‌ ‌をめぐる動き
山田直夫

は負債利子に加えて株式の機会費用も控除するのを株式よりも優遇している。それに対してＡＣＥ―導入状況およびトルコとオーストリアの研究―

一、はじめに）は株
allowance for corporate equityが知られている。ただその一方で、課税ベースのＥは企業の投資決定に対しても中立的であることで、資金調達に関して中立的である。さらにＡＣ

式の機会費用を法人税の課税ベースから控除する縮小により税収が減少（税収を確保するのであれＡＣＥ（（ 1991）にInstitute for Fiscal Studies

税 制 で、じて求める。通常の法人税において負債利子は課と呼ばれる税制上の自己資本にみなし利子率を乗加傾向にある。また、導入国を対象とした実証研

かの国で導入されている。導入国の数は、近年増ＡＣＥは提案されただけでなく、実際にいくつば税率が上昇）する可能性が指摘されている。

税ベースから控除されるが、株式の機会費用は控究も蓄積されている。ＡＣＥは税収に課題がある

よって提案された。株式の機会費用は、株主基金除されない。よって企業の資金調達に関して負債― 57 ―

A
C
E

期 間名
国

ACE の導入状況
図表１

第61巻第10号
証券レビュー

オーストリア

2000-2004
ベルギー

2006ブラジル

1996クロアチア

1994-2000
キプロス

2015イタリア

1997-2003、 2011ラトビア

2009-2014
リヒテンシュタイン

2011マルタ

2018ポーランド

2019-ポルトガル

2017-〔出所〕 Klemm（2007）、Hebous and Ruf（2017）、Asen（2020）などより筆者作成。

トルコ

2015-

ものの実行可能性や中立性の面で優れている。そのため、導入国の実態や研究動向を把握することは、中長期的な観点からわが国の法人税制のあり方を考える際の参考になる。そこで本稿では、最初に各種資料を用いてＡＣＥの導入状況を把握する。続いて、トルコとオーストリアに関する最近の研究を紹介したい。

二、ＡＣＥの導入状況

図表１はＡＣＥの導入状況を示したものである。これによると、ＡＣＥを導入したことがある国は一二か国である。一九九〇年代後半から二〇〇〇年代初頭にかけていくつかの国で導入され、その後導入する国はあまりなかったが、二〇一五年 以 降 ま た 導 入 す る 国 が 増 加 し て い る。 ま た、

オーストリア、クロアチア、ラトビアは既にＡＣ― 58 ―

（ 2007）、Klemm
Hebous andＥを廃止している。国によって制度の内容が異なる の で、 以 下 で は（ 2020）などに基づき各国のAsen

ベルギーのＡＣＥにおける株主基金は、導入時は自己資本で、二〇一八年以降は新規株式となっている。みなし利子率は一〇年国債の利率に基づいており、中小企業については〇・五パーセント（ 2017）、Ruf制度の概要を簡単にみていく。そして、二〇一七なし利子率を乗じた額を法人税の課税ベースからポイント上乗せされる。仕組みは、株主基金にみInstitute for

年までのベルギー、クロアチア、リヒテンシュタ
イ ン、 マ ル タ、 ポ ー ラ ン ド で は、控除するというものである。

ブラジルのＡＣＥはやや特殊で、株主に支払っ、 CMN）によって決定される長期利子率にcional― 59 ―の 提 案 に 忠 実 な 制 度（ 自 己 資 本 をFiscal Studies

株主基金とし、株主基金にみなし利子率を乗じたた 税 制 上 の 自 己 資 本 に 対 す る 利 子（ Interest on、ＩＯＥ）を、社会負担金を含む法人税のEquity課税ベースから控除するというものである。利子平均利率に〇・八パーセントポイントのリスクプ基づいている。なお、ＩＯＥを受け取った個人にConselho Monetário Na-レミアムを加えたものである。その仕組みは四節

は所得税が課され、企業には一五％の税率で課税率は、国家通貨審議会（でも詳しく紹介するが、株主基金にみなし利子率

クロアチアのＡＣＥにおける株主基金は自己資される。のである。

を乗じた額に対して軽減税率を適用するというも株式で、みなし利子率は流通市場における国債のオーストリアのＡＣＥにおける株主基金は新規ことを確認する。

額を課税ベースから控除する制度）になっている

ACE をめぐる動き

本である。みなし利子率は五％で、工業製品のイなし利子率を乗じた額に対して軽減税率を適用すは新規株式である。株主基金に政府が決定したみの課税ベースから控除するという仕組みである。

ンフレ率が正の場合は、五％にそれを加えたもの

キプロスのＡＣＥにおける株主基金式は、二〇みなし利子率は導入当初の三年間は三％といったるという仕組みであった。そして二〇一一年に再一五年を基準として計算される新規株式である。

ように決められていたが、二〇一七年以降はイタである。仕組みは、株主基金にみなし利子率を乗みなし利子率は一〇年国債の利率に三パーセントリア国債の平均利率とリスク要因を考慮して財務導入されている。このときの株主基金は新規株式ポイントのリスクプレミアムを加えたものであ省が毎年設定することになっている。なおイタリ

じた額を法人税の課税ベースから控除するというる。仕組みは、株主基金にみなし利子率を乗じた

アのＡＣＥは二〇一九年に廃止され、二〇二〇年で、株主基金にみなし利子率を乗じた額を法人税額を法人税の課税ベースから控除するというものに再導入されている。制度は遡及適用されているの加重平均である。仕組みは、株主基金にみなし― 60 ―ものである。

であるが、控除額はＥＢＩＴの八〇％に制限されため空白期間はない。

がビジネス（非金融）目的で使用される場合にのイタリアでは一九九七年から二〇〇三年にかけ利子率を乗じた額を法人税の課税ベースから控除金で、みなし利子率は非金融企業への貸付利子率てＡＣＥが導入されていた。このときの株主基金み適用される。

ラトビアのＡＣＥにおける株主基金は利益剰余ている。また対象は完全所有子会社で、その資産第61巻第10号証券レビューするというものである。この制度は非金融部門に一パーセントポイントを加えたものである。仕組

ポルトガルのＡＣＥにおける株主基金は新規株

みは、株主基金にみなし利子率を乗じた額を法人

リヒテンシュタインのＡＣＥにおける株主基金式である。仕組みは株主基金にみなし利子率を乗のみ適用される。また、企業が配当を行った部分は自己資本である。みなし利子率は法律により毎じた額を法人税の課税ベースから控除するという税の課税ベースから控除するというものである。

年定められる。仕組みは、株主基金にみなし利子も の で あ る。 控 除 額 は 最 大 二 〇 〇 万 ユ ー ロ で あについては適用を受けることができない。

率を乗じた額を法人税の課税ベースから控除する

り、ＥＢＩＴＤＡの二五％を上限とする。なお、以前は中小企業を対象としたＡＣＥが導入されてセントポイントのリスクプレミアムを加えたもの

主基金は新規株式で、それにみなし利子率を乗じトルコの制度の詳細については後述するが、株― 61 ―というものである。
マルタのＡＣＥにおける株主基金は自己資本でで、仕組みは株主基金にみなし利子率を乗じた額た額の五〇％を課税ベースから控除するという仕いた。

を法人税の課税ベースから控除するというもので行が決定する。

組みである。みなし利子率はトルコ共和国中央銀参照利率（前暦年の最終日に適用される利率）に本である。みなし利子率はポーランド国立銀行のポーランドのＡＣＥにおける株主基金は自己資ある。

ある。みなし利子率は二〇年国債の利率に五パー

ACE をめぐる動き

三、トルコのＡＣＥOzdamar,

ここではトルコのＡＣＥの制度内容を詳しく説明 し た 後、 ト ル コ を 対 象 と し た 研 究（（ 2021））を紹介する。
Tanyeri and Akdeniz
制度内容
トルコのＡＣＥは、株式発行の促進を目的に二新規株式×みなし利子率×（月数／）2×1‌

0.5

例えば、二〇一六年一月一日にあるトルコ企業が一トルコリラ（以下、ＴＬ）の株式を発行したとする。二〇一六年一二月三一日現在のみなし利子率は一三・五七％なので、二〇一六年における控除額は以下のようになる。

＝ 0.06785TL0.5

法人税の税率は二〇％なので、税額は）2×1‌2/1‌

融機関と公的企業を除く、トルコで設立されたす（＝ 0.06785×× 0.1357×（1TL

べての企業である。仕組みは、新規株式を株主基軽減は発行年だけでなく、発行後も考慮される。

〇一五年七月一日から実施されている。対象は金金とし、それにトルコ共和国中央銀行が決定したみなし利子率を一三・五七％に固定して一ＴＬの）になる。なお、その後0.01357/0.1357）だけ少なくなる。この税負担の0.2

0.01357TL

み な し 利 子 率（ 平 均 貸 付 金 利 ） を 乗 じ た 額 の 五

新規株式発行による減税の永続価値を求めると、（＝0.1TL〇％を課税ベースから差し引くというもので、控除額を式で表すと次のようになる。に減資された場合、減額された資本はＡＣＥの控― 62 ―⑴

第61巻第10号
証券レビュー

除額の計算において考慮されることはない。
負債利子は全額控除されるので、トルコのＡＣＥは資金調達における負債と株式の税制上の不公平を改善するが、完全に解消するものではない。の研究の貢献は、トルコのＡＣＥを分析対象としている点、企業価値への影響を検証している点にあるといえる。

分析の結果、投資家はＡＣＥのアナウンスに対る。また、ＡＣＥ導入後に企業の株式発行がどの業価値がどのように変化したのかを検証してい対象に、ＡＣＥ導入がアナウンスされたときに企イスタンブール証券取引所に上場している企業を（ 2021）では、Ozdamar, Tanyeri and Akdeniz

研究の概要

がＡＣＥの恩恵を享受しようとより多くの株式発ゴリーの企業、利益が最も多いカテゴリーの企業

行への影響については、負債比率が最も高いカテ業や利益が多くある企業であった。さらに株式発異常リターンがより高いのは、負債比率の高い企債比率や利益額をもとに企業を分類すると、累積増加していること）が明らかになった。また、負してポジティブに反応していること（企業価値がように変化しているかという点についても検証し行をしていることが明らかになった。てはよく研究されているが、企業価値についてのが企業の株式発行や資本構成に与える影響についを対象とした初めての研究である。また、ＡＣＥ容易であると考えられるため、ＡＣＥによる税負は資金調達方法を負債から株式に変更することがスであると考えられる。また負債比率の高い企業

ＡＣＥの導入は投資家にとってはグッドニュー― 63 ―⑵ている。筆者が知る限り、これがトルコのＡＣＥ研究はこれが初めてであると思われる。よってこACE をめぐる動きえる。さらに利益のある企業はもちろんＡＣＥに担の軽減という恩恵を享受する可能性が高いとい

ベントスタディ分析である。これはイベント前の（非金融部門企業）となっている。分析方法はイ求め、それと実際の株価とのかい離について検討

株価からイベントが発生しなかった場合の株価をOzdamar

より税負担を軽減することができる。よって、分析 結 果 自 体 に は 意 外 性 は な か っ た が、アナウンスした日における平均異常リターンはするものである。

場企業に限定されたものであるため、今後は非上二％で統計的に有意であった。また、アナウンス

らはこれらの結果はトルコという一国のしかも上場企業にまで分析対象を広げたり、国際比較を行した日を挟む三日間の累積異常リターンは三％で統計的に有意であった。また、負債・資本比率別

れ た 日 を 特 定 す る 必 要 が あ る。 こ の 研 究 で は ブに反応するかを検証するには、まずアナウンスさＡＣＥのアナウンスに対して投資家がどのように有意であった。同様にＥＢＩＴ・資産比率別に資本比率が高いカテゴリーは三・八八％で統計的累積異常リターンを検証したところ、最も負債・リーに分けて、アナウンスした日を挟む三日間のに企業を三〇社、三〇社、二九社の三つのカテゴ

ルームバーグやトルコの主要新聞を調べ、二〇一

企 業 を 三 〇 社、 三 〇 社、 二 九 社 の 三 つ の カ テ ゴ

分析内容の詳細

五年三月一七日をその日としている。また、分析

リーに分けて、アナウンスした日を挟む三日間の⑶（イスタンブール
BIST-100Index

累積異常リターンを検証したところ、最もＥＢＩ

対象企業数は証券取引所の主要株価指数）の銘柄である八九社― 64 ―

いたいとしている。

第61巻第10号
証券レビュー

Ｔ・資産比率が高いカテゴリーは四・九六％で統⑴

制度内容に比べて有意に株主資本を増加させていること、比率が最も高いカテゴリーは最も低いカテゴリー別に統計的検証を行っている。そして負債・資本て、負債・資本比率別およびＥＢＩＴ・資産比率

またＡＣＥ導入後の株主資本の増加率についるが、その課税年度における新規株式（資本の増の対象となる個人事業主である。その仕組みであ対象は企業、パートナーシップ、および複式簿記に、企業の場合は二〇〇四年に廃止されている。

導 入 さ れ、 個 人 を 対 象 と す る 制 度 は 二 〇 〇 三 年の倒産を抑制することを主な目的に二〇〇〇年にオーストリアのＡＣＥは負債の増加による企業同様にＥＢＩＴ・資産比率が最も高いカテゴリー加）を株主基金として、これにみなし利子率を乗計的に有意であった。

は最も低いカテゴリーに比べて株主資本を有意にじる。みなし利子率は流通市場における国債の平― 65 ―⑴増加させていることを明らかにしている。

均利率に〇・八パーセントポイントのリスクプレミアムを加えたものである。続いてその額に対し税ベースから控除するという仕組みではないとい四、オーストリアのＡＣＥ
ここではオーストリアのＡＣＥの制度内容を詳う点に留意する必要がある。ここで資本の増加はて法定税率よりも低い税率をかける。つまり、課しく説明した後、オーストリアを対象とした研究

次のように求める。まず一九九八年から始まる過（去七年間の株式の簿価の平均を「基準」とする。

（ 2017））を紹介する。
Petutschnig and Rünger

ACE をめぐる動き

そして、それぞれの課税年度中の株式の簿価から「 基 準 」 を 差 し 引 く。 例 え ば、 適 用 の 最 初 の 年（二〇〇〇年）における「基準」は、一九九九年と一九九八年の二年間の平均簿価であり、二〇〇一年における「基準」は、二〇〇〇年、一九九九年、 お よ び 一 九 九 八 年 の 三 年 間 の 平 均 簿 価 と な［（P-× ）×P-IEr＋ IE× ×0.66r

研究の内容

×P＋（0.340.09× ×IEr）］
0.25

さらにこれを整理すると、以下のようになる。

⑵

続いて、オーストリアのＡＣＥに関する研究で個人の最高限界税率は五〇％なので、軽減税率がの実効税率の五〇％を軽減税率とする。ちなみにＡ Ｉ Ｅ（紹介する。この研究ではオーストリアのＡＣＥをある減税率は二五％である。個人事業主の場合、個人

二 五 ％ を 超 え る こ と は な い。 な お、 パ ー ト ナ ー

び、このＡＩＥが株式による調達をどの程度増加（ 2017）の内容をPetutschnig and Rünger

シップの場合は、パートナーが企業か個人かで適させているかを分析している。また、ＡＩＥと欧）と呼allowance for increase of equity

用される軽減税率が異なる。

⑵

州委員会が提案したＡＧＩ（ allowance for growth）と い う 制 度 に は 類 似 点 が 多 い こ
and investment

以上から、法人を例にＡＣＥを適用した場合の課税後所得を式で表すと以下のようになる。（課とから、分析結果を利用してＡＧＩについて評価をしている。さらに、企業の所有構造によりＡＩ‌、みなし利子率、資本の増加をPとしている。）

税‌前所得ををr

I
E― 66 ―

る。法人の場合、法定税率は三四％でＡＣＥの軽第61巻第10号
証券レビューベルで分析した初めての研究であるという点が学げることはできるが、ＡＩＥの影響を個別企業レ献として、ＡＧＩについて評価をしている点も挙ＥＵＳというデータベースである。この研究の貢いるデータはビューロヴァンダイク社のＡＭＡＤも詳細に分析がなされている。分析に用いられてＥの影響がどのように異なるかという点について比べて自己資本比率をより増加させ、利益分配率

企業のグループ企業は国内企業が所有する企業になった。さらに企業の所有構造に注目し、多国籍利益分配率の上昇が生じていることも明らかににより逆の現象、すなわち自己資本比率の低下とトポイント減少させていた。また、ＡＩＥの廃止も低かった企業群は利益分配率を約二〇パーセンなった。また、ＡＩＥ導入前に自己資本比率が最をより低下させていた。最後にＡＧＩはＡＩＥと本比率を一一パーセントポイント増加させていこから、ＡＣＥの導入国は増加傾向にあること、本稿ではまずＡＣＥの導入状況を把握した。そ― 67 ―術的にはより重要であるといえるだろう。
分析は多岐にわたっているが、主な結果は以下と同様の効果があると評価している。

同じような仕組みであるため、ＡＧＩにもＡＩＥ二〇〇三年）に平均して自己資本比率がた。一方、利益分配率については平均して七・五導入したことがある国は一二か国であること、そ五、おわりに五パーセントポイント減少したことが明らかに最も低かった企業群はＡＩＥ導入期間中に自己資かになった。またＡＩＥ導入前に自己資本比率が五・五五パーセントポイント増加したことが明ら－〇〇年のとおりである。まず、ＡＩＥ導入期間中（二〇ACE をめぐる動き

続 い て、 ト ル コ と オ ー ス ト リ ア の 研 究 を 紹 介 しら控除する制度）になっていることを確認した。

主基金にみなし利子率を乗じた額を課税ベースか提案に忠実な制度（自己資本を株主基金とし、株のInstitute for Fiscal Studies

も導入状況の確認と研究動向の把握に努めていきに本稿で行った作業は限定的なものなので、今後への影響は明示的に分析されていない。このようで紹介した研究の数は少なく、しかも投資や税収がどのように変化するかはわからない。また本稿な選択肢と言えそうである。ただ今後、導入状況のうち半数近くはた。主な結果は、ＡＣＥ導入のニュースは企業価の助成によ
JP21K01544

たい。

（注）

る研究成果の一部である。

※本稿 は Ｊ Ｓ Ｐ Ｓ 科 研 費値にポジティブな影響を与える、ＡＣＥは企業のた。ＡＣＥが与える影響は一様ではないため、これらの研究では所有構造や自己資本比率、利益額れていた。企業の株式による資金調達が促進され⑴などによって企業を分類して、詳細な分析が行わるということは、資金調達における不公平が改善としたい。
ＡＧＩの詳細についてはを参照されたい。

（ 2016）
European Commission

廃止の明確な理由は不明なので、その解明は今後の課題していることを意味し、投資にもプラスの影響が⑵あると推察される。
本稿で行った導入状況の確認と研究動向の把握からすると、ＡＣＥはわが国の法人税改革の有力― 68 ―株式による資金調達を促進するというものであっ第61巻第10号
証券レビューAsen, （E” WU International
Evidence from a Firm-Level Analysis,

Allowance for Growth and Investment-Empirical）“2020, Austria Is Mulling an Allowance for（やまだただお・当研究所主任研究員）

European Commission Taxation papers, No 44-2104”
between the Belgian and the Italian ACE Systems,Taxation Research Paper Series No.2017-09）“Zangari, （E. 2014
, Addressing the Debt Bias: A Comparison

https://taxfoundation.

” Tax Foudation（Corporate Equity,）
org/austria-corporate-equity-tax-allowance/）“2016, Proposal for a COUNCIL（European Commission” COM
DIRECTIVE on a Common Corporate Tax Base,
（）
2016
685
final,Strasbourg,2‌
5. 10. 2016）“2017
, Evaluating the Effects of（Hebous, S. and Ruf, M.

ACE Systems on Multinational Debt Financing and” Journal of Public Economics Vol.156, pp.131Investment,149（ 1991） , Equity for Companies: A
Institute for Fiscal Studies
Corporation Tax for the 1990s, A Report of the IFS）“2021, The

Capital Taxes Group Chaired by Malcolm Gammie（）“Klemm, A.
2007,Allowances
forCorporate
Equity in” CESifo Economic Studies, Vol.5‌（Practice,3 ）2‌ , pp.229262
Ozdamar, M., Tanyeri, B. and Akdeniz, （L.

Effect of Tax Regulation on Firm Value: the Turkish Case） Regulation,”
ACE（of Allowance for Corporate Equity

Applied Economics Letters, Vol.28, No.4, pp.264-268.
）“Petutschnig, M and Rünger,（S. 2017
, The Effects of a Tax― 69 ―（参考文献）

ACE をめぐる動き