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日本経済の停滞感の背景とマクロ安定化政策【論

文】

日本経済の停滞感の背景とマクロ安定化政策
Feeling of Sluggishness in Japanʼs Economy and the Macro Stabilization Policy
日本証券アナリスト協会
専務理事
【目次】
１．はじめに神津多可思ったのだろう。
地政学的な環境変化の結果、交易条件の悪化

２．バブルの崩壊

から２％を上回るインフレを経験している今こ

３．人口動態

そ、価格が一定以上変動することがどのように

４．グローバル化と情報通信技術革命

企業活動を活性化させるのか、改めて整理する

５．金融政策の対応必要がある。

６．財政政策の対応

日本経済は、１％程度のインフレで、マクロ

７．マクロ的な総需要刺激の限界

経済に大きな需要ショックが入ると、その後マ

８．おわりにイルドなデフレに陥るという経験を繰り返してきた。長期的なインフレ期待を２％程度で安定【要旨】
1990年代初にバブルが崩壊して以降、日本経させることの重要性についても今一度再確認すべきではないだろうか。

済には①人口動態、②グローバル化、③情報通信技術革命などの供給構造の変化を促す力が波

１．はじめに状的に作用してきた。これらの力が作用する下1990年代初にバブルが崩壊して以降、日本経で、金融・財政のマクロ安定化政策は、基本的済には供給構造の変化を促す幾つかの力が波状に総需要を刺激することで対応しようとしてき的に作用してきた。その下で、金融・財政のマた。

クロ安定化政策は、基本的に総需要を刺激する

しかし、日本経済が直面する有効需要の変化ことで、その調整過程に対応しようとしてきた。

の速度が速く、企業の経営資源の再配分によっそうした総需要の刺激は、供給構造の変化にて実現する供給構造の変化はなかなかそれに追伴うマクロ的な様々な摩擦を和らげるものでは

い付けなかった。そうした下で、日本経済は繰あった。しかし、日本経済の供給構造に変化をり返しマイルドなデフレを経験し、また全般的促す力がもたらす様々な調整のコストはそれをな不振感が払拭されることもなかった。

上回って大きなものであった。

日本経済の潜在成長率を引き上げる上では、その供給構造の変化を促す力は、需要側から企業活動の活性化が不可欠である。後知恵ではみれば、日本経済が直面する有効な需要が急速あるが、金融・財政のマクロ安定化政策においに入れ替わったことによって生じたものであても、金利の水準、供給される流動性の量、歳る。それへの対応の過程を円滑なものとするた出の規模などに焦点を当てたマクロ的な総需要

めに金融と財政のマクロ安定化政策が使われた

刺激だけではなく、供給面の構造変化の重要性

訳だが、結果的にこの間になされた総需要刺激をもっと明示的に意識した対応をとるべきであ

では、日本経済の安定を持続的なものにはでき金融構造研究第46号

17なかった。そのため、マイルドなデフレに繰りこれらはいずれも日本企業の経営に大きな変返し陥り、その下で日本経済における停滞感も更を迫るものであり、そうした変更こそが供給なかなか払拭できなかった。

構造の変化である。日本企業の国内活動にとっ本稿では、波状的に日本経済に供給構造の変て、自律的、持続的とは言えなくなった需要に化を促してきた①人口動態、②グローバル化、対応した供給力は、結局は新しい需要に対応し③情報通信技術革命の３つの力に焦点を当て、たものへと転換していかなければ、企業経営は実際に行われたマクロ面での総需要刺激と並行

本当の意味で安定しない。総需要の刺激も、そして、どのような対応が必要であったかを考えうした供給面での転換と整合的でなければ、そる。

の効果は持続することも難しかったのである。
そのため、金融面では継続して一層の緩和が必

２．バブルの崩壊
まず、指摘しておかなければならないのは、
戦後の日本経済の成長を支えてきた諸環境が大要となり、また財政面でも、累次に亘る対策が施されてもなかなか日本経済から停滞感が払拭されることはなかったのである。

きく変化し始めた1980年代後半に、バブルが生成され、それが1990年代に崩壊した点である。

３．人口動態

バブル崩壊以降、経済政策においてはその後始

最初に、日本の人口動態をみよう。15〜64歳

末が最優先課題であった。以下でみる人口動態、の労働力人口は、1990年代後半から減少を始め

グローバル化、情報通信技術革命という供給面た。また、総人口も2000年代にはピークを打っの構造変化を促す力への対応が明示的に意識さている。他方、平均寿命は、コロナ禍前まではれるようになったのは、バブルの後始末が終わトレンドとしてなお少しずつ伸びていた。このった2000年代に入ってから漸くだったと言ってような人口動態は、供給面では付加価値生産活も良いだろう。

動に対する労働投入の減少であるが、その影響

1990年代の前半には、いわゆる不良債権の処が顕現化する以前に、国内の平均的な家計の属理が終われば、バブル前の中程度の成長に戻る

性をかなり大きく変え（図１）、そのことは消ことができるという期待がなお広範に残存して費という重要な需要項目に無視できない影響をいた。しかし、実際には供給構造に変化を促す与えた。

強い力が作用していたことから、バブル前と同代表的な家計の平均年齢が上昇したことは言じパターンでの経済成長は実は難しくなってい

うまでもないが、その構成についても単身世帯た。

の割合が大きくなるという変化をもたらした。

バブル崩壊の後始末は、2000年代の半ばに終1990年に一番多かったのは夫婦と子の世帯で、了した。当時良く言われた、企業にとっての債

それは全体の約３分の１だった。これが2020年

務、雇用、設備についての過剰感が解消したのになると、一番多いのは単身世帯に変わり、そはちょうどその頃である。それら過剰の解消がの割合もやはり全体の約３分の１となっている。

日本経済にとって最優先課題であったその時期

こうした変化は代表的な世帯の消費のあり方に、まず人口動態の面で大きな変化が始まった。

にも、当然、影響を与える。家族を作り、家を

そして、2000年代に入ると、1990年代から始ま持ち、必要な家具・家電を購入し、さらには教った新興国を巻き込んだグローバル化の本格的育費を支出するという「夫婦と子」の世帯は減な進展と、インターネット、スマートフォンに少傾向を辿った。さらに高齢化は、同じ財につ代表される情報通信技術の革命が、いよいよ日

いて消費する量を抑制する方向に作用した可能

本経済への影響を強めた。

性がある。

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日本経済の停滞感の背景とマクロ安定化政策

図１

日本の代表的な家計の属性変化［出所］厚生労働省「令和４年版厚生労働白書」

他方、高齢化に伴って介護・医療関連の支出

で、国内に持続的に残すことができる日本企業は増加するはずだが、この分野では基本的に価のビジネスの範囲は大きく変わらざるを得なか格が規制されており、需要と供給の関係だけでったのである。

経済活動の水準が決まる訳ではない。

また、情報通信技術革命についても、今日、重要な需要項目である個人消費について、こ

その牽引役を果たしている企業はほとんど米国

うした変化がかなり速いスピードで生じた下に企業であり、それら企業が世界の企業価値総額

あって、日本経済全体として、例えば２％の経のトップ10を独占している。バブル崩壊前の時

済成長が果たして自然体の実力であるのかどう

代、そのトップ10の過半が日本企業であったこか。そして２％のインフレになれば本当にそれとを思えば、いかに日本企業がこの間の技術革が実現するのか。これらの点は丁寧に検証され新の成果を自らのビジネスに有効に結び付ける

なければならない。

ことができなかったかが分かる。
中国が世界貿易機関（WTO）に加盟したの４．グローバル化と情報通信技術革命

は2000年代に入ってからであり、ワープロが消グローバル化と情報通信技術革命の影響につえ、一人一台のパソコンとインターネットが当いては、本稿で詳しく述べることができないが、然のものとなったのも同様である。
このように、

人口動態と並んで、1990年代以降の日本経済にグローバル化と情報通信技術革命の影響が日本

強く構造変化を促す力として作用した。

企業の経営に大きな影響を与え始めたのは、ままず、グローバル化について例を挙げれば、さに日本経済がバブルの後始末を終えようとし

日本のすぐ隣の中国経済は、1980年代までと今ていた時期であった。そうした状況にあって日

日とではそのあり様は全く違う。このことだけ

本企業は、米国や欧州の企業と同様に、デジタをみても、グローバル化がいかに日本経済に大ル化を進め、モノ造りそのものを主眼とするビきな影響を与えたかが容易に想像できる。中国

ジネス分野を縮小させ、よりサービスに力点を経済がここまで発展し、モノ造りについてそのおいた経営を考える必要に迫られたのである。

拠点が大きく国内から中国へとシフトしたこと

因みに、そうした課題が明らかになりつつあ金融構造研究第46号

19った2000年代後半、日本経済もグローバル金融

これら一連の超金融緩和策は、今では異次元危機を経験する。そのショックに伴って一時的緩和と呼ばれるが、消費者物価でみた２％程度に激減したグローバル経済の総需要の影響を、のインフレは、それだけでは実現できなかった。

先進国の中で一番深刻に受けたのも日本経済でなお、現在の日本銀行のマイナス金利政策は、あった。そのため、上述のような供給構造の変

上述のように、日本銀行の当座預金の一部に化を促す力への対応が、また一歩遅れることに-0.1％の金利を付利するというものである。かなった。

つての政策金利であったインターバンクのコー
ル市場における無担保のオーバーナイトものの
金利は、マイナス金利解除前も、平均的にみて

５．金融政策の対応
以上のような日本経済の置かれた環境の変化に対し、冒頭述べた通り、日本の金融・財政のマクロ安定化政策は、基本的に総需要を刺激することで対応しようとしてきた。

-0.1％程度にはなっておらず、ほぼ０％程度で若干のマイナスというのが実態であった。
世界がコロナ禍に見舞われ、またロシアによるウクライナ侵攻が始まる中で、原油を始めと金融政策については、短期の政策金利を引きする資源価格が高騰した。そのため、日本を含下げる伝統的な金融政策による金融緩和だけでめ先進国経済は２％を上回るインフレに見舞わ

は、日本経済の停滞感は払拭できなかった。それ、欧米諸国の金利も急上昇した。日本の長期

こで、より長期の金利、よりリスクのある金利

金利にも上昇圧力が加わり、上述のような超金の低下を意図した量的・質的緩和へと踏み切り、融緩和にもかかわらず、長期金利を０％程度に

さらには日本銀行の当座預金の一部にマイナス

維持することは困難になった。

金利を付けるという政策対応にまで至った。そ結局のところ長期金利については、日本銀行のマイナス金利政策を採用する際、長短の両金の政策意図と金融市場の金利観の間に大きな違利を操作しようとする「イールドカーブ・コン

いがない間は、あたかも長期金利がコントロー

トロール」が導入され、さらに長期金利についルできているようにみえたが、両者に乖離が生ては０％程度で推移するよう長期国債の買入れ

じると、必ずしも日本銀行が長期金利を厳密にを行うという緩和策まで導入された。

はコントロールすることはできないということ

図２

インフレ率と長期金利（10年もの国債の利回り）（出所）財務省「消費物価指数」、財務省「国債金利情報」のデータを基に作成（注）シャドー部は実質金利がマイナスの領域。

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日本経済の停滞感の背景とマクロ安定化政策が明らかになったのではないだろうか。

ような政策運営を目指すのではないだろうか。

今後、日本銀行が目標とする２％のインフレが実現するとすれば、次第にインフレ率と長期

６．財政政策の対応

金利の関係も超金融緩和以前のものに戻ってい次に、これまでの財政政策についてみると、く可能性がある。その時、２％のインフレであ

日本政府の債務残高は他の先進国と比べ膨大なれば、長期金利はそれ以上の水準になってもおものとなっている。国際通貨基金（IMF）の世

かしくはない（図２）。

界経済見通し（2023年４月）によれば、2023暦

もっとも、そうした水準まで急速に長期金利

年の日本政府の債務残高の対 GDP 比率は258.2が上昇することは、幾つかの観点から望ましい％となっており、G ７諸国の中で頭抜けて高くとは言えない。まず、低金利の長期国債を保有なっている（次に高いのはイタリアの140.3％、している金融機関において評価損が発生し、そ一番低いのはドイツの67.2％）。

れはその金融機関の自己資本を毀損させる。ま

バブル崩壊後、確かに累次に亘り経済対策がた、政府の国債発行に関しても利払費が急増し、打たれてはきたが、財政赤字の拡大の一番の要

財政赤字をさらに拡大させる要因になる。さら因は実は社会保障制度に対する国費の投入増に、国債金利は様々な民間の金融取引の基準とと、それを賄うための国債発行に伴う費用増でなっており、それが上昇すると企業の資金調達あった。

コストも並行して高くなる。そのことだけをみ

赤字国債が発行されなかった最後の年度であれば、それは企業活動に対し抑制的に作用する。

る1990年度の当初予算と2023年度のそれとを比こうしたことから、今後、超金融緩和が次第

べると、歳出面で特に増えているのは社会保障に平常に戻るとしても、長期金利については短（1990年度11.6兆円→2023年度36.9兆円）と国債

期間で急上昇することがないことが望まれる。

費（同14.3兆円→25.3兆円）である（図３）。歳

それを可能とする金融政策運営が、結果的に可入面の2023年度の赤字国債発行は29.1兆円であ能かどうかは不確実だが、少なくとも日本銀行

り、これは社会保障と国債費の増加額の約８割としては、長期金利の短期間での急騰を避けるに相当する。このように、現在生じている毎年

図３

財政赤字拡大の主因［出所］財務省「日本の財政関係資料」（令和５年４月）

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度の財政赤字は、主として社会保障費への国費

さは、将来的な財政運営の持続可能性に対する投入と過去の財政赤字を賄うために発行されて懸念を生む可能性がある。というのも、政府のきた国債の償還、利払いのための費用の増加に税収は名目 GDP と密接に関係しているので、よって生じていると言える。

債務残高の対名目 GDP 比率が発散すると予想

年金、医療、介護といった社会保障関係の歳されるに至った場合には、将来のいずれかの時

出は、歳出を続けない限り需要は追加されず、点で政府による金融市場での国債発行に支障がまたそれは日本経済の潜在成長力を構造的に強生じるかもしれないからである。収入以上に債化するものでは必ずしもない。他方、公共事業、

務残高が増えていく主体に対し、金融市場はど

文教・科学技術といった、日本経済の供給構造

こかで与信を止める可能性がある。

に影響を与え得る歳出は、この30年余りの間、この観点からは、政府の債務残高の対名目ほとんど増加しておらず、成長基盤の整備のたGDP 比率の信頼できる長期的な予想が重要にめの財政支出はむしろ絞り気味に推移してきたなる。「独立財政機関」の必要性がしばしば議とも言えるのである。

論されているが、その機能として期待されるこ財政政策に関しては、以上のようなかたちでとのひとつがそうした予想の提示である。現状、

総需要刺激が続けられてきたが、それは、構造

今後30年間、2050年を視野に入れた予想は政府

的に総需要と総供給のバランスを改善させてきからは提示されていないが、公益財団法人経済

たとは言えず、したがって、持続的に需給ギャ

同友会が2021年に試算を示している（図４）。

ップを縮小させる力を生み出すまでに至らなか

それによれば、現在の諸制度をそのままとすれったと評価できるのではないだろうか。

ば、高齢化の進展に伴う社会保障関連の歳出増

ところで、そうしたかたちでの財政赤字によから、政府債務の対名目 GDP 比率は、2030年って積み重ねられてきた政府債務の残高の大き代以降、発散経路に入る。こうした予想が広く

図４
㸦㸣㸧

経済同友会による政府の債務残高の名目 GDP 比率の長期予想

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日本経済の停滞感の背景とマクロ安定化政策

金融市場で共有されるようになれば、まずは長よれば、日本の場合、1980年代には４％程度で期金利に上昇圧力が加わり、そうした状況の是あった潜在成長率は、足元では１％以下に低下

正の展望が拓けない場合、急騰といった事態もしている（図５）。その原因としては、まず、否定できない。

法令上の労働時間の短縮と高齢化の影響から、労働投入の寄与が減少に転じていることがある。また技術進歩による寄与も、傾向として低７．マクロ的な総需要刺激の限界
以上みてきたように、バブル崩壊後の日本経下している。しかし、何といっても目立つのは、済には、その供給構造の変化を促す力が波状的資本投入の寄与が大きく低下していることであに加わってきた。それに対し、金融・財政のマる。資本投入は、企業による設備投資を反映す

クロ安定化政策は、基本的に総需要を刺激するるものであり、この30年間余り、傾向的に企業対応をとってきたが、それでは十分に需給ギャの設備投資が不活発化したことが潜在成長率のップをタイト化することはできなかった。その低下に大きく影響しているのである。技術進歩ため、日本銀行が目標とする２％のインフレをによる寄与の低下も、結局は企業の研究開発活

持続的に実現する経済環境にもならなかった

動が十分でなかったことが反映されているのかし、潜在経済成長力の底上げも実現されなかっもしれない。

た。その下で、日本経済では停滞感が払拭できない時期が続いてきたのである。

総需要を刺激し、需給ギャップが構造的に引き締まる環境を実現し、その下で２％のインフ

マクロ経済の潜在成長率を考える際には、労レ目標も達成されるというのが、この間の金融・働投入、資本投入、技術進歩の３つの要素から財政のマクロ安定化政策の狙いであったはずで推計が行われることが多い。日本銀行の推計にある。そうした状況には至らなかったのである

図５

日本経済の潜在成長率［出所］日本銀行「経済・物価情勢の展望」（2023年４月）

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23が、さらにその先に、そのような経済環境が日あり、その過程は決して容易なものではない。

本経済を活性化させ、潜在成長率を引き上げ、バブル崩壊後のこれまでの期間、上述の３つの停滞感が払拭されるという姿を描いていたに違構造変化を促す力が波状的に強力に作用した結いない。

果、有効な需要の変化はかなり急速なものであ

持続的な２％のインフレを実現する構造的なった。その結果、歴史的にみれば相当強力な総需給ギャップの引き締まりと、潜在成長率の上

需要の刺激が行われたにも関わらず、供給構造

昇の関係はどう考えれば良いだろうか。既に述の転換にはなお時間がかかり、それが長く続く

べたように、今後の日本経済の成長のためには

停滞感を生んできたと考えることができる。

企業の投資活動の活性化が不可欠と考えられではどうすれば良かったのかという問題が残る。それは、単位時間当たりの労働投入における。後知恵としては、以上のような供給面の構る資本装備を引き上げることになる。それが生造変化の重要性をもっと明示的に意識した政策

産性を改善させるのである。潜在成長率の上昇対応であるべきだったということが言える。金は、そうした過程全体を通じて実現される。構

融政策について言えば、金利の水準、中央銀行

造的な需給ギャップの引き締まりは、どの様にによる流動性の供給量に焦点が集まってきた

してその過程を可能にするのだろうか。

が、そうした緩和的な環境の下で、金融機関に構造的な需給ギャップの引き締まりは、日本

よる金融仲介を通じて日本経済の供給構造の転経済が直面する持続的な有効需要に対応した効換が効果的に促進されたかという点の確認も重率的な供給力が存在する状態で実現するはずで要だったはずである。供給構造の転換とは、新ある。国内の消費需要は、高齢化・人口減少のしい分野への労働、資本といった経営資源の投影響から全体の大きさが力強く拡大していくこ

入であり、それは常に資金需要を伴う。その過とは期待できない。高齢化・人口減少は、ある程が金融仲介によって最大限サポートされてい意味、消費飽和的な状況になっていることでもるかという点を常に意識する必要があるだろう。

ある。したがって、企業側でこれからの国内市

また、財政政策については、歳出の規模に焦場で有効な需要に焦点を当てたビジネスへの転点が当たってきた。しかし、潜在成長率の底上換ができているかどうかが重要になる。

げという観点からは、その中味が重要になる。

一方、海外の需要は、新興国経済の目覚まし

政府が次の成長分野を決めることはできない。

い発展の結果、日本企業がそれら国々の企業としかし、外部性が存在するインフラストラクチ

競争する分野が拡大の一途を辿ってきた。ヒト・ャーの整備は公的部門でなければできない。デモノ・カネが国境を越えて自由に動けるグロー

ジタル化、地球環境保全といったことが言われバル化の下で、新興国の企業と同じ財を国内でている中で、間違いなく政府が整備しなければ生産しようとすると、それに従事する国内労働ならないインフラストラクチャーもあるはずで者の賃金は新興国のそれに引っ張られざるを得ある。さらに、労働・資本といった経営資源がない。そうした分野から、新興国ではなお生産

新しい分野にシフトしていく時には、摩擦的にができない財の生産、あるいはサービスの供給

どうしても失業、倒産が発生する。それらに対へとビジネスの転換を進めない限り、企業活動応するためのセーフティ・ネットの整備もまたのおけるコスト引き下げの圧力からは逃げられ政府の役割である。最近、リスキリングというない。

ことがしばしば言われるが、これもまた供給構

以上のような、日本企業が直面する有効な需要の変化に対応するビジネスの転換は、労働者の失業、企業の倒産といった摩擦を生むもので造の変化を支えるものであり、教育・訓練の制度的整備がどうしても必要になる。
さらに、財政政策については、現在の毎年度

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日本経済の停滞感の背景とマクロ安定化政策の構造的な赤字の主たる原因は、歳出と歳入がていくかは確かに注目される。

バランスせず国費の投入が行われている年金・

しかし、そうした実質賃金の上昇を支えるの

医療・介護などの社会保障制度にあると言える。

は、生産性の改善に他ならず、それは、企業のそれら制度の改革により国費の投入を抑制でき

設備投資・研究開発を通じて、投入される労働

れば、日本経済の供給面の構造変化を支えるだに対する資本装備の充実と技術進歩があって初

ろう公共事業、文教・科学技術の分野での歳出めて可能となる。また、労働力がより生産性のを増やす余地も広がるのではないだろうか。

高い分野へと移動していくことも、マクロでみ金利の水準、流動性の量、歳出の規模などにた生産性の改善に繋がる。したがって、２％以焦点を当てたマクロ的な総需要刺激だけでは、上のインフレの下で、そのような企業行動の変日本銀行、政府とも、その政策目標を達成でき化が定着するかということが、実質賃金の持続なかったのがこの30年間余りということにな的改善のためには非常に重要になる。

る。そうした限界を認識した上で、日本経済のどうして２％以上のインフレの下でそうした供給構造を、速いスピードで変化する有効な需企業行動の変化、それは即ち供給構造の変化に要に合わせて変えていく点を意識したマクロ安

他ならないが、それが起こるのかということに定化政策が大事だと思われる。

ついては、なお定説はないように思われる。
例えば、インフレ率が一定以上に高い方が、

８．おわりに様々な財・サービスの相対価格を変え易くなり、デフレからの脱却ということが長らく言われそれが経営資源の再配分をより円滑にするといてきた。しかし、過去30年間、ずっとインフレう考え方もあり得る。さらに、資金の配分につ率がマイナスであった訳ではない。ここでのデいても、総額がインフレにより増えていく過程

フレとは、結局のところ日本経済からなかなかで行う方がより弾力的に行えるという仮説もあ払拭できない不振感のことなのではないだろう

るだろう。いずれにせよ、何らかの理由でインか。実際問題、地政学的な環境変化の結果としフレ率が一定以上高い方が、労働、資本といって、交易条件の悪化から日本でもあっさり２％た経営資源の再配分がより円滑になるというこを上回るインフレが実現してしまった。しかし、とが言えないと、２％インフレを目指す積極的

これは本来の意味でのデフレからの脱却ではなな意味付けができないのではないだろうか。

いという整理の下で、日本銀行の超金融緩和は

これまでは、世界標準だから、あるいはマク継続されていた。さすがに本稿を執筆している

ロ経済に大きなショックが入った時の糊代とし時点では限界的に修正する機運も出てきているてという説明が２％のインフレ目標の根拠としが、それでも今後とも相当緩和的な金融環境がて挙げられてきたが、交易条件の悪化という悪継続するだろう。

いインフレの下にあって企業活動の活性化が観日本銀行の政策委員の大勢見通しによれば、察されるのであれば、もう一歩踏み込んで積極

2022年度から４年度続けて２％以上のインフレ

的に一定以上のインフレの効用を説明する理屈が続くことになる。本当の問題は、その下で日があっても良い。

本経済が元気になるかということだが、最近はところで、日本では２％インフレの目標は高その点を賃金の上昇によって確認しようとする

過ぎるという議論がなお聞かれる。しかし、過議論が多い。現在、マクロ的には賃金の上昇は去30年間を振り返ると、１％程度のインフレでインフレ率をカバーできておらず、実質賃金はは、マクロ的に大きな需要ショックが入ると、低下している。これが是正され、２％以上のイ

その後、結局マイルドなデフレに陥ってきた。

ンフレが続く下で、持続的に実質賃金が上昇しマイルドではあっても繰り返されてきたデフレ

金融構造研究第46号

25が、この間の企業活動を保守的に過ぎるものに供給構造の変化を促す①人口動態、②グローバ

してきたのであるとすれば、やはり２％より低ル化、③情報通信技術革命の３つの代表的な力

いインフレを受け入れていたのでは、これまでの影響についてみてきた。供給構造の変化は、と同じことが繰り返されはしないだろうか。

企業が経営資源の再配置を進めることで初めてきっかけはともかく、２％を超すインフレを可能となる。この間の金融・財政のマクロ安定

経験している状況だからこそ、長期的な物価上化政策は、総需要刺激に主眼を置いてその調整昇率の期待を２％程度で安定させることが現実過程に対応しようとしてきたが、日本経済が経のものとなり、またそれが望まれるのではない

験した有効な需要の変化のスピードは非常に速だろうか。これに対しては、原因はどうであれ

いもので、供給面での対応はそれになかなか追インフレで国民が困っている時に超金融緩和をい付かなかった。そのため、マイルドなデフレ

全く変えない金融政策運営に批判の声も出ていに繰り返し陥り、その下で日本経済から停滞感る。この点については、過去30年間、方向としはなかなか消えなかった。これが、本稿におけて金融政策を緩和し続けてきたことが影響してる過去30年間の描写である。２％を超えるインいる可能性があるように思う。

フレを経験している今、企業活動が活性化し、金融政策は、本来、その機動性がマクロ経済

経営資源の再配分が加速することが、長く続いの安定に資するところが大きい。景気循環に沿た停滞感を拭い去る上で極めて重要だと思われって、拡大期には引締め気味になり、縮小期にる。

は緩和気味になるというのが、景気循環を均す
マクロ安定化政策としての金融政策の姿である

参考文献

はずである。また、外的要因による経済の変動、Blanchard, O.（2022）.

例えば今回の交易条件の悪化のようなケースに. Cambridge, MA: MIT Press.（ 田 代 毅 訳

おいても、その機動性を発揮し得る余地はあっ［2023］.『21世紀の財政政策』日経 BP 日本経済新聞

たはずである。

出版）

日本経済から停滞感が払拭されない限り、金Goodhart, C., & Pradhan, M.（2020）.

融政策を引き締め方向に動かすことはできないとみれば、景気循環の拡大期にあっても金融緩. Berlin: Springer

和を強化したり、一時的な為替レートの変動でInternational.（澁谷 浩訳［2022］.『人口大逆転：高インフレ圧力が増している時にも金融政策のス

齢化、インフレの再来、不平等の縮小』日経 BP 日

タンスを変えることができないことになる。

本経済新聞出版）

機動的に金融政策を微調整することは、金融市場参加者がそれを是としないと実現しない。
他方、景気の循環を無視して金融市場の緩和的な環境を維持し続けることが、経営資源の再配分を妨げる面もあろうし、資源価格が上昇している時に円安でインフレ圧力を上乗せすることにもなる。日本経済において、状況に応じた弾力的な金融政策スタンスの変更をもっと許容す
るところがあっても良いのかもしれない。
以上、本稿では、1990年代初にバブルが崩壊して以降、日本経済に波状的に作用してきた、

伊藤修・植林茂・鵜飼博史・長田健編（2020）. 『日本金融の誤解と誤算』勁草書房
神津多可思（2018）.『「デフレ論」の誤謬』日経 BP 日
本経済新聞出版
神津多可思（2022）.『日本経済 成長志向の誤謬』日経
BP 日本経済新聞出版