「ESG情報開示実践セミナー」

マテリアリティ分析のポイント- 企業価値向上に向けて
KPMG／あずさ監査法人
アドバイザリー本部 グローバル財務マネジメント
コーポレートガバナンス・センター・オブ・エクセレンス
ディレクター土屋 大輔© 2020 Japan Exchange Group, Inc.

本資料で取り上げるポイント• マテリアリティを特定することの意義• マテリアリティ分析の現状と問題点• マテリアリティの本来の位置付け• マテリアリティと企業価値© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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「ESG情報開示実践ハンドブック」• 日本取引所グループおよび東京証券取引所は、2020年3月31日に「ESG情報開示実践ハンドブック」を公表。
目的上場会社がESGやESG投資の現状を理解し、自社に適した形でESG課題への取組みを進め、投資家をはじめとするステークホルダーと対話することで中長期的な企業価値向上を目指す際に参考となる情報を提供することが目的。
特徴
1. 上場会社が、ESG課題に取り組み、情報開示を行うための検討ポイントを紹介。
上場会社が自社の状況に合わせて必要な部分を参照できるように4つのステップにまとめている。

「ESG情報開示実践ハンドブック」
概要より、一部を抜粋。
下線はKPMG。
https://www.jpx.co.jp/corporate/s
ustainability/esginvestment/handbook/index.html

2. 投資判断に有用な情報の開示を促す観点から、投資家の視点（マテリアリティ（重要課題）の特定と企業戦略との結び付き等）を盛り込んでいる。
3. 上場会社がESG情報開示を実践するにあたり参考となる既存の情報開示の枠組み（SSEガイダンス、TCFD、SASB、価値協創ガイダンス等）や、それを使った企業の開示例を紹介している。

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「ESG情報開示実践ハンドブック」を構成する4つのステップ「ESG情報開示実践ハンドブック」概要より、一部を抜粋。赤枠はKPMG。
https://www.jpx.co.jp/corporate/sustainability/esg-investment/handbook/index.html© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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マテリアリティを特定することの意義「ESG情報開示実践ハンドブック」では、ESGを特定する意義について「限りある資源を有効に活用して、事業活動の持続可能性を高め、企業価値向上を目指すという観点から、自社の企業価値と関係が深いマテリアリティを特定し、それらに焦点を当てて取組みを進めることが重要」としている。

「ESG情報開示実践ハンドブック」本編より抜粋。下線はKPMG。https://www.jpx.co.jp/corporate/sustainability/esg-investment/handbook/index.html© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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「マテリアリティ」の定義「マテリアリティ」に関しては必ずしも定まった定義があるわけではない。*
 「自社のビジネスモデルの持続可能性にとっての重要性」（価値協創ガイダンス、経済産業省）
 「短、中、長期的な組織の価値創造能力に実質的な影響を与える事象」（IIRC）
 「経済、環境、社会に与える著しいインパクトを反映する項目、または、ステークホルダーの評価や意思決定に対して実質的な影響を及ぼす項目」（GRI）* 「ESG情報開示実践ハンドブック」本編より抜粋。
https://www.jpx.co.jp/corporate/sustainability/
esg-investment/handbook/index.html

本資料では、日本におけるコーポレートガバナンス改革の文脈も踏まえ、マテリアリティを下記のとおり定義。

「 持続的な成長と中長期的な企業価値向上の実現に向けて、ビジネスモデルを持続させる上で対処すべき重要課題 」© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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「企業価値向上」とESG
コーポレートガバナンス改革が求めるのは「持続的な成長と中長期的な企業価値の向上」。

持続的な成長と中長期的な企業価値の向上
SDGs、ESG機会・リスクへの対応
ただし機会＜リスクの傾向が強い「ESG経営」の推進• 自社のESG機会・ESGリスクの特定（マテリアリティの特定）• ESG機会・ESGリスクが企業価値に与える影響・インパクトの整理• 機関投資家が認識するESG課題への説明責任への対応• ESG格付機関への対応

資本コストを上回るリターンの確保
ROE＞株主資本コスト
ROIC＞WACC「ROIC経営」の推進•
資本コストを意識した業績管理の高度化•
事業ポートフォリオ管理体制の構築•
最適資本構成の方針立案•
キャッシュコンバージョン、キャッシュフローアロケーションの方針の策定

資本コストを上回るリターンの持続性を確保するためにESG機会・リスクを特定し、経営戦略の遂行の中で対処していく必要がある。
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7マテリアリティと企業価値
マテリアリティに対する戦略的な対応の欠如は、資本コストの上昇やキャッシュフローの毀損を通じて、企業価値の持続性を損なう。
【DCFモデル】【ROIC（ROE*）】

事業価値毀損
有利子
負債等

不確実性が高まると割引率である資本コスト（WACC）が上昇する

事業価値

資本コスト上昇
株主価値
フェアバリュー事業価値n+1n+2n+3n+4

ROIC Spread = ROIC − WACCn+5TerminalValue

非事業性
資産

予想される将来のフリーキャッシュフロー（ただし、将来であればあるほど不確実性が高まる）“R”の持続性毀損
Spreadの縮小
価値破壊* ROEも同様

株主価値毀損 技術の進歩や規制、突発的な危機（災害・金融・政変等）によって事業環境は急速に変化する傾向が強まっており、将来のフリーキャッシュフローの創出に対する不確実性が著しく高まっている。
 投資家としては不確実性を極力排除し、フリーキャッシュフロー予測の確度を高める必要がある。
 不確実性を排除できなければリスクを割引率に織り込む必要がある。

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「マテリアリティ開示」の問題点
投資家協働対話フォーラムは、企業が開示するマテリアリティは正しい企業価値評価に結び付きにくい点を指摘。
重要課題（マテリアリティ）の開示に関して、多くの企業が、自社の環境・社会貢献的なCSRの活動領域を示すに留まり、投資家が求めるビジネスモデルの持続性に関する重要なリスクと機会の課題として明確に示していない。

GRIに準拠したマテリアリティ分析の結果の開示だけでは、投資家は、企業がビジネスモデルの持続性に関する重要課題を認識し、十分な対応をしているかどうかを評価することができず、正しい企業価値評価に結び付きにくい。

「ビジネスモデルの持続性に関する重要課題」「価値創造・競争優位の源泉に著しい影響を与えうる重要課題」など、投資家にわかりやすく理解されやすい言葉を用いて、アニュアルレポートや統合報告書、有価証券報告書などの投資家向けの資料に、CSRの文脈のマテリアリティとは別に記載することが望ましい。
一般社団法人機関投資家協働対話フォーラム
2018年1月15日「エンゲージメント ・アジェンダ ビジネスモデルの持続性に関する重要な課題（マテリアリティ）の特定化と開示」より抜粋。
部分的にKPMGにて編集。下線はKPMG。
https://www.iicef.jp/pdf/jp/pdf_jp_20180115.pdf?20190402© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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9ESGの包括性と個別性
日本企業のマテリアリティの議論は「包括性」への対応が強く、「個別性」の視点が欠落しているのが「正しい企業価値評価に結びつきにくい」最大の要因。
日本企業は市場が知りたいのはここ

ここに注力“CSR“の要素が強い“ESG“の要素が強い

包括性

個別性
DJSI

参考にするソース

Sustainalytics

SDGs

GRI
FTSE

MSCI

企業固有の事業戦略・リスク

主要なESG格付機関
パッシブ運用の目線が強い

アクティブ運用の目線が強い

機関投資家が重視する要素© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independentmember firms affiliated with KPMG International Limited, a private English company limited by guarantee. All rights reserved.

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10マテリアリティと包括性：プロセスの問題点• 「マテリアリティ」の特定は多くの場合、外部要因（基準や指標等）をベースにロングリストを作成し、事後的に自社の取組みとの整合性を図った上で実施するプロセスを経ることが多い。

外部要因

内部要因

SDGs
サステナビリティ基準・指標

マテリアリティ候補（マテリアリティ・ロングリスト）

自社との整合性よりマテリアリティを抽出

ESG格付機関

SDGs、サステナビリティ基準、ESG格付機関は包括性の視点が強い。
ESG格付機関はその評価プロセスにおいて業種ごとに評価ウェイトを変えているものの、現状ではリスクの観点が強い。
マテリアリティのロングリスト（候補一覧）の中から自社に整合的なマテリアリティを抽出するも、ロングリストのベースは「包括性」であり、「内部要因」を加味したとしても「個別性」の議論にはつながりにくい。

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11マテリアリティにおける個別性••

ビジネスモデルの持続可能性を脅かす可能性のある脅威・課題（＝経営マテリアリティ）は換言すれば、経営戦略に付随する課題を “E” “S” “G” の観点から整理するということと同義。
経営戦略には、事業戦略 “B” の遂行上の課題に加えて、コーポレート部門の戦略 “C” における課題の両方があり、その両観点からESG課題を特定することが重要。

Business⇒

事業戦略遂行にあたっての課題（事業別）

Environment“B” と “C” はそもそも個別性が強い
特に “B” の個別性は競争力の源泉そのもの

SocialGovernance

マテリアリティBusiness × ESG
Corporate× ESGCorporate⇒

全社横断戦略遂行にあたってのコーポレート部門の課題© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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12マテリアリティの位置付け – 理念・ビジョンからのドリルダウン
経営理念• 経営理念は企業の根底にある考え・基本方針。
• 経営理念をベースにしてどのような経営ビジョン（経営の目指すべき方向性）を描くのか。

投資家との対話・情報開示

経営ビジョン• 経営ビジョン（経営の目指すべき方向性）によって、事業ポートフォリオの内容が決まってくるはず。

事業ポートフォリオ

長期の環境変化に対する認識• 事業ポートフォリオを構築していく上で、想定される環境変化は何か。

• 長期の環境変化がどう事業ポートフォリオの構築に影響するのか。

「経営」マテリアリティ
収益機会サイド

リスクサイド• マテリアリティは、事業ポートフォリオを構築し、企業価値を高める上で、経営上対処すべき「重要課題」。
• 重要課題には、収益機会とリスクの両側面がある。

中期経営計画• 中期経営計画は、経営ビジョンを実現していく上で、向こう3〜5年にわたって実施する施策。
• 施策の内容ともたらされる結果は絶えず見直し、経営ビジョンを踏まえて果敢にポートフォリオを見直していく必要がある。

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経営ビジョンから導出されるマテリアリティ
経営ビジョン

事業ポートフォリオ

長期の環境変化に対する認識

経営資源を配分する領域の決定（投資領域／事業）の決定

長期的な事業環境について考察（バックキャスティング）

将来の事業ポートフォリオ シナリオ検討（経済性×事業性-ESG）

国別の成長率、人口動態、技術革新、顧客の需要動向等

高

企業価値軸

ROIC
Spread 高

2025年〜2030年の世界

D事業

SDGs：2030年における「あるべき姿」

E事業

F事業

B事業
C事業
G事業

ROIC
Spread 低

A事業

低高
ESGリスク低ESG軸ESGリスク高 経営ビジョン達成に向けて事業ポートフォリオの変革を進めていく必要がある。
 事業ポートフォリオの変革には多大なる時間を要する。中長期的な視点から経営資源をどう配分するのか、その実施にあたって何が課題なのかを棚卸する必要がある（ ⇒ マテリアリティ）© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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マテリアリティ（個別性）の特定方法
経営ビジョン

事業ポートフォリオ

長期の環境変化に対する認識

SDGs等
 SDGsは長期環境変化や事業ポートフォリオの変革の議論の中でカバーする。

マテリアリティ• 長期的な環境変化を踏まえ、事業ポートフォリオの構築・変革を遂行する上での経営課題。
• 機会・リスクの両面からの課題を内発的に抽出するのが重要。
• 基準や指標は論点の抜け漏れ防止として活用する。
収益機会サイド

リスクサイド マテリアリティは経営戦略と一体となるはず。経営戦略と一体性があるからこそ個別性が出る。
 経営戦略との関連性がないものやその裏付けがないものはマテリアリティとは言えない。

サステナビリティ基準・指標
ESG格付機関 サ ス テ ナビリ ティ 基準 ・指 標 やESG 格 付機関は評価の時間軸が短い。
 これらの基準・評価は論点の抜け漏れを防止するという観点で使用する。

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マテリアリティと企業価値の連関
マテリアリティは単に特定するのに留まらず、 「ビジネスモデルの持続性に関する重要課題」として、事業戦略や企業価値との関連性を明確にし、経営として推進していく必要がある。

• 「企業価値」は「フリーキャッシュフローの割引現在価値」や資本生産性で表されることを踏まえると、マテリアリティと財務的な観点からみた企業価値との関連性を明確にする必要がある。
• マテリアリティは、その性質によって時間軸や企業価値への寄与の仕方が異なる。
• 「企業価値への寄与」はP/Lへのインパクトのみを指しているのではない。

ESGの企業価値への寄与
 短・中期的（中期経営計画期間内）のリターンに寄与 長期（中期経営計画期間以降）のリターンに寄与 事業を展開する上でリスクの低減に寄与© 2020 KPMG AZSA LLC, a limited liability audit corporation incorporated under the Japanese Certified Public Accountants Law and a member firm of the KPMG global organization of independent
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16ESG・ROICモデル
ESGはROICと整合的。ESGを資本生産性と結び付けて整理・発信することで企業価値との関連性が明確になり、企業価値についての説明力を高めることができる。

【KPMG - ESG・ROICモデル】
業績向上に直接影響するマテリアリティ（短・中期）

企業価値向上（中長期に寄与）

NOPATマテリアリティ（ESGファクター）ROIC =（税引後営業利益）＞

投下資本資本コスト( r – g)r – 資本コスト
g – 成長率

リスクの低減に寄与するマテリアリティ
中長期的な成長期待の醸成に寄与するマテリアリティ• 「ESG・EVAモデル」「ESG・ROEモデル」「ESG・配当割引モデル」も同様に成り立つ（ESG・ROICモデルと同じ）。
• “NOPAT” と “g（成長率）” は両立するのが難しいケースが多い（例えば、研究開発等は長期的には “g” に効いてくるが、短期的には“NOPAT” を犠牲にする可能性がある）。 “r” への対応も短期的に “NOPAT” を低下させる可能性がある。
• 「マテリアリティ」 を「ESGファクター」と読み替えてもよい。
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資本生産性・財務戦略・ESGの一体性＜資本生産性・財務戦略・ESGの対話フレームワーク＞

2030年の世界（長期環境変化）

リターン
利益

Cash Flow

リスク対応による持続性担保
短期・中期・長期の収益機会

Cash Conversion／Cash Generation

資本生産性ROIC
ROE

バックキャスティング

投資
収益機会の実現*
ESGリスク精査

投下資本

財務戦略

マテリアリティ

資本コスト
最適資本構成の実現による資本コスト低減

リスク認識低下に伴う資本コストの低減（IRプレミアムの獲得）* 広義では事業ポートフォリオの組替え

マテリアリティは、資本生産性・財務戦略・ESGを一体的なフレームワークの中で、一気通貫したストーリーとして語る必要がある。
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KPMG／あずさ監査法人
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ディレクター
土屋 大輔
T：080-8063-1128
E：daisuke.tsuchiya@jp.kpmg.com

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