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2024.8.20

Today’s Headline 今日のヘッドライ ン

梅澤 利文“ジュネーブから今を見る”

ストラテジスト

中国に期待される金融緩和とその注目点
中国の7月の主要経済指標は景気回復に鈍さが示されました。中国人民銀行による金融緩和政策が期待されますが、資本流出への懸念を見極めながらの政策運営になることが想定されます。一方、中国当局の最近のアナウンスメントから、中国は量を主体とした従来の政策運営から、今後、金利主体の政策運営へシフトさせる意向です。当面は利下げだけでなく、制度面での変化にも注意が必要です。

■ 中国人民銀は市場予想通り、プライムレートを今月は据え置いた■ 中国と米国の実質金利は拮抗しており、中国の金融緩和の足かせに中国人民銀行（中央銀行、人民銀）は8月20日

8月中旬に発表された中国の7月の主要経済指に最優遇貸出金利（LPR、ローンプライムレート）

標（小売売上高、工業生産、固定資産投資）はに つ い て 、 期 間 1 年 が 年 3.35% 、 同 5 年 超 を 年引き続きさえない内容で、景気回復の足取りの重3.85%に据え置くと発表しました（図表1参照）。人さが示されました。金融政策による景気テコ入れ

民銀は毎月LPRを公表しますが、7月は期間が異策の必要性がうかがえます。

なる2つのLPRを同時に引き下げました（23年6月

ただし、中国は資本流出を恐れ金融緩和に慎重以来）。今回人民銀は7 月の利下げの効果を見という面もあります。この点を図表2で確認します。

守る姿勢が想定され、市場では幅広く据え置きが人民銀の潘功勝総裁は6月の講演で中国の実質見込まれていました。

金利の目安として2年物中国国債利回りと変動のなお 、7 月の 利下げ を振り 返る と 、人民銀は7 月大きい項目を除いたコア消費者物価指数 （CPI）

22 日 に 、 7 日 物 リ バ ー ス レ ポ 金 利 を 、 1.8% か らの差を参照していました。これに倣い図表2では赤1.7%に 引き下げ ました 。通常の利下げでは中期い実線が中国の実質金利です。同じ考え方で米貸出制度（MLF）が先行して引き下げられますが、国の実質金利を算出して、その推移を水色の実MLFは3日遅れの25日に引き下げられました。

線で示しました。米国の過去の利上げとインフレ率

図表1：中国の主な政策金利の推移

図表2：中国と米国の実質金利の推移
月次、期間：2019年7月～2024年7月

日次、期間：2023年8月20日～2024年8月20日（日本時間正午）

5%%

7日物リバースレポ

MLF

LPR5年物LPR1年物4中国2年国債
中国実質金利

コアCPI
米実質金利

21年7月

23年7月

2

4

0

3-2

2-4

1
23年8月-6
19年7月

23年12月

24年4月

出所：ブルームバーグのデータを基にピクテ・ジャパン作成

24年8月

出所：ブルームバーグのデータを基にピクテ・ジャパン作成

データ・分析等は過去の実績や将来の予測に基づくものであり、運用成果や市場環境等を示唆・保証するものではありません。

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今 日 の ヘッド ラ イン

ご参考資料の低下により、米中の実質金利は足元で拮抗しています。中国の実質金利の高さが消えつつある中で、中国当局が資本流出を恐れるのは当然の懸念と思われます。

図表4：中国の社会融資規模の残高の変化率の推移
月次、期間：2019年7月～2024年7月、前年同月比

14%13
社会融資規模12

中国の資本流出を資金の流出額を目安に確認し11ます。国家外為管理局（SAFE）によると、中国の10銀行が対顧客に実施した外貨売却額は、7月が9457億ドルと前月の397億ドルを上回る売却額と8なりました（図表3参照）。米中の実質金利差が縮

719年7月

小するに従い資本流出が悪化（拡大）したことが出所：ブルームバーグのデータを基にピクテ・ジャパン作成

21年7月

23年7月

示されています。
人民銀は中国の景気動向を踏まえた金融緩和と、資本流出のバランスをとる政策運営が想定されます。幸い（?）、米連邦準備制度理事会（FRB）は9月に利下げを開始する公算が高まっています。
人民銀は7月に利下げを行いましたが、「次の利下げ」は米国の動きを踏まえて、金融緩和を調整する流れになると筆者はみています。

サプライや社会全体の資金調達の規模を示す社
会融資規模の残高に注目してきました（図表4参照）。しかし、人民銀の潘総裁は6月の講演で数量目標から、今後は徐々に金利を主体とした政策運営にシフトする考えを示しています。もっとも、中国では貸出しなど「量」の政策に比べ「金利」は十分に機能しているとはいえず、量からのシフトが一朝一夕に進むことはないとみています 。それでも変化の方向には注意を払う必要がありそうです。

図表3：中国の銀行の対顧客外貨売却額の推移
月次、期間：2019年7月～2024年7月、マイナスは売却

中国の政策金利は制度が複雑です。当レポートの億ドル

800

最初に紹介したLPRは事実上の 政策金利などと600呼ばれますが、本来の政策金利は、短期金利が7400

日物リバースレポ金利で、中長期金利はMLF金利2000がその役割を果たすとされています。7月に開催さ-200れた第20期中央委員会第3回全体会議（3中全-400-600
19年7月

-457
21年7月

23年7月

出所：SAFE、ブルームバーグのデータを基にピクテ・ジャパン作成会）では金利体系を整理することが示唆されました。そのイメージは、多くの国で行われているように、短期金利を政策金利の主体とし、他の指標金利に波及させるというものです。LPRは現在でも国■ 人民銀の金融緩和は制度の変更などにも注意が必要となる可能性

債などと並び指標金利の位置づけですが、これを24年後半、中国の金融政緩和は経済政策の主は人民銀が示すレートと、実際に銀行が顧客に提要なテーマの1つになるとみられますが、最近の示するレートに大きな開き（銀行レートが高い）があ

人民銀行の講演などから、金融政策の枠組みがる等の問題点を人民銀は指摘しています。このよ変わりつつあることが示唆されました。

うな問題への対応と金融緩和を並行して進める可伝統的に中国の金融政策は量を重視した政策運営が行われています。そのため、市場は、マネー明確化する動きが想定されています。なお、LPR能性が考えられます。金利の上がった、下がった以外にもその背景に注意が必要なようです。

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