伊藤忠商事株式会社
調査情報部

Aug 23, 2010

ブラジル経済情報 2010 年 8 月号
Summary【内 容】
1.経済動向(1)ブラジル経済 は順調に回復(2)個人消費が成 長を牽引
(3)固定資本形成は今後も増勢を維持(4)輸出の回復は 一次産品が牽引(5)所得収支の赤 字が経常収支を圧迫(6)インフレ急騰の動きは見られず(7)プライマリーバラ ン
スは目標に届かず
2.金融政策(1)インフレ率上昇を受けて 2010 年 4 月に利上げへ転換(2)利上げペース は鈍化
3.大統領選挙(1)ルラ大統領の後継であるルセフ候補が優勢(2)第二のブラジル黄金期を築いたルラ政権(3)ブラジル経済 に対する信認を高める 3
つの柱(4)ルラ政権による中間所得層の育成
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調査情報部長三輪裕範(03-3497-3675)
主任研究員
丸山義正
(03-3497-6284)
maruyama-yo@itochu.co.jp【経済見通し】金融危機を受けた世界的な景気後退を受けて、ブラジル経済は 2008 年までの高成長から、2009 年は▲0.2％のマイナス成長へ転落した。しかし、積極的な財政金融政策が奏功、2009 年 4〜6 月期からプラス成長へ復し、2010 年 1〜3 月期まで 4 四半期連続で 6%を上回る高成長を達成している。ブラジル経済は金融危機からいち早く立ち上がり、その後も順調な回復を続けていると判断できる。ブラジル中央銀行は 2009 年末からのインフレ率上昇を受けて 2010 年 4 月から利上げへ転じ、7 月までに累計 2％Pt の利上げを行った。しかし、インフレに対する懸念は大きくないため、利上げペースは今後鈍化が見込まれ、インフレ抑制のための金融引き締めが経済をオーバーキルする可能性は低い。ブラジル経済は 2009 年のマイナス成長から一転、2010 年は 1986 年の 7.5％以来となる 7%超の高成長を達成する見込みである。

【大統領選挙】
ブラジルでは 10 月 3 日に大統領選挙が実施され、国民から 8 割もの圧倒的な支持を集めているルラ大統領の後任が決定する。有力候補者は、ルラ大統領の後継である労働者党のディルマ・ルセフ前官房長官、社会民主党のジョゼ・セラ前サンパウロ州知事である。8 月に入って。ルセ
フ候補が支持率を 41％へと伸ばし、33％に留まるセラ候補を引き離している。
ルセフ候補とセラ候補のいずれが勝利しても、経済政策については大きな変化がないと見込まれている。ルラ大統領の高い支持率を踏まえ、ルラ大統領の後継であるルセフ候補は当然ながら現行政策の継続を訴えている。また、ルラ政権の経済政策の大部分が、それ以前の社会民主党のカルドゾ政権の政策を踏襲したものでもあるため、セラ候補も経済政策を大きく転換する必要はないと考えられる。敢えて違いを挙げれば、ルセフ候補が大きな政府を、セラ候補が相対的には小さな政府を志向している点であろう。但し、セラ候補も 2014 年のワールドカップや 2016年の夏季五輪のためのインフラ投資を絞るわけではないと考えられる。

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1.経済動向(1)ブラジル経済は順調に回復

金融危機を受けた世界的な景気後退を受けて、ブラジル経済は 2008 年までの高成長から、2009 年は▲0.2％のマイナス成長へ転落した。しかし、積極的な財政金融政策が奏功し、四半期ベースで見るとマイナス成長は 2008 年 10〜12 月期の前期比年率▲12.6％、2009 年 1〜3 月期の▲5.9％の 2 四半期に留まり、4〜6 月期からはプラス成長へ復した。2010 年 1〜3 月期まで 4 四半期連続で 6%を上回る高成長を達成しており、特に、1〜3 月期には 11.4％と 2004 年 1〜3 月期の 11.7％以来となる極めて高い成長率を記録した。実質 GDP の水準も、既に 2009 年 10〜12 月期に金融危機前（2008 年 7〜9月期）を上回っており、ブラジル経済は金融危機からいち早く立ち上がり、その後も順調な回復を続けていると判断できる。BCB（ブラジル中央銀行）は 2009 年末からのインフレ率上昇を受けて 2010
年 4 月から利上げへ転じ、7 月までに累計 2％の実質GDP（前期比年率、％）利上げを行った。しかし、インフレに対する懸15念は大きくないため、利上げペースは今後鈍化

10純輸出
固定資本形成5が見込まれ、インフレ抑制のための金融引き締めが経済をオーバーキルする可能性は低い。ブ
ラジル経済は 2009 年のマイナス成長から一転、2010 年は 1986 年の 7.5％以来となる 7%超の高家計消費0

実質GDP-5-10-15成長を達成する見込みである。

0708

1009（ 出所）B ra zi l i a n Ins ti tute of Geog ra phy a nd Sta ti s ti cs(2)個人消費が成長を牽引
足元の成長を支えているのは個人消費と設備投資の拡大である。個人消費の拡大をもたらした直接の要因は①BCB による積極的な利下げによる低金利と②自動車等を対象とする工業製品税（IPI）の減税である。個人消費は金融危機を受けて 2008 年 10〜12 月期こそ前期比年率▲6.7％と大きく落ち込んだものの、2009 年 1〜3 月期には下げ止まり、4〜6 月期には 12.3％の極めて高い伸びを記録している。その後、減税率の縮小などを受けて、2010 年 1〜3 月期には 5.9％まで鈍化したものの、それでも依然として高い伸びであることに変わりない。
減税措置が 3 月で概ね終了したため 1 、自動車販売の落ち込みを懸念する声が聞かれる。しかし、減税規模の段階的な縮小によりソフトランディングが図られたことに加え、後述するようにルラ政権の貧困層への所得移転政策（ボルサ・ファミリア）や最低賃金引き上げなどにより自動車を購入可

自動車新規登録台数（年率換算、千台）
4000

能な中間所得層が拡大していることもあり、自3500

動車販売の大幅な落ち込みは回避される可能性

3000が高い。事実、減税終了後の 2010 年 4〜6 月期

2500の販売台数は 2009 年 10〜12 月期とほぼ同水準2000を確保し、7 月の販売台数は更に持ち直してい1500

る（当社季節調整ベース）。

1000当社試算の季節調整値。
2010年7～9月期は7月実績。

0203040506

0708（出所）N a ti ona l A s s oci a ti on of A utom obi l e Ma nuf a cturers

1

軽商用車とトラック・バスの減税措置は継続中。

20910伊藤忠商事株式会社
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今後は、4 月以降の利上げが寄与することもあり、個人消費は増加ペースこそ鈍化する可能性が高いものの、雇用所得情勢の改善などを背景に増加基調が損なわれることはないだろう。

(3)固定資本形成は今後も増勢を維持
固定資本形成は、ルラ政権による成長加速プログラム（PAC）によるインフラ投資の拡大に加え、BCBによる低金利が民間投資を刺激したこともあり、2010 年 1〜3 月期まで 3 四半期連続で前期比年率30％超の急増を記録した。今後は利上げの浸透

PAC-2の概要

により、伸びの鈍化が予想されるものの、2014

予算額

年のワールドカップや 2016 年の夏季五輪のた項目

2014年以降合計（ 1 0 億R ） （ 1 0 億$ ） （ 1 0 億R ） （ 1 0 億$ ） （ 1 0 億R ）めのインフラ投資が控えており、投資の増勢は続くと見込まれる。なお、2010 年 3 月にルラ政（ 1 0 億$ ）

都市整備

57.1

31.3

--

57.1

市民コミュニティ

23.0

12.6

-

-

23.0

12.6

住宅

278.2

152.5

-

-

278.2

152.5

権は PAC の第二弾として、2011 年からの PAC-2を公表済であり、10 月の大統領選挙で、ルラ大統領と同じ労働者党の候補であるルセフ前官房長官が勝利すれば、PAC-2 が執行されることに2011〜2014年

31.3

電気・水道

30.6

16.6

--

30.6

16.6

運輸

104.5

57.3

4.5

2.4

109.0

59.7

エネルギー

465.5

255.3627.1343.9

1,092.6599.2

合計

958.9526.0

631.6

346.4

1,590.5

872.3（出所）ブ ラ ジ ル政府なる（大統領選の詳細は 3 を参照）。

(4)輸出の回復は一次産品が牽引
世界経済の緩やかな回復を受けて、ブラジルの輸出も 2009 年 4〜6 月期から持ち直しに転じている。
しかし、個人消費や固定資産投資といった内需の急回復に加え、レアル高も寄与し、輸入が急増した
ため、輸出から輸入を控除した純輸出は赤字幅が拡大し（GDP 統計の実質ベース、貿易統計の名目ベースでは黒字）、成長率の押し下げ要因となっている。
ブラジルの輸出品は 2009 年時点で 工業品が名目輸出額の推移（前年比、％）57.4％、一次産品が 40.5％を占めた。2000 年前

40半までは工業品が 7 割を占めていたが、資源価30格上昇もあり、一次産品の割合が上昇しつつあ2010る。輸出額が多いのは、一次産品関連の鉄鉱石0（2009 年シェア 8.7％）や大豆（7.8％）、石油-10関連 2 （7.5％）などであり、また食肉関連やコ-20

一次産品-30

工業品
輸出額ーヒーなど農産物の輸出も多い。工業品で多い-40のは、輸送用機器である。欧米系メーカー 3 の工（出所）Mi ni s try of D ev el opm ent, Indus try a nd F orei g n Tra de07080910

場集積を受けて完成車、自動車部品などの自動車関連輸出が拡大しているほか、航空機も主力の輸出品となっている。2009 年 4〜6 月期からの輸出の回復は、中国向けの鉄鉱石輸出拡大など一次産品が主導してきたが、足元では工業品輸出も回復しつつある。後述するように、今後は利上げペースが鈍化し、それに伴いレアルに対する上昇圧力も低下すると予想される。レアル高が回避されれば、工業品の輸出は拡大ペースを早める可能性が高い。

2

石油関連のシェアには、精製後のガソリンなど工業品に分類されるものが含まれる。そのため、石油製品を一律に一次産品と仕分けするのは必ずしも正しくない。

3

フォルクスワーゲンやフィアット、GM、フォードなど。

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ブラジル経済情報(5)所得収支の赤字が経常収支を圧迫

ブラジルの経常収支は、赤字幅が拡大している。貿易収支は黒字だが、サービス及び所得収支の赤字幅が膨らんでいるためである。ブラジルの貿易収支は、ブラジル経済の回復が世界経済に先行したことに加え、レアル高もあり 2009 年に黒字幅が急縮小したが、足元では世界経済の回復による輸出数経常収支の推移（10億ドル、季調値）量の拡大に加え、主要輸出品である一次産品の価格上昇も寄与し、黒字幅が再び拡大しつつあ15る。一方、サービス収支や所得収支は外資系企

10

サービス収支

所得収支

経常収支

5

業へのライセンス・特許料支払いや利益・配当0送金の急増により、赤字幅が拡大している。貿-5

易黒字の再拡大により、経常収支の赤字幅が一-10方的に拡大することは避けられるとみられるも貿易収支-15-20のの、当面は高水準の赤字が続くと見込まれる。

※季調値は当社試算。

050607080910（出所）B CB

外貨準備高とレアル相場の推移

こうした経常赤字は、海外からの資金流入によりファイナンスされている。証券投資収支は金300

融危機直後の 2008 年 9 月〜2009 年 2 月こそ赤250

字に転落したものの、2009 年 3 月以降は黒字基200調に復した。その後、2009 年後半に先行するブラジル経済の回復を受けて海外からの証券投資

3.5レアル/ドル（右目盛）

3.02.5150

2.01.5100

1.050が急拡大、急激なレアル高が進行したことから、0投機資金の行き過ぎた流入を抑制するためにブラジル政府は 2009 年 10 月 20 日に金融取引税

4.0
外貨準備高（ 10億ドル）

0.59899000102030405060708090.010（出所）B CB ,B l oom berg

（IOF）の税率を 2％に引き上げた。但し、その後も証券投資による資金流入は高水準が続いており、レアル高も今のところ是正されてはいない。国内自動車産業等に悪影響を及ぼすレアル高を抑制するために、BCB は為替市場でのドル買い介入を積極的に実施しており、その結果、外貨準備高が急速に積み上がっている。また、証券投資の影に隠れがちだが、ブラジルでは、成長余力を反映し、直接投資による資金流入が安定的に拡大しており、経常収支赤字の大宗をカバーしている。そのため、経常収支赤字の下でも、資金繰りに対する懸念はない。

(6)インフレ急騰の動きは見られず
ブラジルのインフレ率（IPCA 前年比）は 2008 年

IPCA前年比と主要分類の寄与度（％、％Pt）

後半に食料価格の上昇を主因に 6%を越えた。その後、食料価格の下落に伴いインフレ率は緩やかに鈍7化、2009 年 11 月には 4.2％まで低下したが、天候

6

飲料・食料

運輸・通信

教養・娯楽

総合

5

不順を受けた野菜の価格上昇などを受けて 2010 年

44 月には再び 5.3％まで上昇した。但し、足元では

32

天候不順の影響が剥落し、7 月のインフレ率は再び14.6％まで低下している。景気回復に伴い賃金やサー0

ビス価格が上昇し、インフレ率の上昇に繋がること

08

09（出所）B ra zi l i a n Ins ti tute of Geog ra phy a nd Sta ti s ti csが懸念されているものの、現在までのところ、そう410

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した動きは特に見られない。なお、公共料金は政府により統制されているため、原油価格上昇の影響は今のところ国民生活に大きな影響を及ぼしてはいない。

(7)プライマリーバランスは目標に届かず
ブラジルの財政収支は、景気後退に伴う税収の減少と景気対策の実施による支出拡大を受けて、2009年に大きく悪化した。政府が政策目標とするプライマリーバランスの名目 GDP 比は 2009 年に 2.1％
財政収支の名目GDP比（％）と、後述する財政責任法に基づく政府目 標の2.5％を下回った。今年 2010 年の政府 目標は3.3％だが、6 月までの累計では 2.1％に留まっ6ており、達成は厳しいと見込まれる。但し、こ2

うした評価はあくまでも財政責任法に照らした

-2

利払い費

プライマリー収支※2010年は6月までの累積データ。

40-4

ものであり、プライマリーバランスが黒字を保っている事実は、先進国との対比では言うまで総合財政収支

8-6-8-10もなく、多くの新興国に比べても、良好と言え

9798

9900

0102030405

06

0708

09

10（出所）B IGE ,B CBる。

2.金融政策(1)インフレ率上昇を受けて 2010 年 4 月に利上げへ転換
ブラジルは 1999 年 6 月にインフレーション・ターゲッティングを導入している。インフレ目標は政府機関であるCMN 4 （国家通貨審議会）が決定し、中央銀行であるBCB（ブラジル中央銀行）が開催するCOPOM（金融政策委員会）が金融政策を執行する。インフレ率の目標は 2006 年以降、中央値4.5％、レンジ 2.5〜6.5％（4.5％±2.0%）に据え置かれている（今年 6 月に 2012 年までの同目標の維持が決定された）。
BCBは金融危機に伴う深刻な景気低迷を受けて 2009 年 1 月から 5 回、累計 5%Ptの大幅利下げを行い、政策金利であるSELICレート 5 の金融誘導目標を 8.75％の市場最低水準に引き下げた。
前述のとおり、インフレ率（IPCA 前年比）は 2009 年末から再び上昇し、2009 年 10〜12 月期の 4.2％から 1〜3 月期には 4.9％へ上昇した。こうしたインフレ率の上昇を受けて、3 月 17 日の COPOM にて将来の政策金利引き下げが示唆され、4 月 28 日の COPOM ではついに 75Bp の利上げ（8.75％→インフレ目標とインフレ率の実績（％）

SELIC誘導目標の推移（％）
451816
イン フレ率実績40

変動相場制移行と共にイン フ レター ゲ ット導入

1435
ルラ ・ ショック (P 7 参照)

1230

10258イン フ レ目標

20

金融危機

6154102012

2011

2010

20092008200720062005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

2

5098（出所）B CB

9900（出所）B CB

4

財務大臣（議長）、企画・予算大臣、中銀総裁がメンバーである。

5

担保付オーバーナイト銀行間取引金利。

5010203040506

0708

09

100

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ブラジル経済情報9.50％）が実施された。

(2)利上げペースは鈍化
6 月 9 日にも 75Bpの追加利上げ（9.50％→10.25％）が行われたが、その後のインフレ率の低下（4月前年比 5.3％→5 月 5.2％→6 月 4.8％などを受けて、7 月 21 日のCOPOMでの利上げ幅は 50Bp（10.25％→10.75％）に縮小した。7 月 21 日の声明にてCOPOMは「内外要因の変化を受けたインフレリスクの低下」に言及しており、前回の「インフレ抑制のために利上げ」から大きくトーンダウンした 6 。実際、7 月のインフレ率は前年比 4.6％まで低下しており、インフレ抑制のための先行的利上げの必要性は薄れている。そのため、2010 年内の追加利上げは最大でも 50Bp程度に留まると見込まれる。

3.大統領選挙(1)ルラ大統領の後継であるルセフ候補が優勢
ブラジルでは 10 月 3 日に大統領選挙が実施され、国民から 8 割もの圧倒的な支持を集めているルラ大統領の後任が決定する。
大統領選挙の立候補者は、ルラ大統領の後継である労働者党（PT）のディルマ・ルセフ前官房長官、社会民主党（PSDB）のジョゼ・セラ前サンパウロ州知事、緑の党（PV）のマリナ・シルバ元環境相の 3 名である。現地の調査 7 によると、7 月調査ではセラ候補（PSDB）の支持が 37％、ルセフ候補（PT）が 36％、シルバ候補が 10％程度の支持を集め、セラ候補とルセフ候補が大接戦を演じていた。しかし、8 月に入ってルセフ候補が支持率を 41％へと伸ばし、33％に留まるセラ候補を引き離している。
ルセフ候補はルラ大統領の後継であることを、セラ候補は長い政治経験を国民に訴えている。

(2)第二のブラジル黄金期を築いたルラ政権
ルセフ候補とセラ候補のいずれが勝利しても、経済政策については大きな変化がないと見込まれている。ルラ大統領の高い支持率を踏まえ、ルラ大統領の後継であるルセフ候補は当然ながら現行政策の継続を訴えている。また、ルラ政権の経済政策の大部分が、それ以前の PSDB のカルドゾ政権の政策を踏襲したものでもあるため、セラ候補も経済政策を大きく転換する必要はないと考えられる。敢えて違いを挙げれば、ルセフ候補が大きな政府を、セラ候補が相対的には小さな政府を志向している点であろう。但し、セラ候補も 2014 年のワールドカップや 2016 年の夏季五輪のためのインフラ投資を絞るわけではないと考えられる。
現在のルラ大統領は 2003〜2010 年の 2 期 8 年に渡って政権を担い、2004 年以降は 3%を超える高成長を実現してきた。冒頭で述べたように、2009 年こそ▲0.2％のマイナス成長へ転落したが、先進国は言うまでもなく他の新興国に比べても、金融危機の実体経済の悪影響は軽微なものに留まった。
6 6 月 17 日 COPOM” Continuing the adjustment process of the monetary conditions to the forward-looking scenario of
the economy, in order to ensure the convergence of inflation to the targets path, the Copom unanimously decided toincrease the Selic target to 10.25 percent, without bias.”
7 月 21 日 COPOM” Assessing the macroeconomic outlook and the prospects for inflation, the Copom unanimously
decided to increase the Selic target to 10.75 percent, without bias. Considering the process of declining risks forinflation that has been observed since the last Copom meeting, and which is due to the recent evolution of domestic andexternal factors, the Copom believes this decision will contribute to intensify this process.”
7

Datafolha 2010.7.26, 2010.08.16

6

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ルラ政権以前のブラジル経済は波乱に満ちたものであった。ブラジル経済は 1960 年代後半から 70 年
代前半に高度成長時代を迎え 1969 年から 80 年

実質GDP成長率の推移（％）に年率 8％の高成長を実現した。しかし、1982

16を余儀なくされた。

0806040200

9896

949290888684

1990 年代後半にも通貨危機を受けてゼロ成長82-2-480見舞われ、マイナス成長へ転落した。加えて、
782076（90 年の GDP デフレーターは 2775％上昇）に

746472

初にも財政規律の喪失に伴うハイパーインフレ

7010868伴う対外債務危機に、1980 年代末から 90 年代

66

141264

年に第二次オイルショックを受けた金利上昇に-6（出所）B ra zi l i a n Ins ti tute of Geog ra phy a nd Sta ti s ti cs

そこに登場したのが、現在のルラ政権である。但し、ルラ政権も嵐の中の船出だった。左派であるルラ政権の経済運営に対する不安から、為替相場では大規模なレアル売りが進み、金利が急上昇（ルラ・。しかし、ルラ大統領は前カル、景気は低迷を余儀なくされた（2003 年の成長率は 1.1％）ショック）
ドゾ政権の経済政策を基本的に引き継いだことから、徐々に経済運営に対する信認が高まり、為替相場はレアル高へ転じ、金利も低下した。こうした金融環境の好転が、2004 年以降の高成長の下地になったと考えられる。2003 年から 2008 年にブラジル経済は年率 4.8％の高成長を実現した。

(3)ブラジル経済に対する信認を高める 3 つの柱、「イ現在のブラジル経済を支えているのはカルドゾ、ルラの両政権により確立された「変動相場制」ンフレ・ターゲット」、「財政規律」の 3 つの制度である。まず、カルドゾ政権による 1999 年 1 月の固定相場制の放棄による変動相場制度の導入により、為替レートが減価し、大幅な貿易赤字が解消に向かった。為替レートの減価はインフレリスクを高めるが、1999 年 6 月に導入されたインフレ・ターゲット制度に基づく金利誘導が機能し 8 、インフレ率も沈静化へ向かい、導入直後の 1999 年・2000
年からインフレ目標は達成された。こうしたインフレ目標の達成により、中央銀行に対する国民の信認が高まったことが、その後の経済安定化や高成長に寄与している。また、2000 年には、財政責任法が制定され、プライマリーバランス（一般政府の財政収支から利払い費を除いたもの）の黒字目標が設定され、対外的に財政規律が担保されていることも、ブラジル経済に対する国際的な信認を高める一助となっている。こうした制度は、カルドゾ政権時代に導入され、ルラ政権が忠実に運営したことで効果を発揮してきた。

(4)ルラ政権による中間所得層の育成
左派であるルラ政権が誇る独自の成果としては、中間所得層の拡大が挙げられるだろう。まず、貧困世帯への補助金給付制度である「ボルサ・ファミリア」を 2003 年に創設し、その後も 3 度に渡り、対象世帯の基準を引き下げる一方で、支給する補助金額を引き上げてきた 9 。労働意欲を奪うとの批判やバラ撒きとの指摘もあるが、こうした政策がブラジルの貧困層の所得水準を引き上げ、生活の安定
8

インフレ率は 1999 年 8.94％、2000 年 5.97％。SELIC レート誘導目標は 1999 年 7 月の 19.50％、2000 年 12 月は 15.75％。

これまで 3 度に渡り支給内容は引き上げられた。直近 2009 年 9 月の引き上げでは、極貧世帯の収入条件が 70 レアル以下（従来 69 レアル）に、極貧世帯への支給基本額は 68 レアル（従来 62 レアル）へ、貧困世帯の収入条件は 70〜140 レアル（従来 69〜137 レアル）に引き上げられている。また極貧世帯と貧困世帯の双方に支給される①15 歳以下の子供 1 人当たり手当は 22 レアル（従来 20 レアル）に、②就学している 16〜17 歳の子供 1 人当たり手当は 33 レアル（従来 30 レアル）へ引き上げられた。
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ブラジル経済情報に寄与したことは確かであろう。また最低賃金も毎年引き上げられ、貧困層の削減と中間所得層の拡大に寄与している。最低賃金は 2009 年に 12.0％（実質 7.2％）の引き上げ、2010 年は 9.7％（実質 5％台）の引き上げが行われている。こうしたルラ政権の所得政策は、個人消費の担い手である中間所得層を拡大し、個人消費の底上げに繋がったと評価できる。2010 年に予想されるブラジル経済の高成長は、景気対策による固定資産投資の拡大も一因だが、寧ろ重視すべきは、個人消費自体の底堅い推移であろう。

本資料は情報提供を目的として作成されたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。作成時点で、伊藤忠商事調査情報部が信頼できると判断した情報に基づき作成しておりますが、その正確性、完全性に対する責任は負いません。見通しは予告なく変更されることがあります。記載内容は、伊藤忠商事ないしはその関連会社の投資方針と整合的であるとは限りません。

8