寄稿

油価低迷、厳しくなる
産油国財政、今後の行方は一般財団法人 日本エネルギー経済研究所
中東研究センター副センター長 研究主幹

永田安彦

国際原油市場では、石油輸出国機構（OPEC）が需WTIとブレントは、現物でも取引されるが、取引の給調整役を放棄して以降、原油価格は不安定な動きが中心は先物（Futures）市場であり、先物の取引量は続いている。需給の新たな調整役とみられている米国現物の20倍近い。そのため、原油は金融商品（ファイのシェールオイルは、減産傾向を強めているが、油価ナンシャル・アセット）としての性格が強い。一般的が１バレル50ドル前後に戻すなかで、掘削リグ数は増に、価格は需給の均衡点で決まるが、原油の場合、需え始めている。2014年に始まった原油安は２年近く続給要因以外の金融的要因や地政学的要因も大きく影響いており、産油国では財政がひっ迫し、収支は大幅なする。金融的要因では、リーマンショック時にみられ赤字が続く。サウジアラビアで脱石油を目指した国家

たように油価は投機的資金の流入で147ドルまで上昇の変革プログラムが発表されるなど、産油国ではようした後、30ドル台に急落した。また、地政学的要因でやく改革に取り組む姿勢がみられるようになった。本は、ホルムズ海峡が封鎖されれば、原油は１バレル

稿では、国際原油市場の動向について、まず原油価格200ドルに上昇すると予想された。したがって、マクの決定要因について述べた後、原油市場の主要なプロ経済なども含め、幅広い視点をもって原油市場をみレーヤーであるOPECとシェールオイル、原油安の産ていくことが重要である。

くっさく

油国への影響とその対策、産油国で始まった改革の動きについて考察する。

油価は投機筋が決定？

まず、原油市場について基本的な事項を確認してお

まず原油価格の決定要因として、投機筋と油価の関きたい。国際原油市場といわれるのは、ニューヨーク、係を取り上げる。図１に、ヘッジファンドなど投機筋ロンドン、シンガポールの３つの市場である。特に、による原油先物の取引と油価の動向が示される。これ注目が集まるのはニューヨークの指標原油WTI（ウェは投機筋によるWTI原油先物の建玉の買い越し残高

スト・テキサス・インターミディエイト）原油ならびに（買い予約と売り予約の差）と原油価格の推移を比較

ロンドンの指標原油ブレント原油である。

したものである。

たて ぎょく図からすぐに判別できるように、両者
図１

投機筋の建玉の買い越し残高と原油価格の動きは非常に密接な関係がある。今年１月以降の両者の相関係数は0.9を上回る。
したがって、油価の動き、特に短期的な動きは、投機筋による先物市場での売買により決定されているといっても言い過ぎではないだろう。
金融的プレーヤーには、投機的資金の運用者、すなわちヘッジファンドのファンドマネージャーや投資銀行の自己裁定取引部門のトレーダーが含まれる。
彼らの短期および中長期の市場を見る目、すなわち彼らのパーセプションが市場の動向を大きく左右する。彼らの注目

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2016.7

中東 特集する要因には、経済の情勢、石油需給動向、地政学要る。また、米国は2014年以降ほぼ横ばいであるが、２％因があげられる。われわれ、原油市場の分析を行う者を上回る堅調な発展が見込まれている。

は、彼らの関心がどこに置かれているか、またどこに向かっているか、を推察することが重要となる。

石油需要の伸びの中心はアジアであるが、2015年から2016年にかけて、需要の伸びは180万バレル/日（b/けん いん

以下、まず経済動向について、欧州の経済動向、米d）から130万b/dに鈍化する。これまで需要を牽引し国の金融政策などから考察する。次に、石油需給動向てきた中国の伸びは前年比6.4％から2.6％に低下する。

について、石油需要では、特に中国と米国、石油供給

一方、米国では景気が底堅く、石油需要の伸びは、では、主要なプレーヤーであるOPECとシェールオイここにきて上昇傾向にある。米国では大型車志向が強ルの動向を取り上げる。

く、ガソリンは前年同期比4.2％増と高い伸びを示し、英国の EU 離脱が油価に影響英国がEU離脱を決定し、世界経済は株式や為替など市場が大きな影響を受けている。商品市場でも金が大幅に上昇する一方、原油価格は世界経済の行方が製品需要全体の堅調さにつながっている。ただし、原油の商業在庫やガソリンの在庫は依然として高水準で推移している。

何も決められない OPEC不透明になり、価格は抑制気味に推移するなど影響がOPEC総会が６月２日に開催された。注目されたの表れている。EU離脱の影響・評価が定まるまで、原は、サウジアラビアとイランの政治的対立が総会にも油価格は株価や為替の変動とともに、不安定な動きを持ち込まれることへの懸念であった。原油価格が１バ示すであろう。

レル50ドルに近づくなかでの会合で、両国の対立は表一方、米国では金融引き締め方向の中、今年２回と面化することなく無事終了した。しかしながら、増産もいわれる利上げがいつのタイミングで実施されるか凍結の合意に向けた道筋は示されなかった。イランは注目を集める。というのも、原油市場と金融市場は密国別の生産枠を主張したが、各国の合意は得られず、接な関係があるからである。金利が引き上げられれば、結果として、何も決められないOPECという印象が強リスク資産からの資金流出をもたらし、商品先物のひかった（図２）。

とつ原油先物市場では価格抑制に作用する可能性が高い。

サウジの石油政策を20年以上担ってきたナイミ石油

需要面をみるうえで重要なのは、世界経済の動向で相が今年５月に解任され、代わって、ファーリフ保健ある。国際通貨基金（IMF）が行っている「世界経済相が新たに設立されたエネルギー省の大臣を務めるこ見通し」は需要を予想する上で基礎となる。特に鍵をとになった。ファーリフ氏はムハンマド副皇太子の側握るのが中国と米国である。中国の経済成長率は、近とされ、ムハンマド副皇太子の意向が政策に強く反2016年は6.5％と前年比マイナス0.4％が想定されてい映されることで、より政治的な判断がサウジの石油政

図２

図３

OPEC の原油生産量と WTI 原油価格の推移

出所：IEA “Oil Market Report”、EIA

非 OPEC の原油生産の伸びの推移

出所：IEA “Oil Market Report”

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策に織り込まれる可能性が強くなった。特に、対イラン政策が影響する可能性がある。OPECの盟主である
サウジアラビアの石油政策は、OPECの方針にも色濃く反映されることになる。

OPEC がシェール革命をとめた？

したことが影響していると推定される（図４）。

産油国の厳しい財政事情、資産の取り崩しが続く
原油安により石油輸出収入が2015年は前年比半減し、サウジアラビアをはじめほとんどの中東諸国が財

国際エネルギー機関（IEA）は６月14日発表した石油市場報告で、2016年の非OPECの供給を前年比90政赤字に陥った。IMFは2020年までに、中東諸国の財政赤字は１兆ドルに達すると推定する。

万b/d減と想定している。これは2015年の非OPECのサウジアラビアは昨年、2007年以来８年ぶりに国債供給の伸びが140万b/d増であったのと対照的である。

を発行した。国内の商業銀行が主な引き受け手で、サ主に、米国の生産の伸びが減少に転じることがその要ウジリヤル建てとなっている。国債発行は昨年の７月因だ（図３）。

以降、今年６月まで続いており、発行額は総額620憶ドルにのぼる。サウジの政府債務は対GDP比で世界最

実際、シェールオイルの生産は減少しており、今年小といわれるが、今後は、累積する赤字への対応のた

６月時点の米国の原油生産量は871万b/dで、前年比め、国債発行が拡大するとみられている。IMFは、負９％減と大幅に減少した。シェールオイル生産業者は、債比率は対GDPで2020年には33％に上昇する可能性

原油安の中で効率化を進めコストを削減し何とか凌いがあるとし、その場合、政府債務は2000憶ドルを超えできたが、原油価格の崩壊はシェール革命を停止させ、る。国内での引き受けが限度に近づくなか、湾岸諸国

シェール業界は成長から生存競争へのシフトを余儀なはロンドンなどでの外債の発行を進めている。カター

くされた。今年４月には、彼らの発行する社債（低格ルやアブダビがすでにドル建ての外債を発行したが、付債）の償還が集中し、借換がスムーズに進展するかサウジアラビアも150億ドルの外債発行を検討中とさ心配されるなか、一部企業の統廃合が進んだ。

れる（図５）。

しのしょうかんかりかえ

果たしてOPECは高コストのシェールとの価格戦争に勝利したのであろうか。テキサス州でのシェールオ

国債発行とともに、サウジアラビアはサウジ通貨庁

イル 生 産 で の 底 堅 さ（レジリエンス）をみ れ ば、（SAMA）が保有する対外資産の取り崩しにより、歳OPECの勝利は限定的といわざるを得ないだろう。

入不足を補っている。対外資産は2014年９月の7460

シェール生産業者は価格反転を待って、油井の完成を億ドルをピークに、今年５月には5730憶ドルへと急激遅らせているといわれる。米国では掘削した後、完成な減少をみている。イエメンでの空爆にかかわる軍事を遅らせている井戸が4000坑にのぼるとされ、価格上費やIS、国内テロ対策などの支出が拡大しており、財昇とともに供給が増える可能性がある。事実、最近は政事情は苦しい。

掘削リグの稼働数が少しずつ増えており、価格が上昇
図４

米国の原油生産量と掘削リグ数の推移

出所：EIA、Baker Hughes

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サウジアラビアを含む産油国の政府系ファンドが、
図５

サウジアラビアの政府債務と財政収支の推移

出所：SAMA、IMF中東 特集
原油価格の低迷による財政赤字拡大に対応するため保有株式を売却する動きが一時注目を集めた。

おわりに湾岸諸国は、電気、水道、燃料油などに関して、膨原油市場の今後を予想するのは難しい。2008年の大な補助金を支払っている。財政赤字が深刻化するな

リーマンショック時の油価崩落時には、OPECが素早かで、この補助金についても手を付けざるを得なくな

く減産の決定を行った結果、原油価格はV字型の回復

り、UAEは2015年７月、燃料油の補助金を廃止した。

をみせた。ところが今回はOPECがシェア重視の方針

サウジでも昨年12月、財政健全化を目指し、ガソリン、を崩さず、市場原理に委ねる決定を行ったため、原油ガス、水道・電力料などが補助金の削減により引き上価格はL字型の推移をたどっている。

げられた。こうしたなかで徐々に国民の生活費は上昇している。

OPECの今後の動向については、増産凍結といった何らかの 合 意 が 形 成される可 能 性は 低いだろう。

また、GCC諸国では、付加価値税（VAT）の導入

OPEC内での加盟国間の意見の対立は容易に解消するが2018年に開始される予定である。UAEではVATを見通しはなく、市場の安定化という本来の機能が失わ含めた税制改革の動きがあり、徴税による歳入の分散れつつある。

化の検討が始まった。

ようやく動き出した経済改革

そうしたなかで、世界最大の原油生産能力を有するサウジアラビアの今後の生産動向に注目が集まる。６
月開催のOPEC総会でデビューしたファーリフ・エネ
ルギー相は大きく増産する意図はないことを強調した。

昨年４月に副皇太子に就任したサルマーン国王の息しかしながら、需要が拡大すれば、増産して対応する

子ムハンマド･ビン･サルマーンは、1985年生まれの30ことも指摘しており、生産量は将来増える可能性があ歳と若い。だが、国防大臣と経済政策で最重要職にある。さらに、イラクやイランでも生産量を追加する余たる経済開発評議会と国営石油サウジアラムコの最高地がある。

評議会議長を兼務している。

一方、シェールオイルについては、昨年、50ドル近

昨年12月には、リヤドのリッツ・カールトンホテル辺まで上昇した際、シェール業者とみられる筋から将に約300人の大臣やビジネスリーダー達が集合し、ム来生産される原油の価格を固定（ヘッジ）するため、ハンマド副皇太子が主導する「国家改造計画」につい多くの先物の売り予約が出て、価格が抑制された経緯てのキックオフ会議が開かれた。

がある。シェール業者の多くは井戸の完成を遅らせてムハンマド副皇太子はマッキンゼーをはじめ外国のともおり、油価が戻せば、再びシェールの火が灯る。

コンサルをアドバイザーに雇うなど、これまでと異なっ確かに、石油メジャーなど国際石油会社は資源安でたアプローチの仕方を採用している。今年４月には、上流投資を削減してきており、それにより、中長期的「サウジビジョン2030」を発表した。米国のGEは早速、には供給が抑制される。一方で、新興国を中心に石油このビジョンを受けて、サウジアラビア産業投資会社需要は伸びることから、需給がタイト化するという予と提携して、水・エネルギー・航空などの分野への投想も可能である。一般的には、2020年にかけて１バレ資を行うことを発表し、4000人の雇用創出に言及した。

ル70～75ドルを目指すという見解が多く示されている。

「サウジビジョン2030」では、観光、小売業、製造しかしながら、需給のひっ迫により油価が上昇すれ業など産業振興のアイデアが盛り込まれた。ビジョン

ば、シェールオイルが増産に転じることから、価格はでは示されなかったが、ムハンマド副皇太子は、サウ抑制される。シェールオイルの生産コストは効率性のジアラムコのIPO（新規株式公開）について言及した。

向上とサービスコストの削減により、大幅な低下をみ公的投資基金にアラムコ株を移すことで２兆ドル（約ている。シェールオイル生産の裾野は将来さらに拡大220兆円）規模の世界最大のファンドを目指す。副皇する余地がある。また、上述のとおり、OPECはシェ

太子は、「20年以内に、我々は石油に依存する国家でア維持の方針を掲げ、今後も高い生産水準を維持してはなくなる」と述べている。

いくであろう。

ただし、脱石油依存が成し遂げられるかといえば、シェール革命により、世界の需給バランスは大きく変難しいといわざるを得ない。
「資源の呪い」という言葉容を遂げている。原油安は今後も長引く可能性が高く、があるように、原油によって成り立ってきた資源国独サウジアラビアを始め産油国は石油に依存しない経済の自のシステムを根本から変えるのは相当困難である。

構築を目指し、構造改革を加速させる必要がある。
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