アルファ・ウイン 企業調査レポート
株式会社キューブシステム（2335 東証一部）発行日：2019/2/1● 要旨

アルファ・ウイン 調査部
http://www.awincap.com/◆ 業歴 46 年の独立系の中堅システムインテグレーター、長期間に亘り安定成長。
・株式会社キューブシステム（以下、同社）は、東証一部に上場する独立系の中堅システムインテグレーターである。野村総合研究所や富士通グループなどが主要取引先で、金融・流通・通信業種向けを中心にシステムを開発し、サービス提供を行う。優良な顧客基盤、豊富な実績と高い信頼性、技術とノウハウの蓄積が強みである。1972 年に設立され、業歴約 46 年を有する。
・同社は過去 17 年間において１期間を除き、対前年度で増収を継続している。この間、売上高成長率（増収率の単純平均値）は年率+6.5％、経常利益成長率（同）は+5.9％と、長期間に亘り順調に業容を拡大し、常に黒字を維持している。売上高経常利益率は 7％前後で安定し、増収が増益、増配、時価総額の増大に直結している。

◆ 今期第 3 四半期決算（累計）～前年度期比 9.0％の増収、営業利益は 36.6％の大幅増益。ファンダメンタルズは好調を持続。
・同社の 2019/3 期第 3 四半期（累計 2018 年 4 月～12 月：以下、Q3）業績は、売上高 10,404 百万円（前年同期比:YOY,9.0%増）、営業利益 605 百万円（同 36.6％増）、経常利益 632 百万円（同 40.4％増）、親会社に帰属する四半期純利益（以下、当期利益）383 百万円（同 48.4％増）と好調であった（図表 1、及び図表 2）。売上高・利益とも、ほぼ同社内の計画（非公表）通りに推移している。Q3(10 月～12 月)
では、YOY で 16.3％の増収、79.6％の大幅営業増益（前期の退職給付金関連の費用の減少や、人員稼働率の向上などが要因）となっている。
・第 2 四半期の決算発表時点とビジネス環境、同社のファンダメンタルに変化はなく、業況は好調を持続している。
・Q3 の業種別の業績は、金融業において銀行・生命保険会社向けシステム構築案件が縮小したため、売上高は YOY で 10.4%の減少、粗利額は 23.7％の減少となった。一方、その他（業種）が売上高・利益ともに寄与し、通信と共にこれをカバーした。その他が大きく伸長した要因は、クラウドコンサル案件が拡大していることと、建設機械メーカーや食品製造会社などの製造業向けのシステム構築案件などがこれまでの営業努力が実り拡大しているためである。通信についても、通信キャリア向け基盤構築案件が引き続き拡大した。
・その他が大幅な増収増益により Q3 では売上高・粗利額とも、金融を抜き業種区分では最大となった（図表 3、売上高構成比：粗利額構成比の順に、その他 34.9％：32.6％、金融 27.4％：25.1％）。
・また、Q3 の受注高は、前年 9,699 百万円から 10,522 百万円と 8.5％増加（823 百万円増）している。
特に、コンサル業務などが含まれるプロフェッショナルサービスが同 55.3％増（749 百万円増）と全体を牽引している。
・一方、利益面では、各四半期の粗利率は、今期 Q1:16.1%→Q2:16.9%→Q3:17.4%と改善している。また、販管費は抑制され四半期単位でほぼ横ばいとなっているため、営業利益率も同様に、3.6％→6.5％→6.9％と上昇している（図表 4）。両利益率の改善は、生産性の向上や人員配置などの最適化、コストコントロールなどのこれまで進めてきた各種施策の成果があらわれつつあるためと考えられる。営業外
決算レポート

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株式会社キューブシステム（2335 東証一部）

発行日：2019/2/1

損益、特別損益など大きなものは発生しておらず、当期利益は 48.4％の大幅増益となった。
・Q3 末のバランスシートに大きく変化はなく、現金及び預金は 32 億円と手元の流動性は潤沢であり、また自己資本比率は 68.5％と財務体質は良好である。
【 図表 1 】四半期別、売上高推移（単位：百万円）【 図表 2 】四半期別、営業利益の推移（単位：百万円）（出典）全図表とも決算短信、決算補足説明資料に基づき当調査部が作成、（注）19/3 期Ｑ4 予想は、会社の通期計画より逆算【 図表 3 】19/3 期第 3 四半期累計業種別売上高構成比、単位：％）【 図表 4 】四半期別、営業利益率推移（単位：％）◆ 通期業績予想に対する進捗率も概ね良好で、計画達成の確度が高まる。
・今期も昨年度に続き増収増益が見込まれ、過去最高売上高と利益の更新を会社は計画している。会社側は、今通期の期初発の売上高・利益の見通しを共に変えていない。Q4 も計画線で推移すると見込んでいる。
・今期（通期）の会社業績予想に対する Q3 の進捗率は、売上高では 70.8％、営業利益では 59.9％である。一方、前年同期の通期業績に対する進捗率は、売上高 70.4%、営業利益 51.7%であった。同様に前期を含む過去 5 年の各年度の Q3 の進捗率の単純平均は、売上高 72.0％、営業利益は、64.4％と平均的な進捗率を下回っている。しかし、近年、第 4 四半期（Q4:1～3 月）の年度に占める業績のウエイトが高まりつつあり、また通期の会社前提が前年度比で売上高 8.4％、営業利益 18.1％の増加であることか
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発行日：2019/2/1

ら、Q3 の累計業績の対前年同期比の伸長率はこれを上回り順調に推移していると言える。
・当調査部では、以下の理由から同社の掲げる年間目標売上高・利益をほぼ達成できると考えており、現段階では今期業績予想の修正を行っていない。
（1）新規案件の受注やコンサルティングの拡大により、Q3 累計の売上高・利益とも想定通りに推移しておりファンダメンタルズが好調である。
（2）生産性の向上やコストコントロールもほぼ計画通りに実施され今後も継続されると見込まれる。
（3）新規受注や納品も順調に推移している。
・また、エンハンスビジネスの拡大、新規顧客開拓、新規や海外ビジネスへの展開、各種施策による生産性の向上が見込め、中長期的に年率 10％前後の安定した増収、及び増益を継続すると当調査部では判断している。

◆ 株価水準と株価特性～バリュエーションに割安感はないが、内需のディフェンシブ銘柄。株価は第 3 四半期決算と自社株買いを好感し上昇。
・昨年 10 月以降、大型株優位の市場環境下、同社株は TOPIX をアンダーパフォームしてきた。しかし、第 3 四半期の決算と自社株買い（上限 400 千株、取得金額上限 300 百万円、自社株を除く発行済株式総数の 2.8％に相当）の発表を受け、株価はこれらを好感し大幅に上昇した。上限の 400 千株は、2018 年
10 月 1 から本年 1 月 30 日までの平均一日出来高（約 33 千株）の約 12 日分に相当する。中期施策に掲げる「資産効率の向上と株主利益の増大」につながる自社株買いは、同社の有言実行が確認できる好材料となった。
・東証一部平均（2019 年 2 月 1 日終値基準：PER13.4 倍、PBR1.17 倍、単純平均配当利回り 2.02％）や同業他社（ハイマックス、東邦システムサイエンス、図表 5）と比較しバリュエーションに割安感はないが、これは同社の安定した成長性が株価に反映されている結果と考えられる。
・内需中心のディフェンシブな安定成長株であり、インデックスに対し株価のボラティリティが小さい特徴がある。また、過去約 10 年間で株価は約 4 倍に上昇し、かつ TOPIX を大幅にアウトパフォームしている。株価面では、今来期の業績動向に加え、新技術・新分野への展開、株主還元（増配、優待の拡充）にも、引き続き注目していきたい。
【 図表 5 】同業他社とのバリュエーション比較
社名

キューブシステム（CS：連結）ハイマックス（HM：連結）東邦システムサイエンス（TS：非連結）233542994333

コード
株価（2/1終値）
時価総額（百万円）
PER（株価収益率）
PBR（株価純資産倍率）
配当利回り（％）
EV/EBITDA（倍）PSR（株価売上高倍率）

736
11,246
16.1
1.92.2
9.20.8

1,785
11,079
12.8
1.2
2.8
6.2
0.8

911
12,632
16.11.7
2.2
6.1
1.0

時価総額=発行済株式総数＊時価（2019年2月1日終値）
EV/EBITDA＝（時価総額+有利子負債-現預金）/（営業利益+減価償却費+無形固定資産等償却）、2018/3期を基準
PSR=時価総額/売上高（2019/3期会社予想） 、ＢＰＳは2019/3期Ｑ3末の実績数値を反映
PER、及び配当利回りの計算に用いたEPS、配当予想は、全て2019/3期の会社計画（出典）各社の決算短信に基づき当調査部が作成

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株式会社キューブシステム（2335 東証一部）【 2335 キューブシステム
決算期

2016/32017/3
2018/3
2019/3
2019/32020/32021/3
2018/3
2019/3

発行日：2019/2/1

業種：情報・通信 】

図表A

売上高

前期比

営業利益

前期比

経常利益

前期比

純利益

前期比

EPS

BPS

配当金

（百万円）

（%）

（百万円）

（%）

（百万円）

（%）

（百万円）

（%）

（円）

（円）

（円）

5.8
-12.3
2.9
12.912.0
15.0
16.6
-20.3
48.4

43.22
39.15
40.59
45.80
47.03
54.06
63.02
18.48
27.74

322.76346.47372.23

14.0
14.0
16.0
16.0
16.0
17.0
18.0
-CEE
EE
Q3
Q3

12,622
12,89913,55914,70014,60015,80017,3009,540
10,404

0.8
2.2
5.1
8.4
7.7
8.2
9.5
2.1
9.0

949
781
855
1,010
1,000
1,150
1,340
442
605

-1.5
-17.7
9.5
18.1
17.0
15.0
16.5
-6.5
36.6

960
811
892
1,010
1,000
1,150
1,340
450
632-2.1
-15.5
10.0
13.1
12.1
15.016.5-7.940.4628551
567
640
635
730
851
258
383

388.74425.80470.83372.23388.72（注） CE：会社予想、E：アルファ・ウイン調査部予想。なお、当調査部予想ＥＰＳでは、追加自社株買い予定の 400 千株を反映【 株価・バリュエーション指標：2335 キューブシステム 】

図表B

2019/2/1

項 目

PER （ 倍）

736

前期実績

18.1

2.0

2.2%

39.4%

発行済株式数 （ 千株）

15,280

今期予想

15.7

1.9

2.2%

34.0%

時価総額 （ 百万円）

11,246

来期予想

13.6

1.7

2.3%

31.4%

潜在株式数 （ 千株）

068.1% 前期ROE

11.4%

項 目株価 （ 円）

前期末自己資本比率

PBR （ 倍） 配当利回り

配当性向（注）予想は、アルファ・ウイン調査部予想【パフォーマンス】
期 間
リターン 対TOPIX
24.8%
19.0%
1 ヶ月
-13.6%-9.3%
3 ヶ月-19.1%-9.5%
6 ヶ月-10.9%
4.4%
12 ヶ月（注） グラフは、株価、指数は 2019 年 2 月 1 日終値まで反映。ただしパフォーマンスは 2019 年 1 月末終値を基準に計算。
、但し決算レポート

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株式会社キューブシステム（2335 東証一部）

発行日：2019/2/1＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊
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PSV20190205

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