オルタナティブ不動産市場展望平尾 佳誉子 JLL 森井鑑定
短期連載 第 4 回（最終回）

海外・国内オルタナ市場
（第1回）
（第2回）
これまで国内のセルフストレージ、データセンター、学生寮（第3回）を取り上げてきたが、最終回の今回は、海外市場を概観しつつ、日本のオルタナティブ不動産市場を展望する。

海外オルタナティブ不動産市場
オルタナティブ不動産投資は、海外市場に一日の長がある。例

いった、変動が大きく見通しが不確かなものが多い。
③オルタナティブ不動産は20 年超の長期契約が多く、安定した収益構造と収益の多様化を投資家にもたらす。

えば、セルフストレージは米国が最大の市場であり、すでに40 余④オルタナティブ不動産は伝統的不動産に対し、高いリターンプレ年の歴史を持つ。特化型上場 REITは6 銘柄、全米の総施設数ミアムを維持している。今後市場が成熟し、透明性が改善するは5 万超、オペレーター総数は3 万に上る。オペレーターのうち、につれ、伝統的不動産との利回りスプレッドは縮小するであろう。

小規模事業者が 8 割超を占めており、成熟市場とはいえ、市場統⑤オルタナティブ不動産市場は、投資家の需要増に反し、資金と合の余地が残されている。既存物件取得や新規開発で規模拡大事業者が結びついていない。事業者は、不動産所有と事業運を図るREIT や、他オーナー所有のストレージのサードパーティー営、双方を兼務していることが一般的である。参入障壁も依然AM に軸足をずらして収益増を狙うREITも存在するなど、多様な高く、高齢者施設やデータセンターなどは、政府による規制が厳動きを見せている。

しい。また投資適格物件の不足から、開発を伴う市場参入も散

学生寮投資は米英で活況だ。総学生数の約 2 割を留学生が占見される。早期に行動を起こす者には好機が訪れるだろう。

める英国では、国内学生の高学歴志向と相まって、学生寮が不足しており、PBSA（Purpose Built Student Accommodation）と呼 ばれる学生寮建設が盛んである。機関投資家の動きも活発で、米国

国内オルタナティブ不動産市場とGIC（シンでは2018 年 1月にCPPIB（カナダ年金制度投資委員会）

日本におけるオルタナティブ不動産投資は、まだ緒に就いたばかガポール政府投資公社）（全米24施設）などが、学生寮ポートフォリオをりである。前述のアジアレポートのポイントを日本の現況と照らし合で取得した。
約 11 億 USドル（約1,200億円）わせると、それらは概ね合致する。投資適格物件の不足は日本でアジア地域のオルタナティブ不動産市場については、ジョーも課題であり、新規市場・セクターを模索する投資家は増加し続

ンズ ラング ラサールのレポート「The Rise of Alternative Realけている。需要を支える要因としては、アジアの新興国に特有のEstate in Asia Pacific」
から、以下のポイントが確認できる。

人口増や所得増などは該当しないが、成熟国に特有の eコマース①不動産市場は、潤沢な資金に対し投資先が引き続き不足していといった要因は存在
拡大（データセンター）や高齢化（ヘルスケア施設）る。投資家は資産分散と高リターン獲得のため、価格がすでにする。これらは確かに、技術革新や社会構造の変化に関係してお高騰したオフィス、住宅、商業施設などの伝統的不動産に代わり、ボラティリティが低く、長期的な傾向を予測しやすい。

る新しい市場、セクターを模索している。

また、オルタナティブ不動産は実際に長期契約が多く、一旦成②オルタナティブ不動産の需要を喚起する要因は、人口統計、都約すれば長期安定インカムを実現できる。市場が未成熟な現在、市化や世帯所得拡大といったマクロトレンドに関連しており、そプレミアムは高い状態にあるが、市場拡大に伴いリスクが逓減しスれらは中長期的な変動や不確実性が少ない。また、技術革新プレッドも縮小していくことが予想される。

およびスマートフォン、クラウドコンピューティング、IoT の急速な投資資金と事業者は、日本においても距離があるだろう。市場普及も重要なファクターである。一方、伝統的不動産の需要喚規模が小さな新興市場では、不動産所有者と運営事業者が同一と起要因は、ホワイトカラー雇用（オフィス）や商業売上（リテール）の場合が多く、運営事業者自ら資金調達をしているケースが散見さ

44 PROPERTY MANAGEMENT 2019 Feb.

［図表］日本のオルタナティブ不動産の特徴と課題

セクター

セルフストレージデータセンター
学生寮
ヘルスケア施設特徴◎住居に比べ安価な賃料◎満室まで 2 年程度要するが、その後は安定稼

働◎ AI、ビッグデータの浸透・拡大による需要増
IoT、◎運営事業者による施設保有が大半だが不動産業者による施設開発の動きも◎学生数は都心中心に増加傾向◎政府による大学の国際化支援、留学生数増加による需要増◎高齢化による需要増◎高齢者住宅・施設は地域密着の中小運営事

業者多数

課題

利回り

◎低い利用率と認知度拡大◎投資適格物件の不足

住宅 +100-200bps（郊外屋内型）◎運営事業者による資産保有がもたらす低い流動性

4％台前半◎学生寮不足住宅 +10-50bps（東京23区）◎介護報酬を含む制度変更による収支への影響

4％前後（好条件の優良資産）◎需要に対応する大型施設の今後の供給増が不透明 （好条件の優良資産）◎民間事業者単独での留学生対応が未整備◎病院への投資拡大

出所：ジョーンズラングラサール、JLL 森井鑑定れる。実際、データセンターは通信事業者の開発によるものが多い。

法人による病院資産（新潟市、約20億円）の取得が初であった。医

伝統的不動産に比べて、市場データや運営に関わるセクター固有療関係者との合意形成を経て、今後、病院不動産の取得が進むの情報入手が困難なことが、プレーヤーが投資を躊躇する一因とかが注視される。

なっている。一方、市場規模が小さい現在は、トップ事業者の地位

その他、学生寮需要を支える留学生増加は、政府による後押しに立てるチャンスも多い。リスクの検証を行い、早期に市場参入すが大きい。再生可能エネルギーは、参入事業者増加の半面、FITることで、シェア拡大と収益最大化を図ることが可能である。

法改正、買取価格引き下げなどが収益の変動に直結している。近年、アパート投資の代替や ESG 投資として注目される保育園の建国内市場の課題・展望

設は、待機児童解消を掲げる政府や自治体の補助金交付が鍵となっている。

最後に、日本におけるオルタナティブ不動産投資の今後についオルタナティブ不動産の運営事業者は専業も多く、事業規模がて述べたい。まずその魅力は、小～大型まで物件規模は多岐にわ小さいケースが多い。投資家は資金提供を、事業者は運営に特たり、リターンも多様で幅広く、分散投資が可能な点である。長期化し、所有・運営それぞれの役割を果たすことが、市場の長期的リースも多く安定収益が望め、さらに伝統的不動産に対して高いかつ健全な成長に貢献すると考える。よって不動産投資家は、市プレミアムを維持している。このプレミアムを享受できるのは、流動場に精通した有能な運営事業者を探し出し、手を組むことが肝要性が限定的な「今」である。そして、市場が成熟していく過程でのである。オルタナティブ不動産の大半は、いわゆるオペレーショナ

キャップレートの低下は、キャピタルリターン増大の可能性を意味す

ルアセットである。その代表格であるホテルは近年、訪日客増加やる。よって、長期安定投資を好む年金基金やソブリンファンドに適2020 年のオリンピック開催を背景に、投資が活発である。かつてとその後の売している一方で、短期の投資家も、早期参入（投資）はホテル投資市場にも黎明期があり、経年とともに参入事業者が却で利益を享受できる。多様な投資家が参入することで、市場のス増え、成熟市場へと変貌を遂げた。現在オルタナティブと言われるトック増や流動性の向上に期待したい。

各セクターも、安定した需要に支えられ、市場が花開く時代が訪れ

リスク要因は、政策や制度変更の影響を受けやすい点である。
例えば、政府は高齢化を背景にヘルスケア施設への投資を支援してきた。2014 年にはヘルスケア施設特化型 REITが誕生し、現在では2 銘柄の特化型 REITが上場している。しかし、介護報酬削減などの制度変更は、オペレーターの収支を大きく左右する。投資対象物件も不足しており、資産規模の拡大はさほど進んでいな
い。また、J-REIT の資産は大半が有料老人ホームであり、国内ヘルスケア施設の約半分を占める病院不動産（大半が医療法人による保有）への投資は、2017 年 11月のヘルスケア＆メディカル投資るものと期待したい。

ジョーンズ ラング ラサール／JLL 森井鑑定
JLL
（ニューヨーク証券取引所上場）
は、不動産に関わるすべてのサービスをグローバルに提供する総合不動産サービス会社。世界 80ヵ国、従業員約 8 万 6,000 名、300 超 の 拠 点で展 開し（2018年6月30日現在）、フォーチュン500に選出されている。一方、JLL 森井鑑定は2016年 3月にJLLグループに参画。国内における機関投資家や金融機関での豊富な鑑定実績と、JLLのグローバルネットワーク・ノウハウを活かし、高品質の鑑定サービスを提供している。

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