Economic View ＜No.20＞
2020 年のドル・円レートの展望～米金融政策を反映して変動レンジの狭い展開を見込む～
2020年１月９日 調査部 北田 英治
ＴＥＬ ０４５－２２５－２３７５
Ｅ-mail: kitada@yokohama-ri.co.jp【 要 約 】
・2019年のドル・円レートは、①米中貿易摩擦の激化や、②ＦＲＢの10年半ぶりの利下げなどを受けて変動したが、その年間変動幅は約８円と過去最少にとどまった。この背景には、投資家のリスク回避姿勢が強まる場面では、相対的に低リスク通貨とされる円が大きく買われると同時に、低リスク通貨としてドルも買われることがあると考えられる。
・2020年のドル・円レートを展望する上でカギとなるのは、①米国経済の動向と、②ＦＲＢの金融政策の行方である。2020年の米国経済は、ＦＲＢによる19年後半の利下げの効果などもあり、１％台後半の緩やかな成長ペースを維持すると見込まれる。また金融面では、米国景気が底堅く推移する中でＦＲＢの金融政策が利下げ局面に入る可能性は低いとみられるが、一方で物価の上昇ペースが鈍いことからＦＲＢが利上げ姿勢に転じるには相当の時間を要すると見込まれる。2019年12月のＦＯＭＣで公表されたＦＯＭＣ参加者の政策金利見通し（ドットチャート）も踏まえると、2020年は年間を通して政策金利が据え置かれる可能性が高いと予想される。
・ちなみに、過去の米大統領選挙年におけるドル・円レートの動きを検証すると、特殊要因のあった2008年（リーマン・ショック）と2016年（英国民投票で欧州連合離脱派が予想に反して勝利）を除いて、年間の変動幅が比較的小さいという傾向が読み取れる。
・以上から、2020年のドル・円レートは１ドル＝105～112円程度のレンジ内で推移し、明確な方向感が出にくい展開が続くと見込んだ。現職のトランプ大統領が再選を見据えて米中貿易摩擦の激化を回避すると予想されることや、ＦＲＢの連続的な利下げが回避されると見込まれるため、大幅な円高・ドル安となる可能性は低いとみられる。その一方でＦＲＢが当面、利上げスタンスに転じることも見込みにくいことから、ドルの上昇余地は限定的なものにとどまろう。
・ただ、リスクは円高・ドル安方向にあると考える。再選を目指すトランプ大統領は米中貿易摩擦の一時休戦を選択すると予想しているが、先行きの不透明感は払拭されていない。また、米大統領選挙を前にトランプ大統領がドル安志向を強める可能性もある。目先は米・イランの対立激化も懸念される。引き続きリスク回避的な円買いによって円高・ドル安方向に振れる可能性がある点には注意が必要であろう。
１．2019 年のドル・円レートの変動幅は約８円と過去最少にとどまる
2019 年のドル・円レートを振り返ると、年明け直後の１月３日には、米アップル社の業績見通しの下方修正を受けて世界経済の減速懸念が強く意識され、相対的に低リスク通貨とされる円が大きく買われた。年始で取引が薄い中、ドル・円レートは１ドル＝108 円台から一気に 104 円台後半へと突入

1Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｖｉｅｗ

した（いわゆる「フラッシュ・クラッシュ」）。しかしその後は、米経済指標が良好な結果となったことや、米中貿易交渉の進展への期待などから、投資家のリスク回避姿勢が和らぎ、円安・ドル高基調での推移となった（図表１）。４月には１ドル＝112 円台まで円が下落する場面もあった。しかし５月に入ると、米中貿易摩擦の激化を受けて、低リスク通貨とされる円が買われる展開に転じた。６月にはＦＲＢ（米連邦準備理事会）が開催したＦＯＭＣ（公開市場委員会）を受けて、年内の米利下げ観測が強まり、円買い・ドル売りが優勢となった。米・イランの対立激化で中東の地政学リスクが高まり、低リスク通貨とされる円が買われる場面もあった。その後も、ＦＲＢによる利下げ観測の高まりを受けて、日米の金利差縮小を見込んだ円買い・ドル売りが優勢となった。ＦＲＢは７月 31 日のＦＯＭＣで、リーマン・ショックの直後以来となる 10 年半ぶりの利下げに踏み切った。８月に入ると、トランプ米大統領による対中制裁関税「第４弾」の発動表明を受けて、投資家心理が悪化し、低リスク通貨とされる円に資金が向った。８月下旬には一時１ドル＝104 円台に円が上昇する場面もあった。
ただその後、トランプ米大統領が中国との貿易協議を再開する方針を示したことなどを受けて、円買い・ドル売りに歯止めが掛かった。９月以降は、米中貿易交渉に対する進展への期待や、ＦＲＢの利下げ休止観測などを背景に、緩やかな円安・ドル高基調で推移した。12 月には米中貿易交渉が「第１段階の合意」に達したことなどから、投資家のリスク回避姿勢が後退し、低リスク通貨とされる円を売る動きが優勢となった。
このように 2019 年のドル・円レートは、①米中貿易摩擦の激化や、②ＦＲＢの 10 年半ぶりの利下げなどを受けて変動したが、その年間変動幅は約８円と過去最少にとどまった（図表２）。この背景には、投資家のリスク回避姿勢が強まる場面では、相対的に低リスク通貨とされる円が大きく買われると同時に、低リスク通貨としてドルも買われることがあると考えられる。通貨の実力を示す実効為替レートをみると、投資家のリスク回避姿勢が強まった５月や８月には、円もドルも共に上昇している（図表３）。
図表１ ドル・円レートの推移
円/ドル

ＮＹ市場

114112.40（4/24）

112110108

106
104.46（8/26）

104
2018年

2019年

出所:Bloomberg

2

Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｖｉｅｗ

図表２ ドル・円レートの高値と安値
年
始値
ドル高値 ドル安値
2000
102.14115.06101.402001
114.44132.08113.542002
131.68135.14115.54
2003
118.79121.88106.742004
107.22114.88101.842005
102.71121.40101.682006
117.90119.88108.992007
119.04124.14107.232008
111.76112.21
87.14
2009
90.64
101.45
84.83
2010
93.03
94.99
80.22
2011
81.34
85.53
75.35
2012
76.84
86.79
76.03
2013
86.75
105.41
86.53
2014
105.31121.85100.762015
119.78125.86115.862016
120.22121.6999.02
2017
116.94118.60107.32
2018112.69
114.55104.562019
109.69112.40104.46
注:ＮＹ市場のデータ（単位：円/ドル）
出所:Bloombergより作成

終値
114.41131.66118.79107.22102.63117.75119.06111.75
90.64
93.03
81.12
76.91
86.75
105.31119.78120.22116.96112.69109.69108.61

図表３ 実効為替レートの推移

年間変動幅
13.7
18.5
19.6
15.1
13.0
19.7
10.9
16.9
25.1
16.6
14.8
10.2
10.8
18.9
21.1
10.0
22.7
11.3
10.0
7.9

2019年１月４日＝100

日経通貨インデックス

106

104

102ドル

10098

96円
94
2019年

出所:NEEDS-Financial QUEST より浜銀総研作成

２．米国経済は緩やかな成長が続く
2020 年のドル・円レートを展望する上でカギとなるのは、①米国経済の動向と、②ＦＲＢの金融政策の行方である。
まず、米国経済の動向をみると、2019 年７～９月期の米実質ＧＤＰ（国内総生産、確定値）は前期比年率+2.1％と、４～６月期の同+2.0％から若干伸びが高まり、底堅さを示した（図表４）。７～９月期のＧＤＰの内訳をみると、米中貿易摩擦の長期化などを背景に製造業の景況感が悪化する中で、企業の設備投資が前期比年率-2.3％と２四半期連続で減少した。また海外景気の減速を受けて輸出が同+1.0％と、大幅に落ち込んだ前期（同-5.7％）からの戻りが鈍い状況となっている。一方、個人消費は同+3.2％と前期（同+4.6％）から伸びが鈍化したものの、引き続き堅調に推移し、景気を下支えした。また住宅投資は住宅ローン金利低下の影響などで同+4.6％と７四半期ぶりの増加に転じた。10～12 月期の米国経済も、良好な雇用・所得情勢（図表５）に支えられた個人消費を中心に底堅く推移しており、アトランタ連銀が発表しているＧＤＰナウでは、10～12 月期の米実質ＧＤＰが前期比年率+2.3％となっている（2020 年１月７日時点）。
図表４ 米国の経済成長率

図表５ 米国の雇用情勢

季調済前期比年率換算、％米国の非農業部門雇用者数と失業率％、季調済

実質ＧＤＰ（国内総生産）

6.0

115.0

104.0
3.0

前月差、千人、季調済600

非農業部門雇用者数
（右目盛）

400

9

2.1

2.0

200

8

1.0
0.0

7-1.0
-2.00

6-200

-3.0
5-4.0
-5.0

-400

4-6.0
3-7.0
-8.0
-9.0
-10.0
-11.0

失業率（左目盛）-600

2リーマンショック
（2008/9）-800
10-12.0
2008年

20092010

2011

20122013

2014

2015

2016

2017

2018

-1000
01020300
年 出所:米労働省

2019

出所:米商務省資料などより作成

304050607080910111213141516171819Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｖｉｅｗ

2020 年の米国経済を展望すると、ＦＲＢによる 19 年後半の利下げの効果などもあり、１％台後半の緩やかな成長ペースを維持すると見込まれる。米中が貿易交渉で「第１段階の合意」に達したものの、先行き不透明感が残っているため、企業の設備投資は緩やかな増加にとどまろう。一方、個人消費は雇用・所得情勢の改善を背景に引き続き底堅く推移し、また住宅投資も低金利の継続を追い風に増加基調で推移すると予想される。11 月の大統領選挙で再選を目指す現職のトランプ大統領が、景気に最大限配慮した政策運営を行うと予想されることも、米国経済の支援材料となろう。浜銀総合研究所では、2020 年の米実質ＧＤＰ成長率を+1.9％（19 年は+2.3％の見込み）と予測している。

３．ＦＲＢは当面、政策金利を据え置く公算大
米国景気が底堅く推移する中、ＦＲＢは 2019 年 12 月 11 日のＦＯＭＣで、４会合ぶりに政策金利（ＦＦ金利）の据え置きを決めた。ＦＯＭＣ声明文には、「金融政策は現在のスタンスが適切」と指摘したうえで、「今後の経済情報を引き続き注視する」との文言を残しており、米景気や物価への懸念が強まれば利下げに動く選択肢も排除しない考えを示唆した。ただ、同時に公表したＦＯＭＣ参加者の政策金利見通し（ドットチャート）によると、2020 年末時点で適切だと考えるＦＦ金利の誘導目標は、中央値で現行水準と同じ 1.625％（1.50～1.75％の範囲）となっている（図表６）。
2020 年もＦＲＢは現行の緩和的な金融政策を維持すると見込まれる。米国景気が底堅く推移している状況を踏まえると、ＦＲＢの金融政策が利下げ局面に入る可能性は低いとみられる。その一方で、ＦＲＢがインフレ指標として重視しているコア個人消費支出デフレーターをみると、ＦＲＢの目標である２％を下回った状態が続いている（図表７）。期待インフレ率も低位で推移しており、ＦＲＢが利上げ姿勢に転じるには相当の時間を要すると見込まれる。前に述べたＦＯＭＣ参加者の政策金利見通し（ドットチャート）も踏まえると、2020 年は年間を通して政策金利が据え置かれる可能性が高いとみられる。
図表６ 米国の政策金利の見通し％

図表７ 米国のインフレ指標％

ＦＯＭＣ参加者の政策金利（ＦＦ金利）の見通し

3.0

5.0
4.5
2.125％

4.0

1.875％

3.5

1.0
0.5

2.0

●●

1.5●●

2.5

1.5

（年１回）

（年１回）

3.0

2.0

期待インフレ率（10年物国債利回り－10年物インフレ連動国債利回り）

2.5

●●●

●● ● ●● ● ●● ●●●○●● ● ●● ● ●○● ●● ● ●● ●● ● ● ●● ● ○ ●● ● ●● ● ●● ●●現在 1.625％（レンジ：1.50％～1.75％）

コア個人消費支出デフレーター（変動の激しい食品とエネルギーを除いたもの、前年比）

1.0：ＦＯＭＣ参加者17名の見通し（うち は同参加者の中央値）

0.50.0

注：インフレ連動国債は元本が物価水準に連動する商品。
そのため、通常の国債との利回り格差は、市場のインフレ期待を示唆する指標となる。

0.0

2020年末

2021年末2012 年

2022年末13

出所:米労働省など

出所：ＦＯＭＣ資料

4141516171819

Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｖｉｅｗ

４．米大統領選挙年はドル・円レートが小動きとなる傾向
ここで過去の米大統領選挙年における対ドル円レートの動きを検証すると、特殊要因のあった 2008年（リーマン・ショック）と 2016 年（英国民投票で欧州連合離脱派が予想に反して勝利）を除いて、年間の変動幅が比較的小さいという傾向が読み取れる（図表８）。これは一般的に大統領選挙の年には、米国の政策当局が政治リスクを図表８ 米大統領選挙とドル・円レートの変動幅恐れて政策変更に慎重になり、為替円
40
市場の参加者、特に投機筋などが仕掛けにくくなるためと言われてい35る。上記のように 2020 年中はＦＲＢ30が政策金利を据え置く可能性が高いとみられることなども踏まえれば、2020 年の対ドル円レートは、総じて変動幅の小さい相場展開になる可能性が十分にあるといえよう。

2520

平均
18.2

151050
1988

1992

1996

2000

2004

出所:Bloombergより浜銀総研作成

2008

2012

2016 年

５．2020 年のドル・円レートは変動レンジの狭い展開を見込む
以上を踏まえて 2020 年のドル・円レートを展望すると、現職のトランプ大統領が再選を見据えて米中貿易摩擦の激化を回避すると予想されることや、ＦＲＢの連続的な利下げが回避されると見込まれるため、大幅な円高・ドル安となる可能性は低いとみられる。ただその一方で、ＦＲＢが当面、利上げスタンスに転じることも見込みにくいことから、ドルの上昇余地は限定的なものにとどまろう。
2020 年のドル・円レートは、１ドル＝105～112 円程度のレンジ内で推移し、明確な方向感が出にくい展開が続くと予想される。
上記のような狭いレンジ内での取引が 2020 年のドル・円レートのメインシナリオだが、リスクは円高・ドル安方向にあると考える。すなわち、再選を目指すトランプ大統領は米中貿易摩擦の一時休戦を選択すると予想しているが、先行きの不透明感は払拭されていない。また、米大統領選挙を前にトランプ大統領がドル安志向を強める可能性もある。一方、英国のＥＵ（欧州連合）離脱問題は、2020年１月末の「合意ある離脱」に向かっているが、離脱後も英国とＥＵが円滑な貿易関係を継続するた
めには、2020 年末までの移行期間中にＦＴＡ（自由貿易協定）を締結する必要がある。目先は米・イランの対立激化も懸念される。引き続きリスク回避的な円買いによって円高・ドル安方向に振れる可能性がある点には注意が必要であろう。

本レポートの目的は情報の提供であり、売買の勧誘ではありません。本レポートに記載されている情報は、浜銀総合研究所・調査部が信頼できると考える情報源に基づいたものですが、その正確性、完全性を保証するものではありません。

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