N I R A オピニオンペーパー
n o . 76 / 2024 . M a r

人口減少下の日本経済と財政の長期展望２０６０年の家計の姿を描く
日本では経済の低成長が続く一方で高齢化により社会保障給付額は拡大し、政府債務の累増は日本経済の未来に不安を投げ掛けている。現実的な経済の見通しを置いた本稿の推計によれば、政府・日銀の政策が現状のまま維持される仮定した「ベースライン推計」では、基
礎的財政収支（プライマリーバランス）の赤字が継続するため、国・地方の純債務残高は発散する。
このような状況に、世論は悲観に傾きがちであるが、本稿では、穏やかな金利環境を期待
できれば、現実的な負担、そして経済成長につながる制度改革で十分に対応できることを示す。2060年時点でPBをゼロにするために毎年GDP比で0.12%の増税を想定すれば、純債務残高の対GDP比は184%で安定する。仮にこの税収増の分を全世帯が均等に負担した場合、2060年度時点での負担増は勤労者世帯で月2万8千円、高齢者世帯で月2万円と推計される。
今後考えうる財政リスクは、①PBの赤字が継続する可能性があること、②金利水準が成
長率よりも低い状況が続くこと（これは財政改善につながる）、③金利が成長率を上回る可能性があること、である。③の例として、低金利とデフレの状況への後戻りやレア・イベントによる国債の格下げなどが考えうる。また、TFP成長率を0.5%上げることで、2060年時点での総債務残高の対GDP比率を19.3%下げることができる。

楡井誠（主査）宇南山卓MakotoNirei

TakashiUnayama

東京大学大学院経済学研究科教授／ NIRA総合研究開発機構上席研究員

京都大学経済研究所教授／ NIRA総合研究開発機構上席研究員

片桐満

小枝淳子

MitsuruKatagiri

JunkoKoeda

法政大学経営学部市場経営学科准教授／ NIRA総合研究開発機構上席研究員

早稲田大学政治経済学術院教授／ NIRA総合研究開発機構上席研究員

人口減少下の日本経済と財政の長期展望
２０６０年の家計の姿を描く

パンデミック以後の世界的なインフレショックの中で、ないことに注意されたい。

日本のインフレ率は明確にゼロを上回って推移している。

ベースライン推計結果の概要は次のように要約できる。

日本銀行の異次元緩和政策の解除によって「金利ある世

まず、GDP成長率は、人口減少を反映して推計期間中は界」に回帰したことや、賃金伸び率の回復、日経平均株価

実質で0.05%にとどまる。労働力人口1人あたり所得は、の史上最高値更新に象徴されるように、2024年の日本経

生産性向上を反映して従来程度の0.75%で成長する。ただ済は、30年にわたる停滞からの脱却に期待が高まっていし平均年齢の上昇によって、介護・医療などの非市場部門る。その反面、「福祉元年」といわれる1973年から半世紀消費が現実最終消費に占める割合は、現在の20％から10を経て、想定以上の高齢化や経済の低成長に見合わない医％ポイント程度高まる2。金利と成長率が長期的に等しい

療・介護給付の矛盾は、政府債務の累増として表出し、日という想定の下で、現在の歳入・歳出構造を変えない場合、本経済の未来に不安を投げ掛けている。

政府純債務の対名目GDP比率は発散経路をたどる。

本稿では、今後の日本経済を長期的に展望し、国民経済の推移と政府財政の見通し、および留意すべきリスクと挑以下では、①〜④の前提条件について、具体的にどのような数字を設定するべきか、その詳細を検討する。

戦すべき課題について考察する。最初にいくつかの前提をおいた上で経済財政の長期的な推計を示したのち、財政再① 人口減少と社会保障給付の増加

建に必要な負担の分配について世帯別の推計を示す。次

もし仮に出生率が今すぐ回復したとしても、出産人口に、財政上の注意すべきリスクを検討する。中でも、政府（15～49歳女性人口）はすでに減少傾向にあり、出生数の債務の持続可能性を決める主要因は、プライマリーバラン

増加が労働力人口に反映されるのには時間がかかる。した1

ス （基礎的財政収支、以下PB）に加えて金利・成長率差がって、推計期間にわたって人口減少と高齢化が継続するであるので、金利が成長率を上回って推移する可能性につことは、大きく変えることのできない与件である。このよ

いて吟味する。最後に、生産性向上と少子化対策の重要性

うな人口動態は、長期的には就業者数の減少と社会保障費を指摘し、それが財政に持つ含意を検討する。

（介護・医療・年金給付）の増大を意味する。
国立社会保障・人口問題研究所（2023）の推計によれば、日本経済の「ベースライン推計」
2025～2060
まず、人口動態と経済成長について現実的な見通しをおいた上で、政府・日銀の財政金融政策が現状のまま維持された場合を想定したマクロ経済の長期的な推移を、「ベー
スライン推計」として定量的に示す。

no.76

2

2020年から2060年までに総人口は年平均-0.68%で減少する（出生中位・死亡中位）。労働政策研究・研修機構（2024）の推計では、労働力率が2022年の62.5%から2040年には64.4％に上昇すると予想されるものの、労働力人口3は2025〜2060年度に年平均-0.70%で減少する。
他方、社会保障費のうち年金は、年金財政検証（2019）の値を基に試算を行い、また、医療費と介護費は高齢者増前提とする基礎的条件は、①人口減少の継続、②生産性

加によるコスト増を考慮して推計した。図1で示したとおの低い伸び、③金利が成長率を大きく上回らないこと（r-り、社会保障費給付額の対GDP比は、2060年度には22.8％g=0）である。その上で、④日銀の金融政策によって2％に達し、2024年度よりも約4％ポイント上昇することが見

インフレ目標が長期的に達成され、財政は現状の政策が維込まれる。ベースライン推計ではこれらの値を所与とする。

持されることを仮定する。ただし、これらの基礎的条件の仮定は、議論のベースとして設定したものであり、以下で示す推計結果は、蓋然性が高いと我々が考える予測値では本稿の分析は、NIRA総研研究員・研究コーディネーターの鈴木壮介、竹中勇貴、渡部春佳が協力した。

図１

社会保障給付額の長期的推移

（％）
25

2022

20
15.2
15
10

実績←

→推計

18.6

8.9

推定した上で、成長率とインフレ率のベースライン推計と（対GDP比）

18.8

9.3

20.2

10.3

21.5

22.8

11.4

12.5

整合的になる金利経路を推定する。ベースライン設定における推定金利経路を図2に示す。経路は起こる確率に応じて色分けされている。債務経路を計算するにあたっては、2060年にr-g=0が達成されるパーセンタイルでの金利経路を用いるが、図2に見るように、実現し得る金利パスにはかなり大きな幅があることに留意が必要である。

5.4
502006 2010 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050 2055 2060
国・地方負担額

給付額（注）2022年度～ 2060年度の計数は推計値。給付額のうち、年金の推計値については、
社会保障給付費収支表、年金財政検証のケースⅤ（所得代替率50％を維持した場合）を基に試算。また、医療介護の推計値については、高齢者数の増加と1人当たりの費用増によって、給付費の増加を見込んでいる。詳細は、巻末付表を参照されたい。
（出所）国立社会保障・人口問題研究所「社会保障費用統計」② 生産性の低成長
国民の平均的豊かさと再分配の原資を規定するものは

図2

5
4
3
2

生産力である。日本の限られた経済資源を最大限に活かす

1

べく、生産性を高める努力が官民で続けられているが、生02020産性が今後急に高まるといった想定は現実的でない。ベー
スライン推計では、今までたどった経路が今後も続くと現ベースライン推計の10年金利の長期的推移

（％）
6

2025

2030

2035

2040

2045

2050

2055

2060

（注）モデルから10,000回発生させた金利経路の5パーセンタイルから95パーセンタイ
ルの範囲を示す。実線はその平均値。小枝氏推計による。

実的に見込み、推計期間中の全要素生産性の成長率を0.5%とおく。この値は主要先進国の下限に近い。

④ 財政金融政策
人口、生産性、金利の想定に加えて、政府・日銀の財政金融政策が現状のまま維持された場合を考える。ベースラ

人口動態と生産性の停滞に加え、金利が成長率と等しい

イン推計では、インフレ期待の緩やかな上昇を通じて、日水準（r-g=0）に収束することを仮定する。ここで金利と銀の目指す2％物価上昇率が長期的に達成されるとする。

は安全金利のことを意味し、指標として10年国債金利を用税と社会保障保険料が現在の水準（対GDP比）で固定さいる。r-g=0の仮定は、近年、先進国の金融市場におけるれる結果、2060年度のPB赤字はGDP比4.1%になる5と想定

長期国債金利が低下傾向にあることを反映している（トする。

マ・ピケティが格差拡大の条件としたr>gのrは資本リターンなので、異なるrであることに注意する）。
長期的にr-g=0に収束することを仮定した上で、資産価「PBゼロシナリオ」2025～2060

格モデル4を用いて10年国債金利の今後の経路を推定する。

ベースライン推計ではPB赤字が継続するため、r-g=0のこのモデルでは、金利の長期的な均衡水準が1.8%ポイン

想定の下では債務対GDP比が発散してしまう。その場合、

ト上昇していくと仮定すると、長期的に10年国債金利が名いずれかの時点で大幅な歳出削減や増税、インフレ率の急

目GDP成長率と平均的にほぼ等しい水準に収束する。こ騰などの調整が避けられず、そうした状況に陥ることは望

れは、日銀の「2％インフレ目標」が長期的に達成される

ましいとは言えない。そこで、債務が安定するケースを示

下で、インフレ期待が次第に切り上がるという想定に対応すために、PBがゼロ近傍で推移するという内閣府試算6が、する。

長期にわたって継続する「PBゼロシナリオ」を考える。

このモデルは、様々な年限の国債金利とマクロ変数（実そこでは、2060年度のPBをゼロにするため機械的にGDP

質GDP成長率とインフレ率）を組み込み、金利の実効下比0.12%に相当する増税が2026年度から毎年実施され、限を考慮に入れた期間構造モデルである。サンプル期間

2060年度に増税が終わると仮定する。これは消費税でい1990年Q1～2023年Q4のデータからモデルパラメーターをえば2060年度に19～20％程度に到達して停止するペース

人口減少下の日本経済と財政の長期展望……「２０６０年の家計の姿を描く」③ 成長率に等しい金利水準（r-g=0）3

である7。税率20%は欧州主要国の付加価値税の標準的水債務GDP比は発散経路をたどる。一方、毎年GDP比0.12%

準である。

分を2060年度まで増税したPBゼロシナリオの場合は、債務GDP比が184%で比較的安定する。

純債務対GDPでみる試算結果
中央・地方政府の総債務残高は、2022年度末で1,378兆
8円、対GDP比243％である 。政府の債務状況を見るとき、
中央・地方政府のほか、社会保障基金を含めた一般政府を

図3
（％）
300
250

見る場合があり、日本銀行まで含めた統合政府を考えるこ200ともある。社会保障基金には中央・地方政府から公費が投150入されており、日本銀行から中央政府には国庫納付金があ100

るため、3つの勘定は関連している。
日銀のバランスシートについては、非伝統的金融緩和を経て現在は膨張した水準にある。今後「2％インフレ目標」
が達成されて利上げが行われた場合、日銀の資産の毀損や追加的な財政負担が発生する可能性も指摘されている。もっとも、いつどの程度の損失が発生するかなど不確実性は大きい。そのため、本稿では日銀の資産に関する追加的な財政支出は発生しないまま「2％インフレ目標」が達成されると想定する。

 ースラインシナリオとPBゼロシナリオの債務対ベGDP比の長期的推移
2022
実績←

→推計
198

262
219

178
176

186
171

179

184

50
0
1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050 2055 2060
実績値（〜2021年度）

ベースライン

PBゼロシナリオ（注）2022年度以降は推計値。ここでの債務は純債務残高。ベースラインシナリオ、及びPBゼロシナリオの試算や純債務残高の算出方法については、巻末資料を参照されたい。
（出所）内閣府「国民経済計算」

非市場部門と市場部門のトレードオフ
PBゼロシナリオでは毎年GDP比0.12%相当のPB改善を

また、社会保障基金には2022年度末で309兆円の金融資

35年間継続することを仮定した。これを、例えば以下のよ産がある。それは、将来の公的年金給付が、「マクロ経済うな選択肢を組み合わせて達成することが考えられる。

スライド」によって抑制をしても保険料収入を超えてしまう部分の見合い資産となっている。一方で、医療・介護給

1 直接税率や社会保険負担率の引き上げ

付は、今後も対GDP比で増大することが見込まれている

2 消費税率の引き上げ（図1）。その分は、公費投入の増額によって賄われ、中央・3 医療・介護給付増大の抑制

地方政府が負担する社会保障費の対GDP比は35年間で8.8

no.76

4

％から12.5%に上昇すると想定する。つまり本推計では、

これらの選択肢が経済に与える影響は、さまざまな観点

医療・介護給付の増大を中央・地方政府に負担させた場合で異なる。その中でも最も大きな違いは、1、2と3の間にの債務推移を考える。

ある。1、2の選択肢は、生産・消費のセクター間配分には

中央・地方政府の債務の持続可能性を考える際には、政直接の影響を与えず、世帯間での分配を変化させるだけで府が資産を保有していることも考慮する必要がある。そのある。一方、3の「給付増大の抑制」は、医療・介護セクうちインフラなどの実物資産は行政サービス執行に必要でターの生産・消費水準に影響を与え得る。

換金性に乏しいが、証券や外貨準備などの金融資産は取り

まず、選択肢3について考察する。マクロ経済における崩すことが可能である。そこで本稿では、政府の債務から生産活動は、市場で価格が決まり取引量が決定する市場部

流動性の高い保有金融資産を差し引いた純債務の対GDP門と、政府が価格や供給量に強く関与する非市場部門に分比が安定することを「財政の持続可能性」と呼ぶ。本稿でけることができる。GDP統計では両部門の消費の合計を債務GDP比というときには、特にことわらない限り、こ「現実最終消費」と呼んでいる。非市場部門消費の代表が9の純債務の対GDP比率を指す 。
図3にベースライン推計とPBゼロシナリオにおける債務

医療・介護サービスであり、医療・介護保険制度を通じて、政府がその規模に影響を与えている。

GDP比の推移を示す。現行の税・社会保険料負担を変更

高齢化に伴い、非市場部門消費が現実最終消費に占めるしないベースライン推計では、PB赤字が続くことから、

割合は、図4でみるように、1994年度の14.7％から2022年

度には21.2％まで増加した。今後も現在と同じ制度が維持

他方、選択肢の1と2では、「誰が」負担するかが大きくされるとすると、ベースライン推計では2060年度までに異なっている。特に、現役世代と退職世代の負担構造が大さらに10％ポイント程度上昇する。消費全体の10％は、きく異なる。選択肢ごとに、PBゼロに必要な現役世代・2020年の実績で言えば「娯楽・スポーツ・文化」と「外食・退職世代の負担を、一定の仮定の下で試算したものが表5

宿泊サービス」の合計に相当する規模である。

である。所得と税について、現役世代は2022年の家計調

非市場部門の拡大は、より多くの労働力が非市場部門に査の勤労者世帯の数値を、また、高齢者世帯は同家計調査

従事することを意味する。それは市場部門の労働供給制約の年金・恩給を受給している無職世帯の数値を利用した。

を強め、市場部門の消費財生産を抑制する要因になる。そ税や社会保険料の詳細な構造は考慮せず、必要な財源をすの意味で、医療・介護給付の変更は、市場部門と非市場部

べて現役世代が負担するケース（選択肢1）と、全世代が門のトレードオフの問題であり、特定の財の支出シェアを均等に負担するケース（選択肢2）を示す10。

選択する問題である。

PB改善のないシナリオでも、税・社会保険料は2060年

通常、家計による消費の選択は市場価格をみて意思決定度までに増加（2022年価格で勤労者世帯あたり月額4万5される。しかし非市場部門では、社会保険制度に基づく価千円の負担増）が見込まれているが、所得増加とほぼ比例格設定やサービス供給体制に消費量が大きく影響されるた的であり、所得に占める税・社会保険料の割合（負担率）

め、ニーズにあった技術革新や効率化を実現するのは難し

はほぼ横ばいである。

い。公的保険の対象を、真に必要な医療・介護サービスにしかし、PBゼロシナリオでは、大幅な負担増が避けら

絞り込み、効率的に提供することによって、経済はより多れない。現役世代だけが負担する選択肢1では、2060年度

くの資源を市場部門に投入できる。

の現役世代は所得の6.1%の追加負担（同4万6千円の負担

図4増）が必要であり、負担率は現在の20.3％から25.4％まで

市場・非市場部門別の消費上昇する。さらに、分析では考慮していないが、労働への

（兆円）
400

25%

350

20%

250

15%

200
10%

150
100

5％

50
0
1994

2000
非市場消費

2005

2010

2015

0%
2020 2022

非市場消費の割合（右目盛）代のみに荷を負わせるのは大きな負担となる。
一方、選択肢2では、2060年度時点で退職世代も2万円の追加負担を担うことで、現役世代の追加負担は所得の3.7%（同2万8千円）に抑えられる。2040年度時点では、現役世代に月額1万円、退職世代に8千円負担増と負担の増
加ペースは緩やかであり、現在の高齢者に急激な変化をもたらすものではない。将来の退職世代は現在の現役世代であるため、高齢期の負担の減少幅が小さくなる構図とな（出所）内閣府「国民経済計算」

表5低下させる可能性もある11。このように考えると、現役世勤労者世帯と高齢者世帯の収入と税・保険料負担＜ベースライン＞
収入
勤労者世帯

税・保険料

2022年度

2040年度2060年度

49万2,000円

63万7,000円

75万4,000円

10万円（20.3%）

12万4,000円（19.5%）

14万5,000円（19.3%）

1万7,000円UP（2.6%）

4万6,000円UP（6.1%）

1万円UP（1.7%）

2万8,000円UP（3.7%）＜PBゼロシナリオ＞
選択肢1：現役世代が負担
選択肢2：全世代が負担＜ベースライン＞
年金給付

17万円

17万円

19万円

税・保険料

2万4,000円（14.4%）

2万6,000円（15.3%）

3万円（15.6%）

高齢者世帯＜PBゼロシナリオ＞
選択肢1：現役世代が負担
選択肢2：全世代が負担加算なし（0%）

加算なし（0%）8,000円UP（4.6%）

2万円UP（10.7%）（注）総務省「家計調査」（2022年）を基に算出。2040、60年の計数はPBゼロシナリオで仮定したデフレータで実質化した。
（ ）内の数値は、対収入、あるいは対年金給付費の割合を示す。また、世帯人員については2022年度から2060年度にかけて、勤労者世帯は2.6人から2.5人へ、また、高齢者世帯は1.9人から1.8人になると試算した。千円未満を四捨五入している。

人口減少下の日本経済と財政の長期展望……「２０６０年の家計の姿を描く」

300

過度な課税は現役世代の勤労意欲を減退させ、経済活動を5

り、負担感は抑制できる。

が、その理由として国債保有に一定の利便性（コンビニエ

選択肢3の給付抑制や、非市場部門の効率化をできる限

ンス・イールド）が発生していることが挙げられる。日本

り進めながら、なお足りない部分を見据え、幅広い世帯がにおいても、長寿高齢化を背景にした家計の安全資産需要

社会保障を共に担う姿になるべく早く移行することが必要が強く、国債金利を押し下げる一因になっている。

である。

PB赤字を続けながらも債務GDP比を安定化することが
r-g<0によってできたとしても、r-gを無理に低く抑えるこ

財政リスクの検討とが経済全体にとって望ましいかどうかは別問題である。
安全資産需要の高まりを背景に、低い実質利回りの国債を

以下では財政上の注意すべきリスクについて述べる。政金融機関が自発的に保有する限りにおいては、低利回りは

府債務対GDP比は、分子が債務残高の平均金利（r）とPB

政府の提供する安全資産サービスの対価とみなすことがで

赤字によって増大し、分母は経済成長率（g）で増える。

きる。しかしそれ以上に国債を保有させるためには、保有したがって債務GDP比を決定する鍵はPBとr-gである。
「r-

し続ける動機を金融機関に与える必要が出てくる。

g=0」の仮定の下では、既存債務の利払いの増加はGDP成

例えば、プルーデンス政策の一環として、金融機関が自長と相殺する。PBゼロの見通しと合わせると、債務GDP

国国債を保有するインセンティブを高めるような政策を導

比は高位（184%）で安定に向かうことになる。内閣府試入すれば、政府の利払いを低く抑えることが原理的には可算のベースラインケースでもr-gは期間平均（2025～2033

能である。こういった「金融抑圧」が仮に行われた場合、年度）で0.1％であり、本試算とそれほど変わらない。しそれは金融機関への事実上の課税であり、金融機関への課

かし、より大きなr-g>0を想定した場合と比べると、本試

税は債権者である預金者への資産課税とみなせる。金融抑算の前提は楽観的な見通しとなっている。以下では、ベー圧の社会的コストが財政再建のコストと比べて小さいのか

スライン推計やPBゼロシナリオの前提を吟味することにどうかについては、慎重な議論が求められる。

よって、財政の長期的なリスクを検討する。

金利を低く抑えつける政策の作用として物価上昇と自国通貨の減価がある。物価上昇には、債務GDP比を一時① PB赤字の継続

no.76

6

的に軽減する効果がある。短中期的に、インフレ率の上昇

債務GDP比が安定するためには、PBがゼロになることに対して国債の平均利回りは緩やかにしか上昇せず、多くが前提であり、その前提が成り立つためには、前項で挙げの政府債務が名目債務であることからインフレ率が上昇したような給付抑制や税・保険料の増額といった、痛みを伴ても残高に変化がない一方、分母の名目GDPはインフレ

う改革が必要となる。これまでも財政健全化の目標として率の上昇によって即座に増え始めるためである。ただし、PB黒字化が掲げられてきたが、2000年代に入って1度も達この低下は「フリーランチ」ではなく、国債と貨幣の所有成されていない。過去の財政運営を考えると、PB赤字が者に対して一時的に発生する「インフレ税」である。そし今後長期にわたって継続するリスクが考えられる。例えて金融抑圧と同様、その社会的コストが財政再建のコスト

ば、社会保障費増大の抑制が想定通りに進まないケースと比べて小さいのかどうかについては、慎重な議論が求めや、防衛費の増加や少子化対策拡充の財源確保が行われなられる。また、低金利政策は通貨安を招く。それによってい、補正予算編成の慢性化を止められないなどである。ベ

資本流出リスクが高まれば、そもそも低金利環境を維持すースライン推計が示すように、たとえr-g=0という楽観的なることが困難になり、rがgを越えて大きく上昇することが見通しの下でも、PB赤字が続けば債務GDP比は発散する。

避けられない。

② r-g<0の可能性③ r-g>0のリスク

一方で、国債金利が成長率よりも低い状況（r-g<0）がベースライン推計ではr-g=0を仮定しているが、r-g>0

続くのであれば、一定のPB赤字があっても債務GDP比はが続くことで財政の持続が困難になる可能性がある。特

発散しない（Blanchard 2019）。これは、成長率が金利をに、人口減少とマイナス成長が続く中、低金利とデフレの上回る分だけ、PB赤字による債務増加を許容する余地が状況に後戻りするシナリオが考えられる。この場合、ゼロ生じるためである。近年世界的に安全金利が低下している

金利制約の存在により、r-g>0が慢性化する恐れがある。

図6ある。リーマンショックやコロナ危機では、マイナス成長

（％）
260

による名目GDP低下に加え、大規模な財政支出が実施されてPBが悪化した。これにより、すでに高位にある債務
GDP比はさらに悪化し、リーマンショック時には13％超、コロナ危機時には20％超増加した12。

240

200

一般に、債務状況の悪化は国債の格下げを通じて金利を恒常的に上昇させ得る。日本国債の格付けは90年代後半以

160

降、低成長に加えて高水準の債務や財政健全化の遅れなど140を理由に、複数回にわたって引き下げられてきた。現在の120

今後さらなる格下げが起こると、金融機関を含む日本企業の格下げなど負の波及効果が懸念される。
さらに、資金繰りの論点も重要である。2010年以降、借換債の発行額が毎年100兆円を超えることが常態化している。コロナ禍を経た2023年末時点で1年未満に生じる国

1

220

180

ソブリン格付けで日本は中国と同等の評価を受けている。

シナリオ別に見た純債務対GDP比の長期的推移

金利が ％分上昇

また、レア・イベントがr-g>0を引き起こすシナリオも物価上昇率が1％分低下
PBゼロシナリオ
生産性が0.5%分上昇

100
2000

2010

2020

2030

2040

2050

2060

実績値（〜2021年度）

PBゼロシナリオ

PBゼロ+金利1%上昇シナリオ

PBゼロ+低物価上昇率シナリオ

PBゼロ+成長シナリオ（注）
「PBゼロ＋金利1％シナリオ」は、PBゼロシナリオの金利水準を1％分引き上げた場合である。また、「PBゼロ＋低物価上昇率シナリオ」は、PBゼロシナリオの想定する物価水準を1％分引き下げた場合である。さらに、「PBゼロ＋成長シナリオ」は、PBゼロシナリオのTFP上昇率を0.5％分引き上げた。詳細は、巻末付表・資料を参照されたい。

債（国庫短期証券を含む）の元本支払い負担はGDPの40%を超える状況にある。債務危機には「予言の自己成就」という側面がある。いったん返済が不安視されると、貸し手

経済成長のインパクト

がいなくなり、実際に返済できなくなる。金利の正常化と財政問題を議論すると、増税や社会保障給付削減など、GDP縮小が進む中で、高位の債務を続けることには一定

政府部門に関心が集中するのが通例だ。しかし銘記すべきのロールオーバーリスクを伴う。

は、債務の安定化にとって、民間部門の経済成長の実現が政府部門と同様に重要だという点である。Reinhart andどう変わるのかを見るため、PBゼロシナリオの金利に機

Sbrancia（2011）は、歴史上、高水準に達した債務GDP

械的に1％上乗せして試算した。図6に示すように、債務比を低下させ得る要因として、PB改善やデフォルト、インGDP比は発散経路をたどり、2060年までにPBゼロシナリ

フレによる実質債務の低下に加え、経済成長を挙げている。

オから66%ポイント増加する。これはr-g>0の威力を示し

経済成長は、r-gのgを引き上げるとともに、PB改善をて余りある。金利が成長率を上回って推移したら、財政を容易にすることで財政持続可能性に寄与する。ただし、物持続させる術はPB黒字以外にない。

価上昇による名目成長率上昇は、長期的には、名目金利を長期にわたる財政持続性のためには、平時にはないリス

同じだけ上昇させるため債務GDP比に中立的であり、国ク、例えば大きな自然災害や安全保障上の危機にも耐えら

民の経済厚生にも直接寄与しない。経済厚生に重要なのはれる債務水準を考える必要がある。ベースライン推計が示

実質経済成長である。

しているのは、平均的にr-g=0が実現するという比較的に実質経済成長率は生産性と労働人口の成長率で決まる。

楽観的な想定の下でも、債務GDP比を安定させるためにベースライン推計では、全要素生産性成長率を0.5%、労は平均的なPBゼロが必要であり、かつ、高止まりした債

働力成長率を-0.70%とし、その結果として実質経済成長率

務水準にはいくつかの重要なリスクが伴うということであを0.05%とした。こうした停滞の予想を上回るような生産る。さらに、r-g<0であっても、債務残高が大きくなりす

性と労働人口の伸びを実現できれば、r-gは短中期的に低ぎるとコンビニエンス・イールドが逓減し、一定の閾値以下することになる。

上では財政余力がなくなる可能性が示されている（Mian

生産性成長率0.5%という前提は内閣府試算のベースラ

et al. 2023）。将来の危機時に対応できる財政余力を持つインに対応するが、同試算は中間的な参考ケースとしてためには、平時におけるPBを改善しておく必要がある。

1.1%という値も挙げている。また、深尾（2023）によれば、直近の生産性成長率は0.6%と推定されるのに対し、上位

人口減少下の日本経済と財政の長期展望……「２０６０年の家計の姿を描く」

格下げなどによって金利が1％上昇すると債務の推移が7

推計値は0.9〜1.2％とされている13。そこで、生産性成長率が1%で推移し、PBをゼロとした「成長シナリオ」の推より長期の目標計は図6に示したとおりである。推計によれば、生産性成ベースライン推計では、低生産性成長と人口減少を

長率の0.5%上昇によって長期の債務GDP比は19.3%低下す

2060年までに変えることのできない趨勢とした。しかし、る。

この2つを変えるのが不可能だということではない。むし一般に実質経済成長率の上昇に際して、資金需要は高まろ、生産性と人口こそが腰を据えて取り組むべき課題であり、国内市場で成立する長期金利は上昇すると考えられる。その両方の課題に作用する核心に、人々が「いかに生る。しかし、国債金利が成長率にどの程度反応するかを見き、働くか」を規定する労働市場がある。労働市場改革と積もるのは難しい。資本リターンに比べ国債金利は、金融

人的資本政策は、長年にわたる構造改革が積み残してきた政策の影響も強く受ける。政策によって金利を成長率に見課題である。

合わない水準に押さえ付ければ、前節で論じたような、無理にr-g<0を発生させるコストに直面する。

経済成長の主役が物的資本から人的資本に移行する中、労働市場に期待される機能は二重化している。1つには、一方で、本推計において成長が債務GDP比の改善に寄

雇用の流動性を高める要請がある。現代の経済成長の源泉

与するのは、金利が成長率の上昇に遅れて追随すると推計である情報化と国際化をうまく取り込めなかった理由の1されているためである（図7）。この推計によれば、生産性

つに、硬直的な雇用制度が挙げられる。能力を発揮したい

成長率の0.5%ポイント上昇は、リーマンショックやコロ

労働者と挑戦したい企業をマッチさせる仕組みが機能してナ危機によって被った財政悪化を相殺する規模の債務

いない。

14

GDP比改善に貢献する 。

もう一方に、家計の生活を保証する制度としての労働市

生産性成長は、基本的には個々の企業におけるイノベー

場が求められている。労働市場は、人々が自由に自らの暮ションの積み重ねで起こる。イノベーションの起こし方にらしを立て、社会に貢献することを可能にする場である。

奇策はなく、経済の実力を高めるための努力と挑戦を各方

しかし、長時間労働や賃金停滞といったこれまでの労働条面で息長く続けるほかないが、それは経済厚生と財政にと件が、子育て環境を劣化させ、人口の未来に影を落としてって重要な帰結を持つ。

いる。

生産性成長よりもさらに難度は上がるが、労働力人口の家計にとって労働市場は、スプリングボードであり、セ回復も同じくらい大きなインパクトを財政の持続可能性にーフティネットである。一見相容れないように見えるこれもたらす。それは、債務GDP比の分母が国の経済規模でらの要請は、手入れの行き届いた労働市場が応え得るもの

あり、労働力人口はそれに直結するためである。さらに、である。ベースライン推計において、2060年まで変える

老年人口に対する労働力人口比の上昇は、社会保障給付のことのできない与件とした人口減少と低生産性成長を、長対GDP比を減少させてPBを改善する。

期において変える可能性を秘める政策が労働市場改革である。

図7

 長シナリオにおける10年国債金利と成長率の長期
成的推移

人口減少を延長すれば、いずれ日本列島に人はいなくなっ3.5てしまうことになる。しかし、社会の存続のためにこそ財

3.0

政はある。社会の持続可能性という超長期の目標に対して、労働市場改革を通じた長期経済成長の姿はどのように

2.08「超長期」の目標につながっている。ベースライン推計の

（％）
4.0

2.5

no.76

このような考察は、本稿で考えた長期よりもさらに長い

1.5

整合するのだろうか。ここで時計の針を1世代戻してみよ

1.0

う。

0.5
0.0

バブル絶頂期の日本が、それほど良い社会ではなかった
2025

2030

2035

2040

10年金利

2045

2050

2055

名目GDP成長率（注）成長シナリオの試算方法については、巻末資料を参照されたい。

2060

ことを思い起こさせる一節がある。1991年に政治学者の
王滬寧は、当時の米国が日本の「集団主義、無私無欲、権威主義的」な経済体制に打ち負かされつつあると記した。

その後、彼は中国共産党の開発独裁の政策思想を主導することになる。彼が記したのはしかし、昭和の日本の姿である。当時の体制ではキャッチアップ後のイノベーションを果たすことができず、経済成長も持続可能ではなかったことを、今の我々は知っている。昭和が遺した労働市場はまた、自由な社会に生きる多様な人々の再生産を可能にする
働き方を許すような、包摂的なものでもなかった。
過去30年間、日本のマクロ経済指標は確かに停滞した。

片桐満（かたぎり みつる）

法政大学経営学部市場経営学科准教授、NIRA総合研究開発機構上席研究員。ペンシルバニア大学にて博士号取得。専門はマクロ経済学、金融政策、コーポレートファイナンス。

小枝淳子（こえだ じゅんこ）

早稲田大学政治経済学術院教授、NIRA総合研究開発機構上席研究員。UCLAにて博士号取得。専門はマクロ経済学、金融、国際金融。

参考資料
Oliver Blanchard（2019）“Public Debt and Low Interest Rates”, American
Economic Review, VOL.109, No.4 April.
Junko Koeda and Bin Wei（2023）“Forward Guidance and Its Effectiveness: A
Macro Finance Shadow-Rate Framework”Working Paper 2023-16, October
2023, Federal Reserve Bank of Atlanta.

一方で、日本社会はこの30年間で不可逆的に変化した。こAtif Mian, Ludwig Straub, and Amir Sufi（2024）“A Goldilocks Theory of Fiscal Deficits”,

れから社会に参入してくる新世代にとっては、多様な生きCarmen M. Reinhart and M. Belen Sbrancia（2011）“The Liquidation of Government

方・働き方が認められるべきことなのは当然のことになっ厚生労働省（2019）「将来の公的年金の財政見通し（財政検証）」ている。時代に合わせた労働市場改革を続けていくことができれば、日本経済の創造性が花開くのはまさにこれから

Working Paper.（https://scholar.harvard.edu/files/straub/files/goldilocks.pdf）
Debt”, NBER.
国立社会保障・人口問題研究所（2023）「日本の将来推計人口（令和5年推計）」
内閣府（2024）「中長期の経済財政に関する試算」
深尾京司（2023）「日本の潜在成長率向上に何が必要か：JIPデータベース2023を使った分析」独
立行政法人経済産業研究所, RITEI Policy Discussion Paper Series 23-P-028
労働政策研究・研修機構（2024）「2023年度版労働力需給の推計（速報）－労働力需給モデルによであろう。

るシミュレーション」

本稿では、日本経済と財政の長期見通しを考察した。高注
1 税収と税外収入の合計額から政策的経費（歳出から、国債の元本返済や利子の支払いに充てられる国債費を除いた額）を差し引いた額のこと。

水準の政府債務と人口減少を前にして、世論はともすれば

2 消費については、別途、長期のマクロモデルを使ってシミュレーションを行った。後述の「非市場悲観に傾きがちである。しかし、穏やかな金利環境を期待

3 推計では2040年までの値しかないため、2041年以降の労働力率は2040年と同率とした。

できれば、現在の財政の置かれた状況に対して、現実的な部門と市場部門のトレードオフ」での非市場部門の消費動向は、同モデルで推計された。
4 詳細はKoeda and Wei（2023）のMF-SRTSM0モデルの記述を参照されたい。なお、金利の長期的な均衡水準とは、リスク中立過程における短期金利の長期的な均衡水準（モデルのrinfQ
パラメター）を指す。

負担で対処していくことは十分可能である。その上で、家5 付表3では小数点第1位で四捨五入しているため、PB赤字額対GDP比は4％となっている。

計の安心と企業の飛躍を可能にするための制度改革を、着7

実に継続することにこそ注力すべきである。

6 内閣府「中長期の経済財政に関する試算」（2024）を意味する。
GDP比0.12％の増税を2060年度までの35年間実施すると、GDP比で4.2％の収支改善が見込まれる。他方、消費税率1％の引き上げは、対GDP比で0.55％の増収となるが（2021～22年
度、2017～18年度の比較から算出）、政府が購入する財・サービスへの支出が0.07％増加するこした。
8 ここでの総債務残高は、国民経済計算を参照しており。普通国債・地方債・交付税特別会計借入金以外の各種債務含む。
9 純債務残高の定義については、巻末資料2を参照されたい。
10 本試算では年金支給について所得代替率50％が維持されることを想定し、公的年金の切下げは考慮しない。
11 家計調査ベースの推計は家計の負担のみを捉えたものであり、選択肢1で発生する雇用主の負担は

楡井誠（にれい まこと）

捉えられていないことにも注意が必要である。

東京大学大学院経済学研究科教授、NIRA総合研究開発機構上席研究員。シカゴ大学にて博士号取得。専門はマクロ経済学。

12 リーマンショック時の計数は2008年度と2009年度の差、コロナ危機時の計数は2019年度と宇南山卓（うなやま たかし）

13 深尾（2023、表2）の2015～2019、ケース1、ケース2から、労働の質向上をTFP成長率に換

京都大学経済研究所教授、NIRA総合研究開発機構上席研究員。東京大学大学院経済学研究科博士課程修了。専門は日本経済論、家計行動、経済統計。

付表１

2022年度の差である。計数は、内閣府「中長期の経済財政に関する試算」（2014年1月）に掲載されている国の公債等残高を使用。
算して加えたもの。
14 図6の成長シナリオは、PBゼロシナリオと比較すると、2040年度では債務対GDP比は14.4％、2060年度では同19.3％改善すると試算される。

各シナリオの経済前提
外生変数

長期での
rとgの関係TFP
γ

労働力人口の変化率n

ベースラインr=g

0.5%−0.70%＜2025～2040＞−0.36％＜2041～2060＞−0.95%

PBゼロシナリオ
PBゼロ＋金利1％上昇シナリオ
PBゼロ＋低物価上昇率シナリオ

r=g
r>g
r=g

0.5%
0.5%
0.5%

同上
同上
同上

PBゼロ＋成長シナリオ

r=g

1.0%

同上

実質成長率
g=ΔY/Y＝γ/(1−α）＋n0.05%＜2025～2040＞
0.800%から毎年0.051%ずつ減少＜2041～2060＞−0.20%
同上
同上
同上
0.80%
＜2025～2040＞
ベースラインの伸び率に0.75%を加算＜2041～2060＞
0.55%（期間：2025～2060年度）
CPI変化率
名目安全金利（GDPデフレータ－）
10年物
Δp/p
r+Δp/p

2.00%

1.80%

2.00%
2.00%
1.00%

1.80%
2.80%
0.80%

2.00%

2.55%

（注）資本分配率は１/3と仮定し、名目賃金上昇率はΔp/p＋γ/(1-α）としている。また、物価上昇率については、2025年度から2028年度にかけて、1.5％から3年間で2.0％（PBゼ
ロ＋低物価上昇率シナリオでは1.0％）になるように外挿している。

人口減少下の日本経済と財政の長期展望……「２０６０年の家計の姿を描く」とから、収支の改善効果は、0.48%となる。消費税率への換算は、4.2％を0.48％で除して算出

9P D F はこちらから

no.76

10

N I R A オピニオンペーパーは、ホームページでもご覧いただけます

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N I R Aオピニオンペーパー［ n o.76］
2024 年 3 月 31 日発行
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