農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜）追加型投信／国内／株式

2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート「おおぶね」に乗って、共に価値を探す旅に出よう︕
委託会社（ファンドの運⽤の指図等を⾏います。）

受託会社（ファンドの財産の保管及び管理を⾏います。）

農林中⾦バリューインベストメンツ株式会社

三菱UFJ信託銀⾏株式会社

⾦融商品取引業者︓関東財務局⻑（⾦商）第2811号〈照会先〉農林中⾦バリューインベストメンツ株式会社●ホームページ︓https://www.nvic.co.jp/

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート

運⽤実績
基準価額の騰落率︓-4.0%

基準価額︓9,478円●基準価額（分配⾦再投資ベース）と純資産総額の推移
110

純資産総額︓934百万円※3（うち株式要因-3.9%、信託報酬-0.1%、株式売買⼿数料0.0%、その他0.0%）

※1

（指数）

※2

※2

●資⾦流出⼊の推移（資⾦流⼊額-資⾦流出額）

純資産総額（右軸）

（百万円）

（百万円）

分配⾦再投資基準価額

1,600

30

配当込TOPIX

100

1,200

90

800

80

400

70

0

25
20
15
10
5
0
2020/42020/52020/62020/7※2020年4⽉1⽇より公募販売開始●運⽤成績 ※2

●分配実績（分配実績はありません）

おおぶねＪＡＰＡＮ
配当込みTOPIX
超過リターン

1ヶ⽉

3ヶ⽉

6ヶ⽉

-4.0%

3.9%

-3.1%

-

-

-4.0%

2.3%

-9.9%

-

- -12.5%

0.0%

1.5%

6.9%

-

-

1年

3年

設定来

決算年⽉⽇

分配⾦（課税前）

設定来合計

-

-5.2%
7.3%

組⼊資産の状況●投資信託財産の構成

※4

組⼊資産

構成⽐（%）

国内株式

94.3

現⾦等

5.7

合計

100.0

●組⼊銘柄の業種別⽐率 ※5●アクティブシェア ※6

電気機器
化学
サービス業
⼩売業
機械
⾷料品
情報・通信業
精密機器
輸送⽤機器
医薬品
銀⾏業
不動産業
⾦属製品
卸売業
鉄鋼
その他製品
ガラス・⼟⽯製品
証券、商品先物取引業
陸運業
保険業
ゴム製品

72.7%
●ﾎﾟｰﾄﾌｫﾘｵのﾊﾞﾘｭｴｰｼｮﾝ⽔準
おおぶねJAPAN

PER ※7

23.6

16.2

PBR

1.8

1.1

10.9

8.8

18,0802,635※8EV/EBITDA※9

平均時価総額（億円）
0%

5%

10%

15%

TOPIX

20%

※1 「基準価額」とは、信託報酬等控除後の当ファンドの⼀万⼝当たりの値段です。
※2 当ファンドの当初設定⽇の前営業⽇（2019年12⽉19⽇）を100として指数化し、基準価額の騰落率や、分配⾦再投資基準価額（課税前の分配⾦を再投資したものとして計算しており、分配⾦が発⽣した場合は実際の基準価額とは異なります。）、配当込み
TOPIXのグラフ、運⽤成績の表を作成しています。配当込みTOPIXとは、配当収益を考慮して東京証券取引所が算出・公表している指数です。配当込みTOPIXは当ファンドのベンチマークではありませんが、参考として記載しているものです。
※3 「基準価額の騰落率」の内訳は、当⽉の「基準価額の騰落率」を主な要因に分解した概算値であり、実際の数値とは異なる場合があります。また、端数処理等の関係で内訳の各数値の合計は「基準価額の騰落率」と⼀致しない場合があります。なお、「その他」には信託報酬以外の費⽤等が含まれます。
※4 構成⽐は当ファンドの純資産総額に対する⽐率を表⽰しています。 現⾦等には未収・未払項⽬等が含まれるため、マイナスとなる場合があります。
※5 業種別⽐率については、東証33業種分類を⽤いて表⽰しています（⾮保有の業種は含まれません）。
※6 「アクティブシェア」は基準⽇時点のTOPIXと⽐較して算出しています。「アクティブシェア」はポートフォリオに組み⼊れている銘柄がベンチマークとどれだけ異なるかを⽰し、0％〜100％の間の数値で100％に近いほどベンチマークと異なるポートフォリオであることを⽰します。
TOPIXは当ファンドのベンチマークではございませんが、参考として算出しています。
※7 「PER（株価収益率）」は、株価がEPS（⼀株当たりの利益）の何倍になっているかを⽰したもので、⼀般的にPERが低いほど、会社が稼ぐ利益に対して株価が割安といえます。本レポートにおいては、予想EPS（市場コンセンサス）を使⽤して算出しています。
※8 「PBR（株価純資産倍率）」は、株価がBPS(⼀株当たりの純資産）の何倍になっているかを⽰したもので、⼀般的にはPBRが低いほど、会社の純資産に対して株価が割安といえます。本レポートにおいては、予想BPS（市場コンセンサス）を使⽤して算出しています。
※9 「EV/EBITDA（企業価値/税引前利益に⽀払利息と減価償却費を加算した利益」は、企業価値がEBITDAの何倍になっているかを⽰したもので、⼀般的にEV/EBITDAが低いほど、会社の利益⽔準に対して企業価値が割安といえます。本レポートにおいては、実績
EBITDAを使⽤して算出しています。

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください1

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組⼊銘柄に関して
当ファンドでは、2,000社超の上場企業の中から（1）「⾼い産業付加価値」と、（2）「圧倒的な競争優位性」という2つの評価軸により、持続的に利益を⽣み出すと考えられる有望企業を選定（80社程度）して投資を⾏い、原則として各銘柄のウェイトに差は設けません（株価の変動により銘柄間でウェイトに差が出ることや、⼀部、流動性等を勘案して低いウェイトとしている銘柄があります）。

●組⼊銘柄の推移●組⼊完了来の売買回転率（年率換算）※1
2020年05⽉末

2020年06⽉末

2020年07⽉末

80

80

80

組⼊銘柄数

0.37回/年●組⼊上位10銘柄
企業名

業種 ※2

組⼊⽐率（純資産対⽐）

⼩売業

1.5%

シマノ

輸送⽤機器

1.5%

キーエンス

電気機器

1.4%

カルビー

⾷料品

1.4%

ＭｏｎｏｔａＲＯ

⼩売業

1.4%

味の素

⾷料品

1.4%

東洋⽔産

⾷料品

1.4%

⽇本Ｍ＆Ａセンター

サービス業

1.4%

エムスリー

サービス業

1.3%

⽇⽴⾦属

鉄鋼

1.3%

ニトリホールディングス

CIO（投資責任者）の当ファンド保有状況●当ファンドの保有⼝数の推移（指数化）※3●平均取得価額と累積リターン

※4

（指数）

（円）

CIO（投資責任者）の平均取得基準価額

8,000

7,002

7,000
6,000

5,251

5,000
3,441

4,000
3,000

1,870

2,000
1,000

CIO（投資責任者）の累積リターン（右軸）100

010,400

当ファンドの基準価額

12%10,000

10%

9,600

8%

9,200

6%

8,800

4%

8,400

2%

8,000

0%

7,600

-2%

※1 「売買回転率」は、期間中の売買⾦額の、ポートフォリオの時価評価額に対する割合を⽰すもので、⼀般的に売買回転率が低いほど組⼊銘柄の保有期間が⻑く、結果としてファンドの株式売買コストが低く抑えられていると⾔えます（売買回転率が１回/年の場合、1年間でポートフォリオの時価評価額相当の売買取引が⾏われるということになります）。
※2 組⼊上位10銘柄の業種区分は、東証33業種分類を⽤いて表⽰しています。
※3 CIO（投資責任者）の当ファンドの保有⼝数の推移のグラフは、2020年4⽉2⽇にCIO（投資責任者）である奥野が保有していた⼝数を100として指数化しています。
※4 CIO（投資責任者）の累積リターンは、CIO（投資責任者）である奥野が保有している当ファンドの平均取得基準価額と当ファンドの基準価額から算出したものであり、将来の運⽤成果を保証するものではありません。

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください2

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート
投資先企業のご紹介
・本セッションではおおぶねJAPAN投資先の中からピックアップした個別企業の強さの源泉やビジネスモデルについて、ご紹介させて頂きます。
・今回は、国内の製薬会社の中でも独⾃の強みを持つ『塩野義製薬株式会社』をとりあげます。

塩野義製薬株式会社
ユニークな強みを武器に、前例のない挑戦を続ける製薬会社
産業
付加価値■⼈々の⽣活において決して消えない”感染症”の脅威への挑戦を始め、様々な疾患で治療薬を提供
⁻ 抗HIV薬、インフルエンザ治療薬（ゾフルーザ）、⾼コレステロール⾎症薬（クレストール）など

競争
優位性■疾患領域の選択と集中、⾃社創薬と「モノづくり」、パテントクリフを軽減する取組・実績などにより、メガファーマとは違った独⾃の戦い⽅・プレゼンスを形成

NVICの⾒⽅
企業の評価
これを読んでおられる受益者の皆様は塩野義製薬、と聞くとどのようなイメージを持たれるでしょうか︖ご⾃⾝が当社の薬を服⽤しておられる⽅はイメージがわきやすいかと思いますが、そうでない⽅は某⾳楽番組や、「セデス」や「ポポン」などの薬局で売っている薬を思い起こされる⽅もいらっしゃるかと思います。
当社は感染症、神経・疼痛などの領域で主に医療⽤医薬品（薬局で販売されている医薬品ではなく病院で処⽅させる医薬品）を提供する製薬会社です。今⽉の本コメントでは、なぜ当社へ投資を⾏っているかの背景をご説明する中で、国内外に数多く存在する製薬会社の中でもユニークな当社の強みをご説明したいと思います。
①︓産業付加価値【製薬会社の付加価値】
製薬会社が提供する医薬品は疾病の治療や症状の軽減において⾮常に⼤きな役割を果たします。また、⼈が病気にかかってしまう以上、⽣活には不可⽋なものであり、そもそも産業付加価値が⾼いと考えられます。
【当社の注⼒する領域と産業付加価値の関係︓終わりなき感染症との闘い】
当社の注⼒する主な疾患領域の⼀つが感染症です。抗HIV薬やインフルエンザ治療薬など、競争⼒の⾼い製品を提供しています。また、昨今はCOVID-19のワクチン・治療薬の開発にも取り組んでいます。
感染症は、古くはペストや天然痘に代表されるように、世界中で多くの⼈々の命を奪って来た歴史を持ちます。
感染症の予防・治療の医学が発展した19世紀以降は、多くの感染症に関してワクチンや治療薬が開発・普及し、”⼈類が感染症と戦えるようになった”と⾔えますが、それでも完全に根絶に成功したのは天然痘だけ（WHOの天然痘根絶宣⾔）と⾔われています。
これはすなわち、我々の⽣活から感染症の脅威が消えることはほぼない、ということです。⾝近な例でインフルエンザを思い浮かべて頂けると分かりやすいかと思いますが、現在でも毎年異なった型のウイルスが流⾏し、医療が充実した⽇本のような先進国においても、毎年⼀定数の⽅が亡くなっています。また、昨今のCOVID-19の脅威、及びそれに伴う社会の停滞・混乱を⾒ても、感染症が⼈々の⽣活にとっての⼤きな脅威であることは明らかです。
このように、⼈々の⽣活から感染症の脅威が消えないことを考えると、当社の治療薬が⾮常に付加価値が⾼いことがわかるかと思います。格好いい⾔い⽅をすれば、”終わりなき感染症との闘い”に挑んでいる企業と⾔えるでしょう。

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください3

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート②︓競争優位性【前提︓製薬会社の競争優位性とパテント】
製薬会社の競争優位性を考える上では、パテント（特許）の議論は避けて通ることはできません。
医薬品は化合物そのもの（物質特許）、化合物の効能・効果（⽤途特許）、薬として製剤する上での⼯夫（製剤特許）、化合物の製造⽅法（製法特許）など様々な特許によって保護されています。⽇本では特許期間は20年（医薬特許の場合は最⼤5年の延⻑も可能）ですが、各特許は創薬・開発プロセスの中で出願するものも多く、製品として上市してからの有効期間は10-15年程度となることが多いと⾔われています。
これはすなわち、どれほど優れた医薬品を創薬したとしても、特許が切れてしまうとその競争⼒は著しく弱まることを意味します。優れた医薬品として多く需要されればされるほど、後発医薬品（ジェネリック）の脅威にさらされ、特許が切れた翌年に売上が⼤きく減少するということは決して珍しくありません。
【⼤⼿製薬会社が⼀般的に取る戦略︓⼤規模M&A】
上記の通り、医薬品単体の競争優位には時限性が存在します。その時限性を所与とした上で、製薬会社が企業としての競争優位性を担保するためには、常に競争優位のある医薬品を複数⾃社の製品ポートフォリオに持ち“続ける”ことが必要となります。
そのために、多くの⼤⼿製薬会社は有望な医薬品（もしくは将来有望なパイプライン）を持つ同業他社を買収し、⾃社の製品ポートフォリオを拡充することで、企業としての競争優位性を維持しようとするのです。
近年、M&Aの規模はますます⼤型化し、買収⾦額が兆円規模となるケースも珍しくなくなってきました。
【当社のユニークな戦略︓パテントクリフを乗り越えるための取組】
医薬品が特許切れにより競争優位性を失い、売上が⼤きく減ることを売上の減少を崖に例えてパテントクリフと⾔います。
このパテントクリフの脅威は、当社も避けることが出来ないものです。ただし、当社はそのパテントクリフを乗り越えるためにM&Aを⾏うのではなく、過去⾮常にユニークな取組を⾏ってきました。
〈クレストールのケース〉
当社の⾼コレステロール⾎症の治療薬「クレストール」（アストラゼネカ社に導出され、世界100ヶ国以上で販売されていた競争⼒の⾼い薬。当社はアストラゼネカ社からピーク時には年間600億円以上の多額のロイヤリティを受け取っていた）は2016
年に特許が切れることになっていましたが、当社は特許が切れる3年前、導出先のアストラゼネカ社との契約を変更し、ロイヤリ
ティ⽐率を下げる代わりに受取期間を延⻑しました。これにより、特許切れにより急にロイヤリティ収⼊が激減することを避け、中⻑期的に緩やかに減少させ（ることで次の新薬による売上上昇を待つ基盤を作ることが出来）ました。
これは“崖をなだらかにする”と共に、⼀つの医薬品の競争優位性を最⼤限レバレッジして収益を獲得する取組、と⾔えるでしょう。

実際、この受取期間延⻑期間中にテビケイ、トリーメクといった抗HIV薬が売上を拡⼤し、クレストールのパテント切れにもかかわらず企業としては安定的に成⻑を実現しています。
（上記図表は塩野義製薬 統合報告書2017より引⽤）

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください4

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート【当社の競争優位性を⽀える要因】
上記のパテントに関するユニークな取組と実績、それを実現してきた経営の質は当社の競争優位性を⽀える要因ですが、他にも当社の競争優位性を⽀える要因は複数存在すると考えます。
選択と集中の巧みさ︓
当社は幅広い疾患領域を対象とするのではなく、感染症、神経・疼痛などの特定の疾患領域に特化し、当該領域で⾼いプ
レゼンスを獲得する戦略をとっています。これは研究開発や営業などにおける、限られたリソースの効率的なアロケーション、投資対効果の最⼤化に効果的だと考えられます。
（当社が注⼒している領域は疾患でいうとHIV、インフルエンザ、ADHDなど、決して需要が⼩さい市場ではない、という点もポイントです。決して“⼩さな池”を狙っているわけではないということです）
また、当社は国内は⾃社で製造・販売まで⼿掛ける⼀⽅、有望な化合物のグローバル展開に関しては導出によるライセン
スモデルをうまく活⽤しています。全てのターゲット市場に開発・製造・販売のリソースを抱えるのではなく、強みが最⼤限発揮できるところ（創薬の部分、及び国内の事業基盤）は⾃社でリソースを持ち、そうでない部分はパートナーとの連携も活⽤しながら事業を展開する、選択と集中の巧みさが表れていると考えます。
⾃社創薬と「モノづくり」︓
当社は低分⼦化合物の探索・創薬に強みを持っており、上記疾患領域もこの強みが活かしやすい領域になっています。製薬
業界では抗体医薬を始めとした⾼分⼦医薬品の開発に多くの企業がリソースを割く中、当社は低分⼦を中⼼とした⾃社の強みに注⼒することで、当該領域での競争⼒を相対的にも絶対的にも⾼めることが出来、結果として⾃社創製の医薬品を数多く創出しています。
また、当社は創薬の領域のみならず、製薬における「モノづくり」である製剤技術・製造技術においても⾼い技術⼒をもつ、という特徴があります。単に化合物を探索するだけではなく、薬として世に出すところにも強みがある、ということです。

沿⾰ 1878年、和漢薬の薬種問屋として創業（塩野義三郎商店）。86年、取扱を和漢薬→洋薬へ転換。
 1909年、最初の⾃社開発新薬「アンタチヂン」（制酸剤、胃酸を中和する薬）を開発、販売。翌1910年、新薬製造⼯場を設⽴。
 1950年、セデス（鎮痛薬）を発売。53年にはポポンS（総合ビタミン剤）を発売。
 1952年、イーライリリー社の抗⽣物質「アイロタイシン」の国内独占製造・販売権を獲得。その後も66年「ケフリン」、67年「ケフロジン」、79年「ケフレックス」と、同社の抗⽣物質を導⼊。
 1959年、⾃社開発の抗⽣物質「シノミン」を開発・販売。
 1963年、動物薬品部・植物薬品部・臨床検査室を設⽴、事業の多⾓化を実施。
 1982年、世界初のオキサセフェム系抗⽣物質「シオマリン」を開発・販売。88年には「フルマリン」、97年には「フロモックス」と抗⽣物質の新製品を次々に上市。
 1992年、イーライリリーからカプセル事業を買収。（1965年に50︓50の出資⽐率で始めたカプセル⼦会社「⽇本エランコ」を100%⼦
会社化）
 1998年、オオモリ薬品設⽴（医薬品卸）。同年、武州製薬（医薬品製造受託）も設⽴し、隣接領域への事業拡⼤を実施。
 2001年、Shionogi USAを設⽴。またShionogi-GraxoSmithKline Pharmaceuticalsも設⽴し、グラクソとHIV感染症治療薬の共同研究開発を開始。
 2001-05年、医薬品事業へ集中すべく、周辺事業の売却を実施。動物薬、植物薬、臨床検査、カプセル事業、医薬品卸を売却。また、10年には武州製薬も売却。

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート

 2003年、がん疼痛治療薬「オキシコンチン」発売。07年には同様の領域で「オキノーム」、12年には「オキファスト」、17年に「オキシコンチ
ンTR」を上市。
 2005年、⾼コレステロール⾎症治療薬「クレストール」発売。同年、抗⽣物質「フィニバックス」も発売。
 2008年、⾼⾎圧症治療薬「イルベタン」発売。12年「アイミクス」、13年「イルトラ」と⾼⾎圧症治療薬を継続的に上市。
 2008年、⽶国Sciele Pharmaを買収（⽶国での販売体制整備のため）。同年、ざ瘡治療薬「ディフェリン」、特発性肺線維症治療薬「ピレスパ」発売。
 2010年、抗インフルエンザウイルス薬「ラピアクタ」、抗うつ薬「サインバルタ」発売。
 2011年、C&O Pharmaceuticalを買収、中国市場に進出。
 2012年、欧州の開発拠点としてShionogi Limitedを設⽴。同年、Viiv healthcareと抗HIV感染症治療薬に関する枠組みの変更を実施。（パテントをViivに移管する代わりに塩野義はViivの10%の株式を取得。ロイヤリティと株式配当により収益を確保） 2013年、アストラゼネカとクレストールのロイヤリティーに関する契約を変更。同年、中国とシンガポールに拠点設⽴。
 2014年、HIV感染症治療薬「テビケイ」を発売。翌15年にも「トリーメク」を発売。
 2015年、アレルゲン免疫療法薬「アシテア」、⾎⼩板減少症治療薬「ムルプレタ」発売。同年、OTC事業の⼦会社化を発表。
 2016年、⻑期収載品を共和薬品⼯業に売却。
 2017年、本社機能の⼀部を集約・機能ごとに分社化。同年、注意⽋陥・多動性障害治療剤「インチュニブ」、オピオイド誘発性便秘症治療薬「スインプロイク」発売。
 2018年、インフルエンザ治療薬「ゾフルーザ」を発売。
 2020年、中国平安保険との資本提携・JV設⽴。

最初から今の戦略だったわけではなく、事業の多⾓化を指向した時期もあったが、事業としても疾患領域としても選択と集中を⾏い、強みを磨き上げることで今の事業を確⽴。

セグメント分析(2020年3⽉期)（売上⾼・営業利益は⽇本基準の数値。単位︓億円）
事業規模・成長性

Segment

事業の概要・競合環境

戦略の方向性

売上高

構成比

収益性

CAGR(5y)

OPM

営業利益

国内医療用医薬品

・日本国内で医薬品の創薬・製造・販売を実施。
・幅広い疾患領域で製品を持つメガファーマとは違い、神経・疼痛領域、感染症などの特定の疾患領域に特化。また、低分子化合物からの創薬に非常に強みを ・感染症、製品・神経領域などの注力領域で、Game Changer（治療のあり方、もつ。
選択肢といったパラダイムを大きく変えうるもの）となる可能性が高い創薬に注・各領域では、自社創製・開発の医薬品はもちろん、他社からの導入品も含め、 力。
有力な商品を複数展開。具体的には、神経領域ではサインバルタ（イーライリ
・上記領域への取組に注力しながらも、創薬研究の中で出てきた面白いシーズ
リーから導入した抗うつ薬）やインチュニブ（シャイアーからの導入、ADHD薬）、 を活用した取組、アンメットニーズが高い領域への取組（がんなど）も実施。
感染症領域ではゾフルーザ（先駆け審査指定制度の第1回指定製品、最速で上 ・医薬品に加えて、ワクチンや治療プログラム（現在開発中のSDT-001、ADHD
市されたインフルエンザ治療薬）、代謝疾患領域ではクレストール（高コレステ
における治療用アプリ）などの開発にも取り組んでいる。
ロール血症治療薬）などが上げられる。
（個々の医薬品を販売する戦略ではなく、疾患全体をケアする疾患戦略に注力
・現在は国内での主力商品であるサインバルタ、クレストールなどのパテントが し始めている）
切れ、売上は減少傾向。インチュニブやゾフルーザなどの新商品の売上増によるカバーが期待される。

1,086

32.4%

-9.5% 非開示-

ロイヤリティー収入（主に海外）・自社創製の化合物を主に海外のパートナーに導出（研究以後の開発・製造・販売権の供与）、ロイヤリティー収入を獲得する。
・今後も創薬の強みを活かして、有望な化合物の導出によるロイヤリティー収入
・導出品にはアストラゼネカに導出したクレストール（高コレステロール血症治療の増加は続いていくと想定。
薬）、Viivに導出した抗HIV感染症治療薬（テビケイ・トリーメクなど）、ブロックバス
・直近はゾフルーザ（日本で先駆け審査指定制度の対象になり最速で上市されターになった商品も存在。
たインフルエンザ治療薬）をロシュに導出。
・抗HIV薬を導出しているViiv社はHIVの最大市場である米国においてギリアドと共に2強のポジション。

1,656

49.4%

12.9% 非開示-

その他

・医薬品の海外輸出、OTC（一般用医薬品）、製造受託などを実施。
・OTCはポポン（ビタミン剤）、セデス（解熱鎮痛薬）といったメジャーなブランドを持つ。製造受託は子会社のシオノギケミカルファーマによる原薬の製造受託が主であると想定。

・特段の戦略が示されているわけではないが、本業である新薬の創製に集中できるよう、その他事業は効率化・外部化されていくトレンドにあると認識。
・具体的には、OTCは本体からのスピンアウトで子会社化し、ロート製薬の出資を受ける（2018年に15%の出資を受ける）。また、製造受託に関しても、塩野義ケミカルファーマを含めグループ内の生産拠点を子会社としてスピンアウトし、塩野義本体の生産も担うと共に外部からの受託ビジネスも拡大する方針が示されている（2019年4月に操業開始）。

609

18.2%

7.3% 非開示

-

-1
3,350

0.0% 100.0%（連結・消去）
全社

2.0%

1,252

37.4%

（上記沿⾰・セグメント分析は当社IR資料、HP、各種公開情報を基にNVIC作成。当社のセグメントは本来医薬品単⼀セグメントであるが事業の理解精緻化のため3つに分類している）

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください6

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート

業績推移（億円）（過去との整合性・⼀貫性を鑑み2019年度まで⽇本基準の数値を採⽤）

売上⾼

4,000

50%
40%

3,000

30%
20%

2,000

10%
0%

1,000

-10%
0

-20%
2005

2006

2007

2008

2009

2010
売上⾼

2011

2012

2013

2014
2015
YoY(右軸)

2016

2017

2018

2019

営業利益

1,500

50%
40%

1,000

30%
20%

500

10%
0

0%
2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

営業利益

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

営業利益率(右軸) セグメントに関しては、国内・海外（ロイヤリティー）共に、上述の強みを活かして事業を展開。また、その他に関しても、本業である医薬品の創薬に注⼒できるように外部リソースの活⽤などの取組がなされている。
 そういった事業の成果として、売上・利益ともに成⻑を継続。利益率は⾮常に⾼い⽔準を誇る。

（当社が⽬指す新たなビジネスモデルの⽅向性イメージ）【今後の事業戦略︓新たなビジネスモデルの構築】
当社は2020年6⽉に、今後10年の事業展開を⾒据えたビジョンと経営計画STS2030を発表しました。
その中で、2020年代後半にくる抗HIV薬のパテントクリフを乗り越えるべく、パテントに依存しない新しいビジネスモデルの構築を⽬指すこと、具体的には創薬に強みを持つ製薬会社としての強みは維持・強化しながらも、様々な強みを持つパート
ナーとの提携による製薬の枠に留まらないヘルスケアサービスの提供、およびそれを実現するプラットフォームの構築を⽬指す⽅向性が⽰されました。
7⽉に正式に実現に⾄った中国平安保険（中国最⼤の⽣命保険会社）との資本提携では、平安保険の持つオンライン
診療プラットフォーム内での塩野義の製品展開や、平安保険の持つデータを活⽤した創薬・開発などが企図されており、新たな⽅向性の⼀つと⾔えるのではないかと考えます。

（上記図表は塩野義製薬 2030年Visionおよび中期経営計画『STS2030』説明会資料及び中国平安保険との戦略的パートナーシップに関する記者発表会資料より引⽤）

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください7

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート【アナリストからのコメント】
製薬会社は、上述の通り“競争優位の時限性”という避けられない課題があり、NVICの投資哲学に照らし合わせると投資しにくい業種の⼀つでした。
ただし、当社は疾患領域や事業展開における選択と集中、低分⼦領域における「モノづくり」も含めた強みの磨き上げ、パテントに対するユニークな取組などを活⽤することで、“競争優位の時限性”を軽減してきた実績があり、他社とは違うその強みや実績を⾼く評価して投資に⾄っています。
今回発表された新たなビジネスモデルに関しても、その全貌や具体的内容が完全に明らかになったわけではないものの、製薬会社として避けることの出来ない“競争優位の時限性”という課題への挑戦、という意味で⾮常にユニークな戦略だと感じており、今後の動向に期待感を持って注⽬していきたいと考えております。
また、当社に関しては、⼿代⽊社⻑と定期的に意⾒交換を⾏っており、戦略の⽅向性や⾃社の強みに関して、直接議論する中で肌感覚を持って理解できた点も投資に⾄った要因の⼀つと⾔えます。このように、単に外形情報を基にしたデスクトッ
プリサーチではなく、経営陣と直接意⾒交換を⾏い投資仮説を深めていくプロセスも、NVICの投資の特徴なのです。

後述の「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください8

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート

商品概要
主として我が国の⾦融商品取引所に上場されている株式の中から、（1）⾼い産業付加価値と（2）圧倒的な競争優位性の2つの軸により、持続的に利益を⽣み出すと考えられる有望企業を選定し、投資信託財産の中⻑期的な成⻑を⽬指して運⽤を⾏います。

投資リスク
基準価額の変動要因
当ファンドは値動きのある有価証券等に投資しますので、基準価額は変動します。運⽤の結果としてファンドに⽣じた利益および損失は、すべて投資者の皆様に帰属します。したがって、投資者の皆様の投資元本が保証されているものではなく、基準価額の下落により、損失を被り、投資元本を割り込むことがあります。また、投資信託は預貯⾦とは異なります。

当ファンドの主なリスクは以下の通りです。
●株価変動リスク
⼀般に、株式は国内外の景気、政治、経済、社会情勢等の影響を受け、また、個別企業の業績や株式市場全体の動向を反映して価格が⼤きく変動します。ファンドに組⼊れている株式の価格が下落した場合には、ファンドの基準価額が下落する要因となります。
また、ファンドが投資する企業が業績悪化や倒産等に陥った場合は、その企業の株式の価格が⼤きく下落しあるいは無価値となるため、ファンドに重⼤な損失が⽣じることがあります。
●流動性リスク
市場規模が⼩さい場合や取引量が少ない場合、有価証券等を売却する際に市場実勢から期待される価格で売却できず、不測の損失を被るリスクがあります。
また、⼤⼝の解約申込があった場合など、解約資⾦を⼿当てするためにファンドで保有する有価証券等を⼤量に換⾦しなければならないことがあります。その際、市場動向や取引量の状況によっては、当該換⾦にかかる取引⾃体が市場実勢を押し下げ、通常よりも不利な状況での取引となり、ファンドの基準価額が下落する要因となります。
●信⽤リスク
組⼊有価証券等の発⾏者や取引先等の経営・財務状況が悪化した場合またはそれが予想された場合もしくはこれらに関する外部評価の悪化があった場合等には、当該組⼊有価証券等の価格が下落することやその価値がなくなること、または利払い・償還⾦の⽀払いが滞ることがあります。
※基準価額の変動要因は、上記に限定されるものではありません。

その他の留意点●ファンドのお取引に関しては、⾦融商品取引法第37条の６の規定（いわゆるクーリング・オフ）の適⽤はありません。
●収益分配⾦に関する留意点として、以下の事項にご注意ください。
・分配⾦は、預貯⾦の利息とは異なり、投資信託の純資産から⽀払われますので、分配⾦が⽀払われると、その⾦額相当分、基準価額は下がります。
・分配⾦は、計算期間中に発⽣した収益（経費控除後の配当等収益および評価益を含む売買益）を超えて⽀払われる場
合があります。その場合、当期決算⽇の基準価額は前期決算⽇と⽐べて下落することになります。また、分配⾦の⽔準は、必ずしも計算期間におけるファンドの収益率を⽰すものではありません。
・投資者（受益者）のファンドの購⼊価額によっては、分配⾦の⼀部ないしすべてが、実質的には元本の⼀部払戻しに相当する場合があります。ファンド購⼊後の運⽤状況により、分配⾦額より基準価額の値上がりが⼩さかった場合も同様です。

「投資リスク」と後述の「留意事項」を必ずご覧ください9

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート

留意事項
・当資料は⾦融商品取引法に基づく開⽰書類ではありません。
・当資料は当社が信頼できると判断したデータにより作成しましたが、その正確性､完全性等を保証するものではありません。
・本資料に記載された過去のデータは、将来の結果を⽰唆あるいは保証するものではありません。本資料に記載された市況や⾒通し等は、本資料作成時点での当社の⾒解であり、将来の動向や結果を⽰唆あるいは保証するものではありません。また、将来予告なしに変更する場合もあります。
・投資信託のお申込みにあたっては、販売会社よりお渡しする「投資信託説明書（交付⽬論⾒書）」の内容を必ずご確認のうえ、
ご⾃⾝でご判断ください。

お申込みメモ購

⼊

単位

販売会社が定める単位とします。
※販売会社にお問い合わせください。

購

⼊

価

額

購⼊申込受付⽇の基準価額

購

⼊

代

⾦

販売会社が定める所定の⽇までに販売会社の定める⽅法でお⽀払いください。

換

⾦

単

位

1⼝単位
※販売会社によって異なる場合があります。

換

⾦

価

額

換⾦申込受付⽇の基準価額とします。

換

⾦

代

⾦

原則として換⾦申込受付⽇から起算して5営業⽇⽬からお⽀払いします。

締

切

間

原則として、販売会社の営業⽇の午後3時までに、販売会社所定の事務⼿続きが完了したものを当⽇の受付分とします。

申

込

時

購 ⼊ の 申 込 期 間

当初申込期間︓2019年12⽉19⽇
継続申込期間︓2019年12⽉20⽇から2021年3⽉15⽇まで（上記期間満了前に有価証券届出書を提出することにより更新されます。）

換

⼤⼝の換⾦には受付時間制限および⾦額制限を⾏う場合があります。

⾦

制

限

購⼊・換⾦申込受付の
中 ⽌ 及 び 取 消 し⾦融商品取引所等における取引の停⽌、その他やむを得ない事情が発⽣したときは、購⼊・換⾦のお申込みの受付を中⽌することおよび、すでに受け付けた購⼊・換⾦のお申込みを取消すことができる
ものとします。

信

託

期

間

無期限（2019年12⽉20⽇設定）

繰

上

償

還

委託会社は次のいずれかの場合、事前に投資者（受益者）の意向を確認し、受託会社と合意のう
え、信託契約を解約し、信託を終了（繰上償還）させることがあります。
・受益権の⼝数が5億⼝を下回ることとなった場合。
・信託契約を解約することが投資者（受益者）のため有利であると認めるとき。
・やむを得ない事情が発⽣したとき。

⽇

毎年12⽉15⽇（休業⽇の場合は翌営業⽇）

配

年１回決算を⾏い、収益分配⽅針に基づき分配を⾏います。

決
収

算
益

分

※販売会社との契約によっては再投資が可能です。

信 託 ⾦ の 限 度 額

2兆円

公

告

電⼦公告により⾏い委託会社のウェブサイトに掲載します。
https://www.nvic.co.jp/

書

毎決算時および償還時に交付運⽤報告書を作成し、知れている受益者に交付します。

係

課税上は株式投資信託として取扱われます。
公募株式投資信託は税法上、少額投資⾮課税制度の適⽤対象です。
配当控除の適⽤があります。
益⾦不算⼊制度は適⽤されません。

運
課

⽤
税

報

告
関

「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください10

農林中⾦〈パートナーズ〉おおぶねJAPAN（⽇本選抜） 2020年7⽉末基準 ⽉次運⽤レポート
運
課

⽤

報

税

告
関

書

毎決算時および償還時に交付運⽤報告書を作成し、知れている受益者に交付します。

係

課税上は株式投資信託として取扱われます。
公募株式投資信託は税法上、少額投資⾮課税制度の適⽤対象です。
配当控除の適⽤があります。
益⾦不算⼊制度は適⽤されません。

ファンドの費⽤
投資者が直接的に負担する費⽤
購 ⼊ 時 ⼿ 数 料

購⼊申込受付⽇の基準価額に1.65％（税抜1.5％）
商品および関連する投資環境の説明や情報提供なを上限として販売会社が定める率を乗じて得た額としま
ど、ならびに購⼊に関する事務コストの対価です。
す。詳しくは、販売会社にお問い合わせください。

信 託 財 産 留 保 額ありません。

投資者が信託財産で間接的に負担する費⽤
運 ⽤ 管 理 費 ⽤（ 信 託 報 酬 ）ファンドの⽇々の純資産総額に対し年0.88％（税抜0.8％）の率を乗じた額として⽇々計上され、毎計算期 運⽤管理費⽤（信託報酬）=運⽤期間中の基準
末または信託終了のときに投資信託財産中から⽀払わ 価額×信託報酬率れます。販売会社に応じて配分は異なります。
販売会社名
⽀払先

三菱ＵＦＪ信託銀⾏
株式会社

左記以外の販売会社

委託会社

年0.770％年0.436％

委託した資⾦の運⽤の対価

販売会社

年0.001％

年0.335％

運⽤報告書など各種書類の送付、⼝座内でのファンドの管理、購⼊後の情報提供などの対価

受託会社

監
印

査
刷

費
費

年0.029％

主な役務の内容

運⽤財産の管理、委託会社からの指図の実⾏の対
価⽤
⽤

監査費⽤、印刷費⽤などの諸費⽤は、ファンドの純資産総額に対して年率0.11％（税抜0.1％）を上限とする 監査費⽤︓ファンドの監査にかかる費⽤
額がファンドの計算期間を通じて毎⽇計上され、ファンドの 印刷費⽤︓有価証券届出書、⽬論⾒書、運⽤報
基準価額に反映されます。なお、毎計算期末または信託 告書等の作成、印刷および提出等に係る費⽤終了の時に、信託財産から⽀払われます。

その他の費⽤・⼿数料

投資信託財産に関する租税、信託事務の処理に要する信託事務の処理に要する諸費⽤︓法律・税務顧
諸費⽤、および受託者の⽴替えた利息は、投資信託財
問への報酬、郵送費⽤、格付費⽤、受益権の管理
産中から⽀弁します。
※「その他の費⽤・⼿数料」については、運⽤状況等により変動するた
め、事前に料率、上限額等を⽰すことができません。

事務に関連する費⽤等を含みますがこれらに限定されません。

※受益者が負担する⼿数料などの合計額やその計算⽅法については、保有期間や運⽤の状況などに応じて異なるため、あらかじめ表⽰することができません。

「投資リスク」と「留意事項」を必ずご覧ください11