野村資本市場クォータリー 2010 Autumn

中国保険会社の運用規制緩和のインパクト

1.

関根栄一

■

約要■

2010 年 8 月 5 日、中国保険監督管理委員会（以下、保監会）は、保険会社の運用ルールを定める「保険資金運用管理暫定弁法」（2010 年 7 月 30 日制定、同年 8 月 31 日施行、以下、暫定弁法）を発表した。続いて保監会は、同年 8 月 11 日、「保険資金の運用政策に関する問題を調整するための通知」（2010 年 7 月 31 日制定、以下、関連通知）を発表した。

2.

暫定弁法及び関連通知では、アセットクラスごとに前期末総資産比率での運用資産の上限や下限を設けた。株式運用については、投資信託と株式の合計で 25％まで資産に組み入れることが認められ、株式市場全体での運用比率を向上させることが可能となった。2009 年 2 月制定の改正保険法の規定を受け、不動産投資も認められた。

3.

中国の保険業界の総資産は 2010 年 6 月末で約 4.5 兆元、うち運用資産は約 4.2 兆元となっている。今般の暫定弁法と関連通知で容認された株式・投資信託の運用比率を適用すると、約 4,700 億元の株式市場での投資余力が生じることとなる。

4.

中国の三大保険グループも、2008 年から 2009 年にかけて、債券の運用比率を下げ、株式・投資信託の運用比率を高めている。今般の運用規制の緩和により、三大保険グループの投資余力は約 3,060 億元となる。

5.

三大保険グループの中には、インフラ投資や長期エクイティ投資に取り組んでいる姿も見られる。今般の規制緩和は、中国の保険業界が機関投資家としての存在感を高める契機となろう。

Ⅰ．保険会社運用ルールの細則の公表
2010 年 8 月 5 日、中国保険監督管理委員会（以下、保監会）は、保険会社の運用ルールを定める「保険資金運用管理暫定弁法」（2010 年 7 月 30 日制定、同年 8 月 31 日施行、以下、暫定弁法）を発表した。続いて保監会は、同年 8 月 11 日、「保険資金の運用政策に関する問題を調整するための通知」（2010 年 7 月 31 日制定、以下、関連通知）を発表した。
中国の保険会社の運用の原則は、2009 年 2 月 28 日に全国人民代表大会常務委員会で承1

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認された「改正保険法」（2009 年 10 月 1 日施行）の第 106 条で、①銀行預金、②有価証券（債券、株式、投資信託等）、③不動産、④その他国務院が認める運用方法として定められていた。今般公表された暫定弁法と関連通知は、改正保険法に関する保監会の細則と位置付けられるものである。

Ⅱ．アセットクラスごとの総量規制
保険会社の運用について、暫定弁法第 6 条で改正保険法第 106 条の原則を踏襲した上で、暫定弁法第 16 条で以下の通りアセットクラスを分類し、総量規制を図っている。具体的には、アセットクラスごとの額面金額合計の前期末総資産に対する比率で、上限や下限を設けている（図表 1）。
一つ目は、債券型の金融商品で、総資産比で 5％以上としている。具体的な金融商品としては、普通預金、国債、中央銀行手形、政策性銀行債券、MMF が挙げられている。
二つ目は、社債で、総資産比で 20％以下としている。運用対象としては無担保社債と銀行間債券市場で非金融機関が発行する社債が挙げられている。さらに通知では、有担保社債は A 格以上、無担保社債が AA 格以上であることを求めている。
三つ目は、株式と株式型投資信託で、総資産比で 20％以下としている。暫定弁法の直後に出された関連通知では、この暫定弁法の規定を軌道修正し、投資信託は総資産比で 15％以下、投資信託と株式の合計で 25％以下とし、株式市場全体での運用比率を高めることを容認している。
四つ目は、未公開株で、総資産比で 5％以下としている。この未公開株投資には、プライベート・エクイティ・ファンドを通じた投資も含まれる。
五つ目は、不動産で、総資産比で 10％以下としている。
六つ目は、インフラで、総資産比で 10％以下としている。

図表 1 「保険資金運用管理暫定弁法」及び関連通知による資産配分
対象暫定弁法（前期末総資産比）

普通預金、国債、中央銀行手形、 5％以上
政策性銀行債券、MMF無担保社債、銀行間債券市場で 20％以下発行される社債
株式、株式型投資信託
20％以下
未公開株
不動産
インフラ

関連通知

有担保社債はA格以上、無担保社債はAA格以上
投資信託は15％以下、投資信託と株式の合計は25％以下

5％以下
10％以下10％以下（注） 前期末総資産比は、アセットクラスの額面金額の合計に対する比率。
（出所）保監会より野村資本市場研究所作成

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Ⅲ．株式市場へのインパクト
中国の保険業界の総資産は、2010 年 6 月末で約 4.5 兆元、うち運用資産は約 4.2 兆元となっている（図表 2）。総資産、運用資産ともに、2007 年から 2008 年にかけて世界的な金融危機の影響を受け、伸び率のペースは落ちたが、それでも 2009 年、2010 年上半期は前年同期比で 20％強の伸び率を維持している。
運用資産の内訳を過去に遡って見てみると、1999 年時点で 5 割前後であった銀行預金での運用の割合が、次第に低下していることが分かる（図表 3）。これは、保監会による運用規制の緩和、アセットクラスの追加と、保険会社自身の運用の多様化に向けた取り組みを反映したものである。2010 年 6 月末時点での運用資産の内訳は、銀行預金が約 1.3 兆元（運用資産の 30.5％）、国債を含む債券が約 2.2 兆元（同 51.8％）、株式・投資信託の合計が約6,300 億元（同 15.1％）、その他が約 1,100 億元（同 2.6％）となっている。
今回の暫定弁法と通知では、前述の通り、投資信託と株式の運用額面金額の合計が前期末総資産比で 25％以下まで引き上げられており、2010 年 6 月末時点を基準とすると、総資産 4.5 兆元の 25％、すなわち約 1.1 兆元となる。ところが実際の株式・投資信託の運用合計は約 6,300 億元であるため、差し引きで約 4,700 億元の投資余力があることとなる。このため、中国の市場関係者は、この 4,700 億元を株式市場を支える好材料として受け止めている。

図表 2 保険会社の総資産及び運用資産の推移（億元）
50,000（％）
120

45,000100

40,00035,00080

30,00025,00060

20,00040

15,00010,000

20

5,000
0

0
9900

01020304

05

06

総資産
総資産伸び率

0708

運用資産
運用資産伸び率（注） 2010 年は 6 月末時点。
（出所）保監会より野村資本市場研究所作成

30910（年）野村資本市場クォータリー 2010 Autumn

図表 3 保険会社の運用資産の内訳
100%
80%
60%40%20%0%
9900

010203

銀行預金
証券投資信託

0405

06

0708

0910(年)

その他
債券（含国債）
株式

株式その他

（注）

1. 2006 年～2008 年は、『中国保険市場年報』、『中国保険市場発展報告』の分類に基づく。
2. 2009 年の銀行預金以外の内訳は開示されていない。
3. 2010 年は 6 月末時点。2010 年統計では、株式の中に投資信託も含めたものとなっている。
（出所）保監会、『中国保険市場年報』、『中国保険市場発展報告』より野村資本市場研究所作成

Ⅳ．三大保険グループの取り組み状況
2009 年末時点の保険業界全体の運用資産の内訳はまだ開示されていないが、中国の三大保険グループの 2009 年の年次報告書を見ると、各社ともに 2008 年から総資産、運用資産ともに増やしている中で、債券の運用比率を下げ、株式及び投資信託による運用比率を高めていることが分かる（図表 4）。
先ず中国人寿保険株式有限公司を見てみると、2008 年から 2009 年にかけて、株式運用残高は 410 億元から 1,030 億元へと 2.5 倍、投資信託運用残高は 340 億元から 760 億元へと2.2 倍に急増している。それでも、2009 年末総資産に対する株式及び投資信託の比率は14.6％であり、総資産 1.2 兆元に残り 10.4%を乗じた 1,300 億元の投資余力がある。
次に中国平安保険（集団）株式有限公司を見てみると、2008 年から 2009 年にかけて、株式運用残高は 230 億元から 444 億元へと約 2 倍、投資信託運用残高は 134 億元から 192億元へと 1.4 倍に増加している。それでも、2009 年末総資産に対する株式及び投資信託の比率は 6.8％であり、総資産 9,400 億元に残り 13.2%を乗じた 1,200 億元の投資余力がある。
最後に中国太平洋保険（集団）株式有限公司を見てみると、2008 年から 2009 年にかけて、株式運用残高は 53 億元から 242 億元へと 4.6 倍、投資信託運用残高は 80 億元から 190億元へと 2.4 倍に増加している。それでも、2009 年末総資産に対する株式及び投資信託の4

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比率は 10.9％であり、総資産約 4,000 億元に残り 14.1%を乗じた 560 億元の投資余力がある。
以上、三大保険グループの投資余力は合計で 3,060 億元となり、業界全体の株式市場での投資余力の約 6 割を占めることとなる。
図表 4 中国三大保険グループの運用資産内訳

中国人寿保険株式有限公司
2009年末2008年末
運用資産
金額（百万元） 内訳（％） 金額（百万元） 内訳（％）
MMF
36,176
3.09
34,0743.64
定期預金
344,983
29.43
228,27224.35
債券582,28549.68
575,871
61.43
株式103,018
6.52
41,1193.62
投資信託
76,386
8.79
33,970
4.39
その他
29,2452.49
24,0842.57
運用資産計
1,172,093
100.00937,390
100.00
総資産
1,226,257
987,493（注） 2009 年末総資産に対する株式及び投資信託の比率は 14.6％。
（出所）中国人寿保険株式有限公司より野村資本市場研究所作成

中国平安保険（集団）株式有限公司
2009年末2008年末
運用資産
金額（百万元） 内訳（％） 金額（百万元） 内訳（％）
現金等
68,74011.70
47,85610.30
定期預金
91,59915.50
84,41218.20
債券351,432
59.60
286,791
61.70
貸付等
5,434
0.90
3,725
0.80
株式
44,3807.50
22,9294.90
投資信託
19,1963.30
13,443
2.90
インフラ
8,932
1.50
5,509
1.20
運用資産計
589,713100.00464,665
100.00
総資産935,712704,564（注） 2009 年末総資産に対する株式及び投資信託の比率は 6.8％。
（出所）中国平安保険（集団）株式有限公司より野村資本市場研究所作成

中国太平洋保険（集団）株式有限公司
2009年末2008年末
運用資産
金額（百万元） 内訳（％） 金額（百万元） 内訳（％）
現金等
30,238
8.26
17,5736.10
定期預金
86,371
23.60
82,75628.73
債券182,77849.94
164,898
57.24
貸付等
3,320
0.91
2,536
0.88
株式
24,190
6.61
5,324
1.85
投資信託
18,959
5.18
7,981
2.77
長期投資等
1,766
0.48
467
0.16
インフラ
18,396
5.03
6,539
2.27
運用資産計
366,018
100.00288,074
100.00
総資産397,187
317,005（注） 2009 年末総資産に対する株式及び投資信託の比率は 10.9％。
（出所）中国太平洋保険（集団）株式有限公司より野村資本市場研究所作成

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Ⅴ．今後の展望
株式市場での運用以外にも、各社ではインフラ投資や長期エクイティ投資に取り組んでいる姿が見てとれる。特に、太平洋保険の場合、年次報告書で、上海万博へのデット投資（40 億元、期間 10 年）、上海近郊の崇明島への橋梁プロジェクトへのデット投資（20 億元、期間 10 年）、（浙江省）杭州銀行へのエクイティ投資（13 億元を出資し 1 億株を取得、持分比率 5.98％）を行ったことを明らかにしている。暫定弁法や関連通知では、従来より容認してきたインフラ向け投資に加え、不動産投資を解禁しており、今後アセットクラスの多様化が進んでいくことも予想される。
なお、中国保険業界の海外運用については、2010 年 6 月末時点で、計 25 社が 163 億ドルの運用枠を国家外為管理局から取得しているが、改正保険法を受け今後何らかの制度変更の動きがあるのか、また、そもそも海外運用の実態がどのようになっているのか、今後の情報開示が待たれる。いずれにせよ、今般の暫定弁法と関連通知により、中国の保険業界が機関投資家としての存在感を高める契機になっていることに異論はないであろう。

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