INVESTMENTSTRATEGY「ワクチン投入の逆説」はこれから
経済見通しの改善に伴い長期金利が上昇してきました。金融政策の「正常化」が意識されれば、もう一段の金利上昇と株価の波乱に注意が必要です。
昨年から「ワクチン投入の逆説」シナリオを掲げ

今の金利上昇は、GDPの1割弱に相当する巨大財てきました。米国経済には金利低下を起点とした

政支出への期待を主に反映したもので、金融政策

自律回復の芽が伸びており、そこにGDPの1割弱の「正常化」期待を反映したものとは別でしょう。

もの巨額経済対策がまとまり、さらにワクチン普財政拡張すれば、金利が上昇しますから株価を押及によって景気下振れリスクも小さくなってくる

し下げる面がありますが、同時に景気拡大をもたと、これから年後半にかけて景気は一段と加速しらすため、将来収益に対する見方は上向くことにそうです。こうなると中央銀行であるFRB（米連なります。

邦準備制度理事会）が資産買い入れの減額、いわこれに対して、FRBの「正常化」を意識した金利

ゆるテーパリングを始める可能性を市場が意識し上昇は、景気を冷やすことになり、株価の観点か

始め、金利が上昇、株価は一時的にせよ波乱含みら見れば将来収益と割引率の両方が押し下げ方向になるというのが、「ワクチン投入の逆説」です。

に働きますからより注意が必要です。

米国の長期金利は、昨年2月頃の水準まで戻してき

言い方を変えるなら、ワクチン普及に伴って景気ました。主要株価指数は最高値を更新しつつも波下振れリスクが後退し、FRBがテーパリングを模乱含みで、「ワクチン投入の逆説」が実現したよ

索し始める局面に至れば、もう一段の長期金利上うにも見えます。

昇と、一時的株価の波乱に注意が必要でしょう。

けれども、FRBはテーパリングなどの議論を始めるのは時期尚早だ、足元のインフレ率上昇は一時的なものだ、ウイルスをめぐる不確実性はいまだに大きく、リスク管理の観点からも今の緩和政策は妥当だ、として「正常化」の議論から距離を置

シニア・エコノミスト
池田 琢磨

いています。

Investment Strategy Spring2021

2

2021年 春号『投資戦略2021年春号（インベストメント・ストラテジー）』をご愛読いただき、誠にありがとうございます。投資アイデアにフォーカスするべく、今号より『インベストメント・アウトルック』から『インベストメント・ストラテジー（戦略）』と改称いたしました。
昨年暮れ以降、早い国では新型コロナのワクチン接種が始まっており、マーケットは「Re-Open（経済正常化に伴う景気回復）」を織り込む相場展開に変わってきております。こうした市場の変化を受け、今回2021年春号では、タイト化するクレジット市場、日本株のバリュー系スタイルの投資アイデ
ア、グローバル株式市場の物色の変化、新たな視点であるインパクト投資などを披露しています。
なお、各意見は2021年3月中旬時点での見解であり、また、会社としての統一的見解ではありません。
お客様の投資目標達成の一助になれば幸甚です。

02
03
04

巻頭言

10

バリュー投資の現状と完全予見による評価

目次

14

米国ハイ・イールド債
市場

外国株式市場新型コロナウイルスのワクチン接種が進捗
景況感は上向き、投資環境や投資家の物色対象に変化

シクリカル・バリューが主導する相場に終わり

クレジット環境は引き続き回復
金利上昇に注意しながら、銘柄選択が今後の鍵に

07

日本株バリュー投資の兆し

16

日本高配当株投資インパクト投資とは「社会的インパクト（社会的価値）」を生み出す投資手法に関心が高まる

高配当株投資が復活する条件

3

Investment Strategy Spring2021

米国ハイ・イールド債市場
クレジット環境は引き続き回復
金利上昇に注意しながら、銘柄選択が今後の鍵に

Executive Director &Client Portfolio
Manager
Michael Dugan, CFA

拡大する楽観論：今後の米国経済と消費者行動の道のり
米国では、これまでに承認された3つのCOVID-

く増加しており、人々のモビリティが改善して

19ワクチンが指数関数的なペースで供給され続います。米国運輸保安庁（TSA）が発表する航け、それに伴い諸々の経済データに改善がみら

空旅客数も増加を続けており、2021年3月15日

れています。失業率が低下し、かつ、これまでの一週間の平均は1日あたり120万人近くとなっ抑制されていた消費行動が回復し始めているたています。2020年4月14日の最悪期であった1

め、全体的に米国経済および消費動向に楽観的

日当たり8万7千人を大幅に上回っていますが、な見方が広がっています。さらに、財政および2019年通年の平均である1日当たり290万人と金融政策は、景気回復に強い追い風をもたらす

いう値からは依然として大幅に下回っており、でしょう。

ワクチンの普及によるモビリティの改善は今後

米国におけるCOVID-19の感染状況は改善を続も継続すると見られます。

けており、2021年3月15日現在、1日あたりの加えて、労働市場も改善を続けています。米国

新規感染者数は約5万件となっており、これは1の失業率は、昨年4月のピークの14.8%から本年月のピーク時から約8割減少しています。米国

2月には6.2%まで低下しました。また、3月11

疾病予防管理センター（CDC）によると、米国日に成立した1.9兆米ドルのAmerican Rescue

は1日あたり200万件を超えるワクチン接種を行Plan（ARP）の恩恵を受けるはずです。3月のなっており、これまでに人口の22.7％が少なく

米国給与調査では、特にこれまで抑制を受けてとも1回の接種を受けており、人口の12.3％がきたレジャー部門とホスピタリティ部門におい規定容量のワクチン接種を終えています。改善

て、堅調な雇用増加を示しています。失業率はを見せている感染データを根拠に、米国の各州

2021年末までに4.0%～5.0%程度に低下するとは移動制限を緩和し続けており、これが消費活予想しています。米国のGDP成長率は2021年を動の回復を促進しています。

通じて加速し前年比+6.5%～+7.5%になると予Googleの移動データによると、特に交通機関の想しています。

利用やレクリエーション施設への訪問数が著し金融政策、財政政策の影響
前述の通り、抜本的な財政・金融政策措置は景しました。米国財務省は、現金給付により

気 回 復 を 早 め 、 2021 年 の 米 国 GDP 成 長 率 は4,100億米ドル（国民一人当たり1,400米ドル）、+6.5%～+7.5%といった強力な成長につながる

州・地方政府の支援として3,500億米ドルを直可能性があります。財政面では、バイデン大統

ちに支払い始めます。

領は2021年3月11日に1.9兆米ドルのARPに署名

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

4

パンデミックの発生以来、議会は公衆衛生へのんでした。

対応を強化し、家庭、企業、州および地方政府

金融政策の面では、FRBは政策を引き締める前に財政的支援の提供を目的とした6つの法律をに回復を定着させるという明確な意図を示して制定しました。これらの取り組みは現在、合計います。依然として高い失業率と目標を下回る

5.1兆米ドル、米国GDPの約24%に相当します。

インフレ率に直面しているため、FRBは2023年

世界金融危機後の経済支援を目的とした2009年

までは利上げをしないと見られます。またFRBのアメリカ復興再投資法（ARRA）は7,870億米が導入した平均インフレ目標政策（AIT）によドルであり、GDPのわずか5％にしかすぎませり政策の幅が広がっています。

米国10年債利回りと単純移動平均の比較（％）（2020年3月12日～2021年3月12日、日次）

2.0

（％）
3.0

米国10年債利回り

1.8

2.5

単純移動平均(30 日)

1.6

単純移動平均(90 日)

1.4

2021年3月17日時点
2020年6月30日時点
2020年2月28日時点

2.0

単純移動平均(120日)

1.5

1.2
1.0

1.0

0.8

0.5

0.6
0.4
20/3

米国債イールドカーブの比較

20/5

20/7

20/9

20/11

21/1

（注） 利回りはBloomberg Generic（出所） Bloombergのデータを基にNCRAM作成

0.0

21/3

（年/月）

1Y 3Y 5Y 7Y 10Y

15Y

20Y

（出所） Bloombergのデータを基にNCRAM作成

今後の見通し： クレジット環境の改善とグローバルな利回りの追求
利回りを求める動きや、クレジット環境の改善、

セクターの発行体を含め、引き続き改善してい米国の財政政策および金融政策、経済力が向上ます。ハイ・イールド債の発行体は、変動費のする兆しが総合作用となってハイ・イールド債

削減や事業の合理化を実現しています。収益の市場にとって良好な環境をもたらしています。

改善に加え、コストも減少しているため、また、デフォルト率はすでに大幅に低下してい

EBITDA（EBITDA＝税引前当期営業利益＋減価

ますが、引き続き低下傾向が継続すると考えら償却費）は予想以上に改善しています。また、れます。

経営見通しやフォワードガイダンスも着実な回

クレジット・ファンダメンタルズは、シクリカ

復傾向にあります。消費者関連セクターを中心に市場全体に需要の顕在化の兆しが見られます。

ルセクターやパンデミックの影響を受けやすい

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

5

Investment Strategy Spring2021

レジャー・ホテルセクターでは、各経営陣が、ヘルスケア、ケーブルテレビ、住宅、金融、資

米国の経済再開に伴って到来する需要増加を強本財が2021年に最も格上げのあったセクター

調しており、同セクターの利益率などが過小評です。2021年を通じてこのようなポジティブ

価されている面もあると主張しています。

な格付け動向が継続すると私達は予想していま

ハイ・イールド債発行体の第4四半期の業績発す。

表の約95%が出揃い、第4四半期のグロス・レハイ・イールド債には、今後も引き続き魅力がバレッジは5.8倍、ネット・レバレッジは4.7倍あると私達は考えています。第一に、相対価値となっており、コロナショックによって一時大です。ハイ・イールド債の利回りは他の債券の幅に上昇した水準から、長期的な平均値（それ利回りを上回っています。これに加えて、世界

ぞれ4.6倍、4.0倍）に向かって緩やかに低下しの債券の20％はマイナス利回りです。第二に、ていると言えます。一方、パンデミック後の借クレジット環境が好転し、デフォルト件数が減

換えの大幅な増加や、EBITDAの改善により、少していることが挙げられます。これまでのと金利負担率（インタレスト・カバレッジ・レシ

ころ2021年（2月末まで）のデフォルトは1件

オ）は4.6倍に改善しており、これはすでに長のみで、フォーリンエンジェルも劇的に減少し期平均値と一致しています。

ています。そして第三に、ハイ・イールド債のこれらの比率は、2021年を通して、投資適格

利点の一つは、米国10年債と負の相関関係にあることです。金利上昇時にスプレッドは緩衝債への格上げ（ライジングスター）が格下げ

材のような役目を果たしますが、1999年から（フォーリンエンジェル）を大幅に上回るとい2020年のデータを見てもハイ・イールド債はう私達の見解を裏付けるものです。2021年の米国債と負の相関関係にあることが分かります。

最初の２ヵ月では、ライジングスターが80億

パンデミック関連の大規模な金融・財政政策を

米ドル、フォーリンエンジェルが12億米ドル

考慮するとインフレが懸念されますが、こうしとなっています。ハイ・イールド債市場では、た懸念が反映され米国10年債の利回りは既に発行体数と債務残高の両面から、ポジティブな上昇しています。
格付動向が継続していると言えます。自動車、
米国ハイイールド債と米国債の相関（1999年～2020年、2021年3月16日取得データ）

米ハイ

-

B格
BB格

米ハイ
1.00

B格

BB格

CCC格

米国2年債

米国3年債

米国5年債

米国10年債

米国30年債

1.00

0.93

0.84

-0.19

-0.15

-0.09

-0.06

-0.08

0.96

0.99

1.00

CCC格

0.93

-0.29

-0.24

-0.21

-0.18

-0.18

0.92

-0.31

-0.28

-0.25

-0.23

-0.23

1.00

-0.36

-0.33

-0.32

-0.30

-0.29

米国2年債

1.00

米国3年債
米国5年債
米国10年債
米国30年債

0.96

0.87

0.71

0.53

1.00

0.95

0.82

0.64

1.00

0.93

0.76

1.00

0.92
1.00

（出所） ICE BofAデータを基にNCRAM作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

6日本高配当株投資
高配当株投資が復活する条件

ｼﾆｱ･ﾎﾟｰﾄﾌｫﾘｵﾏﾈｰｼﾞｬｰ
佐藤 智喜

日本高配当株の推移
高配当利回り指数の対TOPIX相対株価

2009年頃までは、「バリューファクターが有効（1999年12月30日～2021年2月26日、日次）

な市場は日本だけ」などと言われるなど、日本株式市場では高配当株投資は非常に有効でした。

300

しかし、その後はアンダーパフォームに転じ、250

何年間も冴えない状態が続きました。
そうした時代を経て、足元では再び高配当株に200

追い風が吹き始めています。

相対株価
150

この好調なパフォーマンスは続くのか？過去の経験から「高配当株投資が復活する条件」を挙

100

げ、足元の環境がその条件を満たしているかど
うかを見ていきたいと思います。

50
99/12

04/12

09/12

14/12

19/12
（年/月）

（注） 1999年12月末を100として指数化（注） 高配当利回り指数：MSCIジャパン高配当利回り指数（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

高配当株投資復活の条件①：投資テーマの消失
1990年後半から2000年にかけて、バリュエー

高配当利回り指数の推移（1999年12月30日～2001年6月29日、日次）

ションが高くても魅力的な投資テーマ「インターネット」があり、日本株式市場は上昇しま

140

した。

130

しかしその後、魅力的なテーマが続かずITバブ

120

ルは崩壊し、高配当株に追い風が吹きました。

110

市場が下落している中、電力株などの高配当株100が上昇している状況は、駆け出しのファンドマ

90

ネージャーだった私に強烈な印象を与えました。

80

高配当株投資復活の条件として、「バリュエー

70

ションが高くても投資できる魅力的なテーマの

60
99/12

消失」が挙げられると思います。

東証株価指数（TOPIX)
MSCIジャパン高配当利回り指数

00/4

00/8

00/12

01/4
（年/月）

（注） 1999年12月末を100として指数化（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

7

Investment Strategy Spring2021

高配当株投資復活の条件②：積極的な還元方針
2005年頃、「会社法施行によって、外国企業に高配当利回り指数の推移（ 2005年12月30日～2007年6月29日、日次）

よる株式交換方式を通じた日本企業の買収が容易になる可能性がある」という大きな変化が起

東証株価指数（TOPIX)
MSCIジャパン高配当利回り指数140

こりました。多くの日本企業は買収防衛策を講130じることになりましたが、「企業価値の上昇を通じて株主の支持を得ること」という考えが広120

がり、余剰資金を多く抱える企業は増配や自社110株買い等の株主還元を積極化しました。

100

株主還元の積極化が評価され、高配当株は堅調90に推移しました。企業とのディスカッションで今まで話されなかった配当が、テーマになった

80
05/12

ことに驚いた記憶があります。
高配当株投資復活の条件として、「積極的な還

06/4

06/8

06/12

07/4
（年/月）

（注） 2005年12月末を100として指数化（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

元方針」が挙げられると思います。

高配当株投資復活の条件③：減配懸念の払しょく
高配当利回り指数の推移

2008年後半、サブプライム住宅ローン危機を発（2008年6月30日～2009年12月30日、日次）

端とした世界金融危機により、株式市場は急落しました。当時、事業会社とのディスカッショ

110

ンでは、翌月の売上高も見えない状況だったた

東証株価指数（TOPIX)
MSCIジャパン高配当利回り指数

100

め、配当に関する議論はほとんどできませんでした。

90

その後、米政府主導の不良資産買い取り計画が80発表され、金融不安が後退しました。更なる減70

配リスクも低下し、高配当株は良好なパフォー
マンスとなりました。

60

高配当株投資復活の条件として、「減配懸念の50払しょく」が挙げられると思います。

08/6

08/9

08/12

09/3

09/6

09/9
（年/月）

（注） 2008年6月末を100として指数化（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

8高配当株投資復活の条件④：業績拡大を伴った増配
2016年前半、中東や北朝鮮などで地政学的リス

高配当利回り指数の推移（2015年12月30日～2017年6月30日、日次）クが高まったことや、英国のEU（欧州連合）離脱を問う国民投票で離脱派が勝利したことなど

120

により、株式市場は下落しました。

東証株価指数（TOPIX)
MSCIジャパン高配当利回り指数

110

その後、米大統領選挙でトランプ氏の勝利宣言を受けて、財政拡大による景気押し上げ政策な

100

どへの期待が高まりました。米国景気回復の恩90恵を享受できる企業に対し、増益を伴う増配の期待が高まり、高配当株はTOPIXに対しアウト

80

パフォームしました。
高配当株投資復活の条件として、「業績拡大を

70

伴った増配」が挙げられると思います。

15/12

16/5

16/10

17/3
（年/月）

（注） 2015年12月末を100として指数化（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

高配当株投資復活の条件は満たされているか
足元の環境は高配当株投資復活の条件を満たし

高配当利回り指数の推移（2020年11月30日～2021年2月26日、日次）ているでしょうか？ESGの浸透もあり、「②積120

極的な還元方針」は継続すると思います。 弊社が行なっている年間5,000件以上の事業会社へ

東証株価指数（TOPIX)
MSCIジャパン高配当利回り指数

115の直接調査を踏まえると、「③減配懸念の払しょく」の条件は満たされていると思います。

110

高配当株相場が続くかどうかは、「①バリュ105

エーションが高くても投資できる魅力的なテー
マの消失」と、「④業績拡大を伴った増配」と100いう条件を満たすかどうかだと思います。
新型コロナの影響で業績が悪化したにもかかわ

95

らず配当を維持した企業の中から、増配が期待

20/11

20/12

21/1
（年/月）

できる銘柄に注目したいと思っています。

（注） 2020年11月末を100として指数化（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

9

Investment Strategy Spring2021

日本株バリュー投資
バリュー投資の現状と完全予見による評価

ﾁｰﾌ･ﾎﾟｰﾄﾌｫﾘｵﾏﾈｰｼﾞｬｰ
高柳 健太郎ｼﾆｱ･ﾎﾟｰﾄﾌｫﾘｵﾏﾈｰｼﾞｬｰ
河野 光成

日本株におけるバリュー投資の現状
日本株におけるバリュー投資は、かつては世界

VG相対株価指数の推移

でもまれにみる安定した投資収益を上げること（1980年1月〜2020年12月、月次）
500で知られていましたが、世界的なバリュー投資の低迷と軌を一にして、日本株のバリュー投資

（％）
0

400

も厳しい状況に陥っています。2020年末以降、

-20

300

バリュー株が反転し始めた兆しが見られますが、一時的な反発なのか大きな流れとなりうるのか

200

長期的な視点から見てみます。

-40

100

右図はRussell/Nomura日本株指数（大型株）-60
0'80/1 '85/1 '90/1 '95/1 '00/1 '05/1 '10/1 '15/1 '20/1(年/月)
VG相対株価指数(左軸)同指数の最大下落率（％） (右軸)におけるバリューとグロースの相対株価を指数化したものです。世界金融危機以降はグロース優位となり、直近はその流れが加速しています。
足元のVG（Value-Growth）相対株価指数の最（注）

VG相対株価指数は（Russell/Nomura Large Value指数の累積リターン）/（Russell/Nomura Large Growth指数の累積リターン）-1として計算。最大下落率は高値を奪回するまでの最大下落率を表示。
（出所） 野村證券金融工学研究センターのデータを基に野村アセット マネジメント作成

大下落率はｰ54％（2020年12月末時点）であり、2000年2月に記録した-56％に匹敵しています。
また過去5年のVG相対株価指数のリターンは2020年12月時点で-32％ですが、こちらも2000

VG相対株価指数の最大下落率と過去5年リターン

年2月に記録した-33％と同水準まで悪化しています。

（2000年2月、2020年12月）

このように日本株におけるバリュー投資の近年

最大下落率のパフォーマンスは厳しいものとなっています
が、Russell/Nomura Large Value指数の過去10年間のリターンは年率6.7％であり、同指数

過去5年
リターン

2020年12月

-54%

-32%

2002年2月

-56%

-33%

（注）最大下落率は高値を奪回するまでの最大下落率を表示の過去41年の長期平均リターンは年率6.2％ですので、過去10年のリターンは長期平均並みでRussell/Nomura日本株指数（大型株）
バリューとグロースの過去リターンす。一方で、Russell/Nomura Large Growth指（長期平均は過去41年分、過去10年は2010年末から2020年末）

数の過去10年のリターンは年率11.9％であり、同指数の長期平均リターン年率3.2％を大きく上回っています。近年のバリュー株の相対的な劣後は、過去に例を見ないほど高いグロース株のパフォーマンスの裏返しである、とも言えます。

長期平均

過去10年間R/N Large Value

6.2%

6.7%

R/N Large Growth

3.2%

11.9%
（注）年率ベース

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

10将来の利益を完全予見したバリュー投資
株価はその時点で想定される企業の将来利益を完全予見利益を用いた
割安ポートフォリオの超過リターン織り込んでいると考えられます。そこで40年間（1980年〜2019 年、暦年、年率）の長期データを用いて完全に正しい利益（＝実35%

際の企業業績）を予想できたという前提で、完30%

全に正しい予想利益が結果的に株価に織り込ま

25%
20%

れたのかどうかを分析することで、株式市場が15%

正常に機能したかどうかを検証しました。

10%5%

右図および右表は、TOPIX500構成銘柄（除く0%

金融、TOPIX500の構成銘柄が未定義の93年以-5%

前は時価総額上位500銘柄を用いる）について、12ヵ月先の完全予見した利益を割安指標に用い（年）
完全予見利益による超過リターン（年率）て5分位に分けたうち、最も割安なポートフォ

超過ﾘﾀｰﾝリオ（毎年6月と12月にリバランスを実施）の（年率）

過去40年の超過リターンです（2019年は6月までを年率で表示）。
完全予見、つまり実際の企業業績を完全に予想した利益を用いた銘柄ポートフォリオは全期間
では年率15.1％と大きな超過リターンを獲得できています。しかし、1984年、1994年、2018～2019年は超過リターンが2％を下回っており、また1983年、1999年、2014年では年率6.7％～
7.0％程度の超過リターンとなり他の期間と比較してリターンが低下するなど、短期的には完全に利益を予見できたとしても、バリュー投資が超過リターンを得にくい時期があるということが言えます。

全期間

15.1%

1980/01～1989/12

12.2%

1990/01～1999/12

13.0%

2000/01～2009/12

23.5%

2010/01～2019/06

11.4%

暦年
1984

-0.4%

1994

0.5%

1999

6.7%

2018

1.6%

2019 (6月末迄)1.1%（出所） NRI IDS、I/B/E/Sのデータを基に野村アセット
マネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

11

Investment Strategy Spring2021

将来の利益を完全予見したバリュー投資～続き～次に、完全予見した利益を用いた3分位に分けとマイナスの超過リターンに陥っていました。

たポートフォリオを、更に市場コンセンサス予

一方で、完全予見でも市場コンセンサス予想で想の利益を用いて3 分 位に分け、合計9つのも割高な銘柄群は長期ではマイナスの超過リ

ポートフォリオによる超過リターンを検証しバターンですが、2018年以降は+5.5％とプラス

リュー投資が低迷している要因を追及しました。

の超過リターンとなっています。成長期待が高最も超過リターンが高かったのは、完全予見でく割高な水準まで買われている銘柄が、更に買は割安だが市場コンセンサス予想では割高だっい進まれている状況と推測されます。

た銘柄群です。元々は割高に見えていたが利益以上から、2018年以降においては通常株式市の改善によりサプライズ的に割安になったこと場で見られてきた、割安な銘柄が買われ割高ながその理由と推測されます。一方で、完全予見銘柄が売られるというバリュエーションの平均では割高で市場コンセンサス予想では割安だっ回帰が働かなくなっている、また株価が企業業

た銘柄群は、実際の企業業績が予想を下回った

績というファンダメンタルズと無関係に動くよ

ことから大きなマイナス超過リターンとなってうになっている、と言うことができます。このいます。

2つの事実は、株式市場の価格発見機能が働かここで、完全予見でも市場コンセンサス予想でなくなっていることを意味しており、バリューも割安だった銘柄群を見ると過去は超過リター

投資の観点からは株式市場は深刻な機能不全にンを獲得できていたものの2010年以降は顕著陥っていると言えます。

に低下しています。特に2018年以降では-2.6％
完全予見と市場コンセンサス予想で区分したポートフォリオの超過リターン（1980年1月〜2019年6月末）

超過リターン（％）
割高

EP(完全予見)EP(予想)

割高

普通

割安
割安

割高

普通

割安

日本
1980～1989

-5.4

-8.9

-14.8

15.0

6.6

7.4

1990～1999

-5.7

-5.6

-10.7

11.0

7.9

8.5

2000～2009

-9.1

-18.0

-24.8

22.7

16.0

15.5

2010～2019/06

-2.8

-4.7

-18.3

14.4

8.3

3.1

全期間

-5.8

-9.4

-17.1

15.8

9.7

8.7

(参考)2018～2019/06

5.5

5.8

-12.7

7.2

-1.4

-2.6

（出所） NRI IDS、I/B/E/Sのデータを基に野村アセットマネジメント作成
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

12拡大した銘柄間格差はバリュー投資に有利に働く可能性
以上のように、日本の株式市場の価格発見機能

ロース株への人気の高まりなどもあり、日本株が機能不全に陥っていましたが、その結果日本のPBRの銘柄間格差は再びITバブル期並みまで株をPBR（株価純資産倍率）で見ても変化が大拡大してきています。

きく表れています。

近年の状況は、不人気銘柄の中から将来の人気

日本の時価総額上位500銘柄をPBRの分布で見銘柄を発掘するバリュー投資自体を不人気な投ると、2000年末ではITバブルを経て銘柄間の資戦略に追いやっています。過去と比較して大格差が拡大しました。その後、新興国市場の成幅に割安な銘柄が数多く存在している状況は、長の恩恵を受けた素材産業や機械産業の銘柄の株式市場が価格発見機能を取り戻す場合には、上昇などがバリュー株のパフォーマンスを押し

バリュー投資に有利に働く可能性が十分にある上げた結果、2010年末ではPBRの銘柄間格差と言えるでしょう。しかし、完全予見利益で分が縮小しました。

析したように単純に割安な銘柄を買うだけではしかし、世界金融危機以降の各国での金融緩和

超過リターンを獲得することが難しくなってきています。割安な銘柄の中からしっかり利益を

政 策 や 2013 年以 降の世 界 的な 低 ボラ ティ リ

稼ぐことのできる実力のある銘柄を選別するこティ投資やファクター投資の人気、またその後とが、以前にも増して重要になっています。

のGAFAMの躍進にみられるような世界的なグ

銘柄数銘柄間のPBR分布とVG相対株価指数の推移

2000年12月末

銘柄数

2010年12月末

銘柄数

150

150

150

100

100

100

50

50

50

0
0.1倍

1倍

10倍

（PBR）

0
0.1倍

1倍

10倍

（PBR）

0

0.1倍

2020年12月末

1倍

10倍 （PBR）（1980年1月〜2020年12月、月次）

500
400
300
200

VG相対株価指数

100
0
'80/1

'85/1

'90/1

'95/1

'00/1

'05/1

'10/1

'15/1
'20/1
（年/月）

（出所）野村證券金融工学研究センター、NRI IDS、I/B/E/Sのデータを基に野村アセットマネジメント作成

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

13

Investment Strategy Spring2021

外国株式市場
新型コロナウイルスのワクチン接種が進捗
景況感は上向き、投資環境や投資家の物色対象に変化
シクリカル・バリューが主導する相場に終わりの兆し

株式担当SIO
中山 貴裕

ワクチン開発進展報道をきっかけとした景況感回復期待の高まり
昨年11月の米製薬大手ファイザーによる新型コ

主要国のワクチン接種状況(2020年12月20日～2021年3月5日、日次)

ロナウイルス向けワクチン開発報道以降、各国（％）
60がワクチン接種の実用化に向けて動き出し、経済活動が本格的に再開するとの期待が高まりま

イスラエル
英国
チリ
米国
ドイツ
日本

50

した。これを受けて金融市場にも大きな変化がありました。

40

1つ目は長期金利の上昇です。FED（米連邦準30備制度）は依然ハト派姿勢を崩していないもの

20の、将来的な金融政策正常化や、期待インフレ

10率の上昇を折り込む展開となり、名目金利を押

0
12/20

し上げました。
もう1つは景気敏感株の相対パフォーマンスが2

1/3

1/17

1/31

2/14

2/28

（月/日）

（注） 少なくとも1回のワクチン接種を受けた総人口の割合。
（出所） Our World in dataのデータを基に野村アセット
マネジメント作成

月中旬以降急上昇したことです。この点については、次項にて詳解させて頂きます。

投資環境の変化：景気敏感株の急回復
S&P500株価指数のセクター別騰落率

ワクチンの実用化を背景に、投資環境の変化が（2020年12月31日～2021年3月5日）

鮮明になっています。右図は、S&P500株価指数のセクター別年初来騰落率を示したものです。
アフターコロナの景気と需要の回復を先取りして、いわゆるシクリカル・バリュー株を中心とするセクターが優勢となりました。具体的には、経済活動の回復から恩恵を受けやすいエネル
ギーや資本財サービスセクターに加え、長短金
利差の拡大を好感した金融株が優勢となりました。反対に、情報技術セクターなどは勢いを失っています。テクノロジー関連銘柄で目立った悪材料はありませんが、利益確定売りが前倒しに活発化していると考えられます。

セクター

リターン

エネルギー

38.58%

金融

13.91%

コミュニケーション・サービス

7.12%

資本財・サービス

5.14%

素材

3.52%

不動産

0.53%

ヘルスケア

-0.67%

情報技術-1.27%

一般消費財・サービス-3.43%

生活必需品-5.01%

公益事業-5.48%（出所） Bloomberg のデータを基に野村アセットマネジメント作成
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

14投資家のスタンス：物色対象の変化
情報技術セクターに代表されるグロース株が評間続いています。今まで新型コロナウイルスに価されにくい投資環境が続いている背景には、

よって直接的に大きな打撃を受けてきた実店舗

以下2点があると考えられます。第一に、成長を持つレストラン、小売店、ホテル業や、世界の希少性の低下です。つまり、景況感が急回復

景気の動向を敏感に反映しやすい自動車業などしているマクロ環境下では、企業業績全体が引の業績回復期待が織り込まれているからです。

きあがる期待が高まり、一部のグロース銘柄が

ただし、このような投資環境は既に終盤に差し有していた”稀有な高成長属性”の価値が、相対掛かっていると考えられます。その理由は、経的に低下すると考えられます。第二に、長期金済活動再開の恩恵銘柄を多く含むバリュー指数

利急騰による割引率の上昇です。企業価値は、は既にコロナ前の水準を超え一定の“達成感”のキャッシュフローを現在価値に割り戻したもの

ようなものが出てきていること、金融緩和環境の合計で表現することができます。したがって、からの脱却まではまだ相当程度時間がかかるとより遠い将来のキャッシュフローに期待されるみられていること、などが挙げられます。した

グロース銘柄において、割引率上昇が引き起こ

がって、今後の株式市場においては徐々に、マす企業価値低下の割合が、比較的大きいと考えクロ視点での景況感回復というよりも、個別銘られます。

柄独自の成長性に再度注目が集まる展開に移行

反対に、経済活動の再開で最も恩恵を受けるとしていくと考えられます。

想定される銘柄が評価されやすい相場が一定期
米国長期金利およびバリュー指数／グロース指数の推移（％）
6（2005年12月30日～2021年3月8日、月次）

1.6

5

1.4

4

1.2

3

1.0

2

0.8

1

米国国債10年金利（左軸）0.6

MSCI米バリュー指数÷MSCI米グロース指数（右軸）
0
05/12

10/12

15/12

（注） 米国国債10年金利はBloomberg Generic（出所） Bloombergのデータを基に野村アセットマネジメント作成

20/12

0.4

（年/月）

当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

15

Investment Strategy Spring2021

インパクト投資とは「社会的インパクト（社会的価値）」を生み出す
投資手法に関心が高まる

シニアESG
スペシャリスト
古澤智裕「社会的インパクト」とは
近 年 、 「 環 境 」 や 「 社 会 」 と い っ た ESG「社会的インパクト」を生み出すのでしょうか。

（Environment、Social、Governance）に関連

分かりやすい例として「ワクチン債」が挙げらしたリスクを実感する出来事が続いています。

れます。2000年代半ばに開発途上国の予防接種「環境」では、海外における大規模な森林火災のために、資金の調達機関としてGAVIアライアが発生し、日本でも巨大台風により各地で大規ンス（ワクチン予防接種世界同盟）が設立され模な水害が生じました。また、「社会」に関しました。このアライアンス関連機関が発行するては、新型コロナウイルス感染症の蔓延により「ワクチン債」によって得られた資金は、アラ

健康への意識が大きく変わるだけでなく、働き

イアンスを通じて開発途上国において感染症の方やサプライチェーンにおける労働環境など人予防接種の普及や医療システムの強化などのた権に対する意識の高まりを背景に、企業・個人めに使用されます。この「ワクチン債」の返済レベルで様々な対応が求められています。こう

原資は、資金提供を表明した各国政府により20した課題を「投資の循環」を通じて解決しよう

年という長期間に亘って手当てされます。

とするのがESG投資です。中でも「インパクト

世界中で多くの人々が直面している感染症対策

投資」という投資を通じて「社会的インパクトなどを実施するためには、早急にワクチンを提（社会的価値）」を生み出す投資手法に関心が供する必要があります。ワクチンの提供と長期高まっています。

に亘り提供される拠出金の間にある時間的

そもそも「社会的インパクト」とは何でしょう

ギャップを解消するために、債券を発行して資か、そしてどのように評価するのでしょうか。
米ライス大学教授によると、「インパクトとは、活動や投資によって生み出される社会的・環境

金を前倒しで調達するというのが「ワクチン債」の考え方です。例えると、100万米ドルの「ワクチン債」を発行することにより「早期に的変化であり、社会的インパクトが対象となる十万人の感染症患者の減少」に貢献する仕組み、のは平等・生活・健康・栄養・貧困・安全・正といえます。この「十万人の感染症患者の減義といった問題であり、環境的インパクトでは少」を、「ワクチン債」によって生み出された

環境保護・エネルギー利用・ゴミ・環境衛生・「社会的インパクト（社会的価値）」であると資源の枯渇・気候変動などを含んでいる」とし評価することが出来ます。このケースでは、ています。新型コロナウイルスの蔓延による健「社会的インパクト」が感染症対策という特定康に対する懸念やそのワクチン開発は社会的変の目的だけのために創出されており、この債券化と言えますし、GHG（温室効果ガス）排出量を購入した機関投資家は、その資金によって生を2050年までに実質ゼロとする日本政府の目標み出された特定の「社会的インパクト」を享受

やプラスチックゴミの削減は、環境的変化と言することになります。

えるでしょう。では、投資を通じてどのように当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

Investment Strategy Spring2021

16

社会的インパクトと経済的リターンの両立を目指す投資手法
現在、「社会的インパクト」を創出しているの家（時間的なギャップを解消するための資金提は、政府、非営利団体（NPO）、企業や投資家

供）は、「社会的インパクト」を享受するだけなどが挙げられます。NPOによる製品やサービではなく、投資の「経済的リターン」も享受す

スの提供は、初めから何らかの「社会的インパることが出来たといえます。また、製薬会社がクト」の創出に注力されている場合が多いでワクチン開発を行なうケースでは、投資家が長しょう。一方、営利企業は顧客・消費者に対し期に亘りその製薬会社の上場株式を保有する場て製品やサービスを提供しますが、それは人々

合、「社会的インパクト」の創出と同時に、の生活を豊かにするものとして提供され、投資「経済的なリターン」も享受することが可能での面からは収益という尺度で測られることになあるといえるでしょう。

ります。しかし、企業では製品やサービスの提上場株式における「インパクト投資」とは、こ供を通じて、何らかの社会的使命を強く意識しの「社会的インパクト」の創出を意識した企業ていることも確かです。例えば、製薬会社ではへの投資を長期に亘って行なう投資戦略である

医薬品の開発により病気の人を助けたいというといえます（下図参照）。また、気候変動など思いがあるでしょう。新型コロナウイルスと環境への対応などにおいて「環境的インパク

いった感染症ワクチンを開発し、そのワクチント」を創出する企業への投資も行なうことが可を使用（消費）することにより感染症に罹患す能です。こうした「社会的インパクト」を創出

る人を減少させることは、企業による製品提供する企業に注目し、そうした企業を保有する運と社会的使命が一致した事例といえます。企業

用ファンドは、「インパクトファンド」と呼ば活動は人々の生活を豊かにすることを可能にすれています。「社会的インパクト」を創出してるという意味で「社会的なインパクト」を創出いる企業・ファンドに投資することで、持続可

すると同時に、営利企業として収益を生み出す

能な社会を構築する手助けをすると同時に、経ことも可能であることを示しています。

済的なリターンも享受できるという観点で、こ「ワクチン債」の例では、債券を購入した投資の「インパクト投資」が注目されています。

一般的な投資と社会的インパクト投資の違い(出所）『社会的インパクト時代の資本市場のあり方』GSG（The Global Steering Group for Impact Investment）国内諮問委員会
当資料は、投資環境に関する参考情報の提供を⽬的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を⽬的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を⽰唆するものではありません。当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に⽰された意⾒等は、当資料作成⽇現在の当社の⾒解であり、事前の連絡なしに変更される事があります。なお、当資料中のいかなる内容も将来の投資収益を⽰唆ないし保証するものではありません。投資に関する決定は、お客様ご⾃⾝でご判断なさるようお願いいたします。投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しします投資信託説明書（交付⽬論⾒書）の内容を必ずご確認のうえ、ご⾃⾝でご判断ください。

17

Investment Strategy Spring2021

当資料に関するお知らせ
当資料は、参考情報の提供を目的として野村アセットマネジメントが作成したご参考資料です。投資勧誘を目的とした資料ではありません。当資料は市場全般の推奨や証券市場等の動向の上昇または下落を示唆するものではありません。
特定の有価証券への言及は、説明目的のみのためであり、有価証券の購入または売却を推奨するものではなく、また価格などの上昇や下落を示唆するものでもありません。
当資料は信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性、完全性を保証するものではありません。当資料中の記載事項は、全て当資料作成時以前のものであり、事前の連絡なしに変更されることがあります。
当資料中のいかなる内容も将来の運用成果または投資収益を示唆あるいは保証するものではありません。

Investment Strategy Spring2021

18

当資料で使用した指数
 ICE BofA U.S. High Yield Constrained Index SM/®
 ICE BofA U.S. High Yield BB Rated Constrained Index SM/®、ICE BofA U.S. High Yield B Rated Constrained Index SM/®、ICE BofA U.S. High Yield CCC and Lower Rated Constrained Index SM/®
 ICE BofA Current 2/3/5/10/30-Year US Treasury Index SM/®
 東証株価指数（TOPIX）
 TOPIX500
 MSCIジャパン高配当利回り指数
 Russell/Nomura Large Value指数
 Russell/Nomura Large Growth指数
 S&P500エネルギー/S&P500金融/S&P500コミュニケーション・サービス/
S&P500資本財・サービス/S&P500素材/S&P500不動産/S&P500ヘルスケア/
S&P500情報技術/S&P500一般消費財・サービス/S&P500生活必需品/S&P500公益事業
 MSCI USA Value Net Total Return USD Index
 MSCI USA Growth Net Total Return USD Index

19

Investment Strategy Spring2021

当資料で使用した指数の著作権等
 「ICE BofA U.S. High Yield Constrained Index SM/®」は、米国ハイ・イールド債市場のパフォーマンスを表す代表的な指数です。
 「ICE BofA U.S. High Yield BB Rated Constrained Index SM/®」、「ICE BofA U.S. High
Yield B Rated Constrained Index SM/®」、「ICE BofA U.S. High Yield CCC and Lower Rated
Constrained Index SM/®」は、「ICE BofA U.S. High Yield Constrained Index SM/®」 のうち、それぞれ、BB格、B格、CCC格以下の社債を集合させた指数です。
 「ICE BofA Current 2/3/5/10/30-Year US Treasury Index SM/®」は、米国2/3/5/10/30年国債のパフォーマンスを表す代表的な指数です。
 当該指数はICE Data Indices, LLCまたはその関連会社の登録商標です。当該指数に関する一切の知的財産権その他一切の権利はICE BofAに帰属しております。
 「 東 証 株 価 指 数 （ TOPIX ） 」 の 指 数 値 及 び 「 TOPIX 」 の 商 標 、 「 TOPIX500 」 の 指 数 値 及 び「TOPIX500」の商標は、株式会社東京証券取引所（以下「東証」といいます。）の知的財産であり、指数の算出、指数値の公表、利用など「TOPIX」「TOPIX500」に関するすべての権利及び「TOPIX」「TOPIX500」の商標に関するすべての権利は東証が有します。
 「MSCIジャパン高配当利回り指数」、「MSCI USA Value Net Total Return USD Index」および「MSCI USA Growth Net Total Return USD Index」はMSCIが開発した指数です。同指数に対する著作権、知的所有権その他一切の権利はMSCIに帰属します。またMSCIは、同指数の内容を変更する権利および公表を停止する権利を有しています。
 「Russell/Nomura Large Value指数」、「Russell/Nomura Large Growth指数」及びそのサブ
インデックスはラッセル・インベストメントと野村證券株式会社が作成している株式の指数で、当該指数に関する一切の知的財産権その他一切の権利はラッセル・インベストメントと野村證券株式会社に帰属しております。また、ラッセル・インベストメントと野村證券株式会社は、当該指数の正確性、完全性、信頼性、有用性を保証するものではなく、ファンドの運用成果等に関して一切責任を負うものではありません。
 「 S&P500 エ ネ ル ギ ー 」 、 「 S&P500 金 融 」 、 「 S&P500 コ ミ ュ ニ ケ ー シ ョ ン ・ サ ー ビ ス 」 、「S&P500資本財・サービス」、「S&P500素材」、「S&P500不動産」、「S&P500ヘルスケア」、「 S&P500 情 報 技 術 」 、 「 S&P500 一 般 消 費 財 ・ サ ー ビ ス 」 、 「 S&P500 生 活 必 需 品 」 お よ び「S&P500公益事業」に関する一切の知的財産権その他一切の権利はスタンダード＆プアーズファ
イナンシャルサービシーズエルエルシーに帰属しております。

Investment Strategy Spring2021

20

野村アセットマネジメントからのお知らせ
投資信託に係るリスクについて
投資信託は、主に国内外の株式や公社債等の値動きのある証券を投資対象とし投資元本が保証されていないため、当該資産の市場における取引価格の変動や為替の変動等により投資一単位当たりの価格が変動します。したがって投資家の皆様のご投資された金額を下回り損失が生じることがあります。なお、投資信託は預貯金と異なります。また、投資信託は、個別の投資信託毎に投資対象資産の種類や投資制限、取引市場、投資対象国等が異なることから、リスクの内容や性質が異なりますので、ご投資に当たっては投資信託説明書（交付目論見書）や契約締結前交付書面をよくご覧下さい。

投資信託に係る費用について
2021年4月現在
ご購入時手数料
上限3.85％（税込み）

投資家が投資信託のご購入のお申込みをする際に負担する費用です。販売会社が販売に係る費用として受け取ります。手数料率等については、投資信託の販売会社に確認する必要があります。
投資信託によっては、換金時（および償還時）に「ご換金時手数料」等がかかる場合もあります。

運用管理費用（信託報酬）
上限2.222％（税込み）

投資家がその投資信託を保有する期間に応じてかかる費用です。
委託会社は運用に対する報酬として、受託会社は信託財産の保管･管理の費用として、販売会社は収益分配金や償還金の取扱事務費
用や運用報告書の発送費用等として、それぞれ按分して受け取ります。
＊一部のファンドについては、運用実績に応じて報酬が別途かかる場合があります。
＊ファンド・オブ・ファンズの場合は、一部を除き、ファンドが投資対象とする投資信託証券の信託報酬等が別途かかります。

信託財産留保額
上限0.5％

投資家が投資信託をご換金する際等に負担します。投資家の換金等によって信託財産内で発生するコストをその投資家自身が負担する趣旨で設けられています。

その他の費用上記の他に、「組入有価証券等の売買の際に発生する売買委託手数料」、「ファンドに関する租税」、「監査費用」、「外国での資産の保管等に要する諸費用」等、保有する期間等に応じてご負担いただく費用があります。運用状況等により変動するため、事前に料率、上限額等を示すことができません。

上記の費用の合計額については、投資家の皆様がファンドを保有される期間等に応じて異なります
ので、表示することができません。

《ご注意》
上記に記載しているリスクや費用項目につきましては、一般的な投資信託を想定しております。費用の料率につきましては、野村アセットマネジメントが運用するすべての公募投資信託のうち、投資家の皆様にご負担いただく、それぞれの費用における最高の料率を記載しております。投資信託に係るリスクや費用は、それぞれの投資信託により異なりますので、ご投資をされる際には、事前によく投資信託説明書（交付目論見書）や契約締結前交付書面をご覧下さい。

投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しする投資信託説明書（交付目論見書）の内容を必ずご確認のうえ、ご自身でご判断下さい。

21

投資プラットフォーム

Investment
Platform
2020年3月末時点

株式

債券

4.0兆円

13.4兆円

105名

・日本
コア / バリュー / グロース
/ 小型 / インカム /テーマ/ ESG

・

グローバル
コア / マルチテーマ / バリュー
/ インカム / ESG
米国/グローバル/新興国（ACI* ）

・

・

アジア
小型 / インカム / テーマ
単一国 / 地域特化
REIT
国内 / アジア
グローバル/米国 (ACI* )・ロング・ショート/ 集中投資/
カバードコール・

コンセプト型運用/ソリューション

* American Century Investments®

インデックス

25.0兆円

95名

・

日本
総合 / 国債 / クレジット

・

グローバル
総合 / 国債 / クレジット/
ハイ・イールド（NCRAM*)・

アジア
ドル建 / 現地通貨建・新興国
高金利通貨運用 /ドル建(NCRAM*)/
現地通貨建・

アンコンストレインド戦略

・コンセプト型運用/ソリューション

・

ESG債券

・

キャッシュ・マネジメント

アドバイザリー

5.9兆円

29名

・

上場投信 "NEXT FUNDS”
国内外 株式/債券/REIT/コモディ
ティ・

インデックス / ”Funds-i”
株式：先進国 /新興国
債券：総合 / 国債/クレジット/
新興国 / REIT/商品

・

株式スマートベータ
RAFI / 最小分散 / クオリティ
マルチ・スマートベータ
ESG・

債券スマートベータ
RAFI・

コンセプト型運用/ソリューション

30名

・

コンベンショナル
シングル・マネジャー
マルチ・マネジャー（NFR&T* )・オルタナティブ
ヘッジファンド/CTA
プライベート・エクイティ
プライベート・デッド
ダイレクト・レンディング
インフラ / 不動産*野村ファンド・リサーチ・アンド・テクノロジー株式会社* Nomura Corporate Research and AssetManagement Inc.

マルチアセット＆ソリューションズ

0.9兆円
23名

オールウェザー・ファクター・アロケーション/スマートプレミアム戦略
マルチ・ベータ・バランス戦略

マルチ・アセット・インカム戦略
システマティック・マクロ戦略（注） 2020年3月末時点の数値。上記の投資プロフェッショナル数は、野村アセットマネジメントおよび100％子会社、
Nomura Corporate Research and Asset Management Inc.が対象。ジョイントベンチャーは対象外です。

22

拠点ネットワーク

GlobalNetwork
Europe London Frankfurt

AmericasJapan

MiddleEast Dubai Office Tokyo Osaka Fukuoka
 Wealth SquareAsia New York NCRAM (New York) American Century
Investments®

Australia Singapore
 Kuala Lumpur
 Sydney Hong Kong
 Shanghai
 Taiwan Nomura China AM(Shenzhen)

 Joint Venture AM Division Affiliates  Strategic Partner

23

NCRAM：Nomura Corporate Research andAsset Management Inc.

設立

1959

運用資産残高49.3兆円年※2グローバルの陣容

1,472

世界第

人

5
45

国内シェア

※1

106

12.8 年

国内公募投信市場においてマーケットシェア

28.2%

運用調査関連業務従事者の平均経験年数兆円の首位位のETF運用残高※3%(出所) 野村アセットマネジメント。運用資産残高、ETF残高国内シェア、国内公募投信市場におけるマーケットシェアは2020年3月末時点。本社・拠点の従業員数は2019年12月末時点。運用調査関連業務従事者の平均経験年数は2019年3月末時点。
※1：投資信託協会データより野村アセットマネジメント作成。
※2：NRI Fundmark/DLデータより野村アセットマネジメント作成。
※3：野村アセットマネジメント在籍の運用調査担当者より算出。