Ⅵ

トロント証券取引所(鉱業部門)の役割と資金調達
バンクーバー海外調査員

戸村昌幸報告はじめにカナダには数多くの鉱山会社が存在し、これらの鉱山会社は、メジャー(一般的には、単独で大規模鉱山開発を行える企業をいう。)、シニア、ジュニアと大きく 3 つに区分される。なかでもジュニアと呼ばれる鉱山会社は、バンクーバーを中心に 1,000 社以上あると言われており、これら鉱山会社が企業活動の根幹をなす探鉱資金を｢トロント証券取引所(TSX：Toronto Stock Exchange)｣や｢トロントベンチャー取引所(TSX‑V：TorontoVenture Exchange)｣においてどのように資金調達をしているか、両取引所鉱業部門の役割と鉱業との関係を中心にレポートすることとした。
(注) 文章中、単にトロント証券取引所と表記しているものは、トロント証券取引所(TSX)とトロントベンチャー取引所(TSX‑V)の 2 つをあわせて表したものである。

1. トロント証券取引所について
トロント証券取引所(TSX)は、上場企業数 1,340 社、発行株式時価総額 1.29 兆 C ドル、取引総額は 6,487 億 C ドルに達しており、北米では、ニューヨーク、ナスダックスについで 3 番目の市場であり、世界でも 7 番目の規模を誇る(2003.12.31 現在)。
一方、トロントベンチャー取引所(TSX‑V)は、上場企業数 1,991 社、発行株式時価総額 209.2 億 C ドルとなっており、バンクーバー、カルガリー、ウィニペグ、モントリオールのジュニア取引所をトロント証券取引所(TSX)が 2001 年 8 月に統合したものである。
また、トロントベンチャー取引所(TSX‑V)の上場基準に満たない小さな企業のためのNEX(注：単に NEX と呼ばれており何かの略語となっているわけではない)という取引所がトロントベンチャー取引所(TSX‑V)とは、別に昨年の 8 月から開かれており、285 社の小企業が集まっている。
これら、NEX、トロントベンチャー取引所(TSX‑V)、トロント証券取引所(TSX)などをあわせてトロント証券取引所グループ(TSX GROUP)と総称する。

2. トロント証券取引所における鉱業部門の位置付け
トロント証券取引所(TSX)の産業部門の中で、2002 年の市場全体の資本総額に占める分野別シェアを図 1 で見ると、鉱業部門は、石油・ガス、金融、多角経営産業についで、4 番目のシェアを占めている。

図 1 トロント証券取引所(TSX)分野別シェア(2002.12.31 現在)
その他
17%

石油・ガス
23%
石油・ガス
金融業
多角経営産業
鉱業
通信・メディア
その他

通信・メディア
9%
鉱業
10%

金融業
23%

多角経営産業18%

出典： TSX 資料による。(注)以下、特に出典元が記載されていない場合は、同様に TSX 資料によるものである。

一方、トロントベンチャー取引所(TSX‑V)鉱業部門は、同様に 44%(除く NEX)のシェアを占め、2 番目の石油・ガス部門(13%)を大きく離している。

これらの数値を 2003 年の最新のデータで見ると、表 1‑①、②に示すとおりである。
トロント証券取引所(TSX)では、資本総額に占める割合は 11%だが、発行株式総数で 29%を占めており、また、トロントベンチャー取引所(TSX‑V) では、それぞれ 49%、62%と高いシェアを占めている。
表 1‑① トロント証券取引所(TSX)における鉱業部門の概要① 上場鉱業企業② 資本総額③ 株価(時価)④ 発行株式総数

TSX 全体に対する割合(%)
14%
11%
17%
29%

鉱業部門(TSX)
194 社
1,447 億 C ドル
1,090 億 C ドル
160 億株(2003 データ)

表 1‑② トロントベンチャー取引所(TSX‑V)における鉱業部門の概要① 上場鉱業企業② 資本総額③ 株価(時価)④ 発行株式総数

TSX‑V 全体に対する割合(%)
鉱業部門(TSX‑V)
43%
977 社
49%
102 億 C ドル
62%
39 億 C ドル
62%
77 億株(含む NEX 上場企業 2003 データ)

加えて、トロント証券取引所(TSX)とトロントベンチャー取引所(TSX‑V)などをあわせたトロント証券取引所グループ(TSX GROUP)の総企業数約 3,600 社のうちの 30%を占めるなど、同グループにおいて鉱業は、極めて重要な位置を占めている。いわゆるメジャーと呼ばれる大規模企業と中堅クラスのシニア企業は、トロント証券取引所(TSX)に上場されており、ジュニアと呼ばれている中小企業が上場されているのは、主にトロントベンチャー取引所(TSX‑V)である。これらをメジャー、シニア(便宜的に年間粗収入が 31 万 US ドル以下とする)、ジュニアの 3 つの区分で、それぞれトロン
ト証券取引所での資金調達額を表 2 で見ると、例えば、ジュニアは両取引所の半々に資金調達を依存しているが、シニア企業以上の大半は、トロント証券取引所(TSX)に依存していることが分かる。
表 2 トロント証券取引所(TSX)とトロントベンチャー取引所(TSX‑V)における企業資金調達(2001.5〜2002.8)
ジュニア
シニア
メジャー
TSX
742
1,344
10,215TSX−V761380(単位：百万 C ドル 出典：MINING JOURNAL 2002.12)

3. トロント証券取引所上場企業は南米で活躍
トロント証券取引所(TSX)上場鉱山会社の南米における活動状況を表 3 で見ると、198社のうち 61 社(約 1/3)が南米に権益を有し、それら企業 198 社が有する権益 2,417 のうち 331(約 14%)が南米にある。また、表 4 のとおり、これらの企業は、南米の主要資源国で多くの権益を保有していることが分かる。
表 3 トロント証券取引所上場企業が南米で所有する権益数(2003.4 現在)

・南米全体
・全体

TSX：Toronto Stock Exchange
企業数
権益
61331
198
2,417

TSX‑V：Toronto Venture Exchange
企業数
権益1183378674,387

表 4 南米の主要国での権益保有状況

・チリ
・ペルー
・アルゼンチン

TSX：Toronto Stock Exchange
企業数
権益
205121902070

TSX‑V：Toronto Venture Exchange
企業数
権益2762173127104

カナダ企業のラテンアメリカにおける探鉱・鉱山開発の歴史は長く、特に重要なのは、
図 2 に示すとおり、こうした権益比率に対して投資金額をみると 1991〜2001 年までの間、全世界で約 68 億 US ドルを投資しているうち、カナダは実にその 33%(22.4 億 US ドル)を投資しているということである。

図 2 ラテンアメリカにおける探鉱・鉱山開発投資額の各国シェア(1991〜2001 年)
アジア1%
アフリカ 4%
オーストラリア 9%
カナダ
33%

カナダ
アメリカ
ラテンアメリカ
ヨーロッパ
オーストラリア
アフリカ
アジア

ヨーロッパ
14%

ラテンアメリカ
19%

アメリカ
20%

(出典：カナダ天然資源省、MEG 社)

4. トロント証券取引所グループ(TSX GROUP)と鉱業の関係
トロント証券取引所グループ(TSX GROUP)の鉱業マーケットは、他では見られない以下のような独特の長所を有しており、これを検証してみると以下のようである。

(1) 世界で最大の鉱業業界
トロント証券取引所グループ(TSX GROUP)の鉱業株式発行企業は、世界最大の鉱業グループを形成しており、世界の鉱業企業の 50%を上回る。各市場における上場鉱業企業数を比較すると表 5 のとおりである。
表 5 各市場における上場鉱業企業数(2002.12)
トロント証券取引所(TSX)
トロントベンチャー取引所(TSX‑V)
1949471,141*表 6 参照

*ASX369369LSE
AIM424183JSENYSEAmex

524620524620(2) 多数の企業の存在がジョイントベンチャーの見通し、合併、買収等を増進
このように多くの企業が同じ市場にいることで、ジョイントベンチャーの見通しが良くなり、通貨に代え株式を使用することで取引が簡素化されている。なお、トロント証券取引所(TSX)の上場企業 194 社のうち 26 社は、10 億 C ドル以上の資本金を持つ、大企業である。

(3) ジュニア、シニア企業を担当する大きなアナリストグループの存在
トロント証券取引所には、各企業を担当する大きなアナリストグループの存在があり、65 名の鉱業専門アナリストがカナダに集中している。これらは、他の取引所であれば大企業しか担当しないが、ここカナダでは中小企業も担当するなど広範囲に担当しており、2001〜2002 年の間で約 30%増加している。各企業担当アナリストの平均数を資本金別で表すと図 3 のとおりになる。
図 3 企業担当アナリスト平均数
19名

8名

2名

$0‑0.5億

9名

3名$0.5‑1.5億$1.5‑5億$5‑10億>$10億

資本金(単位：C ドル)

また、鉱業専門以外のアナリストを含む 126 人のアナリストがトロント証券取引所(TSX)上場の鉱業企業について、証券会社などの求めによって 2002 年中に投資の参考情報となる約 600 ものレポートを作成している。

(4) 探鉱・開発への自己資本の調達が容易
世界規模の企業設立のためには、自己資本の利用(株式の発行による資金調達)が必須であるが、2003 年中に鉱業株式の発行によって集めた資金調達数と資金調達の総額(2003 年 11 月まで 11 か月間のデータ)を表 6 及び図 4 に示すとおり、トロント証券取引所(TSX)は、例えば他のメジャー取引所であるロンドン証券取引所(LSE)の約 2 倍の額を資金調達していることが分かる。
このようにトロント証券取引所(TSX)とトロントベンチャー取引所(TSX‑V)が上場鉱業企業にとって他の取引所よりも比較的容易に資金調達できる市場であることは、その株式発行資金調達数(通常、案件毎に企業が新たに株式を発行して資金を調達する数をいう。)をみれば良く分かる。

表 6 主な取引所における株式発行資金調達数(2002.12)
株式発行資金調達数
1,413
167
290
140
7622

TSX Venture
TSX
ASX(オーストラリア証券取引所)
AIM(ロンドン・ジュニア市場)
NYSE(ニューヨーク証券取引所)
JSE(ヨハネスブルグ証券取引所)
LSE(ロンドン証券取引所)
Amex(アメリカ証券取引所)

図 4 各市場における株式発行資金調達数と資金調達総額(167)$39.4億(2）*$21.1億(1413） (290)$11.0億 $10.0億

TSX

LSE

TSX V

ASX

(6)
$7.3億

JSE

(2)
(140)
$5.46億 $4.09億
AMEX

AIM

(7)
$1.78億NYSE( )内は資金調達数*LSE は、1 件で 21 億ドルの調達があった。(2003.11 データ)

(5) 少額投資にも大口投資にも対応
この株式発行資金調達数を資金調達の額のランクに分けてみると、図 5 のようになっており、大規模資金調達でも小規模資金調達でも、どちらでも資金が多く集まっていることが分かる。特にトロントベンチャー取引所(TSX‑V)における資金調達のあり方を同じような株式市場であるロンドン証券取引所の AIM(Alternative Investment Market)と比較したのが図 6 であるが、トロントベンチャー取引所(TSX‑V)の特徴である小規模資金への需要が高いことを顕著に示している。

(6) 多くの優良ジュニア探鉱会社の資本参加が鉱山開発を促進
トロントベンチャー取引所(TSX‑V)において小規模の株式発行資金調達数が他の取引所より数倍に達していることは、いわゆるジュニア企業がより多く集まっているカナダ独特のものであるが、これらジュニア企業が実績を残すことにより優良な企業に成長し、ジュニア市場(トロントベンチャー取引所(TSX‑V))からシニア市場(トロント証券取引所(TSX))へ移行している。ちなみに 2002 年の実績を見ると 24 社がシニア市場へ移行している。つまりトロント証券取引所(TSX)は、これら成長過程にある中堅グループのシニア鉱業マーケットであると言える。

図 5 主な取引所における資金調達額ランク別株式発行資金調達数
103

T S X ‑ TS X V e n t u r e
L S E ‑ AI M
NYSE

5854JSE

24
74$100万 ‑200万

92$200万 ‑500万

2

92$500万 ‑2,000万

3

8

3$2,000万 ‑1億

8

23>$1億(単位：C ドル 2002.12)
図 6 TSX‑V と AIM の資金調達数の比較
733↑

TSX Venture
AIM

255

資 金 調 達 数 140件

197
108

53
<$25万

資 金 調 達 数 1,413件

15$25万 ‑50万

81

18

16
$50万 ‑100万$100万 ‑200万

36

19$200万 ‑500万127

3$500万 ‑2,000万$2,000万 ‑1億(単位：C ドル 2003.11)(7) ジュニアとシニア市場のつながりが世界規模の鉱業企業を育成
また、資本総額ランク別企業数をロンドン証券取引所(LSE)と比較したのが図 7 であるが、これをみると資本規模の比較的低いランクのところに多くの会社が位置していることが分かる。
図 7 資本総額ランク別企業数比較(対ロンドン証券取引所)
44TSX36LSE
2722

60‑0.130.1‑0.25

30.25‑0.5

21

20.5‑1

1851‑2.51582

2.5‑1010‑50

68>50(単位：C 億ドル 2002.12)

このようにジュニア市場とシニア市場とがつながることにより世界的規模の鉱業企業をつくっていく理想的な形を形成している。実績を積んだ企業を世界的規模企業へ成長させるために、長期的に鉱業を養成していくシステムが確立されているのである。

(8) 鉱業をよく理解した機関投資家による投資
このような状況の中でトロント証券取引所(TSX)とトロントベンチャー取引所(TSX‑V)に上場している鉱山企業の資金調達額は大幅に伸びており、2003 年は 11 月までのデータではあるが 50 億 C ドルに達している。なお、各市場の 1999 年から 2003年までの鉱業株式による資金調達の額は、図 8 のとおりである。
図 8 各市場における鉱業株式発行による資金調達の額(1999〜2003 年 11 月)
$億

$50 億
1999 年
2000 年
2001 年
2002 年
2003 年 11 月まで

35
30

＄25 億

25
20
15
10
50TSX
TSX VENTURE

NYSE

LSE
AIM LOTICASXJSE

トロント証券取引所(TSX)における鉱業株式の取引額は、2001〜2002 年の間に 73%増
えて 1,270 億 C ドルとなり、2003 年には 1,090 億 C ドルとなっている(図 9)。株式数は、2001〜2002 年の間に 2 倍以上の 115 億株に達し、2003 年には更に増えて 160 億株となっている(図 10)。
図 9 トロント証券取引所(TSX)鉱業株式取引額(C ドル)$1270億$1090億$735億

2001年

2002年

2003年

図 10 トロント証券取引所(TSX)鉱業株式数
160億株
115億株

54億株

2001年

2002年

2003年

一方、トロントベンチャー取引所(TSX‑V)における鉱業株式の取引額は、2001 年から2003 年(含む NEX)の間に 4 倍以上も増え、39 億 C ドルにのぼり、株式数は 77 億株に達するなど、大幅に伸びている(図 11、12)。
図 11 トロントベンチャー取引所(TSX‑V)鉱業株価取引額(C ドル)$39億$17億$8億

2001年

2002年

2003年(含むNEX)

図 12 トロントベンチャー取引所(TSX‑V)鉱業株式数
77億株

41億株
30億株

2001年

2002年

2003年(含むNEX)(9) 活気ある民間投資家をベースにすることで少額株式発行者までも、市場における強い流動性を提供
また、トロント証券取引所(TSX)における鉱業株式の 2003 年間平均回転率は、91%(取引所全体の年間平均回転率は 72%)と高い率となっている。2001〜2003 年の年間平均回転率を表したのが表 7 であるが、この 2 年間で大きく伸びていることが分かる。市場に強い流動性があることによって、投資家が集まり、それが株価にも大きく影響してくる。
表 7 トロント証券取引所(TSX)における鉱業株式平均回転率
大規模資本 ( >10 億 C ドル)
中規模資本 (2.5 億 C ドル〜10 億 C ドル)
小規模資本 (0.5 億 C ドル〜2.5 億 C ドル)
鉱業株式平均回転率

2001
84%
53%
26%
40%

2002
136%
91%
53%
75%

2003
128%
121%
73%
91%

(10) 世界的規模での国際プロジェクトへの融資能力(11) 多くの外国企業が鉱業プロジェクトに TSX 市場を通じて資本投資
多くの外国企業が世界的な鉱業プロジェクトにトロント証券取引所(TSX)を通じて資本投資するなど、トロント証券取引所(TSX)は、世界的鉱業株式市場への入り口とも言われている。同取引所上場企業が持つ 2,562 件の探鉱・鉱山開発プロジェクトの 42%が北米外で行われており、同様に 332 の鉱山と精錬所の 44%が北米外にある。
また、世界各国の鉱業企業の多くがトロント証券取引所(TSX)に携わっており、同取引所上場企業の経営責任者の 35%、重役の 27%(290 名)がカナダ以外の国の人間であるなどグローバルな鉱業市場となっている。
図 13 カナダ以外におけるトロント証券取引所(TSX)上場企業の重役数(合計 290 名)(12) グローバルスタンダードな情報公開基準等
トロント証券取引所では、グローバルスタンダードな情報公開基準、上場基準、取引規定などが整備されており、そのレベルの高さが評価されている。
それに関連して、トロント証券取引所(TSX)における鉱業部門への上場条件を説明す
ると、全ての企業を対象とした上場条件を別とすれば、3 つのカテゴリーに分けることができる。

① 探鉱会社・ アドバンスステージにある探鉱プロジェクト(継続性の証明、経済的に関心を起こさせる内容かどうかが必要となる)を有している。
・ 最低 50 万 US ドルの探鉱プログラムへの投資が必要。
・ 運転資金として十分な資金を持ち、18 か月分の一般管理費を有している。
・ 負債のない適切な資本構成。
・ 最低 200 万 US ドルの正味固定資産がある。

② ジュニア・ 3 年以上寿命のある、既に生産が開始されたか、開始決定がされた鉱区を有している。
・ 採算性調査の結果など将来的な採算の可能性の高い鉱区と財務的な実績を有している。
・ 十分な運転資金と事業継続のための十分な資金を有している。
・ 負債のない適切な資本構成。
・ 最低 270 万 US ドルの正味固定資産がある。

③ シニア
・ 3 年以上寿命のある将来的に有望な鉱区を有している。
・ 継続事業で、前年度税引前の収益があること。
・ 前年度、税引前のキャッシュフローが 47 万 US ドル以上あり、過去 2 年間の平均が33 万 US ドル以上あること。
・ 十分な運転資金と事業計画、適切な資本構成。
・ 最低 500 万 US ドルの正味固定資産がある。

おわりに以上のように、トロント証券取引所と鉱業企業とは密接な関係を有しており、活気ある市場を通じてジュニア、シニアとも探鉱・鉱山開発資金が比較的容易に調達できることがよく分かる。これらが、カナダにおける鉱業企業の発展を支えていると言える。特に 2003 年後半以降の金属価格の上昇に伴う探鉱活動の活性化は著しいものがあり、鉱業市場においても資金調達が活発になっている。

本レポートは、トロント証券取引所と鉱業部門の関係について大まかな部分を調査したものであるが、今後の課題として、例えば、バンクーバーのジュニア数社にスポットを当てて、具体的な資金調達の実態と企業活動の実態を調査してみたいと考えている。

これにより、資金調達の手段としてのトロント証券取引所の役割と多くのジュニアが存在し、それら企業が実態的に精力的な活動を続けている当事務所のあるバンクーバーとの相互関係が、より詳細に見えてくるのではないかと期待している。