IFRS17「保険契約」のエフェクト分析―我が国への適用を想定して―
上野 雄史（静岡県立大学・経営情報学部・准教授）
プロフィール
関西学院大学大学院商学研究科博士課程後期課程修了（博士（商学））専門
分野は、財務会計、国際会計、経営分析。保険と企業年金に関連する会計やリスクマネジメントの研究を行い、最近では、会計システムと人に関する研究を進めている。単著として、「退職給付制度再編における企業行動－会計基準が与えた影響の総合的分析」中央経済社、2008年。最近の論文として「日本企業のレジリエンスを探る 富士通、日立のケース分析を通じて」『彦根論叢』 第419号、2019年2月、pp.10-23、「生命保険会社の海外事業展開とその課題 : M&Aの財務リスクの視点から」『生命保険論集』第201号、2017年
12月、pp.133-154がある。
【要旨】
本研究では、IFRS17 の適用を巡る動きを概観し、その影響について考察した。
一般的にエフェクト分析といえば、基準適用が与える経済的な影響を考察する
場合が多い。しかしながら、本研究では、基準適用に向けた動向がもたらす影響について考察していきたい。現段階においては、IFRS17 が実際に適用可能な状
況に至るのか、ということが憂慮される状況にある。IFRS17 は、初めて適用される保険負債の国際的な統一基準であり、かつその会計実務がまだ存在しておらず、これから構築する状況にある。
IFRS17 が 適 用 さ れ る こ と の 意 義 に つ い て 、 IASB の 議 長 で あ る Hans
Hoogervorst 氏は、以下の様に述べている。
『保険産業は、グローバル経済において重要な役割を担っている。それゆえ、マーケットの参加者に対して保険者がどのような財務的な活動を行っているかを表す質の高い情報は、きわめて重要である。IFRS17 は、現行の多様な会計ア
プローチを、投資家、その他の関係者に比較可能で、最新の情報を提供するシン
グルアプローチに置き換えるものである。』
関係機関においては IFRS17 に対する期待は高い。その一方で、懸念されるのは同基準があまりにも複雑であること、さらに既存の会計実務にはない基準で1

あること、である。つまり、実務上適用可能な環境を整えるためには、多くの課
題がまだある。
昨今、注目されているのはエンフォースメントという考え方である。すなわち会計基準が適正に、誤りなく適用されているかどうかを求める方式である。
IFRS17 のエンフォースメントは、他の基準と比べて、アクチュアリーが担う点が多い。これは IAS19 従業員給付と同様である。IFRS17 に準拠した財務報告の作成を担えるアクチュアリーの養成も急務となっている。かつ、そのアクチュアリーの業務を理解できる監査も必要となろう。なぜならば、財務報告が会計基準に準拠しているかどうかの最終的な監査責任を負っているのは公認会計士であるから、である。IFRS17 が会計実務上で与える影響として懸念されることは、財務諸表を作成する会計担当者、数理計算を行うアクチュアリー、監査を行う公認会計士、ならびに、IFRS17 に対応する内部統制制度の構築などの負担がかな
り大きいことにあろう。IFRS17 においては、基準適用がもたらす純資産のボラ
ティリティや、商品設計に与える影響が懸念される一方で、こうした問題点があることは見逃せない。IFRS17 は人材面である一定の水準を満たしている国でなければ適用が困難ではないか、といった実態も浮かび上がってくる。これまでの既存の基準の多くは前例があるものであり、参考とすべきインプット情報も先行事例が得ることが出来た。しかしながら、今回の適用は、「誰もが初めて」の会計実務であり、その点で、各国において対応可能かどうかが分かれる可能性が高い。
その一方で、IAA(国際アクチュアリー会)では先述した様にかなり詳細なインプット情報が提供されており、こうしたリソースが関係国にとっても助けになろう。また基準適用に向けて、当事者の意見交換も加速していくと思われ、
IFRS17 へのトランジションは、IASB ならびに関係する諸団体において共通する課題として取り組んでいく事項となるであろう。この一連の動き、すなわちIFRS17 の適用に向かって検討が重ねられている状況は、関連する人材が、今後の実務上のノウハウを蓄積していくプロセスでもあり、学びのプロセスにもなろう。
こうした状況とは異なる特異な立場にあるのが日本である。強制適用の予定のない日本においては、IFRS17 の適用による切迫感はない。もちろん、任意適用でＩＦＲＳを適用することを検討している損害保険業界では準備が進められているものと思われる。しかしながら、特に生命保険を主なる業務して行う会社（日本生命、第一生命、明治安田生命、住友生命）などは、IFRS を任意適用する動機は低く、様子見をしている段階である。もちろん、会社内で様々なシミレーションが行われていると思われるものの、強制適用国と比較して、このグロー
バルなプロジェクト（IFRS17 の強制適用に向かっての実務対応）に対するモチベーションは低く、多くのリソースを投じていないと考えられる。この点をどのように捉えるか、ということは評価が分かれる点であろう。
2

こうした状況を肯定的に捉えるならば、リソースを他のことに振り向けられる、もしくは IFRS17 による影響（経済的影響も含む）を回避することが出来るともいえよう。ただし、IFRS17 へのトランジションという一つのグローバルな出来事に対して、日本が別のポジションに置かれてしまっていることは事実として受け止めなければならない。現在、IFRS の様な原則主義に基づく基準、かつ複雑なプロセスを含む IFRS17 のような基準下において、「どのようにすれば質の高い財務情報を提供できるのか？」というプロセスに注目すべき時代になっている。そうした中で、IFRS17 の実務対応について、他国のように検討する機会が失われている日本が受けるマイナス面も着目すべきであろう。無論、
IFRS17 の実務上のノウハウが構築された段階でキャッチアップすることも可能
であり、乗り遅れの影響は軽微である、とする考え方もあろう。ともあれ、日本が置かれている特異な状況を理解し、見えない損失も意識して対応していかな
ければならない。
【報告書本文】目次
1. 会計基準の国際的な統一化
2. IASB の保険プロジェクトと IFRS17
3. IFRS17 に対する期待と課題
4. エンフォースメントからみた今後の課題
5. わが国への示唆：強制適用と任意適用の温度差とそれがもたらす影響

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IFRS17 “Insurance Contract” Effect Analysis― Assuming application to Japan―
Name

Takefumi Ueno, Ph.D.

（ Occupation Information and Management, University of Shizuoka）【 Summary】
In this study, I analyzed the effects of the adoption of IFRS17 “Insurance
Contracts”. After the IASB(International Accounting Standards Boards)
discussed the development over a period of 20 years, it issued a new standard
for insurance contracts, IFRS 17 in May 2017.IFRS 17 will be effective from
1st January 2022. IFRS 17 replaces IFRS 4.
Hans Hoogervorst, IASB Chairman, said: “The insurance industry plays avital role in the global economy; high -quality information to market
participants on how insurers perform financially is therefore extremely
important. IFRS 17 replaces the current myriad of accounting approacheswith a single approach that will provide investors and others withcomparable and updated information.”
This study focused on the process of the application of IFRS 17. IASB
proposed a new accounting treatment in IFRS 17. For example, insurancecompanies(insurers)

must

disassemble

each

insuranceelement

andreevaluate them every period. IFRS 17 is the first international standard for
insurance liabilities to be applied . Its accounting practices do not yet exist
and are in the process of being established. There are concerns about whether
IFRS 17 will actually be applicable.
The actuaries are more responsible for the enforcement of IFRS17 thanwere other standards. This is similar to IA S19 employee benefits. There isan urgent need to develop actuaries that can prepare financial reports inaccordance with IFRS17. In addition, an audit that can understand the wor kof the actuary will be necessary. This is because the certified public
accountant (CPA) is ultimately responsible for auditing whether financial
reporting complies with accounting standar ds.

1

While peparers and users of IFRS welcome unified accounting practices by
IFRS 17, they are concerned that the standard is too complex and that it is
not in existing accounting practices. There are still many challenges toprepare for the application of IFRS 17 in pr actice.
What is concerned about the impact of IFR S 17 on accounting practices isthe burden of accounting personnel preparing financial statements, actuaries
performing mathematical calculations, C PA performing audits, and theestablishment of an internal control system corresponding to IFRS 17 will bequite large. Under IFRS 17, there are concerns about the impact of theapplication of standards on the net asset volatility and product design, butthese issues cannot be overlooked. The fact that IFRS 17 is difficul t to apply
unless it meets a certain level of human resources.
In this situation, IAA (International Actuary Association) provides a lot of
detailed input information as mentioned above, and these resources will be
helpful to the countries concerned. The exchange of opinions among theparties is also expected to accelerate toward the application of the standard,
and the transition to IFRS 17 will be a common issue for the IASB and relatedorganizations. This series of movements, that is, the situation that is being
studied toward the application of IFRS17, will be a process for the related
human resources to accumulate practical know-how in the future as well asa learning process.
Japan is in a unique position that is different from this situation. In Japan,
where there are no plans for mandatory application of IFRS, there is nourgency due to the application of IFR S17. Of course, it seems that
preparations are underway in the non -life insurance industry that is
considering applying IFRS as a voluntary application. However, companies
that mainly leading life insurance companies (Nippon Life, Dai-ichi Life,
Meiji Yasuda Life, Sumitomo Life) are still in consideration with low
motivation to voluntarily adoption of IFRS. Of course, although there seems
to be various simulations within the company, compared to mandatory
adopting countries, the motivation for this global project (practical response
toward compulsory application of IFRS17) is low for them.
It can be understood that the impact (including economic impact) of IFRS
17 can be avoided. However, it must be taken as a fact that Japan has beenplaced in a different position for one global event, the transition to IFRS17.
At present, attention should be paid to the process of “How can we provide
high-quality financial information?” Under a principle-based standard suchas IFRS to make a decision of IFRS17 that includes complex processes. Under2

such circumstances, attention should be paid to the negative aspects of Japanthat has lost the opportunity to consider IFRS17's practical responses that
other countries have. It is possible to catch up when IFRS17's practical knowhow is established, and it may be that the impact of delays is negligible. In
any case, it will be necessary to understand Japan’s unique circumstances inwhich Japan is located, and take measures to take into account losses.
Contents：
1. International standardization of accounting standards
2. IASB insurance project and IFRS17
3. Expectations and challenges for IFRS17
4. Future issues from the perspective of enforcement
5. Implications for Japan3

保険契約における公平性の検討―「遺伝子差別」の実態と課題―
宮地 朋果 （拓殖大学 商学部教授）
プロフィール
慶應義塾大学大学院商学研究科後期博士課程単位取得満期退学。日本学術振興会特別研究員（PD）、金融庁金融研究研修センター 特別研究員、慶應義塾大学商学部非常勤講師等を経て、2009 年 4 月より拓殖大学商学部准教授、2017 年 4 月より拓殖大学商学部教授。近年は主に、アンダーライティングにおける公平性に関する研究に取り組んでいる。

【要旨】
近年の遺伝子分野における発展は著しい。先天的な難病を抱える人びとや、今まさに生死の瀬戸際にいる人びとにとっては、ゲノム編集やゲノム治療などの新しい技術の発展のスピードが早すぎることはないだろう。しかし多くのメリットと同時に、倫理的・法的・社会的問題が遺伝子分野における技術革新によって引き起こされるおそれが各面から指摘されている。本論文のテーマである保険・共済における「遺伝子差別（genetic discrimination）」もその 1 つである。
アメリカ国立医学図書館(U.S. National Library of Medicine)のウェブサイトによると、「遺伝子差別は、遺伝性疾患の原因となる、あるいはリスクを高めるような遺伝子変異を持つことを理由として、雇用者や保険会社から異なる扱いを受ける場合に発生する」。
また、「遺伝子検査を受けることを検討している人々の共通の懸念事項は、差別されることに対する恐怖である」という。
日本では、遺伝子差別について、倫理学・法学分野における研究が進んでいる。また、日々、遺伝に関する差別に苦しむ患者と接する機会の多い医師や遺伝カウンセラ
ーからの発言も多くみられる。厚生労働省研究班が 2017 年に日本で初めて行った、
遺伝子差別をめぐる意識調査によると、結婚・労働・保険などに関して遺伝子差別を受けたと考える人の割合は 3.2％という結果であった。また、遺伝情報の利用に関する法規制を望む割合は 71％に上ったことからも、遺伝情報の扱いについての人びとの懸念を読み取ることができるだろう。
ひるがえって、保険契約をめぐっては、保険金の不払に代表されるような問題が近年多く指摘される。これらの問題は、保険会社（共済団体）と契約者とのあいだの意
識・知識・情報などの乖離に起因する側面もある。また、保険（共済）契約においては、
1アンダーライティングのあり方や逸失利益の計算方法など、一般社会の理解を十分に得られない事案も多い。そのような背景もあってか、保険会社や業界団体からは遺伝子検査と保険をめぐる問題について積極的な情報発信はみられない。しかし、保険会
社や業界団体の消極的な姿勢がかえって消費者の誤解や不信を生む原因となってはいないだろうか。
そもそも、保険において現在、「遺伝子差別」とされていることは、本当に遺伝情報に基づく差別であるのか。リスクが高い場合には保険料が高くなり、リスクが低い場合には保険料が安くなるということが、私保険の基本的な考え方である。したがって、高い保険料の設定がそのまま差別につながるわけではない。日本では現在、保険加入の際に、遺伝子検査の受診を消費者に課していないし、既に受けられた遺伝子検査
結果の開示も求めてはいない。そのため、少なくとも遺伝子検査に基づく差別は存在し得ないはずである。
ただし、身長・体重・目の色など、あらゆるものが遺伝による影響を大きく受けていることは事実であるため、人びとが何を「遺伝情報」と考えるかにより、「遺伝子差別」の意
味合いもまた変わってくることが指摘できる。先述の厚生労働省研究班による調査結果は、客観的な事実ではなく、回答者本人の主観的な意識に基づくものであるため、回答者が何をもって「遺伝子差別」としているのかは不明であり、回答者の保険に関する知識や情報量についても不明である。しかし保険会社や業界団体にとって重要であるのは、「遺伝子差別を受けたと考える人がいる」という事実である。
保険のアンダーライティングや保険金・給付金の支払に関しては、逆選択やモラル・ハザードに関する問題への対策という意味からも、消費者に明らかにできないことが多い。また、様々な事情から、「なぜ保険に加入できないのか」、「なぜ保険金・給付金が支払われないのか」など、消費者からの質問に対して保険会社や業界団体が明確に回答できないこともある。しかし、たとえ個別の案件に関する詳細な説明は難しくても、保険実務における基本的な考え方を消費者が理解する上でのたすけとなるような情報の開示や消費者教育の機会の提供を、保険会社や業界団体は従前以上に積極的に行う必要がある。
遺伝子検査と保険をめぐっては、消費者が私保険の基礎的な成り立ちを理解していないことや誤解から生じる不信や反発も少なくないことが推測される。そのような不信や反発のいくらかは、保険会社や業界団体が消費者の不安や不満に真摯に対処していくことで少なくなっていくだろう。また、高リスクを保険集団に取り込むことで、保険集団全体のリスクが上がり、保険集団全体としての保険料負担が大きくなること、保険集団を構成する一人ひとりの負担が増えることなどを消費者に理解してもらうことが求められる。
そのうえで、今後どのような保険商品を提供していくのか、保険契約者間の公平性をどう考えるのか、リスク区分を緩やかにしたほうがよいのか、それとも細分化をさらに進めたほうがよいのかなど、世論や社会環境の変化を先取りして対処していく姿勢が保険会社や業界団体に求められる。また、行政や監督官庁には、消費者と保険会社
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とのあいだの様々な乖離を埋めるために、委員会の招集やシンポジウム開催などを行
い、中立・客観的な視座にたった指導が求められる。
【報告書本文】目次
1．はじめに−「遺伝子差別」とは−2．遺伝子検査と保険の問題をめぐる消費者の懸念
3．保険原理に基づく公平性の考え方
4．遺伝子検査と保険をめぐる海外の状況
5．おわりに参考文献

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Current Conditions of Genetic Testing andDiscrimination in Japan
─Recommendations to Resolve Misunderstandings
between Consumers and Insurers─
Tomoka Miyachi（ Professor, Faculty of Commerce, Takushoku University）【 Summary】
Recent progress in the field of genetics is remarkable. New
technologies such as genome editing and genome therapy areprogressing for people with congenital intractable diseases or
terminally ill patients. However, along with many benefits, it has
been pointed out from various aspects that ethical, legal and social
problems may be caused by technological innovation in the genetic
field. "Genetic discrimination" in insurance which is the theme ofthis paper is also one of them.
According to the website of the U.S. National Library of Medicine,"Genetic discrimination occurs when people are treated differently
by their employer or insurance company because they have a genemutation that causes or increases the risk of an inherited disorder.
Fear of discrimination is a common concern among people
considering genetic testing ".
In Japan, research on genetic discrimination is advancing in thefields of ethics and law. There are also many statements fromdoctors and genetic counselors who have daily contact with patients
suffering from genetic discrimination. According to a survey onawareness of genetic discrimination conducted by the Ministry of
Health, Labour and Welfare research team for the first time inJapan in 2017, the percentage of people who think they have been
discriminated against in terms of marriage, labor, insurance, etc.,
was 3.2%. 71% of people from the survey desire for regulatory control
over the use of genetic information also underscores public concern
about the handling of genetic information.
1

In recent years, many problems have been pointed out, such as
nonpayment of insurance claims. These problems are partly causedby the gap in awareness, knowledge and information between
insurance companies and policyholders.
There are also many cases in which insurance contracts fail to gain
the full understanding from the general public, such as how
underwriting should be done and how to calculate lost profits.
Against this background, insurance companies and industry groups
have not been actively providing information on genetic testing andinsurance issues. However, such a passive attitude by insurancecompanies and industry groups may cause misunderstanding anddistrust among consumers.
In the first place, is it actually genetic discrimination to use thecurrent health information that insurance contracts stipulate inunderwriting?
The basic idea of private insurance is thatpremiums rise when the risk is high and lower when the risk is low.
Therefore, setting high premiums does not necessarily lead todiscrimination. Currently in Japan, insurers do not requireconsumers to undergo genetic testing when they purchase insurance,
nor do they require consumers to disclose the results of genetic
testing they have already received. Therefore, at the very least
discrimination based on genetic testing should not exist in terms of
insurance underwriting.
However, since it is true that everything including height, weight,
and eye color is greatly influenced by heredity, it can be pointed outthat the meaning of "genetic discrimination" also changes according
to what people consider to be "genetic information". The survey
results by the Ministry of Health, Labour and Welfare research teamdescribed above are not objective facts, but are based on thesubjective awareness of the respondents themselves. Therefore, it is
not clear what the respondents define as "genetic discrimination"and the respondents' knowledge and amount of information on
insurance are unknown. But what is important to insurers andindustry associations is the fact that "some people think they'vebeen genetically discriminated".
The underwriting of insurance and insurance payouts, and otherbenefits are often not clear to consumers because of the need toaddress problems related to adverse selection and moral hazard.
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Also, for various reasons, insurance companies and industry
associations may not be able to respond clearly to questions fromconsumers such as "Why can't I get insurance?" and "Why insurance
claims and benefits are not paid?". However, even though it isdifficult to provide detailed explanations about individual insurance
reasons for rejections,higher premiums, and no payouts byinsurers, insurance companies and industry associations need todisclose information and provide opportunities for consumer
education to help consumers understand the basic concepts of
insurance business practices.
With regard to genetic testing and insurance, it can be inferredthat there is a considerable amount of distrust and resentment
arisingfromconsumers'
lackof
understanding
andmisunderstanding of the basics of private insurance. Some of that
distrust and backlash will diminish as insurers and industry groups
deal sincerely with consumer concerns and discontent. It is also
necessary for insurers to make consumers understand thatincorporating high risk into an insurance group increases the risk of
the insurance group as a whole, increases the burden of insurance
premiums for the insurance group as a whole, and increases theburden on individual members of the insurance group.
In addition, insurance companies and industry associations must
anticipate changes in public opinion and the social environment,such as what kind of insurance products are to be offered in the
future, how fairness among policyholders is to be considered,
whether risk categories should be relaxed or further segmented. Inorder to fill various gaps (i.e. knowledge of insurance, how insuranceis created, how payouts are decided, etc.) between consumers andinsurance companies, administrative authorities and supervisory
authorities are required to convene committees and holdsymposiums, and to provide guidance from a neutral and objective
standpoint for both consumers and insurers.

3オルタナティブ投資としての証券化商品～どのような証券化商品が望ましいのか～
森谷智子（嘉悦大学経営経済学部教授）
プロフィール
明 治 大 学 経 営 学 研 究 科 博 士 後 期 課 程 修 了 。博 士（ 経 営 学 ）。企 業 の
資 金 調 達 に つ い て 証 券 市 場 を 舞 台 と し た 研 究 を し 続 け て い る 。特 に 、証券化商品市場を中心としているが、サブプライム問題で明らかになった格付会社と投資銀行との間の利益相反の解決策などにも関心を抱き続けている。

【要旨】
欧 米 の 機 関 投 資 家 が 、 日 本 の 株 式 市 場 に 台 頭 し て か ら 早 20 数 年 が経 過 し よ う と し て い る 。 こ の よ う な 欧 米 の 機 関 投 資 家 は 、「 物 言 う 株主」として、企業経営に積極的に関与していることは周知の通りである。さらに、ここ数年、コーポレート・ガバナンスに対して、これまで 以 上 に 力 を 入 れ る よ う に な っ て き て い る 。 例 え ば 、 2014 年 2 月 には、企業への投資に関する機関投資家の行動規範を記す「スチュワー
ド シ ッ プ ・ コ ー ド 」 が 導 入 さ れ （ 2017 年 改 定 ）、 翌 年 6 月 に は 、 東 京
証券取引所が中心となり「コーポレートガバナンス・コード～会社の持続的な成長と中長期的な企業価値向上のために～」を発表するに至った。このコードによる要請を受け、大手企業は、さまざまな目標達
成計画を発表するようになっている。しかしながら、コーポレートガ
バナンス・コードによって、企業は稼ぐ力を養うことができるのかについての効果をみたいものであるが、このコードそのものの影響力については長期的なスパーンで成果を見る必要があると考えている。
また、機関投資家及び金融機関の運用における成果についても問題と課題があげられている。大きな問題となっているのが金融機関のな
かでも、特に地方銀行を中心とした運用難であることは周知の通りであ る 。 こ の こ と を 受 け 、 こ こ 10 年 以 上 前 か ら 、 地 方 銀 行 を 中 心 に 本業の貸出業務から有価証券の運用業務での収益に依存しているといって も 過 言 で は な い 。 そ の た め 、 2018 年 度 の 地 方 銀 行 の 業 績 を み ると、貸出業務はもちろん運用業務も不調が続き、赤字が発生している状況である。このような環境のなか、ゆうちょ銀行では、投資手法の多様化を実現し、運用利益を上げるための取り組みを開始しているi。いわゆるオルタナティブ投資にも視野に入れるようになってきている。
さ ら に 2019 年 を 迎 え て 、 メ ガ バ ン ク や 農 林 中 央 金 庫 な ど も オ ル タ
ナ テ ィ ブ 投 資 の 対 象 と し て 、 証 券 化 商 品 、 特 に 米 国 に お け る CLO（ Collateralized Loan Obligation， ロ ー ン 担 保 証 券 ） へ の 投 資 を 積
極 的 に 行 っ て い る こ と が 報 道 さ れ た 。 CLO は 、 多 数 の 貸 付 債 権 を 一 つにプールしているということによりリスク分散が働くということから、デフォルト率そのものを低く抑えることができるというメリットを有している。そのため、投資家にとってデフォルト率が低いということは安全性が高いということが重なり魅了される金融商品の一つでもあっただろうと考えられる。しかしながら、今回の米国におけるCLO は 、 低 格 付 け 企 業 の 貸 付 債 権 を 裏 付 け 資 産 と し て 組 成 し た も の で
あ っ た 。 そ の よ う な 貸 付 債 権 が 裏 付 資 産 と し て CLO が 組 成 さ れ て い たことから、ハイリターンをもたらしていたものと推測される。現在のと こ ろ 、 2007 年 2 月 の サ ブ プ ラ イ ム 問 題 の 時 の よ う な 損 失 や 金 融 危
機を再度生じることはないと思われるものの、財務状況が悪化した日
本の金融機関が米国においても注目されると同時に、未だ報道のうえで も 話 題 に な っ て い る 状 態 で あ る 。 こ の よ う な CLO へ の 投 資 は 、 信 用
力の低い層、つまりサブプライム層にローンを組ませることによって招いたグローバルな危機が、未だ教訓として活かされていないことにつながっているのであろう。
他 方 、 PwC（ 2015） は 、 こ こ 数 年 の グ ロ ー バ ル な 経 済 環 境 の 急 速 な発展がアセットマネジメントを強化しようとしていると指摘していたii。また今後、オルタナティブ投資は十分な成長要因の余地を有しているとも強調している。このことから、オルタナティブ投資は、長期的そして持続的なリターンを生みだすものとして期待されていることが理解できるのではないか。そのため、欧米では非常に成長していると同時に、注目されているマーケットとして高く評価されているように考えられる。
そこで本稿では、拡大し続けているオルタナティブ投資とは何かについて説明する。続いて、オルタナティブ投資は機関投資家に受け入れられるのかを明確にするために、日本の機関投資家の状況について考察する。ここでは、日本の大手保険会社および年金基金の資産運用状況について概観する。このことによって、オルタナティブ投資が日本の機関投資家にも受け入れられつつあることを述べる。そのうえで、証券化商品がオルタナティブ投資の対象に成り得ることを主張するために、証券化商品の意義について改めて論じる。また、証券化商品がオルタナティブ投資の対象となるべき資産であるのか、どのような証券化商品であるならば、リスクを軽減できるものとして認識されるのかについて、現在、問題となっていることを踏まえて指摘する。
そ の 際 、 2019 年 1 月 に 欧 州 で 長 年 か け て 構 築 さ れ た 厳 格 な ル ー ル に
基 づ い て 導 入 さ れ た STS （ si mple ,transparent and stand ardised ）securitisation に つ い て も 紹 介 す る 。 最 後 に 、 世 界 的 に 成 長 す る 可
能性を潜めているオルタナティブ投資の重要性について、欧州のマー
ケットの状況を踏まえて論じている。
【報告書本文】目次
はじめに
１．オルタナティブ投資とは何か～オルタナティブ投資の位置付け～
２．オルタナティブ投資は、機関投資家に受け入れられるのか①大手保険会社の資産運用状況②年金基金の資産運用状況と機関投資家の新しい動き
３．証券化商品の意義とは何であったのか～証券化商品を組成する
意義を歪めたのは誰か 金融クライシスのその後～
４．機関投資家にとって魅力ある
オルタナティブ投資としての証券化商品① 現 在 、 米 国 に お い て 問 題 に な っ て い る CLO②オルタナティブ投資として望まれる証券化商品～ 欧 州 発 STS securitisation～
５．オルタナティブ投資の重要性

i『 日 本 経 済 新 聞 』、 2017 年 10 月 17 日 参 照 。

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Pw C（ 2015 ）， “Altern ati ve asset manage ment 2020 -Fast forw ard to centre
stage-“，（ https://www.pw c.com/j g/en/publi cations/alternati ve-asset-manage ment-2020.pdf ， 2019 年 3 月 15 日 ア ク セ ス ） ,p.4.

Securitization as an alternative investment～What kind of securitization are desirable？～T O M O K O M o r i y a ( K a e t s u U n i v e r s i t y)C u r r e n t l y, p r o b l e m s a n d i s s u e s a r e b e i n g m a d e o f t h e o u t c o m e
o f m a n a g e m e nt b y i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r s a n d f i n a n c i a l
i n s t i t u t i o n s . A m a j o r p r o b l e m , e v e n a m o n g f i n a n c i a l i n s t it u t i o n s ,i s t h e m a n a g e m e n t d i f f i c u l t i e s o f r e g i o n a l b a n k s i n p a r t i c u l a r.
B e c a u se o f t h is, it is no t a n e xa g g e r at io n t o sa y t hat o ve r t he p a stt e n o r m o r e ye a r s , t h e m a i n b u s i n e s s o f r e g i o n a l b a n k s h a s m o v e da w a y f r o m l e n d i n g a n d a r e n o w d e p e n d e nt o n p r o f i t s m a d e f r o mo p er at ing se c u r it ie s. T hu s, r e g io na l b a nk p er fo r ma nc e in 2 01 8
sho w e d o ngo ing s lu mp s in le nd ing , bu t a lso in inv e st me nt
ma na g e me nt . It is in su c h a s e n v ir o n me nt t hat Ja p a n Po st B a nk is
st r iv ing t o inc r e a se p ro fit s, na me ly b y k e e p ing a n e ye o n
a lt e r n a t i v e i n v e s t m e n t s .
M o r e o v e r, i n 2 0 1 9 , C L O s i n t h e U S w e r e r e p o r t e d a s t a r g e t s f o r
a g gr e ss ive a lt e r nat ive inve st me nt s, w it h su c h in ve st me nt s ma d e
by mega-ba nks and t he Nor in Chuk in Bank. Because CLOsd ist r ibut e r isk b y p la c ing mu lt ip le lo a ns int o a s ing le po o l, t he y
h a v e t h e b e n e f i t o f k e e p i n g d e f a u l t r a t e s l o w. T h u s , t h e y a r e o n et y p e o f f i n a n c i a l p r o d u c t a t t r a c t i v e t o i n v e s t o r s . H o w e v e r, t h e s e
U S C LO s ar e po o le d a s co lla t er a l a sse t s fo r lo a ns o f lo w- r at e d
co mp a n ie s. T he y a r e t he r e fo r e t ho ug h t t o g e ne r at e a h ig h r et u r n.
It is no t o ve r st at ing t h ing s t o sa y t hat le s so n s ha ve st ill no t be e n
l e a r n e d f r o m t h e g lo b a l c r i s i s b r o u g ht o n b y t h e p o o l i n g o f s u b pr ime lo a ns.
O n t he o t he r ha nd , it ha s be e n no t e d t hat t he r a p id
d e v e l o p m e nt o f t h e g l o b a l e c o n o m i c e n v i r o n m e n t i n t h e p a s t
s e v e r a l y e a r s s e e m s t o b e s t r e n g t h e n i n g a s s e t m a n a g e m e nt .
A l t e r n a t i v e i n v e s t m e n t s a r e s e e n a s h a v i n g t h e p o t e nt i a l t o
be c o me g ro wt h fa c t o r s in t he fu t ur e, a nd be c a u se o f t h is, t he y a r e
e xp e ct e d t o g e ne r at e lo ng -t e r m, su st a ine d r et u r ns. T hu s, t he y a r e
gro w ing e xc e e d ing ly in E uro p e a nd t h e U .S ., a nd a r e h ig h l y
pr a ise d a s a ma r k et o f int er e st .
T h i s s t u d y e x p l a i n s w h a t t h e s e c o nt i n u a l l y g r o w i n g a l t e r n a t i v e

in ve st me nt s a r e, a nd t he n co ns id e r s t he s it u at io n o f Ja p a n’ s
i n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r s t o s h o w w h y a l t e r n a t i v e i n v e s t m e nt s a r e
a c c e p t e d b y f i n a n c i a l i n s t it u t i o n s . B y p r o v i d i n g h e r e i n a no ver v ie w o f a sse t ma na g e me nt w it h in ma jo r Ja p a ne se in su r a nc e
f i r m s a n d p e n s i o n f u n d s , t h e p a p e r s t a t e s t h a t a lt e r n a t i v e
in ve st me nt s a r e in t he pro c e ss o f b e in g a c c e pt e d b y in st it ut io na l
i n v e s t o r s i n J a p a n a s w e l l . F u r t h e r , t h e p a p e r r e v i s i t s t h e q u e s t io n
o f t he imp o rt a nc e o f se c u r it iz e d pro d u ct s t o e mp ha s iz e t hepo ss ib il it y o f se c u r it iz e d p ro d u ct s be co ming t a rg et s fo r
a lt e r n a t i v e i n v e s t m e n t s . I n a d d i t io n , i t no t e s t h e c u r r e nt i s s u e s o f
w h e t h e r s e c u r it i z e d p r o d u c t s a r e a s s e t s t h a t s h o u l d b e t a r g e t s f o r
a lt e r n a t i v e i n v e s t m e n t s , a n d w h a t k i n d o f s e c u r i t i z e d p r o d u c t s
c a n r e du c e r isk . I n do ing so , t he p a p e r int ro d u c e s t he S TS
se c u r it iz a t io n t ha t w a s imp le me nt e d in Ja nu a r y 2 0 1 9 ba se d o n
s t r i c t r u l e s c r e a t e d i n E u r o p e o v e r m a n y y e a r s . F i n a l l y, b a s e d o n
c ir c u mst a nc e s in Eu ro p e a n ma r k e t s, t he p a p er arg u e s fo r t hei m p o r t a n c e o f a l t e r n a t i v e i n v e s t m e nt s a s h o l d i n g t h e p o s s i b i l i t yo f g lo ba l g ro wt h.