ＮＦＩリサーチ・レビュー2014 年 4 ⽉

Joint Forum「⻑寿リスク移転市場：市場構造、成⻑の推進⼒及び障害、並びに潜在的リスクについて」を発表(2013 年 12 ⽉ 20 ⽇)

Research Clip2014 年 4 ⽉ 17 ⽇

資産運⽤研究所
主任研究員
藤原 崇幸

リサーチ・クリップでは、最近関⼼の⾼まっている環境問題、企業の従業員・地域社会といった様々な社会との関わりなどに関する記事や、国内および海外における公募投信（以下、ファンド）の最新情報を紹介します。

■ジョイントフォーラム(バーゼル銀⾏監督委員会、証券監督者国際機構及び保険監督者国際機構の後援により設⽴)は、⻑寿リスク移転（Longevity Risk Transfer：以下 LRT）市場について、市場規模及び構造、並びにその成⻑と発展に影響を及ぼす要因に関する調査結果と政策提⾔をまとめた報告書「Longevity risk transfer markets:market structure, growth drivers and impediments, andpotential risks」を発表した。
⻑寿リスクとは、⻑寿リスク保有者1である年⾦基⾦等の加⼊者が想定よりも⻑⽣きした場合、給付債務が想定より増加するリスクのことである。主な LRT ⼿法2として、バイアウト、バイイン、⻑寿スワップがある。
以下では、同報告書から、主な調査結果（7 項⽬）と政策提⾔（8 項⽬）について紹介する。

(1)主な調査結果
同報告書では、年⾦関連の⻑寿リスクエクスポージャーは全世界で総計 15〜25 兆ドルあると推計され、平均余命が 1 年延びると 4,500 億〜1 兆ドルの追加負担が必要となると述べている。従って、⻑寿リスクは各国のリタイアメントシステムを維持するうえで、適切に監視・コントロールすべき重⼤なリスクとなってきているとしている。
同報告書では、市場参加者、政策⽴案者や監督者に対する潜在的なリスクや分野横断的な問題を含めた LRT 市場に関する調査結果を 7 項⽬にわたって次のようにまとめている。
① LRT 市場は、市場の将来性から考えると、依然として規模が⼩さい。これまで LRT 取引のほとんどがイギリスで⾏われてきたが、DB 債務のうち、リスクヘッジされたのはわずか 500 万ポン

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主な⻑寿リスク保有者には、年⾦基⾦、（再）保険会社などがある。

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バイアウトは、保険会社にプレミアムを⽀払い、年⾦基⾦等の資産と債務のすべてを移転する⼿法。バイインは、保険会社にプレミアムを⽀払い、年⾦保険を購⼊する⼿法。⻑寿スワップは、銀⾏や保険会社をカウンターパーティーとしてスワップ契約を締結し、⻑寿リスクのみを移転する⼿法。

本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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ドである（なお、DB 資産は 1 兆ポンドと推計される）。
② LRT 市場の規模が⼩さい理由として、（再）保険会社と⽐較して年⾦基⾦等では⻑寿リスクの規制上の取り扱いが緩やかなことや、選択バイアスリスク（いわゆるレモンリスク3）、指数ベース取引におけるベーシスリスクの存在が考えられる。そのほかの障害としては、寿命の延びを推測できる正確かつ⼗分なデータが揃っていないことが考えられる。
③ LRT 市場を拡⼤しようとする⽅法が、⻑寿リスクの売り⼿を相当程度の新しいリスクにさらす可能性がある。例えば、選択バイアスリスクを減らすために、LRT 取引は、出再者4の経験的⽣存率ではなく、⼈⼝指数に基づくものとなるかもしれない。このことは、資本市場参加者にとってLRT 取引を魅⼒的なものとする⼀⽅で、出再者にベーシスリスクが残ることを意味する。
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信⽤リスク移転（以下 CRT）市場を発展させたように、規制アービトラージ5は LRT にとっても、発展の推進⼒となるであろう。例えば、リバースモーゲージは銀⾏に⻑寿リスクを移転することになるが、BIS 規制（最低所要⾃⼰資本⽐率）では、この種のリスクに関する規定がない。また、
BIS 規制（⾦融機関の⾃⼰管理と監督上の検証）では、重要なリスクの特定と評価を求めているが、⻑寿リスクを重要なリスクとしない銀⾏は、⾃⾏の重要リスクに含めないためである。

⑤ 潜在的な市場規模の⼤きさを考えると、将来的には、LRT 市場がシステミックリスクを引き起こすことも予想される。つまり、CRT と同様、LRT もそのほとんどを⼀部の投資家が保有することになるという形でのリスクの蓄積を引き起こす恐れがある。
⑥ 政府⽀援の年⾦保証スキームがある国の場合、バイアウトでは同保証が失われるため、従業員は⾃⾝の年⾦がバイアウトを通じて移転されないことを望むことと想定される。⼀⽅、他の LRT⼿法（バイインや⻑寿スワップ）では、年⾦基⾦スポンサーや（再）保険会社のカウンターパーティリスクが残ることとなる。
⑦ ジョイントフォーラムは、多くの管轄区域で、政策⽴案者がその管轄区域における LRT の動きが妥当であるかどうか態度を表明していないことを問題視している。

(2)政策提⾔
前述の調査結果を動機として、ジョイントフォーラムは、監督者や政策⽴案者に対して、8 項⽬にわたって次のように政策提⾔を⾏っている。
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ここでいうレモンリスクとは、⻑寿リスクを緩和しようとする年⾦基⾦や（再）保険会社は、⾃⾝が抱えている⼈⼝集団の健康4

出再者（再保険の出し⼿）とは、リスク分散等の理由で、引き受けた保険責任のうち、その⼀部または全部を再保険として出再5

規制アービトラージとは、属する管轄区域における規制が、他の管轄区域と⽐較して相対的に厳しい場合、より規制の緩い管轄状態を深く理解していることによって、⻑寿リスクの売り⼿と買い⼿の間で情報の⾮対称性が存在するリスクをいう。
する保険会社のことをいう。
区域に移転することで規制を回避しようとする⾏動のことをいう。
本資料は、信頼性の高いデータから作成されておりますが、当社はその正確性・確実性に関し、いかなる保証をするものではございません。本資料は、情報提供を目的としており、投資勧誘を目的としたものではございません。証券投資に関する最終判断は、投資家ご自身の判断でなさるようにお願いいたします。本資料の著作権は当社に帰属し、本資料の転用および販売は固く禁じられております。

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ＮＦＩリサーチ・レビュー2014 年 4 ⽉① 連携と協⼒
監督者は、規制アービトラージの可能性を減らすために、国際的かつ分野横断的に、LRT について連携を取り、協⼒すべきである。
② ⻑寿リスクエクスポージャーの理解監督者は、管轄下にある⻑寿リスク保有者が、適切な知識、スキルや情報等を保有していることを確認すべきである。
③ 関連する政策の評価
政策⽴案者は、LRT 市場に対して、⾃⾝の政策を認識させるため、⻑寿リスクがどこに属するべきかについて、明⽰的にも暗⽰的にも政策を再検討すべきである。更に、社会政策が⻑寿リスク管理業務と LRT 市場機能の双⽅に影響を与えるということについても注意を払うべきである。
④ ⻑寿リスクに関する規則と規制の再検討
政策⽴案者は、平均余命の想定内あるいは想定外の延びに対する引当⾦や⾃⼰資本規制を含む、質量ともに⾼い基準を設定し、維持する観点から、⻑寿リスクの計測、管理、開⽰に関する規則と規制を再検討すべきである。
⑤ 適正なリスク負担能⼒の確保
政策⽴案者は、年⾦基⾦スポンサーを含む、⻑寿リスクの受け⼿である機関投資家が、平均余命の想定外（想定内は当然として）の延びにも耐えうるような体制作りを義務付けるべきかどうか検討すべきである。
⑥ 市場発展の監視
政策⽴案者は、LRT の規模と性質およびこれによって⽣じる相互関連性を含め、企業、銀⾏、（再）保険、⾦融市場間で⾏われている LRT を綿密に監視すべきである。
⑦ テールリスクに対する注意
監督者は、⻑寿スワップが銀⾏を⻑寿テールリスク6にさらし、リスク移転連鎖を破綻へと導く可能性について勘案すべきである。
⑧ 適正なデータの収集
政策⽴案者は、年⾦および⽣命保険の債務評価にふさわしい、きめ細かい、最新の⽣命および死亡に関するデータの作成と普及を⽀援し、促進すべきである。
同報告書の全⽂は、当該 URL（http://www.bis.org/publ/joint34.pdf）にて参照できる。
（END）
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⼀般的なテールリスクと同義で、発⽣頻度は⾮常に低いと思われるが、発⽣に伴う影響は甚⼤と思われるリスクのこと。

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