金融トピックスへの見解

2021 年 12 月 30 日
30

1 月のマーケット見通し

12 月の投資環境（12 月 24 日基準日）
GDP

インフレ率(CPI)（前期比）（前年同月比）

7-9 月

米国

2.3％

（事前予想）

2.1％

11 月

6.8％

雇用者数（非農業）/失業率（事前予想）

6.8％

2.2％

圏

2.2％

4.9％

（製造業）

11 月

（事前予想）

21.0 万人

55.0 万人/ 4.2％/ 4.5％

7.3％

7.3％

(最終)

ユーロ

ISM/PMI

4.9％

(最終)

(10 月)

外貨準備高

12 月

（事前予想）

56.9

58.5

58.0

57.8

(暫定)

FDI（認可ベース）

GDPCPI（前年比）（前年同月比）

7－9 月

11 月

直近発表分

ベトナム

‐6.17％+2.1％

952 億ドル

15,540 億円

1-5 月+0.8％

フィリピン-11.5％＋1.3％

1,070 億ドル

1,706 億円

1-2 月

+20.6％

インドネシア+3.51％＋1.75％

1,364 億ドル

8,392 億円

1-3 月

+14.0％

タイ-0.3％+2.71％

2,539 億ドル

4,281 億円

1-3 月

80.1％

フィリピンは純流入額、インドネシアは実行額

期間

前年同期比

ベトナムの外貨準備高はアジア開銀の数字、FDI は USD = 111 円、PHP = 2.23 円、IDR＝0.0074 円、THB = 3.47 円で計算

1．欧米の市場動向＜米国株＞
12 月の米国市場は 11 月末にかけて下落したのち、12 月月初に反転した。月央は「タックスロスセリング」を受けて一旦は調整する場面もあったが、15 日の FOMC をこなし、治療薬の使用許可が下りた「オミクロン株」への懸念が和らぎ、その後上昇に転じて 12 月のアノマリーである「サンタラリー」の様相を呈した。

11 月 26 日、行動制限が緩和されてきたなかで新型コロナウイルス「オミクロン株」の出現を材料にダウは 900 ドル超、2.5%と大幅に調整した。30 日には再任が決まったパウエル議長が議会証言でテーパリング終了の 3 月への前倒しを表明。「高インフレを一時的」としてきた今までの表現をタカ派へ変更し、市場はさらに下押しした。続く
12 月 3 日発表の雇用統計では、失業率は 4.2%に改善の一方、非農業部門の雇用者数増加は 21 万人にとどまったことで景気の先行き感が高まり、相場の重しが続いた。しかし、週明けの 6 日月曜にはファウチ大統領主席医療顧問が TV の取材で「オミクロン株の重症化の度合いは少ない可能性がある」と発言、ダウは 600 ドルを超えて上昇に転じた。また、売られていたハイテク銘柄に買いが戻り、ナスダック市場も 7 日に 3%上昇した。その後は 15 日のFOMC 前に 1 年間でパフォーマンスの悪かった銘柄を売却する「タックスロスセリング」から下落する場面もあった。15 日の FOMC ではテーパリングの 22 年 3 月終了と同年中の 3 回の利上げシナリオが示されたが、市場では想定内と受け止められ、同日の NY ダウとナスダック指数は上昇して引けた。

週明けの 20 日には、「オミクロン株」の感染拡大や、米歳出歳入法案の成立難航を材料にダウは前週末比 1%超下落した。しかし翌 21 日には、半導体銘柄の決算好調、レジャー関連銘柄の 22 年以降の明るい見通し発表などをうけて反発。23 日、NY ダウは 3 日続伸して引けたほか、S＆P500 指数も 11 月に付けた高値に肉薄、ナスダックも前日比プラスで引けた。

市場が高値圏に戻す一方で、インフレへの警戒感は依然くすぶっている。10 日発表の 11 月消費者物価指数(CPI)は前年同月比上昇率が 6.8%となり、10 月の 6.2%から加速、約 39 年振りの高水準を記録。現行 FF レートの 0.25%との乖離が浮き彫りとなった。12 月の PMI は、サービス業 57.5、製造業 57.8 となり、いずれも前月から 0.5 ポイント下落。インフレ加速で原材料、輸送費の上昇によるコスト負担が指摘された。クリスマス明けにマスターカードが発表したホリデーシーズンの売上高は前年比 8.5%増、オンライン 11%増となり、コロナやサプライチェーンの混乱が指摘されていたものの堅調な消費の回復を示した。

個別では、ソフトウェアや半導体銘柄の 8－10 月期決算が発表され、実績、見通しともに事前市場予想を上回ったオラクル(ORCL)、通信半導体のブロードコム(AVGO)などが上昇した。部品不足が懸念されたアップル(AAPL)は、新型アイフォンの需要が強く、また AR/VR ヘッドセット、「アップルカ―」など新分野への期待が考慮されはじめ、上場来高値を更新。時価総額が 3 兆ドルに迫る勢いを見せている。マイクロソフト(MSFT)も上場来高値圏で推移しているが、月初に法人向けサブスク「オフィス・スイーツ」の月額サービスの 20%値上げを発表しており、顧客動向が注目されている。

景気回復への期待が高まっており、自動車、住宅関連など景気循環銘柄も上下にブレながらも概ね堅調に推移した。
画像処理大手のアドビ(ADBE)が 17 日寄り前決算発表で今四半期と通期売上高ガイダンスが事前市場予想を下回って下落、他の SaaS 系ソフトウェア銘柄の業績の変調に注意を喚起することとなった。メモリ価格の下落が懸念されていたメモリ半導体のマイクロン・テクノロジー(MU)は、20 日引け後の決算発表で 22 暦年について堅調な見通しを発表して上昇。ほかの半導体銘柄のリバウンドを伴った。クルーズ船大手のカーニバル(CCL)は同日の決算発表で、予約状況が上向いて 22 年後半には黒字回復すると発表。レジャー観光関連銘柄が連れ高した。クレジットカード大手のビザ(V)、マスターカード(MA)も 12 月月初の底値から反発した。一方、金利上昇局面を迎え、IPO したばかりでテーマが先行する赤字会社や高 PER のグロース銘柄は、短期的な反発局面がみられるものの、売り圧力下にある。

期末(23 日、24 日は休場)は、NY ダウ 35,951 ドル(前月比＋0.98%)、S＆P500 指数は 4,726p(同＋0.59%)、ナスダッ
ク指数は 15,653.37p(同▲2.52%)。米国 10 年債利回りは 1.494%（24 日、前月比▲5.5bp）。

＜米国債券＞
12 月の米国債券市場は、15 日の FOMC の結果を受け、短期債の上昇が目立った。テーパリングが 3 月に繰り上げ終了となれば、前回 13 年のテーパー終了時より 2 倍の速度の終了計画が更に半分の時間に短縮される形になるため、利上げ観測に拍車がかかり短期の 2 年、5 年債の利回りが上昇した。10 年債は後述のように上下に振れて推移した。

10 年債利回りは 1.34～1.68%のレンジで上下大きく推移した (上下振れ幅 34bp)。11/23、バイデン大統領によるパウエル米連邦準備理事会(FRB)議長の再任指名を受け、FRB がインフレ対応に一段と積極的になるとの見方から、10 年債利回りは1.679%まで上昇。その後はオミクロン株の市中感染拡大のニュースを受けて利回りは一旦 1.3%台半ばの月間最低水準まで低下。その後は感染への過度な懸念が抑えられたことや、強い物価・雇用、製造業、住宅等の経済指標発表を受けて上昇に転じた。

24 日時点で、期待インフレを示すブレーク・イーブン・インフレ率(BEI)が 5 年物で 2.76%(5 年債とのスプレッド 151.9bp、11 月180.4bp)、10 年物で 2.495%(10 年債とのスプレッドは 100.25bp、11 月 109.8bp)となり、スプレッドは 11 月から縮小しながらも、市場は金融引き締めを想定している。
イールドカーブは、5 年-30 年もスプレッドが縮小(10 月初めの 110bp 台→11 月期末時点 68bp 台→12 月末時点 66bp 台)と、フラット化の動きは 11 月からは大きく変化していない。
＜欧州株＞
12 月の欧州株式はオミクロン株の感染拡大を材料に上下に振れた後、12 月後半にかけて上昇して引けた。11 月は高値圏で推移していたが、コロナウイルス感染再拡大からの一部地域での行動制限を受けて、11 月下旬から下落に転じ、12 月初めにかけては、経済の先行き懸念から下値を探る展開がつづいた。その後は米国株式の反発やオミクロン株に関する過度な懸念が和らいだことで反発し、11 月半ばの水準まで回復した。対ドルの為替は、ユーロ安が進んだ 11 月末の 1 ユーロ/1.12 ドル台から、利上げ観測を背景に 24 日時点の 1.13 ドル台まで持ち直している。

緩和制限が進む米国と対照的に、英国ではオミクロン株感染防止対策として 12 月中旬から、在宅勤務の奨励やイベント出席に際してワクチン接種、陰性の証明書の提示が一部の地域で義務化され、オランダ、デンマークでも行動制限規制が敷かれた。

月間ベースの指数の動きは前月比マイナスに沈んだものの概ね堅調。セクター別では、原油を始めとするエネルギー価格の上昇を受けたエネルギー関連、公益、ヘルスケアなど景気循環株が上昇。一方、オミクロン株の感染拡大から旅行、レジャー関連は売られた。個別では、半導体製造装置の ASML ホールディングス(ASML)は月央まで下落したのち米マイクロンテクノロジー(MU)の好調な業績見通し発表を受けて反発した。

12/16 に英国が主要中銀の先陣を切って政策金利の引き上げ(0.1%→0.25%)を発表。同日開催の ECB 理事会では、ほぼ事前予想通り、パンデミック緊急購入プログラム (PEPP)のペースダウンしながらの来年 3 月で終了する旨発表。一方、現行の資産購入プログラム(APP)については、22 年 Q2 に月間 400 億ユーロへ倍増、Q3 は 300 億ドル、10 月以降 200 億ユーロにペースダウンしながら続けるとし、ハト派の立場を印象づけた。

一方で、ユーロ圏でのインフレ懸念は高まっている。特にウクライナ情勢の緊迫化を背景にロシアとドイツを結ぶガスパイプラインの稼働を巡る不透明感が、液化天然ガス(LNG)価格の高騰(1 年前の 8 倍の水準)を招いた。ユーロ圏の 12 月のPMI(総合指数)は 53.4 となり前月より 2 ポイント低下、2 ヵ月振りの低水準になった。行動制限が観光、サービス業の出鼻を挫く形で景況感が悪化した。

24 日期末の主要指数は、ストックス欧州 600 指数 482.51p（前期末比▲0.7%）、英 FTSE100 指数 7,372.10p(同+2.06%)、仏CACS40 指数 7,086.58p(同▲0.36%)、ドイツ DAX 指数(23 日)15,756.31p（同▲2.5%）。

欧州の長期金利(指標 10 年債利回り)は、24 日時点で英国が 0.92%台、ドイツ（DBR）が▲0.25%台、イタリア 1.11%台と概ね 7週間振りの高さに上昇した。月央までは、英国が利上げを敢行した一方で、新型コロナウイルスの感染再拡大と ECB のハト派の態度から大きな引き締めはないとみて、低下傾向にあった。その後は欧州天然ガス高騰などからインフレの加速の懸念が広がり、利回りは上昇した。

外国為替市場では、トルコリラが乱高下した。20 日にエルドラン大統領がリラ建て預金の価値を政府が保全する旨発表し、リラが買い戻されたことでそれまで売られていたトルコリラは大きく買い戻された(24 日時点のトルコリラは対円で 10.16 円、17 日の 6.90 円から上昇)。トルコリラは相次ぐ利下げから、対ドルで年初来 30%超下落している。

2．アセアン諸国（当社注目国）の市場動向＜ベトナム＞

11 月 26 日に 1,500 を超えることができなかった後、12 月では VNIndex は大幅な修正があり、1,400 近辺に下がった。その後、指数は回復し、1,470～1,490 のレンジに反発した。12 月 24 日に、1,477.03 となった（11 月 19 日比+1.7%）。

11 月の輸出は前年同期比+26.5%の 319 億ドルで、輸入は同+24.1%の 306 億ドルに達した。11 月の貿易黒字は 13 億ドルとなった。年初来 11 か月間に、輸出は前年同期比+18.3%の 3,017 億ドルで、輸入は同+27.9%の 3,003 億ドルに達した。貿易黒字は 14.6 億ドルとなった。

2021 年１月 1 日～11 月 20 日期に、ベトナムへの登録された外国投資資本（FDI）は、前年同期比+0.1%の 264.6 億ドルに達した。年初来 11 か月間に、ベトナムへの FDI は前年同期比-4.2%の 171 億ドルと推定されている。人気の高いベトナムの決済アプリ MoMo は、みずほ銀行、Ward Ferry、と 2 つの既存の MoMo 投資家、Goodwater Capital と Kora Management からの約 2 億ドルのシリーズ E 資金調達ラウンドを完了した。

ベトナムで中小企業の資金調達を支援するプラットフォームも誕生し始めている。2015 年に設立された Validus は、東南アジア最大の中小企業金融プラットフォームに成長し、この地域の投資家に魅力的なオルタナティブ投資資産クラスを提供している。Validus は、強力な投資家である大企業パートナーと提携して、サプライチェーンにおける中小企業向け融資を促進するソリューションを展開している。Validus プラットフォームで SME の融資機会に参加することで、成長する SME を支援し、ビジネスを成長させ、雇用と経済成長を促進するのに適した立場に立つことができる。

＜フィリピン＞
11 月の最後の週に、PSEi は、オミクロンに対する投資家の懸念により、7,419.1 から 6,928.3 に約 7%急落した。12 月の初め以来、PSEi は 7,297.6 の高値に上昇した。12 月 24 日に、指数は 7,181.86 となった（11 月 19 日比-1.36%）。

ヘッドラインインフレ率は、2021 年 10 月の 4.6%から 2021 年 11 月の 4.2%にさらに落ち着き、ゆっくりとしたペースを示し続けた。2021 年 10 月の対外貿易総額は前年同期比+15.2%の 168.4 億ドルに達した。2021 年 10 月の在外フィリピン人（OFs）からの個人送金は、前年同期比+2.4%の 31.17 億ドルに達した（2020 年 10 月のは 30.44 億ドル）。

2021 年 9 月の外国直接投資（FDI）の純流入額は、前年同期比+30.4%の 6.6 億ドルに達した（2020 年 9 月のは 5.06 億ドル）。

クリストファー "ボン"ゴー上院議員は、2022 年の選挙のために大統領選挙から脱落することを発表した。ロドリゴ・ドゥテル
テ大統領も、2022 年の選挙で上院議員の立候補を取り下げた。

＜インドネシア＞
ジャカルタ総合指数は 10 月からの継続的上昇相場は調整局面に入った。11 月 26 日に、JCI 指数は前日比-2%の 6,561.5ptに下落し、それから 6,500〜6,662pt のレンジで推移しています。12 月 24 日、指数は 6,562.9 となった（11 月 19 日比-2.34%）。

11 月の輸入は 193.3 億ドル（前月比+18.62%）、輸出は 228.4 億ドル（同+3.69%）であるため、貿易黒字は予想以上に縮小し、35.1 億ドル（約 -40%）になりました。年末商戦にむけて、輸入は記録的な水準に急上昇したからである。

インドネシアで暗号通貨の人気が高まっているが、中銀はそのデジタル資産を管理するためのより厳格な措置を講じ始めた。インドネシア中央銀行（BI）のペリー・ワルジヨ総裁によると、暗号通貨は決済手段としての利用は禁止されており、暗号通貨は投資可能なアセット・クラスの一つでしか認めていない。

＜タイ＞
SET 指数は、オミクロンへの懸念により、11 月末に急激な低下を記録した。 SET 指数は 1,600pt の支持線を下回ったが、力強く回復した。現在、SET 指数は 1,560〜1,650pt の範囲内で横方向に動いている。12 月 24 日に、指数は 1,637.22 となった（11 月 19 日比-0.48%）。

最近、タイ銀行（BoT）は、パンデミックに見舞われた経済への支援を維持することを目指し、2021 年の成長見通しをわずかに引き上げたため、13 回連続の会合で主要金利を安定させた。BoT の金融政策委員会は満場一致で投票した。 2021 年の最終レビューで、1 日の買戻し率(one-day repurchase rate)を過去最低の 0.50%に維持する。

タイの輸出の伸びは、来年はわずか 0.2〜4.8%に減速し、2,620〜2,750 億ドルに達すると予測されている。

11 月の国内自動車販売は、国のより広範な経済の再開と政府の支援措置のおかげで、前年同期比-3.2%減少し,減少率が縮小した（10 月の 13%減）。

政府は、Covid-19 のパンデミックから同国の経済回復を促進するために投資インセンティブスキームを拡大し、来年は 148億ドル以上の投資を見込んでいると述べた。財務大臣によると、タイのデジタルファイナンスエコシステムは来年の経済成長を大きく後押しし、パンデミックの最中に浮き沈みを維持するのに苦労した中小企業がより多くのクレジットを利用できるのに役立つ模様。

JTS は 2022 年に JasTel Network と提携し、タイ全土に 5,000 台のマイニングマシンを設置し、2024 年までに合計 50,000 台のマシンを維持する。この展開スピードでは、JTS は年間約 16,000 ビットコインをマイニングできる。

3. 株式市場見通し＜米国・欧州他＞
現在、市場の最大の関心事は新型コロナウイルスの変異種オミクロン株の動向である。欧米の主要企業の業績が回復途上にあり、株式市場が堅調推移を続けてきただけに、市場参加者の中にオミクロン株の出現を一旦のプロフィットテイクの時機と捉えるものが多かったことから、反落要因となった。オミクロン株を含め想定できる調整要因は以下のとおりである。

① オミクロン株
オミクロン株については、感染力は既存の変異種よりも強いが、重症化リスクは低いと報道されている。但し、研究も初期段階で未だその実態については解明されていない。多くの国・地域で感染者が出ており、英国では死亡例も報告されているが、各国とも入院患者数については、既存の変異種ほどの増加はみられていない。但し、万が一に備え、規制を強化する動きが欧州を中心にみられ、市場心理に少なからず悪影響を与えている。市場は、同変異種についての情報が不足しているが故に過剰反応しがちで、既存ワクチンのブースター接種や経口薬の有効性の報道、バイデン米大統領による以前のようなロックダウン措置はとらないとの発言などプラス材料が出る都度反発を繰り返している。ボラタイルな推移を誘発しているものの、下値懸念を増幅するには至っていない。

② 金融政策
12 月に開催された米 FOMC では、テーパリングの加速が決定され、2022 年の利上げを 3 回とする見通しが示された。早期利上げに対する警戒感は強く、利上げ開始判断に影響を与えるだろう物価動向や長期金利の推移、雇用環境、また、FRB 高官の利上げ時期を巡る発言に市場は過度に反応する可能性がある。欧州においては、インフレ懸念から英国で利上げが実施された。ECB は、2022 年の利上げについては、慎重姿勢を継続しているが、パンデミック緊急購入プログラム（PEPP）は予定通り 2022 年 3 月をもって終了することを決定した。欧州でも常にインフレ懸念が燻っており、期待通りインフレがピークアウトしない場合は、2022 年度中の利上げの観測も強まる可能性がある。

③ エネルギー問題
オミクロン株感染拡大による経済活動の減速で、エネルギー需要の拡大ペースがスローダウンするとの警戒感が強まり、エネルギー価格はやや軟化した。但し、ドイツ、ロシアの外交関係の悪化やウクライナを巡るロシアと EU の対立などを受けて天然ガス価格は上昇に転じ、今後も EU 諸国への天然ガスの供給不足による高値圏での推移が懸念されている。但し、現状市場心理への影響は限定的である。

④ 雇用関連指標
新型コロナウイルスのパンデミックでレイオフにあった労働者は、未だ十分に職場復帰できていない状況にある。パンデミッ
ク前の水準回帰への期待が高まりやすい状況下では、雇用関連指標は上方にバイアスがかかる可能性が強く、したがって市場予想対比で下ブレする可能性も高くなる。また、労働者獲得を巡る賃金上昇がインフレを誘引する恐れが生じる。金融政策、特に利上げの時期を巡って、市場にとっては波乱要因となる可能性はあるが、現状ではその影響は限定的である。

⑤ 中国不動産企業の資金繰り問題
恒大集団の資金繰り問題に端を発した中国の不動産市場に対する懸念は、完全に払拭された訳ではないが、現在のところ市場への影響は限定的となっている。世界第 2 の経済大国である中国不動産市場の貿易相手国や関連業種への影響は甚大であると懸念される。中国にとって、不動産市場の問題は、アキレス腱であるが、それ故に相応の景気対策を期待する向きも多い。今後も注視すべき事象ではあるが、懸念は幾分後退した感がある。

以上、市場調整要因は多いが、株式市場のトレンドを覆すほどのものには至っていない。基本的に、市場参加者は企業業績に立ち返り、投資判断を繰り返すものと思われ、下値抵抗力は強いと思料する。

＜ベトナム株式市場＞（2021 年 12 月 1 日～12 月 24 日）■市況
12 月のベトナム株式市場は、月初に下落したものの、月末にかけて戻す展開となった。ベトナムのファム・ミン・チン首相は
4 日、新型コロナウイルスの新たな変異株「オミクロン株」を警戒しつつも段階的な経済再開を進める方針を示した。同首相
は、新型コロナウイルスの感染者が再び増加傾向にあるものの、「ウィズコロナ」を前提に経済回復を進める方針は変更せず、ビジネスや観光客の往来再開につなげる姿勢を維持している。世界銀行(WB)はベトナムのマクロ経済に関する最新レポートの中で、ベトナムの経済状況は改善しており、ベトナム政府は民間セクターの需要押し上げや景気回復に向けて財政政策に関する支援策を打ち出すべきだとの見方を示した。同レポートによると、11 月のベトナムの鉱工業生産指数は前年同月に比べ上昇し、うち製造業や食品加工、タバコ、繊維、ゴム製品、プラスチック、金属の産業が 2 桁の成長となったと発表しており、株式市場は世界銀行のコメントを好感、相場は徐々に上昇傾向になった。ベトナム株式市場の VN 指数は 12
月 24 日現在、前月末比 0.1％下落の 1477.03 ポイントで引けた。

■今後の見通し今後の展開としては、過去最大規模の景気刺激策が株式相場を支えることで、堅調に推移すると考える。ベトナム政府は総額 800 兆ドン（350 億米㌦、2020 年 GDP の約 10%に相当）に上る過去最大規模の景気刺激策の提案を計画しており、経済の回復に伴って株式市場も堅調な相場展開になるとみる。

以上
筆者 調査部