度を地震リスクの指標

2001年に 2 銘柄が東京証券取引所に上場し、として東京都の地価やマンション賃料に与える

2010年 1 月末時点では41銘柄、2008年 3 月末ま影響を、Naoi, Sumita and Seko（2007）は「地での JREIT（投資法人）の累計不動産取得物

震ハザードステーション J-SHIS」データの30

1)

件は1792件、8.0兆円 にのぼっている。
JREIT は、投資法人が銀行の融資や投資家の出資をもとに不動産を取得し、その保有不動

年以内に震度 6 弱以上の地震が起きる確率を指標として、全国の住宅家賃等に与える影響を分析している。

産の賃料収入をローンの返済や投資家への分配

また、横森・平松・肥田野（1992）は浸水履にあてる仕組みとなっている。また JREIT は、歴を浸水リスクの指標として世田谷区西部の地賃料収入からローンの返済額などを除いた収益

価への影響を、市川・松下・椎葉（2002）は河の90％以上を投資家に配当するなどの導管性要

川からの距離および標高を指標として寝屋川流件を満たせば、JREIT（投資法人）への法人税

域の地価への影響を、齋藤（2005）は国土交通が非課税になることから、投資家にとっては比省等が作成した浸水想定区域図等をもとに想定較的高い利回りを得ることができる商品となっされる浸水区域や浸水深等を指標として荒川、ている。そして JREIT には、有価証券報告書

多摩川、都の中小河川それぞれの首都圏におけにおいて、保有不動産の情報を開示する義務がる地価や分譲価格への影響を分析している。

課されており、JREIT は優良な不動産を保有
し続けることを求められる。

以上のように、地震リスクや浸水リスクが地価や分譲マンション価格等に及ぼす影響を分析

これらの特徴から、JREIT は豊富な資金をした事例は多く見られるものの、JREIT 開示

使った物件の購入やバリューアップ等を通じて情報を用いて JREIT 保有物件の取得価格と地地域経済の活性化や優良な都市ストックの形成

震リスク・浸水リスクとの関係を分析したものの促進等に寄与してきた。

は、筆者の知るかぎりない。

一方、JREIT は不動産が持つ様々なリスク

本稿では、JREIT 保有物件のうち東京都のを抱えている。特に東京都では首都直下型地震

住 宅 物 件 お よ び オ フィ ス 物 件 に つ い て、各
災害リスクが JREIT の取得価格に与える影響 29

JREIT が公表している地震 PML、東京都が公時の地震動や液状化の度合いなどを算定し、築表している建物倒壊危険度、「地震ハザードス

年数や構造等から地震による損傷度を評価してテーション J-SHIS」データの30年以内に震度算出される。JREIT は個別物件で15％または6 弱以上の地震が起きる確率、国土交通省等が20％を超える場合、ポートフォリオ全体で10％作成した浸水想定区域図等に図示されている想を超える場合は、地震保険の付保等の措置を行

定浸水区域および浸水深を災害リスクの指標となうとしていることが多い。

して、取得価格への影響等を分析する。
建物倒壊危険度

1 物件データ

建物倒壊危険度は、東京都が都内の町丁目ベ

物件データについては、㈳不動産証券化協会

ースで約 5 年ごとに算出し公表している地震にの「ARES J-REIT Property Database」（2008

関する地域危険度の一つであり、地震の揺れに

年 7 月時点）における JREIT 最新決算期デー

よって建物が壊れたり傾いたりする危険性の度

タ（最新決算期は2008年 3 月）を使用し、ヘド合いを測定したものである。

ニック・アプローチをより有効に行なうため、

阪神・淡路大震災など過去の地震被害の調査

地域を東京都所在の物件に限定し、そのなかで事例等をもとに、地域の建物の種別（構造、建住宅物件およびオフィス物件をそれぞれ分析対

築年代等）ごとの建物量と地盤分類などから、象とした。ただし地震 PML が記載されていな

一定レベルの地震動における建物被害量を推計

い物件については除外した。

する。そして各町丁目の建物被害量を当該町丁

2 災害（地震・浸水）リスクの指標

目面積で除して建物倒壊危険量を算出し、 5 段
階の相対評価で危険量の大きい町丁目から順に

地震 PML

高いランクを一定数割り当てて、建物倒壊危険

地震 PML（Probable Maximum Loss：予想度を算出している。

最大損失）は地震により被る可能性のある物的算出にあたっては、特定の地震・震源などを損失を表す値であり、JREIT が取得物件のデ想定せず、都内のすべての町丁目において同条ューデリジェンスを行なう際に、建物の物理的件となるよう工学基盤に同一の地震動の強さをな価値を評価するエンジニアリングレポートに設定しており、発生時刻なども特定のものを設記載される情報の一つである。地震 PML につ定していない。

いては、銀行や投資家も JREIT に融資を行なう際、または JREIT の証券を購入する際の地

JSHIS データ

震リスクの判断指標として用いている。

JSHIS は、地震調査研究推進本部地震調査委

地震 PML に関して統一された定義はないが、 員会が作成した「全国を概観した地震動予測地
概略として、物件の想定使用期間（50年間）に図」を防災科学技術研究所が一般公開している

おいて10％の確率で発生する可能性のある大地ものであり、「確率論的地震動予測地図」では震による物的損失額を、損害の予想復旧費用の想定される全地震を確率論的にモデル化したう

物件再調達価格に対する比率（％）で示したもえで地震動の工学的基盤最大速度を評価し、工のということができる。

学的基盤最大速度に表層地盤増幅率を乗じて地地震 PML は後述の JSHIS のデータなどを参考に、物件の所在地から震源の位置・深さ・地

表最大速度を評価、地表最大速度に経験式を適用して震度へ変換している。

震の規模・年発生確率等の地震発生シナリオを

本稿では「確率論的地震動予測地図」から今作成し、物件の敷地の地盤の特性から地震発生

後30年以内に震度 6 弱以上の地震が起こる確率30

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

の平均ケースを使用している。

いちかわ・ともひで
1980年三重県生まれ。京都大学経済学部卒。東京大学大学院経済学研究科修士課程修了。現在、想定浸水区域および浸水深等

国土交通省、都道府県は平成13年から洪水予(市川智秀 氏写真)報河川および水位周知河川において、現在の河国土交通省道路局企画課道路経済調査室課長補佐。論文：「災
害リスクが JREIT の取得価格等に与える影響」（修士論文）

道整備状況、ダム、調整池等の洪水調整施設の状況のもとで、河川の洪水防御に関する計画の基本となる、降雨により複数の地点で堤防が決壊した場合に浸水すると想定される浸水想定区

i の物件特性のうちダミー変数、ε は誤差項を域および浸水深を記載した浸水想定区域図を公表している。

表している。
また、東京都は独自に東京都管理の中小河川

4 推計結果の考察において、一定の降雨の下で内水氾濫や河川の住宅物件

越水により浸水が予想される区域や浸水の深さ

表 1 の説明変数を用いた推計結果から、住宅を記載した浸水予想区域図を公表している。

物件の取得価格について、災害リスク指標それ

本稿では齋藤（2005）と同様に、これらの浸ぞれの影響を見ることとする。

水想定区域図および浸水予想区域図に記載され

表 2 は、回帰結果のうち、災害リスク指標、ている浸水区域および浸水深を浸水リスクの指期末賃貸可能面積、徒歩＋バス時間、鉄道時間、標とする。

地震保険ダミーの係数を抜粋したものである6)。

ただし、浸水想定区域図の中でも対象河川がこれによると、地震リスク指標に関しては、建異なれば想定している降雨量が異なるほか、浸物倒壊危険度のみが 1 ％有意で負の符号となっ水予想区域図とも降雨量が異なるため、単純にているが､ PML においては有意でなく､ JSHIS

比較するには注意が必要である。

においては正の符号となっている。この原因としては、① PML がある程度以下の数値であれ

3 モデル

ば銀行や投資家などが気にしないこと、②建物
4)

本稿で行なうヘドニックアプローチ は、取倒壊危険度が表しているような実際の地震発生

得価格について都心への所要時間などの物件特にともなう周辺環境の変化に関するリスクが取性によって以下のようなヘドニック価格関数で得価格に反映されていること、③ JSHIS は震表し、各要素の影響を推計するものである。

度 6 弱以上の地震のリスクであり、物件の耐震

P=ph ,⋅⋅⋅⋅⋅, h 

強度が高ければ物件への影響は大きくならない

ここで P は取得価格、h  は物件特性を表し

こと、④取得価格が高い都の中心部にも地震確率が高い地域が多いことが原因と考えられる。

ている。
本稿では、上記の式の物件特性に災害リスク

また、浸水リスク指標に関しては、荒川水系、を説明変数としていれることで、災害リスクがその他水系では、 1 ％有意で負の符号となって取得価格等に及ぼす影響を推計する。

いるが、都河川では、 1 ％有意で正の符号とな

5)

関数形は以下のものを用いる 。

っている。これは、荒川水系等の大河川の破堤

ln P =α+βX +∑ γ ln H +∑ σ D +ε

による浸水の危険性は取得価格に負の影響を及

ここで P  は物件 i の取得価格、X  は物件 i

ぼしているが、都河川のような中小河川においの災害リスク指標、H  は物件 i の災害リスクては規模の小ささから越水や内水氾濫による浸およびダミー変数以外の物件特性、D  は物件

水の危険性があまり認識されていないこと、都

災害リスクが JREIT の取得価格に与える影響

31

表ઃ―説明変数（住宅物件（数値））

影響について分析するため、地震リスク、浸水

表઄―住宅物件（数値）の回帰結果

リスクをそれぞれ L, M, H に区分8)して推計を行なった。
表 5 は、回帰結果のうち、災害リスク指標（程度別）、期末賃貸可能面積、徒歩＋バス時間、
鉄 道 時 間 の 係 数 の み 抜 粋 し た も の で あ る。
PML、建物倒壊危険度、荒川水系、その他水系に関しては、程度が大きくなるごとに負の影響がでているが、JSHIS に関してはその傾向はなかった。都河川に関しては、正の符号となっているが、程度が大きくなるごとに正の係数等が小さくなっており負の影響が大きくなってい注）＊は10％有意、＊＊は 5 ％有意、＊＊＊は 1 ％有意。

ることがわかる。また、JREIT は PML15以上で取得価格を有意に下げていることがわかる。

河川の浸水区域において公園・緑地に近いことなどが正の要因として働いていることが考えら
7)

れる 。

オフィス物件についても同様に影響を推計す

次に、災害リスクの程度が取得価格に与える
32

季刊 住宅土地経済

オフィス物件2010年春季号

№76

る9)。

表અ―地震リスク別物件数（住宅；610物件）

表આ―浸水リスク別物件数（住宅；610物件）

表ઇ―住宅物件（程度別）の回帰結果

表ઈ―オフィス物件（数値）の回帰結果

注）＊は10％有意、＊＊は 5 ％有意、＊＊＊は 1 ％有意。

系は負の影響を及ぼしているものの、荒川等水系、都河川ともに有意ではない。これは、大河川の破堤による浸水の危険性は中小河川の越水や内水氾濫による浸水の危険性に比べて負の影
響を及ぼしているものの、オフィス物件が都心部中心であることから、ともにその影響が弱ま注）＊は10％有意、＊＊は 5 ％有意、＊＊＊は 1 ％有意。

っているものと思われる。
次に、住宅物件と同様に災害リスクの大きさ

表 6 は、回帰結果のうち、災害リスク指標、の程度が取得価格等に与える影響について分析

期末賃貸可能面積、徒歩＋バス時間、鉄道時間するため、地震リスク、浸水リスクをそれぞれの係数のみ抜粋したものである。これによると、 Ｌ、Ｍ、Ｈに区分して推計を行なった。
地震リスク指標に関しては、建物倒壊危険度は

表 9 は、回帰結果のうち、災害リスク指標

1 ％ 有 意 と なっ て い る が、PML に お い て は（程度別）、期末賃貸可能面積、徒歩＋バス時間、10％有意、JSHIS においては有意ではない。こ鉄 道 時 間 の 係 数 の み 抜 粋 し た も の で あ る。

の原因としては、住宅物件と同様に、① PML

PML、建物倒壊危険度、JSHIS、荒川水系に関がある程度以下であれば銀行や投資家などが気しては、程度が大きくなるごとに負の影響がでにしないこと、②建物倒壊危険度が表しているているが、都河川に関しては、そのような傾向

ような実際の地震発生にともなう周辺環境の変は な い。ま た、住 宅 物 件 と 同 様、JREIT は化に関するリスクが取得価格に反映されている

PML15以上で取得価格をある程度有意に下げこと、③ JSHIS は震度 6 弱以上の地震のリスていることがわかる。

クであり、物件の耐震強度が高ければ物件への影響は大きくならないことなどが考えられる。
また、浸水リスク指標に関しては、荒川等水5 住宅物件とオフィス物件の比較
住宅物件とオフィス物件の回帰結果を比較す
災害リスクが JREIT の取得価格に与える影響 33

表ઉ―地震リスクの程度ごとの物件数（オフィス；322物件）

表ઊ―浸水リスク別物件数（オフィス；322物件）

表ઋ―オフィス物件（程度別）の回帰結果

値とはならなかったが、程度別の PML15以上を表す PMLH においてのみ有意に負の影響を及ぼしていた。PML は値が十分に高く（特に15以上）なるまで銀行や投資家などが考慮しないことが、JREIT の取得価格設定に影響を及ぼしているものと思われる。
建物倒壊危険度はすべてのパターンで有意となった。建物倒壊危険度が表しているような実際の地震発生にともなう周辺環境の変化に関するリスクが取得価格に反映されていることを表しているものと思われる。
対照的に JSHIS データはほとんどの場合で負に有意とならなかった。JREIT 物件のほとんどが耐震構造であることから、震度 6 弱以上の地震の確率に対して取得価格が大きく影響を

注）＊は10％有意、＊＊は 5 ％有意、＊＊＊は 1 ％有意。

受けていないものと思われる。
浸水リスクに関しては、住宅物件では荒川等ると、地震リスクおよび浸水リスクの多くの項の大河川氾濫による浸水危険性の影響は大きく

目で住宅物件のほうがｔ値の負の値が大きいと取得価格を引き下げていたが、都の中小河川のいう結果となった。特に浸水リスク指標に関し

内水氾濫等における影響は取得価格を引き下げては大きな差がでている。

る要因となっていなかった。

これは、オフィス物件はコミュニケーション

さらにオフィス物件では、JREIT の取得対のメリットなどから、住宅物件に比べて都心部

象が価値が高く安定的な都心部の物件に集中しにある価値が高く安定的である物件に JREITていることから、浸水リスクは取得価格に大きの取得対象が集中しており、災害リスクがあるな影響を及ぼしていなかった。

程度高い物件でも取得していることが影響して最 後 に、JREIT が 直 面 す る 地 震 リ ス ク はPML だけで表せないものもある。例えば、地いると考えられる。

震による物件の破損額が大きくなくても、地震

6 結論と今後の課題

により水道管、ガス、エレベーターなどライフ

本稿では、東京都に所在する JREIT 保有のラインがストップすれば、その間テナントに賃

住宅物件およびオフィス物件について、地震リ

貸できず収益が減少し、投資家への配当などがスク、浸水リスクが取得価格に及ぼす影響の分滞る危険性がある10)。現状では JSHIS データ

析を行なった。

を地震リスクとした回帰結果に見られるように、

PML に関しては、数値での回帰においては

JREIT は実際の大地震の確率については取得

住宅物件、オフィス物件ともに十分に大きなｔ

価格にほとんど反映していないことから、その34

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

ような危険性については取得価格にほとんど織り込んでいない可能性がある。

宅は18万基（東京都12万基）、オフィスは12万基（東京都 3 万基）。

本来、このようなリスクは取得価格に反映さ

参考文献
市川温・松下将士・椎葉充晴（2002）「水災害と地価の関係に関する調査研究」『京都大学防災研究所年報』
クは認識されにくいものであることからその代第45号、127-140頁。
替として、大規模地震によるライフラインへの金本良嗣（1997）『都市経済学』東洋経済新報社。
金本良嗣・中村良平・矢澤則彦（1989）「ヘドニック・
影響および復旧予想について予測できる範囲でアプローチによる環境の価値の測定」『環境科学会
明示することが望ましいと思われる。
誌』第 2 号、251-266頁。
齋藤良太（2005）「首都圏における浸水危険性の地価等
なお、本研究の今後の拡張としては、JREITへの影響」『季刊 住宅土地経済』No.58、19-27頁。
が保有する商業施設、ホテル、物流施設等の他
山鹿久木・中川雅之・齊藤誠（2002a）「地震危険度との用途物件や東京都以外の地域に所在する物件
地価形成：東京都の事例」『応用地域学研究』第 7 号、51-62頁。
およびポートフォリオ全体について同様の分析
山鹿久木・中川雅之・齊藤誠（2002b）「地震危険度とを行なうことが考えられる。
家賃：耐震対策のための政策的インプリケーション」『日本経済研究』第46号、1-21頁。
＊
横森直樹・平松登志樹・肥田野登（1992）「都市におけ本稿の元となっている東京大学大学院経済学研究科
る河川環境改善の便益計測に関する研究」『土木学会の修士論文執筆にあたってご指導いただきました東
第47回年次学術講演会概要集』IV、180-181頁。
京大学金本先生、および、本稿執筆の過程で多くのNaoi.M,K.Sumita and M.Seko（2007)“Earthquakes and有益なコメントをいただいた住宅経済研究会の先生
the Quality of Life in Japan” Journal of Property
方に謝意を表します。
Research, vol.24(4), pp.313-334.
国土交通省「荒川浸水想定区域図」、「多摩川浸水想定
注区域図」、「浅川浸水想定区域図」、「江戸川浸水想定
1 ）㈳不動産証券化協会（2008）より。
区域図」、「中川・綾瀬川浸水想定区域図」、「利根川・2 ）詳しくは内閣府 HP「防災情報のページ」（http://
広瀬川・早川・小山川浸水想定区域図」、「鶴見川浸
www.bousai.go.jp/）を参照。
水想定区域図」
3 ）金本（1997）を参照。
埼玉県「芝川・新芝川浸水想定区域図」
4 ）金本・中村・矢澤（1989）を参照。
東京都「神田川流域浸水予想区域図」、「隅田川及び新5 ）関数形および説明変数については、山鹿・中川・河岸川流域浸水予想区域図」、「石神井川及び白子川
齊藤（2002b）および齋藤（2005）を参考にしている。
流域浸水予想区域図」、「城南地区河川流域浸水予想6 ）以下すべての回帰結果に多重共線性のチェックを区域図」、「江東内部河川流域浸水予想区域図」、「野行なったが、特に高い数値は出ていない。
川、仙川、谷沢川及び丸子川流域浸水予想区域図」、
7 ）公園・緑地との平均距離は、浸水区域内1395m、「黒目川、落合川、柳瀬川、空堀川及び奈良橋川流域
浸水区域外1617m、国道との平均距離は、浸水区域
浸水予想区域図」、「残堀川流域浸水予想区域図」、
内916m、浸水区域外962m、高速道路との平均距離は、「境川流域浸水予想区域図」、「中川・綾瀬川圏域浸水予浸水区域内953m、浸水区域外1073m。
想区域図」、「鶴見川流域浸水予想区域図」、「浅川圏8 ）PML を L（∼10. 0）、M（10. 1∼14. 9）、H（15.
域、大栗川及び三沢川流域浸水予想区域図」、「霞川0∼）、建 物 倒 壊 危 険 度 を L (1)、M (2)、H (3∼5)、及び多摩川上流圏域浸水予想区域図」、「秋川及び平
JSHIS を L(∼15.000)、M(15.001∼25.999)、H(26.
井川流域浸水予想区域図」
000∼)、想定浸水深を L(浸水深0.5m 未満（都河川
東京都都市計画局「平成20年 地震に関する地域危険流域は0.2-0.5m）)、M(浸水深0.5-1.0m)、H(浸水度測定調査報告書（第 6 回）」
深1.0m 以上）に区分。
㈳不動産証券化協会（2008）『不動産証券化ハンドブッ
9 ）オフィス物件の分布状況等に合わせ、河川の区分
ク2008-2009』について荒川水系河川および多摩川水系河川を「荒㈳ 不 動 産 証 券 化 協 会「ARES J-REIT Property Data川等水系」、都の中小河川を「都河川」の 2 つのダミbase」
ー変数にするなど説明変数の調整を行なった。
(独)防災科学技術研究所「2008年 1 月 1 日を基準とし10）内閣府 HP「防災情報のページ」による首都直下地
た確率論的地震動予測地図」
震での被害想定：断水被害は首都圏全体で1100万人（東京都340万人）、復旧完了まで 1 カ月、ガス供給停
止は首都圏全体で120万軒（東京都110万軒）、復旧完了まで 2 カ月、エレベーター停止は首都圏全体で住れるべきものである。しかし、そのようなリス

災害リスクが JREIT の取得価格に与える影響 35

海外論文紹介

自主参加型排出削減プログラム､環境管理と
環境パフォーマンスの実証分析

Sam, A.G., M. Khanna, and R. Innes（2009）“Voluntary Pollution Reduction Programs, Environmental
Management, and Environmental Performance: An Empirical Study,” Land Economics, Vol.85, No.4,
pp.692-711.

加しているが、データ期間やモデルの定式化などにはじめにより、自主的取組の効果については異なる結果が示

VOC（揮発性有機化合物）削減などの自主的取さ れ て い る。例 え ば、Anton, Deltas, and Khanna組 は 近 年 数 多 く み ら れ、Morgenstern and Pizer（2004）では、EMS の導入は排出削減に寄与してい（2007）は増加しつつある自主的取組として、例える こ と が 示 さ れ て い る が、Gamper-Rabindran

ば、日本経済団体連合会（経団連）の環境自主行動（2006）は一部産業にのみ効果があると結論付けて計画を取り上げている。環境自主行動計画は、1997いる。さらに、Darnall and Sides（2008）では、自年から開始され、2008年現在、参加している産業・

主的取組は排出削減に寄与していないことを明らか

エネルギー転換部門は34業種となっている。

にしている。

米国では、自主的取組が環境規制の主流となりつつある。例えば、33/50プログラムは、1991年につ1 Sam,Khanna,and Innes(2009)のモデル

くられたアメリカ環境保護局（EPA）主導の自主Sam, Khanna, and Innes（2009）は、自主参加型

参加型汚染削減プログラムである。このプログラム

排出削減プログラムの短期・長期の排出削減効果を

は、1988年の排出量と比較して、有害化学物質を実証的に分析を行なっており、そのために、以下の1992年までに33％、1995年までに50％削減する目標

3 つの仮説を検証している。

が掲げられていた。対象となる有害化学物質は、有仮説 1 ：33/50への参加は、TQEM 導入を促進する

害排出物インベントリー（Toxic Release Inventory,

効果がある。

TRI）に記載される17種類である。

仮説 2 ：TQEM 導入は有害排出物の削減効果があ

一方、環境パフォーマンスを改善する手段として、 る。
ISO14001に代表される環境マネージメントシステ

仮説 3 ：33/50への参加は短期・長期の排出削減効ム（EMS）が導入されている。米国では、33/50プ

果がある。

ログラムが開始される以前から総合的環境品質管理（Total Quality Environmental Management、以下

自主参加型排出削減プログラム参加の決定式

TQEM と略す）が用いられている。

まず、プログラムに参加するか否かを、以下の式

このように、自主的取組が注目を集めている理由
は、企業にとって多くのメリットがあるためである。
例えば、自主的取組によって環境が改善した場合、によって決定されると仮定する。
P =αX +μ⑴

ここで、P  はプログラムに参加した場合 1 を、参環境規制を逃れられる可能性がある。また、企業は、 加しなかった場合は 0 となる変数である。X  はプ
技術規制などのコマンド・アンド・コントロール

ログラム参加を説明する変数のベクトルである。ま（command and control）的な環境規制よりも、柔た、α はパラメータ、μ は誤差項である。

軟に対応することが可能である。さらに、「グリーン企業」であることを、さまざまなステークホルダ

TQEM 導入の決定式

ーや消費者にアピールすることが可能である。

次に、TQEM の導入を決定する式として、以下

これら自主的取組の効果を分析している研究は増36

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76の定式化を行なっている。

T =βP +γW +μ⑵

表ઃ― 1 式と 2 式の推定結果

ここで、T  は TQEM を導入した場
合 1 を、導入しなかった場合は 0 とな る 変 数 で あ る。W  は TQEM 導入を説明する変数のベクトルである。
また、β,γ はパラメータ、μ は誤差項である。
こ こ で、誤 差 項 μ と μ の 間 に相関を認めるために、 2 つの誤差項
が 2 変 量 正 規 分 布（bivariate normal distribution）に従うと仮定している。
排出削減の効果

最後に、企業の環境パフォーマンスを検証する目的で、以下の定式化を行なっている。
Y =αP +αT +αZ +η+ν+ζ⑶

また、データ制約により、TQEM の導入時期を

ここで、 3 種類の被説明変数 Y  を用いてモデルの

3 つ の 方 法 に よっ て 推 測 し て い る。① 1994 年 に頑健性を検証している。第 1 に、17種類の有害物質

TQEM 導入が観測された場合、1994年に初めて導合計値、第 2 に、オゾン層を破壊する物質以外の15入したと仮定する。また、一度 TQEM を導入した

種類の合計、第 3 に、毒性重み付き合計値である。

後、1994年から1998年まで TQEM を停止しないと推定の際、内生性の問題を解決方法として、 2 種仮定する。②1994年に TQEM が観測された場合、類の fixed effects model の推定（企業のみの効果；

1992 年 か ら 導 入 し た と 仮 定 す る。③ 内 生 的 に

one-way fixed model、企 業 と 時 間 の 効 果；

TQEM 導入が決定されている。

two-way fixed model）と、 1 式・ 2 式の推定結果
から予測値を用いての分析を行なっている。

2 Sam,Khanna,and Innes(2009)のデータ
Investor Research Responsibility Center（IRRC）のデータセットから、分析対象となる企業を抽出し3 推定結果
表 1 は、 1 式および 2 式の推定結果をまとめたものである。誤差項の相関を表す変数（Rho の値）は有意となっている。すなわち、両方の式を同時に推定することが妥当であることを意味する。

ている。抽出方法は、 3 つの基準を満たした企業とプログラム参加は、立ち入り調査などの行政側のしている。分析の対象企業は、① S&P 500（株価指監視の強化によって促進されたことがうかがえる。

数）に用いられる企業であり、②1988年に33/50対

さらに、研究開発を積極的に行なっている企業は参

象有害排出物を報告していて、③製造業に属す企業

加する傾向がある。

となっている。最終的に分析対象となった企業は一方、TQEM 導入は、33/50に参加している場合107社で、これらの企業の財務データ等を外部デー（33/50参加ダミー）、導入する確率が増えることがタベースと接続している。

示 さ れ て い る。サ ン プ ル 平 均 で 評 価 し た 場 合、

データ期間は1989年から1998年までのアンバラン
スド・パネルとなっている。

33/50プログラム参加は、TQEM 導入を55％∼57％増加させる効果があったことが示されている。

海外論文紹介37

表઄―排出量モデルの推定結果

注）分析結果の一部のみを記載している。＊＊＊は 1 ％有意水準、＊＊は 5 ％有意水準、＊は10％有意水準を表す。

次に、プログラム参加による削減効果の分析結果る。例えば、岩田・有村・日引（2010）はトルエン

は表 2 の通りである。33/50参加ダミーと TQEMに焦点を当て、ISO14001の有効性を検証している。

導入ダミーの結果に焦点を当てると、直接・間接的

その結果、ISO14001の認証を受けた企業は、認証

な排出削減効果があったことが示されている。例えを受けなかった企業よりも排出削減が行なわれたこ

ば、短 期 削 減 効 果 を 表 す、33/50 参 加 ダ ミー ととが示されている。

1992-1995年ダミーのクロス項は 3 つのモデルで有ま た、異 な る 視 点 か ら、Arimura, Hibiki, and意 と なっ て い る。加 え て、長 期 削 減 効 果 の 変 数

Katayama（2008）は、EMS の効果を日本のミクロ（33/50参加ダミー×1996-1998年ダミー）の係数はデータから分析している。同論文では、化学物質のすべてマイナスで有意となっている。毒性調整後排排出量の削減ではなく、 3 種類の削減効果（①天然

出合計のモデルでは、68％∼80％の削減効果があっ資源の使用、②固形廃棄物、③汚水）を実証的に明たことが示された。

らかにして、ISO14001の効果があることを示して
いる。

おわりに

さらに、今後の発展として、自主的行動が新規のSam,Khanna,and Innes（2009）は 3 つの仮説を検

環境関連技術を促進効果があるかを分析する必要性

証し て い る。分 析 の 結 果、① 33/50 プ ロ グ ラ ム はがある。現在の分析では、自主的行動と EMS ない

TQEM 導入を促進したこと、② TQEM 導入は、し排出との関連のみに着目している。一方、別のア

排出削減効果があったこと、③33/50参加は短期・プローチとして、ポーター仮説の検証が行なわれて長期的削減効果があったことを示している。

いる。すなわち、研究開発と EMS 認証の関連に着日本では、このような分析は可能だろうか。日本

目 し て い る。例 え ば、Arimura, Hibiki, and John-

では、経団連の環境自主行動計画が存在するため、stone（2007）は OECD 7 カ国のサーベイを用いて、産業界主導の自主参加型排出削減プログラムを評価

研究開発（R&D）と EMS の関係を分析している。

することが可能である。また、PRTR 法に基づいその結果、EMS の取得によって研究開発投資が増て公表された企業の排出量を用いた分析は可能であ加していることが示された。したがって、EMS は38

季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76

研究開発投資を促進している可能性がある。しかし、Policy Instrument? A Case for Environmental Management Systems,”Journal of Environmental Economics and Management, Vol. 55, pp281-295.
る。そのため、研究開発が進み、環境負荷の少ない
Arimura, T. H., A. Hibiki, N. Johnstone（2007）ÔAn
生産プロセスの開発によってさらなる排出削減効果
Empirical Study of Environmental R&D: What Encourの可能性が検証されていない。
ages Facilities to be Environmentally Innovative?”
Chapter 4 in Johnstone, N., edited, Environmental
このように、Sam,Khanna,and Innes（2009）と同
Policy and Corporate Behavior, Edward Elgar Pub様に、自主参加型排出削減プログラムの効果を分析
lishing.
とする研究は存在する。しかし、温室効果ガス、特Darnall, N. and S. Sides（2008）“Assessing the Performance of Voluntary Environmental Programs: Doesに CO2 に対する自主的取組の研究は少ない。自主
Certification Matter?” Policy Studies Journal, Vol.36,
的取組によって温室効果ガス削減効果があり、費用
No.1, pp.95-117.
対効果が優れている場合、排出権取引や環境税など
Gamper-Rabindran（2006) “Did the EPAʼ s Voluntary
Industrial Toxics Program Reduce Emissions?”, Jourの経済的手段の導入を回避することが可能と考えら
nal of Environmental Economics and Management,
れる。そのため今後は、経団連の環境自主行動計画、
Vol.52, pp.391-410.
特に温室効果ガス削減効果の分析が必要と考えられMorgenstern, Richard D., and William A. Pizer, eds.
（2007）Reality Check: The Nature and, Performanceる。
of Voluntary Environmental Programs in the UnitedStates, Europe, and Japan, Resources for the Future.
参考文献
岩田和之・有村俊秀・日引聡（2010）「ISO14001認証取
Anton, W., G. Deltas, and M. Khanna（2004)“Incentives
得の決定要因とトルエン排出量削減効果に関する実証for Environmental Self-regulation and Implications for研究」『日本経済研究』第62号（近刊予定）
Environmental Performance.” Journal of Environmental Economics and Management, Vol. 48, pp. 632
杉野 誠
-654.
上智大学経済学部特別研究員
Arimura, T.H., A. Hibiki, and H. Katayama（2008)“Is aVoluntary Approach an Effective Environmental

長期的な排出削減に関しては研究と対象外としてい投稿論文募集
本誌では住宅・土地に関連する経済学的な研究論文を募集しています。
[投稿規定]
1 ．投稿論文の内容は、住宅・土地に関連する経済学的研究の成果とする。
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⑸投稿者の氏名・所属・連絡先（電話番号・メールアドレス）を明記すること。
3 ．原稿の送り先・問い合わせ先財団法人 日本住宅総合センター 住宅経済研究会事務局〒102-0083 東京都千代田区麹町 4 - 2 麹町 4 丁目共同ビル10階
TEL：03-3264-5901 FAX：03-3239-8429

海外論文紹介39

センターだより◉新刊リポートのご案内

比較を通じた制度の検討に分ける

本報告書では、第 1 章において200年住宅構想が目指す住宅市場

ことができる。

『我が国の住宅市場改善に関する研昨年度調査レポート『我が国の観を整理して、取り上げる課題を究Ⅱ――サブプライム･ショックを

住宅市場改善に関する研究――ノ

設定している。第 2 章では、米国経験した米国住宅金融制度の変化』 ン・リコースローンの実現可能性

金融システム危機について、住宅と住宅価格構造』（調査研究リポ

バブルの形成と崩壊、米国の現状

ー ト No. 07289）で は、米 国 で 広と政策の展開をさまざまな点からく普及していると考えられている

分析している。主要な論点は、サ調査研究リポート No.08297
平成22年ઃ月、定価3300円（税込）「200年住宅」という言葉が象徴

ノン・リコースローンの実態につブプライム問題とグローバルイン

するように、わが国の住宅市場をいて研究を行ない、日本においてバランス、GSE、民間住宅保険、ストック循環型に改革しようとす

同様な住宅金融制度の成立可能性

銀行制度、リバースモーゲージ、る試みが急速に進められている。

について検証した。しかし、2008

住宅ローン返済負担軽減策などで本書は、このような住宅市場を成年 9 月に起きたリーマン・ショッある。これを踏まえて第 3 章では、立させる際に必要になると考えらクを契機とした世界経済の大不況

建築年数・マクロな要因に基づくれる住宅金融システムの姿を構想

は、その震源ともいえる米国の住住宅価格変動の日米比較が試みらするものである。

宅市場を襲い、米国住宅金融制度れている。最終章では、これまで

本書は、平成19年から平成21年

そのものを変化させる可能性があの 3 年間の実績をまとめ、その総の 3 年間に渡り続けられた調査のる。そ こ で、本 調 査 で は リー マ

括を行なっている。

最終報告書である。一連の研究はン・ショック後の米国住宅金融制

昨年度報告書と合わせてお読み

大きく分けて、新しい住宅金融シ度の実態について再度調査を行ないただくことで、ノン・リコース

ステムを構築する際に必要な住宅

い、そこから政策的インプリケー

ローンを含めた金融制度に関心を価格構造を監視するための技術のションを求めるための研究を行な持つ広範な人々の参考に供される検討と、欧米の金融システムとのった。

ことを望みたい。

編集後記

編集委員
委員長

突然の横綱引退騒動に驚かされた。

その横綱を管理・指導する立場にあ

これまでにも多くの騒動を起こしてる相撲協会自身が品格を有していたきたという前科があり、追い討ちをといえるのだろうか……。 2 月の理

かけるように民間人に対する暴力沙事選挙では大方の予想を覆し貴乃花

汰があったというわけだから当然の親方が当選を果たしたことで今後の結果だとも思う。個人的には好きな改革に期待がもたれるが、その後の力士だっただけに残念である。

ドタバタ騒ぎは滑稽ですらあった。

その一方で、相撲協会そのものに自由な発言や発想に耳を貸さず、委員

季刊 住宅土地経済
2010年春季号（第76号）
2010年આ月ઃ日 発行
定価750円(内消費税35円）送料180円
年間購読料3,000円（税・送料共）
編集・発行

長続きするのだろうか。有望な日本

いて、そのような感想を持たずには人力士が出てこない原因の一つは、いられなかった。横綱に品格が必要

ここら辺にもあるのではないだろう

なことはいうまでもないことだが、

か。

（H)

㈶日本住宅総合センター
東京都千代田区麹町4-2
麹町4丁目共同ビル10階〒102-0083
電話：03-3264-5901
http://www.hrf.or.jp

も多くの改善点があるように思える。 出る杭を打つような組織がどれほど理事選挙をめぐる一連の騒動を見て

中神康博
浅田義久
中川雅之
吉田あつし

編集協力
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季刊 住宅土地経済

2010年春季号№76