ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保〜手元資金とフリー・キャッシュ・フローに注目して〜

山本

宣明

はじめに

げ た ANA ホ ー ル デ ィ ン グ ス 株 式 会 社（ANAHD）を本稿では取り上げる。外食、筆者が本学で担当する「財務分析論」の授旅行、航空というコロナ禍の影響を色濃く受業では、毎回まったく業種が異なる 2 社を取けた 3 つの業種の代表的な企業である。授業

り上げ一通りの財務分析を同時並行で進め比や論文指導の中でいずれも興味深い示唆が得較検討することを行なっている。毎期異なるられた。それを踏まえ、本稿で改めて分析を

2 社を取り上げるため、筆者自身も授業が進行うことで今後に向けた知見を整理する。

行していく中で多くの発見がある。過去の授財務分析の理論的な観点から言えば、本稿

業の際、授業アンケートで「危ない会社の財の目的は新たな安全性分析の方法を示すこと

務的特徴がどういったところに表れるかを知にある。財務分析の世界で安全性分析と言えりたい」といったような声があった。一般にば、流動比率や自己資本比率といった古典的よく知られ財務情報が公開されている上場会指標に代表される静態分析が知られてきた。

社から選択して分析を行なっていることから、 古典的な指標は貸借対照表（BS）のバランス
なかなか財務的に危機に陥っているような会に注目して財務安全性を示す。
BS は期末時点

社はなく、事例として取り上げることは難しの財政状態がまとまっており、それを元に財いと感じてきた。そこにコロナ禍が発生し、務バランスを見ることで安全性を評価する。

上場企業でも業種によって甚大な影響を受け古典的指標の大きな限界は、期末という一時ることとなった。本学はコロナ禍を受けて完点での評価で期首から期末に至るフローをカ

全オンラインに移行して経営を継続したが、バーできない点にある。したがって、古典的そういった移行は業種によっては難しく、急指標には適宜フロー情報を組み合わせて分析場を凌ぎながら戦略的に対応することが求めする必要が指摘されてきた。しかしながら、られた。

そういった指摘はされるものの、具体的にどコロナ禍の中で「財務分析論」の授業で取のように組み合わせれば良いか、どのようにり上げたロイヤルホールディングス株式会社

分析を進めれば良いのかといった疑問に明確（ロイヤル HD）と株式会社エイチ・アイ・に応える作品に筆者は出会ってこなかった。

エス（HIS）に加え、論文指導で院生が取り上

多くの先行文献では特定の指標を個々に説明
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号することに重点が置かれる。無論、各指標の1. 分析方法の説明

定義や特性を押さえることは前提として重要

1-1. 古典的指標を用いる安全性分析の概要であるものの、一つの指標だけで分析を行うと限界ことは不可能で、組み合わせながら知見を蓄

古典的指標を用いる安全性分析は、財務の積して立体化、構造化することが必要になる。

安全性を大きく短期と長期の 2 つに分けて評

そこで本稿は安全性分析の新たな方法とし価する。図 1-1 で言えば①が短期の安全性、て、手元資金とフリー・キャッシュ・フロー

②と③が長期の安全性を評価するイメージで（FCF）に注目して古典的指標と組み合わせある。

て見ていく方法を提示する。古典的指標を中①は流動資産と流動負債を比較することで、心にするのではなく、手元資金と FCF を中心

短期の安全性を分析することがイメージされにして補助的に古典的指標を使用する。詳している。代表的な指標は当座比率（当座資産

くは後述するが、こうすることで古典的指標／流動負債）や流動比率（流動資産／流動負を中心に据える分析の欠点を克服し、経営の債）である。そして、②は負債と（自己）資実態や動きに即した分析が行える。

本、③は固定資産と資本もしくは資本＋固定

手元資金と FCF を安全性分析の中心に据負債を比較することで長期の安全性を分析すえることは、財務分析の中心をキャッシュ・

る。②の代表的な指標は負債比率（負債／自フロー計算書（CF 計算書）とすることを意味

己資本）
や自己資本比率（自己資本／総資本）する。BS ではなく CF 計算書である。しかもであり、③の代表的な指標は固定比率（固定フローも損益計算書（PL）ではなく、CF 計

資産／自己資本）や固定長期適合率（固定資算書を中心にする。本学の院生は多くが会計

産／（固定負債＋自己資本））である。

事務所に勤務しており、授業や論文指導を行

古典的指標を用いる安全性分析は BS の項

う中で真っ先に PL に目が向くことや、BS の

目間のバランスを見ることで安全性を評価す

みで判断してしまう場面に遭遇してきた。まる。これは一時点における資産と負債のバラ

た、CF 計算書の作り方は勉強として学んでンスを見ることで安全性は評価できるとの発いるものの、実務では使っていないという声

想が根底にある。そして、「特定時点で保有すが圧倒的だった。しかしながら、会計学の発る資産を処分して負債の支払に充当すること展として登場した CF 計算書は PL と BS でが仮定されている」（桜井, 2020, p.220）ことは見えない部分をカバーしており、その有用に注目する必要がある。これは筆者の私見で性は大きい。財務分析は CF 計算書を中心と言えば、清算価値に注目した評価指標である。

する体系に進化することが必要と思われ、本

今この瞬間に清算するとした場合に現金がど

稿はその一端を示す。

の程度残るかを基準にした考え方である。

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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図 1-1. 古典的指標を用いる安全性分析のイメージ

出所：桜井（2020, p.214）

古典的指標による安全性分析は BS の項目的指標で扱う資産と負債のいずれも内容は千間を比較するというシンプルな方法であり、差万別となる。具体的な勘定科目や金額規模計算も容易で直感的に分かりやすい。しかしを全て一つの資産や負債の概念に括って安全ながら、そのシンプルさや分かりやすさ故に性の高低を評価するのは、やはり根拠として重大な限界を内包している。それが「はじめ脆弱である。古典的指標の信頼性や精度を上に」でも述べた期首から期末に至るフロー情

げるには、少なくとも資産や負債の内容を踏報が欠落してしまう点である。当然、財政状

まえることが必要である。

態は日々刻々と変化している。その変化が等閑視され、もっぱら期末時点の BS のみで安1-2. 安全性を見ていく順番に関する小宮全性を評価することが脆弱であることは明ら（2017）の見解かである。桜井（2020, pp.219-228）はフロー

経営コンサルタントとして著名な小宮一慶

情報を用いることで古典的指標による安全性

氏は、経営分析に関する書籍も数多く著され分析の限界をカバーすることを論じており、ている。その中から 2017 年に発表されてい非常に参考になる。

る『図解「ROE って何？」という人のためのそして、もう一つ重大な限界がある。それ

経営指標の教科書』で示されている安全性をは資産や負債の内容がフォローされない点で見ていく順番に関する見解を紹介する。このある。例えば流動比率なら、あくまで流動資

見解は小宮氏の他の書籍でも紹介されている

産と流動負債の合計が比較されるのみで流動考え方である。

資産や流動負債の内容は無視される。しかし小宮（2017）は「会社の安全性は、必ず現ながら、言うまでもなく流動資産の内容は多金に近いところから見ること、決して順番を岐に渡る。流動負債も同様であり、他の古典間違えないようにしてください」（p.178）とコロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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して、超短期→短期→中長期の順番で安全性を見ていく方法を紹介している（図 1-2）。
図 1-2. 安全性を見ていく順番と指標

出所：小宮（2017, p.179）を元に筆者作成

すなわち、手元にある資金の状態＝超短期

つまり、CF 計算書は手元資金が安全な水準＝目前の安全性を手元流動性比率（手元流動にあるかを判断する有力な手がかりである。

性／平均月商）でまず確認し、次に当座比率

厳密には手元流動性は BS 上の現金及び預金

ないし流動比率で短期的な安全性を見る。そと有価証券を合計した値であるが、CF 計算の上で中長期的な安全性として自己資本比率

書の現金及び現金同等物は手元流動性のうちを見るという順番である。この見方は実務的より現金に近いもの＝手元資金を指している。

であり、特に本稿で取り上げるような危機に

表 1-1 に基づいて安全性の基本的な見方を際しては何より超短期の安全性＝手元流動性説明する。

を重視することが必要になる。実際、後述す安全性を見ていく際には即応性のある手元るケースでは何れも手元流動性を重視した経資金にまず注目する。そして、CF 計算書が現営が行われ、短期と長期の安全性も連動して金及び現金同等物を巡る変動を網羅している

変化が起きる現象が見られる。

ことから、その構造を短期と長期の安全性の観点から利用する。CF 計算書は営業 CF、投1-3. CF 計算書に基づく安全性の見方

資 CF、財務 CF と大きく 3 つに区分される

CF 計算書は期首から期末に至る現金及びが、このうち営業 CF と投資 CF は短期の安現金同等物の変動を説明している。そして最全性、財務 CF は長期と超短期の安全性に関

終的に期末時点での現金及び現金同等物が幾連する。また、短期と長期の安全性に関連すらかを表示している。これは言い換えると、るのが営業 CF から投資 CF を差し引く FCF

期末時点での手元資金の金額を表示している。 （フリー・キャッシュ・フロー）である。

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表 1-1. CF 計算書の各 CF 及び FCF と安全性の関連

出所：筆者作成

営業 CF が黒字、すなわちプラスになるこの中に収めることが重要とされる。これは一とは、短期の安全性を確保する前提になる。

般論としては正しい。FCF をプラスにするこ

本業である営業活動からの現金創出がマイナとが CF 経営の原則とされることは間違ってスになることは、そもそも安全性が毀損していない。しかしながら、厳密には投資 CF のいる。そして、設備投資に代表される投資 CF

内容と特性を十分に踏まえて FCF のプラスは一般的な説明として本業で稼ぎ出した現金

or マイナスを評価する必要がある。

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表 1-2. 投資 CF の記載項目

出所：桜井（2020, p.107）

表 1-2 にあるように、投資 CF には設備投ある。教科書的理解を前提にすると、営業 CF

資だけでなく証券投資と融資が記載されていの範囲内に投資 CF が収まることが望ましいる。しかもそれぞれ支出と収入が記載されてということになる。

いる。このうち証券投資と融資に関しては支しかしながら、短期で見るとこの前提は崩出と収入が数期平均すると大した差がでないれることがある。証券投資や融資で支出が大とされる（桜井, 2020, p.107）。そして、設備

きく超過したり、収入が大規模になったりす

投資に関しては新規設備投資のための資本的るケースがある。そういった内容を踏まえな支出が中古設備の売却収入を一般に大きく上

いで FCF がプラスかマイナスかだけを取り回ることから、投資 CF 全体としてマイナス

上げても意味がない。但し、FCF がプラスでになることが想定される。FCF をプラスにす

あれば財務 CF での借入金の返済や配当金のるという前提には、こういった投資 CF の内支払いが手元資金を取り崩すことなく可能と容の特性がある。つまり、証券投資と融資はなる。財務 CF やその後の手元資金を一定程

プラスマイナスがとんとんとなることが多く、 度以上に保つには、FCF で十分なプラスを確
投資 CF のマイナスのほとんどが新規設備投保することが基本的に必要である。

資によって説明できるという教科書的理解で
表 1-3. 財務 CF の記載項目

出所：桜井（2020, p.110）
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次に、長期と超短期の安全性に関連する財

きとは連動しないケースも考えられる。そう務 CF は、CF 経営の文脈では FCF のプラス

いった場合も考慮して財務 CF の動きは評価を前提に典型的に借入金の返済や配当金の支する必要がある。何れにしても財務 CF は資払いによってマイナスになることが想定され本構成の変化と密接に結びつくという意味でる。教科書的な状況が連続すれば、年を追う

長期の安全性に関連する。そして、その効果ごとに資本構成における負債比率の低下、自は FCF と手元資金に影響する。

己資本比率の上昇が実現し、長期の安全性が向上する。逆に FCF がマイナスであれば、財

1-4. CF と BS ベースの指標及び BS の組み合務 CF によって手当するか、手元資金を取りわせによる限界の克服

崩して対応するしかない。その場合、財務 CF

古典的指標の限界である期首から期末までの中で具体的にどのような手段で対応するかの変化がフォローされないことは、CF 計算

によるが資本構成に影響が出ることは間違い

書を中心にすることで克服が可能である。年ない。つまり長期の安全性に影響が出る。そ

度末の結果だけで判断するのではなく、年度して、手元資金を取り崩すことは超短期の安末に至る経過を丁寧にフォローすれば良い

全性に影響が出る。

（図 1-3）。CF 計算書も年度末時点での取り

通常の状態であれば FCF のプラス or マイ

まとめという点では共通するものの、
フロー、ナスによって財務 CF と手元資金の動きをフ経過がまとまっている点が有用である。
また、

ォローして長期の安全性と超短期の安全性の企業によっては四半期ごとに CF 計算書を作

変化を見れば良い。しかしながら、コロナ禍

成していたり、第二四半期に作成していたりのような危機の状況下では FCF が仮にプラする。年間の CF 計算書だけでなく四半期のスであっても手元資金の充実を図ることを目CF 計算書を適宜使用することで、経過のフ

的に財務 CF がプラスとなる（大規模な資金

ォローを細かく行うこともできる。

調達を行う）こともある。つまり、FCF の動
図 1-3. CF 計算書と BS

出所：筆者作成

そして、重要なことは CF 計算書と古典的の①手元資金の水準や推移から確認を始め、指標、BS を組み合わせて使うことである。図次に②FCF がプラスかマイナスかを確認す

1-4 を元に説明すると、安全性は CF 計算書る。その上で③の財務 CF の動きを確認する。
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第 20 号CF 経営の文脈で言えば、FCF がプラスとな

うなっているかを確認する。投資 CF であれって財務 CF がマイナスとなり手元資金が増ば、表 1-2 の区分を参考に金額的にインパク大する流れが通常望まれる姿である。

トが大きい要因が何かを検討する。

次に、FCF がプラスにしてもマイナスにし財務 CF の動きは資本構成に影響を与えるても、その要因がどういう点にあるのかを営ことが多い。負債や株式の動向を確認すると

業 CF（②-1）と投資 CF（②-2）それぞれの共に配当の支払状況も確認する。その上で財内訳に遡って検討する。営業 CF であれば、

務 CF が FCF との比較で収まっているかど

そもそも営業 CF がプラスかマイナスか、前うか、手元資金の増大もしくは減少に繋がっ提となる税引前純利益が黒字か赤字か、非資ているかを確認する。

金項目の影響はどうか、運転資本の動きはど
図 1-4. 安全性分析の関連イメージ

出所：筆者作成

これら CF 計算書に基づくフローの経過を古典的指標だけで評価することの限界である

確認した上で、BS をベースとする古典的指標

フローが加味されないことを回避し、資産やなどとの間で整合性があるかを確認する。ま

負債の構成内容の違いを踏まえて安全性を評た、指標の確認に止まらず分母と分子の内訳価できる。大事なことは、安全性を超短期→（BS）にも適宜遡って検討を加える。BS は短期→長期で捉えることであり、フローとス

あくまで結果（ストック）であることから、トックの間でインパクトの大きい要因を押さ経過（フロー）との間で解釈ができない状況

えて因果関係を理解することである。

はない。この検討を加えることで経過と結果

なお、図 1-4 では手元流動性比率に取り消の因果関係を明確にする。

し線を入れている。これは通常の状態であれ上述の一連の構造を通じて検討を行えば、ば手元流動性比率が手元資金の水準を評価す
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第 20 号る指標として機能するが、コロナ禍のような様で 798 億 73 百万円と低迷した。2022 年 12危機に際しては計算式に含まれる売上高が大

月期は 1,040 億 15 百万円と回復基調にあるきく振れるため指標として役立たないためでものの、まだ十分な回復には至っていない。

ある。後述する各ケースの検討でも手元資金

手元資金（期末現金）に注目すると、コロや手元流動性は言及するが、意図的に手元流

ナ禍を受けて一貫して増大していることが分

動性比率は使用していない。

かる。従来に比べて手元資金を分厚くする姿勢が見られ、コロナ禍によって予想を超える

2. ケース①：ロイヤルホールディングス株式

状況が生じたとしても対応できる体制を重視

会社

していることが窺える。また、FCF に注目すロイヤル HD がコロナ禍の影響を受けたの

ると、2020 年 12 月期こそ大幅なマイナスとは 2020 年 12 月期からである。表 2-1 にあるなっているが 2021 年 12 月期は投資 CF をプ

ように、
コロナ禍の影響を受ける前の 2019 年

ラスにすることで FCF をぎりぎりプラスに

12 月期の売上高 1,365 億 46 百万円から 4 割できており、2022 年 12 月期は再び FCF がほど減少し、2020 年 12 月期は 803 億 49 百マイナスとなるものの小さく抑えられている。

万円となった。2021 年 12 月期も売上高は同
表 2-1. 売上高、各種 CF、手元資金の推移

出所：各年度の有価証券報告書を元に作成

一方、古典的な安全性の指標を見てみると、ロイヤル HD の短期と長期の安全性は 2020

も 2021 年 12 月期から回復を見せて推移していることが分かる（表 2-2）。

年 12 月期こそ急激に低下したものの、早くコロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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表 2-2. 短期と長期の安全性指標の推移

出所：各年度の有価証券報告書を元に作成

これらの状況理解を前提にコロナ禍の影響

億 18 百万円で FCF が△171 億 52 百万円とを受けた 2020 年 12 月期、2021 年 12 月期、なったことに対して、
財務 CF で 265 億 90 百2022 年 12 月期、それぞれの検討を行う。

万円を手当して最終的に期末現金は前期末に比べて約 95 億円増大した。財務 CF の内訳を（2020 年 12 月期の検討）

見ると（表 2-3）
、短期借入金の増大額が 241

売上高が前年度から 4 割も減少する中でロ

億 50 百万円と突出して多く、続いて長期借イヤル HD がどう財務的に乗り越えたかは、

入れによる収入が 40 億円となっている。つ

表 2-1 の CF の概要から明らかである。すな

まり、借入れを多くすることで手元資金を厚

わち、2020 年 12 月期は売上の低迷によってくして安全性を確保した。

営業 CF が赤字に転落し、かつ投資 CF も△99
表 2-3. 2020 年 12 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2020 年 12 月期の有価証券報告書を抜粋編集

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2020 年 12 月期の年度末だけでなく四半期では短期借入金の増大額が 126 億 50 百万円、報告に目を向けると、財務 CF における短期

長期借入れによる収入が 30 億円と計上され、借入れや長期借入れがコロナ禍に直面した早第二四半期（4 月〜６月）で短期借入れと長い時期に手当されたことが分かる（表 2-4）。

期借入れの両方が先の金額に達している。

2020 年 12 月期の第一四半期（1 月〜3 月）
表 2-4. 第一四半期から第三四半期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2020 年 12 月期の各報告書から作成

第一四半期から年度末までの売上高を含む
CF の推移をまとめると、表 2-5 のようになる。
表 2-5. 四半期ベースでの売上高、各種 CF、手元資金の推移（単位：百万円）

出所：2020 年 12 月期の各報告書から作成

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表 2-5 を見ると、2020 年 12 月期というコ（2021 年 12 月期の検討）

ロナ禍に直面した 1 年目は、第二四半期まで

表 2-1 にあるように、コロナ禍が 2 年目にに準備された借入れが FCF のマイナスをカ突入した 2021 年 12 月期は、FCF をプラス

バーすることで財務的な安全性が確保されたにしたことが財務的な安全性を確保する上でことが分かる。
また、
本稿では検討しないが、重要なポイントとなった。そこに財務 CF で

第二四半期以降の FCF がほぼ同じ金額で推90 億 70 百万円を確保し、期末の手元資金は移したことも注目できる。特に営業 CF の赤

前年度末に比べて約 100 億円増大して 231 億

字幅が広がることなく抑制できたことが、第

20 百万円となった。コロナ禍という未曾有の三四半期以降にさらなる財務 CF における手危機に直面する中でロイヤル HD の財務安全当を行う必要が生じなかった最大の理由と考性は 2 年目には向上した。

えられる。

財務安全性が向上したというのは手元資金の厚さが増したことが代表的であるものの、短期だけでなく長期の安全性が回復に入ったことも見逃せない事実である（表 2-2）。
表 2-6. 2020 年 12 月期と 2021 年 12 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2021 年 12 月期の有価証券報告書を抜粋編集

2021 年 12 月期の財務 CF の内訳を見てみ金の返済が 48 億 27 百万円となっていること

ると（表 2-6）、短期借入金が 178 億 60 百万が注目できる。これは前年の 2020 年 12 月期円ほど減少する一方、長期借入れによる収入に手当した短期借入金の多くを減らすと共にが 185 億円と計上されていること、長期借入

長期借入金も一旦返済し、新たな長期借入れ
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号を行なったと見ることができる（当該年度のコロナ禍以前の当座比率や流動比率と比べてBS を確認すると、短期借入金は 245 億円かも高い水準となった。これは借入れの変化にら 66 億 40 百万円に減少し、長期借入金は 26

加えて、当座資産や流動資産に占める現金及億 95 百万円から 157 億 80 百万円に増大しび現金同等物の規模が大きくなっているからた）。つまり、短期から長期に借入れをシフトである。つまり、2020 年 12 月期から引き続した。加えて資金調達という点で注目できる

き手元資金を従前よりも厚くして状況の変化のは、株式の発行による収入が 156 億 85 百に即応できる体制を維持する一方、適切に運万円と計上されていることである。借入れの転資本の管理を行なっている。

質を変えると共に株主資本の充実を図ったことは、手元だけでなく短期と長期の安全性の（2022 年 12 月期の検討）向上に寄与した。

表 2-1 にあるように、2022 年 12 月期はコ

長期の安全性という点で言えば、自己資本

ロナ禍の影響が続いている時期ではあるもの

比率が 30％台に回復したことが注目できるの売上高は回復基調にあり、営業 CF も同様（表 2-2）。コロナ禍以前の 2019 年 12 月期に回復基調になっている。また、FCF はマイの 50％台には当然及ばないが、コロナ禍 2 年

ナスとなっているが財務 CF で十分な手当が目の中で 2020 年 12 月期の 19.8%から一気行われ、期末の手元資金は前期末よりも増大に一つの目安と言える 30％台に乗せた。借入した。

れの内容変化と株式発行を戦略的に行うこと

2022 年 12 月期の財務 CF の内訳は表 2-7で、本格的な回復に向けた準備をこの段階での通りである。

整えたと思われる。また、短期の安全性では
表 2-7. 2022 年 12 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2022 年 12 月期の有価証券報告書を抜粋編集

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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財務 CF の内訳から分かるのは、短期借入

2019 年 10 月期以前までは積極的に売上高の金の増大も部分的には要因となっているもの

拡大を志向していた。コロナ禍を受けて売上の、期末の手元資金が増大した最大の要因が高は 2020 年 10 月期で 2019 年 10 月期に比株式の発行による収入にあることである。結

べて半減し、2021 年 10 月期と 2022 年 10 月

果的に手元資金が増大すると共に、長期の安期は連続で 1 千億円台に沈んだ。HIS の売上

全性が高まった。2021 年 12 月期に続き連続

高の落ち込みとその期間の長さは深刻である。

で株式を発行することで株主資本は充実し、

表 3-1 の限りでは FCF が 2019 年 10 月期

コロナ禍以前の 2019 年 12 月期の株主資本のから 3 期連続でマイナスとなっているが、実水準に近づいている。2023 年以降、利益剰余は 2018 年 10 月期もマイナスとなっており、金を適切に積み上げることと短期と長期の借4 期連続で FCF がマイナスとなった。2018

入れを順次解消していくことができれば、数

年 10 月期と 2019 年 10 月期の FCF のマイナ

年以内にコロナ禍以前の水準に長期の安全性

スと、2020 年 10 月期と 2021 年 10 月期のは回復することが見込まれる。

FCF のマイナスは意味が違う。前者 2 期間が2022 年 12 月期はコロナ禍の影響が残って積極的な業績の拡大を目指した結果である一いる期間であり、売上高を見ても回復は十分方、後者 2 期間は出血を止めきれていない状とはなっていない。しかしながら、2020 年 12態である。いずれにしても FCF のマイナスが月期から重視していると思われる手元資金を

4 期連続する事態となった。そして、2022 年

分厚く維持する体制を堅持しつつ、適切に運10 月期は営業 CF の赤字を抑制しつつ投資

転資本の管理を行うことで短期の安全性は確

CF をプラスにすることで、FCF を何とかプ保されている。加えて、前述の長期の安全性ラスに持ち込んだ。

を巡る施策によってポスト・コロナ禍に向け手元資金の推移に注目すると、コロナ禍のた回復軌道を確実にしたのが、この 2022 年

1 年目である 2020 年 10 月期は手元資金を大12 月期と評価できる。

きく取り崩すことで事態に対応したことが分かる。その後、2 年目の 2021 年 10 月期は営

3. ケース②：株式会社エイチ・アイ・エス

業 CF と投資 CF の抑制と財務 CF での手当

HIS がコロナ禍の影響を受けたのは 2020が手元資金のさらなる減少を食い止めた。3年 10 月期からである。2019 年 10 月期まで

年目の 2022 年 10 月期は前述の投資 CF をプは業績の拡大に邁進していた。表 3-1 ではラスにしたことの効果が大きく、結果として2019 年 10 月期からの推移を示しているが、手元資金を厚くできている。

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表 3-1. 売上高、各種 CF、手元資金の推移（単位：百万円）

出所：各年度の有価証券報告書を元に筆者作成

表 3-2. 短期と長期の安全性指標の推移

出所：各年度の有価証券報告書を元に筆者作成

2019 年 10 月期までの HIS は、財務レバレを受けた 2020 年 10 月期、2021 年 10 月期、ッジを活用することで業績の拡大を追求して2022 年 10 月期、それぞれの検討を行う。

いた。したがって、長期の安全性は元から低かった。興味深いのは、表 3-2 で 2020 年 10（2020 年 10 月期の検討）

月期に負債比率と自己資本比率の両方で長期

コロナ禍の 1 年目となった 2020 年 10 月期の安全性が向上していることである。しかしにあって HIS は、表 3-1 の CF の概観から分ながら、その後、長期の安全性に関しては元かる通り FCF のマイナスを基本的に手元資から低い状態が一層低くなる経過を辿った。

金の取り崩しで対応した。売上高が半減する

また、短期の安全性に関しても表 3-2 を見る

中で営業 CF の減少と赤字は避け難く、投資限りでは一貫して目安を超えていることにな

CF についても多くがコロナ禍の発生する前っているものの、営業 CF の推移からするとの段階で既に支出された状況にあったと思わ注意を要する点となっている。

れ、結果として FCF が大幅なマイナスになる

これらの状況理解を前提にコロナ禍の影響ことは避けられなかったと考えられる。

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

137

ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号

表 3-3. 第二四半期と 2020 年 10 月期の売上高、各種 CF、手元資金（単位：百万円）

出所：四半期報告書と有価証券報告書から筆者作成

HIS は CF 計算書を四半期報告では第二四そして、第二四半期から年度末の 10 月末

半期のみ公表している。10 月末が年間の期末までの売上高の伸びは言うまでもなく非常にとなることから、第二四半期は 4 月末までが鈍い。営業 CF の赤字は年度末で見ると第二期間となる。表 3-3 を見ると、投資 CF に関四半期よりも拡大しているが、営業 CF の内しては既に第二四半期までで支出が行われて訳を見ると旅行前受金や仕入債務の減少の影いることが分かる。また、コロナ禍の影響は響が大きい。売上が立たないだけでなく消失

おそらく第一四半期の途中から現れたと思わしたことが、営業 CF の赤字幅を大きくしたれる。第二四半期の段階で FCF は既に大幅なと推測される。一方、投資 CF に関しては第マイナスとなっており、かつ財務 CF も年度

二四半期の段階よりも年度末の方で多少マイ

末よりも大きなマイナスで手元資金は第二四ナスが縮小した。また、財務 CF では第二四半期の段階で 2019 年 10 月期から 1 千億円ほ半期の段階よりもマイナス幅が縮小した。こど取り崩した状態となっていた。つまり、コれは短期借入れと株式の発行による収入が少

ロナ禍の発生以前に考えられていた投資 CF

なからず貢献した（表 3-4）
。しかしながら、と財務 CF は概ね予定通りとなる一方、営業

いずれにしても FCF は大幅のマイナスとな

CF に想定外の変化が起きたことが考えられ

り、財務 CF もマイナスで手元資金を第二四る。意識的に手元資金を取り崩したというよ

半期の段階よりさらに取り崩すことで最終的りも、結果的にそうならざるを得なかったとに着地した（但し、手元資金の減少は第二四いうのが実態に近いかもしれない。

半期から年度末にかけては小さい）。

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 3-4. 2020 年 10 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2020 年 10 月期の有価証券報告書を抜粋編集

そして、表 3-2 で示した安全性指標の向上

方で押さえなければならないのは運転資本のは、いずれも注意を要する。短期と長期の両縮小である。

表 3-5. 2019 年 10 月期と 2020 年 10 月期の要約 BS（単位：百万円）

出所：2020 年 10 月期の有価証券報告書から作成

表 3-5 を見ると、2020 年 10 月期の流動資

り、旅行に関する前払金や前受金といった科

産と流動負債の両方で前年度に比べて金額が目の減少が著しい状況となっている。
そして、大きく減少していることが分かる。これは端純資産が 2020 年 10 月期で減少している最大

的に運転資本が縮小していることを示しておの理由は利益剰余金の取り崩しである。株式コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

139

ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号の発行による株主資本の充実が行われた一方は手元資金の保全を優先すると共に、FCF がで利益剰余金の取り崩しがあり、その他の変マイナスに陥ることや落ち込みを可能な限り

動も含め結果的に純資産は減少した。これら

抑制することが鍵だと言える。

のことから言えることは、短期と長期の両方で安全性が向上したとは言い難いということ（2021 年 10 月期の検討）である。

表 3-1 の概観から分かるのは、2021 年 10

最後にもう一度、表 3-3 を通して第二四半

月期は売上が劇的に低迷する中で FCF のマ

期と年度末時点の比較をしてみると、拡大すイナスを極力抑え、FCF のマイナスを財務る営業 CF の赤字幅を抑制しつつ投資 CF を

CF でカバーして最終的に手元資金を増やし抑制して FCF の落ち込みを抑え、財務 CF でていることである。手元資金が増大している

多少なりともカバーして、手元資金の第二四ことに注目する必要がある。

半期時点からのさらなる減少をできるだけ食2020 年 10 月期の場合と同様に公表されてい止めたと解釈できる。ケース①のロイヤル

いる第二四半期の CF 計算書と並べてみたのHD と同様に、やはり危機に瀕している際にが、表 3-6 である。

表 3-6. 第二四半期と 2021 年 10 月期の売上高、各種 CF、手元資金（単位：百万円）

出所：四半期報告書と有価証券報告書から筆者作成

第二四半期と年度末を比較すると、営業 CF

して、財務 CF で資金面の手当を行って最終や投資 CF の出方、FCF のマイナスの規模に的に手元資金を増やしている事実と一貫した大きな差があるものの、最終的に財務 CF で姿勢が見られる。

手当がされ手元資金がどちらもほぼ同じ金額

2021 年 10 月期で FCF の落ち込みを抑制に収まっている。そして、共通しているのはできた最大の理由は、設備投資の抑制である

手元資金が 2020 年 10 月期よりも増大してい（表 3-7）。

ることである。FCF の落ち込みを最大限抑制

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

140

ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号

表 3-7. 2020 年 10 月期と 2021 年 10 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2021 年 10 月期の有価証券報告書から抜粋編集

設備投資の抑制以外にも様々要因は挙げらく、手元資金を大きく取り崩さない範囲で預れるが、金額規模では設備投資の抑制が突出

入と払戻のサイクルを回していることが窺えしている。但し、設備投資以外の部分で相対る。

的に細かいとは言え、投資 CF のマイナス幅

次に、表 3-8 で 2021 年 10 月期の財務 CFを小さくすることや出来るだけプラスにするの内訳を見ると、当該年度で FCF のマイナス

ための努力が 2020 年 10 月期と 2021 年 10をカバーして手元資金を増大させた最大の要

月期の両方で見られる。投資有価証券の売却

因が長期借入れによる収入にあることが分かや償還による収入、有形及び無形固定資産のる。加えて部分的に株式の発行による収入な売却による収入は、そういった対応の一部とどが貢献している。

考えられる。また、定期預金の動向も興味深
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 3-8. 2020 年 10 月期と 2021 年 10 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2021 年 10 月期の有価証券報告書から抜粋編集

2020 年 10 月期と 2021 年 10 月期で共通す

い水準となったことを意味する。つまり、長るのは株式の発行による収入が大きいことで期の安全性をいたずらに低下させない施策とあり、2 年連続での新株発行となった。これ

して新株発行を 2 年連続で行なったことが考によって株主資本の中の資本金と資本剰余金えられる。2 年間での利益剰余金の減少は著は増大しているものの、やはり利益剰余金のしく、さらに 2022 年 10 月期での業績回復も取り崩しが大きく、株主資本全体としては連

おそらく早い段階で難しいとの判断があった

続で減少する結果となっている。

と思われる。後述するように 2022 年 10 月期

財務 CF の動きは危機に際して手元資金をでも新株発行を行っており、結果から見ると重視する、目前の安全性を優先するという点継続的な株主資本の増強によって長期の安全で理に適っている。一方、借入れだけでなく性の壊滅的な低下が回避された。

株式発行による資金調達を連続で行った意義
は、長期の安全性を確保することに狙いがあ（2022 年 10 月期の検討）

ると考えられる。改めて表 3-2 を見てみると、2022 年 10 月期は 2021 年 10 月期に比べる

2021 年 10 月期の自己資本比率は 15.6%と 2と僅かに売上高が回復しているものの、依然年連続での新株発行がありながら低下していとしてコロナ禍直前の2019年10月期の20％る（当然、負債比率は上昇している）。これは程度に低迷している。しかしながら、手元資

逆に言えば新株発行をしていなければ更に低

金は 1,369 億 39 百万円と 2021 年 10 月期のコロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

880 億 79 百万円よりも凡そ 500 億円ほど増スとなった最大の要因は、子会社株式の売却

大した。その最大の要因は FCF をプラスにしによる収入である（表 3-9）。

たことである（表 3-1）
。そして FCF がプラ
表 3-9. 2022 年 10 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2022 年 10 月期の有価証券報告書から抜粋編集

2022 年 10 月期の第二四半期の段階でも売却による収入は、いわゆるハウステンボス

FCF はプラスで、株式発行もあって手元資金の売却で、有価証券報告書にはハウステンボは僅かに増大していた。そこに子会社株式のス株式会社及びその子会社２社と記載されて売却による収入が追加されることで手元資金いる。つまりコロナ禍の影響を受けた 3 年目が大きく増大した。なお、この子会社株式のは思い切った資産売却によって FCF をプラ
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

スにし、手元資金の充実を図った。

プラスとなった最大の要因が株式の発行によ

一方、財務 CF の内訳を見ると、財務 CF がる収入であることが分かる（表 3-10）。

表 3-10. 2022 年 10 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2022 年 10 月期の有価証券報告書から抜粋編集

短期借入れと長期借入れは両方の収入と支があると考えられる。表 3-2 を見ると、2022

出を合わせるとほぼ相殺され、残る大きな金

年 10 月期の自己資本比率は 13.6%と前年度

額は株式発行による収入となる。FCF のプラよりも低下している。これは負債金額との兼スと合わせて新株発行による収入が手元資金

ね合いと純資産の変動が合わさった結果であの増大に結果した。

り、株式発行を連続しているものの低下を避

新株発行は 3 年連続となった。CF というけられていない。そのことを踏まえた上で、側面では新株発行が手元資金の増大に貢献しこの年度で興味深いのは株主資本の資本金がたことは明らかであるが、HIS の一連の株式

210 億 48 百万円から 1 億円に激減している

発行は 2021 年 10 月期の検討で述べた通り、ことである（表 3-11）。

長期の安全性の壊滅的な低下を回避する目的

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 3-11. 2021 年 10 月期と 2022 年 10 月期の株主資本の内訳（単位：百万円）

出所：2022 年 10 月期の有価証券報告書から抜粋編集

表 3-11 にあるように、資本金が激減する

2020 年 3 月期からである。表 4-1 にあるよ

一方で資本剰余金と利益剰余金は増大していうに、2020 年 3 月期に限って言えば影響を受る。詳しくは株主資本等変動計算書に書かれけた期間が短いことから年間の売上高というているが、要するに資本金から資本剰余金と点ではそれほどの落ち込みがあるようには見利益剰余金に振替を行い、特に当該年度の純えない。一方、2021 年 3 月期と 2022 年 3 月

損失をカバーして利益剰余金の増大に繋げて期は大きく影響を受けた。2 年に渡って売上いる。この措置は 2022 年 10 月期に限らず、高が往時の半分以下に低迷した。直近の 2023

翌年度以降の対応も視野に収めたものと思わ

年 3 月期は 1 兆 7,074 億 84 百万円と相当なれる。長期の安全性という点では利益を確保回復を見せている。

できない場合への取り崩し対応を強化すると

表 4-1 の手元資金の推移に注目すると、危いう意味もあるものの、資本金を 1 億円とす機に際して手元資金を重視する姿勢が持たれることによる制度上のメリットを選択した意ていることが分かる。2020 年 3 月期では味が大きい。制度上のメリットを詳細にここ

1,359 億 37 百万円だったが、2021 年 3 月期

で論じることはできないが、今後の純資産ので 3,703 億 22 百万円、
2022 年 3 月期で 6,210

変動に柔軟に対応できる選択を行なったと考億 37 百万円、2023 年 3 月期で 7,264 億 51えられる。

百万円と徐々に厚みが増している。2022 年 3月期と 2023 年 3 月期は FCF もプラスとなっ

4. ケース③：ANA ホールディングス株式会ており、財務 CF の動きも含めて手元資金の社推移を評価する必要がある。

ANAHD がコロナ禍の影響を受けたのは、

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 4-1. 売上高、各種 CF、手元資金の推移（単位：百万円）

出所：各年度の有価証券報告書を元に筆者作成

他方、FCF に注目すると、表 4-1 の限りで期で FCF はマイナスとなっていた。これは、は 2020 年 3 月期と 2021 年 3 月期でマイナ

少なくとも 2020 年 3 月期までは業績の拡大

スとなっており、2022 年 3 月期と 2023 年 3を積極的に志向した結果として FCF がマイ

月期はプラスとなっている。ところが表 4-1

ナスになったものと思われる。逆に 2021 年にはないものの、実は 2019 年 3 月期と 2018

3 月期の FCF のマイナスは性質が異なること

年 3 月期も FCF はマイナスであり、2020 年が考えられる。

3 月期と 2021 年 3 月期を合わせると連続４
表 4-2. 短期と長期の安全性指標の推移

出所：各年度の有価証券報告書を元に筆者作成

表 4-2 の古典的な安全性指標の推移に目をまった結果であることが考えられる。また、

移すと、短期の安全性では流動比率が一貫し長期の安全性は 2020 年 3 月期でも高いとはて目安が確保される一方、長期の安全性はコ言えないが、その後の推移は長期の安全性をロナ禍を受けて低下したことが分かる。短期犠牲にして短期の安全性の確保を優先したこの安全性に関しては前述の手元資金を徐々にとが窺われる。

分厚くした推移から推測されることとして、これらの状況理解を前提にコロナ禍の影響

特に流動資産のうち現金及び預金の割合が高を受けた 2020 年 3 月期、2021 年 3 月期、
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

2022 年 3 月期、2023 年 3 月期それぞれの検ため、第三四半期までの業績推移は 2019 年

討を行う。

3 月期と同様で異常な動きは見られない。
また、売上高だけ見ると 2020 年 3 月期は（2020 年 3 月期の検討）

コロナ禍の影響があまり出ていないように見2020 年 3 月期に関しては、コロナ禍の影響える。しかしながら、営業 CF に注目するとが出始めたのが第三四半期から年度末にかけ

既に大きな影響が年度末に生じていたことがて（2020 年 1 月から 3 月）と思われる。その分かる（表 4-3）。

表 4-3. 2019 年 3 月期と 2020 年 3 月期の営業 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2020 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

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第 20 号

2019 年 3 月期の売上高は 2 兆 583 億 12 百れる。

万円で、2020 年 3 月期の 1 兆 9,742 億 16 百次に投資 CF に目を移すと、2019 年 3 月期

万円とそこまで開きはない。
ところが営業CFに比べると多少抑制された感があるもののコは最終的に半分以下に沈んでいる。その主なロナ禍が発生する前の段階で概ね内容が固ま理由は税引前純利益が三分の一に落ち込んでっていたと思われる。表 4-4 を見ると、投資いることに加えて、運転資本の動きが営業 CF

CF の内訳からも特段コロナ禍を受けた緊急を大きく減少させていることである。税引前的な対応が少なくとも目立つ形では見られな

純利益の落ち込みは非資金項目の減損損失にい。あるとすれば、有形固定資産と無形固定

よって CF 的には足し戻され 2019 年 3 月期

資産の取得が最終的に多少抑えられたかもしとの差が縮まるものの、運転資本の動きによれない可能性と、有形固定資産の売却によるって両者の差が広がっている。具体的には収入が多少上積みされたかもしれないといっ2020 年 3 月期の売上債権の増減、その他債権た可能性が考えられる。
何れにしても営業 CFの増減、仕入債務の増減、発売未決済の増減の想定外の落ち込みと内容の多くが固まってを足し合わせると△721 億 40 百万円となり、いたと思われる投資 CF によって、FCF は想

営業 CF を押し下げている（2019 年 3 月期で定外のマイナスになったと考えられる（仮に同様に足し合わせると 129 億 69 百万円とな

営業 CF が 2019 年 3 月期並み以上であればる）。
多くの航空便でキャンセルが相次いだこFCF はプラスとなっていた可能性が高い）。

とによって営業 CF が押し下げられたと思わ
表 4-4. 2019 年 3 月期と 2020 年 3 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2020 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 4-1 にあるように、
2020 年 3 月期の FCF

によって手当をしたと思われるものの、多くのマイナスは約 1,000 億円である。そのマイの部分は手元資金を取り崩すことで対応したナスを財務 CF でどうカバーしたかを見るとことが分かる。

部分的かつ緊急的に長期借入れや社債の発行表 4-5. 第二四半期と 2020 年 3 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2020 年 3 月期の四半期報告書と有価証券報告書を抜粋編集

表 4-5 は 2020 年 3 月期の第二四半期と年（2021 年 3 月期の検討）

度末の財務 CF の内訳である。借入金など債

2021 年 3 月期はコロナ禍の影響を受けて務の返済は予定通りに支出されていると思わ

最も売上高が落ち込んだ。コロナ禍以前の約れ、第二四半期との比較で財務 CF をプラス

2 兆円に比べると半分以下である。当然、営で大きくする観点で目立つのは長期借入れと業 CF は落ち込んで赤字となった。このよう社債の発行による収入である。特に社債の発な状況であれば通常、設備投資は抑制され投行による収入は第二四半期時点に比べて 500

資 CF は場合によっては資産売却を含む対応

億円ほど増大しており、長期借入れによる収によってプラスにすることが考えられるが、入も同様に 180 億円ほど増大している。しか投資 CF は大きなマイナスとなった。結果、しながら、支出額との兼ね合いから最終的にFCF も大幅のマイナスとなり、財務 CF はそ

財務 CF 全体としては 240 億円ほどしか FCFのマイナスを埋め合わせると共に手元資金をのマイナスをカバーできなかった。そして、増大させる規模でプラスとなった。

手元資金を 760 億円ほど取り崩すことで2021 年 3 月期で注目できるのは投資 CF と2020 年 3 月期は着地した（表 4-1）。

財務 CF それぞれの内訳である。まず投資 CF
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号の内訳を第二四半期と年度末で比較しながら見てみよう。
表 4-6. 第二四半期と 2021 年 3 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2021 年 3 月期の四半期報告書と有価証券報告書を抜粋編集

表 4-6 を見てみると、2021 年 3 月期の第取得などによる支出が大規模で行われている。

二四半期の段階では投資 CF が全体としてプ

これは手元資金を単純に現金で持つのではな

ラスであり、プラスにできている主な要因がく、定期預金や有価証券といった形で持つこ定期預金の払戻であったり、有価証券の償還とに切り替えたためと考えられる。投資 CFであったり、有形固定資産の売却であったり全体では支出額が大きく、FCF もマイナスがすることが分かる。つまり、手元資金を厚く大きくなっているものの、大規模な設備投資する方向で調整が図られている。ところが、が行われたといったことではない。

年度末時点では定期預金の預入や有価証券のコロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 4-7. 第二四半期と 2021 年 3 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2021 年 3 月期の四半期報告書と有価証券報告書を抜粋編集

表 4-7 を見ると、投資 CF における定期預資金も充実させたと考えられる。

金の預入や有価証券の取得の原資が財務 CF

大規模な資金調達と定期預金や有価証券にの長期借入れや株式の発行による収入である振り向けたことは、表 4-2 の古典的な安全性ことが分かる。第二四半期までの段階では投指標の当座比率や流動比率の変化に表れてい資 CF をプラスにして財務 CF でも長期借入る。両指標とも 200%を超えており、流動負れをすることで手元資金を充実させていたが、 債の倍以上の当座資産と流動資産の状態にな
年度末に向けてはさらに大規模に資金調達をっていることを示している。実際、流動資産行なった。そして、大規模に調達した資金をの内訳を見てみると、流動資産の大半が現金定期預金と有価証券に振り向けることで少し及び預金と有価証券であることが分かる（表でも利鞘を稼ぐようにし、即時に使える手元

4-8）。

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 4-8. 2020 年 3 月期と 2021 年 3 月期の流動資産と流動負債（単位：百万円）

出所：2021 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

一方、長期の安全性に関しては財務 CF に率が上昇し自己資本比率が低下する推移となおける長期借入れの規模が大きいことから、ることは理解できる。その上で、株主資本の株式発行による資金調達があるものの負債比動きには注意を要する点がある。

表 4-9. 2020 年 3 月期と 2021 年 3 月期の負債と純資産の内訳抜粋（単位：百万円）

出所：2021 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

表 4-9 にあるように、負債では特に長期借ている。他方、株主資本に関しては株式発行

入金が 1 兆円を超える金額となって固定負債による資金調達があったにも関わらず金額的の大半を占めていることが分かる。財務 CFにむしろ減少している。表 4-9 の株主資本のにおける長期借入れが素直に BS に反映され内訳から分かるように、資本金と資本剰余金
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号は増えているものの利益剰余金が大きく減少（2022 年 3 月期の検討）しており、結果的に株主資本は減少した。こ2022 年 3 月期は引き続きコロナ禍の影響

れは 2021 年 3 月期が 4,046 億 24 百万円の当を大きく受けた期間である。2021 年 3 月期に期純損失となっているためである。

比べると売上高は多少回復しているものの、

自己資本比率は 2020 年 3 月期に比べれば2019 年 3 月期の半分程度である。しかしなが10％ほど低下しているが（表 4-2）
、新株発行

ら、売上高が 2021 年 3 月期に比べると多少をしていなければ低下の度合いはより著しい回復したことと費用の抑制が様々な形で行わものになったはずである。つまり、大規模なれたことが相まって、2022 年 3 月期の営業資金調達によって手元資金の充実を図ると共CF の赤字は前年度に比べて相当抑制された。

に、資本構成に関して大きくバランスを崩さそして、2022 年 3 月期は何より FCF がプないよう対処したのが 2021 年 3 月期と言えラスとなった（表 4-1）
。これは投資 CF が営る。

業 CF のマイナスをカバーした結果である。
投資 CF の内訳を表 4-10 で見てみよう。

表 4-10. 2022 年 3 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2022 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 4-10 から分かるのは、投資 CF がプラスている。つまり 2022 年 3 月期の投資 CF はとなった最大の要因が有価証券の償還にある設備投資を抑制した上で、有価証券の償還なということである。定期預金の預入と払戻はどでプラスにしたと考えられる。

わずかに預入が上回っているもののほぼ同額

繰り返しになるが FCF はプラスであり、財となっており、投資 CF の変動としてはあま

務 CF や手元資金で手当する必要があるといり影響がない。
有形固定資産の取得と売却も、った状態ではない。しかしながら、財務 CF で取得が上回っているものの売却との差額は投は社債の発行による収入が長期借入金の返済

資 CF の動き全体からすると大きくはない。

などによる支出をカバーしてプラスとなり

そして、プラス要因としては投資有価証券の（表 4-11）、最終的に手元資金は大きく増大

売却と払戻による収入が後押しする形となっした（表 4-1）。

表 4-11. 2022 年 3 月期の財務 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2022 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

なお、2022 年 3 月期の古典的な安全性指標

流動比率の水準が低下している（表 4-12）。

は短期と長期の両方で低下している（表 4-2）
。 これは業績が回復途上にあることを示唆して短期の安全性は流動資産と流動負債の内訳をおり、かつ当座比率と流動比率とも目安は十見る限りでは、流動資産の方で目立った動き

分に超えていることから問題視するようなもはなく、流動負債における契約負債の金額がのではない。

増大に貢献しており、結果として当座比率やコロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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第 20 号

表 4-12. 2021 年 3 月期と 2022 年 3 月期の流動資産と流動負債の内訳抜粋（単位：百万円）

出所：2022 年 3 月期の有価証券報告書から作成

他方、長期の安全性については負債が契約の安全性はその名の通り長期で考えることが負債や社債の発行などによって増大する一方、 必要であり、ANAHD のこの時点での財務安
株主資本で利益剰余金が減少した結果として

全性は何より 1 兆円を超える長期借入金と新低下している。しかしながら、これも問題視

株発行によって充実した株主資本（資本金＋するような状況ではないと考えられる。長期

資本剰余金＝8,749 億 29 百万円）に支えられ

表 4-13. 2021 年 3 月期と 2022 年 3 月期の負債と純資産の内訳抜粋（単位：百万円）

出所：2022 年 3 月期の有価証券報告書から作成

コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号ている（表 4-13）。また、表 4-12 にあるよう（2023 年 3 月期の検討）に資産側では現金及び預金と有価証券で１兆2023 年 3 月期は売上高がコロナ禍以前に円近い資産が存在している（加えて固定資産近い水準に回復した。結果、営業 CF も黒字の中で投資有価証券も 1,500 億円程度ある）。

となった。前年度まで業績が低迷していたこ

利益剰余金の減少は業績の回復と共に解消がとも影響し、回復軌道の中で営業 CF の増大見込まれることから、負債のマネジメントをは大きなものとなった。そして、投資 CF が含め長期的に取り組むことで長期の安全性は引き続き抑制されたことで FCF はプラスと今後上昇することが見込まれる。

なり、財務 CF がマイナスとなるものの最終的に手元資金は増大した（表 4-1）。
2023 年 3 月期の投資 CF の内訳を見てみよう。

表 4-14. 2023 年 3 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2023 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

表 4-14 を見てみると、2023 年 3 月期の投入が払戻を上回った分と有形固定資産及び無資 CF が全体として 2,000 億円規模のマイナ

形固定資産の支出によることが分かる。定期

スとなっている主たる要因が、定期預金の預預金の預入が払戻を超過したことは、手元資
コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号金を固定化する方向に資金が多く振り向けらいため対応して手元資金を厚くするという姿れたことを意味する。そして、有形固定資産勢が窺える。なお、定期預金などを含め BS 上

及び無形固定資産に関する支出は前年度と大の現金及び預金と有価証券を合わせると１兆差がない水準であり、コロナ禍直前に比べる

2,000 億円近くあり（表 4-15）、なかでも即応と設備投資は抑制されている。つまり、2023

できる現金及び現金同等物が約 7,300 億円に

年 3 月期の段階ではまだ短期の安全性を確保増大している。表 4-2 にある短期の安全性のすることに重点が置かれている。

指標である当座比率と流動比率は、前年度か短期の安全性を確保することに重点がある

ら当座比率でわずかに低下、流動比率で比較ことは、財務 CF を踏まえて最終的に手元資

的大きく低下しているが、基本的にこれは金が 1,000 億円ほど増大したことが象徴的で2022 年 3 月期と同様で流動負債における契ある（表 4-1）。手元資金の分厚さはコロナ禍

約負債の増大が大きい（表 4-15）。当座比率

前（約 2,000 億円）の 3 倍以上となった。売の低下がわずかになったのは、当座資産に含上が回復してきているとは言え不測の事態にまれる現金及び預金や有価証券がいずれも増備えているということと、負債の規模が大き大したからである。

表 4-15. 2022 年 3 月期と 2023 年 3 月期の流動資産と流動負債の内訳抜粋（単位：百万円）

出所：2023 年 3 月期の有価証券報告書から作成

表 4-16 は財務 CF の内訳で、財務 CF 全体

長期借入金の規模は１兆円であり、他の負債

では 1,429 億 09 百万円のマイナスとなっても含めて利息負担と元本返済は計画的かつ戦いるが、そのほとんどが返済や償還による支略的に対応しなければならない。業績の回復

出となっている。短期借入金の増減もあるもと持続性を見極めつつ主として長期借入金へのの、圧倒的に長期性負債の返済である。

の対応をどうするかが、財務上の一つの命題

長期借入金の返済や社債の償還による支出となっている。

は、長期目線で対応することが必要である。

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第 20 号

表 4-16. 2023 年 3 月期の投資 CF の内訳（単位：百万円）

出所：2023 年 3 月期の有価証券報告書を抜粋編集

少なくとも 2023 年 3 月期は 1 兆円規模の基礎に CF のバランス、すなわちキャッシュ・

長期借入金を前提に返済を 2022 年 3 月期にバランスがどのような企業であっても求めら

引き続き行い、表 4-15 にあるように他にもれるというシンプルな発想がある。CF 計算

社債の償還による支出などを行なっている。

書は企業がどのようにキャッシュ・バランス

結果、
BS 上の短期借入金、長期借入金、社債、をとっているかを端的に掴むことができる。

リース債務のいずれも減少した。また、同年

また、キャッシュ・バランスの結果が BS に

度は当期純利益も出ており利益剰余金のマイ反映されている。

ナスが減少し株主資本が増大した。表 4-2 にそして、BS の検討を通じて CF 計算書に表おける長期の安全性の向上、すなわち負債比

れたキャッシュ・バランスの意図が見えてく率の低下と自己資本比率の上昇はそれらの結る場合がある。例えば、本稿で検討した 3 社

果である。

とも株式発行を行っていたことは CF 計算書
では単に資金調達手段の一つとして利用したことしか分からないが、BS を見ると資本構成

おわりにのバランスを意識したことが示唆された。手元資金が枯渇するのは避けなければならない

本稿ではコロナ禍の影響を大きく受けた企

一方で、著しく長期の安全性が低下するのを業 3 社を取り上げ、財務の安全性がいかに確良しとする訳にもいかない。長期の安全性の保されたかを検討した。本稿で示した CF 計

低下は裏返すと財務レバレッジをかけている

算書を基点とする安全性分析の方法は、そのことでもあり、リスクが高まる。他にも短期コロナ禍の影響を受けた企業の財務安全性の確保

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ＬＥＣ会計大学院紀要

第 20 号借入金から長期借入金へのシフト、借入金かには少なく見積もっても更に数年かかる可能ら社債へのシフトも資本構成や安全性を意識性がある。資本金を 1 億円にしたことは、今した動きと見られる。こういった点について

後の業績の回復と財務状況の改善に相当な時は十分な検討を加えられなかった。

間を要することを覚悟した表れと思われる。

取り上げた 3 社のうち、特に今後の動向が最後に、本稿では短期の安全性の第一条件

気になるのは HIS である。ロイヤル HD ととした営業 CF については分析方法の説明で

ANA HD は流石の回復力で、財務的にコロナもあまり言及せず、ケースの検討でも運転資

禍前の状態に回復するのは時間の問題と思わ本の動きなど部分的に言及するのみとなった。

れる。一方、HIS は売上の回復が鈍く、元か営業 CF を巡る収益性（利益率と回転率）とら財務体質が脆弱だったこともあり、驚異的

安全性の関連は面白いところであり、別の機な粘りを発揮しているものの現状を脱却する会に論じてみたいと思う。

（参考文献）
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第 20 号

ロイヤルホールディングス株式会社（2021）「第 72 期 有価証券報告書」.

ロイヤルホールディングス株式会社（2023）「第 74 期 有価証券報告書」.

ロイヤルホールディングス株式会社（2022）「第 73 期 有価証券報告書」.

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