Financial Advisory & Research Association「金商法改正によるクラウドファンディング新制度とその活用」

2014年７月23日
株式会社 出縄＆カンパニー
代表取締役/公認会計士 出縄 良人
1Financial Advisory & Research Association

自己紹介
出縄良人（でなわよしと）

公認会計士/税理士㈱出縄＆カンパニー代表取締役
嘉悦大学 経営経済学部講師

1983年 慶應義塾大学経済学部卒業。
監査法人太田哲三事務所（現：新日本有限責任監査法人）入社。
主に、上場コンサルティングに従事。
1993年 ㈱ディー・ブレイン（現：クラウドバンク・インキュラボ㈱）を設立。
中小企業向けコンサルティング活動を開始。
1997年 ディー･ブレイン証券（現：日本クラウド証券）を設立。1999年より2010年まで 代表取締役社長、2013年から2014年まで取締役会長。
日本証券業協会のグリーンシート主幹事で９割以上のシェア。2010年までに累計140社の資金調達を支援。
2001年 ディー･ブレイン証券が引受業務の認可を取得。2008年までに札証アンビシャス
及び福証Q-Boardの主幹事12社。シェア６割。
2010年 ㈱出縄＆カンパニーを設立。
2011年 日本企業の海外向け情報発信ポータルSamuraiship.comを開設。
2013年 日本クラウド証券にて、貸付型クラウドファンディングのプラットフォームを構築しサービスを開始。
グローバル経営人倶楽部を発足。
2014年 日本クラウド証券の会長を退任。経営顧問に就任。
ファイナンス支援実務研究会を発足。
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クラウドファンディング“Crowd Funding” とは？
 資金を募集するプロジェクトや企業に対して、
 主にインターネット等を通じて、
 幅広く個人が応募して 小口の資金が流れる仕組み。

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クラウドファンディング、５つの類型
 寄付（Donation)型
 購入（Reward) 型

 貸付（Lending）型

 ファンド（Revenue Share）型
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クラウドファンディングに共通のキーワード

共感
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５つの類型における法規制
寄付タイプ

みなし有価証券（集団投資スキーム持分）

金融商品取引法日本証券業協会規則

貸金業法

購入タイプ

業規制
ファンドタイプ

貸付タイプ

株式タイプ

開示規制

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有価証券の募集に対する現状の金商法関連規制
業規制

開示規制
募集

業者募集 自己募集 自己運用

１億円以上 １億円未満 １億円以上

第一種

規制なし

－

原則全て

届出
※１

通知書
※１

－

グリーンシート銘柄

第一種
※２

規制なし

－

50人以上
勧誘

届出

通知書
※３

不要

その他の非上場株式

勧誘禁止
規制なし
※２

－

50人以上
勧誘

届出

通知書

不要

事業投資ファンド第二種500人以上
出資不要

不要

不要

投資 500人以上
運用業
出資

届出

通知書

不要

上場株式

有価証券 株式

要件

私募

非上場株式
（店頭有価証券）

第二種 規制なし

みなし
集団投資スキーム持分
有価証券
有価証券投資ファンド 第二種第二種※１ 有価証券届出書は２期の財務諸表に監査報告書をつけた書類。一方、有価証券通知書は財務局に提出する２枚～３枚程度のもの。届出書を提出した企業は、有価証券報告書を継続的に提出する義務を負う。
※２ 日本証券業協会の規則で非上場株式の証券会社による勧誘は原則禁止。一定の開示を行い、取扱証券会社が審査を行って適当と認めた銘柄を日本証券業協会がグリーンシート銘柄に指定。
※３ 日本証券業協会が定める「会社内容説明書」による開示が必要。会計監査は初年度は1期のみ。
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金融庁と日本証券業協会の動き
 2011年９月 日本証券業協会「グリーンシート銘柄制度の検討に係る懇談会」設置 (2012年６月報告書）
 2013年４月 日本証券業協会「新規・成長企業へのリスクマネー供給に関する検討懇談会」設置（2013年６月報告） 2013年６月 金融審議会「新規・成長企業へのリスクマネーの供給のあり方等に関するワーキング・グループ」設置（2013年12月報告） 2013年10月 日本証券業協会「非上場株式の取引制度等に関するワーキング・グループ」設置（2014年６月報告） 2014年２月 金融庁が金融商品取引法改正案を国会に提出。
 2014年５月 金融商品取引法改正案が成立。
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従来の未上場株式制度の問題点と制度改正の方針
 未上場企業が１億円以上の公募増資等（５０名以上に勧誘することによる増資）により資金調達を行う場合には、原則として有価証券届出書を提出し、その後継続して、有価証券報告書を提出する必要がある。
 １億円未満の未上場株式の募集については、有価証券届出書の提出義務はなく、自己募集は比較的容易であるが、インターネットを通じて第三者が募集取扱いを行う場合には、金商法上、第一種金融商品取引業者（証券会社）の登録が必要。
 一方、第一種金融商品取引業者は、日本証券業協会の規則によって未上場株式の投資勧誘はグリーンシート銘柄を除き原則禁止。すなわち、インターネットを使った未上場株式の募集取扱いは、証券会社がグリーンシート銘柄として取り扱う場合のみ認められている。
 グリーンシート銘柄制度は利用が低迷。その原因として、上場企業並みの開示規制（有価証券報告書に準ずる書類や適時開示）によって発行会社の負担が大きいこと及び取扱証券会社が少ないことが挙げられている。
 そこで、グリーンシート制度の大幅な見直しとともに、インターネットによる募集取扱いができる新たな業者制度として、クラウドファンディング業者（第一種少額電子募集取扱業者）制度の新設する方針となった。
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グリーンシート制度とは？
・日本証券業協会が「一定の要件」※
・日本証券業協会が「一定の要件」
・日本証券業協会が「一定の要件」※
・日本証券業協会が「一定の要件」※※を満たす店頭有価証券（未上場株式等）を満たす店頭有価証券（未上場株式等）をグリーンシート銘柄として指定し、証券会社に投資勧誘を認めている制度。
をグリーンシート銘柄として指定し、証券会社に投資勧誘を認めている制度。
・金融商品取引法では、「取扱有価証券」と定義され、上場有価証券に課され・金融商品取引法では、「取扱有価証券」と定義され、上場有価証券に課されてているインサイダー取引規制等、不公正取引規制の殆どが準用されている。
いるインサイダー取引規制等、不公正取引規制の殆どが準用されている。
・証券会社は上場有価証券とグリーンシート銘柄等以外の株式は原則として・証券会社は上場有価証券とグリーンシート銘柄等以外の株式は原則として投資勧誘できない。
投資勧誘できない。
※一定の要件＝上場企業に準じた開示と取扱証券会社による審査等【グリーンシート銘柄の取引の実態】
グリーンシート銘柄の取引の実態】
1997年の制度発足から現在までに証券会社の募集取扱いにより資金調達を行ったグ
年の制度発足から現在までに証券会社の募集取扱いにより資金調達を行ったグリーンシート企業数は149社、資金調達の総額は社、資金調達の総額は114億円。
億円。
リーンシート企業数は社、資金調達の総額は
そのうち、日本クラウド証券（旧ディー・ブレイン証券）が主幹事を務めたのはそのうち、日本クラウド証券（旧ディー・ブレイン証券）が主幹事を務めたのは141社、社、そのうち、日本クラウド証券（旧ディー・ブレイン証券）が主幹事を務めたのは112億円。１社平均の資金調達額は億円。１社平均の資金調達額は70百万円。
億円。１社平均の資金調達額は 百万円。
証券会社は毎日売買注文に基づいて、気配を提示し、相対で取引をつなぐ仕組み。売証券会社は毎日売買注文に基づいて、気配を提示し、相対で取引をつなぐ仕組み。売買高の多い銘柄でも週に数回程度の取引。１年間売買がない銘柄もある。
グリーンシートから証券取引所に上場した会社はグリーンシートから証券取引所に上場した会社は17社（うちグリーンシートから証券取引所に上場した会社は 社（うち5社は上場会社との経営統社（うち 社は上場会社との経営統合）。
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株式発行による資金調達の分類
株式発行等による資金調達（エクイティファイナンス）を分類する。日本では５０名以上に声をかけて株式を発行すると公募（募集）になり、それ以外は私募となる。縦軸は投資目的による分類。

保有目的
中小企業の多くで見られる。親戚や親しい友人が出資して協力。

株式型
クラウドファンディング

縁故増資
事業提携先等への割当事業が伸びていく過程
では、特定の取引先や提携先が資本参加するケースがある。資本提携の意味合いが強い。

グリーンシート募集

公募型

TOKYO PRO
Market

私募型

新興市場
以外の取引所への上場への上場

ベンチャー
キャピタルへの増資
日本のベンチャーキャ
ピタルの多くは上場前の会社に投資をして上場後に市場売却あるいは第三者に転売して利益を得ることを目的としている。

プライベートエクイティファンド
への増資
への増資

これまでの証券市場は、株好きの人に株を売ってきた場。ところが、経営者は株好きの人に株主になって欲しいわけではない。
本来は、会社や事業に関心・愛着を持って長期に会社を応援してくれる人を株主にしたい。グリーンシートでは、「コミュニティ型募集」によって、会社のファンを募集し、株主になっていただく場を提供。

新興市場
への上場

日本の証券市場、特に新興市場では、ＩＰＯ株に参加する投資家の圧倒的多数が個人の投機的投資家。経営者は短期的な株価を意識した経営を強いられることが多い。

売却目的©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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コミュニティ型（拡大縁故型）資金調達のアプローチ
一般的な中小企業のＡ社の株式募集。証券会社の顧客で株主になることに関心をもつ層は限られる。

Ａ社が募集に成功するためには、金融商品に関心をもつ層ではな
く、Ａ社に関心をもつＡ社のコミュニティを対象に募集。

従来の証券会社公募では、証券会社の顧客に募集。金融商品投資によって投資リターンを目的とする投資家が集まっている。魅力のある金融商品が数多く品揃えされているわが国では未上場企業の発行する有価証券は、一部の上場準備中銘柄を除き、一般に関心は低い。

Ａ社

Ｂ社

Ｂ社のように、証券会社の顧客層のニーズとＢ社の株主になることに関心をもつ層の重なりが大きい場合は、証券会社による顧客向け募集が成功する可能性がある。一般には金融商品としての魅力が高いことが条件。

クラウドファンディングでは、インターネットによって、多くの企業に共通するファン層が広がる。

Ｅ社
証券会社
Ｅ社のコミュニティとＡ社のコミュニティは重なりがあることから、共同のマーケティングアプローチも有効。提携によって募集効果が高まる。

Ｃ社
Ｄ社

Ｃ社はコミュニティが大きくコミュニティ型募集に適する。Ｄ社はコミュニティが小さいため、まず、コミュニティの形成と拡大を行う必要がある。

コミュニティ型募集の成功事例①学習塾の名学館はＦＣ加盟店180店を対象に株主を募集。９千万円を調達。

②精密金属加工のマルマエは地元の商工会議所の経営者仲間と取引先企業経営者を対象に株主を募集。
１億３千万円を調達。その後マザーズに上場。
③ＢＭＷ二輪車専門店のダッツはユーザーのＢＭＷファンの顧客を対象に株主を募集。１億４千万円を調達。
④グリーンシート専門のディー･ブレイン証券は、投資家の顧客を対象に株主を募集。３億円を調達。
⑤ロードサイドファミリーホテルチェーンを展開する旅籠屋は、主にインターネットを通じて幅広く株主を募集。
９千９百万円を調達。株主優待等により多くがコアのユーザーとなる。（クラウドファンディング型に近い。）©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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グリーンシート新規銘柄と廃止銘柄の推移（社）（日本クラウド証券集計データより作成）©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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Financial Advisory & Research Association～金融庁公表「金融商品取引法等の一部を改正する法律案」に係る説明資料より～

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Financial Advisory & Research Association～金融庁公表「金融商品取引法等の一部を改正する法律案」に係る説明資料より～

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Financial Advisory & Research Association～金融庁公表「金融商品取引法等の一部を改正する法律案」に係る説明資料より～

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投資型クラウドファンディング制度の方向
 証券会社以外に「投資型クラウドファンディング」のみを取り扱うことができる新たな登録業者制度（第一種少額電子募集取扱業者：クラウドファンディング業者）を新設して募集取扱業者を広げる。最低資本金１千万円（従来の第一種金融商品取引業者は５千万円）とした上で、兼業規制は行わない。
 「投資型クラウドファンディング」とは非上場の株式等のWEBサイトを通じて行う募集取扱い（引受けはできない。）で、一社あたり１億円未満、投資家一人当たり投資額50万円以下の募集とする予定。
 電話や対面その他の方法による勧誘または、これらの方法とWEBサイトの併用による募集は認められない。ただしWEBサイトの内容に関する電話での問い合わせについて、現実にどのように対応すべきかについては今後検討の予定。
 クラウドファンディング業者には、「適切な情報提供」と「発行者の事業内容のチェック」を義務付ける予定。少なくとも①事業の実在性、②事業計画の妥当性、③法令遵守状況を含めた当該事業の社会性及び反社会的勢力との関係の有無について確認すべき旨が日本証券業協会の規則で定められる予定。
 投資型クラウドファンディングの発行会社の情報開示は、内閣府令で以下を定める予定。
①商号・所在地・代表者等、②事業内容・事業計画、③資金使途、④投資リスク©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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投資型クラウドファンディング制度の方向②
 第一種少額電子募集取扱業務は従来の証券会社も取扱いができる。投資後の売買仲介等は、「新たな非上場株式の取引制度」を利用すれば可能。
 第一種少額電子募集取扱業者は、有価証券の預託はできないが、株式払込代金等、電子募集取扱業務に関連する資金の預託は可能（株式の払込みまでの期間に限った預託で、自由な金銭の預託は認められない。） 。この場合に、分別管理が求められる。なおエスクロー契約等による資金の預託が兼業で認められるかは別途検討が必要。
 第一種少額電子募集取扱業者は、日本証券業協会への加入が実質的に求められる予定。日本証券業協会では新規則を作って対応。遵守事項、監査、会費等を定める予定。
 上記の日本証券業協会を通じて、第一種少額電子募集取扱業者も証券会社と同様、口座を開設する際に反社チェックを行うことができるようになる予定。
 第一種少額電子募集取扱業務の対象となる有価証券は、株式（種類株を含む）に限定される予定。新株予約権、新株予約権付社債（CB型含む）は取り扱えない方向で検討中。
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投資型クラウドファンディング制度の方向③
 投資家に対するリスク説明として、以下を示すことが日本証券業協会の規則で求められる予定。
イ 金商法に基づく開示や、上場会社のような適時開示が行われないこと。
ロ 取引の参考となる気配・相場が存在しないことが多いこと。
ハ 株式は、償還が行われず、利息も支払われないこと、及び、発行者において利益が計上されない株式について配当が支払われることは稀であること。
ニ 発行者自身又はその周辺の状況により、取得する株式の価値が大きく失われるリスクがあること。
ホ セカンダリー場面で後述の投資グループが組成されない場合、募集が終了すると、金融商品取引業者による会社情報の提供が行われなくなるとともに、換金性が著しく乏しくなること。
ヘ 会社法上の譲渡制限が付されている場合には、取引を行っても、発行者による承認が得られない（株主としての権利の移転が認められない）場合があること。
ト 投資者一人当たりの投資額が「少額」に限られること

 第一種少額電子募集取扱業を行うファンディングポータル及び証券会社は、当該業務を開始する前に業務管理体制を整備し、その内容を示した「取扱要領」を日本証券業協会に提出することが求められる予定。

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Financial Advisory & Research Association「新たな非上場株式の取引制度」の方向
 銘柄別グルーピング（投資グループ）によって、グループ内に金融商品取引業者の投資勧誘の範囲を限定することで、流通性を制限。投資グループの例としては以下を想定。


発行会社の役員従業員
発行会社の株主・取引先発行会社から財・サービスの提供を受けている者
その他

 証券会社が勧誘を行う場合の開示書類は、会社法上で求められるものに加え、募集取扱いや引受けの場合は資金使途は必須。その他、投資勧誘を行う証券会社が必要と考える情報。
 流通性が制限されていることにより、インサイダー取引等の不公正取引規制は不要に。適時開示・四半期開示等は不要。継続開示は会社法及び金商法に委ねる。
 日本証券業協会による銘柄指定制度とはせず、要件を満たす未上場株式について、証券会社は自由に株式募集行為ができる。
 グリーンシート銘柄制度は廃止。３年間の猶予期間が設けられる予定。
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クラウドファンディングにおいて広がる財務専門業務


資金ニーズのある企業に対する最適なクラウドファンディングの提案及び企画



最適なクラウドファンディングポータルの紹介クラウドファンディングに提供する財務情報・事業計画その他の情報の作成又は作成指導。



投資型クラウドファンディングにおいて開示すべき企業内容・資金使途・事業内容・事業計画及び投資リスク等の作成または作成指導

第一種少額電子募集取扱業者または証券会社より投資型クラウドファンディング業として行うべきチェック・指導業務の受託



第一種少額電子募集取扱業を開始する事業者に対する体制構築等の指導業務



登録により自らが行う第一種少額電子募集取扱業務©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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米国JOBS法とSECのCrowd Funding規則案（参考） 2012年4月にJOBS法（Jumpstart Our business Startup Act.）が成立。ただしクラウドファンディン
グに関連する部分、第3章 “Crowd Funding”は施行が遅れ、ようやくパブリックコメントを募集の段階。
 米国内のSEC非登録企業（投資会社等を除く）はクラウドファンディングにより年間100万ドルまでの株式等の募集が可能。
 年収及び純財産が10万ドル未満の個人は、年間に年収または純財産の5％のいずれか多い額（最低2千ドル）を限度としてクラウドファンディングにより株式等に投資できる。
 年収又は純財産が年間10万ドル以上の個人は、年間に年収または純財産の10％のいずれか多い額（最大10万ドル）を限度としてクラウドファンディングにより株式等に投資できる。
 クラウドファンディングによる募集を行う場合には、以下の情報をＳＥＣにファイリングし、かつ投資家に提供する。
①取締役、執行役及び20%以上のシェアを有する株主②事業の内容及び資金使途③募集価格、募集目標金額その他の条件④関連当事者取引⑤税務申告書又は公認会計士の監査報告書付財務諸表

 クラウドファンディングによる投資は、SECに登録された証券会社又はファンディングポータルを通じてオンラインで行われるものに限る。
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ファイナンス支援実務研究会の目的と活動（参考）本研究会の目的は、財務専門家がその専門能力を生かして、企業に最適かつ円滑なファイナンスを実現し、経済社会の発展に役立つこと。
新たなファイナンス手法に関する情報を収集し、これを研究する。
研修及び会報による情報共有、個別情報共有等

ファイナンスの周辺に発生する専門業務を研究し実務として開発する。



専門委員会の発足と専門業務の開発及び確立専門業務の標準化及びマニュアル化
専門業務の実例の共有
専門業務に関する個別研修

会員のクライアントあるいは潜在クライアントに対して新たなファイナンス手法を積極的に提案し、クライアントの発展に貢献する。


会員クライアント等向け研修、講師の派遣
営業提案ツールの開発と共有、営業提案業務の標準化

会員がファイナンス周辺の専門業務に事業領域を拡大し、会員の事務所の発展に資する。


会員の行う継続的ファイナンス専門業務のための体制整備
会員に対する専門人材の支援©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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Ｆ研 年間研修スケジュール
回次

日時
４月24日（木）第１回
18:30～20:30
５月26日（月）第２回 18:30～20:30
６月23日（月）第３回 18:30～20:30
７月24日（木）第４回 18:30～20:30
８月28日（木）第５回 18:30～20:30
９月25日（木）第６回 18:30～20:30
10月16日（木）特別研修 18:30～20:30
10月30日（木）第７回 18:30～20:30
11月27日（木）第８回 18:30～20:30
12月25日（木）第９回 18:30～20:30
１月22日（木）第10 回
18:30～20:30
２月26日（木）第11 回
18:30～20:30
３月26日（木）第12 回
18:30～20:30

参加費

研修テーマ

会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員： 5,000円
一般：12,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円
会員：無 料一般：10,000円

オールタナティブ・ファイナンス全体像とクラウドファンディングにおける財務専門業務
米国で急成長、購入型（報酬型）クラウドファンディング
事例研究 “Kickstarter”
英国の貸付型クラウドファンディング
事例研究 “Zopa”
米国の貸付型クラウドファンディング
事例研究 “Lending Club”
英国の株式型クラウドファンディング
事例研究 “CrowdCube”
JOBS法と米国の株式型クラウドファンディング
事例研究 “CircleUp”
金商法改正による投資型クラウドファンディング制度及び新たな非上場株式の取引制度と必要な財務専門業務について匿名組合契約によるファンドを利用する資金調達
事例研究 “ミュージックセキュリティーズ”
日本の貸付型クラウドファンディング
事例研究 “Maneo”
マイクロファインナンスの台頭
事例研究 “グラミン銀行”
日本の購入型クラウドファンディングの現状と課題
事例研究 “ReadyFor”
米国の収益シェアタイプのクラウドファンディング
事例研究 “Bolstr”
証券会社が行う総合クラウドファンディング事例研究 “日本クラウド証券”©2014 Yoshito Denawa all rights reserved.

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